青岛大学
硕士学位论文
青岛产业投资基金发展模式研究
姓名：王舒云
申请学位级别：硕士
专业：金融学
指导教师：张旭
20080601
摘要
本文首先对产业投资基金的起源、国内外发展现状及历史沿革进行论述，分析
产业投资基金运作模式、退出机制等，深入论证产业基金与产业发展、产业资本与
金融资本的内因互动关系。其次，通过对国内外产业投资基金差异性研究，分析影
响国内产业投资基金发展的体制性障碍等问题，进一步揭示国内产业投资基金的先
天性缺陷，通过正反两方面分析，使得产业投资基金理论框架更趋完整。再次，从
案例研究方面，重点对渤海产业投资基金的设立、运行、存在的问题进行实证研究，
发现其蕴含的基本规律，以此为参照研究青岛发展产业基金的必要性和可行性。最
后，从操作层面提出青岛设立产业投资基金的总体思路、遵循原则、管理模式、退
出机制等，从产业市场与金融市场两个方面，为青岛尽快设立产业投资基会提供借
鉴。
随着国内主板市场的成熟和创业板市场的即将推出，产业基金发展的时机已经
成熟。青岛产业投资基金在设立方式上，短期应选择以封闭式产业投资基金为主，
长期内应选择以开放式投资基金为主。要坚持专业化、市场化运作，确保青岛产业
投资基金的发展起好步、快发展。
关键词：基金；私募股权投资基金；产业投资基金；青岛
Abstract
This paper will look into the source，development update at home and abroad and historic
development of Industry Investment Funds．An analysis is given to operation mode，capital retreating
mechanism of Industry Investment Funds．It deliberates the interaction between industry fund and
industry development，industry capital and financial capital in depth．Second，through differential study
of Industry Investment Funds at home and abroad，this paper attempts to figure out system obstacles
on the development of domestic Indust叫Investment Funds，and further discloses the natural
deficiency of domestic Industry Investment Funds．It makes intact of the theoretical frame of Industry
Investment Funds through positive and negative analysis．And then，great importance is attached to an
empirical study of founding and development of Bohai Industry Investment Funds笛well雒its
existing problems SO that the basic laws can be found out，on which the necessity and feasibility of
Qingdao pilot funds is baSed．LaSt but not least,it will sum up the overall idea，principles，management
mode，retreating mechanism of setting up Industry Investment Funds in Qingdao from operational
aSpect．The author will put forward effective way ofretreating fund from the angtes ofindustry market
and capital market with the hope of providing some reference for setting up Industry Investment Funds
in Qingdao嬲soon as possible．
The authors proposed that with the maturity of china main board market and the development of
second hoard market，it is appropriate time for Qingdao to develop Industry Investment Funds．In the
short term，Qingdao should focus on the development of close-end Industry Investment Funds，and
tum to develop open-end Industry Investment Funds in the long term．The Funds should be operated
professionally and market-oriented to ensure a good start and rapid development。
Key Words：Funds；Private Equity Fund；Industry Investment Funds；QingDao
学位论文独创性声明、学位论文知识产权权属声明
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论文作者签名： ≥岛乏‘一， 1
日期：泌矽年善月l蛔
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一、，
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日期：玉一g年舌月I岁日
B觌：08年6冠l 6 B
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引言
引言
问题提出：国外对产业投资基金的研究最早始于20世纪80年代，主要集中在
资本市场发达的美国。在美国金融市场上，与我国所谓的产业投资基金最接近的概
念是私募股权基金(Private Equity Fund)或有组织的私人股本市场(Organized
Private Equity Fund Market)。产业投资基金自诞生以来，在美国、日本、波兰
等发达国家获得了迅速发展，并成为资本市场的重要组成部分。我国产业投资基金
的实践，最早是从设立境外产业投资基金开始的。1995年，国务院批准颁布了《设
立境外中国产业投资基金管理办法》，这是我国关于产业投资基金的第一个全国性法
规。从1995年起，原国家计委财金司即开始研究发展我国的产业投资基金。现在反
思，十年前研究发展产业投资基金过于超前，这主要表现为国内的机构投资者还基
本没有形成，有关公司和资本市场的法律制度还很不完善，上市公司的法人股不流
通，基金投资和管理人才十分缺乏，各方面对私募资本市场的认识也比较肤浅，产
业投资基金发展的条件基本没有成熟。
产业投资基金是我国投资基金领域亟待研究的重大课题，也是促进国民经济发
展的有效投资形式。随着我国经济快速发展和金融体制改革的不断深入，发展产业
投资基金已提上了重要议事日程。2006年12月，渤海产业投资基金正式挂牌，标
志着我国新一轮金融改革已经启动。渤海产业投资基金作为国内首支中资大型产业
投资基金，其设立、运行和管理在金融创新实践上迈出了历史性的一步。.2007
年以来，四川绵阳高科技基金、广东核电基金、山西能源基金及苏州中新产业投资
基金相继获准设立。日前，国家发改委已出台了《产业投资基金试点管理办法》(草
案)，如何抓住新的发展契机，推进青岛产业投资基金的发展，已成为我市建设区域
性金融中心促进全市经济持续快速发展的重要课题。
当前，青岛围绕转变经济发展方式，加大创新能力建设，调整优化产业结构，
促进产业转型升级和资本市场发展。特别是在当前坚持新型工业化道路，大力发展
资本密集型和技术密集型产业，促进民营及中小企业融资的新形势下，研究设立产
业投资基金恰逢其时。
研究方法：科学的理论建立在科学的研究方法之上，经济学的研究方法较多，
有案例研究、实证研究、比较研究、历史研究等。既可以通过逻辑推理，也可以进
行实证分析，不同的方法解决不同的经济学问题。本文运用案例研究与规范分析相
结合、归纳分析和演绎分析相结合的方法。一方面，从规范角度对产业投资基金的
定义、起源和发展现状进行了系统阐述；另一方面，运用实证分析方法对产业投资
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基金和产业升级发展的国际状况和我国的实践进行深入研究，对我国产业投资基金
发展中存在的问题进行系统反思。最后，借助理论分析和案例研究的结果进行归纳，
全面分析青岛发展产业投资基金的必要性和可行性，提出从加快设立、规范运行和
科学管理几个方面加快推进，以实现产业投资基金和经济增长的良性互动。
结构安排：本文主体共分五个部分：第一部分为产业投资基金概念。按照我
国相关法律法规，界定产业投资基金的概念、分类、特点及运作模式，着重分析产
业投资基金筹资、投资和退出过程。第二部分为国内外产业投资基金发展。主要介
绍国内外产业投资基金研究综述、发展现状，选择研究美国、日本、波兰等国外产
业投资基金和国内产业投资基金的发展规模和态势，分析国内外产业投资基金发展
特点，把握发展趋势。第三部分为我国产业投资基金发展模式。以案例研究的方式，
对首支中资产业投资基金——渤海基金运作模式进行分析，剖析个案。提出我国产
业投资基金发展原则、发展模式和发展措施。第四部分为青岛发展产业投资基金的
可行性分析，着重分析青岛设立产业投资基金的现实意义，当前所具备的政策基础、
产业基础条件及设立产业投资基金的总体思路、主要构想及具体安排。第五部分为
青岛发展产业投资基金的配套措施。主要是从政府职能角度，强调政府的支持和努
力，以及应该避免的发展误区，确保青岛产业投资基金从设立之初就建立良好的运
行和发展机制。
2
第一章产业基金内涵及运作机制
第一章产业基金内涵及运作机制
1．1产业基金概念
基金分为证券投资基金和产业投资基金。证券投资基金主要投资于已上市的企
业股票；产业投资基金则主要投资于未上市企业的股权。
目前，产业投资基金(Industrial Investment Fund)是我国投资基金领域亟
待研究的重大课题，也是促进国民经济发展的一种有效投资形式。国外通常称为私
募股权投资基金(Private Equity Fund)。根据国家制定的《产业投资基金试点管
理办法》(草案)认为：产业投资基金(以下简称产业基金)，是指一种对未上市企
业进行股权投资和提供经营管理服务的利益共享、风险共担的集合投资制度，即通
过向多数投资者发行基金份额设立基金公司，由基金公司自任基金管理入或另行委
托基金管理人管理基金资产，委托基金托管人扬长补短基金资产，从事创业投资、
企业重组投资和基础设施投资等实业投资。从法律地位上看，产业基金是一种投资
组织形式；从立法技术看，产业基金是区别于证券投资基金的专门基金。
我国产业基金的基本分类：
(一)从投资对象角度。产业基金主要包括创业投资基金、基础设施投资基金
和并购重组基金等。(表1．1)
j 表，1．1中国产业投资基金的分类
分类投资范围特点
创业投资基金新兴产业、高技术产业高风险，高收益
支柱产业基金支柱产业风险，收益不确定
基础产业(投资于能源、原材料、运输与邮
基础产业基金低风险，低收益
电通讯等基础设施领域的未上市企业)
部分是政策性的，部分
企业重组基金成长企业、问题企业、国有企业
高风险，高收益
支持特定产业(如文化产业)或寻找特定的
特殊概念基金风险，收益不确定
投资机会
资料来源：清科研究中心根据公开资料整理
(二)从组织形式角度。产业基金可分为公司型、契约型。公司型产业基金是
以股份公司形式存在，基金的每个投资者都是基金公司的股东，有权对公司的经营
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运作提出建议和质疑；契约型产业基金不是以股份公司形式存在，投资者不是股东，
而仅是信托契约的当事人和基金的受益者，无权参与管理决策。
(三)从运作方式角度。可分为封闭式基金和开放式基金。开放式基金对发行
期没有严格限制，在原定发行期满基金正式设立后，基金组织可随时向投资者发行
新的基金券或受益凭证，并根据监管要求并按基金契约或章程规定随时买回已售出
的份额。封闭式基金是指基金在设立时，限定了基金的发行总额和期限，在发行期
限届满，资金募集达到发行计划的最低限额后，基金即宣告成立，并进行封闭。由
于产业基金投资周期长、投资项目投资数额大、资产流动性差。因此为保持基金的
稳定性，目前我国宜采取封闭式基金。瞄。
(四)从募集方式角度，产业基金可分为私募发行基金和公募发行基金。私募
发行就是发行单位直接把所发行的基金券或受益凭证卖给投资者，无需投资银行的
介入，这种发行方式程序比较简单，但其发行面窄，只限于少数机构投资者，不易
被广大公众所了解，这种方式被大部分的国外投资基金所采用：¨。公募发行是指发
行单位不是直接把所发行的基金券或受益凭证卖给一般投资者，而是通过投资很行
组成承销团分散和小批地卖给一般投资者。这种募集方式发行面广，购买者普遍，
所发行的产业基金容易为投资界所了解。在当前形势下，我国的产业基金的发行方
式宜采用私募发行方式。H’
1．2基金主要特点
产业基金作为一种特殊类型的金融资本，它具有五个方面的特点：
之一)．实业投资。产业基金的发展定位是实业投资，投资对象是产业，尤其是
高新技术产业中的创业企业的股权。产业基金把企业作为商品来经营，通过不断地
买企业、经营企业、转卖企业股权，实现商品再生产的全过程。即产业基金是通过
“投资企业——发展企业——带动产业”，进而实现自身的增值。因此，产业基金属
于金融资本范畴。
(二)专家经营。与证券投资基金相比，产业基金不仅为企业直接提供资本支
持，而且提供特有的资本经营、增值服务，是一种专家管理型资本。创业投资家为
受资企业提供多方面的管理型服务，不仅表现在对投资企业的日常运营进行监管，
还表现在创业投资家对投资企业的经营战略、形象设计、组织结构调整等高层次重
大问题的决策上。如促使企业建立现代企业制度，委派在行业中经验丰富的经营管
理专家加入董事会，参加与企业重大事项的决策及经营方针、战略和长期规划的制
定，定期审阅企业的财务报表，向企业推荐高水平的营销、财务、法律等专业管理
人员，向企业提供行业发展分析报告，协助企业寻求进一步发展所需的资金支持，
并为公开上市创造条件，进行准备。
4
第一章产业基金内涵及运作机制
(三)分散风险。从资金使用角度看，产业基金从事的是组合投资，即投资于
不同的产业，不同的企业，不同的项目群，“不把所有鸡蛋放在一个篮子里”。另外，
产业基金是一种专业化、机构化、组织化管理的创业资本，由于产业基金的进入，
企业和项目的经营管理水平和运作效率会得到明显改进，使得单个企业和项目的经
营风险明显降低，这也有利于降低投资组合的整体风险。
(四)集合投资。产业基金的运作是融资与投资结合的过程，属于买方金融。
与一般的商业银行不同，产业基金的运作首先是要筹集一笔资金，而这笔资金是以
权益资本形式存在的，然后以所筹集的资金购买刚刚经营或己经经营的企业的资产，
并为企业提供资本经营服务，其利润主要来自资产买卖的差价，而不是股权的分红。
(五)利益共享。产业基金在所投资的企业发育成长到相对成熟后即退出投资，
以便于一方面实现自身的增值，另一方面能够进行新一轮的产业投资，因而有别于
长期持有所投资企业的股权，以获得股息为主要收益来源的普通资本形态。
1．3．基本运作程序
科学的运作程序是产业基金发展的制度保证。产业基金的基本运作过程可分为
筹资、投资和退出三大过程。
(一)筹资过程
投资活动首先必须拥有一定数量的资金。产业基金来源于国家还是来源于私人
民间资本，这是产业基金筹资过程中首先必须解决的一个问题。从国际上看，产业
基金的来源渠道包括两个方面：一方面是私人民间资本，如退休基金、养老基金、
大公司和银行控股公司、保险公司、捐赠基金、富有的个人和家庭等；另一方面是
政府直接或间接提供的资金，如财政拨款、财政优惠贷款、政府担保的各类银行贷
款i政府订货、政府直接研发资金等。各个国家由于发展背景不同，产业基金的来
源构成也不相同。由于我国在经济发展水平、市场制度等方面，与发达国家存在很
大差别，所以，我国产业基金的资金来源不可能完全遵循国外模式。但在资金来源
方面，与发达国家应该一致，即政府不应该成为产业基金资金来源的主渠道。综观
发达国家产业基金的发展，虽然产业基金的发展离不开政府的支持，比如政府资金
对产业基金的发展具有“种子基金”的作用，能带动社会资金进入风险较高的产业，
在产业基金市场化程度最高的美国，政府为支持创业资本的发展，在资金上也对小
企业特别是高新技术企业的发展采取了一系列支持措施：如政府补贴、由财政担保
的银行贷款、政府直接投资和政府直接贷款等。但是没有一个国家，政府资金在产
业基金资金来源渠道中占据前三位水平。
从当前我国经济社会发展情况看，我国产业基金的资金来源主要应以社会资金
为主。目前，随着我国国民经济的持续发展，居民投资意识、风险意识和心理承受
能力逐渐加强，个人金融资产数量的大幅增加，寻找有效的投资途径使一部分资产
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增值，是经济发展的必然趋势，这为我国私人资金介入产业基金奠定了基础。另外，
证券公司、上市公司和境外资金也是我国产业基金资金来源的重要补充。以后，随
着我国证券市场、保险市场和经济水平的发展，再逐步提高保险基金、养老基金在
我国产业基金中的比重。
(二)投资过程
1．寻找和筛选项目。选择正确的投资项目远比经营管理资金项目重要。建立产
业基金后，下一步的重要工作就是寻找合适的投资项目。寻找投资项目是一个双向
的过程，基金管理公司可以通过发布《投资项目指南》的形式，由创业企业提交项
目投资申请，再由基金管理公司进行评审筛选。各个基金投资公司都有自己的筛选
准则，一般来说，产业性质和发展阶段是重要的筛选准则。基金投资公司也可以采
取主动出击的方式去寻找投资项目。从总体上说，基金投资公司寻找项目，在相当
程度上依赖于人际网络与产业网络关系的运用。人际网络与产业网络关系愈广泛，
寻找投资项目的途径就愈丰富，也比较有机会获得较优的投资方案。
2．详细评估。一旦某申请项目通过了初选，创业投资家就得对该项目进行更详
细的评估。它涉及到项目的技术水平、市场潜力、资金供给、经济管理人员的素质
乃至政策、法律等因素，需要由各方面专家组成的专门人才来完成。评估项目还有
一个重要的方面是投资风险评估。要对项目的全过程中可能存在的技术风险、市场
风险、管理风险、财务风险、控制风险、政策风险和成长风险等进行充分的估计和
考虑，并提出必要的相应对策。旧’
3．谈判和交易设计阶段。某一协议经过评估后认为是可行的，创业投资家和潜
在的仓0业企业就会在投资数量、投资形式等方面进行业务谈判，确定投资项目的一
些具体条件。由于基金投资公司和创业企业，各自追求自身利益的最大化，该阶段
要确立相互协作的机制，平衡各自的权益。
4．投资生效后的监管。基金投资公司和创业企业之间达成协议以后，创业投资
家就要承担合伙人和合作者的职责。产业基金的一个重要特点就是其参与性。这种
参与性不仅表现在对创业企业的日常营运进行监督、管理，还表现在创业投资家对
创业企业的经营战略、形象设计、组织结构调整等高层次重大问题的决策上。有时
基金投资公司的监管对创业企业的经营绩效起着关键作用。
(三)退出过程
所谓退出，是指产业基金为实现某种目标(如高额回报或减少损失等)而转让
其所持有的投资项目股权的行为。创业投资家对企业进行创业投资的目的不是对创
业企业的占有和控制，而是为了获取高额收益，因此，创业投资家会选择适当的时
机，通过变现退出，获得最大化收益。
1．公开上市。产业基金在所投资的企业发展到一定阶段以后，通过将该企业股
第一章产业基金内涵及运作机制
份上市，从而实现股权的转让，是产业基金最为理想的一种退出方式。创业企业根
据发展实际和企业战略，可以选择在主板市场上市，也可以选择在创业板市场上市。
如美国的纳斯达克(NASTAQ)、香港的创业板，为产业基金特别是风险投资，创造了
良好的退出机制。创业企业第一次向社会公众发行股票，称为首次公开发行股票
(IPO)。在美国，首次公开发行股票是创业资本最常用的退出方式之一。1971年，
美国纳斯达克市场的创立，是世界上第一个创业板市场，也是至今世界公认办得最
成功的创业板市场。美国风险投资事业之所以迅速发展，纳斯达克功不可没。大约
有30％的创业资本的退出采用这个方式。
产业基金通过首次公开发行股票(IPO)退出企业有以下几点好处：一是可以为
产业基金创造非常高的回报，这也是产业基金最为重视的。如投资于美国的苹果计
算机公司、微软公司、英特尔公司、雅虎公司、美国在线等的创业资本都是采用这
种方式退出的。二是通过公开发行股票上市退出企业，可以保持企业的独立性，容
易受到公司管理层的欢迎。三是通过公开发行股票上市退出企业有利于企业的后续
发展，股票发行上市本身就是对公司业绩的一种确认，同时也为企业的后续发展筹
集到足够的资金，有利于企业的发展壮大。
我国证券市场经过十多年的发展，上市公司规模已经达到1300多家，资本市场
证券法规等逐步完善，上市公司的审批也逐步走上市场轨道，这为我国产业基金通
过上市退出企业创造了良好的条件。2008年3月5日，国务院《政府工作报告》明
确提出，今年建立创业板市场。同日，证监会主席尚福林表示，全国“两会"后证
监会将就创业板相关方案向社会公开征求意见。《首次公开发行股票并在创业板上市
管理办法(征求意见稿)》，已经完成在业内征求意见，证监会将进一步修改完善上
报国务院批准。旧’年内创业板市场的推出，将为我国产业基金的退出进一步拓宽了
渠道。
2．买壳上市。所谓买壳上市，就是创业企业通过先收购某一上市公司一定数量
的股权，一般并不需要占绝对份额，只要取得对其实质意义上的相对控股权以后，
在将自己的资产通过反向收购的方式注入到上市公司内，实现间接上市，然后创业
投资基金再通过市场逐步退出。通常的收购方法有以下几种：一是直接从二级市场
收购上市公司；二是协议收购上市公司大股东手中的国家股、法人股；三是由投资
机构控股上市公司，然后通过关联交易将投资项目转让给上市公司。在我国由于上
市存在严格的审批程序和比较高的费用，对于许多创业企业来说，通过买壳上市或
借壳上市不失为一种较好的选择。
3．变卖。就是将由产业基金所投资的企业出售给行业内的大公司或其他有实力
的大集团继续“孵化”，这也就是说，创业企业也许还没有完全成熟，基金投资公司
即将其出售，基金投资公司只是起到了培育“青苗”的作用。产业基金的这种退出
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方式对其也比较有利，一方面投资机构可以达到与创业家分离的目的，另一方面也
可以收到一笔钱，从而可以去投资另外一家公司。在将公司变卖给另一家公司时，
创业家和基金投资公司大致有以下几种选择：一是卖股票换现金，这是最直截了当
的变卖公司的方法，也是最好的方法。二是卖股票换票据，即买主先用票据的形式
支付，等到企业股票上市后再通过股票换取票据，这种方式风险较大。三是以股换
股，即创业家和创业公司用自己手中的股票换取其他公司可变现的股票。四是卖资
产换现金．五是卖资产换票据。目前许多上市公司和大型企业集团，它们手中缺少的
不是资金，而是技术，因此产业基金如果能通过变卖的方式将所投资的企业变卖给
这些公司，对双方都将较为有利。.另外，我国目前各地兴起的产权交易所为产业
基金退出创造了很好的条件。
4．清理。产业基金特别是创业投资由于风险较大，因此能够通过公开上市、买
壳上市或变卖获取较高收益的只是少部分，对于大部分创业投资来说，约有70％的
创业投资是不成功的，这也是创业投资的风险所在。虽然这种退出方式对产业基金
投资机构是痛苦的，但是一旦确认创业企业失去了发展的可能或者长期处于没有效
益的状态，不能给予预期的高回报，就要果断地清理公司以实现退出，重新寻找投
资项目，从而避免更大的损失，追求更高的收益。特别是对我国来说，许多企业由
于种种限制，无法破产，企业多存在一天就多亏损一天，因此，在选择以清理方式
实现退出时一定要果断。哺。
总之，在具体选择何种退出方式上，产业基金应根据对其最为有利的条件，即
收益最大化来选择产业基金的退出方式。
第二章产业基金国内外研究与发展现状
第二章产业基金国内外研究与发展现状
2．1文献综述
(一)国外理论研究
20世纪80年代，国外发达国家就开始了对产业基金的研究，主要集中在美国。
当前，产业基金的研究领域不断扩大，从理论到实证研究，从实证研究逐步扩展到
宏观领域。在美国金融市场上，与我国所谓的产业基金最接近的概念是私募股权基
金(Private Equity Fund)或是有组织的私人股本市场(Organized Private Equity
Market)。专业运营的私人股本市场可以追溯到1946年，二战后“美国研究和发展
公司”(ARD)的成立尽管不是很成功的尝试，但引起了美国政府对中小企业的关注，
并于1958年通过了《中小企业投资法案》。学术界对产业基金的研究主要集中在对
产业投资家的决策分析、产业基金的来源、退出理论上。
1980年，美国出台的《小企业投资促进法》和后来的《投资公司法》等法律的
修正案中，对产业投资基金的运作作出了一些特别豁免规定，并将其界定为“企业
发展公司”(Business Development Company)，以体现其“培育与促进企业发展”
这一本质内涵，从而区别于从事产品经营的一般企业与投资于可流通证券的证券投
资基金。后来韩国法律中的所谓“企业育成公司”，我国港台及新加坡等其他华语
地区所谓的“基金投资公司”，也可以说是与美国法律中的“企业发展公司"称谓
一脉相承。
按照历史与逻辑的顺序，1989年sahlman提出了产业基金在被投资企业中的监
督控制职能，并通过调研发现，产业投资家在投资阶段最为看重的是企业家的素质
和能力。sahlman详细介绍并分析了产业基金在价值评估中的重要方法“风险投资
法”。w。Hobert总结了前人的研究提出产业投资家的理论模型，即产业投资家作为
具有特质的金融中介，介入其所投资的项目，发挥减少信息不对称、降低风险、降
低自身和经营高风险项目的企业家之间代理成本的作用。Charles(1993)认为产业投
资家不仅将股本资金注入企业家的公司，而且将自己的专家技术也注入其中。kaplan
和Stromberg对10家产业投资机构在42个项目中的投资决策过程进行了跟踪，发
现产业投资家比较关注项目企业的市场规模、公司战略、技术、竞争、管理团队以
及投资条款。企业家由于承担全部或大部分创业风险，他们对于自己企业价格的评
估往往高于产业投资家的评估。uwHsu和Schwartz(2002)利用期权定价理论构建
了一个现实期权定价模型，把企业研发成果、完成研发所需的时间和成本以及市场
对研究成果的需求中存在的不确定性纳入这一模型中，将期权定价理论应用于产业
9
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投资，认为产业投资家会选择边际利润为零时退出企业，让企业实现首次公开上市
(IPO)。但在实践中，产业投资家需要在基金期满前退出所有投资，有时候可能无法
在最佳时机退出。u¨关于退出方式的选择，产业投资家们首选公开上市。Bygrave
和Tinmons(2002)证明，同等条件下，首次公开上市(IPO)是利润最高的退出方式。
Peng和Wells(2000)，Compers和Lerner(2001)则指出，IPO是推动产业的动力，
IPO市场表现更已成为产业投资业的景气指标。¨副
(二)国内理论研究
我国产业基金的研究动态及背景。为探讨中国建立产业基金的可行性，原国家
计委财金司从1995年即开始研究发展我国的产业基金，并取得了一系列成果，主要
包括：原国家计委、科技部、中科院完成的“美国创业投资基金产业的发展及其借
鉴意义"研究报告；国家计委1998年完成的“中国产业基金研究：可行性分析、方
案设计与法律框架”课题研究报告等等。
近几年，为加快产业基金试点步伐，政府部门、专家学者研究的领域和深度进
一步拓宽，国家发改委与北京大学等单位共同对国外产业基金的运作制度和机制，
以及发展沿革等进行了系统研究，并连续刊出了三期《国外产业基金研究》；刘昕
(2004)分析了我国现有的产业基金及其管理模式，讨论了在我国产业基金实践的
模式选择。u驯李成、张鹏(2005)认为，我国风险投资规模不适应我国经济的发展：
风险投资运作中存在问题，需要一系列相应的制度性保证。刘昕、寿伟光(2005)
指出目前我国产业基金的主要退出渠道，认为我国目前的退出渠道是不通畅的。u刮
刘志阳、施祖留(2005)通过实证分析，指出我国产业资本运作障碍所在，并采用
不完全信息静态博弈理论和动态规划方法，针对投融资过程中的契约安排，构造了
股权债权混合投资体系。¨训
总得看，我国产业基金起步晚，不论是理论上还是实践上，都远远落后于美英
等发达国家。我国学术界对创业投资的研究比较多，专门意义上的产业基金的研究
比较少；研究产业基金运作各个环节等技术层面上的比较多，而在理论层面上研究
的比较少：对现实问题的政策解释比较多，政策的理论深度研究比较少。从国内关
于产业基金的文献可以看出，由于之前我国尚缺乏产业基金具体运作的实践，所以
大部分文献是对国外理论和实践的介绍和借鉴。这些问题的研究在一定程度上为我
国产业基金的后续研究起了铺垫作用。
2．2国外发展现状
(一)各国产业基金情况
1．美国。美国是目前世界上创业投资基金最发达、最具代表性的国家，也是最
早探索创业投资基金、实现创业资本运作组织化、制度化的国家。19世纪，美国一
lO
第二章产业基金国内外研究与发展现状
些富商投资于油田开发、铁路建设等创业项目。此后创业投资基金一词开始在美国
广泛流传。关于美国创业投资基金产业的起源与发展历程，可以划分为五个阶段：
(1)从19世纪“天使资本”(Angel Capital)到1946年美国研究与发展公司(ARD)
成立，是美国创业投资基金制度的孕育期；(2)从1946年ARD公司成立到50年代
小企业投资公司制度的探索与60年代有限合伙创业投资基金的兴起，美国创业投资
基金开始发育成为一个独立的产业；(3)1973—1981年，经受挫折与调整期；(4)
1981—1989年，法律政策调整后的快速增长与专业性杠杆并购基金的出现，主要表
现在两个方面：第一，资本规模逐年增长，其中合伙制创业基金新募资金从1980年
的6亿美元增长到1984年的30亿美元之后，在80年代下半期每年保持20—30亿
的新募集规模。第二，单只基金规模大型化，从80年代初的平均每只基金1800万
美元到1989年的4950万美元，10年间增长了2．5倍。(5)1990年至今，创业投资
基金产业经受经济衰退打压后的再次持续增长与小企业投资公司复兴。u刨
2．日本。日本的创业投资基金起步于50年代初，为了扶持高科技中小企业，日
本于1951年成立了创业企业开发银行，从而揭开了日本产业基金发展的序幕。50
年代末期仿效美国制定了《中小企业投资法》后，投资业开始进入发展的快车道。
1983—1986年，日本又掀起了第二次产业基金发展的高潮，但此轮高潮自1986年
起因较大规模的产业基金的相继倒台而告结束：1993年以来，日本兴起了新一轮的
产业基金发展热潮，其兴起背景是日本经济深受泡沫经济崩溃及日元汇价升值的双
重冲击。日本的创业投资机构主要由大企业创办，特别是银行业和证券业在日本创
业投资事业中处于主导地位，因而它具有机构出资、投资分散、融资为主、疏于辅
导等特点。日本创业投资的成功经验主要是吸收国外资本参与，发展国际合作创业
投资。
3．捷克。捷克的经济改革是休克疗法的一个典型，从1991到1994年3年左右
的时间了，捷克将80％-85％的国有资产转移到私人手中。之所以速度如此之快，认
股权证私有化及投资基金在这一过程之中发挥了巨大作用。认股权证是一种可以用
来购买被私有化企业股份的凭证，私有化投资基金(IPF)是捷克私有化过程中一项
最主要的制度创新，其目的是解决大众私有化之后因股权高度分散而出现的“治理
真空”的问题。从发起人来看，多数是由国内银行发起的，有几家银行发起的还不
止一个。按照私有化方案设计者的意图，在私有化之后企业的治理结构中，投资基
金应作为大股东对企业管理层进行监督，必要时可更换管理层，并参与企业的重大
决策，推动企业重组。投资基金能否有效地履行这一职能，显然取决于它们有没有
这样的动因和能力。银行的行为是决定投资基金动因的一个重要因素，可以对银行
的行为形成制约的是投资基金的所有者，即个人投资者。但在捷克，个人投资者对
投资基金的影响相当有限。即使投资基金在企业中拥有较高的股权比例，并且有足
青岛大学硕士学位论文
够的动因去行使其控制性股东的职能，也还存在一个能力问题。另外，捷克的实践
表明，大众私有化过程中形成的私有化投资基金有一个内在的弱点，就是没有能力
向企业提供新的资本。私有化投资基金只是所有权再分配的一种工具，在设计上没
有向企业注入新资本的职能。
4．波兰。波兰的产业基金主要表现为产业重组基金，它的国家投资基金方案最
早使在1990年提出来的，计划1991年上半年进行了有关的研究和准备工作，下半
年正式启动，当时从最大的500家企业中选择了经济效益较好的100家企业进行认
股权证私有化，但是由于利益协调问题，到1994年才正式推动。“国家投资基金计
划”以交易方法对512家国有企业进行了重组，而这512家企业的资产占整个国家
国有资产的10％。国家投资基金可分为三个层次：(1)持股证书或“基金的基金"；
(2)国家投资基金或个人国内投资基金：(3)基金投资的公司。
波兰通过“国家投资基金计划"进行国有企业重组。有三大优势：第一是公众
的广泛参与：第二是对投资者非常有吸引力：波兰的投资基金委托基金管理公司管
理，基金管理公司通过竞争产生这些基金管理公司大多由波兰本地的金融机构与外
国投资银行合资组成。这样的基金的透明度很高，投资者都不直接与企业打交道，
效率更高，成效更明显。实践表明这种重组方式速度远远高于其他方式的重组。第
三是国家有可能控制整个过程，每个企业的国有股都保持在25％，更重要的是，由
于国家的控制，各项法规比较完善，保证了重组过程的顺利进行。
(二)各国比较分析
比较产业基金在发达市场经济国家和转轨国家的发展历程和特点，总的来说我
们可以得出以下几点结论：
1．产业基金的发展离不开外部制度背景的影响。产业基金是一种为产业提供资
本、为居民提供投资收益的中介，它既受资金供给的限制，又受到产业对资本需求
方式的影响。发达市场经济国家居民收入较高、资本市场发育较完全，社会资金有
投资的欲望，所以投资基金能自发的得到发展；而发展中国家所面临的一个基本问
题就是居民收入水平较低、产业资本缺乏、资本市场发育不完全，为产业提供资本
的需求比为普通居民提供理财服务的需要更强烈，所以政府更有必要积极地扶植产
业基金的发展。
2．表现形式不同。发达国家主要是创业投资基金：而转轨国家除了借鉴经验发
展了创业投资基金，还发展了企业重组基金，另外如新加坡还发展了一定规模的基
础设施投资基金。这主要是由产业资本需求特点决定的，高度市场经济国家私有化
程度较高，基本上不存在国有企业重组的压力，而它们的基础设施建设也比较好，
基本上不构成经济发展的“瓶颈”；而后起国家存在着国有企业重组压力大、基础设
施建设不充分等问题。
12
第二章产业基金国内外研究与发展现状
3．政府的作用与资金来源存在差异。产业基金主要投资于未上市的企业，前景
不够明朗风险较大，所以必须要有政府的扶持与引导。但是在市场经济程度较高的
发达国家，在发展的过程中特别是初期，政府给予了积极的支持与扶持。如美国的
ARD公司、中小企业投资制度：日本的创业企业开发银行等。但相比而言政府只是
提供一部分资金，有直接投资、提供优惠贷款等方式；政府参与更多的是创造较好
的外部环境，包括较健全的法律制度、有利的税收政策，基金的市场化运作较好。
与发达国家投资基金发展具有的历史演进特征不同，转型国家的基金业发展具有明
显的制度设计色彩。.1转轨和后起国家发展产业基金时，都面临较重的任务，如国
有企业重组、基础设施建设的滞后以及高新技术产业发展的紧迫性，没有时间任其
自然发展，而且这些国家的宏观背景也很难促使这种基金较好的发展。所以大多是
政府借鉴发达国家的经验制定出的发展模式。无疑有政府较大程度的参与。
(三)国外产业基金发展的新特点
‘。1．基金规模庞大。近年，随着全球经济平稳较快发展，产业基金规模不断做大。
由于拥有大规模的资金，产业基金可以购买数量更多、规模更大的公司。2005年，
规模超过10亿美元的基金有135个以上，而1995年仅有14个。(见图2．1)目前，
有18个基金规模超过50亿美元，6个基金规模超过10亿美元。基金融资规模也越
来越大。2005年，募集金额1730亿美元，2006年前三季度850亿美元。10个规模
最大的基金2005年占融资总额的24％，2006年前三季度占41％。估计全部待投资基
金规模2250亿美元，意味着6750亿美元的购买能力(见图2．2)。
图2．1规模超过IO亿美元的基金个数及规模
青岛大学硕士学位论文
图2．2全球融资规模
2．参与机构多样化。国外著名的投资银行、商业银行、保险公司都开展了产业
基金(私募股权投资基金)业务，如高盛、麦格理银行、汇丰银行、AIG等；凯雷、
华平、软银等著名的投资公司就是产业基金管理机构，这些机构的参与使得产业基
金在金融市场的影响力越来越大。这些机构已经进入了中国市场，并且取得了很多
成功，凯雷投资分众传媒、华平投资哈药集团都是典型的成功案例。
3．募集方式多样化。产业基金可以私募发行，也可以公募发行。其中，私募发
行是主要的发行方式，发行对象为大型机构投资者。有些私募产业基金发展到一定
的规模时，会在公开市场上市，募集资金。
4．投资领域多样化。产业基金已不主耍授．向高科技企业，据相关统计，70％的私
募基金投资N-r传统行业。图2．3和图2．4是2005年境外产业基金在中国境内从事
创业投资的情况。
图2．3产业基金投资行业分布(案例数)
传娆行曼
40．84％
第二章产业基金国内外研究与发展现状
图2．4产业基金投资行业分布(投资金额)
5．投资理念的多样化。产业基金的文化强调给被投资对象提供增值服务，与股
票投资“价高者得”的投资文化相比，提供附加价值成为产业基金的核心理念。2006
年，中国工商银行即将展开全球IPO前夕，高盛集团以私募股权形式投资25．8亿美
元购买其部分股份。在私募股权投资时，价格并非决定因素。从工行的招股说明书
中看到，高盛需要为工行提供更多的附加价值：“帮助工行完善风险管理、内控体系，
提高资金交易和资产管理、不良资产处置、公司与投资银行业务的金融创新和产品
创新能力”。高盛入股工行并不是依靠资金实力上的优势，而是其在金融领域的丰富
经验可以为工行在日后带来更多的收益。产业基金可以参股也可以控股，麦格理基
础设施基金通过控股提升企业价值获得高额回报，有些基金甚至仅持有一项资产。
产业基金可以进行小额、分散投资，也可以进行巨额投资，KKR对法国威旺迪收购
交易金额达510亿美元，其牵头的投资财团以330亿美元的价格收购了HCA公司。
[18】
2．3国内发展现状
国内产业基金发展，始于中外合资产业基金。1998年1月，国内第一只中外合
资产业基金——中瑞合作基金在北京成立，一、二期注册资本共6250万瑞士法郎，
国家开发银行出资30％。基金总规模设计为9375万瑞士法郎，国家开发银行出资20％，
瑞士出资80％。该基金是永久性基金，基金股东商定投资收益将用于转增基金资本
以投资于新项目。基金管理人是中瑞创业投资管理有限公司。该基金在任何一种合
作项目中都不做最大股东，对项目的投资额最高不超过500万瑞士法郎。基金不参
与和控制企业运作，投资期限一般5—7年。
2003年5月，中国一东盟中小企业投资基金由国家开发银行作为发起人之一，
青岛大学硕士学位论文
代表中国政府参与发起成立，远期目标是筹集1．25亿美元，国家开发银行承诺出资
总额为1500万美元，出资比例为12％。目前基金总规模6200万美元，其中瑞士经
济总局、亚洲开发银行、日本亚洲投资株式会社各投资1500万美元，新加坡大华银
行出资1000万美元，法国经济合作促进公司出资520万美元。基金由新加坡大华银
行负责管理。
2004年11月，中国一比利时直接股权投资基金在北京注册成立，注册资本l
亿欧元。中比基金为封闭式基金，存续期12年，是国内第一家按照国际标准规范设
立的产业基金。基金管理人为海富产业基金管理公司，由比利时富通银行(FORTIS)
所属富通基金管理公司与中国的海通证券公司合资，于2003年5月在上海注册成立，
注册资本2000万元。该基金的托管人为上海浦东发展银行。中比基金于2004年11
月底比利时王储菲利普访华期间正式开业，2005年1月18日，开始实质性的资产
运作。
2006年12月，我国第一家中资产业基金——渤海产业基金在天津滨海新区挂
牌成立。这是由国务院批准试点的第一只中资产业基金，规模200亿元，首期募集
资金为60亿元，存续期lO至15年。投资方向为渤海新区金融商贸业，以及空港物
流、海洋及循环经济、海港物流、化学工业和休闲旅游等产业。进入2007年以来，
绵阳高科技基金、广东核电基金、山西能源基金及苏州中新产业基金相继获准设立。
见表2．1。
表2．1国内主要产业基金情况
产业基金名称基金规模性质基金管理人成立时间
6250万瑞士中瑞创业投资管
中瑞合作基金中外合资1998年1月
法郎理有限公司
中国东盟基金6200万美元中外合资新加坡大华银行2003年5月
海富产业基金管
中比基金2000万美元中外合资2004年11月
理公司
渤海产业基金管
渤海基金60亿元中资2006年12月
理公司
总得看，我国的产业基金曾经有过一段发展，但发展规模不大且以中外合资为
主，由于没有引起太大反响，国家没有给予过分的重视。自渤海产业基金设立之后，
各地产业基金试点相继推出，我国产业基金进入加快发展时期。由于我国尚缺乏产
业基金具体运作的实践，国内产业基金急需探索适合我国国情的产业投资发展模式。
在发展产业基金、建立基金交易管理中心的过程中，要认真借鉴国外成熟的经验，
努力做好国际接轨，又要注意结合中国独特的社会经验背景，结合国内产业发展特
点，发展具有中国特色的产业基金业。
16
第三章国内产业基金发展模式选择
第三章国内产业基金发展模式选择
3．1发展原则
(一)持续发展原则。国内产业基金发展模式选择，必须有利于产业的可持续
性发展，支持现阶段我国急需发展或薄弱的产业，特别是高新技术产业、基础设施
建设等的发展。同时产业基金本身要坚持可持续性发展，不能做两个项目就结束了，
而是一种需要长期发展的金融工具，其投向应该随着国家产业政策的调整而变化。
特别要注意把握国家宏观调控政策变化，贯彻落实科学发展观的要求，发挥产业基
金转变经济发展方式的引导作用。
(二)效率效益原则。产业基金不仅要支持产业的升级，本身也要追求较高的
盈利和增值。这要求它的运作机制是灵活的，机构的设置设立方式、组织形态应该
是有效的，要使得各利益主体为共同的目标去努力尽量减少“内部人控制”。政府职
能的发挥应该是有利于基金按照它的本来面目去运作，而不能妨碍基金的高效率经
营与发展。
(三)可行性原则。任何一种金融工具都是在一定背景下的产物，它的运作也
不能独立于外部环境。要充分考虑到中国当前的发展国情，考虑到社会的承受能力，
资金供给状况以及机构投资者或公众投资者的风险承受能力，不切实际的发展模式
注定是要失败的。
3．2发展模式
。产业基金的运作离不开市场，主要表现在基金是一种独立的商业化运作主体，
要投向有市场前景并有盈利空间的企业和项目：同时也离不开政府，主要表现在产
业基金要体现国家的产业政策，需要政府的扶持、引导和管理。根据政府和市场的
地位及其相互关系的不同，产业基金主要包括政府主导型的发展模式和市场主导型
的发展模式。
(一)政府主导型发展模式。所谓政府主导型产业基金，就是全部或主要由政
府出资，由政府出面组建产业基金，直接管理或控制基金的运作。这种基金有其优
越性，由于政府制定产业政策，作为决策者，能比较好地把握产业的发展方向、重
点以及发展情况，资金投向方面不会存在较大程度的“信息不对称”问题，而且在
某些时候由政府出面可能办事效率更高。但是它的不足也是显而易见的，主要表现
在：第一，政府对基金管理公司的软约束，国家投资有着国有企业的老顽症，即“产
权主体缺位”，政府的利益没有一个负责任的代表，使得“内部人控制’’更有可能形
成；第二，委托人的“廉价投票权”必然带来代理人的所谓“道德风险”，基金管理
青岛大学硕士学位论文
人缺乏较大的外部约束，会减少他们的风险意识，为了追求可能的高收益而对投资
者的利益考虑不够。第三，基金有可能沦为政府的一种类似财政拨款、政策性贷款
的政策工具，比如说产业基金可能用来投资于与政府联系密切的项目，如用于帮助
困境中的企业。这个过程中还有可能出现“寻租”行为。
(--)市场主导型发展模式。市场主导型发展模式是一种更强调市场的作用，
保证它作为一个独立运作的商业化投资主体，政府的职能主要是服务如创造一个良
好的外部运行环境，同时对其进行适当地管理和监控。这种模式的优越性主要体现
在：(1)资金来源比较广泛，能较多地吸引社会资金的参与。(2)公司制(有限合
伙制)的运作机制有利于股东(投资者)对其进行监督，能较好地发挥现代公司制
的优点。(3)能较好地作到在符合国家产业政策的前提下自主投资、自主经营。(4)
政府职责比较明确，主要是服务和管理，能更好地为产业基金创造一个良好的运作
环境。当然它也有缺点，比如说存在着在投资项目上的信息不对称问题。
3．3国内应选择市场主导型的发展模式
通过对政府主导型和市场主导型两种发展模式的比较，可以看出市场主导型是
一种更有效率的、更符合投资基金的内在运行机理的发展模式。从现实情况来说，
我国已经初步具有了产业基金的发展条件，如社会环境稳定，生产力得到很好地发
展，居民收入有较大幅度地提高。当然，作为发展中国家，我国的市场经济体制还
不够完善，外部制度环境还比较薄弱，所以我国的产业基金在目前仍需要有政府较
大程度的参与。从现阶段我国产业基金发展看，我国产业基金的发展模式应主要包
括以下内容：
!(一)以政府资金为引导、民间资本为主体，以私募为主的产业资本筹集机制。
政府资金是一种“种子资金”，更重要地是要动员投资公司、上市公司、富有个人的
资金和外资来参与。u圳募集方式上，现阶段宜以私募为主，随着产业基金的发展壮
大和居民投资理念的逐渐成熟，积极试点公募方式。
(二)市场化、商业化的产业资本运作机制。作为这种运作机制的表现，产业
基金有以下两个主要的投资原则：第一，组合投资原则。这包括两层含义，一是一
只基金要按一定比例投向不同行业或企业(项目)，特别是在高新技术产业和基础设
施产业的组合(因为前者风险高但有着较高的收益，而后者风险较小、收益不高但
较稳定)；二是几只基金联合投资于一家企业(项目)。这样，既可以分散风险，又
可以借其他基金管理者的经验和资金，迅速发展壮大基金，尽早取得收益。第二，
分阶段逐步注资原则。根据企业从初创到长成的不同阶段的特点，确定适当比例，
分期分批投入资金；重要的是一旦发现项目没有前景或者企业经营者不能努力的经
营管理企业，就要终止投资，避免进一步的损失。
(三)多元化的产业基金退出机制。产业基金从所投资企业(项目)退出是基
第三章国内产业基金发展模式选择
金不断发展壮大的必然要求，也是使全社会资金得到最大利用的重要保证。完善退
出机制是基金业得到发展的前提条件，是一项紧迫的任务。删1这里同样要遵循市场
规律，而不能搞行政命令。
(四)政府的定位是扶持与监管。政府的推动和引导管理是投资基金稳步发展
的保证。日本基金业的政府推动最为典型，新兴市场国家和地区如韩国和我国台湾
地区的政府在基金的发展过程中都发挥了重要的推动作用。比如说税收上给予的优
惠和倾斜政簧，很多国家通过颁布产业政策与税收优惠措施来引导和吸引投资者将
资金投资于产业基金。我国的情况与其他国家有所不同。我国的投资者，无论是个
人还是企业，特别是有些国有企业，风险意识较弱，市场约束力不强，菲市场化行
为较多，如不加以控制可能会出现一些乱集资、金融欺诈等现象，影响社会的稳定。
根据这个特点，我国产业基金监管的原则应是信息披露与择优而立相结合。
3．4案例分析：渤海产业基金
(一)渤海产业基金基本情况
·1．渤海产业基金的设立背景。国务院批准天津滨海新区为全国综合配套改革试
验区，这是国家给予滨海新区的最大政策。其中，金融改革位列滨海新区综合配套
改革之首，滨海新区金融改革的目标是建设与北方经济中心相适应的现代金融服务
体系和全国金融改革创新基地，建立与完善的社会主义市场经济体制相适应的金融
体制，更好地促进经济增长方式转变，参与经济全球化。成立渤海产业基金是滨海
新区金融改革方案中最早提出的举措之一。在多方努力和推动下，2006年12月30
日，渤海产业基金在天津市正式设立，渤海产业基金管理有限公司亦于同日挂牌成
立。‘该基金作为第一支契约型产业基金，其试点意义非常重大，对于中国建立深化
投融资体制改革以及建立多层次资金市场有重要意义。
2。基金概况。渤海产业基金设计总规模200亿元人民币，首期募集规模60．8亿
元，其中中国人寿保险集团、中国人寿保险股份有限公司各出资5亿元，渤海基金
管理公司出资0．8亿元，全国社会保障基金理事会、国家开发银行、国家邮政局邮
政储汇局、中银集团投资有限公司及天津市津能投资公司五家公司各出资10亿元，
将用于重点扶持具有科技含量和自主知识产权的产业化投资企业。
3．基金运作模式。依照国家发改委的批复，渤海产业基金为契约型，基金首期
资产委托渤海产业基金管理公司管理，委托交通银行托管。按照契约型基金的有关
法律规定，渤海产业基金不设董事会，基金持有人大会是最高权力机构。基金采取
封闭方式运作，存续期3-7年，基金资产委托交通银行托管。渤海产业基金管理公
司注册资本为2亿元人民币，主要股东包括中银国际控股有限公司、天津泰达投资
控股有限公司等，其中中银国际出资9600万，占基金管理公司48％股权，天津泰达
投资控股有限公司持22％股权，6家基金持有人(人寿集团和人寿股份合并计算)各
19
青岛大学硕七学位论文
占5％。该公司注册地位于滨海新区，董事长由中国银行行长、中银国际控股公司董
事长李礼辉担任：中银国际聘请香港人士、新桥资本前合伙入欧巍担任基金管理公
司总裁。
4．投资和退出。该基金将对企业进行股权类投资，主要围绕天津滨海新区进行
投资，同时也支持滨海新区以外的环渤海区域经济发展。渤海产业基金设立后，将
按照国家产业政策和滨海新区功能定位要求，投资于具有创新能力的现代制造业项
目，为环渤海地区服务的交通、能源等基础设施项目，以及具有自主知识产权的高
新技术项目；参股中央企业在津的重大项目：用于符合国家产业政策，有利于产业结
构升级和技术进步，与外国企业合资建设的重点项目的股本投入，充实中方股本，
优化利用外资结构，引导利用外资健康发展。渤海基金初步计划按5：3：2的比例投
资于天津(以滨海新区为主)、环渤海地区和国内其他地区的企业。渤海产业基金可
能投资的几大产业，包括了滨海新区内的金融商贸业、高新技术、现代冶金、空港
物流、海洋渔业、循环经济、海港物流、化学工业、休闲旅游业等。瞄¨
渤海产业基金的退出渠道包括正在簧划中的柜台交易，以及上市公司退出渠道。
天津己向国务院申请设立未上市公众公司股权柜台交易市场(Over-The-Counter
OTC俗称三板市场)，使产业基金投资的企业的股权能够及时规范转让。它被称为信
托基金交易市场，定位于集合资金信托产品、产业基金和创业风险投资基金、房地
产信托基金的报价与询价、撮合与经纪服务、交易过户、权益登记、交易清算、信
息披露和查询等。目前，天津市申请设立柜台交易市场一事，已由发改委20个司会
签完毕，目前正在等待国家发改委的审批。
5．投资要求。投资人从分散风险的角度考虑，希望投资区域不要过于集中，但
从当地政府角度考虑，希望该基金更多支持本区域产业发展，最后达成的妥协安排
是：基金投资于环渤海地区企业的比例不低子基金总资产的70％，其中投资滨海新区
的比例不低于基金资产总值的50％，另30％的资产投向环渤海以外地区。
投资入希望投资能带来稳定现金流分红的项目，而当地更期望投资那些具有战
略意义的大项目，最后确定的基金投资原则综合了两方面的意见：已进入良性发展的
或具有战略意义并能在未来几年能产生持续稳定现金流的项目，并同时约定渤海基
金对民营企业的投资和担保金额，不超过基金资产总值的10％；对单个投资企业的
占股比例，控制在10％-49％，投资期拟为3—7年。据了解，这些项目包括空客天津
项目、中石化炼化项目、滨海新区的一些市政建设项目。
(二)渤海产业基金实际运作中的不足
1．自身运作模式仍需完善。主要表现在以上几个方面：一是投资方向未能针对
创新产业。“渤海基金要面向主导和优势产业，面向高新技术产业”，但从其实际运
作方向看，渤海产业基金目前拟定的投资项目都是龙头企业或拟上市企业。2007年
第三章国内产业基金发展模式选择
11月2日，渤海产业基金在挂牌10个月之后，第一单投资15亿元，从天津钢管投
资控股有限公司手中购得部分天津钢管集团股份有限公司股权。与之对比，美国和
我国台湾地区的风险资本主要投资于以通讯(含互联网)、软件、计算机等为代表的
高科技产业，成功实现了产业结构的优化与升级。二是介入程度不够深入。现阶段
渤海产业基金只注入资金购买股份，并不参与企业管理。而在美国，投资基金公司
进入被投资企业的董事会，拥有一定比例的决策权，美国主要基金经理平均每年探
访每个项目达19次，直接与每个项目公司接触的时间达100个小时。三是私募方式
未能引导社会资金进入产业领域。渤海产业基金首期资金采取私募方式，难以集聚
并引导社会闲散资金进入产业领域，无法发挥公众力量给创新产业以有力支撑，也
不利于引导境外实力雄厚的投资机构。
2．外部制度支持仍有欠缺。一是退出渠道不完善。由于我国资本市场整体发育
不健全，股票市场高门槛、企业并购不活跃，使渤海产业基金退出方式有限。借鉴
国际经验，美国已经形成了多层次的资本市场，日本和我国的台湾地区也都建立了
上市条件较低的柜台交易市场，成为产业基金主要的退出方式。二是法律体系不健
全。目前，我国尚未形成专门针对产业基金的法律法规，权威性的规范管理的缺失
带来了渤海产业基金未来发展的不确定性。而国际上不仅有《投资公司法》、《投资
信托法》等相关法规，还针对各个环节强化了立法规范。如1979年美国国会修订了
《雇员退休收入保障法》，允许养老基金介入私募股权投资。我国台湾地区也颁布了
《创业投资事业管理规则》、《产业升级条例》等有关法规，促进其发展。“副
3．政府定位不准确。渤海产业基金目前由发改委监管，这种性质的非专业化的
监管模式，大大降低了其市场化运作效率。而国际上，政府一般倾向于为产业基金
和被投资企业创造良好的发展环境，而不是成为直接的监管主体。在美国，产业基
金的发展高度依赖基金管理人的信誉和产业基金行业协会制定的行业准则，也起到
了非常重要的作用，政府只从税收等政策上进行扶持。
3．5国内产业基金发展的障碍
以渤海产业基金为例，有针对性地、全面系统分析我国产业基金发展障碍，才
能更好地促进产业基金健康快速发展。原中国人民银行副行长吴晓灵在渤海产业基
金成立仪式上，就明确指出，我国发展产业基金，需要解决退出机制、建立私人产
权私募股权投资基金等问题。结合当前我国产业基金发展现状，我们总结了以下四
个方面的问题：
(一)资金障碍
我国的创业投资主要是政府在扮演“主角"，目前仅有国家特批的4家多具有政
府背景。如政府资金是主要来源，基金投资公司也主要是由政府牵头设立。在发展
的初期，政府积极的引导与支持是产业基金顺利发展的重要条件，特别是引导性的
21
青岛大学硕士学位论文
投资。但是政府投资甚至直接经营管理的制度性缺陷也是很明显的。何况，政府财
力毕竟有限，如果不能充分利用包括金融机构、企业、外资乃至富有阶层等这些民
间的潜在力量来构筑一个有机的产业基金网络，自然难以形成大规模的产业基金。
因此，尽快启动民间投资，才能满足产业基金规模发展的需要。
(二)人才障碍
具体指缺乏高素质的基金管理人和优秀的创业者与经理人。我们知道，产业基
金是一种实行“专家理财”的集合投资制度，基金管理人不仅要对宏观的产业发展
有较好的把握，还要熟悉资本的运作与管理。国外创业投资家多为专业人才，并根
据项目聘请专家，通过一批技术和管理领域权威的积极作用，使创业企业得到发展。
就拿我国已有的创业投资来说，创业投资家的构成呈现出不成熟的特点。其来源与
构成主要是三部分人：一是来自于金融机构，熟悉资本运作，但缺乏产业投资运作
与管理经验：二是来自于政府部门，协调能力强，了解产业发展的重点领域，但财
务、金融知识以及开拓市场能力有限；三是通过招聘，来自于社会的各个层面，这
部分人学习了较全面的理论知识，可是缺乏产业投资实际运作经验。
在现实创业投资过程中，往往把项目作为第一考虑，只重视项目的技术含量、
市场前景等“硬件”因素，而不重视创业家的素质。产业基金对人才的要求比较高，
不仅要求经营人员懂得投资基金运作方面的知识，而且要求经营人员对实业投资项
目也要有一定的了解，否则就无法判断投资项目的可行性，而单靠企业的可行性分
析是无法作出是否进行投资的决定的。瞄副除此之外，产业基金对被投资项目的参与
不仅仅限于资金的参与，而且还要对所投资项目提供有关管理、培训等方面的服务
以提高被投资企业的经营能力，这就对产业基金的管理者提出了较高的要求。但是，
与我国证券投资基金相比，产业基金人才缺乏的矛盾就显得更为突出，必须采取一
些措施加快产业基金人才的培养。
(三)退出障碍
在产业基金的经营方式中，有较大一部分是通过参与创业初期的高技术企业的
股权投资，待该企业成长壮大以后，通过为该企业包装上市或进入产权市场协议转
让股权的方式以获取比当初投资额高得多的回报，如果没有方便的产权转让的退出
机制，那么产业基金的流动性就无法发挥，产业基金就根本不能发展壮大起来。目
前，国外产业基金平均股权投资期限大约在3-5年左右，很少有超过5年的，这样
产业基金就可以不断地通过发掘新的投资对象，同时把成熟的投资项目推向市场换
回流动资金以进行下一次投资。我国目前产业基金发展很大的障碍就在于缺乏有效
的退出机制，因此，产业基金很难通过包装上市的方法来从投资对象中脱身。瞄刮这
种缺乏退出机制的状况是阻碍我国产业基金发展的根本原因。
(四)配套环境障碍
第三章国内产业基金发展模式选择
1．政策法律环境。一方面是要保护、支持基金的发展；另外还要规范基金的行
为，明确基金各方当事人的权利义务，对基金实行宏观监管。我国的基金立法存在
着滞后性和分散性的弊端，这种立法的滞后性，致使基金从设立到运作缺乏规范，
也难以按照国际惯例拓展业务。到目前为止我国还没有一部由国家制定的权威住的、
内容全面的、统一的基金法，不利于基金业的规范发展。法制不健全，使得社会上
各种非法集资活动屡禁不止，挫伤了老百姓的投资积极性，使得对风险承受能力较
差的居民对正常的集资活动产生了逆反心理。另外，对知识产权的保护不力，损害
了一些进行高技术创新活动的科技人员的利益，使他们的高投入不能获得高收益，
从而挫伤了他们进一步创新的积极性。
2．缺乏有利的税收体系。我国目前尚未对进行创业投资的投资者在所得税方面
提供相应的优惠政策，使得投资于高科技产业的创业投资所得利润要面临双重课税。
高科技商品附加值高，消耗的原材料少，因此允许抵扣的进项税少，而且技术转让
费不能抵扣，高科技增值税比一般产品高，不利于高科技产业的发展。睇副国家对高
科技企业有一定的税收优惠政策如15％的所得税税率，对高科技企业的投资者却没
有所得税方面的优惠。
3．信用环境较差。我国证券市场不成熟的一个表现就是信用环境较差，上市公
司做假账、信息披露不真实，有些会计师事务所的执业水平甚至职业道德有问题，
不能提供真实公允的审计报告。甚至合伙欺骗投资者，导致投资者利益受到损害。
证券投资基金也存在着较多的侵害投资者利益事件，管理公司不按照规定去投资运
作。投资者不敢去投资，基金就成了“无源之水"，不可能得到长期稳定的发展。
4．资产评估制度和信息披露制度等中介服务不健全。产业基金主要投资于实业，
其资产的透明性较差，而且很多是还没投产的技术和项目，对其质量和价值的评估
难度很大。为保护基金投资人的利益，规范、充分的信息披露必不可少。我国现有
基金的实业投资，实行的是实际成本加预期利润的会计准则。瞄训显然这样无法提供
资产实际状况的有用信息，特别是投资者不能看到基金在实业投资上的巨大潜亏。
其它的中介服务如投资咨询、律师事务所、投资银行等也需进一步规范与发展。
3．6主要解决路径和方法
(一)积极开展产业基金试点工作
产业基金试点是一项政策性很强的综合性工作，不仅涉及到金融方面，而且还
与产业发展，投资管理等方面密切相关。试点工作应在国务院统一领导下进行，由
主管部门组成专门协调小组，在明确分工的基础上加强合作，积极稳妥推进试点工
作。要科学合理地选择试点单位，并清楚地认识到并不是所有领域都可以搞产业基
金试点。目前，国务院已批准在广东、山西、上海、绵阳、苏州等省市开展了产业
基金的试点工作。产业基金与证券基金的根本不同之处，就在于产业基金设立时就
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应制订出具体的项目投资计划。项目投资计划构成了产业基金的核心内容，是关系
到产业基金能否顺利设立和正常运行的关键。因此，选择试点主要应看它有没有一
个合理的投资计划。具体是：(1)主要投资项目应具有一定的盈利能力：(2)主要
投资项目的原材料市场、产品市场等经营环境长期相对稳定，且具有一定的发展潜
力；(3)主要投资项目技术成熟，投资项目之间在经济技未上可以分解，以保证在
获得项目群综合经济效益同时，能满足产业基金分散投资风险的要求。
(二)加快产业基金立法
完善的法律和严格的监管是世界基金业得以蓬勃发展的前提条件。产业基金要
发展，基金立法须先行。无法可依和不完善的法律都将增加募集困难，并可能产生
较大的经营风险。我国目前产业基金的有关法律，仅有1995年中国人民银行颁布的
《设立境外中国产业投资基金管理办法》。此外，还有一些地区性的法规，如1992
年深圳市公布的《深圳市投资信托基金管理暂行规定》。加快投资基金的立法进程，
是符合现阶段我国经济形势发展要求的。特别是在经济全球化的影响下，在中国面
临着加入WTO之后的挑战与机遇的形势下，加快投资基金立法，从而加快规范投资
基金的发展，对中国经济发展有重要意义。瞄¨当前应抓紧制定和完善《产业投资基
金管理法》、《投资公司法》、《信托人管理法》、《投资者保护法》等法律法规体系。
要尽快制定和完善风险投资政策法规体系、监管标准和监管体系。要完整、准确、
及时地掌握监管对象的有关信息；在不断总结经验的基础上，完善法律法规体系建
设，形成以执法监管为主、行政监管为辅的格局：在不降低监管质量的条件下，将
某些监管职能转交给特定的、经资质认定的社会中介机构承担，以提高公正性和监
管效率；引导和支持行业协会的发展，加强基金行业的业务交流和自律管理。基金
行业协会可采取会员制，除吸收基金公司会员外，还可吸纳律师、审计师、会计师
等联席会员，建立协会成员的规范准则，发挥其对成员的监管作用。
(三)充分发挥政府、地方和社会的综合协调作用
在世界各国和风险投资实践中，无须政府的扶持和支持，仅靠微观经济主体的
努力就能将风险投资体系建立完善，且极有效率运行的，尚无先例。我们确立了立
足市场机制的方针后，政府能否遵循市场经济规律积极发挥作用，事关风险投资体
系建设进程的成败。国家应按照“制定政策、创造环境、加强监管、控制风险"的
原则，推进风险投资机制的建立。鼓励地方、企业、金融机构、个人、外资推动和
参与风险投资事业的发展。各级政府应根据本地区科技、经济和市场发展水平，着
重在创造环境、完善市场机制、吸引国内外创业资本方面发挥作用。在建立风险投
资机构时应避免一哄而起，避免出现单纯仿造或主要依靠政府出资建立风险投资机
构的现象，应当鼓励以民间资本为主；政府可适当予以启动性、引导性支持，对风
险投资机构的设立和运作，以有限参与为原则。脚’必须摆正政府在基金发展过程中
24
第三章国内产业基金发展模式选择
的位置，用市场机制管理产业基金和引导基金的投向。产业基金及创业投资基金的
设立会有较强的政府背景，但基金的运作本质上是一种商业行为，虽然离不开政府
的支持，但原则上应采取“民办官助、支持而不控股、引导而不干涉”的态度，才
能使产业投资及创业投资在我国生根、开花、结果。同时，建立中国的产业和创业
投资机制是一个长期的渐进过程，需精心设计和酝酿，待时机成熟后才能全面推出。
(四)加速培养专门人才，实行基金管理人市场准入制度
现代市场经济的竞争关键是人才的竞争，产业基金的发展也不例外。经验表明，
基金管理人的整体素质是产业基金业发展的关键之一。只有基金管理人中的整体素
质提高，把基金经营好，才能赢得更多的投资者，产业基金的发展才有活力与前途。
产业基金的管理运作，既需要专业技术管理和产业管理人才，又需要精通金融业务
的管理人才，更需要两者兼而有之的复合型人才。瞄剀而目前我国最紧缺的就是这种
复合型人才，因为它是产业基金正常运作所不可或缺的必要条件。因此，现在急需
的是加快培育大量专门人才，实行基金管理人的资格认证制度，为产业基金的健康
顺利发展创造前提条件。
第四章青岛发展产业基金可行性分析
第四章青岛发展产业基金可行性分析
4．1发展产业基金的意义
从国内外发展的实践看，产业基金在培育和支持基础产业和支柱产业发展、促
进投融资机制改革和改善投融资环境、促进资本市场和国民经济发展、加快现代企
业制度建设等方面都起着举足轻重的作用。
当前，我市金融总量相对充足，但企业仍然无法筹集到足够的资金需求。这说
明在我市金融业发展过程中，存在着较为严重的体制漏洞，我们亟需一种“大步走"
的金融创新来弥补这一漏洞。近两年，中央为控制金融流动性过剩，自2007年起连
续6次上调基准利率，10次上调存款准备准备率；实施近十年的稳健的财政政策和
货币政策，自2008年起实施从紧的货币政策。金融创新涵盖的意义非常丰富，可操
作的层面也诸多。设立产业基金，从战略角度上讲是一个极为有效而又具有较深层
意义的创新，不仅有利于青岛的经济、金融发展，更有助于青岛的国际、国内地位
的提升，是青岛提升整体竞争力的必然选择。
(一)设立产业基金是防范金融风险、完善投融资机制和建设区域性金融中心
的必然要求。近年来，青岛围绕“机构引进、产品创新、规模扩大”三大重点，着
力推进区域性金融中心建设，金融要素逐步健全，投融资体系建设日益完善，金融
服务功能不断增强。五年累计引进国内外金融机构40家，金融机构总数达到68家，
银行、保险、证券、信托等金融业态齐备。其中银行类机构35家，保险公司32家，
证券期货类机构27处。16家外资金融机构落户我市，数量居全省首位和国内城市
第7位。但是，我市企业融资结构不合理、投入资金严重依赖于银行贷款的状况尚
未得到根本改观。这直接导致银行体系不堪重负、风险高度集中，并日益成为建设
区域性金融中心的一大隐患。产业基金作为一种重要的直接融资方式创新，其发展
将打破银行贷款独木撑天的局面，有力地推动资金主体多元化、投资形式多样化和
融资手段市场化，改善银行流动性压力、分散银行体系的风险，进而促进投融资结
构的合理均衡发展、维护我市金融体系的稳定。因而，发展产业基金将成为青岛建
设区域性金融中心的重要一环。
(二)设立产业基金是启动社会投资、扩大内需、促进经济又好又快发展的必
然要求。我国资本市场特别是证券市场经过十几年的发展已经初具规模，但整体上
还处于“新兴+转轨"阶段，很多证券交易品种还没有开通，投资渠道狭窄、投资工
具匮乏。博u近年来，我市在资本市场建设方面，虽然有较快发展，但仍然未能摆脱
这一矛盾的困扰。一方面，由于缺乏好的投资渠道，社会资金、保险资金大量沉淀
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于银行，资金利用效率低下、难以分享我国经济的高速成长；另一方面，尽管产业
投资具有投资范围广、收益稳定、成长性好等优势，但由于投资回收期长、投资规
模大、专业要求高而难以获得社会资金的认同。这种资金需求与资金供给之间的矛
盾，随着国民经济的快速成长和国民收入的不断提高而日益突出。产业基金具有专
家理财、实业投资、利益共享、风险共担等特点，发展产业基金可以为社会资金和
保险资金提供低风险、高回报的投资渠道，有利于聚集和引导社会资金进行产业项
目的直接投资，将社会闲置资金转变为投资资金、将短期资金转变为长期资金，从
而将极大缓解储蓄压力、有力推动地区经济的发展。因此，我国要大力发展证券市
场，在发展主板市场的同时，尽快推出创业板市场，为产业基金创造良好的投融资
渠道。
(三)设立产业基金是加速产业聚集和升级、促进经济结构调整和区域经济协
调发展的必然要求。产业基金推动产业高新化、集群化、集约化发展。如在美国，
产业基金推动了高新技术产业的腾飞，培育出了像IBM、苹果电脑、微软公司、联
邦速递、遗传因子公司、程控设备公司等一系列高新技术公司。而随着美国硅谷模
式的扩展，在遍及全球的高新技术开发区、科技工业园，产业基金在高新技术产业
的发展中正发挥越来越重要的作用。青岛市“十一五”规划对加快发展瓶颈和支柱
产业、加快产业升级和经济结构优化都提出了更高的要求，确定了建设先进制造业、
现代服务业、高新技术产业三大基地和建设区域性经济中心、东北亚航运中心和国
家海洋科研三大中心的发展目标。产业基金作为一种金融创新工具，可以通过市场
化的方式为其他投资主体所无法或不愿涉足、但又亟待发展的产业提供更多的融资
机会，并从经营管理上扶持这些产业的发展，建立与资本市场对接的资金平台、管
理平台和商务信息平台，发挥出股票、债券等其他金融工具所不能替代的重要作用，
从而实现资源的优化配置和产业的均衡发展，为加快经济结构调整和区域经济协调
发展奠定坚实基础，推进青岛市“十一五"规划目标的早日实现。
4．2发展条件基本成熟
青岛市已明确了建设区域性金融中心的宏伟目标，作为山东特别是半岛城市群
的经济和金融中心，青岛又拥有十分丰富的金融资源和发达的资本市场体系，形成
了以交通设施等基础产业，汽车造船等装备制造业，生物医药、家电电子、海洋产
业等高新技术产业以及金融产业为代表的优势产业集群。因此，无论是从政策基础
还是市场基础来看，青岛市设立产业基金的条件都已基本成熟。
(一)政策基础。2005年，国家发改委出台了《产业投资基金管理办法》(草
案)、并于2006年12月，正式批准成立了第一个产业基金(渤海产业基金)，国家
支持产业基金发展的政策意图已然明确；从青岛市的情况来看，2007年11月召开
的全省服务业发展工作会议，明确提出加快建设济南、青岛两个区域性金融中心的
27
第四章青岛发展产业基金可行性分析
战略目标，要求尽快形成服务经济为主的产业结构。省委关于加快服务业发展的工
作意见(鲁[2006]14号)，明确了加快服务业发展的13项政策，都将为产业基金的
发展奠定良好的政策基础。
(二)产业基础。青岛在高新技术、基础设施、造船产业、汽车产业、海洋产
业等方面已形成优势产业群。2007年，我市造船、石化、汽车等8大制造业产业集
群完成工业总产值3680．2亿元，同比增长29．3％，占全市规模以上工业的比重达到
55％：汽车、造船等资本技术密集型产业增速均超过50％，制造业向集群化、高端化
发展，产业集中度明显提高。(图4．1)如黄岛区已经形成了以造船、家电、汽车为
代表的高新技术产业群；青岛市的港口、道路交通等基础产业以及房地产业的发展
已日渐成熟、具备了相当规模，并已成为青岛市的支柱产业。这些产业不但存在巨
大的资金缺口，而且具备良好的投资条件。
图4．1 2007年青岛主要产业集群增加值及增幅单位：亿元
(三)拥有丰富的金融资源。青岛作为全省经济发展的龙头，近年来国民经济
一直保持快速发展，居民富裕程度不断提高，金融资产迅速增加。到2007年末，青
岛市各类金融机构存款余额突破4000亿，达到4035亿元，比年初增加634亿元，
占全省增加额的22％；本外币各项贷款余额达到3424亿元，比年初增加623亿元，
占全省增加额的30．3％，城市居民家庭人均年可支配收入18645元。全市股票基金
交易量7700亿元，增长4．5倍，占全国的1．77％。(表4．1)截止目前，青岛市已拥
有各类金融机构68家、保险中介机构7l家，外资银行机构数量位居全国第七位，
业态完整、功能齐备的金融组织体系初步形成。此外，青岛市还有以万通证券公司
等为代表、在投资管理和资本运作方面拥有丰富经验的金融机构，将为产业基金的
成功运作保驾护航。
表4．1 2007年青岛金融基本情况表单位：亿元
2S
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项目2007年来2006年末同比增长比年初(上年)增加
l 金融业增加值122 87．6 33．6％ 34．4
2 存款余额(本外币) 4035 3401．5 18．6％ 633．7
3 居民储蓄余额1752．5 1636．3 7．1％ 116．8
4 存款余额占全省比重18％ 17％
5 存款增加额占全省比重26．3％ 19．95％
6 贷款余额(本外币) 3424 2801．4 22．2％ 622．8
7 贷款余额占全省比重18．7％ 17．3％
8 贷款增加额占全省比重30．3％ 22．6％
9 金融机构数68 59 2007年引进9家
4．3设立产业基金方案构想
(一)总体思路和遵循原则
根据国内外发展产业基金的经验，立足青岛本市产业发展实际，青岛市设立产
业基金的总体原则是：积极试点、规范起步，坚持市场竞争和政府引导相结合，在
试点的基础上稳妥推进。
遵照这一总体原则，根据《产业基金管理办法》(草案)的要求，青岛市设立产
业基金的总体方案是：首先设立产业基金管理公司，由该管理公司作为主要发起人，
以私募方式发起设立产业基金，在控制风险的前提下，通过对投资项目的筛选、价
值评估、投资决策和投资管理，在促进产业发展中谋求基金收益的最大化，最终通
过IPO或并购方式择机退出。
(二)基金管理公司及基金的发起及设立
1．基金管理公司的设立。由于产业基金运作涉及金融与产业两个主要领域，故
必须经由若干具有相当资产规模和良好资信的金融机构与实力雄厚，经营业绩良好，
具有丰富投资管理经验的非金融企业共同发起。故拟选择青岛国信、青岛银行、海
尔集团和万通证券等4—5家企业担任基金管理公司发起人，其中，青岛国信是青岛
市的窗口企业，具有领先的实业投资经验；青岛银行是在原市商业银行的基础上更
名成立的，2007年市商业银行通过与意大利联合圣保罗银行实现战略合作成立的，
直接引进资金1亿欧元，拟通过上市融资达到20亿元规模，具有强大的资金投资能
力；海尔集团作为全球一流的大型白色家电集团，具有强烈的对外扩张和融资需求：
万通证券是国内一流的证券公司，具有丰富的资本运作和投资管理经验。长期来看，
还可以引入实力雄厚的国外产业投资机构担任发起人。
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第四章青岛发展产业基金可行性分析
2．基金的预期规模。为满足青岛市基础和支柱产业发展中存在的巨大资金需求，
产业基金募集资金总额约在100—200亿元，实行承诺制，首期规模为50-100亿元(不
低于总额的10％)，以后各期出资额根据青岛市经济发展状况和产业发展需求制定。
3．基金类型的选择。由于产业基金主要投资于未上市的企业，以追求长期资本
利益为目标，基金必须有一定的规模并且在较长的时期内保持资产的相对稳定，所
以宜以契约型、封闭式为主。由于契约型基金在发行和流动性上有较大便利，且投
资决策程序简单，运作成本较低、运作效率高，因此产业基金宜为契约型。采用契
约型的另一个理由是，当前我国市场上的证券投资基金类型均为契约型，产业基金
治理结构和投资运作类似于证券投资基金，采用与之相同的基金类型将有助于借鉴
其成熟的运作方式，保证试点工作的高效和成功。
4．基金的发起与募集。产业基金的募集方式有公募和私募两种。从境外的情况
看，美国、日本、印度及另台湾地区的产业基金都采取私募方式，主要向境内、外
法人及大额投资者募集。因此，我们通过由产业基金管理公司联合在相关产业领域
具备雄厚实力、财务状况良好的企业作为发起人，发起设立产业基金；基金的募集
采用私募方式，主要面向资金实力雄厚的实业投资机构、实业企业以及保险公司等
大型机构投资者或其他法人机构，基金份额每份不低于5千万元。基金按封闭方式
运作，存续期限10年。
4．4管理与运作
(一)基金管理公司的管理安排
根据决策权、执行权和监督权相互分离和相互制衡的原则，建立现代公司治理
结构，确保管理的科学性和规范化；设立风险控制委员会，专职负责风险控制。通
过完善的公司治理结构、内部风险控制制度和投资管理制度，确保管理规范、投资
基金安全。
(二)产业基金的管理安排
设立基金持有人大会，由全体基金持有人组成，对可能影响基金持有人利益的
特定重大事项进行决策；建立基金管理人和基金托管人相互独立和相互制衡的基金
管理机制，基金管理人由产业基金管理公司担任，接受基金持有人的委托，为基金
持有人的利益对基金进行管理；基金托管人拟由青岛银行担任，托管基金资产、执
行投资指令、监督基金管理公司行为。
(三)对基金管理人的激励约束机制
在激励机制上，采取分级、分期分配方式。其中，分级是指在按基金净值提取
基本管理费后，按照业绩程度的高低，在一定业绩基准上提取业绩报酬。这种方式
将业绩分为几个档次，达到每个档次所提取的业绩报酬比例各不相同。分期是指基
本管理费和业绩报酬按一定期限提取和分配。基本管理费可以按季提取，业绩报酬
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青岛大学硕士学位论文
可以按年分配。在约束机制上，通过建立限制基金的存续期、高比例收益分配、限
制基金管理人的投资行为、强制性的信息披露制度等机制，减少基金投资者和基金
管理人之间的委托一代理问题。
4．5投资管理模式
(一)投资范围
产业基金可发挥作用的范围很广，凡是符合国家鼓励发展并具有较好回报的产
业，均可以成为产业基金的投资对象。但本着要把发展产业基金与经济结构调整和
产业升级结合起来的原则，产业基金的投资范围主要限于青岛市“十一五”重点产
业、生物医药等高科技产业、基础设施行业以及房地产业。围绕全市“依托主城、
拥湾发展、组团布局、轴向辐射"的城市空间发展战略，加快半岛先进制造业基地
建设，发挥高新技术产业开发区的辐射效应，带动全市经济发展。
(二)投资审批程序与标准
基金将制定包括由基金经理审慎考察、风险控制委员会审核项目风险、投资决
策委员会最终审批等在内的严格的投资管理程序。在既定的投资范围内，投资标的
筛选应遵循的标准包括：(1)符合国家产业政策和青岛市“十一五"规划的要求；
(2)项目具有广阔的发展前景、稳定的现金流预期和较高的投资回报率；(3)项目
符合基金组合投资的要求；(4)项目投资周期在3—5年左右。
(三)项目管理方式
产业基金定位战略投资，参与被投资企业的董事会，在管理、战略上辅助企业
发展，但不参与日常管理。
(四)基金退出方式
在达到投资目标以后，基金将主要以IPO或向其他投资者转让股权等多种方式
退出投资项目，也可选择变卖、清理等方式退出资本。
第五章青岛发展产业基金的配套措施
第五章青岛发展产业基金的配套措施
综观产业基金的发展历程，政府都起了非常大的作用，特别是在初始阶段，没
有政府的推动和支持，可以说就没有产业基金的今天。当前我国市场经济不很发达，
特别是资本市场不完善的地方很多，发展产业基金更离不开政府的政策支持和监管。
尽管我市已初步具备了设立产业基金的基本条件，但发展产业基金既是进行产业投
融资体制改革的有益探索，更是一项复杂的系统工程。因此，市政府应在产业基金
起步阶段给予必要的帮助和支持，努力创造和培育有利于产业基金发展的外部环境
和基本条件。
5．1积极支持产业基金发展
为配合产业基金的设立与发展，我市还需要在以下几个方面做出努力：
1．组织决策方面。尽早成立由青岛市金融办牵头的产业基金发展筹备组，其成
员可由青岛市发改委、经贸委、财政局、地税局、工商局等相关部门组成。筹备组
全权负责推进青岛市产业基金设立工作。
2．政策法规方面。根据国务院发改委发布的《产业基金试点管理办法》，制定青
岛市产业基金的配套法规，同时组织相关部门对有关的金融、税收、会计、审计、
工商制度进行修改和完善，为产业基金的设立提供良好的政策法规环境。如比照证
券投资基金在税收上给予产业基金相应的优惠、避免双重征税。
3．市场建设方面。加快完善产权市场建设，利用已有的银行间市场、证券交易
所、产权交易所等交易平台，为产业基金的退出提供顺畅的通道。¨¨设立产业基金
是青岛市区域性金融中心建设进程中不可或缺的一环，准备工作越充分，产业基金
的设立和运行就越顺利：提供的发展环境越优越，产业基金能够为青岛经济建设所
做的贡献就越大。青岛市应及时抓住难得的历史机遇，大胆创新，通过努力完善产
业基金的各项制度安排，早日迎接产业基金的到来，为推进产业升级和国民经济发
展奠定良好基础。
4．激励机制方面。要使产业基金成功地发展，最重要的是要提高基金的投资效
益。因此，适当的激励机制就成为必需。一方面，是对基金管理人的激励。首先，
要培养和壮大基金管理专家的队伍，基金投资不同于证券等其他投资方式就在于其
管理和运用都是由专家进行，要取得较好的收益，基金管理专家的作用就显得尤为
重要。其次，制定和实施有利于技术创新的人力资源政策，设立国家级的企业技术
创新奖。鼓励归国留学人员创新开发，推进产学研之间科技人员的合理流动，支持
科技人员从事成果转化。对技术创新和成果转化实施人给予合理股份体现。再次，
灵活运用户籍制度、用人制度，调动科技人员积极性，努力吸引和培育世界前沿科
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青岛大学硕士学位论文
技人才。此外，还要加以物质方面的激励，做到业绩与报酬挂钩，在基本报酬的基
础上辅以浮动报酬，以坚定管理人员的主人翁意识。另一方面，是对投资者的激励。
要使投资者积极地投资于产业基金，最根本的还是要提高基金的收益，这也是投资
者投资的目的所在。同时，还要有优质的服务体系和宣传体系，使资金来源最大化。
5．2正确处理政府引导和市场主导的关系
在产业基金的发展中政府应有所为，同时还应该有所不为。在当前市场经济条
件下，强调政府应有所不为与强调政府应有所为一样重要，我市在发展产业基金试
点，政府应该避免以下误区。
1．在产业基金的构成上，市政府资金不应该占据主要比例。产业基金应该以社
会资本为主，我们不反对在一些特殊行业，政府资金可以占有一定比重或者很大比
重，但是对于大部分产业基金特别是创业投资基金来说，政府资金不应该占据主要
地位，原因有两个：一是很难保证政府资金投入的质量如何，如果政府以不良资产
投入到产业基金中，必然会影响我国产业基金的质量和效益。二是很难保证政府不
凭借其在基金中的控股权干预产业基金的项目选择和人员任命，使产业基金可能成
为政府“圈钱’’的又一个工具。
2．在产业基金的投资项目选择上，市政府不应该采取行政干预措施强行为产业
基金指定投资项目。产业基金目的是为了通过投资追求利益最大化，效益大小的关
键就在于投资项目的选择上，由于很多投资项目都需要政府有关部门进行审批，因
此，政府有关部门可能出于自身利益考虑或者其他因素，强行为产业基金指定投资
项目，对产业基金来说，这不一定是最佳选择，从而投资者的利益无法得到保障。
所以，政府不应该干预产业基金对投资项目的选择。
3．在产业基金的退出机制上，要充分利用好国家即将推进的创业板市场。2007
年8月，《创业板发行上市管理办法(草案)》获国务院批准，标志着我国创业板进入
实质性筹建阶段。年初，证监会主席尚福林在证券监管工作会议上明确表示，“争取
在今年上半年推出创业板”，2008年3月，《首次公开发行股票并在创业板上市管理
办法(征求意见稿)》在业内征求意见；为创业板市场制定了清晰的时间表。根据办
法规定，我国创业板市场的门槛为，最近两年连续盈利，最近两年净利润累计不少
于1000万元，且持续增长；或最近一年盈利，且净利润不少于500万元，摄近一年
营业收入不少于5000万元，最近两年营业收入增长率均不低于30％。这两项条件符
合其一便可。因此，我市要抓住创业板推出的机遇，尽快争取国家发改委批准，设
立产业基金，推动青岛产业结构升级发展。
结论
结论
当前，我国《产业投资基金法》尚未立法，《产业投资基金管理办法》也没有正
式出台，我国产业基金发展整体处于起步阶段。由于我国产业基金一向坚持“先立
法后放行"的原则，加之国内主板市场的成熟和创业板市场的推出，产业基金发展
的春天即将到来。
1．青岛发展产业基金的时机成熟。无论是从政策基础还是产业基础，我市均具
备条件，急需通过产业基金集聚社会资本，发展直接融资，提升区域资本市场功能
和效率，促进产业升级发展。
2．产业基金退出渠道将不断拓宽。2008年，国务院《政府工作报告》明确提出，
今年推出创业板市场。创业板市场拓宽了产业基金的退出渠道，有利于促进产业基
金持续健康发展。
3．青岛产业基金在投资方向上短期内应选择以高新产业、城市基础设施建设为
主：长期内，适度比例地介入电子信息、通讯、新能源、新材料等风险相对较高，
潜在收益亦较高的产业，以满足不同投资者的投资需求。
4．青岛产业基金的专业化运作。要高度重视人才的持续引进和培养，确保产业
基金起好步、快发展。
5．产业基金是借鉴市场经济发达国家“私募股权基金”的运作经验，结合我国
具体实际设立的，其运行和管理有待不断规范提升。促进产业基金的可持续发展，
将是我国金融界和产业界长期面临的一项新课题。
参考文献
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攻读学位期间的研究成果
攻读学位期间的研究成果
王舒云．产业投资基金对中小企业成长的作用，东方论坛．2007年第5期
致谢
致谢
论文在研究起草过程中，从选题、开题、初稿、修改到定稿的各个环节，都得
到了青岛大学经济学院张旭教授的精心指导，张教授广博的知识、严谨的治学态度，
在我心中留下了深刻的印象。在此，向尊敬的张旭教授表示由衷的感激。我的论文
能够如期完成，除了张旭教授的指导和自身努力之外，也离不开各位授课老师的惠
教与帮助，感谢诸位老师在我论文开题之际所给予的宝贵意见。由于作者水平有限，
文中疏漏之处在所难免，感谢各位专家教授对本文的批评指正。