对外经济贸易大学
硕士学位论文
论金融衍生产品及风险规避
姓名：杨萍
申请学位级别：硕士
专业：金融学
指导教师：吴青
20040401
摘要
现代意义上完整的金融市场应包括基础金融市场和衍生金
融市场两部分。是否具有一个规模宏大的衍生金融市场可以说已
经成为衡量一国金融市场发达程度的标志。进入90年代，国际
金融市场动荡不已，相继发生了因从事衍生金融产品交易不慎而
导致数十亿美元亏损的事件，因此衍生金融市场的发展与其所涉
及的风险格外引人注目。金融衍生产品作为重要的投资工具，本
身并非风险的源泉，风险来自交易者的运用和管理，但是如果没
有合适的品种和方式转移风险，就会使得金融衍生产品的风险放
大。如何创造性地运用各种金融工具来解决金融财务问题，使风
险和盈利达到一个最为合适的搭配，也就成为众多投资者感到棘
手的问题。有鉴于此，本文将从金融衍生工具的理论开始讨论，
对金融衍生产品风险进行分析，对金融衍生产品的交易风险规避
问题进行初步探讨，同时还将结合案例对我国发展衍生金融市场
以及企业投资金融衍生产品的有关问题提出建议。
硬士学位论文
Abstract
A modem financial market iS consisted of basic financial
market and derivative financial market．Whether there is a huge
Derivative Market has already become a criterion to measure the
development of the financial market of a country． In
1 990s，international financial market has undergone constant changes，
with consecutive imprudent operation of derivative financial
instruments，which led to loss of over one billion dollars．Therefore，
the development of financial market and the risks it involves is
particularly remarkable．As important investment tool，derivative
financial instrument iS not the risk source．The risks are due to the
use and management of investors．But without suitable types and
ways to transfer risks，the risks will be magnified．So it is difficult
for investors to creatively use different financial tools to solve
financial problems and find the best match of risk and profit．Given
the abovementioned questions，this paper will start with some basic
theories to analyze the financial risks of financial instruments and to
do some basic research of how to‘reduce risks．Last the paper will
also present some suggestions to the development of Chinese
financial market with discussions of some eases
3
碗士学位论文
寸县口吉
20世纪70年代以来，国际金融市场和国际货币体系的发展先后经历了布雷
顿森林体系的崩溃、金融自由化和金融创新浪潮的冲击，利率、汇率、证券行情
等多种金融产品价格发生了剧烈的波动，可以说是发生了惊心动魄的变化，市场
风险急剧增大。为了回避市场风险，各国商业银行、金融投资机构和投资者纷纷
寻求新的金融工具。1972年国际货币市场从美国芝加哥商品交易所中独立出来，
率先推出英镑等六种外汇期货和约，在此后的20多年时间里，多种余融期货、
期权、互换、衍生证券、资产证券化等金融衍生产品在国际金融市场相继兴起，
给整个金融业带来了一场前所未有的革命。二十世纪，世界还发生了以电子计算
机为根本特征的科学技术革命，其核心是微电子技术的发展和广泛运用，它彻底
改变了金融观念，给金融市场带来了天翻地覆的变化。金融衍生产品交易利用互
联网和卫星通讯的电子化手段打破了传统意义上的金融市场覆盖面的局限，不仅
仅降低了交易费用，提高了交易速度，而且迅速扩大了市场参与者的范围，最终
促进了金融衍生品市场日新月异的发展。如今金融衍生品市场已经成为国际金融
领域的宠儿，据国际清算银行1995年4月对金融衍生工具进行的首次全球调查，
全球每日平均交易总量高达229万亿美元。1金融衍生产品带来了世界金融业的
一场革命，它弥补了传统金融市场保险服务和投资基金以及投资证券组合的不
足，成为规避金融自由化过程中金融价格波动风险的主要工具，大大促进了金融
风险管理手段的创新和金融业的发展。可以说，衍生金融工具已经成为整个市场
体系的核心组成部分，是否有金融衍生工具交易已成为衡量一个金融市场是否成
熟的重要标志之一。
但是，随着更多投资者参与金融衍生产品的交易，新的金融衍生产品不断被
创新发展出来，金融衍生产品的风险也与日俱增，特别是进入九十年代以来，国
际金融衍生产品市场更是不断经历剧烈的动荡：1994年美国加州富有的奥兰治
县政府由于在证券市场亏损20亿美元，不得不申请破产；1995年，新加坡巴林
期货有限公司总经理尼克利森的错误交易导致成立于1762年的英国巴林银行损
失10多亿美元，旋即宣告破产；1995年日本大和银行纽约分行证券交易部负责
人井口俊英违规交易美国国债，损失ll亿美元；1996年又爆出日本住友商事公
司因经营铜期货而亏损18亿美元的事件；昭和壳牌石油公司因#l-?L期货损失
1653亿日元。2仔细分析这一系列事件发生的原因，就会发现原来这些都是“衍
生产品惹的祸”，毫不夸张的说，近年来几乎世界上每一场经济风暴和金融危机
爆发都与金融衍生产品的交易挂钩，因此金融衍生产品不仅给国际金融业带来了
巨大的动荡，也给各国经济的发展带来了严重的负面影响。有人就戏称金融衍生
产品为“一把双刃剑”，如果运用得当可以避险增值，运用不慎就可能会遭受巨
1数据摘自国际清算银行网站。
2案例摘自网易财经频道。
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额损失。那么金融衍生产品到底是什么样的一种投资工具呢?如何能将这把双刃
剑运用的恰到好处使之为我所用呢?
第一章金融衍生产品概述
第一节金融衍生产品概述
一、金融衍生产品的定义
金融衍生工具(Financial Derivation Instrument)是二十世纪七八十年金融创
新(Financial Innovation)浪潮中的高科技产品，金融创新工具的重要组成部
分。由于余融衍生工具出现很晚，品种数量十分庞大，并且在高速发展，目前还
没有一个十分严格的定义。在我国对这种工具的译法有多种：金融衍生商品、金
融衍生产品、衍生金融产品、衍生金融工具、金融派生品等。从广义上说，金融
衍生产品是一种双边合约，其合约价值取决于或派生于基础产品或资产的价格或
者变化。金融衍生市场也是从传统的金融资产中派生出来的，是相对于基础市场
而言的，后者包括商品市场、资金市场、证券市场等，而商品的价格、利率、股
价或者股票指数等都是基础价格。例如，股票期权就是一种建立在股票这种基础
资产上的衍生资产，其价格随着股票价格的变化而变化。
在这里，综合多方面的定义，我们可以给金融衍生工具作如下定义：金融衍
生工具是指以另一(或另一些)金融工具(原生工具或原生资产)的存在为前提，
并以这些金融工具为买卖对象，价格也由这些金融工具来决定的金融工具。能够
产生衍生工具的传统金融工具如股票债券等被称为基础工具。金融衍生产品是在
传统金融工具(如货币、外汇存贷款、股票、债券等)上衍生出来的，通过预测
股价、利率、汇率等未来行情走势，采用支付少量保证金或权利金甚至仅仅以信
用为基础签订远期合同或互换不同金融产品的行为。合约到期后，交易双方一般
不进行实物交割，而是根据合约规定的权利与义务进行清算。通过这类基本形式
的组合或者嵌入到其他金融商品中，就形成了多种多样的金融衍生产品。而金融
衍生产品市场也就是以高度发达的基础性金融市场和完善的信用制度为依托，以
衍生金融工具的交易为核心，是由一组规划(法律、规章、政策等)、一批组织
(交易场所、中介机构、市场参与者)、一系列产权所有者和一类特定交易方式
共同构成的一整套市场机制。
二、金融衍生产品的产生和发展
衍生工具的产生可以追溯到十七世纪初。当时的荷兰就有郁金香远期交易
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日本也有较为标准的粮食远期合约记载。1848年3月，82位商人在芝加哥成立
了贸易委员会(the Board ofTrade ofthe City ofChicago)即芝加哥期货交易所
(CBOT)的前身。后来该贸易委员会逐渐发展为粮食现货和远期市场，远期合
约出现。在此之后，有关保证金、结算和违约惩罚等市场规则被制定出来，十九
世纪后期和二十世纪初商品期货进入高速发展时期。1922年美国通过了第一部
联邦期货法，即1922年谷物期货交易法。这标志着衍生产品交易进入正规发展
阶段。
20世纪70年代，由《布雷顿森林协定》所确立的、借以维系以美元为中心
的固定汇率制的布雷顿森林体系连续出现危机并于1973年jE式瓦解，《牙买加协
定》所确立的浮动汇率制成为世界各国新兴的汇率制度。这种以浮动汇率制为先
导的金融自由化，引起了世界金融的大震动，汇率、利率、证券市场行情波动频
繁，国际金融活动危机迭起，造成损失的风险随时可能发生，诸多传统的避险措
施显得力不从心甚至无济于事。于是金融市场专家开始为避免金融风险做深入研
究，以适应国际金融活动的避险需求。为规避风险，实现保值或盈利的目的，最
初的金融衍生工具——外汇期货应运而生了。1972年美国芝加哥商品交易所成
功的推出世界上第一张场内交易的外汇期货合约。在以后的20多年时间里，金
融衍生工具不断创新，市场规模不断扩大，成交量急速上升。
进入20世纪90年代，金融衍生工具更是得到空前的发展，各种金融衍生工
具不断的被开发、设计、创造，并被作为国际金融市场的交易手段频繁的运用。
衍生工具市场由美洲、欧洲向亚太地区乃至全球不断扩展，遍布全球的50多个
交易所。据国际清算银行1995年4月对金融衍生工具进行的首次全球调查，全
球每日平均交易总量高达229万亿美元。国际清算银行1996年调查资料显示：
仅1995年3月，通过场外交易的衍生工具的名义价值总额达到4700亿美元，其
中55％是多边交易，大部分多边交易发生于工业国之间，而且主要是简单的利率
产品如互换等；其中，62％采用利率工具，37％采用外汇工具包括远期和互换交
易。3可见，金融衍生工具己经成为许多金融机构进行组合投资和风险管理不可
缺少的内容。随着金融市场的渐趋成熟，金融衍生工具大多数己走向成熟。例如，
股指期货在90年代迅速发展，成为除利率期货以外交易量最大的品种。许多投
资者己经把金融衍生工具视作金融市场的不可分割的一部分，越来越多的投资机
构正利用金融衍生工具避免风险或达到其特定的投资组合目标。衍生工具己成为
投资者、投机者、股份公司、基金管理者和投资机构所青睐的交易工具。
第二节金融衍生产品的种类
传统金融工具主要有货币、外汇存贷款、股票、债券等，目前金融衍生产
品已经达到1200多种，而金融衍生工具则因划分标准不同而形成不同的种类。
，数据摘自国际清算银行季刊
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目前较为统一的划分方法是以金融衍生工具的交易特点为标准而分为金融远期、
金融期货、金融期权和金融互换四大类，但这种划分并不是绝对的，随着金融工
具的再衍生和金融工具之间的相互渗透和重组，各类金融衍生工具之间己很难确
立泾渭分明的界限，这也是事物发展的必然结果。
因此按照不同的标准，我们还可以将金融衍生工具作以下几种划分：
1、根据衍生金融产品衍生基础的不同，可以将衍生金融商品作如下划分：
衍生金融产品
以传统金融产品为衍生基础f以证券为基础—卜包括股票、股票指数、债
券价格为基础的衍生金
融产品
／以利率为基础—◆包括利率远期、利率掉期、
1 利率期货、利率期权、利
率互换+i哜rJ率上r限等
I
L以货币为基础—◆包括，I-?E远期、外汇掉期、
货币j{JJ货、货币期权、货
币互换等
以其他衍生金融产品为衍生基础的衍生产品
2、根据产品形态可以分为远期、期货、期权和掉期四大类。
远期合约和期货合约都是交易双方约定在未来某一特定时间、以某一特定价
格、买卖某一特定数量和质量资产的交易形式。
期货合约是期货交易所制定的标准化合约，对合约到期日及其买卖的资产的
种类、数量、质量做出了统一规定。
远期合约是根据买卖双方的特殊需求由买卖双方自行签订的合约。因此，期
货交易流动性较高，远期交易流动性较低。
掉期合约是一种崩交易双方签订的在未来某一时期相互交换某种资产的合
约。更为准确他说，掉期合约是当事人之间签署的在未来某一期间内相互交换他
们认为具有相等经济价值的现金流(Cash Flow)的合约。较为常见的是利率掉
期合约和货币掉期合约。掉期合约中规定的交换货币是同种货币，则为利率掉期；
是异种货币，则为货币掉期。
期权交易是买卖权利的交易。期权合约规定了在某一特定时间、以某一特定
价格买卖某一特定种类、数量、质量原生资产的权利。期权合同有在交易所上市
的标准化合同，也有在柜台交易的非标准化合同。下图展示了在金融衍生产品的
持仓量中，不同交易形态占总持仓量的比例。
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43．按交易对象分类，以利率掉期、利率远期交易等为代表的有关利率的金
融衍生产品交易占市场份额最大，为62％，以下依次是货币衍生产品(37％)和
股票、商品衍生产品(1％)。
利率衍生产品就是以利率或利率载体为基础工具的金融衍生工具，包括远期
利率协议、利率期货、利率期权、利率互换以及上述合约的混合交易台约。
货币衍生产品就是以各种货币作为基础工具的金融衍生产品。主要包括远期
外汇合约、货币期货、货币期权、货币互换以及上述合约的混合交易合约。
股权式衍生产品是指股票或股指为基础工具的衍生金融工具。主要包括股票
期货、股票期权、股票指数期货、股票指数期权以及上述合约的混合交易合约。
下表就是1998年底全球衍生工具交易的持仓量和年交易额5(10亿美元)
期货期权
持仓量!障交易额持仓量年交易额
总计8061．2 318611．1 5487．9 69088．1
利率7702．2 294792．6 4602．8 55480．4
货币38．1 3068．4 18 7 397．8
l股票指数321．0 20750．1 866．5 13209．9
4．根据交易方法，可分为场内交易和场外文易。
场内交易，又称交易所交易，指所有的供求方集中在交易所进行竞价交易的
交易方式。这种交易方式具有交易所向交易参与者收取保证金、同时负责进行清
4数据摘自中华财会网
5资料来源：国际清算银行季刊，1999年8月
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算和承担履约担保责任的特点。此外．由于每个投资者都有不同的需求，交易所
事先设计出标准化的金融合同，由投资者选择与自身需求最接近的合同和数量进
行交易。所有的交易者集中在一个场所进行交易，这就增加了交易的密度，一般
可以形成流动性较高的市场。期货交易和部分标准化期权合同交易都属于这种交
易方式。
场外交易，又称柜台交易，指交易双方直接成为交易对手的交易方式。这种
交易方式有许多形念，可以根据每个使用者的不同需求设计出不同内容的产品。
同时，为了满足客户的具体要求、出售衍生产品的金融机构需要有高超的金融技
术和风险管理能力。场外交易不断产生金融创新。但是，由于每个交易的清算是
由交易双方相互负责进行的，交易参与者仅限于信用程度高的客户。掉期交易和
远期交易是具有代表性的柜台交易的衍生产品。
全球衍生工具场外交易头寸(截止1998年底)6
998年6月底的头寸
名义数额总市值
10亿美元lO亿美元占名义数额的百分比
外汇合同22055 982 4．5
直接远期和外汇掉期4658 584 4．O
货币掉期2324 i255 1．O
期权5040 41 2．8
其他33 2 6．4
利率合同{48124 1354 2．8
远期16602 39 0．6
掉期．32942 1186 3．6
捌权8528 26 1．5
其他52 12 4．5
与资产相联系的合同1341 1201 5．O
远期和掉期180 22 12．O
期权1161 180 15．5
商品合同506 39 8．0
黄金228 9 4 4
其他278 30 10．9
远期和掉期165 卜I—．．
期权113
信用衍生工具和其他场外交118 4 3．1
5数据来自国际掉期及衍生交易协会
堡主兰丝堡兰——
随着金融衍生产品日新月异的发展，上述的分类界限正在模糊，由两种、三
种甚至更多不同种类的衍生产品或者其他金融工具经过变化、组合或者合成创造
出来的再衍生工具和合成衍生品正在出现，使衍生品的传统分类模糊难辨。如由
期货和期权合约组成的期货期权；由期权和互换合成的互换期权；由远期和互换
组成的远期互换等。这些新的衍生金融产品都使衍生产品的分类逐渐发生变化，
对已有的分类方法提出了多种挑战。
第三节金融衍生产品的特点
金融衍生产品弥补了传统金融市场上保险服务和投资基金、证券投资组合的
不足，促进了风险管理手段的创新和金融业务的大发展。但是越来越多的商业银
行和金融机构将衍生工具的风险重新包装在更加复杂的组合中，使衍生品不断产
生出现的衍生品，导致风险剧增。因此，认清金融衍生品的根本特征对于防范各
种风险来说也是非常重要的。从以上对于金融衍生产品的界定，我们就可以看出
会融衍生产品的特点就在于：
1．价值受制于原生性金融工具，衍生金融工具是由原生性工具派生出来，
工具本身不能独立存在。因此衍生金融工具本身并不具有价值，其价值是从原生
性工具的价值中衍生出来的，在相当程度上受制于相应的原生性工具，如汇率变
动影响外汇期货的价格，认股证的价格跟随股价波动而波动。这恰恰是衍生金融
工具最为独特之处，也是其具有避险作用的原因所在。
2．高风险性。衍生产品交易以较少的资金成本获得较多的投资，从而提高
投资回报，即其“杠杆作用”，金融衍生品交易时不需缴纳相关资产的全部价值，
而只要缴存一定比例的押金或者保证金就可以得到相关资产的管理权，待到交易
发生时所确定的到期日，对已交易的金融衍生品进行反方向交易，并进行差价结
算。因此，保证金成为一种筹码，使杠杆比率达到10倍甚至20倍，从而使投资
利润或损失相应扩大10倍甚至20倍。如果实际的变动趋势与投资者预测的一致，
就可获得丰厚的收益；但是一旦预测有误，便可能出现巨额亏损，使投资者受到
严重损失，甚至危及整个金融市场的稳定。金融巨头索罗斯阻击英镑和里拉时不
到一个月就盈利20亿美元，而投机俄国的金融市场却使他一个月内亏损20亿美
元，这就是一个非常典型的例子。7从这个角度来说，金融衍生产品在带来高收
益的同时也就不可避免的带来高风险，尽管金融衍生产品最初的产生原因是为了
规避风险。事实上衍生产品交易只是在微观上降低了风险，而在宏观上却是将风
险在不同人之间进行转移，以新的方式组合，金融体系的总体风险并没有减少，
2摘A中华财会网2001．12-30
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因此，有人获益的同时必然有人遭到损失。当前投资衍生产品的人很多都是进行
投机，这就更大大增加了金融衍生产品的投资风险。
3．融资性。投资金融衍生产品能够提供融通资金的作用。可以通过出让保
证金的方式对融资双方进行约束，违约者将出让保证金。融资性是指金融产品所
具有的融通资金的特征。金融衍生产品的融资性可体现在两个方：一方面，利用
少量现金或者有价证券作为保证会，而获得相关资产的经营权和管理机会。这早
虽然没有相关资产所有权的转让，交易时也仅有原主产品的交换，但由于双方保
证金的存在，使得潜在所有权有了保障。也就是说，金融衍生产品的买方有保证
在合约到期时得到相关资产：卖方有保证届时卖出相关资产，违约一方将出让其
保证金。金融衍生产品交易正是通过这种出让保证金的方式对融资双方进行约
束，从而实现融资的目的。另～方面，金融衍生产品的交易能间接地促进公司计
划资本的形成，也有利于各种证券的发行。
4．虚拟性。金融衍生产品可以是某种商品、货币等相关资产，也可以是某
种虚拟资产，如股票、股票指数等。当金融衍生产品的原生产品是商品、货币时，
相应的商品、货币便成为商品资本、货币资本。但是，全融衍生产品并不是从相
应的原生产品的增值中获得利润分配，而是来自这些产品价格的变化。当金融衍
生产品原生产品是股票、股票指数等之类的虚拟资本时，金融衍生产品则更具有
双重虚拟性。金融衍生产品的这种特征，使得金融衍生产品的交易有脱离开原主
产品而独立发展的趋势；其市场规模有可能大大超过原生产品市场规模。事实上，
大部分衍生工具的交易都是在到期时进行差价结算，实际上是一种虚拟的工具，
它的变化依存实物，但是已经脱离了实物运动过程，它一旦形成，必然会导致一
部分货币资本停留在这种能够出息的有价证券之上，以获得风险利润的管理权。
这种虚拟性产生的市场后果就在于金融衍生产品的规模大大超过金融现货市场
的规模，甚至远远脱离金融现货市场。这也是金融市场基础脆弱，容易发生动荡
的另外一个原因。
第四节金融衍生产品市场的功能
衍生金融市场实质是当今金融创新和市场组织变革的集中体现。它是市场经
济发展到相当程度的产物，是市场经济体制框架中不可或缺的组成部分。它具有
转移风险、保值增值和价格发现等功能，在降低交易成本、改善金融资产定价、
稳定金融市场、促进资源的合理配置和经济增长等方面具有诸多正面的社会经济
效应。综合分析衍生金融市场的产生动因、发展历程及其市场功效等，可以从微
观和宏观两个方面对衍生金融市场的功能进行以下定位：
1．规避风险功能。
这项功能是金融市场的最主要功能。传统的证券投资组合理论以分散非系统
风险为目的，对于占市场风险50％以上的系统性风险无能为力。衍生金融市场恰
是一种系统性风险转移市场，主要通过套期保值业务发挥转移风险的功能。同时，
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从宏观角度看，衍生市场能够通过降低国家的金融风险、经济风险起到降低国家
政治风险的作用。1997年的东南亚金融危机，首先是出现金融风险，进而引发
经济风险和政治风险。金融衍生品市场可以将分散在社会经济每个角落的各种各
样的风险集中在几个期货、期权市场或互换、远期等场外交易市场上，将风险先
集中，再分割，然后再重新分配转移。风险转移功能为金融衍生品市场的存在提
供了必要条件。金融衍生品市场可以使套期保值者通过一定方法规避掉正常经营
中的大部分风险，而不承担或承担极小一部分风险(如基差风险、期权金等)，
从而能专心于生产经营。而且，由于金融衍生产品交易的杠杆比率非常高，可以
使套期保值者以极小的代价，占用较少的资金实现有效的风险管理，同时也增强
了投机者的功用。
2．价格发现功能。
这是市场经济运行的客观要求。在衍生金融市场中，市场参与者根据自己了
解的市场信息和对价格走势的预期，反复进行金融衍生产品的交易，在这种交易
活动中，通过平衡供求关系，能够较为准确地为金融产品形成统一的市场价格。
价格发现是市场最重要的功能，因为市场价格包含了一切影响供给和需求有用信
息，使市场参与者的决策过程由评价所有这些信息简化为仅考虑价格。如果市场
不存在障碍，任何市场主体都能自由地进行买卖，由此形成的均衡价格包含了最
多的相关信息，这一价格水平能使成交量最大，交易带来的全社会福利也最大。
当然各种市场摩擦妨碍了经济主体进入市场，由此形成的价格具有不完全性和时
滞性，不能完全、及时地将影响价格水平的因素反映出来。
3．转化功能。
转化功能是衍生金融市场一切功能得以存在的基础。通过衍生金融市场，可
以实现外部资金向内部资金的转化、短期流动资金向长期稳定资金的转化、零散
小资金向巨额大资金的转化、消费资金向生产经营资金的转化。
4．盈利功能。
衍生金融市场的盈利包括投资人进行交易的收入和经纪人提供服务收入。对
于投资人来说，只要操作正确，衍生市场的价格变化在杠杆效应的明显作用下会
给投资者带来很高的利润：对纪经人来说，衍生交易具有很强的技术性，经纪人
可凭借自身的优势，为一般投资者提供咨询、经纪服务，获取手续费和佣金收入。
衍生金融产品交易并不列入投资人的资产负债表，潜亏潜赢都不会影响财务指
标，也避免了对资信状况的影响。因而，投资人不增加资产总额便可以增加收益，
这种独特的盈利功能是吸引众多投资者的一大原因。例如，对于资本与风险资产
的比例受到严格限制的商业银行来讲，这一特点极大的拓展了它的盈利空间。
5．资源配置功能。
衍生市场价格发现机制有利于全社会资源的合理配置。首先，衍生品市场近
似于完全竞争市场，其价格接近于供求均衡价格，这一价格用于配置资源的效果，
优于用即期政策安排下期生产和消费。所以，衍生品市场形成的价格常常成为一
个国家，甚至全世界范围内的价格。其次，金融衍生品市场的价格是基础市场价
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格的预期，能反映基础市场未来预期的收益率。因为社会资金总是从利润低的部
门向利润高的部门转移，以实现其保值增值。因此，当基础市场预期收益率高于
社会资金平均收益率时，社会资金就会向高收益率的地方流动。而衍生金融市场
能够引导社会各方面的零散资金，把有限的社会资源分配到最需要和能够有效使
用资源者的手里，从而提高资源利用效率，这是衍生市场在调节宏观经济发展中
所发挥的一项重要功能。
第二章金融衍生产品交易风险
第一节金融衍生产品风险的类型
尽管衍生金融具有多种积极的功能，但是从上文所述衍生工具自身具有的一
些特点，我们也可以看出它所涉及的风险比传统金融工具更为复杂。
金融衍生产品所涉及的风险可以大体上被分为两类，即系统性风险和非系统
性风险。前者是指由于政治，经济以及社会环境等因素的变动而影响整个金融市
场中所有金融产品的风险，这种风险无法通过投资多样化的方法加以避免和消
除。后者是指由于某些因素(例如利率或者某种货币汇率的变化)而影响个别金
融衍生产品所产生的风险，它很重要的一个特点是可以通过构建投资组合的方法
来分散投资风险。
衍生产品非系统性风险的来源各不相同，根据国际证券事务委员会和巴塞尔
委员会的概括，金融衍生工具交易的风险可以大致被分为市场风险、信用风险、
流动性风险、营运风险、结算风险及法律风险8等基本类型。
1．市场风险(market risk)
即因市场价格变动而给交易者造成损失的可能性包括两部分：一是采用金融
衍生工具保值仍无法完全规避的价格变动风险；二是金融衍生工具自身固有的杠
杆性风险．即由于金融衍生工具强大的“收益与风险放大”杠杆功能，对基础金
融工具市场利率、汇率、价格指数等变量因素反映的高敏感性与变动的高幅度性
而产生的风险。金融衍生品的市场风险首先是由原生资产的价格波动引起的，因
此绝对价格变动风险是金融衍生品市场风险的主要表现形式。不同种类的衍生产
品的市场风险各不相同。期货类产品和互换类产品对于交易双方来说，都存在着
大量的市场风险，原生金融产品价格的变化会直接影响到交易双方的盈亏。期权
类产品，对于交易者来说，收益是有限的，但是亏损将是无限的。因为期权类产
品的市场风险是单方面的，主要由期权的卖方承担。而远期类产品，因为事先锁
定了交易的价格，从而使得交易双方只是失去了获益的机会，并不存在因为市场
8概念摘自胡继之主编：《金融衍生产品及其风险管理》，中国金融出版社1997年版。
硕士学位论文
价格的变化而发生损失的可能，因此远期类产品不存在市场风险。期货类产品是
标准化的产品，大都在到期之前平仓．并不进行实物交割，而远期类产品则需要
到期进行交割清算。而套期保值的目的就是要避免市场风险，因此其市场风险也
比较小。
2．信用风险也叫履约风险(credit risk)
即交易伙伴的违约风险。这种风险主要表现在场外交易市场上。信用风险
也包括两方面的内容，一是对方违约可能性的大小；二是由违约造成的损失的多
少。前者取决于交易对手的信誉，后者则取决于衍生工具所具有价值的高低。在
金融市场上，一般来说合约的期限越长，信用风险就越大。远期类、期货类金融
衍生品，其合约的持有方都有履行合约的义务，但是合约的价值变化是随机的，
因此交易双方都面临信用风险。而期权类金融衍生品合约是一种权利而非义务，
买方有权选择是否履约，假如放弃履约损失的也不过是保险费而已，所以这类合
约的信用风险是单向的。
3．流动性风险(1iquidity risk)
即金融衍生工具合约持有者无法在市场上找到出货或平仓机会的风险。流动
性风险的大小取决于合约标准化程度、市场交易规则以及市场环境的变化。流动
性风险主要包括两类，一类是与市场状况相关的市场流动性JxL险，即市场业务量
不足或者无法获得市场价格，此时衍生商品的用户不能轧平或者冲销其头寸，即
无法平仓的风险；一类是与总的资金状况有关的资金流动性风险，即用户流动资
金不足，出现合约到期时无法履行支付义务或无法按照合约要求追加保证金的危
险。流动性风险的大小主要取决于合约标准化程度、市场交易规模和市场环境的
变化。
4．营运风险(operation risk)
即因为人为错误、交易系统或清算系统故障而造成损失的风险。营运风险本
质上属于管理问题，并引发市场风险和信用风险。营运风险主要包括两类。一类
是由于自然灾害和意外事故而造成的风险，一类是经营管理上的漏洞，使交易决
策出现错误从而带来风险。金融衍生产品的交易比较复杂需要较高的技术性，客
观上要求交易者具有较高的素质。尤其是对于某些衍生工具来说，营运失误所带
来的风险往往是致命的，如尼克里森的错误营运导致巴林银行最终倒闭。
5．结算风险又称交割风险(settlement risk)
即对手无法按时付款或交货所造成的风险。衍生工具交易者一般都面临着两
种结算风险，一是在所有的金融市场都存在的，由于货款收付存在时间差而产生
的风险。包括尚未支付货款的一方突然倒闭，或者支付系统突然出现故障而引起
的损失。另外一种结算风险是由于许多衍生工具的清算价值取决于清算时特定基
础的资产的价格，当这些资产的价格出现波动时就可能会给交易者带来损失。
6．法律风险(1egal risk)
即由于立法滞后、监管缺位、法规制定者对金融衍生工具的了解与熟悉程度
不及或监管见解不尽相同、以及一些金融衍生工具故意游离于法律管制之外的设
14
硕士学位论文
计动因，使得交易者的权益得不到法律的有效保护所产生的风险a由于很多金融
衍生工具尚属新生金融工具，各方面的法律法规不是很健全，无法可依和无先例
可循的情况经常出现，不同国家对于衍生产品的法律规定也不尽相同，因此就会
造成来自不同国家的交易双方产生纠纷时，出现判决不公的情况。
衍生产品的各种风险之间不是彼此孤立的，往往交织在一起，构成整个衍生
产品市场的风险体系。例如，市场风险与信用风险是相辅相成的，市场风险越大，
无法履约的风险也越大，从而使信用风险增大。资金流通风险往往是出于价格剧
烈波动而产生的，反过来它又导致信用风险和市场风险的扩张。而营运风险往往
又会增加市场波动的幅度，增加整个市场的信用风险。金融衍生产品市场出现风
险时，通常是多种风险共同作用的结果，各种风险相互影响，相互促进，常常使
得金融衍生产品交易的风险加倍放大。给交易者造成重大损失，有时甚至会使余
融衍生产品交易的风险加倍放大，不仅给交易者带来损失，甚至会使整个金融市
场出现剧烈的动荡。
第二节金融衍生产品风险的识别
对金融衍生产品风险的识别，对任何机构投资者来说都是十分重要的。但是
不同的衍生工具所涉及的风险各不相同，有一定特殊性。因此金融衍生工具风险
的识别“因人而异”。
1．远期。远期合约，在信用风险和流动性风险方面表现十分突出。远期合
约基本上是一对一的预约交易，一旦一方到期不愿履约，另一方就会直接遭受损
失。而且远期合约的内容基本上是由买卖双方直接商定并到期实际交割，因而基
本上也就没有流动性，因此流动性风险很大。另外，交易一方无法按时付款或交
货的事情屡有发生，结算风险也比较突出。但是由于远期合约一般数额不大，而
且不会流动传递风险，因此是几种基础衍生工具中风险比较小的一种。
2．互换。在风险收益关系的设计上，金融互换合约类似于金融远期合约，
即对风险与收益均实行一次性双向锁定，但其灵活性要大于远期合约。因此，较
之其他金融衍生合约，金融互换合约的市场风险通常是最小的之～。但由于限于
场外交易，缺乏大规模的流通转让市场，故而信用风险与流动性风险很大(近年
由于互换二级市场的建立以及合约的逐步标准化， 流动性风险较早先已经大大
下降了)。
3．期货。期货交易和远期合约恰好相反，其特点就在于风险和收益是完全
开放的。由于期货交易采用保证金制度，保证金比率一般在1％～5％之间，这种
用较少的钱做较大的买卖，这被称为保证金的杠杆作用，具有“以小搏大”的特
点，也是吸引众多投资者的原因。由于期货交易将现货交易的收益或者风险几十
倍的放大，所以市场风险非常大。但在信用风险和流动性风险方面，期货交易则
较小。由于期货交易所有完善的保证金制度，结算锖《度和数量限额，因此即使一
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部分投资者违约，对其他投资者基本上也不会产生任何影响。原因在于期货交易
所承担了所有的履约风险。而交易所通过收取保证金并制定初始保证金和维持保
证金制度，可以对部分遭受损失却补不足保证金的交易者强制平仓以维持整个交
易体系的安全。同时，由于期货交易的对象是标准化和约，而交易规模比较大，
因此交易所随时随地可对其交易部位进行抛补，一笔交易几秒钟之内就可以完
成，因此流动性风险很小。
4．期权。期权交易所面临的风险与期货和远期又有不同，它有一种独特的
非对称风险收益机制。就期权买方言，风险一次性锁定，最大损失不过是业已付
出的权利金，但收益却可以很大(在看跌期权中)甚至是无限量的在看涨期权中)：
相反，对于期权卖方，收益被一次性锁定了，最大收益限于收取的买方权利金，
然而其承担的损失却可能很大(在看跌期权中)以致无限量(在看涨期权中)。
当然买卖双方风险收益的不对称性一般会通过彼此发生概率的不对称性而趋于
平衡。因此，总体而言，期权合约的市场风险要小于期货合约。至于在信用风险
与流动性风险等方面，期权合约与期货合约大致相似，只是期权风险可能会设计
更多的法律风险与难度更大的营运性风险。
根据以上金融远期、金融期货、金融期权和金融互换的比较，下表简单归纳
了各类衍生金融工具的交易以及风险特点
金融远期金融互换金融期货金融捌权
风险和收益是否对称对称对称对称不对称
合约标准与否不标准标准(允许修改) 标准场内标准
场外不标准
保证金要求无保证金抵押、担保、保证保证金期权费_El{
交易场所场外场外场内场内、场外
是否履约履约对冲、履约对冲、履约对冲、履约
转移风降低筹资成本，优风险转移、价风险转移、价格
险、价格化资产负债结构， 格发现、投机发现、投机套利
功能发现、投风险转移，规避管套利
机套利制，投机套利，价
格发现
信用风险信用风险大，利率信用风险和流信用风险和流动
风险大小流动性风互换市场风险小。动性风险小， 性风险小，买方
险大，市货币互换市场风险市场风险大市场风险小，卖
场风险小大方市场风险大
在从事金融衍生品风险交易中，正确识别不同交易中的各种风险因素，分析
其风险影响，并不断的改善风险管理系统，选择正确的交易策略，选择合理的投
资方向，是规避金融衍生产品交易风险，获得收益的行之有效的方法。
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第三节金融衍生产品风险的测量
测定金融衍生产品风险对于每一个机构投资者来说都是十分重要的。交易主
体必须能够比较准确的测量自己所承担的风险，以便及时做出风险决策．将所承
担的风险的总规模控制在一定范围之内。在从事金融衍生产品的交易中，建立有
效的规章制度以及交易策略，选择合理的投资方向，正确测定交易中的各种风险
因素，分析其风险影响，并不断改善风险管理系统，是规避金融衍生品风险的行
之有效的方法。测量风险就是对客观存在的风险进行主观的判断和计量。在测量
』xL险时．不同风险，有的可以用量化的指标进行测定，如市场风险，流动性JxL险
等；而有的则不可以量化，如法律风险。
1．市场风险的测量
市场风险是整个风险体系中很重要的，也是最为常见的。导致市场风险出现
的主要因素是经济因素和政治因素以及社会自然因素等。市场风险主要取决于三
个因素，一是价格波动的幅度，二是价格波动的频率，三是交易头寸的大小。市
场风险的通常可以用两种方法测量，一种方法称为“在险价值法”，另一种方法
为“压力试验法”。
在险价值法，是根据过去正常市场状况的统计数据，建立相应的模型，确定
在将来一段时间内，当市场状况处于正常状态时，价格波动的幅度和频率，然后
计算出交易头寸可能遭受的最大损失。如果市场的波动服从正态分布，那么市场
的情况就可以用一些统计参数来描述，每一个预期市场波动值均有对应的概率分
布值。另外，如果金融资产价值与相关变量成线性关系，那么可以建立线性模型
来测量相关变量变动所带来的影响。
压力实验法是对于可能出现的市场非正常状况，主观确定价格波动的幅度和
频率，然后计算出在相应状况下交易头寸可能带来的最大损失。
2．信用风险的测量
从量上来看，信用风险等于违约的概率乘以违约金额，所以测量信用风险的
关键是违约概率和违约金额。确定违约概率的方法通常有三种。
一种方法是简单百分比法，即针对不同的金融衍生品和不同信用等级的交易
对手，根据专门信用评价公司的评级结果、交易的期限和数量、第三方保证、抵
押品质押品的品质和价值等，确定交易对手违约的概率。
另一种是重置成本方法，即交易双方或某一方不履行责任时，重新购置该合
约的成本。
还有一种方法是交叉树分析法，即根据计算机技术中树结构处理方法的思
想，通过分析各个结点上的信用风险，然后逐级回推，最后计算出当前结点上对
手违约的概率。
3．其他风险的测量
流动性风险、营运风险和法律风险因其相应风险时间发生具有很强的随机
性，因此很难从量上进行较为准确的测量。一个近似的测量方法是模拟不同的市
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场情形然后计算出或者推测出各种情况下所可能出现损失的规模以及概率，然后
乘以出现该种情形的概率，最后得出结果就是可能的最大损失额。
在正常的经营生活中，控制流动性风险首先是从总额上分析货币对资金流量
的缺口，实行额度控制；其次是对资金流量实行多元化管理，以避免各种货币在
某一时期的支付过于集中；还可以通过实行内部使用资金收费的办法，督促各方
注重资金的使用成本。流动性风险管理应该从最坏的情形出发，而不应该根据市
场一般情形进行管理。
营运风险可能造成的损失也是最主要的风险之一。对于营运风险管理的重点
在于事静防范和事中监管。首先，管理层必须确信所采用的计算机系统能保证业
务的正常运行。其次还要建立完善的内部管理制度。
对于法律风险的评估包括事前和事中两个阶段，事前评估是进行金融衍生产
品交易之前对该笔交易的法律风险进行评估，事中评估是指在交易发生后，由于
各国政治、经济局势的变化，可能导致立法方面的变化从而相应发生法律风险。
第四节金融衍生产品风险的管理
金融衍生工具风险管理，是指经济主体通过对金融衍生工具风险的分析，选
择相应的手段，以最小的成本，努力消除或减轻资金流动中不确定因素的消极影
响，以达到最优目标的过程。
一、衍生工具金融风险管理的目标
衍生金融工具的风险管理具有不同于其它风险管理的特殊性。其任务在于控
制损失，把损失降到最低点。因此衍生金融工具的管理目标就可以简单地说是安
全。但是，衍生工具风险的管理不仅仅局限于安全，它管理的对象主要是基础金
融资产的衍生品如股指期货等，它和会计部门、财务部门有着密切的关系，如何
使这些资金增值，也是衍生金融产品风险管理的一个目标，所以可以说衍生金融
产品风险管理有两个目标：安全和收益。
但是衍生金融产品风险管理的两大目标之间，应当把收益目标放在首位，作
为最终目标，而把安全目标放在第二位，作为中间目标。所谓安全目标，就是避
免、减少损失的发生，保证经济主体金融资产的安全。而所谓收益目标，就是对
金融衍生产品风险进行管理的时候，最大限度的实现经济主体的收益目标，获得
尽可能多的盈利。例如日本丰田车由于美国的贸易保护措旌，经营出现滑坡，但
是丰田公司就在“金融战略”上想办法，把暂时不用的资金用各种方式从事金融
衍生产品投资，并加强金融衍生产品风险管理，从中获得巨大的利益。
安全和收益之间似乎存在一定矛盾，要实现安全目标，则收益必定很少。而
要实现较高的收益目标。则很难实现安全目标。但是事实上两个目标是相辅相成
的。缺乏其中一个就会造成另外一个目标无法实现。因此，投资金融衍生产品要
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注意两方面的目标相结合。既要实现安全目标也要实现收益目标。
二、衍生工具金融风险管理的原则
金融衍生产品风险管理的指导原则在实现金融衍生品风险管理的过程中具
有比较重要的地位。因此，需要制定出科学有效的原则来实现来指导会融衍生产
品风险的管理。只有这样，才能实现金融衍生产品风险管理的目标。
一般来说，金融衍生产品风险的管理有一下三项原则。
1．多考虑损失潜在性的大小。尽管人们对于风险的偏好程度不同，有人
是风险爱好者，有人是风险规避者。但是对于损失的承受能力对于每个经济主体
来说都是制约其进行金融活动的一个重要因素。对于风险的控制一定要在自己能
够承受的范围之内，如果超出了这个范围，那幺必然导致严重的后果。因此，我
们在进行投资风险管理时，一定要对损失的潜在性大小做出尽量精确的计算。然
后选择自己所能承受的风险。
2．多考虑损失发生的机会。因对损失发生的概率问题认识不足而导致损失
的例子不胜枚举。经济、政治甚至是自然因素都可能导致金融衍生产品市场风险
的变化。因此，在进行金融衍生产品的管理中，我们要多考虑到损失发生的机会。
多一份考虑就会少一份损失。
3．多考虑收益和损失的关系。金融衍生产品的风险不同于水灾火灾等风险。
因为它既可能给人们带来损失，也可能给人们带来收益。收益和风险也是紧密相
连的。而且风险和收益之间一般都是正相关的关系。高风险带来高收益，但是可
能带来的损失也是巨大的。因此，一定要考虑到收益和损失的关系。要在损失和
收益之间找到一个合适的搭配，在一定风险的基础上获得最大的收益。
三、不同衍生工具涉及风险的管理
金融衍生工具风险管理分为三个程序，它包括风险的分析、方案设计、实施
和评估。分析衍生工具风险管理过程中内在风险的大小，是一项技术性很强的工
作。在执行决策的过程中，对决策的评估也是相当重要的，通过评估，可以检测
一定的金融衍生工具风险管理措旆是否收到预期的效果，也可根据需要随时调整
风险管理对策，以适应变化了的实际情况，达到进行风险管理的目的。针对不同
的风险，需要用不同的微观管理方法。
1．市场风险的管理，就是对超过交易主体所能承受的风险总规模的市场风
险部分，采取对冲措施或头寸充足的方法进行“自我保护”。越来越多的市场参
与者采用在险价值测量法的方法来度量市场风险，机构可以建立相应的模型，将
估价的市场风险与实际的市场风险进行比较，以便修改模型。还要设立与风险计
量方法相应的市场风险限额，分配到业务单位和不同人员。
2．信用风险的管理，首先是市场交易主体需要根据交易对手的信用级别，
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确定每一交易对手的信用限额，对同一信用级别的交易对手，尽量减少与每一家
的交易量，这样就使信用风险得以分散，从而降低信用风险的总额。其次，还可
以通过各种方法来降低信用风险，如要求交易对手提供抵押、保证、信用证、支
付保证余等方法，进一步增加信用保障。另外还可以使用净额轧差协议等方式来
减少信用风险。
3．流动性风险的管理，最主要的是控制参与流动性较低的产品的交易量，
对这类产品，需要使用能够长期占用的资金。管理资金流动性风险，主要是对资
会流动缺口实行额度控制，从而保证资金流入与流出的平衡。
4．营运风险的管理，对于自然灾害或者事故所造成的营运风险，主要的管
理方法是通过人身保险和财产保险等方式转嫁出去，对于经营上的漏洞和失误造
成的JxL险，则应通过减少交易员操作失误，选择恰当的管理模式、采用正确的会
计处理方法、加强风险警戒等措施来进行有效管理。此外，还应该加强基础设施
的建设，具体来说就是要培养和配备精通衍生品交易和能够迅速处理业务的人才
以及相应的优良系统。
5．法律风险的管理，交易双方首先要确认交易对手有足够的权利从事金融
衍生产品交易活动，并确保对手有足够的法律依据履行金融衍生品的交易，并履
行会融衍生品合约义务，其次，在合约条款中，明确规定交易对手的抵押品或者
保证余可用于弥补交易方的损失，并清楚列明交易对手违约时应支付的罚金。
第三章金融衍生产品在我国的发展
第一节金融衍生产品在我国的发展
一、我国发展金融衍生产品的必要性
20世纪90年代以来，衍生金融市场在发达国家和新兴市场国家都取得了较
快的发展。很多国家和地区把发展金融衍生市场视为保护或争夺国际金融中心地
位的重要措施。在英国、美国、日本等较早确立其金融中心地位的国家，衍生金
融市场为其经济增长做出了积极的贡献。从国际金融市场看，无论是纽约、伦敦、
东京等全球性金融中，Ii,，还是香港、新加坡等区域性金融中心，都拥有发达的衍
生金融工具市场。有关资料显示，2000年底，全球各交易所金融衍生品的账面
余额已经超过了银行间市场和证券市场，而美国金融衍生品市场近几年的增长率
都在100％左右。9为了适应国际金融自由化、全球资本市场证券化的发展，增强
了竞争亚太地区国际金融中心地位的实力。20世纪90年代以来，许多亚太国家
9摘自中国金融网
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和地区开始陆续开放、拓展金融衍生市场，以增强其在国际金融市场的竞争力。
我国金融衍生产品的交易在上个世纪90年代就开始了，但是由于交易规则
不健全、法制不健全、过度投机、信息纰漏不规范等原因，曾经出现了严重违规
的事件。经过若干年的整顿和压缩，目前中国的金融衍生产品市场也在逐渐起步。
但是，目前我国证券交易所主要交易品种有股票、基金、债券，可转换债券等交
易品种，基本上没有衍生金融产品交易。即使在亚太地区也处于落后位置，基本
上与印度、菲律宾、泰国等处于同一水平。我国金融业基本上还是银行的存、放，
汇，以及证券市场上的证券发行、兑付、交易，这都属于传统业务，且不说适应
不了对外开放的形势，仅就国内而言，它也根本不能满足各种经济主体对金融的
要求。随着中国经济市场化改革的进一步深入．企业作为独立的利益主体，风险
意识大幅提高。在金融改革进一步深化过程中，银行商业化、资金商品化、利率
市场化、货币国际化、资产证券化势不可挡，价格风险、利率风险、汇率风险将
会日益突出，这必然要求金融市场提供风险转移和价格发现机制。经济的迅猛发
展、金融全球化的发展趋势、中国加入世界贸易组织等都把中国发展金融衍生产
品市场推上了日程，我国发展金融衍生产品市场时不我待。因此，培育和发展金
融衍生品市场是我国的必然选择。
1．发展金融衍生品市场是金融深化的要求。发展中国家往往采用金融压制
政策：将利率压到很低水平，在通货膨胀时期甚至为负数：金融市场处于分割状
态，金融活动受到许多行政规定的抑制：在市场失效的情况下，资金由政府利用
行政手段进行配置。所有这一切必然导致投资效益低下：第一，金融抑制和低利
率使资金不能在统一的金融市场自由流动，也不能从低效领域退出，流向高效领
域。第二，导致资金小范围内的自我融通。各地区、各部门都在自己狭小的圈子
里选取投资项目。第三，由于小范围内融资，资金数量非常有限，投资项目小而
全，即使主要项目上去了，配套项目的资金也难以落实。提高投资效益最重要的
举措是实现金融深化，解除不必要的行政管制。金融深化的过程既产生对金融创
新的需求，又能够实现金融创新的供给。金融衍生品作为一种重要的金融创新，
在我国金融深化的过程中必将产生强烈的需求，并使供给的条件日益完善。
2．发展金融衍生品市场是经济国际化的要求。全球经济、金融一体化、市
场化的潮流必然使中国经济、金融日益国际化。1994年我国进行了外汇体制改
革，1996年12月又实现了人民币经常项目下的可兑换。外资金融机构已经大量
进入中国市场，部分已获得经营人民币业务。我国利用外资规模连续居世界前列。
外债规模也不断扩大，现在已经达到1400亿美元，其中美元债务占50％一60％，
日元债务占20％一30％，”相当一部分债务是以浮动利率计息的。美国全国期货协
会主席汉森曾经指出：“中国对其外汇贷款不进行套期保值而带来的损失，已经
远远超过了中国过去在期货交易中受到的损失”。事实上，我国在期货市场上所
受的损失也是惊人的，如株洲冶炼厂一个企业的期货损失就超过10亿元人民币。
因此，我国如果不加紧对金融衍生品市场的研究，在国际市场是要付出惨痛代价
。数据摘白中国金融网
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的。反映我国经济国际化程度的另一重要指标是外贸依存度。2000年中国进出
口总额占GNP的比重超过了30％，越来越多的企业已经走向了国际市场。这些
在国际市场经营的企业，在金融、贸易、财务等方面都面临很大风险，需要运用
金融衍生品来规避防范，以稳定收益水平。
3．发展金融衍生品市场是完善金融市场体系的要求。缺乏风险转移的市场
是不完善的金融市场体系。不断推陈出新的金融衍生产品将会起到规避风险的作
用。随着我国证券市场的发展，国债规模的扩大，股市风险的增加，要求推出国
债期货和股票指数期货等金融衍生品的呼声越来越高。
4．发展金融衍生品市场是提高国际竞争力的要求。中国加入WTO后必须
进一步开放国内会融市场，国有商业银行将走向商业化、国际化，要增强中国银
行业与外资银行的竞争能力，必须加强金融创新，参与金融衍生品市场的交易。
从20世纪90年代开始，国际衍生品市场的主要参与者都是大型金融机构。1985
年，资产规模在10---50亿美元的银行，有40．59％利用利率衍生工具，到1993
年这一比率提高到58．17％：资产规模在50亿美元以上的大银行，1993年已接近
全部使用利率衍生工具。1993年，香港8家最大的银行，包括美国花旗银行(香
港)和香港汇丰银行，利润的85％来自金融衍生品市场，而传统的信贷业务只占
利润的lO％左右。“
5．发展金融衍生品市场是吸引国际资本的需要。吸引国际资本的重要前提
就是有一个成熟、发达的金融市场，使外商的投资具有安全性、流动性和盈利性。
金融衍生品市场是保证安全性、流动性和盈利性的重要制度。新兴市场经济国家
在吸引外资时，无不建立了相应的为外国投资者能利用的避险市场。吸引国际资
本，金融中心的作用不可忽视。发展金融衍生品市场是建立国际金融中心的必备
条件。改革开放以来，我国经济的国际化进程已有较大进展，引进和利用外资已
成为我国经济发展的重要推动力。而通过国际资本市场融资己成为各国吸引外资
的主要形式。这就要求我国加快金融市场的改革，调整和改进吸引外资的策略，
并为外商投资开辟金融衍生产品避险市场，拓展国际资本的融资渠道。日本东京
国际金融市场衰落的主要原因之一就是金融衍生产品种类太少，市场流动性差，
交易成本高，许多企业只好到欧美上市，造成大量资金外流。东京国际金融市场
衰败的教训值得我们吸取。
因此，为提高我国金融业竞争力，防范金融风险，促进国民经济平稳运作，
有步骤开展金融衍生品交易，发展我国金融衍生品市场越来越重要。
二、我国发展金融衍生产品的基础
根据发达国家以往发展金融衍生产品市场的经验，金融衍生品市场发展既要
以一定的宏观经济制度为基础，又要以一定的微观金融市场条件为前提，两者缺
数据摘自中华财会网
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一不可。发展金融衍生品市场实质是金融创新的过程。金融创新的经济基础取决
于经济的市场化程度、金融深化水平、宏观经济调控和金融监管体系的健全程度
等几个方面。客观地说，我国目前还不具备全面建立和发展衍生金融工具的基本
条件，过快地引入各类金融衍生产品会造成金融市场的混乱。根据国外金融衍生
市场特别是新兴国家金融衍生市场发展的经验和教训，我国发展金融衍生市场至
少需要具备以下条件：
1．发达的会融基础产品市场。金融衍生市场不能脱离相应的基础性金融市
场(现货市场)而独立发展，这是因为发达的现货市场提供了大量的套期保值和
发现价格的需求．井减少了余融衍生市场的投机成分，为金融衍生市场的发展提
供了可靠的保障。由于我国的国债市场的规模小，流动性不强，刁i能充分满足期
货合约最终交收的需要，既增大了市场风险，又造成了市场结构的失衡。我国外
汇市场的情况也是类似，由于资金流动和市场主体的局限性，我国的外汇调剂市
场也很不发达。
2．完善的管理和法规体系。如前所述，完善的风险管理体系对于健康、有
序的发展金融衍生市场至关重要。目前我国在和全融衍生产品有关的《期货法》
等法律、法规的建设方面还需要继续努力，风险约束机制也不成熟，在这种环境
下发展的金融衍生市场必然会受到过度投机的冲击。加上我国的投资者自我保护
和风险意识都很淡薄，法制观念不强。在必要的法制法规健全之前，投资者容易
遭受损失。这不仅增加了市场风险，破坏市场秩序，甚至会影响社会稳定。
3．市场化的宏观经济环境。金融衍生市场的运行不能脱离整个经济和金融
市场，它的健全发展必然要与整个经济、金融体制改革相配合，在很大程度上取
决于经济、金融的市场化进程。
20世纪90年代，我国先后进行了外债期货、国债期货、股指期贷等金融衍
生品的试点，但都以失败告终，原因在于当时发展金融衍生品市场的条件不具备。
根据上述标准，目前我国已经基本具备发展金融衍生品市场的宏观经济制度基
础。我国经济市场化改革已经取得了重大进展，经济市场化整体水平已达65％
以上，不仅建立了比较完善的商品市场，也建立了比较完善的生产要素市场，统
一、竞争、有序的市场体系基本建成。商品价格基本由供求关系决定，市场价格
形成机带《基本确立。随着经济市场化程度的提高，金融深化程度也不断提高。我
国已经建立了与市场经济相适应的间接的宏观调控体系，使用计划、经济、行政、
法律等多种调控手段，财政政策、货币政策和产业政策对国民经济发挥了重要的
引导作用。《中国人民银行法》的制定，以法律形式确定了我国中央银行的地位
和职能。银行业监管委员会、证券监管委员会和保险监管委员会的建立，也标志
着我国金融业分业经营、分业监管框架的最终形成。随后人民银行体系改革，银
监会的成立以及多种法律政策的出台，都提高了金融业的监管水平。无论是从监
管机构的设立和运作看，还是从相关法律和制度看，我国金融业都具备了规范发
展的条件。
发展金融衍生品市场是必要的，但同时发展我国衍生品市场必须与整个经济
颂士学位论文
的市场化进程同步。从微观金融市场条件看，我国发展金融衍生品市场还存在许
多缺陷。第一，金融市场容量小，容易被人操纵。第二，金融市场发展不平衡，
资本市场的发展速度超过货币市场，在资本市场中，股票市场发展速度又遥遥领
先。第三，利率市场化进展缓慢，利率衍生品难以发展。第四，人民币没有完全
自由兑换，在固定汇率条件下，难以产生货币衍生品的需求。第五，我国目前价
格波动最大的金融产品是股票，但股票价格的波动大部分是市场不规范行为造成
的。股指期货可以用于正常市场波动的风险防范，但是期望用股指期货消除股票
价格的不正常波动就是本末倒置了。
对于金融衍生产品市场，我们可以从别人的成败得失中总结经验，吸取教训，
引进他人的成熟做法和惯例，直接跨过衍生市场自发发展的若干阶段。赢得时fbJ，
避免失误造成不必要的损失。因此，我国在发展金融衍生市场上，应充分利用后
发优势，全面地吸收西方发达国家已实践过的、证明行之有效的法律、法规、制
度和做法，结合我国具体情况，制定相关法律、法规和制度，建立适当的监管体
系，从而使我国的金融衍生市场走上一条规范化发展道路。
三、我国金融衍生产品市场的发展原则
金融国际化自由化已经是当代国际金融领域内一个非常重要的趋势。这也意
味着中国金融市场将成为国际金融市场的一部分。人民币资本项目下的兑换正在
逐渐推进之中，中国开展金融衍生产品交易已经是必然的趋势。在上海期货交易
所，股指期货开发已基本完成，利率期货、汇率期货等一批金融衍生品也正在紧
张研发中。这意味着中国金融衍生品市场有望在金融中心上海起步。但与发达国
家金融体系相比，中国的金融业存在很大差距，在金融衍生品市场表现得尤为明
显。作为金融市场的一个重要组成部分，金融衍生品市场的发展有助于健全市场
架构、扩大市场规模，同时可促进市场各组成部分的快速发展。
但是我国金融衍生品市场的发展既要警惕“超前论”，搞所谓的金融衍生品
市场发展推动经济市场化进程，也要警惕“等待论”，寄希望于条件全部成熟时，
金融衍生品市场一步到位。
在目前，尤其是要加快利率、汇率市场化改革。完善基础金融市场，培育理
性投资者。
1．根据中国当前的经济、金融条件，应该踏踏实实为金融衍生品市场的大
发展做一些前期工作，例如根据不同类型的金融衍生品发展所需的初始条件，有
选择地试点。
2．建立制度化的设旌，金融衍生品市场是一个有效率的组织，只能走“先
规范，后发展’的道路。
3．重点进行场内交易，适当利用场外交易，这有利于监管和最大限度降低
金融衍生品市场的负面效应。同时，我国也可以适度利用场外交易解决非标准化
硕士学位论文
问题。如：运用股票期权建立股份制企业的激励机制：设计衍生品组合，促进企
业重组：运用资产证券化解决银行的不良资产。
4．首先发展远期和期货市场。远期交易与基础市场最接近，比较容易发展
起来，也是发展其他衍生品市场的必经阶段。期货在我国已经积累了不少的经验
教训，只要经过完善制度、规范运作、调整结构，期货市场是能够发挥作用的。
期权和互换市场更加复杂，初始条件也更加严格，可以在远期、期货市场取得经
验后，再逐步发展。
5．以国债期货和股指期货为发展突破口。我国国债和股票规模都相对较大，
当前股票市场即使完全规范，价格波动仍然是不可避免的，因此推出股指期货有
市场需求，也可以减少价格的不合理波动，提高市场效率。我国国债品种多，期
限长，数量大，只要利率波动，避险需求强烈，就应该推出国债期货，国债期货
也有利于发现远期利率，促进长期投资。
6．稳步推进中国金融衍生品市场的国际化。一国金融衍生品市场对外开放
有两种方式：一是允许外国资本参与本国市场，二是允许本国企业参与国外市场。
虽然余融衍生品市场的国际化是大势所趋，但我国不可急躁冒进。我国必须先经
历以国内金融衍生品市场为中心的国内经营阶段，在此阶段完善交易规则和监管
体系，培育交易主体，积累经验，然后才能逐步开放市场。只有等资本项目的自
由兑换实现后才能最终考虑全面开放我国金融衍生品市场，这需要一个比较漫长
的时期。
四、我国金融衍生产品市场的发展对象
伴随未来我国宏观经济的持续增长和金融创新、金融深化步伐的加快，金
融产品的创新已成为我国金融市场丰富投资手段、完善市场体系、增强市场流动
性、加强风险管理的重要法宝。根据目前我国金融市场的发展现状，在发展衍生
产品市场的时候，我们可以将以下几种产品作为重点发展对象。
1、积极开展股票衍生品交易。股票衍生品开发可包括股指期货、股票期货、
股票权证，股票期权、股指期权，ETF等，但可以优先推出股指期货交易。发展
中国家在发展金融衍生产品时，均以股指期货为突破口。主要原因是股指期货现
货条件好，交易便利，采用现金交割，交易失败的风险小。如以韩国为例，韩国
于1996年5月先推出KOSPl200的股指期货交易，成功后于1997年7月推出股
指期权交易，在1999年又陆续推出了美元期货、国债期货与黄金期货等，取得
了很大成功，目前金融衍生品交易量在全球名列前茅”。随着我国金融体制改革
的深入，股票市场日益发展，股票指数期货这一金融衍生工具也受到期货界及广
大股民的关注。
股指期货能否成功的推出，关键在于股票现货市场是否具备了推出股指期货
的条件。开展股指期货的条件是什么昵?这要首先看股票现货市场的规模是否足
2摘自中华财会网
硕士学位论文
够大。期货市场能否成功的一个关键因素是现货市场是否己达到一定的规模。股
票现货市场规模过小，市场容易受到资金实力强大的机构垄断操纵，进而操纵股
票指数涨跌。我国1993年海南股指期货实验及国债期货失败的主要原因就是当
时现货市场规模过小，容易被操纵，目前的条件已经发生了极大变化。中国证监
会最新统计显示，截至今年9月底，我国沪深两市总市值已达4．4万亿元人民币，
上升到亚洲第三位。沪深两市共有上市公司1203家，约是1990年的118倍。”此
外，证券市场的基础设施不断完善，应用目前国际上最先进的卫星和光缆技术，
和通过超容量的电信系统将股市信息准确的传递到我国各个地区或世界各地。
其次是否存在应用股指期货规避风险的强大需求。股指期货与其他衍生工具
一样，其产生的缘由是为了规避股票现货市场价格波动的风险。正是由于股价的
经常波动，投资者才有管理此类风险的需求和内在冲动。从我国目前的实际情况
上看，虽然我国市场利率机制及汇率机制尚未真正建立起来，但就股票价格而言，
己基本由市场供求决定。这样，股价的变动就具有随机性和易变性。投资者就会
面临股价变动风险，从而产生规避风险的需求。
另外，经过近十年的运作，市场各方面逐渐成熟。《证券法》己于1999年7
月1日开始实施，使沪深两市的运行有了法律规范。在沪深两市经历9年的风雨
和曲折以后，管理层己经积累比较丰富的经验，投资者对证券市场了解加深，投
资理性和避险意识有了很大提高，整体上日趋成熟。两个交易所均形成了较为完
善的交易、结算及监管体系。
从这些条件上看，我国股票现货市场的发展规模及发展状况都为推出股指期
货交易提供了基本条件。
2、适时推出利率衍生品交易。利率衍生品是目前国际上交易量最大的金融
衍生品。随着我国债券发行规模的扩大，可交易的债券量逐年增加，到2002年
3月全国债券托管量达到20163亿元”。目前我国利率市场化水平已经大大提高，
除存、贷款利率外，其他商业性利率均已放开。利率波动频繁，债券市场交易活
跃，这一切为利率衍生品的开展创造了条件。在利率衍生品中可以优先开发长期
国债期货与银行间市场短期利率期货。从3月1日起，中国银监会拟订的《金融
机构衍生产品交易业务管理暂行办法》将开始实施。中国证监会期货监管部副主
任叶春和就曾在去年9月公开表示，“目前要积极稳妥地推动金融衍生品市场的
建立与发展，市场对于利率类衍生品的需求尤为强烈。”可以想见，我国全面推
进金融衍生产品交易业务的时日将不会太远。据了解，目前1万多亿囡债余额的
约60％由商业银行持有，商业银行资产中的债券比例达到12％至13％，其收益
率很低，利率风险很大。”外资银行在华经营的货币业务资产急剧上升，而其在
国内经营的货币业务可以通过国际金融市场上的期货、期权、远期、掉期等衍生
品种进行套期保值和规避风险。相比之下，国内银行机构却不能运用这些工具，
3摘自财经频道新闻
4数据摘臼中国网
5数据摘自首创证券网站
硕士学位论文
使其在竞争中处于不利地位。因此，应创造条件推出利率类衍生产品，这对于完
善会融市场体系、发现利率价格、分散利率风险和维护国有银行利益具有重要作
用。
3、做好各外汇衍生品交易准备。加入WTO后，资本项目的对外开放与人
民币的完全自由兑换也己提上议事日程，因此．研究汇率衍生品有重要的现实意
义。目前我国外汇储备己达3839亿美元，国家黄金储备为600吨，2001年全国
会融机构本、外币存款各种存款为15．5力．亿元。16我国巨大的货币储备没有相应
会融衍生品进行保值与增值，面临着很大的金融风险。官方资料也显示，2002
年术，我国进出口总额达到51384．23亿元，并以每年10％的速度增长，外贸依
存度达到50．18％。如果按照留存20％的比例计算，外贸企业每年的大量外汇面
临较大的汇率风险。”因此外贸企业非常需要对冲风险的汇率衍生工具。金融衍
生品包括期货、期权、远期、互换等，我国可根据市场需要与条件，逐步作好做
好各外汇衍生品交易准备，如外汇与黄金的期货期权交易、及各种互换与远期交
易等。从而逐步建立起一个较为完整的金融衍生品市场，为我国金融业服务水平
的提高与资本市场的发展做出贡献。
金融衍生工具是市场经济发展到一定阶段的必然选择，当一国的经济市场化
程度较高时，利率、汇率、证券行情都将随市场供求变化而不断波动，价格风险
将日益突出。此时，就必然要求建立衍生市场来提供完善的风险转移机制。加入
WTO后，我国将在更深更广的层面上与世界经济进一步融合，金融市场将比过
去更加开放，逐步实现与国际金融市场接轨，将给我国带来新的发展机遇，同时
也使我国金融体系面临更大的风险。在金融改革进一步深化过程中，银行商业化、
资金商品化、利率市场化、货币国际化、资产证券化势不可挡，价格风险、利率
风险、汇率风险将会日益突出，这必然要求金融市场提供风险转移和价格发现机
制。因此，发展和规范金融衍生品市场是我国的必然选择。
第二节机构投资金融衍生产品
在经济全球化浪潮中，对企业机构投资有着直接影响的是金融全球化。金融
活动已经成了企业经营活动中不可或缺的一部分，金融全球化对企业来说有收益
也有风险。但是1997年的亚洲金融风暴可以看出，在金融全球化的背后，是极
大的风险。一方面，它使企业筹资、投资有更多的选择机会，另一方面，也带来
巨大的风险。在金融工具和衍生金融工具不断创新的今天，如何寻求机遇，规避
风险，是投资风险管理当前和今后一段时间所面临的最重要课题。
企业作为金融衍生品的使用者，应该建立严密的内部控制机制。关于衍生品
企业内部控制的建议有6类：(1)企业应在董事会批准的风险管理和资本政策的
总框架下开展衍生品交易，并制定相应的管理规定；(2)企业对已成交的衍生品，
*数据摘臼中国网
”数据摘自新浪财经纵横
硕土学位论文
要定时计算价值，并与控制市场风险的限定标准进行比较；(3)企业要全面测定
信用风险；(4)企业要及时跟踪衍生品交易的可实施性：(5)企业要有严格的操作
规程和监控制度；(6)企业最好采用国际通行的财会准则，按照风险管理的性质
披露有关信息。
由于衍生产品交易量的不断增大，传统的风险管理方法已经不能适应余融市
场发展的需要，必须建立新的风险管理系统。巴塞尔银行监管委员会《金融衍生
品业务风险管理指导》指出：“一个健全的衍生产品风险管理体系应该包括：高
层的适当监管；将谨慎的风险限额、健全的风险计量方法和信息系统、持续不断
的JxL险监督和频繁的管理报告有机结合在一起的适当的风险管理过程以及全面
的内部控制和稽核程序。””
从这个角度来讲，机构内部应该建立稽核监控体系，这是防范JxL险的根本战
略。它是稽核部门对所有业务经营、制度执行、资金运用、经济效益的经常性监
控，旨在正确反映业务现状、监督经营管理、防范风险。要保证内部自律功能的
实现，内部稽核监控系统应有明确的监控目的和必需的资料、独立的机构和人员、
科学的监控方法和程序、跟进稽核办法以及向有关部门及领导者反馈信息的整套
制度。
对于风险的管理，机构需要建立独立的风险管理部门，风险管理部门已经在
许多投资机构中独立存在并发挥着重要的作用，并且应该与金融衍生产品业务的
具体操作部门分开。部门工作人员也应该熟练掌握所从事的所有金融衍生产品业
务。
风险管理部门要分析各种金融衍生品的特性以及风险特点，测量报告和监督
机构的风险情况，提出控制的办法以及协助制定风险管理的各项制度。
对于市场风险管理应该成立专门的市场风险管理小组，建立合适的风险限额
和压力试验，量化各种风险对于收入的贡献水平，监督投资组合价值的实际波动
幅度，检验模型。
对于信用风险的管理机构应有独立的信用风险管理小组，确定信用限额，检
查信贷状况以及信用风险集中状况，检查和监督降低风险的有关措施。
交易部门则应该遵守风险管理的各项规章制度，制定本部门投资策略以及风
险管理的办法，及时传递交易信息，按时制作部门投资以及风险分析报告。结算
部门应该与交易部门单独分开，以避免因交易员违规操作和作弊而发生的风险。
此外法律部门和电脑部门也应该承担起法律诉讼和信息传递的职责。
例如，对于银行来说，金融衍生业务的核心就是风险控制，银行必须要建立
一套完善的内控机制和风险管理体系。对于风险的管理与控制，发达国家一般强
调几方面的重要性：董事会的作用，经理人员素质，谨慎的商业政策，独立管理
机构的职能，资本充足率与流动性比率，充分完善的制度保障等。对具体的措施，
也都制定了原则的和详细的谨慎标准，分别对银行各种风险加以监控。国内商业
银行多年来一直都在从事存贷等传统业务，将金融衍生产品作为新兴业务，国内
8摘自《投资与合作》2000年第11期，11-13页。
硕：E学位论文
银行接触比较少，普遍缺乏与其配套的风险防范制度。所以，开展此类业务，面
临的第一个问题就是如何防范和控制风险。此外，中资银行面临的另一个重要问
题是要防范运营风险，也就是人才的匮乏。金融衍生业务是脑力的较量，与传统
业务有着本质的区别。从事衍生业务的人员，必须是专家型的人A’，不仅要了解
产品的收益结构、准确地分析风险，还必须能够了解和判断国际余融市场上各种
利率、汇率的走势。
第四章金融衍生产品投资案例19
第一节运用期货进行套期保值
1994年初，A公司的财务主管认为，由于公司产品销售的季节性，公司需
要为圣诞节的销售旺季准备库存，为此，公司在6月13日需要～笔100万美元
的银行贷款。贷款的利率为三个月期欧洲美元利率(LIBOR)加100基点。因此，
财务主管非常关心3个月期LIBOR的变化，因为L1BOR每增加1％(100个基
点)，公司的贷款成本就增加2500美元。
利用芝加哥商品交易所进行交易的欧洲美元期货合同，A公司的财务主管就
可以进行完全的套期保值。卖出一个六个月欧洲美元期货合同，财务主管久可以
锁定远期LIBOR利率。
假设在1月2日，3月到期LIBOR利率为3．75％。再假设6月的欧洲美元期
货的LIBOR利率为4．25％。由于欧洲美元是以100减去利率的形式报价的，也
就是说在一月2日，6月欧洲美元期货合同的价格为：100—4．25=95．75
A公司的财务主管以95，75的价格卖出了一个6月期货合同，从而锁定了3
月期LIBOR利率4，25％。
假设公司财务主管所担心的事情确实发生了。当公司需要贷款时，3月
LIBOR利率上涨了。我们假设在6月13日，3月LIBOR利率从3．75％上涨到
5，50％。利率上涨了175基点意味着A的贷款成本上涨了1．75*2500=4375美元。
从另一方面来讲．利率的上涨就意味着A公司在期货头寸上赚钱了，它可以用
此利润来抵消贷款成本的增加。1994年6月13日是进行欧洲美元期货合同交易
和交割的最后日期。因此，在6月13日当期货合同到期时，期货利率与即期利
率一定是相同的。所以，在6月13日6月远期合同的价格必然是：
100一5．50=94．50
因此，期货合同的价格下降了1，25，或者125基点。因为每一基点的变化意
19案例摘自：门明《金融工程学》，对外经济贸易大学出版社2000年版。
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味着价格变化25美元，所以A公司期货合同的利润是125+25=3125美元。
将上面两部分分析结合起来，我们就得到A公司贷款成本上涨的净值是1250
美元：4375—3125=1250美元，这相当于3个月期欧洲美元利率上涨了50个基
点，也就是说，套期保值的结果是锁定了4．25％的3个月期LIBOR利率。这～
利率与在开始进行套期保值时的远期3个月期LIBOR利率是完全一致的。
第二节对汇率风险进行套期保值20
假设一个美国公司明年要向一家德国超市出口价值1900万德国马克食品。
双方定于3月15日、6月15日、9月15日和12月15日交货和支付货款(德国
马克)。
如果美元与德国马克之间的汇率是1德国马克兑换O．59美元的话，这家美
国公司就知道它在下一年每季度将有大约280万美元的应付帐款。如果公司对这
一汇率风险不采取任何措施，当德国马克疲软时，公司就有可能亏损。
这架美国公司考虑了一下三种策略：
公司可以买进平价看跌期权，其执行价格为l马克兑换0．59美元。这种策
略可以对公司的风险进行完全套期保值，但是成本最高。
公司可以买进价外看跌期权，比如，执行价格为l德国兑换O．57美元的看
跌期权。这种策略可以节省公司的套期保值成本，但是当汇率在每德国马克兑
0．5卜0，57美元时公司会产生亏损。
公司可以锁定一个汇率范围，在这一范围内汇率是可以浮动的；而在这-?r-
率范围之外，公司是完全套期保值的。例如，公司可以锁定一个汇率范围，在这
一范围内汇率是可以波动的：而在这一汇率范围内，公司是完全套期保值的。例
如，公司可以买进一个执行价格为O．58美元的看跌期权，同时卖出一个执行价
格为0．60美元的看涨期权。
在下～年的每一季度，公司收到1900／4=475万德国马克。由于是在不
同日期发生四个完全相同的交易，我们来分析～下公司是如何管理第一笔交易的
汇率风险的。其余的交易可以采用相同的策略或者采用另一种策略进行套期保
值。
公司可以采用将其要收入的外汇数量与期权合同数量进行匹配来进行套期
保值。例如果公司使用在费城股票交易所交易的期权合同来进行套期保值，每一
期权合同为62500德国马克，因此期权合同数就应当是4750，000／62500=76。
第一种策略就是买进76个平价期权，其执行价格为1德国马克兑换O 59美
元，假设期权的成本是每德国马克O．0188美元，那么套期保值的总成本就是
76*0．01 88+62500=89300美元
第二种策略就是买进76个价外看跌期权，其执行价格为l德国马克O．57美
20案例摘自：门明《金融工程学》，对外经济贸易大学出版社2000年版。
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元，这一期权的成本大约为每德国马克0．0090美元，所以套期保值总成本为
76*0．0090*62500=42750美元。
第三种策略是买进了一个价外看跌期权，执行价格为每德国马克O．58美元，
并且卖出了一个价外看涨期权，执行价格为每德国马克0．60美元。这两个期权
的价格分别为每德国马克O．0135和O．0072美元。所以，套期保值的总成本为
76*(0．0135珈．0072)*62500=29925美元。
硕士学位论文
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