ParK's 論文后花園

厦门大学
博士后学位论文
我国家族企业治理研究——以代理冲突为治理核心
姓名：丑建忠
申请学位级别：博士后
专业：金融学
指导教师：郑鸣;叶艳苹
20081101
内容摘要
经过一百余年的发展，在伯利．米恩斯的“两权分离"和泰勒的“科学管理’’的
两种思潮作用下，世界各国的企业制度与组织形式发生了深刻变革，现代股份制企
业逐渐替代了家族企业，成为主导的企业形态。但是，对现实观察后发现，现代股
份制企业只是大型企业组织中为主导形态，丽占绝大多数的中小企业仍保留着家族
控制和家族管理。它们遵循着另外一套有别于材管理科学"的逻辑：强调以家庭关
系为核心的治理模式。未来，这种企业制度究竟是朝着“现代企业制度"方向演化
而最终消失，还是发展一套与之匹配的治理机制令它“永葆青春一?‘
笔者在充分肯定家族企业制度存在的客观性前提下，选取以代理理论为研究范
式，从分析家族企业中代理冲突的特殊表现形式及规律性出发，探索一套能与家族
企业制度相匹配的公司治理机制。在内容结构上，本文按照“理论分析——诊断分
析——对策分析"的逻辑框架层层递进：首先，寻求影响我国家族企业公司治理的
特殊因素，并深入分析了这些因素是通过怎样的具体机制传导并对公司绩效产生影
响；其次，在理论分析基础上，设计一套家族企业治理评价指标体系，用于诊断家
族企业治理中所存在的问题；最后，针对我国家族企业的特殊股权结构和代理关系，
探索适合家族企业的具体治理工具，以提高家族企业治理效率。
基于上述理论与实证分析，笔者得出以下主要结论：
(1)在我国家族企业中，存在显著的代理成本，并且与国有企业代理成本水平
相近；结论并不支持Jensen和Meckling所言：“家族企业不存在代理问题”的观点；
(2)多元利益结构致使家族企业代理问题更加错综复杂，其性质表现为“嵌套
了以血缘关系为基础，以利他主义为特色的家庭关系"。
(3)从家族企业特殊性质出发，其代理问题产生的根源主要有利他主义、家族
控制和自我控制三个方面。
(4)应该从股权结构、董事会、激励机制与企业文化四个方面去优化我国家族
企业治理结构，提升治理水平和公司绩效。
关键词：家族企业治理，代理理论、公司治理评价体系，股权结构，
董事会，激励机制
Abstract
After a more than 1 00 years development,with the influence of two thought
—珈erle·Mean’S Separation of Ownership and Control and Taylor's Scientific Management,
lots of profound changes have taken place in the enterprise systems and organizational forms
around the world,and the modem share-holding enterprises replaced the family business
gradually，and became the dominant form of business．However,by observation of reality,we
found that modem share-holding enterprise only dominated in large-scale business—oriented
organizations，while the majority of small and medium enterprises still retain family control
and management．They follow another logic set different flom”scientific management'’：
emphasis on family minions嬲the core governance model．In the future，whether will this
enterprise system evolve towards”a modem enterprise system”with the ultimate
disappearance it,or develop governance mechanisms tO match it and make it”always
maintain the youth”?Under the premise of acknowledge of the existence of family business
system，utilizing the agency theory paradigm,analyzing the special manifestation and laws of
agency conflict in the family enterprises,we explore a Corporate governance mechanism tO
match the family enterprises．
BaSed On the above-mentioned theory and positive analysis，we c,ome to the below
conclusion：(1)There are significant agency costs in our family enterprises,which are
similar to the level of agency costs in the state．wried enterprises；Our statement does not
support the view of Jeusen and Meclding”There is no agency cost in the family
enterprises”；(2)The multi—interest structure makes the family enterprises’agency issues
more complex,the n剐岫of their behavior is”the family ties on the basis of blood
relationship and with the characteristics of altruism"．(3)From the paraeuhrity of the
famay enterprises，the agent problems result mainly from three aspects,which are
altruism,family control and self-contr01．(4)We could optimize our corporate governance
stricture，upgrade governance and improve corporate performance，proceeding from the
equity structure，the board of directors，corporate culture and incentives mechanism
Keywords：Family enterprise governance,Agency theory,Corporate Governance
Evaluation System,Ownership structure，incentive mechanism
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作者虢弛日期．肿年／／肘日
⋯名：砺甲另嘲励缈脚
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I总论
1总论
1．1 研究背景：关于我国家族企业治理的思考
现实中，家族企业总给人们留有落后、低效率等负面印象，殊不知家族企业是
人类经济生活最古老、最基本的管理方式，翻开企业发展史，几乎是一部又一部的
家族企业史。全球经济体中家族企业占有的比例大约是80％，财富500强中家族企
业超过了三分之一。沃尔玛、宝洁、摩托罗拉、迪斯尼、福特等家族企业在过去及
现在依然是影响着世界经济的企业。家族企业已成为世界经济结构中不可缺少的组
成部分。而在我国，民营企业中有70％以上是以家族企业的形式存在的。随着万向
钱潮、天通股份、广东榕泰等家族企业在资本市场上频频亮相和中小企业板的设立，
家族企业在中国渐露峥嵘。但另一组数据也弓l起了我们深深的思考。《中国民营企
业发展报告》写道：家族企业是我国民营企业的主体部分。300多万家私营企业90％
以上是家族企业，全国每年新生15万家民营企业，同时每年又能死亡10万多家，
有60％的民企在5年内破产，有85％的在10年内消亡，其平均寿命只有2．9年。家
族企业中只有20％能传到第二代，有13％能传到第三代。“富不过三代"好像成为
中国家族企业的咒语。家族企业成了落后管理的代名词而受人诟病。家族企业的弊
端被放大，其优势没有受到应有的重视。
1．1．I我国家族企业治理思想的历史渊源
1．1．I．1帝国统治一所有权与治理权不平等的制衡
中国的帝国时代中皇权包括了所有权和治理权，皇帝可以世袭，但其他管理者
定要选贤任能。隋唐以科举制度的选拔，使中国一批以儒家学说做为理论指导的治
国能人进入国家管理层，他们的存在支撑了中国2000年的帝国生命，直到大清的覆
灭，帝国时代才算终结。
从西汉初年，国家元酋与政府首脑大体上有一个分工。国家元首是皇帝，享有
世袭的皇权。政府首脑是宰相，享有相权。皇帝所在日宫，宰相所在日府。皇宫相
府，各司其职。皇帝代表国家的统一和主权，有如董事长；宰相负责行政、军事、
监察的具体事务，有如总经理。中国古代的皇权与相权，是国家权力的核心。皇权
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1总论
传子，相权传贤。皇权与相权，所有权与管理权的彼此制衡。自秦朝以来，～直驾
驭蓿古代官僚帝国的运作。在漫长的历史岁月中，皇权与相权曾发生过无数次的重
大变化以及激烈的权力冲突。其中许多次的变化和冲突，直接导致了朝代的盛衰和
兴亡，决定了中国古代社会历史的选择和命运。而固步自封，高度集权的皇权，却
成为帝国走向死亡的宿命。
1．1．1．2山西票号一股份制与中国传统文化的奇妙结合
以日升昌为代表的山西票号在中国商业史上有着显赫的地位，其经营历史之悠
久，品牌信誉之卓著，涉足地域之宽广，业务实力之庞大，为历朝历代所罕见。山
西票号作为家族控般的企业，成功的创建了让我们惊叹不已的东伙制度。所谓“东”，
就是资本所有人，俗称财东；所谓“伙"，就是经营合伙人。俗称伙计。正是东伙
合作，塑造了中国历史上最早独具特色的资本所有权与经营权分离的体制。票号里
有三种人：东家、掌柜、伙计。东家是出资人，其职责只有两项，一是掏银子，二
是选掌柜。掌柜以下全部是东家的雇佣人员。掌框又分为不同层次，习惯上称大掌
柜、二掌柜、三掌柜等等，掌柜统颁伙计从事具体经营活动。东家对所有经营活动
一律不准插手，甚至连学徒都不能推荐。大掌柜才是票号经营管理的最高领导，全
权处理从选用二掌柜、三掌柜和伙计，再到资本运作和具体业务安排。所以，晋商
的东家几乎都是一个模样，而大掌柜却各有特点，有雷厉风行者，有谨小慎微者，
有出奇制胜者，有重视细节者，不一而足。大掌柜下的二掌柜、三掌柜、四掌柜，
职责是协助大掌柜处理事务，如内部制度的实施以及员工考勤、生活安排和生意操
作等等及协助上一级掌柜工作。这些掌柜们作为高级管理层，是票号管理团队的核
心。其中的“一把手"就是大掌柜。大掌柜的重要，使东家异常重视大掌柜的选择。
隆重的大掌柜聘任仪式，同帝王拜将差不多，摆酒席，请中人，盖红印，画字押，
东家要在众人面前对大掌柜承诺他的全权委托。大掌柜在每年年终要向东家报告各
分庄营业情况，每逢账期大掌柜要向东家报告号内盈亏决算情况。只有遇到比较大
的事项时，大掌柜才须向东家报告。
晋商还建立了“身股”这种极有特色的激励制度。东家的出资为银股，是票号
的真实资本，“身股"不交银子，由掌柜和伙计以人力入股俗称“顶生意”。身股
与银股一样，都享有同等分红的权利。大掌柜的“身股一数量，由东家确定。一般
的山西票号，大掌柜往往可以项到一股，其他掌柜和伙计按照年资和表现取得身股，
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如果服务年限增长及表现优异，则会追加股份，反之则会减少股份。身股的特点，
是在本金亏损的情况下不承担相应的亏损责任。这样，掌柜和伙计不用承担本金风
险。身股不能买卖和抽走，如果掌柜或员工离开企业，则其持有的身股自动取消，
这成为票号防止“跳槽”、维持高效经营的“秘密武器”。有些票号，对起过重要
影响或创造巨大利润的掌柜伙计，还实行最长可达七年的身股继承制度。身股使掌
柜的利益与票号的利益紧密绑在一起，“一荣俱荣，一损俱损’’。有效地激励了掌
柜伙计们的工作热情。
山西是一个儒家思想特别浓厚的地方，君君臣臣父父子子的尊卑长幼关系是社
会的道德准则。票号的东伙制度与仁爱、忠孝一脉相承。东家就相当于君父、经理
就相当于臣子，而总经理与下层员工，同样包含着这种孝悌关系。在这种恩——报
恩关系中，最高的恩主一东家出资并承担无限责任，对各级经理以至于下层员工，
赐予大小不等有红利无亏损的身股，丽经理和员工的努力协作是有情有义的证明。
由于下层员工往往是由上级经理选拔聘任和栽培而来，下级员工对上级经理又存在
一种次一级层次的恩与报恩的私人关系。山西票号创行的一百年中，始终保持了高
度的凝聚力和组织效率，至今成为中外称道的商业组织典范。其所依靠的，就是这
种纵向的恩——报恩关系结构。
1．1．2家族企业的特殊优势
企业史学家钱德勒将家族企业的定义是：企业创始者及其最亲密的合伙人(和
家族)一直掌有大部分股权。他们与经理人员维持紧密的私人关系，且保留高阶层
管理的主要决策权，特别是在有关财务政策、资源分配和高阶层人员的选拔方面。
由古至今、由中到外家族企业都显示出自己强大的生命力，是什么使家族企业具有
这样的优势，使他们在激烈的市场竞争中依然占有重要的份额，依然拥有众多的从
业人员?这种股权、决策力和亲密的关系是不是家族企业长盛不衰的原因?我认为
家族企业无可比拟的生命力来自于四大优势。
第一，集中股权带来管理的高效
大众持投公司由于股东分散和持股数量差异，多数股东对公司的影响只能体现
在一年一度或临时举行的股东大会上。职业经理人可I以有很多办法让他们的诉求变
得缓慢和无奈，让许多股东只有选择自己离开的权力而没有选择让管理者离开的权
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1总论
力。家族企业由于创始者及其最亲密的合伙人拥有大部分股权，他们最关心企业效
益和管理的股东，而他们同时又是管理成员，使他们总是反应迅速、执行彻底，丽
这带来管理的高效率，使企业的总管理成本较低。
第二，家族企业更注重长远利益
家族企业另一个优势是能够减少对企业的短期行为。现代大型企业普遍实行所
有权和经营权的分离，将经营权交给职业经理人。职业经理人面对绩效考核的压力，
在面对公司长远利益和短期利益冲突的时候，有更大的诱因采取牺牲公司长远利益
来给公司带来短期收益的措施。同时大型企业由于股权的分散及经营权的分离使很
多股东无从了解企业的实情，从而很难制止职业经理人的无良选择。但家族企业掌
握着主要的决策权，同时管理层与大股东的亲密关系使家族企业管理者为了企业长
远发展，可以与股东同甘苦共患难，牺牲眼前利益，而这些职业经理人就较难做到，
所以几乎90％的中小型企业都是家族企业，而偏偏又是他们具有顽强的生命力和极
强的竞争力。
第三，家族企业带来更高的凝聚力
企业的所有者和经理人员密切的私人关系，使他们之间能产生高度的信任感和
向心力，形成团队关系，减少内耗，提高效率。在中国传统文化中，“家"的观念
具有很大的包容性与弹性，“家里的、自己人"可以包括任何要拉入自己的圈子，
表示亲热的人物：中国人在传统上特别重视家，重视亲情关系。对家族以外的成员，
特别是那些与家族利益相关或重要的人，都习惯于用泛家族化的规则去同化他，要
么通过联姻的方式使之成为家族成员，要么以义利双管齐下的方式使之成为准家族
成员。由此才会给非家族成员以充分的信任，丽非家族成员则以滴水之恩当涌相报
来回报，激发出一种对家族的忠诚。
第四，家族企业是大量中小型企业的要求
中小型企业是我国经济中重要组成部分，也是世界各国极为重视的经济力量。
2002年我国颁布了《中华人民共和国中小企业促进法》，以立法的形式来促进中小
型企业的发展。据全国工商联调查结果显示：目前我国99％的企业都是中小企业，
其中绝大多数是民营企业。我国GDP的55．6％，工业新增产值的74．7％，社会销售
总额的58．9％，税收的46．2％和出口总额的62．3％都是中小企业创造的。提供的就
业岗位已超过75％以上，专利约65％是中小企业发明的，75％以上的技术创新是由
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l总论
中小企业完成的，80％以上的新产品是由中小企业开发的。在香港约有27万家中
小企业，占全港企业总数的98％，合共聘用了约五成的私营机构雇员，香港政府称
之为香港经济的命脉。中小型企业，特别是在他们创业的时候资金、人员等各种资
源都处于缺乏状况，企业人员少，公司结构简单，不需要职业经理人和专业管理人
才，也对他们没有吸引力，家族式的管理成为他们必然的选择。而许多人为家族企
业开出的药方总是引入职业经理人、产权社会化，孰不知那职业经理人根本就不来，
那产权的风险也会吓跑许多入。管理史上的“管理资本主义"的胜利之所以发生，
是因为在第一次世界大战爆发时，大型公司在美国崛起，成力美国社会不可或缺的
机构。大型公司也成为美国经济成长最快速时期的动力，演变成主导政治领域的要
角。大老板再也无力照顾他那庞大企业的每一个角落。是史隆在通用公司率先实施
多部门架构，引入专业经理人来为大老板混乱的企业王国维持秩序。没有这样的情
景，管理资本主义是不会发生的。
1．1．3家族企业治理难题：信任缺失与规则漠视
我们没有西方国家几百年的资本主义历史，信托责任缺少发芽、生长和历炼的
土壤。而我们特有的又偏偏第一是信任的普遍缺失(包括家族外与家族内、家族内
部之间的信任缺失)，第二是注重道德重于注重规则，有一个比较不遵守规定的文
化。回顾票号时代，社会信用建立在封建伦理道德基础上，“仁、义、礼、智、信"
牢牢地制约着人们的社会行为，并依此为基础形成了牢靠的社会关系网络。而正是
由于良好的信用状况，票号才得以做大，也才得以找到合适的经理人选。今天，封
建伦理道德早已不合时宜，而新的文明规范与相应的完善的法律却尚未健全。两年
前，兰州一家典型的家族制企业发展到一定规模后即寻求上市，就从外面聘请了一
个总经理，不料没过多久，这家企业的上亿元资产被这个总经理偷偷地转移一空。
这一事件在私营企业界尤其是家族制企业中引起巨大震动。有一段时间，“忠诚比能
干更加重要”成为很多民企老板信奉的至理名言。而职业经理人面对丈夫是董事长、
老婆是总经理、弟弟是营销总监、弟媳是财务主任的情形也是束手束脚。信任危机
是摆在家族企业与职业经理人面前的一道墙。中国创业的企业家对自己亲手创办的
企业怀着深厚的感情，企业是他们全部心血的结晶。自然而然地，创业者们对把自
己的企业交给职业经理人打理疑虑重重。法制的不完备和信用环境的缺失，成为当
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今这一辈中国家族企业和职业经理人必然要承担的代价。
在这种情况下，以血缘构筑起来的天然的信任关系，就成为企业填补制度化信
任成本最低的替代品。换句话说，中国的特殊环境中，家族企业成为一种理性的企
业组织形式。所以家族企业在圈内找人只能是无奈的选择，使得很多企业家只能采
取较为保守的泛家族化模式，注重培养自己的子女，或找自己的亲人、朋友、同学
担当高层管理者。
1．1．4家族企业扩张过程中的治理问题
无论家族企业如何符合人类本性，也无论家族企业如何契合于中国的传统价值
及当今中国的特殊信用环境，当企业的规模扩大到一定程度的时候，家族企业依靠
家族伦理、家族制度整合企业资源的边际效益就会逐渐递减。在家族企业的发展壮
大中，当家族制度和家族伦理所带来的边际收益小于边际成本的时候，就可能意味
着，家族企业制度到了应该在治理结构和管理上进行创新的临界点。当然，这种创
新并不意味着要将家族制的所有痕迹都从企业组织中驱逐出去，而是向更加现代或
者更加社会化的家族制企业演进。管理的革命也就成为想要做大做强的家族制企业
始终无法绕过的门槛。
我认为有四点可以考虑：
第一，信任来自严密的企业管理体系。已退局的职业经理人、曾任科龙电器副
总裁屈云波说，第一就是要有合约，有一个制度上的东西来约束。百龙集团老板孙
寅贵和经理人之间建立了一种制度，变人际关系为制度关系。孙寅贵的做法是：每
年从利润里面给职业经理人提成，干足了三年提成50％固化成了永久性股份，里干
了六年，那50％也把它固化成了永久性股份，如果你第七年还是在这里干，那么我
们重新谈提成。所谓的固化就是法制化，就是通过～个董事会的决议．把它具体地
做到股权里面去，甚至是通过工商变更。不分股权或不会分股权的老板，不是好老
板。对职业经理人的以EVA为基础的股票期权方式受了广泛关注。EVA是经济增
加值，从税后净营业利润提取包括股权和债务的所有资金成本后的经济利润，是公
司业绩度量的的指标，可以来衡量企业为股东创造了多少财富。EVA股票期权计划
根据职业经理人创造的EVA值确定股票期权的行权价格和数量，但不能立即兑现，
而要经过今后较长时阆的考验才能变现的一种激励机制。海外公司的行权年限一般
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为5至lO年，从短期和长期两方面较好地解决了职业经理人的利益取向。并且给职
业经理人提供一个舞台，让他们挥洒智慧的空间，为他们创造一个能够在本企业成
长的职业发展通道。使企业的发展与职业经理入的利益是紧密相连。通过一系列严
密的企业制度，规避家族企业控制权转移带来的危机，重建双方的信任。
第二，建立独立董事制度，改变家族企业中董事会只是摆设的形象。加强董事
会建设，对职业经理人进行有效的监督与激励，决策人负起相应的责任。
独立董事的意义在于“独立"二字上，独立性表现在他们既不是经营者，与经
营者没有利益牵连；也不是交易关联方，与企业没有债权债务关系：而是掌握行业
信息和决策知识的局外人。加强董事会的独立性与决策的民主性，以及加强董事会
对经理层的监控。这不仅有利于公司的风险防范，也有助于公司向现代企业制度过
渡，对公司运作效率提高有实实在在的作用。
独立董事对于家族企业来说是一个全新、独特的群体，怎样健全激励机制来激
发独立董事的积极性，使其对所在企业尽职尽责也就相应的成为企业关注的问题。
对于独立董事的薪酬(包括如何制定薪酬标准、独立董事是否应该在企业中持股等)
一直是困绕企业的一个难题，但是由于独立董事在企业中并未出任职务，其对企业
的作用很难用绩效来衡量，相应的薪酬机制就需要企业找到参照物来予以解决。从
组织行为学的角度来说，独立董事制度有效运行的重要条件就是独立董事属于“社
会人”或“社会价值入’’，他通过担任独立董事，实现个人价值，获得崇高地位，
赢得良好声誉，并在声誉激励的作用下，获取就聘公司之外的利益。独立董事在利
益和声誉之间取舍时，会优先选择声誉，始终保持应有的独立性、公正性和客观性。
独立董事对声誉的需要越强烈，声誉激励对激励独立董事的职业性努力的作用就越
大。由于独立董事已经拥有超越公司个体的权利，对其的监督制约可以通过建立家
族企业联盟或协会来进行监督，这种监督是指家族企业之间共同制定对独立董事水
平、信誉等方面评价的标准，以此标准对独立董事在私营企业中的表现进行评议并
进行存档，这些档案在联盟中的各家族企业闻共享以达到对独立董事的监督作用。
第三，良好的沟通是关键。职业经理人与家族管理人员需要一个磨合的过程。
职业经理人与家族企业主及家族成员间会存在理念及文化上的冲突，家族企业成功
之后容易滋生事业和文化上的自满心理，不自觉地排斥新文化、．新观点、新理念的
进入，往往与职业经理人难以达成共识，职业经理人融不进企业。
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l总论
中国是一个传统上注重“人和”的国家，而我们的人和却是只对家里人的。作
为企业要先设定好职业经理人的位置，搭好职业经理人活动空间的架子，然后再设
定好职业经理人的工作目标。要把企业的愿景明确地告诉对方，出现不同意见时，
东家和职业经理人要积极主动作好沟通，定期反馈意见，使职业经理人与家族人员
意识到大家与企业荣辱与共，一切以企业的利益为重，既不急功近利，也不做职业
游击队员。在联想公司，如果管理团队成员之间出现了分歧，柳传志总是坚持相互
沟通：“把话从根上说起，从原则的地方说起。"如果成员之间缺乏对一些根本原
则的一致看法，就谈不上有效的沟通。
作为职业经理人，从专业的角度，会对企业有许多变革创新的想法。但不能过
于激烈和缺乏计划。家族企业是家族关系与企业相结合的产物，企业文化来自于家
族企业创业者。家族企业需要创新，引入新的管理方式，持续成功成为企业追求的
终极目标。作为职业经理人如何成功地实现变革，首先要了解企业的历史，了解企
业的核心价值观，核心竞争力。在此基础上传承企业文化，不是背离，不要轻易的
全面否定，造成整个组织的不知所措与混乱。并能把握节奏，不要急于放弃原有的
战略，要找准新的方向。
第四，逐渐淡化家族色彩。德鲁克说，“对～个懒惰的侄子，给他钱但不要他
工作，比让他在企业里占个位置要便宜得多。"如果平庸懒惰的家族成员在企业里
占着位置，整个职工队伍很快就会失去对企业的尊敬和对企业家家族的尊敬，能干
的入不会久留，留下的很快会成为溜须拍马者。家族企业做大后，也会出现家族成
员会利用自己在企业的特权为自己的利益作打算，当个体利益与企业利益不一致时，
往往是个人利益大于企业利益，但公司又困于其特殊地位难于制约，影响企业发展。
杜邦公司作为一个家族企业得以兴旺发达，就是因为勇于面对这个阀题。杜邦公司
的创始人亨利·杜邦在位时就毫不含糊地坚持：“企业利益高于一切"，所有杜邦家
族男性成员在公司里得从起步工作干起。在公司里工作五、六年后，4至5位家族
长者会对其表现做仔细地评价。如果评估的结论是这位年轻的家族成员在lO年后不
大可能成为高层管理人才，他就会被请出公司。方太厨具管理层里引入了大量社会
人才。创办人的女儿跟女婿虽拥有14％的股份，但不能参与经营活动。家族其他成
员只能参股方太，不能干涉企业管理。避免了传统家族企业管理层人员结构对企业
的影响，在维持家族经营权的同时避免家族成员之间为了利益之争而左右企业的决
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策。
在家族企业和非家族企业中都有做得好的和做得不好的。做得好的家族企业，
有很多独特的问题要面对，毕竟家族企业有好几代要穿越。窗外阳光明媚如旧梦沉
香。在这崭新的时代，风云迭起，寒潭轻渡。一曲曲歌，一场场戏，一支支舞，一
幕幕剧。没有一成不变的发展，没有包治百病的灵丹，愈来愈多的家族企业面临着
挑战，越来越多的财富梦想需要搭建。
1．2文献综述
1．2．1家族企业的相关文献综述
从20世纪70年代末开始，掀起了一股家族企业的研究热潮，众多学者围绕家
族企业组织与管理课题，从组织行为学、社会学、经济学和企业管理学等不同的科
学角度，对家族企业进行深入研究。
1．2．1．1家族企业的起源
近些年来，国内外学者从不同角度研究家族企业的起源，概括起来，主要有以
下三个方面：汪和建(1999)从社会学角度认为家族企业产生的标志是家户经济共
同体由自给性生产向市场化生产转变——生产不再直接为市场交易服务，否定了交
易费用理论中忽视了家庭由自给性生产向市场性生产的转化这一观点；甘德安
(2002)以及姚贤涛和王连娟(2002)从社会经济角度认为当前大陆家族企业的兴
起，主要是得益于中国社会改革开放的宏观经济政策；程书强、李慧(2003)从文
化、法律角度指出东南亚华人家族企业的起源，更多的是源于华人传统伦理道德观
念以及当地社会法律环境。中国是一个家文化传统最为悠久和深厚的国度，笔者比
较赞同程书强、李慧的观点，在下文的研究中将有所借鉴，从传统文化和法律角度
分析家族企业所存在的一些问题。
1．2．1．2家族企业的定义界定
目前，国内外学者对于家族企业的界定并没有一致的认识，在本部分中，将综
合一些学者的观点和笔者的研究，阐述界定家族企业的几种主要观点：
钱德勒(1987)从对企业的控股权和控制权的角度，认为家族企业本质上是一
种企业家式的企业，其创始入及其最亲密的合伙人或家族始终掌握企业的大部分股
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权，并且保留着重要的管理决策权：同样的，克林·盖尔希克(1998)把家族、企
业及企业的所有权合一的企业视为家族企业。
目前国内大多数学者基本上支持钱德勒对家族企业的定义，但也有一些学者提
出自己的看法，如：姚贤涛、王连娟(2002)认为，家族企业是指以血缘关系为纽
带、以追求家族利益为首要目标、以实际控制权为基本手段、以亲情第一位为首要
原则、以企业为组织形式的经济组织；于立、马丽波、孙亚峰(2003)认为，家族
企业是以婚姻和血缘关系为纽带而形成的经济组织，企业的资本来源和积累或企业
经营建立在家族背景之上；郭跃进(2002)认为，广义的家族企业指的是为某个家
族成员所拥有的企业，强调的是家族对企业的所有权，而狭义的家族企业则指仅为
家族成员所有，并且为家族控制的企业：甘德安(2002)认为，家族企业是一个以
传统文化为核心、注重人际关系网络、两权没有完全分离、企业生命周期与创业者
和家族周期息息相关、决策常常以集中的方式由财产所有人所出、企业的重要职位
通常由家族成员担任的一个开放的非稳定的系统。而且强调治理结构是区分一个企
业是否是家族企业的一个基本尺度。
关于家族企业，由于多年来对该闻题的理论研究滞后于实际发展，至今尚未形
成一个确切和权威性的统一定义。但从目前的研究结果来看，理论界大多支持钱德
勒的观点，他认为家族企业是大部分或基本上掌握所有权和经营控制权的企业组织。
笔者也比较赞同钱德勒的观点，并且将在以下研究中运用该定义界定家族企业作为
研究对象。
1．2．1．3家族企业的类型
理论界对家族企业的分类按照不同的分类标准有不同的分类方法，目前学界采
用的分类标准主要有以下几种：家族企业的形成、发展阶段、产权结构、控制权以
及亲缘关系等。考虑到本研究的是家族企业的公司治理而且研究对象比较特殊，因
而笔者在家族企业的划分上，借鉴应焕红(2005)对家族企业的分类方法，按家族
成员所掌握的企业控制权的程度，分为“所有权和经营权没有分离”、“所有权和
经营权有一定程度分离"、．“所有权和经营权完全分离”三类。
另外，由于本研究的是家族企业的公司治理，因而也有必要探讨家族企业的组
织结构。从历史进程和现实选择上看，在企业创业初期或规模较小时，多数选择家
庭内部合作的独资企业、合伙企业或无限责任公司；规模壮大后，逐渐走向有限责
10
1总论
任公司或股份有限公司。家族企业的内部组织结构，基本上都选择直线职能式结构，
因为这种结构与家族企业的集权理念相适应，也与家族企业规模较小、职能单一、
产品品种稀少的经济活动特点相匹配。在市场不完善、规则不健全、信息不充分的
情况下，以家族血缘关系为基础所建立的企业组织，其组织结构较为简单、管理层
级较少、成员间具有高度的信任感与合作力：而且由于决策者与管理层均为家族成
员，信息的传递极为快捷，从而不仅提高了运作效率，还使企业具有较强的经营灵
活性和较高的风险抵御度。
1．2．1．4家族企业的产权制度
由于家族企业产权方面普遍存在问题，因此对国内外有关家族企业产权制度的
文献进行研究，有助于本文研究工作的开展。目前国内学者对家族企业产权制度问
题的看法主要有两种观点：一是，甘德安(2002)从家族企业发展史的角度出发，
认为家族企业产权关系简单，产权主体明确；另一是，姚贤涛、王连娟(2002)基
于传统文化的角度，认为家族企业产权高度集中，原始产权主体界定不清。
笔者认为家族企业是比较复杂的企业组织形式，关于其产权结构不能一概而论，
家族企业产权关系既有简单的也有复杂的，企业产权大多数高度集中但也不排除有
相对分散的产权结构，而产权主体有些是非常明确的但也有些产权主体模糊不清。
按照西方经济学的企业理论，产权是企业的核心，优化产权结构作为公司治理的一
个重点，是企业改善公司治理亟需解决的问题所在。
1．2．2公司治理的相关理论综述
公司治理是20世纪80年代才引起人们普遍关注的一个问题，是现代企业经营
环境发展变化的结果。关于公司治理的理论考察和实证性研究，国内外学者已经做
了大量的工作，由于人们对公司治理理论和实践的关注与研究的时间还不长，同时
受各国不同的传统、历史、文化、经济发展水平等因素的影响，加之每个人分析和
强调问题的角度不同，因而目前人们在公司治理问题的认识和理解上，尚来形成一
个被普遍接受的共识。
1．2．2．1公司治理的定义界定
关于什么是“公司治理"，目前国内外文献中尚未有一个统一的认识，学术界
从不同角度来回答什么公司治理这一问题，主要有以下几种解释：
11
1总论
科克伦、沃惕克(1988)从公司治理基本问题的角度出发，认为公司治理结构
包括在高层管理者、股东、董事会和公司其他利益相关者作用中产生的具体问题，
构成公司治理问题的核心是：①谁从公司决策／高层管理者的行动中收益?②谁应该
从公司决策／高层管理者的行动中收益?当在“是什么疗和“应该是什么"之间存在
不一致时，一个公司的治理问题就会出现；翟林瑜(1995)从公司治理的制度构成
角度出发，认为企业作为一个经济组织，它需要一个有效的制衡、协调、监督和赏
罚的制度结构和市场结构，企业的治理结构就是这样的制度结构和市场结构；吴敬
琏(1994)从公司治理的制度功能角度指出，公司治理结构是由股东大会、董事会
和高层管理人员组成的一种组织结构，三者之间构成一定的制衡关系。
费方域(1998)从公司治理理论基础的角度谈到，公司治理理论基础主要包括
委托代理理论、产权理论和古典管理理论附庸下的“管家理论静。从委托代理理论
来看，它把企业看做是委托人和代理人之间的合同网络，股东是委托人，董事是代
理人，在这个理论下，公司治理被看做是委托代理关系。从产权理论来看，它认为
所有权规定了公司的边界，是控制公司权利的基础，对于公司资产运作和日常经营
的控制权，分别授予董事会和经理层掌握，在这个理论下，公司治理被看做是产权
关系。从“管家”理论来看，公司将责任和权力委托给董事，同时要求董事忠诚，
并能及时对自己的行为提出合理的解释，该理论是建立在信任责任基础之上，因此
在这理论下，公司治理被看做是信任责任关系。
1．2．2．2公司治理的内涵
从上述所列的定义易知，公司治理是一个内涵广泛的概念，而且随着人们对公
司治理研究的深入，可能还会赋予它新的含义。为了从权利制衡与决策科学的角度
去深入理解公司治理的定义，有必要对公司治理的内涵进行探讨。
目前，国内外学者大多根据涵盖范围的大小将公司治理分为狭义的公司治理和
广义的公司治理，狭义的公司治理是指公司股东会、董事会、监事会、独立董事、
经理层甚至公司员工组成的公司治理体系，而广义的公司治理不仅包括狭义公司治
理的若干方厩，还包括来自监管部门、证券市场、银行、机构投资者以及其他利益
相关者的治理机制。由于国内监管部门、证券市场等外部治理机制尚未健全，本文
在研究家族企业公司治理时，主要是从狭义上来理解公司治理，因此笔者在此只针
对狭义的公司治理内涵进行评述。
12
1总论
世界经济合作与发展组织(OECD)在其所颁布的《公司治理原则》指出公司治理
(结构)涉及公司管理层、董事会、股东及其他利益相关者的权利和义务；柯林·梅耶
(C．Mayer 1995)认为公司治理是公司赖以代表和服务于投资者利益的一种组织安
排，它包括从公司董事会到执行人员激励计划的所有内容，公司治理的需求，随市
场经济中现代股份公司所有权与控制权相分离而产生；杨瑞龙、周业安(1997)认
为公司治理主要是通过股东会、董事会及监事会的机构设置，明确各机构的权责分
配，达到三者问约束与权力制衡的目的；两钱颖一(1998)则认为公司治理结构是
一套制度安排，用来支配若干在企业中有重大利害关系的团体——投资者、经理人
员、职工之间的关系，并从这种联盟中实现经济利益。公司治理结构应包括：如何
配置和行使控制权；如何监督和评价董事会、经理人员和职工；如何设计和实施激
励机制。
综合上述不同主流观点之后，笔者比较认同钱颖一教授的观点。总的来说，狭
义的公司治理是一种指导和控制公司的体系，是在企业所有权和管理权分离的条件
下，明确所有者与经营者之间权利和义务，以及相应的聘选、激励、监督及控制方
面的制度安排。
1．2．2．3公司治理的产生与发展
公司治理成为学术界的热点，有着重要的国际和国内背景。在美国，对公司治
理问题的关注始于20世纪80年代，经济竞争力下降和经理阶层收入过高是学术界
关注公司治理问题的重要原因。公司治理明确地作为一个“概念”出现在经济学文
献中最早是在20世纪80年代初期，在这之前，威廉姆森(O．E．Williamson)在1975
年提出“治理结构”(governance su'ueture)概念，可以说与公司治理概念已基本接
近。有关公司治理的理论至少可以追溯到伯利与米恩斯(1932)的企业所有权与控
制权分离说，但如果从思想渊源上看，最早可以追溯到噩当·斯密，他在1776年出
版的《国民财富的性质和原因的研究》中指出，由于股份公司的财产属于外在于公
司的所有者，因此“要想股份公司董事们(指经营者——引者注)监视钱财用途，
像私人合伙公司伙员那样用意周到，那是很难做到的。⋯⋯这样，疏忽和浪费，常
为股份公司业务经营上多少难免的弊窦。一这显然已经触及到了公司治理的一个核
心问题，即由经营者和出资人利益的不_致而引起的代理问题。
公司治理问题的产生是与股份有限公司的出现联系在一起的，主要涉及到代理
13
1总论
问题、企业的所有权安排及内部人控制问题，其核心是由于所有权和经营权的分离、
所有者与经营者的利益不一致而产生的委托一代理关系。在有关公司治理的文献中，
大多数问题都与代理关系有联系，Jensen教授对这一问题的贡献是极其重要的，他
和Meckling(1976)将代理关系定义为一种契约，在这种契约中，一个或多个人(委
托人)聘用他人代表其从事某种活动，并授予代理人某些决策权。在现代公司中，
股东在购买股票的同时，也就与公司形成了这样的隐含契约：股东委托公司经营者
代表其从事经营活动，同时股东对公司拥有剩余索取权。
谈到公司治理的产生，接下来有必要对公司治理研究的发展趋势进行探讨。20
世纪七八十年代，公司治理研究的核心是如何保护股东权益：进入90年代，国外公
司治理的研究主要集中在机构投资者的兴起、公司社会责任、跨国公司的治理以及
知识经济下的公司治理等前沿性问题；在现代公司治理运动的主流中，以投资者主
，
权和股东积极主义为中心的公司治理在全世界范围内迅速扩展。孙敬水(2003)将
近年来公司治理的发展趋势归纳为全球化趋势、监管趋势、技术趋势、私有秩序趋
势以及从管理型公司到治理型公司的发展趋势共5种趋势，考虑到国内资本技术的
运用还比较薄弱，笔者在这里仅介绍另外4种发展趋势：第一，是公司治理的全球
化趋势，自20世纪90年代以来，由于经济的日益全球化、公司治理越来越受到世
界各国的重视、形成了一个公司治理运动的全球化浪潮；第二，是公司治理的监管
趋势，由于所有权和控制权的分离，出现了许多委托代理问题，因而对管理层进行
监督成为公司治理的重要内容；第三，是私有秩序趋势，主要是指各利益相关人通
过拟定一个详细的包含保障条款的合约来进行公司治理，这样有可能提升企业应对
变化的能力和企业绩效水平；最后是从管理型公司到治理型公司的发展趋势，治理
型公司要求股东和董事们积极参与公司的决策，防止公司战略出现重大错误和保证
发生错误时能得到迅速的纠正。在这一点上，国内学者廖理(2002)进行了比较深
入的研究，并对对管理型公司和治理型公司的董事会的模式和行为做了比较，如下
表1．1所示。
14
I总论
表1．1管理型公司和治理型公司的模式和行为比较
? 管理型公司模式
‘7 lf。治理型型公公司司模模式式⋯ ”“’?!，
≮j -，i 、』。L。=fI； ．鼍，t?t，?。i|?～。，： ‘㈦“·+船，．。|：。t一，、∞ * 。?^x
董事会的作用
雇佣、监督和必要时撤换管理层支持有效的决策和纠正错误的决策
董事会的特征
拥有足够的权力控制和考核CEO 拥有足够的专业知识以使董事会能够
为决策过程增加价值
有独立性，以保证CEO得到公正的考核有激励，以保证董事会投身子公司价值
并且董事会不会因为利益冲突而妥协的创造
或被管理层收买
拥有能使独立董事公正有效地考核经拥有支持公开讨论和使董事会成员获
理的董事会程序得信息和适应股东需要的程序
政策
CEO和董事会主席职务分离董事会必须有所需的专业才能，如关于
核心行业和金融的专业才能
董事会会议没有CEO参加． 25天的最少投入时间
由独立董事组成的委员会负责考核CEO 为董事提供较高的股票期权报酬
独立董事主要由有独立的财务顾问和指定代表质疑新的政策建议
法律顾问组成
CEO的绩效有明确的判断标准与大股东定期开会
董事会成员可以自由地向任何雇员了
解信息
资料来源：廖理．《公司治理与独立董事》【M】一匕京：中国计划出版社．2002．
15
1总论
孙敬水(2003)还谈到，在西方国家，公司治理特别是股东和经营者在股份有
限公司治理结构中的地位和作用，经历了一个从管理层中心主义到股东会中心主义，
再到董事会中心主义的变化过程(参见下图1．1)。
图1．I现代企业产权制度的不断演变：从两权分离到三权分立
在中国，公司治理与公司相伴而生，公司和公司治理对中国都是舶来品。高明
华(2002)谈到公司制思想在中国最早产生于魏源在1842年所著的《海国图志》
一书，在这部著作中，魏源首次对西方的公司财产组织形式作了介绍。19世纪70
年代，中国先后创办了一些向社会募股集资的公司，公司治理随即产生，两最早注
意公司治理的人当属曾筹办上海纺织局和轮船招商局的郑观应。高明华将中国公司
治理的演变归纳为三个阶段：一是旧中国时代的公司治理思想，主要体现在股权限
制、控股公司、家族公司及国有国营与公司治理四个方面；另一是新中国成立至改
革开放前的公司治理，这段时期公司制经历了从有到弱再到无的逐步退化过程，公
司治理也渐渐消失；最后是改革开放以来公司治理的重生与演进，这个时期公司治
理作为公司制企业特别是股份制企业的中心问题重新纳入了人们的视野，并且逐渐
得到重视。
16
1总论
1．2。2．4公司治理重要性及功能
公司治理问题作为现代公司制度的核心问题。公司治理之所以如此重要，主要
是原因在于良好的公司治理能够改善公司的整体业绩，提高经济运行效率，增强企
业融资能力和抗风险能力，还能防止管理层腐败并保障企业运营合乎法律法规。世
界银行行长沃尔芬森(James D．Wolfenson)在论述公司治理的重要性时指出：“对
世界经济而言，完善的公司治理和健全的国家治理一样重要。’’
公司治理的重要性还体现在它具有强大的功能，高明华(2001)认为公司治理
主要有以下三种功能：一是权利配置和制衡功能，主要是对投资者(包括股东、债
权人)、经营者(董事长、总经理等)、公司职工及其他利益相关者之间的权利配
置和制衡，有利于提高公司效率和决策的科学性；二是激励功能，主要是资本所有
者对经营者的激励，有助于防止经营者谋取个人私利；三是约束功能，其目的是为
了防止经营者的机会主义行为，如偷懒、渎职、道德风险等。
1．2．2．5公司治理的模式框架
从世界各国公司治理的实践来看，由于不同国家历史背景、社会环境、市场环
境、经济制度、政治法律制度存在较大差异，经过了长期的公司发展历程和企业制
度的演变，形成了不同的公司治理模式。目前国内外学者主要根据投资者行使权利
的不同，将公司治理模式分为以下三类：
第一，是以英美为代表的外部控制模式，也称为市场控制模式，其特点是股权
高度分散，股东对于公司的控制主要是通过证券、金融市场等间接方式来实现的。
这种模式产生的内在原因是在所有权与经营权的分离、所有者与经营者的利益冲突；
第二，是以德日为代表的内部控制模式，也称为关系控制模式，其特点是股权
相对集中，特别是普遍存在着大股东之间的相互持股和银行对公司的控股，股东主
要采取直接管理的方式实现对公司的控制。德日两国的集权统治思想是产生这种治
理模式的根本原因；
第三，以家族控制为主的东甄及东南亚模式，其特点是股权集中在家族手中，
一般控制性家族参与公司的经营管理和投资决策。家族控制模式是东亚及东南亚企
业公司治理最原始的形式，儒家思想和传统的华人家族观念是产生这种模式的根本
原因。
上述三种公司治理模式的形成有着特定的历史背景和社会环境，他们之间具有
17
1总论
共同之处也有不同的鲜明特点，国内学者孙敬水(2003)对这三种模式的特点及所
处的外部环境进行比较(如下表1．2所示)。
表1．2三种公司治理模式比较
比较项目英美模式德日模式东南亚及东南亚模式
股权结构特点股权分散，流动性股权集中，流动性股权集中于个人及家
高；单个法人持股小；银行持股或法入族成员中，流动性相对
受限制，机构投资相互持股。较小。
者为大股东。
所有权与控制较强较弱(集中于银行、较弱(集中于家族成员
权分离大财阀) 手中)
经营决策权属职业经理层发达， 管理人员有一定的主要经营管理权在家
拥有较大的经营管自主权，但银行对企族成员中，企业决策家
理自主权业决策的影响力大。长化。
政府角色宏观调控间接管理，行政指导政策指引，行政指导
法律框架完善完善不完善
证券市场有效较高较低较低
性
借贷市场(银银行对企业无控制实行主银行制，以向和银行关系密切，从银
企关系) 关系。以从股票市银行间接融资为主， 行获取大量资金，但银
场直接融资为主， 负债率较高，银行对行对企业的监督、约束
负债率较高。企业有监督、控制力较小。
权。
经理市场完善度较高完善度较低完善度较低
产品市场完善度较高完善度较高完善度较低
资料来源：孙敬水．《独立董事制度：公司治理的创新与革命》[砌．安徽：安徽丈学出版社．2003．
18
1总论
公司治理这三种模式虽然各有利弊，但在不同地区和企业发展的不同阶段，各
自发挥了重要的作用。因而笔者认为对于不同企业，应该结合企业的具体情况和外
部环境情况采用适当的治理模式。近年来，理论界对于公司治理模式提出了一种新
的看法，谓之“相对控股模式”。高明华、沈飞吴(2008)④谈到，在美、英等外部
控制模式的国家，机构法人持股比重日益上升，而德、日等内部控制模式的国家，
机构法人交叉持股比重下降的背景下，股权有了一定的集中度，也即有相对控股股
东存在，这样所谓“相对控股模式”就逐渐形成了。经过近几年的演变，相对控股
模式已渐趋成形，而且对“经营者控制"起到一定的制约作用。总的来说，与高度
分散和高度集中这两种极端的股权结构相比较，相对控股模式更有利于发挥公司治
理的作用，从而能够更有效地促使经理人员按股东利益最大化原则行事，并实现公
司价值最大化。
综上可知，由于各国的历史背景和社会文化不同，公司治理在不断发展中演变
出不同的治理模式，而在不同模式下产生了相应的治理架构。孙敬水(2003)认为
公司治理框架呈现出不断扩展的趋势，治理主体的扩展路径如下：股东一元治理一
一股东、经营者联合治理——股东、经营者、公司员工的共同治理——全体利益相
关者共同治理，即从过去的股东或所有者的一元主体，逐渐扩展到包括经营者、员
工和公司利益相关者在内的多元主体治理模式。此外，由于各国的公司治理问题都
涉及股东、董事、管理层、机构投资者、雇员、债权人等其他利益相关者和市场等
基本要素，孙敬水根据它们之间相互影响和相互制衡的关系，提出了公司治理模式
的一般架构(如下图1．2所示)。
(D商明华、沈飞吴．相对控股：完善公司治理新趋势[N】．上海证券报．2008．04．07．
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1总论
图1．2公司治理模式一般框架
目前很多学者将上述框架图按照各要素所处的位置，分解为公司的内部治理和
外部治理，股东、董事和管理层三者之间的相互关系构成了公司内部治理的基本内
容，这也是本文研究的重点所在，笔者将借鉴上述学者对公司治理模式和架构的看
法，对家族企业的内部治理进行深入研究。
1．2．2．6公司治理与公司管理
公司治理与公司管理二者既有联系又有区别。国内外关于这两者之间关系的研
究文献比较多，如：R．I．Tricker(1984)在其《公司治理》一书中明确提出公司治
理的重要性及其与公司管理的区别，这是最早对公司治理和公司管理的区分。他认
为管理是运营公司，公司管理涉及的是公司边界内的业务动作，如生产、开发、人
事、营销、融资等；而治理则是确保这种运营处于正确的轨道上，是关于公司边乔
之外董事如何全面指导企业、监察和控制管理部门的执行行动，满足公司边界之外
利益集团对责任和规则的合法预期。Kenneth N．Dayton(1984)认为公司治理与公司
管理既有联系也有区别，是一个硬币的两面，谁也不能脱离谁而存在。在他看来，
公司治理是董事会利用它来监督管理层的过程、结构和联系，公司管理则是管理人
员确定目标以及实现目标所采取的行动。国内学者廖理(2002)对公司治理与公司
管理的异同作了总结(如下表1．3所示)：
20
l总论
表1．3公司治理和公司管理的异同
类别公司治理公司管理
目的实现相关利益主体间的制实现公司的目标
衡
所涉及的主体所有者、债权人、经营者、顾客、经营者、债权入、雇
雇员、顾客员、所有者
在公司发展中的地规定公司的基本框架，以确规定公司具体的发展路径及
位保管理处于正确的轨道手段
职能监督、制定责任体系和指导计划、组织、指挥、控制和
协调
层次结构企业的治理结构企业内部的组织结构
实施的基础契约关系行政权威关系
法律地位主要由法律、法规决定主要由经营者决定
政府的作用政府发挥重要作用政府基本不直接干涉
资本结构体系债权人和股东的相对反映各企业的资本状况及管
地位理水平
股本结构体现各股东的相对地位反映所有者的构成及对管理
的影响
资料来源：廖理．《公司治理与独立董事》【M】．北京：中国计划出版社．2002．
孙敬水(2003)谈到，公司治理和公司管理二者不仅控制的因素不同，运作的
方式也不同。此外，公司治理主要考察的是构成公司的各管理利益主体之间的责、
权、利的划分，它是一套制度安排或制衡机制，用以解决若干在企业中有重大利害
关系的团体如股东、管理层、职工和其他利益相关者之间的关系。公司管理则是在
既定的治理模式下，管理者为实现公司目标而采取的行动，这是财富创造的源泉和
21
1总论
动力。
但是我们应该注意的是，由于公司治理和公司管理存在差异，目前很少学者把
公司管理与公司治理结合起来综合研究。很多学者在研究公司治理与公司管理的关
系时。主要侧重于对公司治理的分析，尤其是对狭义的公司治理进行研究分析，而
忽略了对公司管理的阐述。
1．2．2．7家族企业公司治理
家族企业公司治理的核心在于如何处理家族企业的所有权与经营控制权之间的
关系。目前国内外关于公司治理的研究文献主要集中在对上市公司的公司治理研究
方面。而涉及家族企业公司治理方面的文献相对较少。本文的研究重点是家族企业
的公司治理，接下来笔者将对家族企业公司治理的相关理论进行探讨。
当前，我国市场机制发育不完善、有关的法律法规不健全、再加上制度构造上
的缺陷导致上市公司的公司治理存在许多问题，包括：缺乏形成权力制衡的产权基
础、董事会结构失衡、权力机构的设置不合理、缺乏与市场接轨的激励约束机制等。
但是我们应该注意的是，家族企业由于受传统家族文化的影响，其公司治理更加复
杂、多样化。
家族化治理结构是在特定的制度环境下和特定的企业发展阶段所存在的一种特
殊的治理模式，也是一种历史悠久的管理模式。张余华(2002)认为，家族企业治
理结构是指企业所有权与经营权没有实际分离，企业与家族合一，企业的主要控制
权在家族成员中配置的一种治理模式。这种治理结构的特点就是企业所有权主要控
制在以血缘、亲缘和姻缘为纽带组成的家族成员手中，企业的主要经营管理权由家
族成员掌握，企业的决策程序按家族程序进行。
应焕红(2005)认为家族企业治理结构带有浓厚的“家族化”和“亲缘化"色
彩，这种治理结构在企业内部关系、决策方式及分配制度等方面都有所体现，具体
表现在以下5个方面：①两权合一，即所有权与经营权合=为一；②集权管理，实
行高度集权化的管理、专制式决策：③在管理方式上，多采用经验式管理和亲缘性
管理，以亲友为主体，以亲情为纽带，企业员工以家庭成员为主，重要职务均由家
族成员担任；④伦理规范，在企业经营管理过程中，通常是以伦理规范代替管理规
范，难以实施严格与科学的企业管理规则；⑤短期行为，缺乏对企业长远发展的战
略思考，只注重眼前利益，容易产生短期行为。
1总论
家族治理实际上在很大程度上是家族企业竞争力的主要制度基础，但在家族企
业向现代化、国际化和集体化发展过程中，却成为制约企业发展的瓶颈。目前，中
国家族企业的发展总体上是快速、持续和健康的，但还存在一些缺陷和发展障碍，
国内学者对中国家族企业发展所面临的问题有比较深入的研究。甘德安(2002)认
为，阻碍中国家族企业可持续发展的内部障碍，主要有以下八个方面：一是现代公
司的组织结构还没有真正建立；二是管理方面的各种问题，如过分依赖家族制度整
合管理资源等；三是决策问题，如独裁和极权化倾向严重；四是企业文化问题；五
是人才阀题；六是企业家素质问题，如“企业领主’’现象等；七是资本结构问题，
如私人财产与企业财产混淆不清等：八是创新不足的问题。粟战书(2003)认为，
中国家族企业在发展过程中普遍面临以下问题：～是职业管理人员的引入闷题；二
是融资问题；三是企业制度问题；四是缺乏战略考虑；五是市场准入和知识产权保
护问题；六是企业文化问题。
笔者比较支持上述两位学者的看法，将借鉴他们对于家族企业发展所面临的问
题的一些观点开展研究工作。总而言之，由于家族企业的特殊性及其所面临的问题，
在家族企业的发展过程中，家族化治理结构所带来的负面影响是不可避免的，主要
表现在：①容易导致企业战略决策失误；②企业短期投机行为严重；③无法吸引高
水平人才：④企业管理效率不易提升；⑤对外融资难度增加：⑥员工凝聚力和归属
感难以形成；⑦产生继承危机和解体风险。
但是应该注意的是，由于家族企业往往具有家族观念强、产权明晰、所有权和
经营权合一、高度集权等特点，因此在家族企业创业初期，家族治理结构具有一定
的合理性。世界各国尤其东南亚国家，许多企业都是由家族企业发展而来，而且都
相当成功。应焕红(2005)指出在我国目前私营企业发展的初期阶段，家族化治理
结构在很大程度上是民营企业主的理性选择，它具有以下4方面的作用：①避免了
所有者缺位所造成的监督不力；②避免了道德风险和逆向选择；③有利于保证责、
权、利高度一致；④促进了企业凝聚力和竞争力的形成。
鉴于家族企业的特殊性，笔者认为中国家族企业治理结构的选择并不能刻意的
追求“现代治理结构"的做法，即不是一种要么“两权分离"，要么“两权不分离”
的二择一的过程，而是要从家族及家族企业的整体利益出发，结合企业自身发展情
况和社会条件作出理性的选择，以确保家族企业能够高效率运行。
1总论
1。3研究思路、内容与方法
1．3．1研究思路
本文主要以代理成本理论为研究范式，从探索家族企业中代理冲突的特殊表现
形式及规律性出发，研究家族企业公司治理问题：一是哪些因素对家族企业治理产
生影响，这些影响是如何通过具体的转导机制而发生作用，并影响家族企业的绩效
(属于基础性研究)；二是如何评价家族企业治理的效率水平(属于诊断性研究)。
三是探索适合家族企业治理的有效工具(属于对策性研究)。
广————]广——————————————]
l问题提出r—叫家族企业代理冲突特殊性分析I
L—————-—r--—-一L--—·——————————--———-·-——-——-——-——--———--一●
图1．3全文结构图
1总论
1．3．2研究内容
第一章：总论。该部分首先系统阐述我国家族企业治理思想的历史发展过程，
并以此为基础分析得出我国家族企业的治理优势与所存在的问题，然后系统整理并
回顾家族企业治理研究的重要成果，作为全文研究的现实背景与文献基础。
第二章：家族企业代理冲突与治理的特殊性分析。考虑到家族企业与现代公众
企业的差异性，着重探索家族企业代理冲突的存在性、特征性与规律性。该部分首
先以我国上市家族企业为样本，实证检验我国家族企业代理冲突的存在性；然后，
从三个方面系统分析家族企业代理冲突产生的原因及性质。其次，从家族企业代理
冲突的特殊表征和性质出发，给出相应的启示建议。最后，给出一个对韩国家族企
业治理的案例分析。
第三章：公司治理效应的传导机制分析：基于代理成本理论。该部分是全文研
究的理论基础，重点研究股权结构、董事会、激励机制与企业文化是通过怎样的机
制影响公司治理效应，并最终传导影响公司绩效。在这个基础上，便可以对我国家
族企业提出具体的诊断和治理建议。
第四章；我国家族企业公司治理评价指标体系研究。该部分重点探索定量反映
我国家族企业治理效果的分析工具。在第三章的理论分析基础之上，笔者构建一个
我国家族企业公司治理的指标体系，为诊断我国家族企业治理效果提供了定量方法。
第五章：我国家族企业公司治理工具研究。该部分重点探索优化治理我国家族
企业的具体手段与工具。在这章中，笔者系统的研究了如何通过优化股权结构、董
事会、激励机制和企业文化来提高我国家族企业治理水平的具体原理和方法，并提
出了具体的政策建议。
1．3．3研究方法
1．在研究家族企业代理冲突的特殊性方面，主要采用实证分析方法和案例分析
法。
2．在研究公司治理效应的传导机制分析方面，主要采用由詹森和迈克林提出的
以股东与管理者为核心的代理成本理论，以及由LLSV拓展的以大股东与中小股东
为核心的代理成本为主要理论分析方法。
1总论
3．在研究我国家族企业公司治理评价指标体系方面，运用系统工程分析方法中
的层次分析法(AHP)设计了指标评价体系的结构并确定了各评价指标的权重。同
时从理论与实证研究结论两个方面分析了特殊性评价指标与企业价值的相关关系。
另外。运用实证分析方法对本文所构建的家族上市企业公司治理指标评价模型的有
效性和科学性进行了检验。而在评价指标的分值化中运用了主观赋值法。
4．在研究我国家族企业公司治理工具方面，主要运用了契约理论、激励约束理
论、代理成本理论、企业文化理论为基础理论分析方法，同时还结合了实证分析方
法对理论分析加以解释，最后还给出案例分析加以辅证。
1．3．4主要创新
1．本文一个重要创新是提出了一个系统的分析我国家族企业治理问题的基本框
架，即“特殊性分析——基础分析(传导机制研究)——诊断分析(评价指标体系)
——对策分析(治理工具分析)’’。
2．本文的第二个特点是在方法上，运用了交叉学科的方法，既有定量的实证分
析方法，也有现代经济学的理论分析法，还运用了社会学领域的一些分析理论与方
法。
3．本文的第三个特点是在内容上，设计出完整的家族上市企业公司治理评价指
标，其包括6个特殊性三级指标、70个～般性三级指标、23个二级指标、6个一级
指标。该指标评价体系考虑了家族上市企业公司治理的特殊性，这是目前已有指标
评价体系所忽略的。此外，还运用实证方法，检验得出家族企业代理冲突的存在性，
并分析得出其产生根源与性质。
2家族企业代理冲突与治理舶特殊性分析
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
2．1 家族企业代理冲突问题的提出
在现代企业制度占主导的时代中，家族企业常被人们视为一种落后的企业制度，
家族式管理也是一种落伍的管理理念。但是，无论在发达国家还是发展中国家，家
族企业仍然是普遍存在的。据统计，世界范围内，80％以上的企业属于家族企业，
而在美国90％的企业仍在家族控制之下。在东亚地区，家族企业更是赫赫有名，曾
被誉为东亚经济增长的发动机。东南亚经济危机爆发以后，大量研究才真正开始关
注家族企业的治理问题，Nam(2001)甚至认为东南亚经济危机就是一场家族企业
治理的危机。而在我国，随着越来越多的家族企业通过直接或间接途径进入资本市
场，针对侵占中小股东利益、控制权私利、代理冲突、董事会争夺等现象的家族企
业治理阀题研究逐渐成为一个新的理论热点。
令人遗憾的是，家族企业公司治理问题长期以来未得到主流理论的重视，致使
家族企业公司治理实践的落后。在主流理论中，Bede和Means(1932)最早提出了
公司治理的核心问题，即“两权"分离所产生的代理问题。随后，Jensen和Meclding
(1976)正式开创了公司治理理论研究的主流范式，即以代理成本为核心的公司治
理理论范式。依据Jensen和Meckling的观点，家族治理机制具有比较优势。在家族
企业中，家族成员既是企业经营者又是企业事实上的所有者，因此，每个人具有共
同的信念。这种信念为家族所有者和代理人之间的利益协调和风险分担提供了便利，
进而节省了激励、监督、协调等系列代理成本。所以，他们认为，家族企业毋需过
于复杂的现代公司治理机制，在血缘、亲缘关系基础上形成的相互信任和共同信念，
便能有效的维持企业高效运转。但是，主流公司治理理论是以现代企业制度作为研
究标的，而忽略了家族企业制度的特殊性。著名企业史学家钱德勒将家族企业定义
为“企业创始者及其最亲密的合伙人(家族)一直掌有大部分股权，与经理人员维
持紧密的私人关系，且保留高阶层管理的主要决策权①"。从该定义中，易发现家族
控制与家族经营是家族企业制度的基本特征。显然，不满足主流理论的前提条件。
①具体指财务政策、资源分配和高级管理人员的人事安排等方面的决策权。
27
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
最近，不少学者开始从家族企业制度的特殊性角度出发，探索适合家族企业的
公司治理理论和方法。Schulze等人(2001)指出主流公司治理理论是建立在三个假
设前提下：一是所有权与经营权分离是代理冲突的唯一来源；二是现代企业为降低
代理冲突所建立的治理机制是足够昂贵，以至于家族企业是一种有效的替代机制；
三是利益相关者均满足理性经济人特性。而在现实中，上述三个假设难以成立。
Schulze等(2001)认为，家族企业普遍存在“所有者控制”、“所有者经营”和“利
他主义’’，这不仅不能起到降低代理成本作用，反而还会导致“自我控制”等新类
型代理问题。Meyer和Zucker(1989)研究也发现，在公司决策方面，家族企业更
易产生决策惰性，严重影响企业战略的正确选择，产生较高昂的代理成本，威胁企
业生存。Perez-Gonzalez(2002)认为，虽然家族控制和经营具有降低代理冲突效应，
但是同时也会产生掘壕自守效应(managerial entrenchment hypothesis)，因为声誉、
私人关系、社会资本等关系治理机制的存在，家族经理的决策受到范围的限制，其
更趋于保守。
上述研究更多侧重于对家族企业代理冲突存在与否及其产生原因进行理论解
释，而结合某国具体背景的经验分析较少。在现实企业经营过程中，家族企业代理
冲突是否显著存在?有待进一步研究。本文首先以我国上市家族企业为样本，实证
检验我国家族企业代理冲突的存在性；然后，从三个方面系统分析家族企业代理冲
突产生的原因及性质。其次，从家族企业代理冲突的特殊表征和性质出发，给出相
应的房示建议。最后，给出一个对韩国家族企业治理的案例分析。
2．2家族企业代理冲突存在性的经验证据
本文旨于检验Jensen和Meckling(1976)提出“代理成本唯一产生于控制权与
管理权分离的情形，而认为控制权与管理权统一的家族企业不存在显著的代理成本"
的观点。因此，本文随机选择实验组(家族企业样本组)和对照组(国有企业样本
组)，并对这两个样本组进行假设检验：
HI：实验组的管理费用率与对照组的管理费用率具有相同的分布特征。
H2：实验组的固定资产周转率与对照组的固定资产周转率具有相同的分布特
征。
H3：实验组的营业外支出净额占利润比例与对照组的营业外支出净额占利润比
28
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
例具有相同的分布特征。
2．2．1样本、变量与统计性描述
2．2．1．1样本描述
为了实证检验家族企业代理成本与国有企业代理成本水平是否相近，本文构建
了两个样本组：实验组(家族企业样本组)和对照组(国有企业样本组)。在选取
样本企业时，设立如下筛选标准：①非ST企业；②在2006年以前上市的企业；这
样可以保证三年以上财务数据。@非金融企业；因为金融企业与一般工商企业的财
务特征、结构具有显著差异，不具可比性；@考虑到中国A股中小企业板不全属于
家族企业，故此，根据家族企业定义，设定样本必须同时满足“家族股份达到控股
地位”和“家族成员参与实际经营管理”。根据上述标准，从262家中小企业板样
本中，筛选出79家有效样本构成实验组。从222家国资委直属企业样本中，筛选出
79家有效样本构成对照组。
从表2．1中可见，家族企业样本组中，79家家族企业平均资产规模约为29．99
亿元，来自制造业的样本占总样本企业数的67％。平均上市年龄为8．5年。在国有
企业样本组中，79家国有企业平均资产规模约为95．99亿元，来自制造业的样本占
总样本企业数的54％。平均上市年龄为9．12年。相比而言，在资产规模方面，家族
企业样本与国有企业样本相比显著偏小，相当于国有企业资产规模的1／3：在上市
年龄方面，二者几乎相近。
表2．1实证样本特征表述
Panel A家族企业样本特征的统计描述
资产规模(亿元) 上市年龄(年)
行业数量
最小值平均值中值最大值最小值平均值中值最大值
制造业53 2．68 29．6l 18．96 173．3 5．00 7．98 7．oo 16．00
信息技术5 11．85 23．12 19．53 39．39 5．00 8．00 8．OO 12．00
房地产5 14．11 37．65 37．27 77．86 9．00 13．40 15．00 15．oo
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
批发零售4 6．75 48．3l 12．09 162．30 5．00 10．25 10．50 15．00
电力l 47．21 47．2l 47．2l 47．2l 12．oo 12．00 12．00 12．00
建筑4 18．95 41．54 33．83 79．55 5．00 6．25 6．50 7．00
交通运输l 5．75 5．75 5．75 5．75 5．00 5．00 5．oo 5．00
农林牧渔2 6．75 18．89 18．89 31．03 5．00 5．00 5．oo 5。oo
社会服务业2 7．10 9。52 9．52 11．94 10．00 11．00 11．00 12．00
综合业2 12．66 13．24 13．24 13．8l 13．00 13．00 13．00 13．oo
总体79 2．68 29．99 18．96 173．26 5．oo 8．49 8．oo 16．00
Panel B国有企业样本特征的统计描述
资产规模上市年龄
行业数量
最小值平均值中值最大值最小值平均值中值最大值
采掘业4 37．75 1840．4 69．03 7185．7 6．00 7．25 7．50 8．oo
电力6 13．26 362．OO 129．4 1221．4 4．00 8．83 9．50 12．00
建筑业3 53．55 161．54 169．72 261．35 8．oo 9．67 9．00 12．00
交通6 50．04 325．58 167．73 824．53 6．00 8．83 8．00 12．00
批发零售5 19．56 110．86 38．33 332．54 7．00 9．60 9．OO 12．00
社会服务3 6．06 49．57 7．83 134．8l 7．00 833 9．oo 9。oo
信息技术8 13．03 205．49 25．83 1445．10 6．00 8．88 7．50 16．00
制造业43 5．14 95．99 18．10 1883．36 5．00 9．12 9．oo 12．00
综合类l 8．32 8．32 8．32 8．32 lJ．oo 11．00 11．00 11．00
总体79 5．14 233．60 27．23 7185．72 4．00 9．00 9．oo 16．oo
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
2．2．1．2变量选择与描述
由于本文中心问题是检验家族企业与国有企业两种不同企业类型的代理成本是
否显著差异，所以代理成本的计量变量是本文研究的关键变量。目前，关于代理成
本的计量主要有两条思路：一是直接计量企业的效率损失或额外支出；二是通过影
响代理成本的公司因素来间接评估代理成本。因为间接评估的误差较大，所以直接
计量成为学界普遍接受的方法。Ang et a1．(2000)‘8】提出了两种计量变量：①营业费
用率，营业费用／年销售额。0资产周转率，即年销售额／资产总额。前者主要计量
管理者的在职消费，比如购买豪华汽车、租用高档写字楼等。故此，营业费用率越
高，则反映代理成本可能越高。后者主要计量管理者过度投资或者将资产用于非生
产性目的而产生的代理成本。同样，资产周转率越低，则反映代理成本可能越高。
在设计实证变量时，主要借鉴了Ang et a1．(2000)疆】的思想，但结合财务报表中
的具体指标，进行了部分修改和完善：
第一，考虑到营业费用具体又包括销售费用(比如，运输费用、包装费用、保
险费用等)、委托代销费用、促销费用(广告费用、租赁费用等)和管理费用(差
旅费、办公费、物料消耗等)，而实际中，管理费用与管理者在职消费思想相近。
故此，本文研究采用管理费用率替代营业费用率。
第二，考虑到资产具有包括货币资产、存货、应收账款等，而实际中，代理人
通过重复进行固定资产投资，或者用于非生产性目的投资(比如，修建豪华办公楼
等)，获取个人私利。故此，本文研究采用固定资产周转率替代资产周转率。
第三，营业外收支净额是指企业发生的与其生产经营活动无直接关系的各项收
入和各项支出的差额。其中，主要围绕固定资产处置产生的收支、罚款收支、捐赠
收支、职工子弟学校经费收支等。实际中，管理者利用控制权较容易通过上述列项
产生私利，故此，本文设定营业外收支净额／总利润，如果该值越小，则代理成本可
能越大。
根据所选样本，计算出上述三个代理成本变量(管理费用率、固定资产周转率
和营业外支出净额占利润比例)主要统计特征值(见表2．2)：①家族企业样本组的
管理费用率的平均值约为8．28，而国有企业样本的管理费用率的平均值约为8．29，
：者几乎相等。0家族企业样本组固定资产周转率的平均值约为6．39，而国有企业
31
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
样本组固定资产周转率的平均值约为7．3 l。@家族企业样本组的营业外支出净额占
利润比例约为5．Ol，而国有企业样本组的营业外支出净额占利润比例约为6．04。从
均值角度来看，两个不同企业形式的代理成本基本相近。
2．2．2样本正态性检验
对双样本进行均值t检验之前，需要对样本进行正态分布性检验。若检验样本
不具有正态分布特征，则t检验不再适用。本文分别对管理费用率、固定资产周转
率和营业外支出净额占利润比侈{I进行Shapiro-Wilk检验，检验结果见表2．3。从结果
中可以发现，3个代理成本变量的样本均不具有正态性。故此，双样本均值差异检
验不适用于t检验。
表2．2实证变量的统计性描述
Panel A变量的统计性描述(家族企业)
管理费用率固定资产周转率营业外支出净额占利润比例
数M敷trig cxp 行业
量
最小平均中值最大最小平均中值最大最小平均中最大
值值值值值值值值值值
制造业53 1．69 7．3l 6．08 36．54 O．5l 3．90 3．20 13．59 ．13．O 5．40 O．18 97．50
信息技5 1．57 11．38 4．35 38．73 2．79 9．17 3．90 27．05 O．73 7．23 5．93 14．84
术
房地产5 2．82 19。53 4．56 81．02 2．19 11．53 9．07 ．33．87 ．6．72 一D．93 -2．07 3．31
批发零4 1．66 8．14 7．05 16．78 1．40 22．97 3．74 83．00 ．1．78 14．39 -O．87 61．10
售
电力l 5．83 5．83 5．83 5．83 2。50 2．50 2．50 2．50 ．1．1l —1．1l 1．1l -1．1l
建筑4 1．7l 3．83 4。11 5．38 2．88 18．31 6。lO 58．16 O．34 2．62 3。25 3．62
交通运1 17．19 17．19 17．19 17．19 1．19 1．19 1．19 1．19 11．62 11．62 11．62 11．62
输
农林牧2 2．35 2．77 2．77 3．18 2．06 4．39 4．39 6．72 ．5．48 -2-30 ．230 0．88
渔
社会服2 3。27 9．79 9．79 16．31 3．12 3．34 334 3．55 ．3．28 1．82 1．82 6．93
务业
32
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
综合业2 6．54 8．07 8．07 9．60 3．66 5．42 5．42 7．18 ．1．97 O．13 O．13 2．22
总体79 1．57 8．28 5．68 81．02 O．5l 6．39 3．35 83．oo -13．0 5．Ol O．73 97．50
Panel B变量的统计性描述(国有企业)
管理费用率固定资产周转率营业外支出净额占利润比例
数M丘缸Ⅱ exp
行业
量
最小平均中最大最小平均中最大最小平均中最大
值值值值值值值值值值值值
采捌业4 1．95 4．59 3．70 9．02 1．45 3．86 2．56 8．87 ．7．79 ．1．73 一1．95 4．77
电力6 2．46 13．32 9．70 26．27 0．47 O．63 O．57 O．95 ．5．13 O．80 —o．19 10．99
建筑业3 4．44 5．98 5．5l 7．98 0．98 6．5l 8．35 10．20 ．6．61 ．3．17 ．2．30 ．o．60
交通6 2．75 5．10 4．47 9．6l O．76 2．25 0．87 8．82 O．08 34．06 4．22 113．5
批发零5 O．86 2．17 2．3l 3．67 6．26 52．94 15．59 180．6 -1．79 0．79 O．Ol 5．08
售
社会服3 5．67 22．05 28．58 31．90 O．29 O．42 033 0．64 -2．94 ．1．24 -2．20 1．43
务
信息技2．3l 10．18 10．48 17．02 O．85 12-37 9．64 39．89 ．1．1 J 13．36 9．85 54．90
术
制造业43 1．62 8．05 7．63 20．99 0．72 3．58 3．43 15．06 ．20．6 4．40 O．1l 116．5
综合类l 3．09 3．09 3．09 3．09 6．3l 6．3l 6．3l 6．31 ．11．6 ．11．6 一11．6 一11．6
总体79 O．86 8．29 6。76 31．90 21．17 7．3l 3．05 180．6 ．20．6 6．04 O．1l 116．5
表2．3样本正态性检验的结果
Shapiro—Wilk检验P值检验结果
的W统计量
管理费用率0．4903 0．00l 拒绝原假设。所以样本不具
有正态分布特征。
固定资产周转率0．3995 0．00l 拒绝原假设。所以样本不具
有正态分布特征。
营业外支出净额0．5458 O．00l 拒绝原假设。所以样本不具
占利润比例有正态分布特征。
33
2家族企业代理冲突％治理的特殊性分析
2．2．3 Wilcoxon检验
由于样本不具有正态性，则采用Wilcoxon检验。本文分别对管理费用率、固定
资产周转率和营业外支出净额占利润比例进行Wilcoxon检验，检验结果见表2．4。
从结果中可以发现，在管理费用率、固定资产周转率、营业外支出净额占利润比例
三个方面，实验组与对照组样本分布特征无显著差异。换言之，通过我们的实证检
验，发现在家族企业中，也存在显著的代理成本，并且与国有企业的代理成本具有
显著的相似性。
表2．4 Wilcoxon检验的结果
Wilcoxon检验P值检验结果
的Z统计量
管理费用率一1．3423 0．1795 接受HI，反映家族企业样本
组与国有企业样本组无显著
差异。
固定资产周转率l。3249 0．1852 接受H2，反映家族企业样本
组与国有企业样本组无显著
差异。
营业外支出净额0．8694 0．3846 接受H3，反映家族企业样本
占利润比例组与国有企业样本组无显著
差异。
2．3家族企业代理冲突的性质与根源
经验研究发现，家族企业并非如Jensen和Meckling所言：“不存在代理问题”，
而恰相反存在显著的代理冲突，并且由于家族企业制度的特殊性，这种代理冲突的
性质和产生原因不同于现代企业制度。KalTa等(2006)认为，家族企业的一个关
键性特征表现为不仅具有企业利益目标还具有家族利益目标，不仅具有经济利益目
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
标还具有非经济利益目标。这种多元利益结构使得家族企业代理问题变得更加错综
复杂。Schulze(2002)将家族企业代理问题的特殊性概括为“它嵌套了以血缘关系
为基础，以利他主义为特色的家庭关系。"下面从利他主义、家族控制和自我控制
三个方面，具体分析家族企业代理冲突产生的根源。
2．3．1利他主义与家族企业代理问题
从社会学角度来看，利他主义是指行为主体出于亲情、血缘、友谊或未来利益
的考虑，牺牲自己的利益而做出有利于提高他人福利的行为，与善行、无私、非理
性等概念密切相连。但是，按照经济学理解，利他主义包含了利己因素，属于个体
行为理性的范畴。Schulze(2002)【101将利他主义定义为“一个将他人的福利与自身的
利益联系起来的效用函数”。因此，在家族企业中，家族经营者利用其对企业资源
的控制力为家庭成员(如子女)提供特殊利益(就业、津贴、发展机会等)，通过
增加子女的福利来间接提高自己的效用水平①。但是，其后果便是产生严重的代理成
本：一是家族经营者的利他主义行为会直接导致家族利益与企业利益冲突。在利他
主义驱使下，家族企业经营者往往浪费或者低效率配置企业资源，通过为子女提供
特殊利益来满足自己的非经济目标。对经营者而言，利他行为虽然损害自己的经济
利益，但是可得到非经济利益补偿。对企业其他成员而言，只有利益挣损失。因此，
在企业内部便产生代理冲突。二是家族经营者对子女的溺爱，容易引起子女搭便车、
卸责和隐藏行为(Buchanan,1975)[111。按照科学的公司治理标准，重要管理人员的
任用是需要综合考虑利益意愿、风险偏好以及决策能力诸因素。当存在利他主义时，
迫使家族企业建立监督机制(增加了代理成本)，以确保家族代理人的职位与能力
相匹配。三是利他主义降低了激励机制的有效性。个人绩效的影响因素包括主观的
努力状态和客观的风险状态。在信息不对称条件下，难以甄别努力状态和风险状态
的相对比例。而家族经营者的利他主义更是增加了客观判断的难度，致使家族企业
难以建立一套有效的激励机制。四是家族经营者的利他主义增加了监督和控制的难
度和成本。Handler和Kram(1988)u2】发现在家族企业中解雇一名没有效率的家庭成
员非常困难。利他主义会使家族经营者对家族代理人的行为产生一定的偏差，并且
①此处，家族经营者是通过利他行为(对予女的照顾、溺爱等)达到心理满足、尽责目的，以使得效用水平提
升．而并非足通过货币化利益增加使得效用水平提升。
35
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
难以客观评价和做出相应惩罚。
2．3．2家族控制与家族企业代理问题
家族控制是家族企业男一个典型特征。在Schulze(2001)is}看来，家族控制通
过破坏主要要素市场的效率而导致家族企业产生显著的代理冲突。具体机制表现为：
～是家族控制致使资本市场效率损失。新古典经济理论认为，在有效的资本市场中，
公司股票的价格能够完全、正确反映公司价值，即价格是对公司信息的无偏、及时
地反映。因而，投资者可以根据资本市场价格机制进行公司股票持有或抛弃的决策。
同时，这也给公司管理层一种压力，追使他们勤勉尽责的经营公司，是一种有效的
监督和约束机制。但是，家族控制现象容易导致该公司股票缺乏流动性，使得股票
价格机制失去信息反映功能，进而也破坏了资本市场对公司内部的监督与约束机制。
二=二是家族控制致使控制权市场效率损失。控制权市场理论认为，当某企业因代理冲
突导致绩效下降时，容易被其他企业收购，从而间接对公司管理者产生约束和压力。
但是，对家族企业而言，由于血缘和亲缘的关系，控制权高度集中于家族内部，使
得外部收购无可机之乘。这样，家族企业内部管理者不存在外部收购压力，相应代
理成本也有所增加。三是家族控制使得家族企业面临一个低效的劳动力市场。相对
公众公司而言，家族企业为了实现家族控制的目标，通常很少采用股权或期权激励，
惯用绩效工资手段。丽绩效工资容易吸引风险爱好型劳动者，因此家族企业雇用带
有机会主义态度的劳动者的风险较高，也难以通过提供有前景的职位和收益留住人
才。从而，家族控制增加了企业运营风险和代理成本。
2．3．3自我控制与家族企业代理问题
在家族企业中，权利分布既表现为不对称特征，也表现为违背“一股一票”分
配原则。权利分布更依赖于家族辈份排序或权威性，故此自我控制现象在家族企业
治理过程中较为普遍。一方面，它使得投票结果无法反映经济风险和收益在所有者
之间的真实分布状况，而只反映某些强势股东的私人利益，改变了风险与收益的匹
配度。从而，易产生较严重的代理问题。通常，较常见的非法占用公司资金、关联
交易、过度挺保、资产转移等现象均证明了此种代理冲突的存在。另一方面，自我
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
控制还容易产生掘壕自守效应。当公司面临一项有利于提升竞争力的项目，如果它
使得强势股东或管理者付出过多努力，或者有威胁其权威地位的可能，则他们更愿
意选择保守，以牺牲企业长远发展利益，以满足自己私利。Schulze等(2001)【5】
也指出了，当“自我控制”和“家族控制与经营"相互作用时，会“放大”家族企
业的代理问题。
2．4主要结论及其对家族公司治理的启示
本文首先以我国家族企业为样本，实证检验了我国家族企业代理成本与国有企
业代理成本的差异度，以试图寻求我国家族企业代理成本是否存在的可靠证据。研
究表明：(1)在家族企业中，存在显著的代理成本，并且与国有企业代理成本水平
相近；结论并不支持Jensen和Meckling所言：“家族企业不存在代理问题”的观点；
(2)多元利益结构致使家族企业代理问题更加错综复杂，其性质表现为“嵌套了以
血缘关系为基础，以利他主义为特色的家庭关系”。(3)从家族企业特殊性质出发，
其代理问题产生的根源主要有利他主义、家族控制和自我控制三个方面。
同时，本文对家族企业公司治理理论研究提出了若干启示：
首先，在思想范式方面，以基于两权分立的代理理论为主流范式的公司治理理
论并不能完全解释家族企业公司治理的全部性质和动因。而应该吸收社会学、心理
学、家庭经济学等社会科学的最新研究成果，突破“理性人"假设，拓展基于利他
主义、社会资本等新的代理理论范式，提出适合家族企业的公司治理理论框架。
其次，在治理机制方面，切忌生搬硬套公司治理主流理论所主张的契约治理机
制，而应灵活搭配运用契约治理和关系治理两种不同机制。
最后，在研究家族企业公司治理时，要坚持动态分析的视角。Tagiurihe和
Davis(1982)t13】创新提出家族企业治理的三环模型，家族成员、管理者和所有者在系
统中的相对位置不同，他们的个人利益和偏好也各不相同，并且还随家族企业发展
阶段变化而变化。由此可见，家族企业治理需要针对家族企业具体结构和阶段进行
具体分析。普遍认为，家族企业处于起步阶段，关系治理更有利于降低代理冲突；
随着企业发展，更多需要外部资源参加企业运营时，关系治理弊端突显。此时契约
治理更加有效。
37
2家旗企业代理冲突与治理的特殊性分析
2．5案例研究：韩国家族企业制度代理冲突分析
上述研究结论显示，家族企业并非会因所有权与控制权合一必然导致代理冲突
缓解，而是尤其独特的产生根源。下面以韩国家族企业为案例，具体分析韩国家族
企业治理在提供激励、控制风险、降低代理冲突等方面的失败。
2．5．1韩国家族企业制度的演进及其特征
在韩国的经济发展过程中，家族企业扮演者重要角色。20世纪70年代的重化
工业时期，最大的46家家族企业占GDP的比重从1973年的9．8％提高到1981年的
24％。到1995年，最大的4家家族企业(三星、现代、LG、大宇)在韩国GDP和
就业人口的比重分别占9％和3％；最大30家家族企业的相应比率分别为16％和5％。
(刘洪钟、啦文轶，2003)
在20世纪40、50年代的李承晚时代，韩国家族企业得到政府的支持而快速成
长起来。到了60、70年代，它们获得大量政府补贴和金融支持，发展成韩国重化工
工业和出口部门的主力军。尽管到了80年代，韩国政府对家族企业采取了一定量的
管制措施，但是韩国的家族企业的扩张及其经济地位并没有受到根本性的威胁和改
变。在上述背景下成长起来的韩国家族企业形成了许多鲜明特征。概括起来，主要
包括：
第一，经营高度多元化。从表2．5中可以发现，1995年最大5家家族企业平均
拥有40家子公司。经过20多年的发展，韩国家族企业扩张和涉及领域迅猛发展。
表2．s韩国九大家族企业不同历史时期的子公司(进入领域数)
1972 1979 1985 1995
三星16(15) 33(26) 39(26) 55(n．a．)
现代6(5) 31(15) 43(23) 48(n．a．)
LG 18(14) 43(24) 48(24) 50(n．a．)
大字2【3) 34(20) 29(24) 22(n．a．)
38
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
鲜京5(6) 14(16) 14(17) 32(n．a．)
双龙6(7) 20(13) 14(15) 22(n．a．)
韩火7(8) 18(16) 21(19)
韩进8(10) 14(16) 12(16) 23(na．)
晓星4(4) 24(15) 13(16) 15(n．a．)
总数72(8．03 23 1(17．9’ 233(20．oO 267
注释：a表示产业数日的平均数。n．钆表示数据缺失。
资料来源：Kang(1996)：1995年的数字来自Lee(2000)。
第二，高资产负债率。与其他国家和地区的企业相比，具有极高的资产负债率。
从表2．6中可见，虽然韩国最大5、30家家族企业资产负债率随时间的推移略有下
降，但是较美国、日本、中国台湾，资产负债率偏高，约为美国水平的3-4倍；约
为日本1．5．2倍：约为中国台湾的3．4倍。
表2．6韩国、美国、日本与中国台湾的企业资产负债率
(单位： ％)
1985 1990 1995 1998
韩国最大30家家族企业4．62 3．70 3．53 3．62
韩国最大5家家族企业4．40 3．6l 3．07 3．31
韩国3．49 2．86 2．87 3．3l
美国1．2l 1．49 1．60 1．59
日本2．89 2．27 2．07 1．73．
中国台湾1．37 0．83 n& n．a．
注释：后四栏指的是各国(地区)制造业企业的平均资产负债率。表中资产负债率被
定义为负债总额／股东权益总额。
资料来源：Krueger和Voo(2000)。
39
2家族企业代理冲突与治理的特殊性1分析
第三，家族控制。从表2．7中可见，韩国家族企业创始人、亲戚以及成员公司
持股量平均达到48．4％。通常，他们采用金字塔股权结构、交叉持股和双级股权结
构等方式对家族企业实施持续的绝对控制。
表2．7韩国家族企业的内部人所有权结构(持股比例)
家族企业创始人亲戚成员公司总量
现代3．7％ 12．1％ 44．6％ 60．4％
三星1．5％ 1．3％ 46．3％ 49．3％
LG 0．1％ 5．6％。33．0％ 39．7％
大字3．9％ 2．8％ 34．6％ 41．4％
双龙10．9％ 6．5％ 33．5％ 51．2％
鲜束2．9％ 1．3％ 28．9％ 33．1％
韩进7．5％ 12．6％ 18．2％ 40．3％
起亚17．1％ 0．4％ 4．2％ 21．9％
资料来源：Khan(2000．
具有上述特征的韩国家族企业，一方面保证了韩国30多年的经济高速增长，体
现出家族企业的价值；另一方面，在1997年亚洲金融危机中，重分暴露了家族企业
制度的弊端，迫使学界、业界和政界对家族企业制度的反思。
2．5．2韩国家族企业公司治理机制效率评估
公司治理的现代方法可分为两大类：内部治理机制和外部治理机制。内部治理
机制主要针对解决股东与管理者之间的委托代理冲突问题，通常以激励契约、职业
经理人市场、股权结构等为主要手段。外部治理机制主要针对大股东(内部人)与
中小股东(债权人等其他利益相关)之间的委托代理冲突，通常以公司控制权市场、
股权结构、政府监管等为主要手段。
40
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
2．5．2．1韩国家族企业内部治理机制效率评估
韩国家族企业内部治理机制效率低下的根本原因来自于家族控制。Komm
(1999)、Joh and Ryoo(2000)在其研究中均发现：韩国家族企业制度的一个重要
特点是企业控制权通常掌握在某一个仅持有少量股份的家族所有者——管理者手
中。从表面上看，与东亚其他国家相比，韩国企业的所有权集中度并不高，大企业
的这一比例更低，前30大家族企业的所有权集中度平均只有10％左右，其中，通
过至少40％股份控制一家家族企业的占不到4％；通过至少30％股份控制一家家族
企业的占不到30％：相反，有67％的大家族企业被持有股份不超过10％的家族控制
(Joh and Ryoo，2000)。但是，在控制手段方面，韩国家族企业主要采取金字塔股
权结构与交叉持股手段，而并非通过直接控制高比例股权的手段。经常可以发现，
韩国家族企业可以以不到10％的股份控制超级庞大的整个企业集团。
例如，自80年代以来，虽然大股东在最大30家家族企业中的持股比例不断下
降，但通过成员公司间的交叉持股，使得内部持股比率在90年代一直稳定在
43-45％。90年代，面临最大股东所占份额的下降，成员公司实际上提高了持股比率，
这明显为了保证控制权不受到挑战。(刘洪钟、曲文轶，2003)
由于韩国外部中小股东的特征(个人投资持股比例大，机构投资者持股比例小)，
家族成员对企业的绝对控制加剧了内部治理机制的失效。在韩国的上市公司中，大
约有97％的股东是个人小股东，作为一个整体，他们持有上市股份的比率在80年
代是60％，90年代为40％，但每个投资者拥有的股份不超过1％(Joh and Ryoo，2000)。
高度分散的个人投资者对企业实施监督具有典型的正外部性和公共物品特征，即个
人付出的成本远大予个人回报，但是有利于社会回报，致使大量个人投资产生“搭
便车’’心理。通常，解决这种“搭便车’’现象的有效方法是“对企业引进集体诉讼
制度”。所谓“集体诉讼’’是指由一位或二位原告(也称“牵头原告"或“首席原
告")代表众多受害者提出起诉，首席原告和被代表的数目众多的原告在诉由上必
须相同、在利益上必须一致。诉讼过程中，只有首席原告代表所有其他(匿名的)
原告参加，包括与律师交涉、进行和解谈判、搜取证据、为开庭做准备等。一旦达
成和解或得到法院的判决，所有参诉的成员(甚至包括未参诉的受害者)都不可再
以同样事由对被告方提出起诉。而韩国仅在2007年1月1日引入对上市企业实行集
体诉讼制度。
41
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
除了高度分散的中小投资者外，韩国的相关法律对中小股东的限制也加剧了韩
国家族企业内部治理机制的失效。例如，在1998年以前，股东代表公司起诉某一董
事(所谓的派生诉讼)需要持有至少1％的股份，如果动议召开股东大会、审查会
计账目或公司财产，相应持股比率至少为3％。法律的影响还体现在对机构投资者
与公司决策的限制性规定方面。机构投资者(包括投资信托公司、保险公司等)尽
管平均持有家族企业10％左右的股份，但它们通常并不参与企业监督。除了本身被
家族企业控制而难以实施监督活动外。一个重要原因是，1998年以前法律还禁止它
们对公司决策实施投票权。(刘洪钟、曲文轶，2003)
从表2．8中可以进一步佐证：家族控制是韩国家族企业的典型特征，管理者仅
仅是家族企业的外部代言人，是以实现最大化家族股东利益为目标，而不是以实现
全体股东利益最大化为目标的。这也主要受制于家族股东的威胁造成的。
表2．8韩国家族企业管理层——创造人与CEO
家族企业收入创始人(所有者家族) 家族代际④
CEO (1997)
(单位lO亿美元，1997)
三星60 Lee，KunLee 是2
现代58 Chung，Ju-Young 是l
LG 43 Ku，Bon-Mu 是2
大字35 Kim,Woo-Choong 是l
SK 22 Choe，Jong-Hyun 是2
双龙15 融Suk-Won 是2
韩进8 Cho，Jung-Hun 是l
汉华8 飚甄Seung—Youn 是2
乐天6 Shin，Kyuk—Ho 是1
●
大林5 Lee．J00n Yong 是l
资料来源：Komm(1999)。
①此处“代际”表示家族企业经历的传承的次数。
42
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
最后，韩国家族企业董事会治理功能也发生严重缺位。根据《OECD公司治理
准则》第五部分特别强调，公众持股公司必须保证董事会对管理层的监督功能，董
事会的主要职责就是有效地看守公司所有利益相关者的共同利益(0ECD。1999)。
但是，在韩国家族企业中，董事会大多是由内部执行董事组成，外部董事的比例非
常之小，甚至完全为零。由执行董事组成的董事会又完全有家族企业所有者控制，
负责任命、考核。由于董事成员的提升、报酬以及整个职业生涯都决定在控股股东
及其家族成员手中，这样的董事会结构必然失去对内部人的监督功能，自然是以控
股股东利益最大化为目标。另一方面，根据韩国法律规定，股东至少需要持有5％
以上的股票才能提出替换董事的动议。由此可见，外部小股东没有能力提出董事会
的改组，如撤销某位董事、提议某位董事等，必然导致外部中小股东的“民意"难
以通过董事会选举来表达。表2．9中的内容充分佐证了此观点。
表2．9选择董事及审计师时小股东意见被考虑的程度
单位：(％)
企业类型一直经常有时很少从不
管理者．所有者6．2 6．2 12．5 31．3 43．8
雇用经理2．9 5．7 14．3 40．0 37．1
资料来源：Job andRyoo(2000)。
2．5．2．2韩国家族企业外部治理机制效率评估
a．关于债权人治理
Khan(2001)在研究亚洲家族企业治理问题时提到，银行作为企业主要的外部融
资者，理所当然地被期待应该对债务企业实施有效监督。但是，回顾过去，它们并
没有做到这一点。对于资产负债比率居东亚之首的韩国家族企业，情况毫不例外。
究其原因大概主要包括以下两个方面：
一是家族企业对非银行金融机构的控制导致银行信贷预算软约束。根据Lee等
人(2000)的研究：自80年代金融自由化开始，非银行金融机构逐渐代替商业银行，
成为家族企业的主要间接融资融道。与银行不同的是，许多非金融机构都是被家族
其也控制，1988年最大30家家族企业拥有12家证券公司(全国总数为25家)、
18家保险公司(总数为35家)和18家投资信托公司(总数为38家)。尽管政府
43
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
对非银行金融机构的股权结构进行限制，但这些家族企业总能通过直接或间接的方
式，控制这些公司30％以上的股权，进而控制整个公司。这样，通过债权人实施的
控制机制便形同虚设。
二是政府对商业银行控制导致信贷预算软约束。在政府与家族企业间的裙带关
系，必然导致银行机构对家族企业治理功能的失灵。根据刘洪钟、曲文轶(2003)
研究：20世纪80年代以来银行属于国有而直接受制于政府管理，80年代以后，商
业银行虽然名义上私有化了，但高级管理人员必须由政府任命。因此，所谓的“江
汉奇迹”期间，银行一直扮演着“提款机"的角色，无论债务人的资产质量如何，
也无论信用投资的前景如何，只要是政府的安排，银行都会不加选择地给予贷款。
在这种金融制度下。银行一直没有发展起必要的信用评价技术、风险管理技术以及
对受贷方的知情决策制度。
b．关于公司控制权市场治理
大多数谣方国家(美国、英国等)具有一个有效的公司控制权市场，充当着重
要的外部治理机制。如果内部人(控股股东、高级经理人等)因个人私利损害了公
司价值的话，则可能会被潜在的收购者接管。在Shleifer和Vislmy(1997)的研究中，
敌意收购被当作一个“大投资者"，用以保护投资者的利益。但是，在韩国，由于
法律限制，以及家族通过交叉持股、金字塔股结构、双级股权结构等手段对家族企
业集团形成了绝对控制，使得兼并、收购等外部接管的治理功能严重失灵，公司控
制权市场对资源的优化配置功能严重扭曲。在Joh(2001)研究中表明：在1998年
以前，法律一直禁止敌意的收购与兼并，即使是善意的收购与兼并，也仅限于小企
业。任何资产价值超过2万亿韩元的外国人对韩国企业的收购与兼并活动都必须得
到政府批准。强制性的股权收购制度要求，投资者如果想购买一家企业25％以上的
股权，就必须公开购买其股权的50％以上。
此外，Komm(1999)在其研究中，表明一家企业如果想获得另一家企业10％
以上的股权，必须向政府提交购买目的的报告；属于“战略产业”的公司及土地公
司不允许外国人收购；外国人收购韩国企业股权超过10％的必须经过该企业的董事
会批准。
c．关于政府治理
政府部门主要通过相关法律法规(如公司法、破产法、信息披露制度等)手段
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
参与公司治理。现实中，由于契约都是不完美的。因而还必须依靠法律制度来解决
契约失灵时候的治理问题。所以，政府的责任就是通过法律法规的制定与实施，为
公司治理在强制性法律和弹性之间取得平衡而提供最佳组合。
在韩国，由于政企关系存在着紧密的裙带关系，韩国政府一直没能有效的履行
属于政府的监管治理职能。从法律制定内容方面，许多法律法规条款的制定限制了
公司治理的改进。例如，冗长的破产程序，较高的外部中小股东实施其股东权利的
法律门槛，以及对敌意收购的管制等。在法律实施效率方面，以对股东权益的法律
保护为例，虽然韩国政府也对金融和鼍扛金融机构的强制性信息披露，对内部贸易的
惩罚，以及对重要交易需经股东大会通过的强制性要求等，作出明确的法律规定。
但是，从实际来看，这些法律制度的实施效率极低，沦落为“有法不依"。Nam(1999)、
Bae(2001)等研究表明：模糊的信息披露以及猖獗的内部关联交易是导致家族企
业代理成本提高的重要原因。
2．5．3韩国家族企业代理冲突的表现形式
一个国家企业制度特点与公司治理机制完善程度，决定了这个国家企业的代理
性质与程度。通过上述分析，韩国家族企业特殊的治理结构，必然会产生正如La
Porta等人(1999)所描述的“少数控股股东侵犯外部股东利益”这一新型代理问题。
根据Johnson等人(2000)的研究，控股股东可利用不同的机制设计侵害小股
东利益，比如直接掠夺资产的行为。但通常情况下，他们会采取更加“精致"的合
法手段(如歧视小股东的股权稀释)对小股东实施间接掠夺。韩国家族企业中大股
东侵害小股东利益行为的代理冲突表现形式主要有以下三种：
2．5．3．1无效项目选择与企业盲目扩张
在Bebchuk等人(1999)提出的模型中，较好地解释了韩国家族企业在某些状
态下会出于控制权私利考虑，会选择缺乏效率和利润的的低劣项目。
假定某家家族企业丽临两个投资项目的决策：项目X会产生一个总的价值
圪=墨+鼠，其中现金流最对全体股东所得，或则是源于控制权的私人收益，仅被
控制性股东所占有；项目Y会产生一个总的价值‘=S+髟，S与B分别代表项
目Y给全体股东及控制性股东带来的收益。口代表控制性股东的现金流权益，即在
45
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
家族企业总股本中所占的比重。
当且仅当口(圪一蛾)+坟>口(巧一哆)+B，即。一圪<(导]衄时，控制性股
东会选择项目X，其中衄=母一8，。
两个项目的价值差对口求偏导，得到一笔。这意味着，在上述两个产生不同现
金流和私人收益的投资项目中，随着口的不断降低，控制性股东会以更快递增速度
选择能够为自己带来私人收益的项目。举实例分析，如果口=10％，衄=0．03吆，
则除非两个项目之间的总价值差超过27％，否则控制性股东会拒绝有效率的项目而
选择低效率项目。
根据Bebchuk等人(1999)给出的另一个模型显示，假定一个企业需要在扩张
和收缩两种机会之间做出选择：如果a(v一曰1+B>aP，P是资产的购买或销售价
格，控制性股东将会选择扩张(或者不收缩)。进一步可得：y—P>f生旦IB。将
＼口／
(V—P)对口求偏导可得一；。这意味饕：随着口的下降，该企业选择扩张企业规’ ’ 口’
模，而实际有效做法应该是缩减规模或者是维持规模不变。
举实例分析，如果口=10％，B=5％V，除非获得一个超出企业资产价值45％
的出售价格，否则控股股东会拒绝卖出资产，并且口越低，P就必须越高。
通过上述两个模型分析，我们可以发现控制性股东的现金流决定了控制权私的
大小，进而决定了作出有效决策概率。在韩国，由于家族企业通过控制权与现金流
的严重扭曲，从而实现以较低的投入可以获取较高的控制权私利，进而家族企业的
有效决策难以得到保证。在一定程度上，很好的解释了20世纪80年代以后韩国家
族企业多元化扩张的根本动机。在Joh(2001)的研究中，在20世纪80年代中，韩国
家族企业的投资收益率已经低于资本成本。以此可以佐证韩国家族企业在这段时期
的扩张性投资效率接近零，甚至为负。各家企业均面临着破产可能。之所以韩国家
族企业不计破产风险的大肆扩张，根源在于扭曲的公司治理机制，家族企业控制性
股东可以通过较少的实际投入，控制绝大部分的企业资源控制，导致存在显著的控
制权私利。他们追求个人利益最大化，而并非全体股东利益最大化。
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
2．5．3．2较低的分红比例
企业的股利政策反应了一个企业的外部股东能从企业获利的水平以及公司治理
中外部股东的地位。如果一个企业低分配的股利政策，可能遭到外部股东的抵制，
从而导致该企业市值缩水，致使企业面临外部接管的威胁。故此，只有外部股东在
公司治理过程中地位低下，才使得控制性股东采取地分配的股利政策。采取低分配
的股利政策对控制性股东有利，而对外部中小股东不利。一方面，控制性股东可以
控制更多的未分配利润，为其谋取控制权私利创造了基础条件；另一方面，控制性
股东利用其它方式获得自己的股权投资收益，以逃避个人所得税，即还具有避税好
处。在Lee(1999)的研究中，通过反映股权收益的两种指标的国际比较，衡量了韩国
家族企业中控股股东对外部小股东的利益侵犯程度。从企业红利与净收入(利润)
之比看，韩国家族企业只有14．20％，美国与日本则在40％左右。从企业红利与股价
之比看，韩国家族企业只有1．5％，远远低于利息率9．10％；而在美国，该比率通常
是利息率的1．5倍。这使得韩国的股票投资非常缺乏吸引力。
2．5．3．3收购与兼并行为中的代理冲突
Johnson等人(2000)最早使用“掏空(tunneling)’’概念揭露捷克企业中出现
的控股股东利用地下渠道转移资产、侵害小股东利益的行为。Bae等人(2001)利
用上述分析框架对1981．1997年在韩国股票交易所上市企业中的87起家族企业内部
成员公司之间的收购与兼并案例进行经验分析，结果显示，通常情况下如果隶属于
家族企业的收购方成员公司在收购其他绩效较差的成员公司之前有更好的绩效表
现，那么收购结束后，其收益会下降；相反，被收购成员企业的收益却会上升。这
说明，财富存在着从收购企业向被收购企业转移的情况。这一点与西方发达国家的
控制权市场不同，在美国，Jensen和Rubaek(1983)的实证研究发现：收购目标公司
存在显著的正价值效应，而收购方公司的价值却毫发无损。之所以出现国别差异，
根本原因来自于两个不同国家的公司治理效率不同，对中小投资者法律保护程度不
同。控制性股东在韩国家族企业的持股比例通常较小，但现金流权较大。这样，通
过上述收购兼并和财富转移，控制性股东就可以实现掠夺了收购企业外部小股东的
财富。
47
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
2．5．4韩国家族企业代理冲突的动态形式
上述仅从静态角度考察了危机前后韩国家族企业的公司治理与代理冲突问题。
但是，从动态角度来看，韩国家族企业在不同的扩张阶段，其表现出不同的治理特
性，产生不同程度的代理冲突，最终表现为不同的企业绩效。
在工业化早期，当韩国的家族企业处于发展的起步阶段，规模很小，所有者即
为经营者时，这一阶段企业的代理冲突和代理成本表现为最低水平，企业内部会自
动实施自我监督机制。这一时期，家族企业进行的扩张决策完全是基于企业利润最
大化的目标而做出的。由于这个阶段韩国市场化制度还并不完善，根据科斯在其著
作《企业的性质》中对企业合理边界所提出的理论解释，如果市场的交易成本超过
企业内部交易的成本时，企业扩张采取内部经营有其合理性，家族所有者自然会选
择多元化战略以获取最大利润。但是，到了20世纪80年代以后，随着韩国市场经
济制度不断完善，市场交易成本逐渐降低，而企业规模不断扩大的同时内部交易成
本在不断上升。此时，多元化经营的成本则显著上升，不但不能给企业带来利润增
加，反而导致企业利润率不断降低，甚至陷入破产倒闭困境。
从上述分析中，也得出另一个结论：即利用交易成本对现阶段韩国家族企业扩
张行为难以得出有力解释。因为它难以解释一个悖论：作为理性的经纪人，韩国家
族企业为什么不过项目的低效率仍坚持扩张战略。倘若换一个角度，从公司治理效
率的角度分析这个问题就比较容易的出答案。
2．5．5研究启示
通常，家族企业在早期创业阶段，凭借血缘、亲缘关系能够建立～个信任牢固
的社会网，这个“网”在监督、控制、利益协调等方面具有比较优势，大大降低了
企业运作的代理成本，能够对“公众企业”产生有效替代。但是，随着内部规模扩
张，企业越来越需要外部资源参与企业发展，此时，如何协调家族人和外族人，便
成为家族企业显著的代理问题；此外，随着外部市场机制的完善，市场交易成本逐
渐降低，此时，家族企业特殊“网"的比较优势也在削弱。此时，表现为家族企业
代理问题严重，越来越难以提到“公众企业’’。韩国家族企业便给了极佳的辅证。
现在，越来越多的理论家认为，1997年东南亚金融危机实质是一场公司治理危
48
2家族企业代理冲突与治理的特殊性分析
机。这场危机之后，迫使政府对家族企业治理进行了大刀阔斧的改革，加大家族企
业向正确的“公众公司"方向转型。重点对过往不利于家族企业治理的法律制度进
行了重新修订和完善。例如，对敌意收购与兼并的完全放开，从而恢复了公司控制
权市场的外部治理功能；设置外部董事的强制性要求，从而提升了外部中小股东的
“民意”的表达和监督：强化企业信息披露要求，增强了企业的透明度，有利于各
方面对企业进行合理监督；改良了公司破产法，使得家族企业面临了硬约束要求。
按照西方成熟市场的治理模式，引进法律制度相对比较简单。但是，真正要发
挥法律制度与治理机制的功效还要依赖于先进的法律制度和治理机制与本土文化制
度的“相容性’’，而这是一个漫长的过程。基于韩国金融体系的现实特征，即以银
行为主导的融资体系，丽资本市场规模和对家族企业的影响相对较小。故此，在短
期内，如果恢复银行机构的治理功能，利用银行机构以债权人身份参与家族企业治
理，对其各项决策进行监督和参与表决，对控制性大股东、内部高级管理者进行监
督约束等，可能更加现实可行。
总之，韩国家族企业是选择现代企业治理模式还是保留传统家族契约治理模式，
都必须要靠各个基础治理机制的相互配合协调来实现整体治理功能的发挥。鉴于此，
可以以《0ECD公司治理准则》中的一句话作为本案例分析的结束语：“世界上并
不存在惟一一种好的公司治理，但好的公司治理制度存在共同的基础"。
49
3公司治理效应的传学机制分析：基于代理成本理论
3公司治理效应的传导机制分析：基于代理成本理论
3．1 股权结构与公司治理效应的传导机制分析。
3．1．1集中型股权结构的治理功能——管理监督
在Berle and Means(1932)的研究中，揭示了现代企业制度中面临着一个基本问
题就是委托代理问题。丽这一问题产生的根源来自于所有权与经营权相分离的结果，
即在现代企业制度中，集体选择的发生常是通过多数人将权力委托给少数人来加以
实现的。在这样的制度下，以及存在监管成本时。单个个体几乎没有足够大的动力
投入资源以确保这些受委托的代表能够按照委托人的意愿和利益行事。由此可见，
对企业的监管具有公共物品属性，最终出现“搭便车”现象，导致对企业内部控制
人的监管缺失。
小股东在监督行为上搭便车的另一个原因是：单一小股东难以承担较高的监督
成本。对企业实施监督会涉及到较多繁重的成本和现实条件障碍。例如，调研的差
旅费、时间成本、甚至在信息不对称的条件下，单一小股东进入企业调研的质量也
有限。而在监督过程中，小股东难以获得额外的“奖赏"收益。面对收益与成本不
匹配的时候，当股东持股比例过小时，股东从监督中所获得的收益就微不足道，甚
至要单一小股东承担巨额监督费用时，理性的小股东会选择放弃监督。因此，在分
散化的股权结构中，股东的“搭便车”策略是他们的最优选择，以至于股东尽力避免
参与得不偿失的监督活动。
在治理经验成熟的国家，通常采取集体诉讼的方式对此问题加以解决。当企业
的控制人或内部人违规操作，掠夺外部小股东利益时，这些外部小股东可以选择集
体诉讼，选择一个两个“代言人’’，代表众多中小投资者形式诉讼权利。在一定程
度上，使得企业控制人或内部人借外部分散的小股东难以团结起来，无视外部股东
的利益，以满足个人私利为最大目标。
此外，解决股东监督中的“搭便车”难题的另一个方式是将外部股东的现金流
①该节的一些内容参考和引用了‘公司内部治理机制透视》(谢军著，人民出版社，2006 8,r1)第五章“股
权结构：大股东治理机制”。
50
3 公司治理效应的传导机制分析：基于代理成本理论
权和控制权协凋起来，采取集中型的股权结构(Shleifer and Vishny，1986)。对大股
东面言，因为其在公司剩余收益中所占份额较大，通过对企业内部人或管理者的严
格监管，他从新增公司价值中所获得的数量也就越多，当远远超过监督成本的时候，
大股东便具有足够的动力提供“管理监督”这一公共物品。因此，企业改善计划通常
会由大股东提出并执行，而大股东的存在也可能会带来公司政策“价值创造”的变化。
大股东对公司进行监督的具体手段包括直接参与管理监督、发起接管和邀请第
三方接管。所谓直接参与监管是指大股东可以利用自己股权的选举权，选择自己或
代理人参与公司董事会，透过董事会职权对管理者实施监督。发起接管是指当公司
管理者无效经营或追求个人私利，大股东可以利用自己通过在二级市场收购股份，
增加持股比例，使其达到控股地位后，对管理者实施替换。如果大股东财力有限，
难以收购，也可以通过推动第三方接管(将接管所带来的改善收益分割一部分给发
起接管的第三方)，发起敌意接管，驱逐和更换现有不如意的管理团队。
通过上述分析，大股东是通过投票权来加以实现回，因此，大股东治理功能的有
效发挥依赖于该国对投资者投票权的法律保护，只有在投票机制有效时，多数股权
才能有效运转。在51％以上股权的极端情况，其运作的法律和政治成本较低，因为
其控制权易于法庭判决，在政治上也难受挑战。但是，对于持有大宗少数股权的股
东，情况就要复杂得多。因为他们需要同其他股东结成联盟以实施控制。由于权力
地位的优势和信息沟通上的便利，经理干预股东联盟的力量较为强大，经理甚至可
以和雇员联合起来抵制和挑战外部股东的权威(Pagano and Volpin,2001)孕。法庭在保
护这类股东结盟的司法裁决中也存在诸多约束。从这一点看，持有大宗少数般权的
股东只有在具备较高法律质量的制度环境中才更为有效。而法庭执行较弱的国家，
更可能演进出直接的多数股权(LLSV，199％)。此外，经理还可以通过订立不利于股
东控制的公司章程来削弱股东的权利，并限制股东在股东大会议程中的投票权，例
如绝大多数规则@。可见，股东的基本权利并非不受挑战，经理可以利用各种技术和
政策来稀释股东对公司事务和管理决策的影响力。因此，大股东的权利及其影响的
“股东通过投票权可以获得对公司的控制，因此，投票权具有一定的经济价值，而且其价值依赖于投票规则的
结构设i匣(Levy,1982)。
9例如．在俄阑的私行化进程巾．公司经理往往与工人结成内部入同盟。得力于工人的支持，经理能够成功地
抵御外郎接管的入侵，并捍卫自己的职权和地位(Boyclm。ShleiferandV'塔hny,1993)。
”从1970年代开始，德国企业的公司章程往往附有投票权限制(voterestriction)的条款。该条款将单个股东的投
票杈限制在总投票权的一定比例内(通常为5％一10％)(Gorton andSchmid，2000)。
5l
3 公司治理效应的传导机制分析：基予代理成本理论
有效性，最终取决于其捍卫基本权利的能力以及是否有利的外部环境。
3．1．2集中型股权结构的代理成本
对集中型股权丽言，除了上述所分析的，大股东有利于对公司管理者产生监管
治理作用，小股东、债权人等利益相关者也能从公司治理改善中获利。但是，另一
方面，大股东在追求自身利益最大化而参与公司治理的同时，也可能会发生大股东
利用自己权利优势，掠夺小股东、债权人等利益相关者的利益，通过制造冲突来获
得自己的控制权私利。这便是LLSV(1999)所发现的第二种类型的代理问题——
大股东与外部中小股东(含债权人等利益相关者)之间的代理冲突。由此可见，集
中型股权结构在解决第一种类型的代理问题——所有者与管理者代理冲突方面具有
比较优势，而在解决在大股东与外部中小股东(含债权人等利益相关者)之间的代
理冲突方面却具有相对劣势。因此，需要通过平衡股权结构来实现企业代理冲突最
小。下面笔者具体分析集中型股权结构所产生不同代理冲突行为。
3．1．2．1大股东掠夺行为
首先，对于大多数个人或家族控股的企业丽言，可以通过对董事会控制，对管
理者实施威胁与压力，使待董事会与管理者行为完全出于大股东利益最大化，无视
其他利益相关者(如中小股东、债权人等)的利益。可以采取资产转移、关联交易、
贷款担保等手段掠夺中小股东等利益相关者的利益。其次，控股大股东还偏好于非
金钱消费，并会伤害专业化分工管理的比较优势(Alessi，1977)。出于逃避个人所
得税和公司所得税的动机，控股大股东可能会以个人和其他股东财富为代价来满足
个人的非金钱消费。例如，各项吃、穿、住、行、用等消费都列入公司管理费用等
项目进行开支。尽管这样的行为，致使公司净利润减少，参与利润分配时，控股大
股东也会受到价值损失。但是，这块损失可以通过非现金消费和避税收益加以补偿。
而其他股东或债权人等利益相关者却得不到此补偿而蒙受损失。然后，尽管大股东
有激励去鼓励企业经理采取利润最大化的策略，但是大股东(特别是家族后裔)也
未必有能力和知识做到这一点。最后，大股东可能会与现任管理层结成战略联盟。
在经理面临接管危机的时候，他会作为第三方挽救陷入困境的经理并联合击败试图
接管的敌对者。挺身而出的友好大股东被称为“白衣骑士’’(white knight)。
在股东法律保护较弱的国家。第二类代理冲突更加严重(LLSV，1999a)。最典
52
3 公司治理效应的传导机制分析：基予代理成本理论
型的形式便是“掏空"。Johnson et al(JLSV，2000)用“掏空"(tunneling)一词
来描述资源从公司向控制性股东转移的现象。“掏空"通常又具有两种基本形式：
第～种形式是关联性交易，即控股股东为了自身利益，通过自利性交易，将资
源从企业转出。这类交易包括赤裸裸的偷盗或欺诈、资产销售、有利于控股股东的
转移定价、过度的经理董事补偿、私人贷款抵押和公司投资机会的剥削等。
第二种形式歧视性金融交易设计。这类歧视性金融交易包括稀释性股份的发行、
小股东冻结、内幕交易和攀爬式收购等。嗡股股东在“掏空”中比不持股份的职业
经理在两个方面更具优势：一是控股股东在接管市场中居于被保护的地位(由于其
控股地位)，其行为较之职业经理更少受外部资本市场的约束。此时，控股股东更
多地是扮演一个公司内部人的角色。外部股东试图通过接管市场实施公司控制几乎
是不可行的，除非内部控股股东自愿放弃他们的股份。二是在民法典的国家，法院
在执行判决中，依据的是“商业判断法则”和大股东对小股东的看守责任，并不承
认大股东对小股东的忠实义务或受托责任。这意味着，如果小股东无法证明控股股
东的侵权行为，控股股东的行为就符合商业法则，也是合法的。对看守责任的强调
使得大股东的财富转移行为往往成为合法。
以1997年亚洲金融危机为例，这场危机的原因后来被理论界概括为治理危机。
在危机发生前，企业的控股股东为了控制权私利，大量企业资产被隐蔽地转移出公
司，利润被分离以逃避债权人和中小股东的监控。当这种掠夺行为发展到一定阶段，
必将引爆一场社会性危机。当危机爆发初期时，大股东会加快对其他股东的财富转
移。内部大股东对外部投资者的加速掠夺动摇了公众对企业未来的信心，公共信心
的丧失加剧了股市和汇市的波动。再加上，这些东亚国家对外资的依赖度较高，当
危机形成并加剧之时，这些国际资本将迅速撤离，进一步加剧了金融市场动荡。后
来，在Johnson et al(mBF，2000)的研究中发现，抑制大股东掠夺的法律制度能够缓
和金融动荡的冲击，降低经济体系对环境波动的脆弱性，并使得经济体系增强抵御
金融风暴的能力。
除了对掠夺中小股东等利益相关者的利益之外，控制性大股东的行为还会对高
级管理者(如职业经理人、研发经理等)的人力资本产生剥削。由于职业经理人或
者研发经理的人力资本投入具有专用性和沉淀性，比如研发人员投入的前期知识和
①攀爬式收购(唧illg∞qllis衔0n)就是以歧视性价格实施的股份收购。
53
3 公司治理效应的传嚣机制分析：基于代理成本理论
创新，这是沉淀于该企业内部的，他并不能完全随着研发人员的流转而流转。此外，
还有职业经理人将管理能力投入企业后，产生管理效益后，便对职业经理人的依赖
性降低。故此，当经理进行企业专属的管理经验投入或研发(R&D)投入后，当这
些管理或R&D得到证实并成功转化为可确认的无形资产(如知识产权等)时，控
股股东就可能通过降低对经理的报酬支出，甚至解雇经理来剥削其无法带走的人力
资本投入。Myers(2000)争辩道：经理(或企业家)为了免除外部控股股东的无端干
预，倾向于分散性的股权结构。从这一理论来看，大股东的存在可能会不利于激励
经理进行企业专有性的人力资本投入，并会扼制企业家的创新精神。
’
大股东的侵害程度是其持股比例的函数，两者的关系可能表现为倒N型的形态。
当大股东持股较小时，随着持股比例增加丽使得公司价值增加。此时，大股东往往
扮演一个积极外部股东的角色，有较强的动机检查和监督经理的管理行为，并保护
其他股东免遭经理的剥削，大股东监管的正效应大于掏空行为的负效应。当大股东
持股较大时，较大的权益比例使大股东处于被保护的地位，并使大股东能更深入地
进入公司治理的权力核心，成为控股的内部股东。在控制权与现金流权的严重不对
称时，会诱使控制性大股东通过各种方式掠夺中小股东的财富。随着大股东持股的
进一步上升，控股股东的现金流权和控制权利的不对称程度相应下降，极端情况为
瓶权合一的情形。此时，由于控股股东与企业的价值目标趋于一致，控股股东榨取
其他股东的动机开始减弱，大股东对小股东的侵害程度又会开始下降。
3．1．2．2集中性股权结构导致市场监督机制失效
除了导致内部治理机制失效外，集中性股权结构还会导致重要的外部治理机制
——市场监督机制失效。在公司治理发达的国家，通常都有一个高效率的公司控制
权市场。在这个市场中，潜在接管者对公司大股东和管理者产生压力，当他们过于
徇私舞弊或低效率经营，必然导致公司市值锐减。此时，外部监管这可能通过股权
收购，收购并接管企业，致使旧的控股股东和管理者失去控制权和经营权。
Holmstrom and Tilor(1993)研究表明，股权结构则会通过影响市场流动性而影响市
场监督的价值。当市场拥有更多流动性交易者时，具有信息优势的投机套利者就更
容易隐藏私人信息并从中获利。因此，市场流动性有助于提高信息的边际价值，并
激励股票投机者参与对公司经营活动的监督。这样，资本市场对公司管理效率的评
价会迫使经理改善业绩以应对股东通过市场对他们的监督。
3 公司治理效应的传导机制分析：基于代理成本理论
此外，在有效的资本市场中，股价充分包含了所有的信息量。因此，股价可以
作为较客观衡量企业经营效率，这样便于企业的管理契约更加有效，有利于对企业
内部人(管理者或控股股东)进行有效的激励约束。
基于上述分析，股权结构治理效应对公司绩效的传导机制可以概括为：
I管理监督t 叫第一类代理成本上} 股权结构骂l奎竺变芝夺个．1 ，第二类代理成本个l与公司绩效I市场监督失灵t i I
3．2董事会与公司治理效应的传导机制分析
作为“新三会’’之一的董事会是公司内部治理结构的核心，它是集体决定公司
业务执行意思的机构，为公司的权益资本和管理雇用契约提供了治理上的安全措施，
是基于立法和股东的信任托管丽产生。作为其行权的极端表现，董事会可以撤换不
称职的主要执行官和经理层的其他成员。称职的董事会是传递公司具有强有力的竞
争优势的信号。它们可以确保公司领导权的连续性，确保实施能使公司获得成功的
战略，通过支持一个强有力的经理团队来实现股东财富最大化。(于东智，2003)
根据于东智(2003)的模型概括：在主要市场经济国家中，关于公司董事会的
研究存在大量的经验研究成果。除了案例研究外，这些成果的共同特征就是他们都
检验了咀下模型组中的一个或几个方程式：
am=姆t’8t
只}3=p·口t+qf
C：+，=∥只+缶
巩=∥(够+岛)+仍
模型(1)
模型(2)
模型(3)
模型(4)
式中，C代表董事会的特征(如结构或规模等)，口代表董事会采取的行动(如
对CEO的任免等)，P代表公司绩效(如托宾Q值、会计指标等)，t代表时间，
识∥，∥是需要测算的参数，占，r／，于代表随机干扰项。由于无法同时测算整个模型组，
一些研究者通过滞后效应来解决模型组的内生性问题。利用模型(1)和(2)可得
到模型(4)，这是我们不难发现直接研究董事会特征和公司绩效之间的关系是可能
的；实际中的大量研究都直接测算了模型(4)，并令S=0。从上述核心模型表述
中，可以发现：董事会特征——董事会行为——公司绩效。
55
3 公司治理效应的传导机制分析：基于代理成本理论
3．2．1董事会规模特征与公司绩效
从情理上看，规模较大的董事会对公司绩效有促进作用，因为董事会规模越大，
就有更多的专业技能，能够做出更好的决定，使得CEO支配的可能性下降。但是，
在理论上，普遍认为董事会的规模会与企业绩效成负相关关系。Jensen(1993)、Lipton
and Lorsch(1992)认为规模大的董事会效率较低，并且更容易被CEO控制。当董事
会规模变大时，协调和处理问题的难度增大。规模较小的董事会减少搭便车的可能
性，增加了董事们的责任性。Yermack(1996)从实证方面证明了，董事会规模较
小的美国大工业企业的市值较高。Mak and Yuanto(2003)对新加坡和马来西亚上市公
司的研究发现，当董事会的规模为5人时，公司市值最大。Hermalin and
Weisbach(2001)研究表明，董事会规模及董事会的其它特征有公司规模及表现、所
有者结构、CEO的偏好和谈判能力内在决定。
在理论解释方面，团队生产理论认为．大集团容易产生成员之间的相互推诿。
奥尔森(Olson，1980)的数量悖论也表明，规模越大的集团越难进行有效率的集体行
动。
董事会的规模越大，任何一个董事在董事会中的影响则越小。这创造了一个董
事偷懒的激励，也削弱了每个董事的权力。大的董事会很难成为一个论坛，并让每
个董事评价所有相关问题。而较小的董事会可以有效地治愈董事的偷懒问题，并赋
予董事更大的治理权限．CEO也有较强的压力认真考虑这些评论和建议。较小的董
事会可以迫使内部人和外部人面对面地认真讨论公司的议程。当然，如果董事会规
模太小的话，董事会又无法发扬集思广益和充分合作的协作精神，而且也容易被
CEO所收买(CEO的贿赂成本会下降)，或达成董事之间的秘密合谋，从而难以形
成相互监督的多元决策体系。因此，董事会的最优规模是一个经验结果∞。基予上述
研究综述，可以的一个初步判断：董事会规模选择应该根据企业具体情况进行权衡。
3．2．2董事会独立性特征与公司绩效
随着公司治理理论和实践的发展，人们发现除了Jensen和Meckling(1976)揭
。例如，Jelasen0993)NikN：董事会规模应该在718人以下。Mak粗dⅥ珊啪犯003)认为董事会的规模应该为5
人时，公司市傻最大。
56
3 公司治理效应的传导机制分析：基于代理成本理论
示的所有者与管理者之间的代理问题外，还存在另一种形式的代理问题——公司内
部人与外部投资者之间的代理问题。安然、WorIdcom等公司的财务丑闻事件爆发，
揭示公司内部人控制现象十分严重，上市公司在大股东和管理层的操纵下屡屡出现
财务欺诈现象及违规关联交易现象，侵害了投资者利益，在～定程度上引发了投资
者对上市公司的信任危机也导致证券市场资源配置功能丧失了效率。因而，一些
理论家和实践家提出了引入外部董事(独立董事国)来增加董事会决策行为的独立性。
引入独立董事制度是英美国家公司治理结构中的～项重要的制度创新，设立独立董
事制度也是全球公司治理结构收敛趋势下各国公司治理结构变革的一个趋势(郑长
德，2002)。独立董事制度通过借助于对董事会的内部机构适当的外部化，形成对内
部人的外部监督制约力量，独立董事在一定程度上能够比较公正和客观地发表意见，
有助子保证董事会运作的公正性和透明性，从而在一定程度上维护和保障股东的权
益
尽管关于董事会是否应该由内部董事和外部董事来组成的研究有很多，但是并
未得出一致的结论。一种观点认为，内部董事更熟悉公司的活动，他们可以作为高
层的监督者，而外部董事对公司并不一定很了解，未必能很好的发挥监督功效。另
一种观点认为，与内部董事相比。外部董事的独立性更强，不易与高管进行勾结而
控制公司，从而对公司内部入行为产生有效的监督(Fama,1983)。此外，外部董事
可以作为“专业裁判"为董事会和高管决策提供咨询作用，从而确保股东价值最大
化(Fields and Keys，2003)。一些实证研究也支持了独立董事存在的价值，Bhagat and
Black(2002)研究表明，独立董事的增加会提高公司的利润率。Hermalin and
Weisbach(2001)认为，独立董事是否能够提高公司业绩取决于独立董事与内部董事
的比例，如果独立董事的比率越高，公司业绩提升也就越高。
关于独立董事和董事会结构之间的关系问题的研究，Hermalin和Weisbach
(1988)的研究表明，在公司业绩下滑的时候，独立董事更有可能通过董事会程序罢
免CEO，原来的内部董事更有可能被赶出董事会，两独立董事在董事会的比例将增
加。被罢免的CEO和董事会中独立董事的比例正相关(Brokhovich，et a1．，1996)，但
是这个正相关关系只有独立董事在董事会结构中占优的情况下才成立(Renneboog，
①所谓独立董事是指捧除内部嫠事、关联董事、灰色董事后的董事会成员，也就足独立于公司的管理层，不存在
与公司有任何I可能严重影响矮做出独立判断的交易和关系的非全日制工作的董事。
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3 公司治理效应的传导机制分析：基予代理成本理论
2000)。Yermack(1996)的研究表明董事会的大小对CEO的任免也有影响，小的董
事会更倾向罢免CEO。Yermack的研究还表明，CEO有可能介入独立董事的提名过
程，这将导致董事会中独立董事数量的减少。Hermalin和Weisbach(1998)对上述
问题做了进一步的阐述，他们用数学模型阐述了董事会结构形成过程是一个内部博
弈过程，在这个博弈过程中参与人的讨价还价的结果最终决定了董事会的组成结
构。
Arthur(2001)的研究表明Hermalin和Weisbach的博弈模型是成立的。Arthur
发现随着管理者拥有股权份额的增加，独立董事在董事会中的比例是下降的，这个
结果和代理理论相一致。但是Arthur的研究显示当管理者的股份比例突破临界点
20％后，独立董事在董事会中的比例出现显著的下降。他认为，这主要是因为管理
层(大股东)在很大程度上控制了投票权的结果。监督的严重不足将导致很严重的管
理者(大股东)控制问题，也即管理者(大股东)严重侵害股东权益的问题。Mark和
Li(2001)的研究发现：(1)管理层拥有较多股份的公司，倾向于一个由较少的独立董
事组成的董事会；(2)拥有一个较小的董事会的公司，倾向于一个由较多独立董事组
成的董事会；(3)政府控股的企业倾向于聘用较少的独立董事；(4)公司在拥有大股
东的情况下，采用CEO和董事会主席由同一个人担任的领导结构的可能性较大。
Shivsasani(1993)认为在公司中如果拥有大股东，有利于公司的接管，也有利于公司
解决监督问题和代理问题。但Mark和“提出，大股东在公司中占有的股权比例如
果太高，反而会导致监督的减少，不利于代理问题的解决。Mark和Li特别提出国
有控股的企业，由于控股股东对利润最大化目标的偏离，缺乏足够的动力解决公司
中存在的代理问题。
在国内，关于独立董事的绝大部分研究还是停留在定性研究上，目前只有少数
几位学者做出了定量研究。胡勤勤和沈艺峰(2002)考察了截至2000年底已建立独立
董事制度的46家上市公司，同时检验了累计超常收益、托宾Q值与独立董事比例
之间的关系，发现独立董事比例并不影响公司业绩。同时，高明华和马守莉(2002)也
得出了相同结论。李善民和陈正道(2002)表明投资者对独立董事发挥监督作用、保
障股东权益是认同的，独立董事增加了投资者的财富。但是，胡勤勤和沈艺峰、高
明华和马守莉的研究没有考虑独立董事和董事会结构以及和管理层之间的关系，没
有考虑中国上市公司的股权结构，一定程度上使得他们对经验研究结论的解释是不
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3 公司治理效应的传导机制分析：基于代理成本理论
完全的。经验研究的缺乏和相互之间的不一致，使得理论界的分歧还将在～定时期
内存在，这也使得中国的管理层对如何贯彻独立董事制度的态度不够坚决，对如何
完善独立董事制度缺乏必要的措施。
总之，通过对理论文献的回顾，我们可以得出一个谨慎的结论：独立董事对公
司内部人的监督功效需要一定条件才能发挥。这个条件包括：第一，以独立董事为
主的外部董事要与内部董事保持一个适度的比例：第二，公司控制权不能过度集中，
否则董事会及有可能成为控股股东的“代言人’’，失去其治理功能。
3．2．3董事会领导结构特征与公司绩效
根据董事长是否兼任CEO来分，董事会领导结构可以分为两种基本类型，一种
是单一领导结构，即董事长兼任CEO：另一种是双重领导结构，即董事长不兼任
CEO。关于董事会领导结构与董事会运作效率和公司绩效相关性研究已成为经济学
界的研究热点。
1993年，Jensen在美国财务协会的致词中建议公司采纳双重领导结构。美国的
股东协会和几个公共养老基金大力提倡董事会改革，也提倡不同人分别担任CEO
和董事会主席。他们认为，单一领导结构容易导致“CEO批改自己的家庭作业"。
在理论研究方面，西方学者已提出了3种理论解释：(1)基于委托的两职分离
假说：两职分离假说认为，董事会主席兼任CEO，权力极有可能膨胀，侵犯股东权
益的现象将不可避免。此外，两职分离明显有利于企业监督机制的形成与有效运作。
(2)基于现代管家理论的“两职合一一假说；两权合～假说认为：双重领导结构的
代理成本和信息成本要高于单一结构，同时不存在领导利益的摩擦和公司业绩不佳
时的责任推托。(3)基于资源依赖理论的环境不确定假说。资源依赖理论认为，董
事会是一种管理外部变量和减少环境不确定性的机制，环境的不确定性是影响董事
会结构及其作用的重要因素(Pfeffer and Salancikl978)。根据资源依赖理论，可以得
出有关董事会领导结构的相关结论：(1)构建交叉任职的董事会以及邀请处于能够
对公司造成影响的外部环境中的具有丰富知识的领导者或专家加入董事会是为了增
加公司积聚资本的能力，通过新董事的社会威望增强公司信誉，从而应付外部环境
的威胁。(2)董事会的领导权结构要根据企业具体面对的不确定性环境而定。高效
的董事会在决定领导权结构时应考虑两职设置的利益是否超出其带来的潜在成本。
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3 公司治理效应钓传导机制分析：基于代理成本理论
一些研究结果表明，环境的不确定性在解释领导权结构对公司绩效的影响中起着重
要的作用。HambriekandFinkelstein指出，在高度不确定的环境中，两职合～使公司
的反应能力增强，这种反应能力与合并的权力一起构成公司的一项有效资产。
Boyd(1997)发现，在高度变化的环境中，小规模且两职合一的董事会会做出更高效
的反应。Bourgeois and Eisenhardt(1987)，Judge&Miller(1991)都发现，在高度变化
的环境中，决策速度对公司绩效至关重要。在高度不确定的环境中，两职合～可能
导致快速的决策过程，从而提高公司绩效。
在实证研究方面，形成了大量研究成果：Brickley等(1997)根据1989年福布
斯杂志上经理报酬的资料，对公司董事会领导结构与公司业绩关系进行实证研究后，
发现董事长和CEO由不同的人担任并没有增加公司的业绩，反而公司的股票价格
下降。Baliga等(1996)在对1986年到1991年期间，181家工业类公司的研究后，
发现只有12家公司在样本期间内保持双重领导结构，丽111家公司保持单一领导结
构不变，其余的58家公司改变了其领导结构。他们发现一些证据表明，董事会领
导结构由单一变换为双重的公司其股票价格表现要比那些保持单一领导结构不变的
公司好。但是，综合起来考虑，他们认为只有微弱的证据表明两职分离能够提高公
司的业绩。然而，以前的研究结果却是相反的。Rechner和Dalton(1991)检验了1978
到1983年间《财富》500强中领导结构保持不变的141家公司的领导结构与会计业
绩的关系，他们发现21．3％的公司采用双重领导结构，而78．7％的公司其董事长和
总经理是由同一个人兼任的，运用会计业绩作为因变量他们发现双重领导结构的公
司总是比单一领导结构公司的业绩好。Pi和Timme(1993)在对金融行业公司的研
究当中发现，25％的公司是两职分离的，而75％的公司却是两职合一的。在控制了
公司大小等一些变量后，他们发现银行业中双重领导结构公司的盈利能力要比单一
领导结构公司的盈利能力强。Dehaene等(2001)对比利时上市公司的实证研究发
现，董事长与总经理的两职合一与总资产网报率ROA显著正相关。这说明董事长
和CEO由同一个人担任对公司的业绩有正面的影响作用。他们提出一个可能的解释
就是公司的董事长和CEO一样积极的关注公司的日常运营，董事长是不断的进行投
资，增加公司的规模，从而提升自己的地位。Mak和Li(2001)对新加坡上市公
司的实证研究后发现：普通最小二乘法回归结果表明董事长与总经理的两职分离与
托Q显著正相关。但是，在两阶段最d,---乘法的回归结果中却没有这种显著的相关
3公司治理效应的传导机制分析：基于代理成本理论
性。Vafeas和Theodorou(1998)对英国上市公司的实证分析也表明：董事会领导
结构与公司绩效之间没有显著的相关性。
关于董事会领导结构问题，主要文献有：吴淑琨(2002)比较系统地研究我国
上市公司的董事会领导结构问题，以ROA作为公司绩效指标，发现两职合一将降
低公司绩效，但缺乏显著性。于东智和谷立日(2002)的研究结构则认为董事会领
导结构与公司绩效并不存在显著的相关关系。
3．2．4连锁董事会结构特征与公司绩效
当一家公司的成员同时有出席另一家公司的董事会时，连锁董事会便产生了
(Mizruchi，1996)。经过40多年的研究，连锁董事已成为组织理论中研究最多的一
种社会结构(Dafis and Greve，1997)。Zahra and Pearce(1989)在其综述文章中归纳
出连锁董事会存在的四个理论解释：资源依赖说、代理理论、法学理论、阶层联盟
说。Schoorman,Bazerman and Atkin(1981)运用组织理论分析连锁董事会，认为连锁
董事会存在的根本动机在于降低外部环境的不确定性。具体而言，连锁董事会又是
通过横向联盟①、纵向联盟、外部专家支持、提高声誉4个方面优势来降低外部环境
的不确定性。Pfeffer and Salancik(1978)认为连锁董事会存在的原因在于它能够使董
事们可以分享资源，如在资金、行业信息和市场进入，来减少环境不确定性的影响。
另一种观点认为，连锁董事会是因为阶级整合而出现的，具体而言，就是菜一社会
阶层维护成员利益采取的相互保护的一种措施(Koemg and Gogel，1982)。
Useem(1982)采访了1037家美国和英国公司的主管和董事，发现了一个为保护其社
会地位的董事精英网存在。两种不同动机必将导致不同的行为结果，为保护阶级利
益的连锁董事会对公司的表现没有影响，而为降低环境的不确定性的连锁董事会可
以影响公司战略和绩效。Phan(2003)对新加坡公司的研究表明行业的连锁董事会与
公司绩效存在相关关系，而行业之间的连锁董事会与公司绩效不存在相关关系。
对于因连锁董事会产生的多重董事会任命现象存在较多较多争论。一些持批评
观点的学者认为，拥有多重董事会任命的董事对管理者的监管不够有效。一些美国
机构投资者也认为全职董事不能够同时为两个以上的董事会服务。相反，华盛顿的
国横向联盟在定价、广告宜传、研发等方面具有交流沟通优势，对集中度高的行业丽言，优势更加明显
(Pennings，1977；Pfeffer,1972)。
61
3 公司治理效应的传导机制分析：基于代理成本理论
圆桌会议认为这种限制并非正确。Fen'is(2003)发现，接受多重董事会任命的董事
并没有逃避其在董事会上该承担的责任，也无证据表明多重董事会任命于公司可能
遭受证券丑闻诉讼有相关关系。DTr的主席兼首席执行官Cook认为，多重董事会
任命很有好处，跨董事会的经验有助于提高公司治理效率。
3．2．5董事会议频率特征与公司绩效
Lipton and Lorsch(1992)认为，足够的工作时间是董事会履行监管职能的基本条
件之一，因此他们建议董事会每个月至少应该开一次会，每次会议时间至少应该有
一个工作日。董事会会议越频繁，董事们也就越乐于履行那些与股东利益相一致的
职责。与此针锋相对，Jensen(1993)认为，董事会会议往往不过是走走形式，董事会
会议的大部分时间往往只是讨论公司的日常事务，实际上并没有花费多少时间评价
公司管理层的表现。此外，还认为由于外部董事在～起的时间有限，相互之间无法
充分交流意见，外部董事也无法与管理层进行较好的沟通，因丽董事会会议越频繁，
并意味着公司绩效就能够必然提升。Vafeas(1999)从实证的角度研究了董事会会议频
率与公司绩效之间的关系，检验结果表明董事会会议频率与公司绩效之间存在反向
关系。Vafeas指出，董事会会议不是一种主动行为，而是一种被动行为，高频率的
董事会会议可能是对公司业绩下滑的一种反映。谷祺和于东智(2001)发现我国上
市公司在绩效下降后董事会的会议通常增加，在董事会非正常会议频率较高的年度
及以后年度公司的经营绩效会得到微弱改进。
3．2．6董事会结构多元化特征与公司绩效
最新的文献表明，一些学者开始研究董事会多元化能够提升董事会治理效率和
公司绩效(Fields and Keys，2003)。Carter等人(2003)对《财富》1000强公司的
研究发现，以女性和少数民族比例权衡董事会多元化与以T0bill-Q值衡量的公司价
值之间存在正相关关系。他们研究还发现，承诺提高董事会女性比例的公司也会提
高少数民族所占比例，反之亦然。女性和少数民族董事所占的比例随着公司规模的
增大而增加，随着内部董事比例的增加而减少。Adams and Ferreira(2002)对美国的
研究发现，董事会的性别多元化提供给董事会们更多的根据工作表现支付薪酬的激
62
3 公司治理效应的传导机制分析：基于代理成本理论
励，并且使董事会碰头的频率增加。Keys(2003)的实证研究发现董事会多元化促进
公司的活动和提高未来期望现金流，特别地，歧视性条文对公司股价有显著的负影
响。Ramaswamy and Li(2001)对印度公司的研究发现外国董事增加对公司绩效有积
极影响。
迄今为止，关于董事会多元化和公司表现之间关系的实证研究较少。
Martino(1999)的报告中写道，IBM、FordMotor、Nortel、Lucent、Sara Lee、Texaco
和Dupont等公司的传奇证明了多元化是商业成功的必要因素。报告指出，劳动力市
场人口分布的变化，更换频率和不同类型团队的生产利润是多元化的主要驱动力。
报告还指出，只有公司任何层次的员工中均有少数民族和女性，才真正实现了多元
化。
3．2．7董事会与薪酬激励闯题
对两权分离的企业而言，解决目标分歧所产生的无效管理问题的方案之一就是
将经理的薪酬与公司绩效直接联系起来的激励机制设计。Morgan和Poulesn(2001)
研究表明，由于经理薪酬与公司绩效直接相关，与公司的高级投资或高级成长机会
有着正相关关系，故薪酬激励机制的设计有助于减少代理成本。Harvey和
Shrieves(2001)以及Mehran(1995)的研究表明，董事会中外部董事所占比例较高的
公司使用薪酬激励机制的次数较多。然而，Core(1 999)的研究表明，较弱的董事会
和所有权分散的公司的CEO易获得超额补偿，易导致随后公司绩效下降。Yeo(1999)
也未发现主管持股计划对新家坡上市公司的股价和公司营运表现有刺激作用。尽管
大量的研究表明公司表现与主管薪酬之间有较强的关系(HallandLiebman，1998)，
但多数学者认为最优薪酬并不存在。一些学者发现，经理有时可以牺牲股东的利益
为代价制定自己的薪酬计划。
3．2．8董事会治理的质量评价
董事会的重要作用使得对董事会治理的质量进行评价成为必需。近年来，国外
一些研究机构也展开了对董事会治理评价的研究，以期对影响董事会治理的因素进
行综合性的考察。全美公司董事联合会将确保独立董事的控制权，设定评价程序和
63
3 公司治理效应的传导机制分折：基于代理成本理论
目标，为公司和董事会制定评估程序，确保坦诚、保密和信任，定期评议评估程序，
向股东披露评估步骤和标准等确定为董事会质量评价的核心。美国标准普尔对董事
会的质量评价内容主要体现在董事会的结构与运作上，具体包括：董事会的结构和
组成、董事会职能和有效性、外部董事的职能和独立性、董事和高层管理人员的薪
酬评价和任免政策等，并相应地确定了关键分析要素和标准，如董事会结构和组成
的标准是应当确保全体股东的利益被公平、客观地代表，关键分析要素为董事会的
人员数量和组成，董事会的领导和委员会，有投票权入的代表等。美国《商业周刊》，
2002年根据董事会的独立性、董事的素质、董事持有的股份、董事会的活动质量等
16个标准，评出美国最佳与最差的公司董事会。欧洲戴米诺公司主要从独立董事和
董事会主席与CEO关系、董事会的选举、董事酬金、董事会委员会的运作与权利等
几个方面，对董事会的结构和功能进行评价。亚洲里昂证券在2000年对25个新兴
市场国家的495家上市公司进行公司治理质量评价体系中，对于董事会行为的评价
主要是从董事会的独立性和问责性两个方面进行评价。
绝大多数国内学者对董事会的评价研究主要表现为：缺乏指标系统性的构建与
有效的验证，对董事会治理的研究缺乏系统性和连续性。南开大学公司治理研究中
心的李维安教授对此问题进行较系统深入的研究，并形成《公司治理评价与指数研
究》专著。
基于上述分析，董事会治理效应对公司绩效的传导机制可以概括为：
董事会规模
董事会领导结构
连锁董事会结构}麓事会特征—蕊寸董事会行为—蔽，代理成本—液j公司绩效
董事会多元化
⋯⋯⋯
3．3激励机制与公司治理效应的传导机制分析。
关于激励机制的讨论最早可以追溯到Bede and Means(1932)的论述。他们争辩
道：在大型企业中，经理持股实在太小，以致无法使经理专注于利润(或股东价值)
最大化。依据他们的理解，这也是产生所有者与管理者之间利益冲突的原因之一。
囝该节的一些内容参考和引用了‘公司内部治理机制透视》(谢军著，人民出版社，2006年8月)第四章“管理
撤酬”。
64
3 公司治理效应的传学机制分析：基于代理成本理论
倘若存在一个新古典理论的假设世界：信息是完全对称、没有交易成本、每个人都
是经济人⋯⋯，则在这样的一个世界里，股东可以通过掌握经济的活动和企业投资
的所有信息，并有能力迫使管理者在每～个状态下采取最优的管理行为，一旦偏离
最优状态时，所有者可以通过解雇、扣薪等手段对管理者加以惩罚，以此来解决所
有者与管理者之间的利益冲突问题。然而，现实中，信息是不完全对称的，股东难
以观察经理的管理行为和投资机会。股东也不清楚导致业绩增加(或减少)是来自
于经理的努力(或偷懒)，还是因为外部经济环境的好转(恶化)。因此，一批公
司治理专家提出了通过设计合理的激励机制来协调股东与管理者间的利益。Shleifer
and Vishny(1997)认为，一个好的激励机制方案在于给予经理一个高度、长期激
励，从而事前将经理的利益和投资者的利益协调起来。这种契约也称之为捆绑设置
(bonding device)。
在现实的激励机制设计中，因为经理和股东不同的收益和成本以及不同的效用
函数，导致对管理者的激励问题变得复杂且难以处理。如果在考虑股东与管理者不
同的风险偏好影响，将使得激励问题变得更加错综复杂。激励机制的核心思想在于
能够提供一个价值增加的激励，以促使经理按照股东的利益行事(即使这种契约可
能是昂贵的)。从内容上看，激励机制常包括：按业绩支付的薪酬结构、股票或股
票期权的激励。下面，笔者将分别阐述按业绩支付的薪酬结构、经理持股、经理股
票期权的激励功能。
3．3．1按业绩支付的薪酬结构的激励功能
根据报酬的经济模型，较高的公司业绩需要代理人的较大努力①。对代理人而言，
较大的努力则意味着降低了其效用。激励机制理论认为，如果将代理人的努力与报
酬挂钩，则代理人会有更大的动力去投入更多的努力，从而提高企业的生产效率。
高的生产效率决定了代理人可以获得更多利益，代理人获得更多利益的动机又反过
来促使了生产效率的提升，二者相互作用，相互促进。这些奖励可以有许多不同的
方式。Baker,Jensen and Murphy(1988)的研究中提出了多种方式：现在和未来与
业绩相关联的现金报酬(工资和津贴)、给予股票或股票期权、现在和未来晋升机
①文中所指的“努力一具有广泛的意义，包括简超的管理技能、优秀的管理素质以及正确的管理决策．
65
3公司治理效应的传导机制分析：基予代理成本理论
会以及一些非现金性的精神奖励(如上级和同事的表扬、成就感和他人承认的自尊
感等)。’
令人匪夷所思的是关于以业绩为基础的薪酬计划的理论研究并没有得到实证研
究的支持。在1980年以前，企业很少以业绩为基础的报酬支付作为主要激励手段，
至今也是如此。MedoffandAbraham(1980)调查了两个大型生产性企业的技术人员和
经理人员的支付结构，他们发现：企业内部职员之间的收入差别很小，存在着“平
均主义”的支付制度。另一个证据是，Jemen and Mm'phy0990)的研究也发现：CEO
的报酬相对于股东财富的敏感性很低，大约为0．00325(即股东财富变化1000美元，
CEO财富变化3．25美元)。这种较低的敏感性(包括现金支付、股票和解职的威胁)
表明，股东财富的变动并不会造成CEO财富的太大变动。这也意味着，CEO并不
会为其不当的决策承担太大的财富损失。o也说明了，在现实中，以业绩为基础的报
酬支付未成为现代公司的主要激励手段。
尽管以业绩为基础的报酬支付可以解决两权分立后的代理问题，以及可以提高
生产力等好处，但是也避免不了来自一些学者的批评：一方面，这种激励手段实质
上将收益与本应由股东承担的风险打包起来一并转移给代理人，代理人承担了过多
的风险时，则必然会影响其工作情绪和效率，特别是对那些风险厌恶的代理人影响
更大。另一方面，实施以业绩为基础的报酬支付还面临两个现实障碍：一是公平性
问题；二是如何客观评价业绩的问题，有些行业的业绩难以核算到单一个人的层面。
正如Hamner(1975)所指出的：价值体系的报酬结构降低了对经理的激励，因为这种
支付程序往往会被错误地管理。
3．3．2经理持股的激励功能
Jemen and Mcclding(1976)在其著名的论文《企业理论：管理行为、代理成本与
所有权结构》中，较早提出股权激励的思想。他们认为，随着经理持股比例的上升，
股东与经理之间的利益冲突程度越低，所造成的福利损失也越小。具体而言，经理
持股的激励功能表现为以下三个方面：
第一，协调股东与经理的利益目标，减缓代理冲突。如果经理拥有100％的企
@但要谨慎的是，从较弱的经理报酬与企业业绩之间的关系就草率地得Hj结论一。经理根本不共b企业业绩”是
不恰当的。Jaxs．n and Murphy认为，社会和私人政治力量的反对是削弱CEO报酬对公司业绩敏感性的一个因素．
66
3 公司治理效应的传导机制分析：基于代理成本理论
业剩余索取权。则其管理行为的最优决策就处在这么～个均衡点上：企业资源的额
外一元钱的支出所带来的边际效用(金钱和非金钱)等于额外一元钱购买力的边际
效用。此时，经理的最优管理决策处在企业资源净收益最大化这～点上。如果经理
只有拥有95％的企业剩余索取权，此时。他只承担企业资源成本的部分而非全部，
他的最优决策就处于这么一个均衡点上：一元钱的企业资源支出所带来的边际效用
等于0．95元钱购买力的边际效用，而非一元钱购买力的边际效用。因此，当经理不
完全拥有100％股权时，他与股东之间的利益分歧会产生代理成本，经理对个人效
用的最大化追求，会导致企业资源的过度使用和非效率的经济后果。
第二：二，尊重经理人的人力资本价值，有利于提高经理的创造力和积极性。随着
经理剩余索取权的减弱，也会严重打击了他致力于创造性活动的积极性。此时，为
了个人声誉和维持福利现状，经理人可能会尽力避免有价值的风险投资，因为新的
投资要求更多的努力，并也会带来更多的麻烦。而在这类风险投资中，经理并不能
获得投资所创造的全部或部分收益，但却要承担投资失败所带来的个人职业风险(人
力资本价值的减少)。对这些个人成本和忧虑的避免也构成了经理工作效用的一种
来源，其结果是导致了企业价值的降低。
．第三，具有组织内的双向激励功能(Scholes，1991)。所谓向下激励功能是指，
当企业的高层经理获得股权激励时，从其自身利益的角度出发，他会创造恰当的业
绩激励措施，以确保其下属人员的工作有利子股票价格的最大化。实质上，这时候
获得股权激励的经理已经成为企业的“主人”，会主动纠正一些不利于企业发展的
措施和行为。所谓向上激励功能是指，当下层雇员获得股权激励时，他们也会给高
层经理施加压力，并监督其行为，以确保其致力于提高股票价格的管理行为。
但是，在对经理人进行股权激励的时候还要注意到管理风险和管理防御动机可
能会扭曲股权激励的功能。
(1)管理风险动机
通常，大多数经理人是属于风险厌恶的。由于财富集中和不可分散化的人力资
本价值，出于降低风险考虑，他们常会选择一个分散化经营来管理自己承受的风险。
当存在股权激励时，经理人的财富中有相当比例是以股权资产构成，丽这部分资产
具有易波动性，并且随着股权占财富比例越高，他面临的福利损失风险也越大。因
而，经理人会按照Markowitz(1952)提出的投资组合原理来分散财富风险。但是，通
67
3 公司治理效成的传导帆制分析t基于代理成本理论
常经理人所获得的股权在流转方面会受到一定限制(如在职期间不能套现，或者未
上市家族企业难以有一个高流动性的股权交易市场等)，从而使之通过资产组合来
分散风险的手段失效。另一方面，人力资本价值与企业价值高度相关时，经理的人
力资本价值会因公司经营风险而波动，基于分散风险的动机，经理可能试图通过分
散化企业资产以保护其不可分散化的入力资本价值。Muller(1969)研究发现，管
理者存在强烈的扩大公司规模的偏好，因为经营者报酬的高低机器获得报酬的稳定
性取决于公司规模的大小、公司的成长性、效益的好坏、经营风险的高低。因此，
公司经营者会寻求机会进行规模扩张、分散投资风险，甚至接受资本预期回报率很
低的项目。
当经理持股比例过高时，不仅其个人财务资本与企业高度相关，而且其人力资
本(经理收入流)也与企业密切相关，因此，基于分散化的投资倾向，持股比例越
高的经理越有激励分散化企业的资产和投资。企业资源通过分散化进入到不相关的
商业领域，可以稳定企业的收入流。稳定的企业现金流可以减少经理不可分散化的
雇佣风险，提高其人力资本价值，甚至可以避免企业破产所强加到经理身上的灾难
性后果(人力资本的巨大损失)国。
但是，分散化投资对企业价值却不一定是有利的。根据Lang and Stulz(1994)、
Berger and Ofek(1995)等学者研究发现，企业分散化投资会存在一个分散化折价国。
Denis，Denis and Sarin(1997)研究发现：当经理持股比例较低时，他们有动机促使企
业进行价值创造的投资行为。但是，当经理持股比例超过某一水平后，由于经理的
资本(财务资本和人力资本)与企业过于密切，经理人开始趋于保守，增加无效的
投资项目以实现风险分散化，获得～个稳定的现金流。此时，对企业的高增长产生
了限制作用。Ofek and Yermack(2000)还发现，经理出于回避风险的考虑，当获得公
司的股权激励时，很可能会选择套现部分，这样的后果是降低了股权激励机制的激
励效果。
(2)管理防御动机
对持股比例较低的经理丽言，更趋向于以津贴、在职消费甚至直接窃取等方式
侵占股东财富，实现自己的私利。但是，在具有先进公司治理经验的国家中，经理
。Jens∞and Mec】ding(1976)也指出：经理会避免采取增加企业破产概率的管理行为。
国对分散化的价值减少效应的综述和分析，可参见谢军和白云霞(2003)的详细讨论．
3 公司治理效应的传导机制分析：基于代理成本理论
人的这～动机可能会面临大股东监督、潜在收购者的接管、职业经理人市场等外部
约束和威胁。因此，为了使自己获取控制权私利的同时又不受到外部威胁，经理人
必然会采取一些管理防御措施。例如，经理人会通过增加财务杠杆来避免企业成为
潜在接管对象，因为较高的财务杠杆(财务风险的增加)会使得企业的收购吸引度
下降(Israel，1991)。Berger,Ofek and Yermack(1997)还指出：杠杆除了使企业不具吸
引性之外，还可以增加经理持股的相对份额，以保护经理免遭外部压力的制裁。经
理通过持有足够的股份，可以减少外部股东获得公司控制权的可能性。一旦经理的
防御能力增加，那么来自外部监督的压力和威胁就会减弱，甚至消失。经理被限制
的道德风险又会重新浮现出来，经理又会热衷于不利于股东的榨取性财富转移活动。
上述两个因素会扭曲股权激励的效果。在某些情况下，会导致股权激励机制完
全失效。当经理持股比例极少时，此时经理人的管理防御效应要强于管理风险效应。
所以，在非常低程度的股权激励功能失效。随着持股比例增加，经理人的管理防御
效应在下降，因为高度持股使经理失去了剥削的动机。但是，由于大量持股同时使
经理的财务资本和人力资本与企业经营高度相关，日益显著的管理风险效应超过管
理防御效应，又会出现高度的股权激励功能失效。由此可见，股权激励机制的有效
性是有一定范围的，不足或超过该范围的边界都将会导致激励失效。McConnelland
Servaes(1990)的实证研究发现：经理持股比例与公司业绩的关系是非线性的。企业
的Tobin’S Q与经理股权的关系里倒U形，拐点在400．500的经理股权之间。当经
理持股在40％-50％以下时，企业的T0bin’S Q值(企业业绩)随着经理持股的增加
而增加。当经理持股在40．50％以上时，企业的Tobin’S Q随着经理持股的增加而减
少。
3．3．3经理股票期权的激励功能
对经理激励方式经历了一个从以业绩为基础的支付计划到股票激励，再到股票
期权激励的发展过程。自1980年代后，在激励机制实践中，越来越多的企业选择了
对经理人采取股票期权激励的方式。所谓股票期权激励是指给予经理企业股票的买
方期权，有一个固定的行权价格(通常设置为奖励当天的股票价格)以及有一个行
权期(通常为10年)，当股票价格超过行权价格时，经理人获利(Johnson and Tian,
2000)。
69
3公司治理效成的传导机制分析：基于代理成本理论
许多理论家研究均发现，经理股票期权会创造激励，促使经理增加股票价格、
增加股票回报的波动性和减少股利率。①Haugen and Senbet(1981)较早地对股票期权
的激励效应进行了严格的理论分析。他们认为：经理股票期权给予了经理股票升值
的权利，@这种权利使经理与股东之间利益更加一致。这种协调相容的关系会促使经
理致力于提高股票价格的活动，而非沉溺于有损股东价值的在职消费和财富转移。
因此，经理股票期权是一种相容性的激励措施，其激励的动力来自股票升值的权利。
此外，在克服经理人的管理风险动机方面，经理股票期权具有比较优势，根据
期权定价模型，期权的价值是标的资产价值波动性的增函数。因此，在股票激励方
式下，经理人通常会选择分散经营投资的保守做法。而在股票期权激励方式下，这
中保守做法将不利于经理人财富而被抛弃。在克服管理防御方面，由于期权通常具
有杠杆效应，经理入微小的在职私人消费可能传导至股价大幅度下降，最终导致期
权价值大幅度缩水。此时，经理入将会专心考虑采用何方式提高股价，通过期权合
约获得价值。Agrawal and Mandelker(1987)考察了经理的股票期权持有与企业投资和
融资决策选择的关系。企业的投、融资决策对经理个人福利有三个影响：持有的股
票和股票期权价值、人力资本价值和总财富的波动性。当经理进行企业价值方差增
加的投资活动时，其持有的股票和股票期权价值增加，其个人人力资本价值减少，
其总财富的波动性加大。如果经理持有大量的股票和股票期权，第一个效应可能会
占主导影响。这意味着大量的股票和期权持有会激励经理选择企业价值方差增加的
投资项目。当经理降低企业财务杠杆水平时，股票和股票期权价值减少(因为更多
的债权人保护导致了债权价值的增加)，个人人力资本价值增加(企业财务风险减
少)，总财富的波动性也减少。如果经理持有大量股票和股票期权，第一个效应可
能会较为显著一些。此时，经理人会提高企业的杠杆水平。拥有较少股票和股票期
权的经理则更有可能减少企业的杠杆和降低企业价值的方差，因为他们的利益并不
太与股东相一致。总之，经理股票期权(和经理持股)会激励经理做出有利于股东
利益的投、融资决策。
尽管经理股票期权具有较强的激励功能，但是也有一些学者对其提出批评：一
国Holmsnom锄d妇pl蛆(2001)JA为，1990年代美国公司业绩提高和治理结构改善的一个重要原因就是经理股
票期权计划的广泛引入。
@股票歹}债权利(s眦k印pr∞而西∞right)的广义意义是指，经理在指定臼期获取股票市价与预先设定的价格差所
创造的撤酬。
70
3 公司治理效应的传导机制分析：基于代理成本理论
是加大企业运营风险，不利于债权人等利益相关者的利益。根据期权理论，一个看
涨期权的持有人，有选择权在到期日，按一个固定的行权价格认购标的资产，只有
标的资产价格超过行权价格时，看涨期权才具有正的价值。进一步，这种看涨期权
的价值是标的(该企业)资产价值方差的增函数(Black and Scholes，1973)，因此，
获得期权激励的经理有动机参与高风险投资活动，并将投资风险转嫁给股东和债权
入，以实现个人财富最大化。因为在高风险的投资项目中，经理人可以捕获向上的
收益，而将向下的损失分担给债权人等。只要企业价值方差的增加对经理人所获得
的期权价值的正效应能抵偿企业价值减少的负效应，那么经理人的财富效应就在增
加。二是通过关联交易或者内幕信息，制造股价波动，获得期权价值。由于经理人
对企业经营信息具有垄断优势，因此，他们有动机通过信息操纵来增大股价波动。
此外，经理人也可以通过关联交易制造虚拟业绩增加，从而刺激二级市场股价波动。
高波动的般价，却可以使得经理获得丰厚的期权价值收益。Aboody and Kasznik(Z000)
也发现：CEO会做出机会主义式的自愿披露决策(选择有利的披露时间)，以最大
化其期权价值。这一发现支持了经理在期权激励契约中的机会主义倾向：经理可以
通过对期权条款以及其他相关决策(如信息披露决策)的影响和控制来实现其效用
的最大化。经理的这种行为在某种程度上扭曲了经理股票期权的激励作用。三是可
能增强经理入的“短视"。与股票不同的是，期权具有一定的有效期规定。故此，
经理人可能会在期权有效期内，采取一些有利于企业短期业绩增加的经营行为，而
这些短期行为可能会有损企业长期业绩增加。四是难以避免牛市影响。因为影响股
价波动的因素除了公司业绩外，还有很多其他因素，如市场情绪、宏观经济、行业
发展、制度交化等等。因此，同一份期权激励契约对处于“牛市”的经理人和处于
“熊市"的经理人的激励效应存在显著差异。正如许多批评者认为，在股票“牛市"
期间，期权对经理入的奖励是源自市场繁荣，而非个人的努力，这种期权建立有失
其公平性和客观性。
‘ 基于上述分析，激励机制治理效应对公司绩效的传导机制可以概括为：
71
3 公司治理效应的传导机制分析：基于代理成本理论
按业绩支付的薪酬结构—型型堕坞代理成本上叫公司绩效个
激励机制l经理持股激励——》
利益协调叫代理成本山叫公司绩效个
向下激励_代理成本0叫公司绩效个
管理风险—绁型堕盟专代理成本乍叫公司绩效山管理防御—笠塑幽丝灿代理成本t叫公司绩效0 ⋯⋯激励一罡鬻=浆鬻山
3．4文化因素与公司治理效应的传导机制分析
魏秀丽(2004)较早发现文化因素是影响公司治理效率的一个重要因素，认为
在我国．公司治理结构设计时不仅遇到了与西方国家相同的问题，即委托代理问题
和相应的激励约束问题，也遇到了与他们不同的问题，即中国文化与公司治理结构
的冲突。现代西方公司治理理论的核心是民主决策和监督，它根源于西方的宗教文
化，人与人之间的核心理念是“自由、平等"。而中国传统文化的根本是“不平等”。
所谓“君、臣、负、子、长、幼"有序，正如著名社会学家费孝通先生所说的“差
序格局”。
对文化因素的遗漏，正好解释了为什么中国的许多公司建立了“貌似规范”的
公司治理结构，却未发挥出预期的作用。特别是针对一个具有浓厚“家族文化"的
家族企业而言，家族文化与西方公司治理结构的冲突更加激烈。因此，在构建家族
企业治理结构时，必须重视家族企业文化对公司治理效率的影响。
家族企业文化的治理功能主要表现为凝聚作用、激励作用、约束作用、导向作
用、提高员工素质的作用、塑造家族企业形象。
3．4．1凝聚作用
家族企业表面上是一个大家庭，一方面靠血缘关系掌握着企业的所有权与经营
权，另～方面靠人情关系维系着企业主与一般员工的关系，但事实上企业所有者与
家族成员间的血缘关系绝对强于企业所有者与一般员工间的人情关系，特权阶层的
存在使家族企业内部不稳定因素较为突出，冲突也在所难免。家族企业要发展，必
。72
3公司治理效虑的传嚣机制分析：基于代理成本理论
须尽可能利用家族文化中的积极因素，形成企业员工认同的企业文化，促使员工产
生归宿感、使命感和认同感。有了这种强大的凝聚力、向心力，那么员工的奉献行
为、助人为乐、团队精神也就自然而然地出现了。
3．4．2激励作用
团结奋进的家族企业文化能产生一种强大的向心力、凝聚力，能有力地促进企
业经营业绩增长，使家族关系更加稳定与和谐，焕发每个企业员工的主人公意识和
责任感。同时，企业文化要以人为中心的管理思想，其出发点和落脚点都是人，它
主张尊重入、相信人，让人充分发挥聪明才智，创造业绩。例如，惠普的企业文化
就格外注重以真诚、公正的态度服务于企业的每一位员工；注重对员工成就的肯定，
为他们提供进修，晋升的机会；注重对员工工作表示极大的信任和尊敬。从而，让
每一位员工都会自觉地将企业视为自己的一部分，充分发挥积极性、主动性和创造
性。
3．4．3约束作用
家族企业文化是靠家族企业核心价值观来实现对员工的影响。家族企业的核心
价值观即解决企业该干什么、怎么干，以及干得好坏的评价标准问题，并在全体员
工中形成共识，激励和约束着全体员工朝着共同目标行动。家族企业价值观的形成
是一个不断一致化的认同过程，也是规范、约束企业全员行为的过程。在家族企业
经营活动中，人们总是从实际出发，逐渐把那些有利于整体生存和发展的行为定为
好的和正确的或可行的，而把那些危及整体生存和发展的事物定为不好的和错误或
不可行的。家族企业的价值观形成，有利于家族成员理顺与家族群体的关系，有利
于理顺员工与家族企业的关系，有利于公平约束家族成员和普通员工的行为。
3．4．4导向作用
家族企业文化的导向作用主要体现在：一方面，在员工中产生向心力，产生一
种“只争朝夕"的创业动力；二是使员工明确本企业的追求、目标和利益，使企业
文化成为员工行为的指示器，消除不必要的矛盾，使得个人、集体、群体能协调地
发展。
3 公司治理效应的传导机制分析：基于代瑷成本理论
3．4．5提高员工素质的作用
家族企业文化能为企业营造一种追求卓越、成效和创新的氛围，这种氛围对提
高人员素质极为有利。入的素质是家族企业素质的核心，人的素质能否提高，很大
程度取决于他所处的环境和条件。优秀的企业文化体现卓越、成效和创新。它为人
们积极进取提供了条件，具有提高人员素质的功能。
3．4．6塑造家族企业形象
自从现代企业制度的诞生，以及对科学管理主义的倡导，致使人们认为家族企
业是一种落后的企业制度。再加上家族企业实行的以“人治”为核心的家族管理、
任人唯亲、分配不公、人才流失、管理团队不稳定等现象，使得家族企业形象在人
们眼中整体不好。这种较差的企业形象阻碍企业在市场中的良好运作。比如，家族
企业可能会因其家族企业形象，而遭受信贷歧视；也会导致家族企业在参与招投标、
商务谈判、战略合作等方面受到歧视。因此，家族企业可以通过加强企业文化建设，
树立良好的企业形象，展现企业科学管理的一面。此外，良好的企业形象对企业而
言也是一笔巨大的无形资产，有利于提升企业的市场占有率。
基于上述分析，企业文化治理效应对公司绩效的传导机制可以概括为：
凝聚作用1
激励作用}一所有者与管理者代理成本上叫公司绩效个约束作用I
导向作用1
提高员工素质}—_利益相关者代理冲突上叫公司绩效个
塑造家族企业形象l
74
4我躅家族企业公司治理评价指标体系研究
4我国家族企业治理评价指标体系研究
4。1 文献综述
4．1．1国外相关研究综述
公司治理评价研究最初萌芽于1950年杰克逊·马丁德尔提出的董事会绩效分
析，其评价内容包括社会贡献、对股东的服务、董事会绩效分析、公司财务政策四
个方丽。随后一些商业性的组织也推出了公司治理状况的评价体系。最早的、规范
的公司治理评价研究成果是由美国机构投资者协会在1952年设计的第一个评价董
事会的程序。该领域后来出现了一系列的研究成果，目前比较有影响的评价体系有：
第一，标准普尔公司(Standard&Poor，S&P)于1998年创立的标准普尔公司评
价体系。该评价体系从国家和公司两方面进行评分，国家评分主要包括法律基础、
监管、信息披露制度、市场基础四个方面；而从所有权结构、金融利益相关者的权
利和相互关系、财务透明度与信息披露、董事会结构和运作这四个角度进行公司评
分，并运用此评价体系对俄罗斯和香港的上市公司开展业务。
第二，1999年戴米诺公司(Deminor)推出面向欧洲上市公司的公司治理评价
体系。在内容上该评价体系与标准普尔评价体系有一定的相似之处，也是从国家和
公司两个方面选取公司治理相关因素给予评分。不同之处在于：该评价体系中的国
家评分只包括与公司治理有关的法律环境，丽公司评分的内容为股东权利与义务、
接管防御的范围、信息披露透明度、董事会结构四个方面。该评价体系受到了欧洲
投资者的欢迎。
第三，2000年里昂证券亚洲分部(Credit Lyonnais Securities Asia CLSA)推出
了里昂公司治理评价体系。其内容包括设计公司治理的管理层的约束、公司透明度、
董事会的独立性、董事会的责任履行评价、董事会责任、公平性、社会意识等7个
方面，通过设计的57个问题来判断公司治理的优劣，运用这套体系对东南亚国家上
市公司尝试开展业务。
第四，美国机构投资者服务组织(ISS)建立了全球性的上市公司治理状况数据
75
4我嘲家族企业公司治理评价指标体系研究
库，为其会员投资者提供监督上市公司治理情况的服务。该评价体系的内容为董事
会及其主要委员会的结构和组成、公司章程和制度、公司所属州的法律、管理层和
董事会成员的薪酬、相关财务业绩、“超前的”治理实践、高管人员的持股比重、
董事的受教育情况。
除上述以外，还有戴维斯(Davis)和海德里克(Heidrick)评价体系、布朗斯
威克(Brunswick Warburg)评价体系、信息和信用评级代理机构(ICRA)评价体
系、世界银行公司治理评价体系、泰国公司治理评分体系、韩国公司治理评分体系
等。上述治理评价体系中，以标准普尔公司评价体系、戴米诺公司(Deminor)治
理评价体系、里昂公司治理评价体系运用较为广泛，泰国公司治理评分体系由于董
事会的评价采取非市场化运作，在首次尝试后未能进行持续性改进和范围扩展。
4．1．2国内相关研究综述
与国外研究相比，国内有关公司治理评价的研究则还处于尚未成熟的阶段。国
内公司治理评价研究中较有价值和影响的研究成果主要有以下几个评价体系：
叶银华、李存修、柯承恩(2002)推出的中国台湾公司治理与评级体系。这是
第一个针对家族上市企业公司治理进行评价的指标体系。该指标体系分为宏观评分
和公司评分两部分，宏观评分包括清楚完整的法规与管制、法规与管制的有效执行、
政治环境、会计准则、推广公司治理文化认知的制度层面因素；公司评分包括董(监)
事会组成、股权结构、参与管理与次大股东、超额关系入交易、大股东介入股市的
程度。
上海证券交易所研究部胡汝银和司徒大年2002年推出的公司治理评价体系。评
价内容包括控股股东行为规范、关键入的约束与激励、股东权利、透明度、董事会
的结构与运作对这五个方面提出评价的基础标准，共涉及了75个指标，根据问题的
回答情况实行加权计分。其评价标准以上海证券交易所2000年推出的《上市公司治
理指引草案》为依据，问题设计高度针对中国上市公司治理实践中的缺陷和弊端。
大鹏证券公司研究所裴武威(2001)根据SP、Deminor等较为熟悉的公司治理
评价体系，结合中国的《公司法》、《证券法》、《上交所上市公司治理指引征求
意见》、《上市公司章程指引》等从所有权结构与影响、股东权利、财务透明性和
信息披霹、董事会结构与运作4个方面，设计了18项指标用以评价我国上市企业的
76
4我嗣家族企业公司治理评价指标体系研究
公司治理状况。
2005年南开大学公司治理研究中心推出的CCGINK公司治理评价体系。在坚
持园际标准与中国实际相结合的原则下，南开大学治理研究中心李维安(2005)借
鉴国际著名公司治理评价体系，结合中国上市公司治理环境的特点，从股东权益与
控股股东行为评价指标、董事与董事会治理评价指标、监事与监事会治理评价指标、
经理层治理评价指标、信息披露评价指标、利益相关者治理评价指标六个维度构建
了中国上市公司治理指标评价体系(CCGINX)。这是国内上市公司治理指标评价体
系研究的里程碑，成为反映上市公司治理状况的“晴雨表"。同时，李维安(2006)
在CCGIⅫ‘的基础上对董事会治理评价指标进行了一定的修改，将其评价内容修改
为董事选聘、教育与激励、董事会规模与结构、董事会独立性、董事会运作四个方
面。
何红渠、廖斌(2007)建立了CGI公司治理评价体系。该指标评价体系从所有
权结构、股东权利、董事会结构与运作、监事会结构与运作、公司透明度、关键入
的激励与约束、治理与管理的匹配性、社会责任八个危度运用96个具体评价指标对
我国上市公司治理进行评价。但具体的评价指标仅采取了定性形式：“是否”，答
案区分为“是”、“否”、“不确定”三种情况。
除上述以外，吴淑琨、陈峥蝾(2003)提出公司治理评价体系应包括股权结构、
股东权利、财务及治理信息披露、治理结构、治理与管理的匹配性五个方面。张海
鹏(2006)从股权结构及股东权益平衡、董事会结构与效力、经理层激励与约束、
财务报告与信息披露四个方面构建了我国上市公司治理评价体系。郝臣(2005)则
设置了专门针对中小企业版上市企业公司的治理指标评价体系，主要包括股东大会
治理评价指标、董事会治理评价指标、监事会治理评价指标和经理层治理评价指标，
但其并没有具体指出中小企业版上市企业公司治理的特殊性，并针对其特殊性提出
特殊的评价指标，也没有说明如何运用AHP确定各级指标的权重。
4．1．3评价与启示
纵观上述国内外公司治理评价体系，它们具有以下共同特征：
第一，评价体系均是由一系列指标构成；
第二，所有评价体系皆根据治理各要素的重要性，赋予不同的评价权重。
4我圉家族企业公司治理评价指标体系研究
它们之间主要区别在于：
第一，有些评价体系考虑了国家法律法规与制度层丽的国家因素，而有些评价
体系则没有。
第三，尽管评价的角度有很大的相似之处，但各评价体系的具体指标内容存在
一定的差异。
第三，评价的标准也存在较大的差异。标准普尔公司以《OECD公司治理准则》、
美国加州公制人员退休基金等提出的公司治理原则以及国际上公认的对公司治理要
求较高的指引和规则等为依据制定评价体系，戴米诺公司以《OE(翔公司治理准则》
以及世界银行的公司治理指引为依据制定评价体系，而南开公司治理研究中心则以
《公司法》、《证券法》、《上市公司章程指引》、《关于在上市公司建立独立董
事制度的指导意见》等有关上市公司的法律、法规和规章，以及公司治理规范研究
与实证研究的结论，根据不同指标的特性确定各评价指标的标准。o
第四，除了中国台湾公司治理与评价等级体系考虑了家族上市企业公司治理特
殊性外，以上其他的公司治理评价体系均未把家族上市企业作为单独样本进行研究。
然而家族上市企业作为上市企业中的一个个体，其既有一般上市企业的特点，同时
还具有其自身的特点。若把已有的上市公司治理评价体系直接运用评价我国家族上
市企业公司治理，则可能会导致一定程度上的错误评价。
因此，本章将在南开大学治理研究中心上市公司治理评价指数CCGINK的基础
上，选取适合我国家族上市企业公司治理的一般评价指标，同时借鉴中国台湾公司
治理与评价等级体系的研究方法构建反映我国家族上市企业公司治理特殊性的特殊
评价体系。此外，由于本章构建评价体系的目的在于给予我国投资者、监管部门、
上市企业自身提供政策建议，因此本章不考虑如标准普尔、戴米诺公司、里昂证券
亚洲分部等评价体系中的国家因素，而是在我国现有法律制度环境下，仅从公司层
面构建我国家族上市企业公司治理评价体系。
4．2我国家族企业治理评价指标体系设计的理论基础
台湾学者叶银华、李存修、柯承恩(2002)以企业价值作为构建台湾地区公司
囝李维安．公司治理评价与指数研究瞰1．北京：高等教育出版社，2005：12-13．
78
4我阉家族企业公司治理评价指标体系研究
治理指标评价体系的理论基础。而南开大学公司治理研究中心以《上市公司治理准
则》基准，还综合考虑《公司法》、《证券法》、《上市公司章程指引》、《关于
在上市公司建立独立董事制度的指导意见》等相关法律，以及公司治理规范研究与
实证研究的结论作为构建了我国上市企业的公司治理评价指数体系CCGINK的理论
基础。考虑家族企业的特殊性，本章选择以家族企业价值作为构建公司治理指标体
系的理论基础，即凡是与企业价值存在显著相关关系的指标都应作为指标评价体系
的一部分，而指标与企业价值的相关关系则是各指标评价标准的确定依据。
就当前我国家族企业公司治理而言，其与一般企业相比，主要存在以下两点不
同：
第一，在股权结构方面，家族股东主要通过金字塔、交叉持股等方式来达到对
上市公司的控制，造成家族股东现金流权与控制权偏离：而这种特殊的股权结构会
对家族企业价值产生一定影响。故此，在构建公司治理指标体系时，需要考虑到这
种特殊的股权结构。
第二，家族成员介入企业的经营管理，主要表现为董事会、监事会或管理层中
由家族成员担任相关职位，且家族成员同时担任董事长和总经理的现象在我国家族
上市企业中也普遍存在。而这种特殊的内部制衡机制会对家族企业产生一定影响。
故此，在构建公司治理指标体系时，需要考虑到这种特殊的内部制衡机制。
4．2．1现金流权、控制权与家族企业价值
Claessens(2002)与La Porta(2002)提出控股股东在经营公司时，对企业价
值既有正效应，也存在一定负效应。通常，普遍认为控股权与现金流权的偏离程度
决定了上述效应的方向和大小。当控股股东拥有较多的现金流权时，任何损害公司
价值的行为也会造成其自身较大的损失，因此控股股东会理性选择勤业敬责，以降
低损害公司价值的行为。简而言之，如果现金流权越大，控股股东的利益与公司的
利益越趋于一致，公司的价值也越高。与这种正效应观点相反，La Porta(2002)提
出了股权集中会导致存在于控股股东与小股东之间代理问题的产生，控股股东有可
能损害公司价值，并以8个东亚国家和地区为样本进行了实证研究。研究表明，控
制权偏离现金流权的程度越大，则控股股东越有动机侵占与损害小股东的财富，导
4我国家族企业公司治理评价指标体系研究
致公司价值下降。回控股股东拥有越多的控制力，其越有能力侵占与转移公司的资源；
而较少的现金流权降低了控股股东在财富侵占时对自己的损失。因此，两者的差距
被用来衡量侵占效果的可能性。
我国学者把沪深两市的家族上市企业作为样本进行实证研究，均得出了与
Chessens与La Porta理论一致的结论。其中，罗剑(2005)、周立新(2006)、陆
丽(2007)的实证结果支持了在我国家族上市企业公司治理中确实存在正效应。此
外，苏启林、朱文(2003)、王丹阳(2007)、陆丽(2007)通过选取不同时间段
的数据作为研究样本，皆得出了现金流权与控制权的偏离度越高，企业的价值越低
的结论，即负效应存在。
因此，基于上述理论研究结论，本文假定现金流权与企业价值呈正相关关系，
而现金流权与控制权分离度与企业价值呈反向关系。
4．2．2家族成员参与企业经营管理行为与企业价值
4．2．2．1家族成员担任董事会、监事会成员比率与企业价值
家族成员在董枣会、监事会所占席位比例对家族企业价值的影响主要表现为两
个方面：其一，在家族企业中，家族控股股东为了便于转移公司资源，通常会指派
家族成员担任公司董事。当控制权偏离现金流权程度越高时，家族控股股东则会提
高家族成员在董事会中的比率，达到控制董事会局面，以便最大限度的侵占小股东
利益。基于此，我们可以认为，当家族控股股东的控制权与现金流权偏离程度越大，
家族成员担任董事比率越商时，企业价值越低。Yeh、Lee、Woidtke(2001)的研究结
论支持了上述观点。其二，家族成员担任董事会、监事会成员比率与公司价值还存
在正相关关系。这是因为家族成员在董事会、监事会中比重越高时，有利于做出一
致性的决策，同时也可以提高决策的速度，从而降低决策的成本。尤其是在企业的
初级发展阶段，家族成员越多的介入企业的经营管理，由于血缘关系的存在，高级
管理人员在工作中的积极性可能会更高。
当前我国有关此的实证研究，均得出了家族成员在董事会、监事会中的比重与
①La Porta(2000)等人指出多种控股股东损密小股东财富的渠道，除了内部人盥接攫取公司利润之外，还包
括内部入将t市公司的产出、资产或增值的证券以低价卖给他们私人拥有的其他公司，后瓶这种转移定价、资
产剥夺与投资者稀释虽然通常被安捧为呵护法规要求，但是其效果大部分与直接占取公司利润的性质相同。
80
4我圈家族企业公司治理评价指标体系研究
公司价值呈正向关系。陆丽(2007)认为家族董事比例与绩效呈倒U型关系，即家
族董事比例过高或过低都不利于家族上市企业绩效的提高，并进行了实证检验。实
证结果表明家族董事比例在23％-29％时，公司的业绩最好。丽目前家族上市企业中，
家族董事比例比较低，均值仅为19％，大部分企业中的家族成员在董事会所占比例
处于与绩效正相关的阶段。苏启林、朱文(2003)的研究也表明家族成员在董事会
与监事会中的比重均与公司绩效呈正相关关系。因此，本文假定家族成员担任董事
会、监事会家族成员比例分别与公司价值之间存在正向关系。
4．2．2．2家族成员在高级管理层中的比重与企业价值
根据委托代理理论，家族成员占高管层席位比例对企业的价值具有双重的影响。
这是因为企业主作为家长与作为雇员的子女、家族成员所形成委托代理关系，容易
建立起对称性的信任关系，而与非家族成员管理者之间不易建立起对称性的信任关
系。储小平(2002)认为企业主不会轻易地让非家族成员的经理掌握较全面的信息，
因此可能导致两种情况：其一，非家族成员经理由于没有掌握企业全面信息而影响
其效率的发挥：其二，当非家族成员经理一旦获得信息，可能最后另立门户。因此，
家族成员作为雇员有助于降低委托代理成本，从而提升企业的价值。但随着家族成
员介入管理层程度的提高，一方面会导致各家族成员之间的利益冲突加重；另外一
方面不利于吸引专业经营管理者参与企业的经营管理、丰富管理人员的知识结构，
这对于企业的长期发展是极其不利的。
苏启林、朱文(2003)不仅从理论角度对此问题进行了阐述，同时还进行了实
证分析。其研究发现在家族企业的发展时期，家族成员介入经营管理的比例越大，
企业价值也越高；而在企业的成熟期，家族成员介入经营管理的比重越高，企业的
价值越低。由于目前我国家族上市企业在公司治理、规模、市场占有率等方面与国
外家族上市企业相比，还存在众多的不足之处，尚有巨大的发展空间，我国绝大部
分家族上市企业目前还处于发展阶段。因此本文假定对于我国家族上市企业而言，
家族成员介入管理层的程度越高，企业的价值越高。
4．2．2．3家族成员同时担任董事长、总经理与企业价值
Claessens(2002)认为家族成员同时担任董事长与总经理，这是控股股东增强控
制力的重要手段。同时，基于代理理论的“两职分任”假说认为两职兼任可能会导
致总经理等高层执行人员采取机会行为导致权利滥用，同时也会严重削弱董事会监
8l
4我嘲家族企业公司治理评价指标体系研究
督高层管理人员的有效性。两职分任则会大大提高董事会的独立性，强化总经理对
相关利益主体尤其是股东利益的关注。基于现代管理理论的“两职兼任"假说认为
所有者和经营者之间是～种无私的信托关系，两职兼任有利于提高企业的创新自由
度，有利于企业适应瞬息万变的市场环境。但是，如果家族成员同时担任董事长和
总经理，则公司重大的经营决策几乎完全掌握在家族控股股东手上，从而缺乏制衡
力量。
在公司治理实践中，英国、澳大利亚、爱尔兰、法国、德国、芬兰、荷兰和日
本等国家均要求两职分离。Baysinger(1985)认为两职分任对于解除无效率的总经理
有着积极的作用。Hample(1998)指出，当其他条件差不多时，总经理与董事长两
职最好分任。④如果两职合任，董事会有责任向股东解释并证明这是合理的。倘若有
业务兼任的必要，应该向股东说明理由。本文认为以上理论同样适用于我国家族上
市企业。因此，本文假定家族成员同时担任董事长和总经理对我国家族上市企业公
司价值存在负向影响关系。
4。3我国家族企业治理评价指标体系设计
4．3．1我国家族企业治理评价指标体系的设计原则
4．3．1．1功能性
公司治理评价指标体系的建立必须实现一定的功能，这是构建评价指标体系的
意义所在。就我国家族企业公司治理评价指标体系而言，其基本功能应该包括：为
价值投资者提供对公司内部管理、控制与治理的客观评价；为监管者提供监控上市
家族企业侵害中小投资者行为；为家族企业自身提供完善公司治理的指导方向，充
分体现公司市场价值。
4．3．1．2一般性
在构建我国家族企业公司治理评价指标体系时，必须遵循企业公司治理的一般
性原则。家族企业作为企业的一个子集，其必然具有一般企业公司治理的特点，因
此首先必须从～般企业公司治理的角度探讨评价指标体系的设计，这与前文的众多
①转引自李维安．董搴会治理评价研究D哪．北京：高等教育也舨社，20∞．
4我嘲家族企业公司治理评价指标体系研究
评价体系是一致的。
4．3．1．3特殊性
一个良好的家族企业公司治理评价指标体系，除了包含一般性的评价指标外，
还应包括其特殊性评价指标，即在设计评价指标体系时应履行特殊性原则。这是因
为家族企业不仅具备一般企业公司治理的特点，同时还拥有其他企业公司治理所不
具餐的特征，所以在构建指标评价体系时必须充分考虑其特殊性，设计用以评价其
特殊性的评价指标。
4．3．1．4可行性
评价指标体系的设计应切实可行，具有可操作性，能够满足实际工作的需要。
本文在筛选评价指标时，尽量做到全面可行，但由于某些资料的可获取性不强，因
此对有些相对次要的评价指标进行了必要的删减和特殊处理。
4．3．1．5全面性
家族企业公司治理评价指标体系中的指标应包含公司治理的各个方面，以便对
企业的公司治理做出全面和准确的判断。因此，在指标的设计上应做到不重复、不
遗漏，从整体上、全局上通盘考虑指标之间的联系。
4．3．1．6国际性
在筛选评价指标时，不仅要吸取国内已有公司治理评价体系的优点，同时还应
考虑国际公司治理理论与实践前沿，如专业委员会制度的健全与完善、公司社会责
任的履行情况等，以适应国际上市公司治理的发展趋势，并能与国际企业进行可比。
4．3．2我国家族企业治理评价指标体系的结构设计
构建家族企业公司治理评价指标体系是一个复杂系统的工程。通常，在实际研
究中，主要采用层次分析法加以研究。根据层次分析法，可将我国家族企业公司治
理评价指标体系分为三个层次：目标层(A)、准则层(M)、措施层(p)。首先，
通过给予三级指标赋值求得二级指标分值；①其次，将同一目标层下的二级指标按照
AHP方法求得的权重采用加权平均法计算准则层二级指标分值；最后，将各二级指
标数值带入公司治理评价计算模型中求得企业具体的公司治理分值。因此，在构建
(D本文假定各二级指标下的三级指标权重相等，只要求得各三级指标的分值，便可计算出二级指标的分值．
83
4我阄家族企业公司治理评价指标体系研究
指标评价体系时应着重考虑各级评价指标的选取、指标评价标准的确定、一级与二
级指标的权重、三级指标的定量化与分值化四个方面的内容。
圜圈圈圆圆
圈4．1家族企业治理评价体系结构图
4．3．3家族企业治理评价指标体系的内容设计
糕誊．；鹾《^’
4．3．3．1家族企业公司治理评价指标筛选
a．一般性评价指标与评价标准
评价指标筛选与评价标准确定是设计我国家族企业公司治理评价指标体系最核
心的一步。根据前述构建家族企业公司治理评价指标体系的一般性和特殊性原则，
首先确定评价体系的一般性评价指标。迄今为止，CCGII'Ⅸ公司治理评价指标体系
是我国最具权威的评价体系，故此本研究以CCGINK中的指标为基础，依据指标的
可行性、全两性、功能性原则筛选我国家族企业公司治理的一般性评价指标_o
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4我围家族企业公司治理评价指标体系研究
CCGINK中包括6个一级指标，19个二级指标、73个三级指标。o其中一级指
标包括股东权益与控股股东行为评价指标、董事与董事会治理评价指标、监事与监
事会治理评价指标、经理层治理评价指标、信息披露评价指标、利益相关者治理评
价指标；=级指标包括关联交易、上市公司独立性、股东大会状况、中小股东权益
保护情况、董事选聘与教育、董事会规模与结构、董事会独立性、董事会运作、监
事能力保证性、监事会运行有效性、经理层任免制度、经理层执行保障、经理层激
励制度、信息披露及时性、真实性、完整性、公司员工参与程度、公司社会责任履
行情况、公司投资者关系管理、公司与监督管理部门的关系、公司诉讼与仲裁事项。
其中关联交易、上市公司独立性、股东大会状况、中小股东权益保护情况均属于股
东权益与控股股东行为评价指标；董事选聘与教育、董事会规模与结构、董事会独
立性、董事会运作属于董事与董事会治理评价指标；监事能力保证性、监事会运行
有效性属于监事与监事会治理指标；经理层任免制度、经理层执行保障、经理层激
励制度属于经理层治理评价指标；信息披露及时性、真实性、完整性属于信息披露
评价指标；公司员工参与程度、公司社会责任粳行情况、公司投资者关系管理、公
司与监督管理部门的关系、公司诉讼与仲裁事项则属于利益相关者治理评价指标。
以上指标覆盖了公司治理的各方面，但三级指标的数目比较庞大，在一定程度
上影响了评价体系的实用性。因此本研究将在不影响指标体系全面性的原则下，根
据指标处理的复杂性与数据的可获性对其中的三级指标做一定的删除。
(1)高级管理层的行政度。高级管理层的行政度是用以衡量禹有控股企业经理
层治理的一个重要指标。由于该指标主要针对公有制企业丽设计，而家族企业属于
私有制企业。因而，高级管理层的行政度在家族企业公司治理中几乎不存在。故此，
本研究中删除该指标。
(2)职务消费制度。由于当前公司信息披露制度尚未对职务消费作特殊披露要
求，尽管该指标对反映公司代理问题较为关键，但是考虑到数据的可获得性，本研
究的评价体系中删除该指标。
(3)外部监事在本公司时间的保证性。与职务消费制度相似，作为一名公司外
部人员，无法对该指标所反映的真实情况进行详细的了解，同时监事会人员专职程
(i)此处的19个_‘级指标、73个三级指标根据李维安(2006)修改后的董事会治理评价计算而来，修改静的cc(烈K
二级指标为20个、三级指标75个。
85
4我睡家族企业公司治理评价指标体系研究
度指标在一定程度上反映了该指标的内容。～般情况下，如果监事会人员在监事会
全职担任职务，则其在该公司工作时间更具有保证性。反之，如果是兼职则可能在
一定程度上会影响工作时间的保证性。因此，本研究也在～般性评价指标中删除该
指标。
除上述以外，～般性评价指标的评价标准继续沿用ccGiNK评级体系确定的各
指标评价标准即以《中国上市公司治理准则》的要求以及各种公司治理实证研究的
结论为准，综合考虑《公司法》、《证券法》、《上市公司章程指引》、《关于在
上市公司建立独立董事制度的指导意见》等上市公司的法律、法规和规章。
b．特殊性评价指标与评价标准
在确定了评价体系的～般性评价指标后，必须根据我国家族企业公司治理的特
殊性，筛选反映家族企业公司治理特殊性的评价指标，即特殊性评价指标。根据评
价指标体系的理论基础，我国家族企业公司治理评价指标体系中应补充现金流权、
现金流权与控制权分离度、家族成员占董事会成员比重、家族成员在监事会中的比
重、家族成员在经理层比重、家族成员是否同时担任董事长与总经理等六个三级指
标。但为保持与一般性评价指标的二级指标与一级指标的一致性，根据各个指标的
作用应分别纳入不同的=级指标与一级指标中。
根据评价指标体系的理论基础，现金流权是第一大股东权益的重要表现，因此
应在股东权益与控制股东行为评价指标中加入第一大股东权益二级指标，而现金流
权则作为其三级指标；另外，现金流权与控制权分离度主要用来衡量负的侵占效果，
即控股股东侵占中小股东利益的程度，侵占效果越大，中小股东的权益受损害的程
度越大，因此该指标应作为中小股东权益保护状况该二级指标下的一个三级指标；
董事会家族成员比重的高低在一定程度上是影响董事会运作效率的一个重要因素，
所以应在董事会运作效率二级指标中增加董事会家族成员比重该三级指标；同理监
事会家族成员比重、管理层家族成员比重、家族成员是否同时担任董事长和总经理
则分别是监事会运作效率、经理层执行保障指标体系中的一个因子。简言之，具体
的新增特殊性指标与评价标准如表4．1。
4我囡家族企业公司治理评价指标体系研究
表4-l我国家族上市企业公司治理评价特殊性指标
一级指标二级指标三级指标指标说明评价标准
股东权益与控第一大股东权现金流权国反映股东的盈余越高越好
股股东行为评益分配权
价指标
中小股东权益现金流权与控反映金字塔式控越低越好
保护状况制权分离度@ 股结构的程度
董事与董事会董事会运作效董事会家族成衡量家族成员在越高越好
治理评价指标率员比例企业决策程序中
占据的地位
监事与监事会监事会运作有家族成员在监反映家族在监事越高越好
治理评价指标效性事会中的比重会运作中的控制
力度
经理层治理评执行保障家族成员是否衡量总经理自由否
价指标同时担任董事经营创新的能力
长和总经理@
家族成员在管衡量家族成员担越高越好
理层比重任财务控制人、核
心技术人员等的
情况
资料来源：笔者整理。
⋯假设某个终极控股股东U以如下方式来组建金字塔式企业集团：U在公司l中拥有Sl比例的股权，公司1
在公司2巾拥有S2的股权，公司2在公司3中用于s3的股权。以此类推，经过N次控股以后，公司n-l在公
司n中拥有Sn比例的股权·终级控股股东U在对处于底层的公司n拥有的现金流权的比例为：c缸：竹&
苜
蜀∈(O，1)；控制权为：Con=min(Sl，S2，．．．＆)
啮现金漉权与控制权的分离度为：Sep：Con／Cas：min(S1,s≈⋯＆)／矗&然而实际上不一定需要Si大于等于，百
0．5．而只需要其是每一家公司的拄股股东。因此本文的现金流权与控制权计算采用相对控制权法。
弩由于CCGINK的经理层执行保障浚二级指标下已有总经理与董事长两权设置兰级指标．因此上表中的该指标可
舍去。
4我硝家族企业公司治理评价指标体系研究
4．3．3．2家族企业公司治理评价指标权重的确定
a确定指标权重的理论与实践
评价指标的权重反映了各指标对综合评价的影响程度，对评价结论起着举足轻
重的作用。研究方法主要分为主观赋值法与客观赋值法。主观赋值法是指根据评价
者或者评价领域的专家的经验判断确定，与指标的实际观察值无关，主要有德尔菲
法以及层次分析法(AHP)等。客观赋值是根据评价指标的实际观察值确定其重要
性系数，不受主观意识的影响，较为客观，主要有标志变异系数法、嫡权系数法、
加权平方和法。
台湾学者叶银华、李存修、柯承恩(2002)采用主观赋值法确定了其指标评价
体系中董(监)事组成、股权结构、管理形态、超额关联交易、大股东介入股市五
个指标各自的权重分别为40％、20％、10％、200,／0、10％，但其没有对此权重的确定
依据进行详细具体的经验解释分析。李维安(2005、2006)根据多层次评价指标体
系的特点，采用了分层处理的方法，并将主观赋值与客观赋值相结合，对于因素层
的指标采用客观权重赋值中的标志变异系数法，但对于分布不规则的指标综合主观
赋值与客观赋值，另外对于准则层及目标层则采取了主观赋值法。其认为我国上市
公司的治理环境适合采用标志变异系数法。这是由于我国目前上市公司发展历史较
短，在许多方面有较大不稳定的状态下，由该方法确定的评价指标重要性系数更有
利于评价指标间的差异。张海鹏(2006)、何红渠、廖斌(2007)也皆采取了层次
分析法(AHP)。所不同的是何红渠、廖斌(2007)运用专家调查法构造目标层和
准则层的判别矩阵，但其并没有对其一致性进行检验，而李维安(2005、2006)则
是单纯地根据AHP的一致性检验标准(CR<0．1)选取目标层和准则层的判别矩阵，
可能会使根据判别矩阵计算得出的各指标权重与实际情况存在较大的差别。因此，
本文将综合使用专家评价法和AHP的一致性检验。一方面，对于CGI与CCGINK
中重复的指标，采用何红渠、廖斌(2007)的专家调查结论；另一方面，对于CCGINK
中特有的指标，则根据AHP的一致性检验确定其他各指标之间的两两关系，进雨计
算出各指标的权重。
b．指标权重的计算方法
为方便运算，首先对目标层指标(一级指标)、准则层指标(--级指标)、措
施层具体指标(三级指标)进行编码。编码结构为：目标层指标——准则层指标一
4我潮家族企业公司治理评价指标体系研究
一措施层具体指标，六大目标层指标采用一位编码，序号为Fn(n．1，2，3，4，5，
6)；准则层指标也采取一位编码，序号为10以内的自然数序列N1(Nl=l，2，3，4，
5，6，7，，8，9)，具体指标采取=位数编码，序号为99以内的自然数序列N2(N2=01，
02，03，⋯lO，ll，12，⋯97，98，99)，每一编码均从～开始，依自然数序列顺序
进行。
黄贯虹、方刚(2005)认为AHP判断矩阵有Sattyl．9标度、指数标度、分数标
度等，但李维安(2006)研究发现分数标度较之其他标度能够较为客观的、合理的
反映人们的判断。囝因此，本文将根何红渠、廖斌(2007)中1．5标度法下的专家
调查结论转换为分数标度法，同时根据主观经验可构造出如下判断矩阵表：
表4．2目标层判断矩阵表圆
A Fl F2 F3 R F5 F6
Fl l 9／7 9／5 9／5 9／5 9／3
F2 7／9 l 9n 9／7 9／7 9／3
F3 5f9 5／9 l 1|9 9n l
F4 519 1i9 1}9 l 9n 9n
F5 5／9 ，}}9 ．1b 7／9 l 9|s
F6 3／9 3／9 l 1|9 5|9 l
根据AHP方根计算方法，可计算出其入max=6．17，特征向量WA为：
町=(o．263，0．216，0．129，0．148，0．150，0．094)r
CI=0．034，砌6_1．24，CR=0．027<0．1
通过以上计算可知，该判断矩阵表可通过AHP的一致性检验。
①AHP分数标度：1表示同样重要；9／7表示稍微重要：9／5表示相对重要；9／3表示明显重要：9／1表示绝对重
要。
@何红渠、廖斌(2007)；董事会结构与运作、监事会结构与运作两者之间的相对霉要性系数为3：董事会结构
与运作、公司透明度两者的相对重要性系数为2，监事会结构与运作、公司透明度的相对重要性系数为2。
89
4我图家族企业公司治理评价指标体系研究
表4．3准则层股东权益与控股股东行为评价指标(F1)判断矩阵表
F1 Fll F12 F13 F14 F15
F1l l 7／9 1|9 I 9／3
Ft2 9|1 l l 9／7 9／5
F13 9／7 l l 9／7 9／5
F14 l 7／9 7／9 l 9}5
F15 3／9 5|9 5f9 5b l
根据AHP方根①计算方法，可计算出其入max=5．222，特征向量Wl为
町=(o．210，0．238，0．238,0．205，0．108)r
CI=0．056，砒5=1．12，CR=0．049<0．1
所以，表4．3表示的判断矩阵可通过AHP的一致性检验。
表4．4准则层董事与董事会治理评价指标(F2)判断矩阵表国
F2 Fzl F22 F23 F24
F2l l 7／9 5}9 5／9
F22 9／7 l 1f9 1f9
F23 9／5 9n 1 l
F24 9{5 9／7 l l
该判断矩阵表所对应的判断矩阵的最大特征根为：入max=4，其对应的特征向
量为：
嘭=(o．172，0．228，0．300,0．300)r
CI=0，对4．0．9，CR=0<0．1
w对于矩阵A=【a嗣街m，方根法下的特征向量w叶wl。w2，⋯wd，其中}骺=F所／≥：彤i--1。，2，⋯n，
^。一-一。一
两=撅，肱2如五一2喜等，a=鲁，一。
②何红渠、廖斌(2007)：；董事会结构与鏊搴会独立性相关重要系数为I／2，藿事会结构与董事会运作相对重要
系数为I／2，肇事会独立性与董事会运作相对重要系数为l。
4我溺家族企业公司治理评价指标体系研究
表4．5准则层监事与监事会治理评价指标(F3)判断矩阵表
F3 F31 Fa2
F31 1 l
F32 l l
该判断矩阵表所对应的判断矩阵的最大特征根为：入max=2，其对应的特征向
量为：
形3：陧00 i c瑚，砒却，cI冰o．1
l 0．500 I
‘ 。⋯
表4．6准则层经理层治理评价指标(F4)判断矩阵表
F4 F41 F42 F43
F4l l 1|9 _1|9
F42 9／7 l 9／7
F43 9n _}{9 l
该判断矩阵表所对应的判断矩阵的最大特征根为：入max=3．03，其对应的特征
向量为：
耻[；；|；卜Ⅲ，砒一⋯⋯
表4．7准则层信息披露评价指标(F5)判断矩阵表
F5 FsI F52 Fs3
FsI l l l
F52 l l l
F53 l l l
该判断矩阵表所对应的判断矩阵的最大特征根为：入max=3，其对应的特征向
量为：
趾卧⋯．ss⋯．t
9l
4我隐家族企业公司治理评价指标体系研究
表4．8准则层利益相关者治理评价指标(F6)判断矩阵表
F5 Fsl F52 F53 F54 F55
F51 l l l l l
F52 l l l l l
F53 l l l l l
F54 l l l l l
F55 l l l l l
该判断矩阵表所对应的判断矩阵的最大特征根为：入max=5，其对应的特征向
量为：
0．200
0．200
形6=1 0．200
0．200
0．200
ci=o，R15=1．12，CR=O<O．1
根据AHP的一致性判断标准(CR<O．1)以上判断矩阵表均能通过一致性检验，
因此每一个判断矩阵表所对应的特征向量中的各分量即为指标权重系数的大小。而
准则层下的具体指标之间的相对重要性在本文中不作区分即假定每个准则层下的各
具体指标一样重要。
4．3．3．3家族企业公司治理评价模型
a．公司治理评价模型与分值计算
根据上述评价指标的筛选、评价标准的确定、指标权重的确定，可构建出如下
我国家族上市企业公司治理评价模型：
FCCGI=Σq互O=l，2，3，4，5) (1)
其中：FCCGI表示家族上市企业公司治理分值；ai(i-l，2，3，4，5，6)表示各个评
价指标的重要性即其权重；E表示控股股东行为评价分值、董事会治理评价分值、
监事会治理评价分值、经理层评价治理分值、信息披露评价分值、利益相关者治理
评价分值；
根据上述方法，可以计算得特征向量WA----(O．263，0．216，0．129，0．148，0．150，
4我围家族企业公司治理评价指标体系研究
0．094)T代入(1)中可得：
FCCGI=0．263Fl+0．216F2+0．129F3+0．148F4+0．150F5+0．094F6
b．目标层一级指标分值计算
R=羔i=1等铲㈤
厶"‘
其中，E表示第11项目标层公司治理评价指标的得分值；E卜一第n项目标
层评价指标下的二级指标；绣表示目标层下各指标的权重，其中Σ驴=l：m目标
层所包含二级指标的数目；Σ孵表示目标层中所包含二级级指标的个数
同理，将前部分所确定的指标权重带入上式可得：
。0．210Ftl+0．238F12+0．238Ft3+0．205F14+0．108Fi5 ，。一1=：一I’l
F2—0．—1 7—2F—2—1+—0—．2—2—8F—22—+-0—．3—00—F—23—+—0—．3—00一F24 (4) 一●‘ll
F，3：—0．5’—00—F3‘11+—=0．一5—00F32 (5) I_'1
只：—0．2—79—F4—1+—0．—39_0F—42—+0—．33—1F43 (6) ，t．=一-n1
只：—0．3—33—F5—1+—0．3_33-F5—2+—0．—33—4F5 3
(7) ，_．==一I，l
F。‘：=·Q：__·三__竺__-竺___竺__!__!_±___竺_-_：__-兰-_塑-__兰-_-垒·_±__-璺·：___三__I壁-_·壁·互_·空·±_-_竺-·：-__兰I-塑--_竺-·丝_-_±_。竺-_：_I_圣___塑__-￡_-I鱼— (I8^)l
c．三级指标的分值计算
赫臣(2005)直接采用了主观赋值法，将有些三级指标分为80、60两个等级，
有些指标则分为80、60、40三个等级，有些指标则分为四个等级分别赋值为80、
60、40、20。李维安(2006)对定性指标采用了0，l赋值法与阶段指数法，而对定
量指标则采取了改进的功效系数法。何红渠、廖斌(2007)对所有的评价指标均采
取了0，l赋值法。叶银华、李存修、柯承恩(2002)则直接根据评价指标变量与公
司绩效的相关关系，将指标分为十个等级。其中，最大组为10分，最小组为1分。
由于本研究所构建的评价体系中不仅包含了定量指标同时还含有定性指标，因
此，为计算得各个家族企业公司治理分值，必须对所有指标进行分值化处理。根据
指标的评价标准，该评价体系中的评价指标主要分为：评价内容单一的“是否"评
4我陶家族企业公司治理评价指标体系研究
价指标、含有多项评价内容的“是否"评价指标、评价标准为单向趋势的“越⋯⋯
越⋯⋯”评价指标与定量指标。针对各种评价指标，采取不同的分值化处理方法。
第一，对于评价内容单一的“是否"评价指标，本研究采用0，100赋值法。若
某家族企业在该项指标的表现为“是”，则其个体分值为100；若某家族上市企业在
该项指标的表现为“否’’，则其个体分值为0。
该类评价指标有：同业竞争、定价依据、资金占用、贷款担保、人员独立性、
业务独立性、财务独立性、资产独立性、股东大会的规范性、董事选聘、董事会规
模、董事提名、独立董事的比例、两职设置、决策权授予、近三年召集临时股东大
会的情况、监事会会议的有效性、监事会监管记录的完备性、总经理与董事长两权
设置、总经理选聘方式、其他高级管理人员的选聘方式、监事会行使监督权的有效
性、经营控制、CEO设置、薪酬结构、薪酬动态激励、股权流动性、持股方式、决
策报告制度、股东大会的会议记录是否充分披露、董事会的会议决议是否充分披露、
监事会的会议决议是否充分披露、近三年定期报告是否充分披露、年度财务报告是
否出具非标准无保留意见或被公开批评指责、近三年是否更换会计师事务所、近三
年是否有会计政策或会计估计变更等三级指标、被更换的会计师事务所是否提出异
议或做过申诉、公司年报审计会计师事务所近三年是否为本公司提供其他业务、年
报与中报、季报披露及时性、股东大会的会议决议是否及时披露、委托理财是否按
要求及时披露、公司的罚款收入与支出、公司的环境保护措施、公司的公益性捐赠
支出。国
第二，对于评价标准中含有多项评价内容的“是否’’评价指标，采用阶梯指数
法。如专题及重大事项披露，其评价标准为：上市公司应完全披露会计报表附注说
明会计政策会计估计及合并范围、募集资金使用情况、关联交易、或有事项、财务
担保、分部、股价短期内频繁异动原因七个方面的信息。若某家族企业同时满足以
上七个内容中的n个，则该指标分值为n／7*100％；若满足所有要求，则该指标分值
为100％；若无法满足其中的任何一项要求，则指标分值为0。
第三，对于评价标准为单向趋势的“越⋯⋯越⋯⋯"评价指标，则将所选取的
样本按照该指标的大小排列将其分为三个等级：有些指标分为80、60、加三个等级：
①目前家族上市企业中职T持股的情况比较少，即使持有其比重也普遍很低，因此本文认为只要职工持有该公
司的股份，则公司的该项公司治理水平就是简的即该项指标值为100。另外目前公司捐赠支出额也普遮较低，
因此本指标体系中直接认为多l要是有捐赠支如的。公司治理的该项指标分值就为100
4我鼠家族企业公司治理评价指标体系研究
有些则分为100、80、60三个等级。@这主要是由于有些指标的表现总体水平比较高，
而有些指标的总体水平尚比较低。若该指标与公司绩效呈正向关系，数值最大组的
该项指标分值为80(100)，数值处于中间区域的该项指标分值为60(80)，数值最
小组的该项指标分值为40(60)，反之则相反。划分为80、60、40三个等级的指标
有董事的培训状况董事素质；划分为100、80、60的指标有现金流权与控制权分离
度、内部人控制。
第四，定量指标分值化。本文针对该类指标采用与第三种定性指标一样的方法
即将样本根据指标数值的大小划分为80、60、40三个等级，包括如经理层的持股比
重、家族成员占董事会家族成员比重、家族成员在监事会中比重、经理层家族成员
比例、经理层薪酬水平、经理层持股比重、职工监事比重。
由于本文假定各二级指标下的三级指标权重相等，所以只要求得三级指标的分
值便可通过算术平均数计算出二二级指标的分值。
4．4实证研究
4．4．1研究假设提出
公司的最终目标是实现公司绩效的增长和股东财富的最大化，公司的一切行为
都应围绕着公司的最终目标而展开，自然也包括公司治理，即公司治理的构建与完
善也应服务于公司的最终目标，以公司绩效的增长和股东财富的最大化为出发点和
归宿点。虽然良好的公司治理结构并不是公司绩效高的充分条件，但若无合理的公
司治理结构，公司将难以维持好的公司绩效。良好的公司治理结构是提高公司绩效
的制度保证和必要条件，是正确的公司战略以及持续的价值提高的必要条件。基于
以上分析，本文提出以下假设：
HO-家族企业公司治理与公司经营业绩正相关，即家族企业公司治理分值越高，
该家族企业的经营绩效也越高。
(1)本文将公司治理按照分值的大小划分为公司治理水平较好、公司治理水平一般、公司治理水平较差三个等级，
因此本文将该指标值也划分为三个等级
95
4我阔家族企业公司治理评价指标体系研究
4．4．2样本选择与变量定义
4．4．2．1样本选取
本研究以在上海证券交易所和深圳交易所公开发行A股，且仅发行A股的家族
企业为实证分析的样本。家族企业的界定标准参考苏启林、朱文(2003)、王宣喻、
王陈佳(2006)，必须同时满足以下三个条件：
a．控制权条件，终级控制权能归结到个人或家族；
b．股权条件，最终控制者直接或者闻接是此上市公司的第一大股东；
c．家族条件，有两个或者两个以上的家族成员进入企业成为企业的管理者，“家
族成员”限制在血亲、婚亲和干亲以内。
依据以上所定义的家族上市企业，在剔除了2007年新上市的121家中小企业板
上市企业后，从102家中小上市企业中初步选取了30家。另外，从深市、沪市A
股上市公司中分别选取了l家和9家，样本的具体筛选过程和分布情况如表4．9。
表4．9研究样本的筛选过程
1．截止2007年末中小企业板上市公司总数223家
2．剔除2007年新上市的上市公司总数121家
3易0除不是家族上市企业的上市公司总数72家
4．加上截止2006年末的深市A股家族上市企业l家
5．加上截止2006年末的沪市A股家族上市企业9家
样本总数40家
从样本行业分布的角度分析，本研究所选取样本具有如下分布特征(见表4．10)：
表4．10样本行业分布特征
行业名称件令裂
化工、化学产品制造业6
电子设备、电器制造业6
房地产2
服装、棉纺织业4
药材加工业3
金属制造业2
其他行业合计17
4我国家族企业公司治理评价指标体系研究
4．4．2．2变量定义
关于公司绩效的衡量，国内外使用的评价方法迎然各异。美国《财富》杂志采
用了以公司经营额为基准指标，并辅之以利润总额、净资产回报率等其他指标。《商
业周刊》则选择了以上市公司总市值为评价依据。而在国内有关公司治理与公司绩
效相关性的实证研究中，学者胡汝银(2003)选用了净资产收益率、Chong．En Bai
等(2002)采用了总资产回报率、何红渠与廖斌(2007)采取了变异权数综合评价
法、李维安(2005)则从上市公司的市场价值、盈利能力、成长性、股本扩张能力
以及未来财务安全性等五个方面体系考虑公司绩效。但总资产回报率、净资产回报
率、每股收益等指标受行业因素的影响很大，而若同时采用市场价值、盈利能力、
成长性、股本扩张能力等指标衡量公司绩效，其研究过于复杂。由于本文所选取的
样本只有40家，属同一行业内的家族上市企业数目比较少，如果采用相对值法衡量
公司价值会存在一定的困难。因此，本文选用每股净资产作为衡量家族上市公司绩
效的指标。
4．4．2．3数据来源
本文研究所需数据来源可分为两大类：公司治理数据和公司财务数据。公司治
理数据的收集主要通过以下途径取得：(1)W砌资讯金融数据库，从中获得了董事
会、经理层、监事会的人员构成、教育背景、持股比重、薪资水平、任职情况等相
关数据；(2)巨潮资讯网(www．cninfo．com．cn)，是中国证监会指定信息披露网站，．
本文参阅了其刊登的上市公司2006年年度财务报告中披露的上市公司实际控制人、是否存在一致性人、关联关系等信息；(3)和讯网(—www．hex—un．com)， 查阅了该
网站上各个家族企业2007年所披露的《关于“加强上市公司治理专项活动”的自查
情况》与《关于“加强上市公司治理专项活动”的整改报告》等公司治理文件；(4)
上市公司建立的公司网站。财务数据则主要来源于大智慧证券信息港中备上市公司
的财务透视专栏中所披露的信息。本文的数据处理使用了Evicws 3．1软件进行。
4．4．3实证结果及分析
4．4．3．1统计性描述
表4．11、表4．12、表4．13分别给出样本企业公司治理和价值评价指标的统计性
描述。
97
4我嘲家族企业公司治理评价指标体系研究
表4．1l样本企业公司治理一级指标的统计性描述
变量名样本平均标准最小中位最大
量值差值值值
FCCGI 40 72．558 6．656 65．840 72．890 88．630
股东权益与控股股东行为(F1) 40 75．440 5．169 65．430 75．580 90．580
经理层治理(F4) 40 71．119 6．040 56．740 71．015 83．980
董事与董事会治理(F2) 40 69．618 5．665 55．440 70．910 82．690
监事与监事会治理(F3) 40 65．919 11．932 48．750 62．50 95．ooO
信息披露(F5) 40 88．73l 5．961 77．440 89．940 98．330
利益相关者治理(F6) 40 68．200 5．080 48．000 68．000 80．000
表4．12样本企业公司治理二级指标的统计性描述
．一级指标二级指标样本平均最大最小标准
量值值值差
第一大股东权益(F11) 40 57 80 40 18．43
股东权益关联交易(F12) 40 97．5 loo 0 7．6
和控股股
上市公司独立性(F13) 40 99-38 loo 0 3．95
东行为
股东大会状况(F14) 40 75．75 100 55 6．46
(F1)
中小股东权益保护状况40 49．71 100 30 16．87
(F15)
董事会教育、选聘(F21) 40 46．33 86．67 33．33 14．32
董事会治董事会规模与结构(F22) 40 87 93。33 53．33 9．78
理(F2) 董事会独立性(F23) 40 57．5 100 25 13．52
董事会运作(F24) 40 81．87 90 70 3．87
监事会治监事能力保证性(F31) 40 66．68 95 47．5 13．98
4我围家族企业公司治理评价指标体系研究
理(F3) 监事运作有效性(F32) 40 65．15 100 40 14．85
经理层治任免制度(F41) 40 92．18 100 50 12．87
理(F4) 执行保障(F42) 40 56．83 76．67 35 7．56
激励制度(F43) 40 70．18 90 47．5 9．37
完整性(F51) 40 95．45 100 74 7．23
信息披露真实性(F52) 40 83．75 100 83．33 2．64
制度(F5) 及时性F51) 40 87 100 60 13．53
员工参与程度(F61) 40 44 100 30 18．92
社会责任履行情况(F62) 40 0 0 O 0．00
公司投资者关系管理40 99．5 100 90 2．2l
利益相关(F63)
者治理公司与监督管理部门关系40 loo loo 100 0．oo
(F6) (F“)
公司诉讼与仲裁事项40 68．2 80 48 5．08
(F65)
表4．13公司绩效评价指标每股净资产(NAPS)的描述性统计分析
变量名样本量平均值标准差最小值中位值最大值
每股净资产(NAPS) 40 3．61l 1．2ll 1．450 3．465 6．500
4．4．3．2实证分析
盈三类企业公司绩效均值比较
本文认为，公司治理越有效的公司其经营业绩也越好，即公司治理评分(FCCGI)
越高的公司其公司绩效值也将越高。为了检验本文所设计的我国家族上市企业公司
治理指标评价体系FCCGI的有效性，本文将所有样本公司按公司治理评分(FCCGI)
的高低分成高、低、中三类，分别研究两者之间均值的差异。由表4．1l可以看出，
FCCGI的均值为72．558、最大值为88．630、最小值为65．840，因此本研究将FCCGI
位于60一70之间的定义为公司治理较差的公司(用l表示)，FCCGI位于70-80之
间的定义为公司治理处于中间的公司(用2表示)，FCCGI大予等于80的定义为
99
4我阉家族企业公司}f}}理评价指标体系研究
公司治理较好的公司(用3表示)，三类公司的公司绩效均值与其它相关描述性统
计如下：
表4．14不同公司治理水平的公司绩效每股净资产NAPS描述性统计
类别样本平均值标准差最小值中位值最大值
量
l 6 2．075 0．596 1．450 1．955 2．940
(60<FCCGI<70)
‘ 22 3．470 1．066 2．050 3．230 6．500
(70≤FCCGI<80)
3 12 4．636 0．63l 3．620 4．560 5．580
(FCCGI≥80)
从表4．1l中的描述性统计量可以看出，公司治理得分较低的公司，其企业价值
指标(NAPS)的数值也会相对偏低；而公司治理值得较高的公司，其企业价值指
标每股净资产(NAPS)的数值则会相对较高些。从而初步验证了H0即FCCGI与
公司绩效正相关，这说明本文所设计的家族上市企业公司治理评价体系有效性较好。
b。回归检验
为了进一步检验FCCGI与每股净资产(NAPS)之间的相关关系，本文建立了
如下模型：NAPS=口+夕·FCCGI+s。表4．15列示了回归分析结果：
表4．15回归分析结果
变量相关系数标准差T统计量Prob
Q ．6．290 1．554 -4．048 O．000
13 0．13l 0．020 6．397 0．000
R2=0．518 调整后的R2=0．506 Durbin．Watson统计量=1．809
F值=40．916
残差和=27．546 残差标准差=o．851 p--o．000 N=40
注：5％显著性水平下通过的t检验
100
4我国家族企业公司治理评价指标体系研究
从以上回归结果可以看出，T统计量、F统计量、DW统计量均说明了模型的
有效性，调整后的R2=o．506也给与了列示。调整后的R2=o．506说明，公司治理至
少在50．6％的程度上解释了我国家族上市企业公司经蕾业绩的形成。回归结果显示，
自变量(NAPS)与因变量(FCCGI)之间存在显著的相关关系，进一步支持了HO。
调整后的R2比较低，这主要是由于样本数据比较少与行业因素对每股净资产有一定
的影响。
本部分的实证研究表明，本文所构建的家族上市企业公司治理指标评价体系
FCCGI与公司绩效指标每股净资产NAPS之间存在显著的正相关关系，这从经验上
验证了本文所构建的家族上市企业公司治理指标评价体系FCCGI的有效性与科学
性。
4．5结论与政策建议
4．5．1我国家族企业治理评价
a．中小股东的权益保护状况比较差
首先，现金流权与控制权分离度较高。在40家样本数据中，直接上市的家族企
业仅为18家，间接上市的家族企业22家，而间接上市的家族企业大都存在现金流
权与控制权相分离的情况。这主要是由于在2001年我国股票发行实行核准制之前，
家族企业直接上市的门槛比较高。为了满足资金需求，众多企业纷纷采取了买壳上
市的资金筹措方式。具体的现金流权与控制权分离度如表4．16所示：
表4．16样本公司现金流权与控制权分离度分布情况
现金流权与控制权分离值上市公司数占样本比重(％)
l 23 57．5
1．2 12 30．O
2．3 5 12．5
其次，单独或者合计持有公司百分之三股份的股东，在股东大会召开前十日提
出临时提案的家族上市企业只有4家，其他家族上市企业尚未发生过这种情况。这
极大的削弱了家族上市企业公司治理中小股东权益受保护的程度。
101
4我圈家族企业公司治理评价指标体系研究
b．公司治理创新在家族上市企业中的普及度还很低
这主要表现在两个方面：第一，目前在董事选聘中已经实行累计投票制的家族
上市企业甚少，在40家样本中仅6家家族上市企业实行了累计投票制，只占样本的
15％；第二，虽然大部分家族上市企业已设立董事会专业委员包括提名委员会、审
计委员会、薪酬委员会等，但众多家族上市企业在2007年所披露的《关于“加强公
司治理专项活动"的自查情况》中都提出了目前董事会专业委员会已在司治理中发
挥了积极作用的情况也尚少见，只有5家家族上市企业在该文件中披露董事会专业
委员会已在公司治理中发挥了积极作用，其他企业要么尚未设立专业委员会，要么
直接表明专业委员会未发挥有效的作用。
c．监事会的运作能力保证性与运作情况较弱
在40家样本公司中，只有7家家族上市企业中的监事专职，其它上市公司的监
事均为兼职，这在一定程度上影响了监事对本公司经营情况等各方面的关注，导致
无法及时发现问题并提供建议。虽然监事会在召集临时股东大会方面的表现相对较
好些，但情况也不尽入意。在近三年内(即2004年．006年)召开临时股东大会的
家族上市企业14家，占样本的35％。
d．家族上市企业社会责任的履行情况很差
在所有的样本公司中，几乎所有的家族上市企业均无公益性捐赠支出与采取公
司环境保护措施，对相关利益者的保护不到位。
4．5．2改进我国家族企业公司治理的对策
基于上述原因，本文提出以下几个改进我国家族上市企业公司治理的建议：
首先，建立健全家族上市企业股票发{亍制度，严格控制家族企业“买壳’’上市，
防止未来新上市家族企业出现现金流权与控制权相分离的现象；对于已上市的家族
企业，提高家族股东的持股比重，降低现金流权与控制权的分离度，股权越集中，
所有权和经营权越容易统一，企业的监督成本和代理成本也越低；鼓励家族企业直
接上市或通过其全资子公司持有上市，限制以金字塔结构控制上市公司。
其次，及时了解国际公司治理最新动态，积极汲取国外公司治理经验教训，加
强公司治理创新的宣传尤其是董事会专业委员会、累计投票制度、投资者关系管理
方式等，以便我国家族上市企业的公司治理能够紧跟时代的步伐，并在实施过程中
l()2
4我国家族企业公司治理评价指标体系研究
给与专业指导。在投资者关系管理中，不仅要在公司网站中建立投资者关系栏，同
时开通投资者热线、投资者论坛等进行在线回答投资者的相关问题。
同时，加强对董事会、监事会与经理层的培训如举办各种研讨会、交流会、培
训班等，提高相关人员的专业水平和职业操守；优化经理层的选聘制度，提高经理
层选聘制度的透明度与公平性，积极发挥董事会提名委员会的作用，目前已在经理
层选聘中实行董事会提名委员会制度的家族上市企业还相当少；提高监事会的运作
能力，在无法保证在公司工作时间的状况下，对监事会成员的兼职状况做出必要的
限制。
最后，完善现有的《上市公司治理准则》，区分国有控股上市企业与家族上市
企业，积极制定针对家族上市企业公司治理的各种制度如实际控制人制度、关联交
易制度等，使家族上市企业的经营更加透明化、公开化，最大限度的发挥投资者在
家族上市企业公司治理改善中的作用。
除此之外，还应加强董事会、监事会、经理层对公司治理知识的全面学习。：至
目前止，利益相关者的治理如公司社会责任疆行、员工参与程度等一直处于被忽视
的状态。然而，作为一个有机的整体，其是公司治理的重要组成部分。
103
5我阑家族企业公司治理工具研究
5我国家族企业治理工具研究
5．1股权结构优化
家族企业是世界范围内较为普遍的企业组织形态之一，也是当代企业群体中数
量最为庞大、内部结构与关系最为复杂、规模差异最大的一种企业形态(郭跃进，
2003)。根据克林·盖尔西克(1997)的研究，由家族所有或经营的企业在全世乔企
业中占65％．80％，世界500强企业中有40％由家族所有或经营，许多名声显赫的大
公司如微软、杜邦、福特、柯达、迪斯尼、安利、摩托罗拉等都是家族公司。在皿
洲，特别是东南亚华人社会中，家族企业这种组织形式更是非常普遍。在东南亚各
国和地区中，最大的15个家族控制的上市公司总值占其国内生产总值的比例是非常
的高，如香港为84．2％、马来谣亚76．2％、新加坡为48．3％、菲律宾为46．7％、泰国
为39．3％(闻岳春，2001)。在我国，改革开放20多年以来，家族企业在新旧体制
夹缝和政策歧视中顽强地生长、不断壮大。
由于我国家族企业的发展历史不长，加上特定的历史和文化因素的影响，我国
家族企业在发展中出现了许多问题。特别是2001年以来，随着一批家族企业公开发
行股票和上市，家族上市公司的融资来源、融资方式、融资风险、家族股东的“一
股独大一等方面的问题受到理论界的普遍关注。而这些问题都与股权结构密切相关。
国内外众多的研究表明，股权结构不仅影响企业的融资方式、资金成本和财务风险，
而且还决定了企业的治理效率，进而影响了家族企业绩效。家族企业和其他类型企
业的本质区别在于企业的股权结构(所有权和控制权的归属)，这也是决定家族企
业的利弊和兴衰存亡的最主要因素。由于种种原因，很多上市家族企业的股份制改
造较不彻底，其中由于股权结构不合理，常常导致上市公司治理效率低下。
公司价值是公司治理水平最有效和最直接的反映。因此，股权结构的不合理最
终将影响公司价值的最大化。股权结构对公司价值的影响，主要是通过影响公司的
治理成本和治理效率来实现的。股权结构决定了股东结构、控股股东的身份、股权
集中度以及股权制衡度，导致股东行使权力的方式和效果有较大的区别，进而对公
司治理模式的形成、运作产生影响，并最终影响公司价值。
i04
5我国家族企业公司治理工具研究
在我国上市家族公司中，家族控股股东大多采用通过间接持股方式达到对上市
公司的控股地位，即金字塔式的股权结构，形成了对企业的隐形分散控制形态和事
实上的⋯股独大，从而使得上市家族企业的股权结构分散度与一般企业“形似而神
不似"。2006年底，尽管中小企业板完成了股权分置改革，但限售股份仍处于不
可流通状态，股权高度集中，使得两类代理问题(所有者和管理者、大股东与中小
股东)同时并存。那么，家族企业现存的股权结构对企业价值有怎样的影响，以及
怎样的股权结构有助于企业价值最大化?在本节中，以深圳中小企业板的2004～
2006年的数据为样本，对我国家族企业股权结构特征与公司价值之间的相互关系进
行实证研究，以判断家族企业股权结构及其特殊性对企业绩效的影响程度，并提出
相应的政策建议，为我国家族企业公司治理结构优化提供相关决策依据。
5．1．1文献综述
5．1．1．1关于股权结构的界定
对于公司股权结构的认识和划分，我国学术界在各种说法的具体表达方式上存
在差异，李善民和王彩萍(2002)认为张红军(2000)关于股权结构的定义比较具
有代表性，即股权结构包含两层含义：第一，股权构成。具体分为国家股东、法入
股东、社会公众股股东、外资股东等。第二，股权集中度。具体分为前三大股东持
股比例、前五大股东持股比例、前十大股东持股比例以及根据前十大股东计算出来
的赫芬德尔指数等。
杜莹、刘立国(2002)也认为，股权结构包括股权构成与股权集中度，即“质”
和“量”两个方面。股权构成是指各个不同性质的股东集团分别持有股份的多少，即
国家股东、法人股东及社会公众股东的持股比例，它是股权结构“质”的体现；股权
集中度指的是股权集中或分散的程度，它是股权结构“量”的体现。
郑家喜(2006)则认为股权结构不仅仅只包含股权构成与股权集中度，还应当
包括股权的均衡性，即各个股东之间的制衡关系。
从文献中可以归纳出股权结构的含义，简单地理解为两个方面：一是公司的股
份由哪些性质的股东所持有：二是各股东所持有股份的比重及股东之间的强弱格局。
前者说明了股份持有者的特性，后者说明了股权集中或分散的程度。因此，下文研
究的股权结构将体现于股权构成、股权集中度和股权均衡度三个方面上。
105
5我国家族企业公司治理工具研究
5．1．1．2关于股权结构对公司治理机制的影响
目前，国内的研究主要从内部治理机制和外部治理机制两个方面来研究股权结
构对公司治理机制的影响。如李善民和王彩萍(2002)的研究认为，由于我国企业
特殊股权结构的影响，我国公司的内部治理机制的功能大大弱化，产生了一系列问
题。首先，在公司的内部组织功能方面，畸形的股权结构导致了股东会、董事会、
监事会的功能无法正常发挥，公司内部组织功能失效，具体表现为股东大会成为大
股东的“一言堂”、监事会的作用无法发挥、董事会受“内部人”控制等方面。许小年、
王燕(2004)、叶祥松(2001)、黄余海(1998)和陈湘永(2000)等人分别对此
问题进行了研究；其次，在委托．代理关系方面，约束激励机制基本不存在、委托．
代理问题严重、代理成本较高。袁国良(2000)、高明华(2001)和董秀良(2001)
等人对此问题进行了研究。其次，对于公司的外部治理机制，多数研究认为由于我
国资本市场发展不完善，股票的市场定价机制、经理人市场以及公司控制权市场尚
未形成等原因，外部治理机制对我国上市公司治理的作用较小。
5．1．1．3股权结构对公司价值的影响
国外关于股权结构对公司价值影响的研究起步较早，从Berle&Means(1932)的
经典文献(The modem corporation and private property))算起，学者们对股权结构与
公司价值之间的关系的研究进行了长达70多年的思考，研究成果颇丰；国内的相关
研究则起步较晚，在实证研究的样本选取上多以某一年度沪深主板市场上的所有上
市公司为主，样本相对较大。不少学者认为，股权结构与经营业绩之间的关系，由
于国家、经济社会环境、资本市场发达程度、上市时间长短的不同，会出现较大的
差异，此外，选择不同的价值度量指标，如Tobin's Q、ROA、ROE、EVA等，以
及不同学者们研究角度的不同、选取研究样本方式的不同(不同的市场、不同类型
的企业等)，也都会对二者之间的相关关系有所影响，因此，在股权结构对企业价
值的影响上几乎没有得到过一致的结论。
下面将从股权构成、股权集中度和股权均衡度三个方面对该领域的文献进行综
述：
&股权构成对公司价值的影响
鉴于中小企业板的家族上市公司中基本不存在国有股东，即使有，持股比例也
非常低，因此，股权构成只考虑法人股东和社会公众股东持股。在现有的研究文献
106
5我圉家族企业公司治理工具研究
中，股权构成与绩效关系的研究成果较多，却并没有达成一致共识。造成学者研究
结论的差异源于对行业细化进行实证、绩效指标选取的差异等。
对于法人股持股比例与公司绩效的关系，学者们大致存在三类看法，～类认同
二者之间存在正相关关系，一类认为二者之间存在非线性关系，还有～类认为二者
之间相关性不明显。目前，尚无学者认为二者之间存在负相关关系。然而，大多数
学者倾向于法人持股比例对公司治理的积极作用。
Sun与Tong(2003)认为，在中国上市公司中，法人股虽然不能上市流通，但可
以根据协议进行转让，更关注公司中长期的经营发展情况，并以求得良好的股利回
报为目的，对公司绩效有着较为积极的影响作用；皮毅(2004)以2003年的中国上
市公司群体为样本，研究后认为，法人持股比例上升有利于提升公司绩效。这种作
用体现在两个方面：一方面，随着法人持股比例的上升，许多法人股东代表作为独立
董事进入董事会，其有动力监督经理人员、参与公司重大决策，并能够对抗控股的
大股东对其他股东的剥削，对公司绩效产生积极作用，另一方面，法人持股的增加
预示着公司治理状况的改进，从而降低代理成本，间接提高公司绩效：
张红军(2000)以1998年中国上市公司整体为样本进行研究后，认为二者之间
存在明显的=次函数关系，具体表现为U型；施东晖(2000)选取1999年公布财
务报告的440家上海证券交易所上市的公司为研究样本，实证分析后认为二者之间
存在三次函数关系，当法人股比重低于20％或超过60％时，法人股持股比例与企业
绩效呈正相关关系，当法人股比重落在20％-～60％区间时，法人股持股比例与企业
绩效呈负相关关系。
朱武祥、宋勇(2001)以1994,--,2001年家电行业上市的2l家企业为样本，实
证研究得出结论，法入持股对公司绩效指标存在正相关影响，但方程的拟合度很差，
回归结果并无说服力，表明二者之间关系并不显著。
至于流通股东持股比例与公司绩效的关系，同样存在正相关、负相关和不显著
相关这三种看法：
方毓敏(2006)以截至2004年底在沪深证券交易所挂牌上市的公司为样本，研究
后认为，我国资本市场尚不发达，敌意兼并的事件极少发生，加之流通股持有者大
多是中小股东，通常无权参加股东大会直接行使自己的控制权，因此，往往追求的
是短期股票买卖价差，具有很强的投机性，这种“用脚投票”的方式能够对公司高层
107
5我围家族企业公司治理工具研究
产生一定的压力，促使其改进经营管理，对公司绩效产生一定的积极作用。
胡国柳、蒋国洲(2004)选取了1997年底前在深沪主板市场上市的非金融类A
股公司1998--一2002年的面板数据，通过实证分析得出结论，社会公众股比例对公司
财务业绩的影响是负面的。原因在于，一方面，社会公众股东无法对公司治理发挥
监督作用：另一方面，随着社会公众股比例的增加，大股东就越有能力侵占少数股
东的利益，导致公司财务业绩与社会公众股比例负相关。
施东晖(2000)认为流通A股与企业价值之间不存在显著相关关系。
b．股权集中度对公司价值的影响
关于股权集中度与企业价值的研究最早可追溯到Berle&Means(1932)。自此
之后，关于股权集中度与公司价值的研究如火如荼，然而，尚无统一观点，截至目
前，有如下三种不同的结论：
第一，正相关派
Jensen&Meekling(1976)从管理者与广义股东在两权分离中所产生的代理成
本角度出发，最早研究了公司价值与经理人持股之间的关系。他们将股东分成内部
股东(经理人员)和外部股东两类，前者拥有对经营管理决策的投票权，后者则没
有。公司价值取决于内部股东所占有股份的比例，该比例越大，公司的价值越高。
Shleifer＆Vishny(1986)在Jensen&Mcekling(1976)基础上进行补充，考虑了大股
东与中小投资者之间存在的另一重委托代理问题，提出股价上升带来的财富效应使
得控股股东和中小股东的利益趋于一致，通过对存在大股东控股的股权集中型公司
建立的模型表明，股价上升带来的财富效应使得控股股东和中小股东的利益趋于一
致，它们有足够的动力去收集信息并监督经理层，有效地避免了管理层牺牲股东利
益、谋取自身利益的行为，有助于降低代理成本，减少股权高度分散情况下小股东“搭
便车”现象。因此，他们认为，相对予分散型公司，股权集中型公司应该具有较高的
盈利能力和更好的市场表现。这两篇文献很好的围绕着代理理论研究了股权结构的
优化选择问题，推出股权集中型公司具有较高的盈利能力和更好的市场表现。
国内学者进行实证研究也得出相同结论：许小年、王燕(1999)对中国800多
家上市公司的股权结构进行实证研究，以前十大股东持股比例之和与赫芬德尔指数
(H指数)衡量股权集中度，考察了股权集中度与企业绩效之间的关系，结果发现，
108
5我国家旗企业公司治理工具研究
股权集中度与企业绩效具有显著正相关关系①；于东智(2001)以1999年底上市的923
家A股(包括同时发行B股)的上市公司为研究样本认为，适度的股权集中度有利于
公司绩效的提高；苏武康(2003)以2001年沪深市场上市公司为研究对象，认为中国
上市公司股权结构中控股股东的存在的确有助于公司绩效的改善，股权集中度与公
司绩效呈正相关关系；严武(2004)认为，我国上市公司股权结构不合理，股权呈
现高度集中的特征，公司治理机制运行效率低，许多上市公司出现大股东滥用控制
权或不正当关联交易大肆侵占上市公司利益的行为，又由于我国的法律体系尚不完
善，根据国际经验，集中型股权结构是一种合理选择；张明峰(1991)以台湾地区
1985"-'1989年的129家上市公司为研究样本，考察其经营绩效与股权结构的相关关
系，认为董事会持股比例越大，公司经营绩效越好；董事会或近亲兼任总经理的企
业有更好的财务绩效圆。
第二，负相关派
Fama&Jensen(1983)也认为，经理人员如果大量持股会产生成本抵消效应。。经
理的持股量不宜过大，当经理人员只拥有公司少量股权时，由于市场约束机制的作
用，仍然会迫使经理人员追求公司价值最大化目标，当经理人员持股量增长到有足
够的投票权时就可能大大抵消外部市场对他的约束作用，经理人员从而可能滥用控
制权来谋取自身利益最大化，其结果可能会导致公司价值降低；Pound(1988)对
此提出了利益冲突假说，认为大股东在与经理层之间进行战略合作时发现，彼此勾
结将使他们同时受益，因此，大股东存在着对小股东进行掠夺的动机和能力，很可
能凭借自身股东身份在监督管理层的同时，获取自己所需的信息，或者从其他与公
司有关的活动中获取好处，从而导致公司价值的降低。
Burkart，Gromb＆Panunzi(1997)认为，在股权集中的条件下，大股东的控制降
低了管理者的积极性和其他专用资产的投资，从而也就不利于公司价值最大化，即
得出集中的股权结构与公司价值呈负相关关系的结论；Nagar，Petroni和Wolfenzon
(2000)发现，第一大股东持股比例较高的公司和有若干大股东持股比例相近的公司，
其业绩比只有一个大股东但持股比例不高的公司要好。原因是如果公司拥有一些持
股比例相当的股东，则股东间的相互监督能够抑制某个大股东将公司利益转为私人
(1)本文摘自梁能主编的‘公司治理结构：中国的实践与美国的经验》一书中．
@引摘自张学平《股权结构设计与调整一高科技企业为例》一书。
109
5我困家族企业公司治理工具研究
利益。然而，那些只有～个大股东且持股比例适中的公司，大股东同时具有盘剥公
司资源的动力和能力，将对公司价值有负面影响，即适度的股权分散有利于提升公
司价值。
第三，不确定派
一些学者综合了正相关和负相关两种观点，认为股权结构对企业价值的影响是
倒U型或U型曲线，或根本不存在显著相关关系。
McConnell&Servaes(1990)认为，公司价值与股权结构之间有菲线性关系，内
部控股股东股权比例小于40*,6时，托宾Q值随控股比例增大逐步增大：当控股比例
达到40％．50*／0时，托宾Q值达到最大，然后开始下降，即控股股东持股比例与企业
价值呈倒U型关系。
孙永祥、黄祖辉(1999)以1993年底在沪深证交所上市的174家A股公司1994"--"
1998这5年的数据为样本进行实证，认为企业价值是第一大股东持股比例的=次函
数，第一大股东持股比例与公司托宾Q值呈倒U形关系。随着第一大股东持股比例
的提高，托宾Q值先是上升，当第一大股东持股比例超过50％后，托宾Q值随之
下降。因此，有一定集中度且存在其他大股东的股权结构，最有利于公司经营激励、
收购兼并、代理权竞争、监督机制作用的发挥，从而，企业的绩效最高。
匡霞(2005)以上海证券交易所2003年的上市公司为样本进行研究，认为大股东
的控制比例与净资产收益率、总资产收益率呈明显相关关系，特别是净资产收益率
与大股东的控制比例有明显的U型关系。
曾颖、叶康涛(2005)通过构建一个两时点的大股东掠夺模型，表明随着大股
东持股比例逐步上升，其掠夺效应大于监督效应，表现为代理成本与大股东持股比
例正相关；随着大股东持股比例进一步上升，持股比例的增加则不会进一步增加其
掠夺效应的程度，反而能够促使大股东利益与企业整体利益趋于一致．，从而表现出
代理成本与大股东持股比例负相关的关系，相应的，企业价值与大股东持股比例呈
U型关系。
Demsetz&Lehn(1985)以1980年为时间窗121，选取美国511家大型公司进行研
究，构造了三个不同的指标度量公司股权集中度，得出股权集中度与公司收益率之
间并不存在显著相关关系的结论。
c．股权制衡对公司价值的影响
儿0
5我国家族企业公司治理工具研究
股权制衡是指少数几个大股东分享控制权，通过内部牵制，使得任何～个大股
东都无法单独控制企业的决策，达到互相监督、抑制掠夺的效果。由于目前上市公
司的治理问题除了股东与经理人的冲突之外还存在严重的大股东对中小股东的掠
夺，如果存在多个大股东互相制衡，则既能保护小股东的利益，还能够对企业价值
产生一定的影响。从理论上来说，应该根据各大股东对公司的控制强弱来判断公司
股权结构的制衡程度。关于股权制衡，目前的研究还比较少，主要集中在讨论股权
制衡是否存在，及其是否对公司业绩或价值产生影响，缺乏更深入的检验和分析，
学者们对股权制衡的定义并不统一，研究结论更是大相径庭，主要存在以下三种看
法：
第一，股权制衡与公司价值正相关
陈信元、汪辉(2004)以2001年底在沪深市场上市的存在股权制衡的66家企
业为研究样本，从协同效应与侵害效应对公司价值的影响角度出发，建立一个模型，
分析了第二大股东通过抑制第一大股东的行为，提升公司价值，从而，证明股权制
衡公司的企业价值显著高于联盟型公司和其他公司，在多个大股东达到股权制衡的
情况下，是可以增加企业价值的。
李维安、王守志和王世权(2006)则以第二至第五大股东的持股比例之和与第
一大股东持股比例的比值作为股权制衡度的度量标准，实证后得出企业存在股权制
衡时，股东们越有可能竞争公司的控制权，。也更利于公司治理绩效的改善。
王永海、毛洪安(2006)以1995'---,2004年沪深两市全部上市公司为样本进行实
证研究，认为有一定集中度、有相对控股股东，且有其他大股东存在的股权结构有
利于提升公司价值。
第二，股权制衡与公司价值负相关
关于股权制衡与企业价值负相关关系的研究，多集中于案例分析与定性分析角
度，实证研究并不多见：
朱红军、汪辉(2004)通过对宏智科技股份有限公司的案例研究，分析认为在
股权制衡的股权结构下，控制性股东的控制权私人收益更大，因此得出的结论是股
权制衡的股权结构不能提高我国民营上市公司的治理效率．这种股权结构并不比一
股独大更有效率。
孙文博(2005)认为，当各股东持股比例接近时，即存在股权制衡时，会出现
5我困家旅企业公司治理工具研究
两种降低公司治理效率的倾向：一种是各股东对公司的控制权争夺可能会十分强烈，
从而影响公司正常的经营决策；另一种是公司的投资决策变得相对保守，因为没有
哪一个股东拥有足够的控制权可以单独控制企业的经营决策，这使得任何存在经营
风险的投资项目都可能受到不同程度的阻扰，从而降低公司的运作效率和资金使用
效率，继而影响企业价值的提升。
第三，股权制衡与公司价值存在非线性关系
黄渝祥、孙艳、邵颖红、王树娟(2003)以2001年底在沪深主板市场上市的
1166家企业为研究样本，认为股权制衡是股权集中条件下抑制大股东掠夺、保护中
小股东权益的重要方式，也是短期内改善公司治理结构切实可行的方法。股权制衡
度与公司业绩的相关关系随股权制衡度的变化而变化。当股权制衡度(第二、三、
四、五位股东股权总和与第一大股东的股权比例)在2．13～3．09之间时，股权制衡
的效果最好。
白重恩、刘俏、陆洲、宋敏、张俊喜(2005)以2000年沪深主板上市公司整体
■
为研究样本，认为上市公司中通常只存在一个最终的所有者，这个所有者如果持有
了绝大多数股份，则称之为绝对控股股东，这使得其可能将公司资源转移给母公司
或者其他关联方，一旦该控股股东所占股份非常大时，其自身利益将与公司利益趋
同。因此，公司的经营业绩与第一大股东的持股量之间存在一个非线性的关系，即
经营业绩与股权制衡度之间有着一个非线性的关系。
5．1．2我国家族企业股权结构特征
深圳中小企业板，于2004年6月25日正式启动，板内上市公司多以民营企业、
自然人控股的竞争力较强的制造行业为主，大部分企业为家族企业，具有主业突出、
高科技含量的特征。截至2006年12月29日，中小企业板上市公司总发行股本为
159．46亿股，上市公司市价总值为2015．3亿元，流通市值达724．36亿元。在披露的
年报中，2004"---2006年，中小企业板上市公司中制造业企业占企业总数之比分别为
89．47％，86％和79．05％①，说明了中小企业板以制造业为主的事实；中小板公司净
利润增长率平均达到了12．48％，21．84％和25．16％，平均每股收益达到0．47元，0．4
①本段计舅数据均来源于WIND金融数据终端，由作者计算归类。
112
5我国家族企业公司治理工具研究
元和O．45元，表现了良好的成长性和盈利能力；主营业务利润率平均达到29．42％、
27．55％和27．08％，主营业务突出。在三年内，中小企业板涌现了一批业绩优良、成
长性较好、广受好评的家族企业，如苏宁电器、七匹狼、七喜控股等。
中小企业板是深圳证券交易所主板市场内设立的一个相对独立的板块，包括运
行独立、监察独立、代码独立、指数独立，但其适用的法律法规、章程制度以及发
行标准与现有主板市场完全相同，这决定了中小企业板上市公司与主板市场在股权
结构方面有一定的相似之处。总体而言，中小企业板内的家族上市企业的股权结构
有如下特征：
第一，非流通股比重过大①
表5．1显示了2004,'--2006年中小企业扳已上市的企业中非流通股占总股本的比
例关系，非流通股的比重平均在60％左右，表明中小上市公司的控制权较难实现流
转，不利于优化公司治理结构。此外，在我国股票发行制度下，流通股比例的高低
直接反映了上市公司筹集资金的数量多少及难易程度，间接反映了中小企业板中的
企业筹资相对较难。然而，值得一提的是，表5．1中非流通股占总股本的标准差逐
年增大，表明各家企业开始逐步分化，这可能也是2006年底基本完成了股权分置改
革，使得一部分企业非流通股流通的结果。
表5．1中小板上市企业非流通股占总股本比重的统计性描述
样本数最大值最小值平均值标准差
2004 38 75％ 54．61％ 69．50％ 0．06
2005 50 68．25％ 39．63％ 58．83％ 0．07
2006 106 84．370名25．76％ 62．03％ O．16
数据来源：Wind资讯金融终端，并由笔者计算所得。
第：，法人持股比重较大
从持股股东类型划分，股东构成可分为国家股、法人股、社会公众股，表5．2
列出了2004～2006年家族企业中，三者的统计性描述。其中，法人持股比重较高，
平均持股比例达到56．63％，其余两者的持股比例均不及法人持股比重高，社会公众
。股权分爱改革后，菲流通股称为限售流通股。
113
5我国家族企业公司治理工具研究
股持股比例平均37．43％，国家股持股比例就更低了，平均持股比例仅仅为1．89％，
这也是中小企业板大多数为民营企业的现状所决定。
在下文的实证分析中，将只考虑法人股持股比例和社会公众股持股比例，体现
于股权构成的指标定义中。
表5．2 2004"-'2006年中小板上市企业股权构成的统计性描述
法人股持股比例社会公众股持股比例国家股持股比例
最大值75．00％ 74．24％ 29．87％
最小值12．88％ 15．63％ 0．00％
平均值56．63％ 37．43％ 1．89％
标准差0．15 O．12 O．05
数据来源：Wind资讯金融终端．并由笔者计算所得。
第三，家族隐形分散控股上市公司
在已上市的家族企业中，存在着严重的家族控制现象，家族通过直接或间接持
股，事实上掌握了企业绝对的控制权，公司的董事会、监事会甚至经理层多由家族
成员出任，非家族股东的势力较弱，股权制衡程度很低，股权集中度较大。根据2006
年年报统计数据披露，民营企业的实际控制人，有的通过直接持股控制家族企业，
如传化股份(002010)的许传化父子三人共同持股44．63％；有的并不壹接掌握一家
家族企业，而是通过持有另一家企业或与家族成员持股以间接掌握该家族企业的股
权，如鑫富药业(002019)的过鑫富，通过控股杭州临安申光贸易有责任限公司和
临安博联生物技术有限公司间接持有鑫富药业的32．41％股权，同时通过配偶吴彩莲
和妻妹夫林关羽共同持股21．16％，事实上掌握了53．57％的股权，这本质上反映了
家族上市公司通过何种方式控制上市公司。截至2006年底，中小企业板家族上市公
司中仅有一家公司存在交叉控股，其余家族企业均为直接控股或金字塔控股。如果
家族通过直接持股掌握企业，称为直接控股；如果家族通过持有多家企业达到间搂
控制上市家族企业，则称为金字塔式持股。表5．3列示了中小企业板中家族上市公
司控股企业方式的比例，发现以金字塔控股上市企业的家族企业占比最多，平均占
比高达86．56％。通过金字塔式持股方式达到对上市公司的控制，造成了家族企业控
制权与现金流权的偏离，体现了家族企业的实际控制人在上市公司的股权结构中的
114
5我圜家族企业公司治理工具研究
隐形分散控制形态和事实上的一股独大。这种现象的产生原因可能在于企业创立初
期，通常只有几个具有亲缘关系的发起人，而在企业上市时通常又是通过这些家族
高度控股的公司直接或间接上市，为其进行隧道挖掘和瓷源转移提供了条件，也有
利于保证家族控股股东的控制权。
关于家族实际控制人通过隐形分散持股间接控制家族上市公司的现状，造成家
族股东事实上的一股独大，将在下文的实证分析中体现于股权集中度指标的定义上。
表5．3 2004"-2006年上市家族企业的控制形式
家族企业通过何种方式控制上市公司的比例
直接控股金字塔控制交叉持股
2004 4．00％ 96．00％ 0．00％
2005 lO．OO％ 90．00％ O．oo％
2006 24．56％ 73．68％ 1．75％
平均12．85％ 86．56％ O．58％
数据来源：CCER民营公司数据库资料统计。
第四，第一大家族股东持股比重偏高
根据第一大股东持股比例的多少，将股权结构类型分为绝对控股、相对控股、
股权分散三种类型。其中，持股比重低于20％的称之为股权高度分散，公司没有大
股东；持股比重在20％到50％之间的为相对控股，公司拥有较大的相对控股股东，
同时还拥有其他大股东：持股比重大予50％为绝对控股，股权高度集中于一个绝对
控股股东手里，该股东对公司拥有绝对的控制权。从表5．4家族企业分布比重来看，
大部分家族企业做到了第一大股东相对控股，企业比重平均达到74．48％，达到绝对
控股的企业比重平均为23．82％。这种带有“家长式”作风的高度集中持股的股权模
式，有利于家族企业在激烈的市场竞争中，通过迅速传达生产指令、统一贯彻决策
意见等，促进家族企业获得竞争优势。
115
5我圈家族企业公司治理工具研究
表5．4 2004""2006年样本公司第一大股东持股比重
股权分散相对控股绝对控股
(第一大股东持(20％≤第一大股东持股比(第一大股东持股
股比重<20％) 重<50％) 比重≥50％)
2004 O．OO％ 68．00％ 32．00％
2005 3．33％ 80．00％ 16．67％
2006 1．75％ 75．440／0 22．81％
平均1．70％ 74．48％ 23．82％
数据来源：Wind资讯金融终端。并由笔者计算所得。
造成家族控制的主要原因在于：家族企业在创建时期只有少数几个发起人，并
且他们之间往往具有一定的血缘、亲缘关系，这使得家族成员的利益与企业利益紧
密地结合在一起，分散企业主与家族成员的股权并非易事。当家族企业上市后，通
常又是通过这些家族高度控股的公司直接或间接上市，家族股东为了保证对企业的
高度控制及维护既得利益，他们只对社会公众发行比例较低的流通股，必然形成家
族股东持股比重偏高。
针对第一大家族股东持股比重偏高，将在下文的实证分析中，在股权制衡度的
定义上予以一定程度的调整，以便反映第一大家族股东与非家族股东相抗衡的程度。
5．1．3实证研究
5．1．3．1样本选择
实证数据将选取截至2006年底，深圳中小企业板上挂牌交易的从新和成
(002001)到广博股份(002103)共计103家的上市公司，运用混合数据分析其2004"--
2006年度共计三年的年报数据，以判断其股权结构与企业价值之间的关系。为了保
证数据的有效性，尽量剔除异常样本对研究结论的影响，将根据以下标准对原始样
本进行筛选： (1)删除中小企业板中发行了H股或B股的公司，由于这103家公
司均只发行了A股，均没有发行H股或B股，故无需删除： (2)删除这些公司中
不存在亲缘关系的企业，即必须存在血亲、姻亲和亲缘关系，同时也包括由自然人
股东直接和间接持股控制本企业的个人型家族企业，这种类型的企业在未来一段时
1 16
5我国家族企业公司治理工具研究
间内，很可能由接班人接班，成为潜在的家族企业。如江苏琼花(002002)，在目
前的年报披露中，实际控制入为于在青，前十大股东中也没有其家族成员，但其已
让儿子于锡永接手管理相关项目。
经过以上步骤，剩下57家企业。其中2004年的有25家，2005年有30家，2006
年有57家，采取混合数据进行实证分析，即一共能得到112个样本数据。数据来源
于WIND咨询金融终端、色诺芬信息服务有限公司CCER系列数据库(CCER～般
上市公司财务数据库、CCER上市公司治理结构数据库、CCER民营上市公司数据
库)、中国上市公司资讯网和中国证券监督管理委员会网站公示。
5．1．3．2实证变量设计
a．股权构成指标
股权构成指标分为法人股持股比例、国家股持股比例和社会公众股持股比例，
由于家族企业的控股股东均非国有股东，以法人和自然人持股为主，鉴予中小企业
板上市企业的国有股东持股比例非常小，因此，股权构成指标只设置法人股东和社
会公众股东：
法人股持股比例FL，定义为(境内法人股+境外法人股+限售法人股)与总股
数的比值；
社会公众股持股比例为CL，定义为社会公众股东与总股数的比值。
b．股权集中度指标
股权集中度指标选取第一大股东持股比例，由于我国家族上市公司的经营权主
要由第一大股东及其代理人掌握，如果股权集中度仅选取第一大股东持股比例的话，
结论将有失偏颇。因此，本文还将选用前十大股东持股平方和的赫芬德尔指数进行
实证研究，以期将得到稳健性的检验结论。
第一大股东持股比例，本文将使用调整后的第一大股东持股比例作为计量标准，
即当家庭成员作为第一大股东时，如果前十大股东中还存在与第一大股东有血亲、
姻亲关系的成员，以及第一大股东间接控制的企业时，其持股比例将合并到第一大
股东持股比例中。这样的定义能够将家族实际控制入直接和间接持有的股权反映出
来，以体现其隐形分散的控制状态。
赫芬德尔指数H，H。=ΣS；2，用前n位大股东持股比例的平方和表示股权集中
117
5我国家族企业公司治理工具研究
程度。本文选取前十大股东进行计算。由于H指数使用了平方和的计算方法，在股
东持股比例均小于1的情况下，对墨取平方后将呈现出“马太效应～，比例大的平方
和与比例小的平方和差距加大，突出股东持股比例的差异。计算出的H值越大，表
明股权分布的集中度越大。在有些实证研究中，有的直接用前几大股东持股比例之
和计算作为股权集中程度的度量指标，然而，这样的度量值并不能准确度量出前几
位大股东的持股比例的差异，H指数却可以十分明显地显示出持股比例的非均衡情
况，因此，本文将使用赫芬德尔指数来体现股东之间持股比例的非均衡状态。
c．股权制衡度指标
Z指数：zl：=SI／是，是指第一大股东和第二大股东的持股比值，反映的是第
一大股东受到第：大股东制衡状况的指标。当Z=l时，表明第一大股东受到第二大
股东的制衡，Z≤l表明股权制衡，Z>l表明股权非制衡。Z越小，第一大股东的
控股程度越小，第一大股东受到其他大股东的制衡力度越大。针对本文研究家族企
业，将Z指数定义为第一大家族股东直接或间接持股数量与第二大股东持股数量的
比值，以衡量两者之间的实力强弱。
d．控制变量
除了上述解释变量外，影响公司价值的因素还有很多，丽且这些因素的影响是
不可忽视的，必须在模型中得以反映。在实证分析中，将选择如下变量作为控制变
量，并采用多元回归分析方法进行实证分析：
第一，公司规模，较大规模的企业，需要经营者更好的经营能力，从而，也将
积极地影响企业价值。我国上市公司的股本结构中仍存在大量限售流通股份，公司
市值并不能很好地表示公司规模，因此，本文将以公司期末总资产的自然对数衡量
公司资产规模，这也是我国学者的惯常做法，用符号CA表示该指标。
第二，行业性质，采取证监会的行业分类标准。由于中小企业板中上市公司绝
大多数属于制造业。因此，考虑行业作为虚拟变量，以mU表示，属于制造业时为
l，不属于制造业时为0。
第三，年份，由于使用了2004～2006年三年的混合数据予以实证，因此，定义
两个虚拟变量，oneye盯和研0year，当数据为2004年时，oneyear=1，否则，oneyear-=0；
。马太效应是指好的愈好，环的愈坏，多的愈多，少的愈少的～种现象。
n8
5我国家族企业公司治理工具研究
当数据为2005年时，twoyear=l，否则，twoyear----O；当数据为2006年时，oneyear=o，
twoyea闻。
e．被解释变量描述——价值指标的选择
在已有的实证研究中，国外学者大多采用市场指标：托宾Q值度量企业价值o。
该指标属于市场指标，由于国外股票已经达到全流通，股票权益市价可以直接以流
通股股票价格代表。在我国，股票市场价格发现功能有限，股票换手率高，二级市
场投机性较强，尽管2006年底已经完成股权分置改革，但真正实现股票“全流通”
还有很长的一段路要走。目前，法人股的股票目前大多仍处于限售状态，不能上市
交易，不能将限售股份的市场价格等同于流通股份的市场价格，对股价的估计存在
较大的困难，加之中小企业板自成立至今仅三年多，上市效应影响较大，因此，使
用托宾O值衡量将很可能高估上市公司价值。
国内学者，大多以财务指标，如净资产收益率ROE、资产收益率ROA、每股
收益率EPS等，度量公司业绩。ROE作为证监会规定的用于考核上市公司首次发行
新股、配股和进行特别处理等的指标，公司管理层对该指标可能进行的盈余管理国将
使其丧失客观性和真实性；其他两个指标均以会计利润为核心，无法反映风险结构
对投资回报率的影响，且同样存在会计操纵的问题。一般而言，财务指标或多或少
存在因利润操纵带来的数值与实际不符的问题，从而影响实证的正确性。
本文的实证研究将选用能够代表企业成长性的价值指标作为公司治理绩效的评
价指标。选择的价值指标不仅要考虑到风险因素，还应当尽可能减轻会计操纵的影
响以及弥补单纯以会计利润作为业绩衡量标准的不足，因此，选择Stern Stewart公
司的EVA指标作为价值的度量指标。根据该公司的推导：
设t为t时刻股权和债权的账面价值，M，表示t．1时刻到t时刻之间的净利润，
C表示t时刻的预期现金流，彤为t-l时刻到t时刻之间韵会计利润与资本成本之
差，WACC为资本成本，K为公司价值，以未来各期的现金流cf的现值之和表示：
Cf=Nit+‘一l一‘·”···············“··”······”············(1)
@托寅Q=公司资产的市场价值／其重置成本之比率。
国盈余管理：指的是企业管理当局为了最大化自身利益或股东j}|富，在会计政策许可的范丽内，编制财务会计
报告或构建业务交易时作出职业判断和会计选择的过穰。由于⋯定时期利益总蠡足一定的，盈余管理将可能损
密中小投资者、债投入、政府等利益相关者、会计信息使用者的利益。
119
5我国家族企业公司治理工具研究
码=M一(黝CC，·‘一I)⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯·(2)
(2)式带入(1)式得：
C=R／，+(1+w,4cc,)i,一l一‘·········-··．．····················(3)
继而推出在t+n时刻时：Cf+。=Rlt+。+(1+WACCt+。)J，+，l—k。·······(4)
根据定义有如下公式：
形=y=—i竺L—···································-·····(5)
‘鲁(1+watt,+。)”
将(4)式带入(5)式中得：
形：争l!±塑堡：!如=!±丝：[k
篙【I+珂么cCt¨)”
却绑+黝lt订+n_i 一喜高+善南
却喜高
Stem Stewart公司将账面值和利润的传统会计计量加以调整，并将调整后的剩
余收益结果称之为经济增加值EVA。因此，式(6)又可以表示为形=It+喜百渤，从而可以认为公司价值的增长来源于EVA的增长。
EVA(Economic Value Added)是指公司税后净利润与全部投入资本成本之间
的差额，是所有成本被扣除后的剩余收入。一个公司只有在其资本收益超过获得该
收益所投入的资本的全部成本时，才能被认为是为股东创造额外的价值。通过对所
使用的资本成本及对会计原则的合理调整，EVA指标能够比会计指标更好地反映企
业的盈利能力。具体的计算公式如下o：
E瑚=M咧r一删．黝cc
式中，NOPAT为税后净营业利润，等于营业收入一营业成本一销售、一般和管
管理费用一折旧一税收调整；其中，税收调整=利润表上的所得税+税率X(财务
①Stem stc吼rt公司予2000年进入中国后．根据中国证券市场的特点，设计了该EVA的计算公式。
120
5我国家族企业公司治理工具研究
费用+营业外支出一固定资产／无形资产／在建工程准备一营业外收入一补贴收
入)；税率根据各公司所处行业以及享受优惠政策的不同而不同，具体税率将于附录
1中列明；NA为债务资本与股权资本总和；WACC的计算较为复杂，是计算EVA
的难点所在，本文将使用现有的结果简化计算。WACC为加权平均资本成本，等于
债务资本成本率×(债务资本／总市值)×(1一税率)+股本资本成本率×(股本资
本／总市值)；其中，债务资本，由于家族企业的债务资本尚无上市。不存在显性
的债务市值，因此，将以公司债务的账面值替代，实际上，这也是国外通行的处理
方法。债务资本成本率，假定上市家族企业的负债主要源于银行存款，因此，将选
用当年银行3～5年期的贷款基准利率作为税前债务资本成本率，具体数值如下，
2004年、2005年均为5．85％，2006年为6．48％；股本资本，选用年末最后一个交易
目，家族上市企业股票收盘价与当日公司总股数的积；
股本资本成本率=无风险收益率+夕×市场风险溢价；
关于无风险收益率，通常以国库券收益率为替代，鉴于我国资本市场上的投资
者，相当大程度上追求的是短期收益，使用短期存款利率最能体现投资者的机会成
本，因此，选取银行1年期定期存款利率替代无风险利率，具体数值如下，2004年、
2005年均为2．25％，2006年为2．52％：
关于B值，如果公司在当年年底有100周的行情数据，则用该股票的周收益率
与其对应的股票指数的周收益率进行线性回归得出；如果公司在当年年底没有100
周的行情数据，则使用其所在行业平均数。由于大部分家族上市公司在当年年底并
没有100周的行情数据，因此，为了简化计算并统一口径，将使用该股票的年收益
率与同期股票市场指数(本文以深圳综合指数替代)进行回归计算，同一行业将使
用相同的p值，具体p数值见附录2所示；
关于市场风险溢价，美国股市的风险溢价约为6％，计算方法是将60年左右的
时间短期标准普尔指数的年均收益率与长期国债的年均收益率相减，由于我国证券
市场诞生的时间较短，市场上可供选择的投资品种较少，风险溢价应低于美国。因
此，按照已有研究成果，将市场风险溢价定为舷。
通过以上步骤计算出EVA的数值如本文后的附表所示，由于不同资本规模的
企业将对价值产生一定程度的影响，因此，本文将以使用EVA回报率，作为价值
指标的衡量。
12l
5我国家族企业公司治理工具研究
EVA回报率的计算公式为：EVA回报率_EvA值／总资本①
根据以上定义，将实证中使用的变量类型及含义归纳如表5．5所示：
表5．5变量类型及含义
类型变量含义变量定义变量
被解释变量企业价值EVA回报率EVAr
法人股持股比例(FL) FL
股权构成
社会公众股持股比例(CL) CL
解释变量第一大股东直接和间接持股比例Ll
股权集中
前十大股东持股比例平方和(赫芬德尔指数) HlO
股权制衡第一大家族股东与第二大股东持股比值Z
资产规模期末总资产的自然对数CA
行业性质虚拟变量，当企业属制造业时为l，否则为0 IDU
控制变量数据为2004年时，oneyear=1； Oneyear
年份数据为2005年时，twoyear=1； ＆
数据为2006年时．oneyear---O，twoyear---O． twoyear
5．1．3．3回归结果
本文将使用计量经济学分析软件Eviews进行实证部分的数据处理。在确定模型
前，对除了时间虚拟变量之外的解释变量进行多重共线性分析。从表5．6的相关系
数的统计特征来看，LI、H10和Z三个变量之间的两两相关性较强，因此，下文将
分三个模型予以回归。此外，FL和CL之间的相关系数较高，这可能是因为家族企
业中国有股东持股几乎为零，导致法人股东和社会公众股之间大致存在线性关系，
在下列模型的回归中，将选用FL和CL之间的一个变量或不选用进行回归。这样操
作之后，可以认为多重共线性问题的影响程度不大。
①总资本包括债务资本和股本资本，也可以表示为公司全部资产减去应付账款、应付单据、其他应付教等商业信
用后的净值。
122
5我国家族企业公司治理工具研究
表5．6解释变量之间的相关系数
CA CL EVA FL HlO IDU Ll Z
CA 1 ．0．1489 0．2892 0．0832 0．2411 ．0．1215 O．1293 0．1493
CL ．0．1489 1 ．0．2542 ．O．6100 ．0．3488 0．2728 ．0．2353 ．0．0058
EVA 0．2892 -0．2542 l 0．226l 0．0144 -o．2915 O．0915 -0．152
FL 0．0832 —0．6loo 0．2261 l 0．4157 ．0．1675 0．2657 0．0842
HlO O．24ll -0．3488 0．0144 0．4157 1 ．0．2025 O．6176 0．6758
IDU ．0．1215 0．2728 ．O．2915 ．0．1675 ．0．2025 1 ．0．2972 0．0153
Ll 0．1293 ．0．2353 0．0915 0．2657 0．6176 ．0．2972 l 0．407
Z 0．1493 ．O．0058 ．0．152 0．0842 0．6758 0．0153 0．407 l
对于假设，将运用以下模型进行回归：
E黝，．=tTlo+％q+口2口+鸭研+a4CA+aslDU+口60NEYEAR+aTTWOYEAR+C
其中，E翻，．表示EVA回报率；G，，当J=l，2，3时，分别表示只计入法人股持
股比例、只计入流通股的持股比例、不计法人股和流通股持股比例；口，当i=l，2，3
时，分别表示取第一大股东持股比例、前十大股东持股平方和H10以及股权制衡度
Z的指标，当口为前十大股东持股平方和H10时，％取0，即只检验Ll、Z与价值
指标之间是否存在U型关系，而不检查HIO与价值指标之间存在U型关系；CA表
示期末总资产规模的自然对数；IDU表示行业标准，当制造业时取l。否则取0；
ONEYEAR是虚拟变量，当数据为2004年时取l，否则取0；TWOYEAR也是虚拟
变量，当数据为2005年时取l，否则取0。通过回归，一共能够得到15个方程组，
下列三个表格分别显示当口为L1、H10和Z的回归结果，小括号上方的数字为该
变量的回归系数，小括号中的数值表示该系数的t检验值：
首先，当n为Ll时，方程为：
EFAr=口o+CtIG，+哆三I+口3置+a4CA+口5IDU+cqONEYEAR+口7TWOYEAR+C
123
5我国家族企业公司治理工具研究
表5．7当D取L1时，共有六个方程
被解释变量：价值指标(EVA回报率)
解释变量观测量：112
方程1 方程2 方程3 方程4 方程5 方程6
0．0505 14 0．04202 l
FL
(1．626956) (1．378992)
．0．056807 ．0．051626
CL
(·1．6561 18) (·1．514050)
0．221832 -0．023914 0．200916 -0．020896 0．16752 -0．016044
Ll
(1．166907) (-o．702964) (1．067859) (-o．621361) (o．888 177) (-0．476385)
-0．288342 ．0．259152 -0．2 13996
Ll宰Ll
(-1．313763) (一1．198131) (-o．989 1 44)
0．019935 O．019124 0．019559 0．Ol 8762 0．0212 O．020406
CA
(3．096280) (2．973810) (3．025385) (2．91 1592) (3．29131 1) (3．193249)
m．030626 -0．0303 82 ．0．028940 一0．02869 1 ．0．033392 ．0．032842
DU
(-2．860225) (-2．828092) (-2．65425刀(一2．626393) (-3．1341 44) (-3．087028)
0．009142 O．009926 0．0117lO 0．0l 172l 0．016598 0．01 6233
ONEYEAR
(0．8241 14) (o．892944) (1．113025) (1．111782) (1．630184) (1．595574)
0．006068 0．00726 1 0．010660 0．0l 1098 0．009903 0．010328
TWoYEAR
(O．640056) (O．76681 1) (1．159968) (1．206091) (1．070098) (1．1 17395)
-0．250366 ．0．189191 ．0．196399 ．0．146214 ．0．227740 ．0．183232
C
(-2．88580 1) (-2．575590) (-2．240344) (-1．894692) (-2．638779) (-2．488234)
R2 0．20．1 55 0．188299 0．202266 0．191255 0．181228 0．173599
F检验值3．750342 4．059668 3．767047 4．138469 3．873477 4．453398
D．W． 2．447429 2．410228 2．442584 2．41704l 2．42222 1 2．4024
其次，当口为HIO时，方程为
EVAr=％+qGJ+吃qo+a4CA+asIDU+a60NEYEAR+aTTWOYEAR+C
124
5我嗣家族企业公司治理工具研究
表5．8当毋取HIO时，共有三个方程
被解释变量：价值指标(EVA回报率)
解释变量观测量：112
方程7 方程8 方程9
0．06226
FL
(1．969188)
-o．065250
CL
(一1．894512)
-o．1 12314 -0．097762 ．0．074346
H10
62．095435) (-1．895334) (-1．666804)
0．021489 0．020973 0．022439
CA
0．344753) (3．245823) (3．455742)
-0．030947 ．o．029303 -0．034218
IDU
(-3．019747) (-2．803219) (-3．338628)
ON眦AR 0．009595 0．012999 O．018158
(0．883447) (1．258179) (1．800123)
0．005228 O．0108l O．009952
TWOYEAR
(0．558821) (1．192404) (1．085965)
一0．218564 旬．159148 ．0．200342
C
(-2．995927)。(-2．103667) (-2．73 1 688)
R2 O．217213 0．215133 0．188305
F检验值4．856029 4．796785 4．918175
D．W． 2．37635 2．385095 2．365273
再次，当口为Z时，方程为
EVAr=ao+qGj+azZ+a322+口4CA+asIDU+a60NEYEAR+otTTWOYEAR+C
125
5我圜家族企业公司治理工具研究
表5．9当Di取Z时，共有六个方程
被解释变量：价值指标(WVA回报率)
解释变量观测量：112
方程10 方程ll 方程12 方程13 方程14 方程15
0．039066 0．041407
FL
(1．336518) (1．411306)
-o．040506 -o．046057
CL
(-1．2 14932) (-1．38603 1)
田．00265l -o．001168 -o．002519 ．o．001108 ．0．002699 -o．001140
Z
(-2．348737) (-2．406642) (-2．2 10768) (-2．280898) (．2．383509) (-2．338267)
．o．0000306 O．000029 O。0000321
Z●Z
(1．453200) (1．367691) (1．523484)
o-019932 0．021073 0．019867 O．020825 O．02J18 O．022469
CA
(3．145616) (3．333756) (3．119206) (3．275980) (3．368633) (3．582397)
—o．029276 加．0275 12 -o．028587 -o。026592 -o．032352 -0．030688
瑾，U
(-2．888005) (-2．719352) (-2．7591 18) (-2．681683) (-3．264907) (-3．096727)
O．009038 O．0l 1013 O．Oll574 O．013278 0．015149 0．017616
0NEYEAR
(0．833204) (1．017982) (1．125786) (1．295740) (1．534378) (1．797633)
0．007862 0．007462 O．Ol 1290 O．011155 O．010698 O．O10456
TWO妁巴螺
(0．8561 33) (o．808671) (I．259835) (1．239774) (1．192865) (1．158814)
—o．197109 -0．217570 -0．161770 -o．176787 ．o．188614 ．0．209642
C
(-2．693295) (-3．013566) (-2．120591) (-2．332 1 66) (-2．577367) (-2．899050)
R2 0．242494 0．2271 13 O．240266 O．22660l O．229483 0．212451
F检验4．7560196 5．1423“ 4．69858 5．12740l 5．2 12036 5．71897l
D．W． 2．303996 2．358979 2．318123 2．371 393 2．289307 2．350492
． 上述三个表格中显示了15个方程的回归结果。15个方程均在1％显著性水平下
通过F检验，表明回归方程显著；各主要系数的t检验值在5％显著性水平下通过了
126
5我圈家族企业公司治理工具研究
t检验，表明回归系数显著；杜宾值(D．W．)均显示不存在显著自相关；拟合优度R2
值约在20％左右，主要是考虑到中小企业板自成立起三年有余，成长时间较短，样
本数量相对有限，加上R2会随着样本数量增多而增大，因此，该拟合优度尚可接受。
5．1．4实证检验的结果及经济学意义分析
关于股权构成，在回归方程中，法人持股比例FL和EVA回报率均呈正相关关
系，流通股持股比例CL和EVA回报率均呈负相关关系，与Sun与Tong(2003)、皮
毅(2004)；胡国柳与蒋国洲(2004)的研究结论一致。这说明，在家族企业中，法入
股东大多是公司的创立者或其家族成员控股的企业，由于持有较高的股份投机性较
弱，有激励动机也有监督能力来管理公司经理人员的决策，决定了其更具有“经济
人”的特征，更关注公司的中长期经营发展，以求得良好的绩效回报，加之法人股
东本身也是生产经营者，能够全面而充分地了解市场动态与公司内部信息，有利于
进行生产经营决策，在公司治理中起到相对积极作用，从而促进企业价值的提升；
另一方面，流通股的持有者大多是中小股东，持股比例较小，由于参与公司治理的
成本过高，难以获取公司发展的内部信息，导致他们具有“搭便车"的投机心理，
往往追求短期股票买卖价差，相对不会关注企业的长期发展，因此，对企业的绩效
有一定的负作用。
关于第一大股东持股比例Ll，方程l---6中，无论检验了线性回归还是U型关
系，系数均未能通过10％的t检验，只有方程l，通过20％的t检验，显示了EVA
回报率与第一大股东持股比例呈微弱倒U型关系，这与孙永样、黄祖辉(1999)的
结论大致相同。当第一大股东持股小于一定范围时，根据利益趋同假说，作为家族
成员的控股股东和中小股东的利益趋于一致，会满足于股价上涨带来的财富效应，
有动力追求公司价值最大化，EVA回报率随着第一大股东持股增加而增多，而当第
一股东持股超过一定比例时，拥有最终控制权的大股东在决策时可能会选择满足家
族利益而损害中小股东利益，在一定程度上将影响企业的价值，因此，E、，A回报率
反而会随着第一大股东持股增加而减少。值得一提的是，在关于Ll的检验中，系
数均不显著，这可能是因为选用的企业均为存在一股独大现象的家族企业，第一大
股东持股比例均相对偏高，因此，对价值的影响程度就难有显著的区分。
127
5我国家族企业公司治理工具研究
关于前十大股东持股平方和H10，方程7～9中，均显示与EVA回报率呈负相
关关系，由于系数均通过5％的t检验，因此，认为关系显著。在中小板的家族企业
中，前十大股东持有公司的大部分股份，过于集中的股权在很大程度上决定了公司
的所有决策，产生了“内部人控制”现象。大股东们可能会选择能够获得家族或私
人更大利益的决策，而不管是否会损害公司及中小股东的利益，从而加重了控股股
东隧道行为影响，并最终影响了企业价值的创造。
关于股权制衡度Z，在方程10、12、14中，Z·Z的系数均未能通过10％的t
检验，在方程ll、13、15中，Z的系数均能通过5％的t检验，且Z的系数为负，
可以认定Z与EVA回报率之间呈负的线性关系．而并非如有的文献所示呈U型或
倒U型关系。说明了当家族企业存在与第一大家族股东势力相当的第二大股东时，’
两者之间通过互相牵制和监督，使得任何·方均无法单独做出不利于企业长远发展
的决策，即股权制衡时比不存在股权制衡时，更能促进企业价值的提升。
关于控制变量资产规模CA，在15个方程中，CA的系数均为正，且均通过l％
的t检验，可以认定CA与EVA回报率之间呈高度正相关关系。不同行业的企业在
市场竞争中取得优势所需的规模并不相同。通常而言，在其他情况一致时，规模越
大的企业，具有越大的资本，“从而大规模承担风险和逃避风险的效应最终要比逃避
责任的成本高得多”，能够很好地规避风险和抵御风险，也越具有活力。这也与
Jacquemin(1980)结论相一致：在家族控制的企业中，企业规模对绩效的正面影响要
比非家族控制的企业大得多，家族企业能够很好地限制其他类型企业由于规模过大
存在的无效率，并保护资本更强的获利能力。说明了当家族企业资产规模越大时，
越有能力将资金运用到扩大生产、进行创新、推广产品、市场拓展等方面，实力越
强，就越能有效地提升企业价值。
关于方程中设置的行业、年度等虚拟变量，是为了消除回归结果中潜在的外来
影响。
5．1．5结论及政策建议
股权结构治理机制的优化在于激发大股东治理的积极功能，并消除和缓解大股
东治理的消极影响，最终提高大股东治理机制的制度效率。
5．1．5．1强化大股东治理的积极功能
128
5我围家族企业公司治理工具研究
第一，鼓励股东积极主义
大股东是有效公司治理的源泉，尤其是当他们成为资本的来源时。要发挥大股
东在公司治理机制中的积极作用，不仅要拆除限制大股东活动范围的法律和管制障
碍，还要求董事会和CEO能采取鼓励股东大额持股的措施，并接受和支持大股东在
公司战略引导和CEO监督中发挥的积极职能。法律和管制结构应鼓励和培养积极的
战略性的个人或机构投资者，并通过方便资本交易促成大股东的生成。总之，应形
成一个有利于塑造积极大股东的法律、政治、经济甚至文化背景。
第二，优化董事会的治理平台
董事会席位应该有大股东的代表，应该容许和激励大股东通过董事会参与公司
的治理事务。董事会应该成为大股东发表不同声音的论坛，董事会的其他成员和公
司经理应该聆听和咨询大股东的善意意见，而不应一味把大股东视为竞争对手和潜
在敌人。董事会应该成为大股东、小股东和经理相互沟通、相互协商和相互合作的
行政场所，同时也应成为大股东与经理之间良性竞争的竞技场所。彩
5．1．5．2缓解大股东治理的消极影响
对大股东的权力滥用主要有以下几种矫正措施：
第一，增加大股东的现金流权利
随着大股东的现金分享权的增加，大股东对其他股东的剥削所带来的收益会越
来越小。而且剥削行为往往导致公司绩效的下滑，会直接损害到大股东的自身利益，
这使得剥削所带给大股东的私人利益越来越缺乏吸引力。因此，大股东现金流权利
的增加，会使大股东的利益与小股东的利益更加协调。大股东的现金流权利可以自
动缓解剥削的动机，但并不能完全消除它，除非大股东持有全部的现金流权利。国
第二，内部权力制衡：多重大股东
当公司权力分享结构中存在其他大股东时，大股东之间对权力的分享，可能会
形成相互监督的机制，并预防双方剥削得太多(Pagano and Roell，1998)。多重大股
东的分享结构，可以避免一股独大的权力垄断局面。各自为阵的大股东可以构成一
个相互制约、相互平衡和决策分散的权力格局，这种多极化的决策体系有助于防止
过度侵害。即使大股东们结成同盟，大股东们进行掠夺的动机也会下降，因为随着
①股权结构与董事会结构存在着甄动的关系。D‘蚵s觚d S痂(1999)列举了一些财务案例。
@LLSV(2002)发现，随着大股东现金分享份额的增加，大股东参与剥削的程度下降了。
129
5我圈家旗企业公司治理工具研究
大股东的联合，大股东集团会持有足够多的现金流权利，大量的现金流权利抑制了
大股东集团的剥削倾向。Benneds∞and Wolfenzon(2000)显示：在一个封闭型的
(或非公共持有的)(closely-held)公司结构中，企业的创立者会倾向选择多个大股
东的权力分配结构。这种股权结构会迫使大股东们结成联盟联合获得公司控制权。
通过组合各成员的现金流权利，股东联盟会在很大程度上内在化他们行为的后果，
例如，避免大股东对企业家的剥削。因此，股东联盟可以维系一个多元化的权力结
构，并可能会比任一单个股东采取更有效率的行动。
第三，优化董事会结构
公司董事会不仅代表大股东的利益，而且代表全体股东的利益。因此，董事会
不仅要有大股东的代表，也应该有小股东的代表。在存在大股东控制的公司结构中，
由于权力弱势的原因，小股东的声音通常很弱。在董事会的席位中，增设小股东的
代表，可以增强小股东的权力，从而扭转小股东的弱势地位。①还有，小股东可以通
过其在董事会的代畜人，发表有利于公司治理的呼声。另外，小股东的董事代表制
度也提供了小股东用手投票的权利和机会。如果缺乏小股东用手投票的董事会机制，
小股东在遇到不利行为时，就只能选择用脚投票(即退出机制)。小股东代表的董事
制度意味着，在退出机制(exit)以外，赋予了小股东一个发言(voice)机制。
第四，小股东的法律保护
改善法律环境，可以提高对小股东的法律保护程度。更强的投资者法律保护会
使得控股股东的剥削行为更为困难，因为提高了其剥削成本。这有助于控制和减少
小股东所遭遇的损失和不平。针对大股东的投资者法律保护措施主要有：
提高透明度。圆改进公司披露制度是加强投资者保护的关键战略要素。正如
Roosevelt所说：“阳光是最好的消毒剂，而路灯是最有效率的警察’’。@会计透明度
是健康金融市场的制度基石(魏明海，2001)。更为透明的公司揭示政策不仅要充分
披露公司的重大财务信息，还要详细披露大股东的交易行为。提高透明度的关键举
措在于：建立可信的民间监督机构(如评估机构和公共审计师等)、提高公司管制机
⋯独立董事应更多地代表小股东的利益，并抑制内部大股东的侵夺行径。
⋯提高透明度往往是大股东所反对的．由于信息搜集上的比较优势，大股东有更多的渠道获取私人信息。因此，
与企业关系密切的丈股东倾向于更为保密的公司拇示政策(Kim,1993)。
⋯R且janandZingales(1998b)指出，透明的信息披露政策有助子追求开放的巫溯金融系统摆脱境外资本出述的困
境，并吸引其迫切需要的国际资本。
130
5我国家族企业公司治理工具研究
构的行政效率以及制定高质量的会计准则。①
强化股东权利以及相应的司法改革。保护小股东的权利还需要更为激进的法律
改革。在法律上，承认大股东对小股东的诚信义务。通过立法和司法程序，明确给
予股东防止侵害或寻求矫正的权利，诸如，诉讼董事的权利和机会、强制公司回购
反对公司重大决策的股东的股份等。圆
第五，活跃的接管市场和严厉的证券管制
活跃的接管市场，可以更为便利地转换公司控制权，有利于形成积极有为的大
股东，也有利于清除和淘汰损害企业价值的大股东。活跃的接管市场需要极具流动
性的资本市场，因为资本市场的高度流动性有助于小股东的股票交易以及大额的股
票交易。活跃的公司权益交易容易使潜在的接管者获得足以实施接管的投票权。而
严厉的证券管制则可以减少甚至杜绝不利于他人的内幕交易和证券欺诈，并有效地
制约控股股东剥Nd,股东的金融交易。
5．2董事会结构优化
5．2．I董事会与公司治理
早在1776年，亚当·斯密在其《国富论》中就涉及到了公司治理的思想，而公
司治理正式发展成为一个独立体系是始予1932年Berle和Means的研究工作，但是
关于“公司治理一规范性定义出现的更晚。
通过对不同公司治理定义比较发现，他们存在如下一些共性：(1)他们都涉及
到所有权与控制权分离导致股东和管理者之间的利益冲突；(2)因资金提供者和内
部人之间存在不对称信息、不确定性和契约成本，公司治理无法通过完美合约来解
决； (3)公司治理都是试图通过机制来控制和解决这些利益冲突。
自从1776年亚当·斯密在其《园富论》中指出：“我们不能指望他们作为他人
财富的管理者，像管理自己财富一样充满警惕’’，第一次提出两权分离情况下的公
⋯然而，魏明海、刘峰和施鲲翔(2001)却争辩道，一套清晰、准确的会计准则和相应的信息披菇制度只是为
会计透明度提供了技术上的支持。只有当相关会计环境使德提供不透明会计信息的预期收益为负时，会计透明
廑的实现才成为必要。
9关于小股东的保护性权利，见LLSV(1998)的讨论。正如前面所指出的，现行股权结构是公司依存的法律
政治环境的产物。从路径依赖的观点来看，现行的控股股东显然不愿意支持强化小股东救剩的法律改革，并且
会通过政治游说阻止改革的进{?(Bubchuk-Roe，1999)。
131
5我图家族企业公司治理工具研究
司治理命题。近100多年来，公司治理理论研究范式经历了三次重大革命。第一次
革命始于20世纪30年代，Befle和Means(1932)的《现代公司与私有财产》，Jensen
和Meckling(1976)的《企业理论：管理者行为、代理成本和所有权结构》的问世。
使得解决股东与管理者冲突问题成为这一时期公司治理理论的核心研究问题。20世
纪60年代，由斯坦福研究院的学者首次命名并提出“利益相关者理论"的公司治理
理论研究范式的第二次革命，弥补管理者激励范式的公司治理理论对由大股东控制
所产生的“利益隧道”、“资产替代”等企业价值破坏现象的忽视，形成了公司治理
理论的两个新命题：其一是关于中小投资者、债权人等企业利益相关者的保护问题
研究，其二是更广义的契约理论在公司治理中的运用。随着20世纪80年代行为金
融理论发展，公司治理理论研究者开始考虑公司治理过程中投资者与管理者的非完
全理性特征对治理效率的影响，提出基于行为金融理论的公司治理理论研究范式的
第三次革命，发展了基于代理成本理论和最优契约理论的传统公司治理分析范式，
使公司治理从行为组织研究转向行为个体研究。以Camerer(2003)为代表的行为组织
理论学者将行为因素引入代理人效用分析中，修正了传统的效用函数，效用函数的
修正必然影响到公司治理体系中各利益主体的行为选择，进而对治理过程和治理机
制设计产生了重要影响。
经过近百年的三次革命，公司治理理论基本上形成了公司治理的外部机制、公
司治理的内部机制、企业融资政策、企业股利政策、利益相关者保护的法律基础等
研究领域。这些领域产生了一批具有革命性的研究成果，对现代公司治理理论与实
践产生了重要影响。目前，大量以公司治理为主题的文献可见于世界顶级刊物，如
Journal ofFinance，Journal of Financial Economics等。
董事会是现代公司治理的重要机制。Fama和Jensen在其1983年发表的《代理
问题与剩余索取》①～文中提出：“董事会是组织内部决策控制系统的制高点”。近
20、30年来，董事会作为公司治理重要的内部机制受到国内外学界普遍关注。当中，
关于董事会的结构设置、董事会治理机制及公司绩效之间的关系研究成为这项研究
的核心。
研究董事会结构和治理问题，首先还得从分析董事会的存在性入手。一些观点
囝FamaE．and M．J雠1983．·Age∞y胁bl黜柚d R船idml锄d cla豳一，Jo啪lal。fLaw a丑d Ec∞∞血s V01．26，
pp327-349．
132
5我国家族企业公司治理工具研究
认为，董事会的存在是因为它是用于解决内生于组织管理的代理问题的一种经济制
度安排(Hermalin and Weisbach，2001)。大多数国家和地区的公司法案和管制规则都
要求公司制企业构建一个董事会(John and Senbet,1998)，例如。这些法规和规定
通常要求：董事会必须要有一定的成员(董事)，必须定期召开董事会会议，必须
要有不同的委员会结构，以及董事中的一部分名义上必须是独立董事等回。但是，现
实中，治理性的董事会先于这些法律和管制而存在@。这派理论对此解释便显得乏力。
现代企业制度在发挥资源专业化优势的同时，也面临着因所有权与控制权相分
离所导致的股东与管理者的利益冲突难题，Jensen和Meckling(1976)将这种冲突
形式定义为现代企业的代理问题。1997年，Shleifer和Vishny还发现了现代企业的
另～种代理问题——内部人与外部人的代理问题。
对代理问题的一个解决方案就是：向企业的管理者和所有股东提供较强的契约
性激励。但是这一方案仍存在一些问题：由于信息和知识的不对称，分散化的股东
也难以知情并恰当设置经理的补偿制度，并且在利益激励缺乏的条件下，便易产生
“搭便车’’现象。故此，为了使该方案有效发挥效能，还需在企业内部搭建了一个
供企业有关各方参与公司事务的政治舞台，董事会便应运而生。
由此，关于董事会存在性的一个更为合理的解释就是：董事会是组织设计问题
的市场结果，它是一个有助于缓解肆虐于大型组织的代理冲突的内生性制度
(endogenously determined institution)；或者说，董事会是组织内契约问题的市场解。
Hermalin and Weisbach(1998)提出，虽然董事会的存在是一项法律要求，但董事会还
是一项解决组织内在代理问题的内生治理机制。这一理论解释具有典型的内生性特
点，即董事会的存在是现代企业特征内生所决定，而并非是法律或管制等外生因素
决定的。
董事会的存在性解释也一定程度上决定了董事会的目标以及董事的责任。从投
资者保护的角度，董事会的目标应该是代表股东集团解决股东与经理之间的代理冲
突。因此，董事会应该是全体股东的代表。它应该代表股东的利益行使职权，确保
股东的利益不受侵害，并通过恰当的监督和控制决策，尽力改善公司的治理绩效，
①《中华人民共和嗣公司法)(1999)以及中满证监会和淘家经贸委联合发布的《公司治理准则》(2002)都有
类似的规定。
窜例如，在斯密时代就已经出现了董事制，丽此时还尚来存在相关的法律或管制规定。
133
5我国家族企业公司治理工具研究
最大化股东的财富(或价值)。董事会目标的逻辑结果表明，作为董事会成员的董
事也应该是股东利益的代表。这意味着，董事应该对授权其行事的股东负责。
5．2．2实证研究
5．2．2．1问题提出
董事会是公司治理的核心。Fama和Jensen在其1983年发表的《代理问题与剩
余索取》一文中提出：“董事会是组织内部决策控制系统的制高点一。20多年来，董
事会作为公司治理重要的内部机制受到国内外学界普遍关注。诸多研究中，对董事
会治理的传导机制研究大多数是以代理成本作为中介变量，即通过降低代理成本而
作用于企业绩效。在1976年，Jensen和Meckling将代理成本定义为：在两权分离
的企业中，股东与管理者利益冲突而产生的成本。到了1997年，Shleifer和Vistmy
发现了另一种代理成本的存在，即公司内部入与外部人利益冲突而产生的成本。实
际中，在现代股份制企业中，上述两种代理成本均同时存在，共同影响着企业绩效。
由于两种代理成本治理的手段正好冲突，前者强调控制权集中，而后者强调控制权
分散，这给董枣会治理结构设计带来困难。
另外，在董事会治理领域中，关于以家族企业为对象的研究颇少。实际上，家
族企业的董事会在领导企业和家族方面扮演着重要角色。家族领导与家族控制是家
族企业董事会会治理的一个典型特征。这种特征是否有利于代理成本的降低，有利
于企业绩效改善?这些都有待利用实际数据加以实证检验。
鉴于以上理论难点与实践热点，本文本为利用我国A股上市的家族企业
2003-2006年的财务数据，从董事会规模、董事会结构、董事会激励和董事会领导
结构四个方面，利用实证方法检验我国家族企业董事会治理特征与家族企业代理成
本和企业绩效之间的关系。本文第二部分为实证设计部分；第三部分对实证结果加
以分析。
5．2．2．2实证设计
&样本的选取
本文的研究样本为2003-2006年在沪深证券交易所主板上市(52家)和中小企
业板(184家)的家族企业。样本公司选择的标准：(1)公司的最终所有者或实际
控制人为家族或自然人；(2)剔出财务数据异常的公司；(3)财务数据或公司治理
134
5我国家族企业公司治理工具研究
数据不完整的公司。最后得到116家样本公司，共计116个样本观测点。样本公司
的所有财务数据和公司治理数据均来自WIND资讯数据库。
b．研究变量设计
本文主要研究我国家族企业董事会治理各方面特征与企业运营中的两类代理成
本、企业绩效之间的相关关系。被解释变量主要为(1)代理成本的描述变量：经营
性现金流量的变异系数、主营业务收入的变异系数、期间费用率。(2)企业绩效的
描述变量：资产收益率(ROA)和净资产收益率(RoE)。解释变量主要由家族企
业董事会特征的描述变量和控制变量构成。其中，董事会特征又主要从董事会规模、
董事会结构、董事会控制和董事会领导四个方面进行描述；控制变量主要包括家族
企业资产规模、杠杆比例、上市时间。各变量具体含义及测算见表5．10。所需说明
的是，本文关于家族企业第二类代理成本计量，即大股东通过资产替代增强公司投
资风险而损害中小股东或债权人利益的成本，借鉴了Bradley、Jarrell和Kim(1984)
以及Parrino和Weisbach(1999)的研究成果。目前。关于第一类代理成本的计量
问题，国内外均借鉴Ang(2000)、singh和Davidson(2003)等人所采用的方法，
用管理费用率、营业费用率、财务费用率和总资产周转率来计量。丽本文采用更广
泛的计量口径，采用期间费用率@来计量。笔者认为，第一类代理成本应为管理费用、
营业费用和财务费用的综合反映。
表5．10研究变量的定义
变量名称变量说明
代理成本Agcost 1 代理成本I：期间费用率。
Agcost Agcost_2_l 代理成本II：经营性现金流量的变异系数。
Agcost_2_2 代理成本II：主营业务收入的变异系数。
公司业绩ROE 净资产收益率。
Performance ROA 资产收益率。
董事会治理特征BN 董事会规模。
0期间费用率是指期间费用(营业费用、财务费用、管理费用)占主营业务收入的西分比。
135
5我国家族企业公司治理工具研究
描述BS 董事会结构，内部董事／外部董事。
Character BC 董事会持股比例总数o。
BM 董事会领导结构变量，虚拟变量，董事长与总
经理两职不分离则取l，否则去0。
A 公司资产规模，取对数。
控制变量FL 财务杠杆。
Omer Ybar 截至2006年，公司上市年数。
c．描述性统计
表5．U列出了样本观测值的描述性统计。从表中可以发现，我国家族企业董事
会呈现如下特征：平均规模约为12个席位、内部股东与外部股东之比平均约为
2．7687、董事会持股平均为24．70％、在116家企业中，仅约20家企业的董事长兼
任执行总裁。概括而言，目前我国家族上市公司的董事会属于控制型结构，但是在
实际操作中，大多数家族上市公司采取“金字塔”结构来控制上市公司。所以，财
务报告上显示董事会持股比例较低，而实际持股比例较高的现象。
从对家族上市公司代理成本的观察，目前我国家族上市公司治理过程中，第一
类代理成本治理矛盾突出，期间费用率平均占17％，而治理结构完善企业的期间费
用率平均为9％。而第二类代理成本并不明显，无论用经营性现金流量的变异系数，
还是主营业务收入的变异系数，平均在O．3％附近。
表5．11描述性统计
变量样本数最小值最大值均值中值标准差
Agcost I 116 2．7210 92．4804 17．0330 12．4535 15．4110
Agcost 2_1 116 ．4．3107 4．6659 O．3045 0．2659 0．9917
Agcost_2 2 116 0．0298 1．3288 0．342l 0．2863 0．2522
①报据蓬事会股东实际持股数囊计算【，包括真接持股和通过法人间接持股两种情况．
136
5我圈家族企业公司治理工具研究
ROE 116 -31．7700 24．7300 7．9213 9．0550 0．2522
ROA 116 ．10．8612 20．6362 7．2227 6．9614 5．3812
BN 116 7．0000 17．0000 11．9828 12．O000 2．1804
BS n6 1．3333 3．6667 2．7687 2．8750 O．5216
BC 116 0．O000 68．0000 24．702l 24．2500 18．4936
BM 116 O．OooO 1．0000 O．1724 O．0000 0．3810
A 116 5．7074 8．9237 7．3565 7．4467 0．729l
FL 116 15．7456 86．5062 50．596l 51．9826 16．4074
Year 116 13．0000 4．0000、5．2069 4．0000 3．61够
d．假设检验与模型设定
本文主要研究我国家族上市公司董事会特征与企业绩效二者之间的关系，并探
究这种作用关系是否支持Jensen和Meckling(1976)、Shlefer和V'tshny(1997)的观点，
即董事会治理的价值效应是通过降低公司代理成本而体现出来的，Jensen等人强调
股东与管理者之间利益冲突而产生的成本(通常称之为“第一类代理成本")，而
Shlefer等人则强调内部人与外部人之间利益冲突而产生的成本(通常称之为“第二
类代理成本”)。基于上述目的，笔者提出下述几个检验假设：
HI-董事会规模与第一类代理成本呈负相关关系、与第二类代理成本呈正相关
关系、与企业绩效呈正相关关系。
H2：内部董事席位与第一代理成本呈负相关关系、与第二类代理成本呈正相关
关系、与企业绩效呈正相关关系。
H3：董事会持股比例与第一代理成本呈负相关关系、与第二代理成本成正相关
关系、与企业绩效呈正相关关系。
H4：董事长兼任执行总裁，与致第一代理成本呈负相关关系、与第二代理成本
呈正相关关系，与企业绩效呈正相关关系。
实证模型设定如下：
l 37
5我豳家族企业公司治理工具研究
Agcosti=口+夕·characterf+7·otherf+岛(模型1．1)
performances=a+p·charact晖+厂·otherf+岛(模型1．2)
5．2．2。3实证结果与分析
表5．12列出我国家族上市公司董事会特征与第一、：代理成本之间关系的检验
结果。从检验结果中可以看出：(1)董事会规模越大，并不能降低第一类代理成本。
反而，随着董事会每增加1个席位，第一类代理成本增加1．78％。如果用“经营性
现金流量的变异系数’’作为第二类代理成本的代理变量，则发现董事会规模与第二
类代理成本呈正相关关系，如果用“主营业务收入的变异系数”作为第二类代理成
本的代理变量，则发现董事会规模与第二类代理成本关系不显著。总体来看，董事
会规模与第二类代理成本关系不明显国。(2)在董事会规模一定的条件下，随着内部
董事席位增加，家族上市公司第一类代理成本呈下降趋势。每增加1个内部董事席
位，第一类代理成本减少7．“％。但是，董事会结构对公司第二类代理成本作用不
显著。(3)董事会持股与第一类代理成本呈负相关关系，即董事会持股比例每增加
l％，第一类代理成本减少O．12％。但是，与董事会规模和董事会结构相比，董事会
持股比例对第一类代理成本影响较弱。无论选择何种变量代理第二类代理成本，董
事会持股比例与第二类代理成本关系不显著。(4)董事会领导结构与两类代理成本
均无显著关系，即董事长是否兼任执行总裁对两类代理成本的影响不明显。基于上
述结果可以得出结论：在现阶段，我国家族上市公司董事会治理对第一类代理成本
作用显著，即能够有效地控制管理者的“个人追求”而增加公司的费用成本，而对
第二类代理成本影响并不显著。这可能是因为我国家族企业的实际控制力过度集中，
导致企业行为偏谨慎倾向，对中小投资的“隧道效应"并不明显。反而，因现阶段
家族企业管理水平不高，导致对“股东与管理者利益冲突”成为治理的主要矛盾，
由此，董事会的治理效果集中表现为对第一类代理成本的价值效应。在具体的治理
手段，董事会结构作用比董事会股权激励更为显著，对董事会的股权激励作用不显
著。其原因可能来自于两个方面：其一，股权激励程度不高，还处于低水平、低程
度，因而激励效应尚未发挥出来；其二，企业内在价值与外部市场价值偏离，这又
主要是因为我国资本市场对企业的价值发现功能还存在严重缺陷所导致的。
①无论采用Agcost_2_l变羹，还是采用Agc。∞j交量，在5％显著度以下，而这关系均不显著。
138
5我国家族企业公司治理工具研究
表5．12董事会特征与第一、二代理成本之间关系的回归结果
Agcost_l Agcost_2-l Agco殴33
修正前修正后修正前修正后修正前修正后
53．0157* 52．844· 1．3334 0．2730* 0．0716 0．0784
C
(0．0346) (O．0307) (O．4036) (0．0657) (o．8679) (O．8526)
1．7809* 1．6599* 0．1091" 0．1095" ．0．0079 ．0．0054
B．N
(0．0715) (0．0898) (0．0879) (0．0806) (o．6434) (0．7496)
．7．9205* ．7．6352* -0．2683 旬．3214 0．0818 0．0765
BS
(0．0528) (0．0559) (o．3049) (O．2062) (o．2488) (0．2726)
．0．1639" -O．1204奉．O．0077 旬．0079 -o．0009 4．04E．05
BC
(0．0607) (O．0669) (o．3057) (0．2604) (o．6718) (o．9831)
3．9361 5．9846 -0．4276 ．0．56220 ．0．0274 ．0．0688
BM
(0．4826) (o．2645) (0．2416) (0．1043) (0．7806) (0．4658)
．5．3657 ．5．2427宰-0．2456 0．0213 0．0174
A
(O．1288) (O．0585) (0．2808) (0．7285) (o．7176)
．0．0959 O．0134 O．0019
FL
(O．5405) (o．1911) (0．4972)
0．808l ．0．0191 ．O．0166
Year
(0．21 72) (0．65 15) (o．1499)
R2 0．2360 0．3685 O．1837 0．2490 0．0746 0．0319
注释：括号内数字为P值，事表示在lO％的显著水平下显著。
139
5我国家族企业公司治理工具研究
表5．13列出我国家族上市公司董事会特征与企业绩效之间关系的检验结果。从
检验结果中可以看出t采用ROE作为企业绩效的代理变量，董事会结构与董事会持
股比例与ROE呈正相关关系。而董事会规模与董事会领导结构则与ROE关系不显
著。如果采用ROA变量，上述关系不显著。
表5．13董事会特征与企业绩效之问关系的回归结果
ROE ROA
修正前修正后修正前修正后
-10．1801 ．6．4067* ．3．1707 1．6237
C
(0．1234) (0．0587) (0．7189) (o．8565)
0．1909 0．2081 O．3849 0．3889
BN
(o．7632) (0．7387) (o．2726) (0．2858)
1．9617 1．4512" 0．9351 0．2406
BS
(0．1125) (O．0678) (0．1169) (0．1703)
0．O106 0．0158" -0．ool9 O．0199
BC
(0．1324) (O．0309) (0．1633) (0．1235)
3．5541 3．6496 1．3075 1．7346
BM
(0．3298) (o．2922) (0．5156) (o．3881)
3．5989 2．1137" O．1107
A
(o．1168) (0．0962) (0．9139)
．0．0888 -0．1277
FL
(0．3835) (0．0265)
．0．2288 ．0．1719
Year
(O．5880) (o．4623)
R2 0．0827 0．3204 0．15ll 0．3780
注释：括号内数字为P值，*St示在10％的显著水平下显著。
140
5我圉家族企业公司治理工具研究
5．2．3结论与政策建议
根据上述实证结果分析，可得如下结论：
第一，董事会规模与第一代理成本呈正相关关系，与第二类代理成本、企业绩
效不显著，即假设l不能得到本文数据的支撑。但是，这～结论与Lipton和
Lorsch(1992)的研究结论一致。他认为随着董事会规模的增大，搭便车的现象会越来
越严重，从而不但没有增加企业的价值，发而增加了企业的成本负担。
第二，现阶段，我国家族上市公司的董事会结构与第一代理成本呈负相关关系，
与企业绩效呈正相关关系，与第二类代理成本关系不显著，即假设2部分得到本文
数据的支撑。这主要是因为我国家族企业处于创业起步或发展阶段，内部的管理制
度不完善是现阶段我国家族企业的主要瓶颈，因此董事会的治理角色以监督管理者
行为为主体，而董事会的资源效应和服务效应并不明显。在此背景下，随羲内部董
事席位的增加，对管理层的监督效用越强。从另一个角度，也揭示了在我国家族企
业董事会治理过程中，外部董事的作用较弱，这也为我国家族企业提高董事会治理
效率提出了改善方向。·
第三，现阶段，我国家族上市公司的董事会控制程度与第一代理成本呈负相关
关系，与企业绩效呈正相关关系，与第二类代理成本关系不显著，即假设3部分得
到本文数据的支撑。
第四，现阶段我国家族上市公司的董事会领导结构与第一、：类代理成本、企
业绩效关系不显著。这主要是因为我国家族企业股权开放度不高，实际控制权仍然
集中于家族内部，因而董事长与执行总裁是否分离，只存在形式价值，丽无实质性
价值。
基于上述主要结论，笔者认为，现阶段我国家族企业治理的主要目标在于降低
第一类代理成本。随着家族企业股权开放，第二类代理成本控制问题才逐渐突显。
在此背景下，家族企业董事会的治理应该强调董事会结构的优化与质量的提升，而
不应强调董事会规模的扩张，多增加内部董事的席位及控制力，灵活运用股权激励
手段对董事会进行有效激励，充分发挥董事会的科学决策与监督的能力。具体政策
包括：
第一，董事会的组成和规模
141
5我国家族企业公司治理工具研究
具有独立性的外部董事由于更加关注其在董事市场中的信誉，会倾向成为更为
有效的监督者。随着这一观点的拓展，实务界也越来越多的通过优化董事会构成和
规模来实现董事会的独立性及其监督的有用性。此外，对家族企业来讲，应该加强
外部董事(独立董事、技术董褰以及高管董事等)，以保持董事会的多元化和独立性。
第二，董事会文化
董事会文化是保证董事会功能质量的关键因素。过分强调和谐通融，甚至以牺
牲坦率真实为代价的董事会氛围是家族企业董事会失败的症状和原因之一。具有强
烈危机意识和提防措施的CEO并不太愿意接受当然更少愿意去找寻富有积极参与
精神的董事会，并虚心接受他们的监督和批评。这种文化意识的结果是一个无效率
的恶性循环。通过鼓励一致反对冲突，CEO更有力量控制董事会。反过来，这种控
制降低了董事会的独立性，并弱化了其监督力量。CEO和董事会之间力量消长最终
导致了CEO的强势地位和董事会的弱势地位以及企业业绩的衰退。这种螺旋式的向
下趋势很可能使困难演绎成危机，而不是一系列可以自我修正的小问题。建立直率、
协商、监督和批评的董事会文化是改进董事会效率的起点。
第三，信息和知识阆题
严重的信息问题限制了家族企业董事会的有效性。董事会的内部人(如CEO
等高管人员)决定了会议日程和发布给董事会的信息。而且，外部董事缺乏与除内
部董事以外的经理人员交流信息的机会。这种在信息沟通方面的限制，严重妨碍了
外部董事充分发挥其对CEO和公司战略的监督和评价活动。为了提高董事会的信息
效率，应构建一个全面充分的信息沟通机制，例如，增加外都董事与内部经理相互
交流的工作机会，并使之成为董事会的工作规程。
另外，董事会要求董事投入企业专有性的知识和专业技能，特别是有关企业战
略计划的财务知识。但董事会成员在专业知识方面的贫乏程度往往令人担忧。因此，
为了提高董搴会的职业管理能力，应强调董事会的专业化和知识性。
第四，增加董事持股
董事持股数量的不足会引发不利的激励问题，难以将董事的利益与股东的利益
协调起来。鼓励外部董事持有足够量的权益会提供更好的激励。当外部董事投资于
公司的股票时，这种投资会迫使外部董事意识到，他们的决策和努力会影响到他们
自己的财富以及遥远的无关联股东的利益。这种意识会将外部董事的利益与股东的
142
5我国家族企业公司治理工具研究
利益捆绑在一起，并激励外部董事更认真地思考每一项决策，和更卖力地实施有效
的监督。而且，较高的董事持股会增加董事的退出成本，从而迫使他们更积极地投
入监督努力和应对与CEO的矛盾。公司可以通过给予外部董事股票期权和其他以股
票为基础的报酬以扩大其对公司的投资，进一步提高对外部董事的激励。
第五，CE0与董事会主席两职分离
董事会的一个重要缺陷还表现为：担任董事会主席的通常是CEO。丽这一现象
在家族企业中极为普遍。董事会主席的职能是主持董事会会议和监督聘用、解雇、
评估和报偿CEO的程序。显然，CEO不能有效地执行这项涉及其自身利益的职权。
没有独立领导人的指引，要求董事会实施鉴定性功能是极其困难的。因此，为了董
事会的有效性和独立性，CEO与主席职位的分离是必要的。董事会主席应由独立
董事担任，尽管外部性的主席存在一定的制度成本。董事会主席应该有权利发起董
事任命和下属委员会的成员安排，并(和CEO共同)拟订董事会的议程。
5。3激励机制设计
S．3．1激励机制与家族企业治理
在家族企业中，由于工作定量的不确定性和需团队合作等特点，要准确地度量
每个人的绩效与人力资本的贡献是非常困难，同时，要捕捉职业经理人潜在的偷懒
或投机行为也是较为困难。由此，构建并优化家族企业职业经理人的激励机制，是
现代家族企业治理必须有待解决的基本问题。
第一，两权分离引致激励机制需求
随着生产专业化和社会化趋势发展，企业规模也日益扩大，内部管理也趋于复
杂多样，企业所有权和经营权相互分离，职业经理人以及企业经营管理者的身份出
现在家族企业中。企业中逐渐分解出职业经理人、技术开发人员和一般生产劳动者。
企业的经营控制权逐渐转入相应人力资本所有者的手中。具备专业管理技能和经验，
并经过严格选拔的职业经理人掌握企业的经营决策管理权，如日常生产、销售、人
员配置和内部管理等经营控制权。因此，构建并优化科学规范的职业经理人激励机
制可以有效缓解由于“道德风险”和“逆向选择”而产生的职业经理入不尽责或投
机行为的问题，从而提高企业绩效。所以，两权分离是引致激励机制需求的根本原
143
5我国家族企业公司治理工具研究
因。
第二，不完美契约引致激励机制需求
新古典经济学派认为，职业经理人与家族企业之间签订一份能充分激励职业经
理人的契约便可以同时实现家族企业所有者和职业经理人的效用最大化，从而克服
家族企业治理困境。但是，现实中，这样的契约是很难设计的，它面临着诸多现实
困难j(1)家族企业所有者与职业经理人之间信息不对称。作为代理人的职业经理
人更了解自己的知识、能力、素质、拥有更多的信息；而作为委托人的企业所有者
实现并无法完全掌握职业经理人所具有的知识、才能、素质、道德、经验等。所有
者职能在加长时间的考察观察后才能根据职业经理人具体行为的结果来确定其是否
采取了不当行动，但这时即使发现也为时已晚。市场机会稍纵即逝，损失无法弥补。
(2)职业经理人的努力程度难以客观评价。由于企业的绩效同时受到外部环境的客
观因素和职业经理入努力程度的主观因素两方面影响，二者交织在一起，所有者很
难辨别企业经营绩效高低是否由职业经理人的工作努力程度所导致的。(3)在一个
存在太多不确定性的现实世界中，太多结果状态难以事先认识或预测到，故此难以
将这些状态进行权、责、利的明确界定。因此，家族企业与职业经理人之间的契约
不完美特性是引致激励机制需求的第二个根本原因。
第三，利益一致弓l致激励机制需求
从委托代理理论中，可以得出两个基本结论可以指导激励机制设计：一是在任
何满足代理人参与激励相容条件下使得委托人预期效应最大化的激励契约中，代理
入承担了全部风险；二是如果代理人是风险中性者，那么可以通过代理人承受完全
风险的方法达到最优激励结果。这两点对应到家族企业职业经理人的激励机制问题
上的通俗含义是职业经理人所获得的收益中必须含有风险收入。否则，家族企业所
有者不能达到最大化。当职业经理人的收益全都是风险收入时，即完全享有剩余索
取权，激励效应达到最大。
为了激励职业经理人最好地履行职责，必然要求家族企业所有者给予职业经理
人一部分固定收入外，拥有一部分剩余索取权，以此建立起职业经理人与家族企业
长期合作关系，克服职业经理人的短期行为，使得家族企业所有者获得最大的经济
回报，人力资本所有者也实现其个人价值最大化。·
“风险共担，利益共享"的治理思想使得家族企业所有者和职业经理人利益一
144
5我围家族企业公司治理工具研究
致，成为引致家族企业激励机制需求的第三个根本原因。
5．3．2我国家族企业中职业经理人制度所面临的困境
弓l进职业经理入是家族企业转型成为现代企业的必经之路。随着企业所有者退
出管理企业的一线舞台，职业经理人的任用与监督越来越重要，引致对激励机制需
求。然而，从我国家族企业职业经理人制度发展历程来看，姚吉庆黯然离开华帝集
团、王惟尊离开广西喷施宝、李国涛离开均瑶集团、2000年的“创维集体跳槽风波一
等，种种职业经理人的离职都说明家族企业引进职业经理人并不一帆风顺，而是充
满坎坷。从这些现实案例中，我们也可以得出：目前我国家族企业的职业经理人制
度面临双向困境，即家族企业引入职业经理人过程中所面临的困境、职业经理人参
与家族企业管理过程中所面临的困境。究其根本原因是家族企业缺乏完善的激励机
子好。
5．3．2．1家族企业引入职业经理人过程中所面临的困境
根据委托代理理论，引进职业经理人就意味着控制权的转移和部分剩余索取权
的让渡。在家族企业中，通常偏好家族控制，不太能接受股权的转移和让渡。因此，
这决定了家族企业引入职业经理人过程中必然陷入困境之中。
第一，家族企业难吸引高级职业经理人。根据张建琦、黄文锋(2003)的实证
研究，发现职业经理人进入家族企业最重要的因素依次为：职业发展的机会与空间、
工资福利水平、雇主对经理人的诚信、收入与晋升的公平性、企业的规模与形象(见
表5．14)。与国有和外资企业相比，民营企业对经理人的综合吸引力仍然最低，但已
经接近国有企业。
表5．14职业经理人进入民营企业影响因素重要度排序
重要度排序影响因素重要度得分标准差权重
l 职业的发展机3．141 2．456 0．166
会与空间
2 现金收入与福3．939 2．340 0．150
利水平
145
5我国家族企业公司治理工具研究
3 雇主对经理人4．219 2．562 0。144
●
的诚信
4 企业规模与形5．270 3．340 0．121
象
5 收入分配与职6．170 2．811 0．102
务晋升公平性
6 人际关系与组6．865 2．810 0．088
织氛围
7 雇主的素养与7．569 3．562 0．073
受教育水平
8 领导民主性7．727 3．161 0．069
9 社会保障制度8．752 3．133 0．048
的完善程度
10 工作的物质环9．136 3．067 0．039
境和条件
资料来源：张建琦、黄文锋．职业经理人进入民营企业影响因素的实证研究fJ】经济研究．2003(10)．
注：表中的分接近1的因素为最藿要，接近10的为最不重要。
国内还些学者从制度性因素分析家族企业难以引进高级职业经理人：周立群和
邓宏图(2001)的企业家流动模型说明，企业家追求的是在未来时间内的福利最大化，
而福利(收入、偏好的实现、声誉)也就成了企业家流动的重要考虑因素。企业家
流动主要受到流动主体的经济目标、价值取向、体制环境和市场机制等因素的影响
和制约。储小平(2002)论证了家族企业成长瓶颈的实质是信任资源的约束，并指
出中国的企业主和经理人都缺乏良好职业道德。由于雇主的价值取向和制度的缺陷，
家族企业在某种程度上的“隐私"经营给企业从外部引入经理入带来风险(李新春，
2003)。而雇主诚信和价值取向也对经理人的进入具有重要影响(张建琦，2002)。
146
5我国家族企业公司治理工具研究
第二，缺乏完善的职业经理人市场。与西方经过100多年历史的职业经理人市
场相比，我国出现职业经理人的历史还非常短，尚未形成～个有效的职业经理人市
场．o这主要体现在：职业经理入评价体系不健全，市场的配置机制不完善。目前职
业经理人证书多种，除了劳动部核发的职业经理人职业资格证书，还有行业协会或
海外引进的，也有人事部全国人才交流中心和职业经理研究中心设立的职业经理资
质评价与培训体系等。上海市劳动和社会保障局2004年还出台了国内第一个职业经
理人标准。然而，现实中如何判断职业经理人的能力和信用的问题难以解决。一方
面，合格的职业经理人本身的供给不足，不能满足当前企业快速发展的需要，另一
方面，不合格的职业经理人在人才市场上滥竿充数的现象十分严重，极大的破坏了
职业经理入的形象，这些使得企业难以找到合适的职业经理人。
第三，职业经理人的道德风险。目前，我国的私有产权的法律保护制度、商业
机密保护制度、职业经理人市场制度和职业操守制度、合伙企业制度等并不健全。
当职业经理人的利益和企业所有者的利益发生冲突时，职业经理人可能做出损害企
业所有者利益的行为。这就是人们常说的代理人的道德风险。
职业经理人的道德风险来源于所有权和经营权分离后的家族企业中存在的职业
经理人利用信息不对称掌握大量的企业信息。主要表现在三个方面：一是企业商业
机密信息外泄的风险。企业秘密信息被职业经理人分享后很容易成为其对企业谈判
的砝码，这就使得企业的代理成本是高度不确定和风险较大的。二是职业经理人内
部控制的风险。家族企业是一个依靠家族权威和内部忠诚来实现控制的企业，在原
有的公司治理结构下，控制权的交接同时也意味着权威的转移，经理人可能利用权
威和忠诚而形成内部人控制。在经理人不拥有或很少拥有企业的剩余索取权时，当
经理人的利益和企业主的利益发生矛盾时，理性的经理人可以利用信息不对称丽使
得自身利益最大化而偏离委托入的福利目标。三是职业经理人突然离职的风险。近
几年来，职业经理人的频频跳槽，企业高层的集体非正式离职，使得企业的运营管
理出现了真空地带，这必然会给企业带来巨大的危机。比如，方正集团原助理总裁
周险峰率吴京伟、吴松林等十几人加盟海信；万明坚率TCL手机事业部高层集体跳
槽加盟长虹等等。
5．3．2．2职业经理人参与家族企业管理过程中所面临的困境
第一，难以得到家族成员的信任。家族企业为了企业发展“不得不’’引入职业
147
5我国家族企业公司治理工具研究
经理人管理后，往往出于家族主义的影响以及我国法律缺陷等制度原因，对引入的
职业经理入“不太放心"，对职业经理人的经营管理权限限制较大，始终认为他们是
“圈外人"。职业经理人面临极其严重的信任危机，企业所有者授权的不足使得优秀
的职业经理入无法在企业里面施展拳脚、真正发挥作用。
第二，家族文化与科学管理文化相冲突。中国家族企业中的家族文化根源于中
国几千年的家族制度以及相应的权力安排。在这种家族文化中，人与人之间的关系
是以亲情的亲疏来确立的；企业主通常是家长，拥有绝大部分权力，决定着企业的
绝大部分经营活动，企业主对信息的信任程度往往取决于与自己关系的远近；家庭
成员对于外人一般持不信任的态度，家庭成员的待遇好于非家庭成员，并对非家庭
成员进行监督等。而职业经理人掌握着的新的管理理念和方法往往与传统的家族文
化存在较大差异与冲突。职业经理人特别是一些在西方国家接受过训练的管理人才，
如果不能根据新的家族环境，将新的管理理念和方法做些调整来适应家族企业的文
化，则势必会在在管理实践中出现“水土不服"的症状，形成无效管理。此外，职
业经理入与家族企业员工的融合度也会影响职业经理人的实际管理效率。
第三，家族企业的不规范性。家族企业的不规范性主要表现为逃税、行贿和商
业诈骗等行为。而这些行为往往都是企业主幕后操纵，职业经理人前台操作，这不
仅导致职业经理人违背职业准则，而且也使他们承担了巨大的法律风险，此时他们
的选择只有两种：辞职或同流合污。然而，辞职必然要付出巨大的成本，同流合污
则可能是他们的选择。所以，职业经理人对雇主的欺诈行为往往表现出一种“理解
和容忍"的态度，实质上却对家族企业产生了极大的道德危机，这也印证了前文中
所阐述的优秀的职业经理人往往不愿进入家族企业的现实。
综上所述，我国家族企业在引入职业经理人制度的过程中，家族企业和职业经
理人两方面常常都陷入困境。这就迫切要求家族企业针对职业经理人建立一套科学
的符合企业发展要求的激励约束机制，使职业经理人在家族企业的发展过程中发挥
最大的作用。
5．3．3我国家族企业职业经理人激励机制的现状与缺陷
5．3．3．1我国家族企业职业经理人激励机制的基本现状
目前，家族企业为了提高职业经理人的积极性、主动性和创造性，大多都对职
148
5我围家族企业公司治理工具研究
业经理人实施了一系列的物质、精神奖励手段。这些手段在一定程度上提高了职业
经理人在管理企业中的“勤勉尽责"精神。但是，根据中国职业经理人发展研究中
心和博泓管理咨询有限公司共同组织完成的《中国职业经理人调查》显示我国家族
企业对职业经理人的激励机制仍不完善。对职业经理人最直接的激励仍然是以薪酬
为基础的物质激励为主，而《中国职业经理入调蠢》囝中对民营企业、国有企业、合
资／合作企业以及外资企业四种类型企业的职业经理人薪酬状况的统计分析表明，外
资企业职业经理人薪酬最高，平均月薪6124元；合资／合作企业职业经理人的薪酬
排在第二，为5638元；国有企业和家族企业的职业经理人平均月薪则相对较低，分
别为4938元和4335元。此外，不同性质企业职业经理人的薪酬满意度也不一样。
从表5．15中的数据可以看出，家族企业职业经理人有29．95％对目前薪酬不太满意，
20．16％很不满意。
表5．15中国职业经理人薪酬满意度表
企业性质对目前薪酬的满意程度
非常满意比较满意一般不太满意很不满意总计
国有企业3．7舛名14．42％ 27．38％ 33．02％ 21．39％ 100％
家族企业5．89％ 13．33％ 30．67％ 29．95％ 20．16％ 100％
外资企业10．45％ 28．79％ 15．泓16．95％ 28．17％ 100％
合资企业10．30％ 23．6l％ 27．10％ 19．25％ 19．74％ 100％
资料来源：博泓(BHC)管理咨询有限公司，中国职业经理入发展研究中心．坐标：中国职
业经理人调查【M】．|匕京：东方出版社．2005．
我国家族企业的职业经理人付出的劳动比世界上其他国家的企业家的劳动大得
多，他们承担着企业获取高额经济利润的责任，并且绝大多数职业经理人还兼任多
种其他工作。但是，大多数情况看来，职业经理人得到的只是家族企业普通员工平
均工资2．3倍的收入，与企业所有者的获益相差甚远。在发达国家中，企业职业经
④博泓(BHC)管理咨询有限公司，中国职业经理人发展研究中心．坐标：中国职业经理人调查嗍．北京：东方
出版祉．2005．
149
5我国家族企业公司治理工具研究
理人的年薪通常是一般员工的60倍，美国的大企业甚至高达200余倍。
由此可见，我国家族企业对职业经理人的薪酬物质奖励显然不足，并且激励手
段单一，仅仅是利用薪酬激励，而很少运用股权激励、精神激励等。这也从侧面说
明了家族企业为什么留不住优秀人才。
5．3．3．2我国家族企业职业经理人激励机制的主要缺陷
第一，职业经理人薪酬决定机制不合理。根据西安交通大学“企业家成长机制
研究课题组"进行的《经营者薪酬调查》结果显示，目前与职业经理人收入相关的
因素，按重要程度依次为：利润增长率、销售收入增长率、员工收入水平、行业和
净资产增值率。而职业经理人青睐的与薪酬水平相关的因素却是利润增长率、销售
收入增长率、净资产增值率、经营风险和企业规模。从中可见，职业经理人并不希
望将普通员工收入水平作为自身薪酬水平的考量因素，而更希望完全通过与业绩和
经营难度挂钩来确定薪酬水平。如果考量普通员工的收入因素，则会导致在提高职
业经理人工资时，必然会变相提高其他员工工资而增加企业的劳动力成本，削弱企
业竞争力和业绩。此外，职业经理人薪酬水平不能与市场水平接轨，激励力度与幅
度过小，还有可能导致职业经理人为了满足自身利益，利用手中掌握的企业信息资
源和自身的权力地位进行各种违背企业发展方向的投机行为的出现，致使企业代理
成本增加。
在激烈的市场竞争的环境下，职业经理人薪酬决定的因素主要应该包括：职业
经理人劳动创造的价值、职业经理人人力资本价值以及职业经理人市场的供需状况。
显然，决定职业经理人薪酬的首要因素应该是他们对企业的贡献。我国职业经理人
的薪酬决定机制恰是在这方面存在着较为严重的缺陷。
第二，职业经理入薪酬结构缺乏长期激励效应。目前，家族企业主要采取与当
期公司业绩挂钩的物质激励方式。这种激励手段更侧重短期效应，从而致使职业经
理人的决策行为偏好“急功近利的短视”，不利于家族企业的长期可持续化发展。
根据太平国际管理咨询公司发布的2000年环球薪金调查报告显示，国际上，高
级经营管理人员总薪酬包括六项：(1)基本薪金：年薪，还有与工作表现无关的奖
金及盈利分成；(2)非固定奖金：以个人表现为基准的奖金；(3)强制性公司福利
补偿：企业提供社会保障、强制性福利计划以及作为降职补偿的款项；(4)自愿性
公司福利补偿：一般性企业供款与非官方退休金、人寿保险、医疗及其他自愿性员
150
5我国家族企业公司治理工具研究
工福利计划；(5)特殊津贴(包括总裁退休金)；(6)长期服务奖金，如认股权、股
票及其他奖励。从总薪酬构成上看，职位越高，薪酬的构成越丰富。大部分国家的
CEO级别人员的薪酬构成都包含上述6项或6项中的多数薪酬种类，而我国大多数
职业经理人的薪酬只包含基本薪金、非固定奖金、强制性公司福利三项内容。
对与企业长期业绩挂钩的股权激励、期权激励等长期激励方式运用较少。而对
职业经理人在岗有激励，而对职业经理人不在岗(退休、客观因素导致失业等)缺
乏激励。
第三，缺乏对职业经理人的精神激励。在我国，由于家族企业属于体制外的企
业组织形式，在社会认可度上比不上国有企业和外资企业。所以，在我国家族企业
中，较普遍存在“缺乏对职业经理人的精神激励"的缺陷。激励理论认为，激励对
象本身的需求是激励理论的基础，如果缺乏对激励对象需求的认识，则很难实施有
效的激励。因此，家族企业对职业经理入进行激励，必须要先认清职业经理人本身
真正的需求。在家族企业对职业经理人实施激励后，职业经理人物质收入已基本得
以保障，拥有大量知识、并追求自我实现的职业经理人在基本物质需要满足之后，
自然是一个追求自我精神需要的巨大群体。而家族企业往往忽视了职业经理入的精
神需求，造成对职业经理人的精神激励不足。家族企业应该根据职业经理人的较高
层瓤的精神需要，对职业经理人需求的认识，不能只停留在“经济人"、“政治人刀、
“社会人’’等等假设的表面，而要挖掘职业经理人的综合人性特点，抓住他们最迫
切的要求，实施激励以达到良好的激励效果。
5．3．4优化我国家族企业激励机制的政策建议
5．3．4．1优化我国家族企业激励机制的基本原则
第一，坚持以对职业经理人的薪酬激励为基础的原则。职业经理人首先是“经
济人”，而后才是“社会人"，追求自我价值实现。因而，物质需求仅是最基本的需
求。物质需求之所以对职业经理人如此重要，是因为职业经理人物质需求是其他各
种需求的基础。如职业经理人对权力的需求，职业经理人手中的权力不仅仅是一种
精神层而上的象征，更是物质利益的象征。满足职业经理人物质需求的基本形式是
经济报酬，薪酬激励是对职业经理人实施激励的根本手段。
第二，坚持职业经理人参与企业剩余索取权分配的原则。在对家族企业进行经
151
5我濑家族企业公司治理工具研究
营管理时，职业经理人体现了其人力资本特有的价值，为企业的运营发展做出了特
有的贡献，为家族企业创造了更多的价值。为了更好的激发职业经理人为企业发展
贡献才智的积极性、主动性和创造性，必须给予职业经理人参与企业剩余索取权的
分配。满足职业经理人参与剩余索取权分配最常用的手段是股权激励。
第三，坚持职业经理人薪酬与企业业绩挂钩的原则。科学合理的职业经理入激
励机制必须把职业经理人的薪酬与其所创造的业绩联系起来，这是构建职业经理人
薪酬激励机制需注意的～个重要方面。这样做可以统一股东与经理入的利益，起到
鼓励职业经理人为家族企业所有者创造更多价值的效果。
第四，坚持对职业经理入长期激励与短期激励相结合，并以长期激励为主的原
则。职业经理人获取企业回报的依据是其对家族企业绩效的贡献大小，而职业经理
入做出的经营管理决策，到企业绩效完全体出来，需要一个长期的过程。若只根据
企业当年绩效来确定职业经理人的报酬，就难免导致职业经理人在企业经营管理决
策过程中采取短期行为。职业经理人就会对有利于企业长期发展的投资裹足不前。
在竞争日益激烈的市场经济中，企业成功的关键在于职业经理人是否能以长远的眼
光去审视千变万化的经营环境，能否做出符合企业长期发展战略的决策，能否为企
业赢得核心竞争力。为了鼓励职业经理人做出有利于企业长期生存发展的决策并付
之努力，需要对职业经理人进行短期激励，更需要对职业经理人进行长期激励。因
此，我们所构建的家族企业职业经理人激励机制必须体现长、短期激励相结合，并
以长期激励为主的原则。
第五，坚持对职业经理人的物质激励和精神激励相结合的原则。根据马斯洛的
需求层次理论，在职业经理人物质利益得到保证的基础上，他们的尊重需求和自我
实现需求就会更加明显和迫切。职业经理入的这种需求的特点就决定了家族企业对
其进行激励中还应重视精神激励。钱德勒(1977)认为，现代企业中的高级经理视企
业经营管理活动为“终身事业”，这种追求事业终身化的行为就是追求自我实现的行
为。因此，企业所有者要越来越重视对职业经理人进行目标、情感、荣誉等精神激
励，给予他们更多的发展空间和施展自身才华的机会，以帮助职业经理人不断提高
自己的人力资本价值，达成其自我实现的需求。
第六，坚持对职业经理人激励效率优先，兼顾公平的原则。企业不仅是物质资
本与人力资本的结合，而且还是不同人力资本之间的结合。这便产生了企业的团队
152
5我图家族企业公司i{{；理工具研究
合作特性。因此，我们在进行职业经理人激励机制设计时，除了要考虑到职业经理
人人力资本的特殊性，给予他们较高的报酬和舒适的工作满足感，激励其高效率地
工作之外，还需要考虑到在企业这个完备的系统中，职业经理人人力资本价值的实
现无法离开物质资本和其他形式人力资本的协同作用，不能片面地只强调职业经理
人人力资本的价值，从而挫伤企业物质资本所有者和一般员工等其他人力资本所有
者的积极性，也要顾及一定程度的公平性。
5．3．4．2我国家族企业经理人激励机制的优化设计
基于上述六项原则，下面笔者提出两种激励思想：以EVA为基础的长期激励机
制、高效系统的精神激励机制。最后，并提出发挥激励机制的相关配套措施。
第一，基于E～rA的家族企业经理人的激励机制设计。
该激励方案主要由两部分构成：第一部分是与EVA的增加值挂钩，EVA的增
加值越大对经理人的回报也就越大，并而且奖金没有上限。由于EVA增加值反映的
是企业业绩的增长情况，体现的是一种长期持续价值贡献。第二部分是与当年EVA
值挂钩，反映的是短期价值创造贡献。该激励方案的典型特点是：它坚持了长期激
励与短期激励的统一，还综合了财务激励与非财务激励的统一，可以用下列公式表
达：
鬈=【Mt×(占M—E形0I)+M2×EM】·M3
式中，膨表示EVA的增加值在确定经理人当年绩效奖金的权重。当其为负值
时，M取零：坞表示当年EVA值在确定经理人当年绩效奖金的权重。当其为负
值时，从取零；M3表示非财务绩效指标的考核系数。
基于E、，A的激励机制与传统激励机制相比具有明显的科学性与合理性，具体表
现为：一是有利于控制风险及保持企业的可持续发展能力。经理人的激励性报酬契
约的基础是经理人的才智和努力给企业带来的价值增加。而传统的激励机制多少有
偏于该基础。以股权激励为例，它很可能通过选择高风险项目来追求个人股票价值
的预期最大化，激励的同时也产生了企业的巨大风险。而基于EVA的激励报酬能够
更真实地反映经理人的才智与努力程度给企业价值增加带来的竞争优势，从而有效
地控制运营风险增强企业的可持续发展能力。二是有利于减少信息不对称所引发经
理人的短期行为。由于经理人付出的劳动主要是进行企业经营决策，而这些行为信
153
5我国家族企业公司治理工具研究
息具有收益递延的效应，他们即期付出的努力对企业贡献可能要在一定年限之后才
能在企业绩效中显现出来。采用基于EVA的激励报酬机制可以较大程度上的避免职
业经理人的短期行为，从而确保家族企业所用者利益的最大化。三是有利于减少代
理成本。基于EVA的激励报酬机制能够将经理人和企业所有者的目标统一起来，使
得经理人更加注重企业的资本结构、风险控制以及进行审慎的投资决策，从而有效
地减少代理成本。
第二，高效系统的精神激励机制。
专家研究表明，组织成员在没有受到任何激励时，只能发挥出自己100／o'--20％
的能量和潜力；在受到组织各种形式的物质激励时，可以发挥出50％～80％的能量
和潜力；而当受到组织高效的精神激励时，则可以发挥出800／0----1000,6，甚至超过
100％的能量和潜力。职业经理人作为家族企业经营管理的最重要力量，拥有与普通
企业员工不同的人力资本，他们掌握大量的信息和知识，比普通员工更追求尊重、
社交和自我实现的精神需求。在对职业经理人实施激励时，家族企业需要把握好职
业经理人这一特点，除了给予他们丰厚的物质激励之外，还需要对职业经理人实施
高效系统的精神激励。
具体可以从工作目标、工作过程和工作结果三个方面，对职业经理人进行有效
激励。在工作目标激励方面，首先，家族企业为职业经理人设置的工作目标应该是
具体的、量化的。具体量化的工作目标使得职业经理人的工作有章可循，便于职业
经理人自我适时监控，有很高的激励效果。其次，对职业经理人工作目标的设置除
了具体量化外，还需要“制造’’一定的挑战性。根据管理学中的期望理论，如果工
作目标定得太高，实施过程中的强度过大，就会降低职业经理人对实际目标的期望
值；但如果工作目标定得太低，职业经理人就会觉得自己没费多大功夫即可完成，
并没体现自身的价值，从而失去目标激励的效果。职业经理人是不同于企业普通员
工的“特殊人群”，对工作有很强的期望和责任感，难度过低的目标常常造成他们工
作的懈怠。因此，对于职业经理人进行目标激励时，目标的设置在基于实际的情况
下，可以具有较高的难度和一定的挑战性，这样，职业经理人在工作目标的完成过
程中才会有紧迫感和强烈的工作意识，完成后也会形成高度的工作满足感。最后，
在设置企业工作目标时，家族企业所有者可以让职业经理人参与进来，对其进行“参
与激励’’。职业经理人与企业所有者共同设置出具体量化、有挑战性的工作目标有利
154
5我国家族企业公司治理工具研究
于职业经理人将其个人发展目标与企业目标有机结合起来，形成目标“内生化"。内
生化后的目标将最大限度地激发职业经理人的工作积极性和主动性。在工作过程激
励方面，根据哈克曼和奥尔德姆的工作特征理论①，家族企业在对职业经理人工作过
程激励时，需要对其进行“权利激励”，通过足够的授权，使得职业经理人有充分的
企业经营管理和决策权。职业经理人在参与企业的具体工作时，拥有充分的权力并
对工作结果承担责任，在“丰富多彩"和充满挑战的管理决策中，职业经理人的工
作满度将大大提高，主人翁意识也大大加强，达成很好的激励效果。在工作结果激
励方面，家族企业可以通过“声誉激励"及时肯定职业经理人的工作成绩，为其建
立业绩档案，对成绩突出者进行企业内、外的表彰和嘉奖，甚至可以通过媒体宣传
其良好的业绩，这无形中加强了职业经理人的市场价值，建立起良好的社会公众形
象。家族企业对职业经理人进行工作结果的“声誉激励”将大大强化其积极、优秀
的工作行为，为职业经理入继续努力工作奠定坚实的精神基础。
家族企业还需要为职业经理人营造适合他人生生存、和谐向上的企业文化。企
业文化作为企业在长期的生产运营中形成的特定的文化观念、价值体系、道德规范
和风俗习惯等，是一种激发企业成员自觉行为的有效激励手段。家族企业发挥企业
文化作用实质上就是要在企业所有者和职业经理人之间形成一种合作博弈关系。使
企业共同的价值观成为职业经理人的行为准则，使企业共同的理想也成为职业经理
人自己的人生奋斗目标。由此，家族企业首先应该培养企业共同的价值观，使职业
经理人自觉的以企业价值观为行为导向，对照企业的要求检查和矫正自己的行为；
强化职业经理人与企业共存亡的意识和忠诚奋发的集体理念，使职业经理人努力实
现企业目标。此外，家族企业还可以通过强化企业的规章制度和道德伦理规范，适
当约束职业经理人的行为，使职业经理人的发展始终走在健康、积极向上的道路上。
通过加强企业所有者与职业经理人、职业经理人与企业员工之间的信任和关爱，激
发职业经理人的工作热情，为企业创造更高的价值。
最后，激励机制的配套措施。在构建家族企业职业经理人物质、精神激励机制
的同时，还需要建立对家族企业职业经理人的监督和约束机制，具体内容包括：(1)
建立组织机构监督机制；(2)建立合同及规章制度监督机制：(3)建立职业经理人
(D哈克曼和奥尔德姆的T作特征理论表明，要激发职业经理人的工作动机，使其对丁．作产生满意感，应具备三
个条件：一一是，职业经理人必须体会到他从事的工作具有重大的意义：二是，职业经理人必须对工作过程和工
作结果负有责任；三是，职业经理入必须了解工作的结果。
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5我国家族企业公司治理工具研究
工作绩效档案监督机itilh(4)强化外部市场竞争对职业经理人的激励约束作用；(5)
加强企业运行的外部法律环境对职业经理人的激励约束作用；(6)加强舆论与社会
监督对职业经理人的激励约束作用。
5．4企业文化
5．4．1我国家族企业文化建设中的问题分析
随着企业的不断成长与发展，越来越多的企业家意识到企业文化对企业发展起
到重要影响作用。企业文化也是影响公司治理有效性的一个重要因素。而在我国，
家族企业受到传统的儒家“家”文化影响，在受制于西方公司治理文化的影响，使
得当前我国家族企业的企业文化呈现着～种极其复杂、极其特殊和相互冲突的特征。
并且这一特征还随着企业不同规模、不同发展阶段而表现不同。概括来讲，我国家
族企业文化建设中常见以下几个方面的问题缺陷：
5．4．1．1圈子文化
所谓圈子文化是指企业主要领导人与下属中的一小部分员工建立起特殊关系，
使这些下属具有“圈内成员”的身份，营造成了一个非正常沟通渠道。一方面他们
是上下级关系，另一方面是具有血缘关系的家族成员及特殊友情的“哥li']JL一关系。
圈子文化常出现在家族企业创业阶段。在这个阶段，这种文化有利于创业者之间以
及创业者与骨干员工之间建立良好的互信和沟通机制。但是，这种“圈子文化"在
企业中滋生蔓延，会侵蚀企业制度规则。具体表现为：一是易把家庭关系带到企业
工作中，超越企业制度规则，使企业制度极易流于表面化。二是由于存在“圈子文
化”，规章制度不可能建立在公开、公平、公正的基础上，而在实现企业目标的过
程中，要使整个企业的成员能够了解企业目标，需要充分的沟通和信任。三是员工
很难认同一个把自己排除在外的所谓“圈子"，缺乏认同感和“主人翁”意识，不
可能将自己和企业的前途密切联系起来，员工对企业前途漠不关心，对企业经营状
况不了解，与管理层建立不起彼此信任的关系，这样会严重影响企业的团结稳定运
用，最终影响企业持续发展。四是“圈子文化’’会干扰企业正常的信息沟通。在存
在“圈子”时，管理层更多地依靠“圈内人”提供的信息。而“圈内人一为了自己
的利益，总是要讲领导爱听的话，歪曲事实真相，排挤异己等。这直接影响管理层
156
5我弱家族企业公司治理工具研究
领导们的决策和有效的分配机制的形成，因为后来人并不一定与创业者拥有同样的
目的和需求。“圈子文化’’如同企业中的癌细胞，会不断蚕食健康的肌体，使之最
终病入膏盲。
5．4．1．2本位主义文化
在家族管理中，中层管理者被置于一个专业职能管理者的位置，员工更是大厦
的一片瓦，机器上的一个齿轮，而不是一个可以自主决策的管理者或组织成员，他
们的行动受着家族集权管理系统的制约。可在实际中，他们比上层总管更接近市场
和顾客，更好接近产品和技术的前沿，拥有更薪的信息和知识。“按组织程序办事’’
与“按自发性创意行动”的矛盾集中体现在他们身上。于是，他们会最大限度地利
用自己的职责谋求本位利益，从而产生本位主义。进而，本位主义又会导致企业内
部其他各种矛盾的滋生，不利于企业发展。
5．4．1．3权威文化
“权威文化”在家族企业中比较普遍。家族企业掌门人的权威通常源自两个方
面：一是家族地位的权威；二是创业过程中立有显赫的“开国之功’’。这种“权威文
化"对企业的初期发展是极为必要的，但这种“权威文化”持续下去便会潜伏着危
机。在高度专业分工的现代生产社会中，企业的外部环境作纵复杂、变化多端；内
部分工协作的组织结构对管理效率提出更高要求。凭借“权威’’发号施令式的管理
早也不能与之适应，必然会导致内部管理失效、外部竞争力丧失，不利于企业长远
发展。
5．4．1．4企业文化建设流于形式化
对于大多数家族企业而言，企业家做设计的“企业文化”，通常是留在工作手册
或墙上的画报上。而在具体实践中，却常又违背所选择的企业文化的价值观和规范。
比如，选择了“我们是一家人"的文化理念来激励员工主人翁意识。但是，在实际
中，可能家族成员之间与家族成员与非家族成员又有差异，家族成员特权明显或更
容易获得晋升等。根本原因在于我国的家族企业还是一种“人治”文化，并没有形
成“法制”文化，因而企业文化并不是产生于企业全体员工长期实践的共识，而是
一两个人的偏好选择，这样必然会使企业文化建设流于形式化，难以发挥其功效。
5．4．1．5过度民主化
企业管理的民主化是现代管理科学发展的一个重要方向，其宗旨是要求在公司
157
5我国家族企业公司治理工具研究
的决策过程中能够尽可能的考虑所有利益相关人的物质及精神利益，这样所做出来
的决策才能获得大多数人的赞同，是一个民主的决策。
许多企业为了民主化，就事无巨细地将一切事务统统交给大家开会投票表决，
产生一种过度民主的陷阱，不仅不能提高企业价值，反而导致浪费、低效率。民主
作为一种原则，其精髓在于：公开、透明、尊重每个人的利益；但是，既然是原则，
就应该在不损害民主精神的前提下，可以采取相对集中决策。在企业的管理中，分
责任、放权力也是重要的一种民主决策方式，而这种方式，就是相对灵活的决策方
式，是一种有选择的、相对的民主，而不是纯粹的、简单的绝对民主。
5．4．2我国家族企业文化建设的对策建议
5．4．2．1家族企业文化建设的基本原则
第一，坚持以促进企业经营能力提升和企业快速发展为原则。建立新型企业文
化，是为更好、更快促进企业发展，这是家族企业文化建设的出发点和本质要求。
第二，坚持分阶段逐步实践的原则。企业文化的形成、传播、扩散是一个长期
变化的过程，应循序渐进、分阶段进行，切莫急于求成。家族企业发展的各个阶段
都会出现一些新的问题，企业文化建设则应根据这些问题对症下药，有侧重地进行。
我们看到企业经历的每个阶段的文化建设或侧重于企业文化的精神层面，或侧重于
物质层面、抑或制度、行为等方面。总之，应结合企业具体实际，分阶段进行。
第三，坚持遵循企业文化形成、传播与扩散的基本规律的原则。企业文化形成、
传播与扩散都有其独特的规律。若企业文化的建设违反其运作规律，拔苗助长式地
进行，就会给企业文化形式，传播与扩散带来很大障碍，不利于有利于适合企业发
展的企业文化形成。
5．4．2．2家族企业文化建设的对策建议
第一，系统地规划企业文化的内容体系。克服一些家族企业在企业文化建设过
程中，陷入内容片面，不系统的困境。笔者建议家族企业应该系统地规划家族企业
文化内容体系，包括：①体制性企业文化。即企业在体制运转中所应有的价值理念；
⑦管理性企业文化，即企业在管理活动中应有的价值理念；④经营性企业文化，即
企业在经营活动中所应有的价值观念。
第二，正确处理好家族与企业的关系。要想使家族企业获得长足发展，建立有
158
5我围家族企业公司治理工具研究
效的企业文化，就应寻求家族利于与企业利益之间的平衡点。卡洛克和沃德认为，
应围绕以下几个方面来处理：①必须以公平的方式有效建立企业怎样在家族内部、
管理层和企业所有权方面做出决策的科学程序；⑦必须使不同的家族成员都能在企
业内部获取回报；③必须明确制度和统一的规定，使得家族成员能够再投资或是在
不损害其他家族成员利益的前提下转让他们的投资。④必须能有效地化解家族企业
面临的家庭矛盾。
第三，继承并发展传统家文化：取其精华、弃其糟粕。我国几千年历史发展中
形成的优秀文化遗产，尤其是以孔子为代表的儒家思想，包含羞不少具有现代价值
的东西，如诚信为本、以义取利的思想。这些有生命力的思想，应该灌输于家族企
业的文化中，构成现阶段我国家族企业文化建设的根基。但是，我国传统文化毕竟
是在长期自然经济中形成的一种文化模式，本质上是小农经济在意识形态上的反映，
是～种以亲情为基础，缺乏制度意识的文化，有时会与现代科学管理思想相冲突。
因此，它也有不适合现代市场经济的一面。传统文化的“贵义贱利"观念束缚着企
业对经济效益的追求：“中庸之道”与平均主义思想压抑了人的创新、进取精神：传
统的“奉献观”过分强调群体意识，忽视个体，不利于家族企业家的开拓。因此，
在市场经济条件下，我们需要对传统家文化进行改造，抛弃传统文化中那些与现代
社会不相适应、消极的部分；传统文化中的精华有待于在接受现代新观念的基础上
加以继承和发扬，实现传统家族文化在现代企业发展中的扬弃。
第四，树立以人为本的理念。以人为本思想是塑造企业文化的基础。企业不仅
仅是一个单纯盈利性的组织，还是一个员工实现自我价值，寻求精神理想的社会性
组织。员工不仅是企业发展的“生产要素”，而且还是具有多方面需求和发展能力的
“社会人”。人是企业文化理论和实践的中心和主旋律，人的全面发展，企业的繁荣
兴旺，是企业文化理论和实践希望同时达到的两个目标。因此，家族企业在建设企
业文化时，摒弃任人唯亲、不公平对待员工的作风，而应该在企业内发扬民主，尊
重员工个人意愿和首创精神。
第五，建立学习型组织。创造条件建立学习型组织是建立企业文化的重要组织
保证，衡量一个企业文化建设的好与坏的一个重要标志就是看这个企业最终能否成
为一个学习型组织。家族企业通常存在着决策凭经验，观念陈旧等弊端，这更加要
求其不断地学习。在这种组织中，引导和要求广大员工自我进行“修炼"，树立共同
159
5我囝家族企业公司治理工具研究
目标，越超自我，突破思维定式，参加团队学习．为进行企业文化再造奠定雄厚的
思想基础；强调团队学习、终身学习，通过学习，先进的知识迅速在组织间传播，
提高整体的竞争力。
第六，建立“命运共同体"的理念。根据契约经济理论的观点，企业就是一系
列契约的集合体。其个体成员的希望与梦想都被融入到组织的目标之中，员工们奉
献自己，既使自己发展又使团体获得成功。这样优秀的家族企业文化就应与企业多
数员工的职业生涯规划一致，使企业成员的个人成长道路与家族企业的前进之路相
一致，让职工心存与企业同命运、共存亡的理念。
一种新的文化价值理念的形成是一个潜移默化的替代过程，是一个漫长的积累
过程，因此家族企业可以选择几个突破点：①以典型事例为突破口，榜样的力量是
无穷的，典型事例很容易产生刻骨铭心的记忆；②以挽回企业的危机为突破，在危
机中，利益的共同体容易使员工众志成城，发挥集体的力量；⑦以大家普遍关心的
问题为突破，这是企业成员最有兴趣的问题，也是最为容易突破的切入点；④以树
品牌为突破口，品牌是企业的名片，体现或代表了一种企业文化，而这种品牌的形
成却是企业文化发展的结果。总之，在家族企业中应尽量让企业成员感受到自己与
企业的命运融为一体。
5．5调查研究：东莞市家族企业治理现状、问题与对策
5．5．1引言
作为世界制造业名城的东莞市，同时也是外资企业的聚集地，外资经济～直是
城市发展的重点所在。但近十年来，家族背景的民营企业在东莞得到了长足发展，
其在国民经济中的地位日益提高，发挥着越来越重要的作用。但是，随着企业发展
壮大。家族企业内部机制和滞后的管理模式暴露出了很多不足，严重阻碍了家族企
业的持续发展。基于此笔者走访了东莞市15家家族企业，力求找出它们在公司治理
方砸所存在的问题以及原因，从而为东莞市家族企业改善公司治理提出可操作性的
对策建议。
160
5＆N家《☆¨0qmm rn"R
5．5．2东莞市家族企业治理现状与问题
通过本次访谈并辅以问卷调备，麓现东莞市家族企业的清理现状距离L市公司
要求还有很长段距离．在走向公众t市公训的过程中，尊公司治理问题主要表现
在以F n个方面：
帮一，股权高度集叶1、产权结构单一
在这次访谈嗣盘中，发现凡多数家族企qk创业者个人及其家族捌有大部分股权，
股权高度集中．其中第大胆东所占股权比例都比较高．平均选89 86％，远高于目
前我国A股上『“公司第～大股东平均44 8％的持股比例。在股权设霄方而，多数
客旌企业其股权的构成基本都是馥币或实物瓷本，而由其他生产要素作为资奉进入
企业股份基本没有，如技术股和营销股都没有，管理股所占的比例非常小。如下图
5l所小。
图5．1 15家东莞市拟上市家族式企业的股权结构图
从家旗成员的持股隋况来看．在笔者访谈的15家企业当巾．第一大股东为夫妻
持股的有4家，兄弟(妹)持股的有6家．而私人单独所有的宵5家。此外，在这
次调壹中，管理人弛持股的仅肯6家企业，占比为40％，但持股比蘑比较小而凡大
16I
5我国家族企业公司治理工具研究
多数股权都是业主为了激励管理人员而送给管理人员的。
总的来说，这种股权结构高度集中不利于社会化，家族成员在家族企业中处于
绝对控股状态，当企业发展到一定规模后，如果不吸收外来资本，开放股权结构，
其发展动力必定会衰竭，从而导致企业继续发展和扩大规模受限制。
第二，原始产权主体界定不清
大多数调查家族企业在建立之初，家族出资人或合伙人常常因为是一家人而很
少考虑收益分成问题，没有界定产权，这样就为日后出现的产权纠纷埋下隐患。在
企业发展壮大之后．常常导致企业内部意见分歧、凝聚力下降，甚至出现企业家族
成员反目为仇的后果。
第三，集权决策、没有建立搿三会一高一
绝大多数调查家族企业没有建立完善的现代意义的董事会、监事会、股东会，
也没有引进外部董事和高级职业经理人，公司决策仍然是靠业主夫妻俩单打独斗，
没能集思广益，这种集权决策容易导致企业战略决策失误，无法确保企业决策具有
科学性。由于没有建立董事会制度，使得公司运作不规范，没有建立健全内部经营
管理机构，也没有健全内部管理控制制度，比如t公司尚未建立独立的财务核算体
系，没能够独立做出财务决策，也没有规范的财务会计制度和对分公司、子公司的
财务管理制度；该公司第二大股东既担任公司监事又担任公司副总经理，这在上市
公司是绝对不允许的。公司尚未建立规范的治理结构，这样非常不利予于公司引进
战略投资者，也没能满足上市审核要求，以上这些都严重影响其上市进程。调查结
果如下图5．2所示。
162
5 n㈣窜《i qk*q*月1 l“"R
图5．2 1s家东莞市拟上市家族式企业机构设置情况图
笔者在1【}：次访谈漏查中发现，15家受访企业巾仪有XH牛物、YJ科技和LY环
境设立丁董事会，所』i比例仅为20％，监事会则只宵YJ科技和LY环境两家设立，
所占比例为14％。在这这些家礁企业中，很多都没有建立董事会制度，大多数企业
具有独裁和集权的特点，公司的决策完全内企业主个^决定或者由一两个股东来制
定，以家族意志为上、以家族利益最大化为R标．无法确保公司经营方向、公司管
型政策々所有股东的利益相一致并阱所有般东利益最大化为日标。与此同时，大多
数家旌企qk没有建立监摩会，缺乏监督约束机制．小利于保护小股东利益。
#巾，有三家氽业硅立了董事会，其董事会建立情况如下表5i6所示。从表516
可以看出，三个企业蕾事会规模都为5人，按照Lipton、Lorsch和Jensen的理论，
他们认为公司莲事会的人员数鼍应该被限制在10人之内，最好足8个人或9个人，
这样的话上述三家企业的董事会规模相对小了点。但是应该注意，董事会也并非越
大越好，与董事会的规模超出8人或9人列，就可能出现搭便车现象或者CEO控制
的情况，它们有效运转的可能性就变小。
5我国家族企业公司治理工具研究
表5．16董事会建立情况
慕董事会外部董家族成员董事长与是否有其他
事比重在董事会高管兼
规模总经理是
中的比例任董事
否合一
XH生物5人0 40％ 是loo％ 不设
(占监事
比) 会
Ⅵ科技5人O 60％ 是loo％ 监事
(占会3
比) 人
LY环境5人20％ 40％ 否80％ 监事
(占会3
比) 人
在这三家建立董事会的企业中，家族成员在董事会中平均所占比例达470,6，董
事会成员的构成不具有广泛性和客观性，这样难免会出现企业决策权以家族意志、
家族利益为目标，容易导致企业战略决策失误，无法保证企业决策具有科学性。此外，
董事会成员与经理层成员高度重叠，董事会成员兼任高管所占比例高达93．33％，董
事们更多的是行使管理人的角色，而不是作为股东代表，承担股东赋予的受托责任，
董事之间职责无明细分工，再加上董事会、董事长与经理层的权限划分等重要问题
没有明确的界定，使得董事会的职能不能充分发挥。·
上述三家企业中董事会中内部人的比例过高，外部董事所占比例很低，难以形
成对执行董事和大股东代表的有效制衡。在这次访谈调查的15家企业中，仅有一家
企业引进外部董事，有两家企业设立监事会，可以说大多数企业没有建立有效的监
督和约束董事与总经理的机制，从而无法确保董事会的独立性、保证董事会运作的
公正透明性，不能公正客观地评价公司管理层的业绩。适度的引进外部董事，有助
于提高董事会的独立性和监督功能，一方面制约了内部控股股东利用其控制地位作
164
5我国家族企业公司治理工具研究
出不利于公司和中小股东的行为，另一方面也可以独立监督公司管理层和减少内部
人控制带来的问题。
除此此外，这次调查结果显示有NX公司、YQ汽车、KL动力、J)(电器及DZ
农业共五家企业引进职业经理人，所占比例为34％，说明这些企业已经意识到加强
自身管理水平，是有必要引进职业高管。但是绝大多数企业没有引入职业经理，在
此次调查中发现15家企业中有60％的企业其董事长(执行董事)与总经理是合二
为一的，说明企业基本上是处于所有者与经营者同一、所有权与经营权合一的状态。
在东莞市家族科技企业中，大多数企业在治理结构上是以“一元结构(两职合一)”
为主，而根据Rechener和Dalton在1991年研究发现，二元结构(两职分离)在业
绩上超过一元结构的企业；Pi和Timme在1993年用银行业的样本进行类似的研究，
也得出类似结论，发现有二元领导权结构的公司，成本相对较低，资产收益率更高。
但是采用二二元结构，由于董事长与总经理两职分离而产生相应监管成本，高昂的监
管成本有可能超过采用二元结构所带来的收益，虽然：元结构是现代公司治理的趋
势，但对于我国家族企业绩效是否具有解释能力，仍需进一步验证。尽管两职合一
这种管理模式，控制权掌握在家族成员手中，容易产生企业以业主个人决策或家族
成员内部决策为主，但是两职合一在一定程度上有利于提高决策效率。
第四，没有建立优秀的管理团队
东莞市家族企业所有权与经营权紧密结合，业主大多为公司董事长，业主妻子
或其他家族成员为公司监事兼副总经理，家族成员几乎掌握了整个公司所有的决策
权、经营权和管理权，在公司中占据了绝对的支配地位。但是家族成员的素质相对
偏低，随着企业的不断发展，企业对经营者的要求越来越高，由于受个人知识和经
验的限制，家族成员越来越感到力不从心，从而导致企业的经营决策缺乏应有的科
学性。
根据笔者的调查发现，目前大多数东莞家族企业在用人方面都存在类似的特点，
业主的家族成员直接参与企业管理是一个普遍现象，高管尤其是特殊部门多由业主
亲戚朋友担任，调查结果如下表5．17所示：
165
5我灏家族企业公司治理工具研究
表5．17高层管理人员来源比重
惑第一大股社会招聘从本企(第一大股其他来≮≮ 东本人东)董事长， 源
业提拔
管理人员＼＼ 总经理亲属
k
总经理60％ 13％ 20％ 7％ O
副总经理／董事0 36％ 14％ 50％ O
长助理
财务总监0 27％ 40％ 33％ 0
研发主管O 86％ 7％ 7％ O
营销主管0 60％ 20％ 20％ 0
人力资源主管O 40％ 20％ 40％ O
董事会秘书0 93％ 7％ O- O
监事O 7％ 43％ 50％ 0
总计60％ 362％ 164％ 214％ O
由上表5．17易知高层管理人员具有很强的内生性，在这15个样本企业中，大
约有27％的管理人员与业主(第一大股东)是亲属关系或亲朋好友。再加上7．5％
的企业业主担任总经理，家族成员在管理人员的占比高达34．5％，说明家族企业在
管理人员的任用上还是以家族亲缘关系为主。
从上表5．17可以看出，对于不同的管理人员，其来源又是不一样的。对于总经
理职位，更多的是由企业主(第一大股东)兼任，所占比例为60％；对于副总经理，
则更多是从(第一大股东)董事长／总经理亲属，所占比例为50％；对于财务主管，
主要就是从本企业基础提拔，达40％；对于董事会秘书、研发主管、营销主管及人
力资源主管则大多是从社会招聘，董事会秘书所占比例高达93％；而监事则基本上
都是业主的亲属担任或者是从企业提拔，所占比例分别为50％和43％。虽然这些家
166
5拽目家《企Ⅱ＆目∞《14日究
族企业在管理人员任用上以家族亲缘关系为主，但是一些专业强、技术要求高的岗
位还是以杜会招聘为主。
综上可知，目酊大多数东莞市家族企业在用人上是任人唯亲，在治理结构上以
亲友为主体，以亲情为纽带，企业员工以家庭成员为主．重要职务均由家族成员担
任．这种管理方式虽然容易达成组织成员间的信任、驮契和服从，但是这种治理模
式具有强烈的排他性，不利于集思广益，而且这样做加剧了专业化分工与家族管理
水平的矛盾，使企业面临严重管理瓶颈制约，成为企业发展的一大障碍。
第五，没有建立有效的激励机制
本次访谈调查的15家企业中，建立管理人员绩效评价标准和激励机制分别占
27“／郴22％(如下图5．3所示)，可见大多数家族企业缺乏与市场接轨的绩效评价体
系和激励约束机制，普遍存在感情办事，缺乏理性有效的激励机制，具体表现为薪
酬结构和激励形式单，大多数企业只有薪酬和奖金撤励，没有职位晋升、学习培
训等福利机制．也没有诸如授予荣誉称号、通报表扬、旅游度假等非物质激励，至
于股权激励更加少得可怜。此外，目前大多数东莞家族式企业都不太重视员工的培
训，这样不利于家族企、世的创新和发展。
$＆t^n15tmt##删ti情况目
图53绩效机镧建立情况离
销唿燕一慧一㈣秽㈣㈨肭黼
5我国家族企业公司治理工具研究
由于企业缺乏有效的激励机制，不能对董事和高级管理人员起到足够的激励作
用，大多数管理人员，并没有把企业视为自己的企业，对企业缺乏认同感和归属感，
这样就常常导致所有者与经营管理人员的目标不一致，以致企业留不住人才，出现
经营管理人员频繁“跳槽”的现象。
以上是笔者根据本次访谈调查的结果，对目前NX公司及东莞市家族企业的公
司治理现状及所存在的问题进行了阐述，总的来说，目前大多数家族企业仍没建立
起现代公司的组织结构，家族制管理模式依然牢牢的被这些企业所采纳，而且普遍
存在产权结构单一、股权高度集中、现代董事会制度没有建立、公司治理不规范、
不完善等问题，这些降低了企业的运行效率，严重制约着这些企业的上市进程和持
续发展，成为企业持续发展的一大障碍。
此外，大多数东莞市家族企业在用人上是任人唯亲，在治理结构上以亲友为主
体，以亲情为纽带，企业员工以家庭成员为主，重要职务均由家族成员担任，这种
管理方式虽然容易达成组织成员间的信任、默契和服从，但是这种治理模式具有强
烈的排他性，不利于集思广益，而且这样做加剧了专业化分工与家族管理水平的矛
盾，使企业面临严重管理瓶颈制约，成为企业发展的一大障碍。除此之外，本次访
谈调查还发现，样本中大多数家族企业缺乏与市场接轨的激励约束机制，不能对董
事和高级管理人员起到足够的激励作用。
NX公司作为这次访谈的企业当中比较典型一家家族企业，目前其公司治理与
公司发展计划和上市发展计划很不匹配，不仅离上市企业要求还有很长一段距离，
更重要的是不利于现状的改善和业绩的提升。从该公司当前的治理结构来看，不仅
没有按照现代公司治理来设置三会，即股东大会、董事会及监事会，也有没建立有
效激励机制，这样不仅不利于公司制定科学的战略决策，也不利于吸纳社会资本；
而且该公司股权为业主夫妻俩共同所有，夫妻俩100％拥有公司股权，这种股权高
度集中非常不利于公司吸收外来资本，尤其不利于公司寻求对外融资；除此之外，
该公司管理团队水平偏低，公司业主夫妻俩文化学历比较低，却分别担任执行董事
和监事、副总经理等重要职位，大多数管理人员为业主亲戚朋友，文化学历也偏低，
更严重的是公司缺乏上市所需的专业人才。综而言之，不管是公司治理结构还是管
理团队都远远达不到现代公司治理要求，这种现状不仅成为该公司进一步发展的障
碍，也将严重影响其上市进程。
168
5我国家族企业公司治理工具研究
董事会作为公司治理的核心机制，从目前已经建立董事会的东莞市拟上市家族
企业来看，董事会结构存在很多问题，无法发挥应有作用。例如：董事大多为清一
色股东董事，第一大股东委派董事过多，没有外部董事的制衡作用；董事会成员与
经理层成员高度重叠，董事之间职责缺乏明细分工；家族成员在董事会中所占比例
过高，容易出现以家族意志为主的集权决策，使得企业决策缺乏科学性，并且容易
出错。
5．5．3东莞市家族企业治理缺陷的原因分析
公司治理问题的产生是与股份有制限公司的出现紧密联系在一起的，是由于所
有权和经营权的分离而产生的代理问题及与之相关的一些问题。而我国家族企业大
多数正处于发展初期阶段，所有权和经营权分离程度较低，所有者与管理者之间的
代理问题并不是很突出，但由于受传统家族观念和家族企业本身特征的影响，家族
式治理模式的缺陷还是十分明显的，其公司治理问题的产生具有特殊性。东莞市家
族企业公司治理所出现的问题是有着深刻的内部原因和社会经济原因，下面笔者将
根据走访情况对其原因进行分析：
第一，思想保守、观念滞后、目标短视
本次受访的大多企业创业者创业初期的动机只是为了致富，没有把企业看作自
己的事业来发展，缺乏长远的发展战略眼光，因此也没有按现代公司制度建立董事
会制度、监事会制度、决策制度和财务制度等。此外，很多创业者思想相对比较保
守、观念滞后并且创新的内在动力匮乏，因循守旧排斥新的管理理念和外部好的建
议，在创业成功之后，便满足于现状，小富则安不思变革。
除此之外，创业者担心进行改革，稀释股权会使其失去控制权，无法保证其利
益。这样一来，股权结构过于单一使得业主拥有绝对控制权，导致公司所有权和经
营权合一，从理论上来说，这种情况不会产生委托代理关系从而不会导致公司治理
问题的出现。但是这种产权结构必然导致“人治’’管理和集权管理，公司管理缺乏
科学的决策机制，短期行为严重。企业很难建立起企业规范的治理结构，尤其是没
有建立董事会制度和经理人团队，随着公司的发展壮大，这种治理机制是没效率的，
与公司的持续发展极不匹配。
总的来说，创业者的思想认识问题是东莞家族企业公司治理问题产生的根本原
169
5我国家族企业公司治理工具研究
因，也是阻碍其改革现有制度、改善公司治理的原因所在。
第二，传统文化的影响
中国传统文化的核心就是家庭文化，家庭及家族的利益重于其他任何利益。由
于受到这种观念的影响，家族企业创业者与外界合作的观念淡薄，过分依赖家族制
来整合企业资源，创业者在潜意识里将企业人员根据血缘关系分为自己人和外入，
因而在用人方面以家族为中心任人唯亲，这种用人制度不仅容易产生家族对公司经
营的干预，造成产权关系与亲缘关系混淆，而且还严重阻碍着公司引进外来人才以
建立优秀管理团队；而在融资方面则很少进行社会融资，多是自有资金或者内部融
资，即使举债也都是亲朋好友们给借的．这种狭隘的融资方式完全不能满足企业发
展。
总的来说，根深蒂固的传统家族文化，使得东莞家族企业对外来资源产生一种
排斥作用，深深的影响着创业者观念的转变，阻碍着公司治理制度的变革，使得企
业社会化进程严重滞后。
第三，创业者相对素质偏低
创业者所具有的经营管理能力与正在迅猛发展的企业很不匹配，受限于个人能
力，在企业的进一步发展中显得力不从心，使得企业内部治理跟不上外部环境的变
化。另外，大多数业主受面子和亲情的影响，重关系轻学历，重情意轻才干，业绩
考评不公正，这些都严重阻碍着公司治理的改善。
第四，人才缺乏
由于大多家族企业采用任人唯亲的用人制度，造成公司人才极度缺乏。不仅缺
乏高水平的经营管理团队和生产技术人才．也缺乏资本运营相关的财务、会计、法
律等专业人才。这样企业在改善公司治理方面就显得力不从心，无从下手甚至慌忙
失措，从而造成公司治理不完善，问题倍出。
第五，家族成员与外来人员责、权、利不明
随着企业规模的扩大，引入了一些外来人才，在一定程度上实现了所有权与经
营权的分离，这样必然要求建立与之相匹配的公司治理机制。但是，大多家族企业
内部亲缘关系复杂，家族成员一人兼数职的现象很普遍，这些家族成员中无论是否
拥有公司股权，无论是否身居管理职位，都比其他员工更能形成“主人翁’’意识，
这样容易造成家族成员跨岗位管理及影响关联管理者的管理权威，还可能出现政令
170
5我国家族企业公司治理工具研究
多出等问题。另外，有些企业虽然引进总经理，但执行董事和总经理的职权尚未能
真正理清、分离，执行董事还担任总经理的部分职责，过多干预公司的经营管理。
因此，由于家族成员与外来人员责、权、利不明，容易出现管理混乱、公司治理行
为不规范等问题。
第六，社会信用环境差
社会信用环境不好，不仅使得家族企业难以对外融资，也使得公司对外来人才
不信任，放权力度不够，没有让家族外部人员参与公司决策，人才不能尽其才，造
成公司集权管理和人力资源的不足，进而导致业主不得不相对独立的进行决策。虽
然这是公司治理的缺陷，但在很多家族企业创业初期，企业规模小、业务简单并且
业主对企业的经营业务较为熟悉，这种做法还具有比较高的效率。这可能也是家族
企业迟迟不想引入现代企业制度并且改善公司治理的原因。
第七，法律法规及制度环境不完善
我国政府尚未形成完善的关于家族企业发展和规范家族企业公司治理的法律环
境，也没有创造有利于家族企业成长的制度环境(如放宽市场准入、改善融资环境
等)，对家族企业的鼓励、支持、引导政策和规范工作还不到位。
5．5．4东莞市家族企业治理对策探析
从上述分析可知，东莞市家族企业在发展壮大过程中是有必要完善公司治理。
综合前述分析结果，同时借鉴国内外学者的研究结果以及证监会对上市公司治理的
要求，笔者就家族企业如何改善公司治理提出以下建议：
第一，明晰产权、优化股权结构
产权明晰是完善公司治理结构的基础，因而家族企业应转变观念，进行产权晃
定，明确投资主体，而明确产权的重要途径就是对企业进行股份制改造。与此同时，
家族企业应打破高度集中及单一的股权结构，引进战略投资或其他社会资本，适当
稀释股权，这样不仅能够优化股权结构，还在一定程度上能解决企业持续发展的资
金紧缺阀题，使企业迅速扩大规模，提高市场占有率。更重要的是，战略投资者参
与公司的经营管理，不但能为企业带来先进的管理理念，而且能在一定程度上帮助
企业引进高水平的管理人才和专业技术人才，提高企业决策水平和规范企业运作，
最终有助于实现企业规范化运行和社会化经营。除了引进社会资本，家族企业业主
171
5我圜家族企业公司治理工具研究
可以考虑让渡部分所有权给公司员工，适当实施管理层及员工持股，这样不仅有利
于激发员工工作积极性，还能推进股权结构趋于合理。
第：，建立现代董事会制度
建立董事会制度是改善公司治理的重中之重，董事会功能能否正常发挥关键在
于董事会结构的设置。按现代公司治理建立董事会制度及下属专门委员会，具体应
包括以下几点：
a．目前按照7"9个董事的规模来建立董事会较为合理，设董事长和副董事长备
一人，董事长和副董事长由公司董事担任，以全体董事人数过半数选举产生和罢免。
b．引入专家学者作为独立董事，独立董事的人数比例大约为1／3，其中至少包括
一名会计专业人士。
c．还可适当引入债权人利益相关者进入董事会参与公司治理，如引入银行董事，
银企之间的信息沟通将更加直接，企业容易得到银行的贷款支持，银行对贷款的使
用也可以进行全程监督，有效的防止了贷款使用上的风险，促使企业稳健经营。
d．董事会设立战略、审计、提名、薪酬与考核等专门委员会，独立董事应当在
委员会成员中占有二分之一以上的比例并担任召集人。董事会专门委员会的设立不
仅有助子集思广益，提高决策的科学性，还能强化独立董事的监督作用，防止内部
人控制。
第三，建立科学的决策机制
家族企业必须建立科学理性的决镱机制，由家族集权决策走向科学的集体决策，
这样才能集思广益，提高决策水平，防止企业战略决策失误。前面所提到的，无论
是引进战略投资者，还是建立董事会制度及战略委员会，都是科学决策机制的具体
实施，有利于提高企业决策水平，但是这些机制的建立需要创业者转变观念，大胆
放权，让董事会及高层管理人员具有实际决策权。
第四，加强监督机制
现代企业在强化监督机制方面，一方面，通过引入独立董事或债权人利益相关
者进入董事会参与公司治理，对公司管理层和重大决策能进行监督和约束；另一方
面，通过建立监事会，主要由股东代表监事和职工代表监事组成，还可以适当引入
外部监事，由公司外部的专业审计人员或会计人员来担任监事。监事会作为公司的
监督机关，是完善公司治理不可缺少的一部分，不仅有助于保护股东的利益，保障
172
5我嘲家族企业公司治理工具研究
公司利益和员工的合法权益不受侵犯，还能防止董事、经理滥用职权，有效制约董
事、经理行为。
第五，引进才人
规范用人制度，从以家族为中心向以企业发展为中心转移，任人唯贤，适当引
进职业高管和专业技术人才，建立以总经理为核心的总经理工作团队，包括公司副总
经理、财务总监、营销总监、入力资源总监、技术研发总监、生产管理总监以及公
司其他职能部门负责人等。引进职业高管和专业技术人才，建立优秀管理团队，既
有助于解决目前家族企业管理人员学历偏低、管理水平与公司发展战略不匹配这一
棘手问题，也有利于培养下一代接班人，解决家族企业的传承问题，还有利于引入
科学的公司治理理念。
第六，聘请专业辅导机构进行辅导
在条件允许的情况下，家族企业应聘请专业机构(如会计师事务所、律师事务
所或者咨询公司等)进行辅导，以及对员工进行相关知识的培训。在目前公司治理
非常不完善并且人才极度缺乏的情况下，家族企业聘请专业辅导机构为其提供相关
智力支撑，不仅能扫除业主力不从心的心理障碍，增强公司员工对未来发展信心，
还能防止盲目决策，辅助其持续健康发展。
第七，实施科学有效的激励机制
建立科学有效的激励机制，重点是建立合理的薪酬机制和加强股权激励。具体
来说，应该采取物质激励和非物质激励相结合的方式：物质激励有经济利益激励，
包括薪酬、奖金、福利补贴等；还有股权激励，包括管理持股、员工持股及期权等
方式。非物质激励包括权利和地位激励、授予荣誉称号和精神表扬等。除此之外，
还应进一步改善企业晋升培训机制，这样不仅能够提升管理人员和普通员工的业务
素质，还能够增强管理人员和普通员工对企业发展前途的信心。总的来说，合理的
激励机制不仅能对员工起到有效的激励作用，调动员工的工作积极性，而且还能使
员工更好的把企业视为自己的企业，形成对企业的认同感和归属感，从而有助于留
住和吸纳优秀人才。
总得来说，家族企业应该将现代企业制度弓|入家族制，将二者结合在一起，形
成优势互补。按照现代企业制度建立现代公司组织架构，形成各个机构权责明晰、
相互制约的关系，以有效调节所有者、经营者和员工之间的关系，还应健全内部管
173
5我国家族企业公司治理工具研究
理控制制度，确保公司的持续健康发展。家族企业公司治理的改善，除了需要家族
企业自身进行改革和刨新外，还需要有政府的相关政策支持，政府既要出台规范家
族企业公司治理的法律法规，加强对家族企业的鼓励、支持、引导工作，还应创造
有利于家族企业成长的制度环境，进～步健全金融体制，改善家族企业的融资环境。
东莞家族企业由于成立时间短，与江浙及北京地区的老字号家族企业相比，显
得较为年轻，家族式治理所带来的弊端并不是很突出，但终究还是家族企业，本质
仍是以“人治"代替“法治”的家族化管理。当企业发展到具有一定规模后，“入治"
由于不能有效吸收社会资本，是极不切合实际的，必将被“法治"所取代。总结国
内外一些成功的经验，我们认为家族企业走向法治的关键在于建立健全公司治理结
构，使董事会、监事会等机构发挥作用，实现科学化管理，从而推动企业持续健康
发展。
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附录
附录1 家族上市企业的EVA和EVA回报率
单位：万元
EV^
样本年份代码简称NOPAT 融t E1，A
回报率
1 2004 002001 新和成7720．63 131900．16 33．00％ 291．62 O．22％
2 2004 002002 江苏琼花2529．18 40274．94 33．00％ 103．14 O．26％
3 2004 002004 华邦制药4769．72 42396．94 15．00％ 2102．52 4．96％
4 2004 002005 德豪润达5718．57 112513．38 15．OO％ -949．68 —．o．84％
5 2004 002006 糟工科技2607．65 47476．75 33．OO％ 一130．27 一O．27％
6 2004 002007 华兰生物4681．45 57048．12 15．0096 1115．67 1．96％
7 2004 002008 大族激光4230．06 50225．55 7．50％ 882．82 1．76％
8 2004 002010 传化股份5448．9l 38006．57 33．0096 3058．13 8．05％
9 2004 002011 盾安环境1853．67 42752．33 33．0096 -835．45 -1．95％
10 2004 002015 霞客环保3148．45 40755．1 15．0096 503．44 1．24％
1l 2004 002016 威尔科技633．12 27316．79 7．50％ 一1070．64 —3．92％
12 2004 002018 华星化工2328．33 30726．54 33．0096 479．12 1．56％
13 2004 002019 鑫富股份3382．30 33297．95 33．Oo％ 1292．92 3．88％
14 2004 002020 京新药业2701．84 35040．94 33．0096 606．21 1．73％
15 2004 002021 中捷股份4213．3l 64299．44 33．0096 700．1 1．09％
16 2004 002023 海特高新4025．96 46938．73 15．Oo％ 1261．27 2．69％
17 2004 002024 苏宁电器20216．03 88558．16 33．0096 14574．87 16．46％
18 2004 002026 山东威达3414．29 42104．1 33．0096 816．62 1．94％
19 2004 002027 七喜股份5388．24 60023．69 15．O嘶1367．58 2．28％
20 2004 002029 七匹狼2963．09 30018．2 33．0096 1014．9l 3．38％
2l 2004 002031 巨轮股份5625。56 62179．36 15．0096 1793．73 2．88％
22 2004 002032 苏泊尔8059．62 111472．79 33．O隔1590．5 1．43％
189
附录
EVA
样本年份代码简称鞭)P^T NA t EVA
回报率
23 2004 002034 美欣达4697．90 59818．24 33．00％ 1142．58 1．91％
24 2004 002035 华帝股份2841．95 32324．84 15．0096 824．61 2．55％
25 2004 002036 宜科科技2453．26 37179．29 33．0096 140．48 O．38％
26 2005 002001 新和成9241．75 159602．04 33．0096 203．5 O．13％
27 2005 002002 江苏琼花2403．83 44591．61 33．0096 -247．86 一O．56％
28 2005 002004 华邦制药5015．26 44100．76 15．OO％ 2283．13 5．18％
29 2005 002005 德豪润达162．45 96264．89 15．00％ -5274．29 —5．48％
30 2005 002006 精工科技2352．53 67398．31 33．Oo％ -1232．21 —1．83％
31 2005 002007 华兰生物5230．29 57479．69 15．0096 1674．07 2．91％
32 2005 002008 大族激光5067．24 60377．42 7．5096 l002．1 1．66％
33 2005 002010 传化股份8016．18 46163．58 33，0096 5019．79 10．87％
34 2005 00201l 盾安环境1957．91 52073．18 33．oo％ 一1379．99 —2．65％
35 2005 002015 霞客环保3212．72 45746．36 33．0096 262．08 0．57％
36 2005 002016 威尔科技250．35 27234．17 7．50％ -1466．42 —5．38％
37 2005 002018 华星化工2593．66 39232．7 33．oo％ 280．28 0．71％
38 2005 002019 鑫富药业2699．20 46392．89 16．50％ 一214．23 一O．46％
39 2005 002020 京新药业2664．47 42302．86 33．00％ 241．76 0．57％
40 2005 00202l 中捷股份7086．82 92676．8l 33．oo％ 2094．59 2．26％
41 2005 002023 海特离新3097．41 51303．16 15．0096 34．6l 0．07％
42 2005 002024 苏宁电器39284．61 131813．15 33．0096 31551．07 23．94％
43 2005 002026 山东威达3287．06 43490．48 33．Oo％ 589．25 1．35％
44 2005 002027 七喜控股8345．58 72872．93 15．00％ 3549．56 4．87％
45 2005 002029 七匹狼3684．19 33060．61 33．00％ 1551．78 4．69％
46 2005 002031 巨轮股份5428．83 75578。31 15．00％ 734．82 0．97％
47 2005 002032 苏泊尔10227．63 l00407。74 33．00％ 4438．64 4。42％
48 2005 002034 美欣达3904．89 69984．61 33．00％ 一35．35 —O．05％
190
附录
EvA
样本年份代码简称颅)PAT KA t EVA
回报率
49 2005 002035 华帝股份3063．30 34109．62 15．OO％ 1003．97 2．94％
50 2005 002036 宜科科技2421．96 39214．03 33．00％ 一11．14 —O．03％
5l 2005 002041 登海种业8744．06 69179．26 0．0096 4370．94 6．32％
52 2005 002047 成霖股份5387．50 80473．02 15．00％ 261．37 O．32％
53 2005 002048 宁波华翔3111．29 78437．79 33．00％ -1416．89 一1．81％
54 2005 002049 晶源电子2084．52 28154．86 33．00％ 242．83 O．86％
55 2005 002050 三花股份4774．51 38682．2 33．00％ 2434．74 6．29％
56 2006 002001 新和成6869．75 184907．99 33．0096 —3467．23 —1．88％
57 2006 002002 ILL办塬化1305．33 46440．9 33．00％ 一1422．36 —3．06％
58 2006 002004 华邦制药5861．95 65389．07 15．oo％ 1625．44 2．4996
59 2006 002005 德豪润达-300．81 96512．68 15．00％ 一6318．56 -6．55％
60 2006 002006 精工科技1018．00 72619．55 33．00％ 一3033．52 —4．18％
6l 2006 002007 华兰生物8060．86 72830．16 15．00％ 3342．63 4．59％
62 2006 002008 大族激光7534．40 90595．62 7．50％ 1583．88 1．75％
63 2006 002010 传化股份8544．99 51347．99 33．00％ 5220．33 10．17％
64 2006 002011 盾安环境1310．37 49659．42 33．Oo％ -1738．26 —3．50％
65 2006 002015 霞客环保4076．56 54432．49 33．00％ 846．86 1．56％
66 2006 002016 威尔科技2．17 27400．84 15．Oo％ 一1804．09 —6．58％
67 2006 002018 华星化工3536．91 54180．86 33．0096 345．62 O．64％
68 2006 002019 鑫富药业1310．00 53243．63 16．50％ 一2021．88 —3．8096
69 2006 002020 京新药业1781．06 52744．07 33．00％ 一1233．46 —2．34％
70 2006 002021 中捷股份9035．76 84275．64 33．0096 3372．44 4．00％
7l’ 2006 002023 海特高新2414．44 51180．61 15．0096 —738．29 -1．44％
72 2006 002024 苏宁电器78964．44 348809．64 33．0096 57184．79 16．3996
73 2006 002026 山东威达2969．16 45693．02 33．00％ -57．97 一O．13％
74 2006 002027 七喜控股6266．38 81257．86 15．0096 870．85 1．07％
191
附录
EVA
样本年份代码简称联)P^T NA t E1限
回报率
75 2006 002029 七匹狼5627．99 42016．62 33．00％ 2787．67 6．63％
76 2006 002031 巨轮股份6946．62 84647．66 15．00％ 1394．44 1．65％
77 2006 002032 苏泊尔15402．85 120366．78 33．oo％ 7493．63 6．23％
78 2006 002034 美欣达2865．20 66931．54 33．00％ 一1093．96 —1．63％
79 2006 002035 华帝股份3144．23 46590．66 15．00％ 124．33 O．27％
80 2006 002036 宜科科技6129．37 42199．56 33．00％ 3276．68 7．76％
81 2006 002041 登海种业1853．48 69511．74 O．0096 —2815．78 -4．05％
82 2006 002047 成髹股份3324．90 86322．75 15．0096 -2545．05 —2．95％
83 2006 002048 宁波华翔14457．32 139832．65 33．0096 5601．62 4．01％
84 2006 002049 晶源电子3168．20 30392．14 33．0096 1214．97 4．00％
85 2006 002050 三花股份4661．76 42379．88 33．Oo％ 1993．13 4．70％
86 2006 002052 同洲电子6239．04 79854．69 15．00％ 1016．36 1．27％
87 2006 002055 得润电子3374．14 35793．17 15．0096 1079．39 3．02％
88 2006 002058 威尔泰867．97 21299．82 15．0096 -537．19 -2．52％
89 2006 002062 宏润建设6545．74 69262。94 33．Oo％ 1892．15 2．73％
90 2006 002063 远光软件3384．95 32987．35 15．00％ 1194．59 3．62％
9l 2006 002064 华峰氨纶6398。14 92537．47 33．00％ 517．08 O．56％
92 2006 002065 东华合创6609．39 57115．82 7．5096 2824．75 4．95％
93 2006 002067 景兴纸业8048．80 148413．5 33．0096 -361．58 -0．24％
94 2006 002070 众和股份5079。45 66450．65 0．Oo％ 624．18 O．94％
95 2006 00207l 江苏宏宝2672．44 46275．6l 33．0096 -235．8 -0．51％
96 2006 002073 青岛软控8505．75 98314．25 lO．0096 1971．29 2．01％
97 2006 002076 雪莱特4387．75 32484．08 15．Oo％ 2251．63 6．93％
98 2006 002078 太阳纸业45709．47 499324．88 33．Oo％ 18208．25 3．65％
99 2006 002079 苏州固锝3097．14 44645．91 lO．0096 161．7 O．36％
loo 2006 002083 孚日股份26173．73 388742．79 33．0096 4209．2 1．08％
192
附录
EyA
样本年份代码简称NQP峨NA t EvA
回报率
101 2006 002084 海鸥卫浴15178．89 87283．87 24．00％ 9243．59 10．59％
102 2006 002085 万丰奥威7491．06 114526．37 33．00％ 513．77 O．45％
103 2006 002086 东方海洋4365．03 54932．86 O．0096 696．84 1．27％
104 2006 002089 新海宜2975．60 34517．62 15．0096 683．63 1．98％
105 2006 002090 金智科技3707．29 40560．14 15．0096 1033．37 2．55％
106 2006 002093 国脉科技3513．93 332lO．54 15．00％ 1308．75 3．94％
107 2006 002094 青岛金王4608．67 60505．89 12．0096 760．26 1．26％
108 2006 002095 网盛科技2697．33 31873．67 15．0096 584．91 1．84％
109 2006 002098 浔兴股份7366．25 89215．68 27．0096 1868．36 2．0996
llO 2006 002099 海翔药业6419．61 77113．64 33．00％ 1717．03 2．23％
11l 2006 002102 冠福家用4238．10 59377．88 33．0096 200．4 O．34％
112 2006 002103 广博股份6396．18 63551．94 33．OO％ 2485．49 3．91％
193
附录
附录2各行业的B值
证监会行业分类2004 2005 2006
电力、煤气及水的生产和供应业O．96 1．Ol 1．00
建筑业1．06 1．01 1．15
交通运输、仓储业0．9l O．93 0．9l
农、林、牧、渔业1．05 1．02 1．05
批发和零售贸易l。03 0．98 0．98
社会服务业l 0．98 0．97
信息技术业1．14 1．12 1．03
制造业一电子1．12 1．15 1．02
制造业一纺织、服装、皮毛1．06 1．05 1．06
制造业一机械、设备、仪表1．0l 1．04 1．05
制造业一金属、非金属1．03 1．03 1．07
制造业一木材、家具1．16 0．96 0．92
制造业一其他制造业1．09 1．06 O：99
制造业一石油、化学、塑胶、塑料1．02 1．09 l-OO
制造业一食品、饮料1．04 0．95 1．09
制造业一医药、生物制品1．02 0．99 1．00
制造业一造纸、印刷1．08 ．0．97 O．94
综合类l-03 1．05 1．Ol
数据来源：根据WIND金融数据终端数据计算所得。
注释：用该股票的年收益率与同期股票市场指数(以深圳综合指数替代)进行回归计算。
194
致谢
致谢
时间如白驹过隙，不舍昼夜，转眼博士后研究生活即将划上句号，回首过往不
胜感慨，五味俱在心中，丽对众位恩师、友人、亲人的感激之情更在心头。
这份研究报告凝结了指导老师郑鸣教授和叶艳苹师母对我的教导、关心和期望。
两年前，承蒙恩师不嫌弃我资质愚钝，使我得居“郑门’’问学。先生治学严谨、为
人高洁，令学生在溥士后研究工作期间不敢有丝毫懈怠。期间，郑教授不时地组织
文献研读、案例研讨、课题设计等学术沙龙，使我能够有机会了解和掌握最前沿的
学术思想和方法，也令我得以一窥家族企业治理领域的深奥。郑教授对我的影响绝
非仅仅足学术方面，在为人处世方面，谆谆告诫我为人要正直、乐观，豁达，令我
时刻践行着“厚德载物、宽容待人”理念。师母叶艳萍女士也给予我莫大的鼓励，
在我家人来厦探访期间，也给予了他们特别的关照，让我们体会到在郑师门下有一
种家的温暖。师恩深重，无以为报。
这份研究报告还凝结了厦门大学王亚南经济研究院诸多具有国际影响力的专家
学者的指导。首先，我要诚挚地感谢洪永淼教授、院长，他对我的研究工作给予了
极大的鼓励和支持，帮我从国际上引进了不少有关家族企业研究的前沿专著，以及
国际大师来校讲学，帮助我打开了研究该课题的国际视野。然后，我要诚挚地感谢
赖小琼教授，正是她的热情帮助和正确引导，使我能够顺利进站，并很快熟悉环境，
为我能够较早进入潜心研究的状态创造了有利条件。诚挚地感谢罗智超老师，在他
的帮助下，使我有机会参与厦门大学．新加坡管理大学合办的应用金融硕士项目的教
学实践。诚挚地感谢蔡宗武教授、陈国进教授、方颖助理教授等，他们教授的课程
以及学术讲座，也给予我深有影响的启发。最后，还要诚挚地感谢王亚南经济研究
院美丽可爱的教研秘书许有淑、宋江红等，在研期间，帮我搜集和提供了不少学术
讲座、课题申报以及私人信件等信息，也为我的科研工作提供了莫大的帮助。
这份研究报告还得到了“郑师"门下的诸多弟子以及我的一些同事朋友的热心
帮助与特别关照。感谢中国人民银行厦门中心支行王晓明行长，他从实践的角度为
我的研究提供了不少新资料，也为我们团队提供了良好的研究条件和极大的实践调
研支持。感谢我三位台湾籍师兄蔡锟铭、孙全忠、陈龙腾介绍有关台湾家族企业发
展前沿。感谢肖健、黄光晓、何秀珍、魏芳等师弟妹们惠赠资料、参与论证修改，
195
致谢
特别是师弟肖健还承担了大量文稿编辑、打印的繁琐工作；感谢林少韩帮助我搜集
和整理东莞家族企业治理案例的调研资料；感谢中山大学财税系主任林江教授、华
南师范大学会计系主任谢军教授、广东外语外贸大学高级会计师曾庆民博士、广东
行政学院姚作为教授、汕头大学商学院黄志忠教授以及我博士后同事陈忠博士，诸
位仁兄学识均远高于我，使我总有一种“仰之弥高，钻之弥坚一之感。但是，他们
格外谦虚，为我研究提供了许多新角度和新灵感。特别是谢军教授，慷慨地将其前
期丰富的研究成果与我分享，才使这项研究得有“巨人之肩”的支持。
在此，我还要诚挚感谢厦门大学人事处罗俊峰主任和经济学院教研秘书巫启明
老师，他们耐心详细地为我介绍在厦门大学进行博士后研究的相关政策要求，提供
了很多宝贵意见，为我能够明确方向、潜心治学创造了重要条件。
最后，感谢我的太太易奉麓，正是她的理解和精神支持，才是我能够满怀学术
信心和希望，负笈北上，问学厦大。在学术上，也给予我不少鼓励和宝贵意见，与
她的合作论文“考虑存货风险可比性的转让定价调整方法研究”也在核心刊物《税
务研究》上发表。此外，还要感谢我的两个宝贝儿予丑逸安、丑逸鹏，当我学术陷
入止步不前的困境时，他们童稚的笑声又使我重拾信心，感受到无比的幸福。
丑建忠
于厦门大学博士后公寓
二零零八年十月二十八日
196
攻读博士学位期间发表的学术论文
攻读博士学位期间发表的学术论文
丑建忠．浅谈我国海外投资企业外汇风险管理[J]．广东金融，1995年第3
期，38----39．(获得中国“八五”科技成果奖)
丑建忠．腐败的经济分析收入[C]．探索的足迹一暨南大学研究生论文集，暨
南大学出版社，1996年．(获暨南大学科技成果一等奖)
丑建忠．论经济增长方式的转变[J]．暨南大学研究生学报，1996年第2期．
丑建忠．广东工业素质的几个基本问题的研究[J】．暨南大学研究生学报，1997
年第2期．
丑建忠．广东工业结构的实证分析[J]．暨南学报，1997年增刊．
易奉菊、丑建忠．日本中小企业的最新发展及启示[J】．日本研究，1998年
第4期． ’
丑建忠．广东工业素质研究[D]．暨南大学，1998．
197
】
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2
3
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5
6
7
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博士赢期闻发表的学术论文
博士后期间发表的学术论文
【l】丑建忠．董事会治理特征、代理成本与企业绩效——基于我国A股上市家族
企业的实证分析【J】．亚洲(澳门)国际公开大学学报，2007年第2期，17-26．
[21丑建忠．我国家族上市企业公司治理指标评价体系研究【J】．中国经济问题，
2008年第4期，59．65．
【3】丑建忠，黄志忠，谢军．股权激励能够抑制大股东掏空吗?阴．经济管理，
2008年第17期，48．53．
[41丑建忠，易奉菊．考虑存货风险可比性的转让定价调整方法研究[J】．税务研
究，2008年第10期，82．84．
198
个人简历
丑建忠，男，汉族，无党派，现年4l岁．经济学博士，现为
厦门人学乇亚南经济研究院、经济学院博十后。主要特点：第，
为人诚信、勤勉尽责；第二，重视团队、善于合作；第三，擅长
实地调料与案例研究；第凹，精于资本经营策划：第五，关注工
商食业管理宴践之前沿问题。
一、工作经历
2005年7月至今
2005年6月至今
2003年至令
2003年10月至今
2002年12月至今
2002年4月至今
2000年7月至今
2006年2月至12月
2004年8月至2005年
1998年5月至2005年
厦门大学王亚南经济研究院、经济学院博士后研究人
员
广东骏丰频谱实业有限公司公司治理顾问
广东金融学会理事
广东省体改研究会特聘顾阳
暨南大学工商管理硕士兼职导师
广东省风险促进会副理事长
香港品质管理协会资深会员
佛山塑料集团股份有限公司独立董事、外部董事、董
事、薪酬福利委员会刊瘫人、提名委员会委员、审计
监察委员会委员、预算管理委员会委员、发展战略与
投资审议委员会委员
亚洲(澳门)国际公开大学教授、工商管理博士导师
广东证券博士后工作站长
广东证券股份有限公司投资银行总部副总、首席会计
师、高级经济师、94总裁
二、教育背景
1988年9月1992年7月牛中理T大学学习经挤管理(本科)
1992年9月--1995年7月暨南大学攻读经济学颤士学位
个人简历
1995年9月一1998年7月暨南大学攻读经济学博士学位
三、相关证书
·中国首届上市公司独立董事证书，中国证券监督管理委员会、清华大学经济管理
学院(20010720颁发)
· 《中国证券业执业证书》00069797，中国证券业协会(20040909颁发)
· 《中国证券业专业水平二级证书》0000039529，中国证券业协会(20050915颁发)
●证券公司高管资质水平测试合格，中国证券业协会网(20051117颁布)
联系方式
联系电话：13609040010
联系方式
E．．mail：izchou@hotmail．com
______·_____________________一1_____-●----_●_●__________--●______●____-___-_一
联系地址：广东省广州市黄埔大道翠湖山庄12号1402
邮编：510630
20l