西南财经大学
硕士学位论文
投资者保护基金的国际比较及启示
姓名：潘焰辉
申请学位级别：硕士
专业：金融学
指导教师：赵静梅
20071105
内容摘要
内容摘要
投瓷者保护基龛是鸯傈迁投资者交易资金、证券等在一定范围内兔受基
金会爨的证券经纪黼豹破产丽造成的损失所设象的一项保护基金。证券投资
者保护基金是一种{难券市场的风险分配基金，是对投资者保护趋势强化的结
果。由于证券市场倍息的高度不慰称性以及由戴导致的各秘挪用风险的存在，
投资者豹稍益始终受戮挪蔫行为虢藏耪，这麴使得涯券投资者傈护基金静设
立势柱必行。其基本操作原理为：作为基金会员的证券公镯，每年向基金支付
一定举费，在证券公司陷入破产并存在挪用投资者交易结算资金、委托管理的
资产藏涯券嚣孝，基衾在燕定戆蕊疆蠹魏楼投资嚣菠受蛩懿镄失，宅是{餮赛各
国加强对投资者保护的结果。
诞券投资者保护基金是一项熏要的投资者保护制度，对证券市场的稳定
发撂罄至关重要瓣终援。由手务骧秘各建嚣诞券枣场发爨豹羚段霹整管模式
各不相同，证券投资菊保护基金郛不相同。本文在分析了证券投资者保护藻建
立的经济学基础以及中国建立投资者保护基金的背景后，童要设立了一个证
券投资者儇护基金魄较磺究框禁，分剐套绍了美国、欧盟、英国、德国、爱尔
兰、绷拿大、澳大利亚、台湾、褥港等一些有代表性的国家和地区证券授资
者保护基金的发展情况，接着分门别类地总结了世界证券投资者保护基众在
维织、治理、筹资、赔偿、投资镣理等若于黧要目题的经验模式，芳撼承了
蕴含冀中静一般栽德以及发展越势。中国证券帝场虽然是一个新兴静市场，但
在证券市场低迷的那几年，出现了投资者纷纷从证券市场撇资和大量证券公
司倒闭的现象。为了保护投资考利益，我国2005年6月30日发布了《诞券
投资器保护基金譬毽办法》，势在弱年8嚣31目歪式注瓣藏立7证券投资者
保护熬金公司，标患着我国证券投资者保护熬金制度步入熬始阶段。我阑建
立证券投资者保护揍金意义十分覆大，不仅可以消除政府对于经营失败的证
券公司在事实上承攥夔无隈责鼹，瑟量为{蒌券枣场稳定德供一令保障壤骥。
投资者保护基金的国际比较及扁示
僵我国证券投资者傈护纂金各个方嚣还缀不完装，需要借鉴毽器各国成功经
验和做法。因此，本文在第三章对我国证券投资者保护蒸金在意义、组织、
治理、资金来源、赔嫠等溺题上采取的经验模式进行了探讨，并对现瓷中国
的投资糟保护基金的运行情况、法律法规以及特点进行了阐述。接下来的第
四章，燕要是锋对上一颦对我豳投资者保护基金运行璃况的分析，结会中蘑
证券市场发展方向以及阑际通行的做法，提出一些我国保护基金可能面临的
挑战，多#对完善我国证券投资者保护基金提出～些有针对性的建议。
本文主要创新之点：
l、归纳出世界证券投资者保护基金在组织、治理、筹资、赔偿、投资管
理等若干重要阀题上的经验模式。
2、总结了傲界证券投资者保护基金在立法、组织、治理、资金来源、赔
偿、投资管理等若干重舞问题上一般规律和发展趋势。
3、提出了我国完善证券投资者保护基金在组织、治理、筹资、赔偿、限
制道德风险等方蕊的羞予重要阔题窝建议。
通过此次研究，较为全面地展示了图际上证券投资者保护然金的法律制
度的主要类型，势且归纳、对滗了它们鹣朝霆轰与差舅赢，以期失该镶域今
后的研究发展提供理论旗础。通过此次研究，条分缕析中国投资者保护基金
数理行糨关裁发，缝合涯券枣场豹缝秘特征，为该保护基金豹宠善与羧送提
供依据。
氆箍国际经验，孳|遴藿鞯裁熬懿凌基被实黢涯暖搀一矮凌实霉每豹寝捷
道路。中国证券投资者保护制度正在构建与完蒋的过程中，虽然在《管理办
法》鬏褥缢蓑，已有学黉奔绍；建国羚弱敲法，穗奏学者对孛国熬涯券投资者
保护基众制度提出设想和建议，但在该《管理办法》颁布以后及中国证券投
资者绦梦基金鸯隈公裁成立班螽，键对该《管遴办法》罴体囊定及萁德鞠关
制度，结合该公司的机构设置及中国国情从比较法角度剖析比较利弊的研究
文搴逐￡￡较少，本论文试蚕获这一角痍弥於空缺。
关键诲：菠黉者保护基龛国际毙较翻度研究
2
ABST敞ACr
ABSTRACT
Securities Investor Protection翔nd§lPF)is黼investor protection important
system，and plays a key role in stability of securities market．Because of the
difference of securities market development and supervisory modes，many
countries and areas’SIPFs are also different．The paper builds a framework of
contrast：at first Introduces the SIPFs of American,ELI,U＆Germany,Ireland,
Canada,Australia,Taiwan，Hong Kong，then summarizes the experience modes，
organization,corporate governance,raised capital，compensation of SIPFs in the
world．Although China securities market is a fresh market，but the investors draw
their capital from the market and many investment companies have bankrupt．So}
China has passed Administration RHl鼯fof SIPF on June 30，2005 and set up SIPF
Corporation on August 31．It indicates that Chinese Securities Investor Protection
Fund(cswD is underway．强采has very important significance，CSIPF not only
cancels the limitless responsibility of Chinese Government for the bankrupted
investment companies，but also provides a long-term stability system for securities
market．However，CSIPF has many imperfect aspects．Referring experience of
many countries，l putsome suggestions for CStPF．
Innovations：
1。l sum up the development modes of SIPFs on organization,corporate
governance，raised capital，compensation；
2．1 summarize some general laws and trend of SIPFs on organization，
corporate governance，raised capital，compensation；
3．1 put some suggestions for organization，corporate governance，raised
●
capital,compensation of(泠lPFKey
words：Securities Investor Protection Fund；international contrast
西南财经大学
学位论文原创性及知识产权声明
本人邦重声鹱：赝呈交懿学位论文，是本人在暴瓣魏鬻导下，
独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，
本论文不含镬俺箕镳令人或集体己经发袭或撰写过的{乍品或巢。对
零文的疆究徽＆重要烫献斡个人帮集嚣，麴邑在文中瑷裙确方式标
明。蹦本学位论文引起的法律结聚完全国本人承担。
本学建论文成暴魍殛窝财经大学所键。，
特魏声鞠
学使申眠商嘲物
珈骆，嚣谚
前言
莉富
挚零鬓主骞～訇名骞：“攥护了蕞枣投爨天熬裂薤，藏是藻护了繇骞羧资
入的利益”。襁发达的资本市场上，投资者利益保护受铡充分重视，豳际证
券黉受会组织稳绦护投瓷者捌为对资本帮璐三犬整管瓣轹之一，欧溯诞券委
爨会论坛更在2001年2熙发礤7《协调绦护投资者兹拨心齑迎撑隽凑则》。
檬妒投资者(茏其是保护巾小投资者≥是迸游市赣蓬管的核心内容，磁滗诞券
市场健康运行的攥础。这主磐是因为随饕愈融创新和全球化的发展，世界各
童装蓬家涯券敦恁辊越来越频繁遣爆发，箕筑禳稻影响毽越来越大，绘投资
者帮来了惨重麓攒失。兔了保护投资者鬟蘸，{鏊赛各生要国家都纷纷建立7
诫券投资者保护旗金。我国诞券渡一直叛来不太注重像护投资者牵j菇，弓i发
投资者信心崩溃纷纷撤资，最终导致了最避几年我国大避诞券公司亏损倒翅，
鼗攒大禳寝下跌；弱瓣，我壤癸疆霉燕天WTO翡承诺，尚藿舔稔会嚣簸涯券
媳，我国证券她灏临更激烈的国际投资公瑚的竞争，风险更加凸显。为了解
决我国证券公司退出问题，我豳急切摧蹴了证券投资者保护基金。椴据中国
诞蘸会、嬖|致帮、A琵镶牙予2005年§弼30嚣联会发露戆《嚣券投瓷黉绦
护綦金管理办法》，我豳在黝05年8月31日雁式注册成立了证券投资者保
护熬金公司，受爨我国诞券投资毒保护綦众，主要职黉是为退出枣场的证券
公蠲熬褰户提镞按失结荣。这标恚羞我颡诞券投资者绦轳羹金割度拜始避入
起始除段，但离真正建立完麓的’涯券投资卷保护基金涮凄还毒徽长豹一段露
蒙难。实际上我图证券投资者保护基金的立法、组织、治理、职能、筹资、
黠嫠等方覆还存搓较多不完蒋懿避方。受了建妻鞠宠饕我嚣聂券投资卷豫护
鏊盒，许多学鬻帮韭界入士都jc|嚣努的话券投资者保护熬金成功经稳帮徽法
滋行了拣理耪鼹结，如德港瓣{莰券投资辫绦妒綦金制魔麓蕈造邀簿?总体匡
麟比较，李伸翔簿对具谢典溅代表性的装豳证券投资者保护公制进行了全面
介缓。艇缝翻鹣工俸还怒舄黻予慧露渍撼蕊单奔绥，没鸯霹鏊癸涯券投资者
投资者保护基金的国际比较及启珂专
保护基金的组织、治理、职能、筹资、赔偿等润题逶行分类比较，无法有针
对性借黢国外成功经验和做法。目前，对证券投资者保护基金的立法、组织、
治理、职能、赔偿等简豚迸行分类研究，在国内还几乎处于空囱。因此，在
这个时候，对诞券投资者保护熬金进行分类国际比较研究，具有十分重要的
理论意义。
本文的内容安排如下，共分6个章节：
第一章，{派券投资者保护纂金设立概述。本章对证券投资者保护基金的
涵义、特征、缎济学基础、我翳设立保护基金的背景及轨迹等遴行了篱分。
第二章，各国证券投资者保护基金介绍。本章对美国、欧盟、英国、德
国、爱尔兰、浚大剥照、加拿大、台湾、香港等国家和地区的滠券投资者保
护基金的基本情况进行了介绍。以便对世界各豳证券投资者保护基金脊一个
基本熬了解，以便jc重我强建立秘完善谣券投资豢保护基衾形成供鉴。
第三章，中国投资糟保护熬金运行相关情况研究。本章首先指出我国建
鑫涯券投资者援护基金戆意义，接着对嘻l国涯券投资卷绦护基衾豹组织、治
理、资众来源、赔偿等游干重鬻问题进行研究，总结了在这些问题上的一般
袈律彝发曩趋势。
第朋章，我国证券投资者保护基金若干问题探讨。在借鉴豳外成功经验
秘敲法靛基稿上，本章瓣我国诞券投资蠹绦护蒸金在浚理、。筹瀣、魏綮、颈
防“道德风险”等问题上采取的模式进行了探讨，并对完善我豳证券投资者
保护基袅援窭了一些有锋对挂豹建汉。
本文主要创新点：
1。本文瓢分类焉不是慧髂豹角度瓣{歪券投资者徐爹基金静蓉于游熬国际
比较研究。
2。归绣窭毽：孬谨券投资者僚护基金在组织、溶建、筹资、赔褛等著干重
要问题上的经验模式。
3．总结了嫠界{垂券投资者保护基金在组缓、治理、筹资、嫱偿等若干重
要问题上一般规律和发展趋势。
4．捷遗了我国完善证券投资者徐轳基金卺组织、治理、筹资、赔馁等若
干重要问题一些建议。
本文也存在很多不足：
，
前言
一是本文只是重点选取了有代表性的十多个国家和地区的证券投资者保
护基金进行比较研究，因此在取材范围方面还存在局限；二是本文没有对证
券投资者保护基金特别重要的费率和监管问题进行全面研究，这是下一步研
究方向；三是本文对证券投资者保护基金若干问题都没有作深入研究，内容
比较肤浅。
本文对证券投资者保护基金的组织、治理、筹资、赔偿等若干重要问题
研究时，主要使用了定性的分析方法，也使用少量的定量研究方法，具体来
说综合运用了比较研究方法、规范研究方法。
I、比较研究方法
比较研究方法贯穿于全文始终，并在本文在获得了充分的运用。首先运
用在对世界主要国家和地区证券投资者保护基金发展情况的比较，以及不同
的证券投资者保护基金发展模式的比较，进而总结出世界证券投资者保护基
金发展的一般规律和发展趋势。其次是通过中国证券投资者保护基金与其他
国家和地区证券投资者保护基金的比较，探析中国应借鉴的经验
2、规范研究方法
本文也较多地采用了规范研究方法。本文就中国证券投资者保护基金解
决立法、组织、治理、职能、筹资、赔偿等若干重要问题应采取的经验模式
和改善措施进行了规范分析。
3
投资者保护基金的国际比较及启示
1。投资者保护基金的设立
1．1投资者保护基金的由来
证券投资者赔偿制度出现于20世纪证券投资60年代末70年代初。二战
嚣，各辍黪涯券枣场褥猁了快速发展，经疑∞每我寒，一些国家出瑗了涯券
经纪商破产倒闭造成投资者现金和股票损失的问题，投资者的信心受到了严
重蠢毒。为了缝撩投资器痿心，镶泛谖券泰场稳定发袋，各国逐步拜始建立
保护中小投资者利益的投资者赔偿制度。加拿大最先于1969年建立了“加拿
大投资纛绦护蒸金”(Canadian Investor Protection＆nd，ClPF)，鬟在
保护投资者，减少因相关证券经营机构破产而招致的损失，增强投资者的信
心，臻簿奏效麓资本泰场。紧缝葵嚣，美国于1970年邋逶《迸券授资者绦护
法》，并成立了“证券投资者保护公司”(Securities Investors Protection
Corporation，Sl踅)，专门受费傈护谈券授资糟困当辩数百家’涯券经筑商遇
到经营危机、财务困难以及市场萎缩的打击而破产倒闭造成的损失。80年代
君颓，荚国、溪丈翻翌、香港等莺家和遣区也先后建立了投资赣赔偿计翔。
为适应欧盟内部金融市场一体化的需要，1997举欧盟制定了《投资者赔偿计
潮捂弓l》，建立了统一协调静敬盟内部授资者赔偿翻度；在欧溢豹{昌等下，
德国、爱尔兰、法国、比利时、卢森堡、瑞典、葡萄牙等欧盟国家随聪相继
建立投凌者保护赔偿机制。亚溯金融危机后，许多亚洲新兴市场国家和地区，
如泰国、菲律宾、印度、土耳其和我国台湾地区也纷纷建立了器具特色的相
应机制和机构，加强对投资者构保护。
证券投资者保护基念是一种证券市场的风险分配綦金，是对投资者保护
趋势强化的结粜。由于证券市场信息的高度不对称性以及由此母致的各种挪
用风险的存在，投资者的利益始终受到挪用行为的威胁，这些馊褥证券投瓷者
4
1．投资者保护基金的设立
保护基金的设立势在必行。投资者保护基金是为保证投资者交易资金、证券
等在一定范围内免受基金会员的证券经纪商的破产而造成的损失所设立的一
项保护基金。其基本操作原理为：作为基金会员的证券公司，每年向基金支付
一定年费，在证券公司陷入破产并存在挪用投资者交易结算资金、委托管理的
资产或证券时，基金在规定的范围内赔偿投资者所遭受的损失，它是世界各
国加强对投资者保护的结果。
1．2证券投资者保护基金设立的经济学基础
一．信息不对称性及市场逆向选择
按照有效资本市场理论，市场有效性的基本前提是所有市场参与者在特
定时点上掌握的信息应该是一样的，即双方存在信息对等，否则市场机制的
作用就不能有效发挥。然而由于信息的自身特征和证券市场的固有属性等诸
多因素的制约，使得信息失灵常常是证券市场失灵的主要表现。证券公司是
进行证券交易的专业机构，对证券市场及交易的知识、运作等拥有绝对优势，
而投资者是被动的信息接受者。证券公司为了吸引投资者，总是尽量公开对
其自己有利的信息，避免透露对其自己不利的信息，投资者进行代理人选择
时，总是希望获取代理人更多信息，由于双方地位的不平等及投资者认知能
力的限制，且投资者信息获取的过程通常代价十分昂贵，投资者只能获取代
理人的有限信息，对证券市场正常持续发展及投资者自身利益维护来说，投
资者获取的信息乃是杯水车薪。证券公司是一种代理客户从事证券交易的中
介，以收取佣金作为其经营主要利润来源。由于浮动佣金制度的采用，各家
证券公司纷纷利用价格战争取客户。由于信息的不对称，就产生市场的逆向
选择问题。存在违规挪用行为的证券公司，就可能将佣金压低至正常市场委
托价格以下，以争取更多的投资者，因为他们佣金降低部分的损失可以通过
挪用行为进行其他交易活动而得以弥补。而进行正当合法交易行为证券公司
为维持其自身生存。需以市场委托价格收取佣金。由于投资者与证券公司之
间信息严重失调，投资者无法辨别证券公司的优劣。劣质的证券公司向投资
者收取较少的佣金，这在某种意义使得投资者获得了一定利益。而经济利益
的考虑使得投资者选择证券公司的一个很重要标准。由于这种市场逆向选择
5
投资者保护基金的国际比较及启示
心理酌存在，进行正当搡作的诞券公司就很难暇弓|投资者以扩大自己的业务
范围，也就很难在激烈的证券市场竞争中谋求融身的发展。于愚就会竟相效
仿，挪用行为弱益盛行。
二．保护弱势群体
证券公司怒一种专业性的诳券投资经营机构，具有进行投资分析韵能力
和财力。证券公司利用证券交易模式的优势，无偿取得对投资嚣证券交易资
金即代保管证券的支配权。由予证券公司与投资者之间的信息不对称，在这
摹申信息失调中，证券公司属于傣怠优势，丽信息的悬殊决定了双方地位的差
异。一艇投资者将证券交易资众或代保管证券、资产交付证券公司，即丧失
了对该财产的控剑权，也无法簸控财产豹使熙、保管状况，无法与具鸯信息
优势和地位优势的证券公司进行抗衡，即使证券公司有挪用、侵犯其财产权
熬孬为，由于擎今投资嚣的势攀力薄，无法全颟维护是已的台法魅产教箍，
无法与鼠有优势地位的证券公糊形成抗衡。而他们认为，其选择任何～家证
券公司，受裂瓣均是弱群戆缝邂。投资誊{竣篷的无奈逸择只是瑟么接受，寿
么走人。由于双方实力的对比懋殊，须介入国家干预，推行对弱势群体利益
戆援轳秘风险豹要分配。
三．代理的道德风险
投瓷考委援谖券公霭簌事涯券交荔及资产簧瑾，每{歪券公司之润影藏委
托代理关系。代理人是专业机构，委托人与代勰人之间的信息不对称，代理
入掇鸯雯多豹髂患往势。在一个落悫苓宠备戆缀济环境中，契约双方务鸯拥
有的信息是不对称的，他们都怒追求效用最大化者，因此代理人并不总是以
委托久躺最大摹l|蕴终灸鑫己行穰豹最嚣准鬻。褥歪是因为双方信息戆蓑羿，
处于信息弱势的投资者如要监督作为代理人的证券公司是否为委托人的利益
行事，就需要耗费很多豹整督成本，事实上是不霹能歙到静。阂投资豢无法
对证券公司进行有效监督，证券公司的违法行为就可能不会被投资者发现而
免受遥索。由予秘益静弓|诱与驱使，落券公司虢会违爱有关诚嶷和可靠的一
般准则，因为环境允许他们这样做而又可能免爨惩罚却能获得利益。他们所
欺骗的久不知情或难强察觉，稳们能机会主义媲行事丽不受惩罚对，就会敌
意采取有利于自己而损害委托人的行为，沦入“道德风险”。出于代理道德
风险的存在，代理入侵密委托入财产权的行为就可能随时发生。
6
1．投资者僳护基金的设立
强．髑盏冲突
趋利避害是人的天性，追求利润最大化是经济实体的经营理念。证弊公
弼与授资者之闯存在激黧的利益冲突，投资者进行证券投资强酌是获取经济
利益，诞券公司作为投资代理人，也是为了获取经济利擞。由予证券公司本
身存在角色冲突(证券公司同时扮演的角色可能为：经纪商、自营商、投资
顾问、承销商)，就导致其自身刹益的多元化，务釉利益关系通常交织存在。
为投资者的和益簸大纯灌行代理职责是箕获取经济利益的一个方面，但诞券
公司仍然可以通过自营业务或其他方式获取经济利益，这些利益与委托代理
的利益就可能发艇冲突，或是奁利益的一致性下，证券公司通常会出于菜种
考虑牺牲投资者的利益蕊获取自身的更大利益，在其执行客户的指令时，会
把自己的利益放在优先地位。由予利益冲突的存在及证券公司对利益的追求，
诞券公司就有可能挪用、侵占投资者的交易资金、委托镣理的资产或证券，
进行其他的经济活动，获取其对剩益的无限追求，而损害投资者的利益。
五+枣场失哭与政府手预
证券市场利菔的驱动及自由竞争的市场环境能带来鼯大的经济效应，然
嚣，由予投资者秘涯券公司之阙的信息鸿沟无法途越，双方售惑上的基丈悬
殊导致市场的逆向选择及道德风险的存在，市场已无法通过自身的运作克服
其露骞懿映瞻，窍场对菜些翊题霉掌是熬援无黪残无艉兔力，露场往往瞧无
法消除其自身的外在效成，而需鼹借助予市场机制之外的力量予以校正威弥
钤。完全据弃政农_干预豹枣场调第会馒焚缺翳大泽爨势，导致“枣场失燹”，
因而必须借助凌罄于市场之上的力量——{致府这只“看得见的手”来纠正市
场失灵。露孵，枣场调繁与致寤予颈都不是万戆熬，都鸯痰在戆姣錾零失灵、
失败的客观可能，关键怒寻求经济及社会发展市场机制与政府调控的最佳结
会熹，袋德致黪于预在钢委枣场失灵熬瓣薅，避免窝竞蔽致麝失灵。瓢涯券
市场的现状来看，市场失灵现象十分严爨，政府千预没能有效防止市场失灵
瑗象的发生，致翡于颓仍然存京一定遂寝或不慰，建立妊要懿投资者檬妒趔
度也是政府干预功能正常发挥的必然要求和表现。由于证券公司在与投资者
在薄弈关系孛缝子天然豹鸯弱穗健，出既形袋静菲系统羝陵是“蠹生”予经
济体的，因信息不对称疑客观存在的，但机会主义行为却是植檄于人的自利
天毪静，毽j毙它是一种“主躐蒇陵”，帮谴季圭会信息慧霪不交，氇胃逶遭一
7
投资者保护基金的国际比较及启示
定方式对之加戳消除和控制。由此可觅，政府必须有效的介入市场，建立以
必要的投资者保护机制，以弥{}固为信息不对称带来的市场机制失灵·
1．3我国投资者保护基金设立的背景及轨迹
1。3．1我国投资者保护基金设立的背景霉要
我霆设立投资考保护基金豹鸷景豢要是盘巾霪{芷券枣场发餍及投资蠹特
点所决定的，猩证券投资者保护基金在中国设赢以前，基本上肖四个方面显
示孛国震要构建垒己弱投瓷考壤护摄制。
1．持续出现通过合并和撤销等方式的证券公司退市现象。伴随证券市场
教发震，我国谖券公司魏数量帮筑摸不颠扩丈，涯券公蠲数量赉1999筝戆90
家增加到2005年10月的138家，注册资本由1999年347亿元扩大到2005
年l§燕麴1140元，诞券公司在我蓬众楚改裁上泰、融资、徐臻发瑷、产篷
结构调整提升及整个证弊金融市场的发展中发挥着日益重要的作用。但我国
涯券帮场是一个耨兴敦枣场，这藏决定了我国涯券审场在发震中不可避免静
会出现问题和风险。如部分证券公司经营效率低下，不良资产礴，甚至一些
证券公司密瑷资不羝馕。餮2005年5嗣，138容程券公司净资产为917亿元，
不良资产却为460亿元，不良资产率超过的50％。2005年亏损的证券公司达
到40％。鲡采这些公裁缝续经营下去，一量飙除累计翊一定的程度弄爆发，
可能道迫证券公司出现违规现歙，不仪给债权人和投资者带来匿大的瓶接损
失，还会霹§≥会弓l发乘数效应麓至弓{笈金融危瓤。．
2．浮动佣众制在我国实施，对我豳证券公司提出了更高的霪求。而且与
发达甏家豹证券市场籀比，我瀚的梳构投资者较少，持阪在5万段以上的交
易账户数量比较少，绝大部分投资者都是中小数户，一且证券公司为了争夺
客户自愿降低佣金标准，加上市场和缀营风险，证券公司出现问题，那么最
有可能轰接受鬻的是广大的中小投资者，这将严重打赘诞券市场的投资者信
心，对今后我瀚一系列证券市场的改革措施和发展都施一个严煎的打击。
3。对投资者提供保护的司法途径不顺畅。对予因证券公司的经藿不善、挪熙
客户交翁资金或者恶意的股价操纵，投资者还光法通过通畅的诉讼程序利用
8
投资者保护基金的设立
法律武器维护自身的合法权益，而从法规的制定到实施又是个相对漫长的过
程。美国在设立SIPC之前也是如此，所以才直接催生SIPA及SIPC的出现。
在没有SIPC之前，这些处于倒闭状态的证券公司下的投资者，极有可能就永
远失去了他们的资金和债券，即使通过法律手段维权成功的，在长达几年的
诉讼中，为冻结资产付出的机会成本也代价高昂。
与美国SIPC设立之前相比，在2005年中国保护基金公司设立前，由于
资本市场的低迷，证券公司的盈利能力下降，营业部危机、浮动佣金制、中
小投资者司法保护途径不通畅以及出现的一系列问题也正是促成中国投资者
保护基金成立的原因。
证券投资者保护基金的设立，是损失由政府买单转向市场自己承担的一
个尝试，当出现证券公司破产、关闭及违规操作等情况时，投资者资产因为
证券公司非法犯挪用所遭受的损失可通过该基金获得一定的补偿，而且保护
基金对证券公司有一个监督效应，在一定程度在有利于帮助证券公司防范风
险，为证券公司的退出提供了市场化保险。
1．3．2我国投资者保护基金的设立轨迹
2005年1月17日，中国证监会、财政部发布了《关于在股票、可转债等
证券发行中申购冻结资金利息处理问题的通知》，该《通知》第一条规定，
“公开发行股票、可转债等证券时(含通过证券交易所的交易系统进行网上
发行和采用向法人询价、配售方式进行网下发行)，所有申购冻结资金的利
息须全部缴存到上海、深圳证券交易所开立的存储专户，作为证券投资者保
护基金的来源之一。”1从而在我国官方文件中第一次正式提出建立投资者保
护基金这一问题。2005年10月27日通过的新《证券法》第134条正式确立
了证券投资者保护基金的问题，从而正式确立了证券投资者保护基金的法律
地位。2005年9月29日投资者保护公司正式开业。当天股市在这个消息的刺
激下，上涨了2．10％。
l中国bE般会、财政部，‘关于在股票、可转债等证券发行中申购冻结资金利息处理问题的通知》
2005年1月17日
9
投资者保护基金的圜际比较及启示
裁格t证券投资者保护基金设立鞔迹
时间内襻
由财政部和央行协调，证监会开始攉避证券投资者保护基金的建
2004年3月
立，并着手相关规定的起草。
对证证釜会辘掏部主任、涯券、艟协会会＆的庄心一邀请蓬黎君安、
2004年4月6日申银万国等券商座谈，讨论即将山台的《证券公司监督管理条例》
等。重点之一鞠为“浚立涯券投资者缣轳基金”。
证监会、财政部与央行向国务院报送《关于设立证券投资者风险
2005年1月
{}接基金的诸示》，获国务院拯准。
证般会、财政部联合发布《关于在股票、可转债簿证券发行中申
2005年2月21珏购冻结资金测息处理闯题的避知》。娥定上述剥惠归入将来成立
的投资者保护基金。
《证券法》<修改革案)一读稿中，增设了“证券投资蠹保护基
2005年4弼
金”的相关规定。
2005年6月23日基众公司在灏家行政管理总局进行名称预核准登记。
{城券蹑》‘修改单聚)元戚～侯t”证券投资嚣保护磊金”静
2005年8月28日
相关规定再次得到认可。
2005年8麓31基中潮证券投资者{幂护蒸金寄藏公司完成嚣记注麓。
200．5年9月29日中阑证券投资者保护熬金有限公司正式开业。
2．各国证券投资者保护基金比较研究
2．各国证券投资者保护基金比较研究
2005年9月以来中国的投资者保护基金已经运作了一段时间，考虑到中
国资本市场是一个新兴市场，无论从市场的制度建设方面还是投资者的构成
上，都有区别于发达国家资本市场的特殊性，这就必然要求在中国建立的投
资者保护基金也必须体现中国现阶段的特色。因此不可能直接对发达国家的
经验实行拿来主义，必须取其精华。下面就通过比较世界各个国家或地区的
证券投资者保护基金的具体制度，分析其制度建设下的现实基础，进而为分
析中国的投资者保护基金的运作情况打下基础。
2．1各国证券投资者保护基金组织模式比较研究
证券投资者保护基金机构组织模式包括两个方面：一是组织性质模式，
即证券投资者保护基金机构是按强制的方式还是按自愿的方式建立的。二是
组织范围模式，即在证券业范围内建立单独的证券投资者保护基金机构，还
是在整个金融行业内建立统一的证券投资者保护基金机构。
2．1．1组织性质模式
有人认为目前海外投资者保护基金的组织性质模式分为两种：一种是独
立模式，即成立独立的投资者赔偿或保护公司，由其负责投资者赔偿基金的
日常运作，美国、英国、爱尔兰、德国等证券市场采用了这种模式；另一种
是附属模式，即由证券交易所或证券商协会等自律性组织发起成立赔偿基金，
负责基金的日常运作，加拿大、澳大利亚、香港地区、台湾地区等市场采用
了这种模式。
投资者保护基金的国际比较及启示
但是这种分类值得商榷。酋先，美阑的证券投资者保护基金(Securities
Investor Protection Corporation，简称SIPC)和英国的金融服务赔偿计划
有限责任公司(Financial Services Compensation Scheme Limited，简称FSCS)
虽然独立于证券交易所之外，德并不独立于监篱机构。SlPc要受到美豳涯券
交易委员会(Securities Exchange Commission，简称SEC)的监督与审查。例
如SIPC制订和修改规攀， 都必须送交SEC枣焱船准。FSCS在筹集、使用稆
管理基鑫的时候必须按照英国金融服务局(Financial Services Authority，
麓稳FSA)制订的赔偿娥则来执行。FSA剑谤的艇则涉及基金黪筹集、镬爆_摹E
管理的方方面面，包括权利人提出合格赔偿的构成要件、FSCS拒绝请求人提
爨的赔偿请求的馕形、妫eS支辩赔偿金熬黩限、FSCS支铸赔缮金豹最裹隈颧、
FSCS计算赔偿余的方法、FSCS征收费用的标准等。
其次，热拿大投资着保护熬金(Canadian Investor Protection Fund，
简称CIPF)虽然是由证券交易所发起而附属于证券交易所的机构，但它和发起
入之润燕嚣令不弱魏圭馁，在蒸金的筹集、使耀窝管臻上是独立煞，穗都具
有一定的独立性。
嚣魏辗摆戆偿基金是否强籁设立，海乡}囊券投资卷赔偿基衾静缝绫毪蒺
模式可分为两种；一种是强制模式，即通过立法规定成立投资者赔偿熬金，
美国、荚国、澎尔兰、德国、褥港逢嚣等证券篱彳场采鬻了这耱模式；麓一耱
是自愿模式，即国家法律没有作出规定，而是豳证券交易所或证券商协会等
鑫律瞧缝织发怒成立戆偿基金，著受责蓉金静麓常运佟，翔拿大、澳大翻亚、
台湾地区等市场采用了此种模式。
禚据基金豹管理圭俸不露，强裁模式又胃_|三1分为两种：一稀由独裁于证
券监管机构的组织管理。美国的SIPC和英国的FSCS属于此类。另一种是由
证券蕊管祝擒豢接受责管理。香港的投资者酪馁蓦金就属于诧炎。
根据基金管理组织与证券般管机构之间的关系不同，独立于证券般管机
构的缓织管理横式又可以分为两种：一种是事詹、闻接控翩模式。美国的SIPC
属于此类。SIPC不属予美国政府机构，也不是由美国政府设立的机构，它是
受哥伦阮亚特酝非营利性公司法规制的非营利饿公司。它的董搴会由7位董
事构成，其中5位董攀经参议院批准由美国总统委任，在这5位董事巾，3
位来自证券行渡，2位来自于社会公众。另外两位董事分别由美围财政部长以
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2．各国证券投资者保护基金比较研究
及联邦储备委员会任命，董事长和副董事长经参议院批准由总统从社会公众
董事中任命。从人事安排上来看，美国的证券交易委员会对SIPC的控制性不
强。但证券交易委员会有权依法监督SIPC。另一种是事前、直接控制模式。
英国的FSCS属于此类。FSCS虽然也不属于英国政府机构，但它是由英国金融
服务局依据2000年的金融服务和市场法设立的，它的董事长经财政部同意由
金融服务局任免，其他董事会成员都由金融服务局直接任免。从人事安排上
来看，英国的金融服务局对FSCS的控制性很强。而且，基金的筹集、使用和
管理都是由金融服务局制定标准，FSCS负责执行。
需要特别指出的是，在采取独立于证券监管机构的组织管理证券投资者
保护基金的模式中，直接对基金管理组织进行监管的机构是单一的。在美国，
直接对SIPC进行监管的机构是证券交易委员会，即使在SIPC出现财务困难
需要借款时，也是由证券交易委员会向财政部借款，然后再由证券交易委员
会将款项借给SIPC。在英国，直接对FSCS进行监管的机构是金融服务局，在
任免董事长时虽然需要征得财政部同意，但直接面对FSCS的是金融服务
局，FSCS的管理费用支出也是由金融服务局监控的
表格2各国投资者保护基金组织性质模式分类
采用何种组织性质模式，取决于各国具体的法律背景和金融市场结构。
对于那些金融市场历史悠久、存在多个证券交易所的国家和地区而言，根据
投资者保护基金的国际比较及启示
法律采取强制模式建立统一的证券投资者保护旗金能够更好地覆盖全豳证券
投资者，为投资者提供“一站式”的赔偿服务。两对予那些发达涯券奄场集
中在一个证券交易所或者存在一个统一的自律jl螽管组织的国家和地区，考虑
到投资襞匏成熟以及资本枣场法律款完荣，在巍律鉴繁毽织下建立一拿耋愿
的投资稽保护繁金，操作将更为方便，能够以较小的成本实现较好的保护。
2．1。2组织范围模式
～般来说，证券投资者保护基金的组织范围可以分为以下三种模式；
1．攀独摸式。这耱模式是攒在涯券娆范围内设立攀狻豹迁券投资豢保护
基金。现在大多数国家采取这种模式，如美国、爱尔兰、加拿大、我豳台湾
秘香港。
2．复合模式。这种模式是指在证券行业和银行业含在一起设立复合的金
融溃费器瀑护蘩金。德霆采取这耱辏式。
3．统一模式。这种模式是指证券行业、银行业和保险行业设立全众融行
犍统一豹金疆滚费者操护基金。嚣蘸，荚国采取这耱模式。
采用何种模式，取决于各园具体的法律背景和金融市场结构。对予那些
金融枣场历变不长，金融实行分篷经营静莺家来说，袋取萃猿模式可能比较
合适；对于那然金融市场历史较长，金融分业经营界限由于金融创新逐步趋
囱模糊静謦家，胃能甏适宣采取看两静模式。
表格3镑国证券投资者保护基金维缎范固模式分类
2．各国证券投资者保护基金比较研究
2．2各国投资者保护基金治理结构比较研究
世界各个国家的投赘者保护基金都成立了专门的机构负责基金的运侔与
赔偿事务，这样既可以熙有效地发挥保护投资者的作用，也便予投资者保护
藏金开展投资者教育、咨询、仲裁等其纯有效保护投资者的活动，以及加强
对证券经营机构的风险数控。下蕊我们将比较各个国家投资者像护基金逯终
机构内部治理结构来区分比较投资者傈护基金的内部组织模式。比较的熏义
在于，从内部治理结构上可以看出不圊剿益集匿对基金缀织的控铡力度。
2．2。l各国投姿者保护基金渗理结梅的比较
各豳证券投瓷者保护基金治理各不掇月，毽从董事会的构成来看，我镪
大致可以将各国证券投资者保护藏金治理分成以下四种横式。
l，公众董事会模式。公众董事会是糖社会公众董事、独立蘩事等代袭投
资者利益的董事在董事会中占据绝对多数席位，从而能够较好为投资者服务。
英国金融缀务赔偿量}划公司蛉鳖攀会是鼹型夔公众董事会模式，独立董攀占
蘸事会90％。我嘲台湾证券投资人保护基金机构也是典型的公众熬事会模式，
公众董攀占董事会2／3以上。
2．业界董事会模式。业界董事会是指业界鳖事等代寝证券从业机构利益
豹董事农董事会中占据绝对多数寤塞，麸嚣能够较好为诞券业赛驻务。澳大
利亚证券交易担保公司怒典型的北界董豢会，业界董事占董事会50％，其他的
篷事全熬由韭赛燕事{壬禽。
3．留员董事会模式。官员董事会，～般来自政府官方的董攀占董事会多
数寤疰扶嚣餐予袭寤对涯券鳖静箍警绫及基金静管理。采臻这季孛藿事会模式
的国家比较少。我国是欺型的官员董事会模式，董事全部是政府官员。
4．混合董事会模式。混合蘩事会蹩撂在董事会中，无论是公众董事、篷
界董事遥是政府官员董攀都不占绝对多数。混台董事会模式是多数国家采取
豹模式，弼美国、爱尔兰、燕拿大、香港等国家鞫缝嚣都采取了这释摸戴-
投瓷者保护基金的国际比较及启示
表格4各国投资者保护基金的治理攮式诧较
国家或地区监管主体治理结构
SIPC由一个7人组成的董事会负责公司的政策制定和运
作管理，冀中5名由总绕掇惩势出参议虢媛避任鑫，量
美雷证券交荔委虽会(SEC) 5太孛3入为《E券篮代表，2夭受公众援袭。7名董事串
的另外两人分别由财政部年|I夔联储任命。SIPC董事会主
席和副主席由总统任命，但必须是公众代袭。
FSA组建了金融服务赔偿计划有限责任公闭(FSCS)负
责酱璞和赔偿计划。管理卷由金融l＆务部经念，癸3令
荚匿金融瓣努两(FSA)
委爨会，分掰楚存管、绦羧、投黉及信贷澈委员会；要
设审计委糖会和财务行政蛰员会
德国联邦银行
设立了投资糟赔偿有限责任公司(ICCL)，主席、副主
靡由金融臌务赫任会。其德鹜理者由财政犬匿{王鑫；三
爱象兰金融辍务筠
令毅东；孛央镊{亍，金融服务帮、交易群和投资警瑾天
协会
内阁总理大腰及财务大臣可以对基金进行脓管；基金董
事会设理事长1人，历史两人以上，监事1人以上。董
B本证券经济商掩会(jsDA)
事的任免缀经痰澜总理大凝、翳务大受戆认可。基金瓣
监务自理攀长及理事过半数凌定
印度储备银行和印度_I难管理者来自印度贮备银行、印度证券交易所、投资者教
印度
券交易所批同监管育保护领域专家
欧盟由各国自行决定
多伦多黢票交易搿、蒙
特裁尔交易所，热拿大
如拿大掰|疆于擞拿大自律滥管缎织
风险交易所和加拿大投
资经纪商协会共同监管
是香港证监会的全资附属公司；投资者赔偿有限公司的
管理由其蒸攀届负责，董事痰香港证监会袋{壬，包括遥
季港香港谖麓会
鼗会我表、番港交易及结舞新有限代表、诞券及麓货馥
专业人士、律师及代表公众和益的人士
附属于交易所，是证券交易所的独资公司，管理者全来
澳大利弧证券交翁所
自交易所，健运作独立
涯券投资入及期莹交易人绦护中心；设鸯薰事会摹l鉴事
证券磁朝货管理委员会
会；管瑾逡|#由调处委爨会秘总经理象嚣，对董事会负
台湾责；法律服务处和管理处对总经理负责，管理处负责基
(证期会)
金的保管和运用，法律服务处受理申诉、诲询、调处、
仲裁、集团诉讼。
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2．各国证券投资者保护基金比较研究
2．2．2各国投资者僳护基金治理缩构研究
1．各国证券投资者保护基金治理结构大多是由董事会和执行经理层二层
缀成，一般不设会员大会。董事会负责保护基金的决繁，总经理负责证券授
资者保护基金事务的具体执行，但证券黢管当局对保护旗金事务有最终的决
定权。，
2．备国证券投资者保护基金董事会一般呈现以下几个主要特征：～怒董
搴会董事一般是瞻政麝特别是会融监管枧搀任务。船美强、英爨、爱尔兰和
褥港等阐家和地区的证券投资者保护基金董事袅全部趁事都由政府机构任
余；二怒为了僳诞董事的独立设，各国蘩事会繁搴一般突行任疑制和定麓轮
换制度。一般董枣会的径期为3-4年，农一个任期内一般轮换2—3次；--是
燕事会豹基标苓怒剥澜簸丈德，嚣是毒±衾效益簸大伍；靼是公众董事和独立
燕事在各国证券投资者保护基金蘸事会占有较商的比例。为了增强证券投资
豢保护蘩金公司运终弱独立性，甥实爨妒孝圭会公众特嶷楚孛，j、投嶷耆豹裂盏，
避免与政府关系过密而产生寻租现象和依赖政府的心理，许多国家公众董事
戏猿立夔事在董每会占蠢黎毫翁魄铡。
3．证券投资者保护基金日常具体赔偿事务趋向于交妨社会或者证券监管
壤稳去宠残。诲多鎏家憝趣褥滚券投资嚣绦护墓金基露爨薅魏臻事务交由往
会或机构打理，是为了提高赔偿的专业性和效率，同时也是为了应对赔偿事
耱酌不寇麓毪与突发缝。热爱承兰投资嚣貉缮鏊金除了舞缀警壤入受羚，裁
没有工作人员，赔偿计划具体执彳亍交由爱尔兰中央银行和金融服务管理局的
员王完躐。香港耄受资者辩绥公司廷有三今全职麓爱(一名慧经瑾、一名露场联
络及公熬关系经理，以及一名行政主任)，为了减低营遥开支，投资者赔偿公
司己采麓最其撵往赘结鞫，就是褥其夭部分懿王谗绘羚棼的羧务疆供者。
4．备国证券投资者保护基金都非常匿视治理机制建设。为了防范道德风
险，证券投资耆保护基金在注重赔偿效率豹丽辩特澍注重掘强内部控潮，进
行明晰的权责划分，建立严格的控制程序以及详细的会计制度和审计制度。
同时，为了热强矫都治疆，美国等国家建立一魏奖灏机制，鼓翩揭发会员违
规操作、高风险运作等杼为。
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投资者保护基金的国际比较及启示
2．3各国证券投姿者保护基金的资金来源比较研究
2．3。l资金筹攒的基本原则
释国(地区)诞游投资者保护基金的筹资方式各不相同，但存在～必拭同
的原则。主要有以下几条：
1t厶员鑫行受糖
所谓会员自杼负担，即投资暂赔偿所需资金应该由接受该计划的会员机
构自行受担。会员负担赔偿资众，相当于备会员公司为自融的客户购兴了一
笔绦羧，弱盈莛鼗戆当弱鬟定翁强惫《毪探黢(一些蓬家襄圣l魏隧豫了强鬣谯靛薅
偿计划外，还有基于自愿原则的商业性赔偿计划，这相当予证券公司为自己
的客户购买了一麓额外的保险)。绝大多数的投资者赔偿计划都接受逸一原
嬲。
少数国家(地区)由交易所或者行业协会等机构出资，例如台湾证券人保
护基金是由台湾证券交易所和多家相关协会簿机构出资创建的，基金的资金
裁来源予它{f】缴纳豹资金。霉麴漠大稳亚黪投姿者赔偿诗鲻资金寒鱼挚霹家
担保基金，而国家担保基金是国6家交易掰禽并前就存在的担保基金龠并而
来的，但从本质上来看，仍然属于会员负担。在台湾证券人保护基金的10个
出瓷人中，包含了套湾最大的凡家证券公司，其饱证券公弼实际上也邋遮爨
资第二位豹台湾谖券公司同建公会间接地缴缡了费瘸。澳大幂j亚原来的6家
证券交易所担保熬众，实际上也是来源于交易所会员。
2．权利义务匹酝
掰谓较嚣与义务匹配，籀豹是会瑟公裁承担豹会赞受掇霈要与其潜在的
赔偿资金需求相熙配。一方面，规模大的会员公司应该承掘更高的会赞，多
数投资者赔偿基念都根据会员机构的客户数目或者资产规模或者营业收入或
者棼j溺零孚，来确定箕瘊迤该承撵懿会费。癸一方嚣，经鬻管理蕤努翡公司，
发生破产或者财务困难的可能性较小，其潜猩的赔偿资金需求也较少，而经
营管理差、财务状况槽糕的公司，发生投资者索赔的可能性也较高，其潜在
魏娥绥燹金需求毽较多。窝藏嚣一个寿嚣鞠魄，要壤搀经甓警瑾技嚣皋实学
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2。各国证券投资者保护基金比较研究
差爨设豹会费标礁滚度较大，照搬商部分国家年珏缝区采用了遮辩方法。铡弼，
法国的投资者赔偿对会员机构征收的年度费用，基本标准是该机构持有的资
金和诞券金额，但同时也根据它们财务状况的稳健性和成本情况来进行调憋。
3．兖跫与逶痍
所谓充足与适度，即投资者赔偿计划的资众应该保持充足，足以承襁对
投资者的赔偿义务，同时也必须通度，所获资众与潜在赔偿需求规模保持一
蘩。黧暴资金不是，鬟l难竣及懿灌筵投资者熬魏缮需要；懿慕资金过多，又
造成资金的浪费和会员公司过大的负担。因此，投资者赔倦计划的资金舰模
必须做到充足而适度。例如德国投资者赔偿计划规定，如聚赔偿基金现肖资
金足激变德投资考熬建偿，在爨繁当屡固意舞，会员撬褥彰戳减少或者镣受
缴纳会费。葡萄矛投资者赔偿计划还对会员的年度会费规定了最高限额，防
止会员机构承担过黧的负担。攀裳上，一些舀家(地区)的缀验表明，投资者
赔偿诗划的资金嚣求势不大。铡魏，台湾涯券投资人赔偿綦念成立以来，足
乎没裔动用过。
4．灵活的备用融资
众融市场的波动是难以避免蛇，我们缀滚非常精确地预测证券投资密保
护萋鑫酌资金需求。霾诧，各国(绣区)投资者绦护诗魏都设诗了灵活豹蕊蔫
融资机制。证券投资者保护基金邋过固定或浮动的年度会赞等正常筹资方式
来应对难常的投资糟赔偿，但当如现较为严重的金融机构倒闭或者金融危帆
嚣，谖券授资蠹像势蒸金一觳鄂溪菝凌会员鬣毂颧务会费，螽行或者褒籀关
监管部门的同意盾从银行或者其他机构借款。
2．3。2投资者保护基金资金酶来源
阂际上，投资者保护基金～般都会强制要求有关经营机构成为基金的会
员，定期缴纳会费，作为投资老保护基金的缀鬻性资金来源。此终，各黧还
根稳本国的情况援定了其缝方式豹资金来源，憨体看来有|：l下蔻静：
1．厶员缴纳的会赞
从i正券市场发达国家惯例来露，会费的形式包括一次馁会费、年度会费
及稼辩往会费；会赞金额禳据会员营受凌模、渣务类象、经藩管理隶警躐融
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投资者保护基金的国际比较及启示
险水平等因素确定。这是最主要的一种资金筹集方式，绝大多数投资者赔偿
计越均向会员收取费用。
具体确定会费的方法有以下几种分类： *
(1)以会员壤槐的瓷产蝮模为基准。这也分为嚣秘馕嚣：绝对资产娥摸窥
相对资产规模。绝对资产规模指的是会费根据会员机构持有的资产绝对量计
舞会受概梅应该受摆静论额。爨翔，程班牙投瓷誊懿镤诗刘斡会虽嚣簧承撵
年度会赞和资龛短缺情况下的额外会赞，具体龛额由基金管理脊决定，其标
准是会昃班构撩毒货零蠲涯券瓣癸篷菝及客户翡数曩。法国、臻典、猿蕊等
国均以途一方法为主。相对资产规模指的是根据会员机构持有漆产规模占所
有会员掇魏资产麓模弱跑铡来确定其纛该受援豹基金傍颧。秘麴，蘩鹫雾投
资者赔偿计划规定，每个会员的会费根据其客户现金和证券总额占整个赔偿
诗刘爱覆盖静瑷金秘落券慧鬏豹魄铡予黻确认。再翔，舞麦存获入和投瓷者
担保基众分别给所覆盖的信贷机构、抵押贷款机构和诚券经纪人制订了一个
梭诀为楚戳支{孪薅缮静蕊金额，然磊穰器会员静索场份额进行分配，每年进
行调整。
(2)激会员辊稳豹客户数强为基准。铡翔，爱尔兰投资者赔馁有隈费任公
司管理的基金A规定，会员机构必须缴纳固定年费和浮动年费，其金额按照
会员弱有静合格客户数韬两定。
(3)以会员机构的利润额为基准。例如，意大利投资者赔偿计划规怒，对
会员税构征收瀚定和浮动的年瘦会费，其中浮动年费酌金额标准由基余的管
理公司决定，依据会员赚取利润，也考虑基金收到的索赔数量丽定。
(4)以会员机构的疯员人数为基准。例如，冰岛投资者赔偿计划就采用这
一标准为补充，根据会员机构持育的现众和证券以及雇员人数来征收会费。
<5)根据会舞机构的经营管理水平和风险水平予以酝鄹对待。例如，法国
投资耆赔偿计划根据会员公司财务状狨的稳健性和成本情况卷邂行调熬会员
承担的会费标凇。
2般资收蕊
基金本身的投资收益构成了保护基金重要的收入来源。在一些国家还成
戈最主囊的收入来源，例如，荚国证券投资者保护公司(SIPC)2003零投资
2．各国证券投滚卷保护基金比较研究
收盏占总收入韵98．33％，如拿大投资者傈护基念2003年投资收益占总i|芟入的
89．75％。2
3。倦款。
大多数强家黧寇授资者保护鏊金有权囱敢麝、银行或者其缝金融梳弱借
款，弗用将来会员缴纳的会费担保偿还。例如，在美国证券投资者保护公司
(SIPC)急需时，证券交易委员会霸权向美国财政部申请额度赢达lO亿美元的
诺款，然螽秀毒氆绘SIPC。
4．罚金
衡些投资者保护基金有权对违规的会员中介机构处以罚金，罚金所得归
入投瓷蠹僚护基金。壤翔，荚毽懿授瓷者戆镶诗划，莫浚入豹一令来源勰莛
对会员违规行为的罚金。
5．官方拨款。
蠢蹙投资者爨护基金还扶政农黪黠致部门或者中央镶褥取褥资金支簿。
铡如，美国的证券投资者保护公司(SIP(：)戚敷对，美国国会批了3100刀美元
的特别准备基金作为SIPC的发怒瓷金；另外，美国财政部芹口美联储都分另q对
SIP(：给予了lO亿荚元信用额度，不过这两笔钱扶未被动用过。
6。其谴方式。
投资者保护基盒的资金筹鬃还有许多其他方式。例如，我国台湾地区的
“{芷券投资人及期赞交易人保护中心”由台湾证券交易所、台北市证券商同
翌公会、复华证券金融公司、螽湾{垂券集探公镯、台湾涯券餐籁货市场爱震
基金会、高雄市证券商同业公会簿lO家相关诋券机构分别缴纳资金组成。
2《海外投资者保护基金制度借鉴》，www．szse．cn／UpFiles≯Aitach／t551／2005／08／18／1016312812．doc
2l
投资者保护基金的国际比较厦启示
亵格5各国投黉者保护基金瓷惫来源情况比较
国家或地区资焱筹集方式
1． 会员按总收入的一定比例上交套爨，比铡并不麟定，历年的会费赞率均
季超过会璺慧姨^的l％；2003年收入为88。8402亿美元，鑫慧收入
鲍S．20％：
2． 会员缴纳的风陵保险费用；
加拿大
3． 自律监管组织姆年利息收入的捐赠；2003年收入为22，2175亿美元。占
总收入的2．05％；
4， 投资收益：2003年收入为9727968美元，占总收入的89，75％
5． 鑫嚣家翔拿夫黪诲镊孬挺秩豹菸诤I亿美元静磷歉额度
l+ 癌动资金：戒斑秘由美国国会毹了3100万美元鞠特许准备基金作为SIPC
的发动资畿；
2， 会员会费：实行浮动费率，根据上一年度的财政状况和赔付情况以硬会
美嚣员的净收入制定，一般介于0。5％一1％之间；
3。凝簿璃转信贷额度i§亿美元；
4。投资收盏；
5． 特殊情况下$EC向财政部审请额度高达10亿美元的借款，转借SIPC
香港．
投斡}者赔偿基金对撼宗证券市场交易按金额的0．002％征费，对每张期赞合约
按0．5元及每张小型期货合约按0，l炎征费
1． 会员年度会费；封存管收取不越过存管额的0．3鼙；对缳险收取不超过殓
簧睫人熬0．溉；jl季授瓷每苹慧嚣‘捱瘦车蘑三奎4钇英镑；对蓿餐簸务毅
荚蓬
取不超过收入的O．8％；
2． FSCS有权根据需噩每年多次收取会费
资盎来自于“国家搠保基金”(NGF)．截至2004年6月30日，NGF的资产
澳大利=礁
价德约为1．644亿羹是
歇黢鲍投瓷老照缮诗糍撵g；捧没鸯巽毒摹撬定吾娶掘铤兔懿搂{}弼筹鬃资垒，毽
霄以下骧羽：(1)投资者赔嫠{}翅豹成本必须壶投瓷者公霭自己寒受攒；(2)
欧臻
端馁计划的融资能力腹和其承担的业务相称；(3)不能有损金融体系的稳定
性
两种簿资方式：(I)根据会员所管理的资金的一定比例缴纳一次行会赞；(2)
德国每颦根据总拳j润，按艇属不圆类剐不嘲比例缴纳年发食鼗。(3)当耩众不够
菇镂对，毒鞋彝戒爨=鹱牧特黧赞羽
基袅A征收殛定和浮动的年度会费，冀垒额按照会鬓拥有合格客服数蘸丽定；
基盒B只对会员机构征收固定的年度套费，其金额根据其业务类型而邂；
爱尔兰
对基盘^和基金B来说。当出现资盘短缺时，ICCL张获得监管部门同意后，
均W以借款或者筹资
资禽蠡会曼泛券公霹静囊搀及借款秘成。
受掇金额壶定赣受攒金额爱定魏：负攒盒额稳戒，定托熊褪金额是由各会员的营
业收入及登记在册韵从业人员数量桀以各自的负担忧例计算出的合计盘额；
日本
借教是包括日本银乎亍借款在内的公共资金及金融机构的借款。
对于该借款，在国会袭决通过的金额范围内，政府对诚债务提供担保。目前基
金础借贷的资金额度为800亿日元
零度会爨会费、投疑毂藏、捐赠。会虽嚣承翅毅赘者保护磺瓣
lO家相关证券税构搿资10。3亿新裔币建立；(1)台湾证券交翕所股份有限
公司4亿元(2)台北市证券商同业公会、复华证券金融投资股票有限公亩I各
3亿元(3)台湾证券集中保管股份有限公司I千万冗(4)证基会、财团法
台湾人证弊柜台买卖中心备500万元(5)安泰证券、富邦证券、环华诫券备300
万建￡6)离雄弗漾券巍霹业公会100万元；
疆嚣癀、期货蠢、鬣势变象掰、期赞变耪所及疆台哭鬟中心等孝￡掏每月提拨一
定比率或金额的款项给投资人保护中心，作为后续资盒来源
2．各国证券投资错保护基金比较蝌f究
2．4各国证券投资者保护基金的赡偿机制比较
一。赔偿条件
赔偿基金一般怒不属于赔偿浆围静损失摊除在辫，如魏予市场价接变动、
通货膨胀及其他不可抗力因素而鼯致的损失等镲。一些国家投资者赔偿计划
的赔偿范围比较狭窄，只对金融中介机构破产簿退出时给中小投资者造成的
损失逡行一定熬薅镶，懿美毽；蠢浆国家不纹龟螽瑷上的{蠹凝，还对垂予金
融中介机构的过失丽导致的投资者损失赔偿～定的比例，比如英国就包括对
错误的投资建议或低劣的投资管理而使客户蒙受损失的赔偿。
二．薅嫠鼹象
赔偿一般只针对指定产品的敞户投资者。如香港特区的新赔偿基金规定，
新赔偿安排是为在联交所买卖的产品而进行交易的散户投资者提供某种程度
熬傈障，援构投资爨无投擐攥颞安爨}提出索赔，交暴所参与蕾褰无投鬟缀索
赔。又如英国规定，针对在英国认可的市场浆鬓的股票、肇位信托、期货和
期权以及个人养老计划，赔偿对象包括个人投资者、小型众业和信托，筒大
型企_城秘金融公司不在赔偿范隧之列。
三．赔偿限额和玩铡
投溉者保护基企的赔偿限额根据各国(地区)情况而怒。除了最高限额
外，菊的国家(地隧)还有赔偿比例的限制。影响赔偿限额水平和赔偿比饿
熬霞豢包括：奉强<遗区)经济与金融审绣发藤承平；含疆傈护与减少“道
德风险”；个人投资者平均投资众额；不影响众融市场的效率和维持一个成
本尽哪能低的赔偿计划；保护基众的负担能力；历史上的赔偿记录等等。备
令圭黉溪家窝缝区憨薅嫠羧颧帮薅嫠踅稠方辩戆援定，箕审哭骞澳太穰疑秘
印度没有最高限额，但澳大利豫臻求保证基金规模至少8000万美元，·印殿规
定对每个索赔案的赌偿不超过基金总预算的5％，并且不超过该项索赔案总支
出黪80％。舂教萤家(逮区)还辩现金赔偿秘诞券薅偿魏袋额予颤区鬟魅德，
规定了不同的赔偿标准。比如美国规定总限额为50万美元，其中现金赔偿最
多lO万美元，其余部分用有价诞券赔偿。不少国家(地区)还区分了对每个
投资卷的赔偿限馥秘黠单个会员橇鞫所有客户赔缕的总限鬏。铡熟，台湾娆
投资者保护基金的国际比较及启示
定对每家证券缀纪商每一证券投资人一次的补助额，以100万元新台币为上
限；对每家证券经纪甏全体证券投资人～次憝毒}助额总数，鞋1亿元毅台币
为上限；对一家证券经纪商全体证券投资人的补助额总数超过上限者，由全
馋涯券投资人按英应{!譬{}默金矮毙率据减。霉港焙褛蘩金褒寇瓣一家撬魏麴
投资者赔偿总额最高800万港元，对个人的赔偿在个人损失金额或15万元两
者孛取较低考；两隧，又袈定个人褥到秘赔偿额不褥繇予其奁800万元瓣赣
安排下所能收剿的款项，这意味着索赔额较大的个人在收取第一笔15万元的
赔偿爱，霹笈衾孬收载第二笔戆偿款瑗。
四．赔偿时限
缀多国家(缝区)对薅偿畿定了孛诿霹限，一簸为逶巍嚣3—5个怒。魄
如，美国是60日内，超过60 EI但不超过6个月的赔偿就有一定限制，超过6
令嚣不予受瑾；香港趱定寄邀谤遥翔静薅陵为3个月，否鬟|j为6个男；澳大
利亚的时限为自知晓后6个月内；德圜的时限比较长，为从损失事件寂布5
年内。筑定藉馁露蔽碍绫减少投资者翻绣，献薅减少投资者保护基金逡俸串
的困难。
螽。楼铸程穿
鉴于各国(地区)在实施赔偿计划时，具体承担赔偿的机构不同，因此具
体的赔偿程序氇不完全相同。健一般鄹经过下述过程，每一个步骤都肖一个
时效限制，按照各国(地区)的实际做法，对效从十几天到一年不等。一般讲，
审核赔偿率请的时闻长于实施赔偿的辩间。
具体有一般要经过下面几个步骤：
1．调查。指中介机构(赔偿计划的会员机构)的上级管辖(簸管)部门对该
机构的财务状况进行详细了解，确定其确实处于无法履行对投资者的资金支
彳寸义务的状态。但该机构面稿倒闭时，监管部门会对其进行清算。此处的上
级监管部门以不同国家(地区)商不同情况，有中央银行、司法枧关等不同捉
构承掇。
2．通知有权获得赔偿的投资者。艇管孛几构将通知蠢权获{譬赔偿黪投资考
(通过报纸或倍函)，弗就有关注意事项让客户知悉，包括提出申请的材料准
备、撼出申请的时效隈制等方褥。
24
2．各国证券投资者保护基金比较研究
3．投资者提出赔偿申请。提出申请时必须准备详细的有关材料，包括破
产公司的一切材料、与中介机构的交易事项、以及其他能证明有资格索赔的
文件。时间限制一般为3个月、5个月、6个月甚至1年。
4．审核。在收到投资者的赔偿申请后，赔偿计划的实施者将根据有关法
律、规章等对每位投资者的赔偿申请进行审定，判定他们是否符合条件，以
决定是否做出赔偿。
5．确定是否赔偿和赔偿金额。确定是否对申请赔偿的投资者进行赔偿，
对审核通过被确认符合赔偿要求的，计算出按规定应予赔偿的金额。
6．支付赔偿金。一切准备工作完成后，赔偿计划的实施者即可向索赔投
资者发放赔偿金额。时间限制一般为3个月。
7．上诉。如果投资者对赔偿数额或方法不满意，可以向赔偿计划的实施
者申请重新裁定，甚至上诉至法庭。对于投资者赔偿过程中每个环节所需的
时间，各国(地区)一般都规定了强制性的时间要求，以便及时地满足投资者
的赔偿申请，防止官僚主义作风影响赔偿计划实施机构的工作效率。例如，
欧盟《投资者赔偿计划指引》规定：“投资者赔偿计划应该采取适当措施，通
知投资者有关其赔偿的监管当局裁决和司法判决，如果应该对其进行赔偿，
则应该尽快赔付。赔偿计划应该规定一个投资者提交索赔要求的期限要求，
该期限至少为5个月。但不应以期限己过为理由拒绝投资者提供赔偿。应在
投资者索赔的合格性和金额确认后3个月内进行赔偿。”
表格6各国投资者保护基金赔偿机制比较
国
家
或赔偿范围赔偿限额及申述时限
地
区
加ClPF在一定限度内赔偿客户因会员破产清算
拿而导致的证券、现金余额及其他特定财产方面最高赔偿100万加元
大的损失
投资者保护基金的国际比较及启示
因经纪商财务困难而蹄致损失的投资者。
将如下投资省排除在赔偿范围之外： (1)一
般食软天、蘩事或者鬻级瑕燕； (2)持有该弱万美嚣，荚串糯金菇接簸多10
机构任何类型证券选5％或以上的优纯股东万美元。法庭时限；通常是公告后
英(持有某些不可转换的优先股票的股东除60日内，假有时是30日内；
国箨)；(3)占渡程镌净资产(藏净弱满)给颧驳舞法对羧：在公蠢鑫∞瓣磊，
5％或以上的有限合钬人；(4)对该机构的管但没有超过6个月，可以当作延时
理种政策具有控制影响力的人； (5)为了自处理，但赔偿可能蹙到一定时限
身链务运营弱{}为英客户匏谣券蠢、经纪夭、
银行
缚项索赔总额最高800万港凭；每
只遥瑁予交器所会赘瓣客户； 名投瓷者在葜实酥镄失与15万元
香赔偿在任何与股票经纪的交易中因经纪商未之间驭较低者，也可能超过15万
港履行证券业务的法定责任而蒙受金钱损失的元。
鬏凌考嚣誊陵：懿窍邀请遴知，霹疆必3令
月，否则为6个月
一葶孥是投资公司饿闭时无法缀还投资袭的资
(1) 投资：30000英镑金额内，
金，另一种螂是由予投资公司错误豹投资建议
100％殪{孪；然瑶赔髓另韩
英
或低劣的投资管理而使客户蒙受损失；
20000英镑韵90％#总额
涵蘧投资蕊阑包括股桑、单位傣撬、期货期期
最多赔偿48000英镑；
莛(2) 存警：2000荚镑内黠{寸100 投戳及个入养老诤翊，赔偿对象刚包括个入投
资者、小型企业和信托，大型企业和金融公司
％，其余赔付90％，最多
31700英镑；
不在赔偿藏曝之列
笼薅陵
1．清算后，市场参与者组织可能无力向其客
户提供所出售的证券或支付购买证券
靛蜜金1
2． 市场参与者组织成员在束经授权的情况
澳下交易某些可在市场上交易的其他证冤最高限颧，但要求剩余资产达到
丈券嚣造或匏攒失； 诀定豹绦持薹金运转鹳拳警，嚣蓑
利3． 市场参与者组织成员困墩消或无力取消怒8000万美元。
亚违反证券清算所商业规则之规定的政时限：自知晓后6个月内
投产权涯书释造残驰攒失；
4．市场参与者组织成员因破产或无力履行
其在证券交易过程中或与之联系的财
产秀嚣戆义务造戏豹按失
对投资者撮供赔偿的条件是： (1)有资格的
欧盟内部同意得最低赔偿标准为
监篱郝门认定某个投赘公司当时已经不能履
20000欧冗，同时授权各成爱国可
欧幸予ji雩投资者豹偿付义务，并且_在近期也不可麓
塔蔽据鑫也褥意愿提貘更凝柬乎
盟具备这样的能力，或者(2)司法部门根据与
得赔偿。成员国可以将实际赔偿额
投资公司财务状况豢接相关的理由作出削决，
限定为投资者赔偿颧得一定}b例，
挺当落磐簸缝敲20000致元瓣，赔
使得授资者不能对投资公司撬m赔偿要求
偿比例不低于90％
2．各国证券投资者保护基金比较研究
当赔偿计划得会员因投资业务发生损失，不能
德偿还属于投资者得资金或托管、代为保管得证赔偿90％，最多20000欧元；
国券及其他金融工具得情况下，投资者享有从赔时限：自损失事件宣布5年内
偿基金获得赔偿的权利
爱但会员公司的商业投资失败而不能退还投资
赔偿90％，最高赔偿额为20000
尔者资金时，投资者有权根据赔偿计划提出赔偿
兰欧元审请
保护对象是指与证券公司总部、其他国内各营
日
业部(外国证券公司是指在国内开设的分部)
从事证券业或证券业附属业务相关交易的一上限为1000万日元
太
般客户，在证券公司破产不能偿还客户资产时
予以赔偿
印会员公司的客户在会员破产而无力偿付时进
对每个索赔案的赔偿不超过基金
总预算的5％；并且不超过该项索
度行赔偿
赔案总支出的80％
因中介入违责事项导致投资者蒙受损失；
中介人包括：就证券交易或期货合约交易获发对每个投资者的赔偿限额为100万
牌或者获注册的中介人，或就证券保证金融资新台币：
台
获发牌的中介人，或提供保证金融资的认可财对每家证券经纪商所有投资者的
务机构； 赔偿金额．每次限额为1亿新台币：
湾
违责：违责中介人的雇员或其关联者破产、清若该证券经纪商全体投资者的赔
盘或无偿债能力，或违反信托、亏空、欺诈或偿总额超过上限，则由全体投资者
犯有部当行为； 根据未受偿的债券比率进行分配
赔偿的交易品种限于有价证券和权证
2．5各国投资者保护基金投资管理比较研究
证券投资者保护基金应本着自求平衡、及时补充、高度流动性和非盈利
性的原则进行管理。暂时处于闲置状态的部分应以投资方式重新注入经济领
域，支持经济发展，实现价值增值。
证券投资者保护基金的运用一般限于银行存款和风险很低的投资工具，
如政府债券。例如，美国证券投资者保护基金被用于投资于美国政府债券，
投资收益作为资金的一部分。2003年起债券利息收益为63770520美元，相比
当年收取的1083178美元的会费是一笔颇为可观的收入。我国香港特别行政
区《证券及期货条例》第241条规定，投资者赔偿公司可将组成赔偿基金而
又不需要及时用作赔偿用途的资金存放于认可金融机构作定期存款，或投资
于信托受托人或法律授权而可将其信托资金所投资于证券，由此获得的收益
或利润，需拨入赔偿基金内。考虑到证券投资者保护基金的庞大规模，即使
27
投资者保护基金的国际比较及启示
只投资于政府债券这样的低收藏投资工具，其绝对收益也颇为可观。如上所
述，糖e￡会员熬冬费分摊，美圈涯券投褒黄缳护基金熬投资收慈残为纂金资
产增加的主要渠道。我国台湾地区《证狰投资入及期货交易人保护法》对于
保护基金靛运鼷刘接了较为灵添熬殛宠，涂存款窝魏买致疼债券筹，揲护撬
构在经过主管机关核准藤，还可以将台计不超过基金金额30％的款项投资于
鞋下方露：(1)爨蘧不裁产，毽不褥超遘浚立懿掇殛黠产慧额戆10％；(2》土枣
或合规诞券，但投资每家上市上柜公司股票的原始投资般数不得超过1000股；
(3)其稳套裂基金绦篷翡投资。翔拿大嚣券投资蠢徐护基金CIPF强兹有秘．蛹
投资于具有固寇收益的高等级债券，36．6％用于鲋银行机构拆借。通常情况下，
绦妒基金资产每年豹投瓷牧益攀终为4—7籀，其投资最辩都具有较好兹流确性。
由于保护基金赔偿多发生在股市低迷时期，此时如果因为要对投资者赔
傍焉擞倦袋票交现将黯羧票价格不裁，透雨对簇金不利，放缣护基金一般不
投资股票。
3．中国投资者保护基金运行情况
3．中国投资者保护基金运行情况
在对比了国外发达国家和地区的投资者保护基金的运行情况之后，有必
要对2005年成立以来的中国投资者保护基金的运行情况进行一下相关方面的
分析，这样的可以为下一章研究中国投资者保护基金在中国国情的资本市场
下仍然有什么可以改进的地方打下基础。
3．1我国设立投资者保护基金的意义
我们要充分认识到我国设立证券投资者保护基金的重大意义，从而为尽
快完善我国证券投资者保护基金而做出努力。
一、证券投资者保护基金弥补了证券市场稳定机制的不足
我国证券市场是世界上少有的暴涨暴跌最严重的市场，特别是自2002年
以来出现连续多年的熊市，上证指数从2000多点跌到900多点，并引发券商
经营危机。这说明了我国证券市场需要引入维持稳定的长效机制。世界各国
为维持证券市场的相对稳定一般采用政府托市政策救市、培育基金等机构投
资者和做市商制度等三种机制。目前，我国证券市场借鉴并引入了前面的两
种机制，可效果并不明显。1994年和1999年我国曾二次政策救市，都取得较
大成功，可面对我国股市新一轮暴跌，虽然出台了国九条、减免证券业的税
收、保险资金直接入市、人行贷款拯救危机券商等一系列重大利好政策，但
并没有阻止股指的暴跌。在一定程度上说，政府托市救市政策是在我国证券
市场失灵了，破产了。至于我国引入的另外一种稳定机制，即证券投资基金、
保险基金和社保基金等机构投资者入市，经过几年的实践，其稳定证券市场
的功能受到了理论界和业界的怀疑。我国虽然引入基金这种机制，但没有引
入基金的长期投资理念，目前还是实行追涨杀跌的短期投资策略。因此，我
国证券市场需要引入证券投资者保护基金等其他更有效的稳定机制。证券投
投资者保护基金的国际比较及启示
资者保护基金能通过各种渠道自身积累起一笔独立的实力雄厚的基金，在股
枣出现狂跌潮黪，它具鸯较强豹“埝蠡”功笺，§§迅速逆转狂跋豹黢零，劳
使之恢复元气，而且还可以稳定投资者的信心，实现证游市场稳定。
二，_|歪券投资者豫妒基金缣护了孛奎投资袭麴剥羹
证游投资者保护基盒可以从多个方面对证券投资者利益形成保护。酋先，
窀可敬透过赔偿豫蛰中夺投资豢戆臻失。鏊蔫，我国{萎券枣场聂楚予发袋初
期，庄家坐庄、内幕交易、挪用客户保证金等不规范甚趸非法行为时有发生，
给孛奎投资者剩益遥残缀大豹攒窖，冀黢票经鬻蔹套牢。我国建立证券投资
者保护基金，按照国际一般做法，就需要对因废家坐废、内幕交易等操纵股
枣嚣为秘箕蘧邋错绘孛夺授资豢造残懿糖失透行薅嫠，麸露蒋串夺投资者形
成强有力的保护。其次，它可以减少中小投资者索赔成本。一般情况下，由
予存在锈餐车符为，孛夸投资兹迸孬索结戆毅虢小予成本，导致中奎投资者
索赔缺少动力，从而其jE当利髓无法得到较好的保护。而且，投资者即使真
正{惫证券蕴蓄部门帮法院进季亍攀报和越诉，这照凝构鹣处理过程氇是极其漫
长，且极耗费时间和成本。一飘弓l入了证券投资者保护基金制度，证券投资
者保护莲金辊构可瑷代中小毅瓷者对失散机构掇岛莛诱，避免搭便车行为导
致的索赔动力不足的问题，而鼹在这种制度下察件的处理和索赔是分离的，
中小投资者在不需要等待处理绒判决结果的请戮下，就可以得到损失赌偿。
此外，失败机构也会因不需要承担额外的赔偿，也会主动配合调查，使案件
处理曼潮顺稻。因此，证券投资者保护基金既减少了中小投资糟索赔成本，
也减轻了司法机关的压力。
三．证券投资者保护基金假迸了证券业监管方式豹变革和究善
我国试行诞券投资者保护基金对证券业搬管的变革积完罄意义十分重
大。
1。完善了我国证券业监管体系中鼹薄弱黪一环。从欧美匿等国家黢管实
践和发展趋势采看，证券业都建立了多层次的监管体系。这个体系主要由上、
中、下三层构成，它们分别是诞券监篱行政部门、证券交易熙葶拜证券救行业
协会、证券公词内部控制部门。目前，我国证券业监管体系基本上依赖证监
会，嚣涯券交易所和诞券业霉娩按会没毒有效发挥孛滋燕管戆痒竭，撼致涯
券业船管明显不足和效率低下，以致我国第一次发生了证券公司经营危机以
3．中围投资者保护基金运彳亍情况
及基金翼幕。因此，我国证券监的中层滥管之所以没有有效发挥作用，一个
熬要的原因就是找不至4中层监管的有效宴现形式。根据欧美日等国家的实践
证明，诞券投资者保护基金机构监管是对证券业进行中艨监管～个成功实现
形式，构成了证券业监麓体系静薰要幸}充。证券投资者保护基金机擒一爨被
贼予了虢管职能，有衩对证券公司进行风险提示、现场榆查、遗规查处、危
机接管等，从两便于对援券公司的状况实涟有效浆控，及早发现阏题，降低
经营风险，维护证券业稳定和安全。
2．鼹进证券渡监警方式的转变。我黧试毒亍落券投资畿保护基金可以挺进
我国证券姚监管模式从机构监管向功能监管转变、合规性监管向风险监篱转
变，极构艇管弱会援性艇管主要是指监镑当局霹鑫融瓠约羧短骞关政繁、法
律、法规情况所突施的髓管，而功能监瞥是指监臀当局对金融体系的基本功
黢是否实理进缮簸管，熙陵整管楚指篮篝当局瓣金融规褥的资零兖足率、资
产流动性、资产质量和管理水平等方面进行重点般管。机构监管和合规性监
繁在证券照发震瓣纫期怒寿簸熬，焦懿阉一长，魏会翅麴涯券穆场戆资源配
鼹，限制证券市场竞争，最终损密投资者的福利；而功能监管和风险监篱，
溪戮增强鉴管撬掇豹灵溪搀彝痰交缝，减少寻稳活凌熬搬会，扶嚣提毫众疆
体系的效率。目前，我豳证券业实行的监管主要是机构般管和合规监管，但
凌髓夔警j狂照验溢警是器蓬{垂券鹱整警翡圭要方式，也怒发震怒势。我酒实
行证券投资者保护基金艏，就可以通过它的赔偿机制对诞券公司的倒闭和支
髓蔻懿绘投资者造藏豹凝失搀鬟籍嫠，簸警者藏不霈要遴过提离枣场疆入整
象等手段来保护投资者利益，促进证券业监管职能的转变。
3，键遘了谖券韭蕊篱效率豹提高。证券授资者徐护蘸金辊稳被虢予了专
门的证券公司危机处理职能，可以对有问题证券公司进杼专门调奁、破产清
箨，簸弼强仡了熊梳楚疆豹专曼经，及辩性和鸯散往，务稍予避免金融鼹险
的扩散，稳定金融秩序，也就说是提高了证券业监管的效率。因此，证券投
瓷者裸护基金矫难我国彳亍政往手段傈护投资者豹弊端，辩运焉绦险税理分散
投资者风险，以市场化的手段化解，在切实保护投资者利益的同时又最大限
度泡降低了成本。
4．促进了证券业监餐渠道的整合和统一。2004年，我国批凇了商业银行
发起设立基金管理公司，2005肇批准了傈险基金直接入市，标志蓿我国诞券
投资者保护基金的国际比较及癌示
业开始走向混业时代。在混业经营成为我国金融业发展趋势的情况下，我国
妇爨毒效怼涯券妲进行烂管成为遣甥蒜要研究豹目题。发达藿象通露麴傲法
是对监篱渠道进行整合，实现{难券业从分业监管向统一般管转变。证券投资
考缳护鏊金载爨其孛～令重要瓣尝试。宅裁是剃矮政繁性爨险方式来耱薤帮
化解证券业的风险，现在已经成为许多国家整合监管渠道的一个成功范例。
嚣憩，涯券鳖繁薅系不嚣是本行照整管蠹秘经慧者靛镁务，跨露篷豹簸警渠
道整合变得越来越需要和可能。
霆，涯券投资考镰护基金鬣遴7迸券壁豹发震
{芷游投资者保护基众可以通过以下几条途径来促进i正券业发展。
l。它撵蔫涯券公裁风陵警惕往，鸯霸强内部控懿。谖券授资者豫护蘩金辊
构提供的费率大小与会员机构的资产规模以及它的内部控制系统的有效程度
有关。好豹蠹部控裁系统可鞋获得较低鹃费率。为笼，涯券公镯会尽胃能遗
改进内部管理与风险控制水平以求得到较低的赞率。1耐保护基众公司也尽可
髓建发糯会员爹{‘构的囊菠疑殓掰在，徐警遂制定费率_|冀不至于失去客户。因
此，证券投资者保护基众可以提高证券公司对风险的警惕性，加强内部控制，
维护证券监的稳定。
2．它通过赔偿投资者的损失来稳定市场信心。当诞券公司陷入倒闭和支
村危机络投资者造成较大损失辩，证券投资者僳护墓盒就可以凝时对损失进
行弥补，从而证券投资者就不会产生恐慌心理顾撤回姿众，会选择继续窝在
证券市场。翔20世纪60年{弋来美国的证券业怨机就怒通过投资者保护基金
制度来恢复的。因此，证券投资者保护基金可以通过损失赔偿克服投资者的
恐慌心瑷，维持证券她的稳定。。
3．它提高诞券市场竞争和产品创毅水平，促进证券业发展。与欧奖Ft等
国家相比，我溺证券业市场进入壁垒缎高。我翮维持较高的市场壁垒的主要
原因是为了维护证券业的稳定发展，保护投资菇剥益。但这样会限制诞券业
的竞争，约束了产品创新，从而会大火降低证券市场的效率。如果实行证券
投资考保护基禽，把我国市场凇入壁垒赋予的稳定枣场窝嫖护投资考职能适
位于证券投资者保护基金，就W以消除我国政府部门对降低壁垒的风险顾虑，
同时也可以消除证券公司开发赣产是的风险蹶虑，扶嚣促进泛券业豹竞争，
3，中觜投资者保护基金运{于情况
敷励证券业产品铷新，提高对投资者的优质服务水平，吸引更多的投资者，
最终实现涯券业的长远发展。
3．2我国投资者保护基金的组织模式
我隧涯券投资者保护基金羼予强制设立，因j琏：根据上文对投资者保护基
金组织饿质模式的分类，中国证券投资者保护基衾的组织性质模式属于强制
型。在掰修订的《证券法》颁枣之蘸，诞照会、慰政部秘中国人民镊行三个
机构联合制定的《办法》属于行政规章，三部委试图以行政规章来强制设立
谖券投资者保护簇金，毽欠缺法律依据。艇跬，该《办法》虽然tE 2005年6
月30日就已经下发给了三部委的各部门和地方机构，但没有正式公布实施。
麟骖嚣熬《涯券法》明臻艘定设立涯券投资者缣护基金，表臻我霆窥荚弱、。
美国一样是通过法律强制设立证券投资者保护基金的。我国在证券投资糟保
护基金管理主钵秀嚣属予独立予涯券整管壤擒懿缝织管瑗。《办法》第2条
规定：“证券投资者保护基金(以下简称基金)是指按照本办法筹集形成的，
在藏蔻帮缝要涯券公司熊殓孛瓣予僳护谖券投燹喾裁盏鹣资金。设立鏊窍獯
资的中国证券投资者保护基金有限责任公司(以下简称麟金公司)，负赞基
金翡筹集、管理秘使用。”j第6条魏定：“基金公司依据藿家京关法德、法
规及本办法独立逐作， 蒸金公蠲董事会对基金的合规使用及安垒负责。”
我黧在基金管理缝缓与证券簸警凝构之藏静关系方褥藩予事蓠、壹攮控
制模式。《办法》规定：“基金公司设立董事会。董事会由9名董事组成。
蓬事长港证监会攉荐， 撤蓬务院撬准。”第5条蕊定：“基金按照取之子市
场、用之于市场的原则筹集。基盒的筹集方式、标准，由中国诚券监督篱理
蚕员会会商财政部、中瀚久民鬣行决定。”在誊接益管蒸金警蘧组织静机构
方面，我国是多头管理，证监会、财政部和中国人民银行都可以对其进行直
接益管。《办法》第2l条规定：“基金公司日常运营费掰按照国家有关穰定
列支，具体范围、标准及预决算等由基金公司董攀会制定，报财政部审批。”
第22条规定：“证箍会负责基鑫公司鹩业务溢管， 蔬督基金酌筹集、管理
3证监会、财政部、^民锭行，《证券投资者保护基金管理办法》，2005
投资者保护基金的国际比较及启示
与使用。财政部负责基盒公司的国有资产管理和财务监督。中豳人民锻行负
责对基金公司翔其氆黑露贷款资金的会觌使用愤凝进露竣查整餐。”繁23条
规定： “基金公司应建妲科学的业绩考评制度，并将考核结果定期报送证监
会、魏黢邦帮巾霆久民镶孬。”第24条援定：“基金公司盛建立售惑摄告
制度，编制基众筹集、管理、使用的月报、季报信息，报送证监会、财政部
窝中因久爰镊器。基金公司每年痤囱鬓雩致部专题擐告瓣务毂支及疆、决葵撬
行情况，接受财政部的监督检凌。基金公司每年应向中国人民银行专题报告
霉贷款姿金瞧绽瘸特穗，接受中莓入＆镊雩亍豹魏督捡套。”
因此，进一步我国的投资糟保护基金是属于强制型下独立于证券般管机
梅整管豹霾予攀薪、妻缓控翻模式貔圣曼资者霖轳基金。
3．3我国投资者保护基金的治理结构
檄据《证券投资者保护基企管理办法》，中国证券投资者保护基盒公司
设立董事会。麓事会由9名董事组成。董事长由证监会推荐，报国务院批准。
蟊前，公司董搴会由8位董事组成，全部来自官方，其中4入来自证簸会方
面，丽来自央行、财政部的各商鹾人，分别是中国证般会机构部副主任兼风
险办_荛任陈共炎、财政都国际词副司长芮跃华、上海诞券交易所总经理助理
刘世安、中国证券登记结算交易公司总经理刘肃毅、央行货币政策司助理巡
视员张亚芬、中国证簸会视构酃综合处处长张小威、财政部国库司国债兑付
发行处处长孟围珍和央行会计司支付估算处处长李莲，董事长内陈共炎担任。
董事会为基金公司的决策机构，负责制定基本管理制度，决定内部管理机构
设置，任免高级管理人员，对纂金的筹嶷、管理和使用等重大搴项做出决定，
并行使基金公词章程规定的其他职权。
蘩搴会按攀召开例会。董搴长或三分之一以±斡蘩事联名提议珏重，可以
召开临时董事会会议。董事会会议由全体董事三分之二以上出席方可举行。
董事衾会议决议，由全体董事二分之一以上表决通过方为毒效。
3．中国投爨者保护基金运行情况
3．4我国投资者保护基金的资金筹集渠道及特点
3。4。1我国投资者保护基念的筹资渠遴
根据《证券投资者保护基金镣理办法》，我国证券投资者保护基金资金
主要霄以下几个来源：
一．中夹银行群贷款·
2004年1月，人民银行、财政部和证监会联合发布的《收购意见》谯一
定程度上可视为设巍存款保险和证游投资者保护基金的前奏。该意见规定，
按照“依法涛嫠、遥当浚魏”熬黎弱楚理箨数熬顿、托警缀藿爨及被激链鑫
融机构(不包括期货经纪公司和保险公司，简称为处理金融机构)中的个人债
券及客户证券交易结算资金问题。收购资金的来源主要是人民银行的再贷款；
具体_束诞：(1)牧购个入镑蓄存款灏客户涯券交爨缝算资金熬款项全部枣|套夹
政府负责：收购其德个人债券的资金由中央政府负责90％，其余10％由被处鬣
金融机构总部、分支机构、营业网点所在地省级政府分别负责筹集；(2)中央
政府受责筹集静收购资金由人民锻牙魇再贷款垫傍，承贷豢体由人民镶纾秘
篮管部门协商确定，入民鼹行垫错再贷款后国簸管部门行使该债券的受设税，
由金融机构的清算资产偿还，不足部分由今后建立的存款{5i}险和证券投资者
保护熬鑫偿还，仍不足的部分构成再贷款损失，由中央政廊承担；(3)地方政
府受费筹集麓l溅豹l|受购资金，翔缝方籍力确鬻困难，可淘入民镶行申请褥贷
款解决。
财政拨款和央杼的临时再贷款最终只能蹩辅助手段，翻家不会无限制的
毽戆谖券公司蒂来魏臻失。在羧癫诞券、耨孥诞券、鸯方淡券蓬续被关溺、
接管时，为防止投资者挤提保证众，央行不得不直接拿出15亿、14．5亿和
80亿褥贷款，而对这些已经关闭、撤消或行政接管的证券公司，再贷款获得
嫠还豹霹链佳不大，最终损失矮褥童蓬家承搀。这耪禺瑟今惹应该是不会霉
继续发生了。
：．申购冻结资金利息，
投资者保护基金的国断比较及启示
2005年2月。证监会和财政部联合发布《芙于在股票、可转债等诫券发
行中申购冻续爨金利息处理阚题的通知》，援定犍收赡冻结资众的刹崽痒为
证券投资者保护基金的来源之一。《通知》规定，为筹榘证券投资者保护基
金，公舞发行黢票、霹转债等诞券臻毒审魏拣续资金戆裂怠嚣全熬转到上海、
深圳证券交易所开立的存储专户，作为证券投资者保护基金的来源之一。证
券投资菇爨护蒸金设立之翦，上述款璞蘸主海、涤蛰l{委券交易掰及爨重上缀孛
央财政专户管理。
孛麴发霉冻结资金是瑟黢发行对，莰孛魏开始羁枣魏宠裁麓溺冻续在交
易所制定易行的新股申购资金专户中的资金。该期问为4个工作日，节假日
蹶廷，冻结翔翊按金融渡嚣堑拆蓿羁率诗算剩惑。考虑鹫耨黢牵购资金豹麓
模庞大，该笔利息相当可观。根据统计，2005年沪深A股市场总计有133家
公鼋遥行蘸资载再融资，薪毅IPO占7 98家。在总诗522．17亿元静A羧市
场融资总额中，新股IeO募集资金达到350亿元以上，占据融资总额的绝大
都癸。
疆融资年利息约一亿。再融资中，发行可转债和增发的利息收入波动可
能会院较大。豫了上市公司自身的公裁状况舞，发行徐格，发行规模、市场
状况，乃至同期是否有其他公司IPO都会极大的影响冻结资金的规模，进而
影响剥患收入水平。去年进行酌上市公司再融资中，冻结资金规模大酌可转
债项目利息收入可以达到数百万，丽一些生不逢时的增发项目，利息收入则
只有送区三、朗十万。如果今年再融资能够傈持去年的势头，一年内褥融资
项目产生的利息收入大致在l亿元左右。
兰．上海、深圳诞券交易所在风陵基金分别达到规定的上限后，交易经
手费的20％纳入基金。
潮．所有在中国境内注册的证券公司，按其营业收入的0．5-5％缴纳基金，
证券公司年缴款约为lO亿。《簧理办法》规定，所有的证券公司要按焚营业
收入的0．5％一5％缴纳基鑫，经茜管理、逡作水平差、风除较高的证券公司按较
高比例缴纳。按照中国v|芷券业协会公稚的2004年的数据，114家证券公司实
现营业收入约170亿元左右，如果取2．5％缴纳比例作为平均值，则每年证券
公司成岛证券投资者保护基金缴纳4．25亿元。即使这1 14家证券公霹均按
．最高比例缴纳，每年缴纳额也不过8．5亿元。如果算上未列入中国证券业协
3．中嘲投资者保护基金运行情况
会统计的其谴二三十家证券公司，估计全部证券公司每年最高缴款额可熊不
超过lO亿元。此外，考虑至q保护基金根据证券公司经营状况、风险状况分类
收款，经营差、风险高的证券公蠲缴纳比例高，而其营业收入基数较小：优质
诞券公司缴纳比例低，霹其营业收入基数大，这样总体来说，证券公司缴纳
熬金总额可能比上面测算的数值还要小。经营管理、运作水平较麓、风陵较
离鲍证券公司，疲当按较寒比例缴纳基众。各涯券公司豹具俸缴纳比例嬲基
鑫公司根据证券公司风险状况确定后，报证监会批准，并按年进行调整。证
券公司缴纳的基衾在其营业或本巾残支。
五．依法向宥关责任方追偿所得和从证券公词破产清算中受偿收入。
六．豳内努机构、缝织及个人靛撰戆。
七．其他合法收入。
{襞护基金懿其毯足顼来源筑模都难以确定。“依法国有关赛经方建绥联
得和从诫券公司破产清算中受偿收入”，是指证券公司j{}入结算后，从如售
诞券公司资产串获霉约收入。“颡内掺嘏秘、缀织及令入戆撰戆”，麸海燕
同类基金运作情况来看，机构主要是指财政部拨款，组织和个人粥赠很少见。
“其链会法收入”，圭要是撵基衾投资收益。
此外， 《管理办法》规定，必要对，经国务院批准，保护基金公司可以
发行馕券。这耱特殊续务藏殓势不是穰大，其戆还寒嚣，一是鏊金懿投资浚
蓣，二是经常性的收益，指经手赞缴纳、证券公司缴款等。不过《管理办法》
劳寒秘酸指塞发篌夔其体条{争是静么，笈馕豹鬟禳魏露确定等。
3。4．2我国投资老保护基金筹资渠道豹褥点
较之于证券投资者保护基金筹集戆嚣际逶话镟法，我国{蓬券投资者傺护
旗金的筹集主要商以下特点：
l。缣护基金“取之予紊场，翔之予枣绣”，筹集基鑫静嚣静是按照溺家
政策规定，在证券机构撤销、关闭和破产或被监管部门浆取行政接管，托管
经营等鬣裁往蓥管猎蕤辩，裸护债较久豹正当蔽益，逶掰维护{菝券市场稳定
运行。
投资者保护基金的国际比较及启示
2．设定会员机构缴费区间比例，按照经营管理和风险水平确定证券公司
蔟金缴费额，鸯剃于促il}证券公司加强内控制度建设，提赢风险防范毖力。
3．旗金筹鬃采取多种方式并行的模忒，同时根据市场变动情况加以调整，
保涯了蒸金来源的摆对稳定性蒡鞋灵活性。
3．S我国投资者保护基金赔偿撬剽
《办法》瓣基金懿遮矮终了滋下裁定：(1)涯券公司被擞镄、关溺裙羧
产或被诳监会实施行政接管、托管经营等强制性监管措施时，按照国家有关
政策裁定霹篌投久予戳偿谤。(2)麦处嚣汪券公司戴羧霭要蘩蠲基金豹，证
监会根据证券公司的风险状况制定风险处置方案，基金公司制定基金使用方
案，壤缀国务茨嚣乏准嚣，峦基众公司办疆发羧綦金弱翼俸事宣。公司篌雳基
金偿付{难券公司债权人质，取得相应的受偿权，依法参与证券公司的清算。
4．我国投资者保护基金面临的现实挑战
4．我国投资者保护基金面临的现实挑战
世界各国对投资者保护的诸项措施中，由于投资者保护基金一方面可以
通过补偿客户资产，化解证券公司破产风险，另一方面通过对成员公司财务信
息进行持续监控，及早防范和控制证券公司破产风险，具有增强投资者信心、
保障市场长期投资资金供给的积极作用，因而受到各国监管当局的重视。从我
国的实际情况来看，设立投资者保护基金，是投资者损失由政府“买单”转向
市场化运作的一大进步。当出现券商破产、关闭或撤销等情况时，投资者资产
因证券公司非法动用所遭受的损失可通过该基金获得一定的补偿，有利于证
券公司风险防范和处置长效机制的建立，为建立完善的券商市场化退出机制
打下基础。我国资本市场上，证券投资者保护基金尚属一种制度创新，从《证
券投资者保护基金管理办法》的制度设计上看，应该说它较好地借鉴了海外发
达国家的立法经验，并加以本土化的创新。但同时也应看到，目前我国关于投
资者保护基金的一系列基本的制度安排和政策设计还不是很清晰，其中的一
些重要问题还需要进一步探讨。
4．1纯政府化的治理结构可能导致效率缺失
我国投资者保护基金公司设立的董事会由9名董事组成。董事长由证监
会推荐，报国务院批准。此种治理显然是架构参考了美国的sIPC的架构，后者
的董事会由7位董事构成。但从目前的具体安排上看，两者的董事人员的组成
却有显著的不同。美国sIPC董事会的7位董事中，其中5位董事经参议院批
准由美国总统委任，在这5位董事中，3位来自证券行业，2位来自社会公众。
另外两位董事分别由美国财长和联邦储备委员会指派。董事会的主席和副主
席由总统从社会公众董事中进行任命。而我国投资者保护基金公司的企业登
记资料显示，该公司的董事会由8人组成，目前主要由中国证监会、央行、财
投资者保护基金的国际比较及启示
政部以及上证所、中国证券登记公司的8名人员组成公司董事会。两者的区
别在予：(1)美隧SIPC夔事会的成员为奄数，藤我国基金公司藿搴会的成员为
偶数。这种安排可能出予我国的体制和备方力量均衡的考虑，但可能带来票数
穗回出现议嚣不决豹隧壤。虽然按攫铡，如果票数楣圈，筵事长霹多投一票。
然而，从公司法理出发，藿事长只是董事会召集人和法定代表人，其表决权重
应与其键董事纛是。(2)美国公司董事会成员中有享圭会公众代表，董事会主寒
这一要职更由社会公众代表担任。而我豳目前来有此种安排，丽清一色地出自
政褒整饕部门。这霹熊楚枣手鏊蓠公司资本金交：全塞蠡致囊豹缘放，整帮忽貉
了将来基金的来源还有更多地依赖于会员缴费，这等于削弱了社会公众话语
较帮基金公司遮终戆狻立毪，弱瓣还霹魏滋生寻穗纛袄赣致褒，玉理。诧夕}奉来
三家以派出代表的方式参与基众公司运作，但目前的情况是，三家公司派驻的
藿事郝汪经调褰琢寒静壤褥。本来董事会残贯筏表各个蓬警部门戆羁懿帮意
见参与慕金公司管理，简这些人员调离原来机构以后，如何能够保证他们代表
三家兰管懿关鹣秘蔻实溪共圈黢管?
针对现有投资者保护基金公司治理可能导致的这些问题，本人认为应该
随着基金公司翻度豹完蒋，逐巅获治理结鞫上攒本改变蕤组成。其俸酌米说，
应该有以下几个方面：
一．建议赋予我萄证券投瓷者保护基金的辩偿执稃工作胃戳交给辨界的
权力。如果赔偿执行工作交给证券交易所等证券从业机构或其他私人机构，
这将可黻带来缀多好鲶，既可充分弱弼其毪梳构在投资者保护领域的主动往
和专业性，又可减轻{正券投资者保护基企工作的压力，馒之保持充分的弹性。
=．逐步增加我嚣证券投资者保护基金董攀会的池界代表和公众代表。
目前，我国证券投资者保护基金董事会全部由政府官员缌成，出现了鼹个缺
失；～是董事会缺乏迸券业界的代表。二是董搴会缺乏公众代寝。这与国际
上官员在董事会所占比例极低的国际通行做法不相符。从决定话语权的角度
看，由于保护熬金资本金完全嬲自政府，这种蘸事会绪构并无不妥。假这样
董事会楚少容易滋生以下四个闯题：繁一，我瓣证券投资考缳妒基金懿管理
者容易通过寻租进行关系赔偿和过多赌偿情况。第二，我国证游投资者保护
基金的运作丧失独立憔，完全噘命于政府，霹憩导致遮作效率低下。第三，
极容易忽视投资者的利益，破坏投资者的信心，导致无法真正实现成立证券
40
4．我国投资者保护基金面临的现实挑战
授资蒋保护基金酌裙衷，邵稳定诞券市场。第靼，无法调动证券姨监秘构的
积极性，导致我国诋券投资者保护基金的会赞收取、风险般控等工作难于开
展。豳此，我国证券投资者保护藻金董事会廒逐步增加两个代表性：+一魑证
券鼗器的代表毪。醚罄班嚣会爨缴费蕊占玩翻越来越裹，簸有越来越多豹证
券业界董事加入萱甫会。二是公众利益的代表性。证券投资者保护基金公司
董事会应该吸收投资者代表、律师等代表公众和』益的人士，从而便于有效发
挥各方瑟夔瑷投稳。
三．渐进完善我国证券投资者保护基金治理模式。在我国证券业发展的
初级阶段，由于证券市场还不成熟，各种法律法规还不完旃，我国证券投资
考缳轳纂金实行害煲薹事会模式；丕是毙较会毽，遴楚必要兹。毽夔着我鼹涯
券市场步入成熟输段，我国傈护基金的董事会逐步增加来翻业界的代表，毕
竟保护基金的资金照多地来自诚券从业机构。我国证券投资者保护基龛蘸事
会模式的终极目搽楚采瘸美国、答港等国家和缝区的混合蘩事会模式，帮董
事分羽来自证券行渡、社会公众和官员，那类董事都没有蠢据绝对多数。比
如，我国证券投资者保护基金公司董事会成员可以考虑由来自证监会、交易
所、财政部、人民银行、证券故协会和一般公众组成。这种安排可使诞券投
资者保护基金公司豹工季车霹强每致麝帮门整鬻工释戮及两个交易掰豹实簖管
理工作联系起来，保证了该公司的顺利运行。
嬲．我国可以吸收美国以及熊他发达国家的做法，建立一些外部治理机
裁，翔奖藤瓤裁，皴聚撼发挪溺僚证金、内幕交荔、窿家豹疆籍臻终等违短
和高风险行为。
4。2政府买擎外熬资金来源较少照不稳定
●
照然我国证券僳护基金有较广泛的资金来源规定，但本人认为除去政府
买擎终豹基金收入仍l基较少，纛不稳定。瑷灾壤况是：(1)缀据现实情甓的溅
算，2004年《管溅办法》第12祭所规定的前三项牧入来源仅20多亿元。丽
自成立以来，证券保护基金为处鼹风险券商已用去了将近300亿元款项。相对
丽富，证券保护基金的这20多钇收入来源确熨太少。(z)溅券市场波动删烈，
一基市场又出现骶遴，一都分雾裔传统韭务收入下滑，自营、委托理舞手等娩务
投资者保护基金的国际比较及启示
已陷予停顿，生计困难的券商显然无力慰额缴纳遮笔资灸。《管理办法》里规
定证券公司“按照营业收入的一定比例预先提取”。这意味着在年终绫算时
就必须根据其审计后的实际收入多退少补。不过，如果证券公司营业收入出现
负值，这撵鲍券囊还西蟾保护基金公司是否要返逐其已缴款的阀题。如粜是这
样，可能会与“经营管理、运作水平较麓、风陵较高的证券公司，应当按较高
比恻缴缨基金”的媲定糨矛蜃。(3)虽然医务院绘投资豢保护基金礁定T 680
亿元的额度，央行将垫付这部分资金，假这些垫付资金从性质上看，它怒证券
投资考爨护基愈公司的爨款，遮笔债务褥导致蒸金公裁瑟螨以爨有资产偿还
的问题。(4)证券投资者保护基金公司珂以通过发债来募集资金，但是同样存
在褪盛债券餐叛偿谤黔翊题。戴夕}，我黧嚣蔻黠予基金憨董爨{爨没骞一令痰定，
而国外这种投资者保护基金会大多设定资金量的上限，费用的祗收要持续多
少年等。这些农嚣蘸黪《证券投资者缳护基金篱理办法》孛逛浚骞提及。
本人认为如果要解决上面可能的问题，除了要有效的扩展资金来源途径
箨，嚣为重要戆设立零季学有效豹会费撩立方式，吴钵懿方式本入认为丽麓有
以下几种：
1．我国涯券投资誊徐护墓鑫会费。一般登弊各鏊靛缴费方式主要青两种：
一是按某个指标收取一定比例的会费；二是根据需要收取固定数额的会费。
我国蜀戳采取萼冬两释方法结合，在证券市场耩：较稳定稳霹候蔽取固定数额静
会费；在证券市场比较不太稳定时，根据证券公司风险程度不同收取不同的
会费。我国确定毂取会赞的数额和院铡戳
既保证有足够的赔偿基金，同时也不能加熏证券公司的负担为原则。需
要注意，固定数额会费辩掰有证券公司都一样酌，翔采仅仅实行这一种缴费
方式，可能引发道德风险，因此我国同时需要实行有麓别的比例费率，证券
投资者保护基金可戳檄据自己对证券公司的评估和调煮，认为其风险控锚氛
资产负债状况、清偿能力和盈利能力都较为理想时，可收取较低的费搴，反
之就收取较高的费率。
2．设立我阑证券投资者保护基金最大规模釉最小规模。根据翦文的分橱，
我们知道许多瀚家对傈护基金规定一个最大规模和最小规模，当证券市场较
为稳定基金支出较少时，保护基金就会达到最大规模，此}}重保护基金公司裁
会停止征收会员会费。同时，如果证券市场较为不太稳定基金支出较多时，
4，我国投资者保护基金面临的现实挑战
保护基金就会达到晟小规模以下，此时保护基金公司就可以其他方式扩大保
护基金规模，比如德国的特别会费，以及澳大利亚紧急借款等。我国保护基
金公司可以参考这个做法，结合我国证券市场发展情况、投资者承受能力等
因素，制订一个我国保护基金的一个最大规模和最小规模，报证监会批准后
开始执行。当然这两个规模是随着我国证券市场的发展而变化的。
从我国现在的情况来看，已经明确的是，目前投资者保护基金的主要来源
是公开发行股票、可转债等证券发行时申购冻结资金的利息、基础货币以及
财政资金。可以看到，在资金来源构成中，新股申购冻结利差资金、问题券商
处置所剩下的资产、央行再贷款和财政拨款占了其中的主要部分，这其从我国
的实际情况来看，在目前可以通过以下4个方面的举措来拓宽投资者基金的来
源渠道：
(1)加大对违规方的处罚，将罚款收入缴存到投资者保护基金。
(2)从印花税收入中拨付部分资金作为投资者保护基金的启动资金。
(3)从上市公司的募集资金中按比例征收一定的费用。为了保证上市公
司自身的利益，该项费用可以只在上市公司首次公开发行股票时收取，上市后
再融资时就不再收取。
(4)证券公司每年交纳一定的费用作为投资者保护基金的来源。
4．3基金赔偿对象、限额及程序急需细化
我国新近出台的《证券投资者保护基金管理办法》虽然对我国保护基金
的赔偿机制作了一些规定，但总的来看，显得较为粗略，没有对保护基金赔
偿对象、赔偿限额和比例、赔偿范围等做出明确的规定。因此，我国应参考
海外的做法来制定一个较为完善的赔偿机制。一个良好的赔偿机制不仅要能
够保护中小投资者的利益、坚定市场信心和避免风险扩大，同时还要能够激
励证券从业机构公司提高风险管理水平，也要激励投资者根据证券从业机构
的经营管理水平择优弃劣，从而保证证券市场的健康发展。
分析上一章对我国证券投资者保护基金赔偿的相关规定：在证券公司被
撤销、关闭和破产或被证监会实施行政接管、托管经营等强制性监管措施时，
基金赔付的范围为个人债权和客户证券交易结算资金，投资者在证券投资活
投资者保护基金的国际比较及启示
动中因证券市场波动或投资产品价值本身发生变化所导致的损失，不属于赔
付的范围。具体来说，本人认为可能出现阻下几种问题：(1)在赔付的对象上，
机构投资者被排除在基金赔付的范围之外，但与券商倒闭密切相关的股东、董
事、经理等过失方也属于个人，在此并未排除在受偿对象之外，这显然有失公
平并且很容易诱发道德风险。(2)在赔付的额度上，对客户保证金lO万元(含
10万元)以下的个人债权进行全额收购；超过10万元的个人债权，超过部分九
折收购。这一偿付标准被普遍认为过高，而且没有上限的规定，特别是针对本
应由个人承担风险的委托理财等个人债权进行偿付，很容易诱发道德风险。(3)
在投资者索赔的程序上仍旧没有具体的规定。
为了改变基金在赔偿方面可能出现的这些问题，本人认为在基金赔偿对
象、赔偿限额等都应该具体设定一些措施，具体的来说可能应该有以下几个
方面：
1．我国证券投资者保护基金赔偿层次的安排。建立保护基金的主要目的
是稳定资本市场投资者信心，但保护基金并不能完全避免资本市场的崩溃。
要保证投资者信心不会突然之间全然崩溃，稳定资本市场的各项机制要周密
安排，密切配合，形成一个合理的层次。第一层次是证券监管当局应将出现
风险的券商所代理的客户账户转移到监管当局设立的特别清算账户中，避免
券商做小委托理财账户的亏损，做大挪用客户保证金的行为。第二层次是监管
当局在条件适宜时应该促使券商建立专门的缓冲基金账户．作为投资者赔偿
的备付金。第三层次才是动用证券投资者保护基金本身。
2．具体设定证券投资者保护基金赔偿对象。中国证券投资者保护基金应
优先考虑沪深股市流通股中小股东、基金持有人以及期货、信托和期权产品
投资者的利益。我们可以借鉴美国等国家的做法，将和券商倒闭密切相关的股
东、董事、经理等过失方排除在受偿对象之外，以降低道德风险。此外，还应
该将非流通股股东全体排除在投资补偿者之外。
3．针对证券投资者分别设立保护基金赔偿限额。各国证券证券投资者保
护基金赔偿限额大概是各国人均GDP的3倍左右。按照此办法，我国补偿限
额为3万元。考虑目前我国居民收入水平较低，风险承受能力较差，应适当
提高限额。根据有关统计，我国投资额lO万元以下多是小投资者。承受风险
能力较弱，而10万元以上多是大额投资者，承受风险较强。因此，我国证券
4．我国投资者保护基金面临的现实挑战
投资喾保护基金公弼应对10万元戳下静投资嚣进行100％翡结偻，丽对lO万
元以上的大额投资糟设立70％一80％左右的补偿，并设定一定的赔偿限额，
比如50万元。实行限额赔偿既可以这样可以减少我国证券投资者保护基众公
司承受豹逆淘选择强陵，又毒便懋霹袈多豹授瓷者褥羁醛绥。
4．我国证券投资者保护基金的赔偿范围。我国证券投资者保护基金的赔
偿范围可以进行两步拓展：首先怒证券机构遇出赔偿。当证券公司因出现支
毒季危攘装裁象绘投资者熬有徐谖券造成载损失辩，谨券援姿者绦护基金绘投
资者撼供赔偿。当然投资人因市场波动所遭受的损失则不予保险。这个赔偿
范围憋极其狭窄的，基本是一种证券机构退出保障，不能嶷正保护证券公司
免予怒撬。因姥，强辩枧成熬的壤嚣下，我嚣及馨重拓震我黧涯券授资者僚妒
基金绦护韵范围，如果时机和法律允许，可戬实行对证券机构迸行融资救助。
其次，证券机构经营赔偿。当证券机构及其职正在经营中阂过失、欺诈、偷
窃、镶误的投资建议等给投资者造成的损失拜尊，证券投资者保护基金绘投资
者掇供魏嫠。
5．增加基金赔付程序的规寇。设定严格的申诉时限和赌付程序设定赔偿
的申诉时限，对于逾期的不予受理。按照国际经验，可将申谣时限设定为6月。
弱辩簧设定台毽俊捷鹣偿耱疆净叛方便授资纛，提高薅嫠鍪众豹运箨效率。
4．4防范保护基金保出“道德风险’’
投资者保护基众的设立虽然能够有效地稳定证券市场和维护投资者的合
法权靛，但也不可避免地带来了一定的道德风险。具体来说主要表现在两方面
一方甏是有可能诱发部分券囊簌攀更多懿离疑黢活动。在“交了超瑟鸯蒸金
买单，不用担心其能阏题”韵认识下，券商有了长期买单者的预期，为了解决自
身的流动性问题，可能发生种种造规行为，从而出现道德风险。另一方面，对于
中小投资者来说，甄然已经有保护纂金存在，那么孛小投资赣便不会担，◇“赢
了害蠲雅了钱”的情况，扶雨放奔了对券商的逸择校。市场～基放弃了这种权
利，券商出现违规行为的情况就会越来越多，不利于券商的优胜劣汰。
因此，要使投资嚣保护基金熊够真正有效她傈护二级市场的中小投资嚣，
还嚣要采取多方瑟鬻套捂施。蓄宠，要淘投资蠹缓确赔偿兑现帮结偿限额。要
投资者保护基金的国际比较及启示
向投资蒲明确，即使有了投资者保护基金，投资者损失也不一定能得到全额赔
{寸，投资者仍有楣当部分的“自保义务”。因此在选择券商时就必须仔缨权德。
一些存在经营风险的券商将面临客户流失的危机，这将有力地促进券商规范
运传。其次，必须认真处理滔题券商并逡究主要警事人的责任，这样菇。黢达到
惩戒的目的。最后，要建立有效的券商肛L险管理和预警体系，及时预防和化解
各类风险将损失减到最少。
通过这些配套措施，投资者保护基众才不至于流于形式，投资者对市场才
套信心，券囊蠢‘鸯出路，涯券市场才能雯健瘫建发震。
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厝记
后记
在本论文酌碍作过程中，我发现，相对于国外证券投资者保护基金而言，
园内证券投资者保护处予缀不成熟的阶段，各方霭的配套制度制定也不尽完
蘅，由予国内保护基金成立的时闽比较缎，国内收集的资瓣比较少，代鬏性
墩不足，可能直接造成文章最后一章的霉作出现阂难。
下面谈谈本论文的不足：一是本文只是重点选取了有代表性的十多个国
家和地区的证券投资者缳护基金遴行比较研究，疆北在取誊孝范慰方面还存在
硒限；二是本文没有对诫券投资者保护慕金特别驻要的赞率和监管问题谶行
垒蟊碍}巍，这是下一步班究方爨；三是本文对谖券投资袭保护基金若干阏蘧
都没有作深入研究，内容比较肤浅。
投资者保护基金的尉际比鞍及嫡示
致谢
党鞭{菝蓊，嚣两热梭，转鼹溺秀霉擎裁浚遵去了，裁农懿瑟矮±华犍，
释羹耨路上毅豹社念工终岗位。过去的赢点滚滚一起涌上，妇扶，别骞～褥滋
味在心头。
蓠兜，要薅澍鞭南瓣经大学为我粕繁寒髂良转抟掌麓辉竣，滚簿鲢攀来
氛嗣，以及众多的鼹师漩友。特别是簧衷心感谢多年来谮南财经大学金融系
的基僚避烬对我舱教磐壤莠积凝韵。旋菠三霉瀚学习避毽巾，您髓致敬不锈
兹教滋耧亲切豹关悔一蹇终我袋长，壤筏款专效毽沦零平逐步挺裹，实黢工
终魏力逐步壤谥。餐魏雏会，氯囊您鬟表示深涿魏{奏}意黎豢褒翡数意。
猩这里我最需爱感谢的是我的导师赵静梅数授。赵老师不但教我明白了
怎么徽入，丽羹毯酌豢离入辏窝蕊覆潆深遣影蛹了我。在撰霉论文熬过稷率，
赵老掰在写作方法和技巧，论文选题、写{誊秘碜改，文献资料静收集釉选取
等方瓣绦予了辩。昏缨致鹣撂导，经褥零选题糍够懿鬻、鬏澍豹宠成，替舞豹
教诲使我对亥4铭记在心。
我豹逶文翁译溺老薅龟绘了筏禳丈熬帮黪，霞我受鼗嚣浅，我遣衷心建
感谢您在百忙中撮出时间阋读我的论文。
裁瞧菲常感谢器参考资辩韵作者，铯稻翡疆究畿暴怒本文簸研究掇供了
蠡好辩豢耱，鞋及进行遴一步疆究懿鹫谂基獭。
敲滔，我褒螫感谢我静象入，为我提莰了最大豹支持，缆我褥缓濒剃了
完成了学业和论文霹作。
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《浅析我国中小企业担保体《海峡两岸金融
蠡》受摹与发袋裹缀
开讨会论义集》
2 《浅辑交荔辑公霹诧趋势对《财经舞》
我国的启示》
3 《中国衾融F|R指标浅析》《商场现代化》
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