摘要
20世纪90年代以来，随着世界经济增长和经济仝球化的不断深化，国际资本流
魂纛现薮熬憝势，跨国势魏或受努落矗接投资煞主要方式。与之形裁鳟骥瓣魄豹是，
中圈利用外资并购投资所占的比例却很低，与国际资本流动的方式不协调。随着翻
逡终丽境戆羧善积一璧裁约嚣素靛逐滚瀵除，茏其热入wT0矮，终资势购溪裁已
在我国春潮涌动。本文从我国利用FDI的角度来研究跨国并购．
全文菇分为五个部分。导言对跨国并购有关的概念进行了界定，若对研究的
必霾性和本文的研究方法与剖新做出了说明。第一章概述了与跨国并购有关的毽
论，包括国际直接投资理论、企业并购理论和跨国并购理论。第二章跨国并购程
我溪的现状分析觚并购总量、方式、地区孝子韭分稚、及并购主体进行了全面的分
析，并指出了跨国并购的特点。猩第三章，篷者首先对跨国并购和绿地投资二种方
式浚{亍魄较，一方瑟获跨国公镯瓣囊度分辑了跨霆芬赡裁为摹Dl主要方式匏鍪然
性，另一方颈从东道国的角度分析我国采粥跨国并购方式利用FDI在引资规模、溢
出效瘟及砖载蛙葶鞋裹场缝梅等方嚣懿往越健。接羲分撰了我瓣跨藿势戆嚣境，谈
为在我国推滋跨国并购是可行的。于是得出结论：威以跨国并购作为我围吸引FDI
懿圭导方式。第四章分蛎了跨戴并赡在我睡的障碍，并对推谶跨冒并赡提出了爨
己的建议。
关键谰：跨国著麴、井囊誊接授资、耩建投资
Abstract
Wilh the黟ow攮of￡he wOfld e∞粕my a致d lk i狂teIls主fic啦iO娃《e∞nomic
群ob啦{zatio珏s{nce 1990‘s，镶oss七ordef鹾＆A(Mefg髓蓬舡d A鹎毽isitio珏)has e璐e}ged as
l沁搦ai矗建跨糟矗德of＆瓣逛辩Di∞娃囊wes豫鞠l《争D玟w妇h is攮e蘸撇骶嬲法穗e
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镄lina．Ch叩ter 4 descr洳es obstacies fof Cmss书order M＆A in China and giv嚣s
cOns缸1lctive advice on deveioDmeHt of erOss-border M＆A．
羹强y words：eross-bordef M＆A；Fore谵n Direct Investment；Green Field Invesfmenl
2
独创性声明
№378≤8
本人郑壤声明：所呈交的论文是我个人在导烯指导下进褥的研究
工作及取得的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的
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与我一同工作的赋志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确
的说明并表零了谢意。
签名：墨型堡嚣熬：越!竺：!!
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存论文。
(保密的论文在瓣密着遵守貌规定)
签名：j雌导师签名：丛日期：彬_ID．J，
导言
一、凝念瓣巽定
对外直接投资(Forei鲫Direct Investment，FDD是当今世界经济中的驻著特征
之一，它主要分为跨蘑著购和绿遗狡资两种形式。
要瑷解跨阉并购概念，首先要了解弗购的食意。“并购”是兼并与收购的简
潞语，源于英文的Mcrger＆Acquisition(M＆A)，指竞争中占优势的企业通过
吸收合劳、股投牧购戏者资产收赡戆方式获取疑健企渡经鸷控毒《投懿行为。“跨
豳并购”(cross．border M＆A 0r Intemational M＆A)是跨国收购和跨国合并的总
称，是撂一国众篷(劳购企篷)灸了菜耱蟊豹，逶遭一定豹渠遭鞠支谤手段，褥
另一国的企业(目标企业)的整个资产或足以行使经觜控制权的股份买下来。
跨潮并赙怒企业并购活动在地域空澜上从灏内扩展和延伸到国际，怒经济全
球化进程中非零重要驰环节秘经济活动。近20冬来，牲暴范围的跨国势败以年警
均42％的速度快速增长，成为全球国际崴接投资(FDI)的最主要方式。本文从我国
穰蹋鞠i豹楚发磅究簿霪著麓，也就是谎，鞋我国兔拳遴莺，萋舞究矫鏊瓣牧魏者袋
购买者对我国的目标企业的收购，简言之就是研究在中国的外资并购。
匿1 u嘴T船对跨国共购豹定义强示
跨爨蘸荠(在当缝金
合并(平等合并)
业和外国企业的资
产郡业务会并嚣建
法定合并(炙有一家公霹一蔽购当她稻营企鼗
立一家新的实体绒一
继续存在，成为一家新成
合并成为一家现煮
立懿公镯，承燕不霉楚法
的企业) l私肖化
人实体的另一家公司的全
1<收购公骞企业)
都攘务释驻投)
跨跨国兼并
国(收购一豢现存的收购国钋子公司
并当蛾企业娥外国子(已被收购都拥有的阑外收购国有化企业
购公司的控股股份，即予公司增资。全部或部分(收购暂时国有他
lO蕲以上的股权。一收购国外子公嗣的般份) 豹企业，铡如在印
全部收购：100％： 度尼西亚、日本以
多数殷权收贿： 及韩营)
50％*99％；少数股权U收购一家当地企业卜
牧魏；10％一49％)
绿地投资Green Field Investment(也称新建投资)是指跨国公司等投资主
体在东道豳境内依照东道国的法律，设立自身拥有大部分或全部资产所有权的企
娩。新设投资_萃【l跨国并筠都是将东道国的资产置于跨凿公司的控制下，是酒际疆
接投炎豹二耱方式。健燕新没没资中公弱熬瓷产楚耨创造豹，；搿跨国并璃只是瑷
蠢资产从～个聪专者转移到另一个所蠢嚣，趿姥我们蠢必要比较国际袁接投资中
的绿地投资方式和跨国并购方式，从而更好地研究跨国并购方式。
羔、研究的必要性
20毽鳃90年代以来以跨溺并购为主要特征的第五次并购浪潮开始兴超，跨国
辫购鑫据羲国辩壹接投资的主体施位。豢联食莓簧发会议静统计，最近∞年全球
磐赡金额以年乎均42％麴速度迅猿上舞，特别是在∞世怒寒戆最蜃足肇。嬲0
年全球外国直接投资额创记录地达到了12708亿荚元，其中跨圈并赙额为n438
亿美元，占全球外国赢接投资的90％以上，仪单项交易值超过10亿美元的国际并
购就有109起。近两年，全球踌国并购有所降温，德是从中长期发展趋势来看，跨国
舞麴还将继续笈震。
翔中黧入墩磊，在国际跨强势赡熬热潮秘中瓣对外资势魏羧策遴一多藏宽鹃
驱动下，外商在华的跨国井购活动也逐濒活跃起米，外资遴入中国豉经开始从建
立三资企业向并购本地企业发展。跨国公司并购中国食业的交易数鼓和交易额均
丈幅上升，涉及行业及交易方式也趋于多样化。但是，我豳作为世界上的引资大
溺，函矫猩华投资仍i日以绿趣投资为主，跨溷并购的发展还处于起步阶段。随着
中国垒瑟鼹行霹翅久w粥羚承诺，中国将建立趋遥疫璇燹缀织骚列鞠啻场经济内
在要求的、麋法毫效、运转协调、零亍为艇范鼹行政管壤体制，建立越一个体系健
全、可操作性强的外资并购法律框架，中国的资本市场和产权交易市场也将逐步
走向究善，这使得外资并购中国企业，尤其是对飚内上市公司的并购将会在较长
时期内成为中国吸弓i国外直接投资的重簧方式。
1986年，我国公布《国务院鼓赫矫褥壹接投瓷规定》，提出“潋市场换技术”
战咚，这项战蜷成功地撼动我国钤瓷剥翅走趣裹潮，麓我嚣经游发残gl避了大量
外资。然而，我国在引进外资加速了经济发展的阏时，也出现了盲目注重外资数
缀的增长，而不注重利用外资质量的提商的问题。这～问题已经越来越引起我国
各级政府的重视，有关人士也已经提出要实现我图利用外资的战略转变，重视利
瘸矫瓷的瘊量。跨萄并购作为蔽弓{矫资豹方式，不但可蔽掇高一国弼用外资的数
羹，藤且霹以鬟效蟪提裹刹鼹铃资靛凄壁。镄究跨国磐赡，育驹子我国受好谶程
用外资，在稳定提高刹用外资数量之外，提赢利用钋资质量。
，
目前国内还没有对跨国公司并购中国企业的系统性研究成果，已有的研究成
果大多是从国际直接投资或企业并购理论等方面单独进行研究分析。这些研究并
没有系统地说明跨国公司为什么采取并购、而不是新建的方式在中国进行投资等
问题。另外理论界对外资并购研究多局限于它对我国经济的影响，对于跨国并购
是否应在我国作为吸引外资的主要方式，尚无定论。
正是由于跨国并购对我国利用外资有较大影响，且国内学者对外资并购研究
有一定局限性，因此有必要对利用外资中的跨国并购方式进行详尽的研究。我国
现阶段是否应该积极推进外资并购，是否应将跨国并购作为吸引外资的主导方
式?在我国，如何趋利避害地以跨国并购方式利用外资?本文试图对以上问题进
行研究，并力争在理论上有所贡献。
三、本文的研究方法与创新
文中主要运用实证分析方法，既重视论述的系统性，又突出对重点问题的分
析，同时也注重理论与实际相结合。在分析过程中采用了比较研究法(对我国利
用FDl中跨国并购所占比例与世界同一比例的比较)，历史分析法(通过对跨国并
购在我国发展历程的回顾，从历史的角度分析出了跨国并购所运用方式的演变)。
本文的创新之处在于：(1)通过对跨国并购与绿地投资二种方式的比较，从跨国
公司角度分析了跨国并购成为FDI主要方式的必然性，同时从我国提高利用外资
的数量和质量的角度，提出应以跨国并购作为我国吸引外资的主导方式这一观点。
(2)深入分析了我国跨国并购环境，并对此提出了推进我国跨国并购的一些对策
和建议。
1．跨国并购相关理论概述
1．跨国并购相关理论概述
随着跨国并购实践的不断发展，跨国并购理论也得到不断的发展完善，尤其
是二十世纪七、八十年代以来发展迅速，成为经济学界最活跃的领域之一。本章
对其相关理论进行综述。
考察跨国并购实践和理论研究，其主要支撑理论包括三个方面：一是国际直
接投资理论，=是企业并购的一般理论，三是跨国并购理论。
1．1国际直接投资理论
1．1。1国际直接投姿理论简述
跨国并购是国际直接投资(FDI)的主要形式之，它的发展与对外直接投资
的产生与发展密切相关，所以在研究跨国并购时，国际直接投资理论是必不可少
的支撑体系。经典的跨国直接投资理论主要包括垄断优势理论、产品生命周期理
论、内部化优势理论、国际生产折衷理论等。
一、垄断优势理论
1960年，美国学者斯蒂芬-海默首次提出以垄断优势来解释跨国公司对外直
接投资行为的理论，其后经其导师查尔斯·金德尔博格教授等人进行了补充发展，
使之成为研究对外真接投资最早和最有影响的理论。他们认为：愿意且能够对外
直接投资并由此获利的企业，必须具有‘种咀上东道国厂商所不具备的垄断优势，
这种优势足以抵消跨国竞争和国外经营所带来的额外成本。跨国公司通过对外直
接投资，将拥有的垄断优势在国外加以利用。他们归纳出跨国公司的垄断优势可
由以F几个方面构成：垄断技术优势、资本和货币优势、组织管理优势、规模经
济优势。
二、产品周期理论
美国哈佛大学教授弗农干1966年提出了产品生命周期理论。弗农认为，产
品的发展需要经历三个阶段，即新产品阶段、成熟产品阶段和标准化阶段，在不
同生命周期阶段里，产品的竟争力对各种要素条件的依赖程度是不一样的。在新
产品阶段，产品的竞争力主要来自于技术卜的创新，因此企业可咀凭借技术上的
优势，在国际市场获得垄断地位。在这个阶段，具有重要决定作用的因素是高新
技术的研究丌发能力和高收入的市场条件。随着产品技术的逐渐成熟，国际市场
上逐渐出现采用仿制方式的竞争者。这个时候，节约运输成本．降低关税费用对
上逐渐出现采用仿制方式的竞争者。这个时候，节约运输成本，降低关税费用对
论中国利用FDI中的跨嘲并购方式
企渡保持产品竞争力歪关堂要。予是踌嚣公司开始进行对夕}壹接投资，到达产品
标准化阶段时，跨国公司要么退出原有产品，推出新产品从而引发新一个产品生
命周期，要么避一步拓震海争}投资，通过当溉他的生产来利用东道国的低成本优
势以大蠛降低产品戏本。
三、内部化理论
1937年，移居美阔的英国学者科新提出了市场交易内部纯的设想。70年代中
裁，英国学者巴竞到移卡淼恕醚敷数理论扩鼹到黟}究企渡难终投资的领城，蚀钠
认为，实际中不仅存在不完全竞争的最终产晶市场，而鼠存在不完全竞争的中间
产龋市场。由于外部市场交易的成本，企监黉实现利润簸大纯，就必须使中间产
品在企攮内部爨由转移；遮种企业内部转移熬必要性帮企业内郄转移毙力上鲍优
势是导致企业进行对外直接投资的主要动因。
圈、西际生产手斤衷理论
英国经济学家、跨国公霹问题专家邓宁予80簟代秘，综合了垄敝优势喜鑫、内
部化理论以及区位理论的内核，提出国际生产折衷理论，认为跨国公司的圈际赢
接授资行为是所有投优势、内部纯优势和嚣位优势三者结合起来韵绪梁。
{．{。2国际壹接投资理论对跨国公霭在牮并戆的焉限惶分析
跨鬓筹赔憝国器轰接投资懿方残之一，霭甄鼗接投资理论黠跨溪公霉在华势
购行为提供了一个理论基础，指出了跨国公司在华并购的优势。但怒，国际直接
投资理论对跨豳公司在华并购也商其局限性。
第一，国际壹接投瓷溪论没骞铮瓣孛国这一类特定瓣家，谖骥跨藿公霹秀嚣
么在中国这类进行投资。猿断优势理论认为一国拥有的麓断优势是该国对外直接
投资的主要原因：内部化攥论认为企渡内部化的需要导数该国对外赢接投资。蘩
紫傥势臻论积痰部缘理论只是对企、监霹外壹搂投资豹动嚣徼了分撬，荠没有涉及
目标国家的选择。国际生产折衷理论综合了擅断优势理论、内部化理论和区位理
论，认为一国所拥有的区能优势是决寇跨国公司选择该阑直接授资的决定因素。
产熟生禽躅期理论秘魄较饯势理论主簧分掇了二战嚣美潮魏日本金攮瓣癸投资熬
行为动机，对指导目前跨豳公司在华并购行为具有明显的局限性，无法解释跨国
公司在中国的投资集中在技术、资本密集型产业的趋势。
第二，不女l被用于说明跨国公司旋中国躯投资为赞么选撵共赡，嚣不是薮建
的方式。现有的国酥宜接投资理论中，除寡占反应理论以及博弈理论外，都没确’
渗及跨潮公司对外直接投资方式的选择。寡占反应和博炎理论从寡头竞争酌角度，
1+跨国并购相美理论溉述
暗示了进入海外市场的时阀对于跨国公司的纛要性，并购拥对于新建的速度优点
是跨潮公司选择投资方式的依据之一。
1．2企业并购理论
1．2．1企业并购主要理论
葱方并购理论中主要豹理论有效攀理论、信息鞠信号理论、代理润题与管理
者主义、自由现金流量假说、市场势力理论和再分酝假说、财务协同效应和战略
性并购理论、价值低估理论和市场缺陷理论等。由于跨国并购也是企业并购韵一
种，众业并赡豹一般理论缝够戎一定戆程度上解释跨国共妫蛇产生帮发袋。
～、效率理论
效率毽论试为公司势购其有潜在靛社会效应，镪耩浚避营瑾艨静经案鳖续和
获得某种形式的协同效应。它主器包括以下二种理论：
l、差别效应论
这是公司并购躲最一般理论，也霹以称为管理蜘圆镁诞，它诀意并赡惩动产
生的藻本胤园是交易双方的管理效率不同，实际中总存在效率低于社会平均水平
或没有充分发挥经营潜力静金戴，一个其有离效率警璎酞{蠹的公霹，箕管瑾黥力
超过了其日常管理需求，它可以并购一家管瑕效率低的公蠲来充分利用其过剩的
管理资源。这里膏二个假设条件：第一，如果收购方有剩余的管理资源能轻易释
放，酆么誉一定需要菇赙活动；但如粱管理朦作为一个团队，其管理效率具有不
可分性，或者具有规模经济，那么可以通过并购其能企业来利用族过剩的管理资
源。第二，低效率企延逶过壹接瘥镯瓣理人爨或与钤邦警疆者签订合蘑鹃手段寒
增加管理投入和提高管理绩效不可行，而需要并购。只有在满足这二个条件下，
公司并购才其有协同效瘦，因为它把秘标公璃j#管理往豹组织资本与并购公司过
剩的管理资本有机地结合了起来。
2、经营协同效应论：由于在机器设备、人力或证业管理费支出等方厩具脊不
可分割性，因j毙产业存褒捉模经滚熬漤缝，横向、缀囊甚至混会蒺共郝辘实瑷经
营协同效应。企业往往是对某然已有的要素没有充分利用，而对其它要索又没有
足够酌授入。铡魏甲公司擅长瞽锖，镄不糟予磺究歼发，丽乙公蕊剐爵相反对，
甲公词并购乙公司则可以优势互补而产生经觜上的协同效应。另外，公司有规划
和控制才能的人员可能没有被充分利期，并购后公司入员达到规模经济要求的数
量，字}购公司原存的人爨缮到充分列用，同时也不鬟要蓐囱其他公司转移人受。
论中国嗣用国f中的跨国并购方式
该璩论中噻含假定：即假定褥业中存在援模经济，蠢显在弗赌之蔫公司蠹冬经营活
动水平达不蓟规模经济的簧求
二、信息和信号理论
信息假说认为当目标公司被收购时，资本审场将事先对该公司蛇馀僮做出评
佑，它包括穰穆形式：～是并麴传递了鼙标公司黢票价篷技低估酌倍怠，并且促
使股票市场辩这些股票熏新做出估价，而目标公司并不需要采取任何特剐的行动。
二怒收购要约会激励目标公司的管理层从事更有效率的篱理活动，除了收购要约，
势不霭要其他{壬蝇步}部动力采键进企业股票侩傻斡重耨悫{老。
信号疆论是信息鬣谎豹一个交形，它谎臻特剐的行动会传递其德形式豹重要
信息。例如公司受到收购要约会给市场传递这样的信息：该公司拥有人们尚未认
识到的额外价值，妓企业未来的现金流量会增长。
三、垂出现金滚爨假说
詹森构建了自由现金流璧假说，它来源于代理成本理论。自由现金流羹即公
司正常投资支出后的现金蓝字余额，他认为，幽于股东与经理之间在自由现金流
摄派发问题上的冲突谢产生的代理成本，是造贱势购活动的主要原因。通过收购
活动毽受绩蹴倒提离，骞峦现金流量减少，管理藩会本能遗节制支出，客观上造
成代理成本降低。
圆、代理问题与翁理者主义
代理阅题与管理豢主义，与公司蛉缀营权与辫骞权相对应。当代理出现故障
对，收贿夯鄂代理权豹竞争，可戬降低代理成本。通过并购可激便井部管理者战
胜现有的管理者和董事会，取得对目标企业的决策控制权。
管理主义者却认为，并购只是公司管理毒低效率的代理问题的一秘表现形式，
惩没鸯鳃决代理阚惩。
五、市场势力瑾论与再分配假说
市场势力理论认为，市场份额的上升是规模经济和协同效应的充分必要条件。
水平或垂腹式收购缝合，可以提离市场占有搴。
群分配假说认为公司菸购活动中股东价值增加的来源楚资源在利害关系久之
间的爵分配，鄂股东收益的增加是以牺镳其他和害关系入的利益为代价的，其它
和害关系人包括债券持有者、政府财政和工人。
六、财务协同效废和战嚷性并购理论
财务{；|}阑瑷论议为，并豫怒因子财务舀的，主要楚聱j用企泣多余的现余寻求
投资机会和降低资本成本。企、韭蒋商市场份额而低市场成长性的部门所产抖j的现
4
1．跨国并购相关理论概述
金，再投资于高市场成长而低市场份额部门，以支持它们的市场份额目标。这两
种企业的合并可能会得到内部资金成本方面的优势。一些传统的公司正是通过不
断收购某些新兴企业而保持了技术上的领先地位。
七、市场缺陷理论
该理论着眼于不完全竞争市场，以科斯的交易费用为基础，认为企业收购是
现代企业组织的创新，实质是为节省交易费用而进行的一种合约选择，使企业间
的交易演变为企业内部交易，进而通过管理产生协调，提高生产率，降低成本及
提高利润。因此，收购旨在用内部管理代替市场机制的协调(企业之间的交易)，
其目的是为了节省交易费用。
以上理论解释了跨国并购的起因．但是没有触及到并购给企业带来的影响，
因此有必要了解下并购效应理论。
1．2．2企业并购效应理论
国内并购和跨国并购在影响上具有共性，企业并购的效应理论对研究跨国并
购的效应有较大的参考价值。
一、对股东财富的效应
许多研究早已证明，并购增加目标企业股东的财富。研究成果显示，在成功
的要约收购中，目标企业股东的收益率为正30％，而在成功的兼并活动中，目标企
业的股东收益率相对低一些，为正20％；Bradley及其同事(1988)对1963一1984年
间发生的股权收购研究发现，目标公司的股东获得了并购中产生的大部分收益；
在不成功的并购中，目标企业的股东价值也有不同的提升。但是，大多研究却发
现，并购并没有增加并购企业股东的财富。根据Jason和Ruback(1983)研究，在
成功的收购中，收购企业的超额利润为正的4％，在成功的兼并活动中的超常利润
为0。Frances Trillas(2002)对欧洲电信并购市场作了研究，结果显示并购企业
的股东很少获利，并购对并购企业的股东价值的平均效应接近于O。
二、对就业的效应
并购的目标之一就是降低成本，从而往往伴随着企业的裁员和失业人数的增
加。Lubatkin(1983)和Capron(1999)认为，基于资源考虑的并购会带来运营的协
同效应，如规模和范围经济，这会导致裁员。Jensen(1991)认为，经理人通过并
购来增大其公司规模和范围，从而得到提升。这种并购出于追求短期利益，并不
能创造价值，一般不会带来裁员。(Chatterjee．1992)并购企业经理出于降低被并
购企业的低效率而裁员。Gibbs(1993)和Johnson(1996)从代理理论角度来考虑，
论孛萤剩霸FDl巾懿跨辫菸魏方式
霪组徒往伴随并购产生，也会导致裁员。但有些学者认为由并购导致的就业减少
只是短期现象，长期来讲，并购对就业的正面影响应大于负面影响。
三、对企鼗经营渣绩的影响
Gol趣erg(19?3)的璐究发瑗兼著对帮场份额静影响并不显著。疆ueller(198匐
的发现是枣场份额鸯大蝠下降。Ravenseraft和seherer(1985)则发现鼹家翘模媚
巍的大企业间的并购不会引起大幅的市场份额的变动，相反较其他类型的并购藤
裔还有更高利润。K18us、Gugler(2001)对并购后的利润和销售额作了研究。结果
发现，利鞠利润作指标来研究会得出一般的兼并都是成功的结论；相反以销售额
为指标虽|j衾褥套相爱的绪论。笄颈赣：鄹些隧够蹭强带场势力的兼并会瓒加桶润
网时辩低销售联。嚣以增强枣坯势力或以降低效攀懿形式降低校会禚列寒分类，
则以往15年世界上发生的兼并都属于后者。
1．3跨国并购理论
跨国并购韵因瑾论有：企泣价值低估论、产姣组织理论、获取速度的经济健、
蒸予非生产蛙翡袈搂经漭理论。跨溺著麓效疲静磷究哥戳精企韭并赡效应来分孝厅，
上节融有介绍，故本萤偏重于分绍跨国势购对东邋国螅溢出效戏理论。
1。3。{跨国并购动因理论
一、产监缝织遴论
产业缀织理论认为，企业的最低有效生产媲模、核心技术帮政府对产避遴入
的限制，都可能对企业的行业进入形成产业照垒。丽企业通过并购行业内企业，
获得其生产能力、技术，可以有效地降低或消除行业壁垒，规避政策限制，从而
有效进入。在圈际市场上，跨国公葡面临更高的产业黢垒，这怒因为跨国公司不
熬悉东遘潮毒场，凿际市场竞争更秀霸激熬，新戳产监遴入静企渡壁垒更高；政策
上，零遘黧鲍产业政策对鲣瓷进入毒更多的隈测，构成了爨褰戆产烂进入致繁壁
垒。可见，在国际市场上，产业壁垒对跨国并购的影响更大。在有的行业，如龟
讯、石油等行业，即便是实力雄厚的大型跨国公司也难以通过新建方式避入东道
园市场，而只能采取并购投资(Yip，1982：Baldwin和Caves，1985)。虽然产业组
织理论不能全瑟、擎猛解释跨善并滴授赘行为(Yip，1982)，僵这种探索在理论上
龆是一大避步，因受鞋键鹣礤究只关注企监瓣特，蔹、零遂潮豹环境特征等对跨国
并购的影响，忽略了对产业层次的硪究。产妲组织理论从产业层次上提出了产业
壁垒也对跨国薛购产生影响。
1．跨国并购相荚理论概述
二、获取速度的经济慢
20∞奄三《整器投资撤告》谈为速凌豹经济性是跨戮公司采取跨莺势购豹重要
原因。遴艘经济性由美圜企业史学家钱德勒(1999)首先掇出，他认为企妣的经济
效率不仅取决于转换资源的数量，还取决于时间和速度。跨国并购可以迅速获得
墨拣公司的生产能力、锩镑渠道、研发§％力等资源，防止拳遂国瘴有厂巍静报复，
对嚣絮避入豹其德跨国公司构成藏黪，麓薪建相浇风险小褥多。速度经济牲对推
动跨国并购有重要意义，无论是规模经济论，还是市场势力论都无法究熬的解释
对新建投资和跨国并购的选择，但考虑到速度原因就很明了。
三、众妲徐僮低结论
该理论最犟由珏annah．L。＆Kay。j。(1977)提出，穗们认为企业翡真实份壤或潜
在价值未能得以反应，收购总成本小于资产重置成本，因此收购是有利的。后来
Vasconcellos和Kish(1998)发表了《跨圜并赂：价值低估假说》，证明了日标公
司纷篷低镳也是跨国并麴鹣主要器露之一，毽{fl采用了}98l—19∞年阕被外资势
购豹美国76家企业为样本，并利旁l q磁攀研究价值低嵇学说对跨国并购鹃适用性，
结果表明q比率同该企业并购的可能性存在负相关关系，即q比率越低，企业就
越有可能搬并购。Raven8eraft(1991)也指出当外币升值时，外资通过并购进入东
遘重枣场，获褥铃篷{氐镳豹姿产，实现鬣成本扩张。囊{|}}|金融危撬螽发擞褒韩国、
马来西藏、印尼等国酌跨颡并购大量增翱，外资利用表遴国的货币贬值，大肆低
价收购目标企业，获得价值低估的资产。但是这种理论也存在局限性，因为目标
公司价值被低估是短期现象；其次现实情况往往是目标众渡价值被高估而非低估；
两基毙瓒谂缀难髌释近卡年寒嚣方国家缀滂褰速增长，黢枣整终徐篷大壤土扬，
但嗣对欧荚并购市场菲常活跃的现象。
四、熬于非生产性的规模经济理论
企业辩购的一般理论中，规模经济瓒论主要针对企业的生产规模和范围、固
定资产瓣联翔嚣言。毽蠢予企鼗经营舔麓约交讫，佥数大季篦鐾生产懿方建逐灏不
能适应需求，基于此，沃尔夫(B．N．woj f)予1975年和1977年对美国工她部门大
企业的海外分支机构的资产进行了研究，从非生产性活幼的规模经济，如集中化
的研究开发、大规模销售网络来解释跨豳公司并购现象。但是真正基于艇模经济
筑跨蓬公弼戆理论可戳谖逐没有形残。
论中国剃用翰l中的跨国并购方式
{。3．2跨国并购溢出效应的理论
所谓“溢出效应”，即包括跨国并购在内的外商羹接投资对东道国经济所产
生的潜在影响。有关“溢出效应”的研究，国外己积累相当文献，集中为溢出效
应的表蕊，影响因素，和传导机制等方面。显然，了解这方面的内容，有助于我
们筵好缝利用外资并购为我鞠韵经济服务。
醋acD∞gall《196街在研究鞠}l蠹冬一般福糕效应辑，把技术酌溢戡效巍视为阳-{
戆～个重要瑗象。Ca谨s娃孵钓强调了3个潜在的FDl滋蹬牧兹，分别是：配置效率的
提舞；技本水平的改遴；自当地念数鳃技本翻戋器识的扩教。其它一些对藿蠹企塑生产
率的积极效应，是邋过竞争聪力、边于边学效应秘示范效黢弓l超的知识扩教、劳
动力的交流来实现。20世纪80年代中期，以Romef和R．hlcas簿人为代表的毂增
长理论认为，引进夕}商投资可以使一龋的技术水平、组织效率掇商，产生正的钋
部性，FDI是双方都获益的“正和博弈”，而非一方受益、一方受损的“零和博弈”。
因而通过FDI知识能够得到跨地区的间接性转移，成为发展中国家经济增长的关
键。Ma龋us，blomstrom aIld Fredrik sjoholm(1998)认为踌国公司分支机构的进入打
破了原有的市场平衡，迫使当地奄业采取措施保护市场份额和利润．这些变化会引
发导致当遗企渡生产率捉高的外都或溢出效应。
然丽，还有一擅研究却认为FDl对凿内企盈雏产率有渭极效应(Kokko，1994；
}{鑫nson鞠d Hg赫soml夸辩；}主a黼蕊and}la掰s皤，1993)。在菲宪全竞争市场上，舞国
投瓷誊进入会枝星内金、监丧失奄场份额扶褥阻碍拖霞达到筑模经济fHa“ison，
1994)。圭予发疑中疆家螅企业不是鍪吸收能力，终国投资键使奉蟪企业绩减生产
以至降低短期的生产率，因藕共不能实现技术滋出的本地化fAilb珏a砖疆a撼s醮，
1999)。另外，Taylor and Dri艇eld(2000)和Fi垂嫩and cof惑1998)均发现引进外巍投
资对于工资的不均衡性有不利影响。外商直接投资企业糕求离素质的舞动力，
Driffield(1996)认为由于劳动生产率的差异，外资企业将支付高于行业平均水平大
约7％的工资，这种高工资制度把原本服务于国内企业的优秀人才吸引过去，造成
本国企业人力资本的减少和积累速度的减慢，同时对本国造成通胀的压力。
2。跨匿字#魏在中国的现状分毫蓐
跨国并购在中国的现状分析
2．1 跨豳并购在我国的发展状城
2．{．{ 全球并购浪滋酶必起及我图跨国并购慧量分辑
跨国并购属于国际投资的一种。自20世纪90年代中期以来，越来越多的国
际巍接投资(鞠{)采取笄魏方式。
1996至2000年间，世界跨国并购规模处于急剧增长阶段，从1996年的2270．23
亿荧元增热劐2000年骢11438。16亿美元。20∞全球瓣外投资总额为1396S．39亿美
元，其中跨国并购的交易总金额占国际直接投资总额的比例商达B1．9％。此后2001
年歪2004年，跨国并购规模有所减少，2001年为5939．6亿美元，到2004年为3806
亿焚元，毽楚这觅年，跨国并瓣的交易憩愈颧占国黼鸯菝投资基金额仍占较大院
重，2001年和2004年，该比重分别为71．g％和58．7％。从1990年至2004年对跨国
势赡弱国际纛接投资瓣连续统诗霹骧羲出，跨藿并购已残先溪嚣直接投黉增长戆
主安驱动力(见表1)。
从全球跨国并购的分布来看，主要仍在欧美地区，其中，从国别糟，美国怒
跨灏并购资衾的最大嗷收煮，邋凡年，鳃占全球荠麴总额韵37％。其次为英雷、
瑞热、德国、法国等。而在这一过程中，随着经济垒球化的不断深入及跨国公司
全球经营战晦装实施，驻溅拉美等藜兴枣场强盏成为发达国家跨国公司投资豹羹
点。
中国自实行对外弹放政策以来，利用外资颧一卷里增长状态，20世纪90年代
中麓期，由予东南亚龛融危机及金球性的经济衰退影响，中篱麴FDI一度出现受
增长。但中阐实施积极的财政政策和稳健的货币政策，经济教展令全球瞩目，在
我溪巍入双0馥象形势≯，泰磁寝弓|力逶一多加强，鑫2001年以来，瀚{嚣戆磐
了较大幅度的恢复性增长。据商务部统计，截至2002年，外掇在中国赢接投资累
计达4479．6亿美元。从2002颦起，中国已连续三零成为吸萼|外国直接投资最多
的溺家，2002年，固I首次突玻500亿美元大关，2∞3年F蹦达尉535．1亿美元，
2004年全国吸引外资达到了606亿美元，铡历史最商纪录。(见图2)来华外资中，
太鬟跨国公镯占摇了主要墼羹谴，全球黠塞§0e强孛，蠢蓑已巍滔吾五卡多家在中
国投资。近几年，跨豳公司加快了抢滩中国的步伐．形成了新一轮的猩华投资热
潮。近几年。投资颧怒达数亿蒜至数十亿茭元的雏资项目已爨见不鲜，如日产与
象风汽车合作在武汉投资～百六十七亿元人民币，王子制纸株式会社在南通投资
论中国利用FDl中的跨国耱购方式
近～百四十亿元。
罨管我溺蔽弓|黯{一囊呈增长状态，镶是势资莠购在我鬣秘蔫筠i审弱晓耋逡
远低于国际水平20世纪90年代前期，到目前为止，跨国并购还不是跨国公司进
入唪|国的主簧投资渠邀。外资并购在我国的规模非豢小，直至490年l弋中甥以后终
资弗购才逐渐有所发展，并购规模也相应的有所增长，但仍然不能与阁际水平相
匹敝。2000年流入我阑的407．8亿美元外资中，仪有大约22+5亿美元是通过跨
鏊并魏形式突凝熬，占慈金额懿魄镶佼鸯S．5％。2004年我餮啜零|鞠I遮608亿美元，
其中以跨国并购形式实现的引资众额67．7亿美元，占总金额的比例为1 I．16％，鼠
然魄剑有所上舞，但与艇赛58．?燃水平樽魄，攮差缀大(见表1)。
图2 1990—2004年中国实际利用FDI额和吸引外资并购额<亿燕元)
1990 199l 199E2翮1993匝i994亟1995E19三96 19塑97 19豳98 1圃999 2000 2001 2002 2003 2004 年份
此外，相对于我国本土上市公司问的并购而言，外资并购我国上市公司的规
模弗不大。20毽纪90笨饯寒期，我国莺衾改革进入攻坚除段，受重家瓤大放夺
等政策的引导，采用上市公司并购的方式熬组国有众业受到鼓励，我国本土上市
公闭并购进入飞速发展时期，其间规模巨大的并购察例不胜枚举。在这蕈申宏观隧
素彰晌下，外资并购氇有辑发袋，但速度缓慢，蕊穰也远远小于内资上市公司之
间的并购。
中国莺蠹跨国势购靓模不大，这主要怒因为嚣麓我国戆整体经济环境还有缓
多地方不适应跨国并购投资方式。如：企业质量普遍偏低，产权不清晰，公司治理
结构不完善，有价值的并购对象并不多：资本市场不发达，无法为并购提供台适的
融滚场所，资本襁户尚未开放，资本不能够自由输入输出： 许多行业对外开放力
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2．跨国并购在中国的现状分析
度不够，还有一些应开放的行业根本末开放；缺乏引导外资并购健康发展的相关
政策、法律和法规；政府行为不规范，对跨国并购投资的干预太多；跨国并购所
需的一些法律、会计、金融、咨询等中介机构发展缓慢，不适应需要；存在着一
些抵触跨国并购的社会观念等。
表1 我国外资并购规模、FDI流入量及二者比例与世界水平的比较
外资并购额(亿美元) FDI实际流入额(亿美元)
外资并购与FDI流入额的
年份比例(％)
中国世界总额中国世界总额中国世界水平
1990 0．08 1505．76 34．87 2078．83 0．23 72．43
199l l-25 807．13 43．66 1612．78 2．86 50．05
1992 2．2l 792．8 110．08 1692，38 2．0l 46．85
1993 5．6l 830．64 275．15 2276．94 2．04 36．48
1994 7．15 1271．1 337．67 2594．69 2．12 48．99
1995 4．03 1865 93 375．21 3410．86 1．07 54．7l
1996 19．06 2270．23 417．26 3929．22 4．57 57．78
1997 18．56 3048．48 452．57 4878．78 4 l 62．48
1998 7．98 5316．48 454．63 7011．24 1．76 75．83
1999 23．95 7660．44 403．19 10920．52 5．94 70．15
2000 22．47 11438．16 407．72 13965．39 5．5l 81．9
2001 23．25 5939 6 468．78 8259 25 4．96 71．9l
2002 20．72 3697．89 527．43 7161．28 3．93 51．64
2003 38，2 2969．88 535．05 6325．99 7．14 46．95
2004 67．68 3805．98 606．3 6481．46 11．16 58．72
资料来源：并购金额及FDI数据来自uNCTAD，world Investment Report 2005
2．1．2 跨国公司在华并购的方式分析
由于我国宏观经济环境，特别是证券市场的不断发展，外资并购我国上市公
司的方式呈现出不断变化的特点，归纳起来有直接并购方式、间接并购方式和其
他并购方式三类。
直接并购有以F四种表现形式：外资通过协议收购上市公司非流通股直接控
11
论审强萋哇用FDl审姆蔫黧势黢方式
股上市公司、外资通过收购上市公司流通股直接控股上市公司、上市公司向外资
定向增发B驳使其达到并麴鏊的、矫资道过换股静方式巍接井购上市公司。间接
势购方式可以分为： 外资通过瞧其控股躲外齑投资企业势赡上帝公司、终资遴过
并购．E市公司的控股股东间接控股上市公司。其他方式誊。j二市公司向外资发行定
商可转换篌券汉达到牧褥翻的、外资通；蕊收购上市公司的核心资产实现并购目的、
姊资葛主枣公弱残立台资公司遴j妻获蠢浚魏这藏蠢鹣。
下露对跨鼷公裁在华并赡鹣发疑魇羧敲篱挚回蹶，扶孛我{fl磷以善羁鼹瓷在
并购我国上市公司的过程中，为实现不同的并购目的，针对不同的并购标的使用
了不间的并购掌法，_萁可谓花稀迭穗、异彩纷蓬。
一、跨垦公霉邋过涯券审场势购中圜金监豹羼稷
l、撵索期；l995年以前
这一时期以北旅股份并购巾营上市公司为代表，其特点主要有；首先并购案
钢大都发，圭在髑造登审，菸次乡}资方郝燕大型跨国公司。这～阶段，跨鬻公司并
黢串颡龛戴戆搽终攘式主瑟毫嚣秘：第一，黢粳携议转谴模式；第二，怒囊缮霾嚣
股模式。
2、培育期：199S一2001年入1鼗前
送一羚段黪跨国公司程华并购蹙在并不明麓的玻策环辘下遽行滟，主簇采掰迂
回战术，勰避政策限露《，如通过收购国内上市公司原有终涤股权，达到闼接控股
露的。并购发曼奠的范围迅速拓腠，对电予臻4造、玻璃、橡胶、食品簿行业都膏涉
及。
3、赣一轮凑港；20§1年孛辫入整至今
中国加入世贸组织，外资并购上市公司的相关政策出蠹，相关蛇法襻法规壤
不断褥到宛善，这一切为跨国公司猩华并购的有力开展创造了便利的条件。
这一除段煞跨国公司在华势购方式多样纯，外资方袋麓上带公葡大羧东数餐
忽剧增匀鞋，从翻3我{fl可以看出，我国上海公司於资股1992年仅毒极少量，此纛数
量稳步增长，剥20。1年外瓷法人股黧现急剧增长，一年之内增长了一倍多，到2002
年达到了360亿殷。
觚簿溺公翻在我毽上帮公褥送行静跨国并瓣活韵封戳看磁，拜瓷并麴主簧采
取以下暇种方式：全部收赠国惑众业、多数黢投收购溺氏众数、少数段权参段爨内
企业、收购合资企业中的中方股权、外资企业合并其在中国的分支机构等。此外，
外资并购的操作手段更为广泛，例如，青岛碑溺与美国著名啤酒酿造商AB公司的
并购褰，赣嗳黢謦蠢金熬锱豢豹煮睬。
2．跨国并购谯巾国豹现软分析
图3 垒国上市公司外资股所年年末数量(1992—2002年)
1992 1993 1994 i9孽§ ie粥}997 l∞8 1999 2∞O 2∞l 2∞2年份
资料来源：《中国证券期赞统计年鉴(2003)》
二、跨国公司在证券帮场井著购中国企业鹃历程
证游市场外的跨国公镯在华并购没有很明鼹的阶段划分，但魑具有其自身的
一些特点。最典型的就是替港中策投资有限公闭对中国一批中小型豳有企业展开
的收购行为。在这之后，跨圜公司采用部分收购国有企业优质资产，在合资企业
墼增炎扩羧，羲建台资众鼗孛中方段攫等方式，对嚣毒金堑进行势戆。
羚瓷收购国有企业伉穗资产我们可以在黼襄2中有个清楚豹认识，辨资收购的
数量较多、行业分布广泛。
此外，外商对华直接投资方式有了较大改变，从图4可以看出：中外合作和中
外合资缀营企业所占比重持续下降，而外商独资经营企业比重有较大增长。1998
年独瓷金犍瑟占魄重达戮36。82篙，蓄次超蓬台瓷众篷疑占珑重29．2泓，嚣送入2eoe
年瑶增妖更加迅速。
外商独资企业所占比熬的迅速增长一个黛要原因就是，许多合资企业中外方
通过收购中方股权转而转变为独资企业。自90年代中后期以来，跨图公司开始推
进其中豳公司的独资化遴稷。例如，松下(中翻>公司则利用海外攀业部重组的
獬
渤
啪
啪
渤
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瑚
砸
。
论中国利用F0l中的跨国并购方式
搬会，完成了旗下SG家合资金韭静独资蔑造。荚罄lN￥EKs￥s公司逡入中霞已经七
年，憨投资额这戮l亿多美元，在青岛、威海、常筛等霸亟建立了14家制造企鼗，其
中太部分企妲已经或即将由合资改变为独资。
不仪外商独资企业增多，大量合资企业中外商通过增资扩股提高所占股权比
鬟，安现了对合资企业控制的目的。
在中国八世后，外资并购相关法规陆续出台的大背景下，证券市场之外魄跨
国并购垮会更加热烈地展拜。中国款上市公词数量毕竟有限，露数以万谜等待改
造的耀鸯孛，J、企业憋为跨嚣公司褒华劳赡提供丰塞豹慰材。
嘲4 1990一2003年外商对华宜接投资方式的结构(协议鑫额)
EE受磷鲠匿jE更淹垂湮蓟三受亟翅醚萤塑
数据来源：国醭嬲对舢经费鄄统计数撼，
2．1．3跨国并购在中国的主要地区分布疑行业分析
一、跨圈公司在华并购的主要地区分布趋势分析
外资进入中国从一开始就带有明显的地区倾向性。截至2002年底，外商在华
累计投资有86％投在东部沿海地区，仪有14％投向中鳆部。
融前，中国已形成了珠江三角洲地区、长江三熊洲地区和坯渤海地区三大沿
海外资浚入区。其中珠江三角洲地区的广东、福建以港欧美为投资主体，长波三
角洲地区的上海、江苏、激江以美嗣欧共体器国投资为代表，环滋海地区叉哥分
鸯戳跤末半菇为中心的山东、隧辽东半岛为中心的辽宁鞠索滓筵三个投资区，戳
14
2。薅匿势购在中国的现状分掇
日韩投资为特色。
三大领域各有予敬，其中珠江三角涌麴有葫显豹蔽弓|港瀵裔三绝投资豹区位
优势，引资规模最大；而长江三角洲在辐射内陆地区方面优于珠江三角洲，随着上
海瀵衮逮区熬嚣菱，越皋越多瓣跨匿公司拔上海及璃霭遮区终炎环壤嶷好、经滚
发展迅速所吸引，纷纷将地区总部或研发中心移至遮一地区。以上海为中心的长
江三角洲，外资流入的比重在不断上升，谯紧邻上海的苏州，世界500强企业中，
有8l家在郡照授资了188个项鹾，有30多家设立了研发辊构。l奠并购稼为企监羹
要扩张战略的通用电气，目前在中国内地90％的投资主要集中襁长江三角洲、广东
积≤0哀。其髂衰瑗为：穗上海列瓷箕投燮蓑遥嚣蠡，4潞豹在鬻投资矮瓣部集孛程
上海；广东也是通用投资的另一个重点地隰。
在东南淞海发达蛾区，外资势购的交易颧接近众国的75％，主要原因在于东
南潞海邃区集中了中蹬绝大部分上市公司。上市公司豹运作相对成熟，财务与经
营状况相对透明，企业资质较好，比较容易受外资的青睐；外资对东南沿海地区
戆众望稳怼魄铰熟悉，瑟薄孛嚣辩金渣懿德惠了褥撩对较少；经济发达琏区在嘉
场开放程度、政府管理效率、基础设旋以及产业的鹦已套体系上蒙比中西部领先，
钋爨实施并赎行为可以利用这些积极嚣素。另於，域方政府的态度也是铃资并购
活跃与否的决定因素之一，这方面深堋和上海走在前列。2002年深圳市豳资办就
明确了除少数关键领域外，其他领域均应向民营资本和外资转让股权，让过分集
串熬国有毅瓢上紊公嚣中退出戆黢繁。焉上海毒氇～袁争当静资并薅懿先锋，程
2001年就建立了全国第一条外商避行并购投资的“快遵通道”，外资并购项目的审批
躅期平均缩缎三分之一的时趣。
同时我们也应该看到，中谣部地区因其有较明强的资源优势，地方政府也越
来越重视吸引外资，19蠹着外资并购在中国的深入发腰，这些地区也将成为外资并
熬遴一步扩张瓣逢区。
二、跨圈公司在华并购的主要行业分布趋势分析
钤囊投浚中国的产业孛，第二产、韭懿魄重最大，第三产数次之，第⋯产业的
比藏非常小。截至2003年底，外商投资予籍一、二、三产业的百分比分别为2％、
67％、31％。
制造照一直是外资投资蕞为集中豹产淑。罩翳主要集中在缀装、赣类、电予
元器件、皮革制品等势动密集型加工工业。跨国公司投资则密集于微电子、汽车
制逡、家薅魄器、逶僚浚蚕制造渡等技术、资金密袋型行业。藏至2003霉9曼，中
国额新技术领域实际外资额达到八百三十二亿美元，占制造业累计吸收外资的三
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论中国利用FDI中的跨阑并购方式
成以上。麴入孵0之后，飘国内产、监的集中度、全球溺际分工安摊战略及我潼企
业的比较忧势米看，在部分行业农，终瓷势赌的效果霹§％好予新墩投资躲效聚。
跨国公司会更多地考虑一魑有核心资源的资金技术密集型上市公司，行业可自＆涉
及汽车、电器、通讯设备、计算机软硬件、化工以及叛药等等。跨国公司并购的
模式可能楚首毙牧瘸原舍瓷金监串静中方羧份，将合资转为独资，熬瑶会考虑直
接收购其它有竞争力的国内上枣公司。
目前，服务业已经成为外商直接投资的新热点。奈融、零售业、社会服务等
领域的投资在大幅度增长，金融业成为外商投资增长率最高的行业。截至丑前，
终瓷镊行在华设立了二季余家营烂娃辊梅，总资产已经达到六吾六+A亿美元。
从国外银行业的发展特征来看，银行间的并购是扩充翘模、开拓毅市场的最为有
效的手段之一。同样，跨国公司参股中国内地保险业的势头也越来越猛。2001年，
矫资和率多}台资傈险公司穗发袋到29家。中国加入孵O以来，跨鬣公司进一步加
快了在保险业数进军速度。
有关人士分析认为，跨国公司在华并购的重点行业有以下特征：
一是目前关税和非关税壁垒高的行业，如汽车、化工等行业，跨国公司的目
赘在于鼓赢接投资豹方式滋入中国市场。二是舀翦我霞禁止外莓投资或隈铜穰严，
但热入鞯TO盾逐步放搿的国家垄断行蛾，如锻行、僳险、证券逛镶等行渡，跨嚣公
司意在通过实施并购抢占进入中国市场的先机。三是国家鼓励外资进入的行业，
如基础设施、物流、商业等，跨国公司选择这类行业开展并购活渤，相对容易得
到致痔窜援。
对截止到2∞4年为止的钋资并赡我国公司的行业分布情况分叛之詹褥出圈5。
该圈对外资并购我国公司的行业分布给出了赢观的描述。。其中金融保险业占8％，
零售监等商监达至n糟％，社会服务监魂增长达9％，而财经时撮(2∞3年6月29酾)
对到截止剿2003年6月秀虫豹强资著赡统诗曩示，金融援验鼗占8％，零悠监占麟，
社会服务业所占比重仅为3％。另外，房地产业和交通运输业比重稳所下降，房地
产业从8％降低到3％，交通遮输业也从8％降低到3％。
8该藕掰用数据来蠡本文瓣褒，萄淹辩表绫计幂叠．
之处。
且各公司耩桶行韭莽定标准币统一，辑氍研能青夺准确
16
2．跨国并购糖中国的琥状分析
2．1．4跨国并购在我网主体分析
蓄患，从外资并购主体的资金地区来源上瓣，中瓷背景的外资并煦活动占据
罄穰犬魄震。这是由予逮皱舄文馥豹不嗣，为了在孛蓬逶嚣产堑势麴，著霹著魏
风险进行控制与管理，酋斑器了解中国的产救、中霄的文化、中溺产业中各个目
标公司的优劣势以及具备的产业投资发展机会。而在这方面，港资绒在大陆设立
产业投资公司的外国企业可谓是“近水楼台先得月”，他们相对了解值得投资产
业中的众渡强标，在国内进糟产业并贿中具有褥天独厚的}B他人先行一步的优势，
瑟疆褒2G03年癸炎劳建专场巾，港瓷(毽括在大陵设立产鲎授爨公嗣豹势匡金韭)
成为大多数。
从数爨上看，来自香港、美国的外资并购交易数量最多，此外主耍来自日本、
法国、德网等发达国家。但2002年以后，尽管褥港并购数量仍高朦榜首，但所占
份额已经大大下降，两发达圈家的跨国公司越泉越多，呈现渐灏上拜趋势。
攥“矗sian添矗”秀谣蠲“ehin8融siness Revi髀”杂恚绞诗懑豹癸瓷莠麴
案例显承，1998—20∞年，弗购中国企业的外瓷主要来源于中国香港特区、美国，
分别有82起、24起，新加坡、南非、英国排名也较为靠前，并购紫例也分别有11
起、6越、5起，瑞士、澳大利距各有4起，中湖螽湾省、日本和法阑则各有3起，
其健嚣家秘蟪区只存少量靛势购活动。藤报据附表藏列出的外瓷多#赡案铡可鞋藿
毫：2002年一200《年，并熬方黥来源楚呈臻多秀傀趋势，美霞、英戮、赣热缓、赣
国等豳加大了在华并购力度。
其次，外资主要是国际知名的跨国公司，在所在行业中都处于主导或领先的
地位。目前，全世界最大的500家跨国公司已谢超过400家来华投资了2000多个
项嚣。荧国接名豁500的大公司有一半以￡到中嗣投资，同时这謦公司也是鲐资
论中国拳j带∞l中韵跨国并购蠢式
并购的主要力爨。这些跨煎公司都具有长期的投资理念，即使被并购方强翦效益
并不莲怒，毽魏莱冀其商缎震蓠荣，季亍泣背景独特，符合跨国公蠲长精剃藏氇箍
达成协议。
2。2外商在华跨国并购的特点
2．2，1全球跨国笄购的新特点
1998年戮蔷箨静全球并购浪潮戳荧毯和漱渊地区为主，弪渊国家很少涉及。从
l譬98年超，跨国并麴浪潮席卷了甄潮，嗣本、韩函翮马来颟亚等国的并购
额大i嚆度上升，有以下～魑新特点：
l。跨因并购星现主体多元化趋势。跨国并购不仅仅局限于欧荚发达溪家之闼，
发震串霆家弱凝兴王泣徒滠家、媳溪相互阖蠡尊跨耀并黪氇受臻上舞势头，都开始
不潮獠度魏参与跨萄并购活动。i逝矫发蔽中翻家企业对发达国家企逝的并购也俏
然菇趋。
2。跨豳并购愈演愈烈，数照激增，产业进一步向瓣际化发展。根据联会匿《世
界投资报卷》资料，1995颦和1996每欧疆收购鲣毽金她金额分别达763亿荚元秽
818识荚元，终黧牧魏敢鬣金照金额分爨逸748纪美元帮7髓亿美元。美嚣豹许多
大企致在歃亚两涌大萋收购，美函在亚洲的收购还被戏称为购买狂欢，更为引入
注融的是魏国公司收购夔鼷公司也出现了前所未肖的大手笔。跨羼并购活幼驰激
增，表明了市场的迸一步余球化，产业进一步囱圜隧他方嬲发鼹。
3+跨黧势购规模巨大，强强合并显著增多。一氅笔匡额企业兼并交易接连出
璇，形成葭登公蔼势购的新浪潮。粕美韬遮尼新戳190亿美元收购茭国广播公司
(ABc)的母公司：德国戴姆勒一奔驰公司与美围克莱斯勒公司合并：世界笫=大石
油公司埃尧森公司斥瓷?66亿美元收赡世界第嫂大蠢酒公司荚警森浊公司譬。
4．跨圜弗购涉及的行娥范围不颧扩大。并赡渡瀚不仅藤卷了j：敛爨，还涉及
了金融界、锩媒於秘离渡爨。警藏，跨国并麴簸先集中豹产监鬏域主要霄：镶行攮、
镧势澈、通信泣、电脑泣、传媒、艟、石油化学工业和采矿激，其中尤以金融、通
信和传媒等服务业的跨国并购眉多。这一现象说明各国正在积极利用此次跨国并
购滚潮调整本国产业缝橡，并试曛使本疆众业在蠲黪服务领域获褥更多粒挺界市
场髟}颧。
S．故意并赡竣显减少，圈符、披之阉合佟髓的横商菸=鹅增多。以往瀚并麴活动
中被并购方一般都是债务负担沉鬟，不得己接受被并购的事实。现在的并购则多
2。跨国势购在中国瓣现状分掇
属于未雨绸缪，敌意并购明显减少。在这次并购浪潮中，跨国公司普遍实施同行
合并战略，虢圈发挥{亍泣特点，调整运雩亍抗制，减少竞争对手，扩大馥务范围，
求褥相互支撑，实现优麴互补。
2．2，2薅国公司在华并购戆特征
跨国公司在华并购除了本章第一节里所分析的猩数量、行业分布、地区来源
等方瑟懿基本特：l歪癸，：i圣有戬下特征。
一、跨国公司并购的中国企北大多数怒质地较为优良的企北，这些企业或者
棚程可观的市场份鞣，是国内市场上的主熨生产厂家，在某个区域市场黧面居于
主替遗位，或者具有优良生产资产，或是拥有受过鼹好培训豹技术工入躐是经营
管瑷状况良好。如米其林并购的上海轮胎橡胶厂是围内最大的子午线轮胎生产厂
家，占毒三分之一强瓣枣场癸鬏；袁裂势魏戆上海刃片厂氇骜楚国瘫最大熬刀片
生产厂；如伊莱克斯并购的湖南中意冰箱、南京伯乐洗衣机和杭州东宝空调，拥
有优夔资产。
当然，跨国公司笄购的中謦企监中也备一些是经营不善、生产设施老化、受
债严重的企业，但政府对跨国公司承诺在税收等方两的优惠条件，从而鼓励跨国
公蠲避孬收购。最典鼙瓣襞子是，孛夹政痨鼓藏美溺褥达公司嫠薅了孛潮惑走耪
料行业几乎所有的主要生产商。这些厂家内于缺乏麟继技术能力并且经蓊不善导
致严熏亏损，丽柯达公司换回的优惠条件怒中国政府在2002年之前不允诲其全球
难一豹竞争对手日本富士胶卷公诵在中国滋行直接投资。
二、跨圜公司在中国的并购类型大都怒横向型并谋求绝对控股
跨霪公镯在孛重瓣著魏太郝楚攘自型豹嚣蠡金蹩，麸疆予跨国公司甄毒夔经
营领域。跨翻公司通过横向型并购将其已有的经营业务顺利拓展进入中潮，以期
达剿行业内规模经济，获得垄断利润。据蠢关资料袭暖，到目前为止，在化工行
选审，全国最大的59家定点轮骆厂被羚商控段的育lO家。鼓魏行业中最大的13
家外资投资众业中，外商控股51％以上的脊7家。
跨国公霹一贯强谣瓣投资金渡匏控睾l投，毽梵它织缝大多数取褥拄毅懿逮往。
跨圈公司不一定百分之百控股它们，只霈获得绝对控股(股份大于67％)戏实现多
数控股(股份大于5096)。多数控股的典型例子是阿尔卡特收购上海贝尔，阿尔卡
特浚购中方阪乐以及舅一菸莺黢东豹强．3s％的殷徐，觚丽穗蠢上海爱尔5麟+l股
的股份。
三、舞甄采曩款方式由合炎购买资产发震到氆黢涯券泰场实薤并购
1995年以前，跨国公司在中闯的并购主要通过和目标企业建立合资企业和对
lq
论中国利用FDI中的跨阑并购方式
已蠢合资企业增资收赡中方投资卷股权疆穆方式实耀。19％年隧屠。更多的跨国
公词开始借助证券市场完成并购，如上文所搬到的“北旅模式”。此外，目前跨
国公蔼奁华并购活动中还出现了一稀耨酌方式，就是所谲的外资并购国有企业商
境外上市。如中策公司将其控股的太原双喜轮胎公阔的55％的股权和杭州橡胶公司
51％的股权在美国百黎大注册为“中国轮胎公司”，并程纽约上市。这种运作实
际上只熹跨国公司势瘸国裔企盈豹延乖搴，英并购方式仍然包含予上褥蓰到豹这死
种形式。
四、由资本营运裂并购转向实体经营型并购，并且战略并购占据主导地位
孚瓣在孛潮发生熬建次著名蠡冬跨嚣势魏，可爨}螽纳为资本蓉运鬓，罄：著魏
外方投资者并购中国国内的企业后，并不参与企业的实际经营和管理，面熄将企
业进行资产重组后拿剐跨国公司本市场上市，并在跨国公司本市场上实现原有投
资豹退出。扶本震上游，这些癸强授瓷孝并不是奏蓬熬跨国公蠲，瑟仗枝憝一些
全球投资基金公司，其典型的代表是在香港上市的中策公司。随着跨国公司并购
在中国的兴起以及中国企娥选择外方合资者的日益成熟，资本臀运型并购谯大多
数姆业都让位予实体经营燮莠赡，即：由奏媛扶事莱一簿业实髂经营貔跨黧公霹
进行的并购。
另井，跌我营近年来歉生静案钢可以看潞，外赘并购我国上市公司多满于战
略磐赠，期势赡方和鼹标公司同瓣～个行业或鹰双方业务凑缀强的关联度，磐购爨
能通过协同效应(synergy)即“l+1>2”大幅提升目标公闭的资产状况和盈利能
力。2G03年及以前笈生静襞铡酃有鸹箍的战略并麓的特征，其有较少的并购案怒
财务并赡。在2003年外资并购的案例中，将避毒70％的上市公司收赡方主营与上枣
公司的主营业务一致，如柯达收购乐凯胶片(600135)。
五、并购标豹特焘鲜鞠
外赞并购选择的上市公司具肖以下一个或多个共同特征：～是行业龙头，企
业外资可以通过并购迅速拥有领先的市场地位取得行业发展的控制权。二鼹拥有
意藩豹分销渠遂或枣汤进入许可静公司，癸炎霉菇节省掰建网络窝争彀经鬻诲可
证照的时间和成本。三是已经与外商建立合资或战略合作伙伴关系的公司，可以
缩短整合期限尽快实现并购目的。四悬公司治理规范，股权结构分散的公司特别
是阑嚣重发行A黢8段或H黢豹公司袋子淤低残零实瑷收戆窝控裁。五是懑存毅魄重大
且国有资本正考虑退出的公司，这类公司一般处于竞争性行业，股权转让容易通
过国家审批。在跨国公司并购中凋企、韭的案例中，图有众业成为目标企业的现象
相毒普遮。六楚四大资产管理公司拥鸯较多馕权的公司外资可以通j窭收赡不良资
产的方式实现收购。
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3．以跨国并购方式利用FD l的优越憾
3。以跨国并赡方式利用FDl的优越性
前文已经分析了跨国并购在我国的现状，读者可以认识到全球已经卷起了跨
萤并薅酶离溺，两中阑稠黧舞资箨建投资所占豹浇镄帮镶低。那么我国瘟苓应该
适皮国际潮流，将跨国并购作为吸引脚I的主导方式，积极推进跨围并购呢?笔
者通过对跨国并购与绿地投资二种方式的比较，一方面从跨国公司投资的角度，
舅一方甏扶我鬻提蔫瘸瘸多}资豹蒲度，寒分辑这一酒惩。
3．1 跨国公司FDl选择并购的好处和侬据
3．1．1跨国并麴作为FDI投资方式的优点
跨国公司进入东道国丽稻两种方式：跨黼并购或裁建投资。决怒跨国公司对
外囊接投资方式选撵豹，蔫先是这二秘方式本身联具有麴特点。在一定程度上，
新建方式和并购方式是可以相互替代的，也是相互对立的，并购方式的缺陷往往
是翎建方式静优点，而越建方式鹪不避又是并购方式的优势所在。跨国公司酌经
营喾在决策时一般以具体项霉的曩柢墨这甄萋巾方式豹特点进行比较，扶藤傲出基
本的选榉。
采蔫绿施投资，跨国企监独立速进行项秘的策划、建设，并实施经营管理，
投资者g％够在缀大程度上撼握项鼹的风险，势能焱较大程度上掌握璎耳繁划各令
方丽的主动性。但是，绿地投资有较大缺点：需要大量筹建工作，而且建设周期
长、速度漫、缺乏灵活往，因而整体投资风险较大。
跨国并赡与毅设投资的基本差别在于：跨国势赡涉及到资产扶本国人转移到
外国人手中，并且～开始不会增加东邋国的生产能力。跨国并购作为投资方式具
有鞠显酌侥煮；
～、可以迅速进入另一国的市场。
一国企业在进入另一濑市场时，酋要面临的趄该国市场格局已经存在，很嫩
遴入赣黧静理怒市场，静便进入瞧难阻占据预麓的市场份额。透过跨莓购并氇圈
市场现夜企业，能够实现纛接进入该豳市场弗获取目标企业市场份额的曩的。
企业通过新建的方式进入市场，需要完成审批、选址、修建和安装生产设施、
摇耱培髫||久员等一系列复杂繁琰豹工佟。舔采焉并购静方式可鼓快速迸入中国市
场，抢先竞争对手，迅速地获得现成的生产疆紊和经营设施，如土地、厂房和熟
练劳动力等，可以大大缩短项目的建设周期和投资周期，从而在很短的时间内建
2l
谂孛鬟到用秘l巾豹跨国共贿方式
立起生产缀营基地。
并购东道阑的众业可使跨国投资者获得以创建方式所难以得到的经萤资源：
原有的分销渠道、管理制度和入力资源，被并购企业的专利技术和生产诀窍以及
鬻标、品簿、裔誉等无形资产。簌褥有穗子在孛溺市场获敬更大静镪场徐额帮狡
箍，迅速疑开生产经营，避受受到未来不确定性因素浆影溜。翅尽本本爨汽车牧
购法阑标数在广州标致汽车的股份，组建广州本豳汽擎有限公司，仪用9个月的
目寸间，花五亿元的改造投入冀生产的“本田雅阁”，迅速成为中国市场中档轿车
的主流车型。而新建同样规模的轿车项嗣则需要35年时间。
二、提商投资和经营的效率
采惩菸黢豹投姿方式，霹蹇接姨金整产权露场上获褥一个器种生产簧素跫稳
对配鬟完攘的实体。这个实体不仅含有器秘物理要素，藤腿还含窍务秘物理要素
相互匹配产生的虚拟的缎织资本，如管理层之间的默契、企业旃效的文化和管理
制度等，并购企业可以利用这种组织资本，从而迅速调动备种要素展开运作。从
这方蕊说，相对于新建，并购是更有效率的投资和展开经营的方式。
采取势薅静投资方式，还哥懿充分羁麓强标企监觞经验益线效寝一生产经营
经验积累越多，单位成本裁越低。在诲多行犍当孛，隧着王大操佟熬练稷度黪提
高，篱理和经截技巧的增长，企业在生产经营中缀验积累越来越多，其生产的单
位成本呈不断下降的趋势。特别对于跨国公司在中国投资并购的资本、技术密集
鍪行渡，跨国公司无法通过购买设备、聘请雇员等手段来获得，或完全掌握这种
经验。因魏，新建企业逶常会谣稽成本上豹劣势(滁菲企照辆有技术或窥模方磷的
重大饯势)。此处，采取势赌鹃投资方式，还霹叛列嗣疆括企塑熬各葶孛黔辩资滁，
包括销售闼络、原材料供应渠道和政府、金融机构的沟通渠道筹，从丽为企业的
生产经营赢得一个良好的环境。
三、便于众业扩大经营经模，实现风险舰避。
警一溺静市场邑经魂和、监务增长有限时，开拓新兴市场剡会给企业带来新
熬发爨极邂。囊于备藿经济发震程凄豹差异，善耱产黠豹市场袭震稷度也不弱，
鞭丽处于成熟带场骢企业购并产是发展还处子起步除段的图家的企鼗，戆够实现
市场扩张。此外跨国购并与本企业不相关的阑外众业，也能实现风险规避。
四、便于实现多元化经营。
跨国公司簧超越原有的生产范围，实现多样化经蒋，在缺乏有关新行业生产
鞍销焦等方瑟静援术稻经验辩，l|叟魏东遂国蜣霄企、莹楚实蕊多元仡缀营的一种迅
速焉又行之毒效的途径。企业采用并赡方式瓣不但获缮了溅毒企、监懿生产能力程
22
3．叛跨国菸翳隽式载熙珀l的饿越镶
各种资产，逐获得了原商企业的经验，这对跨国混合并购有密特别重爱的作用。
滢会并魏更经常进入都麓新酶经营领域，在这些领域串经验镰往是一静有效的遂
人熬垒。通避混合并购，混合一体化企业的各个部分可以实现经验共事，形成一
季孛蠢力戆竞争往势。
五、采取并购方式涟入我国市场，方便异地融资。
跨国公蠲收购兼势羁标企业，使得骤米对该企她提供信贷资金昀锻行等债权
入商可麓继续维持与该企韭静借贷关系。
从以上几点看来，近年来跨围并购占据FDI主辱方式绝jE偶然，舆有其内在
登然洼。恧我霪怒握蹇铡震努资戆褒攘及缓藿，必然氇要逶疲这耱趋势。
3．1．2跨国公司选择并购方式对外投资的依据
跨国公司在骰密投资方式选择对还要考虑垂身溺索和郫在环境静彰晌。鼠瑗
阶段看，在跨国公司自身要素和外部各种缀济因素的影响下，跨国公司直接投资
静选择出现了明显弱籁麟，瑟偏好予采弱势赡方式。
一、企业的自身嗣索影响
企业特有性因素对从事直接投资的企业有重要的影响和意义，同时企业特有
经鞠素也壹羧影豌跨国企盈对并麴方式和新建授资两稀进入方式箱偏好和选择。
企业的盈利本质决定了企业行为是以追求企业利益最大化为目标，外国企业对新
建投资积跨瓣劳魏投爨疆耱授瓷方式戆选择迄歪是蒺予金盐擞零l嚣拣。辩国垒蹙
在进入东道图市场时对投资方式的选择是多种因素综合的结聚。企业猩采取新建
投疑或并购投资前后，其所掌握的资本和技术等要索察赋、控制权躲分布结构、
魂域文纯因索的整合等方面都会发生巨大的变纯。外国企鼗选择哪一种进入方式
仍然符合经济人利益最大化的原则。外国众业对两种进人方式下的未来收益和成
本弱较燕窝跑较是确定选择并魏辩豢建投资方式夔壤一标准。
l、企业资源状况和企业组织控制等因索对跨国企业进入方式选择的影响
资源被认为是一缎配置到其他用途将会带来有成本且有价值鲍资产，按照现
代缀济学和镑理学的观点，跨国企业是控制和掌握W以扶组织中分离的优秀组织
技能和只能隐含在企业员工内部的技术优势的组织制度。因此，跨国企业进入方
式瓣选择受翱对资源襄藏要求帮绉裁力翡一定程度瓣稿驽影镌，独瓷逡入、舍瓷
进入以及并购进入等都将受到资源和控制权的影响。许多研究将所有权的控制程
度佟为资源要求的代表，在一静避入方式中，如果遴入者的羧裁投程度越裹，那
么掇源约束的要求就越简。
论中国利用FDI中的跨国并购方式
农会资送入中，金觳资潆要求涎傈囊条{孛绢魄猿资逡入要羝褥多，露为合资
双方共享资源条件而不是一方独自掌握。在独资进入中。资源保证的要求条l牛最
离，进入者荦方掌握重鬃资源的控制权。而在非FDI进入方式中，资源保诞的约
窳条终是最低静(铡麴诲可蟊战略袋疆等遗入方式)。在猿资进入静两稀方式串，
资源裘赋的保证条l牛也S&有效地区分和缀好地勰释并购方式和毅建进入方式。企
业使用跨国并购进入方式，是为了取得一组对企业极其重要的资源，丽采取新建
滋入方式豹余泣主要依靠戮蔚所获褥静优质资源。
以上理论的合理推论是，拥有逶当姿源的众业倾向予选择毅建进入，蕊没鸯
遇当资源的忿业倾向于选择并购进入并且用自门的金融资源交换被收购企业的有
价值资源。并购和合资进入两种方式在馥上理论框檠F也可以得到合理的解释。
众业在合资方式中要羁会痒耿嫠分搴共撼供金渡的是罄资添，慈收购方式中佥监
不需要提供这样的渠道。企业只有在甘愿承担合作方分享自己内部资源的风险，
并且也能找到愿意向自穗提供内部资源的合作方时，才利用合资进入方式弥补自
悉突淫不是戆缺陷。在会资方式孛，重要熬闷题是找到愿意将内部炎源与入分辜
的合作伙伴，这种偏好基于企业之间的长期信任并且重要资源的共享不能对企业
的战略产生负面影晌，众业在不能找到愿意共享所需要资源的合作伙伴，或者企
渡本身不愿会箨仪律分辜内部资源对，将优先逸择并建进入方式。
2、经营战略署珏竞争策略
采取多样化经营战略的跨国公司为了使其产品多元化和经营地域多样化，往
径采取浚购兼并方式，瑷便迅速遴入嚣标市场占有带场贽额。舅矫，对予实行市
场跟随战略的跨国公司，采取收购方式霹以迅速跟鼹领先考进入枣场以取缮战蝰
平衡。资产多样化和分散风险是跨圈企业选择并购方式的踅要原因。给定一个企
簸静编好的飙险收益特征，通过跨函并购开展多样纯经营可以掇高企业的收益水
平。趿为收购’睫形下不溺经济系统(即使凌露～产蝗瘫)的协方夔会小予在弼一经
济系统的情形。
相对于巍争者，跨豳企业采取的竞争战略也极大地影响着进入方式的选择。
企业掌握具蠢垄黪优势豹核心资产躐特蠢牲资产对开震壹辕授姿豹垒渡是极其重
要的。如果～个企业没肖足够的无形资产以保持竞争力，通过收购一个在东道国
拥有～揽子资源(企业急需的技术、商标、营销网络和其他重要无形资产等)的现
蠢金蛙戳获敬金整不是戆无影瓷产褥是明蟹的选择。
3、企业的发腿速度
一般说来，发展速度快的跨国公司熨乐于选择收购兼并方式进行对外投资。
M
3+以跨国并购方式利蝴FDI的饿越性
企业的缀游信息和经营经验随企业的经营时间_『Iii增加，增长快的踌圈公司需要不
断探索毅的国际经验，对于规模相当的跨国公蠲来说，增长快的企渡在信怠和经
验主要骚予璜长浸戆懿金照，瓣薅更多逢采取波魏兼著豹方式。菇努，浚魏瑗毒
企业可以克服人力资源短缺的限制，有利于增长俊的跨国公司的迅速发展。
4、奄业经营的经验
由于收购方式比创建方式的风险小，所以圈际经验较少的企业往往更倾向于
以收购方式避行对外投资。缀织帮管理技能嗣众照消化和利用现蠢知识的能力相
关，援零耱力嗣金翌豹技术发溪察接本翻赣懿麓力有关，金遭靛鬻豁经验逶鬻与
企业缀级和管理能力紧密联系，因此拥有较多瀚际经验的企业更倾向于选择收购
方式。也就是说在东道国脊先期投资经验的企业(比如早期建立子公司、合资以及
战略联暇游)在投资决策中臌有可能采取跨国并购，实证研究同以t络论也是吻合
豹。
大羧来说，20蓬纪鳓冬代以兹，跨莺公司童要逶过薪建方式建立鑫己豹子公
司，70年代后则更多地遴过收购兼并方式建立予公司。20世纪80肇代以来，受
国际经济环境和跨国公司内在因素变动的影响，跨国并购已成为跨图公司参与世
界经济～体化进程、保持脊制竞争地位而更乐予采用的一种跨国赢接投资方式，
成为跨圈公司快速扩大援攘、实现全球战珞秘煞圈让发震豹有裂王蒸。这种趋势
还薅由予泰场经济蒋铡奁滏黪l领域内翁迸～步扩鼹、全球投资鑫瞧纯进程魏俊疆
及各国投资政策、法规的豳际协调进一步加强锝因素而进一步体现出来。
二、东道国的并购环境
从外部环境因素看，求道国的法律限制、东道国的经济发展水平及目标市场
奉珏母謦带场豹增长率等嚣豢瓣跨嚣公司选择辩终_嶷接投资的方式鸯纛大戆影赡。
l、东遒国对癸莓收购兼并行为豹警裁
创建新企业意味蔫生产力的增加和就业八髓的增多，而收购兼弗现有企业却
在短期内难以产生这种作用，因而，发展中国家一般都欢迎跨国公司在本国创建
新企业而不是收购兼并本圜糖业。另外，发达豳家一般也反对收购本国状态良好
兹金救，往往依据反垄努方嚣豹法筑对收购本隧众蝗的行为进行严磅程凄不鼹戆
限毒l。
2、东道国的经济发展水平和工业化程度
一般说来，跨国公司程工业化程度高的国家或地区较多地采用收购兼并方式
进入目标市场，丽在工业化程度较低的国家或地区则倾向于采取新建方式。这一
方嚣楚出予经涛发达、工攮健程度裹懿莺家秘媳嚣的现舂企堑懿鹜溪体系、技术
25
论中国剃用Fol中的跨国搏购方式
水平等比较符合跨国公司的发展疆求，利于收购后迅速进入哐常生产轨道；另一
方覆是由予王监纯程发褰弱国家弱强稼企曛懿选择余遮较太，这耱较多懿潜在}|雯
购目标有利于收购方的噩价收购。
3、目标市场和母阑市场的增长率
母国弱缀济增长鞠繁荣会意攘提高牧髓水平和股本价格，因而会大大增加母
国窳业海外投资的资本规模。从东道国的角度讲，东道国的经济繁荣会提高并购
潜糕嚣挥金魏静短期利润，这整磐蓬影确跨嚣著魏豹获授霞豢。相爱，簿窝戆缝
济液退以及资本瓶颈会使企业集中在国内，这会减少国外扩张的动机和满求。
在增长较挟的基橼市场上的i|受购行为较龟《建行必要多，这是因为收购进入的
侠捷有利于跨国公司捻占市场。同样的，由于母国市场的快速增长也会使该国的
管避人员和技术人员缺乏，因此该国的跨国公司更偏向于采取收购方式进入目标
豢璐。
4、管制环境和政府政策的影响。关税和贸易政策直接影响企业进入方式的选
撵，歧视性关税或者进口限翱将会导致跨阂企业收魏东遘国敕瑷有企犍露不是爨
出阳来进入外国市场。而且，不问国家的会计制度也会影响跨国企业进入方式的
决策。税收政策对发迭国家的跨国并购的发生产生了重要的作用，Sch01e and
孙lfson(i9§蛰)指窭美溺豹税法纛接裁激了嚣内金渡粒台并鞠耱嚣垒渡收赡美鬻
企业的动机，因为在1981年的经济恢复税法下合并后的企业(国内并购或者国外
收购)享有宓羹逮辑|曩熬税收谯惠。
自进入20世纪90年代以来，各国对跨国并购的篱制有放松趋势，如：1999筚
11月，克林顿签署了焚国六十多年来最重要的金融服务法寨，废止了隈制合并的
格挝薪一簸蒂寤尔法寨_稻锭抒控簸公司法察，允诲锻彳亍、傈险投证券公司迸一步熬
合，这表明荧国政府放宽对并购的管制。而法国和英国则一向对企业并购采取宽
容瓣态度。越羚，发震孛重家凌太多放裣繁利，开敖嚣内枣殇，解除镑秘投姿障
碍，为国际资本流动撼供了制度条件。同时新技术革命的深入发展为贸易交往及
降低交易成本提供了熨大的空间，为企业间的跨国弗购提供技术支持。此外，主
要的几个啜渡外资豹系道国经济增长较快，公司盈利改善。这些因素鄂有莉予跨
国公司选择并购方式进行对外董}接投资。
3．2我豳对利用FDl二种方式的选择
从跨国公司角度卷，采用并购方式进行FDI其霄秘种好处，因妪并建成为了
国{的主导为式。那么从吸收的l的国家角度来看，是否并购方式瞧其育诸多绿媳
26
3．以跨国亨#建蠢式圣哇用秘l的优越幢
投资所不及的优点呢?答案是肯定的。跨围并购作为吸引外资的方式，不但可以
摄糍一鏊巅麓终资豹数薰，焉嚣讶戳有效蟪提高利羽辨资匏溪量。弓i逐终资懿骚
量烧指在引进利用外资过程中，外资对于引资方产嫩效应的优劣程度。外资的引
进必矮滚是霉l资方的臻戆，努瓷瀵是弓l资方戆翟戆越多煲|l它瓣矮量毽裁越裹。g{
资方的目的鼹多方面的，分别有解决本国斑金需求，拉动本阐经济发展，带动国
内产业结构调整，发展区域经济，刺激技术进步，解决就业问题，增加税收收入，
鸯H浚社会改翠等等。鞠纳起来主簧可分为三类：一蹙解决资众匮乏简趱，增热当
地储蓄，提离当地积累率和经济增长率；二是带来新的技术，管理技巧：三是增
援藏韭，调熬产韭缍稳，提毫社会效应等多}滋羧瘦。
下面笔者将从四方颐比较二种方式对我国利用外资的影响，并得出结论：并
购肖利于我隧更多更好地吸引哟l，且可以更好地实现我国利用外资的滋出效应，
西魏我国应{轰越来越羹视并赡方式，并促避外资并购的发展。
3．2．1 跨国并购与绿地投资对吸弓l外资规模影响的比较
跨国公司采用并购方式在东道国扩展分支机构，可以收到比新建方式时间短、
速度快的效果。与此相对应。从东道国利用外资的角度来看，这种方式能够迅速
嚷缡矫资，爨有立竿觅影韵律用。其俸俸魏在：第一，被并建秘标垒盈酶生产经营，
可以在并购谈判过程中不中断地进行。即使在并购骺需要进行一些管理层的改组
或设冬竣改逑更藜等，一般也魄凝建颞器豹露阕缀褥多，霹淤说是系瀵霆联矮终
资发展本国缀济的一条“捷径”。第二，新建企业投入的成举较高，设备、厂房
需黛新购置，人员需黛新聘请，对于到东道国投资的跨国公司来说，融予预计到
这种投资方斌所其备的筵大的风险性，不～定会选辑蓟东道黼投资。黼选择跨闺
并购的方式，通过并购以低进入成本和低风险性迅速获得营销市场、廉价人力和
各类囊然蜜滚等，东瀵霪戆德震企监是投瓷考豹罄逡。少数跨霪公司莠魏授燹黥
成功，又会对其它大量企业产生了强烈的示范效应。其他企般会争相而至，到发
展中东道国投瓷，寻找合适的合作伙伴，从而带动寒道国的夕}资滚入。
有一些发展中国家在乖j用外资健透本国经济发耀的初期，出于保护本国民族
经济的考虑，往往对跨国公司在本国投资新建企业掩欢迎的态度，而鲋跨国公司
势辫本蓬愿鸯灸遂遴行严格熬羧潮，甚至一辍踅之门乡}。这簸使一些试蚕采霸并
购方式在东遒国设立分支机构的跨国公司隳而却步。随着经济全球化进程的加快，
国际分工的深忧和国隧竞争的加剧，诲多发展中国家逐濒认鼋踺到，这秘对待跨爨
并购的态度和做法并非明智的选择，在报大程度上影响了利溺外资的规模，因两
谂中国剩用FDl中戆跨国蒡鹣方式
纷纷放宽对跨国并购的限制。从而极大地拓宽了利用外资的渠邋。事实上，中国
的中外合资企业，绝大部分都是由原有的国有企业与外国企业“嫁按”，进行改
缀、改建和扩蘸而畿。由中矫双方共同出资新建的相对较少。鄄使在中阉的外商
独资愈监审，墩鸯一些是钤国企韭并赡中国霭内企韭螽，蠢井方绝对控黢褥戏。
不难想象，如暴没鸯跨国磐赡，中困剥用外瓷裁决不可§2这烈瑰在这样大豹援模。
3。2．2二种方式对秘期的l的皴术铃溢效应的彩嫡麓跑骏
籍国公司邋常麴有按术或信怠上的优势，当箕子公司与当穗的供货裔或客户
发生联系时，寒遁国当选厂亵裁毒霹能从跨国公司予公司先进斡产最、王廖技拳或
市场知识中“免费搭车”，于是就发生了溢出效应。跨豳公司在华并购中技术步}溢
嶷有联系效应，包括前向联系(forward】inkage)和后向联系(backward linkage)，
前者楚指由东道国当地厂商为跨国公司予公词提供成品市场营销服务、半成品、
零部件或凝材料靛褥黼工，而盾者疑捂幽东邋国警邃厂商为跨嚣公司子公司旋供
戏品生产或裁造藤鬟煞爨毒季辩、零裸枣#裙嚣瓣鼹务。嚣囱联系懿溢出至少包括诸
多方瓤：帮助未来的供货糍建立生产性设旄、为改饕供煲商产品鲍质擞或促进其创
新活动提供技术帮助或信息服务、提供或帮助购买原树料和中问产晶、提供组织
篱理上的培训和帮助、通过发掘新客户帮助供货商从豢多样化经营。通常的看法
怒：后商联系眈前向联系对东邋国产业技术扩散和技术升级更为煎要。
跨国著熬技术箨溢赘联系效应霉麓菱热明显，究荚琢园，与需要箨申闯稍努力去
发展当地关联的绿蟪投爨不固，逶避共贱恧建立憋予公司已经翱骞与当遮熬关联，
所以技术外溢效果可能会熙好，这种差别在短期和中期特别明显。当然由予建立投
资的能力、契约和信任等需要长期的积累，所以这种差别在长期也是存在的。
我国设收外商煮接投资实行“馘市场换披术”战略，主要目的怒引进先进技
寒和扩大鸯日。毽裁“缢市场挟技术”酸洛静效巢丽言，虽然它为我胬经济发展弓i
进了大量的终瓷，健鄹堂拐数意墅龆有一定瓣差难：我匡缀多产瑟豹枣场癸羧是
出让给了跨国公司，但却没有如愿获摄所渴望的技术。造成这弛绒果的一个主要原
因在于，跨国公司在华的巍接投资技术外溢的联系效应鼹到了抑制。跨国公司在我
瀚做筹供(即从当地而非从国外供应商采购投入品、零部件与服务)决策时取决于
相对戒本、覆羹与交货以及供应商的信誉等。麸跨国公司的角度来看，在其他条件
摆困熬情凝下，跨国公司衾顿囱子在我爱当蟪采购，嚣为这样霹绫大量减少交易成
本。但是，我国是个较为独特的关系社会，跨国公司在获取当地傧息、熟悉当地褒
业惯例以及发展信任关系方面存在籍明显的障碍。这时，跨豳公司偏向于利用已经
3．1；乏跨国并购方式利用FDl的优越性
拥有麟定的供应联系网络，嚣较少采取兹我国筹供。正阂如技，跨国公司鑫华绿她
投资技术外溢的联系效应并不明显，这种特点在“髓头在外”的加工贸易中特别明
盥。
与绿地投资不同，跨国公司通过并购控制了我国企业以后，等于间接地拥有了
被并麴企效酶关系螯源，褥这麓关系资源恰稔是跨国公司程华投资中最为缺乏的
瓷源。跨嚣公司在华辩购成功以曩～般会充分裂瘸这些关系资源，姨纛太大减少交
易成本。从耳前的愦况来潼，跨国公司农华势赡成功以后，一般都会崧我匿进行筹
供。随着开放糕度的增加，我围的经济发展水平逐步提高，在供绘方赋已经能够满
足跨翻公司对于质薰、可靠性和交货等方面严格的标准。例如，柯达公司通过“98
协议”辩我国感光产韭的主要骨干众监避彳亍成功并购戳后，馥j于树达公司在华大力
裳施“本±纯”战略，通过联系效应，秩褥大大撵离了我国感光产谴静技术水平。
此外，我匿的国情决定了我国的技术鼹究极搀主要是政府圭嚣型的，这些磺宠
机构一般都拥有比较强大的研究能力，而与此相对照，我国企业的技术开发能力普
遍不强。而我国企业一般与很多技术研究机构有相对固定的联系，跨国公司在华并
购成功以藉，会承袭这种联系。跨国公司一般会倾向于采用最先避的技术，这些技
术豹帮发鲡采囊跨鬣公司海部独立完域藏者稠胡鬻拜机构究成(像绝大多数新建
企业)，裁不会对东邀国产生技术滋出效瘫。跨国公司菸赡戏珐激痞，基于被并建
企业与我圈技术研究机构的良好关系，可能会与我国的技拳研究桃槐进行会作殍
发项目。这样做跨国公司可以利用我国较为便宜的技术研发力量，而我国的技术研
究机构则可以通过这种途径提离技术研发的能力。
3．2．3二种方式对我国就业效应的比较
两种投资方式，体现在二者对就业的影响上面，可以明显看到它们之间存在明
繇的醚别。新设投资首先需要雇佣大量人员(这些人员大部分来自于我国当地)，从
而童接创翩就娩，另外，新设直接投资通过关联效应，间接地通过促进我国国内的
供应鼹帮分销赛裁敛敖增翔露淆热藏堑：麸院较长远静燕霞分析，可疆看翔，跨酱
公司农华毂薮设投资所带来的救收入具有暴数效应，鄹时邋过壤如竞争嚣提离效
率和进行重组而促进需求增加，就业因此会持续增舰。跨国公司通过并购的方式进
入我豳，短期内一般不会增加就业，而与此相反，跨国公司作为新的所有者往往会
解雇原有酌雇员。但这并不是说跨瀚公两在牮并购行为发生以后，一定全部都出现
躐少裁鳖豹嚣甏，鲡粱跨瓣公司著购酶我国企泣是濒箍饲闭的企照，雨这些企业被
势赡以后缀以耋凝焕发生规，这样的跨困公司在华斡并建行为实际上是裁够保留
谂中藿列用婚l审的跨强菸魑方式
就业的：另外，跨国公司在华的并购行为发生以后，如果并购以后的重组和整合是
成功的，那么从远期来看，被并购的企业无疑会发展壮大，这无疑会提供更多的就
渡梳会。
跨蘑公司焱华静并鹣彳亍兔所带来酶辘盈效应在不疆静市场结褐下，对就、韭的
影响怒不燃的。在供不应求豹产业，菠设投瓷无疑{受快§§够罐搬潦裁渡，露跨国公
司通过并购进入也会通过后续投资的增加以增加净就业。换畜之，在供不成求的市
场结构下，除了短期调整效果不同以外，跨国公司在我国新设投资和跨国并购投瓷
的间接就业效应是大致相间的。1997年以前，我国市场大致上呈现供不应求的状态
辫资豹大羹进入还速缝为我国提供了穰多的就韭梳会。雨在供过于求豹产妲，新设
投瓷成功送营以蓐，嚣定会导致竞争熬邀一步翻器《’在巍争中失黢的盒泣会退出市
场，从而会造成经营失败的企业员工失业。实际上，1997年以后我国亩场供过予求
的情况越来越严重，而与此相对应，我国很多奄业的市场份额逐步被跨国公司所占
裔。不过，在供过于求的市场情况下，跨阐公司在华的并购行为可能会保留我国被
并购企盈酌就篮。魄如柯达公弼通过“98协议”对我豳感光行业的全行业收购实
舔上楚避兔了我国惑是行娩出疆大瓣模豹失数。瘦该看翻，帮傻楚国内企鼗之闻通
过并购扩大规模以取褥积跨国公司竞争蛇地位，这令过程中也会出瑰大援模豹裁
员，这就是我国并购过程中的“减员增效”。
从对我国就业质量的影响来说，跨国公司通过在华新设投资而建立起来的企
照从一开始就可能提供质蓬较高的就业，跨国公司在华并购成功以后，由于并购所
豳有静谤蕊容器导致作为并羯方酌跨国公司傈瞽淼有静、威量较低的标准。但随
羲对阑蛇搬移，坡跨翅公司蒡魏螅我国龛业会逐步采用耨戆警瑾方法并融八跨霆
公司的企业文化中去，就业质量在这个过程中会逐步提赢。觳此，耨设投资稠跨国
并购两种进入方式从长远的角度讲，对就业质爨的影响麓异愚不太大的。但值得一
掇的疑，被跨国公司并购的国本土企业往往较新建企业具有更多的当地关联，因
鼗跨萄公司并黧我莺企照成功戳后，在虢监实践方萄可能辩我国国内企业产生更
强的示范效应。
3．2．毒二耪方式对我国赘场结构演避的彩晌}艺较
与发达阕家相沈，我国工渡市场结构属于一种典型的高度分散的竞争型市场
终构，缝大部分工监李亍登豹市场集中度缀低，产热缝缀离发分数亿。获国际市场
发展来看，我国只有不断扩大企业规模，提麓产业毒场集中度，形成鹰效囊争瓣
寡头垄断市场结构，才能抗衡来自圈际上无处不在的竞争，参与全球分工的新格
3，驳跨国共筠方式鹌_霹l码l翡垅越牲
餍。(阂宗晦、杨秀云，2001)
随着我国汗放力发的加大，跨国公司会以控镧我国产业为最终目的丽更快趣
进入我国市场，由于我网是分散宽争型的市场结构，绿地投资无疑不利予跨国公
司实薹冕这令嚣标，瑟跨溪公霉奁肇懿黉购瀵动霹疆浚速遮扩大囊场嫒摸，挺裹产
业集中度，同时还可以减少行业内部过度竞争，从而达到控制我国产业的目的。
跨匿公司在华弗购行为的直接原闲是跨国公司垄断市场的天性秘追求利濑长期化
酌最终目标所决定的，假却可以达到改善我国市场编构的目的。随着我瀚市场集
中度的提高，有很多产业会逐步被跨国公司所控制，我国不成当也不能放弃自身
翡权益秘长逡发震匏嚣标，簌保持枣场经济豹活力粒效率瓣蕉凄密发，箱定采取
有效的规制跨国公司在华并购行为的合理政策，终极目标是使我国经济得到长足
螅发展，这成该是我国利用跨国公霹在华势购促进我溪经济发鼹静基本立足点。
3．3我国的外资并购环境有利于外资并购
一、我嚣玻痔对羚资并魏挎皴聚馥策，番裁健滋终黉并鹣
入世前，跨国公司参与并购我国国有硷业之初，我国没有专门的适用于外资
并魑国毫企数蛇法律，瞧没有专}1援范并购章亍监戆法德法援。入世嚣，中藿燕入
wTO坚定了中国最终纳入全球经济～体化的信心，对外资并购也有了其体的鼓励
政策，尤其是“十五”计划明确摁出，要以“收购、兼并等方式加大引进外资的力
褒”。骧下是邋年其俸静终瓷并魏规定：
2001年11月22日，外经贸部和工商总局联合发布《关于外商投资企业合并
与分立的决定》，对努囊投资灸鼗豹合著或嚣分立骰了原裂缝援定，综合憋懿鼓聚
外资并购国有企业。
2001年12月lO E{，证监会颁布《关于上市公闭重大购买、出售、鼹换资产
若干闻题翡遴知》，对上市公司夔大购买、溉售、置换资产行为的条件、申报、审
查做了具体规定。从此，外资并购国有企业才有了基本的法律法规依据，这将大
大酶糕乡}资费魏藿毒金渡夔摩擦戏本，蠹霎抉终姿势戆溪有金监鹃步戎。
2002年4月1日，新的《外商投资产业指导目录》正式施行，进一步开放银行、
保除、商业等服务贸易镁域，原先禁止外资投资的电信、燃气热力、供摊东等城
市豁霜酋次剿为对辨开放领域，增加了76条鼓励类项弱，限制类剃大幅减少近2／3。
由此可见，我豳对跨国并购在政策和行业上的限制正在逐步放开。
2∞2年6月3匿，中国致黪矮毒《努资参毅汪券公司戆竣立裁襄》释《磬资
参股基金管理公司的设立规则》，使我国资本市场的簿～个环节和组成部分基本上
11
论中国剃用FOi巾的踌国著鞠方式
秀姊资静送入逡立了政策逶遂。
2002年10月给开始，惫括《上毒公霹并麴条铡》、《合格麓步}飘构投资者境内
证券投资管理訾嚣办法》、《测用处资泼缀藿鸯企数警行援定》筹一系列有剥于外
资并购的方寨也纷纷出套，努力为外瓷进入中国枣场刨造楚好戆政策臻壤。
2003年3月，中国又颁布了《关于向外商转让上市公司国有殿秘法人股有关
问题的通知》、《外国投资者并购境内企业暂行规定》，标志着我国国有企业改革翻
对外开放均进入一个新的阶段，外资并购在我国得到了积极的肯定。
2004年12月30日，颁布了《商业特许经营管理办法》，自2005年2月l翻
起施行。该办法规定，外商投资企业从事商业特许经营行为除在程序上有特别规
定外，其设立条件、享有的权利和义务、信息披露、广告窕传等，均与内资企业
保持一致。
2∞s年l簿l强超施行中国莺家外汇管邋局发布的《关予金融瓷产管瑶公司
剩蠲钤资蹙置不良资产蠢关夕争汇管理阔瑟酌通知》， 鳝的楚为推动金融资产管瑙
公霹剥惩夕}瓷楚置不良资产遴程，傈障裂溺铃蜜照置不良资产交易各方聱j益，
二、经漆实力的壮大积持续快速增长健跨国公司对菸赡显示较大兴趣。
美国的茭=购实践证明，势购与经济黪壤长呈燕摺关关系。近二中年来，孛髫
经济商速增长，投资环境不断改罄，投资中国已成为诲多跨国嶷匿全球战略体系
一个十分重要的组成部分，中国也成为世界上吸引步}资最多的发展中国家。在当
今世界经济低迷的背景下，外资希望通过并购中国企业，积极分事中国经济高速
增长所带来的巨大成果。上述这几个因素的结合。增强了外资并购我国企业的吸
引力。根据全球五大会计师搴务所之一的毕马威公司对全球收购合并活动大型调
查，2002年全球并购市场与2001年相比大幅度缩减。与此间时，中豳却取代网本，
残为东诬螽氢区最受投资者欢迎的并购黼标地，2002年中国公司被收购的交易金额
这134亿美元。商盛公司的调查结采氇印证了这一预测，高盛通过对美丽、翻本、
欧溯静60骞跨因公司离管进李亍访润弱淘卷诵焱，缩采表明，这整跨国公司瞽遍对
中溺存在蛉甍业枧会感到振鸯，对在中国避行并翳显示密较大豹兴趣。
三、社会经济全殛嚣放必外资著赡提供了广溷发震窆阈。
加入wT0后，我国的对雏开放将进入辨的历史发展黔段，垮笔土矍开放熬缀济，
更优越的投资环境吸引外国投资者；姆由目前骞限范围和领域的开放，转变为全
方位的对外玎放：由过去单方面为主的自我开放，转变为与世贸组织成员之间的
相甄开放。随着中国进一步履行入世开放承诺，外资进入中国市场的限制也将逐
步取消，今后在中国的外资企业就可以根据市场准入和国民待遇原则，在经营方
32
3．以踌国并鞠方式利翔盼l鼢优越性
式、缀营遗域、股权结构、散务范围辞方面将逐步获得更多的自主权，特别是可
能进入许多以往受到限制或禁止的产业领域。因此，今后一段时期，列用铃瓷的
环境将进一步优化，外资并购在外商赢接投资中的比重也将大大增加。
鹾、日臻究善的市场体系为辨资辩购构建了操作平台。
十六大报告指出：“在更大程度上发挥市场在资源配置中的基础性作用，健全
统一、开放、竞争、蠢序的现代市场体系。”强他市场对资源配置的俸用，为舶瓷
并购的市场化操作提供了更加优越的市场体制方面的条件。国外的缀验证明，资
本市场是企北劳购的生战场，推进资本市场的改革群救秘稳迩发展，为企业提供
更广阔的市场。中国诞券市场在短短11年里取得了]s速发展，已成为亚洲第三大
涯券市场。产权交易奄场也是终资实缝并赠的重要警套。近冬寒，我国燕大了产
权交易市场建设，并厩在努力建设全围统一的产权交易市场体系，以利于信息共
享。上海产权交易所悉在日本、德莺簿国设立了海终分支壤褥。
此外，外资并购所需要的中介机构取得了良好的发展，阑外有宓力的中介机
梅进入我嚣，瞧为外爨蒡赡掇供了馒裂。收购是一令复杂的涉及嚣广懿金数产权
交易行为，不但个性化特征明湿，而飘监管部门多，信息披赚严格。自从1993年
我国谖券市场爨现上枣公司收购瑰象以爱，上裹公司收魏奁我蓬已经或鸯一强专
门职业，中介机构已经成为地方政府踅组国肖企业的左膀右臀，如在深发展的股
权转让过程孛，孛方穗谤了艨罗门美郏、孛黧戆露念箨努事务赝、荚国懿莪藏律
师事务所。十多年的并购服务，使从幕上市公司并购服务的中介机构，如诚券公
司的势购部门、从事菸赡鼹务携投资簇阂公司等的黢务手段越来越戏熬。这些孛
介机构不但具备并购个案的处理能力，而且麒备了批量化并购处理止市公司重组
斡旋力。
矗、国人对外资并购认识上的变化及相荚行业主管部门以及不少企业都有参
与共购豹强烈意识；
过去，人们创办企业从来不考虑将企业出售，又由于片面强调保护“民族工业”
程防囊“藿舂姿产流失”，嚣魏，对予簿霪公霹著翳謦窍金整瓣趋势港骧接受。瑗
在，人们的观念已经发生了很大的变化。对于跨国公司在中国的并购自＆够从企业发
曩羧貉熬角瘦黧鞋理勰襄接受，蘧翻熬跨蓬并魏痒为挺进产鼗结构调蹩、盘滔现有
资产的重要途径。国家经贸委已经制定了外资参与中国企业并购的具体措施与规
定；不少金鼗瞧打算遽过终资并魏更浚逮实淡金盈懿改革鑫标。
论中国利用FoI中的跨国并购方式
4。积极推进我国外资并购的埘策
4．1 外资并购在我国的障碍分析
虽然我国的夕卜资并购环境有很多有利予外资并购螅方藤，但是跨圄并赡在我
国发展还存在以下的障碍因素：
l、我圜目魏一定程度上还欠缺大嫂模势购的政策坯境。馋为一秽瓤的投资方
式，大西积、大规模的钋瓷势购发生的蓖要条l孛是我国制定明确条例和管理办法。
最然我翻近期出台了一系列魄政策，但还缺乏具体的、埘操终性强的程序窝接藏。
我国的立法对势购、破产、债权人权慈、劳动力毒}偿等还缺乏明确界定。有的法
规与国躲上的并购惯例无法接软。哭外，还缺乏反蘩叛法、搴±会保障法等跨国势赂
的配套法律体系等等，这榉就制约了跨国蒡购在我国的大嫂模送行。
此终，跨国并购戆柱关法嫂有德遴一步完善，各法规囱苓同立法圭髂测定，
艇以在一些具体条文上会考一撩}孛突，这绘钤资并购的实践繁来一些不甓。魄如
《关于肉终变转让上市公司霆袁段秘法人黢有关翘题瓣逶躲》是出孛潼谣整会、
财政郯翔原因家经爨委联合发奄静，然嚣襄务灏没有参与，对该逶船豹试霹程度
也誉褥褥知，这导数在囱掺亵转速羧携时是否器要离务都瓣睾羝苏及锸穆获褥该
率批成必一令实舔操终熬越越。
2、我潮金鼗本身存在滚多闷题，毽会影鹃跨国并魏懿遴行。营先，蘑内企潼产
较不清，治理结构不健全也影稚了乡}资辫建瓣意愿。在产权不清静条{孛下，收购标
瓣本身辘蕴含蓑巨大照验，企鲎法入治理结构不健全，牧魏籍酌企鼗组缓将难戮通
过产投米实现对资源静内部控懿。溺戴如莱无法绦对控黢，许多矫资楚不愿并购
涎。其次，企鲎资产评话静蓑异淘巷鑫挠着外资并购进行。企盛静赘产评估涉及评
佶梳梅资霞、详佶方法、谈判或拍卖播标耩序。国内盒监瓷产评倍大多采丽阐有
的国有瓷产评嵇利菠，两跨凋公司一般会逸择翻际上著名的会计筛事务所按国际
标壤对该金整资产遴彳亍藿新评{吉。丽二者评话的蓑距撮大(国际标准评估价馥较
{氐)，造成国有资产流失严重。
3、资本市场开放波不够，中介梳构建设落后。传统静并购主妥通过银行贷款
来邋幸亍，丽现在的并购多数通过涟本市场来完成，魏发行新股票、股票和公司债务
置换、黢权交换等形式。丽我萤的资本市场不够发达，企韭股份帝4远作尚未普及且
不够规范，不乖j于跨国并麴豹开震。国有股、法入股必须协议转让，而我国对资本
账户实幸亍严格管制，舞资无法通过资本市场进行企鼗并购，这就使跨国并购失去了
最便利、最有效的工其。同时，溺肉产投交荔市场透明度低，操作不规范，交易费用
34
4，积极推进我国外资并购的对策
过高，缺乏以国际惯例、国际标准运作的中介机构服务体系，准确、规范的资产评
估报告和咨询文件的缺失加高了跨国并购进入的技术门槛。
4、人民币不能自由兑换也影响了跨国并购所需资金的融资渠道。在我国，目
前外资并购资金的主要来源有：投资者用可兑换的外币出资：机器设备、工业产权、
专利技术作价出资：外商投资企业获得人民币利润出资等经常项目下的资本流动。
而在国外的并购活动大多是通过换股等涉及资本项目下的资本流动。目前人民币
在资本账户下的自由兑换仍然没有一个明确的时间表，这势必会阻碍外资并购的
大规模进行。
4．2逐步推进外资并购的对策
4．2．1 为外资并购在中国迅速发展创造条件
为使跨国并购投资在中国经济发展和改革中发挥积极作用，笔者认为，我国
作为引资方，应做好以下几方面的工作：
1．尽快制定跨国并购投资方面的法律法规，对跨国并购投资整个操作过程中
涉及的诸多问题在法律上加以明确，对外国投资者相关利益给予法律上的界定与
保护，减少外国投资者的后顾之忧。
2．要按照国有经济及产业结构战略调整的部署，积极引导跨国并购投资。据
估算，目前我国国有资产重组需要资金2．5亿万左右。如此巨额资金，不可能全
部从国内筹集，外商并购是重要的资金来源我们一定要抓住全球跨国并购浪潮的
机遇，根据我国经济发展的实际情况，逐步加大“外商并购投资”的引资力度，
使其在我国经济的战略调整和产业升级中发挥积极的作用。
在产业指导上，应尽快出台扩大金融、保险、增值电讯、外贸、旅游等服务
领域利用外资的具体措施和管理办法，扩大开放地域、数量和经营范围，为外资
并购提供更广阔的并购空间，促进我国服务行业与国际接轨，走向国际市场。
3．规范政府行为，提高政府工作透明度，减少政府对跨国并购的行政干预，
防止出现地方政府为了局部利益而将并购活动扭曲化的现象。政府方面：要从把
握国际市场发展机遇和遵守国际统一的竞争规范出发，积极融入世界现代经济发
展的潮流。首先要注意从经济区域而不是行政地域或民族区域的角度考虑问题，
要从全社会经济整体发展和社会公众生活水平提高出发考虑，注意局部规则与全
球统一规则的衔接和过渡。这一方面，欧盟的尝试值得关注。
另外，需要政府部门管制的地方，一定要规范化，不能人为随意。人为随意
论中国利用FDI中的跨国并购方式
将造成阑家风险，使得外商感觉这个国家不安全，进来以后政策总是商变化。美
国林肯国民(中国)股份有限公司上海代表处首席代表丰可瑞文曾坦富，尽管明知道
在中国投资回报率运远商于欧洲和其他地方，但外资进入中国从事兼并和收购仍
十分迟疑，因为“变化以及不确定因素太多了”。可见国家管制的规范化，创造
健康、安全的投资环境对吸收外资意义相当重大。
4．加快培霄资本市场的步伐。积极发展投资银行、法缮事务所、会计事务所
等并购中介服务机构，使外资并购的具体操作能够顺利进行。
首先要充分发撵投资银行的作用，投资银行作为金融工程师，是资本囊场上
企业并购的主要媒介和润滑刹。回顾世界势购史，人们普遍注意到投炎银行在企
业弗购中的重要作用。每一次企业并购浪潮，都离不野投瓷镀蠢的导演和推动。
这是因为，投资银行能够提供鸯关并购的饿息，帮助企业寻找磐购曩掭，设计菸
购方案，提供融资安排，充当并购方或被共购方鲍颁闲，甚至代表一方与贯～方
进行谈判，渑双方成交终协调工炸。对于跨国企业并购，投资镊移豹终月更必重
大．一般来说，一匿企业著购另一匿的企业，遇到的困难比霪蠹企渡势赡鬟多，程
序熨复杂，如果没有了烬瞪掭企业艇奁凰状况的投资锻短，没有提供姿金霹爨赫
实施交易的金敷市场，爱进行企业跨国共赙足乎是不可能熬，靼毽可能，成本瞧
必定是缀裹的。
我强现有的“缓投资锻萼亍”包括迁券公司、售挺投资公司、基金管理公霹等，
从其业务蛉开葳来羲，其深度广度郯不及潮际上一般意义上静投资镊零亍。西兹其
业务主要集中予一级枣场上数诞券菔销秘二级枣场上翡谖券经纪，企娃并翳鼗务
虽然近年毒些遴展，惶只占骞较小魄耋。
其次，我国法律事务聪，会诗隳事务疑等撬稳还誉足以承挺跨国并购的重任。
基懿，跨国公司在我国葬贿还主要是锿靠国外静法律和会计耀搴务掰。
S．农跨国势赡添动中，攘强罾与国之阕酶会终捺调工作，鞋便对彩嚼各餮静
跨国共购投瓷慕取鸯效熬鬓际联合行动，减少摩擦，实现载赢。
4．2．2限制外资莽购的负面效应
抓住机遇，不失时枫地为跨国势赡创造毒刹条馋，争取对於弓l资鲍鸯剥地位，
促进国鼹经济的发鼹，是我们当翦蕊峻的～项紧追任务。阕黠，我们应渣楚娥认
识到，跨国并购是一把双刃剑，既蠢到又鸯势。我妇要发撂跨国并赠褒我国扩大
吸引孙资和国民经游建设中的积极作用的感时，又耍防止它斡受霹影响。
1．完善企业购并的法制法规，加强法制监耱，防主l二在赡尊过稷出现损害鬓家
4．积极推进我国外资并购的对策
利益和国有资产流失的现象产生。西方国家跨国购并法律体系主要包括：反垄断
法、跨国购并审查法、证券交易法、公司法、社会保障法和破产法等。就我国目
前有关跨国购并的立法情况来看，必须尽快填补反垄断法、跨国购并审查法和证
券交易法的立法空白，以确立跨国购并法律体系的基本框架。在反垄断法方面，
我国至今尚无一部专门的《反垄断法》，有关这方面的法律散见于各类法规、条
例和指示中。
在跨国购并审查法方面，我国应采纳综合审查的标准，即应包括竞争政策、
产业政策和经济效率的因素，使之既能通过跨国购并的方式引进外资，又能防止
跨国公司在国内市场上的垄断，同时又应该促进国内相关的有效竞争并防止落后。
我国应借鉴发达国家经验，建立起一套适合我国国情和经济发展水平的跨国并购
审查制度，将跨国并购纳人规范化管理之中。由于我国某些幼稚产业仍需适度保
护，因此要尽快修订产业指导目录，做到保护与开放之间达到动态平衡。此外，
在对跨国并购进行审查的标准方面，应采用综合审查标准，即包含竞争政策、产
业政策和经济效率等因素，使我国既能从跨国并购中获得充足的资金、先进的生
产技术和管理经验及企业文化，促进我国的产业结构调整和升级，又能防止跨国
公司在国内市场上形成垄断，甚至操纵某个行业。
2．加快培养一批精通w10规则，熟悉跨国购并法规、案例的专业人员。在跨
国公司购并中国企业的过程中，合理有效地维护本国企业的合法权益。
当今社会是知识经济的时代，只有掌握了人才，才能在今后的经济竞争中立
于不败之地。跨国购并在我国还属于一个新兴事物，这当中涉及到许多我们不太
熟悉的新问题，操作过程的技术性，经验性很强。要充分发挥它的积极作用，就
必须有一批懂经济、懂法律，熟悉跨国购并规则的专业人员。
3．给国内中小企业和非公有制企业行业进入和融资方面的平等机会，鼓励公
平竞争。
加入wT0意味着企业加入国际竞争的行列，但目前对外开放与对内限制并存的
状况亟需改变。对外资开放的领域应该首先对内开放，至少要一同开放，给国内
经营者及时实现行业进入的机会，否则，面对跨国公司的强大势力，国内企业无
法凭借市场机会、位置优势和成本优势参与竞争。目前的问题是对外资的超国民
待遇与对国内企业特别是非公有制企业的非国民待遇现象并存，导致了行业发展
中出现了不利于国内企业和消费者的条件。一些大型国有企业可以凭借政府干预
和以往政府给予的资源抵御实力强大的跨国经营者，中小企业和非公有制企业则
只能忍受不公平的待遇，这明显不利于促进合理的企业竞争和社会经济发展。建
37
论中国利用鞴l中的跨国并鹣方式
议尽抉对内拔牙新露将淘羚资开蔽的行数，实震卷辘支持＆闻涤本进入。诧矫，
我国绘了羚金较多黪融资方繇戆饯惠玻策，毽与藏嗣对，筏晷瓣民餐企渡存在融
资难款较大阕鼷。这些爨素罨致在并购活动孛，跨国公霉少了缀多竞争对手，麸
两产生压低价接收购的愤况。由此可见，给我国的中小企池襄{}公窍割鑫业秘羚
资企业公平的竞争环境，让我国企业毵借自身优势农跨国公司竞争，是减少跨匿
并购给我国经济造成不利影响的根本措施。
附表
附表1 1995—2004年外资收购国内上市公司情况国
证券
证券名称公告时间方式受让方
外资持
代码股(％)
行业
60022l 海南航空1995—6一18 B股美国航空投资基金21．23％ 航空运输
000550 江铃汽车1995—8—26 定向增发B股福特汽车20％ 汽车制造
马来西亚和昌父子有
000056 深国商1995—10一27 B股13．70％ 商业
限公司
000625 长安汽车1996一l l一1 B股五十铃、伊藤忠9．99％ 汽车制造
广播电视通
000068 赛格三星1998—8—14 协议转让韩国三星康宁21．37％
讯制造业
600801 华新水泥1999—3—2 定向增发B股HOLCHIN B．V． 23．40％ 非金属制造
上实日用化学品股份
600315 上海家化1999—6—30 外资发起人股28．15％ 化工制造业
有限公司
600819 耀皮玻璃1999—12—25 收购B股皮尔金顿国际控股公司16．70％ 非金属制造
000002 深万科2000一8—10 协议转让华润房地产
香港嘉耀国际投资有
600319 亚星化学2000一1一17 外资发起人股25．90％ 化工制造业
限公司
英国特蕾克斯设备有
600262 北方股份2000一6一l 外资发起人股25．10％ 机械制造
限公司
马来西亚安卡莎机械汽车拖车
600418 江汽股份2001—7—23 收购B股15．67％
有限公司制造业
50％+1 电子设备
60017l 上海贝岭200l—lO—Z4 收购股权法国阿尔卡特
股制造
600555 茉织华200l—ll—lO B股日本松冈株式会社41．66％ 服装业
2002—9—27
000001 深发展协议转让新桥投资17．89％ 金融业
2004—5—3 l
共计广播电视通
000068 赛格三星2002—8—8 协议转让韩国三星康宁
35．40％ 讯制造业
顺德格林柯尔企业发家电、其它
000921 ST科龙2002—4一l 收购股权20．60％
展有限公司机械制造
000627 百科药业2002—5一14 收购股权香港嘉仁国际有限公司医药制造业
。表中资料部分空白皆因笔者未能找到有关资料，并非小存在
39
论中国和南鞴I审的跨国并购方式
Eever详i畦e
600595 中孚实盈2003～5—23 收购股权44．18％ 金属加：C
Industrial Limited
600000 浦发银行2003一l一3 收购股权花旅银彳亍海外投资公司5．00％ 金融业
000810 华斓镶华华澜轻绞集嚣舂限公霹51．OO嚣绣织监
O00950 民丰农仡2003～4一15 合资收购国泰颜料有限公闭58．80％ 化工制造业
Shanghailndustrial
600607 上实联台2003—5—22 收购股权56．63％ 综合
Y粒Ll赫I琵D
顺穗辏棒柯尔企业发
00052i 美菱毫器2003—5—30 浚瘸黢粳20．03％ 电嚣制造
展肖限公司
600182 女ST桦林佳通轮胎投资有限公司“．40％ 橡胶制造
∞0958 东方热电汉辑积汉壤髯限公霹58。19篙供热
600662 强生控股2003—3—26 收购母公闭股权香港国中控段有限公司12．87％ 汽车出租
600135 乐凯胶片柯达投资有限公司20．OO％ 胶片制造
苏揍兰．纽卡旗尔嗥
SOOl32 重痰蹿澄20e3一12一12 牧建黢较{窖，Sl箱啤酒澍逢
酒股份公司
600297 美梦药波西域投资有限公稍制药
600567 山鹰股份2004～5 增持可转债花旗投资公司造纸业
扬州格林柯尔创业投
600213 亚璧宾革60．67篱汽车裁造
资公司
英中远集装籀工业蠢现代交避运
∞0039 中集集霞
限公司输装备制造
香港歌司澳德舀控腔宅光源产酩
o0054l 佛山照明
有限公司生产
600183 生盏科投香港伟华电子有限公司攫钢板生产
英酗电子港科技有限高科技农
600672 ST英教
公司产品
O∞?08 夫埝特钢霉港中信泰塞钢铁冶蕊
8∞695 ST大江绿蘸(香港)有限公司尔*帮确
注：黠袭l资料采源：中国势建评}仑第一鼹辫表20e2年上甫公霹控砖l较转让稍案P《0
表24外资并购上市公司的案例统计P34
第西册附表2003年上市公司控制权转让档案P164
袭4 2G§3年岁}资牧购国肉主索公焉情况粥
2004年第一、二、三、四册
40
辩袭
附袭2 外资并购我国非上市公司案例：2002露1月至2003年6月
廖
外裔名称强标公蘑交荔模式掰链行、监
弩
1 丹麦嘉士伯啤酒公司昆明华狮啤酒有限公司股权转让伟0造业
2 凝浪广姆迅龙科技有限公司股权转让手规服务
逶罐汽牟中国公司上海
3 山东烟台车努有限公司股权转让制造业
通用
摩根·士丹利、鼎晖投资、
4 内蒙吉蒙牛乳效般傍公司股权转让制造业
筵联投资
5 日本国旭硝子株式会牡上潜徐电子玻璃有限公司股权转让制造韭
比利时英特布集团
6 珠啤股份公司股权转让制造业
(Interbrew)
7 德国赛(中国授资有戳公司) 上海爱建试帮厂有限公霹羧较转让制造韭
英国w_|irP集团，日本株式共同投资
8 新上海广告公司批发和零售贸易北
会社博报堂改制
眈弱瓣英特毒嶷溪
9 歼开集弱簿瀵渣务黢较转让镱g逢韭
({nterbrew)
10 汇丰集团平安保险股份有限公司增资金融保险业
苏州飞利清消费电子有
ll 蕊兰飞剥漆中莺集强段投转诖制造韭
疆公司
12 TOll．c06I有限公司西南中国股权转让批发和零售贸易业
13 美国惠丽浦海外控股公司惠而浦水仙☆资工厂股权转让制造业
l《美圜事秃食品纂爱三家食瑟瑟攮国企毅粳转渡燃逢韭
15 ToM．COM有限公司博美中圜公司股权转让批发和零售贸易她
16 T伽．CoM有限公司新奥中圈公司股权转让批发和零售贸易业
17 T铡．eo鲢有限公司涉诺中嚣公司股投转速报发秘零售贸易渡
18 瑚+∞M有限公司炎中圜公司股权转让批发和零售贸易娥
19 美国通用汽车中围公司上汽赢菱股权转让制造业
电力、煤气及水的
20 法篱逶耀永务公霉上簿自来农溃东有限公司段投转逸
生产及供应韭
2l 俄罗斯阿康公词山东红目化工股份有限公司股权转让制造业
22 T061．CoM有限公司天明中豳公司股权转让批发和零售贸易业
23 eB挂y 易趣鼹殷援转渡慧会赧务、盈
香港德鬻集团有限公司、
24 上海静嶷协和房地产有香港远盛收购母公司房地产业
限公司
25 磁．e蕊喜聚公司广寒鸿藩音稼豢薛有袋公司羧较转注撬发稿零售贸易鼗
26 TOM．CoM有限公司鑫星盛世公司股权转让批发平【】零售贸易啦
海黻世纪，海融资讯系统
27 和讯股权转让社会服务业
有限公司
28 T酬．e酬有限公司齐普中潮公司股权转让批发和零售贸荔波
29 T咖．c0M有限公司春雨中豳公司股权转让批发和零售贸易业
30 理信科技广州邦讯科技霄限公司股权转谴俸l造业
注：瓣表2瓷辩来鸯《外资并筠与国蠢企韭资产重组》P31《
4】
论中国剃用FoI中的跨国并购方试
孵袭3 2∞4年铃资箨髓耨分寨雾《
匿期处方名称基标公司交易模式主营韭务
2003一12—2l 小护士段投转让拨妆晶
i 法国欧莱雅有限公司
2004一l一28 羽西股权转让彩妆
2 2004—1～28 荷兰喜力啤酒公司粤海啤酒股权转让食品业
康师傅饮品控股
3 200哇一l一5 期日啤酒秘伊藤虑囊社般投转让食茹业
公司
安徽渡列鸯色金
4 2004—2一19 香港埃力生集团股税转让有色金属生产
属公司
浙江钱睥集团股
5 2004～3—1 1 褥港华润啤洒有限公司股权转让食龉业
份蠢限公罚
矮德送广鬏燃气
电力、煤气
6 2004～3—2 英国BP公丽股税转让及水的生产
公司
及供应建
和记黄埔(中国)
7 2004—5一12 羹雷宝洼公篙增资纯工渣
有限公闭
8 2004—5—29 美国新桥投资集团深发展股权转让金融
g 2004—6—2 南非美乐公司(SAB) 哙嗥股投转让食熬业
英国寨搬辩(T￡sc。) 颈超控段廉蠢蛇
lO 2004～7一14 股权转让商业
公司乐购连锁店
美国eendant旅游服中青旅电予商务
1l 2004—8—10 股权转让服务业
务集匿有疆公翅
i2 20G4—8一i3 香港T侧．C赚公司中国移霸娱乐公司股权转让娱乐业
13 2004—8—3 汇誊银萼亍交逐镊零亍黢投转让金融
14 2004—9～1 摩根斯蜒利财团永乐家电股权转让电器
15 2004一12一13 美瓣擎臀文公霹{二辩公霭段投转让毫一手较伟
穰夫互动娱乐有
16 2004—12一l 韩国Actoz Soft公司股权转让娱乐业
黢公司
米塔尔钢铁公司湖南牮菱钢铁集
l? 200S—l—14 股权转让钢铁翻造
衅i喇st耐Qmp柚” 潮有限责任公司
注：附表3的资料由中瀚并购交易网上的资料整理而来
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[51]http：，^料M．unctad．or∥
44
后记
零文姨逸麓、收集资料到谂文定穰瑟辩一每多，在大黧收集帮试囊疆读糖关
资料的基础上，经过数月的撰写，终于究成了～篇学位论文，此时此刻，感慨良
多。
硕士论文戆我研究擞阶段学习的总翳，回想起两年半的点点滴滴，我深感镣一
点进步繇离不舞各位帮长靼同学豹謦助。
我首先要感谢我的憋筛熊後老师和师母讨小滔女士。在我研究生学习阶段，
恩师在做人、淤学诸方颟耳提面命，他科学严谨的治学态度、渊博的理论知识和
敏锐豹社会观察力，使我获益庭多。在硕士论文筲作过程中，恩筛从选题、拟定
大纲给予我悉心指导，初稿完成慝，他又缨心审阅，多次修改，提出了许多震贵
静意见，使我深受癌发。对予愚师的惑激之情，我难瑷言表并将终生铭记。
其次我要感谢严武教授、吕涯林教授、胡援成教授、熊大信教授、芏愈依副
教授、糖玉菇教授等，魏襄传授我知谖，绘我襄遥。
另外我遂辫感谢我的同学，他们在学习和生活上给予我许多关怀和帮助。她
髑是：姚佳，袋辫婷，刘剑，肖馈，李爨褥，王熬嚣其恐一些弱发，在梵不一～
列举。
感澈我熬袈入，为了支持我燕残姨枣攀裂磷炎塞熬学数，父母一壹无惩笼侮，
无私奉献。我定将在班精学习和工作中的优异成绩来报答父母的爱。
蠢予资糕来源有限，翔上零入学谈浅薄，、文中考虑不闵帮论诞不严之憝，敬
请蔷佼专家、学者不吝赐教，馥赫在以瑟的学习中潋进。
荔制华
2005颦lO月于疑匿财缀大学蛟挢圈