苏州大学
硕士学位论文
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究
姓名：言斌
申请学位级别：硕士
专业：金融学
指导教师：贝政新
20080401
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究摘要
摘要
随着社会经济的发展，高科技产业在一国经济中的地位变得越来越重要，逐渐成
为了国家经济的支柱产业，因而各国都在积极地推动和发展本国的高科技产业。高科
技产业是高风险、高投入、高收益的产业，它的发展速度受制于该国金融体系对其的
资本支持程度，因此研究何种金融体系更有利于高科技产业化融资是有重要意义的。
本文从日本银行主导型金融体系出发，分析了日本高科技产业的发展水平和特
点，并在此基础上分别从银行中介和证券市场两个方面，分析了金融改革前日本高科
技产业融资结构。进而文章分析了金融改革后金融体系的演进对日本高科技产业化融
资水平的影响。从而得出，日本银行主导型金融体系在向混合型金融体系演进的过程
中，能够更好地向日本高科技产业提供资金支持，并促进高科技产业的发展。最后，
受日本金融体系的演进有利于高科技产业化融资的启发，从金融体系角度考虑，对我
国如何改善高科技产业化融资效率提出了一些有益的意见和建议。
关键词：银行主导型金融体系，银行中介，证券市场，高科技产业化，融资
作者：言斌
指导老师：贝政新
Research on the Financial Issues ofJapan’S High—tech
Industrialization under the Bank-based Financial System Abstract
Research on the F i nanc i a I I ssues of Japan’S
H i gh—tech I ndust r i a I i zat i On unde r the Bank-based
tF-Ii nanc iI a Il System
Abstract
With the development of the society,the high—tech industries have become more and
more important in the economy，and gradually become pillar industries in a country．
Therefore every country is actively promoting the development of high-tech industries．
High—tech industry is a high-risk，high—investment，high—yield industry，of which the pace
of development is subjected to the support of capital from the financial system．So the
research on that what financial system can make the financing of the industrialization of
the high-tech more convenient is very important．
First，the paper analyzed the development level and characteristics of the high-tech
industries in Japan，and also analyzed its financing structure before the financial reform．
Then the paper analyzed the influence of the evolution in the financial system on financing
levels of Japan’S high-tech industries．After the analysis，it made a conclusion that the
evolutional process，from the bank-based to the hybrjd financial system,could provide
financial support to the high-tech industries better，and also promoted the development of
the high-tech industries．Finally，with the inspiration from the point that the evolution of
the Japan’S financial system was conducive to the financing of the high—tech
industrialization，the paper put forward some useful comments．and suggestions on the way
to improve the financing efficiency of the hi．gh-tech industrialization in China．
Keywords：bank-based financial system,bank intermediary，securities market，
11igh—tech industrialization，financing
Ⅱ
Written by Yah Bin
Supervised by Bei Zhengxin
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期：2 1叁：!：尘
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第一章导论
第一章导论
第一节选题背景与意义
第二次世界大战以后，日本经济经过短暂的恢复，很快进入了高速增长时期。从
1955年至70年代初，日本经济的年平均增长率创下了超过10％的高纪录1。随后的
石油危机，给日本的高速增长画上了句号，日本经济步入了稳定增长期。然而在90
．年代初期，日本的泡沫经济突然崩溃，陷入了十几年的长期萧条，2002年以来日本
的经济才挣脱了长期萧条。虽然日本经济发生一个较大的起伏，但其仍然是经济强国
之一。在经济不断的发展和产业结构不断的优化升级中，日本的高科技产业取得了飞
速地发展，尤其是80年代以后，其高科技产业的规模和水平超过了西欧，成为仅次
于美国的第二大高科技产业国。
高科技产业不同于传统产业，它是一个高风险、高投入、高收益、高技术、高附
加性和高参与性的产业，而且在它发展的不同阶段还有不同的特征。其中，高科技产
业对资金的需求远高于传统产业，而且需要分阶段的融资，越到后期对资金的需求量
越大。由此可见，高科技产业的发展离不开大量资金的支持，而不同阶段的资金支持
程度直接影响着高科技产业的发展。对高科技产业的资金支持又与不同金融体系下的
融资方式有着密不可分的关系。Allen&Gale(2000)把金融系统划分为两种类型：
银行主导型和市场主导型，并指出日本、德国、法国是具有银行主导型金融体系的典
型国家，而美国、英国是具有市场主导型金融体系的典型国家2。在银行主导型金融
体系下，高科技产业主要以银行融资为主，而在市场主导型金融体系下，又是以资本
市场融资为主，这种不同体系下不同的融资方式对高科技产业的发展也是有不同影响
的。纵观第一、二次产业革命，我们可以发现市场主导型金融体系(如英国和美国)，
比银行主导型金融体系(如德国和日本)在发展新兴产业上更成功，适合处于产业生
命周期初期的产业发展：而日本和德国似乎更擅长于学习和推广成熟技术产业，银行
主导型金融体系更有利于成熟产业的发展3。这样就出现了值得研究的两个问题，一
1桥本寿郎、长谷川信、宫岛英昭著，戴晓芙译，‘现代日本经济》，上海财经大学出版社，第49页。
2富兰克林．艾伦、道格拉斯·盖尔，‘比较金融系统》，中国人民大学出版社2002年版，第24-32 。
3吴晓求等，‘市场主导与银行主导金融体系在中国的一种比较研究》，中国人民大学出版社2006版，第68页。
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第一章导论
是在不同的金融体系下如何弥补对高科技产业融资支持的缺陷；二是更有利于高科技
产业融资的金融体系是怎样的一种模式。其实各国金融体系在实践过程中的不断发展
已经给了我们一些启示，具有市场主导型金融体系国家在不断发展金融中介机构，而
具有银行主导型的国家有的已经具备了非常发达的资本市场，其他国家也在大力发展
资本市场。不同的金融体系正在相互间地模仿、学习，以期弥补自身的缺陷，而这种
融合的趋势正是在形成一种更有利于高科技产业融资的金融体系。
本文以日本高科技产业化融资作为研究主题，从银行主导型金融体系出发，研究
了日本高科技产业化的融资结构和变化趋势，从而提出在银行主导型金融体系下应通
过金融创新和调整金融结构来促进高科技产业化的融资，推动高科技产业的发展，并
在此基础上得出了改善我国高科技产业化融资的一些意见和建议。
第二节概念界定
一、高科技、高科技产业与高科技产业化
高科技，又称高技术、高新技术，这一概念源于美国文献。高科技，迄今尚无严
格的定义，是尖端技术和新兴技术概念的综合，指那些对一国经济、军事有重大影响，
具有较大的社会、经济价值并能形成产品或产业的尖端技术和新兴技术。尖端技术是
对技术的位置排列概念，是指技术体系结构中处于顶端最前沿的部分；新兴技术是对
技术的时间排列概念．是指出现时间较短并对传统技术有新的本质特征内涵的技术。
高科技是一个相对概念，即过去的高科技，如今成为了常规技术，今天的高科技，经
过几十年的发展也将成为常规技术。当今人们所说的高科技，就其种类划分，主要包
括信息技术、新能源技术、新材料技术、生物技术、海洋技术和空间技术等技术领域
的技术群体。这些技术都具有高智力密集、高投入、高风险、高附加值、高效益的特
点，因此称为高科技。
高科技产业，是由于高科技的应用及其产品市场的开拓而形成的科技含量不断提
高、附加值不断提高，劳动生产率不断提高，且远远高于传统产业的新兴产业。在
80年代之前，国外关于高科技产业这一名称叫法较多。欧美一般称研究与开发((R&D)
密集型产业；日本多称知识密集型产业，有时也称R&D密集型产业；韩国则称为尖端
技术产业。在本文中，我们统一称之为高科技产业。
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第一章导论
各国对于高科技产业的概念内涵和划分方法也不完全相同。在美国，经常采用两
种指标界定高科技产业：一是产品研究与开发费用在销售额或增加值中所占的比重，
即研究与开发程度：二是科技人员占全部职工的比重。研究与开发情况反映了产品和
技术变化以及产业的技术含量，科技人员占全部职工的比重在不同的产业部门是不同
的。美国高科技产业通常指依靠先进的科学技术知识的生产部门，主要包括信息技术、
生物技术和新材料三大部门。在日本，常采用工业增长率情况来界定高科技产业。日
本把经济增长快，广泛扩散技术和新出现的技术运用到的产业称高技术产业，主要包
括微处理器、信息技术与通讯设备、软件、复合材料技术与新材料技术、机器人和生
物技术。在英国，高科技产业被界定为新信息技术、生物技术和许多位于科学和技术
进步前沿的其他技术产业群。
虽然一些国家对高科技产业的定义不同，但许多国家推崇世界经济合作与发展组
织的定义。1994年，经合组织对其lO个成员国的22个产业部门的研究开发经费占
销售额的比重作了研究，根据产业研究开发费用密集度对高科技产业进行了定义：研
究开发经费占销售额比重超过7．1％的产业称为高科技产业；超过2．7％，低于7．1％的
为中技术产业；2．7％以下的为低技术产业4。高科技产业主要有4个：电子和通信设
备、航空航天、计算机和办公机械、制药业。
高科技产业化是指高科技研究开发所形成的成果与其他生产要素相结合，转化为
现实生产力并实现规模生产，从而形成高科技产业的过程，它以高科技成果为起点，
以市场为终点，经过技术开发、产业开发、生产能力开发和市场开发等，使科研商品
化、市场化。高科技产业化各阶段相互联系、相互依存，是一个依次推进的过程，使
高科技不断由产业点向产业链，进而向产业群延伸扩展。
二、高科技产业的发展阶段及其特征
(一)高科技产业发展阶段划分
在高科技产业发展过程中，可以根据分类标志将高科技产业划分为多个发展．阶
段，借以分析不同阶段的高科技产业发展特点。而且从高科技产业化融资角度来讲，
高科技产业发展阶段的划分有助于研究适合不同阶段高科技产业的融资方式。
不同的学者根据不同的划分理论，采用不同的分类标志和分类方法进行划分。美
4王玉春，‘高新技术产业的资本保障战略研究》，合肥工业大学出版社2005年版，第2页．
3
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第一章导论
国管理思想家伊查克·麦迪思把企业的生命周期比作人的成长与老化，把企业生命周
期细分为孕育期、婴儿期、学步期、青春期、稳定期和贵族期。有人根据这种划分，
把企业集合—产业的发展阶段也分为这么几个阶段。这里将高科技产业发展过程分成
三个阶段：研究开发阶段，产业化阶段和规模化阶段。其中研究开发阶段为种子期
(seed stage)；产业化阶段包括创业期(start—up stage)、成长期(grow—up stage)；
规模化阶段为成熟期(mature stage)。
(二)高科技产业的特征
高科技产业是以高科技为依托的现代产业。它源于高科技的转化，并依赖于风险
投资机制、高水平的制造工艺和现代化的经营管理，由此生产出附加值高和市场竞争
力强的高科技产品。与传统产业相比，它具有如下一些特征：
1．高科技产业的高风险性
一高科技产业的高风险主要来源于技术风险、商业风险和经营管理风险三个方面。
首先，高科技产业的技术风险是由利用高科技开发新产品过程中存在的不确定性所导
／
致的。一般说来，高科技产业化的过程是一个探索开发新产品的过程，而这种高度的
探索性使得开发新产品能否成功具有很大的不确定性。人们常常看到，高科技产业的
开发成功率是很低的。加之，高科技产品开发技术发展速度非常快，其产品开发的技
术生命周期很短，时常出现这样的情形：一项经过潜心研究很久的新技术，转眼间就
被更新的技术所取代。其次，高科技产业的风险源自于由产品的创新性而带来的商业
风险。这类商业风险存在于高科技产业开发中，使其不同于一般性的商业风险。因为
一般性商业风险主要产生于经营管理决策或商业机会的变化，而高科技产业中的这种
商业风险，则是由于开发出来的新产品不为消费者所接受，或者投入市场以后又被其
他同类产品所取代。高科技产业开发中的这类特殊的商业风险往往会导致其原有投资
无法收回，而一般性商业风险往往只表现出商业利润的减少。最后，高科技产业的风
险还来源于管理的复杂性而带来的经营管理风险。高科技产业的知识密集度很高，这
决定了对高科技产业的经营管理特点更为复杂。若不能针对高科技产业的经营管理特
点对其加以有效的经营管理，则企业夭折的可能性较大。一般说来，高科技企业管理
风险包括资金不足、回收期过长、管理乏力、人才流失、管理失败等风险。
2．高科技产业的高投入性
4
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第一章导论
高科技产业属于资本密集型产业，它的建立和发展需要雄厚的资金作后盾。因而
高科技能否迅速地与经济相结合，形成现实的生产力，其重要的物质前提条件就是资
本的投入。而且在高科技应用和转化过程中，科研、开发、产业化三个过程的投入比
例大约为1：10：100。这表明，在高科技产业化过程中，越到后期资本投入越大。
高科技产业的高资本需求主要表现在以下几方面：首先，由于高科技本身虽然是无形
投入，但这种无形投入的市场价值很高，因为作为知识形态的高科技，其价值并不是
社会平均劳动消耗决定的，而是由市场需求决定的。所以，我们常常看到一项专利的
市场价达几十万到上亿元不等。作为高科技企业来讲，这笔无形资产的形成往往是由
巨额资本投入和交易成本所集成的。第二，高科技产品开发需要大量高素质的科技人
员，其人力成本与一般企业相比，无疑是十分高昂的。第三，高科技企业需要建立一
个高效率的市场营销体系，与一般企业相比，这方面的费用是要昂贵的多的，特别是
为了让消费者了解产品用途及性能等，常常需要花巨额的广告费用。最后，由于高科
技产业化的风险很大，项目常常中途夭折，导致原有的投资无法收回，这也无疑加大
了高科技企业对资本的需要量。
3．高科技产业的高收益性
由于高科技产业化能够带来高附加值和高创造性，所以从事高科技研发的企业一
旦获得成功，其收益将远远高于一般企业。首先，高科技产业的这种收益来自于由高
风险投资带来的高风险收益。就通常情况来说，收益率的大小是与投资风险的大小成
正比，风险越大，则预期投资收益率越高，反之亦然。如前所述，高科技产业是高风
险的产业，回收这种高风险的投资，其期望收益率必定很高。其次，高科技产业的高
收益来源于由垄断而带来的超额垄断利润。高科技产业化的成功意味着该企业可以享
受一段时间的垄断利润，直到其他企业的模仿、再创新之后，才能参与分享前者的利
润。其三，高科技产业的高收益也来源于政府的扶持。因为高科技产业具有高度渗透
性，它的发展能够带动大批相关产业的发展，会提高国家的综合竞争力与军事能力，
会提高民族素质等等。所以，政府通常会通过政府信贷担保、财政补贴、税收优惠等
途径支持高科技产业化的发展，而政府的这些支持政策无疑会给高科技企业带来一个
额外的利润。’
4．高科技产业的高更新换代速度
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第一章导论
一般来说，我们把从产品研制到投入市场，再到被市场淘汰而退出市场所经历的
时间，称为产品的生命周期。与一般产品相比，高科技产品的生命周期特别短，其产
品更新换代的速度非常快。由于高科技产业是建立在科学技术基础上的，而现代科技
技术的更新速度日新月异。人们通常以“知识爆炸”来夸张地描述当今科技技术的发
展变化。现代科技成果不断涌现，旧的观点、理论迅速被新的观点、理论所代替，而
旧的材料、工艺和产品也被新的材料、工艺和产品迅速取代。建立在这种以空前变化
速度基础上高科技产品，其更新换代的速度是非常高的。以微电子技术中的微型计算
机为例，目前的微机与第一代计算机相比，它的体积缩小了30万倍，而计算速度却
提高了10000倍，其更新速度平均是一年一次。
三、融资与高科技产业化融资
融资是指企业向企业外部有关单位或个人以及从企业内部筹措和集中生产经营
所需资金的活动。
根据不同的标准进行分类，可以得到不同类型的企业融资方式。如：按照融资过
程中资金来源的不同方向，可以把企业融资方式分为内源融资(Internal Finance，
是企业创办过程中原始资本积累和运行过程中剩余价值的资本化，即财务上的自有资
本及权益)和外源融资(External Finance，是企业通过一定方式向企业之外的其他经
济主体筹集资金，包括发行股票和企业债券、向银行借款)；而按照融资过程中资金
运动的不同渠道，则可以把企业融资方式分为直接融资(Direct Finance，就是企业
通过发行股票或债券方式直接进入证券市场筹集资金)和间接融资(Indirect
Finance，就是企业以金融机构作为媒介来筹集资金，如向银行借款，从而间接向资
本盈余者筹资)；按照融资过程中形成的不同资金产权关系，可以把企业融资方式分
为股权融资和债权融资；按照融资的具体形式，可以把企业
融资方式分为：银行贷款、证券投资融资、财政资金融资、以及个人和社会集资等等。
高科技产业化融资，是指在高科技产业发展过程中，高科技企业通过各种融资渠
道筹集所需资金的经济活动。
四、高科技产业各发展阶段融资方式
企业的融资方式是多种多样的，各个企业应根据企业所处的发展阶段和资金的需
求状况，决定采用何种融资方式。高科技企业从创办到成熟大体可分为种子期、创业
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第一章导论
期、成长期和成熟期四个阶段，不同发展阶段的资金需求性质是不同的，所需资金也
是由不同的融资渠道提供的。因此，只有选择与高科技企业所处的发展阶段相匹配的
融资方式，才可能最大范围地争取满足企业发展需要的资金。
(一)种子期的融资方式
在种子期高科技企业吸引外部投资相对较难。但此阶段一般项目的资金需求量相
对较小。一般来说，投资者在所研究开发阶段投入资金非常谨慎，而且金额不高，因
为他们必须关注行业的最新发展动向，等确实证明该产业或产品具有客观的投资回报
时，才会大胆地将大量资金投入企业，如在美国，成熟的风险投资者仅将其5％的资
本投入研究开发阶段，而且目的在于取得所关注行业的最新发展动向，而非直接获利。
因此，这一时期的融资方式应该选择政府财政资金或企业无偿捐助，以及创业者自己
的资金，他们所提供的资金能够适应种子期周期长、无直接回报的特点。且政府机构
为鼓励缺乏研发基金的中小企业和缺乏资金的高科技个人发明创造，设立了孵化器，
专项财政基金和其他形式的资金。由于投资风险太高，规范的创业投资机构很少涉足
，
这一阶段。
(二)创业期的融资方式
高科技企业进入创业阶段时已掌握了新产品的样品、样机或较为完善的生产工艺
和生产方案，但还需在许多方面进行改进，尤其需要在与市场相结合的过程中加以完
善，使新产品成为市场乐于接受的定型产品，为工业化生产和应用作好准备。这一阶
段的资金主要用于形成生产能力和开拓市场。由于需要的资金较大，约是种子期所需
资金的10倍以上，而且企业没有以往的经营记录，投资风险仍然比较大，约有30％
的高科技企业在创业阶段破产，因此，高科技企业从以稳健经营著称的银行那里取得
贷款的可能性很小，更不可能从资本市场上直接融资，只能依靠风险投资。风险投资
基金或风险投资公司将以战略伙伴或以控股者的身份进入高科技企业。对高科技企业
而言。风险投资基金或风险投资公司的介入，能为企业提供资金、管理等方面的支持，
从而降低创业期所带来的风险，并使企业获得明显的成长。对风险投资基金或风险投
资公司来说，创业期风险更高，而一旦投资成功，将可以获得高额利润，资本收益通
常达每年35％。50％。
(三)成长期的融资方式
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第一章导论
在成长期，企业的新产品己进入市场并不断推广，发展前景比较明朗，发展潜力
也已初步显现。这一阶段风险有所下降，资金需求量较前两个时期有了大幅度的提高。
要在短时间内获得大量的资金，以便迅速组织生产，抢占市场。这一时期的特点决定
了高科技企业的资金来源主要有以下三个渠道：一是选择风险投资公司的后续投资。
这将是处于成长期的高科技企业最主要的融资渠道。二是选择商业银行的风险贷款。
三是选择将高科技企业上市，通过二板市场从资本市场上直接融资。
(四)成熟期的融资方式
成熟期主要是指技术开发成功并且市场需求迅速扩大时进行大规模生产的阶段。
该时期的风险降为最小，企业已开始大量盈利，资金需求量达到自种子期以来的最高
水平。此时，为适应市场需求情况，企业必须进行大批量的生产，要求购置更多的设
备、材料，还需扩建厂房，招聘员工，资金需求量极大。此时高科技企业可争取在国
内外的资本市场上市，这也是处于成熟期高科技企业的一条较长期且较稳定的融资渠
道。同时处于成熟期的高科技企业也可以通过银行贷款和在债券市场上发行企业债券
来融得发展所需的资金。可见，这时高科技企业已经拥有多种不同的融资渠道，它们
足以保障高科技企业后续发展的资金需要。
第三节文献综述
本文研究的主要对象是银行主导型金融体系和高科技产业化融资，分别针对这两
方面的研究文献是很多的，特别是对两种金融体系的对比研究文献颇多，而关于高科
技产业化融资的文献主要集中在产业化主体即高科技企业的融资上，把两者结合起来
研究的文献则相对较少。
一、关于金融体系的观点
国内外对金融体系的研究主要集中在金融体系的结构、金融体系的功能、金融体
系与经济增长和发展的关系、金融结构的发展路径等方面。
戈德史密斯于20世纪60年代在《金融结构和金融发展》中，按照金融资产和金
融工具的数量、种类和分布描述了金融系统的结构。并且他使用了如下一些指标来反
映金融系统的结构特征：金融资产的总量和实物资产之间的比例关系，即金融相关率：
各经济部门的金融资产与负债总量及其在不同种类的金融工具上的分布；金融机构和
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第一章导论
非金融经济部门所持有的金融资产和负债的之间的关系；各种不同金融机构的金融资
产和负债的比例关系，以及这些资产的负债所采取的金融工具的形式等等。依据这些
指标，戈德史密斯区分了三类金融结构。
富兰克林·艾伦和道格拉斯·盖尔在《比较金融系统》一书中，则将金融体系划
分为市场主导型和银行主导型，并利用大量模型分析了两种模式下公司治理、风险分
担、信息和资源配置的特点，从而分析了中介与市场的优劣。
Kunt&Lcvine在《金融结构和经济增长：银行、市场和发展的跨国比较》中，
利用137个国家和地区的数据，分析了各国的金融体系类别，他们首先区分了发达的
金融系统和不发达的金融系统，在发达金融系统中又区分了市场主导型和银行主导
型。其次，还利用数据分析了金融结构对经济发展的影响，认为在市场导向型或者银
行导向型金融系统中，国家和地区并不增长得更快，金融依赖的产业并不扩张得更快，
新企业并不更容易创建，企业获得外部资金并不更容易，企业的增长并不更快5。
殷剑峰在《金融结构与经济增长》中，利用模型分析了两种金融结构与新技术的
推广、传播、改进的关系，得出了两种金融结构在新技术发展的不同阶段都不具有绝
对的优势，都随相关条件的变化而变化。最后提出了最优金融系统的两个标准和全球
金融系统的调整趋势。
关于金融结构的发展路径有以下三种观点：1．趋向于市场主导型模式。认为不同
国家的金融结构将随着经济发展水平的提高趋向同一种模式，这种模式应该是市场主
导型的金融结构。Rybcznski(1984)提出了银行导向与市场导向的金融结构划分，并指
出无论银行导向还是市场导向都是相对的、可变的，随着一个国家经济的不断发展，
金融结构会从银行导向向市场导向演变。2．趋向于银行和市场的混合型模式。有些研
究者认为不同国家的金融结构会趋同，最终会趋向银行主导和市场主导的混合性的金
融结构体系。劳平(2003)指出金融结构的演进会从银行主导型向市场主导型再向相互
融合的阶段发展，最终银行或市场发挥主导作用，取决于哪种金融结构能为相应的经
●
济发展阶段提供较低的交易成本。Dziobek and Garrett(1998)也认为未来的最优金融结
构将趋同于德国式的全能银行和美国式的金融市场的混合模式，尽管这是一个“脆弱"
过程。3．维持多元化状态。从路径依赖的角度和目前的制度多元化现状出发，一些研
5
A-sli De戚堵uc．】(IInt&Ross L胖inc，黄纯纯译，(Financial Structureand Economic Growth：A Cross．country
Comparison ofBanks，Markets and Development}，中国人民大学出版社2006版。第217页．
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第一章导论
究者认为如同制度的多元化一样，金融结构也会由于各国的经济发展阶段和制度、法
律渊源的差异化和多样化而保持多元化的状态，但在总体上会朝着高效率和复杂化的
趋势发展。
二、关于高科技企业融资的观点
国外研究高科技企业融资主要集中在对企业融资理论的研究上。从研究方式来
划分，大体可以分为三个体系：一是以杜兰特(Durand，1952)为主的早期企业融资理
论学派。二是以MM理论为中心的现代企业融资理论学派，此学派前期承接了杜兰
特等人的观点，后期主要形成两个分支：一支是以法拉(Farrar,1967)、塞尔文(Shavelll，
1966)、贝南(Brennan，1978)等为代表的税差学派，主要研究企业所得税、个人所得税
和资本利得税之间的税差与企业融资结构的关系，另一支是以巴克特(Betker,1978)、
阿特曼(Altma，1968)等人为主的破产成本学派，主要研究企业破产成本对企业融资结
构的影响问题，这两个分支最后再归结形成以罗比切克(Robichek,1967)、梅耶斯
(Mayers，1984)、斯科特(Scott，1976)等人为代表的平衡理论，主要研究企业最优融资
结构取决于各种税收收益与破产成本之间的平衡。第三个体系就是进入70年代以来，
随着非对称信息理论研究的发展，诸多学者开始从不对称信息的角度对企业融资问题
进行研究，其中包括新优序理论、代理成本理论、控制权理论、信号理论等等。
国内研究高科技企业融资主要集中在融资渠道、融资阶段和融资结构等方面。王
连杰(1996)，李欣(1999)指出了风险投资对高科技企业发展的促进作用。刘超(2006)，
金丹丹、杨昆元(2cHD6)分析了天使投资对处于种子期的高科技企业融资的重要作用，
其后又有学者从拓宽高科技企业融资渠道角度对高科技企业融资问题展开研究，指出
应拓宽高科技企业融资渠道(马立人2000)，进行融资渠道创新(赵志军2003)。王荣梓、
黄晓步(2005)提出建立风险担保基金，同时李仁安、李霞(2005)又指出发展风险租
赁来促进高科技企业融资。对高科技企业融资阶段的研究上，梁莱歆(2003)，马飞
等(2006)对高科技企业不同发展阶段的融资特性进行了分析，指出了不同阶段的最
佳融资方式。梁莱歆、曾如淑(2004)还对高科技企业融资结构展开研究，指出我国
上市高科技企业与非上市高科技企业融资结构存在着差异，上市高科技企业融资偏重
于股权融资，非上市高科技企业倚重债权融资，但却困难重重。总的来看，国内大多
数学者是在分析我国高科技企业融资现状的基础上，提出了要不断地拓宽融资渠道和
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第一章导论
不断地进行创新，来改变融资困难的状况，促进高科技企业发展。
第四节研究思路、方法与结构安排
本文采用规范分析与统计分析相结合、静态分析与动态分析相结合、比较分析与
归纳分析相结合的研究方法，从银行主导型金融体系出发，研究了日本高科技产业化
融资，在此基础上对我国的高科技产业化融资提出了一些政策建议。由此，本文的结
构安排如下：
第一章导论。本章主要介绍了选题背景与意义、概念界定、文献综述、论文研
究思路、方法与结构安排以及论文可能创新之处和不足。
第二章理论评述。本章阐述了与论文相关的理论，它包括：金融功能观、现代
融资理论和高科技产业的大企业主体论、小企业主体论等主要的相关理论。
第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析。本章首先分析了日本高科
技产业发展的路径，总结了日本高科技产业发展中的一些特点。然后分别分析了银行
中介和证券市场在日本高科技产业化融资中的作用，通过引用大量数据和比较分析，
剖析了金融改革前的日本高科技产业化的融资结构。
第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资。本章从银行中介的演进和市
场的演进两个方面出发，剖析了日本金融体系的演进是如何影响高科技产业化融资
的。首先分析了银行中介通过三方面的创新来增强对高科技产业化的资金支持能力，
然后从日本的二板市场和风险投资的发展中，分析了两者对日本高科技产业化融资的
重要作用。
第五章结论与启示。在前面几章分析的基础上，本章进一步从三个方面比较了
两种金融体系在高科技产业化融资过程中的不同作用，并在金融体系演进的基础上提
出了混合金融体系能够更好地为高科技产业发展提供资金支持。进而在日本金融体系
融合趋势有利于发展日本高科技产业的基础上形成对我国高科技产业化融资的启示。
第五节论文创新之处和不足
本文创新之处有：
1．本文不仅静态地分析了日本高科技产业化融资结构，而且动态地从银行主导型
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第一章导论
金融体系出发，分析高科技产业化融资结构的演进，而这种演进趋势是向更有利于高
科技产业发展的方向前进的。
2．本文在分析日本高科技产业化融资问题时，不仅仅是考虑了各种融资渠道对其
的影响，更是从日本的银行主导型金融体系出发，研究这种金融体系对日本高科技产
业化融资和高科技产业发展的影响，从而从金融体系层面分析了增强高科技产业化资
金融通能力的途径。
由于受笔者精力、能力、认识视角所限，还有些问题有待进一步研究。如其他具
有银行主导型金融体系的国家，其高科技产业化融资能力是否同样在金融体系演进的
过程中得到加强；而在具有市场主导金融体系的国家中是否也有加快发展银行中介，
推动金融体系的演进以更有利于高科技产业化融资的趋势等等。这些问题都是需要进
一步探讨的。
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第二章理论评述
第二章理论评述
第一节金融功能观
美国哈佛大学著名金融学教授默顿(R．Merton)和博迪(z．Bodie)于1993年提出了
基于金融市场和金融中介的功能观点的金融体系改革理论，即“金融功能观”。金融
功能观大致包括了以下几方面的思想。
一、两个基本前提
金融功能观的分析依赖于两个基本假设：(1)金融功能比金融机构更稳定，即随
着时间的推延和区域的变化，金融功能的变化要小于金融机构的变化；(2)金融机构
的功能比金融机构的组织结构更重要，只有金融机构不断创新和竞争才能最终导致金
融体系具有更强的功能和更高的效率。
二、金融体系的基本功能
金融体系的最主要功能是，在一个不确定的环境中，便利资源在时间和空间上的
配置。从最一般的意义上看，金融体系主要提供以下6种功能：(1)清算和支付结算；
(2)聚集和分配资源；(3)便利资源在不同时空、不同主体之间的转移；(4)提供风险管
理；(5)提供信息；(6)解决信息不对称带来的激励问题。
三、功能观点的四个分析层面
克兰(D．B．Crane)等人认为金融功能观适用于整个体系层面、机构层面、经营层
面和产品层面进行分析：(1)从体系层面看，为了使一国金融体系更好地履行其经济
功能，必须具备与这一功能目标相适应的产品形态结构、机构形态结构和市场形态结
构；(2)从机构层面看，金融机构形态履行何种功能不应由政府当局人为地划定，并
确定其从事的金融业务，限制来自其它机构或市场的竞争，而应由市场和这一机构的
核心优势来决定，可能执行一项或多项功能。同时，某项金融功能并不一定要由同类
金融机构来承担，如何将金融机构与金融功能之间进行有效的匹配以提高金融效率是
任何国家设计金融体系时必须首先解决的问题；(3)从经营层面看，某一金融活动经
常是几种金融功能的组合体。当然，随着市场环境的变化，某类金融业务出现功能性
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第二章理论评述
分化或功能重新组合应属于合理的正常现象；(4)从产品层面看，同一金融功能可以
由不同的产品形态来执行。总之，一项金融功能可以由不同的金融机构来执行，同样，
一种金融机构也可以同时执行几项金融功能。一项金融功能还可以通过对其分解由不
同的金融机构来履行，同样，一种金融机构也可以通过拆分使每一金融亚形态来专门
行使某一功能。这样，各种金融机构之间可能存在金融功能上的交叉，各种金融功能
之间也存在机构上的交错。
四、金融创新推动着金融体系结构的演进
金融功能与金融机构之间除了上述的交叉外，也存在着差异，表现为金融功能在
一定时期内具有相对稳定性，而金融机构则会随着金融发展的初始条件(如经济发展
的水平、市场化程度以及制度和技术条件等)和环境的不同而不断发生变化，因而导
致金融功能发挥作用的方式、绩效和行使基本功能的机构主体的性质和组织结构也随
之发生变化。由于金融创新、计算机和电子通信技术的发展以及金融理论的重大进步，
金融交易的成本已大大下降，这不仅带来金融市场上的交易量的大幅度增加，还促进
金融市场对金融机构的某些职能的替代。因此，从静态意义上看，金融机构和金融市
场作为金融产品提供者而处于竞争中，且随着技术进步和交易成本的下降而加剧。但
从动态上看，二者又是相互补充、相互促进的。由于技术的发展和竞争的加剧，特定
的金融机构总是不断地进行着金融创新，为家庭、企业、各类投融资者提供特殊的设
计和特别的金融服务。但是，随着这种由金融中介的金融创新产品规模的扩大，以致
逐步为市场所接受并实现标准化后，该产品就会从中介移向市场。金融产品之所以遵
循从金融机构向市场转移的模式，是因为市场在大规模、标准化产品的交易上比金融
机构更具成本优势。这样，金融中介机构提供了创造新金融产品的专利性功能。默顿
把这种机构与市场间的既竞争、又补充和促进的关系解释为金融创新螺旋，从而推动
着金融体系朝着一个更为有效的金融结构演进。
五、改善金融基础设施和公共政策
由于金融基本功能具有稳定性而金融机构形式具有易变性，因此，金融功能观要
求从功能视角而不是从传统的机构角度来看待全球金融体系的结构性变化，并以此为
出发点，通过改善金融基础设施和公共政策，以保证金融体系更有效率地行使金融基
本功能。金融基础设施包括法律体系、会计制度、交易和清算组织、监管结构等。从
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第二章理论评述
金融发展的历程看，金融活动的繁荣与健全的基础设施的支撑是分不开的，且金融基
础设施必须随着市场环境和金融活动的变化而不断革新，以适应新的金融发展的需
要。而公共政策的最主要的目标是维护金融体系的安全，并在此前提下，提升金融效
率。
不难看出，默顿和博迪的金融功能观关注的焦点并不在于金融体系功能的具体内
容，而是金融机构与金融市场之间的动态演进。它不像以往的理论，习惯于从竞争性、
替代性的角度来理解机构与市场的关系，而是把它们放在具有内在联系的逻辑链条
上，视它们为履行金融产品“创造”与“打造”功能的制度安排。金融功能观可用来
解释全球金融体系结构的趋势性变化。
第二节现代融资理论
现代融资理论的创立是以MM定理的提出为标志的。20世纪70年代的权衡理论
以及80年代信息非对称的出现，使企业融资理论得到了极大的发展且日臻完善，现
已经发展成为一个比较成熟的理论。
一、企业融资的MM理论
1958年，美国学者莫迪利亚尼和米勒(Modigliani and Miller)在《美国经济评论》
上发表的著名论文《资本成本、公司财务与投资理论》中得出MM理论，创建了现
代企业融资理论的开端。MM理论是在对早期净营业收益理论作了进一步发展的基础
上提出，通过严格的数学推导，证明了在一定条件下，企业的价值与所采取的融资方
式——发行债券或发行股票无关的理论。这一理论有着严格的假设前提，即在没有企
业和个人所得税、没有企业破产风险、资本市场充分有效运作等假定条件下才成立。
从某种意义上讲，这一结论很像厂商在完全竞争市场上追求最大利润的那个简单模
型；尽管这个模型不完全真实，但它为分析研究融资结构问题提供了二个有用的起点
和框架(Stiglitz，1997)。MM理论在受到实践的挑战后，作了修正，加入了企业所得
税的影响。按照美国的税法，企业对债券持有人支付的利息计入成本而免缴企业所得
税，而股息支出和税前净利润要缴企业所得税。从而在交纳企业所得税的情况下，
MM理论得出的修正结论是：负债杠杆对企业价值和融资成本确有影响，如果企业负
债率达到100％时，则企业价值就会最大，而融资成本最小。也就是说，最佳融资结
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第二章理论评述
构应该全部是债务，不应发放股票。然而，这一结论仍与现实不相符。MM修正理论
虽然考虑了负债带来的纳税利益，但忽略了负债导致的风险和额外费用。
二、企业融资的平衡理论
从广义上讲，整个企业融资理论体系是一个完整的“平衡”体系，即都在研究融
资结构的成本与收益的平衡问题。这里所指的平衡理论是70年代中期形成的“在负
债的税收收益与破产成本现值之间进行平衡”而得到一个最优融资结构的理论，平衡
理论又可分为平衡理论和后平衡理论。平衡理论的代表人物包括罗比切克
(Robiche，1967)、梅耶斯(Mayers，1984)、考斯(Kraus，1973)、鲁宾斯坦(Rubinmstein，1973)
和斯科特(Scoae，1976)等人，他们的模型基本上引自于MM理论的修正模型，把MM
定理看成只是在完全和完美市场条件下才成立的理论，而认为现实市场是不完全的和
不完美的，税收制度和破产惩罚制度就是市场不完全与不完美的重要体现。梅耶斯、
斯科特平衡理论认为，制约企业无限追求免税优惠或负债的最大值的关键因素是由债
务上升而形成的企业风险和费用。企业债务增加使企业陷入财务危机甚至破产的可能
性也增加，这样就会增加企业的额外成本，从而降低其市场价值。因此，企业最佳融
资结构应当是在负债价值最大化和债务上升带来的财务危机成本以及代理成本之间
选择最适点。换言之，正是这些约束条件(其中最重要的是破产机制)致使企业不可能
实现100％的债权融资结构，理想的债务与股权比率就是税前付息的好处与破产和代
理成本之间的平衡。这一理论也可以说是对MM理论的再修正，从而更接近实际。
尽管相对于早期企业融资理论的描述性方法，平衡理论的数学推导更为清楚和严
谨，但平衡理论的结论却与早期融资理论的平衡观点极为相似。当然也存在一定的差
别。即早期平衡理论认为市场的不完美(如税收和破产制度)会妨碍MM理论所说的套
利过程的进行，而后平衡理论认为，即使MM所说的套利过程可以完美地运作，市
场的不完美性也是客观存在的。后平衡理论的代表人物是迪安吉罗(Diamond，1984)、
梅耶斯(Mayers，1984)等人，他们将负债的成本从破产成本进·步扩展到代理成本、财
务困境成本和非负债税收利益损失等方面；另一方面，又将税收收益从原来所单纯讨．
论的负债税收收益引申到非负债税收收益方面，实际上是扩大了成本和利益所包含的
内容，把企业融资结构看成在税收收益与各类负债相关成本之间的平衡。
三、企业融资的新优序理论
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第二章理论评述
进入70年代以后，对信息不对称现象的研究逐渐渗透到各个经济学研究分支领
域，信息经济学、博弈论、委托代理理论等不对称信息研究理论得到重大发展和突破。
众多学者也开始从不对称信息的角度来研究企业融资结构问题，并发表了一系列有代
表性的文章，把企业融资理论推向一个新的阶段。总体而言，这些理论研究并不是继
续延续以前企业融资理论中只注重税收、破产等“外部因素"对企业最优融资结构的
影响，而是试图通过信息不对称理论中的“信号”、“动机”、“激励”等概念，从企业
“内部因素’’来展开对企业融资问题的分析，将早期和现代企业融资理论中的平衡问
题转化为结构或制度设计问题，为企业融资理论研究开辟了新的研究方向。
梅耶斯的新优序融资理论是最早系统地将不对称信息引入企业融资理论研究，他
采用了另一位经济学者唐纳森(Townsend，1978)早期提出的“优序融资”的概念。其理
论基本点是：在信息不对称情况下，①企业将以各种借口避免发行普通股或其他风险
证券来取得对投资项目的融资；②为使内部融资能满足达到正常权益投资收益率的投
资需要，企业必须要确定一个目标股利比率；③在确保安全的前提下，企业才会计划
通过向外部融资以解决其部分融资需要，而且会从发行风险较低的证券开始。考察了
不对称信息对融资成本的影响，发现这种信息会促使企业尽可能少用股票融资，因为
企业通过发行股票融资时，会被市场误解，认为其前景不佳，由此新股发行总会使股
价下跌。因此，其优序融资理论的中心思想就是：偏好内部融资，如果需要外部融资，
则偏好债券融资。随后，在与迈基里夫共同合作的“企业知道投资者所不知道信息的
融资和投资决策"一文中建立的梅耶斯一迈基里夫模型，系统地论证了这一观点。这
’
一“先后顺序”论在美国1965—1982年企业融资结构中得到证实。这段时期美国企业
内部积累资金占资金来源总额的61％，发行债券占23％，而发行股票仅占16％。
四、企业融资的代理成本理论
代理成本说是以代理理论、企业理论和财产所有权理论来系统地分析和解释信息
不对称下的企业融资结构问题的学说。该学说的刨始人詹森和麦克林(Jensen and
Mechling，1976)把代理关系定义为这样一种关系，即委托人授予代理人某些决策权，
要求代理人提供有利于委托人利益的服务。代理关系存在于所有的组织和合作中，公
司中所有权与控制权相分离引起的资本所有者与经营者的关系也属于代理关系。假定
委托人和代理人都追求效用最大化，那么就可以相信，代理人不会总是根据委托人的
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第二章理论评述
利益采取行动。为解决这个问题，(1)委托人可以激励和监督代理人，以使其为自己
的利益尽力；(2)代理人可以用一定的财产担保不侵害委托人的利益，否则以此给予
补偿。即使如此，代理人的行动与使委托人效用最大化的行动仍会有差异，由此造成
的委托人利益的损失被称为“剩余损失”。这样，代理成本被定义为委托人的监督成
本、代理人的担保成本和剩余损失。他们认为，代理成本是企业所有权结构的决定因
素，代理成本的存在源于经营者不是企业的完全所有者(即存在外部股权)这样一个事
实。在这种情况下，经营者的工作努力可能使他承担全部成本而仅获得部分收益；同
理，当他在职消费时，他得到全部好处却只承担部分成本。其结果是经营者的工作积
极性不高，却热衷于追求在职消费。因此，企业的市场价值也就低于经营者是完全所
有者时的市场价值。这两者之间的差额就是外部股权的代理成本，它是外部所有者理
性预期之内必须要由经营者自己承担的成本。让经营者成为完全所有者可以解决代理
成本问题，但是这又受到经营者自身财富的限制。债券融资可以突破这一限制，但是
债券融资可能导致另一种代理成本，即经营者作为剩余索取者有更大的积极性去从事
有较大风险的项目。因为他能够获得成功的收益，并借助有限责任制度把失败的损失
推给债权人。当然，这种债权的代理成本也得由经营者来承担，因为债权人也有其理
性预期，从而债券融资比例上升导致举债成本上升。詹森和麦克林在对股权和债权的
代理成本进行分析的基础上得出的基本结论是，均衡的企业所有权结构是由股权代理
成本和债权代理成本之间的平衡关系来决定的，企业的最优资本结构是使两种融资方
式的边际代理成本相等从而总代理成本最小。
第三节高科技产业主体论
一、大企业主体论
关于技术创新与企业规模的关系，最早来源于熊彼特的论述。熊彼特认为：“我
们必须接受的是，它(大企业生产结构)已经成为经济进步的最有力的发动机，尤其己
成为总产量长期扩张的最有力的发动机”6。他认为技术创新是内生的，现代大企业
具有建立R&D的足够强大的资源禀赋和市场地位驱动，“而成功的创新将会是一个
正反馈，使该企业更重视研究和开发活动，进而增强了市场集中度”。——这就是熊
6 Scherer,F．M．“Innovation and Growth：Schumpeterian Perspectives"，Cambridge，Mass，MIT press，1984．
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第二章理论评述
彼特模型。
该模型认为：1．研究开发项目一般需要较大的固定成本，只有销售收入足够大的
企业才能负担的起；2．创新的产生具有规模效应；3．大型企业可以同时进行多个项目
的研发，从而分散R&D的风险；4．大型企业具有较好的外部资金条件；5．大型企业
对于市场的垄断力较强，则越能从自己的利润中资助R＆D；6．垄断力越大，越具有
独享创新成果的能力，因而更加具有创新的动力。
根据熊彼特模型的理论，内生的技术创新，由于技术的不确定性而具有极大的风
险性，只有大企业才具有这种承担风险的能力，而小企业则因为资源和财力的局限没
有足够的能力进行技术创新。
加尔布雷司认为“由于发展是高成本的，必然导致只有拥有资源、具有相当规模
的企业才能胜任”。而且认为创新的成本随着时间的连续增长，使得大企业的地位越
来越有利。还有研究认为，大企业的其他可能优势包括能够产生R&D的规模经济、
以及更偏重于工艺创新一。维拉德也认为，在垄断竞争条件下，企业为保持或扩大市
场份额，就必须进行技术创新。
美国经济学家卡曼((Kamien，Morton I．)和施瓦茨(Schwartz Nany L．)从垄断竞争角
度对技术创新过程的研究认为，企业规模影响技术创新所开辟的市场前景的大小，企
业规模越大，技术创新所开辟的市场越大8。
70年代初，美国经济学家戴维(Daviel，Paul A．)研究了技术创新与企业规模的关
系，提出了采用新技术的企业规模“起始点"(Threshold Point)在技术推广过程中的作
用。他认为，一个企业如果要采用某种新技术，那么它至少要达到某种规模。如果达
不到这个“起始点"，采用新技术是不合算的。他们分析了决定规模的“起始点”的
若干因素，并指出降低规模的“起始点"是推广某些新技术的关键。
对于以上技术创新依赖大企业的理论假说，我们可以称之为“高科技产业的大企
业主体论”。
二、小企业主体论
哈姆贝格和曼斯菲尔德等人认为，尽管技术进步是促进集中乃至形成垄断和寡头
7郭励弘，“经济结构调整：国外的进展与中国的选择”，《中国经济时报》2000年6月．
8叶梦尘，“国外技术创新的八种理论”，《国外科技政策与管理》1990年，第2页。
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第二章理论评述
的重要原因，但是垄断一旦形成，企业就会丧失技术进步的动力。而且，企业规模过
大还会降低效率，不利于技术进步。在许多产业中，小企业也能对技术进步做出重要
的贡献。一些实证研究也表明，小企业由于机制灵活以及面临的竞争压力较大，其在
技术创新效率和时间上都明显优于大企业。谢勒还发现，美国大企业创新基本上与其
规模成比例，而小企业则做出了超比例的重要创新9。另外一些研究认为：大企业的
管理和控制程序烦琐，加上创新活动中的官僚主义，容易带来创新的报酬递减同时削
弱竞争的市场垄断力量会养成惰性和迟钝，因此中小企业再创新中具有超过大企业的
活力和动力。相对于大企业，小企业也具有自己的优势，如研究者报酬同他们的表现
直接挂钩，因而有较强的创新动力；内部便于沟通，故实施创新的速度快；在新思想、
新发明上有较好的表现，侧重于产品创新。
80年代以来，西方学术界根据技术创新和推广之间的时间间隔日益缩短的趋势，
提出了具有知识技术密集性质的小企业(如风险企业)最有利于技术创新的观点。它们
只从事产品生命周期中第一阶段的产品开发，一旦进入成熟期就迅速转让出去，自己
再从事新的产品开发。知识密集的新型小企业不断从事技术创新，而无须担心别人模
仿。这种企业易于充分发挥每个人的才能和专长，使每个职工和企业的整体利益保持
一致，并善于和大企业联合形成协作关系。此外，即使在生产和竞争中遭到挫折也易
于收缩，不至于长期陷入进退两难的困境。
可见，上述这些理论假设和观点与“高科技产业的大企业主体论”是截然不同的，
因而在此我们可以称之为“高科技产业的小企业主体论”。
9
Bound，J．C．Cummins，Z．Griliches，B．H．Hall and A．Jaffe，1984：‘‘Who Does R&D and WhoPatents?’’in Zvi
Grilichcs．ed．，R&D，Pamnm，and Productivity．Chicago：University ofChicago Press，p21—54．
20
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
第一节日本高科技产业发展路径分析
日本是当今世界仅次于美国的第二经济大国和科技大国。尽管世界国际竞争力评
价中心(mD)将日本的综合国力从国际排行第4位降到了第16位，但其科技单项地位
一直保持在第2位，仅次于美国10。在科学技术水平不断提高和增强的前提下，日本
的高科技产业得到了飞速的发展。现在日本的高科技产业水平和规模已跃居世界第
二，仅次于美国。
一般来说，高科技产业的发展首先在于高科技的发展。如果没有高新技术的产生
与发展，那么也就无法形成高科技企业，进而推动高科技产业的发展。日本高科技的
发展经历了由“引进技术、模仿开发”到“技术自主创新”的转变，而其高科技产业
也正从规模垄断型高科技产业向技术垄断型高科技产业¨转变。二战以后直到上世纪
90年代，日本一直坚持走以引进和消化欧美技术为主的模仿型“技术立国"之路。
他们把技术创新的重点放在应用研究技术的模仿创新和产品与工艺的开发上，通过有
选择地引进有市场前景的技术作为主要的技术来源，然后进行模仿创新开发和改进，
从而在最短的时间内大规模占领市场。进入上世纪90年代中期以后，开始向注重基
础研究和独创性自主技术开发的“科学技术创新立国"战略转变。日本推行“自主研
究和创造型”科技战略，发展独创性科学技术，力图获取尖端的高新技术，推动高科
技产业的发展。它们将生命科学、信息通信、环境、纳米技术与材料等领域作为重点
进行研发。
从技术的引进、模仿、改良转向技术的自主创新，日本走上了高科技的自主创新
之路，并且取得了高科技产业化的快速发展(如表1所示日本的高科技贸易总量不断
增加，且收支比率也在逐年增加)。以往日本的许多高科技产业是在引进国外成果的
基础上发展起来的，最为典型的就是日本的半导体元件产业。而且有许多在国际市场
上非常畅销的产品，如录像机、电传设备、机器人、数控机床、复印机等，其所需的
10梅明君，陈焕，‘‘日本的高科技发展战略”，‘中国创业投资与高科技》2006年1月，第39页。
11当高科技产业呈现出以大规模物化技术(技术装备、原材料等物质产品)垄断为特征的产品市场特征时，可以
简称为规模垄断性高科技产业；当高科技产业呈现出以技术(人力资源和技术方法)垄断为特征的产品市场特征
时，则称为技术垄断型高科技产业。
2l
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
高科技均是由欧美国家首先发明，然后日本才通过技术引进发展起来相关的产业，且
在产业规模、销售利润超过了欧美。然而在电子信息产业方面，日本以自主创新为主，
其研发、生产和制造能力处于世界一流水平。日本的电子信息产业在总体规模和水平
上已超过了德国，仅次于美国，处于全球电子信息产业的核心圈内和产业链的高端，
在许多特色产品上处于领先地位，对全球电子信息产业的发展具有举足轻重的影响。
表1：日本高科技贸易额～目贸易收入(百万日元) 贸易支出(百万美元) 收支比率
年劈＼＼
1 9 9 5 6 1 8．2 0 0 9 4 4，5 0 0 O．6 6
1 9 9 6 7 5 6．2 0 0 1，0 9 6，7 0 0 0．6 9
1 9 97 9 2 9．7 0 0 1，1 5 5，7 0 0 0．8 0
1 9 9 8 9 5 3．0 0 0 1，1 8 6，2 0 0 0．8 0
1 9 9 9 9 6 6，7 0 0 1，1 01．9 0 0 0．8 8
2 0 0 0 1．1 8 8，1 0 0 1．2 1 8，0 0 0 0．9 8
2 0 01 1．2 3 6，6 0 0 1，3 7 0，3 0 0 O．9 0
2 0 02 1．3 9 O．7 0 0 1，3 7 0，5 0 O 1．02
2 0 0 3 1，4 3 8，8 0 0 1，2 8 9，3 0 0 1．1 2
2 0 0 4 1，7 7 1，7 0 0 1，5 2 4．8 0 0 1．16
数据来源：根据日本银行统计资料整理。
在日本高科技产业的发展过程中，体现出了如下一些特征：
1．重视高科技的研发，且对R&D的投入巨大
高科技的研发(R&D)包括高科技的基础研究、应用研究和试验发展这三部分，
它们是高科技产业发展的重要基础，也是决定一国高科技产业世界地位的重要因素。
日本向来非常重视高科技的研究与开发，表现在逐年加大对R&D的投入上。从日本
的高科技研发支出上看，主要有以下特点：
①从支出总额来看，日本的R&D支出数额巨大，且每年都在增长。如表2所示，
日本研发支出由1986年的91929亿日元增加到了2004年的16．94万亿日元，年均增
长率为4．7％，而同时期GDP的年均增长率仅为2．7％。‘-)A最能反映一国研发支出水
平的相对指标——R&D支出／GDP来看，1986．2004年日本的R&D支出与GDP的比
值始终保持在2．5％以上(如图1)，而近几年更是在3％以上，超过了美国等国。
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
表2：日本R&D支出及其构成
单位：十亿日元
企业研发支大学院校政府机构
非赢利性
年份总研发支出GDP 机构研发
出研发支出研发支出
支出
1 9 8 6 91 92。9 3 4 1 9 2 0。5 6 1 2 0．2 1 8 3 2．6 8 4 0．2 4 0 O．O
1 9 8 7 9 8 3 6．6 3 5 9 5 O 8．9 6 4 9 4．3 1 9 5 7．9 9 4 3．2 4 41．3
1 9 8 8 1 0 6 2 7．6 3 8 6 7 3 6．1 7 2 1 9．3 2 O 14．1 9 3 5．3 4 5 8．9
1 9 8 9 1 1 8 1 5．5 4 1 47 4 2．9 8 2 3 3．8 2 1 2 9．4 9 5 3．B 4 9 8．5
1 9 9 O 1 3 07 8．3 4 4 9 9 97．1 9 2 6 7．2 2 2 97．0 9 7 6．9 5 3 7．3
1 9 9 1 1 3 7 7 1．5 4 7 2 2 61．4 9 7 4 3．0 2 4 07．9 1 0 4 7．1 5 7 3：5
1 9 9 2 1 3 9 0 9．5 4 8 3 8 3 7．5 9 5 6 0．7 2 5 7 6．3 1 1 6 0．1 6 12．4
1 9 9 3 1 3 7 0 9．1 4 8 0 6 61．5 9 0 5 3．6 2 7 5 8．7 1 2 7 8．6 61 8．2
1 9 9 4 l 3 5 9 6．0 4 912 71．7 8 9 8 0．3 ． 2 7 5 2．6 1 2 2 6．4 6 3 6．8
1 9 9 5 1 4 4 0 8．2 5 0 0 0 0 2．5 93 9 5．9 2 9 82．2 1 3 9 0．1 64 O．O
1 9 9 6 1 5 07 9．3 5 1 4 2 6 8．9 1 0 0 5 8．4 3 0 13．1 1 3 2 8．5 6 7 9．3
1 9 97 1 5 74 1．5 5 2 0 8 l 1．8 1 O 6 5 8．4 3 O 5 9．2 1 3 O 7．0 717．O
1 9 9 8 1 6 13 9．9 5 1 27 84．0 1 0 8 0 O．1 3 2 2 2．9 1 4 0 2．9 7 14．1
1 9 9 9 1 6 01 O。6 5 O 82 83。2 1 0 6 3 0。2 3 2 O 9．1 1 4 81．7 6 9 O．0
2 0 0 0 1 6 2 8 9．3 5 1 3 4 7 8．0 1 0 8 6 0．2 3 2 0 8．4 1 513．6 7 07．1
2 0 01 1 6 5 2 8．0 5 0 12 8 0．7 1 1 4 51．0 3 2 3 3．4 1 4 8 2．0 3 61．6
2 0 0 2 1 6 67 5．1 4 9 7 5 3 0．3 1 1 57 6．8 3 2 8 2．3 1 4 8 3．2 3 3 2．7
2 0 0 3 1 6 8 0 4．2 5 O 1 6 4 8．8 1 1 7 5 8．9 3 2 6 3．1 1 4 6 0．1 3 2 2．0
2 0 0 4 1 6 9 3 7．6 5 0 54 2 7．8 1 1 8 6 7．3 3 2 7 4．0 1 4 97．5 2 9 8．8
数据来源：根据日本经济产业省相关统计数据整理。
I研发支出十研发支出占GDP比率
图1：日本研发支出及其占GDP的比率变化趋势图
②从高科技研发支出的结构来看，日本企业在高科技研发的支出上最多，几乎占
总的研发支出的70％左右，其次是大学院校的科研机构、中央和地方政府的研究机构
23
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
和其他非盈利的研究机构(如图2)。2004年，日本企业的研发支出为11．87万亿日
元，占总支出的71．2％；大学院校的研发支出为3．27万亿日元，占19．3％；政府部门
的研发支出为1．50万亿日元，占8．8％；其他非赢利性机构的研发支出为2987．96亿
日元，占1．7％(见表2)。近年来日本企业在研发支出上的投入呈逐年增长的趋势，
占总支出的比率也不断提高，反映出企业在高科技创新中的主导作用。
政府研发支出非赢利性机构研发支出
大学院校研发支出
19．3％
企业研发支出
71．2％
图2：2004年日本研发支出结构图
③从高科技研发类型来看，日本更重视应用研究和试验发展，这与日本最初制定
的“引进技术、模仿开发”的科技战略是分不开的，因而企业将研发重点放在直接商
品化的应用研究和试验上。从表3知，以自然科学领域为例，1989—2b04年日本平均
在基础研究、应用研究和试验发展上的研发支出之比为14：24：62。从单年看，200．4
年的研发支出为15．60万亿日元，其中基础研究支出为2．24万亿日元，占14．4％；应
用研究支出为3．59万亿日元，占23．0％；试验发展支出为9．77万亿日元，占62．6％。
从企业角度看，2004年日本企业的研发支出为11．84万亿日元，占总支出的75．9％，
其中基础研究支出为7109．37亿日元，占6．0％；应用研究支出为2．29万亿日元，占
19．4％：试验发展支出为8．84万亿日元，占74．6％。由此可见日本企业对高科技的应
用研究和试验发展更为重视。随着科技战略的改变，日本已经开始注重基础研究，2004
年大学院校和政府机构的基础研究支出就己分别占大学院校和政府机构当年总研发
支出的54．3％和25．5％(如表3)。
24
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
表3：日本三类研发支出数额与比率
单位：十亿日元，％
基础研究应用研究试验发展
年份研发总支出
支出额比率支出额比率支出额比率
1989 10，916．4 1，453．0 13．3 2，604．3 23．9 6．859．1 62．8
1990 12，091．6 1,577．7 13．O 2，923．6 24．2 7,590．3 62．8
1991 12，717．5 1，694．9 13．3 3，129．1 24．6 7，893．5 62．1
1992 1 2，794．6 l，783．1 13．9 3，115．7 24．4 7，895．8 61．7
1993 12，527．0 l，851．3 14．8 3，009．1 24．O 7，666．6 61．2
1994 1 2，425．7 l，858．6 15．O 3,052．8 24．6 7,514．3 60．5
1995
。
1 3，202．8 2，041．3 15．5 3，238．6 24．5 7，922．9 60．0
1996 13，845．8 2，016．0 14．6 3．366．3 24．3 8,463．5 61．1
1997 14，506．3 2，072．0 ‘14．3 3，545．5 24．4 8．888．8 61．3
1998 14，850．4 2，139．5 14．4 3，648．4 24．6 9,062．5 61．O
1999 14，711．9 2，150．7 14．6 3,463．4 23．5 9，097．9 61．8
2000 1 4，988。6 2，205。4 14．7 3，585．5 23．9 9，197。7 61．4
2001 15，089．0 2，203．7 14．6 3，525．8 23．4 9，359．6 62．0
2002 15，343．6 2，298．9 15．O 3，503．2 22．8 9，541．5 62．2
2003 15，492．8 2，316．9 15．0 3，567．9 23．0 9，607．9 62．0
总计15，599．9 2，239．0 14．4 3,589．8 23．O 9，771．1 62．6
企业11，841．5 710．9 6．0 2，293．0 19．4 8，837．6 74．6
寸政府机构1,455．3 371．5 25．5 441．2 30．3 642．7 44．2 ooN
大学院校2,027．6 1，101．9 54．3 748．7 36．9 177．0 8．7
非赢利性
275．5 54．7 19．9 107．0 38．8 113．8 41．3
机构
注a：此表所列研发支出数据为自然科学(包括物理学、工程学、农学和卫生学)领域的R&D
支出数据；
注b：在表中，2004年分别列出了企业、政府机构、大学院校和非赢利性机构在基础研究、应用
研究与试验发展上的研发支出数额及其比率。
数据来源：根据日本经济产业省相关统计数据整理。
④从高科技研发资金来源来看，主要以企业资金投入为主，政府投入为辅。如表
4，从1989．2004年，企业和政府机构对研发的投入占总投入的绝大部分，平均占比
90％，其中企业的研发投入又平均是政府机构的3．4倍。又以2004年为例，企业对高
科技研发的资金投入为11．84万亿日元，占69．6％；政府为高科技研发共提供资金3．39
万亿日元，占20％；大学院校的研发投入为1．54万亿日元，占9．1％；而非赢利性机
构的研发投入则更少，仅出资1190亿日元，占比为0．7％。
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
表4：日本研发资金来源表
单位：十亿日元，％
企业大学院校政府机构非赢利性机构
年份
数额比率数额比率数额比率数额比率
1989 8538．2 72．26 989．3 8．373 2202．4 18．6 75．8 0．6
1990 9561．2 73．11 1080．0 8．258 2346．6 17．9 80．3 0．6
1991 10007．1 72。66 1157．0 8．401 2504．5 18．2 91．0 0．7
1992 9882。9 71．05 1231。8 8。856 2696。7 19。4 84。6 O．6
1993 9343．9 68．16 1290．9 9．416 2965．8 21．6 96．7 0．7
1994 9271．4 68．19 1298．8 9．553 2918．2 21．5 93．7 0．7
1995 9669．2 67．1l 1346．4 9．345 3292．4 22．9 84．9 0．6
1996 10407．0 69．01 1398．9 9．277 3160．6 21．0 98．8 0．7
1997 10966．9 69．67 1426．7 9．063 3203．9 20．4 100．3 0．6
1998 11028．7 68．33 1463．1 9．065 3498．5 21．7 101．6 0．6
1999 10871．4 67．90 1466．5 9．160 3503．7 21．9 110．5 0．7
2000 11107．1 67．80 1464．8 8．993 3540．7 21．7 112．2 0．7
200l 11389．0 68。91 1481．0 8．961 3476．9 21．0 ·116．2 0．7
2002 11547．7 69．25 1495．0 8．965 3452．7 20．7 120．0 0．7
2003 11736．2 69．84 1499．3 8．922 3394．3 20．2 127．8 0．8
2 0 04 11836．6 69，88 1542．2 9．105 3388．8 20．O 119．0 O．7
数据来源：根据日本经济产业省相关统计数据整理。
2．大企业是技术创新的主体
在日本，传统上都是由大企业来承担开发高新技术和开拓新产业的任务，中小企
业的技术创新一般只是对企业原有的生产工艺和生产技术进行改良性的技术开发。而
在日本的各个行业中，制造业占据全国技术研发经费的66％和全体技术研发人员的
60％(2000年)，可见，制造业是日本技术创新任务的主要承担者。
在制造业中，从企业的规模上看，在承担技术创新任务的中小企业中，研发经费
和研发人员的比例只占总体的4．1％和6．5％，而在承担技术创新任务的大企业中，研
发经费和研发人员的比例则占总体的62．1％和53．4％，都超过了半数。从技术研发经
费和技术研发人员的增长上看，中小企业与大企业相比也同样存在着较大的差距：在
技术研发经费上，从1985年至1998年，中小企业从3700亿日元增加到6000亿日元，
约增长了62％，大企业则从53000亿日元增加到92000亿日元，增长了73％，而1998
年中小企业的技术研发经费只不过是大企业的6．5％；在技术研发人员上，中小企业
从1984年至1986年的平均3．2万人增加到1998年的4．2万人，增长了约31％，大企
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
业则从1985年的20万7千人增加到1998年的34万1千人，增长了约65％12。可见，
在制造业中，相对于中小企业来说，大企业是技术创新任务的主要承担者，而在其它
、
行业中的情况也大致如此。无论是在技术研发经费的数额上还是在技术研发人员的数
量上，与大企业相比，中小企业都居于弱势，这必然制约着中小企业的技术创新活动。
因此，日本中小企业的技术创新在数量上要比大企业少很多，大企业是日本技术创新
的主体。
3．重视对科研人员的培养和知识产权的保护
日本作为世界第二大发达资本主义国家，其教育水平是相当的发达的，每年都为
日本培养出相当多的优秀人才，包括了大量的高科技人才。当然除了国内的优秀科研
人才外，日本也相当重视从国外吸引优秀的科研人才，这种人才的多样化，也使得日
本的科研水平得到了很大的提高。在日本，这些高科技研究人员主要分布在企业和大
学院校的科研机构之中，政府部门的科研机构所拥有的科研人员则相对较少。
1990．2005年，分布在企业的科研人员占全国科研人员的比重从54．2％上升至57．6％，
大学院校研究机构的科研人员比重从38．8％下降至36．8％，而政府部门和其他非赢利
性科研机构的研究人员比重则从7．O％下降至5．6％(见表5)。
表5：科研人员分布统计表
单位：个，％
企业大学院校政府机构非赢利性机构
年份总人数
人数比率人数比率人数比率人数比率
1 9 8 6 4 8 9．1 0 0 2 51．7 7 1 5 1．5 2 0 0，87 4 4 1．1 2 8．8 9 0 5．9 7．5 6 5 1．5
1 9 87 5 0 4．0 0 8 2 6 0．8 4 6 5 1．8 2 0 5，82 6 4 0．8 2 8，9 0 9 5．7 8，4 2 7 1．7
1 9 8 8 5 3 0，4 9 5 2 7 9．2 9 8 5 2．6 2 1 2，6 5 6 4 0．1 2 8．9 0 9 5．4 9．6 3 2 1．8
1 9 8 9 5 5 3，3 3 6 2 94．2 0 2 5 3．2 2 1 9，0 5 8 3 9．6 2 9．2 8 8 5．3 l 0．7 8 8 1．9
1 9 9 0 5 7 9．5 5 2 3 1 3．9 4 8 5 4．2 2 2 4，7 8 5 3 8．8 2 9．3 2 2 5．1 11．4 9 7 2．O
1 9 9 1 6 0 3，5 4 8 3 3 0．9 9 6 5 4．8 2 3 0．6 3 1 3 8．2 2 9，5 1 6 4．9 1 2．4 0 5 2．1
1 9 9 2 6 2 0．01 4 3 4 O．8 0 9 5 5．0 2 3 6，14 3 3 8．1 2 9．6 0 3 4．8 1 3．4 5 9 2．2
1 9 9 3 6 4 4．97 7 3 5 6．4 0 6 5 5．3 2 4 4．57 3 3 7．9 2 9．8 9 4 4．6 1 4．1 0 4 2．2
1 9 9 4 6 6 4，8 5 5 3 67．2 7 8 5 5．2 2 5 2．93 6 3 8．0 2 9．9 0 7 4．5 1 4．7 3 4 2．2
1 9 9 5 6 8 2，5 9 0 3 7 6．6 3 9 5 5．2 2 5 9，4 2 6 3 8．0 3 0．2 6 3 4．4 1 6．2 6 2 2．4
1 9 9 6 6 9 7，7 8 0 3 8 4．1 0 0 5 5．0 2 6 7．2 2 1 3 8．3 3 0．3 4 6 4．3 1 6．1 1 3 2．3
l 9 97 7 2 0．5 6 0 4 0 0．3 6 1 5 5．6 2 73．21 2 3 7．9 3 0．2 4 1 4．2 1 6．74 6 2．3
1 9 9 8 7 3 1．01 7 4 04．2 3 2 5 5．3 2 7 9，6 6 8 3 8．3 3 0，2 1 2 4．1 1 6。9 0 5 2．3
12日本中小企业厅编，‘中小企业白书》2000年，第142页．
27
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
1 9 9 9 7 5 7．2 4 4 4 2 9．1 9 5 5 6．7 2 8 1．0 2 6 3 7．1 3 0．9 1 0 4．1 1 6．1 1 3 2．1
2 0 0 0 7 6 1，8 5 7 4 3 3，7 5 8 5 6．9 2 8 1．3 6 5 3 6．9 3 0，9 87 4．1 1 5．7 4 7 2．1
2 0 0 1 7 5 0，7 3 9 4 2 1，3 6 3 5 6．1 2 8 2，2 8 3 3 7．6 3 1．2 2 8 4．2 1 5．8 6 5 2．1
2 0 0 2 7 5 6，3 3 6 4 3 0．6 8 8 5 6．9 2 8 0．71 0 3 7．1 3 3．7 5 0 4．5 1 1．1 8 8 1．5
2 0 0 3 7 5 7．3 3 9 4 3 1，1 9 0 5 6．9 2 8 1．3 0 4 3 7．1 3 3．8 91 4．5 1 0．9 5 4 1．4
2 0 O 4 7 8 7，2 6 4 4 5 8，84 5 5 8．3 2 8 4．3 3 0 3 6．1 3 3，7 11 4．3 1 O，3 7 8 1．3
2 0 O 5 7 9 0．9 3 2 4 5 5．8 6 8 57．6 2 9 1，1 4 7 3 6．8 3 3．8 94 4．3 1 0．02 3 1．3
数据来源：根据日本经济产业省相关统计数据整理。
在知识产权保护方面，日本文部科学省提出通过独创性基础研究创造高质量的知
识产权，从根本上加强大学知识产权经营，推进大学、公共研究机构和产业界共同研
究成果的产业化。同时针对大学的知识创新和应用，提出五大推进战略：推进重视知
识产权创造的研究开发；推进专利的授权和应用；制定加快研究成果利用的规则；普
及知识产权意识；培养知识产权专业人才。这样就从根本上使日本高科技的知识产权
得到有效的保护，有利于高科技企业和高科技产业的良性健康发展。
4．完善的“产官学”联合研究机制
日本一贯强调基础科研领域必须打破行政与行业界限，实现产(产业研究机构)
官(政府研究机构)学(以国立大学为主的大学研究机构)三位一体的联合研究体制，
充分发挥国家创新系统乃的作用。
日本的“产官学"联合研究机制的基本分工是：大学从事科学研究或者说基础研
究，政府各部门所属国立研究所主要从事应用研究和发展研究，企业的研究开发机构
主要进行发展研究。日本政府认为，要实现“科学技术创新立国”的战略，关键的一
点是民间企业必须掌握高科技，将之转化为现实的生产力。因此，日本政府千方百计
采取各种有力措施，加强对民间企业的技术转让，如通过设立专门机构，进一步密切
同企业的关系，使技术转让得以更顺利地进行等。“产官学”结合曾是日本在工业技
术上通过引进、吸收、改良和发展等方式赶超欧美国家的成功模式。由于一般产业技
术已达到了世界先进水平并考虑到技术创新的需要，20世纪80年代以来，日本开始
对研究开发体制作相应的改革，通过引进竞争机制，激发研究人员的积极性和创造性，
在90年代，这一方式仍然是日本推进技术创新的重要手段。目前，日本的大部分国
家级高新科学技术的研究开发计划和项目，仍然采用上述“三结合”的联合攻关方式。
13国家创新系统是指由公共和私有部门和机构(如国家实验室、大学研究机构、企业研究开发部门、技术服务组
织等)组成的网络系统，强调系统中各行为主体的制度安排及相互作用。国家创新体系的主要功能是优化创新资
源配置，协调国家的创新活动。
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
5．大力兴办科技园区
在经历了1973年第一次石油危机之后，日本逐步向电子工业时代迈进，产业结
构由重长厚大型逐渐转变为轻薄短小型，各地的工厂在一定程度上可以摆脱物流上的
束缚，在选址上进一步优化配置。为适应时代要求，日本政府于1983年制定了《高
技术工业集中开发促进法》，旨在创立集产业、学术和居住功能于一体的高科技产业
都市，紧接着是1986年通过了《充分利用民间业者能力以促进特定设施建设的临时
措施法》(简称《民活法》)，这部法律将那些开放型试验研究设施、人才培养设施或
研究开发型企业培养设施等具有高级产业支援机能的设施设立在一起，作为地区研究
开发的基地，来促进地区产业的高度化或地区的社会发展。进而全国各地建立起一批
产业开发基地，即科技园区。
一般来说，日本存在三种高技术区。其一是首都圈高科技园。其二是以筑波科学
城为代表的高科技园。其三是与地区重建相结合的高技术城。然而，在日本产生较大
影响的高技术区，则是筑波科学城和高技术城市两种类型。与美国的硅谷一样，日本
的筑波已经成为世界科技工业园区的典型代表，为日本高科技产业的发展做出了巨大
贡献。’
此外，在日本高科技产业发展的过程中，政府的作用也在不断强化。日本政府通
过制定科技发展战略、规范法律制度、提供优惠政策等，从宏观上为日本高科技产业
的发展创造了适宜的外部环境。
第二节日本高科技产业化融资结构分析
如上节所述，正是日本通过五个方面的努力来发展和完善高科技产业发展的内外
部环境，才使得日本高科技产业有了快速的发展。然而在日本高科技产业快速发展中，
最为重要的却是日本金融改革前(二战后至1997年)的银行主导型金融体系。战后
的日本金融体系支撑了至20世纪80年代前半期的高速经济增长和金融的稳定14，而
在80年代中后期的金融自由化和90年代初泡沫经济破灭后，日本金融体系的弊端开
始逐渐显现，这才引致了1997年至今的金融大改革。本节从金融改革前的日本金融
体系出发，分析日本高科技产业化在此阶段的融资结构。
“星岳雄等，《日本金融体系的危机与变貌》，日本经济新闻社2001年，第45页．
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
本文在分析日本高科技产业化融资结构过程中，限于资料搜集困难，特在此作出
如下两个假定(下同)：1．假定日本制造业和运输通信业为高科技产业，并代表日本
的高科技产业。战后日本进行了三次产业结构大调整，经历了劳动密集型——资本密
集型——技术密集型的过程15，国内产业的知识密集度和附加值越来越高，而一些不
具竞争力的低附加值产业则逐渐被转移出去，为发展新产业准备空间16。所以文中在
分析日本银行中介对高科技产业贷款支持时主要以日本制造业和运输通信业为例。2．
假定大多数上市公司为高科技企业。一方面，由前文知，日本的大企业是高科技创新
主体，而且许多日本大企业都具有高科技背景，尤其是在日本主板市场上市的大企业，
很多都拥有自己的研发机构，因而可以假定大多数上市大企业为高科技企业；另一方
面，在二板市场上市的中小企业，一般以高科技中小企业为主，那么也可以认为大多
数在日本Jasdaq市场上市的中小企业是高科技中小企业。由此在后文分析高科技企
业从证券市场上融资时，主要从上市公司角度考虑。
一、银行中介与高科技产业化融资
日本的银行体系由中央银行、民间金融机构、政策性金融机构等组成，形成了以
中央银行为领导，民间金融机构为主体，政府政策性金融机构为补充的金融体系。其
中，民间金融机构又由商业银行、专业性金融机构和非存款类金融机构组成，商业银
行和专业性金融机构为企业提供了间接融资的渠道，而非存款类金融机构为企业融资
提供了直接融资渠道。
日本的商业银行主要是都市银行、地方银行和第二地方银行，它们构成了民间金
融机构的主体，日本的银行法中称其为普通银行。都市银行是以大城市为基础，在国
内设立众多分支机构的全国性大银行，它主要对全国和大城市提供金融服务。地方银
行的总部设在全国都、道、府、县的中心城市(一县一行)，并以总部所在地区为主
要服务对象。第二地方银行协会加盟银行(以下简称第二银行)起源于日本传统的民
间金融机构——拔会，在逐步发展成为互助银行的基础上，．最终形成第二地方银行。
无论是在营业基础、资产规模分布、业务内容，还是在资金运营、筹资结构等方面，
第二地方银行与地方银行大同小异。
15张季风，‘挣脱萧条：1990"2006年的日本经济》，社会科学文献出版社2006年，第232页。
16丁敏，‘日本产业结构研究》，世界知识出版社2006年，第27页．
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
日本的专业性金融机构十分庞大，主要有三类，即长期信用金融机构、中小企业
金融机构和农林渔业金融机构。长期信用金融机构有长期信用银行和信托银行两类，
它们以提供长期贷款为主。中小企业金融机构有五类，它们是相互银行、信用金库、
信用组合、劳动金库和商工组合中央金库，它们的共同特点是以中小企业为主要融资
对象。
在这样的银行体系下，日本的都市银行主要为高科技大企业提供贷款服务，而地
方银行、第二地方银行及中小企业金融机构主要向高科技中小企业提供资金支持。
在日本金融大改革前，银行在金融体系中始终处于主体地位，对企业的金融支持
也是最多的，并与企业形成了紧密的联系。尤其是日本的大企业与一些大银行形成了
主银行制，银行负责向特定的大企业提供高额贷款。由上节可知，日本的创新主体是
大企业，因而许多高科技项目是在大企业的推动下进行的，这些高科技项目也就可以
享受到银行提供的贷款了，因为高科技项目的风险可以在大企业内部进行分散。所以
可以说日本的大多数高科技企业与其所属的大企业集团或其他一般性企业有着相似
的资金结构。表6提供了日本企业在1962．1989年的资金来源结构，从中可以发现，
日本企业的绝大部分资金是从外部融得，而在外部资金中银行贷款融资又远远超过有
价证券融资。直到八十年代这一结构才开始有所变化，日本企业逐渐加大了内源融资，
减少了外源融资的比例，但是其中银行贷款融资的比例仍然远大于有价证券融资的比
例。所以在这一时期，银行贷款是企业最为重要的资金来源之一，也是高科技企业资
金的重要来源。
表6：企业资金来源结构表
单位：％
外部资金
年份内部资金总计
总计银行贷款有价证券
1962—1964 39．4 60．6 46．6 11．0 100
1965—1969 50．1 49．9 43．2 5．6 100
1970-1974 41．6 58．4 50．O 5．7 100
1975。’1979 50．6 49．4 41．5 7．5 100
1980-1984 59．O 41．O 35．0 6．2 100
1985—1989 52．3 47．7 32．1 11．O 100
数据来源：青木昌彦、休·帕特里克，《日本主银行体制》，中国金融出版社1998年版，
第39页。
从银行总贷款力度来看， 1986—1996年，日本银行的贷款总额从244．4万亿日元
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
增长到了486．7万亿日元，增长了近一倍，而且每年都是正增长(如表7)。从银行分
行业贷款金额上看，日本银行对制造业的贷款虽时增时减，但总体趋势仍是不断增加
的，而对运输通信业的贷款额则每年递增，到1996年，两大行业的贷款额分别达到
708630亿日元和182950亿日元。从结构上看，1986—1996年间两大行业的平均贷款
额分别占总贷款平均额的16．5％和3．5％，占据了1／5的银行贷款资源。从两大产业银
行贷款的分析中可以看出日本高科技产业的银行贷款是在不断增加的，而且在银行贷
款总资源中也占了不小的比重。
表7：日本商业银行贷款金额(分行业)
单位：十亿日元
年份贷款总额制造业运输通信业
1986 244，413 57，636 8，218
1987 268，581 54，951 9，014
1988 288，219 53，870 9，878
1989 355，116 59，140 11，711
1990 376，005 59，188 12，837
1991 385，708 60，048 13，961
1992 393，002 59，178 14，342
1993 477，642 76，644 16，159
1994 478，402 74，831 16，115
1995 484，512 72，592 16，943
1996 486，682 70，863 18，295
1997 491，380 69，315 19，160
1998 484，091 69，366 17，301
1999 466，687 68，720 17，722
2000 458，369 67，125 18，774
2001 441，928 64，431 18，564
2002 422，240 60，006 18．368
2003 401，904 53，461 17，533
2004 391，767 49，270 16，523
2005 398，931 48，072 16，413
2006 400，352 49，241 。16，856
2007 404，404 50，680 16，417
资料来源：根据日本银行相关统计数据整理。
商业银行的资金来源于公众和机构的存款，资金规模大但具有较高的流动性，而
且银行需按照“安全性、流动性、盈利性"三性原则来进行管理，并受到较严格的监
管。因此商业银行对于风险贷款持慎重的态度，并根据企业的信用等级和过往的信贷
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
业务状况确定贷款的发放。通常情况下商业银行愿意向具有稳定销售收入的成熟企
业，特别是向大企业提供贷款，而不愿意向处于早期成长阶段，尚未形成稳定销售收
入和市场份额的企业提供贷款。在高科技产业发展的前期，由于存在巨大的技术风险
和市场风险，且风险与收益极不对称，银行一般不会对这一阶段的高科技企业贷款的。
前一章讲过，这一阶段高科技企业主要通过自有资金、政府投资和风险投资来获得发
展所需资金。对于处于成长期和成熟期的高科技企业来说，此时的风险减少了很多，
银行可以考虑向其提供贷款了。因此，高科技产业中的企业通常需要在进入高速成长
期后才能较多利用银行贷款。．
这时银行可以提供信用贷款，无需抵押物或者第三方担保，这种形式的贷款一般
要求企业有良好的信誉和好的发展前景，而且这类高科技企业一般是大型企业，与银
行有着密切的联系。也就是说主银行会对高科技大企业提供大额信用贷款，以满足其
中后期的大量的资金需求。另外一种形式的贷款是第三方担保贷款，一般是由政府机
构提供担保后，地方银行或专业金融机构向中小型高科技企业发放贷款。为此，日本
政府设立了专门的金融机构为中小企业提供低于市场2—3个百分点的较长期的优惠贷
款，其中中小企业金融公库和国民金融公库主要为高科技中小企业提供科技贷款(特
别贷款)。这些金融机构或者以优惠的条件向中小企业直接贷款，或者建立使其它金
融机构放心给中小企业贷款的信用保证制度，或者认购中小企业为充实自有资本而发
行的股票和公司债券等。此外，日本政府还设立“信用保证协会”和“中小企业信用
公库”以向中小企业从民间银行所借信贷提供担保。中小企业信用保证协会由地方政
府和公共团体出资组建，主要业务就是为中小企业提供贷款担保，担保额占贷款金额
的70％一80％。中小企业信用公库则是由日本政府直接出资成立的，负责对保证协会
的贷款担保进行保险，以进一步分担风险。
由此可见，商业银行的进入是高科技产业投融资过程完成的一个重要标志。在现
代企业，包括高科技企业的运营中，利用信贷资本，特别是商业银行资金支持企业的
流动资金需要才是主要的融资方式。从高技术企业的角度看，达到必要的信用等级，
获得商业银行的贷款标志着企业融资方式的完备。从产业整体的角度看，形成能够在
较大的风险范围内为企业提供贷款支持的商业银行贷款方式和渠道将能够为处于较
成熟发展阶段的高技术产业提供更为有利的融资环境。
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
二、证券市场与高科技产业化融资
尽管银行在第二次世界大战以后的大部分时间内在日本金融体系内占据主导地
位，但没有阻碍证券市场的发展。从上世纪70年代中后期企业筹资方式的转变，即
从间接融资为主转变为间接融资、直接融资、自我融资三种方式的结合，直接推动了
证券市场的发展，到金融改革前，日本证券市场取得了一些发展。从企业的资金来源
结构上看，银行贷款所占的比重从1970．1974年的50．0％下降到1985-1989年的32．1％；
内部资金所占的比重从41．6％上升到52．3％；股票和公司债券的比重则从5．7％上升到
11．O％(见表6)，同样高科技企业的资金结构也有着相似的变化。
日本证券市场由股票市场、债券市场、外汇市场、离岸金融市场和金融衍生商品
市场组成，而企业主要在股票市场和债券市场上通过发行股票和公司债来筹集发展所
需的资金。二战后，日本的债券市场一直很小，到六七十年代才开始恢复和发展起来。
到1996年，日本已经拥有了相对发达的债券市场，公司在债券市场的融资比例得到
了大幅的提高。而日本的股票市场也是在这一期间内得到了一些发展，为企业募集资
，
金提供另一种渠道。日本股票市场分为一级市场和二级市场。在一级市场上，股票发
行主要由野村、山一、日兴和大和证券公司承销；在二级市场上，主要运作的证券交
易所有5个，其中东京证券交易所、大阪证券交易所、名古屋证券交易所合称为“三
市场”。这三个交易所的成交量一般要占全国的99％以上，而东京证券交易所的规模
又是最大的。除了上述主板市场外，日本还拥有OTC市场(又称为店头市场、柜台
交易市场)，即二板市场，1991年OTC市场模仿Nasdaq引入了Jasdaq系统(日本证
券经纪人自动报价系统)，之后又习惯性称之为Jasdaq市场。日本证券交易商协会属
下的OTC市场为场外交易市场核心，和东京证券交易所相比，它以吸引中小公司挂
牌为主，是高科技中小企业融资的主要场所。
从债券市场融资来看，公司可以通过发行普通社债和可转换公司债来筹集资金。
表8表明，1992—1996年日本公司债券融资总额逐年增长，其中普通社债融资额从
30100亿日元增长到61460亿日元，增长较慢；而可转换债券融资则从5660亿日元
大幅增长到32890亿日元，变化差异大且不稳定。可见在这两种债权融资工具中，普
通社债的融资额远远超过了可转换债券的融资，这主要是由可转换债券的性质决定
的。可转换债券是公司发行的在一定期限内依据约定条件可以转换成股份的公司债
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
券。它的利率较普通社债的低，筹资成本较低，但它有稀释大股东持有股份份额和增
加转股后资本成本等缺点，因而公司发行可转换债券是很慎重的。同样对于高科技企
业来说，当其发展到一定阶段且被投资者信任时，它也可以通过发行普通社债和可转
换债券融资，日本高科技企业与一般企业类似以发行普通社债为主，且有增长的趋势。
表8：公司债权融资单位：十亿日元
年份1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
普通社
债
3010 3710 2970 5046 6146 6526 12784 7498 8276 8609 7736 7728 5879
可转换
债券
566 1689 2860 737 3289 270 246 592 357 301 427 72 561
●
总计3576 5399 5830 5783 9435 6796 13030 8090 8633 8910 8163 7800 6440
数据来源：日本证券交易商协会。
在证券市场不断发展的过程中，上市公司在股票市场上的股权融资也呈增长的趋
势。从表9看，日本上市公司股权融资额从1992年的2270亿日元增加到1996年的
17260亿日元，但平均融资额只有6382亿日元，仅相当于1995年的公司可转换债券
的融资额。而由于日本的二板市场(即Jasdaq市场)刚刚起步，因而主板市场为上
市公司提供了更多的资金。在1992年，上市公司在主板市场融资2160亿日元，而在
Jasdaq市场上融资仅110亿日元，此时主板市场的融资额是二板市场融资额的近20
倍；到了1996年，在主板市场上的股权融资额达到14000亿日元，而在Jasdaq市场
上的融资额为3250亿日元，前者是后者的4．3倍，虽然在五年内Jasdaq市场得到了
一些发展，但与主板市场的差距仍然不小。
从高科技企业角度来看，高科技犬企业主要在主板市场上上市进行股权融资，而
二板市场则主要为高科技中小企业的融资服务。日本上市公司在主板市场上的融资从
1992．1996年呈增长的趋势，因而作为上市公司一部分的高科技大企业在主板市场的
融资也在不断增长；而在Jasdaq市场上融资的高科技中小企业的融资规模则较高科
技大企业融资规模小，而且融资额每年的变化很大，这一方面是由于日本的Jasdaq
市场发展较为缓慢，无法完全满足日本高科技中小企业的融资需求；另一方面是因为
在日本，大企业作为高科技研发和创新主体，可以利用资金和技术上的优势发展大型
高科技项目，并在市场上形成垄断地位。而这些高科技大企业可以很轻易地在主板市
场上融得资金，然而大多数的中小高科技企业却没有如此幸运，它们只能发展到一定
阶段并满足上市标准后才能在二板市场上融得发展所需的资金。
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
同时表9也反映了在主板市场上的主要发行方式和在Jasdaq市场上的不同。主
板市场的上市公司以私募发行为主，其次才是公开发行，这与主板市场的上市公司主
要是些规模大、资产雄厚的大公司有关。大公司可以定向向主银行募集资金，主银行
也希望通过控制公司的一部分股权来掌握住大客户。而在Jasdaq市场中上市公司由
于自身的资产规模小，只能以未来的盈利预期为基础，主要通过公开发行来募集资金，
尽管其中一部分高科技企业也能定向向一些风险投资公司等募集资金，但总的来说还
是很小的一部分。
表9：公司股权融资
单位：十亿日元
年份1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004
主板上市公司
公开发行4 7 236 33 305 128 284 370 572 1201 156 572 754
附权发行110 47 9 95 337 72 O f 8 32 7 l 4
私募发行102 150 238 210 757 593 1167 9457 1109 795 1530 2770 2034
总计216 205 485 338 1400 794 1451 9827 1690 2028 1687 3345 2793
Jasdaq上市公司
公开发行} } 59 128 257 45 49 156 117 34 37 69 165
附权发行0 1 } f 0 1 | | 2 { { 0 6
私募发行10 6 11 2 67 14 41 74 113 43 28 30 53
总计11 8 70 131 325 60 91 23l 233 77 65 100 225
上市公司总计
公开发行4 7 296 161 563 173 333 527 690 1235 194 642 929
附权发行lll 49 9 95 337 74 0 0 10 32 } 2 11
私募发行112 156 250 212 825 607 1209 9531 1223 838 1558 2801 2113
总计227 213 555 470 1726 854 1543 10059 1924 2106 1753 3446 3054
注a：表中“／”表不没有发行记录；
注b：2004年数据从2004年1月起至12月12 Et。
数据来源：东京证券交易所，日本证券交易商协会。
比较表8与表9，我们可以发现日本公司的债券融资额比股权融资额要大，以1996
年为例，日本公司债券融资额为94350亿日元，而同年的股权融资额仅为17260亿日
元。这主要是由于债券融资比股票和银行贷款更有利于企业的发展。因为银行贷款存
在期限、贷款抵押、银行介入企业经营等限制，股票融资存在企业控股股东的地位、
股权分散容易被收购、年末分红压力大、股权稀释、增加经营压力等问题，而债券融
资不仅可以获得长期资金来源，最大限度地发展企业，并且能够屏蔽贷款融资和股权
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第三章日本高科技产业发展进程中的融资结构分析
融资的不利之处。同样，日本高科技企业的债券融资额也大于股权融资额。因为对于
高科技产业来说，很多高科技项日需要长期资金，而银行贷款期限较短，且又是按季
度结息；发行股票筹集资金所需技术条件较为复杂，并且要考虑短期回报。企业债券
资金最主要的特点是期限长，短则三五年，长则十年以上，因而是高科技企业最合适
的资金来源。
第弟二三下，节j、小结z．
日本的高科技产业经由了引进、模仿国外技术到自主创新的演进，从而取得了快
速的发展。在这个过程中，日本对R&D的巨大投入、重视高科技人才、完善的“产
官学”联合研究机制和大力兴办科技园区等等这些特征对于日本高科技产业的快速发
展是至关重要的。而除此之外，日本的金融体系也在日本高科技产业高速发展中起了
不可替代的重要作用，体现在为其提供了充足的资金来源。
银行主导型金融体系决定了银行在企业融资过程中的主导地位，在企业融资结构
中银行贷款占企业融资额的很大部分比例，而企业从证券市场上融资额度不是很多。
而对于处在成长期中后期的高科技企业来说，既可以通过银行贷款获得资金，也可以
从债券市场或在达到上市标准后从股票市场融得资金。金融改革前的日本高科技企业
在银行主导型金融体系下，主要通过银行贷款获得发展所需资金，而从证券市场上融
得的资金则较少。再从证券市场上的融资看，日本高科技企业的债权融资额大于股权
融资额。这种高科技产业化融资结构有利于日本高科技大企业的发展，而限制了日本
高科技中小企业的发展，因为日本高科技大企业既可以大量地从主银行取得贷款支
持，也可以很容易地从证券市场上融资，而高科技中小企业则主要是从二板市场来进
行股权融资，Jasdaq市场的欠发达使得高科技中小企业的资金需求无法得到满足，进
而限制了它的发展。
37
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
随着金融全球化的发展，各国的金融结构正在不断地演进着，以更好地促进各国
经济的发展。从实践上看，两种不同类型的金融结构已出现了趋同融合的趋势。以银
行中介为主的德国、日本等国纷纷发展证券市场，向着以金融市场为主的金融结构转
变，在金融结构上出现了融合的趋势。
从70年代到80年代，日本的金融自由化迅速发展，金融的中心从间接金融转向
直接金融，银行地位明显下降。在1965年，日本以间接融资方式向大企业提供的资
金在资金供应总额中的比重曾经高达80％，到了1983年，这一比重降为55％。引发
日本金融自由化的主要因素有很多：一是资金流向的改变。1973--1975年危机之后，
日本经济从高速增长阶段转为低速增长时期，企业投资减少，而政府资金又严重不足，
这样，资金就从原来主要满足企业需要转向政府。二是政府持续大量发行国债。国债
的大量发行要求有相应的国债流通市场，而流通市场的扩展需要国债发行条件和期限
的放宽。三是个人和企业随着拥有的金融资产的增加提高了对金融服务和金融产品的
需求。四是电子信息技术的发展为金融自由化创造了前提条件。1984年，日本公布
了《金融自由化与日元国际化的状况与展望》，正式撤消实行了40年的利息限制和银
行业务限制，提出了加快金融自由化和国际化的步骤。金融自由化改革促进了日本证
券市场的快速发展。1986年，日本长期国债期货的交易规模超过称雄世界10年之久
的芝加哥商品交易所而跃居世界第一位；1987年，日本证券市场的股票交易额也超
过了美国证券市场；1990年，日本股票市场的总市值为2917679百万美元，占GDP
的比重达到98。2％，交易额占GDP的比重为54％，国内上市公司总数为2071家。但
1990年之后，日本的“泡沫经济"崩溃，股票市场损失惨重，使日本金融业在国际
金融业中的地位直线下降，1995年，东京股票市场的总成交量只有纽约股市的30％。
于是，1996年下半年，日本政府再次进行金融体制改革，并于1997年6月公布了“金
融体制改革规划方案”，提出了金融改革的三原N-自由、公平、国际化，目的是促
使以间接金融为主的日本金融市场向以直接金融市场为主的欧美模式转化。日本金融
改革包括了对银行中介和证券市场的改革，目的有实现广泛的市场竞争、推进资产交
易的自由化、加强和改善金融监管。与此同时银行中介和证券市场的演进也将对日本
3R
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
的高科技产业化融资产生影响。
第一节日本银行中介的演进与高科技产业化融资
日本金融改革对银行中介的影响有：金融自由化的综合完成；扩大进出新规业务
的机会；收益侵蚀危机和技术创新；自我综合力评定和中长期经营方针的制定；经营
理念的变革和结构改革的必要性17。为应对这种影响，日本的银行中介在组织结构、
融资工具和融资制度上都进行了不同程度的改革和创新，而这种演进在一定程度上也
更加有利于未来日本经济主导产业——高科技产业的融资和发展。
一、组织结构创新——银行重组与金融持股公司
日本战后50年以来一直禁止持股公司的设立，但1997年6月通过的《禁止垄断
法修正案》承认了持股公司的必要性，继而金融持股公司的设立也遭解禁。所谓金融
持股公司，就是将银行、保险公司、证券公司置于系统下的持股公司，银行为主的称
作银行持股公司，保险公司为主体的称作保险持股公司，证券公司为主体的称作证券
持股公司。金融持股公司下的各个金融机构是相对独立的，其构成如图3所示：
金融持股公司
f银行信托公司证券公司保险公司I—1． 金融相关业务
图3：金融持股公司的构成
为了配合金融大改革，日本于1997年制定了《银行控股公司等关联法》，消除了
金融重组的法律障碍。新法律颁布以后，日本金融业便开始酝酿重组与合并，按照金
融再生委员会(1998年)的设想，已经进入成熟化的日本经济，仍有17家大型城市
商业银行，显然数量太多，今后大规模银行集团将控制在4-5家左右，应通过市场竞
争和重组解决日本的“银行过剩”问题。1999年以来，在政府的推动下，日本金融
业出现了前所未有的大规模重组和整合。第一劝业银行、富士银行、日本兴业银行进
17吴遵杰，‘日本金融体系大变革》，社会科学文献出版社2006年，第148页．
39
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
行经营统合组成瑞穗银团；住友银行与樱花银行跨越企业集团的鸿沟，合并组成三井
住友银团；东京三菱银行、三菱信托银行等整合组成三菱东京银团，三和银行、东海
银行、东洋信托银行经营统合组成UFJ银团，三菱东京与UFJ进而又整合组成了三
菱UFJ银团；朝日银行、大和银行等联合组成里索纳银团(见表10)。新组合的四大
超级银行总资产都在90万亿日元以上。而且在每个银团的麾下，大多都包括银行、
证券及保险等不同业种，实现了银行持股公司下的混业经营的目标。
表10：日本金融业的重组状况
银行信托证券保险
瑞穗银行
瑞穗证券第一生命
瑞穗银团瑞穗信托银行瑞穗投资证券富国生命
瑞穗实业银行
新光证券财产保险Japan
三菱东京UFJ银
原东京三菱银
三菱UFJ银团三菱UFJ信托银行三菱UFJ证券团、UFJ银团所
行
属保险公司
中央三井信托银行
大和证券
住友生命
三井住友银团三井住友银行三井资产信托银行三井生命
， 大和证券SMBC
住友信托银行三井住友海上
里索纳银行
里索纳银团琦玉里索纳银行里索纳信托银行Cosmo证券
近畿大阪银行等
注a：除上述大银团外较大规模的银团还有以下几家：证券领域有野村控股集团(野村证券、野
村资产管理)、日兴Cordial集团(日兴Cordial证券、日兴城市集团证券)；保险领域有日本生命
集团(日本生命、日生同和损失保险)。
资料来源：张季风，《挣脱萧条：1990"2006年的日本经济》，社会科学文献出版社2006年4月，
第163页。
除了上述四大银行持股公司外，日本在证券和保险领域也同时出现了证券持股公
司和保险持股公司(见表10注a)。这些金融持股公司一般具有规模大、涉及领域多
等特点，这使得它们能够更全面地为企业提供金融服务，而高科技企业也自然在其金
融服务对象范围内。
日本传统的金融体系主要为大企业服务，而改革后的金融体系则具备了更好地为
成长性中小企业服务的契机。金融持股公司的出现使得高科技中小企业能够更多地从
银行和证券市场获得资金，一方面，由于金融持股公司具有资产实力雄厚和集团分散
风险能力强等的特点，其下属银行子公司就有向风险较大的高科技中小企业提供更多
贷款份额的可能性；另一方面，金融持股公司下的风险投资子公司可以同时为高科技
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演迸与高科技产业化融资分析
中小企业提供资金支持，在高科技中小企业发展到成熟阶段后，金融持股公司则可以
进一步为其提供发行债券和上市融资等的服务。这样，在高科技中小企业整个生命周
期中，金融持股公司就己具备了为其提供各发展阶段所需资金的能力。这种金融持股
公司全方位为高科技中小企业提供资金支持的模式可以说是主银行思路的一种延伸，
可以更好地促进日本高科技中小企业的发展。
二、融资工具创新——银行贷款证券化
银行贷款证券化是随着金融创新的浪潮而产生的一种新的贷款方式，它是指商业
银行通过一定程序将贷款转化为证券发行与流通的融资过程。银行通过贷款证券化，
可使贷款成为具有流动性的贷款，增加资产负债表的流动性，改善资产质量，缓解资
产充足压力和提高金融系统的安全性。因此，银行贷款证券化不仅使银行经营更具灵
活性、安全性，而且可获得较高的收益率。
银行贷款证券化为银行提供了一条风险贷款退出渠道，降低了银行贷款风险，可
激发银行向高科技企业提供贷款的积极性。通过银行贷款证券化，第一，可以筹集大
笔支持高科技企业发展的稳定资金；第二，可以分散贷放给一大批高科技企业；第三，
可形成银行的表外资产业务，避免降低银行的资产充足率，分散银行风险；第四，可
以让一般投资者分担高科技企业高速成长的收益和风险。
在实践中，日本商业银行主要通过两种模式来实现对高科技企业贷款的资产证券
化，以下以高科技中小企业为例进行说明。第一种贷款证券化模式——买进型模式，
由中小企业金融公库(以下称中小公库)从银行买入对高科技中小企业的无担保贷款
债权，进而实施贷款证券化，具体运作程序如图4所示。
图4：买进型模式
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
第二种贷款证券化模式是保证型模式，由中小公库对银行向高科技中小企业发放
的贷款实施部分保证(最高保证金额为贷款额的70％)，并帮助银行进行贷款证券化，
其运作程序如图5所示。
因
图5：保证型模式
到2004年为止，日本已经有19家商业银行通过以上两种模式对1952家高科技
中小企业提供了共计772亿日元的无担保资金18，这在一定程度上加强了日本高科技
产业化融资，尤其是促进了日本高科技中小企业的发展。表11分别概括了两种模式
下参与银行贷款证券化的企业和银行数量及贷款证券化金额，从中可以看出，日本商
业银行贷款证券化主要以保证型为主，通过保证型模式进行的贷款证券化金额约为买
进型模式下的5倍，其中参与保证型银行贷款证券化的银行主要是瑞穗银团和三井住
友银团下属的两家大银行，而买进型模式下的参与银行既包括了像uFJ这样的大银
行，又有很多的地方性金融机构参与其中，使银行贷款证券化在日本得以广泛地开展。
表n：日本商业银行贷款证券化概况
共计565家／130亿Et元
第一类：都市银行贷款证券化
58家／26亿日元
参加银行：UFJ银行、东京都民银行、八千代银行， ·
买进型
第二类：地方性金融机构贷款证券化
507家／104亿日元
参加银行：山阴合同银行、枥木银行、中京银行、福冈中央银行、熊本家庭
银行、八千代银行、西武信用金库、冈崎信用金库、碧海信用金库、京都都
18日本银行，《金融经济统计月报》，2005年版．
42
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本-'bE体系的演进与高科技产业化融资分析
城信用金库、大阪东信用金库、姬路信用金库、尼崎信用金库、淡路信用金
库
共计1387家／642亿日元(保证额449亿日元)
第一类：
752家／445亿日元(保证额311亿日元)
保证型参加银行：瑞穗银行
第二类：
635家／197亿日元(保证额138亿日元)
参加银行：三井住友银行
资料来源；日本中小企业金融公库年报，2005年版，第71页。
三、融资制度创新二知识产权担保融资
知识产权担保融资最早产生于日本政策投资银行从事创立和培育创业企业的政
策性业务过程中。日本政策投资银行(原日本开发银行)是从事日本国家政策性业务的
金融机构，它有促进日本创业企业的创立和育成的义务。这些创业企业往往拥有较高
的技术水平，但是缺乏土地、不动产等传统抵押物。一般而言高科技创业企业在发展
过程中需要长期资金的投入，而商业银行在稳健经营原则下，通常不愿意向没有传统
担保品或第三方担保的企业提供长期贷款。为了解决这一困境，从1995年起，日本
政策投资银行根据《新规事业育成融资制度》对缺乏传统担保品(土地、不动产等)的
日本创业企业提供长期资本的供给，于是相对于传统担保融资的知识产权担保融资方
式就应运而生了。
(一)知识产权担保性的确定
对于高科技企业来说，尽管它们拥有高度的技术，但是缺乏传统的担保手段。在
技术产品开发期间，它们缺乏研究开发和扩大生产规模的资金，特别是不能够获得银
行的长期资金的供给。因而，鉴于这种情况必须着手以知识产权作为担保来替代传统
类型的担保。知识产权通常包括工业产权和著作权等，而工业产权则可以细分为专利
权、实用新型、商标权等。
在美国向风险企业提供风险资金供给的是风险资本，它是以个人投资者投资为主
的，存在着完善的风险资金供给体制。然而对于传统的日本产业金融来说，上述条件
是不具备的。与需要承担风险企业失败风险的风险资本相比，银行提供长期资金供给
的思路是截然不同的。因为风险投资资本的某些投资失败情形中的亏损可以从风险企
业投资成功的资本利得中获得弥补。而知识产权担保融资属于债权融资，其本金和利
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
息的亏损不能依靠创业企业的成功案例中的资本利得来进行补偿，必须考虑获得一定
利息以上的收益并寻求本金安全回收的保障手段。因此，必须考虑作为担保的权利是
否具有担保性。
日本政策投资银行认为，权利是否具有担保性可以主要从以下三个方面加以确
定：其一，权利的确实性。权利人是不是设定担保的债务人本人，该项权利是否确实
已经登记，该项权利的申请有无第三方异议，权利是否具有可执行性；其二，知识产
权对产品竞争力的贡献性。技术或产品是否符合新产业政策方向的规定性，技术或产
．品是否具有持续的竞争优势；其三，产品的市场性(收益性)。对产品的收益性的分析
主要手段包括宏观市场分析和微观市场分析。
通过上述对权利的担保特性的分析，如果该知识产权具有担保性，那么可以根据
假定该项知识产权出让给第三者所能够创造的现金流入进行进一步融资评价。
(二)知识产权担保融资的评价
融资评价必须对关于企业的事业性评价和风险管理手段进行综合考虑。一方面要
，
鉴定源于企业的现在收益性和今后的包含市场全体在内的成长性的偿还能力，另一方
面在作为债务者的企业的任何债务的不履行时，作为强制性执行行为的手段，又需要
将作为最终回收财源设定为担保。与担保处分相比，这种担保是不是能够真正得到变
现能力是值得重视的。因此，与在处分时担保的价值如何相比，对于知识产权担保场
合中的担保评价来说，考虑作为企业基础的技术等的转移、出售以及从能够出售收入
中得到多少，是最基本的思路。
通常评价的方法和途径主要包括成本方法、市场方法和收益方法三个主要类别。
自96年以来，日本政策投资银行认定可以作为担保的对象包括著作权(计算机软件著
作权)和工业产权(专利权、实用新型、商标权等)。政策投资银行向知识产权担保融资
者提供资金供给的思路是：与根据专利权本身的价值来进行评价相比，应该根据对该
发明的利用等预计的经济价值进行评价。也就是说融资评价过程中要对利用企业专利
权等所开发的产品的价值相应的事业性加以评价。事业性评价的前提是适合担保的知
识产权是什么，通常来说基于现金流折现(DCD法则的收益还原法对于知识产权担保
融资评价是适用的。
因此，知识产权担保融资的评价是根据收益还原法作出的，评价必须对担保品的
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
未来现金收益作出推算并根据合理的贴现率进行贴现。评价过程包括以下几个连续的
环节。
其一，对与担保品相关的产品的未来收入的估计。从理论上讲，假定知识产权担
保品转让给一般受让人，根据市场预测估计利用知识产权开发的产品的未来收益。在
对产品的未来现金收益的估计过程中，还必须考虑到外部市场竞争环境和技术进步等
因素对销售的影响。
其二，费用预测。通过费用预测可以从产品销售收入推算出预计现金流入。用预
计的产品销售收入减去预计的产品成本、销售管理费用及相关损益则可以推算出营业
利润，再由营业利润减去实际税额则可以推算出税后营业利润，再加上非现金费用并
扣除增加设备投资等方面的支出可以得到合计现金流入。
其三，贴现率的确定。贴现率应该是加权平均资本成本，它由自有资本成本和债
务利息成本的加权平均值和相应的风险贴水率构成。用公式(1)表示为：
WACC=K。×E+Kd×D+P (1)
其中，WACC表示加权平均资本成本(Weighted Averaged Cost of Capital)，E表
示自有资本成本，根据资产定价模型它由无风险证券收益率尺，加上市场一般收益率
与无风险证券收益率之差与13系数之积构成。E是自有资本比率，它表示自有资本在
总资金中所占的权重。K。表示税后借入资金成本，D表示借入资金比率，它表示借
入资金占总资金的比重。P表示根据不同企业的风险高低程度设定的相应风险贴水
率。
其四，贴现换算成现价。贴现的现金流入(DcF)=未来现金流入／(1一WACC)”，其
中n表示贴现的期间数。通过贴现换算可以得出担保品的价值。
其五，检查验证。在通过贴现方法计算出担保品的价值之后，还可以通过其他评
价方法对其进行评价，从而检查验证收益还原方法评价的正确性，最终得出合理的评
价结论。
评价过程中最大的问题是产品的销售价格(收入)和产品的寿命问题，对产品用户
和销售商进行调查十分必要。
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
从实践来看，日本政策投资银行主要以专利权和著作权为担保向处于创业和发展
阶段的高科技创业企业提供知识产权担保融资。一般对处于发展阶段的企业要求其年
销售收入在20—30亿日元，从业人员达到100人左右，而且技术倾向性较高。从1995
年开始到2007年7月为止，日本政策投资银行共向300多家高科技创业企业提供了
余额约为180亿日元的知识产权担保融资，而到1998年7月仅为40余家企业提供余
额为30亿日元的知识产权担保融资19，可见近十年知识产权担保融资有了很快的发
展。现在，日本政策投资银行每年约为30多家企业提供知识产权担保融资，并且有
进一步增加的趋势。表12Y0出了2006年中十件政策投资银行知识产权担保融资案例，
其中获得知识产权担保融资的企业主要分布在电子技术产业和软件制造业，有6家企
业以专利权作为融资担保，4家企业以著作权为融资担保，1家企业同时以专利权和
著作权为融资担保，最少的融资额为1000万日元，最多达3．6亿日元。
表12：日本政策投资银行知识产权担保融资案例
金额(百万
日期公司名称担保品资金用途
日元)
电子商务专利
2006．1．11 日本比易软件公司50 系统开发
系统商标权
开发招聘信息网站的手
2006．1．23 日本阿斯姆公司10 网站著作权
机版
现有的数据库著
2006．2．28 日外联合公司50 地方关联数据库构筑
作权
现在及今后开发
2006．4．1 日本奥达斯公司80 新版本软件的开发
的软件的著作权
2006．4．19 日本仁多产业公司30 发明专利权研究开发
2006．4．21 日本乌比德斯公司360 发明专利权新工厂建设
2006．6．6 日本曼特罗电气公司100 发明专利权研究开发使用设备资金
强化销售额预测系统的
2006．7．12 日本奥库塔斯公司30 程序著作权
功能
2006．8．23 日本硬件系统公司300 电子商务专利系统开发
专利(通讯技术相CATV传真监视系统的高
2006．11．8 日本保罗网络公司12
关) 度化开发
资料来源：《知的财麈。流通·资金朝逵事例调查鞭告》，平成19年度，第45页。
除了日本政策投资银行外，日本民间金融机构也开始积极向高科技企业提供知识
产权担保融资。根据日本全国银行协会的调查，截至2007年3月末，日本都市银行、
19‘知的财座。流通·资金凋逵事例调查鞭告》，平成19年度，第45页．
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
信托银行、地方银行和第二地方银行已经为26家高科技企业提供了余额为21．66亿
日元的知识产权担保融资(如表13)。下表分别反映了三类银行知识产权担保融资的
案例件数和贷款余额，其中都市银行和信托银行虽然只为5家高科技企业提供过知识
产权担保融资，但贷款金额却高达9．78亿日元，可见其主要为高科技大企业提供高
额贷款；而地方银行和第二地方银行主要是为高科技中小企业提供知识产权担保融
资，单个企业的融资额相对较少。
表13：民间金融机构知识产权担保融资余额(2007年3月末)
类型件数(件)． 金额(百万日元)
都市银行、信托银行5 978
地方银行14 901
第二地方银行7 287
合计26 2166
资料来源：全国银行协会网站。
尽管日本的银行中介通过组织结构、融资工具和融资制度这三方面的创新来分散
了对高科技产业贷款的风险，从而在时间尺度和资金额度上加强了对日本高科技产业
化融资的支持。然而从1997年开始，银行贷款数额有下降的趋势，直至近年才有所
回升。在表7中，日本银行在1997年的总贷款额为491．38万亿日元，之后就一直在
下降，到2004年总贷款额为391．77万亿日元，减少了近百万亿日元，虽然2007年
的贷款总额略有上升至404．4万亿日元，但与1997年相比仍有不少差距。精密机械
和通信业分别是制造业和运输通信业中的高科技产业，表14列示了日本精密机械和
通信业从1999．2007年的银行贷款金额。这两大高科技产业融资金额的下降趋势很明
显，符合银行总贷款的变化规律。从精密机械来看，中小企业从银行获得的贷款要远
高于大企业的银行贷款，前者约是后者的两倍；而在通信业中，高科技大企业的银行
贷款数额要高于中小企业的贷款额，但差距不大；总的来说，高科技中小企业已经开
始获得更多的银行贷款，而大企业的银行贷款则相对在降低。由此看出，日本中小企
业的创新能力在逐渐增强，同时日本高科技中小企业近年来获得了一定的发展。
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
表14：日本商业银行贷款金额(分行业、分企业类型)
单位：十亿日元
精密机械， 通信业
年份
小型企业中型企业大企业总计小型企业中型企业大企业总计
1999 1175．5 206．2 794．9 2176．6 1287．9 56．8 1509 2853．7
2000 1213．7 143．2 657 2013．9 1268．7 62．2 2264．5 3595．5
2001 1209．9 120 763．2 2093．3 722．2 14 2019 2755．2
2002 1024．9． 124．7 763．8 1913．4 590．4 17．1 1985 2592．5
2003 968．5 108．8 657．7 1735 276．5 12．5 1474．7 1763．7
2004 1022．5 93．6 516．5 1632．6 296．2 3．7 1020 1319．9
2005 998．8 80．8 493．3 1572．9 201．9 O．9 950．8 1153．6
2006 950．5 66．1 495．8 1512．4 394．1 0．9 749．4 1144．4
2007 941．5 61．4 569．3 1572．2 312．4 1．6 685．9 999．9
，
资料来源：根据日本银行相关统计数据整理。
上述这种贷款下降的趋势主要与大企业的“脱媒”现象有关。随着日本经济进入
低速发展阶段，企业自有资金增加，资金紧张状况缓解，另一方面由于对企业发行债
券管制的放松和国内证券市场的迅速发展，企业筹资渠道多元化，使企业尤其是大企
业和业绩优良的企业，对银行融资的依赖程度下降，而更多的利用内部资金，和从证
券市场筹集较为低廉的资金。而中小企业对银行贷款的依存度却越来越大，以往只为
大企业服务的都市银行也加入了为中小企业提供资金的行列，开始与地方银行争夺客
户资源。银行逐渐将更多的贷款投向了中小企业，中小企业贷款占银行全部贷款的比
例由I／3上升到2／3，而大企业则由41％下降到23％。由于中小企业的生命周期较之
大企业要短暂得多，而且生命周期各阶段的转换也非常迅速，银行的信息收集成本显
得过高，因而难以像同大企业那样建立长期的稳定关系。为保证贷款质量，银行向中
小企业贷款就要求有抵押或第三方担保，这样就加大了企业和银行间的贷款成本。
总之日本银行中介的创新使得银行对日本高科技产业的融资支持得以加强，尤其
是对高科技中小企业的贷款增长快速，而高科技大企业则开始更多地利用其他融资渠
道来获得资金。
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
第二节日本证券市场的演进与高科技产业化融资
从1997年开始的日本金融改革在证券交易所和证券公司两方面对证券业进行了
市场化改革，加快了日本证券市场的前进与发展，同时推进风险投资事业的发展，对
高科技产业化融资渠道的顺畅和多元化起到了积极的作用。
在日本的债券市场上，日本公司从1997年开始逐渐加大了债权融资额，到1998
年达到了130300亿日元(如表8)，创下了从1992-2004年的最高记录，而近几年才
开始有下降的趋势，但债权融资数额仍然要超过金融改革前的融资额。与金融改革前
相同的是日本公司仍然以发行普通社债来融资为主，而发行的可转换债券则较少。侗
样，日本的高科技企业在金融改革后也加大了债权融资额度，特别是高科技大企业，
但增速并不快。
日本的股票市场较金融改革前有了很大的发展，在主板市场上，日本上市公司的
股权融资在1997年之后有了很大的提高，在1999年更是达到了98270亿日元(表9)。
但是从股权融资每年的变化看仍然是不稳定的，时增时减，变化较大。可见，在主板
市场上市的日本高科技大企业显然在证券市场逐渐发展地情形下加大了股权融资，相
应地减少了从大银行获得贷款来融资。而在Jasdaq市场上也有相似的情况，上市的
中小高科技企业也加强了从Jasdaq市场的股权融资度，但是每年的变化比较大，这
与高科技中小企业的发展起伏有着很大的关联。
从比较东京证券交易所和Jasdaq市场看，表15和表16分别从交易量、交易额、
日均交易量和日均交易额四个方面反映了1997年一2004年两市的交易情况，可以反
映出两市的活跃程度和发展情况。从交易量来看，东京证券交易所无论是总交易量还
是日均交易量都是逐年增加的，而Jasdaq市场的总交易量和日均交易量都既有增加
也有减少的情况发生，2004年Jasdaq市场上的总交易量是10740百万股，而同年东
京证券交易所的交易量为375348百万股，是Jasdaq市场交易量的35倍之多，同样
东京证券交易所的日均交易量也是前者的33倍；。从交易额来看，从1997年到·2004
年两市的交易额都增长了不少，东京证券交易所的交易额从1085000亿日元增长到了
3320950亿日元，日均交易额也从4428亿日元涨到13499亿日元， Jasdaq市场上的
交易额也有同样的大幅增加，只是交易金额数较前者小，如2004年Jasdaq市场交易
额为119190亿日元，而同年东京证券交易所的交易额为3320950亿日元，达到前者
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
的28倍。可见，尽管Jasdaq市场从1997年到2004年得到很大的发展，交易活动也
更加活跃，但对于东京证券交易所来说仍然规模较小而有待进一步发展。
表15：东京证券交易所交易情况
单位：百万股，十亿日元
年份交易量交易额日均交易量日均交易额
1997 107566 108500 439 442．8
1998 123198 97391 498．7 394．2
1999 155163 185486 633．3 757
2000 174147 248292 702．2 1001．1
2001 204026 201909 829．3 820．7
2002 213093 192849 866．2 783．9
2003 315934 240064 1289．5 979．8
2004 375348 332095 1525．8 1349．9 ．
数据来源：东京证券交易所，日本证券交易商协会。
表16：Jasdaq市场交易情况
单位：百万股，十亿日元
年份交易量交易额日均交易量日均交易额
1997 1460 2661 5．9 10．8
1998 1303 1554 5．2 6．2
1999 4287 12197 17．5 49．7
2000 3507 11424 14。1 46
2001 3307 5012 13．4 20．3
2002 4256 3668 17．3 14．9
2003 5827 6349 23．7 25．9
2004 10740 11919 46 51．1
数据来源：Jasdaq市场，日本证券交易商协会。
Jasdaq市场的发展也可以从表17出来。在这一市场上市的中小企业从1997的
847家增加到了2004年的945家，其中上市高科技中小企业也增加了不少。与在主
板市场上上市的高科技大企业以私募发行方式融资不同的是，在Jasdaq市场上市的
高科技中小企业主要以公开发行方式进行股权融资，从1997年一2004年的年平均融
资额度为1335亿日元，而同时期所有上市公司的年平均融资额度为30754亿日元，
是前者的近23倍。这也反映出日本二板市场对日本高科技中小企业的资金支持力度
不足，制约了高科技中小企业的发展。
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
表17：Jasdaq市场上市公司股权融资情况
单位：个，十亿日元
年份上市公司数公开发行融资私募发行融资总融资额
1997 847 45 14 59
1998 868 49 41 90
1999 871 156 74 230
2000 887 117 113 230
2001 927 34 43 77
2002 939 37 28 65
2003 945 69 30 99．
2004’ 945 165 53 218
注a：总股权融资额中不包括附权发行方式的融资额。
数据来源：东京证券交易所，日本证券交易商协会。
然而二板市场也是风险资金主要的退出渠道，二板市场的发达与否将直接影响
风险投资的发展。从NASDAQ的运作经验来看，当风险投资运作到一定阶段，高科
技企业己经到了成长期的后期，技术产品、市场、管理水平都已经上升到一定的水平，
具备了二板市场融资条件，此时风险投资就会选择二板市场上市以撤出资金用于再循
环。因此，如果二板市场不够发达，风险资金再循环的通道可能会被阻断，进一步将
影响风险投资资金的进入，而整个高科技发展的资金供给链将会被阻断。所以日本证
券市场尤其是二板市场要得到进一步的发展和完善，这样才有利于高科技产业化融资
的顺畅和高科技产业的发展。
总的来说，日本证券市场在1997年以后得到了很大的发展，日本高科技企业从
证券市场上的融资越来越多，有进一步增长的趋势。而对于主板市场已经能够很好地
为高科技大企业提供股权融资服务来说，日本的二板市场还没有达到能基本满足高科
技中小企业融资需求的程度，一方面影响了日本高科技中小企业的发展，并影响整个
的高科技产业的发展，而另一方面也将影响日本风险投资的发展，从而影响整个高科
技产业化融资通道的完整性和顺畅性。
第三节日本风险投资的发展与高科技产业化融资
日本风险投资从20世纪50年代发展至今，经历了三次发展的高潮，逐步发展壮
大。根据1996年出版的《亚洲风险资本指南》的数字，到1995年日本的风险资本额
51
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究+第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
已达到190多亿美元，支持的企业已超过1万家，投资余额超过8500亿日元。但在
1997年，山一证券(日本四大证券之一)和北海道拓殖银行的破产以及亚洲金融危
机的爆发，使日本的金融市场受到了巨大震撼，致使风险投资产业出现了放慢倒退的
现象。然而日本政府及时采取了一系列措施，重新推进日本风险投资事业的发展，为
陷入困境的日本经济注入了新的活力。
日本的风险投资是在模仿美国制度的基础之上建立的，因此，与美国相比较存在
很多相似的地方，如建立之初政府的积极推动、风险投资的资本结构多元化、二板市
场的建立等，但由于日本社会独特的金融体制、社会文化背景以及政策导向，又使得
日本风险投资在组织模式、资金来源、投资方向、功能发挥等方面表现出区别于美国
的一些特点，而它们也是日本风险投资对本国高科技产业化资金支持的特点。
一、在组织模式上，以大金融机构、大企业集团附属的风险投资公司为主体。
一般来讲，风险投资有四种组织形式：一是以有限合伙制形式成立的私人风险投
资公司；二是由美国首创的由政府出资、私人经营的小企业投资公司；三是附属于各
类机构的风险投资公司；四是政府开办的国家风险投资公司。由于世界各个国家的国
情、政策取向不尽相同，各种组织形式的投资公司在不同国家的发展也不平衡，这样
也就形成了三种不同的国家发展模式，即以私人风险投资公司为主体的美国模式、以
国家风险投资公司为主体的西欧模式和以附属于金融机构、企业集团的风险投资机构
为主体的日本模式。．
在日本，风险投资主要采取两种组织形式：一种是类似于美国小企业风险投资公
司的半官方或准国家投资公司，另一种是各类风险投资公司。前者主要包括通产省下
设的风险投资公司、科技厅下属的“新技术事业开发团”以及“财团法人中小企业培
育会社”等官方、半官方机构，它们通过低息贷款、提供担保、购买企业的股票和可
转让债券的形式进行债权、股权融资；而后者则主要是附属形式的风险投资机构，它
们占据了日本风险投资的主体地位，其中银行业、证券业开办的风险投资部门又处于
主导地位。
日本6家最早的风险投资公司就是出自三菱银行、野村证券、第一劝业银行等大
财团，到80年代中期，前7家最大的风险投资公司仍为金融机构控制，其中4家由
证券公司创办，3家由银行创办；全部60家风险投资公司中，27家是由四大证券公
52
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
司等机构创建，18家为长期信用银行和地区银行创建。但是近年来日本独立的风险
投资公司不断涌现，到2000年6月日本共有220家风险投资公司，母公司为银行和
证券公司的分别占50％矛n 20％，而独立的投资公司也将近占到了全部投资公司的三
分之一(如表18)。
表18：日本金融机构附属风险投资公司统计
资料来源：History of Venture Capital in Japan，2002．
二、在资金来源方面，主要以金融机构和大公司出资为主。
在西方，风险投资来源主要包括四条途径：独立民间基金、大公司的风险资金、
各类金融机构风险资金及政府出资。但不同国家的具体来源却不尽相同。
由于日本的风险投资公司多为机构创办，并且所投资金中约有3／4属于自有资金，
因此以基金方式募集的仅占1／4。同时，由于日本法律规定养老金不能用作风险投资，
又由于追求投资安全性的国民心理，基金投入和个人出资也极为有限。这样，创办风
险投资机构的母公司特别是金融机构必然成为风险资金的主要提供者，以至于各风险
投资公司的费用中约有64％要用于支付利息。1988年的有关数据表明，金融机构资
金占了整个风险投资基金的46％，大公司则达37％。这种资金结构也影响了风险资
本规模的扩大，日本风险投资规模大约是美国的1／10，在西方七国中位居末席。
三、在资金的投向上，表现出投资分散、对高科技企业特别是处于创业初期的高科
技企业投资相对不足的特点。
首先，日本风险投资企业多具有金融机构的背景，因此企业中的大多数管理阶层
人员来自银行，银行对风险投资企业形成绝对的控制力。由于这部分来自银行的从业
人员中具有高科技背景的很少，因此阻碍了风险投资企业对处于种子和创业期的高科
技企业投资机会的过滤和识别，加之银行一向追求的是收益的稳定性。这样，一方面
就致使风险资本偏重于投向高科技企业的后期，使得日本的风险投资对高科技企业的
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
支持弱化，不利于新的高科技企业的不断出现和成长；另一方面也使得风险投资企业
的资金投向领域过于分散，许多风险较低的项目如服务业投资比例过高，与传统领域
相比，高科技企业并没有得到应有的青睐。
分阶段投资是风险投资中一个控制风险的最重要手段，它是根据高科技企业发展
过程四个阶段来相应投人的。与美国相比，日本风险投资更倾向于高科技企业的后期
投资，前期投资所占比例较小(如表19所示)。从表中可以看到，日本风险资本在种
子期、创业期的投资比重仅及美国的1／7，而在成长期与成熟期的投资比例却是美国
的1．5倍。
表19：美、日风险投资公司在不同阶段的投资比例
单位：％
资料来源：俞自由等，《风险投资理论与实践》，上海财经大学出版社2001年版，第27页。
另据日本风险投资中心(VEC)提供的数字表明(见表20)，1994年日本风险投资
公司投资于创立未满5年企业的比例仅占19．5％；对设立5年以上10年以下的企业
投资比例占16．7％；对设立10年以上的则高达63．8％。而近几年，日本风险投资公
司明显加大了对成立时间较短的高科技企业的投资比例，2004年，对成立5年以内
的企业投资比例占到了55％，从这一点可以看出日本的风险投资真正开始了风险投资
意义上的投资。
表20：日本风险投资公司在所投资公司不同阶段投资比例
单位：％ 永． 1994 1997 2002 2003 舢
公司成立阶段＼
成立时1 3 1．8 3．3 1．9
成立后—5年以内18．5 24．2 52．7 53．2 53．1
5年以上一10年未满16．7 20．6 15．9 14．2 16．5
10年以上63．8 52．1 29．6 29．5 28．3
资料来源：1994、1997：西本宜典著，“围绕新兴企业投资环境的完善一关于股票市场，税
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
制的措施的动向及课题”，《证券》，1999年6月；2000--2004年，“风险投资公司等投资动向调
查报告”，Venture—enterprise—center。
如前所述，正是由于日本风险投资公司的金融机构化，其投资、融资的目的各有
不同，所以风险投资所投资的行业非常广泛，很难集中投向几个重点行业(如表21)。
日本通产省《风险资本投资状况调查》显示，日本的风险资本主要投向制造业、商业
和其它服务业等风险较低的传统产业，对高科技产业的投资较少。1995年日本的风
险投资共持有股份超过10％且属于高新技术企业的只有15家，其中生物技术企业l
家、新材料企业2家和电子企业12家。到1996年12月末，日本柜台交易公开企业
数有779家，其中批发行业数量最多，达129个，占16．6％；零售业位居第二，占12．3％；
而电子、通讯等高科技产业只有6l家，仅占7．8％20。然而如表22所示，近年投资领
域有向新技术领域集中的趋势，大都集中于rI’、生物科学、服务等研究开发型新兴
企业和知识融合型新兴企业，而且对rr关联产业的投资有上升的趋势。
表2l：日本主要风险投资公司所投资的行业分布
单位：％
年份1985 1986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993
制造业58 43．8 49．5 48．8 42．2 37．8 43 40．2 40．1
软件4．3 5 4．5 4．9 3．6 3．2 3．5 3．2 3．8
信息处理服务3．1 O．6 0．9 0．6 O．7 O．6 0．3 0．2 0．4
流通销售8．5 13．6 10．3 15．6 13．2 17．5 18 18．9 15．2
建筑3 1．4 3．3 6．1 6．8 6．7 6．7 7．8 5．9
运输通信3 】8．7 8。4 4 6．4 11 5．1 4．6 11．3
金融0．1 O 0．1 O．6 0。5 0．3 1．6 4．4 1．8
房地产3．6 0．2 5．9 1．2 3．9 6．7 1．2 0．4 2．4
外国企业7．4 8．5 6．7 5 5．3 4．7 6．7 6．7 7．4
资料来源：忽那意治，《中小企业金融与风险金融》，东洋经济新报社1997年，第141页。
表22：日本风险投资的产业分布
单位：％
产业名称2003 2004
rr关联合计44．0 49．1
生物／医疗，键康合计14．1 14．3
∞平力群，“日本的三次风险投资浪潮及现状”，《现代日本经济》2006年第2期，第20页。
55
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
产业li。a。r．源合计8．6 9．3
制品朋艮务合计25．3 16．3
向风险公司以外的投资8．0 1．0
总计100 100
资料来源：“风险投资公司等投资动向调查报告”， Venture—enterprise-center。
其次，以主银行制为特征的金融结构，使得日本的直接融资市场发展严重滞后。
1983年以前，日本的证券交易所及柜台交易都执行着较高的注册基准，许多企业至
少要发展15。20年才能达到这一标准，风险投资资金上市兑现的期限较美国的平均6
年耐间长得多，致使风险资本投入后难以及时实现增值并退出。统计表明，日本60％
多的创业投资公司在创业企业上市后仍然持有公司的股票，并以公司股息红利作为主
要收入来源。多数创业投资公司的贷款收入大于股权投资的收益，即使日本创业投资
的典范JAFCO也不得不从事贷款和金融租赁业务来获取利润。这就大大降低了风险
投资公司投资于新创企业的热情，出现了风险投资公司更愿意投资于高科技企业后期
和股票上市过渡期的现象。
四、在风险资本的功能上，以向高科技企业提供资金支持为主，经营管理支持为辅。
从本质上讲，风险投资既不同于一般的投资行为，也不同于银行贷款。除了资金
投入外，它还应提供给创业者资本经营服务；它无需抵押、担保，而主要以参股的形
式投入到高科技企业，从红利和卖出股份中获利。但是，日本的风险投资公司却更多
地表现出金融机构的融资功能，融资大大多于投资，如1993年120家风险投资公司
的投资金额为795亿日元，而同期融资金额则达2940亿日元。所以，其业务活动基
本上属于金融投资业或准金融投资业，在一定意义上是银行证券业的延伸。在日本，
风险投资公司从事借贷业务的平均借贷额达510亿日元，贷款额是股权投资的3．6倍，
公司46％的收入来自利息，35％来自出售股票所得，17％来自所持股票的红利。日本
风险投资公司也并不像美国公司积极介入和支持风险企业的经营，支援活动也仅仅局
限在股票上市、财务管理等方面，而对技术、生产、销售等方面均介入不深。形成以
上特点的原因主要有：(1)风险投资公司的金融机构背景使得其缺乏技术、生产、行
销等方面的人才；(2)相关法律的制约。在禁止垄断法的规范下，风险投资公司不能
随意对投资企业派遣董事、监事，而且风险投资公司在风险企业中最多只能占49％
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第四章日本金融体系的演进与高科技产业化融资分析
的股权(1994年后有所改变)。
由上述可知，日本的风险投资公司主要是附属于银行或证券公司的。在这种组织
模式下，日本的风险投资公司投资的行业比较分散，对高科技企业，尤其是处于种子
期和创业期的高科技企业的投资不足。但近几年有了一些改变，开始更多地将资金投
向高科技行业，对创业初期的企业也加大了投资比例。由于日本证券市场发展相对缓
慢，尤其是二板市场的不健全，导致日本风险投资退出渠道不畅，在一定程度上制约
了日本风险投资的发展。而随着证券市场的不断发展，日本的风险投资将和二板市场
一起为高科技企业的发展提供一个完整而通畅的资金链条，更好地为日本高科技产业
化提供资金支持。
第四节小结
在金融全球化、自由化不断深化和日本政府推进金融改革的背景下，日本的银行
主导型金融体系在不断演进着，证券市场的地位与作用得到了很大的提高，金融体系
向着融合的趋势发展。这种金融体系的变化深刻地影响着日本高科技产业化的资金融
通，也带动了高科技产业的发展。日本银行中介通过在组织结构、融资工具和融资制
度等方面的创新，加大了对高科技企业尤其是处于前中期的高科技企业和高科技中小
企业的资金支持。而同时日本的证券市场也取得了很大的发展，尤其是风险投资和二
板市场的发展，逐渐为日本高科技产业的发展提供了一个完整而通畅的资金链条。但
是较之于高科技产业化融资需求来说，日本风险投资和二板市场仍然有待于进一步发
展。总之，日本金融体系的这种演进趋势有利于满足日本高科技产业化融资需求，也
将促进日本高科技产业新的发展。
57
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第五章结论与启示
第五章结论与启示
从上述几章的分析中，我们可以知道在日本高科技产业化融资体系中，银行占主
导地位，虽然银行为控制风险，而多选择在高科技企业的中后期才介入，但与风险投
资和直接从证券市场融资相比较来看，银行对高科技企业的资金支持要远大于后两
者。这种融资体系是深受日本金融体系的影响的，在银行主导型金融体系下，银行不
仅拥有大量金融资源，而且与企业(尤其是大企业)形成了紧密的联系，也就是主银
行制模式。正是在这种模式下，二战后日本经济才得以快速发展，迅速赶上了欧美经。
济的发展步伐。这一阶段日本主要是发展传统成熟型产业，并通过引进与模仿国外的
高新技术来发展高科技产业，取得了不菲的成绩。上世纪九十年代信息革命以后，美
国的高科技产业迅猛发展，迅速超越了世界其他国家，日本的高科技产业与美国的差
距也越来越大。此时日本才开始认识到原创高新技术的价值，走上了高科技自主创新
之路，然而在不断的实践中发现高科技产业并没有因此而快速发展起来。这与日本高
科技产业的融资体系具有一定关联，并将受到日本银行主导型金融体系对其的影响。
第一节两种金融体系的比较
日本银行主导型金融体系和美国市场主导型金融体系之间有很大的差异，这些差
异最主要地体现在银行和证券市场在分散风险、处理信息和公司治理等三方面。
从分散风险角度来看，银行中介进行风险管理的特点在于“风险内部化"，即将
银行所管理的金融风险直接转化、沉淀为自身所承担的存量风险。而金融市场进行风
险管理不是“风险内部化”，而是在既定时点上，通过证券品种、衍生产品的交易组
合，将“风险流量化、分散化”。投资者根据自己的风险承受能力和证券价格预测，
决定交易策略，承担相应的风险或获得相应的收益。但总体而言，二者在风险管理上
各有优势。市场能够提供很好的横向风险分担功能，银行则能提供有效的跨期风险分
担功能。21因而，对于居民而言，银行主导型金融体系在跨期流动性风险分散方面更
有优势，而市场主导型金融体系在跨域流动性风险分散方面更有优势，从而有助于投
21吴晓求，赵锡军，瞿强等，‘市场主导与银行主导金融体系在中国的一种比较研究》，中国人民大学出版社，第
78页。
58
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第五章结论与启示
资者的多样化和分散化投资；对于高科技企业而言，如果企业的技术创新的风险较小
时，则既可以通过银行贷款，也可以通过资本市场融资，但如果企业的技术创新所涉
及的风险较大时，市场主导型金融体系更具有激励作用，因为银行在贷款审核过程中
往往会拒绝一部分创新活动的融资要求，从而在总体上扼制和阻碍技术创新。
从处理信息角度看，银行中介在信息生产、处理上比证券市场具有一定的比较优
势，主要表现在以下两方面：一是降低信息成本，银行中介的代理监督功能可以减少
投资者搜索、处理企业信息的成本，从而改善资源配置效率，增强对企业的控制力；
二是能够解决搭便车问题，通过降低信息成本和解决搭便车问题，银行中介可以改善
事前对投资机会的评估和事后对企业的监督控制。但银行代理监督也有缺陷，突出表
现在：银行一旦拥有大量的企业私人信息，就有从与企业的再交涉中获得最大的信息
租金的可能性，从而打击企业投资与新项目的积极性，最终影响经济的发展。此外，
证券市场可以通过价格信号、交易量和并购企图等提供“多元审查"(multiple check)
机制，这是一种综合了各种不同观点的机制，提供了企业最优决策所需的信息。与之
相比，银行只能通过贷款形式提供“一元审查”(single check)。对于技术更新较慢的
传统产业，投资者比较容易做出一致性判断，因此，银行主导型金融体系在发展传统
产业时不失为优化配置资源的理想制度安排。但是对于未来具有较大不确定性的高科
技产业而言，投资者则很难形成一致判断，因而银行对高科技产业的融资效率较为低
下。与之相反，市场主导型金融体系对高科技产业部门而言是有效的。刚刚建立的高
科技产业总是存在着各种不确定性，除了对高新技术效率的不确定性外，还有对最优
管理战略的不确定以及对战略结果的不确定。在这种情况下，市场就显示出了优势一
一投资者可以直接参与投资决策。
从公司治理角度看，可以从内部约束、外部约束和激励机制三方面进行比较。①
在市场主导型金融体系下，由于证券市场比较发达，股份公司对经营者的内部约束主
要通过成立有关权力制衡机构来实现，如成立股东大会、董事会和监事会。通过这样
一种超越于经理层之上的管理结构模式，对经理层进行事前、事中及事后的监督和约
束，对经理层有很好的制衡作用。而在银行主导型金融体系下，银行系统非常发达，
公司融资主要通过银行系统实现，公司经营业绩的好坏直接关系到银行的利益，银行
可以通过实时监测借款人的现金流量状况和经营情况而对其进行跟踪调查，直接向借
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第五章结论与启示
款人派驻监事或董事并采取股权控制等措施对公司实施较为有效的监控。银行主要是
通过内部约束实现对公司的影响：一是通过作为债权人向公司提供各种贷款而形成公
司的财务压力；二是银行直接作为公司的大股东，以持有公司股票的方式直接参与公
司的内部治理。②证券市场发达的国家，强调市场对公司的外部约束，而且这种约束
在公司治理模式中处于主导地位。外部约束包括两方面：一方面，投资者凭借发达而
规模庞大的证券市场，通过“用脚投票"的方式对公司施加影响；另一方面，兼并的
存在以及公司控制权市场的有效性也对经理层形成了有力威胁。而在银行为主导的国
家，公司管理层的外部约束机制比较弱。由于资本市场滞后，银行、企业相互持股导
致股票市场的流动性很差，使企业无法真切感受到来自股票市场、公司权控制市场以
及经理人市场所带来的压力，经理层的危机感和竞争意识不足，导致企业科技、创新、
管理方面的结构性老化，企业创新动力严重不足的弊病日益成为阻碍公司进一步发展
的桎梏。⑨在市场主导型金融体系下，股权激励机制是市场主导公司治理激励机制的
核心，而在以银行为主导的公司治理模式中，公司主要通过内部的事业型激励机制对
经理人员进行的激励，包括职位晋升、终身雇佣、荣誉称号等。总之，市场主导型公
司治理在保证必要的内部约束的前提下更倾向于对公司的经营者产生外部约束，而银
行主导型公司治理在内部约束中能够有效地发挥作用；另外，市场主导型公司治理模
式无疑比银行主导型公司治理模式在激励机制方面拥有更加有效和多样化的手段。
总之，市场主导型金融体系在创新技术、改进技术的投融资上具有比较优势，能
够激励更多的研发投入，尤其适合处于产业生命周期初期的产业发展。而银行主导型
金融体系在成熟技术的学习和传播上具有比较优势，更有利于成熟产业的发展。
第二节日本高科技产业化融资的小结
从两种金融体系的比较中，我们可以看出每种金融体系在支持高科技产业发展的·
过程中都有各自的优势和劣势，因而不能一概而论地、片面地得出何种金融体系对高
科技产业更为有利。因为高科技产业初期可能适合从证券市场上融资，如得到风险投
资的支持，而一旦其发展到成长期后期和成熟期时，就可能更需要从银行获得更多的
后续资金支持，来发展壮大。一
从日本的实践来看，日本的银行主导型金融体系在金融改革前确实是为日本高科
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第五章结论与启示
技产业的发展作出了很大的贡献。然而改革前的金融体系之所以能很好地配合日本高
科技产业的发展，这与当时的科技战略、产业政策都是有极大关系的。二战后日本以
引进和模仿国外先进技术来积极发展成熟的高科技产业，银行主导型金融体系可以高
效的为其提供融资服务，而在九十年代的信息革命之后很多新兴高科技产业开始出
现，虽然日本也提出通过高科技创新来推动新兴高科技产业的发展，但是这时日本的
金融体系已无法推广其为成熟产业高效提供资金的优势，那么此时只有市场主导型的
金融体系才能弥补其劣势。因此，九十年代后期日本的新兴高科技产业的发展其实是
遇到了资金不足的困境，要改变这种状况就需要对金融体系进行改革。
从1997年日本开始的金融改革，直接推动了日本证券市场的发展，使证券市场
在金融市场中的地位开始逐渐提高，对企业的资金支持开始加大。伴随着金融改革的
深化，日本的金融体系不断地吸收市场主导型金融体系的优点，朝着混合型金融体系
的方向演进。在混合型金融体系下，证券市场将和银行中介一样成为日本高科技产业
融资的主要渠道，为高科技产业提供全方位的资金支持，特别是对新兴高科技产业和
／
高科技中小企业的发展有莫大的促进作用。
第三节对我国的启示
我国的高科技产业经过几十年的发展也取得了不错的成绩，然而与日本等科技大
国相比，则我国的高科技产业规模要小得多，这一方面与我国的科技水平低下有关，
另一方面的原因是我国现行的金融体系对高科技产业化融资支持不足。现阶段我国的
金融体系是银行主导型金融体系，这一点是与日本相似的。虽然两国的银行中介和证
券市场的发展状况和资金供给情况有所不同，但日本银行主导型金融体系在向日本高
科技产业提供融资的过程中仍有许多值得我国借鉴和学习的地方，特别是日本通过金
融改革促使金融体系向混合型金融体系演进，从而更好地支持了日本高科技产业化融
资，相信这对我国如何促进高科技产业更好地从金融市场进行融资有很大的启发作
用。
从银行体系角度看，一方面我国应确立各层次商业银行所支持的高科技企业对
象。从日本的经验看，我国可以采取大银行对大企业、小银行对小企业的运作模式来
促进银行对高科技产业的金融支持。具体地说就是，四大国有商业银行以扶持大型国
61
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第五章结论与启示
有企业的高科技项目和高科技大企业为主，这样可以使大银行的抗风险能力和大企业
的创新能力结合起来，使大额贷款资金集中性地投向高端技术的发展上，这有利于国
家高科技主导产业的发展；同时其他股份制商业银行则主要向高科技中小企业提供贷
款，由于中小商业银行抗风险能力较弱，国家可以适当地为其发放贷款提供担保，鼓
励银行向经济效益好或有发展潜力的高科技中小企业提供贷款支持。这种分工合作模
式明确了不同层次商业银行的资金扶持对象，减少了银行间的信息不对称和重复选择
成本，也可以使高科技企业认识到没有更大的发展就没有更多的筹资空间，从而促进
高科技企业向做大做强的方向发展。另一方面各大商业银行要不断地优化组织结构，
积极地进行金融服务产品创新，努力提高综合竞争力。随着金融全球化、自由化地不
断深化，竞争越来越激励，而且经济金融风险也在不断加大，银行只有提高自身的素
质，才能在竞争中取胜。特别是在向高科技产业提供贷款时，由于高科技产业具有风
险高的特性，这就需要银行既有很强的风险抵抗能力，又要能通过创新开发出适合高
科技产业融资的金融工具来。
，
另外从日本金融体系的演进有利于加强高科技产业化融资的经验看，我国需要进
一步加强证券市场的建设和发展。总的来说，我国应建立多层次的资本市场，包括主
板市场、中小板市场、创业板市场和场外交易市场，而到目前为止我国已经建立了主
板市场和中小板市场，创业板市场和场外交易市场也即将推出和建立起来。多层次资
本市场的建立，对企业特别是高科技企业有着重要的意义。一般来说，高科技大企业
在发展到成熟阶段并达到上市标准后即可通过在主板市场上市来融得大量的后续发
展资金，而达不到主板市场上市标准的高科技中小企业则可以通过二板市场(中小板
市场、创业板市场)进行股权融资。除了应建立多层次资本市场外，还应特别加快发
展我国的风险投资(Venture Capital，VC)‘和私募股权投资基金(Private Equity,PE)，
两者是处于创业期和成长期的高科技企业获得资金的主要来源，而二板市场和场外交
易市场的建立和发展也将为风险投资和私募股权投资基金提供有效的退出渠道，保证
资金循环的顺畅，一起为高科技产业的发展提供充足的资金供给。
总之，我国不仅要继续深化商业银行体制改革，增强银行综合竞争力，并进一步
加强银行的创新能力，而且需要建立多层次的资本市场，特别是要建立和发展二板市
场及场外交易市场，同时加快发展风险投资和私募股权投资基金，使银行中介和证券
62
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究第五章结论与启示
市场都得到更大的发展，而不偏废一方，这样将使我国高科技产业更为方便地融得各
阶段发展所需资金，并促进我国高科技产业的发展。
63
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究参考文献
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主要参考网站地址： ‘
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3．日本经济产业省：http：／／www．meti．gojp／
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8．三井创投：http：／／www．mitsuiventures．corn／
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银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究攻读学位期间本人公开发表的论文
攻读学位期间本人公开发表的论文
1．“对多元函数联合弹性的思考”，《中华社科论坛》2006年第6期
2．“对我国证券公司客户保证金托管模式的思考"，《湖南财经高等专科学校学报》
2007年第6期．
银行主导下的日本高科技产业化融资问题研究后记
后记
时至今日，我仍然清楚地记得三年前那每一个奋斗的日夜，为了一句誓言、一个
理想而不知疲倦地学习，最后终于以优异的成绩考上了研究生，这才有幸在苏大美丽
的校园里度过三年的研究生生活。回想三年时光，喜忧参半，有很多收获，也有不少
的遗憾。学业的进步、思想的成熟、交际能力的增强是我最大的收获，然而学无止境，
虽经过三年时间的学习，但仍发现与理想中的标准有很大差距，今后还要不断努力，
矢志向前。
这样的三年，一生只有这一次，然而一次就足以影响我的一生了。在这里，我有
幸遇上了一位令人敬仰的导师，他是一位博学多才、学术严谨、思维敏锐、生活简朴
的教授。三年来，他在学习上、生活上给了我无私的帮助，在他的谆谆教诲和悉心指
导下，我学到了如何做人与做学问。本文从选题、构思、写作到成文定稿都无不凝聚
了恩师的大量心血，多少次的讨论，多少次的修改，都历历在目，难以忘怀。在此，
我深深地向贝政新老师表达我最诚挚的谢意。
商学院金融系有着一个自由而浓厚的学术氛围，系里的每一位导师无不是充满智
慧、慷慨大度、关爱学生、平易近人的学术楷模和为人师表。在这里，我得到过万解
秋老师、乔桂明老师、王光伟老师、薛誉华老师、姚海明老师、段昆老师的无私关怀
和帮助，对此表示由衷地感激。另外我还要感谢陈作章老师，他为我搜集论文数据提
供了很多帮助。
此外，我还要感谢那些给过我许多帮助，共同度过三年美好时光的同窗好友。尤
其要感谢我的舍友陈海生、周平和刘晓勇，他们在学习和生活上给了我莫大的帮助，
我们的友谊将永远鞭策我们共前进。在此，我还要特别地感谢我的父母对我的默默关
心和支持。
由于本人能力有限，论文难免有不尽人意的地方，希望各位专家和学者批评指正。
我将在以后的研究工作中加以改正，在此表示感谢。
言斌
2008年4月于苏州大学