湖南大学
硕士学位论文
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
姓名：郑金果
申请学位级别：硕士
专业：金融学
指导教师：张强
20051020
硕士学位论文
摘要
随着我国国民经济持续快速健康发展，我国保险市场的规模不断扩大，其经济
影响不断扩展。在保险市场发展过程中，保险资金运用发挥的作用日渐增加。保
险资金的运用具有规模巨大、运用渠道多元化、收益持续增加、投资证券化等特
点。保险资金运用对货币政策的影响从总体上说是间接性的，但这种影响随着经
济发展不断增长，并且它对货币政策的实施效果产生深刻而复杂的影响。目前我
国正处于社会主义市场经济体系不断完善的过程中，中央银行货币政策传导开始
由原来的银行信贷渠道传导向信贷渠道、利率渠道和资产价格渠道多渠道传导过
渡。而保险资金的运用对这些传导渠道能够产生多方面综合影响。同时，随着金
融市场的发展保险资金运用对货币政策工具的影响不断增加。另外，保险资金运
用本身的安全性、流动性对国家的金融安全具有重要意义。通过全面分析、研究
这些综合影响，有助于中央银行更好的实现货币政策的调控目标。
本文首先介绍了保险资金运用的理论和我国保险资金运用的现状。接着运用
时间序列方法对我国保险资金运用的规模变动趋势进行计量经济分析，论证了未来
数年我国保险资金运用总量仍将快速增长的结论。然后，从理论上阐述保险资金
运用对货币政策效应的间接影响。这种影响主要是通过对货币政策传导、货币政
策工具以及货币政策目标的作用来实现的。在此基础上本文运用定性分析与定量
分析相结合的研究方法，分别研究了保险资金运用结构、保险资金运用规模、保
险资金运用原则对货币政策效应的作用。本文的研究笈现保险资金运用有利于实
现货币政策多渠道传导；保险资金运用从长远看有利于宏观经济稳定，从而使货
币流通速度产生下降的趋势；保险资金运用的特点使货币政策时滞有减少的趋势；
保险资金运用有利于增强微观经济主体中居民的预期；保险资金运用对其它因素
的影响，有利于宏观经济的稳健运行和促进我国金融体系的完善。从总体上看，
保险资金运用有利于增强货币政策宏观调控效果。
综合上面的分析讨论，本文最后提出了加强保险资金运用提高货币政策效应的
几点建议。包括逐步拓宽保险资金运用渠道，促进货币政策多渠道传导：其次是
加强保险资金运用中的风险防范，实现金融体系的安全；最后是关注货币政策与
保险政策的协调与配合。通过这些措施，既有利于发挥货币政策的宏观调控作用，又
能促进保险市场的良性发展。
关键词：保险资金运用；货币政策传导；货币政策工具；货币政策目标
Abstract
The scale of the insurance market of our country and the influence of insurance
market expanded constantly with the continual，fast and healthy development of our
national economy．While the market of the insurance develops，the function of
application of insurance fund increases day by day．The characteristics of application of
the insurance fund includes its huge scale，pluralism using channel，continuously
increasing income，investment securitization，etc．Generally，impact of fund application
of the insurance on monetary policy is indirect，but this kind of influence increases with
economic development constantly，and it has a deep and complicated impact on
implementing effect of the monetary policy．While，Our country is in transition period
when planned economy is going through transition to market economy，conduct of
Central Bank monetary policy begin to carry out the transition from original bank credit
channel to multi．channels conduct suchlike credit channel，interest rate channel and
assets price channel．Application of insurance fund can produce synthetically influence
in many aspects to conduct of these channels．Meanwhile，with the development of
financial market，the impact of insurance fund application on monetary policy tools is
increasing constantly．In addition，security，mobility of application of insurance fund is
significant to the national finance safety．Analyzing these synthetically influences of
application of insurance fund will contribute to the finer realizing the goal of regulation
and control of the monetary policy of Central Bank．
This text introduceS the current situations of the theory of application of the
insurance fund and the present situation of 0111"country at first．Then using the time
serial method．the text do a econometric analysis to the changing trend of scale of
insurance fund application of our country，and it proves the conclusion that the total
amount of application of insurance fund of our country will increase fast over the next
several years．Then，it explains the indirect influence of application of insurance fund on
the monetary policy theoretically，and this influence arises through application of
insurance fund’impaa to monetary policy conduct，monetary policy tool and function，
goal of monetary policy mainly．Based on this，this text studies the structure，principle
and scale of insurance fund application，and its function on the monetary policy effect
separately using combined quantitative and qualitative analysis．The finding of this text
indicates that insurance fund application helps to realize the monetary policy conduction
through multi-channels；insurance fund application iS favorable to the macroeconomic
II
硕士掌位论文
stability in the long terms，thus makes a downward trend tO the speed of money flow，
the characteristic of insurance fund application makes the monetary policy lag have the
tendency to reduce；insurance fund application stren91．hens residents’microeconomic
expectancy；the impact on other factors of insurance fund application promotes
operations of the macroeconomic more sound and stable，and improves the completion
of the financial system of our country．As a whole．the insurance fund application helps
to strengthen the monetary policy macro adjustments and controls result．
Synthesize the analysis and discussion above，this text proposed some suggestions
of improving the monetary policy effect by increasing insurance fund application，
including widen the insurance fund application channel progressively；promoting the
multi·channels conduct of monetary policy；strengthen the risk control in the insurance
fund application to realize the security of the financial system；paying morc attention to
the coordination and cooperation of monetary policy and insurance policy，finally．
These measures will help giving play to the role of macro adjustments and controls of
the monetary policy，and it will promote the benign development of the insurance
market．
Keywords：the insurance fund application；the monetary policy conduction；the
monetary policy tool；the monetary policy goal
llI
堡堕茎垒垩旦墨茎型堡垂塾箜整窒墅堕竺塑耋
图
图
图
图
插图索引
2．1我国保险资金运用时的序图
2．2趋势比较图⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯
2_3保险资金运用未来数额预测图⋯⋯⋯⋯⋯
2．4 2001．2003年度我国保险资金运用结构图
IV
．．．．11
⋯．12
．⋯13
．．．．14
硕士学位论文
附表索引
表2．1 11975．1992年六国保险公司综合盈利率构成状况⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯8
表2-2 1999．2003年度我国保险资金运用总额及增长率⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯10
表2-3 2001．2003年度我国保险资金投资收益率⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯10
表2-4二阶差分序列的单位根检验结果⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯11
表2-5我国保险资金运用实际值和预测值的比较表⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯12
表2—6保险资金运用未来数额预测值表⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯13
表附2．7保险资金运用未来趋势分析数据采集表⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯15
表3-1货币传导渠道⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯18
V
湖南大学
学位论文原创性声明
本人郑重声明：所呈交的论文是本人在导师的指导F独立进行研究所取得的
研究成果。除了文中特别加以标注引用的内容外，本论文不包含任何其他个人或
集体已经发表或撰写的成果作品。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均
已在文中以明确方式标明。本人完全意识到本声明的法律后果由本人承担。
作者签名： 却金累同期：如《年／7月日
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2、不保密团。
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日期：文口qr年／，月日
孙磅蝣据日期： 年月日，／叩
硕士学位论文
1．1选题背景及意义
第1章引言
本文的选题源于参加中国人民银行武汉分行重点课题《保险资金运用对货币
政策有效性的影响研究》写作后的深入思考。目前我国货币政策实施遇到了体制
转轨、金融市场发育不完善、微观经济主体反应迟滞等多种障碍的影响，实施效
果不佳，这引起了货币当局的高度关注。而近年来我国保险资金运用不断发展，
成为货币市场和资本市场中一支引入注目的新兴力量。随着保险资金运用规模的
不断增长，保险资金运用在经济金融中产生的多种复杂影响引起了货币当局的重
视。丽保险资金的运用对货币政策影响的相关理论在国内外目前都很少见。因此，
人民银行武汉分行提出了这一研究性课题。另外，中国保监会也向我们提出了需
要研究的类似课题。故本文的写作具有理论探讨性质，但是具有较强的现实意义。
目前我国经济正处于社会主义市场经济体系不断完善的过程中，国家对宏观
经济的调控由直接的计划、行政手段逐步向间接的市场手段、经济手段过渡。因
此充分发挥货币政策的宏观调控作用具有重大现实意义。随着国民经济持续、快
速、健康发展，我国保险市场规模不断扩大。在保险市场发展过程中，保险资金
运用发挥的作用越来越重要。由于保险资金的运用具有规模巨大、运用渠道多元
化、收益持续增加、投资证券化等特点，它对货币政策传导和金融稳定产生多方
面综合影响，从而影响中央银行货币政策的调控效果。通过研究保险资金运用对
货币政策传导、货币政策工具及货币政策目标的作用和影响，有助于中央银行更
好地制定和实施货币政策。另一方面，适当的货币政策同样有助于保险市场的发
展壮大。
1．2相关理论动态
在西方货币理论文献中，货币政策有效性问题是指货币政策能否影响产出等
真实经济变量，而与是否促进经济增长无必然联系【”。凯恩斯(Keynesians)对货
币政策的作用有一个从保守走向激进的过程。尽管凯恩斯偏爱财政政策，但他同
时极力主张实施廉价货币政策以增加有效需求，促进充分就业【2】。凯恩斯只是认为
在经济衰退时期货币政策没有财政政策在增加有效需求方面来得直接和得力。后
继的凯恩斯主义者汉森指出货币政策作用的非对称性，即紧缩性货币政策可以有
效抑制经济过热而在经济萧条时期刺激经济增长的作用是有限的。后面的凯恩斯
主义者萨缪尔森和索罗(Panl．A．Samuelson)和(Robert．Solow)认为凯恩斯低估了
扩张性财政政策的负面影响，因而在理论上更多地倾向于货币政策【”。“新古典综
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
合派”的主要代表人物、美国著名的凯恩斯主义者詹姆斯·托宾(JamesTobin)也断
ii货币政策具有重要性。凯恩斯主义者提出了“逆经济周期调节”的“相机抉择”的货
币政策主张【41。政策短期效应的长期化实践，使凯恩斯主义经历了20世纪50·60
年代的辉煌后遇到了“滞胀”现实的严峻挑战。
货币学派(Monetarists)则强调“货币最重要”【31a其代表人物米尔顿-弗里德曼
(Milton，Friedman)认为货币政簸的作用只是稳定经济而己，至于是否影响就业、
产业等并未论及。弗里德曼评价货币政策有效性的标准是货币供应量。其货币政
策主张是实施“单一规则”，即货币供应量按固定比例增加。货币主义者认为货币政
策可用来影响短期的产量和就业水平。理性预期学派(Rationalexpectations Sch001)
完全否认货币政策的作用f31。其主要代表人物卢卡斯(RobertELucas)提出著名的
“政策无效性命题”，连货币政策的短期效应也完全否定掉。供给学派
(SupplySideEconomics)崇奉亚当·斯密(AdamSmith)的经济自由主义和萨伊定
理(Say,slaw)，因而对货币政策及其作用是漠视的。
20世纪80年代产生的新凯恩斯主义经济学，开始批评新古典宏观经济学对凯
恩斯主义的全盘否定13J。它认为经济理论应当切合于真实世界、真实世界的制度和
现实行为。从全球货币政策的实践看，凯恩斯主义“相机抉择”货币政策不管是否有
效，却是客观存在。特别是世纪之交，全球经济面临通货紧缩压力，凯恩斯主义
重新受到重视。新凯恩斯主义者完全肯定货币政策的有效性。西方货币理论对货
币政策有效性问题的理论演进经历了“肯定一否定一肯定”这样一个否定之否定的
过程。
从赞币政策有效性角度看，中国经济学界的研究大致划分为以下几种方式：
(D主要是在一般意义上研究宏观调控和宏观经济运行问题，关于货币政策的问题
包含在对宏观调控问题的研究之中；②从宏观金融运行的不同侧面研究和反映了
货币有效性问题；③比较集中地研究货币政策有效性问题。中国经济学界对货币
政策有效性的关注，一般是在宏观金融政策的实际运用效果明显下降时。从理论
和实践的意义看，1996年以来货币政策的实践更值得深入研究。许多学者认识到
货币政策的有效性受到一系列因素的制约而难以达到目标，因此立足于新的经济
金融环境进行研究【5j。
保险资金运用对货币政策效应的作用是间接性的。主要是通过货币政策传导
对实际经济产生效力，即通过货币政镶传导机制来实现。在货币理论中，货币政
策传导机制可以分为微观主体传导模式和经济变量传导模式。
(1)货币政策的微观主体传导模式
微观主体传导模式是：中央银行一商业金融结构(银行和非银行金融机构)
一企业和居民一企业和居民的投资、消费和进出口一最终产出的商品和劳务。首
先，中央银行确定货币政策的最终目标，并根据最终目标在金融市场上运用相应
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的货币政策工具，货币政策工具的运用导致基础货币、基础利率的变化，金融市
场将这些信号传导给金融机构、企业和居民：然后，金融机构根据货币政策信号
调整自己的资产与负债等业务结构，并作用于企业和居民：最后企业和居民调整
自己的投资和消费，并最终导致总产出的变化拍i。
r巴j：型：习一。睁医融机居构、dl]—投一企资业与和居民消的费l—Ir总匕产出_I
(2)货币政策的经济变量传导模式
再；盖贴笺现＼一'基础币货／币7董：!?
蓑妻票三耋主／基准利率＼窖m- 公开市场操作7
(货币主义)
货币政策的经济交量传导模式是：中央银行货币政策工具(再贷款、法定准
备金率、再贴现率、公开市场操作等)一操作目标(基础货币、基础利率等)一
中间目标(货币供应量、贷款和利率)一最终目标(物价稳定、充分就业、经济
增长、国际收支平衡)。货币政策工具所影响的经济变量主要是基础货币量和基
准利率。基础货币量的变化在货币乘数作用下直接影响货币供给量的变化，而基
准利率的变化一方面通过商业银行存贷款数量的变化影响货币供应量的变动，另
一方面也可直接影响市场利率。根据凯恩斯主义的货币政策理论，货币供给量的
变化引起利率水平、投资水平和总产出发生变化；而根据货币主义的货币政策理
论，货币供给量的变化直接作用于总支出，总支出引起投资和总产出发生变化【6J。
由于货币政策传导具有很强的时空性和动态性，其研究20世纪70年代不断
取得新的进展l”。80年代的凯恩斯主义者明确货币传导理论中应给予关注的是实
际利率，正如LivingFisher指出，货币政策传导机制中起主要作用的是资本的供给
价格，而决定资本供给价格的是实际利率。实际利率对真实经济的作用途径，必
须考察价格(工资)的名义粘性(非瞬时、非完全的调整)。只有存在价格粘性，
名义扰动才不会简单通过价格消散掉，并最终影响真实经济。Taylor(1980)曾建
立采用交错叠代和多期名义工资合同假设来说明货币政策影响效果持续性模型，
它为后来的模型引入价格粘性提供了可借鉴思路。而微观主体传导模式则强调银
行负债一货币供给变动是货币政策影响真实经济的原因。货币主义的代表人物
Ffidman将Tobin的q理论应用于传统凯恩斯的利率传导渠道，提出资产组合调整
理论，认为货币的变动通过q值、Modigliani生命周期和A．C．Pigou财富效应影响
消费和投资，最终导致产出波动【8】191。
总产出
投资卜
出率主＼一妁
支
总利恩斯◆‘
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
上述两种传导模式在20世纪90年代都有长足的发展。首先，在实际利率渠
道疗面，新凯恩斯学派的壮大，使从市场结构出发为凯恩期市场非出清结论提供
微观基础的理论得到普遍认同，由此在货币传导模型中gjn3．垄断竞争市场结构因
素使价格粘性变为系统内生变量从而成为理论热点，这种建立在垄断竞争和个体
行为最大化基础上的分析已成为实际利率传导渠道的主流发展方向。Yun(1996)、
Goodffiend&King(1997)、Rotemberg&Woodford(1995、1997)、McCallum&Nelson
(1999)等人在90年代后期着手建立以居民和厂商最优化行为及名义价格粘性为
转础的新凯恩斯主义动态随机一般均衡模型【101{1l】【12】。该模型强调货币政策通过实
际利率作用于消费，迸而对实际产出发生作用，以货币负向冲击为例，表述形式
为：
价格粘性
货币政策一名义利率t ；实际利率t一当前消费l一实际产出l
Christiano&Eichenbaum&Evans(2001)、Dotsey&King(2001)已经证明如果
在模型中加入资本这个变量，实际利率渠道同样适用于投资领域，即：
价格粘性
货币政策。名义利率t 当实际利率t。资本需求l；投资0
其次，在银行渠道方面，一些凯恩新学派的学者开始反思，银行资产在货币
传导中的作用，银行信贷(资产)渠道，即货币政策通过银行资产一银行信贷来
闻接影响真实经济的理论就是反恩的结果，目前已经成为银行渠道的主流发展方
向。广义的银行信贷渠道又被称作金融加速机制，其分析范围涵盖了包括银行信
贷在内的所有信贷行为。以负向冲击为例，金融加速机制的“加速”传导效果通过以
下两种途径来实现：①资产负债表途径：通过改交金融资产相对价格来放大货币
冲击。②信贷配给途径：通过影响金融市场效率或者说通过影响借款人面临的信
贷配给规模来放大货币冲击(Stiglitz&Weiss)。Carlstorm&Fuerst(1997)在
Bemake&Gertler(1989)工作基础上，采用RBC框架发展新模型，并模拟金融因
素介入情况下生产力冲击的数量效果，结果表明在内含(以净值、代理成本和外
部融资升水为基础的)金融加速机制的真实经济周期模型中，产出对生产力冲击
的驼峰状反应比起原来RBC模型所揭示的幅度更大、时间更持久，也更贴近现实
[t311141。进一步地，Bernanke&Gerler&Gilchrist在1999年采用动态新凯恩斯分析框
架，通过引入零售商环节而把名义粘性带入模型中，其结论同样证明了金融加速
机制的存在和效果【15Jfl6jf切。
1．3研究方法研究创新
本文通过采用理论和实践相结合的方法，通过对保险资金运用数量时间序列
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分析其规模变动趋势。在得出未来数年保险资金仍将保持持续、快速增长的趋势
情况下，运用定性讨论的方法分析保险资金运用对货币政策效果的影响。主要包
括：保险资金运用对货币政策传导渠道的影响；保险资金运用对货币流通速度的
影响；保险资金运用对时滞的影响；保险资余运用对居民的预期以及对其它因素
的综合影响。
本文的创新之处是综合分析了保险资金运用对货币政策传导、货币政策工具
及货币政簸目标的复杂影响。本文的分析论证引用借鉴了相关学者的实证研究结
果。由于目前国内对我国保险资金运用对货币政策效应的论述文献较少见，本文
的探讨有利于提高运用经济金融理论分析研究实际问题的能力。
1．4论文结构安排
本文共分五章。第一章介绍了本文的选题背景与意义，相关理论发展动态和
本文的研究思路与创新。第二章首先解释保险资金的含义，然后阐明了保险资金
运用的含义、原则、意义和特点，接着对我国保险资金运用的现状进行了分析；
在此基础上运用时间序列方法对我国保险资金运用的规模变动趋势进行计量经济
分析，得出未来我国保险资金运用总量仍将快速增长的结论：最后对我国保险资
金运用进行了结构变动趋势分析。第三章从理论上阐述了保险资金运用对货币政
策效应的间接性影响。这种影响主要是通过保险资金运用对货币政策传导、货币
政策工具以及对货币政策目标的作用来实现的。第四章从现实角度具体分析了保
险资金运用结构、保险资金运用规模、保险资金运用原则对货币政策效应的作用。
主要内容包括保险资金运用对银行信贷传导渠道的促进作用、对货币政策资产价
格渠道的完善效应、对货币流通速度变化的总体加速作用、对货币政策时滞的缩
减作用、对居民的预期及消费的稳定效应、对其它因素的综合影响研究。第五章
提出了加强保险资金运用，提高货币政策效应的对策建议：包括拓宽保险资金运
用的范围促进货币政策多渠道的传导；加强保险资金运用中的风险防范实现金融
体系安全；关注货币政策与保险政策的协调配合。
堡些墼塞塞型垒兰翌塑里些矍鍪!!茎塑墼!!堑
第2章保险资金运用概述
2．1保险资金运用的理论分析
2．1．1保险资金的含义与构成
保险资金是人类为弥补自然灾害或意外事故所造成的经济损失和人身伤亡所
引起的经济需要，利用保险这种经济互助形式向参加保险的单位或个人收取保险费
丽建立起来的一种专用后备资仓。保险资金是商品经济发展到一定阶段的产物【1⋯。
、_前，保险资金已在世界各国得到普遍发展，已经渗透到社会生产，流动和人们
生活的备个领域，成为社会经济的重要组成部分。保险资金通常由资本金、现任
准备金和承保盈余三部分构成。资本金是从事保险经营业务必须事先具备的开业
资本，又称开业资金。责任准备金是保险企业为承担未了责任，保障保险人利益，
从收取的保险费中按一定比例提留的资金，它包括未到期责任准备金、未决赔款
准备金、人身保险准备金、特别准备金和总准备金。未到期责任准备金是本期内
提存的用于将来赔付的未满期保险费准备金。未决赔偿准备金是用于已发生保险
赏任事故，但尚未赔付的那部分保险金，它是根据会计年度决算以前发生的赔案
估算提取的。人身保险准备金是保险人为保证履行经济给付责任而按保险费一定
比例提取的准备金。特别准备金是保险企业为应付特殊风险事故发生而提存的应
急补偿资金。总准备盒是由保险企业的全部盈余积累形成的赔偿资金，用于应付
巨额赔款。承保盈余是保险企业各项费用支出的结余及保险投资所获利润的一部
分。
2．1．2保险资金运用的含义与原则
保险资金运用，是指保险公司利用保费收付的时间差，将其持有的暂时闲置
的部分保险资金，通过存放银行、购买股票、债券、不动产等各种方式进行合理
运用，从而达到保值增值的目的I“1。在我国，目前的保险资金运用金额主要是指
银行存敞加上投资。
保险资金绝丈部分列为保险企业的负债项目，即对被保险人未来赔付的负债。
同时，保险投资是社会投资的一部分，既要考虑微观的和近期的经济利益，又要
考虑宏观的和长远的经济利益。保险资金运用遵从以下原则：
(1)安全性原则。保险投资的对象处于安全状况，投放的资金能安全回流，
安全性原则是保险投资的基本原则。
(2)收益性原则。保险投资在安全性原则的前提下，力求获得更多的投资利
(2)收益性原则。保险投资在安全性原则的前提下，力求获得更多的投资利
润。
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
第2章保险资金运用概述
2．1保险资金运用的理论分析
2．1．1保险资金的含义与构成
保险资金是人类为弥补自然灾害或意外事故所造成的经济损失和人身伤亡所
弓l起的经济需要，利用保险这种经济互助形式向参加保险的单位或个人收取保险费
而建立起来的一种专用后备资金。保险资金是商品经济发展到一定阶段的产物【1⋯。
当前，保险资金已在世界各国得到普遍发展，已经渗透到社会生产，流动和人们
生活的各个领域，成为社会经济的重要组成部分。保险资金通常由资本金、现任
准备金和承保盈余三部分构成。资本金是从事保险经营业务必须事先具备的开业
资本，又称开业资金。责任准备金是保险企业为承担未了责任，保障保险人利益，
从收取的保险费中按一定比例提留的资金，它包括未到期责任准备金、未决赔款
准备金、人身保险准备金、特别准备金和总准备金。未到期责任准备金是本期内
提存的用于将来赔付的未满期保险费准备金。未决赔偿准备金是用于已发生保险
责任事故，但尚未赔付的那部分保险金，它是根据会计年度决算以前发生的赔案
估算提取的。人身保险准备金是保险人为保证履行经济给付责任而按保险费一定
比例提取的准备金。特别准备金是保险企业为应付特殊风险事故发生而提存的应
急补偿资金。总准备金是由保险企业的全部盈余积累形成的赔偿资金，用于应付
巨额赔款。承保盈余是保险企业各项费用支出的结余及保险投资所获利润的一部
分。
2．1．2保险资金运用的含义与原则
保险资金运用，是指保险公司利用保费收付的时间差，将其持有的暂时闲置
的部分保险资金，通过存放银行、购买股票、债券、不动产等各种方式进行合理
运用，从而达到保值增值的目的【18l。在我国，目前的保险资金运用金额主要是指
银行存款加上投资。
保险资金绝大部分列为保险企业的负债项目，即对被保险人未来赔付的负债。
同时，保险投资是社会投资的一部分，既要考虑微观的和近期的经济利益，又要
考虑宏观的和长远的经济利益。保险资金运用遵从以下原则：
(1)安全性原则。保险投资的对象处于安全状况，投放的资金能安全回流，
安全性原则是保险投资的基本原则。
(2)收益性原则。保险投资在安全性原则的前提下，力求获得更多的投资利
润。
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(3)流动性原则。用于各项投资的资金，既能及时变为现金，又能使这种现
会及时掌握在保险人的手里。它是由保险事故发生的偶然性和保险人随时赔付，
迅速履行约定义务决定的。
(4)社会性原则。保险资金运用必须讲求社会效果，发挥社会效益。
(5)合法性原则。保险资金要符合国家有关资金运用的法规和政策，以确保
保险投资的地位和利益。
上述五项原则，是相互联系、相互制约的。安全性原则、收益性原则、流动
性原则和合法性原则，主要是从保险企业角度考虑的投资原则，而社会性原则是
从社会角度考虎的投资原则。它们在一定场合下会有矛盾，但其根本目的是一致
的，都是为提供更多更好的保险服务【19】。
2．1．3保险资金运用的意义
保险资金运用的意义有以下几个方面：第一、促进国民经济良性发展。金融
是现代经济的核心，只有金融业稳定、健康发展，国民经济才能够良性发展。保
险业作为现代金融三大支柱之一，通过其资金运用，参与货币和资本市场的发展，
促进金融效率的提高，促进国民经济的良性发展；第二、实现保险业稳定经营。
保险资金运用与承保业务并称为保险业发展的“两个轮子”，，在当代国际保险市场
承保能力过剩，竞争加剧的背景下，承保业务难以盈利。保险资金的运用能够弥
补承保业务亏损，实现保险业稳定经营；第三、促进资本市场纵深发展。保险资
金运用能够为资本市场的发展提供长期、稳定、巨额的资金支持，扩大资本市场
的规模；同时，保险资金的入市，使得保险公司继基金公司、合格境外机构投资
者之后，成为股市中又一重要机构投资者，这不仅有利于保险公司扩大资金运作
空间，分散投资风险，也有利于改善资本市场投资者结构。机构投资者的壮大，
能较好地避免市场大起大落，有利于股市的稳定和长远发展；从而共同促进资本
市场向纵深发展f201。
2．1．4保险资金运用的特点
(1)资金运用规模巨大
从全球保险市场现状来看，保险公司是全球最大的资产管理机构，保险公司
管理着全球近40％的投资资产。保险公司是货币和资本市场的重要参与者，保险
公司所持有的上市公司股票市值占整个股票市场的比例，美国为28％，欧洲为40％，
日本更高达50％【2ll。
(2)资金运用渠道多元化
1997年，美国500家寿险公司的投资结构中，“抵押贷款”、“保单贷款”所占
比为12．2％，而“政府公债”和“公司债券”所占比为56．3％，股票投资占比为23．2％：
1986年，日本寿险公司投资于～般贷款”的比重是35．9％，投资于有价证券的比
7
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
重是41．5％；1995年英国保险公司寿险资金中，46％投资于本国股票，13％投资于
外国股票，2％投资于国外债券；非寿险资金中，投资本国股票为26％，外国股票
57％，国外债券10％，本国公共部门债券为21％Iz”。1
灵活多样的投资方式，使得不同的保险公司可以根据自身的特点和需要选择
投资方式，按照收益性、安全性、流动性的要求和原则对基金进行投资组合。
(3)资金运用的收益规模持续扩大
在发达国家保险市场上，竞争日益激烈，保费呈下降趋势，承保利润日趋微
薄，保险资金运用已经成为公司主要盈利来源，其成败将直接影响着公司的生存
和发展。资金运用所获得的投资收益不仅弥补了保险业务亏损，而且成为保险业
发展的动力所在【22l。见表2．1：
表2-1 1975．1992年六国保险公司综合盈利率构成状况单位(％)
日本德国法国英国瑞+ 美国
承保盈利率O．33 O．51 ．11．6 18．82 —8．48 ．8．2
投资收益率8．48 8．72 13．01 1．329 11。55 14．44
综合收益率4．56 4．99 1．38 4．52 3．07 5．8
资料来源：<<Sigma>>杂志对美．日．德．法．英．瑞士六国产险公司8年经营业绩的调查，《‘
现代保险>>1995—6—1
(4)保险投资在资本市场中地位重要，投资证券化大势所趋
在国际资本市场上，保险基金是重要的机构投资者，与共同基金、养老基金
一一起构成三大机构投资主力，在发达国家成熟的金融市场中，就资产总量而言，
保险基金(包括寿险和非寿险)在三大基金的资产总额中所占比例高达43％，位
居三大基金之首l翻。根据美联储的统计，1999年美国保险投资基金(保险公司、
养老金和退休金)共达12万亿美元，占美国货币和资本市场资产总额的34。7％，
保险公司是资本市场最大的机构投资者。随着投资于股票、债券等资本市场工具
的比例逐步增大，保险基金投资的证券化趋势不断增强。从20世纪80年代以来，
在英美两国，有价证券投资达80％以上。日本也于1986年实现由贷款为主转向证
券投资为主。
2．2我国保险资金运用的现状
2．2．1规模及运用渠道
从规模上考察，截止2004年9月末，我国保险资金运用的总量达到10162．88
亿元，比去年同期增长2783．87亿元，增加了38％。从运用渠道上考察，保险资会
资料来源：中甲社科院金融研究中心．发达国家保险资金的运营【N】．中国证券报，2090-09．a9(18)
硕士学位论文
的运用方式主要有以下几种：
(1)银行存款
主要包括活期、定期和协议存款，这是我国保险公司资产管理的重要组成部
分。银行存款具有安全性好，流通性强的特点，但其收益较差。截至2004年9月
底，保险资金运用中银行存款余额为5049．24亿元，占比为49．6％，同比增长31．75％。
(2)各种债券
1、国债：国债作为安全性最好的债券，具有流通性强，收益稳定的特点，也
是我国保险公司资金运用的重要渠道。截止2004年9月末，我国保险资金运用中，
国债投资为2293．88亿元，比去年同期增加897．54亿元，增长了64％。
2、金融债券：作为银行及其他金融机构发行的债券，金融债券信用度较高，
而且票面利率也要高于同期银行存款的利率，具有较高收益。在我国，保险资金
购买的主要是国家开发银行和进出口银行发行的金融债券。
3、企业债券：企业债券是企业为筹集资金而发行的借债凭证。我国保险公司
在1999年5月经国务院批准开始可以购买铁路、电力、三峡等中央企业债券。2001
年3月，又被允许购买电信通讯类企业债券。2003年6月最新规定可以自主选择
购买经监管部门批准发行，且经监管部门认可的信用等级在AA以上级别的企业
债券。
(3)证券投资基金
1999年，中国保监会批准保险公司向证券投资基金投资。中国保监会最新统
计数据显示，截至2004年9月底，投资于证券投资基金的保险资金达到743．61亿
元，比去年同期增长d3．29％。
(4)其他资金运用形式
主要有股票投资、不动产投资、抵押贷款和境外投资等等。对于这部分项目
的投资，必须经国务院批准。2004年10月24日《保险机构投资者股票投资管理
暂行办法》发布实施， 《办法》第十一条规定，保险机构投资者的股票投资限于：
1、人民币普通股票；2、可转换公司债券；3、中国保监会规定的其他投资品种；
第十二条规定：保险机构投资者的股票投资可以采用下列方式：1、一级市场申购，
包括市值配售、网上网下申购、以战略投资者身份参与配售等；2、二级市场交易。
《办法》同时对直接或委托从事股票投资的保险公司的相关资格条件、股票投资
的具体范围及比饲、资产托管、风险控制管理以及诸多禁止行为都作出了详尽的
规定。《办法》的出台，将为我国保险资金的运用带来新的发展。
2．2．2存在问题
(1)保险资金快速增长但运用渠道受到严格限制
近年来随着我国保险市场快速发展，保险资金规模不断扩大，截至今年9月
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
水，保险资金运用余额达到10163亿元，比去年同期增长38％，在最近三年我国
保险公司资金运用额增长很快，逐年增长都在40％以上。(见表2)
表2-2 1999--2003年度我国保险资金运用总额及增长率
年度1999年度2000年度2001年度2002年度2003年度
保险资金总额(亿元) 1817．39 2S38．61 3643．18 5530．33 8378．53
增长率(％) 40 44 52 52
资料来源：根据中国保险监督管理委员会网站资料整理而成
但是如此喜人的增长却与当前我国保险资金运用渠道的严格限制格格不入，
矛盾突出。根据2000年3月11日起实行的《保险公司管理规定》，保险公司的
资金运用限于银行存款；买卖政府债券：买卖金融债券；买卖保监会规定的中央
企业债券和国务院规定的其它资金运用方式。2001年3月，允许购买电信通讯类
企业债券。2004年10月24日起，允许保险资金直接入市，但直接入市资金比例
不能超过上一年度总资产的5％。我国保险资金运用渠道仍很单薄【23l。
(2)保险资金收益较低且潜在风险大
与发达国家8％,--13％之间的投资收益率相比，我国由于投资结构的单一性和
同质性，保险资金运用的收益率在最近几年不断下降(见表3)，甚至与以前年度
保单分红率5％、6％相比也有一定的差距。
表2-3 2001--2003年度我国保险资金投资收益率单位％
年度2001年2002燕2003年
●
投资收益4．3 3．14 2．89
资料来源；兰虹、韦生琼．我国保险资产管理公司的运作方略【J】，财经科学，2003第6期
此外，还有～个不容忽视的问题，由于我国保险资金主要运用于银行存款和
国债，受银行利率的影晌很大。特别是近几年来随着我国存款利率调整力度的加
大，利率变化对保险公司的存量资产及增量资金都会产生重要影响。如果不提高
傈险资金运用的效益，我国保险业未来将会出觋较大支付缺口【23】。
(3)保险市场与资本市场需要进一步对接
与发达国家相比，我国保险资金与资本市场的对接很不够。就投资债券而言，
我国保险公司持有的债券仅占全部债券托管的5％，而通过购买证券投资基金更仅
足间接拥有2．5％的股市流通市值，这没能充分发挥其作为机构投资者的作用。随
着2004年10月24日《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》的发布实施，我
国保险资金首次获准直接投资股票市场。业内人士估计，按照投资股票比例最高
5％的限制，保险资金投入股市的规模将在500亿元至600亿元之间。此规模与当
前我国股票市场1．2万亿的流通市值相比，比例仅为5％左右；而相比之下，美国
硕士学位论文
保险公司2001年持有股票市场总市值的19．6％。我国保险市场与资本市场还需要
进一步对接f23】。
2-3我国保险资金运用的发展趋势
2．3．1规模变动趋势的计量经济分析
首先，为分析我国保险资金运用的未来的规模变动趋势，我们采集了1999年
1月到2004年9月的月度数据共69组(数据表附于本章后附表)。在这69组数
据中，我们使用了1999年1月至2003年12月的月度数据共60期来建立模型，
预留2004年1月至2004年9月的9组月度数据来检验模型的拟合优度。
第二步，我们使用计算机软件对已采集的数据进行分析，分析结果如下图1
所示：
1=二堡墼塞叁孽旦
图2．1我国保险资金运用时序圈
从图l中可以看出，我国保险资金运用呈上升趋势，表明序列为非平稳时间
序列，因此，要对原始数据进行进一步处理。
第三步，我们对原始数据进行二阶差分处理，利用单位根检验(如表4所示)，
ADF检验统计量值为．4．894320，小于显著性水平为O．01的临界值．2．5973，结果表
明甄序列变为平稳序列，满足时间序列建模的标准。
表24二阶差分序列的单位根检验结果
ADFFestStatistie 4。894320 1％CriticatValue(临界值) -2．5973
备注：(检验统计量) (统计量的值) 5％CriticalValue(临界值) -1．9452
10％CriticalValue(临界值) 一L6183
第四步，我们设原序列为yt，二阶差分后的序列为X。，从序列xt的自相关和
偏自相关图(图略)可以看出，序列可以拟合三阶自回归方程，利用最小二乘法
估计得到如下的方程：
1l
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
Xt_-1．302552xt—1．0．928787xb2—0．412952xb3 (2．1)
(一8．57)(．4．77)(．2．46)
R2为0．61，调整的R2为0．59，R2值较低，但基本符合要求。
第五步，我们将关于X。序列的方程进行回代，得到如下的方程(即关于原始
变量的方程)：
yt=O．69745yt．1+0．67631yt．2+0．142272yt_3-0．102883yt口_o．412952yt．5 (2．2)
第六步，为了比较模型的精度，我们使用了1999．01到2003．12的数据建模，
保留了9期的数据评价模型的拟合效果，预测数据和实际数据如表5所示，二者
的趋势比较如图2所示，模型预测的平均百分比误差为1．282227，预测的效果很
好。
表2-5我国保险资金运用实际值和瑗测值的比较表(单位：万元)
时间实际值预测值
20(14．1 85728666 83701030．6l
20014．2 8787486l 88831385．4
2004．3 9205加42 91加8297．39
2004．4 93660576 95667765．84
2004．5 95239992 96646131_43
2004．6 97315622 98404646．93
2004．7 98387529 99832473．74
2004．8 1∞1190193 100317228．6
2004．9 101628814 101718819．5
1∞E+o日
9．qOE4,07
e．∞E+07
口5口E407
8．∞E+07
E三蔓E二三烫豳
图2．2趋势比较圈
第七步：我们利用该模型对2004年10月到2005年12月的保险资金运用的
硕士学能论文
未来金额进行了预测，结果如表6：
表2-6保险资金运用未来数额预测值表(单位：万元)
预测值时间预测值时间
103230973．7 2004．10 115835491．6 2005．06
104827443 20(14．11 117400207．3 2005．07
106445278．8 2004．12 118970427．5 2005．08
107967820．4 2005．01 120542468．7 2005．09
加9546808．9 20()5．02 122110617．9 2005．10
111133073．2 2005．03 123680466．4 2005．11
112687721 2005．04 125251086．5 2005．12
114259490 2005．05
1．4E+08
1．2E+08
1 OE+08
8．OE+07
8．OE+07
4．0E+07
乏0E+07
0．Ot=+00
，／7
一—，一
一—一——～ _
图2．3保险资金运用未来数额预测图
图2-3中竖线后为预测值，从2004年10月到2005年12月
最后，我们得到的关于我国保险资金运用规模分析的时间序列模型如下；
yt=O．69745ytq+O．67631yt．2+0．142272yt．r-O．102883y1．4_0．412952y1．5 (2)
我们可以通过该时间序列模型来预测2004年底我国保险资金运用的总规模为
10644．53亿元，比2003年底增加1906亿元。增长率为22％。如果利用该模型来
对我国2005年度的保险资金运用的总规模进行预铡，则由于时间太长会减弱其预
测的精确度，但是其中的趋势还是会与真实趋势保持一致。预测结果表明：2005
年底我国保险资金运用的总规模将会达到12525．i1亿元，比2004年底增加了
1800．58亿元，增长率为18％。
由此可见，在近几年之内，我国保险资金的运用总量还将会有一个很快的增
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
长。总额越来越大的保险资金必然要求拓展更广阔的投资领域，对我国的经济金
融活动带来越来越深刻的影响。
2．3．2结构变动趋势分析
图2．4 2001-2003年度我国保险资金运用结构圈％
资料来源：兰虹、韦生琼．我国保险资产管理公司的运作方略[J】，财经科学，2003第6期
从图2．4可以看出，在当前银行存款依然在我国保险资金运用中占半壁江山，
将银行存款和国债加在一起，两者在最近三年分别占74．01％、70．71％、67．16％，
虽说有了小幅下降，但比重仍然很大。证券投资基金比重很小，不到6％。总的来
说，跟西方保险发达国家相比，我国保险资金运用方式单一，证券化程度很低，
存在单一化和表面化的问题。《保险机构投资者股票投资管理暂行办法》的实施，
为保险资金的多渠道运用作了更好的铺垫；但是，我国的保险资金的运用渠道仍
然需要更加多样化。
14
硕士学位论文
时间年月保险资金运用额时间年月保险资金运用额
1999．01 12，234，497．00 2001．12 36，431，827．00
1999．02 12，241，694．00 2002．01 38，281，548．00
1999．03 14，021，9加．00 2002．02 37，828，912．00
1999．04 14，267，741．00 2002，03 40，456，525，00
1999．05 15，200，723．00 2002．04 41，926,813．00
1999．06 16,494，766．00 2002．05 44，093，328．00
1999．07 16，739，837．00 2002．06 46，046，687．00
1999．08 17，120，498．00 2002．07 46，640，152．00
1999．09 16，923，472．00 2002．08 47,483，980．00
1999．10 17,502，238．00 2002．09 49，926，224．00
1999．11 17，824，839．00 2002．10 50，479，421．00
1999．12 18，173，939．00 2002．11 51，538，984．00
型∞O．01 16,305，933．00 2002．12 55，303，308．00
2000．02 18，433，929．00 2003．01 55，651,518．00
2000．03 21，324，137．00 2003．02 57，569，040．00
20【】o．04 20,883，934．00 2003．03 61，046，411．00
2000．05 21，516，844．00 2003．04 64，076，200．00
2000。06 22，232，092．00 2003．05 65，813,600，00
2000．07 22'281，218．00 2003．06 68，129，398．00
20(】0．08 22，163，376．00 2∞3．07 70，270，840．00
2000．09 22，089，231．00 2003．们72’215，098．00
2000．10 23，160,070．00‘ 2003．09 73，790，100．00
2000．1l 23，679，370．00 2∞3．10 77，753，934．00
2000．12 25，386，075．00 2003．11 76，342，499．00
2001．01 25，899，161．00 2伽B．12 83，785，338．00
2001．02 26,643，012．00 力∞4．0l 85，728，666．00
2001．03 27，554，309．00 2004．02 87'874，861．00
2001．04 28，096，542．00 2∞4．03 92，054,042。00
2001．05 28，680，289．00 2004．04 93，660，576．00
2001．06 30，000,197．00 20舛．05 95’239，992．00
2001．07 29，435，282．00 2004．06 97，315，622．00
2001．08 31，086，780．00 20014．07 98，387，629．00
2001．09 31，995，156．00 2004．08 100,119卫93，00
2001．10 33，278，337．00 2004．09 101，628，814．00
2001．11 34,841，832．00
数据说明：以上数据是由保监会网站上相关数据整理得来。在计算口径上，保险资金运
用额=银行存款+投资。
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
第3章保险资金运用对货币政策效应影响的理论分析
在西方货币理论文献中，货币政策有效性问题是指货币政策能否影响产出等
真实经济变量。西方主流经济学派——新古典综合派认为货币是非中性的，即货
币政策是有效的Illo货币政策的有效性，取决于三个方面的因素。一方面是决定于
货币政策目标选择的科学性，合理性；另一方面是货币政策规则框架，即究竟采
取“单一规则”还是采取“相枫抉择性”的规则；最后是取决于货币政策传导机制的畅
通与否124]。
目前我国学者对于货币政策有效问题的研究，基本是沿着两条思种展开的：
一条是按照上面西方货币理论的界定，研究货币政策能否影响产出等真实变量(谢
平，1998)，而产出的波动必然引起短期经济增长率的变化，这种方法也可归结
为货币政策对短期经济增长率的影响。这可视为狭义的货币政策有效性概念。另
‘一条思路是把宏观经济目标与货币政策的实施情况进行对比，依此判断货币政策
的效果如何(郑先炳，1995；巴曙松，2000)1251。一般这种思路要涉及货币政策
的产出效应和价格效应以及货币政策在结构调整，促进就业等方面的广泛作用，
因此这可以视为广义的货币政策有效性概念1261。
本文研究保险资金运用对货币政策效应的作用，采用的是第二种思路，即广
义的货币政策有效性概念。通过研究保险资金运用产生的多方面影响来判断对货
币政策效果的作用。决定货币政策效应的因素有多种，主要包括货币政策目标、
货币政策工具、推行货币政策时机、货币政策传导机制等。保险资金运用对货币
政策的影响从总体上说是间接的，这种间接性体现在保险资金运用总量在不断增
长，运用范围不断扩大。保险资金运用通过对货币政镱传导、货币政策工具及对
货币政策目标的作用而对货币政策的实施效果产生深刻而复杂的影响。
3．1保险资金运用与货币政策传导
3．1．1货币政策传导对货币政策效应的作用
货币政策传导机制是指货币当局运用货币政策工具实现货币政策最终目标的
作用途径、过程及其作用机理。当货币政筻当局在确定政策目标之后，通过再贴
现率，法定准备金率，公开市场操作以及窗口指导或者直接利率管制等政策工具
和手段，调节货币市场、信贷市场、资本市场、外汇市场等金融市场的资金供求
关系和利率，汇率，资产价格等价格变量，通过价格机制的作用影响投资、消费
和进出口等实体经济变量，发挥其调节宏观经济总量平衡的功能。从理论上讲，
货币市场、信贷市场、资本市场、外汇市场是货币政策传导的载体或平台，而货
16
硕士学位论文
币、利率、汇率、资金价格等价格杠杆和银行信贷等数量杠杆是发挥作用的渠道
途径。通过货币政策传导机制研究的不断深入，有助于更快更好的实现货币政策
调控目标【6胛J。
f1)货币渠道
货币渠道根据凯恩斯主义与货币主义的不同，可以划分为两种途径。凯恩斯
主义的传导机制理论是货币价格途径，货币主义的传导渠道则是货币供应量途径，
后者比前者更加迅速和直接。
1、利率途径。利率渠道出自凯恩斯的Is—I M分析，说明扩张型的货币政策
导致实际利率下降，资本成本降低，从而投资上升，促进总需求和产出提高。凯
恩斯认为这一途径有效，但存在“流动性陷阱”这一障碍。
2、预期渠道。弗里德曼强调了预期利率、名义所得和通货膨胀对经济的影响，
将预期因素纳入货币传导分析之中，所以称为预期效应。对预期强调旨在证明货
币政策长期无效性，从而强化货币学派单一规则对货币政策的作用。
3、汇率渠道。随着经济全球化进程加快和各国经济开放程度提高，汇率对宏
观经济的影响加大。麦金农等学者将汇率因素纳入货币传导研究中，认为汇率的
传导作用使得货币政策操作面I晦的困难越来越大。
(2)资产价格渠道
资产价格渠道可以认为是货币价格渠道的发展和一般化。与利率渠道相比，
由于资产的多样化，资产市场调整时间更短，因而对货币政策的传导更加迅速快
捷叽
1、托宾Q理论。托宾认为资产不仅包括货币和长期债券，而且包括一切证券。
货币政策通过影响证券资产价格从而在不同资产之间的选择而影响经济活动。托
宾的分析将货币传导推广到整个金融结构，从而将货币部分地内生化，旨在证明
干预性货币政策是有效的。
2、财富效应。经济学家莫迪利阿尼1971年提出生命周期假说认为，消费取
决于一生的包括金融资产在内的财产来源，其中股票是金融资产的重要组成部分，
股票价格上升必然导致消费增加。因此，货币政策可以通过股票市场的价格变化
使消费者财富增值从而扩大消费来影响实体经济。
(3)信贷渠道
新凯恩主义经济学家斯蒂格利茨等认为，利率渠道和资产价格渠道以市场机
制健全，信息对称为前提，从根本上说还是货币主义观点。斯蒂格利茨等在1981
年提出了均衡信贷配额理论，强调信贷在经济周期中，尤其是在货币政策向经济
的传导中的作用17】。
1、银行信贷渠道。学者伯南克与布村德认为，在信息不对称环境下，银行贷
款与其他金融资产不完全可代替，特定借款人的融资需求只能通过银行贷款满足。
17
保险资金运用及其对货币政镱效应影响的研究
因此除一般的利率传导渠道外，还存在银行信贷变化影响投资和消费增加，从而
推动经济增长。商业银行资产业务和负债业务一样具备独特的政策传导功能，可
使货币政策除经由一般的利率机制传导之外还可通过贷款的增加或减少来进一步
强化其对经济运行的影响。
2、资产负债表渠道。又称净财富渠道，由伯南克和格特乐提出。指货币政策
对于经济运行的影响可以经由特定借款人受信能力的制约而得以强化。如货币政
策的紧缩，造成特定借款人资产负债状况恶化，担保品贬值，信贷活动中逆向选
择和道德风险更加严重，导致部分借款既无法从金融市场直接融资，也无法取得
银行信贷，导致投资和产出的额外下降。
3．1．2保险资金运用对货币政策传导的影响
随着保险资金运用规模的不断扩大，运用渠道的多元化以及保险资金运用收
益的持续增长，保险资金运用对货币政策传导产生重要影响。如下表：
表3-1货币传导渠道
剥率对
托宾的信贷非对称信
利率对耐汇率对
投资的用消费品财富效应流动性效应净出口
效应
q理论观点息效应
支出效应的效应
货币货币供应
货币供供应
货币供
传I
供应货币货币供应应
递I 股票价格
供应服票价格
机货币货币供应
制供应
股票l I 股票价格利率
l 金融财富的
价格贷款道德风险
l 利率价值
可得逆向选择金融财富汇率
利率
托宾的性上的价值
财务困难可
q理论贷款
能性
出(G粥投资
投资
投资
投资
耐用消费住宅耐用消
的洳藐往宅住宅晶支出
消费净出口
费品支出
资料来源：米什金(美)货币金融学
由于保险资金规模的不断扩大，其在货币政策传导过程中的作用不断扩大。
如上图通过对信贷渠道、通过对资本方面的影响、通过保险资金运用的直接投资、
硕士学位论文
通过流动性效应，影响到国民经济中的消费和投资支出，最终影响国内生产总值
的变化。无论实施紧缩或扩张的货币政策，保险资金运用对货币政策传导的影响
均不容忽视。
3．2保险资金运用与货币政策工具
3．2．1货币政策工具对货币政策效应的作用
货币政策的实施需要运用货币政策工具，不同的货币政策工具对货币供求的
影响程度不同，从而影响到货币政策的效果。货币政策工具一般包括公开市场业
务、法定准备金、贴现率。三大货币政策工具中，法定准备金率被认为是效果最
猛烈的工具，其政策效果表现在通过货币乘数影响货币供给，冻结大量准备金。
再贴现率的政策效果主要体现在告示效应，可引导市场利率走向。而公开市场业
务的货币政策效应体现在：中央银行可运用公开市场业务，影响商业银行准备金，
从而直接影响货币供应量；中央银行可根据金融市场的变化，进行经常性、连续
性操作：中央银行可进行主动性操作；公开市场业务的规模和方向可以灵活安排，
中央银行可以运用它对货币供应量进行微调。
3．2，2保险资金运用对货币政策工具的影响
从保险资金运用与货币政策工具的关系来看，它对货币政策效果的影响同样
不是直接的。保险资金的运用与央行的法定准备金率和央行的再贴现率基本没有
联系，但是与公开市场业务有较密切关系。央行通过公开市场业务来调节货币政
策的操作目标包括准备金、基础货币和短期利率。而保险资金运用通过买卖央行
票据等公开市场业务来影响整个经济体系中的基础货币，对短期利率的形成产生
作用。目前货币当局正在大力推进利率市场化，而央行票据作为影响短期票据利
率走势的重要工具，其走势对市场利率有重要影响。保险资金运用的不断发展有
助于货币市场中市场化利率的形成与发展：并且促进我国金融市场体系的发展和
完善；有利于中央银行对利率走势进行灵活准确的调控，从而使货币政策发挥调
控作用【28】。
3．3保险资金运用与货币政策目标
3_3．1货币政策目标对货币政策效应的影响
货币政策最终目标一般包括稳定币值、充分就业、经济增长和国际收支平衡
四个方面，与宏观经济政策的主要目标保持一致。但这四个目标的同时实现存在
着内在矛盾。因此具体的选择随着时间空间的变化而变化【6】o从历史看，西方二战
后50-60年代，货币政策以充分就业和经济增长为主要目标；70．80年代以稳定通
19
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
货为主要目标；90年代以反通货膨胀为主要目标。从总体上看，物价稳定逐渐成
为各国货币政策的主要或者唯一目标。
1995年的《中国人民银行法》规定中国货币政策的目标是保持货币币值的稳
定，并以此促进经济增长。从货币政策运行的过程看它要经历“政策工具一一操作
目标一中介目标一最终目标”这样一个过程。货币政策的效果体现在最终目标的实
I冠上。对我国来讲即币值稳定，防止通货膨胀和通货紧缩，促进经济增长，同时
维护国家的金融安全。
我国货币政策最终目标的最佳组合是“高增长，低通胀”，且增长是质量效益
型的集约型增长。这～目标的实现程度受制于微观主体的投资和消费行为，这些
行为从微观层面决定货币政策有效性的大小。另外金融体系的完善和发展也有利
于提高经济资源的配置效益，有利于货币政策目标的实现【州。
3．3．2保险资金运用与货币政策目标的联系
保险资金运用的结果即能否实现安全性、盈利性和流动性的统一对整个金融
体系的安全具有重大意义。由于保险资金运用总量规模的不断扩大，一旦出现问
题将危胁整个金融体系的健康，甚至危及国家的金融安全和金融稳定；从而影响
到货币当局金融稳定目标的实现，其对货币政策目标实现的影响不容低估。
硕士学位论文
第4章保险资金运用对货币政策效应影响的现实分析
4．1保险资金运用结构对货币政策效应的作用
目前，我国保险资金运用结构中，银行存款约占50％，将国债加在一起占三
分之二强。随着保险资金运用渠道的不断扩展和保险资金运营综合水平的不断提
高，保险资金运用对货币政策传导渠道的影响不断扩大、对货币政策实施效果作
用不断增强。
4．1．1保险资金运用对货币政策银行信贷渠道的促进作用
从我国的历史发展看，长期以来信贷政策是货币政策的主要内容，或者说没
有现代市场经济意义上的货币政策。改革开放后中央银行制度确立以来，在相当
长时间内信贷规模仍然是受控制的，信贷政策在货币金融政策中处于极其重要的
地位。二十世纪九十年代市场经济体制建立以来，逐步建立了以货币供应量为中
问目标、以稳定货币币值和促进经济增长为最终目标的货币改革体系，利率杠杆
在货币政策中的作用越来越大。1998年我国信贷规模控制取消，新的货币政策体
系最终确立。目前我国货币政策传导正处于从原来的单纯的信贷渠道向信贷、利
率和资产价格多渠道传导过渡之中。根据国际经验，利率市场化过程一般比较长，
利率渠道在货币政策传导中的主要地位的确立仍将经过一段相当长时间。商业银
行信贷渠道实际上成为我国经济转型时期货币政策传导的主要途径[30】。
但目前由于历史和现实种种原因，商业银行的信贷传导渠道发生．了阻塞。表
现在作为信贷传导基础设施的金融机构密度偏低，信贷组织结构欠合理、小型机
构比重太低，使货币政策难以传达到实体经济尤其是在国民经济中份额越来越大
的中小企业。另外国有商业银行的信贷行为变异，使货币政策的信贷渠道逐渐变
窄。由于金融体制改革的深化，国有商业银行在信贷投放和金融风险防范两方面
难以兼顾，现阶段不莨贷款约束目标大于利润目标，国有商业银行出现机构权限
集中化与分支机构储蓄所化。信贷行为出现信贷投放集中化与金融风险集中化，
这些因素使货币政策不能及时、顺畅、有效地传导。
而我国保险资金运用的快速发展，有助于弥补目前我国银行传导渠道的不畅，
有利于形成贷币政策多渠道传导的格局。主要表现在：
由货币供给模型M=m·B来看，首先保险公司将社会上的闲散资金通过多种保
险产品聚集在一起，然后通过专业化运作方式进行多种投资。保险公司由于专业
化运作管理，可以灵敏地对货币当局的利率调控作出适当的反应，从而有助于发
挥货币政策效应。另外我国保险资金运营中有约50％资金存入商业银行，获取利
息收入，这部分资金构成商业银行的稳定负债。随着保险资金运营范围的扩大，
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
在商业银行的存款将不断下降，这部分资金将由保险公司进行多元化的资产运营。
这将使商业银行信贷渠道的传导效应减弱，但是增强了利率和资产价格渠道对货
币政策的传导效应。
4．1．2保险资金运用对货币政策资产价格渠道的完蔷效应
f11保险资金运用对货币市场的影响
我国银行作为货币市场的重要主体，通过同业拆借市场、债券市场、票据市
场和公开市场业务上的活动影响整个经济中的货币供应量，对同业拆借市场、债
券市场、票据市场和公开市场业务的利率体系形成发挥着基础性作用。因而我国
货币市场在货币政策的传导中开始发挥出越来越重要作用。货币市场的发展为运
用公开市场业务等货币政策工具发挥作用创造了条件。银行间债券市场、同业拆
借市场和票据市场的发展为利率市场化提供了基础。但目前我国货币市场对货币
政策的有效传导存在以下几个问题：首先是我国货币市场相互割裂，参与主体不
够广泛，市场容量有限，难以对宏观经济运行产生足够的影响力。由于众多中小
金融机构和企业不能参与，货币市场在总体上规模有限，使货币市场的潜力难以
发挥出来。货币市场尚不能成为整个经济运行的敏感点，其变动不能对经济活动
产生足够的影响力。其次是我国货币市场中银行间市场相对发展较快，票据市场
发展相对迟缓，中央银行对货币市场调控不能有效地作用于实体经济。最后是我
国货币市场的发展层次较低，市场工具比较少，利率远未市场化，货币政策工具
的选择余地有限。部分债券利率和银行存款利率仍实行管制利率，缺乏弹性，各
种货币市场利率有时甚至出现背离的运行情况。这些问题限制了货币政策工具的
运用，也限制了货币政策的调控效果【31】。
而目前我国保险资金运用的迅猛发展，有助于弥补我国货币市场对货币政策
传导的缺陷，改善货币政策调控效应。目前我国保险资金运营中大约30％用于购
买国库券、金融债券、短期票据等。这将扩大货币市场的主体规模，将大量的社
会闲散资金纳入货币市场交易范围，扩大货币市场在宏观经济中的影响力，活跃
交易。其次保险公司作为机构投资者为提高资金的收益率将在货币市场中与商业
银行展开竞争和博弈，更好地满足经济体系对货币资金的需求。这有利于加快利
率市场化步伐，从而促进货币政策调控目标的实现。保险公司与商业银行的竞争
和博弈将提高货币市场对货币政策的传导效率，从而增强货币政策操作的效果。
(2)保险资金运用对资本市场的影响
随着保险资金运用的发展，更多的时候将会以机构投资者的身份，进入到各
种证券市场，成为企业的投资主体，能够有效地改善我国企业的经营状况，促进
资本市场的成熟，使货币政策通过资产价格变动更加有效地传导。
1、提高资本市场效率
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鉴于保险公司经营的特殊性，其投资必须采取专业化的严格方法进行风险管
理，有着强烈的风险分散、投资组合的需要，这就成为提高资本市场效率、推动
资本市场成熟的一个动力。高效率的资本市场能够促进生产要素的合理配置，增
强对货币政策的传导。
2、有效缓解企业股权融资的软约束现象
与散户相比，保险公司作为一家机构投资者，拥有更强的信息收集与甄别能
力；能够对所投资上市企业形成更强的外部监督；同时，保险公司的进入使得资
本市场中的机构投资者增多，能够较好地解决资本市场中过度投机、过度炒作的
问题，促进其他投资者能够更为理性地进行投资，对企业形成更强的硬约束。在
外在力量的约束下，上市企业将更注重成本核算，对中央银行货币政策调控作出
更加灵敏的反应，提高货币政策有效性。
3、保险资金的运用除了通过改变企业的融资结构来增强货币政策传导的有效
性，还能够通过直接投资于特定企业如大型基础设施行业、能源交通行业来克服
宏观经济发展中的“瓶颈制约”，促进国民经济持续、稳定、协调发展，为货币政策
实施创造一个健康的运行环境，增强货币政策调控的有效性132113311341。
4．2保险资金运用规模对货币政策效应的作用
随着我国保险资金运用总量的不断增长，规模将不断扩大，从而对我国经济
金融活动产生深刻影响。截止2004年底，保险资金运用总量己占GDP的8．7％。
伴随着中国经济的持续快速发展，十年后中国保险资金在金融市场中的份额将达
到西方发达国家的水平，即占资产总量的40％左右。保险资金运用将对经济金融
运行产生复杂的影响，从而影响货币政策实施效果。
4，2．1保险资金运甩对货币流通速度变化的总体加速作用
艾洪德、范南(2002)的实证研究表明，影响中国货币流通速度主要因素有：
经济货币化程度、金融发达程度、利率和储蓄率。研究发现，货币流通速度的变
化率与经济货币化程度成反向关系，与金融电子化程度变化率是正相关关系，货
币流通速度与利率呈现一定的正相关关系，但相关系数较小，与储蓄率之间存在
着负相关关系。货币流通速度的较小变化都可能对货币政策效率产生重大影响。
综合分析，保险资金运用对货币流通速度存在加速效应。
f1、从西方发达国家保险资金占GDP比重达50％看，我国保险资金增长还将持
续相当长时间。随着保险公司创新的险种增加和新的理财手段不断开发，居民可
支配收入中的相当部分会流进保险公司。保险资金的专业化运营将加大经济中货
币化比率，从而提高我国经济货币化程度，这将对货币流通速度产生减缓的影响。
(2)保险资金在我国经济体系中比重不断上升，这将分流居民一部分储蓄。实
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
正研究表明，保费收入增长率与银行储蓄余额增长率负相关2。因此，保险资会的
增长将会使储蓄率降低，从而使货币流通速度有加快的趋势。
(3)保险公司资金运用有利于加速利率市场化进程。保险公司在货币市场中进
行投资时，要遵循安全性、流动性和收益性的原则；保险资金规模巨大，会对整
个货币市场形成显著的影响，有助于促进货币市场的发展与规范，加速利率市场
化进程。目前，在利率管制的条件下，我国的利率水平一般来讲是偏低的，因此，
利率市场化会导致我国利率水平的总体上升，加快货币流通速度【35】。
4．2．2保险资金运用对货币政策时滞的缩减作用
随着保险资金运用规模的不断扩大，它对货币政策时滞的影响更加显著。考
虑到我国社会主义市场经济体系的不断完善，保险资金运用作为不断发展的新兴
资金投资主体，有利于加速我国社会主义市场经济体制的形成和完善。因此从总
体上看，保险资金运用有利于减少货币政策时滞。
(1)保险资金运用对货币政策内部时滞的影响
从公共选择和政策分析学角度看货币政策内部时滞主要取决于决策过程本身
的复杂性和困难以及现有决策体制和方式缺陷。具体有如下几种情况：第一，中
央银行无法作出完全满足各方面利益的最优货币政策决策；第二，现有的各秘公
共决策体制及方式(投票规则)的缺陷：第三，信息的不完全，公共决策议程的
偏差，投票人的“近视效应”，沉积成本、先例等对合理决策的制约；第四，货币政
策执行上的障碍是影响内部时滞的重要因素f36】。
目前，我国僳险资金运用额增长迅速。截止2004年9月末，我国保险资金运
用总额达到10162．88亿元人民币，比去年同期增长了38％，保险资金运用在国家
经济中的地位将不断上升。因此，保险资金运用将对货币政策内部时滞产生复杂
影响。
1、保险资金的广泛流动，客观上具有了广义货币的特征。保险资金运用的渠
道不断拓展，有利于提高央行对全社会货币资金流量进行全面动态监测的能力，
从而增加货币政策执行效果的反馈信息，提高央行决策的科学性，缩短内部时滞。
2、随着保险业的快速发展和在国民经济中的影响增加，央行在制定货币政策
决策时，不能忽略对保险业的影响。在出台货币政策时，会考虑保险行业的反应，
从而减少货币政策运行中的执行障碍，缩短货币政策内部时滞。
3、随着保险资金规模扩大，作为机构投资者的保险公司影响力将不断扩大。
为维护自身利益，它必然通过各种方式和渠道，对货币政策制定施加一定影响。
这种对决策体制的影响使内部时滞延长。
综合上述三个方面的影响，保险资金运用使货币政策的内部时滞缩短。
2．囊存存．我国保险业增长_分析【J】．经济研究，2004，【1)．
硕士学位论文
(21保险资金运用对货币政策外部时滞的影响
外部时滞是指货币当局采取行动开始直到对政策目标产生影响为止的这段时
间。它包括两个阶段：第一阶段为微观经济主体内部决策时滞；第二阶段为生产
时滞，即微观主体调整到宏观经济变量发生变化的时间段。外部时滞的长短主要
受宏观经济条件与背景、微观经济主体的状况、货币政策实施情况等因素影响。
保险资金运用对货币政策外部时滞的影响主要体现在以下几个方面：
1、增加社会总需求
在社会有效需求不足的情况下，保险资金运用有利于扩大投资，增加有效需
求，促进经济持续、协调、稳定发展，对货币政策调控主要是正面影响；在整个
社会经济总需求大于总供给的情况下，保险资金运用的盈利性特征有可能使经济
更加过热，加大宏观经济的不平衡发展，加大货币政策调控的难度。
2、影响宏观经济管理体制
保险资金运用一般采取设立全资或控股的资产管理公司，实行保险资金的专
业化运作，有利于实现风险控制和获取最大投资收益。采用这种市场化运作机制，
保险公司具有较大自主权应对货币政策调控。保险资金运用对货币政策信号变化
有独立的判断和调整，会对社会宏观经济管理体制作出相应的反应。当货币政策
调控符合保险资金运用的盈利性要求，保险资金运用会缩短外部时滞，反之则相
反。
3、加快投资者和消费者对市场变化及信息的反应速度
保险资金运用的专业化方式，有利于市场经济中的投资者和消费者对市场中
的经济信号如利率、收益率等作出灵敏反应?主动调整其经济行为，对货币政策
外部时滞产生影响。保险资金运用满足央行的宏观调控要求时，会使货币政策时
滞缩短；反之则会延长政策时滞。
4、影响社会公众的预期
保险资金来源于于家万户，具有广泛的社会性。其专业化的稳健运营对公众
的未来预期会产生正面、稳定效应，从而对货币政策有效性持有良好信心，会缩
短货币政策的外部时滞。如果保险资金运用不佳或损失巨大，特别是关系到公众
养老保险的社会保障资金运营出现问题，会动摇社会公众对整个经济环境的信心，
从而对未来情况作出悲观预期。社会公众将调整经济行为来规避风险，作出与货
币政策预期相反的预期。这会延长货币政策外部时滞，影响货币政策调控效应。
5、影响货币政策实施力度
货币政策实施力度与政策时滞是正相关关系，实施力度大，则政策时滞必然
短。由于保险资金运用由专业化资产管理公司管理，对货币政策理解远比社会公
众深刻、全面。保险公司作为微观经济主体也有自己的利益考虑，所以对政策调
控的判断和调整过程对外部时滞的影响也不确定。当货币政策实施对保险公司经
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
济利益有较大负面影响，它会采取措施来抵消或削减政策有效性。若货币政策对
利益影响较小或有正面影响，则外部时滞较小f371。
综合上面的讨论，保险资金运用使大量分散的资金集中由专业资产管理公司
管理，使资金流动对货币政策变化更加灵敏，从而在总体上减少外部时滞。
4．3保险资金运用原则对货币政策效应的作用
保险资金运用原则强调安全性原则、收益性原则、流动性原则、合法性原则、
社会性原则的统一，有利于实现社会资金的高效安全运行，提高整个社会的资金
运行效率，有利于提高金融资金的配置效率。保险资金运用原则有利于社会资本
对中央银行的货币政策调控作出合适的对策反应，从而有助于货币策政调控目标
的实现。
4．3．1保险资金运用对居民预期及消费的稳定效应
凯恩斯学派认为，居民的货币需求主要有三种动机：预防性动机、交易性动
机和投机性动机。如果居民的预期及消费行为发生变化，则其货币需求发生变化，
从而对货币政策产生影响。
目前我国经济正处于计划经济向市场经济转型的过渡期，由于受到教育体制、
医疗体制、养老保险和住房制度的改革的影响，城镇居民对未来生活的不确定性
担扰大大增加。因此城镇居民货币需求中的预防性动机和投机性动机大大增加。
用于预防性动机的资金主要用于储蓄，表现在近几年我国储蓄资金总额伴随着利
息率不断下调其总量不降反升。储蓄的增加严重影响当前的消费。而用于投机性
动机的资金则主要投向股市和房地产。投向股市的资金主要是以散户形式进行的
证券投资大多处于亏损状态，不仅不能对未来的消费活动产生相应的拉动，反而
可能进一步挤压未来的消费。而投向房地产的资金则使房价飞涨，使房地产市场
进入非理性繁荣，积累起巨大的资产泡沫，不但不能促进我国消费的健康发展，
反而迫使宏观当局进行经济调控，以避免房地产泡沫破灭对国民经济的沉重打击。
农村居民在改革开放后进入了常规的投资、储蓄、消费阶段，但受近年来收入增
长速度下降的影响，消费增长比较缓慢。加上我国传统生活观念的影响，城乡居
民对于信贷消费的接受尚不完全，虽然近年来住房、教育和汽车贷款有了比较快
的增长，但其他耐用消费品的消费信贷增长相对缓慢。在这种客观条件下，货币
政策经由消费变量发挥的作用在整体上受到广大城乡居民消费状况的影响而难以
充分发挥作用lz’1。
而我国保险资金运用的不断扩大和良性发展，有利于充分满足城乡居民的三
种货币需求，增强居民对未来经济稳定的期望，稳定当前消费需求，具体表现在：
(1)保险资金运用的发展，可以为居民提供安全保障或养老保险，增加了居民
硕士学位论文
·：：：===!========!==========================================
对未来经济状况稳定的电好预期，有利于宏观经济稳定，为货币政策执行创造良
好环境，增强货币政策的效果。
(21保险资金运用的发展，会使保险事业不断发展壮大，增强对居民的社会保
障能力；同时，能够提高全社会的金融效率，增加金融产品，为居民提供更多的
投资机会。这将使居民将更多的钱用于保值增值，提高投资收益率，增强未来消
费需求，避免居民资金一窝蜂的拥向证券市场、房地产市场，从而减少证券市场、
房地产市场的大起犬落；有利于提高居民行为对货币政策调控反应的灵敏度，增
强货币政策的有效性。
4．3．2保险资金运用对其它因素的综合影晌研究
伴随我国国民经济的稳定发展，保险资金运用的范围在不断扩大，会通过影
响更多的领域来影响货币政策的实施效果。
(1)提高社会保障能力，增强货币政策调控效果
我国目前实行的社会统筹和个人账户相结合的社保模式面l临很多问题。例如
养老保险基金入不敷出；一部分个人账户空账运行；保险基金覆盖面窄；管理费
用高等等。这给国家财政带来了不小的压力。而社保资金如果能通过专业化运作
模式，在确保安全性的前提下，提高收益率，可增强对退休职工退休金的支付能
力，维护整个社会安定团结的大局，并且有利于政府职能的转换。这将增强货币
政策的效果【”J。
另外，社会保障制度中的某些措施(如失业保险、社会救济等)素有经济增
长的“内在稳定器”的称誉。保险I资金运用的发展能够增强这一功能，减少宏观经济
波动，增强货币政策的效力139l。
(2)提高金融运行效率，增强货币政策调控效果
目前我国经济的货币化程度不断增加，社会经济市场化程度不断加深，有中
国特色的社会主义市场经济体制正在形成。但是我国经济生活中仍面临许多问题
和矛盾，突出表现在国企改革仍未完成，商业银行股份制改造正在进行，利率市
场化处于起步阶段，人民币汇率面临西方国家施加的升值压力等等。我国实行的
金融业分业经营、分业监管体制面临入世保护期结束后国际金融资本、国际保险
资本的激烈竞争。这些挑战都对中央银行实施货币政策产生影响。
随着我国保险业的快速成长，保险资金专业化管理水平将不断提高。保险资
金运用渠道不断拓宽，通过进入资本市场、货币市场、直接投资大型基础设施建
设项目，甚至直接发放某些特定贷款(如保险单质押贷款)，将加强保险业、银
行业、证券业的相互投资与渗透，加速我国金融业混业经营体制的形成。这些经
营活动将对金融机构和证券公司的发展产生冲击，加强金融市场的竞争力度。市
场竞争加剧将反过来促进金融业混业经营发展，提高我国金融业综合竞争实力和
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
整体抗风险能力，从而为为中央银行的货币政策实施提供峰实的微观基础。
(3)稳定原材料市场价格，增强货币政策调控效果
随着我国经济的迅速发展，资源约束的矛盾越来越突出。我国从整体上看资
源并不富足，特别是在与工业化有关的初级原材料方面，许多都需进口。而国际
市场上原材料价格剧烈波动会给我国生产企业造成巨大损失，严重时甚至影响企
业正常生产。
针对原材料价格风险，保险公司通过产品创新和设计新的险种，可以为生产
厂家规避此类风险，从而稳定生产成本，促进我国对外贸易的顺利发展。保险资
金运用的专业化特征，可以参与国际原油、矿产品和粮食的期货交易，帮助或代
理生产企业在期货市场上进行套期保值，有效规避原材料价格大涨大跌风险，从
而有利于国民经济的稳定、持续发展I捌。
(4)促进新技术发展，增强货币政策调控效果
在现代经济发展中，新技术发展的影响越来越大。从西方发达国家发展的实
践看，技术进步在国民经济中的地位越来越突出。特别是以计算机技术、通信技
术、生物技术、航空航天技术等为代表的高科技，愈来愈成为国家间竞争的焦点，
在竞争胜负的天平上起决定性作用⋯。
保险公司的资金运用业务进一步发展，能够迅速提高保险公司的资金实力，
使之有能力通过设计科学的新险种，利用风险分散原理，对高新技术的开发提供
支持(例如为人造卫星发射提供担保)。这将分散高科技投资中的巨大风险，促
进我国的高科技技术发展。这一方面有助于提高一国整体经济实力；另一方面能
够为货币政策操作提供更好的技术支持?两方面都能够提高货币政策的实施效果。
28
硕十学位论文
第5章加强我国保险资金运用提高货币政策效应
的对策建议
从上面的分析可以发现，随着保险资金运用规模的进一步扩大，投资渠道的
进一步拓宽，其运用对货币政策实施产生的作用不断增加。货币政策的制定和执
行受到最终目标、中介目标、货币政策工具等多种因素的作用和影响；而保险资
金的运用则对货币政策传导渠道的扩大、多种货币政策工具的运用、货币政策目
标的实现，产生深刻而复杂的影响。因此如何在保险资金运用不断发展的情况下
提高货币政策效应，我们认为可以采取下面几项措施。
5．1拓展保险资金的运用范围促进货币政策的多渠道传导
随着我国保险业对外开放程度逐步加深，保险业将面l临更多的来自外部和内
部的竞争压力，承保业务难以盈利，资金运用业务将成为保险公司盈利的主要保
障。保险资金多渠道运用是大势所趋，这将在客观上有利于货币政策传导多渠道
的形成。未来我们应创造更多的适合保险资金投资的金融工具。
投资渠道的拓展有赖于金融市场上适合保险资金投资的金融工具的增多。～
方面，保险资金在其投资运用上有特殊的要求，需要在满足安全性的前提下，追
求收益性，并满足流动性的要求，这需要有短期金融工具与之相配合；另一方面，
保险资金中有相当～部分资金的期限都比较长，需要有长期的安全性强，收益高
的金融工具供其投资，以稳定其投资方向。否则，这部分期限较长的资金会对短
期金融工具形成巨大的炒作压力，造成金融资产价格的过度波动，对货币政策的
执行效果形成不良影响【421。
目前，我国金融市场适合保险资金进行长期投资的金融工具不多。如协议存
款绝大部分为5年期，国债、金融债以3，5，7，10年居多，20--30年期限的品
种太少，而且价格也不能真实反映期限与价格的变化。因此，需要创造更多期限
结构合理的金融工具；应该在发展短期安全性强的金融工具的同时，进一步增加
一一些期限长，收益高，安全性强的金融工具；同时，还可以谨慎进入外汇市场，
投资于国外的一些金融工具【4射。但是保险资金投资的主要要求还是保证安全性，
因此应该考虑创造更多期限结构的国债、金融债和一些发展情况良好的地方政府
市政债券。品种日益丰富的金融工具不仅有利于保险资金运用的投资，而且有利
于保险公司对货币政策的变动如利率的调整、公开市场操作等调控措施作出灵敏
反应。比如调整保险资金运用中的投资资产组合，从而导致货币市场中的利率和
资本市场中的资产价格发生相应的变化，最终对实际的投资和消费产生影响。这
一一系列的调整过程有利于货币政策更好地通过利率渠道和资产价格渠道传导，增
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
强货币政策的效果。
5．2加强保险资金运用中的风险防范实现金融体系的安全
维护国家的金融安全，实现金融稳定是货币当局的主要职责，也是实施货币
政策的最重要目标之一。保险资金来源于千家万户，承担着各种风险。我国保险
企业总资产余额己达11854亿元，占国内生产总值(136515亿元)的8．7％：一旦
保险资金运用出现较大风险，则必然造成全局性金融风险，这直接关系到国家的
金融安全和社会稳定，直接影响到货币政策的金融安全目标的实现。因此我们必
须高度关注保险资金运用过程中的各种风险防范。
(1)完善保险资金运用的相关监管政策以维护金融安全
保险业是影响公众利益的行业，其资金运用具有社会性极强的特征。我国目
前在分业监管的体制下，由保监会对保险业进行监管。保监会对保险公司的监管
要求应由对保险公司市场行为的合规性监管转向对偿付能力监管和市场行为监管
并重，逐步过渡到以偿付能力监管为核心。国家应逐步完善保险资金运用的法律、
法规，建立起保险资金运用的监管体系。保险资金运用的监管应在放松投资方式
的同时，严格控制各种投资方式的投资比例。投资比例的大小应随投资环境的完
善和风险控制能力的增强而逐步扩大，从而引导保险资金运用向科学化、自律化
过渡，防范各种金融风险。通过完善各种监管措旋，促进货币政策维护金融安全
目标的实现【4⋯。
(2)加强保险资金运用的内控管理防范金融风险
实现保险资金运用的安全性和流动性，关键在于加强保险公司的内控管理，
完善公司的治理结构。保险公司在从事保险资金运营时，应高度关注资产和负债
的平衡，实现可持续经营。由于我国保险公司资本金并不雄厚，而金融风险的暴
发又具有突然性，因此应高度警惕保险资金运用引发的流动性偿付危机，保障金
融安全目标的实现。
保险资金运用的内控管理也应注重盈利性、安全性、流动性三性平衡。我们
应当意识到保险资金与银行资金～样暴露在金融风险中。在内控管理中我们应借
鉴西方的先进风险管理技术，防范保险资金运营中可能出现的道德风险和操作风
险；通过提高保险公司的整体风险管理水平来规避金融风险。
5．3关注货币政策与保险政策的协调配合
在保险资金运用规模持续增长的情况下，货币政策当局为了实现货币政策的
币值稳定和金融稳定的目标，应该密切关注其综合影响。保险政策与相关货币政
策应注意协调配合。
硕士学位论文
保险公司作为整个金融体系的重要组成部分，其良性发展关系到整个金融体
系的安全。而货币政策作为最重要的宏观调控政策之⋯对保险政策具有一定的导
向作用。由于分业监管的现实情况，货币当局与保险当局应加强政策沟通，防范
宏观经济波动导致保险资金运用发生重大损失。由于我国正处于计划经济向市场
经济转轨过渡时期，利率市场化和通货膨胀的显著变动都会使保险资金运用的收
益与成本产生显著变化，从而导致保险资金可能蒙受巨大损失。另外保险资金运
用进行境外投资也会遇到人民币未实现自由兑换和汇率波动等风险，这些都是货
币政策需要关注的问题mI。
中央银行作为整个金融体系的最后贷款人角色，为了维护国家金融稳定的需
要，在某些特殊情况下如发生特大自然灾害时应对保险公司施以援手，提供紧急
援助，避免因保险公司大量破产引发金融危机。目前我国仍然缺乏这方面的具体
政策安排，这需要货币当局与保险当局的协调合作与适当的制度安排。随着金融
业混业经营趋势在我国的不断发展，保险当局对保险公司的监管不断面临混业经
营引起的多种挑战。这同样需要中央银行与保监会、银监会、证监会的沟通，从
而协调立场，采取有效监管措施。随着中国加入世界贸易组织进程的深入和金融
全球化的不断发展，外资保险公司不断进入中国市场。如何对外资保险公司在中
国经济金融活动中的影响趋利避害，进行有效监管，同样是货币当局与保险当局
需要协调配合的问题。
因此，我们认为加强货币当局与保险当局的有效沟通与协调有利于保险资金
运用的良性发展，有助于增强货币政策的调控作用。
31
保险资金运用及其对货币政箢效应影响的研究
结论
目前我国经济正处于计划经济向社会主义市场经济过渡的时期，货币政策是
我国政府调控宏观经济运行的最主要宏观经济政策之一。研究保险资金运用对货
币政策的多种综合效应，有助于中央银行更好地发挥货币政策宏观调控的作用。
本文通过运用定性分析与定量分析相结合的方法，对我国保险资金运用的现状特
点和未来发展趋势作出了详细分析与预测；然后从理论上探讨了保险资金运用通
过货币政策传导、货币政策工具以及货币政策目标对货币政策效果产生的间接影
响；在此基础上具体分析了保险资金运用结构、保险资金运用规模及保险资金运
用原则对货币政策效应的作用。本文写作中的主要结论如下：
一，运用时间序列分析方法对我国保险资金规模变动趋势进行计量经济分析，
推断我国保险资金运用总量在未来数年内仍将持续高速增长。
二、通过对保险资金运用的结构变动趋势分析，发现银行存款仍占保险资金
运用的一半以上，但逐步减少。随着我国经济进一步发展，保险资金运用渠道必
将更加多元化。
三、保险资金运用结构的变化有利于货币政策传导从原来的银行信贷渠道向
信贷渠道、利率渠道和资产价格多渠道传导转变。保险资金运用可以弥补转轨时
期货币政策银行信贷传导的不畅，同时增强商业银行通过货币市场发挥货币政策
传导的作用。保险资金运用对资本市场的影响主要表现在改变企业的融资结构，
加强对企业股份融资的约束，增强货币政策通过资产价格渠道进行传导。
四、保险资金运用规模从总体上对我国货币流通速度有稳定的作用。从历史
趋势看我国货币流通速度有降低的趋势，保险资金运用有利于缩小这一趋势，稳
定货币流通速度。这将有利于发挥货币政策的调控作用，发挥货币政策的经济紧
缩效应和扩张效应。
五、保险资金运用规模变化对货币政策内部时滞、外部时滞均有复杂影响，
但总体上是缩减作用。而货币政策时滞的减少有利于提高货币政策的实施效果。
六、保险资金运用强调流动性、安全性、盈利性的统一，能够增强居民对未
来经济稳定的预期，稳定当前消费需求：同时提高居民的投资收益率，增强未来
的消费需求，避免居民的集中投资导致经济泡沫。
七、保险资金运用对其它因素的影响，有利于我国宏观经济的稳定和促进金
融体系的完善。例如社保基金的运用有利于实现社会稳定大局和政府职能转换，
减小宏观经济的波动；此外，保险资金运用有利于加强金融市场的竞争力度，促
进金融业混业经营发展，提高我国金融业综合竞争实力：另外保险资金运用在原
材料进口价格的稳定、促进高新技术发展等方面的作用也能稳定金融经济环境。
硕士学位论文
这些因素均有利于发挥货币政策的调控效应。
综合上面的分析，本文提出以下加强保险资金运用，提高货币政策效应的建
议。首先是逐步拓宽保险资金运用渠道，促进货币政策的多渠道指导；其次是加
强保险资金运用中的风险防范实现金融体系的安全，包括完善保险资金运用的相
关监管政策以维护金融安全和加强保险资金运用的内控管理以防范金融风险：最
后是关注货币政策与保险政策的协调配合。
保险资金运用及其对货币政策效应影响的研究
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硕士学位论文
致谢
时光飞逝，三年湖大时光匆匆将过。在我的研究生学习过程中，得到了来自老
师、同学、朋友和家人的无私帮助，特借此文定稿之际表示衷心感谢。
首先，我要特别感谢我的导师张强教授。她不仅在学术上提供精心指导，而
且在为人处事方面给我诸多教诲。张老师治学严谨，诲人不倦，胸怀坦荡，令我
深深敬仰和获益良多。这篇文章也是张老师多次指导，几番大改而成。借此机会，
我要表达内心的感激之情!
此外，我要感谢金融学院的杨胜刚老师、彭建刚老师、曾令华老师、乔海曙
老师、晏艳阳老师、贺学会老师、龙海明老师、龙薇老师、罗斌老师、姚小义老
师、陈迪红老师以及金融学院的其它老师，他们让我学会在金融学知识海洋中搏
击。我还要提及潘新玲老师、谭慧老师、邓丽华老师，感谢他们在学习和生活方
面无微不至的关怀。
另外，我要感谢和我生活了两年多的室友和同学，感谢他们带给我的欢乐和
友情。还有许多朋友包括李树仲、严光、杨勇、肖运前、覃业冰、王小民、王琼、
余礼英等对我的学习生活的无私帮助，在此特别表示谢意。
最后我要感谢我的父亲和母亲，他们一直对我的学习和生活给予默默鼓励和
鞭策。
保险资金运Hj及其对货币政策效应影响的研究
附录A攻读硕士学位期间发表论文目录
【1]郑金果．试论保险资金运用对货币政策的影响．财经理论与实践，2005，(6)
27．29