华东师范大学
硕士学位论文
中国房地产上市公司发展现状及趋势研究
姓名：高霞
申请学位级别：硕士
专业：政治经济学
指导教师：崔裴
20050501
摘要
中国房地产业作为新兴的朝阳产业、支柱产业，在新一轮发展周期中，呈现
出一片繁荣景象，在某些地区甚至出现了过热的势头。中国政府从行业持续稳定
发展的角度出发，于近两年陆续出台了关于土地、资金等方面的调控政策并取得
了一定的成果。房地产企业为了谋求发展空间，纷纷寻求新的融资渠道，证券市
场融资引起广泛的关注。本文以此为切入点，以目前现有房地产上市公司在证券
市场融资的现状出发，进而分析我国房地产上市公司整体发展态势，并就政府如
何规范和引导其健康发展，提出个人见解，指出努力的方向。正文共分为五大部
分：
第一部分分析房地产上市公司的主要生存环境，论述了房地产行业和证券市
场的发展现状，指出行业发展的地域性、政策性、周期性等特性对房地产上市公
司具备一定的影响，证券市场在融资、完善治理、提高公司知名度等方面对房地
产上市公司发展发挥了积极作用。
第二部分说明我国房地产上市公司的基本情况，具体就房地产上市公司的历
史发展阶段、特征及其在行业中的地位和影响进行总结，房地产上市公司整体上
呈现出数量少、占上市公司比例小，地区分布不均匀，业务结构单一的特点，同
时，房地产行业作为行业中的优秀群体，代表着房地产行业未来的发展方向。
第三部分主要讨论房地产上市公司的运行状况及存在的问题，通过对房地产
上市公司近年年报中反映出来的关于业绩、发展潜力、融资情况、资本运作能力
及目前的治理现状等信息进行分析后，对发展过程出现的问题进行个人总结，认
为目前房地产上市公司与房地产业在“量”和“价”方面还存在一定的差距，房
地产上市公司在规模、融资能力、治理结构、业绩表现等诸多方面还有待于改善
和提高。
第四部分通过对国外及香港地区房地产企业运行过程中经营、生产、战略管
理及成熟的融资模式进行分析，预测中国房地产上市公司未来的发展方向，为中
国房地产上市公司增强实力、提高盈利能力提供借鉴经验。
第五部分是本文的核心部分，首先总结、预测了中国房地产上市公司未来发
展呈现规模化、专业化、品牌化、规范化等趋势：另外，就政府如何解决房地产
上市公司发展中存在的问题、引导其健康持续发展，从内部环境和外部环境等多
方面进行积极的支持和引导，给出个人意见，指出政府应努力的方向。
本文主要以宏观经济学、微观经济学、产业经济学、证券市场理论为基础，
并采取了实证的分析方法。
关键词：中国房地产上市公司房地产业证券市场
ABSTRACT
As a promising pillar industry at the early stage of development，the Chinese real
estate industry has been prosperous in recent years．In some areas，it even becomes
overheated．In order to achieve sustained and stable development of the industry，the
Chinese Government has staged in the recent two years a series of policies on land
allocation and funds management，which have produced better results．To seek for
new space of development，Real estate enterprises have been looking for ways of
financing their projects and as a result，the stock market receives extensive concem．
The dissertation first analyses the current situation of Chinese real estate listed
companies in the stock market and then moves on to an analysis of the台．end of
development of listed real estate companies in China as a whole．The author of
dissertation also advances his own point of view concerning the govemment’S
regulation and guidance of the industry for its healthy development．The dissertation
consists offlve chapters．
Chapter 1 analyzes the major environment in which the listed companies develop
and discusses the present situation of the stock market and the real estate industry．
The author points out that the geographical location，policies concerned，and
periodicity will exert certain influence on the companies and the stock market has
played a positive role in financing，corporate govemance，and advertisement．
Chapter 2 explains the status quo of the listed real estate companies in China,
summing up their history，characteristics and their position and influence in this
particular field．It concludes that listed real estate companies，being the excellent few
in the overall industry．represent the future tI℃nd of development of the real estate
industry，though they are still small in number，unbalanced in geographical
distribution，and monotonous in business operation．
Chapter 3 discusses the operation conditions and existing problems of listed real
estate companies．After an analysis of their achievements，potentials for development，
funds operating abilities and the current corporate governance and a summery of the
problems occurring in its process ofdevelopment，the author holds that presently there
is still a gap between the listed companies and the real estate industry as a whole and
there is still room for improvement in their scale，financing abilities，corporate
govemance，and achievements．
Chapter 4 predicts the future trend of development of the listed companies based
on an analysis of the successful experience of real estate companies in other countries
and regions in management，production，strategic administration and financing．It
provides useful reference to China’S listed real estate companies SO that they can
enhance their competitive strength and make profit．
Chapter 5 is the Gore of the dissertation，in which the author first of all
summarizes and predicts the future trend of development of the listed real estate
companies，which is characterized by large scale，specialization，brand awareness，and
normalization．Moreover，she puts forward her own point of view on how the
government should solve the problems existing in the development of the listed
companies，guide them for a sustmned and heNthy development by offering them
internal and external support．
This dissertation is founded on macro-economics，micro-economics，industry
economies and the stock market theories，and uses substantial evidences for analysis．
Key words：Chinese Listed Real Estate Company,Real Estate Industry,
Stoek market
学位论文独创性声明
本人所呈交的学位论文是我在导师的指导下进行的研究工
作及取得的研究成果。据我所知，除文中已经注明引用的内容外，
本论文不包含其他个人已经发表或撰写过的研究成果。对本文的
研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中作了明确说明并表
示谢意。
作者签名： 日期： 塑』．』
学位论文授权使用声明
本人完全了解华东师范大学有关保留、使用学位论文的规定，学
校有权保留学位论文并向国家主管部门或其指定机构送交论文的电
子版和纸质版。有权将学位论文用于非赢利目的的少量复制并允许论
文进入学校图书馆被查阅。有权将学位论文的内容编入有关数据库进
行检索。有权将学位论文的标题和摘要汇编出版．保密的学位论文在
解密后适用本规定．
学位论文作者签名：禹噎
日期：诬煎：￡
导师张微
日期：津哆—二
直霞硕士学位论文答辩委员会成员名单
姓名职称单位备注
张永岳教授房地产经济研究所主席
吴伟良副教授房地产经济研究所评委
彭加亮副教授房地产经济研究所评委
中囝房地产j。市公侧发展现状及趋势研究引言
引言
从九十年代末开始，我国的房地产业进入了新一轮的发展周期。在这一轮发
展周期中，住宅消费成为行业发展的主体，房地产市场呈现出供需双向扩容、企
业有序竞争的局面，同时也逐步确立了房地产业在国民经济中的支柱产业地位。
房地产上市公司作为企业群体的领头羊、排头兵，其未来发展态势在很大程
度上代表着中国房地产市场和房地产业的未来走势和发展方向，因此必须保证其
先进性。同时，在证券市场上，房地产板块也需要重塑形象，以优良稳定的业绩
和市场表现逐步体现出其行业发展的优势。
政府管理部门从保证整个房地产行业的健康有序运行的立场出发，在充分发
挥市场主导作用的同时，需要对房地产上市公司的现状、存在的问题及其未来发
展趋势有一定的把握。在为房地产上市公司创造良好的生存环境的同时，针对发
展过程中存在的问题，采取积极有效的措施，引导和规范其良性发展。
因此，本文从上述立意出发，在对房地产上市公司的生存环境、现状和趋势
做出一定分析后，通过借鉴发达国家和地区房地产企业的优秀经验，为政府进行
有效的调控提供可供参考的意见和建议，使其在推动我国房地产业的市场化、集
约化和现代化，促进房地产业的升级和持续发展方面更好的发挥作用。
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中国房地产卜市公司发展现状及趋势研究第一章
第一章中国房地产上市公司的主要生存环境
第一节中国房地产上市公司的产业背景分析
房地产业是指从事房地产开发建设、租售经营以及与此紧密相关的中介服务
如融资、评估、置换、装饰、物业管理等经济活动的行业，是国民经济中兼具生
产和服务两种职能的独立产业部门。1978年以后，随着国家在土地、住房等方
面的政策制定和法律实施，中国房地产业也逐步发展起来，在经历了起步、过热、
调整及复苏阶段后，中国房地产业进入了新的发展时期，并且确立为国民经济的
支柱产、Ik。
一、中国房地产市场的发展现状
自2000年开始，中国国民经济持续保持9％以上的增长势头，房地产投资略
快于全社会固定资产投资增速，从房地产市场的供求关系来看，经过10多年来
的调整发展，商品房的供给和需求趋向合理，目前呈现出求略大于供的基本均衡，
旺盛的市场需求推动房地产开发投资和供给增加，房地产业进入快速发展时期。
1、房地产投资与国民经济发展保持适度平衡
以投资增速类比，2003年全社会固定资产投资增长28．46％，房地产业投资
增长29．7％，略快于全国固定资产投资增速1-3个百分点；2004年l、2月份累
计，全国固定资产投资曾猛增53％，房地产投资增速也高达50．2％，经加强宏观
调控，1至lO月随全国固定资产投资增速的调整，房地产投资也相应降为28．9％，
比2003年全年降了0．8个百分点，同年初相比则下降了21个百分点。在现阶段
由于房地产业是新兴产业，又是支柱产业和新经济增长点，且住宅市场需求处于
上升时期，因而，有其合理性。当前房她产业的发展与国民经济是基本适应的。
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中国房地产上市公司发展现状及趋势研究第一章
图卜1 2002年年末一2004年年末房地产投资规模增长情况(％)
资料来源：根据《中国经济景气月报》整理
2、房地产供求趋子均衡
从房地产市场的供求关系来看，经过10多年来的调整发展，商品房的供给
和需求趋向合理，目前呈现出求略大于供的基本均衡，旺盛的市场需求推动房地
产开发投资和供给增加，具有坚实的市场需求基础。2004年商品房销售面积增
长速度呈稳步回落趋势(见图1—2)。1—11月份，商品房销售面积增长18．5％，
比年初回落24．2个百分点，低于2003年同期的32％。其中，住宅销售面积增长
17．8％，低于2003年同期的28．9％。
图卜2 2002年到2004年商品房供求状况
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中国房地产}．市公司发展现状及趋势研究第一章
3、房地产价格大幅上涨
从商品房销售价格来看，2004年1一11月全国商品房平均销售价格为2759
元／平方米，同比上涨12．5％。其中，商品住宅平均销售价格为2580元／平方米，
E涨11．6％。从图中可以看出，2004年商品房销售均价自5月份以后提高到2700
元以上，9月份以后价格在高位保持平稳。
图卜3 2003年--2004年商品房销售均价(元／平方米)
4、房地产投资结构仍不尽合理
首先是房屋供给结构不合理导致供需脱节。1—1 1月份社会需求较大的住宅
投资增长幅度低于房屋投资的平均水平，其中经济适用房增长速度更低，仅为
3．6％。使中低收入群体急需的住宅供给比例比上年同期下降，而商业营业用房投
资却在增长(见表卜1)。其结果，一方面经济适用房不能满足需求，需排号等
待，普通住宅房价大幅上涨；另一方面，空置的商业用房大幅增长(至11月末
商业营业用房空置数量比上年同期增长16．6％)。
表卜l 2004年1--11月房屋投资结构
1-11朋舟粪地熏《％’
托‘*) 11詹1-11层去年嗣囊
房地产投瓷完成馥29．2 100．00 100：00 100∞
住宅28．7 簖0"7：8 番8 l
其中t经济遭辩蔚3。6 3+5 4．8 6．0
舟公接29；7 5，4 4．8 4 8
商业警业霸房33。2 12．3 12．8 12 4
其他28．I 15。3 1．嘻。6 l肆7
住宅竣工萄欷(7亨平方米) 19464．8i 80h79 82．46 83 73
资料来源；《固定资产投资统计快报》，国家统计局
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中同虏地产卜市公司发展现状及趋势研究第一章
其次，区域发展不平衡。中部地区房地产投资增长较快，2004年1—2
月增速高达68．3％，高于东部发达地区53．1％的水平。在宏观调控措施的作用
下虽然回落，但11月末仍然保持增长38％的速度。而西部地区呈现出启动慢，
回落快的特点，同东部、中部形成较大的差距。
图1-4分区域房地产投资额增长情况(％)
资料来源：《固定资产投资统计快报》，国家统计局
第三，土地开发面积和新开工面积增速回落过快。至11月末，完成土地开
发面积仅比上年同期增长8．7％，增速比年初回落49．8个百分点；新开工面积增
长速度也逐月大幅回落，1—11月已降至11．7％。土地开发和新开工面积增速大
幅回落，将影响房地产行业发展后劲。
5、房地产价格上涨幅度过大
在宏观调控措施取得成效的情况下，房地产价格却持续较大幅度上涨，增加
了中低收入居民购房的困难，引起社会各界对房地产是否“过热”和存在“泡沫”
的担心。认真分析，其中既有居民实际消费需求较旺、房地产市场供求一度偏紧，
土地、建材价格上涨较快的客观因素(2004年四季度土地交易价格上涨10．O％，
全年固定资产投资价格上涨5．6％)；也有地方政府超前进行城市拆迁改造，增加
被动需求和中低档住宅供应比例下降、房地产供给结构不合理的人为因素，同时
也存在一部分投资和炒作的非合理因素，导致局部地区出现房地产价格脱离实际
供求的现象。
二、中国房地产业存在的问题
中国房地产业经过十几年的快速发展，各个领域都取得了巨大的进步，但是
同发达国家成熟的房地产业相比较，目前中国房地产行业的发展现状仍是整个行
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中国房地产上二市公司发展现状及趋势研究第一章
业发展尚不成熟，总体上处在前工业时代，还没有建立起完整的产业供应链体系。
以住宅开发为例，住宅开发事实上是由开发商为主导完成的一项集成工作，决定
住宅品质的不仅是开发商本身，还有规划、设计、施工、监理、设备配套、物业
管理等环节的各个企业。一个楼盘的开发关系到少则几十家，多则上百家的企业。
房地产开发的产业化率、管理水平与其他工业产业相比差距较大。
目前，房地产行业的竞争，主要发生在产业供应链同一环节的不同企业之间，
低级竞争是这种行业竞争状况的写照，而成熟行业的竞争则发生在不同的产业供
应链之间。并且，即使己经形成的产业链的发展仍然不成熟。主要表现在：
(1) 缺乏有品牌的龙头企业。作为成熟工业产业的龙头企业应大于10％的市
场份额，而我国最大的开发商市场有效份额不足1％。
(2) 缺乏稳定的产业链下游企业。现代开发机制下的开发商，是对金融和土
地等多种资源的整合。开发商的成功运作需要设计、策划、营销等产业
链中的下游企业来支撑，它们应是技术创新的核心。产业链不稳定，核
心技术能力无法得以有效保护，严重制约行业技术的进步和市场规范，
助长了行业间的抄袭浮夸之风。
(3) 专业化服务体系不健全。由于缺乏健全的专业化服务体系，以前中国的
开发商普遍是“全能型”开发商，其职责渗透到房地产开发的几乎所有
环节，规模化发展受到严重制约。房地产开发的专业化服务应有更为广
阔的发展空间，它们的成长发育速度与发展规模都将与房地产产业化的
进程产生直接关联。
三、中国房地产业的特点
1、对我国GDP贡献大
由于房地产的相关产业链长，关联度高，与建筑、建材、交通、能源、冶金、
轻工、电子、通讯和机械等50多个行业具有较高的相关性。据统计，我国每年
25％的钢材、70％的水泥、40％的木材、70％的玻璃和25％的塑料制品都用于房地产
开发建设中，因此房地产业的发展对其他行业的带动具有明显的效应。据美、日
等发达国家的经验数据显示，房地产业每增加1个单位产值，可带动其他相关产
业增加1．5-2个单位产值；按照世界银行的测算模型，我国住宅建设每投入100
元，可以创造相关产业170—220元的需求；每销售100元，便可带动130—150元
的其他产品的销售。正处于城市与工业化过程中的我国房地产业，对我国国民经
济增长的贡献率为卜1．5个百分点，对国民经济持续高速增长发挥了重要的作
用。
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中国房地产卜市公司发展现状及趋势研究第一章
2、区域性显著
房地产是不动产，当某一地区的房地产市场出现供求失衡或者不同地区房地
产价格存在差异时，不可能象其他商品一样，通过在地区之间的流动来使这种不
平衡或差异缩小或消失。社会经济发展和人们生活水平客观上存在的差别，决定
了不同地区房地产业需求程度的差异，房地产业的布局结构、规模速度等势必也
要受到本地区社会经济发展水平的影响而产生重大的差别。我国区域辽阔，各省
份社会经济发展水平极不平衡。房地产这种区域性的产业特性，会使得各个地区
房地产业及房地产企业的收益存在较大的差距。
3、政策影响大
房地产业作为国民经济的主导产业，其发展与政府政策指导关系紧密。政府
政策对房地产业发展的指导主要通过以下几个方面体现：第一，政府对土地资源
的开发和使用计划影响到土地的供应，从而影响到房地产业的开发状况；第二，
政府出台的关于房地产信贷的政策将影响到房地产业的融资状况；第三，政府的
各项税费政策会影响到房地产的价格，从而影响到房地产的销售状况；第四，政
府对房地产交易所采取的政策会影响到房地产的流通状况。房地产业的发展受政
策影响大，一是与我国房地产市场的制度设计有关，土地国有制及有偿有期限使
用使政府成为土地一级市场的垄断者；二是与我国法制不健全有关，对于房地产
业的管理，虽然法制建设取得了很大的成就，但还有许多空白点，所以存在许多
用红头文件管理的地方，政策的易变性成为房地产领域最大的风险源；三是与我
国政府调控手段有关，由于间接的宏观调控体制尚未健全，习惯于政策调市。
四、中国房地产业发展现状及特点对房地产上市公司持续发展的
影响
1． 中国房地产产业发展不成熟，缺乏完整的产业供应链体系。这对房地产企业
的设计、开发、采购、施工等方面资源整合能力提出了更高的要求，并在一
定程度上制约了房地产企业的规模化发展。
2．产业的地域性加大了房地产企业的经营风险，一旦一个项目运作失败，不仅
仅是一个项目的失败，而会是整个企业的失败，因此房地产企业必须制定周
密的企业发展和经营战略，保证战无不失。
3．产业政策决定了房地产企业开发经营的数量，决定了房地产企业的利润水
平。
4．产业发展的周期性为企业发展敲响了警钟，房地产企业必须密切关注产业周
期的发展阶段，并在产业发展的不同周期阶段采取不同的企业发展战略。
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中国房地产上市公司发展现状及趋势研究第一章
第二节中国证券市场环境分析
一、中国证券市场发展现状
自从1990年上海和深圳证券交易所建立以来，我国的证券市场从无到有、从
小到大，从地方性的区域市场迅速成为全国性市场，在市场规模、上市公司数量、
交易技术手段、交易法规体制、监管体制等方面都有了可喜的进展，取得了良好
的业绩。伴随着改革开放而逐渐发展起来的证券业，已经成为我国市场经济非常
重要的组成部分。
1、建立了全国集中统一的证券监管体制
经过近lO年的探索和努力，我国证券市场监管从1998年起改变了多头管理的
体制，把各政府部门和地方政府的证券监管职能划归中国证监会。监管机构的设
立和分布日趋合理，三级监管体系日趋成熟，给证券市场优化资源配置的效率提
供了体制保障。
2、上市公司数量和规模不断增加。
截止至JJ2004年底，我国境内上市公司达至1J1376家，2004年股票市场总股本
7886亿股，总市值达35000亿元，相当于GDP(国内生产总值)的26％。
3、筹集资金增长，投资队伍进一步壮大。
2004年境内上市公司筹集资金总额达到860亿元。截止至112004年底，投资者
开户数达7200多万户。截至2004年12月31日，市场共成立了152只证券投资基金，基金总
额达3173．04亿份，证券投资基金的投资目标、投资风格日趋多元化，积极型、平
衡型、优化指标型、中小企业成长型等基金品种纷纷登台亮相。
4、证券公司及其他中介服务机构不断发展壮大，证券交易技术居国际领先
水平
我国现有证券公司100余家，证券交易营业部2600家，从事证券期货业务的
会计师事务所和律师事务所分别超过100家和300家。1我国目前的股票、基金已
全部实现无纸化发行与交易，所有证券交易机构执行统一技术标准，证券交易所
在交易、过户、清算、托管、信息披露处理均实现电子化，主要交易技术手段达
到国际先进水平。
当然，证券市场在快速发展的过程中也暴露了不少问题，主要集中在：对证
券市场认识定位不准，干预过多；尚未形成多层次的市场体系，投赞品种较少，
国有股、法人股不能流通；证券投资基金发展不足；证券市场信用问题日趋突出，
市场上价格操纵、欺诈问题时有发生。对于这些问题，亟待在今后的发展中予以
解决。
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中固房地产l：市公刊发展现状及趋势研究第一审
证券市场发展十多年来的实践雄辩地证明，证券市场在我国国民经济建设中
发挥着越来越重要且不可替代的作用，已经成为我国社会主义市场经济体系的重
要组成部分。
二、证券市场对房地产上市公司发展的积极作用
1、提供资金筹措的平台
房地产业本身是个资盒密集型行业，大发展必然带来对资金的巨大需求。因
此，房地产企业是否获得足够的资金支持，是否拥有畅通的融资渠道，决定了一
个企业能否健康发展，一个项目能否顺利运作， 决定了房地产业能否持续健康
稳定地发展，市场能否继续壮大。
据去年统计局数字显示，目前资金依然是困扰房地产开发企业的最大问题。
具体表现在自有资金不足，资产负债率高。随着人民银行出台的关于住宅丌发贷
款和住宅按揭贷款的限制性文件的进一步落实，加之房地产贷款属于中长期贷
款，出于风险方面的考虑，各家银行对房地产贷款将更为慎重。同时，房地产预
售门槛儿进一步提高，依靠卖楼花的定金或预付款筹措资金，变得越来越不可行。
建立健全多渠道的房地产融资体系，已成为非常现实的问题。而上市将成为新的
融资渠道，成为房地产业发展的有力保障。据统计，2001年至2004年上半年房
地产证券市场融资一共是一百个亿，其中房地产企业龙头老大⋯一万科，上市
前净资产只有一千三百二十五万元，第一次募集资金是八百万，至2004年六月
共募集资金七次，有效的改善公司的经营业绩。近年发行上市的几家房地产公司
所融得资金数额巨大，如天鸿宝业募集4亿元，栖霞建设募集3．17亿元，金地
集团募集8．29亿元，天房发展募集5．38亿元。
2、有利于房地产业的发展
上市将大大提高公司的整体竞争力及资产规模水平。房地产企业上市可以利
用证券市场的筹资优势和机制灵活的优势，完成资产优化组合及资本结构调整。
上市企业通过上市可以获得资金，使开发成本降低，并对未上市企业形成竞争压
力。所以，房地产企业上市将促使所有的房地产企业加强管理、降低成本、提高
自身的竞争能力，从而有利于整个行业的发展。
3、借资本市场完善企业管理
目前，中国公司法人管理结构普遍不完善，成为阻碍企业做大做强的关键环
节之一一。因此，规范公司法人管理结构显得十分紧迫，也越来越受到社会各界，
包括政府、投资者、蛲管者和企业经营管理者的重视。上市后，公司股权分散，
股权结构得到改善，避免了股权集中在少数股东的手中、企业被少数股东单独支
配的风险，实现经营运作规范化，转换经营机制的目的。同时由于上市公司必须
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中国房地产卜市公司发展现状及趋势研究第一章
定期向公众公布其财务状况及经营情况，接受社会公众、政府监管部门的监督，
增加了企业的透明度，有助经营者努力提高经营管理水平。
4、有助于提高企业知名度
一般来说，上市公司都是国内各行业经营状况较好、信誉度高的行业，在公
众心目中知名度较高。同时，证券交易所对上市公司股票行情及定期会计表册的
公告，起一种广告效果，有效地扩大了上市公司的知名度，提高了上市公司的信
誉。
5、拓展企业再融资渠道
企业取得上市地位后，将提高自身信用状况有利于今后再融资。如增发新股、
配股等，且银行业务方面亦将获得许多意想不到的便利，如延期支付贷款，可无
须支付或减少支付利息等；所筹集的资金无固定利息支出，具体分红派息方案视
企业经营情况及资金是否充裕而定。
6、有利于改善市场格局
房地产业是一个地域性很强的产业，属于地区垄断性行业，即由几家大型的
房地产企业垄断一个地区的房地产市场。如在房地产业高度发达的香港，10家
大型的房地产企业占据了其80％的市场份额。目前我国的房地产企业普遍存在
严重的小、散、差问题。企业过多，规模过小一方顽会引发恶性竞争，另一方面
也不能保证产品质量，从而不利于房地产行业的良性发展。选择一批能够代表行
业发展水平、规模大、效益好、有发展前景的房地产企业上市，借助证券市场的
功能，通过优胜劣汰对我国房地产业进行整合。
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中国房地产上市公司发艘现状及趋势研究第一二章
第二章中国房地产上市公司的基本情况
第一节中国房地产企业上市的历史回顾
我国的房地产业在经历了1987—1989年的起步阶段、1989—1992年的徘徊
阶段、1992—1994年的快速扩张阶段和1994-1997年的调整阶段后，自1997年
下半年开始步人了理性发展的阶段。在这十几年的发展过程中，房地产企业的巴
市融资之路非常曲折。总起来说，以1993年和1999年为分界线，我国房地产
企业的上市融资之路经过了以下三个阶段：
一、1993年以前的开放阶段
我国现有的54家房地产上市公司，有一半都是在证券市场发展初期入市的。
这一阶段，社会各界及政府部门多持欢迎态度，政策环境也较为宽松。正是在这
样的条件下，当时上市的房地产扳块如珠江实业、陆家嘴、深万科、兴业房产、
南海油业、深深房等才具有很高的知名度，为股市投资者和上市企业带来了较为
可观的收益。
二、1993--1999年上半年的明令禁止阶段
1994年之后，受宏观形势的影响，房地产上市公司出现了楼盘积压严重、
空置率高、销售困难的局面，经营业绩持续下滑。房地产开发过热，导致泡沫经
济愈演愈烈，以炒作房地产为主要内容的房地产开发热和金融秩序混乱等问题严
重干扰了正常的经济秩序。从1994年下半年开始，国家为了抑制房地产开发过
热出台了一系列政策，明确提出不鼓励房地产企业上市。在配股方面，中国证监
会于1995年明令：对将募集资金用于别墅性质的高档住宅、度假村、高档公寓、
写字楼和建筑标准在四星级以上的宾馆饭店建设的配股申请不予审批。1996年
底，中国证监会《关于股票发行工作若干规定的通知》要求对金融、房地产行业
暂不考虑。1997年9月，中国证监会《关于做好股票发行工作的通知》中又提
出在产业政策方面继续“对金融、房地产行业企业暂不受理”。
三、1999年下半年开始的解禁试点阶段
1997年，国家提出将住宅建设培育为国民经济新增长点的政策，房地产业
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中国房地产L市公司发展现状及趋势研究第一章
的发展进入了一个新的历史阶段。这时，如果房地产企业仍不能上市，众多效益
良好的房地产企业就无法吸收社会闲散资金用于房地产丌发建设，不但会继续制
约房地产经济的发展，还会影响房地产业作为支柱产业作用的发挥。为此，1999
年下半年，国务院原则同意由建设部选择数家骨干企业推荐给中国证监会，进行
上市试点。解禁后首批上市的房地产企业天鸿宝业募集4亿元，栖霞建设募集
3．17亿元，金地集团募集8．29亿元，天房发展募集5．38亿元。
事实上，禁止房地产企业上市期间，在直接上市受阻的情况下，有许多房地
产企业通过问接渠道如借壳上市或买壳上市的方式进入股票市场进行融资活动。
如1998年上半年北京阳光房地产公司实现对原广西虎威控股；1999年初世纪
兴业投资公司控股中天企业等。
另外，还有一些国内房地产企业直接或间接地在境外上市成功，为房地产开
发项目注入了大量资金。1996年11月北京华远房地产股份有限公司通过其控
股公司华润北京置地公司在香港联交所成功上市，就是其中的成功案例之～。
第二节房地产上市公司的基本特征
一、中国上市房地产公司的界定标准
随着资本市场与房地产业的融合，越来越多的上市公司开始或者加大对房地
产领域的投资。在目前深沪两市的1300多家上市公司中，涉及房地产业务的上
市公司占到三分之一以上。
2001年4月份中国证监会(CSRC)颁布了《中国上市公司分类指引》(以下简称
《指引》)。CSRC分类以公司的主营业务收入所占比重来确定行业划分，其分类
原则是：依据经会计师事务所审计的合并报表，将营业收入比重最高的业务所属
产业作为该上市公司的所属类别。具体说，CSRC的分类标准为：(1)当公司某类
业务的营业收入比重大于或等于50％，则将菇划入该业务相对应的类别；(2)当
公司没有一类业务的营业收入比重大予或等于50％时，如果某类业务的营业收入
比重比其它业务均高出30％以上，则将该公司划入此类业务相对应的行业类别。
否则，将其划为综合类。根据以上标准，CSRC《指引》将产业分为3级、13个门
类、86个大类和307个中类。其中，房地产业作为单独的一个门类，在所有产业
中排行第15位(分类代码J)。
二、中国房地产上市公司区域分布不均衡
根据深交所、上交所信息批露网站公布的上市公司资料，目前房地产类上市
蒋12页
中国房地产i二市公创发展现状及趋势研究第二章
公刮共54家，其中深交所23家，上交所31家，占上市公司总数的4％。从地区分布
来看，广东省有14家，上海市有ll家，江苏、辽宁各4家，北京、福建、四川各3
家，海南、吉林、天津各2家，广西、贵州、河北、云南、新疆、浙江各1家。这
与我国房地产业发展的程度有关，房地产业作为新兴行业，虽然在全国普遍获得
了快速发展，但我国房地产业的发展是从沿海开发城市起步，至今各个地区发展
也极不平衡。象上海等国际性都市的房地产价格是其他中小城市房地产价格的lO
倍以上。划分三线城市，使沿海城市的房地产企业也获得了优先发展。房地产上
市公司作为行业中的佼佼者，也就具有明显的区域不平衡性。
三、中国房地产企业上市的时机与结构受政策的影响大
我国股市，特别是在早期，具有明显的政策市的特征：股市定位于为国有企
业脱困服务，政府对上市企业进行严格的审批甄别制。因此，和其他行业样，
早期上市的房地产开发企业均为国有企业。
随着不同时期国家对房地产业的政策调整，房地产企业上市的难易也受到影
响。90年代初期，配合我国住房制度改革，为鼓励房地产业的发展，在政策上大
力支持房地产企业上市，因此这一时期房地产企业上市比较顺利。94年以前上市
的房地产公司有26家，主要是以直接上市为主，大多数是上海和深圳的本地股，
体现了资本市场对上海和深圳的巨大倾斜。
而从1994年开始，国家加大对房地产业的调控，直接体现到了对房地产企业
的上市政策方面。国家不仅限制配股用途，而且在1996年、1997年对房地产公司
上市暂不考虑。因此，从1996年至2000年通过买壳上市或由其它行业转变主营进
入房地产行业公司仅有20家，房地产上市禁令使房地产公司无法直接发行上市。
这时期新增加的房地产上市公司主要是通过买壳、重组、转变主营或属开发区类
的公司。
2000年禁令取消以后直接上市的有7家。禁令取消以后，2001年上市的天鸿
宝业、金地集团、天房发展等房地产公司，给房地产板块注入了一些新鲜“血液”。
综上所述，我国房地类上市公司数量少，占深沪两市上市公司总数比例小，
行业属性主要以房地产开发与经营、监为主，地区分布主要集中在上海和广东两
地，上市方式主要以直接上市为主。
第13页
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表2．1中国房地产上市公司统计
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46 光彩建设房地，r开笈与并带k j1东t994 0 L2
40， 金融街房地产开爱与经糟业四川tl 1996 6 26
502 恒大地产房地产]1发与经营业海阿1992 11 23
511 槛基发塍房地产开镫与缢营业辽宁1993—5一18
511 输升发房地产开发o J经营业川川1990 7 2】
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592 ST昌源房地意嚣藏与经营选福建1996 3—27
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590167 沈m新开薯{ 扈地净舞疆写醢营韭辽宁1999-1 28
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600034 淘鸟发展房地产丌发与经营业f海1993 3 4
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第14页
叶1目房地产l市公司发展现状及趋势研究第一尊
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蛊料柬谭：上她证券变易衔、{辇IlI证券交易所
四、房地产企业上市的形式多样
1、直接上市
直接上市即通过改制一报批一发行一上市的途径进入证券市场，是房地产公
司上市的主要途径。绝大部分喜接上市的房地产企业是在1994年以前上市的，
月，主要集中在上海、深圳两地。当时证券市场还处于试验阶段，这类公司规模普
遍较小、国有股权比重太高、政企不分、历史遗留问题多，再加上发展初期投资
带有很大的盲目性，因而大部分企业经营业绩较差。
2、变相上市
从1995年下半年对房地产企业的配股进行限制后，房地产企业的上市和配
股举步维艰。于是一些公司采取了“迂回”政策，先以其他行业的名义上市，再
转而成为房地产上市公司。亚泰集团上市时是以科研、产品加工、建筑设计为主
业，但上市后却主要在长春开展房地产业务；运盛实业上市时是以城市基础设施
开发及其配套服务为主营业务，而实质上都是在福州、上海、苏州进行房地产丌
发。
3、买壳上市
壳公司，是指那些在证券市场上股本不大，经营业绩不佳，股价较低，运作
基本上处于停顿状态，甚至己停牌终止交易．但仍然拥有或保留上市资格的公司。
买壳就是指有偿购买这类公司股权或产权的收购合并行为。
买壳上市的公司基本都是在1998--2000年之间上市的。在这段时间内．由
第15页
中国房地产E市公司发展现状及趋势研究第二章
于我国房改政策深化和住宅消费水平增长的持续推动，房地产业己基本度过了最
艰难的时期，出现了复苏和新一轮启动的迹象。一些具备较强市场意识和经营管
理水平的优秀房地产企业也率先脱颖而出，但房地产公司上市之门仍未打开，因
此，买壳上市成为这类企业对接资本市场的必由之路。
买壳上市充分展现了资本市场之魅力所在。直接上市无论是采取配额制还是
核准制，或多或少总是存在行政干预和lI每时包装的成分，且周期很长，容易延误
企业的投资机会，而买壳上市则是完全凭借公司自身实力，通过股权运作来实现
的，是真正的市场机制。因此，通过买壳上市的房地产企业大都能够取得较好的
经营业绩。
4、其他行业上市公司从事的房地产项目开发
虽然我国证券市场中以房地产为主业的上市公司比例还较低，但涉及房地产
开发的上市公司却很多。不少上市公司利用所拥有的土地进行房地产开发，有的
还为此专门成立了子公司。据粗略估计，目前深沪两市1300多家上市公司中，
涉及房地产开发业务的公司数量约占在三分之一以上。例如，农业类上市公司创
兴科技(600193)，2000年以来，在维持原传统渔业的同时，通过拓展房地产业
务取得了可观的经济效益。该公司由房地产业所创造的利润已超过传统渔业，
2002年、2003年和2004年房地产业务利润已经占到主营业务利润的100％，产
业转型取得了明显的效果。如2000年12月上市的龙净环保(600388)在2004年
上半年2000多万的投资收益中多半来自房地产开发。近日公司又出资7714万元
与控股子公司一起受让沈阳市沈房房地产开发有限公司97．5％的股权。龙净环保
工作人员称，公司之前在福建和上海的房地产开发项目都取得了很好的效益，此
次受让沈房公司的股权有利于公司在房地产领域的发展和开辟新的利润空间。仅
2005年3月份，就有哈高科(00095)、新世界(600628)、太极集团(600129)等多家
上市公司将地产项目或地产项目公司股份置入上市公司。虽然房地产公司上市受
到政策限制阻力重重，但事实说明了房地产业和证券市场结合具备天然优势，且
蕴涵巨大的潜力。
第三节中国房地产上市公司在行业中的地位与影响
中国房地产上市公司是房地产企业群体的重要组成部分，它的发展既受到整
个行业发展现状的制约，又能促进整个房地产行业不断的完善和走向成熟。房地
产上市公司凭借其良好的产业基础，借助证券市场的运作平台，经过十几年的快
速发展，已经成长为中国房地业中占主导地位的企业群体，引导着整个房地产行
业未来的发展方向。
第16页
中国房地产卜市公司发展现状及趋势研究第一章
首先，房地产上市公司综合实力较强，市场占有率较高。目前，中国拥有各
类房地产企业近四万余家，平均资产规模本不足5000万元，虽然房地产E市公
司数量不到整个行业的1％，但是资本规模和产品市场占有率已经占有相当比例，
具有良好的规模效益。同时，多数优秀的房地产上市公司都是跨区域发展的企业，
大多在3个或3个以上的城市开发项目，具有很强的跨地区运作和开发能力。
其次，中国房地产上市公司具备较好的企业素质及管理机制。房地产企业上
市必须满足三年内连续净资产收益率超过6％并且最近一年收益率不低于6％，
这就要求房地产企业具备良好的盈利能力；企业在谋求发行上市的过程中，往往
要经过各级政府、证券监管部门比较严格的审查，并按有关政策的要求在中介机
构(如券商、会计师事务所、律师事务所、资产评估事务所等)的辅导下进行相应
的经营机制转换，因此企业上市过程对其自身而言不啻于一次涅椠，保证其建立
规范化的现代企业经营机制。
第三，房地产上市公司拥有更为丰富的融资渠道。同一般企业相比，房地产
上市公司可以借助资本市场进行股权融资，进行股权融资最大的好处就是企业没
有定期还本付息的压力，可以很好地规避企业在经营状况出现起伏时伴随的财务
风险。就企业的后续融资而言，企业发行股票成功意味着可以降低其资产负债率，
这对于企业在发展过程中进行债务融资等奠定了良好的基础。房地产上市公司在
充分利用股权融资的同时，还积极探索新的融资模式，加大信托、基金及海外资
金的引入。
最后，房地产企业在面临激烈的市场竞争、人才竞争局面下，借助上市过程，
可以重塑公司的形象，建立规范化的法人治理结构和健全的组织管理体系。并且
上市公司还具有设计股票期权制度的便利，这对吸引人才十分有利，并可确保员
工利益与公司利益的一致性。
由此可见，中国房地产上市公司凭借自身的实力及资本市场的平台，成为房
地产行业优秀的企业群体，为房地产行业的蓬勃发展起到积极的作用，是行业内
其他企业学习和借鉴的榜样，是行业发展的风向标。
第17页
中国虏地产}‘击公-J跹展现状爰趋势研究第三辛
第三章中国房地产上市公司运行状况及问题分析
第一节中国房地产上市公司的运行现状
一、中国房地产上市公司业绩及市场表现分析
以上市公司2004年年报为例，46家房地产上市公司(与2003年基数相同)
的平均每股收益为0．2096，低于0．2409的市场平均水平。从纵向比较来看，2004
年房地产板块的平均每股收益高于2003年的0．1535元，其他指标如主营业务收
入，利润总额，净利润等都较2003年有大幅度提高，其中万科、招商地产、中
华企业等地产类上『狞公司业绩增长都在50％以上，国家宏观调控对房地产类上市
公司的业绩没有产生较大的负面影响。
从业务结构来看，开发经营类房地产上市公司与房地产行业的景气度相灭性
最强，因此在这一轮房地产业高涨中获得的利益最多。中介服务业由于属智力服
务性行业，相对于房地产开发经营来说，其资本要求低，所以盈利能力最高。
同中国深沪市上市公司2004年度其他行业每股盈利比较，房地产类上市公
司居中等偏上水平，说明房地产业仍处于高利润行业。
表3 l 中目深沪市卜叶丁公司2004年度分行业每股盈利分布
每股收益(元)
项目
2004 2003
采掘业0．4088 0 2387
传播1J文化，“业9 O,lOj 0：j0：；7
电力煤气硬水的牛产和供应业0．3115 0．3429
电子一0．0516 O Z3
房地慈№ 0．2096 0．1535
纺纵、服装、皮毛一0．0232 U．154
机械、驶轿、仪表0 1735 0 20ll
建铲、Ik 0 0532 0．064l
交通运输、仓储业0．246l 0 1495
金融、保险业0．3041 0 2759
金属、1F金属0 4602 0．381
木材、家具0 196J 0．0049
第18页
中固房地产f‘市公司发展现状及趋势研究第二章
农、林、牧、渔业0．0558 0．0855
批发和零售贸易0，i565 0．1138
其他制造业0．1013 0．0996
社会服务业0，2068 0．1099
壬_‘i由、化学、塑胶、塑料0，2902 0，1279
食品、饮料O．1513 0．1028
信息技术业0．0458 0．0768
医药、生物制品0 0869 0，1902
造纸、印刷-0．0589 0．0246
综合类0．0421 0．0297
平均0．1548 0．1292
资料来源；巨潮资讯网
二、中国房地产上市公司成长能力分析
在且前房地产市场处于上升趋势的情况下，具备资源优势，就意味着房地产
企业将来有可能取得良好的经济效益。因此，房地产上市公司的发展潜力可从目
前拥有的土地储备、在建项目资源及近期战略发展方向等方面来进行考察。总体
而言，除少数综合实力较强的知名企业拥有较为充足的土地及项目储备，并结合
自身专业优势、规模优势及区域优势，制定明确的发展战略，绝大多数的房地产
上市公司仍然资源有限，资金实力不强，缺乏中长期战略规划。因此，⋯方面实
力强的房地产上市公司表现出良好的成长能力，另一方面中小房地产上市公司也
意识到自身的劣势，积极寻求资源渠道，在管理、规划方面不断的调整和改进。
根据2004年年报，如下企业拥有较好的土地和项目储备。特别是实力较强的
房地产上市公司，如万科、金地、金融街、招商、中华企业等，土地储备及在建
项目突破原有地域的局限。向周边区域乃至全国拓展，并规划出明确的发展方向
和目标，跨地域开发经营管理能力较强。
公司代码公司全称土地／项目储备
2004年末．项目资源储备844万平方米，2005
年主要开发项目43个，计划开T面积和竣
00000002 万科企业股份有限公司
工面积分别为274．3万平方米和230．3万平
方米。
第19页
中国房地产卜市公司发展现状及趋势研究第二章
合并拥有建筑面积土地储备约258万平米，
00000024 招商局地产控股股份有限公司2005年，公司计划完成结转商品房销售面积
20万平方米、累计出租面积362万平方米。
2005年计划实施项目有儿5区宝翠山庄：宝
00000031 深圳市宝恒(集团)股份有限公司恒大厦；46区海滨城广场三期；25区J日城
改造项目。
地王国际花园项目：五里河．东方威尼斯项
00000511 沈阳银基发展股份有限公司目；吉林省辽源市银河园项目；市内公建项
目
风天锦园项目、长寿区世纪新城项目、渝北
00000514 重庆渝开发股份有限公司
区冉家坝片区项目和江北溉溪等项目，
阳光上东项目二二期C3．C9区和三期A区：
00000608 广西阳光股份有限公司北京阳光大厦项目；酒仙桥危改项目；对刚
光丽景等已完工项目
北京“未来假日花园”二期项目；武汉“水
果湖广场”项目；武汉“名流时代”一期：
00000667 名流置业集团股份有限公司
北京“西豪逸景”；西安“名流大厦”；深圳
房地产项目。
600665 天地源股份有限公司95．85万平米(1437亩)
上海海港尚城和海港星城项目(暂名)(r々地
面积36，393平方米)：上海“海云天”项目“l
600748 上海实业发展股份有限公司
地面积9894．2平方米)；上海金隆大厦项目
(占地面积6,742平方米)。
上海金桥出口加工区开发股份有37万平方米在建房产项目．2005年计划新
600639
限公司开工房产面积28万平方米。
2005竣工项目有财富广场，淮海公寓，锦华
太酒店，静安中华大厦，上海春城，古北西
郊国际别墅，古北苏州西山别墅，古北顾村
项目，东方金座(大康花园)，万都花园，竣
600675 中华企业股份有限公司工面积约30万平方米。2005年公司进行的
其他项目包括苏州工业园区项目，重庆囊家
岗项目，南汇航头项目，财富海景f张杨滨江
花园)，古北国际花园，古北国际广场，占北
西郊国际别墅，古北苏卅『西山别墅。
第20页
中国房地产I‘市公司发展现状及趋势研究第三章
天津市房地产发展(集团)股份有公司全年新增储备土地面积730余亩，可
600322
限公司规划建设总规模近80余万平方米。
北京天鸿宝业房地产股份有限公天津万德花园二期项目、北京耀辉国际城项
600376
司目的开发权；天津海河水上运动世界项目。
未开J_=的土地储备建筑面积约632万平方
米。2005年公司主要开发项目共15个，
600383 金地(集团)股份有限公司
计划开工面积62．73万平方米、计划竣工面
积56．11万平方米。
南京仙林大学城东方天郡、尧化门上城风
600533 南京栖霞建设股份有限公司景、无锡蠡园开发区、苏州LALa国际等项
目。
土地储备占地面积约110万平方米，可建
600325 珠海华发实业股份有限公司
筑面积200多万平方米。
资料来源：根据各房地产上市公司年报资料计算
三、中国房地产上市公司融资能力分析
证券市场除为房地产上市公司首发上市募集资金(IPO)外，还为房地产企业的
再融资创造良好条件，相对于非上市企业，具有不可比拟的优势。目前，房地产
上市公司采用的再融资手段包括配股、增发、发行企业可转换债券等，再融资水
平体现了上市公司从证券市场持续融资的能力。通过对2001年至2004年中国房
地产上市公司证券市场融资情况的分析，认为从整体来看，房地产企业利用证券
市场融资的能力有限，远远不能满足开发企业项目运作所需要的资金量，房地产
开发项目主要还是依赖外部现金流量。
表3--3房地产上市公司2001—2004再融资家数统计
I首发配股增发可转债合计房地产上市公司再融资比例
3 6 3 l 13 54 24．1％
资料来源：根据各房地产上市公司年报资料计算
从2001年至2004年，房地产企业首发上市3家，荐融资企业10家，再融
资企业量占目前房地产上市公司总量的18．5％，其中2001年至2004年再融资企
业数量分别为4家，2家，2家和2家。
从证券市场持续融资能力来看，2001年至2004年，除金融街控股股份有限
公司(证券代码：00000402)分别于2002年和2004年两次配股外，其他上市企业
只进行一次证券市场再融资，持续融资能力弱。
第2】页
中周房地产}”市公司发展现状及趋势研究第三章
表3-4筹资额统计表
单位：亿元
首发平均每家配股平均每家增发平均每家可转债合计
I。．48 73．28 3．16 21．5 3．87 22．4 7．45 19．9
(再融资63．8)
资料来源：根据各房地产上市公司年报资料计算
从筹资总量看，2001年至2004年，房地产企业证券市场融资总量为73．28
亿元，其中再融资金额为63．8亿元，与房地产企业数量及资金需求量相差甚远，
同时与证券市场募集资金总量也存在相当差距。
从募集资金的整体使用情况来看，房地产上市公司绝大多数均能按照募集资
金说明书的承诺条件，进行相关项目的开发，并对业绩增长做出一定的贡献。除
新黄浦(证券代码：600638)为加强主业优势，将资金用途从高科技转向房地产，
空港置业(证券代码：600463)因资金募集与项目立项时隔较长需调整资金用途
外，另有五家企业募集资金未能按照原有承诺时间投入使用。
四、中国房地产上市公司资本运作能力分析
资本运作相对于产品经营来说，是一个更高层次的运作。资本运作能力是企
业经营能力的重要体现。房地产上市公司，作为房地产行业中的代表，具有较强
的实力，其资本的运作能力，对于其发展具有极其重要的影响。
资产重组从内容上讲，是资产主体的重新选择与组合：从目的上讲，资产重
组是一种优化企业结构，提高资产的总体质量，实现资源优化配置的经济行为：
从操作方式上看，资产重组就是指兼并、收购、联合、托管等具体行为，在证券
市场上则体现于收购与兼并、股权转让、资产剥离、资产置换等一系列的公司重
组活动。
房地产板块是证券市场上资产重组较为频繁的板块，54家房地产上市公司
中，有一大半通过买壳上市、资产置换、股权转让等方式进行了资源的重新配置。
资产重组作为证券市场永恒的主题，不仅是绩差房地产上市公司摆脱困境、重铸
辉煌的捷径，也逐渐成为绩优上市公司进一步提高盈利能力，扩大市场份额，培
育新利润增长点的重要途径。仅2004年，涉及资产重组的房地产上市公司就超
过30家，主要是资产置换、出资合作、股权转让等类型。
根据沪深两市公布的2004年房地产上市公司年报来看，除深圳万山实业有
限公司(证券代码：00000049)通过资产置换，使公司的主营业务从房地产的开
发、销售和租赁转到各类高新电池的研发、生产和销售外，其他均是以加强房地
产主业、扩大土地及项目储备，实现公司可持续发展为主要目的。通过对这些上
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中国房地产上市公司发展现状及趋势研究第兰章
市公司资产重组前后的业绩指标(主要以资产收益率为主)进行对比，发现资产重
组对房地产上市公司业绩有一定的提升，2004年发生资产重组的房地产类上市
公司净资产收益率平均增长26．35％，其中涨幅居前五位的如下表所示：
表3-5 2004年部分房地产上市公司资产重组效果分析
净资产收益率
汪券代码证券简称重组类型资本重组目的同比增长
2004矩2003证
(％)
资产出售、优化资产结构，增加十地
600393 尔华实业6．39 2．32 1 75．43
资产置换储备，提高盈力能力
获得项目开发权益，满足
900950 新城B股股权收购22．08 lO．38 112．72 公司持续发展的需要
利于公司集中精力做大主
600167 沈阳新开股权转让13．02 4．43 193．91 业，同时增加公司现金流
00000046 光彩建设资产出售无明确说明8．13 3．62 124．59
资产出售和
00000616 亿城股份主营业务向房地产业集中23．96 7．32 227．32
收购
资料来源：根据各房地产上市公司年报资料计算
五、中国房地产上市公司治理现状分析
1、房地产上市公司股权结构分析
股权结构是指公司股东的构成，包括股东的类型及各类股东持股所占比例、
股票的集中或分散程度、股东的稳定性、高层管理者的持股比例等。股权结构是
公司治理结构的重要内容，因为投资者对公司经营和拥有权益的关注程度直接取
决于持股量的大小，即各股东总是在比较了自己参与公司治理的“成本一收益”
后做出行为选择的。房地产上市公司的股权构成即国家股东、法人股东及社会公
众股东等的持股比例和股权集中度即大股东(持股占公司总股份5％以上)个数及
大股东所持股份占公司总股份的比例。
2003年我国房地产上市公司分类股权的数量与比例见表3-6所示。
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中田房地产卜市公司发展现状及趋势研究第三章
表3-6 2003年房地产上市公司分类股权的数量与比例
股本数(万股) 在总股本中所占比例(％)
可流通股本540674．38 40．71
A股419313．63 31．57
B股121360．75 9．14
H股0．00 O
未流通股本787458．0l 59．29
国家股507907．87 38．24
法人股261303．42 19．67
其他股18246．72 1．37
总股本1328132．39 100
资料来源：根据各房地产上市公司年报资料计算
从表可以看出，在我国房地产上市公司的股权结构中，未流通股本超过半数；
在未流通股本中，国家股比例较大，超过总股本的l／3，而法人股不足总股本
的1／5。
2、房地产上市公司董事会、监事会情况分析
我国的《公司法》对董事会和监事会的规模进行了明确规定。其中，董事会
为3一13人，规模大的公司监事会不少于3人。表8的数据表明，我国房地产上
市公司的董事会和监事会的规模均满足法律的要求。
表3—7房地产上市公司董事会、监事会规模
董事会人数监事会人数
平均值8．14 3．63
最大值12 5
最小值5 3
资料来源：根据各房地产上市公司年报资料计算
同时，我国房地产上市公司已开始尝试实行独立董事制度。但是，多数公
司只设立了两个独立董事职位，无法有效地发挥独立董事在公司治理中的监督作
用。
3、房地产上市公司激励机制分析
本文涉及的激励机制主要针对董事、监事及公司年报中披露薪酬的总经理、
副总经理、财务总监等高层管理人员。目前房地产上市公司对董事、监事及高层
管理人员的激励方式包括持股激励和年薪激励等。有2／3的房地产上市公司实
行董事、监事及高层管理人员持股，在年薪制激励方面，不同规模的房地产上市
公司间的差别非常大。年薪最高的超过了45万元，最低的不足5万元。从总体
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中国房地产上市公司发展现状及趋势研究第三章
上讲，随着薪酬区间的递增，获取该区间薪酬的人数在递减。也就是说，目前我
国房地产上市公司中大部分董事、监事、高层管理人员的年薪还处于较低的水平。
六、中国房地产上市公司总体评价
综上所述，我国房地产上市公司在资本市场上逐步呈现出两极分化态势。住
宅类上市公司和98年以后上市的公司，以及经过资产重组的上市公司业绩良好，
经营稳健，而很多早期上市、历史遗留问题严重的房地产公司则连年经营不善，
甚至出现严重亏损，基本丧失了利用资本市场功能的能力。总体而言，我国房地
产上市公司与房地产业的发展在“价”和“量”两个方面还存在着相当距离，在
“价”方面，房地产上市公司盈利的增长幅度远低于房地产行业增长速度(房地
产行业2004年投资增长30％、商品房销售金额增长35．3％)；“量”的背离是指我
国房地产业资金需求量的日益增加，但其在资本市场融资功能却依然有限。这种
情况严重地阻碍了我国房地产业的进一步发展和证券市场功能的有效发挥，如何
促使房地产业与证券市场更为有机地结合是当前面临的迫切问题。
第二节中国房地产上市公司存在的问题
一、房地产上市公司规模小。产业集中度低
伴随着行业及股市的成长和发展，房地产上市公司也经历了从无到有，从幼
稚到逐步成熟的阶段。从九十年代股市成立之初的不到10家发展到目前的54家，
房地产类上市公司资产总规模迅速增长，实现了企业的快速发展。
根据2004年上市公司年报统计，我国现有的54家房地产上市公司总市值
1600亿，流通市值540亿，相对于沪深两市总市值68000亿、流通市值10600
亿来说，绝对数量相差甚远。其中绝大多数的房地产上市公司资产规模在30亿
以下，总市值在60一90亿之间。国内房地产上市公司龙头企业万科，其资产规
模也只有50亿，市场占有率不到全国的1％，与香港前三大房地产上市公司占市
场总份额的50％相比，仍相差甚远。
从地域上看，上海、深圳的企业总资产规模明显强于其他区域。深圳的企业
虽然占据半数，除万科外，资产规模都没有突破50亿。北京、上海、深圳、广
州等大城市前五位开发商占有当地15％一30％的市场份额，综合实力较强的房地产
上市公司的收入和利润总额已占到全部房地产上市公司总额的60％。
随着房地产行业的同渐成熟和发展，股市管理的逐步严格和规范，房地产上
市公司之间差异会越来越大，房地产市场的优胜劣汰已是必然，实力强大的房地
篱25贾
中网房地产}。市公啊J发展现状及趋势研究第三章
产集团将逐步兼并重组多数实力较小的房地产企业，少数大房地产上市公司将掌
控国内中型城市房地产很大一部分的市场份额。
二、专业化分工不足，缺乏真正全国性的品牌
目前，绝大多数的房地产上市公司仍然坚持多元化的产品生产，只要有机会
取得项目用地，在进行必要的产品定位基础上就可阱从事房地产开发了。这种局
面一方面制约了房地产上市公司的专业化水平和核心竞争力的形成，另一方面也
造成了全国范围内专业品牌公司的缺乏。象万科这样已经形成以房地产住宅产品
为主的专业化品牌上市公司还在少数，其专业化水平不仅体现在产品生产上，还
涉及到发展战略、品牌管理、项目开发、业务布局、融资模式等众多方面。随着
房地产消费产品日益多元化，商业地产、旅游地产、教育地产等专业新产品不断
涌现，上市公司应把握机遇，适时调整发展战略和经营思路，根据自身的专业特
长定位产品、品牌及相关工作的开展。
三、从事增量开发和存量经营的企业比例失调
房地产市场发展初期增量房开发的市场较大，利润较高。但从长期看，随着
城市总体房屋档次的提高和土地使用的限制，存量市场会逐渐扩大进而成为市场
主体，一些房地产发展较为成熟的城市已经出现了这种趋势，如上海近期的存量
房交易量已与增量房基本持平。我国的房地产企业绝大多数集中在增量开发领
域，从事存量运作的企业较少，水平也偏低，两者的比例明显失调。在79家房
地产上市公司中，68家为房地产开发与经营企业，只有11家是从事房地产经营
管理和中介服务的。长此以往，一旦增量市场出现饱和，增、存量市场衔接不上，
房地产行业就会面临巨大的振荡调整。
四、业绩表现与行业发展不平衡
在新一轮的发展周期里，房地产行业在强劲的需求支撑下，保持快速增长的
势头，房地产开发面积及投资总额、销售面积及销售额都以每年二位数的速度递
增。与此形成鲜明对比的是房地产上市公司的经营业绩并没有明显进步，地产股
没有受到证券市场投资者的青睐。如2004年上海商品房均价6385元，房地产业
对上海GDP的贡献度达到8．4％。但在房地产行业的盛世中，房地产上市公司的
业绩并没有水涨船高、硕果累累。从已公布的年报看，房地产公司的业绩表现平
平，令人失望。房地产作为全部业务的陆家嘴(600663)2004年的每股收益为
O，29元，主营业务收入同比下降了7．38％，利润同比下降了19．8％。上海新梅
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中国房地产上市公司发展现状及趋势研究第三章
(600732)2004年的每股收益虽然比上年同期增长了25．45％，但主营业务利润
却同比下降了10．82％。主营房地产的天宸股份(600620)2004年的每股收益仅
有0．07元，主营业务利润同比下降了29．3％。浦东金桥(600639)2004年的每
股收益为0．2290元，主营业务利润同比下降了8．9％。股市的地产指数在2001
年初到达高点，经过近半年的高位振荡，一路下行，从最高点2858．40点跌至现
在的928．85点，跌去2／3，大大超过综合指数的跌幅。
五、房地产上市公司资金不足
资金是房地产业的“血液”，缺少资金，房地产业就缺乏生命力。目前我国
房地产商进行项目开发的资金主要来源于三个渠道：资本金、银行贷款和预售款。
随着国家宏观调控政策的加强，资金越发成为制约房地产企业发展的瓶颈。上市
公司凭借证券市场融资的优势，在完成首发上市募集资金后，还可以配股、增发、
可转债等方式从证券市场再融资，但是将证券市场募集资金的总额同房地产开发
投资金额相比，还远远不能满足需求，这与国外房地产业60％的股权融资比例还
有相当差距。因此，房地产上市公司除了借助银行贷款、证券市场融资外，还积
极的开发房地产信托、基金产品，并加强与国外金融机构的合作。如万科与摩根
斯坦利的合作，复地与摩根和荷兰国际房地产投资基金的合作等都拓宽了房地产
上市公司融资的渠道。
六、房地产上市公司资本结构不合理，资产负债率高
目前，房地产上市公司平均资产负债率超过为60％，其中以房地产经营与开
发业资产负债水平最高，达到77％，超过上市公司平均水平26个百分点。在债
务融资中又是以银行贷款为主，可转债、公司债券所占比例几乎为零，资本结构
的不合理不仅加大了房地产上市公司的经营风险，同时也对公司治理机制产生一
定的影响。
房地产上市公司的资产负债率较高可能有以下几种原因：一是房地产上市公
司财务报表所显示的业绩不稳定给增发新股带来困难，因而从股市上获得的资金
总量占资产的比例很可能低于其他行业；二是随麓经济和金融市场的发展，房地
产上市公司的债权融资偏好会更明显。债权融资不仅可以避免稀释股权、摊薄原
有股东的收益；而且可以更好的约束企业管理层，提高危机意识和运作效率；三
是我国房地产上市公司多为业绩优异的企业，在高额投资回报率的支持下，能够
较容易地从银行获得贷款，而通过股市继续融通资金的步骤相对繁琐，因此其资
产负债率水平也相对较高。此外，国内企业融资渠道相对狭窄，企业在融资方式
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中国席地产卜市公司发展现状及趋势研究第三章
的选择和控制上自主权很小，除了股市融资之外，房地产上市公司主要通过银行
贷款来满足其资金需求，这也在一定程度上提高了房地产上市公司的负债率。
七、法人治理结构不完善
公司治理结构是指由所有者(股东)、支配者(董事会)、管理者(经理)以及其
它利益相关者组成的组织结构，是联系和规范公司各相关利益主体的权利和利益
的一系列制度安排和结构关系网络。
我国的房地产上市公司多由国有房地产企业改制而来，虽然大部分都己改为
有限责任公司，但由于“一股独大”的本质仍未改变，所以并没有真正确立适应
现代市场经济要求的法人治理结构。根据委托一代理理论，由于国有资产所有人
缺位，国有房地产企业的董事会和监事会并没有足够的动力来挑选经营者和监督
经营者，形成了企业的“内部人控制”，经营管理者的首要目标是为自己谋利益，
而非企业价值的最大化。同时，由于“一股独大”，企业的董事长、总经理绝大
多数都是由国有资产的代表⋯一政府部门任命的，这样产生的领导者很难具备企
业“决策人”和“职业经理人”必要的素质，而且这种任命都是有～定期限的，
从而必然导致国企所有权代理人和经理人的短期行为，最终使企业利益受损。又
因其和政府部门有千丝万缕的联系，国有房地产企业还不得不经常承担一些政策
性项目，从而其正常的生产经营活动造成严重的干扰。
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中国房地产卜市公司发展现状及趋势研究第叫章
第四章国外成熟的房地产企业运作经验借鉴
国外成熟的房地产业已经走过上百年的历史，其实践经验证明，经济发展与
房地产业发展是同步的，房地产业是一个持续增长的产业。如在美国，房地产业
平均年增长都在5％．7％左右，加州楼价连续多年以10％．15％的幅度上涨，房地
产股票的收益率也很高。虽然国外房地产行业的发展规则和模式都与中国大相径
庭，但是国外房地产企业的规模化、专业化等成熟运作经验值得中国大陆的房地
产t-_市公司学习和研究，并对政府引导其未来发展趋势从而保证整个房地产行业
的健康良性发展提供参考与借鉴作用。
第一节经营管理经验借鉴
一、房地产企业发展专业化、职业化
从香港及欧美房地产实践来看成熟的房地产市场，房地产企业发展将向专业
化与职业化方向发展。
l、专业化
房地产开发企业的专业化表现在已出现专做商业房地产、购物中心、写字楼、
酒店、居住房地产、普宅、别墅、公寓、工业写字楼、特殊类型房地产、高尔夫
球、旅游渡假村等这样的专业房地产公司。例如作为美国四大房地产开发公司
之一的普尔特(PULTE-HOMES)，该公司的主营业务是居民住房业务。它所定下的
产品链几乎涵盖所有居民住房市场，公司的价值理念就是“在最佳的地点为居住
者提供超一流的住房和服务”，而他们的服务则不仅限于置业过程的初级阶段，
而是喊出了“终生服务”的口号。由于住户消费呈现梯次结构，美国的二手房交
易市场极其活跃，也催生了从事存量房交易的企业走向成熟和专业化。
2、职业化
中国目前的开发商是集投资、开发、营销、物管为一体的全能型开发商。相
比之下，美国房地产公司的业务更职业化，土地开发、房屋建筑、销售出租完全
区分开来，每家公司只做一个环节来追求增值。因此，在美国，预售的销售模式
基本不存在。
因此，房地产上市公司乃至所有的房地产企业应该逐步转换角色，定位于发
现机会、构思产品、组合资源、协调各方完成项目这样的职业化组织。
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中国房地产卜市公司发展现状及趋势研究第四章
二、房地产企业发展规模化
从世界20大上市地产商的财务报表中可以看出资产规模与利润的关系是随
着规模的扩大，利润的增长速度减缓。但是，公司规模大，摊薄期问费用，加速
存货周转速度，所带来的规模经济效益远远超过规模小的公司。美国前三家大的
房地产企业市场占有量为全国总量的45％。企业规模大，开发成本低，建筑水平
高，是当前美国房地产业的三大特点。目前香港房地产业也是7～8家大的企业
垄断了近80％的市场份额。房地产企业规模化经营是国际市场中的一个特点。
以美国的房地产巨头普尔特(PULTE—HOMES)与国内房地产行业领跑者万科相
比：万科20年持续盈利，而普尔特持续52年盈利，在27个州、44个城市有、眦
务{对于股东的回报率，普尔特能够达到18％，而万科目前只能做到1卜12％；
普尔特在美国房地产市场上的占有率是5．3％，而万科现在只有1％⋯⋯。国内房
地产上市公司的规模仍需进一步扩张，实现规模效益。
表4—1世界上20大上市地产发展商
n0 公司名称国别地区总资产股票市值投资回报率
l Cheung Kong(holding)ltd 香港242．00 239．79 11．24
2 Sun hung Kai properties itd 香港219．13 219．32 7．50
3 Henderson land development 香港122．96 81．69 6．90
CO．1td
4 Brookfield properties corp 加拿大86．15 30．83 2．10
5 Lennar corpration 美国37．78 29．48 9．20
6 Contex corp 美国66．49 26．3l 5．40
7 Dr Horton inc 美国26．95 19．83 8．30
8 Pulte homes inc 美国28．86 18．56 9．80
9 Toll brothers inc 美国20．30 15．09 12．OO
10 Kb home 美国28．Z9 14．53 30．70
11 Nvr inc 美国8．41 13．33 32．60
12 Persimmon plc 英国11．76 12．61 14．00
13 Berkeley group plc 英国17．09 12．57 15．70
14 Barratt dey．plc 英国16．19 11．13 19．00
15 Ayala land inc 菲律宾11．60 10．33 4．30
16 China vanke co．1td 中国7．40 10．23 NA
17 Wimper(g)plc 英国19．55 10．20 12．50
18 Mdc holdings inc 美国10．62 9．97 18．80
19 Wilson Bowden plc 英国11．72 9．91 15．70
20 Val lehermoso sa 西班牙19．49 9．53 6．40
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资料来源：中国易富网
中国房地产上市公司发展现状及趋势研究第叫章
图4-2 ，撵辫20凡；五魅产’§-《虢t。残模‘。擞鹾鹩积÷蔓杀
资料来源：中国易富网
三、房地产企业发展注重信用
在美国，房地产广告很少，没有很大的路牌广告，报纸、广播和电视里也没
有多少房地产广告。房地产公司的现场售楼部，没有售楼小姐，都是中年妇女，
而且她们只讲楼盘的优点，不做推销，服务台上也只有一个很简单的价格表。美
国一些房地产公司对客户按信用实行分类，社会信用指数高的可以实行零首付，
信用不好的客户则要一次性缴纳很高的购房款，或者必须一次性付清。美国房地
产市场重质量、重信用，不像我们有些房地产公司重营销、重社区概念。这是房
地产市场发展成熟的一个表现。
四、物业管理水平成熟
在国外，物业经营管理的比重大大高于物业开发的比重，同时物业管理的水
平相当高，这也是国外房地产企业经营相对稳定的主要原因之一。在欧美有一个
很好的物业管理概念就是管理到你不感到被管理。而目前我们的很多物业管理，
进去要登记，要拿身份证，虽基于安全，可是极不方便，也造成许多问题，有待
于改善。
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中固房地产}：市公司发展现状及趋势研究第四章
第二节生产方式经验借鉴
一、房地产开发与资产管理并重
从香港长江实业和九龙仓开发经营的理念来看，已由过去的求规模、求大而
转为追求现金流量最大化，由此引来房地产开发模式的转变。
传统的开发模式主要为“买地——盖房——销售”，而目前开发模式存在有
“买旧楼——装修——租售”、“市场低潮时买下——装修——高潮时卖出”、“烂
尾楼拍卖时买下——改造后卖出”等多种形式，既扩大了上市公司的盈利来源，
也实现了上市公司稳定的现金流。
二、开发模式以规模定制为主
在对发达国家的产业追赶中，目前中国的房地企业还片面重视产品技术与质
量，而对生产模式等柔性的工艺技术重视不够。在信息技术的促进下，世界房地
产开发，将从大规模生产模式转向大规模定制。大规模定制，不仅缩短了房地产
开发的周期，还大大降低房屋的建造成本和人工费用，并且极大限度的满足了住
房者的个性化需求，目前正在发达国家得到广泛运用。模式的改变，能不能快速
转交，并使用新的生产模式，将成为影响中国房地产的先进企业未来参与国际竞
争的重大战略选择。
三、开发经营思路市场化
过去我们的开发概念都是抢一块地，再去进行产品定位，这往往会给开发案
带来危机甚至成为烂尾楼，造成很多的浪费和纠纷。而国外成熟的开发经营思想
是先找市场，后找地块。根据寻找到的市场空间，请专业的市场研究公司来论证
合理性，当被论证存在且非常有潜力的时候，才去找土地。通过对每一个标的地
段、交通、位置、出入状况，它的人口结构、消费水平、教育水平的评估，选择
一个理想的市场空间。在此基础上，做出财务计划，并组织经营团队和开发团队，
同时，依据具备的资料与银行洽谈融资事宜。通过这种市场方式做出的开发案，
风险度降低很多。
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中国房地产J二市公_J发展现状及趋势研究第四章
第三节金融创新经验借鉴
一、直接融资为主的融资渠道
在国外成熟的房地产金融市场上，房地产的开发和经营企业的融资方式，无
非就是两项，一项就是股权融资，一项就是债券融资，基本上就是这两类。股权
融资、各种直接融资方式是70％左右，银行债券融资方式大约lO至15％，股权
融资主要就是房地产开发企业与经营企业通过出售股权的方式，从市场上直接获
得资金， 即直接融资；第二项债券融资就是通过发行一些债券，包括借助一些
贷款来融入资金。
二、金融工具丰富，二级市场发达
在国外除了一级市场以外，还存在比较发达的证券化二级市场，在二级市场
上，各种金融创新产生了层出不穷的房地产金融工具。这些金融工具包括投资基
金，信托证券，指数化证券等等，这是他们和我们国内房地产企业融资的最大区
别。例如在美国，基金或者投资银行是房地产市场的主导者，地产建造商或中介
商只不过是围绕地产基金的配套环节。无论是位列500强第54位的摩根大通，
还是第73位的摩根斯坦利，都脱不开来自于房地产的盈利贡献。
对于我国房地产上市公司，最应该学习的是国外的房地产企业融资发达的房
地产二级市场，比如说股票、证券投资基金，企业还可以发行债券，还可以直接
发行专门用于房地产方面的基金。也可以发行一些专门用于房地产方面的信托，
还有其他用于证券化的产品。
第四节战略管理经验借鉴
一、借助专业公司的技术创造实现增值最大化
专业公司是实现巨大增值利益及完成全套开发案不可缺少的技术基础、资源
与保证。很多人把专业公司当成成本，当成费用支出；其实专业公司是实现价值
增值的保证，是获取利润的一种手段和利器。例如开发一个项目并聘请国际上知
名的饭店集团来管理，凭借其一流的经营管理方式，可以获得稳定的客源，实现
巨大的增值利益，同时也可以提供融资偿还的重要保障。
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中同房地产上市公刮发展现状及趋势研究第四帝
二、置业经营
国际上许多大型房地产上市公司大多把房地产资产的投资拥有、经营作为其
主营业务，其参与的房地产开发有很大比例是作为长期投资自己拥有并进行资产
经营。香港置地拥有香港中环40％的写字楼的所有权，香港大部分的屈臣氏商场
铺面的土地为李嘉诚所有，这些房地产上市公司有着数十年甚至上百年的历史。
相比之下，大陆的房地产上市公司成长期短，开发经验不足，更不要说具有长期
持有和经营地产的经验和能力了。
三、集约多元化
由于房地产开发活动的特殊性，以房地产开发为主营业务的企业很难成为巨
无霸式的“百年老店”。而且许多国际型房地产投资企业在进行多元化发展首先
考虑本产业内的相关发展机会。例如美国纽约著名的房地产开发投资公司～一
铁狮门房地产公司，该公司成立于1978年，在国内外18个城市开发或管理着包
括洛克菲勒中心在内的41宗商业与居住房地产项目，总建筑面积达340多力-平
方米，产值超过100亿美元，是典型的开发与管理密切结合的房地产开发投资企
、Ik。
表4-3铁狮门房地产公司投资分布表
总
类别行业及分布
计
酒旅大建营保建商仓租中建设183
店游楼筑造全设场储赁介材计
房地产相关行业管管管经超
理理理理市
17 1 11 7 50 12 36 13 12 3 8 8 5
海金创证保管62
外融投券险理
金融投资投顾
资问
17 17 6 14 6 2
高钢贸服制纺体机教航餐86
科铁易务造织育械育空饮
其它
技
17 2 5 20 13 4 4 5 8 4 3
资料来源：中国易富网
综上所述，国外房地产业总体给我们的启示及未来我国房地产上市公司应关
注的方面是：一、经营管理应有新理念；二、项目开发模式应出现新模式；三、
地产融资应开发新渠道；四、战略发展新思路。
第34页
中国房地产I．市公司发展现状及趋势研究第五章
第五章中国房地产上市公司未来发展趋势
及当前应对策略
第一节中国房地产上市公司未来发展趋势
一、专业化
亚洲金融危机宣告了韩国大企业盲目多元化战略的破产，但通过大企业之间
的专业化重组，采用专业化经营战略，韩国大企业又开始摆脱财务危机，重新振
作起来。这种专业化战略值得我们深思。专业化经营有利于形成规模经济和核心
竞争基础，与香港相比，内地房地产上市公司规模普遍偏小，远远没有达到规模
经济发展水平，因此在相当长的历史时期内，只有专业化经营水平提高了才具备
从事多元化经营的基础和资格。专业化经营还有利于缓解企业资金压力，专业化
是一种风险最小的投资策略。如万科的企业发展战略就是从多元化战略到专业化
战略，实行地产专业化经营战略以后，万科的房地产项目开发规模稳步加大，企
业经营风险逐步下降，以四季花城项目为例，企业品牌与知识成功延伸到多个城
市，降低了项目开发成本。
二、融资多元化
央行121号文的出台，对房地产企业原有的融资渠道带来重大影响，导致资
金密集型的房地产企业被迫寻求新的融资方式与渠道，促使房地产融资趋向多元
化。在新的融资方法中，上市融资成为最好的选择。对房地产企业来说，通过资
本市场融资或再融资，可从容化解央行121号文的影响，缓解来自项目资金上的
压力。其次，房地产已成为信托产品中的主流品种。其三，房地产基金呼之欲出，
对于房地产上市公司而言，房地产基金无疑提供了更为广泛的融资渠道，而对于
投资者来说，不仅可以从该基金获得较高的收益率，还能有效规避风险，这种融
资方式在美国十分常见，香港的一些大公司也已设立此类基金，效果很好。
第35页
中圉房地产}．市公司发展现状及趋势研究第五章
三、规模化
未来中国房地产业竞争加剧，将导致房地产上市公司向规模化、集团化方向
发展，逐渐出现一批执市场之牛耳的“房地产航母”，“房地产大鳄”。其实，
目前中国房地产上市公司的兼并收购、资产重组已越来越多，并出现了房地产上
市公司之间的强强联合。诸如万科这样的企业，也正努力从其他开发企业特别房
地产国企中吸引人才，为企业的扩张做好人才储备。房地产开发“大盘时代”的
来临以及国内资本市场的逐步成熟，将大大加快中国房地产上市公司规模化，集
团化的步伐。
四、制度化
制度化是企业发展规模化的制度基础和保障，加强企业内外制度的建设是中
国房地产上市公司下一步的重点。改革以来，我们在制度建设、市场规范和企业
发展等方方面面都取得了长足进步，然而如果套用国际游戏规则的要求则又在各
方面都存在着不规范，远未能与之“接轨”。未来中国房地产上市公司将按照现
代企业制度的基本原则，加强房地产企业内部管理制度、激励制度、用人制度、
财务制度等的规范化，企业的内部运行和组织以及企业的外部环境和房地产行业
管理都将进一步向制度化方向发展。
五、品牌化
品牌是一个企业的实力、产品质量、管理水平等指标的综合体现，是核心竞
争力和综合素质的外部表现。长久以来中国的消费者买房子需要全面考虑有关住
房的所有因素，而且各因素的权重相差不多，于是只好一个项目～个项目去“踩
盘”，交易费用很高。未来中国房地产上市公司的竞争将是品牌的竞争，目前靠
“概念”吃饭，全面采取“跟随策略”就能“全赢”的局面将被逐步打破，房地
产业界将会崛起一批行业精品楼盘和明星上市公司，它们在竞争中占据优势并获
得巨大的超额利润。
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第二节中国房地产上市公司当前应对策略
一、完善房地产企业上市退市机制，提升行业整体素质
过去我国在上市公司的选择上，沿用了计划经济的行政审批制度。这种按行
业、地区进行分配的配额制度不仅有失公平，还大大增加了企业上市过程中“寻
租”的机会，上市很大程度上成为公关力量的较量。2000年3月开始，中国证
监会推出了股票发行核准程序，由券商对拟上市公司进行为期一年辅导后，达到
上市条件的，即可发行上市。由于政府对公司上市采取严格管制，加大了公司上
市的稀缺性。目前4万多家房地产企业中以房地产为主业的上市公司不超过100
家，房地产上市公司的有限性成为房地产行业从股市融资的瓶颈。
随着我国证券市场进一步规范化，以及越来越多的房地产公司已经具备了上
市的条件和资格，今后国家在安排上市公司发行规模时就应该对房地产企业实行
较以前宽松的政策。在经过严格审核以后，允许一些实力雄厚、资质优秀的大型
房地产企业上市融资，尤其是一些发展迅速、实力较强、管理科学的民营房地产
企业。这不仅有利于拓宽房地产业的融资渠道，也有利于改变房地产业过度依赖
银行间接融资引发的不良影响。
同时，要建立起有效豹上市公司退出机制，限定那些劣质公司逐渐地退出市
场。近几年房地产行业的快速发展和高额的投资回报吸引了众多的非房地产类上
市公司通过买壳上市、资产置换、股权转让等资本运作方式进入房地产领域，但
是由于缺乏专业经验和规模效应等，并非所有的上市公司都能取得理想的收益，
因此对那些连年亏损、业绩基本无扭转希望的公司应加快退壳让壳，能重组的重
组，不能重组的退市，把有限的资源留给能带给股民回报的企业。
二、敦促企业加强制度建设，提高管理效率
管理出效率，管理水平的高低也是企业综合竞争力的一个重要组成部分。传
统的企业管理思想、观念模式，已受到当今信息化、经济全球化、知识化所带来
的管理变革的巨大冲击，若不在管理上进行有效的创新，则有可能被时代所淘汰。
因此，政府应鼓励房地产上市公司对所有的开发过程进行基本再思考和根本上的
再设计，以求找到一种明显改善一些关键性绩效指标的办法，如项目的前期策划，
成本分析，质量进度，营销服务等等，在这种再造过程中，由于信息技术的应用，
使得新的流程工作获得更强劲有力的沟通手段，简化了原来需要历经多个部门的
复杂信息流程，从而消除了由此而产生的失误、延迟、返工等现象，结果大大提
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中国房地产上市公司发展现状及趋势研究第五章
高了效率。不仅如此，还使得企业在计划、协调、调度方面有可能引入定量分析
与仿真方法，使新的业务流程建立在信息管理的方式上。
总之，政府要敦促房地产上市公司加快现代化企业制度建设，强化政企分
丌、政资分开、政事分开，进一步转换经营机制，深化市场化改革。同时要健
全公司制的法人治理结构，形成权力机构、决策机构、执行机构和监督机制之
间互相配合、互相制约的制衡机制，使企业制度与国际接轨。
三、国有股适时适量退出，优化资本结构
现有房地产上市公司的股权结构中，未流通股本超过半数；在未流通股本中，
国家股比例较大，超过总股本的l／3，而法人股不足总股本的1／5。可见，目
前我国房地产上市公司的股权结构不尽合理。一是未流通股占总股本的比重过
大，且以国家股为多；二是股权集中的表现不合理，即大股东多是未流通股股东。
因此，政府应创造积极的市场环境，改革股市制度不足，加快房地产上市公司减
持未流通股，特别是国有股；还应积极寻求支持公司发展的潜在可流通大股东。
同时，针对我国目前绝大多数房地产上市公司负债率较高的情况，首先，应
该尽快改变房地产上市公司对银行的过分依赖，在可能的范围内吸引更多的专业
机构投资者，其次要培养股市投资者对房地产板块的认知和了解，根据房地产市
场的运行特点、房地产企业的经营特性进行理性投资，此外，还要加快培育债券
市场的发展，鼓励具有条件的房地产企业发行企业债券，并确保证券发行机构、
投资者、证监会等参与主体积极配合相关工作的实施。
四、借助资本市场促进产业重组，扶持大型房地产企业集团的建
立
要提高我国房地产业的经营效率和管理技术水平，就必须发展大型房地产企
业集团，而证券市场就可为大型企业集团的提供良好的途径。在证券市场中，企
业可以打破地域和所有制的限制进行资源整合和战略扩张，实现优势互补和强强
联合。这种并购可以发生在上市公司之间，也可以在上市公司和非上市公司之间。
横向并购可以达到获得特殊资源(通常是土地)、开拓市场、提高企业规模效益
的目的；而纵向并购将上下游产业都整合到企业中来，使外部交易成本内部化，
从而降低成本、分散风险。并购可以是紧密的，也可以通过协议等方式结成松散
型联盟，从而发挥各自的管理优势。
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中国房地产卜市公司发展现状及趋势研究第五章
收购兼并可以为房地产企业提供迅速发展壮大的捷径，同时也蕴涵着较大的
风险，因此政府应给予大力支持。在2003年8月12日国务院发布的18号文件
《国务院关于促进房地产市场持续健康发展的通知》中，政府首次提出了“支持
具有资信和品牌优势的房地产企业通过兼并、收购和重组，形成一批实力雄厚、
竞争力强的大型企业和企业集团”，从而为房地产行业并购重组的大规模开展提
供了政策依据和尚方宝剑。目前，随着资产重组的曰益频繁，政府应在具体的操
作方式和和策略上给予更多的支持，同时也要发挥监督和把关作用，提高资产重
组的质量和有效性。
五、鼓励新技术、新工艺的运用，提高产业化水平和专业化分工
目前，我国住宅产业正由粗放型向集约型转变，其主要标志是科技进步对产
业的贡献率逐步有所提高，由1995年的25．4％提高到2002年的32．4％，但与国
际通行标准50％相比，差距仍然很大，为缩短差距，我国正在加快推进住宅产业
现代化进程，就是要以提高劳动生产率和工程质量为目标，以建立新型建筑体系
和部晶体系为基础，实现标准化设计，工业化生产，装配式旎工，规范化管理的
社会化大生产。
六、拓展物业管理和中介服务市场，优化房地产上市公司整体结
构
在我国目前现有的房地产上市公司中，管理类和中介服务类上市公司所占比
例不到20％，但是其盈利能力却高于房地产业上市公司的平均水平。从国外经验
来看，物业管理、房地产中介是房地产业的重要组成部分，它在房地产业中所占
的比重远大于房地产开发。物业管理是一个国家、一个城市经济发展水平、居民
生活状况和文明素质高低的综合体现，它为物业提供长期的售后服务，是房地产
保值增值的重要保证。物业管理包括对住宅、商业用房等各种物业的管理服务，
它在我国刚刚起步，但在房地产开发中却发挥着越来越大的作用，前景非常广阔。
随着我国房地产业的市场化及商品化，这部分业务在整个房地产中所占的比例将
不断提高，成为房地产业中的新兴业务。
因此，政府应鼓励现有的房地产上市公司利用其资金、品牌和管理优势，提
前涉入该领域，并且扶持以物业管理和中介服务为主业的房地产企业积极入市，
通过证券市场平台进一步实现企业的规模扩张、融资能力的加强、管理水平提升，
改变目前我国房地产物业管理及中介服务行业规模小、水平低、规范差的情况，
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中国房地产I：市公司发展现状及趋势研究第五章
以高素质的人才、高科技的软硬件、高水平的管理和高度的规范打造物业管理和
中介服务的龙头企业，在提升业绩的同时，也优化了房地产上市公司的整体结构，
促进行业的发展和成熟。
七、加强股市融资的力度并建立多元化的房地产融资体系
央行121号文的出台，对房地产企业原有的融资渠道带来重大影响，导致资
会密集型的房地产企业寻求新的融资方式与渠道，促使房地产融资趋向多元化。
对房地产上市公司来说，一方面需要加强股票市场融资或再融资，另一方面也要
寻求公司债券、信托、基金，甚至与海外资本合作的融资途径。这些方面，一些
实力雄厚的房地产上市公司如万科、金地、栖霞等已经走在了前面。
与此同时，政府也应该发挥积极的作用，在进一步规范证券市场、放宽对房
地产企业再融资的条件的同时，更重要的是学习国外的先进经验，第一，需要建
立一些多元化的房地产金融体系，特别是培育和完善房地产债券市场，第二，应
该培育房地产金融二级市场，尤其是应该积极推动住房贷款证券化。第三，就是
发展房地产金融的中介机构。如果没有房地产金融中介，企业融资就没有载体。
目前我们房地产金融非常单一，就是商业银行。其他一些新的中介机构如房地产
依托，条件还比较严格。
八、加强资本市场和房地产市场的双向监管
目前，我国证券市场和房地产市场还都不很完善，尤其在法律法规、制度建
设方面处于新旧过渡时期，给一些不规范行为以可乘之机。因此，要进～步促进
我国房地产业与证券市场之间的结合互动，就要“双管齐下”，加强两方面的监
管，创造良好、有序的市场环境。
房地产业监管的目标在于规范市场行为，维护当事人各方合法权益，保证房
地产市场有序运行。在开发建设环节，重点研究落实项目手册备案制度、项目资
本金制度、住宅小区交付使用制度，严格商品房预售许可和合同登记备案的程序
规定，规范行政行为。在交易环节，要加快制定房地产经纪管理规定，修订《城
市房屋租赁管理办法》，完善房地产中介规则，规范市场行为，维护消费者权益。
在维修管理环节，强化对物业管理企业的监管，会同财政部尽快制定住房专项维
修资金管理办法，防止贪污和挪用维修资金，维护业主权益和社会稳定。此外，
还要加快房地产市场信息系统建设，提供有关政府许可、权属登记等事项查询服
务，及时发布房地产市场交易情况等各类市场信息，增加政府管理和市场的透明
度。
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中国房地产卜市公司发展现状及趋势研究第五章
中国的证券市场是发展中国市场经济的产物，在中国经济体制改革的进程中
发挥着重要的作用。政府作为证券市场的监管主体，要采取市场化手段解决证券
市场中存在的问题。一方面要积极拓宽资本市场的融资渠道，逐步改革证券交易
发行制度，放宽对金融同业合作的监管，另一方面，要对现行有关证券法律进行
全面清理与修订，建立证券监管部门的问责制，创造规范稳定的证券市场环境，
建立一整套预警机制，及时解决各种可能出现的问题，保护投资者利益。同时还
应加强对会计事务所、券商的监管，让他们成为企业的“把关者”，而不是违规
行为的“助手”。再之，耍“有法可依、执法必严”，提高违规行为的成本。因此，
我们有理由相信，符合市场发展规律的监管理念和有效措施，必将成为中国证券
市场的监管主流，并带动整个证券行业走出低谷，在公平、公正、公开的市场环
境中持续发展。
九、建立全国性的信息平台，促进企业诚信建设和品牌建设
房地产企业开发的地域局限、房地产业的上下游脱节都与信息的蔽塞有关，
另外，证券市场的投资者要正确认识房地产上市公司的价值，也必须要以当地的
房地产市场发展状况、政府政策、原材料成本等资料为基础。解决这些问题亟需
建立一个全国性的房地产行业信息平台，然而在网络技术和电子商务己较为发达
的今天，我国还没有一个权威性的房地产网站，房地产开发企业和投资者只能从
报纸、杂志中获得一些较为零散的信息，大大影响了我国房地产业规模化、产业
化的进程，也不利于投资者作出正确的决策。
其实我国目前己具备充分的条件建立这样的一个房地产信息平台。首先房地
产业管理部门在工作中己积累了大量信息，如最新交易数据、土地出让情况、政
策措施等，如果能通过公共信息平台及时、全面地将这些公布，就能够使房地产
开发企业和投资者获得第一手资料，清楚认识市场形势和投资环境。其次，房地
产开发企业、上下游企业和中间服务机构可充分幂j用这样的信息平台作为展示自
己形象的舞台，同时利用网络的互动性来联系供需、治谈业务，从而完全打破了
地域和行业的限制。建立这样的信息平台是一个全局性的工作，因此需要政府机
构从中协调，同时采用商业化的运作模式。
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中国房地产上市公1J发展现状及趋势研究参考文献
30．巨潮资讯网
31．和讯地产网
32．中国易富网
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后记
毕业论文完成在季，三年的研究生学习生活也将结束。犹能记得第‘天来华
师大的场景，到处是漾人心脾的绿色，到处是奋进求学的人群。在这里，我真实
的感受到了华师大美丽的珞珈山水，浓厚的学术氛围，深厚的文化底蕴。在这里，
我真切的体验到了在不断的追求与实现的过程中成跃和成熟。
在华帅大的三年中，我有幸师从崔裴副教授。崔老师严谨的治学态度和谦和
的风范给我留下了深刻的印象。三年的悉心教导培养了我分析问题的思路，使我
学会了科学研究的方法，让我对’些经济现象的思考也更为深刻和透彻。崔老师
为人态度谦和，总是站在学生的立场帮助我们分析和解决问题。学生硕士沦文的
最终完成，从选题定提纲到修改定稿，也都与崔老师的细心指导和帮助分不丌。
她的言传身教让我学到了很多东西，将令我终身受益。在此，我向崔老师致以最
诚挚的感谢。同时，各位同学也在学习和生活方面给了我很多鼓励和帮助。这里，
我向各位老师和同学致以衷心的感谢。
最后，我还要由衷地感谢我的母亲和其他家人，他们为我的成长付出了莫大
的心血，给我无微的关怀、鼓励和支持。师大、老师，家人、朋友，你们都给了
我很多；我所能做的就是通过不断努力的学习和工作，丰富自己、提高自己，学
以致用，以出色的工作业绩来回报你们!
第44负
高霞
二00五年五月