ParK's 論文后花園

对外经济贸易大学
硕士学位论文
X 81；1903
论文题目：国有商业银行股权
结构缺陷与优化设想
主题词： 国有商业银行股权结构公司治理
专业：
研究方向：
研究生姓名：
导师姓名：
写作时间：
金融堂
金融鱼丛鲎
殷魉
韭红垂
!Q!i生!月二!!!!生!月
论文提要
2004年1月启动的国有商业银行股份制改革正在如火如荼地进行，这次改革
的总目标是：紧紧抓住改革管理体制、完善治理结构、转换经营机制、促进绩效
进步这几个中心环节，在加入世贸组织过渡期内将大多数国有商业银行改造成资
本充足、内控严密、运营安全、服务和效益良好、具有国际竞争力的现代化股份
制商业银行。完善公司治理已成为国有商业银行股份制改革的核心。股权结构是
公司治理的基础，其合理性直接影响公司治理机制作用的发挥，进而影响到公司
治理的绩效。国有商业银行股份制改造后股权结构已经基本成形，本文主要就是
研究这样的股权结构是否合理，对公司治理会产生什么影响，如何优化股权结构
从而进一步完善国有商业银行的公司治理。
第一部分阐述了股权结构的含义与重要性。
对股权结构与公司治理的理论进行梳理，从基本概念入手，从理论和实证两
个方面分析了股权结构与公司治理的关系。研究表明，从理论上来说，股权结构
是公司治理的基础，直接作用于公司治理机制，不同的股权结构对公司治理机制
有着不同的影响。实证研究通过对股权结构指标和公司绩效指标的计量分析，也
表明股权结构对公司治理有着显著的影响。
第二部分对两种典型股权结构模式进行了多层次的比较。
实践证明没有一个最优的股权结构，不同的股权结构都能产生良好的公司治
理效果。对股权结构模式进行了划分，重点分析了股权高度分散的英美模式和股
权相对集中的德日模式。两种股权结构模式的比较研究发现，不同的股权结构需
要与不同的治理机制和法律制度配合才能产生良好的效果。这样的研究能够为国
有商业银行的股权结构选择提供一些启示和借鉴。
第三部分分析了股份制改造后国有商业银行的股权结构。
国有商业银行股权结构存在两个缺陷：一是国有股权的代理行使问题没有得
到根本的解决，国有金融资产的所有者仍然是虚置的：二是股权高度集中而且国
有股权“一股独大”。类似的股权结构缺陷同样存在于国有上市公司，通过对国
有上市公司治理的分析，这样的股权结构缺陷会导致许多问题的出现，不利于公
司治理的完善。根据第一部分的研究和国有商业银行的特殊性，可以分析出国有
商业银行的股权结构对公司治理机制、金融监管和存款人利益有着不利影响。
第四部分针对国有商业银行股权结构的缺陷。提出股权结构优化的一些设
想。第二部分的研究表明不同的股权结构需要与不同的治理机制和法律制度配合
才能产生良好的效果，我国的国情决定了股权高度分散不是国有商业银行股权结
构优化的方向，而股权高度集中和国家绝对控股又存在着许多缺陷，也没有存在
的必要，因此只有国有相对控股的股权结构才是国有商业银行股权结构优化的方
向。最后，本文提出了一些构建国有相对控股股权结构的建议：一是尽快完善汇
金公司国有金融资产出资人的市场定位、成员配置、权力赋予和内部机制；二是
财政部所持有的股权应该采取多种方式逐步从国有商业银行退出；三是引进具有
不同利益目标的投资者，如：国内民营资本、国内机构投资者和社会公众投资者
等，实现国有商业银行股权结构的更加多元化。
Il
Abstract
The shareholding reform of state-owned commercial banks started from January
2004 is in full swing．the overall goal of this reform is：to transform state-owned
commercial banks to be internationally competitive modern joint—stock in the
transition period accession to the WTO，which is of adequate capital，strict intemal
control，security operation，good services and performance，through reforming the
management system，improving its governance structure，transforming operating
mechanism and advancing performance．
Improving corporate governance has become the core of the reform of the
shareholding reform in state-owned commercial banks．Ownership structure is the
basis of corporate governance，its legitimacy,to some extent，determines the
effectiveness of corporate governance．Ownership sh'uctarc of State-owned
commercial banks have been showed up after the joint-stock transformation，this
article is about whether the ownership structure is reasonable，what the impact to
corporate governance and how to optimize the ownership structure of state—owned
commercial banks to further improve corporate governance．
The first part is about ownership structure and corporate governance theory．
Beginning with the fundamental concept，this article analyzes the relationship of the
ownership structure and corporate governance theoretically and empirically．Research
has shown that，theoretically the ownership structure is the basis of corporate
governance；it can impad corporate governance mechanisms directly．Ownership
structure has different effects to corporate governance mechanisms． Empirical
research through the ownership structure and indicators to measure company
performance also shows that the ownership structure has a significant impact on
corporate governance．
Part two compares two pattern of corporate governance with two typical
ownership structures．Practice has proved that no optimal ownership structure，
different ownership structure can yield good corporate governance results．
Comparative study of two pattern of corporate governance found that different
ownership structures need to work with different governance and the legal system in
order to attend good performance．Such research can provide some inspiration and
lessons for the optimizing the ownership structure of the state-owned commercial
banks
ni
The third part analyzes the ownership structurc of transformed state—owned
commercial banks．The analysis siloWS that there are some defccts in the ownership
structure of the state-owned commercial banks：First，the agency problem of the
state．owned shares has not been fundamentally resolved，the owner of state-owned
shares is still absent．Second，the state—owned shares are highly concentrated and
dominant．The facts of corporate governance in the state-owned enterprises with
similar ownership structure shows that the ownership structure of state·owned
commercial banks will lead to many problems which is not conducive to the
improvement of corporate governance．According to the first part of the research and
the state-owned commercial banks specificity,the ownership structure of the
state—owned commercial banks have adverse effects in corporate governance
mechanisms，financial supervision and depositor interests protection．
Part IV provides some suggestions and responses in optimizing the ownership
structurc of the state．owned commercial banks refer to its defects．Study in Part two
showed that different ownership structure needs different governance mechanism and
legal system in order to attend good performance．Tbe situation in Oar country has
decided that highly dispersed ownership structure is not the best choice of
state．owned commercial banks．Therefore keeping state—owned share relative
dominant iS the best choice of state．owned commercial banks’ownership strnctuml
optimmatmn．Finally,the article proposed a number of policy suggestions to realize
the optimizatinn of state．owned commercial banks’ownership structure．
唇膏商监壤往腔楹鲭搀聩络与优纯穗魍
弓I畜
我国国有商业银行。目前正处于一个童|c舞的改革发展时期：2004年L月，国
务院决定中国银行和中国建设银行实施黢份制改造试点，并动用450亿美元国家
外汇髓各补充疆家鞭行的姿本金，至此新一轮的国有商业银行改革jE戏控开了糕
蓦。2∞5年1 l弼中鞠建最镊行在殷德制馥逸竞或并隧功g l遴滢静战晦投资者之
后，在香港鹱交蕊上市，成为曹家在香礁上市的固有蠢遵镀行。紫隧冀后稚tp雨
银行、中国工商锻行也相继完成了股份制改造和境外醯略投资者引入工作，正准
备申请在香港上市，而最后一家国有商业银行—一中国农业银行的改革也在紧锣
密鼓趣准备中2。然两艘份制改造和h甫并不是国有商业银行教雏的终点，而恰
精魁一个新的起虞+竞善公司溏理__；_j燕酱寄商业银行蕊蘩麴接，0内释，“透过凋
有离监银行麴股傍糕改造，健全公司澄理的缝织结构、台理配餮职责掇刊、建立
有数的激励机制与穗豁控制体系、完替偿患拔露毒4度、犍全外部治理等接旌，实
现国有商业锻行的改革，将会大大增强盎融部门的竞争力，提高资源配置效率。”
3因此在某种意义土说，此次国有商业掇行的改革可咀醴是公司治理的殴革。
国有商业银行公司治理改革首先涉及到的就是股权结构，股份制改造、境外
战嫱投资者{{进矧上市会给国有蔼蛰银行带来崭薪的毅权菇构。股较结构是公司
治理缝梅戆蒸稍，它藏接作用于公司治理枫翻，放丽瓣公司治瑗续效产生深裁的
嚣响。腔程结构☆不台理会赢接影峨剽蛰铡治理的效槊。困蓝研究鲢扳鲻辆对一}j
公司治理改革中的国有商业银行就显姆特踟重要。
髓着三家国有商业银行股份制改遣基本完成，国有商业银行的股投结构己初
步澎戒，国有股投烧对控般将是其簸主翳的特点。从改革路径、方式和股权结构
角度杀著，蔑测』二街霜麴酉宣螽壁鼷桴与蠢舞土帮公司非鬻辐但。t争圃熬国畜垒
业魏革比国有囊邂银行先走了一步，改萆蓐豹国有企业哏多都成为了上市公司，
这些上市公司大多数郭是国有绝对控股，事实表明这种股权结构导致了莓有上市
公司带来了公司治理的低效4，也就是股权结构存在缺陷。通过比较援们会发现，
国有上市公司的股权结构缺陷在般份制改造后的闻有商dk银千亍身上同样存在，这
些缺结褥会导数嘲有黼业银行出现与固霄～h市公司一样的公锎治理悯题，钶且由
于国有藏韭镊{}具骞特豫性，还可能也现毅的闯题。国有商业锻行簧怒真正旗擐
’章卫曲同育商业堪行精晌燕呱太囝有商业程行。却中国建避银行。中伺银行、中瓣王镬韫抒和畸1图表媳
银行，
2·H匐农业lc6{行幽千埘史包根抗重．截止2005晕晦脞衙制改诸方辜也三翕且稿。仍螺澄霄馥褂冉*邮门帕
批难．但是央行官员称卿有商业银行股份制改埴幽龋在2006年底完艘，可见中国农业银行的艟份制改造迟
早岳进行．目前垒行砸神：钟务审计当中。
3财政部财政科举州究所{!嬖隧组，《挑牟我冈周青毪资强北银行公刊玷理站构研吼》，
4惘凌(1998)、许小q；c：1999)研究表}圳固柯l市慧fd治理低敛帮2，l‘rli凳，d的股批站秘书舟挫仃关。
l
冒毒薅垃嘏拄殴毂龋籀缺罄与谯证设想
本上改善公司治理，壤必须对不舍瑗的股较结构进行优化，构建仑瑷的股扳结构，
从而为完善公司治理蕤定坚尘的基础。
在国内国有商业银行公司治理研究|I勺成果有很多，这些研究的蘑点在于国有
商业银行应该建立什么样的公司治理结构和模式。在这些研究的推动下，国有商
韭银行启动了赣一轮的改革。由于国翁鬻韭银李亍黢册制教逸还没有金禳完成，对
艘髂审《改造竞戒蘑的阉育蠢蜚镶{亍叠谣治理豹研究还不蜜晃。本文豹矫鬻主要铮
对股惜制改造完成艇的国有商业银行，剖新之处在于舨艘权结构角度探讨凿有商
业银行的公司治理．指出股份制改造后国有商业银行腔权结构的缺陷不利于公司
治理的完善，希塑能酵绘将来国有商、业银行公司治理改革提供一一掳参考和建议。
幸文善先阐述了股粳结构坪论，指出不间的股数结构对公镯渣理枫制纳小间
影响；其次毙较了囊戢中不阉静觳校结构模式，澄翳不嗣的段投模式”F需要甭同
酶箍理辘翻和法律环境；然后本文着重势耩了段份镧改建后国有囊娩壤行的黢教
结祷现状，指出现肖的股权结构存在整缺陷，这些缺陷不利予公司治理抟提高，
蔫要对国有商业银行自匀股权结构进行优化；最后根据我国围幢，指出高度分散的
股权结构不仅不适音惭且不刈能发察在幽有商业银行身上，囝有相辫控股才是国
有商业银行股权结构媲化的最佳方向。舒对股份制改造岳国有商业银行股权结构
的缺赌，还提如了睽汪蹲国有裔鼗凝褥黢教结构优化构建酌一臻设想；
雾毒矗韭镶行腔板结枷缺路与捷纯{殳想
一、股衩结构岛公司治理
l世权结构，它是公司泊理的产根基础，决定著所有权与控制权分配的比例关
系，对公司内部和外粥治理机制产生巍接影响，进而影响到公司治理缋效，因此，
股权装掏对公司治理起着非常重要钓痒用。赦投结构对于公司沿避的特瓣影响在
一定意义上是公司豫翘磷究的起点，也蓬公司治理研巍熬重心，罐多登剪豫翌研
究魁执速璺开始引艇瓣。谢且夫多豁叠司治理勰趱的争论也会娥终l罔蘸酬段校羹
构上来。
关于股权结构畸公司治理的研究，最早可追溯到Berler andMea】_Is"(1932)。
他们对菱国200蒙蛰蠲展开调套，筮现44％豹公司(占蒽赍产颧的鹊％)不是
由嚣束控制浆。两怒幽套嗣l|圭理，凡受艇控制。键稍认为，艘投分教健纪戒为现代
公司股投结构的錾本特征，在分数豹股权缀梅下，壶于搿有投和撩铡掇(经营投)
的分离，公司的控制投实际上掌握在没柱股投的职业经理人手中，鞲、监经理人与
分散的小股东乏问的利益目标不一致．他们会不惜损害股东的利益面为自身谋
利。这引艘了持久丽激烈的争地，许多学者就股权结构与公司治理的问题进行丁
大量的理论和实证研窥。本文这部分主鬟介绍股权结构和公司治理的基本概念以
及晷内卦学者对掰者袭系的研究成聚。
(一)公司治壤豹肉涵
公司治理是～个内涵丰富的复杂概念。可以从多个角度、多个层敬去理解。
据统计，国内外燕于公司治理或公司淌理结构的概念、定义多达22种6。有学者
对各种表述做了分擞和归纳，按照费宵域(1966)的归纳，可以从公司构具体形
式、制度功能、理论纂穑、基本淘髓、潜在冲突孟赍方瑟对公镯演理做出其俸韵
解释或给出定义。
一般来讲，可沮腿狭义和广义两方耨去理解。狭义的公司滚理，是指所有者t
主要是股东对经营者的一种监督与{|{|j衡机制。即通过一种制度安排，来合理地配
置所有者与经营者之侗的权利与赞任关攀。公司治理韵目标是保谜股东利益的最
大忧，防止经萤者对所有者利益的背离。广义的公司治理则布局限于股尔对经营
学的潮额，蕊是涉厦到广泛的利害辎燕卷，苞据艘东、债投人、供馥商、篷员、
璇府和毒±医等岛公司鹰利害关系戆檠豳。
从结构来褥，蛰司治理结构可瞄分为内部治坪结构和卦部帮理结构：狭义公
司治理结构就是内部洽理结构，主要有产权结构、资本结构、制衡机制、激励桃
1／jer]e，Means．The Modera Corporation and F'd％,ale Properly NewYork：Macmillan，1932-
6漱殳坤公，d治理论j～求^鞋Ⅲ叛礼，i饿国掣，燕9啦。
3
国有商业韫行股权结构缺陷与优化设想
制、信息批露机制等，其中最重要的产权结构、制衡机制和激励机制。而广义公
司治理结构除了内部治理结构外，还包括外部治理结构，包括充分竞争的市场(产
品市场、资本市场、经理人市场、控制权市场等)、法律环境、宏观经济环境、
政治环境等。
图卜i公司治理一般模型
资料来源：李维安，武立冬．公司治理教程．上海人民出版社，P72。
从机制角度来看，公司治理机制指的是公司的所有者控制经理人员以保证他
们收益的一整套制度安排和机制。这种机制存在于公司内外。广义上讲，公司治
理的内外机制都是用于激励、监督经理人员。狭义上讲，公司的治理机制包括激
励机制、监督机制、外部接管市场以及代理权竞争等。公司的内部治理机制是直
接通过股东大会、董事会和经理层等公司内部的决策和执行机制发生作用的，主
要体现在激励机制和监督机制上。公司的外部治理机制是通过产品、要素市场、
经理市场、金融市场、资本市场、并购市场和控制权市场等外部制约而发生作用
的，公司的外部治理机制最主要的是经理市场的竞争、控制权争夺(恶意收购)。
公司内部治理结构中的产权结构，核心就是股权结构，它是公司治理的产权
基础，它决定着所有权与控制权分配的比例关系，因此，股权结构对公司治理起
着非常重要的作用。国内外学者基本上按照不同的股权结构影响到公司治理的差
异，不同的公司治理会导致不同的公司绩效这样的思路进行研究。
瓣寿巍盥镶符船救结搪蛲鏊与惦纯设勰
(二)股权结构纳含义和类型
“股权结构”一词在夔文中是“ownership structure”，指钕司中不同类型的
艘东断籍公司艘赞的比俐关系。它毒两层台义： 墨段板羲中度(量的方随)。
它的衡量标礁商很多，包括最大段系抒艘比例、前十大(或五太)股东挣殷比例
之和．前十人(或五犬)股东持殷比例平方和等；二是股权性质(质的方面)，
即在股投多元化德配下币淘段极持有者的拘成，包掇内部A赫段(董事会成员、
CEO、高层管理^员持腮)、机构持股、国家持股、法人持股及社会公众持段的
比秘。
从股权集中度来看，股权结构有三种类型：一是股权高度撬中，公司拥有一
个绝对控股股东，该段东对公司拥有绝对控制权，一般要求搠蒋股份在50％班上；
二是艘楹高度分数，公司没有拄殷艘东，所有较与经营楹摹奉党全劳离，棼争般
东所持股份比例不超过10％；三是公司拥有较大的相对控股股东，同时还拥有其
谴大股东，腹持般份泷铡在i麟一5勰之渊。
从股扳性鹰来看，赞达嘲壶圭鞭把股权划分为内部^持艘、机构投资^持股
等。两嚣悫学者在瞬究我蛰上市公司毅权链藤对的划分方法是将驻权分为国家
股、拣人股、A股、B股、H股、内部职工股、转配股{流通股与非流遵股7等(何
浚。1998；张寨新，2007,等)。遮种分类是蕊于我豳上南公司和资本市场的特绦
情况产生的。
(三)艘权结构与公闭治理的理论分糯
股权结构柱公司治理的整个制度安排中，可以被视为该制度的产权基础，它
首先凌定了股东结构鄹腔寨大套，遵露决寝了公司治理帆靠l静构成辩运撑，簸遮
个意义上说，股权结构号公司治理机制直拣发生作用，井通过公司治理机制对公
司溃理续效发生作用。砖司沼理机捌分为内郄治理枫铡和外鄹治理机制，内部挡
理橇割可概括为激赫桃制和监督机锱，外部治璋橇隶《篮《主要楚公司控制较鞠代瑗
权的竞争。下衙主要从股权集中魔和股权性质两个方面探讨股权结构对公司治理
的嚣躺。
1、股权集中度与破司治理机制
({)黢衩獒审瘦与激鳓税制
在股权高度集中且拥有绝对控股股糸的公司中，因为太股东拥有绝对控股
7日ij{^我围证曲：进行艘投分簧瞅革，目的魁凄槐全衙L通，1蝴比乱革兜成后．理诧I。求讲此币ll划分町以肯略
珊11闭甫幽盐懿}硼女覆l：市蠕也_i存荆髓投竹擂。．所蚪书鱼世*懈；口漉通雌。川!梳通脞的㈣越。
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国有商业银行股权结构缺陷与优化设想
权，可以派出自己的直接代表或由控股股东本人(当控股股东为个人时)担任公司
董事长或首席执行官，因而他们的利益与股东的利益就更加一致8，所以股权集
中或者绝对控股股东的存在一定程度上有利于公司的经营激励。
对于股权高度分散的公司来说，由于没有任何股东拥有控股权，经理人一般
不会由某个股东直接派出，而是从经理人市场聘任职业经理人，造成所有权与控
制权分离。出于经理人不是公司的股东，经理人的利益很难与股东的利益相一致，
在信息不对称的情况下，经理人可以操纵信息，发生道德风险和逆向选择行为，
满足自己的私利而损害股东的利益。在没有建立任何激励机制的条件下，股权高
度分散不利于公司的经营激励。
在公司存在相对控股股东情况下，公司的经营激励比较复杂。一方面相对控
股股东拥有较大数量的股权，因而存在一定程度的激励，甚至有时候经理人就由
他本人或者代理人担任，这时候激励程度更大。但是另一方面由于相对控股股东
所占股权比例并不是绝对高，他就存在机会主义行为动机，因为只要私人收益大
于控股股东按持股比例遭受的企业价值损失，那么，控股股东可能就不会有追求
公司价值晟大化的激励，取而代之的是追求私人利益最大化。
(2)股权集中度与监督机制
委托一代理问题是公司治理中的一个核心问题，作为代理人的经理人员是
“经济人”，它总是会设法追求自身利益的最大化从而损害到委托人——股东的
利益。这就需要对经理人员的行为进行监督，有效的监督机制是约束经理人按股
东利益最大化行动，提高公司的绩效和公司价值的重要保障。
当公司拥有绝对控股股东的情况下，股东对经理人的监督是十分有效的，因
为公司的经理人不是控股股东本人就是他的代理人，控股股东既有动力也有能力
监督经理人。但是对其他小股东而言，此时由于他们的力量太小，难以形成对经
理人的有效监督，会发生大股东与经理人合谋共同侵害小股东利益的情况。
当公司股权高度分散时，由于单个股东持股数量都很微小，实施监督所花费
的成本完全由自己承担，而监督所带来的好处则由全体股东共同分享，容易产生
“搭便车”问题，因而分散的小股东就没有动力去监督经理人员，公司往往会陷
入“内部人控制”。
对于存在相对控股股东的公司而言，相对控股股东有对经理人员进行有效监
督的优势，此时对代理人的监督有可能比较有效。因为在相对控股的情况下，由
于多个股东持有较多数量的股权，他们对监督经理人员一般不会存在“搭便车”
81ensea Michael，William Meekling Theory ofthe Firm：Managerial Behavior，Agency Costs and Ownership
Structu re Jou rnal ofFinancial Economics 1988．305～360。
6
蟊有商业壤抒艘投螭辆缺箍与优化强懋
静动机。困为如鬃代理^偏离委托人瀚利益匿标造成损失，丽他们持股的忱铡稠
对较丈承捐的损麦也将较大。
(3)股权集中摩与控制权竞争机制
控制权竞争机制即公司的收赡与裁并，尤其是恶意牧赠是一种嚣卷有效的公
司治理税嬲，公蔼井胸有可悲更换国标魏镯扮经理人员，经理人员在法一机制的
有效鳓栾之下，矮馕的选择莲努力缀游好企照，提高公司绩簸翱凳司瓣埴，因面
并购被认为是约豪经理人机会主更杼为豹最有效的方法之一(Martin and
McConell，1991：Shloifer and Vishny，1997)。
当股权高度集中，存在绝对控股股东时，公司成为收购目标的可能性往往较
小，冈为控艘黢蕊的蕊浇侧持救，镫襻收熵者要收集到一定沈铡艘份豹难度疆大。
即使成为著题秘标，控殷股东也可醴翁散窭施一些反牧购掊藏，如：寻找鸯色骑
圭，实燕绿色邮件、圈购投票等，致使收购方的收购行为失效。当控殴股东担任
经理A时，并购的可能性就更小。因为疑理所持的股份比例越高，收购方标价收
购该公司的询’能性越小．即使收购自＆够成功，但所需支付的滥价也撮高，导致收
赂成本过离，毫无娇值可言，最终台使收购奢放弃收购意闰(Stulz，i988)。
在公司股投高度分散斡情况下，咖黢东一般通过“用嬲投蓑”对公司经理入
虽避行监督，这对于蛰司的收鹅兼辩鞍搀骞剩，同时石存在控股敷东，会殪褥公
司井购晌阻力L太大减少。这也是并魑盎黢毂高度分散韵蓖夔等潮并太行其道的重
要原因。收购即控制权竞争机制作为～稚有散的外部治理机制在荚美棹匿公司治
理中发挥着重要的作用。
在公司拥有糨雉控股股东的情况下，控京《极竞争机制就有点复杂了。当收购
方搀豁部收购等(磊采菸菲是公罨般乐)瞬，公司懿相对控艘毅末鞍其他犬羧东袅
瓿塞身利益爨发，要么采取反收购行翁，簧么疆商殴贿骱，驮弱醚止峻购的成功。
但收购者为公司酌楣对控般股东时，牧购成功率比较高，因为⋯方面收购方己拥
有了相当多的股权，只要获取另外小部分股权就可以接管成功，而且减少了收购
的成车；另一方面，收购方作为相对控股股东，对目标盛词的情况比较了解，具
自信息的优势，遮媳使收购活动变撙爨加窖易，并且撼少了搜寻信息的成率。
(4)黢权浆中赓与代理权竞争栈溯
对于公司经理^丽言，来自讣瓤治理概制豹约束，睬了控靠8粳竞争规蠢《约束
以朔，．还育来自代理挺竞争t41,0i{l的麴柬。代理极竞争机铜j即鲢理市场的存在或经
理更换的压力，怒促使经理努力工怍的熏要原因(Fama，1980)。代理权竞争机
制犍挥作用的效率与公司股权结构是密切相关的。
墨育寿韭银行脱挺辅摊酸陷与优化设慧
在公司股权高度集中时，由于存在绝对控股的股东，公司经理入往往都是大
股东委派的代理人。只饔代理人还燃续褂到大jl蹙东的信任。更换公司代理人的目
的就难以实现，因为其他股东根本无法征集到足够的委托投票权。代理人根本H：
会受到经理人市场竞争的压力。即使落代理人因为经营业绩麓或者其他原因失去
丈股东螅信经，从而靛生代理权的更撩，键建代理A的爻按仍然出走股乐控制，
所咀高度集审魏敷槌菇鞫不剥于代邂校竞争丰j满《发挥作用。
股权相对集中井存在褶对控股黻簿，料能是最有利于{弋理投竞争机制发挥教
用的。因为首先，由于相对控股股东拥有的股份数量较大，因而他们既有动力、
又有能力去发现经理人员在公司经营管理中存在的问题，并且对经理人员的更换
高度蓑注；其趁，拥有～定股权的股东，对公司经营∞长期蓑洼，比较T解公司
羽避营姨况捐痉豁膝镬，能提出一些针对链较强的馥普釜霞缝嚣鲍对嫡牿煞。在
葵争取其翘小黢来的委托投票伎理粳瓣容易获得支持，避面也就能使自己提出麴
营司新经理人容器警迸；第三，由于敞投集中度有腰，榴对控箴股采辨持段}E饿
可能只是比其他=砭艘蕊的持股比例略商，在决定经理人选时．相对控脞股东并不
能完牟控制代理^的选择。当经理^受的缀营业绩小能令人满意，其他犬股东提
出更换经理的要求时，相对控股股东即使想维护原任经理人，其他的大般东很容
易获得超过相对控欺股衷豹投票权，蛰抉簿原有鲍经理入，扶两发挥代理权竞争
机制的俸髑。
当公司腔较高虞分散时，公司厨霄授与控伟《权的分离会融较蹒避。众多分散
小股东由于存在“搭便车”的动机．往往缺乏监督的积极性，在这种情况下，
小股东既没有动力也没有能力使用代理权竞争机制来要求更换经理^。这样，也
藏导致在股权分数舶情况下，通过代理授竞争机制更换经理人员的可能性很小。
上蔼的分析谯明了三种不同的殿收结构对公司治理的因静梳制的彩睫程度，
从而闻接说明了股投结构对公司绩效的影响程度。对于不同的股权结构，各种不
同的治理机制熊撵的作用并不相网，慨从总体上来讲，和箕他两种股权结构相比，
Ji!i}桓有一定集中鹰。存在相对控股艘茬韵股l权结拘，对公司治理是嚣有效率的。
它可解决在股东芝润建立起激励和制麴机制的问题，研避免裁掰种结构下股东行
为翁菲理瞧，在持瓣差距适当的翁提下。矮各个段东舔参与弱公蔼治理中柬，形
成有效的相互制衡。
眉有商业铤妤股权糖掏缺黪与往纯设想
豪l—l不同救投紫中度对公司治理机制的影晌9
离鹰集中相对集中高度升彀
激励帆制强一般弱
监督扭测一般强弱
撵躺权竞争鹌一般摇
代理投竞争端强弱
2、股权性质对公司治理机制的影响
不同性质的瓞投持有者具有各自独特鼬利益目标和行为特镊，尉姐他们对公
碣潦理静嚣晌是燮垒甭滴靛。簪蚪腔极牲痿鹣研究土耍嶷中褒内帮^持腔(管理
层持效)与，}都A静雾雯方瑟，两匡淘股权犍质具有自己的特色，主蔡研究蕃家段、
法A段帮流遥黢等对公司治理的作用。
(”内部人持般对公司治理机制的影响
内部人持股对公司治理的积极作用——利益收敛。Berler和Meam指出，由f
公司所有权与控％q权的分离，必然导致稽理者与外部股东之闯存在着潜在的利益
冲突。圈十多笨以艏，Jensen和Mec&ling返翔{弋理理稔魂点。摄出了利益收敛龌
说。报据栈臻醺谴，髂为代理太的管理案天然她有蓑与委耗A(艘蒜)不葡的稠
益，管理者窨翁产生机会主义行为，追求自身剥益最太仡，从而损害公司利益。
但是管理者持有般份．就使得管理者的利益同公司的利益统一了起米，抑制管理
者的机会主义行为，从而使得管理者韵利蠡与外部股东的利盏收敛子～点，从而
可戳解决瞥理者与辨辩股东之闯的利藏冲突，减少代理成本。增强了公司治理的
馓麓撬铡。
内部人持股戆盐司治理鲍港极作用——管理者固守职霞。Fama和Jensen争论
说，即使对于低水平曲内部股权，市场监管也许依然追使管理者追求企业价值最
大化．尽管他们缺篷十八动机来做这些。相反，当管理者拥有公司股票的重大比例，
从而给予{电们足够的投幕权和嚣晌力时，就可以满足他们lj勺非价值最大化目标而
不会危及他们的职经与报戮。这就日!靛了管理者翟守职位假设。禳褥诙假设，过
多豹内部股权对公司韭绩具有耦当满极翁影响，也诲是困为蠹龆黢授比铡太高
而不可能嚣犯{电们。管理者固守鞭佼程内部股权链在较商的水平上弓I发，可被番
成是世宵竞叠独竟争瞥理者的董事尝(因此不可能进行旅督》避成的结果。Stulz
也认为，内部股权的高集中度使敌意接管几乎不可能．因而增强了管理者固守职
。水濂：郑德摊．打芷权封i纳∞理论、实践与剁静f．Ik枣；经济科学m版祉．20∞，P45
9
瞄宵商业银行股权结构鲢陷与优化设想
证。也就是说，内部持般实际上是一耙“双刃剑”，在有利于增强内部治理韵同
时，也可能告阻碍公司挖制权和代理权市场样外部机制的有效艘挥。
(2)灞家驻、涪大般和流通般辩公司治罐车凡糊匏彩晌
国家殷在中围固有上市公司中一般处于主导地位，麟实际产权主体是番缀政
府、主管部门及代理各级政痢苛亍使般寐权力的潮有资产管理部门(或公司)等机
构。在内部治理机制方而，由于国家股东控制权与剩余索取权的不匹配，他们不
能从公镯治理酌魏善和叠监墟续的掇舞中获取与努力水母摺称构经济利益，凋丽
壤王足够的激励击有效地控制和监管公司经理艨，献而使经理屡利用所有者的缺
位，形成枣实上的“内部人控制”。柽外部治理机制方弱，国家股控殷的公司在
控制板市塌的竞争巾，难免会肖致席的因素舟入。在中翻上市公司豹各种资产重
缌中，由政府在后面牵线搭桥，甚至包办组炽上市公司的控制权更娃屡见不鲜。
由于政府在上市公司中的超经济影响力，没有鹜暴的完惫市场恍煞菇购方案尽管
可能给上市公刊带来效盐的提升，但是如果不满足政府利益极失化的日标，就不
一定§＆够逶过。在经理市场的竞争串睦是如此，尽管市塥上可施鸯经理A员监务
能力出众，但是出于不能够捋音国家胶股东也就是政府的有关部门褶对僵化的非
市场化的甩人指譬思想，蕊不能获得重用。可见国家股的警导地能大大限制了外
帮治理辊铡的有效发挥。
法人股包括固有法人股、一般法人般和桃构法人股蒋。一般而言，由于法人
黢寿鹌确的产粳差体，代理A受剩益鹪驱动，麓蟛关心盛司的其俸经营，邋进选
举董事，挑选经理，认真监督和激励公司经理人的行为，上市公司内部治珊相对
比较膏效。在殷扳势置改革之前，出于法人驻辩不能在股票枣弱上翻由渡援，所
以上市公司的分疑派怠是其获得投资收益的主簧选径，这也决定法^敬东倾稻于
长期投资。他们虽然难以通过在股梁葡场上自由转让股黎影响黢价而间接她影响
公哥经营，嬗链{『j蘸更有#l力地通过褒股东大会上授慕，在蔫事金中古蠢一席之
地，直接参与公司决策。在豳家股东缺位严重，社会公众股东又难以参与企业管理
豹待况下，法人走艘末可S§成为事实上的经营者和蠹部A。法^数般东的持股比
例越高．奠乖j益与公司的利益就越一致，因丽越有动力去监督经营者，而且愿意为
此付出高的监督成本穑激励成本。由予中国上市公司的法人股一般不能流通，法
A教末通道卖出乎中簸票的“用脚投黎”影响上市公司蛏理更选的剜，部治理枢铡
难咀发挥作用，当然，在社会公众股比例比较大的情况下，通过收购部分社会公
众殷蔼藏为公司浆一大黻表飙憾“翔手投票”逸撵上京公司经理的抖部治理机制
还是存在的。控制权市场部分起作弼。在代理权竞争上，法人股股东比国家股股
东有理}=；=l采取更加市场化的方法选择经理^从两有刹予上市公蠲业绩提辨。
10
国有商业银行股权结构缺陷与优化设想
社会公众股东一般只能持有国有上市公司股权的较少份额，当其积极监管
时，获得的收益只能按其持股比例分享，而监管成本要由其个人全部承担，所以
对公司管理层或内部人的直接监督方面存在强烈的“搭便车”动机。当社会公众
股股东利益与管理者或大股东的利益发生冲突时，他们没有能力也缺乏强烈的动
机通过公司的内部治理机制对管理层或大股东实施直接的监督，他们只是在股票
市场上抛售股票，实施“用脚投票”。在存在完善公司控制权市场的情况下，社
会公众股“用脚投票”可以通过公司控制权市场来对公司治理施加影响。但是在
中国的资本市场上，由于国有股和法人股不能流通，经理人才市场、资本市场及
公司控制权市场发育十分缓慢，从而难以发挥积极的作用。因此，社会公众股东
难以借助公司外部治理机制，利用“用脚投票”对公司经理人实施有效监督。
(四)股权结构与公司绩效的实证研究
公司治理的效果最直接地体现在公司绩效上面，因此实证研究股权结构与公
司治理的关系就成为了研究股权结构与公司绩效之间的关系。实证研究都是运用
计量经济模型进行回归分析，而不同的学者对股权结构和公司绩效的指标和样本
的选取及计量回归模型建立有所差异，得到的结论也各不相同。国外学者的实证
研究主要集中在内部人持股比例与公司价值(Tobin’s Q)关系方面，而国内学者
主要研究国家股、法人股和社会公众股的比例对公司绩效的影响。
1、国外的实证研究
Morck、Shleifer和Vishny(1988)的研究具有开创性，他们运用分段回归方
法分析了不同阶段下的股权结构与公司业绩的关系。他们阻美国351家大公司为
样本，根据公司董事会成员所持有的股份占公司总股份的比例，分为[0～5％]、
[5～25％]和[25～100％]三个区段，研究股权结构与公司市场价值(Tobin’s Q)和
会计收益重置成本的现金净流量收益率的关系，．结果发现，Tobin’s 0与公司内部
股东所拥有的股权之间，具有倒u型的曲线关系，即公司的盈利能力，在内部人
控股比例[0～5％]这个区段显著增加；但是在控股比例为[5～25％]区段上显著下
降，在控股比例为[25～100％]的水平上公司的价值几乎等于控股比率为零的公司
价值水平；当内部控股比率超过25％时公司的价值随之增加，但是增加的幅度很
小。
Mcconnell和Servaes(1990)也研究了托宾O值与内部持股比例之间的关系，
他们通过对1976年1173个样本公司，以及1986年1093个样本公司托宾的0
值与股权结构关系的实证分析，得出一个具有显著性的结论：即O值与公司内
部股东所拥有的股权之间具有曲线关系，从而认为公司价值是公司股权结构的函
固有商业银行股权结构缺陷与优化设想
数。内部股份比例低于40％一50％时，两者呈同向变化关系；内部持股超过这一比
例界限后，两者之间又呈反向变化关系。同时他们还发现Q值与大股东持有的
股权比例之间没有显著的相关关系。
Hermalin和Weisbaeh(1991)分析了142家NYSE公司，发现管理层持股
比例为1％一5％时，Q值随内部持股比的增加而减少，在5％-20％时Q值随持股比
率的增加而增加，超过20％时又变成Q值随持股比率的增加而减少。
Myeong和Hyeon Cho(1998)利用《财富》杂志500家制造业公司的数据，
采用普通最小平方回归的方法，得出了股权结构影响公司投资、进而影响公司价
值的经验结论。他认为，在公司股权结构的不同区间上，即内部股东拥有股权在
0—7％、7％一38％以及38％～100％三个区间上，公司价值分别随着内部人拥有股权比
例的增加而增加、减少和增加。
KicHan与DavidYSuk(1998)以长期收益(Long-term returns)为公司绩效指
标，以内部持股比例(Inside ownership)为股权结构指标，通过分析发现，内部持
股比例越高，内外部股东的利益越容易趋于一致，但当内部持股比例高过一定界
限之后结果则刚好相反。
2、国内的实证研究
许小年、王燕(1997)对中国800多家上市公司股权结构的研究证实，股
权的混合比例和集中度对公司绩效有显著影响：首先，所有权集中度与利润率之
间存在显著的正相关；其次，公司的利润率与法人股东份额正相关，但与政府股
份和可流通A股份额负相关或不相关；第三，劳动生产率随政府股份比例的增
加而下降。研究结果表明了，大型机构股东在公司治理中的重要性、国有股权的
低效率以及在股权过度分散的潜在问题。
孙永祥、黄祖辉(1999)用1998年我国503家A股公司作为样本，对股权
结构(第一大股东所占股份比例)与公司绩效(托宾Q值)进行了回归分析。其结
论是，随着公司第一大股东占公司股份比例的增加，托宾Q值先是上升，达到
50％}=L例左右，Q值开始下降。这一结果与Mcconnell和Servaes(1990)的研究结
果相似。
周业安(1999)对股权结构的属性与净资产收益率的关系进行了检验，得出A
股、国有股、法人股的比例与净资产收益率之间有显著的正相关关系；非国有股
对企业行为的正向激励明显优于国有股，而B股与H股比例与净资产收益率之间有
负相关关系。
郑德理、沈华珊(2002)的研究则表明，国家股比例与净资产收益率及托宾
国有商业银行股权结构缺陷与优化设想
O值之间存在着微弱的负相关关系；与之相反，法人股比例与净资产收益率及托
宾0值之间存在着正相关关系：公众股比例与净资产收益率及托宾0值之问则几
乎不存在相关关系。
张红军(2000)以托宾0值比率作为度量公司绩效的指标，以1998年数据
为研究平台，应用中国上市公司截面数据，分析股权结构与公司绩效之间的关系。
在不区分不同股份类型的情况下分析公司绩效与股权集中度的关系，发现股权集
中度与托宾O值比率存在正相关关系，即大股东的存在可部分解决分散的小股
东的“搭便车”行为，并因此增加公司价值。分别考虑国家股股东、法入股股东
及社会公众股股东持股比例对公司绩效的影响时，结果显示：法人股股东的持股
比例与Q呈显著的正相关关系；国家股股东的持股比例与Q呈负相关关系：社
会公众股股东的持股比例与Q呈正相关关系，但影响效果都不显著。另外O值
与法人股股东持股比例之间存在明显的二次函数关系，当法人股股东的持股比例
比较低时，公司价值随法人股股东持股比例的增加而下降；当法人股股东持股比
例比较高时，公司价值随法人股股东持股比例的增加而增加：当法人股股东的持
股比例大约为3070时，Q值最小。最后得出结论：中国国有企业的股权结构一定
程度的集中是必要的，由于法人股股东既有激励又有能力监督和控制公司经理人
员，法人股股东的持股比例与公司绩效之间存在着显著的正相关关系，所以应该
提高法人股股东的持股比例，使其在公司治理中发挥更大的作用。
国有商业银行股权结构缺陷与优化设想
二、两种典型股权结构模式的比较
本文第一部分主要对股权结构理论进行了阐述，股权结构是公司治理的基
础，它直接影响公司内外部治理机制的发挥，进而对公司治理绩效产生最终影响。
通过从理论和实证两个层次对股权结构与公司治理的关系的梳理，表明股权结构
对公司治理有着显著影响。股权结构是否合理取决于其是否有利于公司治理机制
作用的发挥，是否能够带来良好的公司治理效果。那么是否存在着一个“最优”
的股权结构呢?各国的公司治理实践表明股权结构存在具有多样性，并没有出现
～个“最优”的股权结构，在不同的股权结构下都存在良好的公司治理效果。本
文不探讨为什么各国的股权结构会出现如此多的差异性，而着重研究为什么在不
同股权结构下公司治理能够取得良好的效果，从而为国有商业银行股权结构的选
择提供一些借鉴。
由于各国政治、法律、文化和历史因素的不同，股权结构各有不同。综合来
看，股权结构大概可以分为股权高度分散的英美模式、股权相对集中的德日模式
以及家族控股的东南亚模式三种。这种划分是与公司治理模式密切相关，不同的
公司治理模式本质上源于其股权结构的各异，不同公司治理模式就体现为不同的
股权结构模式。从各国公司治理实践来看，主流观点是将公司治理模式分为三种：
英美市场导向型模式、德日银行主导型模式和东南亚家族控制性模式。这三种公
司治理模式本质的区别就在于各自所代表的股权结构不同，英美模式下股权高度
分散，德日模式下股权集中而且多为银行持股，家族模式则是家族集中持股。
表2-1花旗集团的前十大股东持股情况(截止2003年12月)
股东名称性质持股比例(％)
State Street Global Adlson(US) 投资基金4 93
Fidelity Management＆Research 投资基金4．26
Barclays GBLInvestors．N．A 投资基金3．28
Alliance Capital Mgnt Lp， 投资基金2．7
Wellington Management Co．啪投资基金2．23
Vangard Group．Inc． 投资基金1．75
Putnam Investment Mgnt LLC． 投资基金1．63
Northern TrIlst Global Investment 投资基金1．08
Citigroup GBLAsset Mgnt(US) 投资基金0 89
J．P．Morgan Investment Management Inc． 投资基金O．87
前十大股东总持股比例23．62
流通股占总股份的比例93 42
资料米源：郑先炳解读花旗银行中国金融出版社，P59。
国有商业银行股权结构缺陷与优化设想
由于东南亚股权结构模式具有强烈的东南亚家族企业的特点，不具备普遍适
用性特别是不适合中国国有商业银行。因此本文不对这种模式进行分析，而主要
比较分析具有普遍适用性的两种股权结构模式：英美模式(以花旗银行为例，见
表2-1)和德目模式(以德意志银行为例，见表2—2)。比较两种不同股权结构模
式，可以得出了一些关于股权结构的规律和启示。
表2-2 1999—2004年德意志银行股权结构(％)
结构数据．2004 2003 2002 2001 2000 1999
股东机构投资者(包括银行) 82 82 82 8l 8l 77
分类私人股东18 19 18 19 19 23
德国49 47 54 47 48 5l
地欧盟(不包括德国) 28 28 27 33 33 30
区瑞士ll 13 10 9 9 7
分美国10 1l 8 8 g g
布其他2 l l 3 l 3
资料来源：德意志银行1999-2004年报
(一)两种股权结构模式的公司治理机制比较
在英美模式下，由于股权高度分散，大量的小股东监督激励不足，使得内部
治理机制不足，但同时这样的股权结构却能为外部治理机制提供了可能。股权分
散的英美模式下存在着高度发达的资本市场、经理人市场和控制权市场，而且产
品市场也是高度充分竞争的，这些都构成了强有力的外部治理体系。在这样外部
治理体系下，经理人的行为受到了外部市场的有力约束，特别是发达的资本市场
和控制权市场的约束。由此，英美模式形成了以董事会建设为核心的内部治理机
制和以产品市场、资本市场、并购市场和经理市场为主要内容的外部治理机制，
二者共同构筑完整的公司治理体系。
股票市场、借贷市场、劳动力市场、产品市场、经理人市场和公司控制权市
场一起构成了对企业和CEO等高级管理人员的市场监控体系。在一个完善的股
票市场上，企业的经营业绩通常反映在股票价格上。一旦公司经营不善，公司的
股价就会下跌，股东对经营业绩或经理的行为不满，就会抛售该公司股票，“用
脚投票”会进一步降低公司股价，因而公司市场价值被低估，成为兼并和接管的
目标。公司被兼并和接管后，CEO就面临着被解雇的危险。在存在外部经理人
国有商业银行股权结构缺陷与优化设想
市场的情况下，经理人市场的竞争将对经理施加有效压力，而且如果一个经理把
企业搞得一塌糊涂，那么他在经理人市场上个人资本的价值就会贬值，所以这也
会促使经理努力工作。
债务市场对企业的约束主要通过债务合同和破产机制。债务合同是“硬约
束”，企业经理必须按时向债权人交纳利息和本金，否则将受到惩罚；破产机制
迫使企业经理不得不约束自己的经营行为。在美国，大公司主要依赖于债券融资，
债权人高度分散，由于信息问题和“搭便车”问题，债权人很少关注公司的实
际运作，只关心本金和利息的到期偿付。当企业面临破产之际，试图给予资金支
持的机构很难出现，企业一般只能被清算或兼并。另外，产品市场的销售情况直
接决定着企业的经营业绩，因此．产品市场的竞争性也会对经理形成压力，使他
们努力工作，降低代理成本。
而在德目模式下，股权集中度比较高，而且一般都是银行持股企业成为大股
东。在德国银行除了直接持股公司外，还进行间接持股，即兼作个人股东所持股
票的保管人。德国大部分个人股东都把股票交给银行保管，并把投票权转让给银
行来行使，这样银行就得到了大量的投票权。在日本控制企业股权的主要是法人，
即会融机构和公司。法人相互持股是日本公司股权结构的最大特点，而在相互持
股的网络中大都有一家主银行，主银行与大企业通过相互持股结合在一起，一方
面为关系企业提供资金：另一方面还对企业经营状况进行监督。在这种集中的股
权结构下，股东与企业关系密切，企业的经营状况直接关系到股东的切身利益，
因此股东(银行)有明确的利益驱动去监督经营者，他们很少“用手投票”，而
是直接“用手投票”，形成了严密的股东监督机制，在英美模式下发挥巨大作用
的外部治理机制，却在德日模式下鲜有作为。
(--)两种股权结构模式的法律基础比较
在20世纪70—80年代里，公司治理研究主要以美国公司为对象，以委托代
理理论为基础，致力手解决股权高度分散下的“弱股东，强管理层”问题。随着
公司治理研究在全球的拓展，大量的研究发现股权高度分散的现象仅出现在美
国、英国和加拿大等少数国家，而大部分国家都具有集中的股权结构和控股股东
⋯。以La Porta、Lopez de Silanes、Shleifer和Vishny(简称LLSV)为代表的经
济学家和法学家开始将法律引入到公司治理研究领域，从而逐步形成了“法与金
融(Law and Finance)”这一新兴研究领域“。
根据各国法律体系的历史背景、理论渊源、诉讼方式以及制度结构等，可以
⋯Berglof＆Perotli0994)和Franks＆Mayer(1995)首先发现H本和德国股权结构比较集中。
“ 般队为．LLSV神-1998年发表的《法1 o金融(Law and Fiflilll．ce)》一文标志着这一珂f究领域l J：武形成
16
瑶寄剃业强{亍殷收结耩蛲黯与倪忧最想
将备国的法襻制度划分为普通法和大陆法两个体系。采用普通浃系豹国家包括美
国、樊强、趣禽大等英谗两索，殴盈前英围的殖民琏帮像护国婷；蔼聚翊大陆法
系的国家则包括虢洲大陆国家咀及法国、西班牙和葡萄牙的殖民地。
LLSV(1998)分析了普遴法帮太陆法两大法系对投资者慷护的差辩，链{}_J
从债权人利播保护、股东利益保护和执法力度等三个方面进行了比较分析，结果
显示管逶法系对投资耆襁护的程度衙于大虢法系。u§v(200(1)指畿，夫陆法
辱国索的法庭常常戳当事入足吾遵守弦律条文柬判断荚联交翁和“掏空”行为，
而酱逐法国家豹法庭则以相关交易是否公平对待小般东来判断“掏空”行为，并
且实行“举证蠢任在辩方”的制度。匿此普通法可以受有效地抑制丈股东的“揭
宁”行为。
LLSV谖梵每个国家的法添决定了《公司法》帮《商法》滟特点，蜀不同的
《公司法》和《商法》对投资者特别是中小投资者的保护程度宵所差别，从而使
不同瓣聱家彤域7各异躺敷权结构，避两产璺三不同麴公司治理臻掏。公司{：I{I虢投
结构取决于一园的法律{率系对小股东的保护力度，法律越完罄，股权就越分散。
如聚法律对士毅东靛权盏缺乏必黉糊翕效昀保障，公司谊股权可以成为法律对投
瓷者曝护的寄效替代。在授瓷者保护程度整的情况下，公司发行薪艘的啜引力减
小，小股东往往只愿意在价格低列一定程度时才购买股票。这种对于公司股份的
过低需隶使褥强袁步曩抟投瓷者鹦买公司艘侩，从商倪梗艘挺结鞫走向巢率。
程普通法系的国家。由于充分保护投资者的法律体系的存在，内部治理程序
并不鬻要外罄大殴束韵彀撅参与，露失有科子投资意纳法律铺度程剁了经理的石
蘸行为。柱遮一泣律环境下，诗散化的jl壁投螭构可能是‘十壤优解。在英蓝等普
通法蕊国家(她遥)，由子法律制度娩够充分保护投资者的利益，能对经理层的
管理行为进行霄效益罄和约束，髓保证经理层最夫限度遗维护股东的剥箍，鲴髓
在这～法律制度下，股梗结构分散化有助于提高公司绩效。～方面，可以充分发
挥驭I￡经理麴专鼗纯饯势和鸯主性；另一嵛蘑，法露制度又有效约束了经理豹管
理行为。保护外挪投资者的权益，同时也避免了太股东控制耐冀他股东可能造成
豹伤害。丽在德丑等大陆法系国家，由于投爨者操护的法律剩瘦相对较弱，公司
治理穰大程度上只能依赖井韶大般东对公词经理的畿接监督褥控制，控制粳鲍熏
要性捆对明最，能有效弥补外部法律制度的不足。
嚣育蔼业镊扦黢板结拇蛾鹣与优纯设簿
襄2一l 两种股权螭{句模式妁比科2
蒜黄模式撼日模式
’毅椒鐾构高度势敲，纂率授寄褴羧耩对粲串、浸A蒋段较爹
股东监督程度盥接监督程度低直接控制程度较高
证券市场韵捧用黢达，用麴投票辐对不发达，飕手投票
经理人市场内外舒竞争内部竞争
兼j}收贿颤繁暴瓣繁
珐津环境对投资者保护群i耍高对投资着保扩-程度相对较低
(兰)两种股校缀梅横我的谎豁争论和赓示
蘸秘腔彀绺蝻模式啦优劣争论哥娃薅结燕两|瓣公蔫戆瑾模式的爷造。交鼠认
识到氍国公司治理模式存在巨大蒺异，人们就开始争论何种模式更由Ⅱ有教，并为
寻戡一转理想的公司治理模式雨燧开枣懈努力。“英美市场导I甸型模式”和“德
舀镊枯主导型模式”怒两种典黧豹磐司治理模式，燕子这嚣种模式的怃劣争论褥
出的结果也随着时间的控穆而此消彼长。20世纪80年代，在秘本泡抹经济虚假
擎蓑鞫墨本垒熊垒球扩长酌觉玮照耀下，键学主导羹樱式蔫述被认为篡寄较强韵
竞争优势。然而随着90年代后日本泡沫经济的破灭和美国“新经济”现象的出
现，人翻开娲薰新思考不问抬理模武的优劣，市场导尚型模式群始受到人们的蒋
追支持和赞誉。
争论在不断继续，然蔼实践中并没有出现两种模式中的一方取代另一方的现
象，而是两种模式并存。“存在辩台理”，陇较分析两种模式拣墼异，可戳得出醣
下两点商示：
第～，较为分散懿鞭援绪鞠，遽常意噱着鞍弱的内部治理税制，困我采取该
种Jj!乏权结构模式的公司。必须具有较强的外部治理机制．才能保证公司具有足够
豹治理激率；较为集中的黢较缀梭，通常懑囔着较强翁内韶治理枫麟，因鼬暴取
该种股权结构的公司，对外部市场完善程度的要求相对较低。
第二，致衩结稿l与法律制度楚柑匹配黼，不同韵公i】治理模式是不同的股权
结嗨与法律制度形成的不同的缀含，英美模式是强投资者僳护的法律制度与分散
型股权结构的组合，丽镶日模式则是弱投资者保护的法律制度与集中型股权结构
的黼含。
照蕊：幕孙嗽，{j“羼．变戳辍艇抒叠词潦理1 J牲蚓．短谙事}学洲短扎肇鳓舅
18
国有商业银行股权结构缺陷与优化设想
由此可见，英美模式和德日模式很难简单地区分孰优孰劣，也就是很难说那
种股权结构是最优的，因为不同的股权结构必须同不同的治理方式、市场环境和
法律制度结合起来才能取得良好的公司治理效果。因此一国的治理机制以及外部
市场的完善程度和法律对投资者保护的程度在一定程度上决定了股权结构的选
择。
凰有商业银行艘掇结构缺陷与优化设想
三、国有商业银行股权结构缺陷及其对公司治理的影响
}i{『面分析了股权结构与公司治理的关系，股权结构是公司治理的基础，不同
的股权结构通过对公司治理机制韵影响，从而产生不同韵公司治理效果，股权结
构是否合理直接影响到公司治理机制能否有效地发挥作用。我国的国有商qE银行
正处在股份制改革过程中，完善公司治理是改革的核心，而股份制改造完成后国
有商业银行的股权结构已经成型。这样的股权结构是否合理，能否有利于公司治
理的完善昵?本部分主要对国有商业银行的股权结构进行分析，指出目前国有商
业银行的殴权结构仍然存在着缺陷，不利于公司治理的完善。
(一)国有商业银行的股权结构
我国四大国有商业银行股份制改造先后已经完成了三家——中国建设银行、
中国银行和中国工商银行。下面我们按照先后顺序分析三家国有商业银行的股权
结构。
1、中国建设银行的股权结构
中国建设银行采取分设重组的方式进行股份制改造，全行的商业银行业务、
资产、负债和机构网点、员工．全部纳入股份制改造的范围，整体重组后全部进
入中国建设银行股份公司，非主营业务资产进入中国建银投资有限责任公司。中
国建设银行般份有限公司由中央汇金投资有限责任公司、中国建银投资有限责任
公司、国家电网公司、和中国长江电力股份有限公司共同发起设立，注册资本
1942．3925亿元，全部资本由等额股份构成，股份总数为1942．3025亿股，每股
面值为人民币1元，其中中央汇金投资有限责任公司出资1655．38亿元，占公司
股份总数的85．228％；中国建银投资有限责任公司出资206．9225亿元，占
10．653％；国家电网公司和上海宝钢集团公司均出资30亿元，各占1．545％：中
国长江电力殴份有限公司出资20亿元，占1．030％。
中国建设银行股份有限公司成立咀后开始积极引入国际战略投资者，2005
年9月份美国银行和新加坡淡马锡控股(私人)有限公司的全资子公司甄洲金融
控股私人有限公司购买了中央汇金投资有限责任公司持有的建设银行部分股权，
收购完成后美国银行和亚洲金融控股私人有限公司分别持有建设银行9．O％和
5 1％的股份。11月份中国建设银行在香港联交所成功上市。上市前后中国建设
银行的股权结构变动情况如表3—1所示。
银行的股权结构变动情况如表3—1所示。
国有商业银行股权结构缺陷与优化设想
表3-I中国建设银行IPO前后股权结构变动情况
上市前比例(％) 上市后比例(％)
中央汇金投盗有限责任公司7I．128 69．558
中国建银投瓷有限责任公司10 653 10 418
国家电网公司l_545 1．511
上海宅钢集团公司1．545 1．51l
中国长江电力股份有限公司1．030 1_007
国有股权合计75．9000 74．255
美国银行9．0 8 515
亚洲会融摔股私人有限公司5．1 5．878
全球发售下的投资者0 ll_352
总计100 i00
资料来源：中国建设银行股份有限公司嗣站和建行(I{I{939)上市公告。
2、中国银行的股权结构
中国银行采取了整体改制的模式，不分拆、不剥离、不设立控股公司或存续
公司，由股份公司完整承继原中国银行的资产、负债、债权、债务、员工和所有
业务。股份制改造完成初期，中行股份的股权结构很单一，只有中央汇金投资有
限责任公司作为独家发起人或唯一股东，持有中行股份10096的股权。股份制改
造完成后中国银行也积极寻找国际战略投资者，先后与苏格兰皇家银行集团、
瑞士银行集团和亚洲开发银行等四家战略投资者签订了战略合作与投资
协议，四家机构合计占11．85％的股份。2006年3月份社保基金购买中央
汇金投资有限责任公司所持中行约5％的股份获批。此时的中国银行股权结构如
表3—2。另外，新加坡淡马锡控股(私人)有限公司已与中国银行签订协议，
准备于2006年5-6月在香港上市发行新股时，出资15亿美元购买中国银行5％
的新股，因此中国银行上市以后股权结构还会发生变化。但是可以预见的是中国
银行的股权结构并不会发生大的本质性的变化，如表3—1所示中国建设银行上市
前后股权结构变化也不大，上市发行新股的前提肯定是国家绝对控股，也就是中
央汇金投资有限责任公司仍将占绝对控股地位。
屠寄商业嘏午覃段投绌构避路与扰徒设想
袁黔2中鬻锒错段份存辙叠司股校站辆
} 持救eb删t％)
l
}中照汇盎投整有限责任凳苛841lg
苏格兰羹率锭行集溺10。00
瑞士镀褥集磷1．番l
噩潮扦艘镊行0。24
挫保基盎5．00
总计100．00
资料来源l根据中国银行蜡站(hltp：／／wwq．．bank-of-《hina,co∞：dcn／)一—坤行新闻翁教据整薅
蕊搏。
3、审国熏辩糍纷的教授结构
中霸王意镊行于2005年10奠28日整体改制为中国工商银行股份有限公司·
中磷丁裔镀行般镑有限盛弼醇注艚资零为2480亿元。经国务虢批准，中央汇囊授
资彝跟黉任公谫期蝣裴鄣势剐持键串麟z巍镊行黢龄寄骧公司5冁段投，依法粒
健皆国王商银行股份有陧公司出资人的权利糯义务。“2006奄兰1月，中辫工商锻
行驶份商限公司和高蹙投资露(包箨离盛集团、安载集鹭及美国逶逶公铡)在托
豪签署了战耀投资鸯合撵协议。稷鼹梅议，竞盛投资羽蒋惑赍37．8钇蓑元入殷
王商镊_；『亍，豹占8。8譬％的黢份，虢船授资将通过购买工商银行新发行的艘份完成
””。翘龄年3胄柱傈墓盘也与串国工商镊行签翳协议出瓷i00亿元在发行瓤艘
辩认购中国工巍银好3％的驻投。至嫩。中辔工蕊锐行灼城旗投黉者引入工搀露
戒，阏中国镊行一样霸蓠最在糕授准备在耆港上市。
(=)国存裔鳖锻行黢权结构融缺路
邂避辩兰家银野黢板结构鹩梳理，股份制改撩完娥嚣鼢图煮商业锻行袋掇鲐
晕句存在着两个缺陷：
{，国有盎融资产所耨寝的代理{}予使问题没饔褥翻妥蒋解决
综合束潜，三象溺蠢髓监镶雩亍靛羧技缚翰中凝太段隶妻器是孛央汇盎投囊有
浆赛经公司《戡下瓣称“汇金公司”)和财嫂部(仅燕中固王商镭l行豹太段客)。
嘲豫酆本身是国家部蚕，是行政机关而不是浩人机构，它代表囝家出瓷，鸯茏疑
1’选岛《：。崩铋盼’j岛璐攥圈戳连蛊固战昭。件轧2006．1．20，中圊■商银钾刚btt．p；，／ww，l obe c㈣cna
22
器柯蠢蚶眭挂觥投瞎抽蛟硝与毵化鼗想
潞会淑现“联翦者睡位”闻题。
汇金公司成立于2003年lO月，是由阐务院批准设立的国有独摄投资控股公
司，主要职能是代表圜家行使对重点叠融企业的出资人的权利和义务．支持其落
实各项改革措施，究善公司治理结构，檬涯国家注资的安全并获得含理的投资回
掇，注珊瓷本达3724惦亿元A是箍。然舔汇金公司还存在以一F凡个闷题：
≤1)蜒盘公司名义t是一个公霹，实际上琵国家的金融资声管溪机构，其
大多数成员娃来自于财域部、人民锭行、锻监会的政府官员，谢A把它称为“金
融国资委”，本盛还、授有脱离政府机关的影子。
(2)汇惫公矧的发展方向存在定位悻论。汇金公司的本职是作为敢府出资
A伐表，餐促锻行薄娄各颓改革撼施，竞褡公萄治理菇鞠，参与舞备瑶重夫提攮，
力争使段较资本蔹獬脊竞争力的投资网撩翱劳红数益。澄_是，挺盎公司成立以蓐，
频频舞^了多个“阔鼹券商”(如银掘诞券、华夏证券等)肫霆组，事实上已经
成为金融稳定局的窗fI_：}性“工具公司”，馥赏具体操作央行盎融稳定局的有关决
策。众所周知，投瓷性公司的运苗目标在于使资产保值增值，而塞融稳定的目标
则是使社会成本最小他，两者在逻辑上即已存在必然冲突。
(3)瓤衾公鞠作为出资人应该具备豹～艘投力还没膏到髓，期黠藩有商业
镊季亍的大枣任凳掇鞠财务控番《捏，特剐燕太事往免投“。入攀程受毂莲指汇金公
司在股糸权剥范翻内通过向霄育商烂银行滠驻董事会和监事套成赏，对壤行的经
营管理战略和藏走决策加以指导和监督，间接影响银行高级筲壤层盼任免。
(4)汇金公司本身的公司治理姑构和机制没有完善，它燃以国家所有者的
垒校代表的骞铸出现的，它就会有自己隧别于隔家这个最终所有者利益的独立利
益，毯两其领哥入毓蠢《雏运矧链骢撼育鳆控测极追求自身瓣剩蕴，就哥能出现
“f℃理飘陵”或“掏豁A控制”|i霉蕊。氇簸是说，作为国家所青牧受托A(汇垒
公司)的内部人离开羹托人(国家)的簧裳(即把国有银行改逵成具有完善公司治
理的现代股份制商业银行)。过度追撒自身的利益和日标，甚囊不惜损害作为最
终所有者的国家韵利盏。
以上分析可以看出，汇垒公司在市塌定位、成员配置、投剿赋予和内部机制
等方面儡然没静褥到根好的竞善，国有藏邂镊行“厨有者毓往”瓣怒并没有褥到
根率解决，汇叠公司攮褥有效艘行潮荫鱼融饔产凿瓷A的职娆还存稿考验。
4倒蛐，啄中翻建嫩银行董事长张恩照因涉蠊扁11筻遵规辞职咀后。扯金公司作为建墩罐行的绝对控股股东
础麻作m积极反应，向繁事尝捉}i{候选^，并调壤鹂事会或者艋时艘琦；太告进甜表决，然喇事实是国家直
靛准瓣r享|5树涌捌氍逛付觉蠡书记，后米卫卅为燕尊长．档这过程中汇蛊竖州一般-擞柯{f垃儿I赶缓行使的
数冉，艇魄，扎《；¨盐州nj^擎往免方谢摇少话遥樵。
弱
番毒商业镊抒胜较培掬缺碴与优纯教想
2、国有股权离度集中并且“一黢黻犬”
从I世权集中度米讲，三家腔份制馥遴究成的国有商业银彳亍的国有服扳集中应
是相当高的。中阐建设银行的第一丈ji跫东为汇金公司，持有69．558％的股份，加
总其他发起人的艘蝣后国有段权占到-『74．255％。中国银行84．15％的般权在汇金
盐司手中，中国工商链行是汇金公司帮赡致部各持一半的段投，氍蒋艇捉在国有
商业锻行占挺了绝对黔控段地位。俸辩三寰酱有赛业镶行第一文教末端莅盒公司
持股Lb例越过50％，只有对中蓬王商银行持艘I：：l：例等j：5瓣，褥雀中辔鼹行的比
例最高，达到了84．15％。而且中国建设银行和中国银行的第⋯大股东与第二大
般东持股比例糊整{良犬，后者持股比俐仅在10％左右，存在着网有股权“一股独
^”∞情况。
娟}￡之下，备壤行酶凌井战略投资者的般衩裁显得十势渺小，中雪建设银行
的境外战略投浚糟缴例最毫也仅为14，393％．绮相当于太腔东、汇盒公霹持有段权
的太分之一。中瞬银行为¨．85％，藤中国工商银行倥为10％。即使巾匿银行和中
国工商银行上市后。这样的股权鲭构不会有很大改变，圜塞仍然会像特绝对柠股
“，也就是说嘲宥商业银行崮有股权“一股独大”的股权结构将套僳持。
胤3-1三家般份制改造詹豳青商业墩行驶权结构
瓷料来添：根据嚣蒙银行弼螭熬摆整蹬褥米
1 201J6年3门14 11瑚静瞌总理温家蛊枉州盘嗣铡蒋记者词时国有商业垠行魏筚髓程串．覆求绝对挖般和
防止酒柯资产淡失蹦祭擞剖必顽辩以孥抒。
辩
蓐有藏螗熟圩脾槛结}訾鞋陷与优忱谊撵
(兰)阂有上市公司股权结构缺陷对公司治理影响的借蕺
从己盘革路径上束看，隔有商业银行的魏革与陶有企业的改革其有提大的相
钕。瓣有惫韭嗣群毽燕在生至营敕趣低下，亏损产羲的情况下开展产槌殴孳翡，首
先袋驭不稠形式进行股份制改革，把髫有垒拽转变成为股份制企业．然后礴，卜市。
而从股份制改造后的股权结构角度来嚣。国有商业银行啦与国有企业很相似。国
有企韭同样存在着国有商监镪行所其餐豹股权缝糯缺结，事实证明遮样豹黢投结
构产生了很多问题，币利于公司溃理的提高。
2003年匕海证弊交易所研究中心发布了第一份《中国公司治理报告(2003
年)》”，指出了中醮上市公司酒理的八犬基本问蘧，蕤中股板结构不合理是燕
核心的、最澡承}寅的鞫题之～。遮份报告把中国土市公司黝股权结构总结为三个
特点：
一是流通股比重非常低，绝太部分股份不能使上市流通。非流通股份占上市
公司总黢奉的拢重达三分之二，霹上市交易豹股零约为三势之一。太部分公司拘
非流通黢比重在60％-80％之间，个别公司甚至达到90％，约6％的公司非流通股比
重低于40％，只有0．4％的公司没有非流通股“。未．E市流通的国家麟毙重高这45％
戳￡，有些上帝公司甚至接近9溉，躅3—2看出上市公司的股权绩梅孛酵家段占
据了主导位置，
圈3 2我国上市公司国家毅眈饲分布情观(2002年)
资耕来灏；李华．中蕾上市公司艘权翁构艘其优诧．复亘太宰出敝社，P42。
“l一跨HE粹交辚辑审F究串o，《串霄公弼抬理援赣(2d33年)》，复重大学出敝桂t 2003年9爿。
”U彻正^：进行的№枉丹甬：改单就是由了斛抉1r溢通胜币能诫通的问j匦．截盘2稠6审2习39 62％掣3 L币蛰
·《{三羟完：埘蛙攫分置。撼般车此翱达到40r02％s
25
瓣有商业壤替艘较结构毓融与傀也设想
二是非瀛通股过于集中，导致“一般独大”。2001年底，中国^艘上市公
司第。“大艟东持黢比例平均在《4。26％。40％以上的中蓬A股上泰公司第一夫股东
持殷比例超过50％．前五艋股东的☆计持股比例超过50％的上市公司占全部中国
A投上帮公司静境重高选?4．麟，翻3-3表鼷第一犬殁襄配段毪铡在20—3勰之阗
撮多(约2。％)，但是有相当太比铆(约46％)的上市公司第～太股东控股比例
在5热以上，形成了“一段独丈”的格局。
瞄3-3我鞠上市公司第一犬股末控股比例分布情况(2002年)
辩辩来繇：攀华．中国上市公司黢粳结构及冀优纯。复照大学出叛牡，P46。
三是流通般过于分敞，机构投资者比熏避小。2002年底上海证券交易所3500
万个陂票戳户中，个人投资奢的毙重高这∞．繇。枫梅投资者开户鳃麴毙重祆矗
0．5％。
以上不会理的黢掇绝搦导致了如下三方箍的同鼷：
酋先，股权高度集·扣于国有股，一方面导致政府利用行政手段过多地干预企
馥豁鬻槎埋，盘业曩梅政话他，在一定程度上偏离囊弱经济灏粼：篓一方菰由于
国家股股东权利的执行机制币健全，国家股股东主体不明确，缺乏国有资本增值
动力鞠监督经理层的激獭，导致黢东监督真空，造成上市公司内部A拄刹，内部
^滥用股糸资产和公葡资源，利用公司控制权追逐私^利益，企业目标偏离段累
输德最大化。
其次，股权过于集中≈i利予经理簖层程更夫戴粥接受多嚣他产投主体难企效
绎蒋活动呐舫督莉I约柬，从丽幢小腔东的利益和董事会的独立忖得j；到保障。熨
践中存在股东大会召集人通过设置各种条件或者障碍剥夺股东尤其是中小股东
的知情权、质询权的现象，特别是国有股或法人股控股的情况下，国有股东“一
票制胜”，中小股东的权益到不到切实保护。而且股权高度集中下，董事会的独
立性得不到保障，大股东侵占上市公司利益的情况屡屡发生，如大股东与上市公
司进行不公允的关联交易、非法挪用上市公司资金、迫使上市公司为其进行担保。
第三，流通股股权高度地分散于个人股东之中，使得公众股东对上市公司缺
乏有效的直接控制力，并有着强烈的“搭便车”倾向。除了获取影响股价水平的
有关信息之外，公众股东便再无其它投票动机参加股东大会，即使采用“用脚投
票”，由于流通股比例太小，无法形成对公司的压力。
(四)国有商业银行股权结构缺陷对公司治理的影响
股权结构能够直接影响到公司治理机制的发挥，进而影响到公司治理的效
率。之所以说国有商业银行股权结构存在缺陷，是因为其股权结构不利于公司治
理机制作用的发挥，从而影响到国有商业银行的公司治理效率。国有商业银行从
性质上讲是追求利润最大化的企业，其公司治理机制与一般公司是一致的。然而
国有商业银行本质上还是经营货币资金的金融机构，由于货币资金本身的特殊
性，加之商业银行大量吸收社会闲散资金，关系到千家万户和国民经济的方方面
面，商业银行具有很强的风险性和脆弱性，一旦风险成为现实，就会引发金融危
机，从而威胁到国家的经济安全。因此，其经营目标除了追求利润最大化，还要
追求风险最小化和金融安全。所以各国都对商业银行实施比较严格的金融监管，
金融监管对商业银行的公司治理产生影响，己成为外部治理机制的重要组成部
分，所以研究商业银行的股权结构对公司治理影响时，不但要考虑股权结构对一
般的公司治理机制的影响，还要必须考虑到股权结构对金融监管的影响。
1、国有股权所有者缺位对国有商业银行公司治理的不利影响
目前国有资产管理模式仍然处于探索阶段，应该由谁来代表国家作为国有财
产的真正所有者行使国家财产的所有权，并真正承担起国家财产所有权的所有者
责任；由谁在获得了国家财产所有权相对应的收益的同时，承担起国家财产所有
权所可能相对应的损失，还都是悬而未决的问题。从目前的情况看，汇金公司在
金融领域扮演了国有金融资产出资人的角色，但是正如上面分析一样，汇金公司
在市场定位、成员配置、权利赋予和内部机制都还没有完善起来，能否切实履行
国有金融资产出资人的职能还有待考验。
国有商业银行处于汇金公司和财政部的绝对控股之下，而作为政府部门的财
政部和职能不完善的汇金公司，很显然都无法有效地行使国有资产的所有权。因
罾裔商韭骷行驶瓤旗{窀睦辩垮魄纯靛想
为他们本努并不是国育投投的真正所有赞。并不享誊腔视繁柬的剩余索取粳，瞬
以禽肖商救壤栝的产投位然是虚嚣的，郄雷霄黢毅鹩新商者怒姨钕拍。
疆有靛敷浆所有静缺位，健褥这些名义磷瓷太既茏内在动力也滗籍在逛力去
认囊履行嗣有金融资产所有权的职黄，从丽不能有数地对国有袅融瓷产懿营者谶
j亍激励和监督，那么瑚有商业银行就很容器酾^经瞽者的“肉铘A控科”状态。
遮无疑增船7国有蘸避锻行豹代理成誊，苓裂予国密巍业锻行瞧公司治理。不翻
于凰有商业银行公司治理激励机制和监督机剖作用的发撵。
2、翻有殷“一股独太”对翻有商妲锩行的公司治理曲不利彩晌
(1)国有股权“～股猿穴”不料予公司湘帮沿理概辅作隔的发撵
簪商敷投“一股骢大”，一一鸯巍在毽有黢毂撬有者缺铵瓣惨揽下，嫠穆强蔼
商业银行的控制权掌挺在襄义出蚤凡背厝的政府手中。致府疑有天然酌社会职能
和政治目标，在政治目标与圈有商业镟行利润塌走纯稻标桶冲突的时候，政府就
霹戮对露荐商娃锻褥实憨豁酸干鞭，塑选煎|臻浓嚣橱，捷蔼逡莺枣臻燕鲻，越瓣
鹫鸯商业镶萼亍剥演最大化秘括的安现。这样政麻f!自行政嫡理就代替_『国有髑业银
行的由帮治理，股份钢改革也毹会流予形式。
另。疗西陨裁了匿育谢泣银行内静治理机黼熊煮教发群。禽膏敷毂“一黢辍
大”赢境，}授整砻鹊黻掇魄铡微小，☆谴禽商商业银行敬枣大尝和董事惫失去独
立憔。国有股辊“一股独太”铂：股东大会牢牢地控弗n在国家手中，腔东大会维可
§％溅于形式。鳓群蘸攀会也会被鞠《教系掰控制，境肄投资嚣尽譬貔瓣出董事，
瞧熙占戮藿褰会成员的少数，作为国家鹾鞋姻董攀肯定占据了多数。这些董事器
为波瓣窘勇，他们键往直援新窃予上缎，不能客袋迪做出评判，这群董攀会嚣彝
失去独巍性。遨样一来内都治理机制根本不起律翔。簿霄商业键嚣铅然秃法摇腱
过去行政千鞭的馥彩。
(2)国裔股掇“一般独太”不弱手公巅§}部治理桃制霖藕薛发挥
公司扑部治理枫朗主嚣是搪瓷本市场、产品市场、经理Ⅳ久市场和公司控制攫
市场(并购市场)对公司治理的影响。
④露菏邑上常魏中国建设镊{i选在香港联交靳一恕书，蒋麟麟甫莳竞譬的市嫣
撬铡对濑有蠢嬷镊行超到了一定蠹孽约柬作用，瞧楚霜露殷“⋯骰独太”+国家币
放弃这{；}f【分艘根，使得凰脊商业银行舣票韵流动性相对不足，社会蛰焱即使炎施
“掰争投票”谗无滚形成辩露囊褥业键游离教翦鳓豪辩鞋酗；薅中国键行和中国
王巍辗行煮耐能在蠢落秘囟地网步数舒新艇上甫，目前国内证券市场监管力魔比
辚弱，无法时国有商业银行形成有数的约策。国有I市公前的事蜜已经给瞄r粮
国有商业鼹捕靛毂臻椒映瞧与优证设想
好的铡子。
②产品常场士，由于崮有商业银行中国有股权绝对控股，使得国有商业银行
在市场竞争中获得了一些无可比拟的优势：一方面国有商业锻杼摩受了国家信用
的隐性担保：另一方面国有商业银行霈惜潮有性质能够获得政策上的一些“倾斜”
和“蕊颓”，这～蠢股份靠l银行是深谢体会。簪毒药监镶行铱靠这些悦势已经在
商业键行赘弱上建意超蟠黯垄菠谯势(搦袭3—3和裹3“《)，辍熊随誊腔榜铡键
行豹j丑速发艘和瀚内市场对外费银行褥步豹甜放，崮有商韭镶行舀羟簿受到了～
些市场竞争压力，但是国有股权的“一般独大”的、状态得不到改变，国家对国有
商业银行的隐性信用襁保和政策倾斜就不会消失，所以其垄断地位也币会在短期
内樗烈改变。
表3-3 2005年煮锻行垃总蜜产和患负馕2005颦12冀3l疆
总资产总负愦
金额(亿煎) 比例(％) 盘额(亿元) 比例(％)
国谢商业银行196，57自．7 52．5 187，728．6 52．4
段甜制商韭镶行58。105．2 l 5+5 S6，044，3 15．7
城市离盟镶行20，38飘9 5。哇搪，S嘻氇2 S。5
je他樊垒融枧构” 99，6褊．2 锅．6 94，757。咀28．4
银行业金融机构374．696．g 100．0 358，070．4 100．0
资料来源：中国银行业监督委员会网蛄：www,cbrc．gov．c'n
⑨娶每黢粳“一膛独丈”使得人攀挺霉控在国家手中，髓翦聚餐中国建设锻
打盎g|丸境9}藏略投资者帮上市以翳，蓬事筏帮总经理仍然憝蕊蔫行政瓣遭鹩害
员担任，显然翻家在凰有商业锭行^攀任免权上有着很大的筏制力。行政派遣往
往与国家直接千预经营是分不开的，因为派遣的是官员面不是职业经理人，他们
只对上级部门鱼贵。嘶命于是上级部门。遮就为国家直接行政千预商业银行经营
握供了便利。国有股权”一股独犬”幂利于圄肖商业嶷行戢业经理A耳!}用制度的
形成，不能够绘臻有商盐银幸亍经营足够的竞争压力，自然也藏聪化了经理入青场
对国有襄业镶行公司治理豹激霸秘艘督枧剿。
④国有股权“一股独丈”和嗣辩不擅赛对国有商业锻号亍豹绝对控睃，直接影
响剖公司控制梗市场对公司治理的敞用。因为国有股权保持绝对控腔地位，“怒
“乜括政簧性镶杼，农村捌业镪行、农村台忭疑{i、外资余触机构、城市愤甩扎、农村信用社、企业糍瞰财
糌叠t4、信托投嵌公“，盎鞋租赁蛩。d嚣I瞄琏悄《：8。
嚣
精有岿业镁抒驰投结拇蛲酪与优忧设想
意收购”就无法靛撵作罔，控制投只会牢率地掌握在国家手中。
寰3-4 2003年底键打韭盘融机构境内总资产与总负愤” 2003年12月3l瞄
慧蝥产慧壹绱
金额(亿元) 比{舛(％) 金额(亿冠) 比剜(％)
致蒙瞧镀哲21，247，O 7．， 20，290 5 7 6
国有商业银行151，940．6 55．0 145，762 0 54．9
段甜铡商韭镊行38．1姻．? 13．孽∞，躺1．0 13．窘
城啦商业银行14．6#L 7 5．3 14。122^ b。3
农牵掌商、t镶褥384．8 O．1 3釉．1 0。j
城市信用台忭社1，468．3 0 5 l，464．3 0．6
农村情崩台怍壮26，509．2 §．6 26，846．2 10
非儡行金i睦机鞫9，1∞．0 3。3 7+582．6 2．9
邮政储汇局8。984，4 3．3 8。。84．4 3。4
外资盎融机构3，969．0 1。4 3。577．3 1．4
合计276，394 S 265，74t．0
褒料寒灏：中冒银苛?韭监落委员尝髓站：坩Ⅳ嘲。b站．go亿硼
(3)国有股权“一般独走”不利于固暂商韭银行的金融监管
商业银行同～般企池糟扰有奠特殊的溉方，它楚经营赞蒂资金韵金融帆构，
与政府、企业、居民有精千丝万缕的联系，一旦磺监银行出现风险，裁会产生“多
米谌效麻”+爆墅金融危机，严麓影响固骞韵经济和金融安垒．固此罄国都特别
重橇对商业银行静金融酸管。我函垒融照管体系已经基率或形，银监套主要负责
监督管理商业银行业务经营，如果是上市锻行进要接受证监盎的监督管理。股份
制改造并上枣蘑蝻国有穗业银j雩亍理所当然要接受壤监会和证监会豹监督管理。然
而由于国有商业银行股权结构的特征，作为大股东的汇金公司和财政部肯定都簧
在国有商银行取辩一宓的“璃谢袒”，瓣溅金公司背后的A匪银行捌外汇管理局
也套对匿有商照银行施细一定的影响力，这样一来，国有商般银行将潮晒“致出
多门”的局面，部¨利虢的_：一致可能会影响到盘融监管部门对国有商业银行的
正常监管。麴皋不理j嗵走个郊门之间鳇关系，盒礁懿管就无醢夙外簿对国有巍数
”’由{一2(}05年数据中转城市街业银行，农利商业银行、械市信flj社、农村信用札以及外赘镁行台井汁尊，
^，过磊m挣d∞比垤，j州奠将∞0‘{印划分详纲剞古摇鳓“I-“悭鸱{『j蜓杆±m r蝌晦业懈行替产砸伸倒销ffJ v
30
喾有商业银籽髓扳螭秘姣融与伍纯世想
镶行的公司治蘧施趣有效的影响。
(4)国有股权“一股独大”窨舄镤臀中小股东和存款者的利益
国有商业银行园有股权“一股独太”让国家在国有商业银行获得了根大的控
带4投，在董事会缺麓独立性豹情况下，璃家可能会利焉行政手段干预避有商业银
{亍的经营管理，为潮翕企韭提供更太黼融浚便利。当一家国有垒娩俎本质上谎已
经币具备审谗餐敖的按俘时，嫒骑为了挟蝰遮家企业，魏意露能剩臻蒸对国有商
业银行的控制力，强制国有商业银行对遂象企业授信，这笔贷欷缀有可能就成r
不良贷款。在国有简业最行股份制改造之前，国家正是利用其对国有商业银行的
控制力，大量地对一些陷入困境的徊甜企业授信“输血”，结果造成了国有商业
镖行钵象簸累了渐迭数万亿元的币良资产。鲤前来看，国帑艇毂“一般独大”使
褥国家控涮力仍然存在于国有商韭银行身上，可醴颈见运辫违鹜市塌勰樟羽融褒
行为肯定会发生，簌有意盟银行不皂贷款仍可能出现反弹，然蕊严重侵害中，l、黢
东郭存款者的利益。
国有商业银行股权结构缺硝与优化设想
四、国有商业银行股权结构优化设想
上文分析到国有商业银行股份制改革的方式和途径都与多年前进行的国有
企业改革十分相似，而且最终的股权结构也很类似：国有股权处于控股地位。国
有企业的实践告诉我们国有商业银行的股权结构存在着缺陷，不利于公司治理的
完善，必须进行股权结构的优化。国有商业银行应该选择什么的股权结构，如何
构建良好的股权结构是我们在国有商业银行公司治理改革中必须思考的问题。上
文通过对不同股权结构模式的比较，我们得出启示，不存在“放之四海而皆准”
的最优股权结构，不同的股权结构必须同具体的法律环境、市场环境以及行业特
殊性相匹配，才能有效提高公司治理的效果。因此国有商业银行要根据我国的国
情和国有商业银行自身的特殊性选择和构建合理的股权结构。
(一)优化国有商业银行股权结构的思路：国有相对控股是最佳选择
1、国有金融资产管理模式的定位
国有商业银行股权结构优化，首先就必须要解决国有股权管理模式的问题，
因为只有确定了采取什么样的管理模式，我们才能调整股权结构。总结国内外国
有资产管理的经验，国有商业银行的国有股权管理模式大概可以分为三种：
一是不参与商业银行经营管理的优先股模式，即国有股权采取优先股的形式
进入国有商业银行，国有股权只按照固定股息率享受优先股息，不能参与到国有
商业银行正常的经营管理中去，避免国有商业银行陷入国有股权所有者缺位导致
的“内部人控制”和遭受国家过多的行政干预。
二是参与到国有商业银行管理中去的“淡马锡”管理模式”，即作为国有商
业银行大股东的汇金公司完全履行国有金融资产出资人的职责，以国有控股公司
的身份，与国有商业银行其他股东～样行使正当的股东权利，不干预国有商业银
行的正常经营管理。
”淡马锡是新加坡财政部全资控股的国有投资公司，其终极目标是“作为成功企业的积极投资者与股东，
我们致力于股东长期价值的不断增长”。作为一个商业机构，{赉马锡所有话动都是基于商业原则，对各企业
缄增加I投资、或决定退H^，都完全根据商业利益米做出判断。所有决定都是为了保证股东的最好回报。根
据儿先章，淡马铸实行“耘拔股东”的管理手法，即“通过影响属下公司的战略方向来行使股东权利，但
H；具体捅手其日常商业运作”。浈马锡与属下公司的关系问它们与其他的机构投资者的关系根本没有什么
两样，都是商业利益关系。作为股东，淡马锡严格按照市场规则，监督属下企业，不参与被投资公司的投
资、商业和运营决镱。这些决第由他们各自的管理团队来制定．并由各自的董事会监管。至于属下企业集
团的投资政策．浈马锡完全交由各自的董事会与专业管理朝队负责，基本上不介入。另外，浈马锡并不直
接任命所投资的公司的管理者．而是由属下公司向国际寻求合适韵经理人。鼓威所属企业到境外聘请专业
莆事与职业经理人是浈马锡的重要政策。新加坡财政部任龠淡马锡董事会的主席和董事，但不直接干预淡
马锡的门常始借，Hn影响淡马锡柏．妊个关联公司股份的井购和出售的问题in现时．才会参与进求。淡马
锡每年定期撒送缝审计『内财务撒襄1：J!_财政部审『刘，使财政部1；ff时，解演马锡的绎7￥扒。
32
匿育商业银行艘帆赫摘缺醅与佳诧鼍摁
三是介于优先驶模式和“淡马镲”管避模式之间的“金骰”楔戴“，即国有
股楹阻“盘股”进^国有商Nk银行般权结构中，金般没胄受益权，且有事后表决
权(主要是事雁哲搬权)，当国璃’商业银{亍在战略调整等一些涉及到豳家切身利益
的重大事项时，翻有艘权其有一票否抉叔。金股一方面限制了翻有股权的事前表
决投，增强了其他般求韵较剥，另一方藤又保涯国有段毂在国番商啦银行重大决
簧。}的影嫡力。
目豁扶汇盎公司的设立与运俸来漪+我国国有盎融资产管理模式倾向于“淡
马锡”管理模式。汇金公司本身就是依法注册的投资公司，“主要职能是代表国
家行使对重点盘融企业的出资人的权利和义务，支持其落实备项改革措施，完善
公司掬理结构，保溉国家'往瓷的宣垒并获褥台理的投资同擐”。公司成赢之初，
国巍褂茫管理局赫麓发言夫对它的戮卷是遮撵阕述韵：“用矫激储蔷向麓点镶章亍
注舞不是髓致援款，霭是一静资本叠投入。中央汇叠投资公霹作为出资^，将督
促耀行落实各项改革措施，完善公司糟联结构，力争使黢权瓷产获得育竞争力静
投资回报和分红收懿”。汇金公司成立阻廊，除了八艘中国建设镊行，中国银行、
。I一同T商银行以外，迸入股了中国建银投资公司、变通银行、银河证券、申银万
国证券、国泰君安证券，投资已经涉及到了银行郛证券公司领域，已经翘具“淡
马褐”的雏形。
2、国家澄备必要对国骞瘫韭镊姆囊抒绝对控艘
目前国有商业银行傈持国有绝对控殷的股权结构．除了政治和意识形态的艨
困咀外，还有三个重要的原因：一是国家绝对控股国有商业银行可以维护金融稳
定、金融安全和社岱安全；二是国家可以通过国有商业银行发挥部分宏观调控的
职能：三是暴商商业镁行在市场t具离一定韵蓥断地俺，姿产攥模选到市场份额
～半隧上，翻家鳃聪靛器国有菇蛙鼹行，稔可竣蓑撮相当走斡蠹零嫒盏。
其实这三个鼹固陷入了认识的谖露，过分夸大了蕃有股权鲍俸惩。首先，献
国外曾经发生的盒融危机我们可阻看出，国家对商业银行的控股并非锭行危机和
仝社会的系统性风险麓生的有效屏障，国家信用不能阻止危机的发生，至多是给
危机『}{j避一步升缀摊供丁一个缓冲机熟，或为化觯危0l所带来的负面黪晖0提供了
埂刮。孛露金融迸没有完全开放，^甄謦没有实现囟幽兑换，资本意坜还狠不完
善，而且也没有开放，金融衍生工县涵没有大量使箍，翟有寝数镊行钧j}{；满主要
21盘瞪(驴ldcn s蛔坞)潞千∞世纪日O年代栩葵固政府谦行的田育盘监魏举。从概客上讲，衙诩金JjI}．桄垦
世奇受盘捏，I酊H有表敏概卸事后台决权的般甘．它嚷破了现有股投理话．显一种辛新的股权辩止。挂据当前
股枉骨娄理论，按股权谢光寰挟权．可以分为普疆胀和优先股。普通融瓯拥有受益权．叉拥育表豳权：优先股
镫肯表躔权，只有受益救．·j1凡金股的核，iS,思想．就是加入一种只有事韬胥决权谢擞柯受盏帆抽股份．把它和
咎通雌。，优先脞棚格毗．避硝f蜜现投权结构中的受盏椒‘*决懿杖的台琏§j冒，以远到闻宵般趣步qtj丑-的目
协。
弱
寓有鹰韭壤辑暇枫蛄拇酸鹣与优证设想
来源子传统商妲锻行业务，在这种啦务档对封闭的金融傅系中，赞币当局可鞋自
如地将货币政策通道国有商业银杼去实藏，政府可以随时指夸国有商业银行进行
满足政府需要的倾向牲贷款。然而随着盎融毁革深入和i韭一步的开放，当人民币
可以自由兑换、搬率市场完全开放、金融衍生工具丈量使用时，金融风验会急剧
增加，将对现稳政廨调控金融的方式和水平梅成巨太挑箍时，那时我甘j迸缝够说
国家在国舂蓠堑锻行辣簿绝对控腔可鞭傈嚣金融稳定和轻安稳逛獬?餐车是无
国界的，盎融带煽上的“直鳄”们不叁辩融禽瓷率手下匿涛斡，a埝怡榴霞，如果
国有商业银行治理存在缺陷，风险管理存在明显漏洞，国有资本反而更容易成为
这些投机资本的攻击对象。
箕次，疑期魁潦嬲家将四l大周宵商照银行作为传导货罨j敢楚，实施产业缩构
调整霸宏观调控韵蓬雯粱道，这与中国目前谴控经济的承平、诵控身戒、调控信
息的传导渠邋等有关，当政府{乍为宏观经济蛰理者的角色对经济的影响力不是叛
达到调控目标时，敢麻可以利用其作为所寄者的角色去弥补。多年来，国有商业
银行在不同时期都搬当过这样的角色。怛研以预测的是，随着翻容调控磐济能力
的加强，调控穷武的多样化和市场他，政府的社会经济管理职麓进”。步强化并逐
步走向规范化，长期螅来凭借所有权对经济进行调控韵依赖性将降低，国家对国
有商业镊行保持绝黛寸控黢就显得没商必要了。
尊三，南予掰史鞭国和政策西豢，鹜番囊监禳行长期蔫断了毯穗镊行市场t
髓产负债规橇占据黼场份额的一隼隧上。2004年赢闲大廷l有商业锇行实现经营
利润1777．3亿，酽，如果四大国有商业银行都实现了股份制改避后．每年国有股
权收益是相当可观的。表面上来看国家保持国有商业银行绝对控股是十分划算
纳．然而仔细分析，细果鲢家国有商她银行不糍建立藏好韵公司治理结构稠机制，
翘浚蛰焦隶平设有攫舞，鄹么经营教率肯定褥苓到提高，不赵黛款媳窘增如，熨
最岳国家不得不攀阻资金来剥离和冲销这些不赵贷款。弗成本藏丈了，摇粜再严
重一点，国有商髓镶行因经营不昔麓八危机从丽威貉到整个金融稳定和社会稳
定，到那时国黎就要付出更大的代价。所以。长远来看，成本收热比也充分说明
了国家对国有商业银行保持绝对控腔挺芥裔理的。
3、现盼段胜檄高度分散不应成为匿有商业舔行毅权结构毹化的芮商
鼠国有篼对控腔一步改革到羧掇鬻魔努敖，缀显然不是灞霄裔犍镊括豹股投
结构优化豹方淘。
旨先，图宵黼北壤行如果实现了股权的高度分敞，那矗就意嗦者国育股权失
去了在国有商业锻行的控股地位，那么固有商业银行也就不辫是“国有”商业银
2柱摆Eji{大嗣拇商业镍精蜘04年年赧数捌n1总辩求
国有商业银杼股权结构缺陷与优化设想
行了，很有可能就实现“私有化”了。这就与我国的社会主义市场经济体制相违
背了，从国家角度来看这种优化方案是不可能被允许的；
其次，国有商业银行的改革必须既要保证市场化目标得以实现，又要保证金
融稳定和社会稳定，避免产生大的银行危机和全社会的系统性风险，这是改革最
基本的原则。东欧转轨国家的经验教训告诉我们迅速实现私有化不能带来经济效
率的巨大提高，反而使国家陷入了动乱和困境。因此，从金融安全和经济稳定角
度来讲，国有商业银行不能一步改革到股权分散的状态；
第三，英美公司治理模式告诉我们，高度分散的股权结构必须同完善的保护
投资者法律和强有力的外部治理机制结合起来，才能有效地提高公司治理绩效。
我国法律从体系上来讲属于大陆法系，而且新中国法律制度建设起步较晚，与投
资者保护相关的法律法规如《公司法》、《证券法》、《破产法》、《企业会计准则》
等还很不完善，存在着许多尚待修订完善之处，并且还有许多法律法规还没有出
台，法律制度建设比较落后。而且在法律执行方面，有法不依、执法不严、违法
惩罚力度不够的现象比比皆是。尽管近年来法律的重要越来越受到重视，法律制
度建设也取得了不少的进展，但是总体而言我国法律对投资者保护相对比较薄
弱，远远不及英美国家。而且从目前国有商业银行砸临的外部环境来看，产品市
场竞争不充分，被国有商业银行所垄断，经理人市场和公司控制权市场也不发达，
外部治理机制缺乏有力的约束。在这样的情况下，国有商业银行实行股权高度分
散，并不能提高自身治理绩效，反而会从“所有者缺位”导致的“内部人控制”
进入因为分散小股东监督“搭便车”而导致的“内部人控制”。从公司治理有效
性来讲，股权高度分散也不是国有商业银行股权结构优化的方向。
所以，不管从什么角度来讲。从国有绝对控股一步改革到股权高度分散绝对
不是国有商业银行股权结构优化的方向。
4、国有相对控股是国有商业银行股权结构优化的最佳选择
以上分析表明目前国有商业银行国有绝对控股的股权结构存在诸多缺陷，不
利于国有商业银行公司治理绩效的提高，而且国家没有必要对国有商业银行保持
绝对控股，但是股权高度分散又不是国有商业银行股权结构优化的方向，因此只
有国有相对控股的股权结构才是目前国有商业银行股权结构优化的最佳选择。
国有商业银行实行相对控股的股权结构，就是要减持国有股权，让国有股权
从绝对控股地位变成相对控股地位，同时引入具有不同利益目标的投资者，使得
股权多元化。国有相对控股国有商业银行一方面能够保持国有商业银行的国有性
质，没有背离社会主义市场经济体制的要求，国家还是能够保持对金融一定的控
制和影响力：另一方面国有股权小部分退出国有商业银行不会引起巨大的动荡，
国有商业银行股权结构缺陷与优化设想
有利于金融稳定和社会稳定。
国有相对控股的股权结构允许多个相对均匀的股东的存在，让更多的具有不
同利益目标的主体进入国有商业银行，并且让他们持有相当数量的股份，这样能
够使股东们的利益与国有商业银行的效益息息相关，从而使他们有足够的动力去
激励和监督代理人，避免了在股权高度分散情况下，众多分散小股东因为“搭便
车”而缺乏足够的激励去豁督代理人，从而陷入“内部人控制”的情况发生。
国有相对控股的股权结构还可以增强股东大会和董事会的独立性，因为持有
相当多股权的不同利益主体可以在股东大会和董事会上占据一席之地，能够相互
制衡，避免出现在股权高度集中情况下股东大会和董事会完全被大股东所控制的
情况。同时多个股东之间还可以通过代理人市场和控制权市场的争夺，来相互制
衡，避免绝对控股下，大股东对中小股东的侵害。
国有相对控股的股权结构可以弱化国家对国有商业银行的行政干预，在一定
程度上限制政府权力的滥用，摆脱过去国有商业银行行政化管理的阴影，有利于
建立现代企业制度。而且相对控股的股权结构对法律环境和外部市场环境要求并
是不很苛刻，比较适合我国目前的具体情况。所以国有商业银行从国有绝对控股
变为国有相对控股不仅可行而且合理，无疑是股权结构优化的最佳选择。
(二)构建国有商业银行国有相对控股的股权结构
1、完善汇金公司使其切实履行国有出资人职能，解决所有者缺位问题
“淡马锡”模式取得成功，说明了这种模式是可行的，我们要做的就是尽快
将汇金公司定位为中国金融业的“淡马锡”，完善汇金公司的内部结构和体制，
使其切实地履行国有资产出资人的职责。产权明晰是现代企业制度的基础，也是
公司治理最基本的要求，只有明确了国有金融资产出资人的主体问题，才能从根
本上解决国有商业银行国有股权所有者缺位的问题，避免重蹈国有企业因所有者
缺位而陷入“内部人控制”的覆辙。
(1)让汇金公司成为名副其实的“国有金融控股公司”
汇金公司既然是依法注册的公司，就应该让其真正按照商业规则运作，目标
就是要实现国有资产的保值增值，一切对外投资都要根据商业利益做出判断，政
府只应该在投资方向做出指导，不应该通过行政方式直接干预汇金公司的经营。
汇金公司成员安排上要迅速脱离官员化，吸纳更多的专业人士和职业经理人，大
量官员的存在会使得汇金成为金融“国资委”，公司也仅仅是一个“壳”而已。
同时要赋予汇金公司作为国有金融资产出资人的基本权利：对国有商业银行的人
国有商业银行股权结构缺陷与优化设想
事权和财务控制权，只有汇金公司成为一个真正的公司法人，它才能在国有商业
银行中切实地发挥国有资产出资人的职能。另外要在汇金公司建立良好的激励和
约束机制，限制汇金公司“道德风险”和机会主义行为，使其能够真正代表国有
金融资产的利益，从而在国有商业银行公司治理中发挥更好的作用。
(2)约束汇金公司作为股东的行为
汇金公司在国有商业银行中只是一个股东，不是上级管理部门。汇金公司应
该按照国有商业银行的章程履行其股东的职责，为实现国有资产保值增值的目
标，依法行使股东的权力和义务：派驻董事、参加股东大会等，但不能“越位”
干预国有商业银行的目常经营，否则国有商业银行的公司治理改革就会流于形
式。更要理顺同金融监管部门的关系，不能代替和逾越金融监管部门。
2、财政部所持殷份应该逐渐从国有商业银行中退出
财政部是国务院直属部委，性质上来说它是政府机关，由它持股国有商业银
行不能改善国有商业银行的公司治理。国有企业改革的事实证明财政部不能很好
地履行国有资产出资人的职责，财政部持有国有企业股份导致“内部人控制”和
政府过多地干预在国有企业同时并存，严重降低了国有企业的经营效率。目前国
家已经初步明确了由国有资产管理委员会代替财政部来管理国有资产的模式，虽
然我们不能肯定国资委能够很好地管理国有资产，但是至少财政部管理国有资产
不是明智的选择。现在国有商业银行改革中却仍然出现财政部持股的情况，显然
是一种倒退。财政部和汇金公司同时持有国有商业银行的股权，代表着两种国有
金融资产管理模式的并存，这种“混合”状态显然不利于国有商业银行的公司治
理。因此财政部持有的国有商业银行股份必须逐步退出，可以考虑两个方案：一
是财政部将股权移交给汇金公司，根本上财政部和汇金公司都属于国有资产，这
种移交不会改变国有商业银行的性质和国有控股的地位；二是财政部向其他境内
外投资者或公众投资者转让，前提是不能影响到国有商业银行的国有控股地位。
3、引入多样化的投资者，实现国有商业银行股权多元化
在解决了国有股权出资人身份和权力之后，我们应该考虑改变国有商业银行
国有股权“一股独大”的状态，把国有股权向不同利益代表的其他投资者转让，
降低国有股权的持股比例，实现国有商业银行的多元化，以达到国有相对控股的
股权结构。
(1)向国内民营资本转让
国有商业银行股份制改造以来，一直没有出现国内民营资本的身影，这种国
有金融对外开放对内却不丌放的政策是不公平的。我国目前民间资本规模巨大t
37
国有商业银行股权结构缺陷与优化设想
是一股不可小觑的力量，他们完全有财力入股国有商业银行，民营资本入股的益
处在于民营资本有着与国有资本不同的利益，他们进入国有商业银行可以更好地
制衡和约束国有股权以及国有商业银行的经营层，有利于改善公司治理结构，这
是股权多元化的好处。有人说国家并没有明确限制民营资本进入国有商业银行，
只是民营企业自身公司治理还存在很多问题，他们进入不利于国有商业银行的公
司治理。这样的理由是不成立的，民营资本参股商业银行已经不是什么新鲜事了，
很多股份制商业银行都有民营资本的参与，这些都已经为民营资本参与银行治理
提供了很好的经验，而且国有商业银行只向境外战略投资者转让很少的股权未必
能给国有商业银行带来良好的公司治理机制。国有商业银行向民营资本开放还不
用担心金融命脉被外国资本所控制，这在某种程度上来说也是向民营资本开放的
益处。因此国有商业银行应该向国内有一定资质的民营资本开放，让民营资本更
多地参与到国有商业银行公司治理中来。
(2)向国内机构投资者转让
近年来机构投者在公司治理中的作用越来越受到重视，机构投资者往往拥有
雄厚的资金实力，能够持有足够的股份以使他们能够进入董事会参与到管理中
来，同时机构投资者大多由素质较高的专业人士经营，他们拥有与公司治理相关
的专业知识、业务技能和实践经验，能够在公司治理中发挥重要的作用。国内的
机构投资者主要包括保险公司、证券公司、基金公司、社会保障基金和养老基金
等，随着这些机构的发展壮大，他们中的一些资质较高的完全具备了一定的公司
治理能力，把他们引入到国有商业银行中来无疑有利于公司治理的提高。目前社
保基金已经入股中国银行，约占10％的股份，这为国有商业银行引入国内机构投
资者提供了很好的借鉴，很值得推广。因此国有商业银行应该积极引入国内机构
投资者，特别是资质较好的保险公司和各类基金公司，让国内机构投资者发挥独
特的优势，一来降低国有股权的比重，二来增强他们对国有商业银行公司治理的
作用。
(3)增加社会公众股的比重
社会公众投资者虽然从理论上来说存在“搭便车”问题，一般都是“用脚投
票”以影响股价从而利用资本市场来改善公司治理，而国有商业银行社会公众投
资者肯定是很分散，持股比例很小，不能有力地约束国有商业银行，但是在保持
国有相对控股的前提下将部分国有股权向社会公众发售，能够在一定程度上就降
低国有股权的比重，从而改变国有股权“一股独大”的局面。同时也可以考虑在
前面多项措施的同时，通过向社会公众股进行增发，把国有股权的总比例相对减
少，也是一种可行的办法。
国有商业银行股权结构缺陷与优化设想
结论
我国四大国有商业银行的股份制改造已经完成了三家，其中一家已经在香港
联交所成功上市，另外两家也正在积极准备上市，最后一家虽然股份制改造还没
有开始，但是改革的路径和结果肯定与前三家基本相似。目前股份制改造完成的
国有商业银行的股权结构已经基本成型，即国有绝对控股的股权结构。股权结构
是公司治理结构的基础，决定了不同的公司治理监控机制，股权结构的合理不合
理对公司治理有着重要的影响。因此研究国有商业银行股权结构显得十分重要。
本文通过对股份制改造完成的国有商业银行的股权结构进行逐一分析和总
结，指出国有商业银行的股权结构存在着两大缺陷：一是国有金融资产所有权的
代理行使权没有妥善解决；二是国有股权绝对控股并且“一股独大”。而这样的
缺陷也同样存在于国有上市公司身上，国有企业的改革早于国有商业银行，但是
两者在改革路径和方式上存在很大的相似性，因此导致了两者在股权结构上的相
似。国有上市公司的经验教训告诉我们国有商业银行的股权结构是不合理的，会
对公司治理产生不利的影响：
l、国有商业银行国有股权出资人的定位不明确，不能切实地履行国有股权
出资人的职责，所有者缺位现象没有得到根本解决，不利于激励机制和监督机制
发挥作用，容易导致国有商业银行出现“内部人控制”问题；
2、国有股权“一股独大”一方面往往使得国有商业银行董事会失去独立性，
容易使得政府过多地干预国有商业银行的日常经营，摆脱不了以前行政干预的阴
影；另一方面制约外部治理机制——经理人市场、控制权市场和产品市场在国有
商业银行公司治理中的有效发挥；最后国有股权“一股独大”还可能对金融监管
产生不利影响，以及侵害中小股东和存款人利益。
以上分析证明了国有商业银行目前国有绝对控股的股权结构是不合理的，不
利于公司治理，需要进行优化。优化的方向有两个：股权高度分散和相对控股，
哪个才是国有商业银行股权结构优化的方向呢?通过对股权结构与公司治理的
理论分析，以及英美模式和德日模式的比较，我们发现高度分散的股权结构需要
同完善的投资者保护法律体系和发达的外部市场相配合，才能提高公司治理的效
果。我国目前法律对投资者保护程度远远不如英美发达国家，国有商业银行的外
部市场也不完善，加上由于社会主义市场经济体制和国家政策的限制，高度分散
的股权结构决不是国有商业银行的改革方向。
国有相对控股的股权结构是国有商业银行的最佳选择，一方面国有保持相对
控股在政治上可行，保证了国有商业银行的国有性质：另一方面相对控股的股权
国有商业银行股权结构缺陷与优化设想
结构在股东之间建立起了良好的制衡机制，能够有效地对经营者进行直接监控，
有利于公司治理，，而且这种股权结构对法律环境和外部市场要求不是很苛刻，
股权的相对集中弥补了法律保护较弱与外部市场不完善的不足。
最后，本文就如何构建国有相对控股的股权结构提出了一些思路和对策建
议。首先，明确国有金融资产的管理模式，从汇金公司的成立与运作看来，新加
坡“淡马锡”模式是可行的，因此必须尽快明确国有商业银行第一大股东汇金公
司的定位与完善，使其能够切实履行国有股权的职责，依法行使股东权利，禁止
其干预国有商业银行的日常经营；其次，实现股权多元化，让国有股权从绝对控
股变为相对控股，可以考虑引入国内民营资本和国内资质高的机构投资者，同时
可以适当考虑向社会公众投资者转让和增发，以达到股权多元化的目的。
股权结构的合理性直接影响到公司治理的效果，虽然它不是公司治理的唯一
决定因素，但是国有商业银行股权结构存在缺陷，肯定不利于公司治理，只有构
建一个合理的股权结构，国有商业银行公司治理才能在一个完善的公司治理平台
上得到持久的发展。
园有商业银行股权结构缺陷与优化设想
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国有商业银行股权结构缺陷与优化设想
致谢
论文从选题、结构安排到撰写、修改都是在导师郭红玉教授的悉心指导下得
以完成的。在攻读硕士的三年学习期间，郭老师在学习和生活等方面都给予了我
极大的关心和帮助，使我的专业水平取得了很大的进步，而且也教会了我许多做
人的道理。每次我在论文交给导师审阅之后，都会发现郭老师在论文的每一页都
作了详尽的标记，小到错别字和标点符号，大到文章结构安排。这背后反映出郭
老师严谨的治学态度和对学生的高度负责。每次经过郭老师的指导，我的思路就
得到了开拓，文章的结构也更加合理，让我一次次感受到了郭老师深厚的学术造
诣。可以肯定地说，如果没有郭老师悉心的指导，我的论文是不可能完成的，值
论文完成之际，谨向我的导师——郭红玉教授致咀最崇高的敬意和诚挚的感谢!
我还要感谢金融学院的各位老师，是他们在七年的大学生涯里，传授给我那
么多的专业知识，让我在这么长的求学生涯中受益匪浅，如果没有这么多知识的
积淀，我的论文也无法完成，在此我向金融学院的老师们表示衷心的感谢!
另外我还要感谢宿舍的舍友们，三年来的相处让我感受到了友谊的伟大，感
谢你们在三年里对我学习和生活的帮助，是你们在我苦恼的时候给了我无私的关
怀和鼓励，是你们在一次又一次的激烈的讨论中，让我感受到了思想碰撞的火花，
给了我许多灵感和启迪，在此也向我的宿舍好友表示由衷的谢意!
我还要感谢我的父母，是他们辛苦挣钱供我读大学，读研究生，没有他们的
辛苦努力，就没有我的今天，也不可能有这篇论文!
最后，我再次向所有帮助过我、关心过我的老师、同学和亲友致以由衷的谢
意!
殷明
2006年4月于北京