山西财经大学
硕士学位论文
中央银行货币政策的变迁与发展
姓名：洪源
申请学位级别：硕士
专业：金融学
指导教师：孔祥毅
2000.5.1
中央银行货币政策的变迁与发展
内容摘要
f货币政策是国家经济政策的一个重要组成部分，是一国进行宏观经济调控的重要工
具。其主要职能是调节社会总需求与总供给，保证～国金融与经济的稳定与发展。本
文在对货币政策相关理论文献和历史资料进行研究和比较的基础上，利用历史分析和
比较分析的研究方法，从宏观角度对货币政策的理论发展与制度变迁情况进行纵向分
析和横向比较。力图探索出货币政策发展与变迁的规律及其与经济发展之间的相互关
系，对货币政策在未来的理论发展和制度安排作出政策建议。对正处于经济转型阶段
的我国来讲，借鉴历史的教训和国外的经验无疑具有重要的意义。J^一’
‘，
本文内容包括了三个部分，共六章。
第一部分：f从绪论货币与经济的关系谈起，概括谈了货币政策与经济发展之间的关
系。在接下来的第一、二章中，分别对货币政策的理论演变和制度变迁进行回顾与分
析。先对不同时期的货币政策相关理论的发展变迁进行阐述，并分析各个时期理论之
间的相互影响与联系；再从制度经济学的角鼢析各历史时期，不同经济背景下，各，
国在国情差异前提下不同的货币政策制度安排。在比较其异同点后得出结论：在当前
货币、金融与经济关系日益密切的情况下，在全球金融一体化的趋势下，各国的货币
政策出现明显的趋同性。
第二部分：通过对前两章理论发展与制度变迁的研究，探寻出货币政策的发展轨迹，
俄币政策存在与发展的内在基础是经济发展的非均衡性；其发展变化的依据是经济形
、～，一
势的改变；而货币政策理论的变迁则直接导致了货币政策地位的不断提高等等；j并对
货币政策最终目标、中介目标及工具的演变趋势作出分析总结。
接着在第四章中从三方面论述了货币政策的协调问题：货币政策的国际间协调；货
币政策调节与市场调节的协调；货币政策与财政政策的协调。，在今后，协调问题将成
为货币政策发展的主旋律。)～
第三部分：第五章中分别分析了货币政策发挥有效作用的宏观经济环境，中央银行
独立性与货币政策作用发挥的关系；以及经济金融化和金融创新对货币政策提出的新
的要求。f据此对未来货币政策理论发展与制度安排作出前瞻。)“
中央银行货币政策的变迁与发展
最后在第六章中，通过分析我国货币政策的发展进程，对我国货币政策体系的发展
演变作出总体评价，并对今后的政策取向作出建议。
申定馓
关键词：货币政／策变迁与发展
V 入
协迥政策建议，图酝棚协搿?
、／ v
中央银行货币政策的变迁与发展
Abstract
Monetary policy is an important part of a nation’s economic policy as well as an
important tool to conduct its macroeconomic regulation．whose main fuuction is to
regulate the total demand and the total supply of the society and to guarantee the
stability and development of the nation’s finance and economy．Based on the study and
comparison of the theoretical documents and historical accounts relevant to monetary
policy,and with the research approach of historical and comparative analysis，the
present thesis conducts vertical anal3，sis and horizontal comparison on the theory
development and system changes of monetary policy in a macroscopic perspective．In an
attempt to explore the sue of monetary policy’s development and changes and its
interrelationship to economic development while making some suggestion on the future
theoretical development and system arrangement of monetary policy．Since China is
now experiencing the economic transform，it is of great significance for her to draw on
the historical lessons and foreign experience．
The paper is composed of three parts，six sections．
Part h With an introduction，starting from the relationship between money and
economy，the author expounded the relation between monetary policy and economy．
Section 1 and Section 2 concern respectively a review and an analysis of the changes iu
theory and system of monetary policy．The author first expounded the evolution of the
relevant theory of monetary policy and analyzed the interactions among the theories of
different periods and the，in the view of system economics。analyzed the varions system
arrangements of monetary policy in different economic settings and difierent national
situation．Based on comparison，the author concludes that there appears an obvious
trend of assimilation among the monetary policies of difierent countries due to the closer
relationship between money，finance and economy，and financial globalization．
Part Ih Having described the evolution course of monetary policy,the author suggested
that the internaI base of the existence and development of monetary policy is the
unevenness of economic development；monetary policy changes in accordance with the
change of economic situation；theoretical evolution of monetary policy results in the
continuously raised position of monetary policy．In this part the author also analyzed
and summed up the evolution trend of the ultimate goals，middle goals and tools of
monetary policy．
Section 4 deals with the coordination issue of monetary policy in three aspects：
International coordination of monetary policy；coordination between monetary policy
regulation and market regulation；coordination between monetary policy and financial
policy．Coordination妇sue will become the chief melody in the development of monetary
3
中央银行货币政策的变迁与发展
policy in the future to come．
Part Ill：section 5 presents an analysis of the macroeconomie environment in which
monetary policy functions efficiently；the relation between the independent nature of
central bank and the functioning of monetary policy；new demands to monetary policy
put forward by financialization of economy and new ideas of finance．
A preview is made in this section in regard to the future theoretical development and
system arrangement of monetary policy．
4
中央银行货币政策的变迁与发展
中央银行货币政策的变迁与发展
绪论：货币政策与经济发展
人类社会几千年的经济发展历史告诉我们，货币的起源与发展，从早期的一般等价
物到贵金属充当交易媒介，到现代的纸币或信用货币，均是商品经济不断发展的结果。
正是商品经济的不断发展前进，推动了货币及货币制度的不断发展演变，使其处于不
断的变迁中而无法永远停留在一个水平上。另一方面，货币及货币制度是否适应商品经
济的要求，也在一定程度上推动或制约着经济的发展，成为经济发展的重要决定因素。
关于货币政策，从字面上也可望文生义，是指有关货币的政策安排，是国家利用货
币供给以实现特定经济目标的政策，因而它与经济及经济发展也一样有着密切的联系。
严格来讲，货币政策有广义和狭义之分。货币政策从广义来讲是指“一国政府、货币
当局(中央银行)和其他有关部门所有有关货币方面的规定和所采取的影响货币数量
的一切措施，它包括了货币制度的安排(其中包括上面所讲的币材、本位币及货币单
位等内容)：所有影响金融系统的发展、利用和效率的措施；甚至可以进一步包括像政
府借款，国债管理乃至政府税收和开支等可能影响货币支出的行为。”。在大多数情况
下我们所提到的货币政策，一般是指其狭义的概念：即中央银行为实现既定的经济目
标，运用多种工具调节货币供应和利率，进而影响宏观经济的一系列方针和措施的总
和。货币政策包括的内容非常丰富，它包括货币政策最终目标，实现最终目标所运用
的各种政策工具，监测、控制目标实现的各种操作目标、中介目标、以及货币政策的
效应问题等等。
同货币与经济的关系一样，货币政策与经济的关系也极为密切。从货币政策的制定
来讲，它是中央银行对经济形势和金融形势进行了整体分析之后，按照国家的宏观经
济总决策，根据国民经济增长的潜力，确定出的今后时期的货币政策的方向；在货币
政策运行变化过程中，必然会引起价格水平的变化、资本流量与流向的变化，经济增
长速度的变化，甚至社会经济结构的变化；从货币政策对经济的调节效果来看，它可
。黄达‘货币银行学(修订本)》四川人民出版社，1996年，P104．
中央银行货币政策的变迁与发展
以实现对经济总量及结构的调节，通过促进社会总供给与社会总需求均衡，确保经济
均衡稳定运行。可以说，货币政策是根据一定经济条件制定的运用一系列经济手段作
用于经济运行体系本身，最终达到一定的经济目标。
在货币经济高度发达的今天，经济与金融已经难以分割。现代社会中，“货币金融
作为社会生产要素的粘合剂，作为促进潜在生产力转化为现实生产力的催化剂，对经
济发展有着重要的启动作用和制约作用。”。货币金融的活跃，有如为经济繁荣输血、
输氧，国家通过控制金融可以影响经济发展的进程。而货币政策作为国家对宏观经济
进行调控与管理的主要工具，更是具有着举足轻重的作用。
西方市场经济国家已经对货币政策进行了一个多世纪的研究与探索，尤其是在本世
纪30、40年代凯恩斯革命开创了宏观经济学研究之先河以后，货币政策作为宏观经济
领域的重大实践问题和理论问题，成了各经济学派争论分歧的焦点。货币政策理论与
实践也由此而不断得到发展与完善。在我国，货币政策逐步引起人们的重视还是在改
革开放之后。因为在改革开放以前的计划经济体制下，货币、信用在经济生活中所起
的作用不大，建立在商品经济货币运行基础之上的货币政策也就因不具备发挥作用的
宏观经济环境而无用武之地。直到80年代改革开放后，随着商品货币关系迅速扩展，
社会主义市场经济体制改革的不断深化，行政性、指令性调节逐步退出了历史舞台，
间接调控、市场调节日益受到重视，而作为宏观经济重要调控手段的货币政策也就适
应了市场经济发展的需要而迅速发展起来。但是，我们也清醒地看到，由于我国目前
正处在由计划经济向市场经济转轨时期，市场化程度仍不是很高，且毕竟我们对现代
货币政策理论的研究和实践起步较晚。各项政策手段不够完善，又缺乏操作经验，所
々、
以，货币政策的使用还难以达到令人满意的效果，利用货币政策对经济的驾御能力和
调节作用仍有待提高。这样，就亟需我们对国内外货币政策的发展演变进行深入的了
解和研究，探索其发展变化的一般规律，并学习市场经济国家运用货币政策调节经济
的先进经验，结合我国市场经济体制改革的具体情况，对我国运用货币政策调节经济
的理论研究和实践活动进行指导，促进其不断发展与完善。
。《货币经济综论》孔祥毅著，中国金融出版社，1998年版．
中央银行货币政策的变迁与发展
第一章货币政策的理论演变
一、古代的货币政策思想
早在2000多年前的古巴比伦，伟大的哲学家柏拉图就有了关于货币和经济的关
系的论述。而此时正值春秋战国时代的中国，货币政策相关理论思想也有了一定的发展。
我国围绕货币的政策思想，最初是从价格角度提出的。早在春秋战国时期，范蠡认
为：粮价过贱，不利于农民，过贵，不利于商人，因而主张应把谷价控制在限度之内，
“则农末俱利⋯⋯治国之道也。”。这之后的李悝也有相似的论点，他主张：丰年时，
谷价下跌，国家货币收购谷物，掌握的尺度是“贾(价)平则上”；荒年时，国家则应
出售丰年收购的谷物，平抑上涨的谷价，“籴不贵则民不散”李悝的这种控制谷物价格
的措施“行之魏国，国以富强”。。
古代经济思想家们同时也认识到了，要想让国家出面干预谷价，国家必须手里应掌
握一定的货币，西汉初期的贾谊就在其呈皇帝的《谏铸钱疏》。中发表了国家应垄断币
材，控制货币发行权的观点。主张从铜的开采、保有到铸造均应由国家来垄断。实行
禁铜政策，严防币材铜流散于民间“勿命铜布于天下”，则“博祸可除，而七福可致”；
国家垄断币材，“收铜勿令布”，从根本上垄断铸币发行权。这样做的好处是：国家掌
握了全部币材铜，可以利用铜储备来调节货币流通，控制市场，平抑物价。货币购买
力下降时回笼货币。相反则投放货币，物价必然平稳，另外，国家运用货币来调整控
‘
制商品交易和市场供求，谋取高额盈利，可以使官府富实面商贾困乏。。
贾谊敏锐地把握住了政策性极强的国家垄断货币铸造权问题，并第一次把只同货币
有关的轻重概念推广到商品货币流通领域。“七福”中第四“福”“铜毕归于上，上挟
(依靠)铜积以御轻重，钱轻则以术敛之，重则以术散之，货物必平。”主张国家通过
敛散货币，增减流通中的货币量，来改变货币购买力，调节物价。
我国古代关于货币范畴的思想论述，《管子》一书可谓范围最广、最全面，其中关
于货币政策的思想也可谓是自成体系。《管子·轻重篇》中阐述了其货币政策的核心思
。《史记-货殖列传》
o《汉书·食货志’
中央银行货币政策的变迁与发展
想：封建集权的中央政府应通过控制货币发行量，调节货币供应量，调节社会各阶层
的经济利益，从而影响他们的政治经济地位。以达到“无籍(捐税)而赡国”满足国
家财政需要，巩固中央政权的目的。《管子》认为货币作为国家控制经济的手段，作用
极其重要，是“先王以守财物，以御民事，以平天下也”。因此强调控制货币，并以此
来控制粮食，进而控制万物。《管子》对运用货币进行经济“宏观调控”有着较为深刻
的论述：“五谷食米，民之司命也；黄金刀布，民之通施也。故善者，执其通施以御其
司命。”。
关于货币与物价的关系，《管子》认为“币重而万物轻，币轻而万物重”。。即货币
购买力高则物价低，货币购买力低则物价高。而调节货币购买力的主要措施为把货币
聚敛于国家手中，则通货缺，货币购买力提高，物价下降：投放货币收购万物，则物
价上升，货币购买力下降。“国币之九在上，一在下，币重而万物轻；敛万物应之以币，
币在下，万物皆在上，万物重十倍。”。《管子》认为这样控制的直接目标并非价格的
绝对稳定，商品价格的波动是正常的，即“衡，无数也”。正是在价格波动的情况下，
国家的调节才有存在的意义。另外值得一提的是，《管予》还提出了货币政策与财政政
策，信用政策相互配合，共同作用的观点。主张国家应依靠集中的货币与谷物对百姓
在春耕、夏耘、农具、种子、口粮等方面的需求给予支持。以缓解市场对农民命运的
操纵。在灾荒时，应对贫民发放救济性贷款，使其得到维持简单再生产的基本条件，
这样做才会使“天下之归我者若流水”，以达到巩固封建统治的目的。
虽然这些我国早期的货币调控思想的最终目的均是为巩固、发展封建国家的统治，
其在理论实践上也仍有许多缺陷，甚至错误。但是，他们较早的认识到了货币对经济
进行调节的重要作用，大胆地提出了国家通过控制货币流通量来调节社会供求、平抑
物价、促进经济发展的观点，开创了研究货币与经济问题之先河，在我国，甚至世界
货币思想史上均有着极其重要的地位。
二、中世纪货币政策理论的发展
到了十五、十六世纪，英法等欧洲国家逐渐走上了发展商业资本主义的道路，适应
《贾谊集》
《管子·国蓄》
《管子·山至数》
‘管子·山国轨》
‘管于·轻重乙》
中央银行货币政策的变迁与发展
资本主义成长中对货币积累和扩大市场的需要，重商主义学派的理论观点成为主流。
他们把货币与经济联系起来，认为货币是财富的基本形式，货币的增加就是经济的发
展，主张把发展国外贸易以输入金银、货币作为一国富强的首要途径。因面主张国家
干预经济生活，采取限制，保护奖励等措施，以促进工业、贸易的发展，增加金银货
币的进口。在货币与经济的关系中，他们主张货币与经济分立，即分为虚拟经济与实
体经济，此时人们注重的只是货币对商品经济的媒介作用，认为货币以及一切货币现
象，对于实的(real)再生产过程来说只起到了媒介的作用，属外在的因素，就像是罩
在上面的一层面纱。它可以起积极的作用，推动实的再生产过程，也可以起消极的作
用，阻滞乃至破坏实的再生产过程。但是从长期过程看，这种作用是中性的，即它改
变不了实的再生产过程本身。这就是所谓的“货币面纱论”。在这一理论指导下，货币
政策的作用只是为经济的发展保证一个稳定的金融环境，以使市场这只看不见的手发
挥其正常的调节作用，除此而外，它在国家对经济的干预中起不到其他的作用。
在同一历史时期，正值明末清初的我国仍处在小农经济占统治地位的封建社会，虽
在东南沿海地区有过一些资本主义萌芽，但在重农抑商的思想指导下，没有能够进一
步发展起来。体现在思想理论方面，人们已经随着商品经济的发展普遍认识到了货币
的重要性。例如，在商品生产普遍发展的明朝，翰林学士刘定之就针对西汉晁错提出
的“(珠宝金银)饥不可食，寒不可衣”的货币名目论观点唱起了反调，破除了千百年
来自然经济的成规定律，提出“珠玉金银可以为用矣，而不能多得。谷粟布帛可以为
用矣，而不能致远。腰万贯之缗，手方士之楮，寒可以衣，饥可以食，不珠玉而自富，
不金宝而自足⋯⋯。其意思是珠玉金宝虽为社会财富，却因稀少而不可能得到太多；谷
●
粟布帛作为社会财富却不便于提携致远，更何况当今不需要有珠玉金宝照样可以富有，
照样可以想要什么就有什么，这就是货币。只要有了货币就可以腰缠万贯，寒可衣，
饥可食。这种观点虽有些偏颇，却反映了当时自然经济开始受到商品经济的冲击这一
历史事实。同时也成为当时商品经济发展，资本主义萌芽的有力佐证。只可惜这些思
想意识与商品经济一起在封建主义的强大压力下和外来帝国主义的冲击下没能进一步
发展壮大起来。
。《刘文安公呆斋先生注策略》
中央银行货币政策的变迁与发展
三、19世纪到20世纪30年代货币政策理论的发展
(一) 萨伊定律指导下的货币政策思想
1929—33年世界性经济危机之前的一百多年里，多数西方学者和当局信奉的是萨伊
定律⋯一供应会自行创造需求，萨伊认为：土地、资本、劳动力是生产的三要素。在生
产过程中，土地所有者提供土地，资本所有者提供资本，劳动者提供劳动力，这三类
耗费构成了产品的生产费用，决定了商品供应总量。另一方面，土地所有者提供土地
后获得地租，资本所有者提供资本后获得利润，劳动力所有者提供劳动力后获得工资，
这三部分人的货币所得形成了对商品的需求。所以商品供应与需求在总量上是相等的，
有商品的供应(生产)就必然会有商品的需求。商品流通的过程(商品⋯货币⋯商品)，
实质是商品换商品，货币在其中只不过起交换媒介的作用。市场这只“无形的手”有
自发调节经济，保持经济均衡发展的功能。使市场发挥这种功能，需要有两个前提条
件：一是国家不干预经济，让市场充分发挥自己的功能；二是保持适量的货币流通，
使货币仅起交易媒介作用，即保持币值稳定，排除货币因素对经济的干扰。此时的学
者们普遍认为，在金本位制条件下，黄金作为流通和贮藏手段，具有“储水池”的功
能，可以自发调节流通中的货币数量，使货币供应量与货币需要量实现均衡。因此，
在当时金本位制条件下，在萨伊定律指导下，当局基本不对货币经济进行过多干预。
直到29．33年世界性大危机的发生冲击了这一传统理论。
(二)魏克萨尔的货币经济理论
在魏克萨尔之前的货币经济理论研究中，西方经济学派一般都是把货币理论与其他
经济理论分割开来，沿着两条不同的线索分别进行探讨的，并且形成了货币论与其他
’
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经济理论相脱节，自成体系的传统。到了19世纪末20世纪初期，著名瑞典经济学家
纳特·魏克萨尔的货币经济理论打破这一传统。他首先发现了这种将一个有机的货币
经济整体分割两部分的理论缺陷。他指出，货币并不象以往经济学家所说的那样仅仅
是覆盖在实物经济上的一块面纱，而是深入到经济内部，并且对经济活动起着积极作
用的经济成分。这一论点否定了货币面纱论中货币作用中性的观点。根据魏克萨尔的
分析，只有在货币利率等于自然利率，投资等于储蓄，一般物价水平稳定不变的状态
下，货币才是中性的，即各种产品的相对价格和产量以及生产要素的价格和数量将完
全由非货币的或实物性的实际经济因素所决定。一旦货币利率与自然利率相偏离，货
币数量的变化不仅只影响名义经济变量，也会引起实际经济本身的变化，因而，为了
中央银行货币政策的变迁与发展
促使经济稳定发展，实现货币均衡，国家必须运用货币政策调节利息率，控制货币数
量。魏克萨尔的这一理论对以后凯恩斯的思想理论有着一定的影响。
四、20世纪30年代大危机之后的货币政策理论
发生于二十世纪三十年代的大规模经济危机可以说是货币政策理论发展史上的一个
重大转折点。这之前主宰理论和实践的一直是以萨伊定律为基础的自由资本主义理念
的货币政策，这是一种力求排除国家对货币供给的形成进行干预的政策。但是，随着19
世纪末20世纪初资本主义从自由竞争阶段向垄断阶段过渡，资本主义社会各种矛盾的
加深，各资本主义国家都出现了国家干预经济的趋势，而1929～1933年资本主义世界
空前严重的大危机则宣告了传统的自由资本主义经济理念的彻底破产。正是在这种经
济背景下，凯恩斯创立了自己的一套关于国家干预经济的理论，并成为这之后长期统
治资本主义国家的指导性思想。
在货币理论方面，他抛弃了传统的二方法，发展了魏克萨尔的理论，把货币和实际
经济通过利率联系了起来。由于大危机造成的最大危害就是生产下降，工人大批失业
(例如，美国在此期间生产下降了56．6％，失业者多达1200多万人，英国的失业率也
高达两位数)所以凯恩斯理论的中，t5议题就是就业问题。其货币政策主张的最终目标
也是达到充分就业。
凯恩斯认为，利率是由货币供求共同决定的，一国中央银行如果增加货币供应量，
就会使利率下降。因为当货币供应量增加时，人们会感到他们持有的货币超过了他们
的意愿需求，于是人们会将手中多余的货币用于购买债券等其他资产，结果导致债券
价格上升，利率下降。反之，中央银行如果减少货币供给，就会使利率上升。基于以
上分析，凯思斯得出结论：如果中央银行通过增加货币供应量，使利率低于资本边际
效率，就会刺激投资的增加，并通过投资的乘数作用，提高有效需求，使就业量与国
民收入同步增长，这就是他提出的解决失业问题的货币政策措施。凯恩斯同时也指出
由于两种极端情况的存在，使得货币政策难以奏效。一种是流动性陷阱，即当货币供
应大量增加，使利率降到某～低限后，人们将一致认为未来利率将会上升，从而愿意保
有货币。中央银行无论增加多少货币供应均会被公众吸收，而不再会引起利率的进一步
下降，也就不会刺激投资的增加，达到扩大就业的目的。另一种情况是，在极度萧条
中央银行货币政策的变迁与发展
时期，投资者的预期严重悲观，因而无论利率降至何种程度，他们也不愿意投资。这两种
情况的存在都可能使中央银行的货币政策完全失效。于是，凯恩斯进而提出了利用财
政政策，即扩大政府开支，举办公共工程，降低税率等办法，来拉动经济增长扩大就业。
凯恩斯主义的继承者们——后凯恩斯主流派修正和完善了早期凯恩斯的理论。他们
认为凯恩斯提出的两种货币政策失效的情况是一种极端现象，而货币政策与财政政策具
有同等重要的作用。他们主张货币政策应“逆对经济风向行事”，即在失业增加、经济
衰退时期增加货币供应，而在经济过度繁荣，发生需求拉起的通货膨胀时收缩货币供应。
凯恩斯的经济理论使人们真正认识到了货币与经济的一体性。1948年，凯恩斯的
忠实倡导者萨谬尔森的《经济学》出版以后，把凯恩斯的理论广为宣传，深入人心。
接着，凯恩斯主义的另一倡导者梭罗担任了美国肯尼迪政府的总统经济顾问，他把凯
恩斯的思想推荐给了美国政府，以此理论来指导政府经济政策的制定和实施，从此开
始凯恩斯理论在实际经济生活中的真正广泛的实践应用，也确立了凯恩斯理论在政府
干预国家经济中的指导性地位。正是由于凯恩斯理论的指导和应用，带来了美国乃至
其它资本主义国家战后经济的迅速恢复与繁荣。
五、20世纪70年代以后的货币政策理论
(--)货币主义学派的理论观点、
二战后西方发达国家普遍采用了凯恩斯主义的政策主张，即用扩张性的财政政策对
经济进行干预。这一政策的实施虽然减少了失业，促进了经济增长，但与之相伴的通
货膨胀却一直难以制止，尤其是到了70年代各国又出现了经济危机，于是通货膨胀和
经济停滞并存的滞胀问题成了困扰资本主义经济的～大难题。在这种经济背景下，产
生于五十年代中期，以美国经济学家米尔顿·弗里德曼为代表的货币主义学派的理论
主张逐渐受到各国的广泛重视。
货币主义学派反对早期凯恩斯主义者所主张的货币政策不起作用，应以扩张性财政
政策刺激经济的观点，同时也反对后凯恩斯主流派所倡导的货币政策与财政政策都起
作用的观点。他们认为只有货币政策才发生作用。财政政策对于决定国民总产值中公
私部门之间的分割，消费份额的比重以及利息率的长期趋势等是有用的，但对于减少
失业，扩大生产和防止通货膨胀等目标是无效的。因为扩大财政开支造成的赤字如果
中央银行货币政策的变迁与发展
用发行公债来弥补就会抬高利息率，减少私人投资。向人民销售公债还会减少消费，
不利于扩大投资需求和消费，刺激生产和就业。而用增加货币的办法来弥补财政赤字
则又会引发通货膨胀。
弗里德曼认为，“唯有货币最重要”。他认为美国三十年代初的大萧条是联邦储备体
系把货币供应量减少了三分之一的结果，而第二次世界大战以来日趋严重的通货膨胀
则又是货币供应量不断扩大所造成的。由于实行凯恩斯主义政策，预算赤字引起的货
币供应的增加是通货膨胀的唯一原因。只要控制住货币供应量，其他因素是不可能引
起物价持续上涨的。所以，制止通货膨胀的唯一办法就是降低货币供应的增长率。他
认为失业是由劳动力市场上供求双方的力量决定的。例如青少年妇女和缺乏技术的劳
动力增加了，而市场的需求却是偏重于技术工人，这样失业率自然会上升。而货币政
策对这种情况无能为力，即使运用货币政策短期内降低了失业率，长期内它还是要上
升的，而且将伴随着通货膨胀而进一步加剧。
弗里德曼反对凯恩斯学派的“逆对经济风向行事”的货币政策，主张实行所谓“简
单规则”的货币政策。即要使经济保持稳定增长，防止通货膨胀，唯一有效的措施就
是控制货币供给量增长率，实行有计划的固定不变的货币供给增长率政策。建议美国
货币供应量(M2)每年增加4-5％，在通货膨胀严重的时期，建议用降低货币增长率
的办法来稳定物价，治理通货膨胀。他的这一政策主张被大多数资本主义国家所采纳，
用以治理70年代日益严重的通货膨胀。弗里德曼本人也因此而获得了1976年的诺贝
尔经济学奖。
(二)理性预期学派的理论观点
70年代末期，正当凯恩斯主义和货币主义学派还在为财政政策，货币政策谁更有
效而争论不休时，理性预期学派开始逐渐受到人们的重视。它是在七十年代中后期通
货膨胀日益严重的条件下兴起的新学派，是从货币主义学派中分出来的一个流派。此
学派认为，货币是中性的，它只能影响物价和名义工资的变化。由于人们合理预期的
存在，即使在短期内，增加货币供应也不会改变生产、就业等的实际数量。只有“出
人意外”的“无法预料”的货币量的变动才能引起生产、就业、实际工资的变动，美
国三十年代初罗斯福和六十年代初肯尼迪的充分就业政策在当时起了作用，但引起了
通货膨胀，如果现在再运用这种政策，人们的合理预期会使这种政策完全失灵。他们
建议为了制止通货膨胀，中央银行应该公开宣布不变的货币供应年增长率，并坚决付
中央银行货币政策的变迁与发展
诸实现，以坚定人们对经济的信心，改变他们对通货膨胀的预期心理。
(三)供给学派的理论观点
1981年初，美国新总统里根入主白宫后不久，就向国会提出了他的经济复兴计划。
这套计划一反以往凯恩斯主义需求管理的经济政策主张，从供给方面入手提出了重振
美国经济的具体措施。与此同时，在里根的政府经济部门和经济顾问委员会里，也出
现了一些颇具新思想的中青年经济学家。一种新的经济思潮一供给经济学开始登上了
历史舞台。
供给学派的货币政策主张与货币主义学派基本相同，主张抑制通货膨胀，保持经济
的增长。但是如何才能实现这一目标，供给学派认为“滞胀”的症结就在于供给不足。
因此，国家在适当的范围和程度内采取措施刺激供给是必要的。他们主张降低税率，
促使产量的增加快于货币量的增加速度，这样物价就会下降，通货膨胀就会减轻。供
给学派同时还提出，为了有效地同通货膨胀进行斗争，应当实行紧缩的货币政策，并
恢复金本位制，以稳定币值。供给学派还提出应削减政府开支，以避免“挤出效应”；
应减少限制性的规章条例，以减轻企业负担，刺激企业主的生产热情，增加产品供给。
六、1 997年亚洲金融危机之后货币政策理论的新发展
20世纪末，世界经济进入了一个新的发展时期，另一方面随着国际贸易、金融往
来的曰益密切，经济、金融全球化已成为世界经济的主要特征。发达国家在经历了70
年代的滞胀和80年代艰苦的反通胀后，通货膨胀率已被控制在了较低的水平。这其中，
美国在克林顿总统倡导的“第三条道路”的指引下，在联储主席格林斯潘执行的“中
性货币政策”调控中，实现了连续7年低通货膨胀的经济增长。与此同时，韩国、新
加坡、马来西亚等发展中国家也迅速走上了工业化的道路，并创造了所谓的“东亚奇
迹”。就在这时，一场发源于泰国的金融危机袭卷了东南亚、东亚各国并波及到了俄罗
斯、巴西，从而震动了全世界。世界上许多国家还出现了物价上涨率持续下降，经济
增长率下滑的现象。各国在与通货膨胀抗争多年后，与之相对的另一种经济现象——
～通货紧缩又开始威胁着经济的稳定协调发展。于是，各国开始将货币政策的注意力
转移到了谨防通货紧缩和在全球经济一体化，金融国际化的背景下，维护金融业及宏
观经济的稳健发展上。
中央银行货币政策的变迁与发展
各国经济理论界均开始认识到，放任经济、金融自由运行发展是不行的，而过于依
赖国家的货币政策调节经济也是行不通的，必须利用市场调节和国家政策调节双重作
用才能保证经济的健康稳健运行。
第二章货币政策的制度变迁
关于制度，1993年诺贝尔经济学奖获得者、新制度经济学派代表人物、著名经济
学家和经济史学家道格拉斯·c·诺思(Douglass C North)教授，在《经济史中的结构与
变迁》一书中给出的完整定义为：“制度是一系列被制定出来的规则，应遵循的要求与
合乎伦理道德的行为规范，用以约束追求福利或效用最大化利益的个人行为。制度提
供了人类相互影响的框架，制度确立了合作和竞争的关系，这些关系构成一个社会，
或更确切地说，构成一种经济秩序”。至于制度与经济的关系，诺思则认为，“有效率
的经济制度是经济增长的关键。”其实，早在200多年前，制度理论研究领域的开拓者
亚当·斯密就看到了制度因素对经济发展的重要作用：一个先进的社会经济制度是实
现真正的强国富民的必要基础，而卡尔·马克思在对资本主义制度的发生、发展规律
进行了深刻的分析研究之后得出了关于制度变迁的经典论断：生产力的发展为制度变
迁创造前提条件，制度变迁归根到底是生产力不断发展的客观要求，制度变迁的结果
是促进生产力的发展。这之后的新制度经济学派更加注重了制度变迁理论的研究。道
格拉斯·诺思曾指出，制度变迁“是指制度创立、变更及随着时间变化而被打破的方
；
÷ -
式。”可见，制度变迁是支配人们特定的活动方式和相互关系的行为规则的变化，它意
味着一种更有效的制度安排对另一种制度安排的替代过程。由于任何制度安排都与一
定的社会历史条件相联系，随着生产技术进步，市场规模扩大，科学研究的发展等社
会历史条件的改变，旧的制度安排就必定会发生变迁，被新的制度安排所取代。所以，
从根本上讲，制度变迁是一个由生产力决定的不断变化的社会历史进程。
货币政策作为经济制度的一个方面，对一国的货币经济运行起着至关重要的作用。
货币政策最终目标和中间目标的确立，货币政策工具的选择以及货币政策传导体系的
⋯诺思：《经济史中的结构与变迁》上海三联1994版PⅢ。。
中央银行货币政策的变迁与发展
构建等等制度安排不仅关系到一国金融业的健康平稳运行，还关系到整个国民经济的
安全与发展。同样，作为经济制度之一，货币政策制度的发展与变迁，也是与特定社
会历史条件、经济条件相联系的。它产生于特定的社会历史、经济环境中，对此环境
又有着极大的促进作用，并随着此环境的发展变迁而不断的变化。因此，从制度经济
学的角度来考察货币政策的变迁与发展，可以使我们从更高的层次去全面，深刻的分
析和探讨货币政策的演变规律。
在西方发达国家，货币政策的发展经历了一个较长的时期。由于各国的情况不同，
导致货币政策的改革内容在各国存在差异。本章将以美国的货币政策发展为主线，并
对英国、日本、加拿大等国的货币政策加以比较，据此来考察不同历史阶段货币政策
制度的发展变化情况。
一、20世纪30年代以前的货币政策
从上一章货币政策理论演变中我们可以看出，二十世纪30年代大危机之前，西方
各国均在金本位制的条件下，以货币数量论和真实票据论为依据，推行一种自动调节
的货币政策，以实现单～的货币政策目标——维护金本位制。根据货币数量论，中央
银行通过国家的黄金储备来决定纸币供给量，即黄金流入时增加纸币供给量，黄金流
出时则减少纸币供给量。另外，真实票据理论认为，只要存款的创造来自于以实物交
易为基础的商业票据贴现，就不可能出现通货膨胀。根据这一理论，中央银行应对真
实票据给予再贴现，从而提供一个“有弹性”的货币供给量，这样，在实际交易增加
引起货币需求增加时，允许货币的供给量扩大。
在美国，其中央银行——联储于1914年刚建立不久，他面临的任务就是为美国参
加第一次世界大战而筹措资金。战时融资使国内货币供应大大增加，1919到1920年出
现了通货膨胀型的繁荣。此后即进入萧条。而联储并未在通货膨胀时收紧银根，在萧
条时为防止黄金外流也未降低利率，因而对经济冷暖没有起到什么调节作用。
1922年到1929年美国经济持续繁荣，物价较为稳定。联储开始逐步摸索着利用公
开市场政策和贴现率来稳定经济。1927年，为了帮助恢复一战后被破坏的国际金本位
制，联储放松了货币信贷政策，使外国获得了黄金以维持金本位制。1929年美国股市
狂热，投机盛行时，联储本应收紧银根抑制投机，但又恐怕收紧银根会影响到经济繁
荣，因而只好听之任之，未能对之后的经济危机予与有效防范。
中央银行货币政策的变迁与发展
从上述情况我们可以看出，截止20年代末期的货币政策制度基本上是不受管制和
自由竞争的，美国中央银行的职能主要以管理金融市场活动为主，调控经济未被提上
日程。这期间虽有过一些对经济发展进行调节控制的举动，但均属探索尝试阶段，而
决策者和理论家们并未从思想上认识到以货币政策调节国民经济是中央银行的～项主
要职能。
二、30年代大危机至70年代初货币政策的演变
1929年，一场大规模的经济危机首先在美国爆发，进而迅速在全球范围内传播开
来，使西方资本主义国家的经济受到重创。
危机首先是由1929年10月24日美国纽约股票市场股价大跌开始的。股价的狂跌，
使所有投资者都希望尽快抛出手中股票。银行则希望向投资者尽快收回贷款，这更迫
使投资者不得不加速抛售手中的股票。与此同时，欧洲的投资者也停止了新的投资，
尽快出售现有的资产，将资金转回国内，这就进一步将危机扩展到了欧洲。在欧洲，经
济危机产生了“多米诺骨牌效应”。恐慌情绪迅速传波，奥地利、匈牙利、德国、波兰
等国均发生了危机，就连未出现经济高涨的英国也受到沉重打击。
危机过后，接踵而来的就是长时期的经济大萧条。投资者的投资信心和热情已被危
机彻底毁灭。工厂开工严重不足，大批企业倒闭，工人失业，消费和投资需求锐减，
生产力倒退到了第一次世界大战以前的水平。
30年代的世界性的经济危机彻底打破了各国所信奉的自由资本主义理念。在新兴
起的凯恩斯主义理论指导下，各国纷纷加强了对经济生活的干预和调节。
(一)此时期美国货币政策的演变
在美国，1933年上台的罗斯福总统对货币金融体系进行了大改革，开始了国家对
经济的大力干预。
首先，于1933年颁布了规定利率限度的Q条例。对会员银行对定期和储蓄存款所
能支付的利率上限进行限制，并规定商业银行对于活期存款不得公开支付利息。这样，
通过Q条例的变动可以改变银行的资金来源和去向，进而影响银行信用供给能力和货
币供给量；其次，严格划分商业银行和投资银行的界限，令其分业经营，以避免金融风险，
第三，建立存款保险制度，以恢复公众对于银行及起交易媒介作用的存款的信心；第四，
大力加强联储的权力，将权力集中于总裁委员会和公开市场委员会之手，使其可自主
中央银行货币政策的变迁与发展
制定和执行货币政策。
30年代的金融改革，使美国中央银行的货币政策由基本自动调节转为了自主调节。
国家开始注重运用财政政策、货币政策对经济进行调节。
第二次世界大战后，随着国家垄断资本主义的进一步发展，政府进一步加强了对经
济的干预和调节。此时，代表国家垄断资本主义思潮的凯恩斯主义不但在经济理论界
占有了统治地位，而且在经济政策方面具有很大影响。1946年美国公布的就业法规定：
联邦政府持续的经济政策应该是“促进最大可能的就业、生产与购买力。”就业法表明
凯恩斯主义已经法律化，成为美国政府执行经济政策的依据。在就业法的基础上逐步
明确为四大经济目标，即充分就业、稳定物价、经济增长与国际收支平衡。按照凯恩
斯的观点，达到这四大目标应主要依靠财政政策而货币政策所起作用不大。
在50年代，美国货币政策有三大特点：第一，总体来讲，实施的是比较紧的货币
政策。据统计，1949年到1959年M。年增长2．5％，M，年增长3．5％，物价1951到1959
年平均上涨1．5％。第二，实行的是“逆经济风向而行”的所谓反周期政策。即在经济
衰退时放松银根，刺激经济增长；经济高潮时，针对通货膨胀的加剧实行紧缩银根政
策。应该说，这种货币政策的使用的确对当时的宏观经济起到了一定的调节作用。第
三，货币政策目标重点为稳定物价，促使经济均衡增长。而货币政策的中间(操作)目标
则主要是利率的变动，所采取的货币政策工具以公开市场业务为主，另外还有贴现率
的变动。至于变动法定准备金率，虽然联储从30年代起就拥有了此权力，但由于其对
货币供应影响很大，所以很少动用。
1960年到1965年这一时期，美国政策目标有所变化。执政的肯尼迪总统把刺激经
济增长和缓解失业放在首位，起用凯恩斯学派的经济学家担任经济顾问，大力推行扩
张性的财政、货币政策，放松银根，并大量吸收公债。
1965年以后，由于越战升级，通货膨胀和物价上涨加剧，联储为抑制通货膨胀，
于1965年和1966年初实行了提高贴现率和压缩商业银行储备金等抽紧银根的办法。
另一方面，由于战争原因，工商业贷款需求大，面临银根紧缩而又贷款需求旺盛，市
场利率上升到了四十年来的最高点。这时，商业银行为了应付贷款需求和谋取利润，
便采取各种方式包括借入联邦资金和欧洲美元以及出售国库券等办法来筹集资金，扩
大放款，这样便完全与联储的紧缩政策背道而驰。
中央银行货币政策的变迁与发展
(二)30年代危机后英国货币政策的演变
从30年代危机到二次大战后直至40年代末，英国政府的主要任务是恢复经济和实
现充分就业。在凯恩斯需求管理理论的指导下，采取直接控制的财政政策。货币政策
被搁置了起来，基本不发挥作用。1945年至1947年，政府曾一度强化“廉价货币”政
策(即低利率政策)使英格兰银行利率一直维持在2％，这除了满足充分就业的要求外，
主要是为减轻国债负担。但政府要压低长期利率很困难，廉价货币政策最终失败。
到40年代末，形势发生了变化。随着战时控制的消失，市场力量的恢复，政府除
依靠财政措施进行需求管理之外，还有必要发展新控制工具来管理经济，于是出现50
年代货币政策的复兴，虽然它仍处于从属需求管理政策的地位。
1951年，保守党上台，是官方对货币政策恢复兴趣的开始。它首先恢复了英格兰
银行贴现率政策，使市场利率随其变化而变化，另外，政府开始运用贴现率、信用控
制等货币政策手段来应付国际收支困难。不久，政府发现已有的调节宏观经济的货币
政策技术很不够用。便成立一个委员会来“研究货币与信用控制的运行并作出建议”。
该委员会于1959年8月提出了著名的《拉德克利夫报告》fRadcliffeReport)。报告主张
把利率结构作为货币机制的中心。对银行系统的控制应该通过流动性比率并辅之以对
贷款的直接控制。拉德克利夫报告的这些观点为60年代英国的货币政策提供了依据。
50及60年代英国货币政策的一大特点就是当局对主要金融机构的直接管制，尤其
是对伦敦银行和苏格兰清算银行施以严格控制。主要是控制银行流动性，具体措施有
控制“流动性资产准备金”，直接限制银行放款及“特别存款”等办法。所谓“特别存
款”是指英格兰银行在认为必要时，强制伦敦清算银行和英格兰清算银行向央行缴存
t 、
相当于其存款负债的一定比例的存款，缴存后，这部分存款就不再作为银行的现金或
流动性资产。在英国实际上并不存在法定的准备金要求。各清算银行通常保持超过英
格兰银行建议的指标若干量的准备金，这样就使央行对各银行流动性资产的控制能力
减弱。
从整体来讲，30年代危机以后英国的经济政策是财政政策调节为主的，货币政策
的偶尔应用也仅仅是财政政策的从属品，不占有重要地位。
(三)日本货币政策的演变
日本货币政策的历史可以追溯到明治维新时期。1882年建立的中央银行——日本
9
中央银行货币政策的变迁与发展
银行，其主要任务之一就是整顿不兑换纸币。1897年，日本正式实行金本位货币制度。
日本银行的货币政策手段主要是变更法定利率，增减黄金准备，有时还在经济危机期
间向商业银行提供救济性贷款。货币政策的目标是维持日元的金平价。第～次世界大
战期间，日本和欧洲各国一样，放弃了金本位制。30年代大危机后，由于国家经济百
废待兴，生产设备闲置物价较为稳定，日本银行的货币政策在稳定物价的同时适当提
供资金，促进经济增长，当时，购买国债是日本银行的主要货币政策手段。
第二次世界大战结束初期，日本经济处于战后特殊状态，货币政策也是多变不定的。
战争刚结束时，大批军人复员需政府安置，要求日本银行在资金方面提供方便，扩大
资金供给，结果使通胀加剧。1949年4月实施“道奇方案”一改过去的凯恩斯赤字财
政政策，实行了“超均衡财政政策”，即通过预算盈余偿还政府债务，使通胀局面好转。
日本银行则通过增加贷款，买进国债等办法来缓和由“超均衡财政政策”带来的经济
萎缩局面。
1955年到70年代初是日本经济的高速增长时期，也是货币政策发展的时期，日本
银行开始尝试用多种货币政策手段调节经济，不仅多次变动法定利率，窗口指导也作
为手段之一得到加强，并取得良好效果。1959年9月推行存款准备金制度，以健全宏
观调控机制。1962年春，日本国内，物价回落，国际收支有所改善。日本银行于当年
10月降低法定利率，11月实行贷款限额制度，用它代替过去的“高利率制度”。同时
表明今后要根据经济形势需要更多地开展债券买卖业务。这一新作法被称为“新金融
调节方式”。1966年，日本放弃了“超均衡财政政策”开始发行国债，曰本银行可以购
买发行一年后的国债向社会提供资金。结果使信用膨胀，经济过热，国际收支恶化。1969
年9月，日本银行开始采取紧缩的货币政策，在这段时间里，日本银行货币政策目标
以平衡国际收支、维持日元汇率为主。在货币政策工具的运用上，法定利率和贷款增
加额限制制度起主导作用，债券买卖和准备率操作也起了一定作用。由于多种政策工
具的配合使用，使货币政策目标一平衡国际收支完成顺利，但随着顺差的加大，国内
银根放松，物价呈现不断上升势头。当世界性的通货膨胀日益严重时，日本也受其影
响，整个经济在通货膨胀中挣扎。
(四)加拿大货币政策的演变
加拿大中央银行——加拿大银行成立时，世界经济正处于空前严重的30年代大萧
条时期。因此其首要任务就是用扩张性的货币政策来促进经济增长，降低失业率。但
中央银行货币政策的变迁与发展
由于新成立的加拿大银行还没有经验，也缺乏有效手段，所以货币政策未达到预期效
果。
二次大战结束时，为防止30年代危机的重演，加政府把实现充分就业和维持固定
汇率作为货币政策的主要目标。但加拿大并未出现战后经济萧条，却因战后经济调整
和朝鲜战争爆发而引起了两次通货膨胀，所以遏制通货膨胀成为这一时间加拿大银行
的中心任务。加拿大银行运用道义劝说的手段来限制注册银行的信贷，并于1950年采
取限制性的货币政策，提高银行利率并减少对注册银行提供储备。这表示加拿大银行
随西欧和美国的中央银行之后，开始运用传统的货币措施遏制膨胀。
在1950年和1951年加政府还采取了紧缩性的财政政策，这样在紧缩性货币政策和
财政政策共同作用下，通货膨胀被抑制住了。
从1954年到1970年这段时期，加拿大经济进入了迅速增长阶段。但在中间发生了
几次衰退。在这个时期随着经济的繁荣和衰退，失业率通货膨胀率形成此起彼伏，相
互消长的关系。加拿大的货币政策时而对付衰退和失业，时而对付经济过热和通货膨
胀。另外还要应付时常出现的国际收支不平衡。常常是顾此失彼，按下葫芦起来瓢。
也正是在这反复的实践中，加拿大的货币政策不断有所发展。货币政策工具也逐步改
进。除最初的道义劝说之外，国内货币市场得到开拓，重新规定了法定存款储备率，
使加拿大银行能够有效地运用公开市场业务。银行利率也多次讽整。这些货币政策手
段的实施有效地配合了财政政策，实现了对国家宏观经济的调节。但是在这一时期，
加拿大调节经济的手段与其它发达国家一样，也是以财政政策为主，货币政策处于次
要地位。．
。。
三、70年代滞胀发生后货币政策的变化
70年代以来各国先后陷入了滞胀的泥潭。经济环境的改变必然引起理论界和当局
有关政策理论和实践的变化。在新崛起的货币主义思潮的影响下，各国纷纷放弃了凯
恩斯政府干预，需求管理的原则，转而信奉货币主义学派的控制货币数量的主张，因
此各国的货币政策出现重大转变，不仅在经济战略中的地位大大提高，而且在货币政
策工具，中介目标上均有所发展和完善。最显著的变化是在货币政策最终目标上，各
国均把抑制通货膨胀，维持币值稳定放在了首位；在货币政策中介目标上，改变了过
去以利率为主要控制目标的作法把货币供应量作为主要中介目标。在货币政策工具应
用上，以公开市场操作、法定准备金率和贴现率为主，发展了窗口指导，信用控制，
2l
中央银行货币政簸的变迁与发展
等多种政策工具。
(一)70年代后美国的货币政策
进入70年代后，美国经济始终在高失业，高物价和低经济增长中挣扎前进，财政
和货币政策也如走钢丝一样时紧时松，“扶得东来西又倒”。
t978年，针对严重的通货膨胀，美国国会通过的《充分就业与平衡增长法》代替
了1946年的《就业法》。货币政策目标也从充分就业转变为抑制通货膨胀。
新上任的联储主席沃克采纳了货币学派的观点，改以货币量(即银行非借入储备)为
政策中介目标，以联邦资金利率作为辅助指标。
1980年，新总统里根上台执政，他基本采纳了供给学派主张，也吸收了货币主义
的某些政策主张，推行了较松的财政政策和较紧的货币政策。他推行了大规模的减税
政策，政府直接支配的国民收入的减少意味着凯恩斯财政政策地位的下降。同时，货
币政策的地位有所加强。为抑制通货膨胀，美联储实行高利率政策，这对稳定物价起
到了一定作用，也吸引了外资，但是也提高了美元汇率使美国商品出口竞争力减弱，
形成了巨额贸易赤字。总体来讲里根政府的经济政策还是比较成功的。1983年到1989
年，美国经济持续增长，失业率和通胀率也均得到一定的控制。
1993年克林顿上台后，宣布他的经济计划：短期目标是刺激经济回升，长期目标
是建立财政和通货的新流通体制，削减财政赤字。实施促进市场自由化的新战略，克
林顿的经济政策被总结为“第三条道路”既反对完全自由放任的政府，又反对过分干
预的政府。
t
_
1993年以来，美国经济出人意料的持续增长，失业率不断下降，而通货膨胀率也
在下降，德国联邦银行行长蒂特迈尔评价这一现象时说：“金融政策为通货膨胀率下降
作出了重要贡献。”这其中美联储主席格林斯潘功不可没。他在1987年8月上任之后，
一直把反通货膨胀放在首位。他在三大货币政策工具中(调整法定准备金、贴现率和
公开市场业务)十分重视调整贴现率和公开市场业务，并坚定地实施“抑短放长”的
利率政策，这样，不仅严格控制了通货膨胀，还实现了国民经济的持续增长。进入90
年代后，联储一方面继续控制通货膨胀，另一方面运用“中性货币政策”。所谓“中性
货币政策”就是使利率水平保持中性，不对经济起刺激或抑制作用。具体说，就是根
据失业率情况来调整利息率高低，当失业率降到一定水平时，联储基金利率随之上升，
中央银行货币政策的变迁与发展
当失业率上升到一定水平时，联储便降低实际基金利率。几年来的实践表明，货币政
策的松紧配合，有效地使通胀率和失业率均保持在较低的水平上。平均失业率在5．5％
以下，通货膨胀率为3％以下。
(二)'70年代后英国的货币政策
进入70后代，英国货币政策出现重大转变。
1971年英格兰银行的“竞争与信用控制”文件的发表可以看作是货币政策立场转
变的开端。这个文件改变了以前对货币控制的歧视性和控制手段的特定性。改集中限
制银行放款为控制所有金融机构放款，改过去的特定控制，特别是贷款数量控制为利
用市场价格机制的～般控制，即改为利率控制。
1973年晚期，为了应付不断增长的通货膨胀率，英国把M3作为货币政策中介目
标，表明了当局把控制货币存量摆在了经济政策中心，这种对货币供应量的关心代表
了对拉德克利夫传统的突破。因此，可以把它看作是70年代继“竞争与信用控制”之
后英国货币政策演变的第二个里程碑。
1979年保守党撒切尔夫人上台，标志着当局对货币政策观点的彻底改变。这个政
府坚决信奉货币主义观点，把已经萌芽的更多依靠货币政策的趋势推向顶峰。新政府
把反通货膨胀作为货币政策的最终目标，由于相信货币供应增长和通胀加剧有直接关
系，所以把控制货币量增长抬高到经济与金融战略的核心地位，把宣布货币中介目标
看作头等大事。
另外，配合控制货币供应量，撒切尔政府还对政府债务进行严格控制，坚持稳定和
减少政府借债。这样，由于把政府借债的增加看作货币供应量增加的主要因素，并且
由于把货币控制放在最优先的地位而必须作出一个和货币中介目标相适应的政府举债
规模计划，表明了货币政策和财政政策的关系已不是货币政策服从财政政策，而是财
政政策要服从货币政策了。
1980年3月，保守党政府公布了其“中期金融战略”这是撒切尔政府带有货币主
义色彩的货币政策的一个表现。它的首要目标是反通胀，做法也是公开宣布货币中介
目标。它明确规定今后几年内货币供应量增长指标和公共部门借款需求占GDP的比重。
中期金融战略明显地将货币、财政政策连结在一起，并使财政政策服从货币政策。
英国80年代的政策取得了很大成就，英国在1982．1989年持续增长的势头为战后
中央银行货币政策的变迁与发展
仅有，并且增长速度在发达市场经济国家中仅次于日本，通货膨胀从连续多年的两位
数降到了较低的水平，财政也出现了20多年来未曾有过的盈余。撒切尔夫人下台后，
梅杰的保守党政府仍然基本上遵循这些已制定的经济政策。
(三)70年代后日本的货币政策
1974年，日本经历了一次巨烈的通货膨胀，通胀率高于20％，于是，日本银行向
其他国的中央银行一样，开始将注意力放在货币增长率上，1978年日本银行设定货币
供应量增加率的预期值，把控制货币供应量作为货币政策中间目标。这一措施的实行
对国民经济宏观调控起到了比较理想的效果。尽管日本银行并未正式承诺货币目标，
1978年的货币政策显然更加侧重货币因素。日本银行实施货币政策所采取的操作程序
在很多方面与美联储很相似，日本银行以同业市场利率作为它的每日操作目标，改变
了以前只重视法定利率和窗口指导的作法。
日本银行1978—1987期间的货币政策运用结果较好，日本的货币增长从70年代中
期开始逐渐变慢，通货膨胀被抑制住了，且平均水平较低，同时，它的经济增长也较
为稳定。
80年代后期，金融创新的发展及放松管制开始降低了货币总量作为货币政策指标
的有效性，考虑到对日元升值的预期，曰本银行从1978年到1989年显著提高了货币
增长率，这一举措引发了房地产和股票价格的大幅上扬，泡沫经济大发展。为减少投
机，Et本银行接着转向紧缩的货币政策，放慢货币增长率，结果使房地产、股票价格
大跌，泡沫经济破灭，经济受到重创，从此陷入长期的衰退之中。
(四)70年代后加拿大的货币政策．
面对滞胀，70年代中期以后，加拿大的货币政策也开始改变，把遏制通货膨胀作
为货币政策的基本目标，并以逐步降低货币供应M1的增长率作为货币政策的中介目
标。加拿大银行提出“货币渐进主义”计划，对M1的增长将在一个逐渐降低的目标
区间内加以控制。但是这一计划与美国及英国起初对货币目标的尝试一样，并不成功。
到1978年，货币目标启动仅三年，加拿大银行出于汇率的考虑，开始脱离这一战略。
到1982年11月M1目标被取消。之后，加拿大银行总裁约翰·格罗(John Grow)于
是1988年1月宣布加拿大银行以后要实施物价稳定目标。加大拿银行与财政部联合发
布了一系列减轻通胀的目标。其中将M2作为了政策指导和主要中介目标。
中央银行货币政策的变迁与发展
小结：从美、英、日、加等国货币政策制度变迁过程来看，从30年代大危机到70
年代初，由于各国经济结构各有特色，经济政策着眼点各有差异，经济理论基础不尽
相同，或者更具体地说，由于它们在货币政策最终目标、工具和中间目标的选择都不
完全一样，甚至在中央银行制度安排上也各有千秋，因而货币政策有较大差异，其政
策效果也相去甚远。然而从70年代以来，各国的货币政策却出现了明显的趋同，都转
而重视货币主义的理论并加以实践，政策重点中也开始强调稳定汇率这个开放经济的
问题。尤其是90年代以来，随着世界经济、金融一体化趋势的不断推进，各国经济之
间发生着千丝万缕的联系，货币政策也在不断的相互影响与作用中趋向统一。这就给
了我们一点启示，这种趋同是各国经济走向成熟的一种表现，也是世界经济金融一体
化趋势造成的必然结果，这一点恰恰又一次证明了货币政策与金融过程及宏观经济的
密切关系。各国货币政策目标的不断变化，特别是英国对财政政策的重新认识，及财
政政策与货币政策的不同组合(80年代英、美的不同做法)，货币政策理论的变化与制
度的变迁，这些无一不说明了货币、金融与宏观经济形势之问日益密切的关系。
第三章货币政策发展的轨迹
一、货币政策存在与发展的内在基础——经济发展的非均衡
均衡最初是一个物理学上的概念，它指的是一系统处于这样一种状态：在这个系统
中各种力量经过相互的作用，他们正好相互抵消，作用的结果等于零。经济学中的均
衡概念分为狭义和广义两种，狭义的均衡又叫一般均衡，是指市场中的所有商品都处
于供求平衡的状态。当经济处于一般均衡状态时，就称为均衡经济。。广义的均衡是指
这样一种状态：市场供求双方虽然处于不平衡的状态，但这个状态中的各种变量的数
值经不断调整变化，使供求双方不断地向供求平衡点靠近，那么，这时的经济就处于
一种广义的均衡之中，被称为非均衡经济。。在经济发展的进程中，均衡经济状态很难
达到，即使实现均衡也只是一时的，短暂的。而经济的非均衡却是时刻存在的一种普
遍现象。在均衡经济中，政府的货币与财政政策没有作用的余地，经济不需要经过价
。《金融调控论》P⋯Ⅲ，刘鸿儒著，中国金融出版社，1991年
2《金融调控论》P⋯川，，刘鸿儒著，中国金融出版社，1991年
25
中央银行货币政策的变迁与发展
格与数量信号的作用进行调整，而在非均衡经济中，政府则必须运用货币与财政政策
来进行调节，以促使社会总供给与总需求向着均衡方向发展。所以，非均衡经济的普
遍存在与不断发展运动就成为货币政策存在与发展演变的根本原因和内在基础。货币
政策调节的最终目的就是使社会总供求达到均衡状态，实现国民经济均衡协调发展。
二、货币政策发展变化的依据一经济形势的变化
从以上文章我们可以看出，货币政策的产生、发展与变化是随着它所处的经济环境，
经济情况的改变而改变的。它的目的就是为解决各个时期各国所面临的重要经济问题。
在30年代，各国货币政策所要解决的经济问题是经济大萧条和严重的失业问题：在40
年代，如何筹措战争经费和抑制通货膨胀成为主要的经济问题；在50年代和60年代，
货币政策需要解决如何促进经济增长和对付周期发生的经济衰退问题；在70年代和80
年代，最重要的经济问题是如何抑制通货膨胀。同时随着各国对外贸易往来的增多，
如何解决对外收支平衡和汇率问题，也是货币政策经常要考虑的问题。货币政策主要
是为解决这些经济问题服务的。随着这些经济问题的不断出现和发展，相应地，用以
解决问题的货币政策目标、工具和手段也就处在不断的发展与变化中。
三、货币政策地位的提高——货币政策理论变化的结果
本世纪30年代以前，各国在“萨伊定律”和“真实票据论”及金本位制下自动调
节货币量的理论指导下，奉行的是“自由竞争”和“自由企业”制度，国家基本不对
经济进行干预和调节。30年代危机后，各国在凯恩斯理论指导下开始直接利用国家政
权干预经济生活，用以对付经济危机和失业问题。此时，财政政策占主导地位，货币
政策处辅助地位，在当时被认为是不重要的。70年代以来，各国均出现了滞胀问题，
各国政府穷于应付，左右为难，占经济理论统治地位的凯恩斯主义终告失灵，其扩大
政府支出刺激经济增长的政策措施也受到质疑。各国经济理论又转向以弗里德曼为代
表的货币主义，开始用控制货币供应量的手段来影响国民经济发展，调节经济冷暖。
此时货币政策已发展到主导地位。成为国家干预经济的最主要手段。在这方面，英国
是坚定的货币主义理论执行者，而美国则走上了以货币学派思想为主，博采供给学派、
理性预期学派、新凯恩斯主义等众家之长的道路。把弗里德曼的“单一货币规则”同
中央银行货币政策的变迁与发展
某些凯恩斯主义的“相机决择”加以综合应用。但货币政策仍是居主导地位的。从第
一章货币政策理论的发展变迁中，我们也可以明显地看出本世纪以来货币政策发生的
深刻变化，货币政策的地位由不重要逐渐转变为很重要。
四、货币政策最终目标的演变趋势——稳定币值的单一目标
货币政策的最终目标：稳定币值、经济增长、充分就业和国际收支平衡这四大目标
之间存在着矛盾，不可能同时兼顾。各个国家不同时期由于所处的经济环境和所面临
的经济问题不同，货币政策所要达到的最终目标也不尽相同。各国各时期货币政策最
终目标的变化情况见下表：
I国别jO一60年代70一80年代进入90年代以后
I美以充分就业为主以货币稳定为主以反通膨为唯一目标
I英充分就业兼顾国际收支平衡以货币稳定为主以反通膨为唯一目标
】加充分就业和经济增长以货币稳定为主以反通膨为唯一目标
『德以稳定通货为主，兼顾对外国际收支平衡
目对外收支平衡和物价稳定物价稳定，对外收支平衡以反通胀为唯一目标
意经济增长，充分就业货币稳定，兼顾国际收支平衡以反通膨为唯一目标
从此表，以及上一章的分析中我们可以看出，第二次世界大战后，50、60年代出
于对危机的恐惧，各国一般都把充分就业和经济增长作为主要货币政策目标。以美国
为代表，美国1946年《就业法》明确要求“最大限度地提高就业，生产和购买力”。70
年代中期以后，“滞胀”促使这些国家的货币政策目标先后转为稳定货币为主。这里需
要指出的是，货币稳定包括两个方面内容：一是对内币值的稳定，也即稳定物价，二
是对外币值的稳定，也即稳定外汇汇率，这两方面的要求并不．是总能兼顾的，因而也
有一个以哪个为主的问题。在西方各国，80年代的重点是放在汇率方面。为维持汇率
不超过允许的波动幅度，如德国和日本都采取过收购美元的措施，这就给国内造成货
币供给增加和通货膨胀的压力。进入90年代，强调的重点转向从中长期的观点出发，
首先要稳定国内物价，实现经济的持续发展。各国几乎无一例外的把目标统一在了反
通胀的单一目标上，例如，1993年有关法兰西银行的立法中就规定“法兰西银行制定
和执行货币政策以保持物价稳定为目标。”
从各国货币政策实践的几十年中的可以看出，无论任何国家，也无论任何国家的任
何时期，货币政策的目标无论是如何规定的，稳定币值——无论是否有明文的规定一
中央银行货币政策的变迁与发展
一都是其中目标之一。回溯历史，从古代直至现代货币政策推行之前，围绕货币所制
定的政策，也没有不涉及稳定币值的，这不难理解，货币从它一产生的时候起，币值
就是其本身的一个重要组成部分。事实上，任何有关货币的政策都不可能不包含币值
问题。
在货币政策目标的演变过程中，可以看出，在不同国家，在各国家的不同时期，货
币政策的目标是处于不断变动中的。目标改变之后，对过去目标的确定进行事后总结，
评价其是否得当，还应结合过去的客观经济环境去考查。各国在每个时期都有其各自
的经济背景，有着需要解决的经济问题，随着经济环境的不断变化和新问题的出现，
货币政策目标就会不断处于发展变化当中，因而，正如黄达教授所指出：“今天对货币
政策目标的认识是否已经达到终极之点，显然不能不作留有余地的讨论。”。
五、货币政策中介指标的演变趋势一通胀指标监控法
货币政策中介指标，也称中介目标，是指在货币政策传导过程中，可以借其观察运
用政策工具在实现最终目标方面的效应的过渡性指标。众所周知，中介指标的选择必
须具备3个基本条件，即可测性、可控制和相关性。根据它对货币政策工具反应的先
后和作用于最终目标的过程，中介指标可分为两类，即近期指标(操作目标)和远期
指标(中间目标)，前者是中央银行对它的控制力较强，但离货币政策的最终目标较远
的金融变量，后者是中央银行对它的控制较弱，但离货币政策最终目标较近的金融变
量。
经过多年的不断发展，西方各国中央银行对中介指标的选择也不完全一致。例如，
美国联储以短期市场利率(国库券利率和联邦资金利率)和银行存款准备金作为操作
目标，以长期利率、货币供应量为中间目标；日本银行以银行同业拆借利率、票据买
卖利率、短期优惠利率、都市银行贷款量作为操作目标，以货币供应量、贷款平均利
率等作为中间目标；英格兰银行则以基础货币、短期利率等作为操作目标，以货币供
应量、银行信用量、长期利率作为中间目标。经过上述分析，我们可以看出七、八十
年代货币政策中介目标的一个大致发展方向，即各国均把短期利率作为操作目标，而
把货币供应量作为了中间目标。
《黄迭交集》黄达·中国人民大学出版社1999年10月版．
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中央银行货币政策的变迁与发展
90年代开始，西方世界出现了三年多的经济停滞与衰退，少数国家还存在通胀率
高企。一些国家如新西兰(1990年)，加拿大(1991年)，英国(1992年)，芬兰、瑞
典(1993年)，西班牙和澳大利亚(1994年)等开始直接依据最终目标一通货膨胀率
来作为中介目标实施对经济的干预和调节，通胀指标监控法使货币政策的目标明朗、
透明，货币政策措施有可能围绕一个明确的目标确定并加以解释。但它有其特定的实
施条件，并非适用于所有国家。例如，它以经济稳定和低通胀率为前提，要求通货稳
定为单一货币政策目标，且对实施货币政策的中央银行要求有很大的独立性。可以看
出这一中介目标目前在发展中国家和地区还未具备实施的条件，因而难以得到推行，
且其决策程序、体制安排及最终效果等也均需一定时间来摸索与实践。
六、货币政策工具的发展趋势——法定存款准备金降低或取消；贴现率
与市场利率挂钩；公开市场业务的进一步加强
传统的货币政策工具有三个，即法定存款准备率，贴现率和公开市场操作。这就是
通常所说的“三大法宝”。
1．法定存款准备金政策是指中央银行在法律规定的权限内，通过调整提高或降低
商业银行缴存中央银行的存款准备金比率，来控制商业银行的放款量和信用创造能力，
进而满足货币政策目标的要求。一般来讲，各国都规定了存款准备金的缴存比率、缴
存内容以及计提的基础。它的变动对货币供应的影响强烈，以此方式来使货币供应作
小幅调整是很难做到的，所以，各国对此工具运用很少。
近年来，法定存款准备金制度出现了新的变化，世界上许多国家的中央银行降低或
●
。
取消了它们的法定存款准备金。在美国，联储分别于1990年12月和1992年4月取消
了定期存款的法定准备金，并将可签发支票存款的法定准备金率从12％降至10％。加
拿大的步子更大，1992年4月生效的金融市场法规取消了所有2年以上期限存款的法
定准备金。瑞士、新西兰、澳大利弧的中央银行也已完全取消了法定准备金。
之所以发生这样的变化，是因为随着金融业竞争的加剧，中央银行只有这样做才能
使银行更具竞争力和更为强大。一般来讲，中央银行是不对各银行上缴的存款准备金
支付利息的，各银行在中央银行存款没有收益，而且还要受损失，其损失额就是将这
笔款项用于发放贷款所可能收取的利息。实际上，银行由法定准备金而承受的成本要
比那些不适用法定准备金的金融媒介机构承受的成本要高，这就有碍于公平竞争，削
29
中央银行货币政策的变迁与发展
弱了其竞争能力。在当今市场竞争加剧，呼唤平等竞争的大环境中，中央银行必须对
准备金制度作出改革。所以发生这样的变化是完全可以理解的。
2．贴现率工具，是指通过变动贴现率来影响贴现贷款数量和基础货币，从而对货
币供应发生影响。贴现贷款的上升，增加基础货币，进而使货币供应量扩大，贴现贷
款的下降，则减少基础货币，进而使货币供应缩小。此工具的优点是使中央银行作为
最后贷款人可以防止金融恐慌。
在美国近年来，一种关于贴现率改革的建议逐渐受到重视，这种建议主张贴现率同
市场利率——比如三个月期的美国国库券利率或联邦基金利率——挂钩。即按高于市
场利率的一个固定数额来确定贴现率。例如，高出三个月期国库券利率3个百分点，
在该贴现率下，银行想借多少就可以借多少，而不是向现在那样贴现率经常低于市场
利率，银行往往以低利率取得联储贴现贷款，再把这笔资金用来发放贷款或购买利率
较高的证券，以谋取利润。联储也不必再对单个银行取得贴现贷款的频率作出限制。
这种将贴现率与市场利率挂钩的建议得到许多专业经济学家的支持。因为它的确有许
多优点：第一，央行可以继续运用贴现来发挥他最后的贷款人的作用：第二，多数情
况下可以消除市场利率同贴现率之间利差的波动，从而消除了导致贴现贷款数量波动
的一个重要根源。(事实证明，当贴现率下降到低于市场利率时，贴现贷款的数量便急
剧增大)；第三，可以防止银行为谋利而大量从贴现窗口借款，有利于更好的控制货币
供应量。然而，联储表示反对进行这项改革，因为它认为可以利用保持贴现率不变来
减少市场利率的波动。例如当市场利率上升时，而贴现利率不变，必然会导致贴现贷
款的数量增加，从而可能在某种程度上抑制市场利率的上升。
●
t
、
尽管联储表示反对将贴现率与市场利率挂钩，但联储实际上正在遵循着一种同这个
建议相差并不太远的贴现政策，联储之所以不让贴现率的变动同市场利率差距过大，
是因为它也不想让贴现贷款的数量波动太大而失去控制。
3．公开市场业务是指中央银行在公开市场上买进或卖出有价证券的行为。它通过
证券的买卖活动，达到扩张和收缩信用，调节货币供应量的目的。公开市场买入证券，
则扩大基础货币，从而增加货币供应；公开市场出售证券，则缩小基础货币量，减少
货币供应。
同其他货币政策工具相比、公开市场操作优点十分突出，①它是由中央银行主动进
30
中央银行货币政策的变迁与发展
行的，规模大小完全由它控制②公开市场操作灵活精巧，规模可以恰到好处的把握⑧
当操作出现错误时易于逆转④它可以迅速产生效果，不会有行政性延误。基于以上优
点各发达国家均把它当作最主要、最常用的政策工具，它的地位也越来越受到重视。
但是，公开市场业务的有效运用应具备～定的条件，如中央银行拥有干预和控制整个
金融市场的资金实力，国内金融市场体系健全与完善，证券种类齐全并达到一定规模，
国内信用制度相对发达等。所以这一货币政策工具在英、美等经济发达国家使用很普
遍，美国还专门设有公开市场委员会来操作。随着各发展中国家金融业的不断发展和
金融体系的曰益完善，公开市场操作也必将会成为这些国家的最主要货币政策工具。
除上述三大政策工具在总量上调节货币和信贷供应规模外，许多国家还选择其他一
些政策工具，以影响金融机构的资金用途以及不同信用方式的资金利率等。如：信用
配额、流动性比率、直接干预、利率最高限额、特种存款等直接信用控制；道义劝告、
窗口指导等间接信用指导；以及消费信用控制，证券市场信用控制、不动产信用控制
等等。
第四章货币政策的协调问题
由以上几章的分析我们可以看出，货币政策的发展与经济的发展是紧密联系、互为
因果的。货币政策理论、制度产生于一定的经济水平条件下，又推动或制约着经济的
不断向前发展。在货币’政策产生、发展过程中，由于在各个阶段内各国的经济体制，
经济发展水平不同，在此基础上产生的货币政策的理论看法和制度安排也各有不同，
但货币政策毕竟是属于商品经济范畴、市场范畴的一个概念，随着货币经济、市场经
济的不断发展，科学技术水平的提高和电子信息技术等高科技手段的广泛应用，在全
球经济～体化和金融全球化的大趋势下，各国之间经济相互影响不断加深，各国之间货
币政策的理论及实践也逐渐融合，趋向统一。货币政策理论的发展和制度的变迁也正
是在这一大背景下，在各国不断的相互协调、相互学习、借鉴中逐渐走向成熟与完善。
中央银行货币政策的变迁与发展
一、货币政策的国际间协调
(一)金融全球化的发展趋势
国与国之间经济联系的日益密切是现代经济的一大特征，而金融全球化是带动这种
联系的重要力量。国与国之间的联系是建立在经济利益的基础上的。经济的交往以及
在经济基础上的政治、文化等方面的交流都必然伴随着相应的货币与信用联系，亦即
金融关系渗透其中。到了20世纪，随着科学的发展和技术的进步，各国经济已被紧密
联系在一起，任何一国均不可能脱离世界而独自发展。全球经济呈现出一体化的强大
趋势，这其中金融全球化起着极为有力的推动作用。
金融全球化既是金融产生和发展过程中所体现出来的一个内在特征，又是国际经济
发展和金融业竞争的必然结果。从银行的最早产生来看，它一出现便与国际贸易相伴
相随，经过20世纪的经济发展和金融业的激烈竞争，在70年代之后，金融的全球化
已成为主导趋势。
金融全球化主要通过三个方面体现出来：
1．金融业务的全球化
当前，跨越国界的金融业务比以往大大增加了。这一方面是由于国际贸易的迅速增
长而使国际结算业务和国际金融服务业务比重大大增加，另一方面是由于国际经济联
系与合作的扩展而使国际资本流动和资金融通业务比重迅速上升。
二战后，国际贸易的增长率一直大大高于国民生产总值的增长率。60一70年代世界
贸易每年平均增长15％，而在1970—1980年则达到18．5％，西方国家的出口产值在其国
民生产总值中的比重1982年已达12．5％。国际贸易的迅速增长，使国际金融业务的比
重急速上升。同时，国际经济的密切联系与合作也使国际资本的流动大大超过国内资
本的流动。国际资本的流动与融合己成为大势所趋。
2．金融机构的跨国设立
金融机构的跨国设立是金融全球化的又一体现。70年代以来，随着国际业务的迅
速扩展，一些大银行开始在国外大量设立分支机构。80年代末期以来，～些新兴工业
国家和发展中国家的银行也加快了国外设立分支机构的进程，随着金融机构的跨国设
中央银行货币政策的变迁与发展
立，外国银行资本占本国全部银行资产的比重大大提高了。
3．金融市场的全球一体化
由于科技的发展，通讯技术的进步以及各种金融工具的创新，各国金融市场已与国
际金融市场紧密联系在一起，银行及其顾客在世界所有的金融中心都可以进行各种金
融交易。外汇市场，股票市场等都可以24 d,B,t不间断交易。80年代新兴的以电子计算
机为核心的信息技术革命更是对金融市场的国际化起着重要的推动作用。
(二)金融全球化背景下货币政策国际问协调的必要性
在世界经济一体化和金融全球化的大背景下，各国经济有着千丝万缕的联系，因而
一国的货币政策必将对它国产生影响，同时也在受着他国政策的干扰和制约，这就是
政策的溢出效应和溢入效应。。所谓溢出效应是指国内货币政策没有或者只有很小一部
分作用于国内经济变量，从而使货币政策达不到预定的最终目标。反过来，国外的货
币政策会波及到国内，从而干扰国内货币政策达到预期的结果，这又被称为溢入效益。
金融国际化对货币政策的影响主要表现在两方面：第一，对货币政策的有效性和传
导机制的影响，第二，对短期市场利率和货币供应量控制方面的影响。
在浮动汇率制度下，货币供应量增加，国内利率会暂时下降，资金向国外流出，汇
率降低，如果汇率低于均衡汇率，即可预测本国汇率会上升，汇价的预期上升率将会
与利差相一致。同时，国内利率下降，国内生产会扩大，物价上升，使实际货币余额
减少，接着国内利率将上升，国内外利差缩小，汇价会转而上升。经济将达到新的均
衡。在上述过程中，国内利率以货币供应量增加为变动的起因，直到调整结束时为止，
在这个过渡时期中，海外利率在独立地进行变动，海外资金也会寻找机会向国内投资，
影响国内总需求。
很明显，在金融国际化程度提高以后，货币政策除通过利率之外，还可以通过汇率
变动去发挥它的调控作用。然而只要运用汇率政策，重视汇率动向，实施货币政策时
就会比过去受到更多的约束。因为货币当局必须同时考虑国内外的经济联系和相互影
响，既保持对外稳定，又保持国内均衡。
金融国际化会使国内短期市场利率更易受国外金融市场的影响，两者的利差会逐渐
缩小，最终达到一致。在对货币供应量进行控制时，就必须考虑境外的干扰因素，维
4《经济一体化下的金融安全》P264史东明， 中国经济出版杜，1999年．
33
中央银行货币政策的变迁与发展
持适当的增长率在技术上、政策实施上都会变得较以前更为困难，维持金融制度、金
融秩序的稳定也很难做到，只有不断实行金融变革，适应金融国际化的需要，实现国
与国之间货币政策的协调，才能将货币政策的运行在新形势新环境中引入安全而有效
的轨道。
我们在这方面的教训可谓彼彼皆是，从1992年欧洲货币危机到1994年墨西哥金融
风暴再到1997年东南亚金融危机，均是因为某些发达国家所采取的非协调性货币政策，
导致与其有密切往来关系的其他国家发生金融动荡。例如，1992年欧洲货币危机是因
为德国政府担心本国巨大的财政赤字引发通货膨胀，而不顾七国首脑会议要求其降低
利率的呼声，反而于1992年7月把贴现率上升到8．75％，直接导致芬兰发生货币危机，
芬兰马克下泻不止，芬兰政府不得不宣布与德国马克脱钩，实行自由浮动，接着又引
起意大利罩拉、英国英镑、西班牙比赛塔和法国法朗的大幅贬值。在1994年，美国从
2月份起连续6次提高利率，促使数百亿美元外资从墨西哥等国抽走流入美国，使短期
外债占较大比重的墨西哥经济顾时陷入困境，发生严重的经济危机和政治危机。1997
年下半年爆发的东南亚金融危机，部分原因也是由于日本擅自降低汇率，实行目元贬
值政策，使日本对美国贸易顺差增加，而东南亚各国大部分实行钉住美元汇率制度，
并同f；；|本有密切的贸易、资本往来。日本的贬值使其各国汇率高估，出口成本增加，
国际收支逆差加大，终于招致国际投机资本的攻击，由货币危机引发了金融危机。可
见，、少数国家的非协调性货币政策往往通过利率和汇率等途径溢出到国外，影响其他
国家的经济安全。所以，加强各国货币政策的协调和合作刻不容缓。
(--)货币政策国际间协调的内容、机构与程序
货币政策国际间协调的实质并不意味着各国实行平行的货币政策，而是要求各国加
强协调与配合，在货币政策目标、内容和实施方法上应服从整体利益，并有互相协调
与补充。同时货币政策协调不能局限在利率政策和汇率政策上面，要实现货币政策的
协调与对应，还应与调节国际收支密切地结合在一起，不能仅为了改善本国的国际收支
而去损害其他国家的利益。例如，美国国际收支如果发生巨额逆差，必将会引起其他国
家国际收支顺差，而这将会导致这些国家国际储备量大增，因而有可能引发世界性的通货
膨胀。而美联储如果使用严厉的紧缩性货币政策来扭转逆差，则会给其他国家的国际收
支带来不利影响。因此，各国在进行货币政策协调时，还要考虑到国际收支的因素。
在货币政策的国际间协调中，国际货币基金组织作为促进协调的超国家机构有着不
中央银行货币政策的变迁与发展
可推卸的责任，它为促进国际金融发展，保证货币体系的稳定，防范国际金融危机发
挥着重要作用。它可以帮助各国稳定汇率，协助解决国际问债务问题，调节各国的国
际收支，并使各国的国际储备相互协调，更趋于合理化。它不仅可以在以上几方面协
助各国货币政策的协调，还能够在各国政策不协调引发危机时给予及时的救助，例如
在97年的东南亚金融危机中，IMF就曾为诸国提供过多项援助。
在各国货币政策的协调中，大致要经过以下过程：
第一是信息的交换。在各国政策的协调过程中，信息的相互沟通是最基本的。
相互交换的信息包括：政府对汇率、利率的操作意图，对经济形式的分析和预测，
以及未来一段时期的主要经济政策目标等。这种信息的交换和沟通减少了各国经济决
策的博弈成分，有利于各国解决分歧，在有利于双方或多方利益的基础上制定本国的
货币政策。
第二是各国政策的相互调整、融洽。在互相交流了信息之后，各国根据所获得的对
方的信息进行政策制定上的协调，争取在宏观经济政策立场上取得一致。这是一个寻
求相互统一的目标价值的政策融洽过程。各国在作出自身政策安排时，应考虑他国的
目标和立场，及本国政策将对他国造成什么样的影响。并据此认真调整对政策工具及
其规模、时间的选择，以避免同其他国家发生矛盾和冲突。
第三是各国对统一的货币政策进行操作的协调。即各国在经过了信息交换，相互磋
商，达成了一致的货币政策之后，根据本国自身的具体情况，所进行的“求同存异”
的联合行动。所谓求同存异的“异”是指各国在经济状况差异的情况下，分别在最适
合自己的时机采用适用于自身的，对本国经济奏效的政策手段进行政策操作。而“同”
则是指各国在政策操作时争取实现共同的效益最大化。
二、货币政策调节与市场调节的协调
市场经济的精髓就是利用市场这只“看不见的手”，对资源进行有效配置，实现宏
观经济的公平高效运行。而货币政策这个属于市场经济范畴内的概念，也是用来对宏
观经济进行调控的，那么两者关系如何，怎样将这两者结合起来协调运用呢，这是各
国尤其是象我国这样刚刚走上市场经济道路的发展中国家的所要面临的新的课题。
中央银行货币政策的变迁与发展
(一)市场调节和国家政策调节的关系
多年的实践证明，市场这只“看不见的手”在激励微观主体提高效率，实现社会资
源有效配置，调控经济运行等方面的确是非常有效的，是不能被人为手段替代的。无
论计算机系统和数学模型的效率如何提高，也无论计划本身如何详细、具体、迅速、
准确地计算出复杂的投入产出关系，只要社会还存在着利益差异，就要求有调节利益
的“看不见的手”。但是，“看不见的手”并非完美无缺。一方面，市场机制产生自组
织的功能是有条件的，而现实生活中这些条件常常不完全具备或完全不具备。另一方
面，依靠“看不见的手”自发调节具有一定的盲目性，因而并不一定是最有效率的，
再一方面，从总供求角度看，由于不同经济实体实现其经济利益上具有竞争性和排他
性，所以市场自发力量并不能经常地、持之以恒地保证使总供求在充分利用资源的水
平上相一致。因此，政府必须担负起宏观经济的管理调控职能。必须充当协调总供求
关系与维护市场均衡的角色。如果不切实际地对“看不见的手”抱过高的期望，而反
对政府的干预，则必然会回到“市场自动调节论”的老路上，30年代的大危机就是最
好的教训；同样，如果仅盯住“看不见的手”的缺陷，否定其有效之处，而过分强调
国家干预的作用，则又会重新出现我国80年代之前的集中和强权，经济体制僵化的现
象。所以，要保证经济的安全、高效、协调发展，就必须将“看得见的手”和“看不
见的手”有机地结合起来，协调运用，“两手”齐抓，共同调控宏观经济。
(二)市场机制调节和货币政策调节的的协调
在市场经济条件下实现“两只手”对经济的共同调节时，首先，经济应是在“看不
见的手”的作用下自发运行，然后在此基础上由政府这只“看得见的手”间接地运用
‘各种宏观经济政策和手段再对市场调节无效或低效的区域进行调节和控制。具体到宏
观经济政策之一的货币政策，从其功能上来讲，主要应负责对经济总量(即总供给和
总需求)进行调节。保持市场总供给与总需求的动态平衡，尽量避免或减轻经济发展
的周期波动对国民经济所产生的巨大震荡和造成的市场总供求关系的严重失衡。这其
中就需要运用各种货币政策手段，通过控制货币供应量来实现对社会供需总量的有效
控制和灵活调节。另外，通过政策的示范效应，引导微观经济行为主体自觉按政府调
控意向来行事。在这方面，市场调节显然无能为力，让市场自发调节的结果只能是加
剧总供求失衡，导致反复发作的周期性震荡和频繁发生的经济危机。所以，货币政策
是用来矫正市场调节缺陷，促进经济稳定、协调发展的必要手段；从货币政策最终目
中央银行货币政策的变迁与发展
标上来看，完善以币值管理为目标的货币政策是从货币制度产生以来各国政府不断努
力的一个方向。即使在那些其它方面完全实行自由放任政策的社会，在货币、银行等
制度安排方面的支配权也很少完全交给市场。这是因为适度稳定的币值和货币制度是
市场经济有效运转的一个必要的先决条件，而市场自身是否能提供这样一种货币结构
是值得怀疑的。因此，必须通过控制、调节货币来保证市场经济的健康、稳健运行。
三、货币政策与财政政策的协调
货币政策和财政政策作为国家进行宏观调控的两大政策手段，虽有其各自不同的调
控手段和效用，但在实际的政策操作中却是很难明确割裂开的。它们就好象是经济发
展中的两条腿一样，缺一不可，“跛行”和“单腿行走”均难以使经济实现稳定和发展。
因此，两者必须相互协调，密切配合，共同实现经济目标。
(一)货币政策与财政政策的效用分析
关于货币政策和财政政策哪个更有效，历来是凯恩斯主义和货币主义争论的焦点，
其争论的依据就是建立在政策的有效性上的。
早期凯恩斯主义者认为货币政策作用不大。其理由是货币需求的利率弹性很大，即
LM曲线基本趋于水平，特别是“流动性陷阱”的存在，使货币供给的增加对投资的刺
激很小。他们主张利用财政政策。因为投资需求的利率弹性很小，即IS曲线很陡峭，
这样利率上升将会导致投资的大量减少。因而应加大政府开支，确保经济增长。
而货币学派则认为财政政策具有挤出效应，政府支出在增加GNP的同时也相应减
'
少了私人投资，因而仍难以达到刺激经济增长的目的。他们主张以货币增长率的变动
来影响实际产出及名义GNP。而财政政策则只会导致价格水平的波动，却难以带来实
际产出的增加。
经济学家们在多年的理论探讨和实证研究中发现，货币政策和财政政策对经济生活
的干预都是有效的。货币政策的功效大小主要取决于一个国家长时期内货币需求的利
率弹性，而财政政策的有效性则决定于挤出效应是否存在，及如果存在，在多大程度
上挤出了私人投资。
(--)货币政策与财政政策的相互关系
货币政策和财政政策是以货币为纽带联系在一起，相互发生作用的。
37
中央银行货币政策的变迁与发展
l、财政政策对货币政策的影响
财政的收支过程实际上是国民收入的再分配过程，这必将影响到不同地域、不同阶
层经济主体之间货币需求的变化。从而引起货币需求总量和结构的相应变化。另外当
财政收支不平衡时，国家为弥补赤字而发行国债。当国债的购买对象是中央银行时，
则不可避免地增加了货币供应量；而当国债购买对象是公众和一般企业时，则会改变
货币需求的结构，使货币从一部分经济主体手里通过财政转移到另一部分经济主体手
里。总之，无论在财政收支平衡还是不平衡时，财政政策均会对货币需求的总量和结
构发生作用，从而对货币政策产生影响。
2、货币政策对财政的影响
当实行扩张性的货币政策时，价格水平的上升会使财政收支发生变化。一方面，价
格上涨，企业成本增加，利润减少，导致财政收入减少；另一方面，财政支出中基本
建设费用会因原材料等价格的上涨而被迫追加预算，加大支出。这两方面共同作用，
会引起财政收支的赤字。另外，中央银行货币政策中间目标的选择也会影响到财政政
策的效果。当中央银行选择基础货币为中介目标时，基础货币量的变动引起利率的升
降，从而影响到财政支出的增减：当中央银行选择利率为目标时，利率水平受到限制，
而货币供给的波动则会影响社会总需求，从而影响财政的收与支。
(三)货币政策与财政政策的分工
货币政策由国家中央银行制定和实施。其调控的直接对象是货币运动过程，以调控
货币供给的结构和数量为初步目标，进而影响整个社会经济生活，货币政策使用的工
具通常与中央银行货币信用管理的业务活动相关。如：法定存款准备金率、再贴现、
‘
‘
再贷款率、公开市场业务等。货币政策的这些特性说明了货币政策是经济性质的管理，
是一种对经济的间接调控形式。国家利用它干预经济生活，通过中央银行操纵信贷和
货币供给，对社会购买力的形成和变动发生影响。所以，货币政策主要作用的是社会
需求的总量方面，其结构调整的功能相对较弱。
而财政政策是由政府决策、财政部门具体实施，其调控的直接对象是国民收入再分
配过程，以改变国民收入再分配的数量和结构为初步目标，进而影响整个社会经济生
活。财政政策所使用的工具一般与政府的收支活动相关，主要是税收和政府支出、政
府转移支出。财政政策的这些特性体现了财政政策是行政性质的管理，是一种对经济
的直接调控形式。国家利用各种财政政策手段对消费、投资、政府支出等中介变量发
中央银行货币政策的变迁与发展
生作用，进而影响投资规模，消费和积累的比例，各经济部门之间的比例等。
货币政策与财政政策针对不同的经济状况所产生的效力也各不相同。概括地说，对
抑制通货膨胀和经济过热，货币政策比财政政策有效，而对克服有效需求不足刺激经
济增长，财政政策要比货币政策有效。正如弗里德曼所说的：“货币政策是一根绳索，
你可以拉它中止通货膨胀，却不能推它以防止衰退。”
在经济发生通货膨胀时，货币政策的主要变量——货币供应量和利率，对物价水平
均有较强的抑制作用。因为货币政策直接作用于货币市场的均衡，在PY=MV(PY为名
义国民收入，它是以价格形态表示的一定时期社会所创造的财富的总和，即社会总供给；
MV为以货币形态出现，通过货币的多次周转而实现的社会购买力。它代表了社会总需
求)的均衡关系中，货币供应量对社会购买力的形成与变动具有决定作用，进而影响到
物价水平。因此，货币供应量对物价水平的作用是同方向的；从利率水平来看，利率
的下降意味着货币供应量增长，名义社会购买力随之增长，在利率未对真实国民生产
总值发生作用之前，会引起物价上涨。因而可以说利率对物价水平的作用是反方向的。
因此，与需求过度相联系的物价上涨主要是由扩张的货币政策引起的，对于抑制此类
通货膨胀，紧缩的货币政策行之有效。若仅采用紧缩的财政政策，则会在减少政府支
出的同时，使真实国民生产总值也随之下降。这样，通货膨胀中总供求之间的矛盾将
会继续加深，难以从根本上得到解决。且财政政策措旋，无论是紧缩丌支还是增加课
税，要完成其决策程序，通常需经较长的过程，政策实施中也会有许多难以克服的阻
力。因此，财政政策对抑制通货膨胀作用有限。
在经济增长乏力，有效需求不足时，财政政策的效力要比货币政策好得多。因为在
经济前景不乐观、投资回报率极不确定的预期下，投资需求和消费需求普遍呈低迷态
势。此时无论使用何种宽松的货币政策也难以调动起厂商和个人的投资热情，且在经
济前景不乐观，融资风险加大的情况下，无论央行怎样放宽对商业银行放款的条件，
均难以提高商业银行扩大贷款规模的积极性。在此时，财政政策则很有效力。扩大财
政支出是国家行为不是私人行为，它着眼于经济的长远利益，不会因短期回报率低而
放弃投资。且财政投资的项目多为基础设施等大型公共项目，资金量较大，对于拉动
需求是非常有利的。所以，在刺激经济增长方面，应主要依靠财政政策。
我国在97年有效需求严重不足，失业问题突现，经济增长趋缓时，最初开出的药
中央银行货币政策的变迁与发展
方就是放松货币政策，然而，货币政策效力的局限性不久就显现出来，市场中存在着
需求不足与宽松货币政策并存的现象。幸而我们及时认识到了这一问题，于1998年下
半年启动了财政政策，开始以“积极的财政政策”作为拉动经济增长的主力。
(四)货币政策与财政政策配合的模式
所谓财政政策和货币政策的配合就是指当局调整货币和财政政策作用的手段、方法
和作用的方向，以适当的方式共同完成既定的政策目标。财政政策与货币政策配合的
模式主要有以下四种形式：
1、财政、货币“双紧”政策。即财政政策和货币政策都是紧缩性的。此种模式适
用于经济发生严重通货膨胀时期。它可以有效降低通货膨胀率，但也使社会产出水平
下降，失业人数增加。
2、财政货币“双松”政策。即财政政策和货币政策都是扩张性的，此种模式适用
于经济发生严重衰退的时期。它可以刺激经济增长，扩大产出，增加就业，但也同时
会加大通货膨胀的压力。
3、“紧财政”、“松货币”政策。即紧缩性的财政政策配合扩张性的货币政策。它适
用于刺激经济增长但担心由于财政赤字而引发通货膨胀的情形。
4、“紧货币”、“松财政”政策。即紧缩性的货币政策配合扩张性的财政政策。它适
用于通货膨胀压力较大，且失业率较高，经济结构不合理的经济情况下。
’
“双松”或“双紧”政策的优点在于政策方向明确，作用力度强大，一旦实施调整
政策，在短时期内即能产生效果；缺点是弹性小，稳定性差，且容易对经济生活产生
‘
1
，
、
大的振荡。松紧搭配的政策优点在于有较强的缓冲力，稳定性好，不会对经济生活产
生大振荡，缺点是政策导向不甚明确，作用力度较弱，且时滞较长，调整政策之后需
要一定时期才会产生效果。
这里需要讨论的一个问题是何为政策的“松”，何为政策的“紧”。按照一般的说法，
货币供应量增加即为扩张的货币政策；政府财政支出的增加，转移支付的增加和税收的
减少即为扩张的财政政策，其实，这种说法并不准确。按照费雪方程式M=PY。对其全
微分之后有M 7=Y 7+P’一V 7。从这一公式可以看出，货币供给增长率M 7是由实
际产出Y’，和物价上涨率P’及货币流通速度V 7所共同决定的。货币供应增长率如
果是适应Y 7、P 7和V 7的变化而增加的，这是中性的货币政策，或称适度的货币政
中央银行货币政策的变迁与发展
策。而不能笼统说其为扩张性货币政策。。因此，根据货币供应量的增加来判断货币政
策是松还是紧，应该同国内的其它经济指标如一两年后名义产出，实际产出的增长率，
物价上涨率，失业率等指标联系起来考察。同样，扩张性的财政政策也不能仅从支出
增加来判断。一个扩张性的财政政策相对于财政收入的增加来说，应是财政支出的更
大数量的增加，或财政收入不变而支出增加，或财政收入减少而支出不变或增加。因
此，我们把财政支出的增长率与财政收入的增长率的比值大小作为衡量财政政策松紧
的标准，若此比值大于l，则可称其为扩张性的财政政策，若小于1则为紧缩性的财政
政策。若约等于l则为中性的财政政策。
从西方国家的经验来看，财政政策和货币政策的配合近年来日益受到重视。在过去
20多年中，由于受货币主义的影响，西方各国普遍推崇货币政策，轻视财政政策。近
年来，西方各国开始强调货币政策与财政政策的协调，以使货币政策产生更好的效果。
宏观政策的这种调整不仅在各国家之间加强，而且得到IMF等国际组织的鼓励和支持。
在我国当前有效需求不足，经济增长趋缓，出现通货紧缩现象的情况下，货币政策
与财政政策的协调与配合显得尤为重要，单纯依靠其中之一均是不可取的，只有两者
同时着力，才可发挥最大的效应。98年上半年货币政策之所以未能达到预期效果，除
货币政策本身存在效用的局限性和时滞性外，很重要的一点是因为松货币政策受到紧
财政政策的制约，其实在国内经济衰退而国际收支盈余的情况下，应该也有可能实施
松货币松财政相结合的政策，两者取长补短，配合使用。
宽松的财政政策扩大政府支出会使总需求增加，从而总产出上升，但由于财政政策
的挤出效应，将会使利率上升。这将会产生两方面的负效应：一方面是影响国内的投
资环境，使中小企业投资下降，而中小企业是提供就业岗位的主要部门，因此，财政
政策难以改善我国目前严重的失业问题；另一方面，利率上升会导致汇率上升，从而
使本国产品在国际市场上的竞争力下降，影响对外贸易和国际收支。松货币政策通过
增加货币量，使利率下降，中和了财政政策带来的负效应，从而在刺激经济时能改善
整个经济环境，保护中小投资者和出口商的利益。但由于货币政策不能直接导致总产
出的提高，单独用它来对付经济衰退就难以奏效。所以，货币政策与财政政策只有协
调配合，才能弥补各自的缺陷，取得良好的效果。
《中国货币调控模式选择与制度设计》P⋯，薛万祥著上海财太出版社1998
中央银行货币政策的变迁与发展
第五章货币政策理论发展与制度安排前瞻
一、经济金融化与货币政策
经济货币化是指一国国民经济中全部商品和劳务的交换以及包括投入和分配在内的
整个生产过程通过货币来进行的比重以及这个比重变化的趋势。。在全部的国民总产品
或总产出中总有～定的部分是不通过货币进行的，如各类经济行为主体自给自足的产
品和服务就是“非货币化”的，也是“非商品化”的。另外，在总产品中实物交易的
部分虽然是“商品化”的，但却不是“货币化”的。世界经济发展史表明，经济的货
币化程度是随经济发展水平的提高而提高的，它从一个侧面反映了各国经济发展所走
过的历程。
经济金融化是比经济货币化更为广泛的概念，按照经济货币化的涵义，即全部商品
和劳务总量中通过货币进行交换的比重及其增长，或像IMF经济学家A·G·钱德瓦
卡所描述的“货币化是指货币经济向非货币经济领域(实物或易货贸易领域)的扩展”，。
那么经济货币化程度的最高值为l，但永远不可能达到1，当比率达到一定程度时，提
高速度就会放慢，也即实现了货币化。然而，从50年代金融创新以来，随着各类金融
工具不断涌现，使原有定义下的“货币”存量值在经济总量中的比率降低，这种现象
已不能单纯用货币化来概括了，于是，金融工具总值与经济总量(GNP)比值的增长即被
定义为经济的金融化。。目前，经济货币化和经济会融化已成为现代经济发展的一个主
要特征。
在上一章我们曾提到，货币政策的发展变化是随经济状况的变化而变化的。而经济
货币化金融化程度不断加深这一客观现实，也必然会使货币政策受到影响。货币政策
运用各种手段在调节货币总量的时候，将不得不考虑到金融工具总值对经济的影响，
且其调节经济、金融的手段、方式也必将发生相应的变化。同时，经济金融化程度的
《经济发展中金融的贡献与效率》P57王广谦著，中国人民大学出版}土，1997年。
《中国金融西科牟书》P1137前达、刘鸿儒、张有主编，经济管理日j版扯，1990年。
《纾济发腱中会融的员献’j效率》P9I．[．广ijl[著，中困人民人学}j{版{l：，1997年。
中央银行货币政策的变迁与发展
加深标志着现代经济运行和金融运行融合程度的加深以及金融在现代经济中作用的加
强，这些均使得对经济和金融进行宏观调节的货币政策具有了更加重要的作用，它不
仅关系到金融稳定，更关系到经济的稳定与发展。在二十一世纪，金融必将会成为经
济发展的先导，对经济发展起着重要的推动作用。
二、货币政策发挥有效作用的宏观经济环境
货币政策发挥有效作用，也即货币政策的有效性问题，它是指货币政策在其作用空间
内对实现宏观经济目标的促进程度。它包括两方面的内容：一是中央银行能在多大程
度上控制住货币供应量即政策工具的选用及政策传导的效率问题：二是货币供应总量和
结构及其变动对宏观经济总量调控的影响程度。即货币政策对国家经济增长和结构优
化所发挥的作用的大小。要使货币政策发挥其有效作用必须具备一定的宏观经济环境。
(一)完善的市场体系：货币政策发挥有效作用的基本前提
市场作为联接宏观与微观活动的中介，作为市场经济中货币政策调控信号变换和信
息反馈的载体，在货币政策发挥有效作用过程中起着重要的作用。只有在市场体系完
善，运作机制健全的情况下，以市场为中介的宏观和微观信号的传导才能及时准确，
货币政策发出的调控信号才能有效引导各经济主体的行为，实现其预期的调控效果。
健全完善的市场体系应从以下几方面判断：1．每一种要素市场是否涵盖了该要素的绝大
部分供求关系，即经济活动是否都通过市场进行；2．市场能否自发形成价格，价格能否
对供求关系进行调节，价格信号能否及时准确传递；3．市场竞争是否充分，竞争能否有
效调节供求关系、有效配置资源：各要素市场之间是否存在互动关系，从而通过这种
互动实现各种资源供求的均衡；4．从总体来看，市场是否成为支配交易活动的基础性、
决定性因素。
(二)独立自主的微观经济主体：货币政策发挥有效作用的基础
货币政策调控经济时发出的信号能够被微观经济主体所响应，不仅要求货币政策调
控给出的信号要满足利益制导的规律，而且要求微观经济主体的行为能够依据市场格
局中的利益变换而相应地采取对策。
这里需要指出的是，微观经济主体包括了工商企业和金融机构。它们均必须是自主
经营、自负盈亏的独立的商品生产者和经营者。它们可以依据市场上的信息灵活自主
中央银行货币政簧的变迁与发展
地作出反应，调整自己的经营策略，这样才能有效地传导货币政策，使之达到预期效果。
(三)规范的政策行为：货币政策发挥有效作用的根本保证
货币政策能否有效发挥其作用，不仅与市场体系是否完善，企业能否独立自主、自
负盈亏有关，而且直接取决于政府行为的合理与否，只有在政府行为合理的前提下，
货币政策实施的主体一中央银行才能根据现实的经济状态作出正确的宏观金融调控决
策，也才能将正确的调控措施传导到市场并对各微观经济主体产生积极的影响。这里
规范的政府行为包括两层含义，一方面是指应给予调控主体——中央银行以充分的独
立性，使其在不受任何政府行为影响的情况下，独立自主的制定和实施货币政策。(这
一问题将在下文中进行深入讨论这里暂不展开论述。)另一方面是指政府应把规范市场
运作，设定市场规则，建立和维护经济运行的良好秩序和环境作为己任，而不应直接
插手各微观经济主体的具体经济行为，干预其各自具体的生产经营活动。
三、中央银行的独立性与货币政策作用的发挥
所谓中央银行的独立性其实质是中央银行与政府之间的关系问题，针对于此，理论
界已争论多年，而实践上各国的制度安排也各不相同。毫无疑问，不同独立性的中央
银行其制定和实施的货币政策及产生的效用也是大不相同的。
理论上，各学派对作为国家银行的中央银行对于实施国家经济政策的政府应保持怎
样的关系存在着两种不同的观点。
赞成独立性的观点认为，政府往往从短期利益出发，扩大财政支出，促进经济增长，从而
引发通货膨胀，而政治家则可能从政治需要出发，其领导的更迭则有可能影响到货币政策
的连续性和稳定性。如中央银行保持独立性则可以处于超然地位，以稳定货币为天职，有
效制约通货膨胀，且它作为对全社会货币经济负有重大责任的独立机构，其货币政策
对社会经济将产生重大影响，因而必须保证货币政策的稳定性与连续性，不受党派和
政治的干扰。因此，为了对政府的短期经济行为发挥有效的制约作用，防止政府为政
治需要而牺牲货币政策，影响社会经济生活的稳定和发展，中央银行必须保持独立性。
反对独立性的观点认为中央银行作为一个国家的金融管理当局，毕竟是国家实施宏
观经济管理的重要工具之一，它必须服从、配合、服务于整个宏观经济政策的制定和
实施，它的货币政策目标也不能背离国家的总体经济发展目标。过分强调中央银行独
中央银行货币政策的变迁与发展
立性不利于货币政策与财政政策等其它经济政策的密切配合，不利于宏观调节的全局。
在具体的制度安排上，各国也有不同的作法。德国的中央银行——德意志联邦银行，
被认为是最具有独立性的典范。在《德意志联邦银行法》中明确规定，“在对其职责的
执行不受侵犯的条件下，德意志联邦银行必须支持联邦政府总的经济政策。”但又补充
到“在行使本法律所赋予的权力时，联邦银行可以不接受联邦政府的指示”；美国的中
央银行——联邦储备系统的独立性也较强。它向国会负责，联储主席和委员均出国会
任命。也有一些国家中央银行独立性较弱，有的直接听命于财政部，有的明确规定当
中央银行与财政部发生分歧时，决定权在后者。例如日本的中央银行就是由大藏省(财
政部)管辖，不过在最近修改的银行法中，日本中央银行的独立性有明显加强。
关于中央银行独立性与宏观经济的关系，有专家曾进行过详细的比较与分析，其最
终结论是：提高中央银行的独立性可以改善宏观经济的运行。他们把1 7国中央银行独
立性按从1(最不独立)到4(最独立)排列时，发现中央银行最独立的国家通货膨胀
率也最低。从下图可以看出：捌有最独立中央银行制度的德国和瑞士，同时也是1973—
1988年间通货膨胀最低的国家。相反，通货膨胀最高的那几个国家——西班牙、新西
兰、澳大利亚和意大利等同时也是中央银行最不具独立性的国家。另外，虽然中央银
行越独立就越可能使得通货膨胀率降低，但这并不是靠牺牲实际经济增长换来的。有
关资料表明，具有独立中央银行制度国家的失业率和产出的波动并不比中央银行不独
立的国家大。
美国
*A¨】ermAI。Nna和L日wrenceH Snmuers：‘。央圩独立性与麓观拄卉：比戟研宽”．J【，”rnel
‘，fM邮cy．(reln“ndlkn㈦咏2S(1993}：1 5I～162丽。
中央银行货币政策的变迁与发展
目前，理论界较为盛行的主张是应给予中央银行充分的独立性，以保证稳定币值的
货币政策目标的实现。虽然赋予中央银行在货币政策领域以独立决策的权限，对于货
币政策的制定和贯彻、对于保证稳定目标的实现是必要的，但绝不是说独立性越强就
越好。且作为一个国家的中央银行事实上也不可能绝对独立于政府之外。除美国、德
国的极少数典型事例外，中央银行完全脱离政府，不贯彻政府经济方针的国家很少有。
各国由于国情不同、经济发展阶段不同，决定了其中央银行的独立性强弱水平及货币
政策作用的发挥程度也不可能相同，不能完全按照同一标准来衡量要求及评价其独立
性的强弱。
四、金融创新与货币政策
金融创新(Innovation)是指金融业内部各种要素的重新组合和创造性的变革，当代金
融创新开始于50年代，于70年代形成高潮，至今仍方兴未艾。这些大规模，全方位
的金融创新使世界金融业发生了深刻而全面的变化。广泛采用的新技术、不断形成的
新市场，层出不穷的新工具，新交易，新服务浪潮般地冲击着金融领域。金融创新不
仅革新了传统的金融业务活动和经营管理方式，模糊了各类金融机构的界限，加剧了
金融业的竞争，打破了金融活动的国界局限，形成了放松管制的强大压力，而且改变
了金融总量和结构，对货币政策宏观调控的顺利有效实施提出了严峻的挑战。
当代金融创新对货币政策产生了多方面的影响。许多学者认为金融创新导致了货币
总量定义的混乱，降低了货币政策中介指标的可测性，可控性和相关性，破坏了货币
政策实施的基础与条件，改变了货币政策的传导机制，从而使宏观金融调控和货币政
策的实旌困难重重，因而认为金融创新的最大弊端在于对货币政策和宏观调控的实旋
产生不利影响，有人甚至据此提出必须控制金融创新的建议。其实，任何事物均有其
有利和不利的一面，评价金融创新对货币政策的影响也必须从两方面来考察。
金融创新对货币政策的有利影响主要通过提高货币效率，金融机构效率，金融市场
效率来发挥，第一，它减弱了人们的货币需求，可以相对节约货币，节约流通费用，
更重要的是减轻了中央银行货币供应的压力；第二，它扩大了货币乘数，在即定的货
币总量下，可以减少中央银行基础货币的投放；第三，通过融资证券化和金融市场的
中央银行货币政策的变迁与发展
运作，便利了中央银行公开市场的操作，可以扩大操作空间和调控范围，提高操作反
应的灵敏度，增强操作力度和效果；第四，金融工具多样化和信用方式多元化可以通
过非货币性渠道满足社会投融资需求，从而减轻经济增长中通货膨胀的压力。
另一方面，金融创新对货币政策的不利影响也是巨大的。其主要表现为：第一，降
低了货币需求和货币乘数的稳定性，使货币供求的形成机制变得十分复杂而多变，从
而加大了确定货币供应增长率的难度。中央银行对货币的数量亦不易进行准确的控制。
第二，扩大了货币供应的主体，增强了货币供应的内生性，从而削弱了中央银行对货
币供应的控制能力，并使这种控制能力在增加或减少货币供应时分布不均，即中央银
行增加货币供应的能力大于其减少货币供应能力。这种现象的发生主要是因为在金融
创新的环境中减少货币供应有很多的障碍。第三，降低了货币政策中介目标的可靠性。
目前可供选择的几种中介指标在可测性，可控性，相关性方面都被削弱了，给货币政
策的决策操作和预警系统运转带来了很大困难。第四，减少了可操作工具的选择性。
创新自0弱了存款准备金率和再贴现政策的作用力，使其可操作性和政策效果大为下降，
中央银行可使用的有效的一般性货币政策工具似乎只剩下公开市场业务了。第五，加
大了政策传导的不确定性。创新后电子传导载体增多，时滞性难以确定，使货币政策
的传导过程变得复杂而难以预料，政策效果的判定也较为困难。
认识到金融创新对货币政策影响的两面性，我们就可以以积极的态度去应对金融创
新给货币政策调控带来的一系列问题，扬利除弊，充分利用其有利方面，保证货币政
策发挥有效作用。
中央银行应注重加强货币政策的应变性，及时根据经济状况去调整转换货币政策，
使其适应不断变化的经济形势。例如，将调控范围扩大到全部金融机构和所有资产负
债形式，而不仅仅局限于商业银行和存款项目；适时调整中介目标；灵活运用各种一
般性和选择性货币政策工具，并尝试创造出新型的政策工具，加强对经济的监测和调
查统计分析，提高预警系统的灵敏性和准确性，等等。这对中央银行的决策水平，操
作技巧和业务能力都提出了更高的要求，并且要求中央银行拥有独立自主，灵活调整
货币政策的权力。这就应加强中央银行的独立性，并以法律形式保证其在制定和执行
货币政策方面的权力，另外，还要求中央银行注重自身系统的完善，提高人员素质，
改革决策程序和系统，使货币政策的实施更加灵活、有效。
中央银行货币政策的变迂与发展
第六章中国货币政策的总体评价与改革建议
一、中国货币政策的发展
从1949年建国到1978年改革开放之前的这段时期，我国一直实行的是计划经济体
制的管理模式，在这种体制下，所有经济活动都由政府通过行政手段来集中计划，统
一管理，国家对货币与信用的控制也完全使用直接控制，政策的传导机制也与现代的
以市场为载体的传导不同，完全是按行政程序来运作。
1979年改革开放之后，商品货币关系迅速扩展，市场经济的进程不断推进，金融
在经济中的地位日益受到重视。随着1979年第一次金融体制改革的全面展开，金融组
织体系的重新构建，货币政策作为调控宏观经济的重要手段，在市场化程度的不断深
化中一步步发展了起来。概括来讲，其发展过程大致可划分为以下几个阶段：
(一)1953-1978年“统存统贷”阶段
在1979年金融体制改革之前，处于计划经济体制下的货币政策也具有鲜明的计划
特征：对通货实行高度集中的管理体制，即“统存统贷”的管理办法。它是产品经济、
计划管理的产物。在此制度下，国家负责制定信贷计划，其实质就是制定货币供给计
划，其中包括现金发行计划；各企业在不存在商业信用的情况下，只能从财政和银行
两条渠道取得货币资金，同时严格执行财政与银行各按确定的项目分别供应资金的原
则。基层单位的资金需求计划通过其所属的系统和地区层层向上汇总，国家根据汇总
情况制定计划后，．再通过各系统和地区，一层层将计划分解执行下去。在“统存统贷”
体制下，没有存款派生机制，信贷计划的安排决定了货币发行，国家完全是通过集中
的、计划的直接调控方式来控制货币供应。
(--)1979-1984年。“差额包干、多存多贷”阶段
1979年我国相继恢复了中国农业银行、中国人民建设银行，改革了中国银行体制。
1984年1月成立中国工商银行。这样，在我国建立了完整的专业银行体系，而此时人
民银行既是监管机构，又从事日常的存贷业务，并未成为真正意义的中央银行，当然
也无法履行利用货币政策调控宏观经济的职能。但实际上，我国已经开始注重了对货
币及信用的管理，并着手改革信贷资金管理体制，实行“统一计划、分级管理、存贷
48
中央银行货币政策的变迁与发展
挂钩、差额包干”的信贷资金管理办法，将各级银行管理资金的权、责、利结合起来，
扩大了各级银行相对独立经营的自主权，调动了其积极性。也相应增加了他们管好用
好资金的责任，开始改变了各级银行使用资金，总行一家搞资金平衡的状况。它鼓励
银行多存多贷，促使银行改变过去“重贷轻存”的思想，加强了对存款、贷款结构变
化规律的研究。“差额包干、多存多贷”的政策意味着在完全计划调控的体系中加入了
一点市场调节的成份，但由于没有存款准备金的约束，使信贷规模和货币供应量难以
控制，最终导致了84年严重的通货膨胀。
(三)1985-1997年计划、市场双轨调节阶段
这一阶段是我国金融业全面繁荣时期，也是计划金融体制向市场金融体制过渡的重
要时期。这一时期是直接控制与间接调控双重调节的阶段，根据两者所处地位的变化，
又可分为两个阶段。
1．1985一1993，直接控制多于间接调控
1983年9月，国务院发布《关于中国人民银行专门行使中央银行职能的决定》确
立了中国人民银行作为中央银行，领导和管理全国金融事业的国家机关的性质和地位。
从而标志着我国中央银行体制的初步建立。我国开始了从直接调控向间接调控的过渡。
中央银行开始尝试运用间接调控杠杆。例如，在84年开始建立存款准备金制度，并于
85、86、87、89年四次调整准备金率；84年以后，中央银行对金融机构的再贷款被纳
入货币政策工具：1986年央行正式将利率作为一种货币政策工具使用。1989年下半年，
为了压下1988年过高的通货膨胀率，央行采用了强力的紧缩货币政策，1989年底和1990
年，为了阻止经济的下滑，又两度采用了“启动”措施，即扩张的货币政策，这些都
表明了，货币政策已经作为一种经济调控手段受到广泛重视，并被列入宏观经济调控
体系中加以运用。但在当时由于正处于计划调节方式占主导地位的有计划的商品经济
阶段，再加上中央银行对货币政策的运用缺乏经验，所以货币政策的操作也显现出一
些问题：一是，政策骤松骤紧，程度把握不好。表现为严厉的紧缩或全面的扩张，在
实施过程中往往伴随“一刀切”的现象，使经济波动剧烈；二是在措施方面，手段不
够灵活，习惯采用行政手段，如信贷规模控制、现金管理等；三是政策的传导程序方
面，
通过中央银行和四大国家专业银行的行政系列自上而下贯彻，传导途径单一。随着
我国金融体制改革的深化，多种金融机构的出现，这种传导方式越来越阻碍了中央银
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中央银行货币政策的变迁与发展
行调控作用的发挥。
2．1993—1997，间接调控多于直接控制
1993年12月，国务院发布了《关于金融体制改革的决定》。开始了我国第二轮金
融体制改革。建立强有力的中央银行宏观调控体系，是这一轮改革的基本目标和重要
任务，而央行宏观调控的主要手段就是制定和实施货币政策。
也是从1993年开始，我国货币政策实施进入了一个新的阶段，“适度从紧”。是这
一阶段的主要特征。在这一阶段，货币政策最终目标，中介目标和工具均发生了巨大
的变化，而1995年《中国人民银行法》的颁布则为人民银行独立行使央行职能，利用
货币政策调节经济提供了法律保证。
这一一阶段我国货币政策的运用较为成功，不仅有效地抑制住了1993、1994年高达
两位数的通货膨胀(93年为13 2％，94年为21．7％)，还保持了适当的经济增长速度，
成功地实现了经济软着陆。1996年、1997年GDP分别增长9．6％和8．8％，而通胀率仅
为6．1％和O 8％，在这几年的调整中，先是在整顿金融秩序过程中进一步强化企业内部
管理，多次紧缩银根，然后在严格实施货币、财政政策双紧的过程中及时根据通货膨
胀走势，适当地放松银根，同时又在大量增加国债发行的同时加大贷款结构调整力度
适当扩大贷款规模。这样在反复试错和微调过程中，政策作用逐步到位。
(四)1998年开始的间接调控阶段‘
1998年1月1日起，我国取消了对国有商业银行的贷款限额控制，改为对商业银
行实行贷款增加量管理，不再下达指令性计划，在逐步推行资产负债比例管理和风险
管理的基础上，实行“计划指导、自求平衡、比例管理、间接调控”的信贷资金管理
体制，这标志着我国实现了货币信贷总量由直接控制向间接调控的转变。
这一年我国经济发展中出现了新的问题。一方面在实行了长达5年的财政、货币双
紧调控政策之后，短缺经济现象已基本消除，另一方面，亚洲金融危机使我国承受了
外需减少和进口商品价格下降的双重压力。另外长期在短缺经济条件下粗放经营的国
内企业在卖方市场转变为买为市场，相对封闭的国内市场转变为国际市场一体化的统
一市场后，在激烈竞争的环境中应变能力较差，而金融机构加强风险约束机制后，出
现强烈的信贷自紧缩现象。。所有这些情况，造成了1997年底开始的有效需求严重不
《金融理论前沿课题》唐旭著中国金融出版社1999版
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中央银行货币政策的变迁与发展
足，经济增长率连续下降，物价持续走低，失业职工人数增加，1998年7月底朱总理
在视察内蒙和山西时，首次用“通货紧缩”一词表达了政府对当前经济形势的判断。。
针对这些新的经济问题，我国货币政策作出一系列重大调整。相比“软着陆”时期以
及“九五”计划的基本方针，政策取向发生了明显变化。变化后的政策取向为：1．以保
持国民经济的快速增长为目标；2．以实施积极的财政、货币政策扩大内需为手段。可以
看出，从以前的控制需求到现在的扩大内需，从以前的“适度”从紧的财政货币政策
到现在积极的财政政策配以“适当”的货币政策，这无疑是一个重大转折。相应地，
各项政策措施也相继出台：除上面提到的取消信贷规模控制外，还先后多次降低存贷
款利率，改革了存款准备金制度，降低了准备金率；追加国家银行的固定资产贷款指
导性计划等等。可以说，这一时期是我国运用货币政策调节经济最频繁，货币政策相
关内容变化最多的时期。这表明了我国在利用货币政策进行宏观调控方面已积累了一
定的经验，并能够针对不同的经济情况对货币政策加以运用。我国已基本实现了利用
间接调控手段对经济进行宏观调控。
二、对中国货币政策发展的总体评价
(一)取得了较大的成绩
我国在改革开放以来二十多年的货币政策实践中，经过不断摸索与反复实验取得了
一些宝贵的操作经验，随着我国经济体制改革的不断深化，市场经济体制的逐步确立，
宏观调控方式也逐步由直接调控转为间接调控，并且在调控工具、手段方面不断发展
与完善，我国已开始利用货币政策这个舵来驾御宏观经济这艘大船。1993年坚决平抑
泡沫经济，1996年实现的经济软着陆和1997年亚洲金融危机爆发后我国人民币保持坚
挺，这些都充分证明了我国的货币政策已扬起了理性的风帆。
(二)存在的问题
我们也应清醒地看到，我国货币政策仍存在许多亟待解决的问题：我国正处于由计
划经济向市场经济转轨时期，市场化程度不高；对现代货币政策理论的研究和实践起
步较晚；再加上货币政策各项手段仍不够完善，且缺乏丰富的操作经验，所以，货币
政策的使用往往难以达到令人满意的效果，其对宏观经济的驾御能力和调节作用仍然
有待提高。
1《宏观政策调整与坚持市场取向》北大宏观组北大出版社1999
中央银行货币政策的变迁与发展
具体存在着以下几方面的问题：
1、货币政策有效运行的宏观经济环境方面
前面曾提到了，货币政策要实现有效运行，必须有完善健全的市场体系和独立自主
的微观经济行为主体，而这些条件我国目前均难以达到。市场经济体制改革才冈rJN JJ开
始，各要素市场均属起步阶段。而微观经济主体(包括金融机构和一般企业)的现代
企业制度未有效建立，产权关系未理顺、责任利益未清晰划分，尤其是近年来我国国
企大面积亏损，造成了对银行信贷资产的侵蚀，使银行不良资产比例过大。在现代企
业制度、产权组织、破产机制未能从根本上建立和完善的情况下，国企改革的滞后影
响到了作为货币政策传导主体的几大国有银行的商业化改革进程。这些均使中央银行
货币政策的实施和传导受到影响。
2．中央银行和政府的关系方面。
基于我国的政治体制，《中国人民银行法》规定：“中国人民银行在国务院领导下，
制定和实施货币政策⋯⋯”。中国人民银行于l 9 9 7年8月组建了货币政策委员会，
它是“中国人民银行制定货币政策的咨询议事机构。”它的组建和运作成为考察我国中
央银行独立性的窗口，有一点可以肯定的是，我们中央银行与政府及其它部门的关系
正在理顺。中央银行向财政直接融资的关系己被基本割断。各部委以“政策性贷款”
向中央银行施加压力的路子已被封死。现存的问题是中央银行重大决策须经总理批准，
在决策上没有完全的独立性，且要审批就必定需经过一定的程序，花费一定的时间，
这样就造成了政策时滞加长，并将在一定程度上影响政策效果。
3、货币政策的调控工具方面
前面提到了，我国已取消了对商业银行贷款规模的控制，改为间接调控方式。从前
使用的政策工具显然已难以适应新情况的要求，显得过于单调，且调节力度、效果也
难以令人满意。虽然我们已对存款准备金制度做了改革，合并了法定存款准备金帐户
和备付金帐户，并于98年3月21日和12月7日两次下调了存款准备金率。但这一理
论上应具有强大效力的政策工具对刺激我国信贷资金量扩大却未见明显效果。而从1986
年就被列为政策工具使用的利率，至今仍受到央行直接控制，未能实现市场化，因而
也就难以按照市场规律实现资金合理配置。另外，再贴现和公开市场业务等工具也因
结算工具票据化程度低、票据市场不发达，以及外汇市场、国债市场业务量小、资金
量少而难以发挥其应有的调控作用。
中央银行赞币政策的变迁与发展
4、货币政策的调控对象和着力点方面
从货币政策的调控对象来看，它应针对整体经济运行进行调控。但从近年来的实践
看，我国货币政策的制定与实施主要是针对银行特别是国有银行，而对非银行金融机
构的调控措施却很少。随着国有银行所占市场份额的不断下降，调控对象的单一越来
越影响到货币政策效用的发挥。
另外，我国货币政策的着力点长期以来一赢放在生产领域，总是用增加资金供应来
扩大生产，增加产出。且资金的投放上也多侧重于国有经济成份。不可否认，国有企
业目前仍居我国经济的主导地位，资产和产值总量居各类企业之首，但其产值增长速
度、效益状况和投资欲望却低于其他企业。其他经济性质的企业活力较强，发展速度
较快，对货币政策反应较灵敏，但长期以来却难以得到政策的垂青。所以，在目前我
国已逐渐告别短缺经济、非国有经济成份目益发展壮大的形势下，原有的政策调节着
力点显然己不合时宣。
5、在与财政政策的协调配合方面
建国以来我国宏观经济调控的历史表明，我国货币政策和财政政策对比格局未能得
到良好的控制，两者也未能实现协调配合，总是处于单兵突击的状态。在改革开放之
前，财政地位远远高于银行，国家的宏观调控政策多数通过财政实施。银行仅仅是财
政的出纳员，更谈不上实施自身政策。改革开放之后，随着财政与金融实力对比的急
剧变化——集中的财政力量趋于畸弱，金融力量变得畸强(见下图)，财政政策与货币
政策的对比格局也发生剧大变化，货币政策登上历史舞台，走上独木撑天，独自调节
经济的道路，政府各部门均把对宏观经济的调整重任集中于货币政策。我们在第四章
中就讲到过，货币政策对抑制经济过热，稳定通货的确有效，但对启动经济、拉动消
费，作用却十分有限，1998年利用货币政策启动经济“启而不动”的情况就是最好的
证明。且在目前我国经济结构不甚合理的情况下，发挥财政政策调整经济结构的作用
显得尤为突出，财政政策的作用不容忽视。
中央银行货币政策的变迁与发展
财政岁入环比：国家银行贷款环比
三、中国货币政策改革与发展前景分析及政策建议
(一)我国货币政策改革与发展面临的机遇
1．从货币政策发展的宏观环境上来看，随着我国社会主义市场经济体制改革的不
断深化，行政性、指令性调节逐渐退出历史舞台，间接调控，市场调节日益发展。这
就需要按照市场经济的要求相应地建立一个地位相对独立，反应灵敏，手段多样，以
间接调控为主的宏观金融调控体系，以保障国民经济的健康、稳步发展和经济体制改
革的顺利进行。因此，国家宏观经济大环境为货币政策体系的进一步改革和发展提供
了良好的历史机遇，这同时也是与市场经济发展相配套的客观要求。
2．从货币政策发展的微观基础方面来看，信贷资金作为货币政策传导的重要工具，
目前其影响因素主要来自供需两方面：一方面商业银行受多种因素影响，惜贷现象很
普遍；另一方面，作为贷款主要投放对象的国有大中型企业对贷款需求也较为谨慎，
由于市场前景不乐观而不敢轻易贷款扩大投资和生产。这恰恰反映了我国货币政策实
施的微观基础在某些方面发生着积极的变化，市场经济在朝成熟方向发展：①政府对‘
银行贷款干预明显减少，不再象过去那样为实现政府的指令性目标而强迫银行向企业
贷款维持生产。政府改直接行政命令为间接政策引导，银企关系市场化逐步确立。②
国有企业制度性建设初见成效。以往，企业由于缺乏对资产的责任约束对贷款的使用
和归还均不够重视，只会一味伸手要钱。而目前，在信贷资金相对宽松的环境下，国
企贷款量却减少了(98年同比减少了约300亿)，企业对贷款需求表现出的谨慎态度说
明了企业行为已受到市场需求引导，受企业制度约束，逐渐走向成熟。③国有专业银
行的商业化改革继续深入。银行的惜贷从一个方面说明了国有专业银行与其他商业银
行一样，开始慎重发放贷款(虽然对于谨慎和消极的惜贷行为有待进一步探讨)，努力
中央银行货币政策的变迁与发展
实现信贷结构调整．提高信贷资产质量。这对维护信贷资金的安全是有利的，是国有
商业银行的一种进步。
3．从货币政策发展的国际环境来看，在金融国际化趋势推动下，随着经济金融业
对外开放的步伐加快，我国货币政策目标、工具，手段正逐步与国际接轨。在学习和
借鉴外国经验的同时，结合我国实际情况进行改革，必将取得大的进步。
4．信息、电予技术等高科技手段在金融业的广泛应用，新型金融专业人才的不断
培养，为我国货币政策的进一步研究和应用提供了强有力的技术和人才支持。
(二)我国货币政策改革的建议
1．迅速建立货币政策有效运行的宏观经济环境
在增强人民银行的独立性，灵活、迅速地针对经济情况的变化作出政策调整的基础
上，深化金融、经济体制改革。建立现代企业制度，深化国企改革，快速推进国有商
业银行向真正的商业银行转变；发展多种形式的金融机构，理顺机制，使各个微观主
体能对政策意向有灵敏的反应，保持货币政策传导渠道的畅通，保证政策的有效实施。
2．改变传统的货币政策调节方法
在我国货币化程度不断提高、货币流通速度发生变化，外资流量加大等一系列客观
金融环境发生变迁的情况下，传统的货币政策调节方法已渐渐失效。传统的政策中介
目标与最终目标的相关性、稳定性减弱；政策工具单一，难以适应金融发展的需要；
金融创新和金融开放使传统的政策传导过程也发生变化，这一切均要求对传统的货币
政策作出改革。
●
’
在货币政策最终目标上，我们与通货膨胀斗争多年，对通货稳定理解片面，对当前
发生的通货紧缩缺乏足够的思想认识上的准备，其实，经济学中的稳定目标也包含不
陷入通货紧缩、物价下跌的要求。因而，应对“稳定”有全面的认识，不能只绷紧通
货膨胀一根弦，要及时根据经济情况调整政策目标。
在货币政策工具方面。在人民银行于1998年1月1日取消了对商业银行的贷款额
度限制之后，我国的利率限制问题就显得十分突出。
利率是资金的价格，在整个金融体系当中，利率是最敏感点。它是利益分配的杠杆，
它的变化会影响全社会的存款人、借款人以及中介人等各利益主体的利益再分配，影
中央银行货币政策的变迁与发展
响各种货币收支和资金流动。利率的变动也会影响各种金融市场交易，尤其是股市交
易。此外，它还会影响到汇率和物价的变动。它不仅涉及银行存贷款业务，影响几个
总量目标，如MO、MI、M2、储备总量以及基础货币，还涉及债券和股票交易，影响
各种资金的流动，以及各种资金的成本和效益。我们要提高资金利用效率，若没有一
个由市场资金供求形成的合理的利率标准，是无法实现的。
我国长期以来对利率管制较严，各种存贷款利率都由人民银行统--lJJ定、统一管理。
现阶段几乎唯有银行同业拆借利率是由市场决定的(中央银行公开市场操作的回购利
率由市场招标确定，也可视同市场决定)。但是，这一市场利率实际上无法真正反映整
个社会资金的供求水平，而只是仅仅反映银行间拆借短期资金头寸的供求水平。中央
银行的再贷款、再贴现利率和商业银行的存贷款利率均是由国家确定的，因此，必须
对利率进行市场化改革，使其成为有效的政策调控手段。
由于我国目前各种生产要素还不能充分流动，金融市场体系也还不够完善，人们观
念从而整个社会承受力还不允许利率改革一步到位，因而只能采取渐进方式。目前我
国已建立了以人民银行对金融机构的再贴现率和再贷款利率为主导，以同业拆借利率
为基础的利率体系。为进一步深化利率市场化改革，加大贷款利率浮动幅度，适当允
许商业银行在一定范围内自行决定贷款利率就成为进一步发展的客观要求。
另外，还要加强票据市场和国债市场等金融市场的建设，使我国年轻的政策工具一
一再贴现业务和公开市场业务得到了进一步发展。这是货币政策进行灵活准确调节的
必备工具。由于我国目前的名义利率水平已处在较低的水平上，再次降息的空间不大，
因而应在公开市场上扩大基础货币的投放，与低利率政策相结合使用，相信会取得好
的调控效果。
在选择性的货币政策工具方面，应把握好窗口指导的“道义劝说”尺度，在不影响
商业银行自主经营的前提下发挥作用：一方面要提高指导性计划的科学性和灵活性，
与其他货币政策工具紧密协调，配合使用；
方面给予条件性的限制，例如把中小企业、
入窗口的内容进行督导。
3．转变货币政策调控的着力点
另一方面要改进窗ID指导的方法，在某些
消费贷款、住房贷款的投放比例和进度列
根据新时期情况的变化，客观上要求货币政策的着力点应从生产领域向生产和消费
中央银行货币政策的变迁与发展
领域并重转变，从侧重于国有经济向国有和非国有经济并举转变。只有这样，才有利
于减少货币政策发挥作用的阻滞，拓宽储蓄向投资转化的渠道，使货币信贷政策在多
个点上同时着力。统计表明，目前非国有经济对经济增长的贡献已逾六成，但国有商
业银行的信贷构成中，非国有经济所占比重却不足三成。如果货币政策的着力点不作
相应的调整，不充分调动起非国有经济的投资积极性，货币政策对经济增长刺激作用
必然受到限制。在产品短缺时期，货币政策侧重生产领域无疑是正确的，但随着我国
短缺时代的结束，生产相对过剩逐步形成，消费已成为制约经济增长的主要因素，及
时制定积极有效的政策措施，大力促进消费增长，应是当前和今后货币政策的努力方
向。1998年以来，货币当局和会融机构在转变政策着力点方面已经有所动作，如增加
中小企业贷款，扩大对小企业贷款利率的浮动幅度，逐步完善中小企业贷款的抵押担
保等，非国有经济开始受到货币信贷政策的关注；开展住房、汽车等消费信贷业务，
提供买方贷款，金融信贷政策逐步向个人金融服务倾斜。货币政策着力点的变化，必
将对国民经济注入新的活力，刺激消费需求，拉动经济增长，货币政策的效率也将逐
步得到提高。
4．注重货币政策与财政政策的协调配合使用。
在目前有效需求不足，经济增长乏力情况下，应采用财政、货币双松的政策，两者
取长补短互相协调配合。(具体内容在第四章财政政策与货币政策的协调中已详细论述
过，此处不再赘述。)
5．注意把握货币政策调节的时机和力度
除以上因素外，货币政策调节的时机和力度对成功实现政策调节的效果也具有决定
作用。调节时机过晚，调节力度过小，难以及时有效发生作用；调节力度过大，“过犹
不及”则会给经济带来大的震荡，并会有严重的“后遗症”相伴其后。
在把握调节的时机和力度时，预期问题非常重要，即中央银行对各项货币政策的操
作不应只是根据过去和现在的情况去作出判断和决定，而要考虑超前性，要在时间上
打个提前量，计算“作出判断”、“制定政策”、“实施政策”和“政策产生效果”这一
系列环节中所需的时间差，然后按照这一时间差来进行政策操作。在这种含有预期的
货币调节下，政策的调节必须是经过不断的、渐进式的变化来而达到最终目的。这种
渐进式的微调方式，调整次数多，幅度小，间隔时间短，可以根据经济情况的变化及
中央银行货币政策的变迁与发展
时调整，调整过程平稳，不会导致经济的大起大落。同时，在逐渐的调整中，政策对
居民企业的示范、引导效应也逐步显现。这样政策才能平稳、有效地实现预期效果。
中央银行货币政簧的变迁与发展
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中央银行货币政策的变迁与发展
后记
在跟随导师⋯-孑L祥毅教授从事金融理论学习和研究的近三年来，中央银行货币政
策一直是我最大的兴趣所在。在孔老师的指导下，我广泛阅读了相关的理论书籍和文
献资料，进行比较、借鉴和分析研究，经过和孔老师的反复商讨，逐渐理清了自己的
思路，并在多次修改之后，终于形成本文。由于中央银行货币政策问题涵盖内容非常
广泛而复杂，且具有很强的理论性和实践性，因而有一定的研究难度，再加上本人才
疏学浅，所以，文中的缺点和失误在所难免，恳请各位阅稿老师和同学给予批评指正。
借此机会，我特别要向三年来对我的学业给予悉心指导和启迪的孔祥毅教授致以
最衷心的感谢，孔老师严谨的治学态度和渊博的知识使我受益非浅。另外，金融系的
杨有振教授、李锁云教授和导师组的各位老师以及研究生处的各位老师三年来对我的
学习和生活均给予了无私的关怀和极大的帮助，在此一并表示感谢!