Y 77li68
後里大学
硕士学位论文
学校代码： 10246
学号l 022015302
金融控股集团外部监管问题探讨
——以关联交易和集团治理为视角
院系：
专业：
姓名：
指导教师：
完成日期：
世界经济研究赫
金融学
张颖
罗秀妹副教授
2005年5月22日
金融控股集团外部监管问题探试
摘要
20世纪90年代以来，金融创新和金融自由化成为一种世界潮流，在这一潮流中，
作为混业经营的有效组织形式，金融控股集团以其优化金融资源配置、分散金融风
险、降低经营成本、集约化经营等诸多经营优势扮演着越来越重要的角色。然而，
金融控股集团综合化经营使金融机构获得范围经济和协同效应的同时，也带来了内
部交易、风险传染、缺乏透明度等一系列问题，如果不进行规范和控制，金融控股
集团将造成比一般金融机构风险更大的危机，对金融系统的破坏力更为严重。为此，
美国、日本等发达国家在承认金融控股集团的合法地位的同时，重构金融监管体制
并修改监管法律制度，以规范这一金融组织并帮助其走向正轨。
加入WTO承诺的全部放开金融业的期限正在悄悄逼近，中国民族金融企业不得
不面对西方金融巨无霸的强大攻势，混业经营是大势所趋，金融控股集团成为中国
提升民族金融业竞争力、抗衡外资金融机构的首选。中国已有各种形式的金融控股
集团存在，但僵化的分业监管体制和不完善的监管政策法规，远不能应对这一新型
组织形式所带来的种种风险。要发展金融控股集团，必须先为其设计好外部金融监
管环境，既不影响其经营效率、进行创新和实现发展，又能引导其走上正轨、规避
风险。这正是写作本文所追求的目标。
本文首先介绍了金融控股集团的概念、特征、优势及风险，其次研究了国外对
金融控股集团监管实践的经验，接着，从分析金融控股集团不良关联交易的定义、
原因、产生根源入手，提出了规范金融控股集团关联交易的监管措施；然后，根据
金融控股集团的股权特点，研究了集团治理的外部监管，最后，结合我国金融控股
集团发展以及监管的现状，提出适合我国实际的监管体制和具体建议。
关键词：盒融控股集团，监管模式，关联交易，治理
分类号：F830．2
金融控股集团外部监管阔题探讨
ABSTRACT
Since the 1990s’，financial renovation and financial liberalization have turned to
be a world popular trend，The financial conglomerates have played a more and Norm
important role since then with its numerous advantages of saving operation cost，
allocating financial resources effectively，intensive operation etc，However，the groap
has also brought various problems including connected transactions，lack of transparency
and contagions risks．Without proper regulation and snpervision，the group will cause
bigger risks than average financial institutions and the damage to the financial system
will be greater．Governments of developed countries such as USA and Japan have revised
their laws，thus recognizing legality and lead the group develop into a safe and
proficient operation．
As the day on which china has promised to open its total financial market when
entering the WTO is drawing near，by then chinese financial institutes will have to face
up to the fierce competition thereby brought by western strong financial tycoons Since
cross—sector operation in different financial area i s becoming a trend which can not
be changed，financial conglomerate is the best choice to strengthen up the
competitjveness of Chinese financial institutions as to survive in the sharp competition．
Although various kinds of financial conglomerates have emerged and developed in china，
the policy，regulations and laws to supervise and regulate the conglomerate have still
been empty which make it difficult to deal with the ri sks The reality stated above
comprises the object of the thesis．
The thesis first introduces the concept，characters，advantages and ri sks of the
group，then starts with defining the concept of harmful connected transaction，analyzing
the reasons deeply to generalize the regularlng measures．A1so，the thesis analyses the
group share holding characters and therefore research the supervision of group
governance． Final ly， based on the inadequaci es of Chinese financ ial conglomerates and
supervi sion，the thesis proposes the supervision system and measures compatible with
china’s practices．
Keywords：financial conglomerate，supervi sion system，connected transaction，
90Vernance
2
金融控股集团外部监管问题探讨
前言
一、选题背景
20世纪90年代以来，金融创新和金融自由化成为一种世界潮流，在这一潮流中，
作为混业经营的有效组织形式，金融控股集团以其优化金融资源配置、分散金融风
险、降低经营成本、集约化经营等诸多经营优势脱颖而出，成为混业经营潮流中的
一股强大趋势。美英等国家在承认金融控股集团的合法地位的同时，修改金融监管
体制和监管法律制度，规范这一金融组织并帮助其走向正轨。金融控股集团综合化
经营使金融机构获得范围经济和协同效应的同时，也带来了内部交易、风险传染、
缺乏透明度等一系列问题，如果不进行规范和控制，金融控股集团将造成比一般金
融机构风险更大的危机，对金融系统的破坏力更为严重。中国加入WTO承诺的全部
放开金融业的期限正在悄悄逼近，我们的民族金融企业不得不面对西方金融巨无霸
的强大攻势，混业经营是大势所趋，金融控股集团成为中国提升民族金融业竞争力、
抗衡外资金融机构的首选。目前中国存在和发展了中信、光大、平安等各种形式的
金融控股集团，但僵化的分业监管体制和不完善的监管政策法规，远不能应对这一
新型组织形式所带来的种种风险。在这一背景下，笔者将如何通过金融控股集团外
部监管降低集团风险作为研究的主题。
二、国内外研究现状
自从1999年金融现代化服务法案在美国通过之后，金融控股公司的风险和监管
成为了研究热点。1999年巴塞尔银行监管委员会、国际证券联合会、国际保险监管
协会联合发布了《对金融控股集团的监管原则》，提出对金融控股集团的监管应涵盖
四方面内容：准确确定熬个集团的资本充足率，提出了评估、鉴别多元化金融集团
整体资本充足水平的具体方法，包括基础审慎法、基于风险的累积法、风险扣减法；
对金融控股集团的董事、经营者和关键股东的任职资格和品行进行检查；确定信息
分享的框架和原则；确定牵头监管者或协调者。同时，巴塞尔联合监管论坛推出了
《内部交易和风险暴露原则》，提出监管者应当采取措施，直接或通过被监管实体提
供报告，说明多元化金融集团作为整体已经制定了足够的风险管理程序，包括关于
内部交易及其风险暴露内容；监管者应当通过正规的报告或现场检查发现监督被监
管金融机构的内部交易和风险暴露情况，并鼓励内部交易和风险暴露程度的公开披
露；监管者之间应当紧密合作，有效地和适当地处理那些可能对被监管实体产生不
良影响的内部交易。欧盟在2001年《对金融企业集团中的信用机构、保险业及证券
公司之补充性监管指令及修订其他相关指令之建议案》中对资本充足率、内部交易、
金融控股集团外部监管问题探讨
风险集中、大股东及管理情况；大额交易等规定了监管当局应采取的措施。美国GLB
法通过设置防火墙的形式加强监管，该法规定，集团内部，银行对所有非银行附属
机构的贷款合计不超过银行资本的20％，对每个非银行附属机构的贷款不能超过银
行资本的10％，且该机构必须提供以政府债券或现金为主的抵押或其它担保；银行
对内部非银行附属机构的贷款收取与对外贷款同样的利率；银行购买内部非银行附
属机构的资产进行比例限制，不得超过后者资产的10％；银行不得对内部非银行附
属机构的证券发行提供担保。我国台湾地区金融控股公司法仿照美国GLB法也规定了
禁止搭售行为、保密义务、限制关系人交易等等。
从国内的研究状况来看，对金融控股集团产生的内在动因(优势)、经营模式、
控股母公司的类型、集团经营的优势和风险方面较多。至于集团具体风险的防范，
各学者专家从不同角度进行了研究。夏斌通过分析集团的风险对集团内部控制、集
团内部董事、经理等高层职责划分、风险监测评估和纠正、监管当局对内部控制系
统的评估进行了研究，并在借鉴英美德日等发达国家监管模式演变经验的基础上提
出我国金融监管体制改革应注意的问题；安志达从子公司破产时金融控股公司的责
任范围、比较机构监管与功能监管的各自优势和不足、日本监管组织的变迁等角度
对我国金融监管体制改革作了思考：贝政新、陆军荣对英美日德国外金融控股公司
的监管体制和监管内容进行了借鉴研究；谢平归纳了国外以及国际鑫i-蛹控股集团
监管的法律框架、监管体制和监管的主要内容。总体而言，学者们都在借鉴国外监
管金融控股集团的经验上，对构建我国金融控股集团的监管模式和监管措施作了研
究。
就金融控股集团的法人治理方面，安志达运用公司治理的“状态依存所有权”
理论，并借鉴了英美单层董事会和德日双层董事会治理格局，分析了金融控股公司
董事会架构，提出金融控股集团除内部设置监事会外，还要接受政府金融监管部门
外部的监管，但未提到规范金融控股集团治理的外部具体监管措施。同时，他还认
为，金融控股集团提供综合性金融服务产品，涉及的利益关系者很多，占有的金融
资源非常多，所以金融控股集团的法人治理更应重视利益相关者。贝政新等人分析
了金融控股公司的组织结构和治理结构，结合我国中信集团和光大集团实例，认为
我国金融控股集团法人治理存在产权结构不合理、缺乏良好的制衡机制、激励机制
不健全、信息披露制度不完善等弊端，在分析问题原因的基础上提出了完善我国金
融控股公司组织结构与治理结构的思考。熊波、王志强、陈柳、田晓东等人对光大
集团的组织构架和治理结构等进行了详细的讨论，还介绍了国外国民银行、花旗集
团、汇丰集团等金融控股集团。
三、研究的思路和文章框架
金融控股集团外部监管问题探讨
由以上分析可见，目前对金融控股集团的研究，都提到了外部监管体制的构建
和具体的监管措施，对集团的法人治理也展开了一定的研究，但是将关联交易和集
团治理与集团的外部监管结合起来，并勾勒出具体的监管制度的研究比较少。笔者
在综合分析了金融控股集团缺乏透明度、丧失自主权和风险传递的主要风险成因后，
认为应抓住风险传递的媒介关联交易，以及导致集团信息不透明、子公司被操纵的
关键问题一一集团治理两方面，进行外部监管。研究中，笔者借鉴了公司治理中的
委托代理理论、利益相关者理论等经济学理论，结合国际知名汇丰、花旗金融控股
集团以及国内运作较为成功的中信金融控股集团，归纳了金融控股集团治理的特点，
根据金融监管中的社会利益论理论分析了对集团治理进行外部监管的必要性，并有
针对性的提出防范集团风险、规范关联交易和集团治理的外部监管措旌。
本文共分三大部分，第一部分即第一章，介绍阐述了金融控股集团的概念、特
征、优势及风险，以勾勒出金融控股集团的概貌。本章有两个值得注意的地方：一
是从法律的角度比较控股集团与控股公司的差别，指出目前将“金融控股公司”与
“金融控股集团”不同主体混淆的误区，前者只是后者内部的控股母公司，不能理
解为集团本身。二是在介绍金融控股集团的概况后，指出金融控股集团风险传染、
缺乏透明度以及内部成员丧失自主权的问题源于集团本身特有的内部架构以及违规
关联交易，并由此认为正确规范、引导金融控股集团应从规制其内部交易和督促其
建立有效的内部治理和控制两方面着手。第二部分即第二、三、四章，分别从国外
监管实践、关联交易和集团治理的角度对加强金融控股集团的监管作了研究，为我
国对金融控股集团的监管提供参考依据。第二章介绍了美国、英国、以及与我国金
融业发展情况类似的台湾地区金融控股集团的监管，并从中总结出经验启示。第三
章在深入研究分析金融控股集团关联交易的定义、产生根源、表现形式的基础上，
有针对性地提出具体啦管措施，并辩证的指出对关联交易的监管应兼顾集团经营的
效率和安全。第四章运用公司治理的理论和公司治理的实践，结合典型金融控股集
团的股权结构和特征，提出金融控股集团治理的难点和针对性监管措施。第三部分
即第五章，通过我国已有的金融控股集团成功与失败案例，以及目前监管的现状，
分析了我国发展金融控股集团外部监管中的问题，在此基础上提出适合我国实际的
监管体制和建议。
金融控股集团外部监管问题探讨
第一章金融控股集团概论
第一节金融控股集团概述
一、金融控股集团定义
20世纪80年代以来，金融业的发展进入了一个新的时期。在全球金融自由化和
一体化的浪潮冲击下，金融创新层出不穷，不同金融机构之间的藩篱被拆除，金融
业务相互交叉与渗透不断加剧。期间，一种通过控股多个金融机构达到兼营证券、
保险、银行等综合金融业务目标的组织引起了人们普遍的关注。近年来，我国也出
现了这样一批金融组织。学术界研究这一组织时给出了形形色色的称谓和内涵归纳。
更多人称之为“金融控股公司”，并分别定义为“金融控股公司是指以银行、证券、
保险等金融机构为子公司的一种纯粹型控股公司”1“金融控股公司是指在同一控
制权下，完全或主要在银行业、证券业、保险业中至少两个不同的金融行业大规模
提供服务的金融集团。”2称谓和定义概括了某一事物的本质特征，对人们的认识和
研究起到一定的导向作用。笔者认为，学术界的这些称谓或定义，虽一定程度上概
括了这一组织的特点，但有失偏颇，难免给人以一家公司实行多元化经营的错觉，
相比之下，“金融控股集团”更为贴切。
1、“控股公司”的法律定义表明其不同于“集团”。何为控股公司?从我国现
有法律中尚找不到这一名词，我国《公司法》虽提到过“控股公司”，但终究未作出
任何定义。《布莱克法律大辞典》对“holding company”(控股公司)释义为：将其
活动集中在持有其他公司的股份并控制其经营管理的公司。3我国许多法学家将控股
公司定义为，“持有其他公司一定比例以上的股份而能够对其他公司进行控制的公
司。”4由此，控股公司有两个基本特征，即对其他公司具有控制关系以及本身是单一
的公司。金融控股公司作为控股公司的下位概念，必须满足这两个要求。什么是“集
团”?我国法律亦未对集团作出专门规定。但从集团的发展历史看，为获得规模效
应、扩大市场份额，获取高额利润，企业无论是通过协议形式组成的卡特尔或者辛
迪加形式的集团，还是通过股份控制组成的康采恩形式的集团，都清晰地显示了一
个共同的特点，即集团是由数个单独的企业联合起来组成的实体。另外，虽然目前
尚未对“集团”达成一致的定义，但从经济学界和法学界有关学者给出的集团定义
都将企业联合体归入其中。5所以，控股公司作为一种单一的企业，与企业联合体一集
团完全是两个概念。
2、历史表明金融控股公司是金融控股集团的一部分。金融控股这一组织形式最
早出现在美国，可以说它是美国金融机构为规避管制而创造的产物。1933年大萧条
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金融控股集团外部监管问题探讨
以前，美国的投资银行业务和商业银行业务通常是由同一家金融机构提供的。大萧
条以后， 《格拉斯一斯蒂格尔法》(Glass—Steagal Act，简称GLB法)严禁商业银行
从事证券业务，实行金融业的分业经营，结束了金融业自然混业的状态。然而，按
照金融业的内在规律，无论是从金融服务者的意愿，还是从金融服务供给方规模经
济的要求考虑，全能化、综合化或一体化是金融业发展的必然趋势。20世纪初，通
过一家银行公司控制一家或多家银行及公司的股权的集团公司在美国就已经出现，
之后的几十年内，虽然政府陆续颁布了《1956年银行控股公司法》、《1970年银行
控股公司修正法案》来限制银行控股公司的发展，但银行控股公司总能绕过规制，
利用法律漏洞从事跨州银行及非银行的业务活动。实际经营中，银行控股公司有诸
多优势，比如通过其在备卅I的子公司从事一定范围的非银行业务，这等于扩大了银
行的业务范围。到了1990年代，美国银行业与证券业相互交叉的现象已经相当普遍。
为适应这一变化， 1995年美国众议院银行委员会通过了《1995年金融服务竞争法》
(《里奇法案》)。其主要内容是：以现有的银行控股公司机构为基础，建立一个金融
服务控股公司。它可以拥有一家商业银行和受美国证券交易委员会管理的独立的证
券部，商业银行通过这个证券部承销证券。1998年花旗公司与旅行者集团合并组成
花旗集团，这件举世震动的企业兼并案可以说是金融控股公司全面解禁的里程碑。
由于花旗公司拥有花旗银行子公司，而旅行者集团又拥有下属的所罗门美邦证券公
司和旅行者保险公司，所以合并后的花旗集团就可以通过下设金融子公司囊括银行、
证券、保险业务，由此开创了美国金融业“一条龙服务”的先河。1999年11月4日，
美国国会参、众两院分别以压倒多数通过了《金融服务现代化法案》。该法案的通
过，标志着美国金融分业经营制度走向终结，金融控股公司成为美国金融业发展的
大趋势。法案允许金融控股公司从事各种金融业务，前提是必须通过下属子公司进
行6。可见，金融控股公司无论其前身——银行控股公司，还是如今的形态，都表明
了金融控股公司本身不是混业经营的载体，它与其控股的下属子公司构成的金融控
股集团才是具备实行金融业综合化经营的真正主体。
3、金融控股集团的经营模式表明其是诸个公司紧密联系、协同经营的统一整体。
巴塞尔银行监管委员会、国际证券联合会、国际保险监管协会发起成立的多样化金
融集团联合论坛认为，金融控股集团是指主要从事金融业务，并且至少明显从事银
行、证券、保险中的两种或两种以上的活动，受两个或两个以上行业监管当局监管
的一类企业集团。金融控股公司是集团层面的控制中心，控制集团的信息、战略、
资本配置、资金头寸、利润目标、风险等事务。而且从集团的发展看，越来越多的
金融控股公司成为上市公司，具有集团整体资金筹措功能。而子公司在金融控股公
司协调、控制下向客户提供包括存贷款、投资、发债、资产管理等内容的一站式服
务。金融控股公司仅仅是控制数个子公司的控制机构，真正实现金融多元化经营要
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—— 垒墼丝壁塞固丛塑堕笪塑墨堡堕
靠金融控股公司及其控制下的数家子公司协调配合。正是两部分的密切配合，集团
获得分摊成本、提高效率、稳定收入、分散风险、增强开发和营销金融新产品等诸
多优势。因此不能以点带面，忽略各金融子公司的作用，将集团内部的一个承担控制
角色的金融控股公司作为实行多样化经营的整个集团。
圈圈匣囫
金融控股集团经营模式图
综上，笔者认为，金融控股集团更合适的概念是指，由金融控股公司与多个从
事金融业务的子公司组成，通过金融控股公司支配各子公司分别经营银行、证券、
保险等金融业务，来实现提供多样化金融产品的企业联合体。
二、金融控股集团的基本特征
1、是法律上具有独立法人资格的多个公司联合体。集团内各金融机构都具有独
立的法人地位，独立地对外承担责任，它们彼此之间是母子公司、子公司与子公司
的关系。有种观点将总公司与分公司的关系也作为金融控股公司与被控股公司关系
类型之一，7笔者认为这种提法有失偏颇。银行、投资银行等不同金融业务的交叉经
营虽有其优势，但也极具风险。经历了六十余年的摸索总结，美国目前绝大多数业
务也是通过银行持股公司拥有的、分别从事不同业务的子公司实现。其原因还在于
金融控股集团内部各公司是独立承担责任的法人，有了这一天然的法律屏障，一定
程度上可以阻隔金融控股集团内部的风险传播。如果将总分公司模式也纳入金融控
股集团内部架构，显然有违以金融控股形式实行混业经营的意图。因为在法律上，
分公司并不是独立法人，而是总公司的分支机构，分公司不能独立承担的对外责任，
总公司应共同承担。如此一来，一旦金融控股集团内部某一部门发生清偿危机，势
必迅速危及其他各方，难以阻隔风险。总分公司制并不是金融控股集团内部组织形
金融控股集团外部监管问题探讨
式的理性选择。
2、集团混业，公司分业。历史经验表明，金融控股集团介于分业经营与全能银
行之间的经营组织形式，是实行分业经营国家和地区突破分业经营走向混业经营进
程中的特殊企业组织形态。在这一组织形态下，各子公司实行“多个法人、多块牌
照”分别经营各自不同的金融业务，但集团层面却能够为客户提供包括银行、证券、
保险、信托、租赁、资产管理等综合性的金融服务。
3、以提供多种金融服务或产品为其主要业务。产生于各类金融业务相互渗透的
背景中，金融控股集团囊括各类金融业务于一身，目的就是要全面、系统和规范的
为客户提供一站式金融服务，实现协同效应、规模经济和范围经济。集团可能同时
投资其他非金融企业，但规模都受到限制：如美国美联储规定，金融控股集团合并
报表中总收入和总资产的85％必须来自金融活动或属于金融资产。8巴塞尔联合论坛
更是在定义中强调了金融业在集团业务中占主导地位。而那些以实业为主，小规模
参与金融业务的不是金融集团，它们往往被称为“财阀”。
第二节金融控股集团的优势与风险
一、金融控股集团的优势
1、优化金融资源的配置。实现金融资源的有效配置是各类金融机构走向一体
化的内在动因。就商业银行与投资银行而言，前者凭借资信、客户、技术和服务等方
面的优势，吸收存款，形成可观的负债规模。但在单一经营体制下，银行局限于传统
的存贷业务，发展的空间和回旋余地较小，其充裕的资金缺乏新的利润增长点。后
者作为资本市场的主力，拥有信息、人才、工具和市场等方面的优势，但却克服不了
资本单薄的弱点。长此以往，金融机构势必得不到发展壮大，资本市场也只能处于
小打小闹阶段。金融控股集团中，母公司通观全局，统筹资金运用，通过促进两者
的最佳结合、优势互补，实现货币市场与资本市场的对接，达到金融资源的优化配置。
2、增强金融机构抵御风险的能力。各金融机构局限于单一的传统业务，一旦市
场发生变化，金融机构便陷入困境。比如，单一经营的银行，其业务范围狭窄，资
产结构单一，信贷资产在总资产中具有举足轻重的地位，而证券资产及其他资产所
占比例很小，极大影响了商业银行抵御风险的能力。在买方市场情形下，商品供大
于求，一方面，企业库存增加，占用了大量资金，归还银行贷款困难，而银行不得
不加强贷款审核力度，收紧放贷；另一方面，企业因此缩减生产任务，对贷款的需
求减少，银行资金出现闲置，银行效益下降。再有，资本市场的发展促使更多资信
良好的企业更倾向直接融资。由于面临传统存贷业务缩水境地，加之业务专业化和
金融控股集团外部监管问题探讨
狭窄化，商业银行不得不冒巨大的信贷风险，扩大向中小企业的贷款。反而带来了
大量的不良贷款，严重威胁着银行的应有活力和生存能力。因具有多个子公司而经
营范围广泛的金融控股集团，将资产密集型业务、贷款业务、收费业务和证券业务
等结合在一起，获得了一个比较稳定的收入来源，可使某一子公司的业务亏损由其
它子公司业务的盈利来弥补，这大大增强了金融集团抵御外部经济因素冲击的能力。
作为集团一员的银行，由于获得了稳定的利润收入，也就自然会减少从事高风险业
务的行为。
3、可通过提供多样化的金融产品，创造盈利机会。随着经济的发展，消费者
对金融产品的需求逐渐多样化，越来越多的金融客户希望在一家金融机构享受综合
性的金融服务，节省时间和精力。而业务单一的金融机构是难以满足这一需求的。
金融控股公司可以在各子公司专业经营银行、保险、证券等业务的基础上，推出复合
型的金融商品和交易手段。将多种金融业务变成客户的一个综合帐户，提供一站式
服务，满足综合性金融服务的要求，从而在方便客户的同时创造了全方位盈利的机
会。
4、可以降低经营成本。金融业的资产主要包括资本、信息和企业家才能等要素。
银行、证券等金融机构对这三个要素的要求有着惊人的相似性，也就是说金融业的资
产专用性很低，资产具有很大的同质性。在这一基础上，金融控股集团内部的银行、
保险、证券等机构可以共享计算机网络和销售网络、拓宽服务渠道；可以推出银证
通等产品实现业务合作；可以在法律允许的范围内建立信息共享平台，如此种种集
团化的综合经营方式分摊了成本，实现了1+1>2的范围经济。
5、可以自由实现业务扩张或收缩。集团基本架构是母公司控制多个金融子公司，
各个金融子公司可以开展相对独立的经营。所以，在这一经营组织框架下，集团可
以根据市场变化和技术革命的进展，及时通过收购、兼并的方式调整内部组织架构，
将被收购的公司纳入母公司旗下即可，避免了不同公司之间在人事、制度、管理等
方面的冲突，提供从容的转型期，减少摩擦，降低成本。
二、金融控股集团存在的风险
金融控股集团存在诸多优势，但也蕴含着不少风险。与其他市场主体一样，金
融控股集团既面临着市场风险、政策性风险等外部不确定环境导致的风险，又必须
关注决策型风险、代理人风险等企业内部运作引发的风险。最重要的是，在集团化
的特殊运作模式下，金融控股集团有其特有的风险：
1、关联交易。关联交易，就是指金融控股集团成员公司之间发生的资源或义务
的转移，无论是否支付对价。9如集团成员间的交叉持股、相互借贷、提供担保，集
团成员相互提供的服务和管理等等。随着金融控股集团组织结构的复杂化，关联交
金融控股集团外部监管问题探讨
易可能变得规模庞大。一方面，关联交易可以为集团带来协同效应。之所以集团化，
除了概念和品牌上的意义外，就是要有关联交易，否定了关联交易就是否定可以得
到的、潜在的效率，从而等于否定了金融控股集团本身；另一方面，关联交易使得
集团成员共享了客户、信息、资金、品牌等资源，形成了风险传递的锁链，使得经
营中发生的困难更加复杂化。当某一子公司发生经营事故或陷入财务困难时，由于
关联交易的存在，就可能引发另一个成员公司的流动性困难，也可能由于已有的资
金往来而使其他集团成员被迫救助，从而发生风险传播。即使金融控股集团在内部
各子公司间建立了“防火墙”，也不能消除社会公众对集团整体的信任危机，一旦
某一金融予公司发生危机，人们极可能因担忧集团的相互牵连而事先采取行动。
2、利益冲突。“利益冲突”是英美衡平法中一个重要概念。根据英国学者
Pennington的观点，当一个人作为另一个人的代表行事时，如果在他接受委托时，
或在事后他担任了第三人的代表或与之有重大个人利益，而这种利益的存在可能产
生这样一种实质性的危险，即他可能不为他所代表的人的最大利益服务。在此情况
下，他就处在一种利益冲突的位置。简单地说，利益冲突的本质就是受托人利益与
委托人利益之间的冲突。金融控股集团从事多元化的经营，更有可能将其自身从事
高风险业务的损失转嫁到存款人、投资者身上，利用处于同一控股公司系统的地位
不顾客户利益从事交易，并引发集团内部之间以及内外之间的各种利益冲突。比如
银行子公司向第三方发放贷款，要求部分贷款用于购买证券子公司承销的证券。
3、资本金重复计算。集团内的母公司投入子公司的资本金，或者集团内子公司
之间、子公司与母公司之间的相互持股，都导致了同一笔资金在不同公司的资产负
债表中同时反映，多次被重复计算。就集团内的银行机构而言，则容易导致银行信
用的滥用，加大表外业务风险的积聚。就集团的整体安全而言，由于只有集团外部
的资本金才能抵补集团的整体风险，帐面资本金虚涨导致实际资本金不足，如果外
部公司都根据集团内各公司的帐面虚增资本纷纷提供资金或投资，势必进一步造成
整个集团的财务杠杆比率过高，加大集团风险。
4、集团子公司自主经营权受干扰。集团母公司与各子公司形成支配关系，子公
司的股东会、董事会、监事会以及经理层可能难以发挥应有的作用，子公司在经营
上和财务决策方面受到母公司的种种束缚。母公司对子公司超强的控制力，指令一
子公司为另一子公司提供担保或转移资本，对集团整体而言，可能获得集团层面的
效益，但对受指令公司及利益相关者乃至整个社会，所造成的损害却是显著的。因
此集团能否形成有效的治理机制，确保子公司自主独立经营，成为人们关注的一大
问题。
5、信息不透明。集团机构庞大、结构复杂，极易形成信息不称问题。一方面是，
集团与外部的信息不对称，使得集团可通过集团内部复杂的结构实现隐蔽的关联交
金融控股集团外部监管问题探讨
易，将银行资金转移到其他子公司。另一方面是集团内部的信息不对称。如果集团
内部缺乏良好的治理结构，势必形成集团母公司与下属子公司的信息不对称，下属
子公司可能利用这一漏洞获取小团体利益。
第三节金融控股集团风险防范与外部监管
金融控股集团适应了混业经营的发展环境应运而生并以其强大的规模、低成本
的高效经营、多样化的金融服务等综合优势，在当今世界成为金融业的一大趋势。
与此同时，金融控股集团特有的组织结构也带来了一系列的风险，2000年4月世界
银行的一份研究报告指出，从监管的角度看，金融集团带来的问题主要有三个：风
险传播、透明度以及自主权。”上文提到的集团各类风险可以归入这三个相互联系的
问题，集团治理的有限产生集团予公司缺乏自主权以及集团不透明风险，而这两个
风险又是滋生集团内部违规关联交易的温床，更应引起注意的是，关联交易形成集
团成员之间资金、经营、信息等的锁链，是集团内风险传播并不断放大的根源。
一、自主权和透明度问题源自集团治理缺陷
子公司自主权受限制以及集团缺乏透明度来源于集团治理的缺陷，如果建立了
有效的治理机制那么这些弊病将得到有效控制。母公司控制诸多子公司是集团伞型
结构的应有之义。集团母公司作为子公司的大股东，在公司股东会上有决定性的表
决权，掌控子公司的董事、监事等高层管理人员任命大权，因而日常经营中子公司
的董事、监事等高层管理人员不得不按母公司的战略决策行事。某种意义上看，这
有利于集团整合资源、发挥集团协同效应。但如果子公司完全丧失自主权，就容易
造成金融资源滥用，累积风险直至最终造成灾难性的后果。缺乏透明度引起集团与
外部存款人、监管者等利益相关者的信息不对称，以及集团层面与集团下属公司之
间的信息不对称。前者造成监管者无法了解集团内部成员及其高层管理人员是否遵
从了监管规则、成员机构的经营是否稳定、集团不受监管成员是否影响到被监管成
员的正常运行和相关投资者的利益，以及被监管成员的董事长或总经理对各种交易、
投资或利益冲突的客观判断是否受到其它部门的影响等，难以正确地判断多元化金
融机构的风险。后者增加了集团层面与下属子公司间的委托代理成本，集团内部各
成员之间的协调和沟通也更加困难，集团的整体战略规划可能得不到很好的贯彻实
施。完善的集团治理包括内部所有者、经营者、利益相关者相互制衡的框架，以及
产品市场、资本市场和经理市场为内容的外部治理机制，它可以促进决策分散化和
各业务单位的高度自主性，加强不同业务单位之间互动和协同效应，从集团外部对
金融控股集团外部监管问题探讨
内部控制者施加市场压力，从而限制大股东权利的过度扩张，解决集团内部信息不
对称问题。
二、内部交易是集团接触性风险传递的主要途径
构成集团内风险传递的类型有两种，一种是非接触性的传染，即市场往往将各
子公司与集团母公司看成是一个整体，一旦其中任何一个部门出现问题，由于信息
的不充分，大部分的人群会因为对整个集团失去信心，而争相挤兑，影响金融集团
的流动性，甚至破产倒闭。这类风险随着集团规模的扩大而增加，并且涉及市场“信
心防火墙”，笔者认为尚找不到有效的方法加以防范。另一类接触性风险，即通过集
团内部成员之间的往来交易形成的资金链传递的风险。归纳而言，这一风险传染锁
链是由两种内部交易形成：一是集团内部Et常交易。这种交易可能是明显的，包括贷
款和投资等，如银行子公司用流动性负债购买有价证券，证券的价格风险就会从证
券子公司扩散到银行子公司：也有可能是隐弊的，比如银行子公司为规避监管贷款给
证券子公司，而先向第三方发放贷款，再要求第三方对证券子公司再贷款。二是子
公司破产救助。其他子公司可能由于己有的资金往来关系而被迫救助一个陷入财务
困难的子公司，产生新的资金风险。或者金融控股公司通过分红收取银行子公司利
润，用以援助面临破产危机的成员，从而影响到集团内部银行子公司的清偿力、流
动性和赢利性。
三、加强对关联交易、集团治理外部监管的必要性
根据大多数经济学家赞同的社会利益论监管理论，当市场出现自然垄断、外部
效应和信息不对称的失灵情状时，政府就有必要进行必要的干预，政府的这种监管
是医治市场失灵并保护社会公共利益的有效手段。由于金融机构有广泛的债权债务
关系，包括金融同业之间和对社会公众的债权债务关系，从某种意义上讲金融机构
承载着全社会的信用，因此金融机构一旦发生危机将产生较其他行业更强的负外部
效应，而由诸多金融机构紧密结合而成的金融控股集团，其负外部性往往大于其组
成成员负面效应之和，关联交易放大了负外部性，所造成的危害远远超出单一金融
机构。再者，金融控股集团庞大的规模增加了集团治理的难度从而加深了金融机构
信息不对称问题。鉴于此，客观上要求政府监管当局对金融控股集团加强监管，以
矫正外部效应或最大限度地减轻信息不对称的影响。就集团的内部交易和治理问题
而言，都由集团层面的母公司完全掌控，要求集团母公司从诸多利益主体而非集团
本身的角度出发，构建一个限制集团母公司权利、并且可能并不利于集团利益最大
化的制度体系，是非理性的。较好的解决方式应该是借助外力督促集团尽快完成这
一任务，由监管层运用外部监管各种措施化解关联交易和内部治理缺陷所引致的风
金融控股集团外部监管问题探讨
险。
第二章英美和我国台湾地区对金融控股集团的监管实践
第一节美国对金融控股集团的监管实践
一、由银行控股公司至Ⅱ金融控股集团“
美国金融控股集团是由银行控股公司一步步发展而来的。格拉斯斯蒂格尔法(又
称G—s法案)颁布后的最初lO余年，美国的银行和证券商都严格遵守该法的规定，
商业银行只在法律允许的范围内经营国库券、地方政府债券和参与公司债券的私人
销售。从1940年代到1980年代，随着((1956年银行控股公司法》、{(1970年银行控
股公司修正法案》的先后颁布，美国银行控股公司先后经历了多家银行控股公司到
单一银行控股公司的发展转变，反映出美国金融机构设法在法律“灰色地带”寻找
扩大各自业务领域途径，以及政府不断加强管制的历程。1980年代到1990年代期间，
美国立法机关逐步放松了管制，他们开始灵活解释G—s法案，允许商业银行从事一
些额外的投资银行业务，如贴息票据经纪人服务、包销商业票据和地方政府债券等。
到了1990年代，美国银行业与证券业相互交叉的现象已经相当普遍。1995年，美国
通过了(1995年金融服务竞争法》(简称《里奇法案》)，其主要内容是：以现有的银
行控股公司结构为基础，建立～个金融服务控股公司，它可以拥有一家商业银行和
受美国证券交易委员会管理的独立的证券部，商业银行通过这个证券部承销证券，
证券部可以购买一家商业银行。1998年花旗公司与旅行者集团合并组成花旗集团。
由于花旗公司拥有花旗银行子公司，而旅行者集团又拥有下属的所罗门美邦证券公
司和旅行者保险公司，所以合并后的花旗集团就可以通过下设金融子公司囊括银行、
证券、保险业务，由此开创了美国金融业“一条龙服务”的先河。1999年11月GLB
法案在美国通过，标志着美国金融业进入一个新时代，金融控股公司成为美国金融
业发展的大趋势。该法允许银行控股公司收购证券、保险等非银行业子公司，同样，
证券以及保险控股公司也可以收购商业银行：允许商业银行、投资银行、保险公司
等不同的金融机构拥有共同的董事长、管理层及雇员，使得各种金融机构交叉经营
成为可能。
二、多头到伞型监管实践
1999年GL8法颁布之前，美国实行的是双线多头监管制度，即在联邦一级有联
邦储备体系统、货币监理署、联邦存款保险公司、证券交易委员会、联邦住房放款
委员会、国民信贷公会管理局、国民信贷公会、联邦储蓄贷款保险公司负责监督金
融业”。GLB法颁布以后，美国重新确定了金融监管框架：规定美联储作为综合管制
金融控股集团外部监管问题探讨
的上级机构，对金融控股公司实行监管，另外由金融监理局等银行监管机构、证券
交易委员会和州保险厅分别对银行、证券公司、保险公司分业监管”。美联储尊重各
功能监管部门的监管职能，尽量把检查和报告的范围限制在金融控股公司及其银行
子公司，而对金融控股集团中的非银行子公司，则通过证券交易委员会、州保险监
管机构等获取相关的资料和信息，以免形成重复监管而加熏受监管机构的负担。只
有当集团子公司的业务将给关联存款机构带来重大风险或出现威胁支付体系稳定的
行为，且单靠对存款机构采取行为无法规避风险时，美联储才可直接监管该子公司。
美联储与各功能监管机构之间应加强交流与沟通，相互提供财务、风险管理和经营
信息，通过加强监管者之间的联系，保障对金融控股集团的有效监管。关于金融创
新产品的监管归属，由美联储负责判断是否属于金融商品，如果是金融商品，那么
应该属于哪一种服务功能，则分别由证券交易委员会、货币监理署和州保险局分别
判断是否属于其监管领域，如果监管机构发生分歧时，则上交联邦司法机构作最后
判决“。监管者的监管措施有：审查银行控股公司成为金融控股公司是否满足GLB法
规定的三个条件；根据《联邦储备法》23一A、23一B规定的金融控股公司内部“防
火墙”，限制过多的资金从银行向其它非银行实体流动，防止集团的经营者将非银行
风险向银行转移；限制集团内部各子公司之间的关联交易，要求各子公司之间的交
易必须建立在商业运作基础上；银行不能向总公司及子公司董事会成员贷款；对利
益相关集团的贷款额度有所限制。银行向证券公司的贷款比例有限制，且必须有100
％的抵押；超过一定金额的关联交易，必须经FRB审批等等”。
第二节英国对金融控股集团的监管实践
一、“大爆炸”催生多元化金融集团
作为世界古老的金融帝国，英国金融业发展历史悠久，且金融机构种类繁多，
分工细致。1933年美国Gs法案以后，英国也严格区分商人银行(即投资银行)业
务与零售银行业务，但这种限制找不到成文法。由于英国是个判例法国家，靠惯例
维持秩序渗透到社会的方方面面。在金融业，证券与银行的分业经营也是靠传统的
惯例和有关规则规范起来的。直到20世纪60年代，英国一直严格遵守明确的分工
来开展金融业务，并形成了具有英国特色的专业化运作制度。到了70年代，通货膨
胀及国际金融市场形势的转变，使得交易方式和管理制度日显保守的伦敦证券交易
所越来越不适应经济的发展。为顺应时代潮流，1986年英国政府颁布《金融服务法》
摧垮金融分业体制，促进证券与银行的融合，一些多元化经营的金融集团应运而生。
到目前为止，英国已产生了诸如劳埃德信托储蓄集团、巴克莱银行集团、国民西敏
寺集团、汇丰集团等世界闻名的金融“巨无霸”。
金融控股集团外部监管问题探讨
二、多头监管走向统一监管实践
“金融大爆炸”虽拆除了不同金融业务之间的藩篱，但监管体制上英国仍实行多
头监管模式，分别由证券投资监管局、英格兰银行和贸工部的保险局对证券、银行
和保险进行监管。随着金融业彼此融合的程度加深，各种风险逐渐增加，英国开始
对监管机构的运作作出调整。20世纪80年代，在关于从事投资业的银行的监管制度
中首次明确使用了牵头监管机制，目的是在银行业务多元化的情况下，协调英格兰
银行、证券投资监管局以及有关自律组织之间的关系。为了确保这一机制的实施，
它们之间缔结了多项监管谅解备忘录，规定负责对金融集团主要业务进行监管的机
构应当被指定为集团的牵头监管者。集团只需向牵头盗管者提交财务报表及特别关
注的事项，牵头监管者再向其他监管机构提供或通报有关信息资料，除此之外不改
变监管机构正常的监管职责。至于证券投资监管局或有关自律组织没有覆盖到的机
构，英格兰银行承担监督其财务状况和资本充足率的职责。上世纪90年代以后，英
国多次发生了金融丑闻，引起政府决心建立更完善、更系统的监管制度。1997年，
英国开始对金融监管体制进行重大改革，陆续将包括英格兰银行、证券和期货监管
局、投资管理监管组织、私人投资监管局等9家机构的金融监管职责移交给新成立
的金融服务管理局(Financial Service Authority，简称FSA)。期间，为保证新的
机构高效运转，FSA在单一监管的框架下又制定了一个牵头监管部门，负责制定监管
计划、协调与各监管机构与集团之间的关系、理解和评估集团的整体业务策略、管
理政策、系统与控制、资源以及所处的经济环境。对于有主导业务的金融集团，牵
头监管人就是该业务的监管部门。但是，在集团的业务机构复杂、难以区分主要业
务的情况下，牵头监管人将根据个案确定。到2001年(2000年金融服务与市场法》
生效，金融服务局正式成为英国金融市场统一监管者，负责从股票债券市场到零售
金融服务在内的全部金融业的监督。FSA下设金融监管部、审批执法及消费者部、行
政部和管理部。金融监管部负责对各类金融机构和金融市场的监管以及对养老金的
监管；审批执行及消费者部负责审批各类金融机构的申请，起草金融监管的标准和
法规并推广执行，负责客户调查并受理客户投诉，对消费者进行金融知识教育，打
击金融犯罪等；行政部和管理部负责人力资源管理、法律事务、内部审计、内部财
务、信息系统、大宗采购和日常办公管理。《金融服务与市场法》后，对于大型金融
集团，英国金融服务局采用内部牵头监管的做法，设立了“金融集团部”，专门负责
金融集团各职能机构的所有活动。小型金融集团的各职能机构仍按其业务性质由金
融服务局的不同部分进行监管。金融服务局规定并审查金融控股集团的经营资格、
资本标准等，明确金融控股集团的主要管理者对执行监管规则直接负责，要求金融
控股集团每6个月上报集团合并报表及集团下属金融子公司的合并报表；并关注金
金融控股集团外部监管问题探讨
融控股集团的内控制度建设、高级管理层素质等⋯。
第三节我国台湾地区对金融控股集团的监管实践
一、金融企业加速整合
台湾金融监管曾经长期实行分业监管模式，其金融企业也长期呈现经营规模小，
数量过多的特点。为了应对加入WTO后的激烈竞争，台湾地区财经当局自2000年以
来积极鼓励台湾中小金融机构加强整合兼并，扩大经营规模。同年11月通过的《金
融机构合并法》以租税优惠、规费免除、放宽交易程序等方式，促进业者进行同业
整合。2001年6月27日通过、并于2001年“月1日起开始旅行的《台湾地区金融
控股公司法》，鼓励金融企业通过控股公司经营证券、保险、银行、信托业务，推动
金融机构经营向集团化方向发展。该法实行后陆续有14家金融公司转型为金融控股
公司，这些公司资产规模大，经营范围广泛，经营方式灵活，控股母公司与子公司
之间以共同行销、共享信息、共享营业市场及设备的方式推广业务。
二、实行一元化的监管改革
面对岛内金融混业经营已成趋势、金融结构发生飞跃性变化的现实，如何调整
原本应对分业经营、中小规模金融业务的分业金融监管体制，使新的体制下监管主
体更有效的履行监管职责，维护金融体系的安全稳定，成为岛内金融监管改革的重
要内容。2001年6月通过的《台湾地区金融控股公司法》虽然规定金融控股集团内
控股公司的主管机关为财政部，但实际上金融检查权分属财政部、中央银行、中央
存款保险股份有限公司。加上台湾金融机构数量及金融业务因自由化、国际化而大
量增加且日趋复杂，导致金融监管权紊乱、重复检查、多头把关又互相推诿的局面，
无法达到正常检查金融机构的目的。2001年《行政院金融监督管理委员会组织法》、
《中央银行法》、《财政部组织法》“金融监管三法”草案在行政院通过，规划了整合
现有台湾金融监管单位，构建～元化金融监管体制的发展方向。2003年7月岛内立
法院通过了《行政院金融监督管理委员会组织法》，将财政部、中央银行、中央存款
保险公司下属的各金融监管部门合而为一，成立行政院金融监督管理委员会，下设
检查局、银行局、证期局、保险局分别执行对台湾的银行、保险与证券机构的检查
与督导。金融监管委员会拥有调查权，采取功能性管理方式。2004年7月金融监管
委员会开始运作。主管机关审查设立金融控股公司时，须审酌几个方面：财务业务之
健全性及经营管理之能力、资本充足性、对金融市场竞争程度及增进公共利益之影
响。金融机构转换为金融控股公司时，同一人或同一关系人持有金融控股公司有表
决权股份总数超过10％者，应向主管机关申报。公司设立后，同一人或同一关系人拟
金融控般集团外部监管问题探讨
持有该金融控股公司有表决权股份总数超过10％者，应事先向主管机关申请核准。要
求金融控股公司以合并基础计算自由资本与风险性资产之比率”。于必要时得定金融
控股集团各财务比率之上下限；要求金融控股公司建立内部控制及稽核制度，并阐
明内部控制之基本目的在于促进金融控股公司健全经营；限制子公司持有金融控股
公司股份，避免股权结构复杂化；禁止银行、保险子公司对包括大股东在内的关系
人提供无担保授信；银行子公司及保险公司不得对利害关系人为无担保授信，对利
害关系人为担保时应有十足担保，其条件不得优于其他同类授信对象；银行子公司
与利害关系人交易总额不得超过银行子公司净值的20％。18
第四节英美及我国台湾地区金融控股集团监管实践的启示
一、不同监管体制的比较分析
金融控股集团结构错综复杂、关联交易频繁，需要监管者制定相应的措施，但
这是以合理的监管体制为前提的。没有合适的监管体制，即使措施再完美，不同监
管机构之间也容易产生恶性竞争、监管摩擦、监管政策矛盾、缺乏良好的合作沟通
等一系列的弊病，非但不能及时发现监控集团风险，还会给集团留下逃避监管、监
管套利的空间。另一方面还会增加集团的合规成本，影响其效率。每一种金融监管
制度背后都有其特定的政治、经济、金融、文化等多种因素共同影响，离开了特定
的环境，很难判定哪一种模式是最优的。在各国或地区纷纷放弃分业经营转向金融
控股、实行多样化经营模式的同时，监管制度也在进行着相应的改革。虽然各国或
地区都淘汰了分业经营体制下的分业监管，但最终所选择的监管模式却有差异的。
美国选择了伞型监管模式，英国选择了统一监管模式，我国台湾地区则正向整合监
管机构、努力向一体化的金融监管迈进。在已有的监管体制中，机构监管会造成集
团内部的金融控股公司无人监管，导致相同的或类似的业务被不同的监管机构监督，
适用不同的监管规则，不利于不同金融机构间在相同业务领域中的公平竞争。在英
国混业经营发展到一定程度的市场环境下，集团内部各金融机构之间的界限模糊、
关联交易频繁，传统的保险、证券、银行的分类方法难以界定新生金融产品，多个
机构监管已不适应新情况。英国放弃机构监管，逐步建立统一监管。在这一过程中
曾经采用了牵头监管的模式，表明在金融控股集团混业经营尚处于起步阶段、集团
内部交易尚未深入时，政府进行金融体制的改革是渐进式的。为确保金融自由化过
程中能同时对综合经营和分业经营机构实施有效监管，当局选择了牵头监管，既保
持各机构原有的监管格局。又增加了牵头监管者。随着混业经营体制取代分业经营
体制占据主导地位，备监管机构通过牵头模式的监管实践积累了一定的协调配合经
验，统一监管模式也就逐渐形成。统一监管对所有的金融机构和不同的金融产品进
金融控股集团外部监管问题探讨
行统一的监管，集团也只要向一个监管机构汇报信息、配合一致的监管目标，由此
统一监管不但降低了监管机构本身的监管成本，还减少了集团的合规成本，监管不
足与监管重复很大程度上也得以避免。作为崇尚自由、民主、平等竞争的民族，分
权与制衡的思想在美国社会各个层面都得到了体现。在美国监管层看来，统一监管
将形成一个脱离市场的官僚独裁机构。多个监管机构确实可带来放松管制的竞争，
而单一监管机构会不可避免地变得固执，对市场的呼声无动于衷”。因而美国选择了
伞型监管，即功能监管之上加一个综合监管人。功能监管是根据相同的金融功能划
分相应的监管机构，各监管机构对承载相同功能的金融机构分别监管的一种形式。
功能监管对相同的金融业务适用相同的监管理念、监管规则和监管手段，促进了从
事相同业务的不同金融机构之间的平等竞争。监管者对自己的专门领域实施监管，
能够提高其监管专业知识和技能。一定意义上说，功能监管弥补了机构监管带来的
不公平竞争、监管水平有限的缺陷。但是，功能监管同样未能避免监管不足的缺憾，
就金融控股集团来说，纯粹型金融控股公司或从事实业经营的控股公司或者对集团
的金融业经营有重要影响的其他非金融机构子公司，在这一模式下将不受到任何监
管。功能监管另一个问题就是，对受监管机构不能进行整体性的监管，其风险和管
理得不到有力的监督。伞型监管兼顾了机构监管和功能监管的不足。而台湾监管体
制的演变，并没有及时跟上金融企业的发展需求。20世纪80年代末，岛内金融环境
就出现了复杂的变化。金融机构集团化开始逐步推进，虽然2001年《台湾金融控股
公司法》颁布，但岛内原来分业监管机构的职能关系并没有理顺。直到2004年7月
岛内统一监管机构才开始运作，这在一定程度上阻碍了金融控股集团的发展，应引
起其他处于金融体制变革阶段国家的注意。
英国、台湾都选择了统一监管，除此之外还有日本、韩国、德国等金融市场发
达、金融集团化程度高的国家适用统一模式。但是，必须注意的是，统一监管并不
是在任何情况下都能降低监管成本。对于那些金融业不是很发达的国家，由于监管
者的专业水平尚处于起步阶段、被监管金融控股集团整合内部资源、实行交叉经营
的程度不深，统一监管并不当然地减少了成本，至少监管机构合并时不同监管部门
文化差异容易产生磨合成本高、人才流失等问题增加了监管成本，且盲目的合并容
易忽略银行、证券、保险等不同金融业务固有的风险差异，降低监管者的专业性，
加之大型监管机构本身的监管成本。其次，由于监管者内部协调、应变能力迟钝等
问题，容易增加被监管者的合规成本，反而降低了监管的效率，遏制了金融业的创
新和发展。不同的混业阶段决定了金融控股集团不同的交叉经营状况，因而集团内
的关联交易和治理情况是有差异的，选择什么样的模式进行监管应根据各国金融业
的实际经营情况来决定。
二、各类金融控股集团监管实践的启示
金融控股集团外部监管问题探讨
就各国具体的监管内容看，市场准入、集团内部防火墙、信息披露、高层管理
人员的任职审查成为重点，也是外部监管者规范集团内部关联交易、集团治理的不
可或缺的内容。市场准入即对申请投资或入股金融控股集团的机构或个人进行筛选，
通过第一道关口将不合格的、可能滥用金融资源的投资者排除在外。而防火墙制度
是针对金融机构跨业经营诸多风险而设立的。除了集团下属公司本身是独立法人之
防火墙外，还有要求集团内部不同金融业务子公司之间建立信息防火墙，禁止或限
制信息在不同成员部门之间流动；设置人事防火墙，限制董事、高级管理人员在多
个下属子公司同时任职，以防发生忠诚上和所兼任公司之间利益冲突；设置资金防
火墙，尤其是银行资金成为重点监管对象；设置业务防火墙， 比如要求当证券机构
利用银行的经营场所营销时，为避免消费者混淆两者的区别，必须向客户充分告知
其与银行的区别，指出其销售的产品不属存款保险范围；以及限制金融机构向其他
非金融机构的投资额等等。应该说，市场准入和高层管理人员的选任为金融控股集
团选任合格投资者把好了第一道关口，如果那些与金融机构经营存在利益冲突的投
资者或管理人员进入集团，那么集团治理的重要主角——所有者与控制者就不合格，
难以想像在各怀鬼胎的治理主体参与下建立起的集团治理能够在增强子公司自主
权、减少信息不对称等降低风险方面起到积极的作用。而防火墙、信息披露则是规
制关联交易的重头戏，随着集团资源的进一步整合、多元化经营进入实质阶段，关
联交易的手法、形式将越发的隐蔽而难以控制和掌握，各种各样的防火墙至少在关
联交易的各个环节加上了一道道锲子，使其进行得不那么顺利，对于监管者而言，
也因为各种防火墙而增加了各种监管措施的选择余地。
金融控股集团外部监管问题探讨
第三章金融控股集团内部关联交易的外部监管
金融控股集团的模式之所以令当今世界诸多金融集团趋之若鹜，主要还在于其
能利用麾下庞大的金融部门网络扩张金融业务、多领域提供多种金融服务、建立可
观数量的客户网络，在一个共同的软、硬件平台上提供多种金融产品，调度资金、
优势互补。关联交易作为沟通集团内资源流动的有效方式，可以说金融控股集团产
生的原动力就在于内部交易的协同效应、降低成本，否定内部交易就等于否定了集
团本身。但另一方面却容易引发利益冲突、损害集团所属银行、集团客户、积聚风
险的不良后果，由此关联交易成为管理层对金融控股集团必须关注的一个重要内容。
关联交易作为一把双刃剑，对其的监管也应把握好两方面的关系：既要保证集团内
部应有的经营自主权和实现范围经济所必须的效率，又要防范关联机构之间过度紧
密联系引发的集团风险，确保稳健经营。
第一节金融控股集团内不良关联交易的界定
一、关联交易
金融控股集团的基本结构是控股公司下的数个子公司，随着集团的不断壮大发
展，以兼并收购等形式不断投资设立予公司、孙公司的现象较为普遍。集团内部的
持股结构往往如迷宫一般复杂，给监管机构监管关联交易带来较大难度。
何为关联方?《国际会计准则24一关联方披露》将关联方定义为“在财务和经
营决策中，如果一方有能力控制另一方或对另一方施加重大影响，则认为他们是关
联方”。美国证券法将关联方定义为“除发行人外的直接或间接控制发行人或者由发
行人控制的任何人，或者与发行人一起直接或间接地受着共同控制的任何人”。”《美
国财务会计准则》将关联方定义为：“某一企业所涉及的各方，如果其中一方能对其
他方的管理或经营决策进行控制或重大影响(通过所有权或其它方式)。达到可阻止
交易各方中的一方或多方完全追求自身单独利益的程度。”21依我国台湾地区《公司
法》第369条规定：关系企业指独立存在且相互间具有控制或从属关系或相互投资
关系之公司”。我国《企业会计准则》第4条规定，在企业财务和经营决策中，如果
一方有能力直接或间接控制、共同控制另一方或对另一方施加重大影响，本准则将
其视为关联方：如果两方或多方同受一方控制，本准则也将其视为关联方。第5条规
定，本准则涉及的关联方关系主要指：直接或间接地控制其它企业或受其它企业控
制，以及同受某一企业控制的两个或多个企业(例如母公司、子公司、受同一母公司
控制的子公司之间)：合营企业、联营企业：主要投资者个人、关键管理人员或与其关
金融控股集团外部监管问题探讨
系密切的家庭成员(受主要投资者个人、关键管理人员或与其关系密切的家庭成员直
接控制的其它企业)。
根据以上的不同界定，笔者认为确定关联方可归纳为两个要点：第一，因直接
或间接施加影响关系而产生。影响者与被影响者互为关联方，影响者之间互为关联
方。第二，影响表现为对公司的经营或者高层人事变动的操纵力，影响的方式主要
表现为股权控制。据此，金融控股集团中互为关联方的主体包括：1、集团的控股公
司。2、共同受某一公司或个人直接或间接控制的其他公司。控制可以理解为直接或
间接控制他公司之人事、财务或业务经营者。这一界定将把集团内部符合一定条件
的非金融机构企业也作为关联方。比如大股东同时控制集团控股公司以及该大股东
设立的其他非金融企业，则集团控股公司以及下属子公司与该企业公司之间存在关
联关系。3、与控股公司或子公司主要经营人员半数以上相同的公司。
什么是关联交易?《国际会计准则第24号——对关联方的揭示》中称关联交易
为“关联者之间的交易”。在《香港联合交易所上市规则》中的关联交易是指(1)上
市发行人或其附属公司与关联人士之间的任何交易：(2)上市发行人或其附属公司对
某一家公司的权益的收购或变卖。而该被收购或变卖公司的主要股东，或为获提名
为该上市发行人或其附属公司的董事、行政总裁或控股股东、或为该上市发行人或
其附属公司的董事、行政总监或控股股东的联系人。我国沪深两市《股票上市规则》
(2000年修订本)第7．3．1条对上市公司关联交易有明确的定义，按该条的规定，上
市公司关联交易是指“上市公司及其附属公司与其关联方交换资源、资产，相互提
供产品或者劳务的交易行为。”我国财政部《企业会计准则——关联方关系及交易
的披露》及其指南规定，“关联方交易是指在关联方之间发生转移资源或义务的事项，
而不论是否收取价款”。根据欧盟2001年4月26日通过的《对金融企业集团中的信
用机构、保险业及证券公司之补充性监管指令及修订其它相关指令之建议案》(简称
2001年指令建议案)，内部交易是指金融企业集团内被管制实体直接或间接地依从于
同一集团内部的其它实体，履行契约性或非契约性的、支付性或非支付性债务所进
行的任何交易。笔者认为，对于金融控股集团，只要关联方发生的转移资源、权利
或义务的事项，不论是否收取价款，都认定为关联交易，因为这可以为政府监管者
监督规范金融控股集团关联交易留下较大的余地。
二、不良的关联交易
公司集团化发展是现代企业必然发展趋势，而关联交易是维系集团企业内部密
切联系的重要手段。通过关联交易可以加强集团内部各公司之间的合作、优化内部
资源配置、优化企业资本结构，促进企业规模经营。关联交易可以节省发现市场价
格的搜寻成本、信息成本、谈判成本和合约实现的监督成本等，从而降低交易费用。
关联交易还可以将外部市场内部化，将难以预测风险的外部交易转化成可以统一调
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整的内部交易，避免风险。总之，关联交易有利于形成并发挥集团的优势，提高集
团整体的效率和竞争力。“关联交易本身并非是不良行为，因为关联交易双方都是地
位平等的法律主体，在市场交易中，按照市场所具备的条件双方相互作用并得以决
定交易价格和交易数量。关联交易是正常的、客观存在的、大量的。公允的关联交
易是有益无害的，它对公司的经营和发展有非常现实的积极意义。”23关联交易具有
积极的一面，更具有消极的一面。不良的关联交易干扰了正常的市场秩序和竞争规
则，容易形成竞争垄断市场，侵害市场主体利益和消费者利益，所以应予规制的关
联交易是那些带来负面效应的不良交易。在笔者看来，不良、不公正的、应受外部
监督的关联交易总符合以下标准：1、交易并非出于双方自愿。不良关联交易是为了
使交易的一方受益而进行的，因而它不同于双方地位平等一般交易。往往是关联交
易当事人之间存在控制与被控制的关系或者其中一方受第三方比如母公司的控制关
系，交易实际上却由一方决定、按一方的意愿达成。2、交易的价格有悖市场竞争规
则。市场竞争原则下的等价交换，是各主体从各自的利益出发，讨价还价，竟价成
交，实现各自效用的最大化。而关联交易由于受到间接或直接的控制，交易目的大
多是转移价格、转移利润，交易的价格并非依照市场价格制定。3、交易的信息不公
开。不良关联交易往往是出于逃避税赋或转嫁危机等不可告人的目的而进行，可能
损害公司外部的小股东、债权人，也可能是内部控制者为追求自身利益的最大化而
操作的可能危害企业所有者利益的交易，因而它不可能公开进行。近年来，在上市
公司关联交易的规范方面，国家出台了系列规定。但一般公众难以从报表中分辨出
不公平的关联交易，更无法确定关联方交易对该企业业绩的影响。关联交易仍然通
过各种隐蔽途径进行，关联交易“非关联化现象”就是很好的例证“。
第二节金融控股集团不良关联交易产生原因及其表现形式
一、金融控股集团不良关联交易产生原因
随着金融控股集团的发展，关联交易的负面效应逐渐显现。控股母公司季U用存
款保险制度向银行子公司转嫁风险、银行子公司为促成证券子公司承销的证券顺利
售出而违规贷款等不良关联交易时常发生。笔者认为有两点：1、控股母公司过于强
大。“资本多数决”是现代公司制度的一项基本原则，强大的控股股东由于持有公司
多数股份，对于公司的各种重大事项具有决定性的影响。张维迎在其《企业家与所
有制》中认为，大股东的利益与企业经营状况直接相关，大股东具有较好的企业家
素质，能对经理层形成更有效的内在制约，增加企业利润；小股东的目的在于取得
股息收入。所以，由大股东把持董事会对小股东并不是坏事，小股东反而从中分享
了大股东创造的一种“外部经济”。在企业集团中，这～推理就显得苍白无力，控股
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母公司由于操纵着诸多子公司，因此对某个单一的子公司而言，控股母公司的利益
与公司利益、公司中小股东以及债权人的利益是存在冲突的。控股母公司关心的是
集团利益的最大化，而这与子公司的利益并不总是一致的，有时为获得集团利益的
最大化，控股母公司可以吸吮子公司的利润，造成对子公司其他利益相关者的损害。
利用“资本多数决”的合法外衣，控股母公司可以为所欲为，随意剥夺子公司中小
股东的权利，选任讨好听从其指示的董事会。在集团内通过交叉任职等手段加强各
子公司之间以及母子公司间的联系，为集团内部隐蔽的关联交易铺平道路。2、公司
有限责任制度。控股母公司过于强大还不够，公司有限责任制度纵容了控股母公司
的恣意妄为。在有限责任制度下，股东以其出资额为限承担有限责任，表面上控股
股东也承担着企业经营失败的风险，但控股股东数次关联交易所获取的总收益远大
于其承担的有限责任，真正承担风险的是中小股东、存款人甚至社会公众。这种成
本与收益的不对称加剧了控股母公司的道德风险。
二、金融控股集团不良关联交易的表现形式
花旗银行前主席沃尔特．瑞斯顿曾经说过：“无法想象任何大银行会离弃控股公
司的任何附属机构。如果你的名字在大门上，那么你所有的资本则将在它所掩盖下
的现实世界之中。律师们可以说你实现了分离，但市场是有说服力的．它不会以那
种方法看待问题。”25金融控股集团内部风险是相互传递的，而风险传递的主要渠道
是内部交易。根据1999年巴塞尔金融集团监管联合论坛的分析，应引起监管部门注
意的集团内部交易有：(1)容易导致资本、收益从被监管的金融机构中不当转移；(2)
交易的条件不符合市场条件或在市场条件下交易不可能发生，且此等交易不利于被
监管的金融机构；(3)可能对集团成员机构的偿付能力、流动性和盈利能力产生不
利影响；(4)交易的目的是为了进行监管套利，规避法定资本要求或其他监管限制
措施。现实中，可能有害的关联交易包括：
i、向关联机构作股权投资。比如，受监管金融机构为逃避脏管机构的限制而投
资设立不受监管或监管程度低的公司，降低公司的经营阻力，使其能够从事范围相
对广泛的各类业务，出没有义务向金融监管当局公布某些领域的财务情况，可以不
受限制地从事高风险业务，实现监管套利。另外，股权投资容易使集团资本重复计
算放大财务杠杆。
2、向关联机构提供融资。银行子公司向关联机构发放贷款、签发信用证、提供
担保或其他形式的授信或融资业务，通过给予优先交易或提供优惠条件，银行的存
款资源及银行背后的政府存款担保资源可能被不当利用，影响市场公平竞争。
3、与关联机构之间的资产购买和转让。有的是为了转嫁风险，比如美国密尔顿
国家银行的倒闭案。密尔顿国家银行与一家抵押银行公司属于密尔顿银行股份公司
的子公司，1975年由于抵押银行发生了因大量无法收回的贷款引发财务危机。为挽
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救抵押银行，控股公司安排汉密尔顿国家银行买下这些大量的抵押资产，并最终导
致该国家银行破产，成为美国历史上第三大银行破产案。26有的则是为了监管套利，
比如某些地区保险业的监管远低于对银行业的监管要求，金融控股集团可能将银行
风险资产转移到保险子公司，从而逃避了银行监管者的要求”。
4、关联机构的签订服务协议。集团内关联机构之间的交易可能采取服务和收费
服务的形式，通过协议安排确定相互之间资金、债务支付和转移的连续义务，从而
实现资金、资产的转移。比如，控股母银行作为下属投资公司的托管银行，极可能
收取高额管理费用，从而损害投资者的利益。
此外，集团内部公司的交叉持股、董事经理等高层管理人员的交叉任职等，都
将在一定范围内引发违规的关联交易。并且，随着集团不断发展和金融结构的逐步
调整，集团内部的关联交易将不断以各类形式出现，加之集团组织结构复杂化，内
部交易将更加普遍和隐蔽，不仅监管当局难以了解其全貌，就连集团总部也可能并
不掌握其总体情况。
第三节对金融控股集团关联交易的监管措施
一、确立关联交易应遵循市场化条件的基本原则
非公允的关联交易主要表现为背离市场平等互利、等价有偿的交易条件。出于
逃避监管或转嫁风险等不正当目的，关联交易往往是一方获得一般市场条件下难以
实现的收益，而另一方则作出违背等价交换的基本原则放任自己财产利益受损。将
市场化交易作为审查集团关联交易公允与否的基本原则一针见血地抓住了问题要
害，能够遏制相当一部分不当关联交易的发生。当然，市场化条件是个很抽象的概
念，监管者在规范时可以要求交易方披露定价具体情况，包括定价考虑的因素等，
并审查集团关联方之间的交易价格等条件，应该与集团成员和市场其他的独立机构
之间交易条件具有可比性。
二、要求集团披露内部的关联关系及重大的关联交易
“阳光是最有效的杀毒剂，电灯是最好的警察。”28集团错综的机构和频繁的关
联交易让集团外部无法辨明各成员资本、负债情况，从而难以判断集团所面l}笛的风
险。让集团公开关联关系、增强其透明度，一方面，在众目睽睽的监督下，出于维
护集团声誉等目的，集团自然而然地会加强市场自律、主动规范关联交易。另一方
面，对监管者来说，也多了一个了解和掌握集团关联交易的窗口，减少了信息不对
称。在现实中，要求披露关联交易以及关联机构的做法较为普遍，比如《国际会计
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准贝IJ24号》在存在控制关系情况下，无论关联方之间有无交易都应披露关联方关系：
如果关联方之间发生交易，应当披露关联方关系的性质以及财务报表所必须了解的
交易要价；《美国财务会计准则57号》要求揭示关联方关系的性质，即使他们之间没
有交易，关联方的关系也应辨别。在实务中，关联方的名称和拥有的所有权比例要
予以揭示，采用权益法核算普通股投资，要求揭示每一投资者的名称以及普通股的
所有权比例；《台湾财务会计准则公报》第6号规定，企业与关系人间如有重大交易
事项发生，应予披露关系人名称以及与关系人之关系。
三、要求集团建立科学的内控机制
由于存在信息不对称，监管层规范集团内关联交易在很大程度上要依靠集团加
强内部控制来实现。据金融集团监管联合论坛经调查发现，管理和内控健全的金融
集团似乎都强调对内部关联交易进行适当管理。29对集团监管者来说，良好的内部治
理能为其提供许多有价值的信息，使其不必介入集团内各种纷繁复杂的具体交易。
金融机构内部，诸如风险管理委员会、内部审计机构、全面的执行与业务决策机构
等专业性的风险监测与控制机制，以及与该体系配套的制度保障构成一个较为完整
的决策与风险管理系统，能减少由集团内关联交易带来的许多问题，尤其是内部风
险传播问题。内控制度的内容中应当包括认定和监测集团内重大关联交易的统一框
架，以便交易双方当事人在各成员机构层次上和在集团层次上都能对关联交易及其
风险进行全面分析。在建立风险管理制度方面，鉴于集团内交易的规模、数量和复
杂程度都在发展变化，不仅要考虑集团内各成员机构管理方面的信息和报告制度、
各种量化风险和非量化风险，还应当着重考虑在集团层面上管理和控制重大集团内
交易的机制。应该强调的是，在市场约束软化的环境下，监管者在督促集团建立包
括关联交易的授权、审批、监督、管理等在内的内控机制时，如认为内控制度不完
善或存在滥用、操纵集团内交易行为的情况下，应当有权进行处罚或采取其他制裁
措施。
四、限制控股公司的权利
在有限责任的制度安排下，集团母公司对其下属子公司只承担以出资额为限的
责任，这极可能引发母公司的道德风险。母公司会操纵银行子公司的资金投向非银
行子公司从事高风险业务，如果盈利则母公司获得受益，如果亏损则母公司只需承
担投资额为限的责任。集团的内部交易往往是由母公司操纵进行的，目标是通过重
新配置集团内部的各类资源实现集团利润的最大化，至于这一目标是否带来很大的
负面效应往往忽略不见。所以，政府应采取措施将这种可能发生的负面外部效应降
到最低，一种十分有意义的选择就是适当限制集团母公司——即集团子公司大股东
的权力以及加重大股东的责任。通过事前、事后这两道措旋，即事前限制大股东表
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决权的效力、设置母公司违规调动资源的障碍，事后突破公司有限责任基本原理、
加重大股东的责任、增加其滥用权利的成本，达到抑制母公司操纵或参与违规关联
交易的效果。限制控股公司权利方面，可以在一定情况下排除其表决的权利，比如
对涉及到母公司的关联交易进行表决时，母公司应回避表决，由非关联股东决策是
否进行该项交易。加重母公司责任方面，一方面对母公司控制权力过于强大致使子
公司丧失自主权的情形，可以在子公司出现清偿危机时，突破母公司仅承担有限责
任的权利保护，责令母公司向子公司注资，避免其将银行等子公司倒闭的成本转嫁
给存款保险机构；另一方面可以要求母公司承担控股股东的补偿责任，当控股股东
与从属公司之间进行各种形式的不公平关联交易时，控制股东应在一定期限内主动
对从属公司所受的不当利益进行适当的补偿。
五、限制关联交易的金额
金融控股集团的风险控制主要应集中于银行资金的流向。在我国，建立存款保
险制度已经提上日程，金融控股集团更有一种将银行子公司变为集团内提款机的倾
向，无论是风险由其他非银行子公司经由母公司传递到银行(纯粹型的金控集团，
控股母公司可能操纵银行子公司通过关联交易将资金输送给母公司，母公司再将此
资金分配到非银行子公司，形成危机传递锁链)，还是风险直接在子公司直接传播，
都将危及作为存款吸收机构的银行，扩散银行的政府安全网，影响金融系统的稳定
性。所以限制关联交易的金额，可以重点监控以银行作为一方的关联交易，控制银
行资金大规模流出。如美国《联邦储备法》第23A条规定，集团中的银行及其子公
司与任一关联机构之间的交易额不能超过该银行资本加盈余的10％，与所有关联机
构的交易额不能超过银行资本的20％。但是GLB法规定上述10％的限制不适用于银
行与其金融子公司之间的交易，银行与单个金融子公司交易的限额为20％。又如，
欧盟委员会《大额风险暴露指令》就对源于集团内部交易的风险暴露规定了一个总
的量上的限制，大额交易等于或超过机构自由资金的10％的风险。适用交易额限制
的关联交易包括：(1)、银行向关联机构发放贷款或贷款展期；(2)、银行购买关联
机构发行的证券或以其他方式投资于此等证券：(3)、银行从关联机构购买资产，包
括回购协议项下的资产；(4)、接受关联机构发行的证券作为银行向他人贷款或贷款
展期的担保；(5)、银行为关联机构签发保证、承诺函或信用证，包括背书信用证、
备用信用证；(6)、银行的关联机构购买该银行的金融子公司发行的证券，或以其他
方式投资于此等证券。
六、限制高层人员相互交叉任职
现代企业中，内部人控制成为一个突出的问题，金融控股集团内高层人员的交
叉任职，容易使集团内的关联交易复杂化。如果说集团内的关联交易原来是为了获
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得集团利润的最大化，那么在内部人控制问题突出的集团内的关联交易则可能是经
营者攫取个人利益的工具。因此，适当的交叉任职限制有多重意义，～是减轻集团
内子公司自主权受影响的程度。子公司的董事等高层人员往往由母公司的高层管理
人员兼任，由此子公司经营战略很自然就体现了集团的利益，有时还不得不牺牲子
公司自己的权益。适度隔离母子公司的联系，有利于发挥子公司的经营自主权。二
是降低了集团风险相互传染的危险。根据法人人格否定理论，如果公司的主要管理
人员任意交叉任职，很可能导致集团各成员子公司丧失法律上的独立性而相互对外
承担连带责任。交叉任职的限制至少在法律上避免了集团其他成员卷入一家成员的
偿付危机。三是减轻集团内部人控制问题。集团两个或多个子公司的高级管理人员
由同一主体承担，扩大了内部经营者的权限，经营者闪转腾挪各种资源牟取自己利
益的空间进一步得以扩展，集团的风险增大。实际上，世界其他国家在限制集团内
部的交叉任职方面已作出了一些规定，如美联储规定，禁止银行控股公司的董事、
管理人员或雇员构成从事证券业务关联机构董事会多数，或担任CEO，并且该关联机
构的董事、管理人员或雇员不得构成管理银行董事会的多数，或担任关联银行的CEO。
七、监管关联交易应兼顾效率与安全
现代金融监管理论发展到今天，既不同于效率优先的金融自由化理论，也不同
于30年代到70年代强调安全稳定的金融监管理论，而是二者之间的新的融合，是
提倡安全与效率并重的金融监管理论。现在的金融监管理论除了继续以市场的不完
全性为出发点研究金融监管问题外，也开始越来越注重金融业自身的独特性对金融
监管的要求和影响。”分业经营体制下，金融监管追求的核心目标是金融体系的稳定，
而市场化经营的金融机构则是以利润最大化为效率目标。随着混业经营趋势的强化，
金融结构的调整，金融监管者开始逐步转向以风险控制为基础的效率的提高。因此，
在监管混业经营组织形式之一的金融控股集团的内部关联交易过程中，监管层关注
集团风险蔓延的同时更应意识到，关联交易毕竟是企业集团降低交易成本、实现协同
效应和范围经济的主要手段之一，不能不区分具体情况而～概封杀。比如，要求集
团披露所有的关联交易。事实上，综观相关规制关联交易的规则，都认为关联交易
额只有在达到一定数额时才要求公布。根据关联交易对上市公司及股东权益影响的
程度，《香港联交所上市规则》将关联交易分为三类：其中交易总额少于100万港币
轻微的关联交易，或者不超过上市公司有形资产净值的0．03％，由于对公司经营业绩
的影响非常小，不至于影响股东权益，可以豁免披露。可见，出于提高金融机构的
运作效率以及保护商业秘密等考虑，关联交易不是一概要求披露的。又比如关于交
叉任职的监管，应避免子公司高层人员与母公司经营战略的立场不一而增加母公司
与子公司之间的冲突。集团控股公司战略规划与资本经营的目标需要子公司的齐心
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配合，一定范围的交叉任职有助于集团的高效运营。集团内的交叉任职限制主要应
适用于银行高层与集团内其他成员之间。
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第四章规范金融控股集团治理的外部监管
公司治理缺陷是导致金融控股集团内部风险的重要因素。在混业经营模式中，
金融控股集团内部存在着股东与经理人之间的委托一代理关系，以及存款人和经理
之间的近似委托一代理关系。虽然公司治理结构的完善似乎要由金融机构自身的力
量独立完成，但是，在由分业经营走向混业经营的过程中，金融机构并不一定能够
及时完善自己的控制体系。就实际操作看，所有者的约束、投资者的监督都存在一
定缺陷。因此，在由分业管理转向混业经营的过程中，较好的解决方式应该是借助
外力来使金融机构尽快完成这一任务。如监管与市场约束等。相比较而言，来自于
监管当局的直接约束更为有效。金融监管不能仅从监管的目标出发设置监管措施，
而应当参照金融机构的经营目标，将金融机构的内部管理和市场约束纳入监管的范
畴，引导这两种力量来支持监管目标的实现。”
第一节金融控股集团治理的定义及内涵
一、定义
现代公司实行股东所有权与经营权分离，股东的分散和股东甚少关注企业经营
使得部分股东或公司董事经理等实际控制者得以利用实际控制权，作出有违委托人
利益的决策，公司治理问题由此产生。目前国内外学者对公司治理的内涵众说纷纭、
莫衷一是。柯林．梅耶将公司治理结构定义为“公司赖以代表和服务于它的投资者利
益的一种组织安排。它包括从公司董事会到执行人员激励计划的一切东西。⋯⋯公
司治理的需求随市场经济中现代股份有限公司中所有权与控制权相分离而产生。””
钱颖一认为，公司治理结构是一套制度安排，用于支配若干在企业中有重大利益关
系的团体一投资者、经理人、职工——之间的关系，并从这种联盟中实现经济利益。
公司治理结构包括如何配置和行使控制权、如何监督和评价董事会、经理人和职工、
如何设计和实施激励机制。“吴敬链认为，公司治理结构上指由所有者、董事会和高
级执行人员即高级经理人员三者组成的一种组织结构。在这种结构中，上述三者之
间形成一定的制衡关系。通过这一结构，所有者将自己的资产交由公司董事会托管；
公司董事会是公司的最高决策机构，拥有对高级经理人员聘用、奖惩以及解雇权；
高级经理人员受雇于董事会，组成在董事会领导下的执行机构，在董事会的授权范
围内经营企业。”以上不同定义中，都提到了公司治理包括公司内部的激励约束机制、
平衡投资者与经营者利益两点，所不同的是，钱颖一先生提到公司治理除了调节投
资者与经理人的关系外，还支配职工等与企业有重大利益关系的团体。
从公司治理的理论看，笔者更同意将利益相关者也纳入公司治理的主体范围。
金融控股集团外部监管问题探讨
上世纪以来，随着股份公司规模的日益扩大，投资者无法参与、监督公司实际经营，
经营者攫取股东利益的行为日渐突出，导致股份公司的低效率。于是在七十年代的
美国，公司治理成为人们讨论的热门话题，并形成诸多公司治理的理论。其中较有
影响的是委托一代理理论。1932年，爱德弗·伯利和加得纳·米恩斯对企业所有权
和经营权分离后产生的“委托人”(股东)和“代理人”(经理层)之间的利益背离作
了经济学的分析，他们把企业看作是委托人和代理人之间的合同网络，股东是委托
人，董事是代理人。代理人是以自我利益为导向的经济人，由于委托人与代理人之
间的利益背离和信息不对称导致的监控不完全，企业代理人的决策可能偏离企业投
资者的利益。哈特认为，产生代理问题的主要原因有两个，即信息不对称和契约不
完备”。这意味着委托人至少要承担代理人道德风险的成本。另外，当公司股东人数
众多时，小股东由于亲自监督公司日常事务的成本大于其所得，小股东往往怠于行
使监督的权利。而大股东积极监督的成本自行承担，收益却由全部股东分享，搭便
车问题影响了单个股东积极监督经营者的积极性。所以，这一理论下的公司治理结
构要解决的是降低所有者与经营者之间的代理成本，建立企业的激励机制、约束机
制。由于委托代理理论奉行“股东至上”、“资本至上”的理念，排斥了其他相关者
的权益，因而存有一些缺陷。公司作为现代企业制度的基石与核心，在贯彻股东有
限责任和倡导公司利润最大化目标的前提下，必须充分尊重公司债权人等社会大众
的利益，使这两种利益主体之间的关系得以平衡。正如利益相关者的代表人物布莱
尔指出的那样，由于股东享有有限的责任，因此他们并不是唯一的剩余索取者，有
限责任意味着股东的损失不会高于他们在公司里已持有的投资。当公司的总价值降
低到股东所持股票价值等于零时，根据界定，债权人对公司索取权的价值也开始减
少，债权人便成为剩余索取者。“此时，旨在解决股东与经营者之间代理成本的公司
治理机制就显得苍白无力。近年来，公司治理的“利益相关者”理论在逐步兴起，
被认为弥补了委托代理理论的缺陷。该理论认为，公司治理结构是企业各相关方共
同参与和形成的制衡体系，公司的供应商、贷款人、顾客等与企业生产经营行为和
后果具有直接利害关系的群体和个人都应纳入公司治理的范围中。应该说，利益相
关者理论突破了将公司治理局限于所有者与经营者的委托一代理理论，弥补了这一
理论的不足，丰富了公司治理的内涵。实践中，利益相关者理论在一些国家和地区
的立法中得以体现，比如，1999年西方发达国家组成的经济合作与发展组织(0ECD)
理事会通过了《公司治理的基本原则》中的原则三，将公司治理机制应当承认利害
相关者的各项权利，并且鼓励公司和利害相关者在创造财富和工作机会以及为保持
企业财务健全而积极地进行合作，供各成员国政府制定有关公司治理结构的法律和
监管框架作为参考。”又如从上世纪80年代末至今，美国29个州修改的公司法中都
规定了经理为利益相关者服务，而不仅仅是为股东服务。
外部性较一般企业强的金融机构组成的金融控股集团，其经营状况直接关系到
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一国的宏观经济，随着金融控股集团的不断发展壮大，毫无疑问它将成为国民经济
不可或缺的支付体系，一旦这一庞大的金融组织发生危机，势必影响到外部诸多的
市场主体。如果说法人治理结构的核心内容在一般股份公司中是维护股东权益的话，
那么在金融企业中就是保护投资人的利益。39因此强调包括众多投资者在内的利益相
关者理论的观点在金融控股集团的治理研究方面是极具意义的。
所以，笔者认为，金融控殷集团治理更合适的定义可以概括为：通过集团内部
激励约束机制以及外部的监督机制，达到提高集团经营绩效、保护集团相关者利益
目的的一系列相互制衡的制度安排。
二、内涵
鉴于集团治理是利益相关者共同参与的治理，因此集团的治理还包括构建一系
列治理机制，应包含两部分，即集团的内部治理和外部治理。在企业内部，所有者
可以在股东大会上通过选举董事、董事再任免经理的“用手投票”方式约束经营者；
在企业外部，公众对公司经理的经营业绩不满可以“用脚投票”，在资本市场上抛售
股票，股价大跌，公司被收购、原经理人员被解雇。
(一)内部治理
无论是英美的单层治理结构还是德日的双层治理结构，公司的内部治理框架大
体上离不开以下组成部分：
1、集合股东意志的机构——股东大会
股东大会是所有股东行使权利的机构，一般而言，根据一股一票的原则，各
股东对公司的重大事务进行投票来间接参与公司的经营和管理。综合各国的公司法，
股东享有表决权、知情权、诉讼提起权、股利分派请求权、剩余财产分配权、选举
和更换监事、董事等权利。40通过以上权利的行使，股东可以选择经营者、决策公司
经营管理重大事项，从而监督公司内部高层经营管理人员和重大经营活动。
2、公司日常经营决策机构——董事会
由于公司日常经营纷繁复杂，股东精力、认知有限，从节约公司运作成本的角
度考虑，董事会成为股东大会的常设机构，以代表股东对公司日常经营进行决策。
在法律上，董事所享有的权力范围极其广泛，他们有权任命、监督和解除那些对公
司日常事务进行管理的公司高级官员，可以确定这些高级官员的报酬；可以将某些
权力委托给公司的各种委员会、高级官员或其他人；可以自由决定是否宣告和支付
股利；可以制定、修改和废除公司的内部管理细则；可以开始、发动和批准公司的
某些特别行动；可以制定公司的某些重要政策。因此，公司董事被认为是对公司的
整个营运享有控制权的人。41
3、公司执行机构——高级管理层
作为公司的执行机构，公司CEO、总经理、副总经理之类的高级管理人员，受
于董事会，在董事会的授权范围内拥有对公司事务的管理权和代理权，负责处理公
司的日常经营事务。其职责为：执行董事会的决议；主持公司的日常业务活动；定
期向董事会报告业务情况。
4、监督机构一一内部董事、外部独立董事或内部监事会
由于董事会职责由执行董事和非执行董事以及外部独立董事分担，英美国家的
公司治理框架被称为单层治理结构；而董事会由监事会任命及受制于监事会的以德
国为代表的治理框架，被称为双层治理结构”；至于我国和我国台湾地区，由于监事
会平行于董事会，则被称为混合治理结构。由于公司治理对依赖内、外部治理依赖
成都不同，因而英美公司中的监督机构与德国公司中监督机构的职能有所不同，相
比较之下，英美公司的监督机构主要承担审计的职责，而德国公司的监督机构除了
承担审计职责外，还履行定期对董事会经营公司提出建议批准公司的某些交易等职
责。43
(二)外部治理
外部治理是通过外部市场环境对内部控制者形成压力从而约束内部控制者的机
制。能对公司内部形成约束的外部市场体系，一般由以下几部分构成：1、产品市场。
根据超产权理论，竞争能够激励公司内部治理的完善。竞争的产品市场能够评判公
司经营者业绩，起到鞭笞经营者的作用。2、资本市场。是股东用脚投票的场所。这
需要完善的信息披露制度、审计评价机制。主要靠市场中立机构入会计师、审计师、
税务师等客观、公正的评判和信息发布。3、并购市场。从公司治理的角度而言，活
跃的控制权市场作为公司治理的外部机制有独特作用。4、经理人市场。对公司内部
经理人形成努力工作的激励。可以说，外部治理要达到预期的目标，必须具备以上
几个条件。
第二节金融控股集团治理的特殊性
一、美国与日本治理实践的启示
I、美国外部控制型治理。大萧条以后形成的美国金融体制塑造了公司的融资方
式和所有权结构特征。从那以后，美国公司主要是通过发行债券和股票从资本市场
上直接融资，形成了机构投资者和个人持股的分散的公司所有权结构。首先，美国
公司股票的个人持有者占很大比重。90年代以后，直接持股和间接持股的人数一直
保持在总人口的50％以上。其次，机构投资者持股比例不断上升。目前，美国大公
司中，机构投资者的持股己超过50％，但是机构投资者在每个公司投资的比例一般
不超过该公司股票总额的1％。最后，银行作为纯粹的存款机构和短期资金提供者，
不能直接持有公司股票。分散的公司所有权特点决定了分散的股东不可能通过公司
金融控股集团外部监管问题探讨
的内部治理对公司内部经营者进行强有力的监督。因而美国公司的治理主要依赖外
部发达的资本市场。如果股东对公司经营管理不满意，股东可以买出股票，大量股
东抛售公司股票势必导致股票价格下跌，潜在的竞争者通过收购被低估的公司可以
获利，而公司一旦被收购成功，内部经营者就面临被解雇的境地。当然，这种通过
股东“用脚投票”的监督机制需要发达的外部资本市场支持。它要求外部市场有完
全的信息披露制度，降低收购成本，完善的职业经理人市场，真实反映股价的机制
等等，从而实现资源的有限配置。“
2、日本内部控制型治理。日本公司的所有权结构最大的特点是法人持股。日本
上市公司只占全国企业很小的比重。由于法人相互持股容易形成垄断，各国法律对
法人相互持股都有限制，但日本的限制不如欧美等国严格，法人相互持股在日本非
常流行。公司所有权或殷权集中度是考察公司治理结构的重要指标．公司股权集中
度越高，大股东对公司经营者的约束力越强。“集中持股形成的大股东，能够通过多
数持股掌握对公司董事、监事等高层人员的任免权，因而也能够直接监督公司的经
营，掌握公司的实际经营状况，即通过公司的内部治理解决委托代理问题。由于大
股东通过公司的内部治理就能维护自己的利益，因此对日本公司而言，对外部市场
监督的需求就相对减弱。“
在美国由于公司所有权极为分散，缺乏控股股东，为此美国建立了发达的资本
市场和较为完善的法律环境，从外部抑制公司内部人控制问题。外部监控型是以公
司外部环境为基础的治理，比如通过完善的资本市场、产品市场、经理市场、法律
法规等监督和控制公司的经营。在日本，法人持股、股权集中较为普遍，股东足以
通过公司董事会、监事会等机构增强内部治理的作用，因此内部监控型是以公司内
部人为基础的治理，主要解决公司内部的利益协调和效率问题，包括公司内部机构
设置、权利安排和程序安排。吴敬琏教授指出，股权结构是决定公司治理机制的有
效性的最重要因素，因为股权结构如何将决定公司控制权的分别，决定所有者与经
营者之间的委托代理关系的性质。”公司股权结构是公司治理模式最重要的决定因
素。如果公司股权集中或相对集中，公司内的董事等高层人员将由控股股东指派，
公司内部治理机制将发挥重要的作用。如果公司所有权分散，则缺乏强有力的股东
对公司内部人的监督，公司内部将流于形式，在此情况下，需要外部监督机制弥补
这一内部治理缺陷。
二、金融控股集团治理特殊性
i、股权结构特殊。从国外先进金融控股集团的所有权结构看，控段公司作为集
团战略部署和资本运作中心，大多是上市公司，而子公司一概不上市，控股公司对
子公司的控股大部分是绝对控股或全资拥有。“即集团控股母公司由于是上市公司，
金融控股集团外部监管问题探讨
其股东多为资本市场上的分散投资者，控股母公司的所有权结构属分散型，而集团
内的下属子公司的多数股份一般由母公司集中持有，类似于日本的法人持股型结构。
比如，就母公司而言，世界两大著名金融控股集团母公司——花旗集团和汇丰集团
的都分别在纽约、伦敦和中国香港上市，汇丰集团还是香港最大的上市公司。就持
有下属公司股权份额而言，到2003年1月，汇丰集团对下属公司全资拥有的有26
家，90％以上控股的有12家，持股份额占50％以上90％以下的仅有6家。
单纯控股(％) 商业银行(％) 投资银行(％) 保险公司(％)
美国、汇丰(too) 香港汇丰银行(1001 汇丰投行亚洲(100) 汇丰保险亚太(100)
汇丰金融(100) 英国汇丰银行(100) 资产关联英国(100) 汇丰保险亚洲(100)
投行控股(ioo) 美国汇丰银行000) 汇丰证券美国(100> 汇丰人寿保险(ioo)
保险控股1(100) 重点汇丰银行(100) Republic Bank(100) 汇丰保险顾问(100)
单纯控股(％) 商业银行(％) 投资银行(％) 保险公司(％)
拉美控Y&(100) 澳洲汇丰银行(100) Republic Bank UK(100)汇丰寿险英国(100)
阿根廷控股(100) 马柬西亚银行(100) 汇丰中华证券09 5) Ompo Finaneiero(99 8)
Banking Holdings(100) 巴西汇丰银行(100) 汇丰建信银行(96 6) Bmlco Imeraational(99．3)
RepublicHoldings(99 9)Household(100)HSBCChacabueo(60)LaBllenosAires09 2)
HSBCEuropeBY(944) 百慕大银行(ioo) 环球财务国际(50) OrupoFinc·iero(50 9)
Guyerzeller BV(94．4) 加拿大汇丰银行(99．9)Pension BitaI(S0 9)
汇丰阿根廷银行(99．91
法国商业银行(99．91
埃及汇丰银行(97．5)
马尔他汇丰银行(70)
恒生银行(62 1)
资料来源：汇丰集团持股比例图，杨明辉等《金融控股公司实务与操作》，中信出版社，2004
年10月,p19
从国内的发展相对成熟的中信控股集团股权结构(见第44页)看，同样显示了
金融控股集团内部母公司绝对控股的所有权结构。就控股母公司分散的所有权结构，
表明外部分散的小股东很难形成一股强大的力量，通过内部治理降低委托一代理成
本。至于下属公司层面，集团对下属公司的绝对控制权，子公司的内部治理不能抑
制集团控股母公司超主导作用。
2、内部治理有限
应该说，经过各国多年的实践，股东大会、董事会和实际经营者形成的公司内
部权力分配与制衡制度，一定情况下限制或解决了委托代理成本问题。但从更深层
次看，公司内部治理实际上只侧重于股东利益的保护，是一种单边的公司治理模式a
其隐含的前提是所有股东的利益是一致的，但实际上大股东由于控制着企业经营，
与小股东和其他利益相关者相比，已转化成内部控制者，两者之间存在利益不对称，
金融控股集团外部监管问题探讨
大股东可能利用有利的控制条件损害小股东及其他权利人的利益。对金融控股集团
而言，利益相关者的多边治理模式更为重要、更有意义。因而即使内部治理发挥了
应有的作用，在集团母公司作为下属公司大股东绝对控制诸多子公司的情况下，如
何制约大股东的权利，降低大股东与其他利益相关者之间的委托代理成本，成为人
们必须思考并加以解决的重点。在法人治理结构的理论中，有人提出了“状态依存
所有权”的理论。该理论认为，股东的剩余财产所有权是一个时间上的相对概念。
企业只有在某种状态下，股东是企业所有者的说法才是确定的。假设x是公司的总
收入，Y是应该支付给工人的合同工资，z是对债权人的合同支付，P是公司的满意利
润(存在于代理成本之下的最大利润)：1、如果企业处于X>y+z的状态，股东是
企业的所有者；2、如果企业处于y<X<y+z的状态，债权人就是企业的所有者，3、
如果企业处于X<Y状态，工人就是企业的所有者；4、如果企业处于X>y+z+p的
状态，经营者就是企业的实际所有者49。可见，企业的剩余索取权并不总是属于股东
的，2、3、4的状态就不属于股东。在这些情况下，大股东可能利用控制地位从事高
风险经营，盈利则分享成果，失败则由其他剩余索取权人负担。由于金融控股集团
是一种利益相关者的治理模式，内部治理能够解决控股股东与子公司内部经营者的
委托代理关系，却不能解决外部存款者、政府等利益相关者与控股股东的委托代理
关系。
3、外部治理有限
事实上，近乎完美的产品市场、资本市场、并购市场以及经理人市场外部市场
体系是没有的，即使在外部市场环境相对发达和理想的美国，也有安然事件的发生。
信息不对称、外部性、垄断是任何一个市场不能回避并且依靠市场体制本身难以解
决的缺陷，这也正是监管产生和存在的意义。对于金融控股集团而言。其所处的金
融市场是不同于一般商品交易的市场，很难满足公平竞争的产品市场条件，而不充
分的市场竞争，会削弱产品市场竞争机制作为外部治理机制的基础性作用。同时，
由于其本身属于金融产业“巨无霸”，当它发生危机过程中或之后，并购这一庞然大
物的成本也是巨大的，因而控制权市场和并购机制对金融控股集团发挥的外部治理
作用是有限的。约束集团内部控制者，外部治理机制同样不能发挥强有力的作用，
考虑到金融系统的脆弱性和金融机构较强的外部性，必须借助于监管机构直接的外
部监管。就发展中国家而言，金融企业股权结构和公司治理机制的缺陷，以及市场
机制外部约束受限的两个问题更加突出，所以从外部通过制定运行规则并控制有关
比例指标等措施进行直接监管的必要性显得更加必要。就金融监管而言，是在关注
多方利益的基础上同时在微观领域和宏观领域发挥作用，对于强调兼顾相关者利益
的金融控股集团的治理将产生重大影响。
金融控股集团外部监管问题探讨
的金融控股集团的治理将产生重大影响。
第三节规范金融控股集团治理的外部监管措施
一、将内部治理作为市场准入的条件之一。要求集团提交内部治理的框架并说
明该治理框架在平衡控般股东与外部投资者之间的利益的运作机制。审查集团内部
治理是否合理有效可考虑四个标准：1、股东大会应享有一定的权利和义务，规范监
督经营者的经营行为，保证投资者财产所有权的安全性。对控股股东与子公司管理
人员相同、财务不分等关系过于紧密的情形，可设定“揭开公司面纱”、排除大股东
表决权等制度安排，限制控股股东的权利。2、提供促使经营者发挥其经营才能的机
制。将经营者与资本所有者的利益统一起来，明确董事会及经理的权、责、义的范
围，激励经营者严格依规定经营，全面履行自己的勤勉、忠实、关注义务，最大限
度地实现所有者的利益同时，也获得其应有的收益。3、提供公司内部监督者的有效
监督机制。公司内部监督者有权对公司财务的真实准确性、董事及经理的行为等进
行监督，并列席董事会议。此外，可以通过对集团结构和内部子公司的层次提出要
求，制定某种会计准则和税法规则，间接地引导、启发集团采用某种有利于增加集
团透明度、提高集团治理水平的结构。集团内部治理结构和控股结构的变动，也应
督促集团及时予以披露。
二、审查集团的管理层和重要股东的任职资格。亚当．斯密在《国富论》中指出，
受雇管理企业的经理在工作时一般不会像业主那样尽心尽力。由于委托人和代理人
之间的利益背离和信息成本过高而导致的监控不完全，企业的高级管理层和控股股
东所作的管理决策有可能偏离投资者的利益。所以，监管当局应加强对集团高级管
理人员的任职资格的审查与管理。金融机构高级管理人员的任职资格需经审查，已
是各国通行的监管制度。尤其是跨国设立子公司的金融控股集团，国内监管机构的
权限受到域外限制，对跨国子公司高级管理层的任职审查显得尤为必要。巴塞尔委
员会《对金融控股集团的监管原则》中提到了对金融机构最高管理层人员任职资格
的监管。监管部门的外部监管应形成一种压力，促使被监管机构采取必要措旌，在
任用其经理人员、董事人员，或接受即将持有公司一定比例以上股份的重要股东时，
确保他们能够满足监管部门提出的工作岗位任用标准。工作岗位任用标准主要是从
品格和能力提出要求的，能力方面的考查一般为正式的资格测试、过去的经验和记
录，而个人品格方面的考查因素为：有无犯罪记录、财务状况、个人的负债情况、
被专业机构拒绝录取或退回经历、被相近行业的监管部门予以处罚的记录，以及从
前有问题的从业经历。对能否成为金融机构重要股东的审查内容除了品格是否端正
外，还有商业信誉及财务状况，以及其所有权是否会对被监管机构造成不利影响。
金融控股集团外部监管问题探讨
此外，联合论坛的监管原则还赋予监管部门一定的自由裁量权，即对上述主体任职
的审查不限于以上所举因素，监管部门还可以根据具体岗位的具体要求、任职人员
的具体情况以及掌握的额外信息进行综合判断。
三、督促集团及时准确披露信息。机构庞大以及金融机构的特性决定了金融控
股集团较强的外部性，加强信息披露机制减少信息不对称、增加集团的透明度，一
方面通过给予利益相关者更多的信息，帮助其进行理性的判断，为其创造参与集团
治理的条件，另一方面也为金融控股公司的行为选择提供了一种反向的激励，提醒
它重视自己的市场信誉，合理建构内部制衡机制，加强内控，避免因内部治理缺陷
而引发道德风险，抑制其实行引发利益冲突牟取眼前利益的短期行为。披露的方式
可通过公众新闻媒介、将有关文件备置于指定的场所供公众阅览、将有关信息资料
直接交给投资者等方式进行，并要避免表述晦涩难懂。例如台湾地区《金融控股公
司法》对信息披露方式的要求是以公告、国际网络或主管机关指定之方式披露。易
解性原则要求公开披露信息从陈述方式到使用术语上都应当尽量做到浅显易懂，用
语不要过于专业化，以免阻碍一般投资者的有效理解。美国《金融服务现代化法》
第305条就对信息披露明确提出了“醒目、简单、直接、易于理解”的要求。当然，
信息披露应把握好适度、不得影响集团的生存和发展。因为完全的信息披露不利于
保护金融控股集团的商业秘密，就外部人而言，可能被纷繁的信息所迷惑，不能正
确判断集团经营状况，因而并不是信息披露得越多越好，监管当局必须在衡量监管
成本与监管收益、消费者利益保护和金融控股公司利益维护的基础上，明确金融控
股公司应当披露的信息的内容。监管当局应促使集团及时、准确地披露其财务状况、
业绩、所有权和治理结构等重要事项。披露的实质信息应包括：公司财务和经营状
况、公司目标、主要的股权和投票分布、董事会成员和高层管理人员及其薪酬、可
预见的主要风险、与雇员及其他利益相关者有关的重大事项、治理结构和政策等、
并监督其根据高质量会计标准、金融和非金融披露及审计标准，对信息进行准备审
计和披露。
四、借助中介机构。降低监管成本。由于金融控股集团业务波及面广，诱发金
融风险的因素比较复杂，因此加强对它监管还需借助社会上诸如审计机构、法律机
构等其它中介机构的力量。这一点，在发达国家有成熟经验可借鉴，比如美国，会
计公司或律师行在金融监管中扮演着重要角色，某种意义上可以说分担了较大的监
管权力。权力的集中容易滋生腐败，中介机构的大范围介入能够促成公平高效的监
管机制。同时，为了促使专业机构尽职尽责发挥监管的机能，美国证券法特别授予
美国证监会较大的权力严厉惩处违规的专业机构，使其不敢违规，而该权力则以宪
法保障为基础。中介机构分担监管部门的权力，而监管机构又有权监督中介机构尽
职履行职责，这一机制可以说形成了一个相互协助又相互制衡的结构体系。
金融控股集团外部监管问题探讨
第五章我国加强金融控股集团外部监管问题的思考
第一节中信德隆金融控股集团实例分析
1993年底，我国提出金融分业经营的政策，开始实行银行、保险、信托和证券
的分业监管。在此以前，我国实行的是混业经营，银行资金大举入市兴风作浪，危
及中国金融系统安全。之后中央当机立断，整饬金融行业，并立即颁布了《商业银
行法》、《证券法》、《保险法》等金融法律，形成分业经营格局，为之后中国金融市
场的发展奠定了良好的基础。应该说，分业经营与当时中国金融业发展状况是契合
的，它对于规范金融秩序、降低和化解金融风险，促进整个金融业持续稳健发展发
挥了重要作用。但随着中国国民经济的发展，国民可支配收入的增加带来居民金融
资产多元化需求的内部动因，以及中国入世将带来的激烈竞争的外部压力，迫使中
国不得不加快走向混业经营、提升金融业竞争力的步伐。然而，我国银行业风险约
束和内控机制的不健全、资本市场的幼稚、以及监管水平、监管经验的不足，却决
定了我国不可能选择德国“全能银行”模式实行完全的混业经营，金融控股集团成
为我国由分业过渡到混业进程中的有效选择。上世纪末到本世纪初，我国出现了各
类金融集团，第一，银行资本设立的金融控股集团：如中国银行在英国组建投资银
行——中国银行国际控股有限公司，即中银国际。中国建设银行和美国摩根斯坦利
合作成立的中国国际金融有限公司。中国工商银行与香港东亚银行合作建立的工商
东亚金融控股公司，重组了工行香港分行、工商国际、工商东亚和友联银行，形成
银行批发业务、零售业务和投资银行业务协调发展的格局。第二，非银行金融资本
设立的控股集团，如以保险业为主体的金融控股集团——平安集团，旗下拥有中国
平安财产保险股份有限公司、中国平安人寿保险股份有限公司和平安信托投资公司
(控股平安证券有限责任公司)。中信集团和中国光大集团，两集团除拥有众多的金
融类子孙公司外，还涉足多种非金融产业。第三，产业资本涉足金融机构的金融控
股集团。在我国现阶段，大多数产业资本进入金融行业仅限于资本运作层面，尚未
进入集团混业的经营阶段，与银行、证券、保险等多种金融服务相互渗透的经营模
式尚有距离。如全资拥有海尔财务公司、已对鞍山信托、青岛商业银行等金融机构
控股的海尔集团。控制首创证券、佛山证券、银华基金等公司的首创国际金融投资
公司等等，最为典型的是德隆系，相继直接或间接控制了证券、租赁、信托等各类
金融机构。这类金融控股集团规模较前两者虽小，但总体数量却在不断增长，亟待
引起重视。前两种类型的金融控股集团主要是国家绝对控股，而后一种情况则出现
金融控股集团外部监管问题探讨
了一些民营企业入主金融机构的现象。因此，笔者在此分别从两类情况中各选一例
作一介绍。
一、中信集团
中信集团堪称是中国金融控股领域第一个吃螃蟹者，其前身成立于1979年的中
国国际信托投资公司，经过25年的改革、创新、调整，已发展成为一个以金融为主
业、涉及诸多领域的国有大型跨国企业集团。业务主要集中在金融业、实业和其他
服务业三大领域，其中金融业占了集团资产的较大比例。2002年中信控股获批挂牌
经营，成为中国第一家获得授权的金融控股公司，负责投资和管理中信集团境内外
金融企业，业务涉及银行、证券、保险、信托、资产关联、期货、基金、信用卡等
领域。受国内制度环境、市场环境所限，中信集团的金融控股运作主要在香港展开，
中信国际金融控股有限公司是中信集团在香港从事各类金融业务下属子公司的控股
公司。2002年中信国金借用中信嘉华银行“壳”更名成立，并于11月挂牌上市。此
前的2001年11月，中信国金的前身中信嘉华银行收购了华人银行全部己发行股本。
2002年2月中信嘉华与母公司中信公司宣布成立中信资本市场控股有限公司，持有
中信资本证券有限公司和中信资本市场有限公司的全部发行股本。同年3月，中信
嘉华、中信公司与中信泰富达成协议，中信嘉华向中信泰富转让所持的部分中信资
本市场控股股份，中信泰富持有中信资本控股新发行的股份，交易完毕后，中信嘉
华、中信公司分别占中信资本控股25％权益，中信泰富占50％。2004年3月中信国
金向中信公司收购中信资本控股25％权益，中信资本股份由中信国金与中信泰富各
持一半。2002年中信国金成立前，中信嘉华将其风险资产管理部分及嘉华资产管理
公司合并改造为中信国际资产管理有限公司。2002年11月，中信嘉华银行的资产和
负债注入华人银行，中信嘉华的银行牌照交还金管局，华人银行改名为中信嘉华银
行继续经营整合后的银行业务，中信嘉华则成为一家控股公司，保留上市地位并改
名为中信国际金融控股有限公司，直接控股中信嘉华银行、中信国际资产管理有限
公司及持有中信资本控股有限公司25％的股权，2004年3月持股比例增至50％。2003
年12月，中信嘉华宣布，悉数购入中国国际财务(深till)有限公司权益。由于中国
国际财务已拥有外币业务牌照，中信嘉华银行可通过此项收购立即涉足内地的外币
业务；而且根据CEPA的规定，只要中国国际财务于2003年到2004年连续两年盈
利，便可于2005年初申请人民币牌照，向国内企业提供人民币银行服务。对中信嘉
华而言，这笔通过申请设立分行或人民币业务要快两年，也使中信嘉华在将来世贸
过渡期后与外国银行人民币业务的竞争中占得先机。至此，中信集团内中信国金分
支下的金融控股架构基本形成。整个中信集团的组织结构如下：
40
声—]·oo％ 中信控股中信香港
中信嘉华
银行
中信国际
资产管理
中国
国际财务
中信资本
控股
中信
资本市场
中信
资本证券
中信
资本投资
泰富
OO％
中信
投资研究
(资料来源：《新财富》2005．01)
中信集团的香港中信国金成功整合内部资源和实现外部扩张的案例，为中国的
金融业提供了一个成功的金融控股范本，但这一切毕竟是在香港金融市场中的成功
案例。虽然中信控股拥有中国目前门类最齐全的金融公司组合，内部企业具有既可
以联手开拓市场，又可以大力发展金融交叉产品的绝佳组合。但在国内，由于法律
上、监管制度上的种种原因，中信集团在国内的混业实践则显得冷清了些，至今中
信只推出了一个金融交叉产品一一中信金融通。就国内现状而言，存在以下问题应
引起重视：1、国家绝对控股为主，产权结构单一。这些国有重要金融机构的管理人
员多由政府部门直接任命，一方面，管理人员往往不具备相当的金融、法律、证券
专业知识和管理技巧，无法深入细致的分析证券公司经营管理过程中出现的问题，
无法提出对证券公司经营、管理以及提审核心竞争力的合理可行的建议，另一方面，
管理人员作出的决策并非以企业的利润最大化为目标，行政级别上的升迁成为一种
激励机制，扭曲了金融机构的经营。其次，易产生内部人控制问题。国有企业由于
缺乏所有人的约束，没有整体的成本效益管理，管理层在自身利益激励下一味追逐
高风险项目，一旦项目成功，能获得高额回报，项目失败则由国有资产埋单。国有
资产管理部门和政府有关部门几乎没有任何管理和监督，社会监督也极弱。第三，
影响集团内公司建立有效的治理机制。国有股的绝对优势使集团内各公司难以真正
4l
金融控股集团外部监管问题探讨
建立有效的内部治理结构，股东大会、董事会、监事会流于形式，集团内的金融机
构容易沦为控股股东筹集资金的工具，累积巨大风险。董事长、总裁等高层领导皆
由政府直接任免或直接委派，并非股东大会选举产生。股东大会基本不可能成为最
权威的权力机构。董事会责任容易淡化，董事会缺乏独立性。比如，我国多数证券
公司的董事会一年只召开-N两次会议，董事会成员无法经常性的、深入地了解公
司经营情况，只能根据公司财务报表和帐面利润判断公司经营，也就无法对公司的
经营管理发布更为有效的意见或建议。监事缺乏专业知识，且权力有限，监督功能
弱化，形同虚设。2、外部市场落后，难以形成外部治理机制。我国资本市场、货币
市场处于初级阶段，并且资本市场长期落后于货币市场，今年3月31日，央行正式
批准国泰君安证券公司在银行间债券市场向合格机构投资人发行短期融资券。尽管
这一举措被普遍认为将破解长期以来困扰券商融资的难题，进一步疏通和拓宽证券
融资渠道，但如果中国资本市场根源性缺陷一股权分裂得不到彻底解决，即使融
通货币市场与资本市场的资金渠道开辟得再多，投资者也只能对中国的资本市场望
而却步。此外，由于国有股权不能流通，市场机制对经理人的制约能力较小，占总
股本比重较小的公众流通股在二级市场上的买卖不能或基本上不发生公司控制权的
转移，加之破产机制、兼并机制，退出机制不完善，市场对经理人的约束相对弱化，
持有社会公众股的中小股东，无论是用手投票还是用脚投票，根本无法影响企业决
策和对经营者进行有效监督。
二、德隆系介入金融产业
德隆系最早设立的企业是在1992成立的新疆德隆实业公司，公司系由唐万里等
人设立的民营企业。此后的数年，德隆通过设立新公司、入主新疆屯河、沈阳合金、
湘火炬三家上市公司，从而获得银行信贷资金等方式不断扩大集团规模，经营领域
从创立初的娱乐业、农牧业、房地产业广泛延伸至q水泥、合金矿业、纺织业等各个
产业，成为具有一定影响力的实业集团。2000年到2002年间，德隆集团逐步开始进
入金融机构。主要举动为，2001年德隆国际将以前的中企资产托管有限公司重组为
中企东方资产管理公司，变成一个投行模式的机构，并将德隆旗下所有的研发机构
都并入中企东方，从事产业研究和金融服务。2002年德隆的一家“私生公司”(即德
隆国际的合伙人或高层管理人以自然人的身份注册的公司)南京重实中泰投资管理
有限公司应运而生，后来成为德隆在南京的融资平台。2002年6月，昆明市商业银
行增资扩股完成后，有4家新股东进入，即：云南英贸集团、云南英贸商务有限公
司、云南红河制药有限责任公司、云南官房建筑集团股份有限公司。云南英贸商务
公司和云南红河制药公司均为英贸集团的控股子公司，英贸集团的股东从2001年11
月起变更为上海创基投资发展有限公司、北京润智投资有限公司，北京中极控股有
金融控股集团外部监管问题探讨
限公司、上海华岳投资管理有限公司，而这4家股东公司均为德隆内部自然人出资
设立，因此德隆实质上间接控制了昆明市商业银行。2002年年底，德隆与江苏兴澄
集团等公司联合签署了入股南昌市商业银行的协议，德隆借南昌市商业银增资入股
之时出资四千万元获得该行12．12％的股份成为排名第三位的股东。2002年4月德恒
证券由原重庆证券改组成立，第一位股东为德隆旗下的金新信托，占21％的股份。
2003年7月德隆开始陆续派人进驻中富证券，之前是金新信托分管西北证券业务的
总经理彭军以总经理助理的身份到中富证券主持工作。德隆入主后，中富证券总裁
四易其主，来自德隆系另一嫡系恒信证券高层的申尔上任，带来一批恒信证券的人
事。半年之内的第四人CEO娄群，此前担任宏源证券某营业部总经理，该营业部与
德隆一直保持业务网络。监管部门为批准德隆进入中富证券。尽管德隆和中富证券
高层否认两种之间的关系，但2004年中富证券从株洲市商业银行借款1．7亿元。2003
年之前，中富证券尚为一个资产状况良好的券商。中富证券自德隆进入后开始持有
新疆屯河0．44％的股权，成为第八大股东。总之，德隆通过持有股权、高层管理人员
任职等方式进入新世纪租赁、金新信托等数十家金融机构。德隆构建的金融体系如
下图(见下页)：
金融控股集团外部监管问题探讨
金融控股集团外部监管问题探讨
以上资料来源：李德林著《德隆内幕》，当代中国出版社，2004年8月版，162
从2003年开始，德隆系的“老三股”——新疆屯河、沈阳合金、湘火炬开始下
跌，直至2004年4月13日老三股崩盘，德隆控制的众多金融机构大量委托理财百
亿元资金灰飞烟灭，德隆系整体信用彻底坍塌，德隆危机正式浮出水面。到2004年
8月，仅在上海市第一中级人民法院涉“德隆系”的诉讼就有92起，涉案总金额途
人民币32．6亿元。涉案被告主要是具有德隆背景的关联券商，包括德恒证券、恒信
证券、中富证券等公司，案件主要因委托理财纠纷而起。案件反映了券商大肆套取
投资者国债信用，通过国债回购违规融资，后因资金链断裂造成大量欠款，并最终
遭到强行平仓，损及大量投资者的利益。另据报道，德隆崩盘后，德隆系昆明市商
业银行、宁夏伊斯兰国际信托投资公司、南京大江国际信托投资公司。长沙恒信证
券有限公司、上海新世纪金融租赁有限公司已形成连环债务圈：德隆拆借昆商行的
12亿元资金，流入了伊斯兰信托、南京大江信托、上海新世纪租赁，并通过担保关
系关联到恒信证券，最终用于托市，损失惨重。到2004年8月，五家金融机构除昆
明商业银行外的四家都严重资不抵债，负资产高达几十亿元。50由于我国金融界偏爱
国企而歧视民营企业，像德隆这样发展初期融资困难的企业集团进入金融业的最初
目的就在于融资，在于获得金融业的高额利润，为集团的实业扩张提供资金来源。
因此，德隆虽不同程度涉足金融业，但其金融体系的架构显现出凌乱无章的特点，
缺乏对整个集团资源的整合，下属各金融子公司各自为政，难以提高整体竞争力。
更为严重的是，由于集团内部的股权结构错综复杂，在金融机构和工商企业之间没
有设立合适的“防火墙”，关联交易及不同公司之间的风险相互渗透得不到有效控制，
导致了整个集团的系统性风险增大。而法律规定的滞后性以及监管的不足，纵容了
个别企业利用金融控股圈钱套利的行为。首先，对金融机构的入股和组建金融控股
集团，缺乏法律的规制。我国虽制定了《人民银行法》、《商业银行法》、《保险法》
等金融法规，对商业银行和保险公司资金投向也作了规制，但对于那些工商企业、
信托公司等经济实体投资金融机构未作任何限制，造成各类实业资本比较自由地成
为金融机构的参股或控股股东，甚至形成实业资本与金融资本环环相扣、相互持股
的局面。尤其是产业资本组建的金融控股集团，通过投资金融机构，一些本不具有
金融许可证的产业资本全资拥有或控股包括银行、证券、保险等子公司，并且像德
隆构建其金融帝国那样，集团内部出于规避监管等动机采取人事控制、隐蔽的隔了
多层的股权控制、交叉持股等方式进入金融机构，形成极为复杂混乱的局面。其次，
这类集团经营无序，关联交易混乱。由于监管经验不足和分业监管体制，监管层对
这类现象如何监管无从着手，也找不到监管的职权依据。给个别企业利用金融控股
公司大肆进行不正当关联交易，过渡融资、帮助非法资金入市留下了灰色区域。
金融控股集团外部监管问题探讨
第二节我国监管金融控股集团存在的问题
一、目前的监管现状
我国实行的是银监会、证监会和保监会分工协作的三权分立监管体制，银监会
统一监管全国银行、金融资产管理公司、信托投资公司及其他存款类金融机构；证
监会对全国证券、期货市场实行集中统一监管；保监会统一监管全国保险市场。近
年来，金融产品的混业创新、资金在三大行业悄悄地横向流动，我国离完全开放金
融业的入世承诺期已指日可待，届时美国花旗金融集团、英国汇丰金融控股公司、
德国德意志银行集团等世界大型金融集团即将完全进入我国市场，监管层已经明显
感受到分业监管失效的压力。面对这一严峻形势，监管层认识到发展综合经营的金
融控股集团以抗衡外资金融集团是必然趋势。1998年10月，中国人民银行批准保险
公司可以购买中央企业债券，初步打通了证券业与保险业之间的资金通道；1999年
8月，中国人民银行颁布《基金管理公司进入银行间同业市场管理规定》与《证券公
司进入银行间同业市场管理规定》，扫除了证券业与银行业资金流动的部分障碍；
2000年2月，中国证监会与中国人民银行联合发布《证券公司股票质押贷款管理办
法》，意味着银行资金可以间接进入股市，分业经营格局再次打破。2004年到2005
年初，监管当局又陆续颁布文件，允许银行资金通过设立基金公司的方式进入股市，
拉开了金融业混业经营合法化的前奏，为中国混业经营的有效选择形式——金融控
股集团，创造了一个更为宽松的发展环境。
二、存在的问题
与此同时，“金融混业”对中国金融业监管的冲击逐步升级，2004年3月，央行
副行长吴晓灵就表示，‘在中国金融混业已经不是一个要不要的问题，而是面临着如
何监管的现实问题。”2004年6月，银监会、证监会、保监会正式公布《三大金融
监管机构金融监管分工合作备忘录》，把“监管联席会议机制”提上三大监管机构协
调的工作日程，并第一次将三方合作“制度化”。但备忘录并未解决一些根本性的问
题：
1、产业资本介入金融机构形成的金融控股公司以及纯粹性的金融控股公司仍将
面临监管真空。《备忘录》规定，“对产业资本投资形成的金融控股集团，在监管政
策、标准和方式等方面认真研究、协调配合、加强管理。”这是一种很笼统的规定，
到目前为止此类企业究竟如何协调监管仍是未解。备忘录还规定，对金融控股公司
的监管应坚持分业经营、分业监管的原则，对金融控股公司的集团公司依据其主要
业务性质，归属相应的监管机构，对金融控股公司内相关机构、业务的监管，按照
金融控股集团外部监管问题探讨
业务性质实施分业监管。显然，那些没有自己的主营业务，仅协调集团内部子公司
的战略性控股公司，不属于任何监管机构的职权范围。
2、三个监管部门对控股公司的监管需要进一步的协调配合。早在2000年9月，
当时的央行就与证监会及保监会建立了“监管联席会议”，这后来被普遍认为是
“形同虚设”，其中一些主要原因是：会议是不定期召开的，参会各方不平等，内
容不透明公开、各自为政互不买账等。如今，三方再次制定了备忘录，但彼此能否
互相支持、默契配合，人们仍心存疑虑。一是由于三部门在行政上是平级，二是由
于备忘录并没有强制性的效力，三是2003年监管部门之间互不买账的情形尚历历在
目。当时南京市商业银行欲首家推出货币市场基金，央行认为该基金主要投资于央
行管辖的货币市场，所以应归央行管理；而证监会认为货币市场的投资主体是证券
投资基金，应属证啦会管理。由于银监会和证监会在政策协调上没有达成一致的意
见，导致货币市场基金险些“胎死腹中”。联席会议并不能制定政策，也不能做出决
策，更不要说执行了。四是备忘录的规定限于原则性的规定，坚持的仍然是分业经
营的原则，笔者注意到备忘录第十五条规定：“监管联席会议仅协调有关三方监管的
重要事宜，原三方监管机构的职责分工和日常工作机制不变。”由于备忘录规定了三
方各自分业监管的具体事项，因此当金融机构创新出某些新类型的、界限含糊不清
的金融产品时，谁来判断该产品由谁监管尚是个未知数，这时还是有可能出现无人
监管的情况。
3、各监管部门之间的职责范围有待划清。比如去年4月，央行宣布对股份制商
业银行实行差别存款准备金率制度，对不同资质的银行实行“准备金区别管理”。据
央行发言人称，是为了使金融机构使用的存款准备金率与其资本充足率、资产质量
状况等指标挂钩。金融机构资本充足率越低、不良贷款不良越高，适用的存款准备
金率就越高：反之适用的存款准备金率就越低。如果这一规定是央行未参考银监会
动态风险监管的情况下独立作出的，则央行已经变相介入了银监会的职权，影响其
对银行进行风险评估和风险监管控制的监管权利的完整性。
4、引导金融控股集团规范运作的监管性政策仍为空白。完善的金融法规体系是
金融控股集团健康运行的基础，也是有效监管的前提。我国法律从无“金融控股”
的概念，监管当局专门就金融控股集团发布的规范性文件几乎为零。即便是想规范
运作的金融控股集团也无规则可依，对自己行为的后果无法预期。就监管部门而言，
由于规则的不公开或缺失，某些情况下其监管权力的合法性可能遭到质疑。
第三节我国加强金融控股集团外部监管的若干建议
一、正确选择我国金融控股集团监管模式
1、我国现处于分业向混业转变的过渡期。金融监管的发展及其演变均与一国的
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金融控股集团外部监管问题探讨
金融结构密切相关。不同的金融结构会引致不同的金融风险结构，为适应金融风险
控制的需要，金融监管也应形成相应的制度安排与分工结构。金融结构的变动趋势
直接影响甚至决定着金融监管的改革方向。我国用二十余年建立的分业经营、分业
监管的制度对加强专业化监管起NT重要作用。混业经营对金融立法、金融机构的
自身素质和内控机制以及金融监管体制和监管水平都有一定的要求，从美国过渡到
以金融控股集团为主要形式的混业经营历程看，经历了六十多年，在此期间银行、
证券、保险对各自监管领域的监管已经相当成熟有效。而我国金融业分业经营仍是
主流，因此分业监管总体上与我国当前金融业发展程度与监管水平是相适应的。但
是，我国已经存在形形色色的金融控股集团并且其数量在不断壮大，作为一个影响
我国金融业走向的新事物，我们又要给予充分的注意并对未来监管模式的渐进式改
革提出构思。结合我国国情，笔者认为，金融监管部门如何在协调彼此关系和正确
履行职责的基础上对集团的业务、集团母公司与下属公司之间的联系进行监督，有
效控制集团的整体风险，成为我国金融监管模式改革必须考虑的问题。
2、各类监管模式在我国适用的利弊分析。首先，多头监管已不适合金融控股集
团。无论机构监管还是功能监管都无法逾越不同金融机构或金融业务的鸿沟，不能
从整体高度对金融控股集团进行监管，不能解决一个金融机构受多个监管部门影响
的问题，也不能有效监控集团内风险传播的问题。金融控股集团是“集团混业、法
人分业”，也不可避免的引致监管真空或监管重复不理想状态。
其次，统一监管对我国监管当局提出了过高的要求。由于全球化和混业的广度
与深度不够，从而造成了目前甚至在今后的一段时间内我国实行统一监管还存在许
多困难。一方面，我国金融融入全球金融的程度还不深。多年来，我国的金融业可
以说一直处于未开放的状态。最近几年，我国金融业尽管从业务合作到股权合资逐
渐开放，但很显然开放的规模和比例都还非常小，尤其是作为金融体系核心的银行
业(以四大国有商业银行为主)更是如此。并且，目前金融领域的国际合作也多限
于一些小商业银行、证券机构和基金公司的合作与合资。另一方面，我国金融“混
业”的规模和比例还较小。就金融组织体系来说，无论是银行业、保险业还是证券
业，独立的金融机构占绝大多数，还是一种主流。银证合作、银行代销基金等也还
仅仅是表层的业务合作，完全突破分业界限的跨业经营、股权交叉等才刚刚开始。
除此之外，法律也还没有为混业金融提供畅通的途径。这些都决定了金融统一监管
短期内在我国还缺乏紧迫性、缺乏稳固的基础。此外，统一监管对监管部门的要求
较高，在我国目前监管部门刚刚步入专业化监管轨道、监管手段有限的情况下，无
疑是勉为其难，达不到统一监管的预想效果。当然，建立一体化监管体制应该成为
我国金融监管体制改革最终努力方向。
最后，在今后较长的一段时间内，伞型监管更适合我国。由于牵头监管是不同
监管部门协商确定牵头监管者，我国的三大监管机构行政地位平等，即使协商确定
金融控股集团外部监管问题探讨
了牵头监管者，要维持其在其他监管部门中的权威性有一定的难度，且容易引发机
构之间互相扯皮或恶性监管竞争增加监管成本。而伞型监管的伞型监管者是由法律
授权的，在行政级别上是凌驾于其他监管机构之上，所以其权威性是不容质疑的。
作为混业经营的一种组织形式，金融控股集团有它自己的特点。它具有清晰的母子
公司结构，各子公司是从事单一金融业务的独立法人并在各子公司间设有防火墙，
比其他混业经营模式更容易保持各子公司的完整性和相对独立性。伞型监管模式，
是在功能监管的基础上设定一个综合监管人，从而形成既覆盖集团控股公司、子公
司及非金融子公司，又具备特定专业领域较强监管水平的监管框架。伞型监管吸收
了功能监管的优点，依据金融产品所体现的基本功能确定相应的监管机构和监管规
则，有效解决金融创新产品的监管归属问题，避免监管真空和多重监管现象的出现，
在客观上能促进金融创新。同时，由于金融产品所体现的基本功能具有较强的稳定
性，使得据此设计的监管体制和监管规则更具连续性和～致性，能够更好地适应金
融业在今后发展中可能出现的各种新情况。因此，功能监管更能适应对金融控股集
团中子公司的监管需求。就金融控股集团中控股母公司及其他不在功能监管机构监
管范围的非金融机构这一层面，伞型监管者则担负起整体监管的职责，通过从更综
合的角度监管金融集团，着重监测和评估金融集团的非金融机构部分可能带来的风
险，将监管范围扩展到集团母公司及其他关联机构，补充功能监管的真空区域。因
此，我国可在目前分业监管模式下实行渐进式的改革，借鉴美国经验，逐步转变为
有中国特色的伞型监管模式。
3、逐步推进我国伞型监管模式的步骤。目前我国金融业相互渗透程度不深，金
融控股集团尚未走上混业的轨道，在此期间，监管层应抓住机会，对我国监管体系
存在的问题悉心梳理。在推进联席会议正常运行的基础上，针对金融业实际运作总
结经验，探索一条符合我国实际，有利于发挥各个监管机构积极性、促进彼此合作
与协调的机制。随着金融控股集团在我国的进一步发展，可以在联席会议的基础上
由国务院下设金融监管局，位于三大监管机构之上。金融监管局的职能主要为：专
门负责监督和管理金融控股公司及集团内其他不受三大监管机构监管的子公司；协
调三大监管机构彼此职能和关系：为三大监管机构构建信息平台，负责收集、汇总、
整理和分类各种金融机构上报的信息：研究不断出现的跨行业新产品和新业务，并
协调各大监管机构对之的监管；负责制定和颁布具体的金融监管政策法规。
二、加紧制定对金融控股集团的监管政策
金融控股集团在我国虽已发展了一定时期，但仍处于幼稚阶段，因此笔者对当
前呼吁尽快立法的呼声不敢苟同。立法的本身就要求有一定的超前性和稳定性，既
要预见到所规范事物将来可能的发展轨道并先验的作出一些规定，叉要具备一定的
稳定性，不能朝令夕改，令社会公众无所适从。金融控股集团在我国尚未进入正轨，
金融控股集团外部监管问题探讨
许多事项还在不断的摸索总结中，仓促之下所定的法律并不具备先验性，不能起到
引导、规范的作用，反而可能产生象颁布《信托法》那样的尴尬，虽作出了一些规
定，但却挂一漏万、规范的内容非常有限。笔者认为，法律制度是要健全的，但目
前只能对一部分法律制度作出修改，比如《公司法》关于公司对外投资不得超过公
司净资产的50％的规定，《保险法》保险资金不得用于设立证券经营机构，不得用于
设立保险业以外的企业限制，应予适当修改；又比如公司法人人格否认制度、大股
东权利限制的一系列制度亟待在《公司法》的规定中予以加入，为金融控股集团创
造一个发展的法律空间。而更重要的是监管当局应担起历史的重任，在总结我国金
融控股集团实际运作现状的基础上，借鉴西方国家的成熟经验，出台～些特殊政策
边规范边引导边总结。一旦发现政策有任何纰漏，还可及时纠正。等到我国金融控
股集团发展到成熟阶段后，再将已经经过实践锤炼的成熟规则上升到由全国人大制
定的法律也不迟。再者，制定金融控股集团的相关法律意味着一定程度上打破目前
我国分业经营的现状，而目前废除分业经营的法律原则、允许金融机构业务多元化
不是最佳选择，短视的仓促立法势必搅乱分业经营向金融控股集团过渡的渐进式变
迁，必将得不偿失。总之，目前监管层应平衡好分业经营与促进金融业发展之间的
关系，为两者提供保障。
三、具体监管手段
l、制定设立金融控股集团的条件和程序。任何金融机构发展到～定程度欲成
为金融控股集团的，应向有关监管机构提出申请。监管机构除了审查其业务范围、
资本要求、股权结构外，还应将还将完善的内部治理机制作为准入的一个条件。内
容包括：设置产权条件，对未经产权改革或改革不彻底的金融机构尤其是国有商业
银行，规定其暂时不得进行跨行业金融业务的经营；要求金融机构就其治理机制是
否有利于充分发挥出资者的监督作用和经营管理人员的积极性进行阐述；限制子公
司持有金融控股公司股份，避免股权结构复杂化等等。
2、限制产业资本介入金融业。产业资本介入金融业在当前我国尚不具备条件。
产业资本进入金融机构除了获得金融业的利润外，更多是想攫取稀有的金融资源，
将银行作为其实业发展的提款机。而我国当前无论是企业自身、市场环境还是监管
层都不具有对其约束、制衡的力量。首先，金融机构的内部治理是一个很大的问题，
各大金融机构都不同程度存在产权虚化、内部人控制种种问题，此时再加入产业资
本，势必导致金融机构内部治理问题的复杂化，增加了改革的难度。其次，我国金
融体系稚嫩，金融产品少，抗风险能力低，会计、律师等外部监督不到位，一般公
众的金融知识、投资经验少，信息不对称问题严重，都制约了外部市场约束机制的
形成。最后，监管法令制度不健全、监管理念水平不高，无法及时发现产业资本介
入后隐藏的风险。
金融控股集团外部监管问题探讨
3、明确集团控股母公司属于监管当局的管辖范围。无论是非金融性的事业型控
股母公司，还是纯粹型的控股母公司，目前尚未进入我国监管者的视野。其对下属
金融子公司的控制力又是决定性的，掌握了资金的调度权和日常经营决策权，如监
管部门对其缺乏监管权，则难以规范集团的治理机制。可以在伞型监管模式下由伞
型监管者承担对这两类控股母公司的监管。
4、制定控制不良关联交易的专门法规。除了界定与集团具有关联关系的主体外，
还应要求集团建立资金、业务、信息、人事各种“防火墙”。尤其对于产业资本控
股形成的金融控股集团，应该规定实业公司严格与集团内金融机构相分离，控股母
公司采取纯粹性控股公司模式。要严格控制银行资金非法入市，比如商业银行不能
直接参与证券业务，但可以以控股的方式通过关联公司间接地、有限制性地参与：禁
止商业银行对客户发放贷款，用于购买其关联证券公司所承销的证券：禁止商业银行
与其关联证券公司之间建立、维持人员的同一关系和连锁关系等。规定集团必须就
内部交易和风险暴露程度进行公开披露，公开披露的信息可以是定量的信息，也可
以是定性的信息，比如：公司内部交易的范围、数量、重要程度和管理措旋等。
5、要求集团实现持股结构多元化。股权结构是公司治理的基础，它对于集团内
部防火墙的建立、股东权的行使、平衡各方利益、提高运作效率、降低风险都有重
要的作用。国有股“一股独大”的股权结构将不可避免地成为集团内控机制难以建
立、合理治理机制缺失、违规关联交易泛滥等问题的症结。监管当局应为集团股权
结构多元化创造条件，积极利用资本市场调整国有经济布局，引入国外金融资本、
增加机构投资者数量。在各大股东相互制衡的治理结构下，集团内部的股东大会决
议一般总是有利于集团的健康经营，因为没有一家机构能独断作出只适合其一家利
益的安排或决策。
6、加强集团高层人员的任职审查。要确认集团的董事、监事是经过股东大会依
照公司章程规定选任产生。对经理人员、董事人员，或接受即将持有公司一定比例
以上股份的主要股东，可以审查其有无犯罪记录、财务状况、个人的负债情况等品
格状况和从业经历、专业水平等综合能力两方面。可限制董事兼任经理，防止董事
不能代为履行股东监督经理人的职权。对持有股份超过一定数量的股东推荐的董事，
可规定任用标准，防止股东在集团内部治理中势力过于强大。当然，对上述主体任
职的审查不限于以上所举因素，监管部门可以根据具体岗位的具体要求、任职人员
的具体情况以及掌握的额外信息进行综合判断。(全文完)
金融控股集团外部监管问题探讨
注释：
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[2]盛昌琴，《从金融分业、混业经营到对金融控股公司的思考》[J]，《商业研究》，
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13]Henry Campbell Black，M．A．，《Black’S law Dictionary》[M]，fifth
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[4]江平主编，《公司法教程》[M]，北京：法律出版社，1987，230；卞耀武、刘鸿
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[5]贝政新、陆军荣认为，“企业集团是指以一个实力雄厚的大企业为核心，⋯⋯一
母子公司为主体的多法人经济联合体，是经济上统一控制、法律上各自独立的
一体化联合组织。”见贝政新、陆军荣《金融控股公司论——兼析在我国的发展》
[M]，6；施天涛认为，“尽管企业集团的组织形式不尽相同，但它们具有一些
共同的特征。主要表现为：第一，它是由若干独立企业组合的联合体。⋯⋯”施
天涛《关联企业法律问题研究》[M]，法律出版社，1998，19
[6]贝政新、陆军荣，《金融控股公司论一兼析在我国的发展》[M]，上海：复旦
大学出版社，2003，p144
[7]安志达：《金融控股公司～法律、制度与实务》[M]，北京：机械工业出版
社，2002，2
[8]谢平等，《金融控股公司的发展与监管》[M]，北京：中信出版社，2004，14
[9]施天涛《关联企业法律问题研究》[M]，北京：法律出版社，1998，5
[10]夏斌等，《金融控股公司研究》[M]，北京：中国金融出版社，2001，125
[11]贝政新、陆军荣，《金融控股公司论——兼析在我国的发展》[M]，上海：复
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[12]贝政新、陆军荣，《金融控股公司论—一兼析在我国的发展》[M]，上海：复旦
大学出版社，2003，142
[13]夏斌，《金融控股公司研究》[M]，北京：中国金融出版社，2001， 149
[14]张志柏，《论金融控股公司》EJ]，证券市场导报，2001年3月号，13
[15]夏斌，《金融控股公司研究》[M]，北京：中国金融出版社，2001，171—177：
谢平等，《金融控股公司的发展与监管》[M]，北京：中信出版社，2004，119
[16]谢平等，《金融控股公司的发展与监管》[M]，北京：中信出版社，2004，120：
贝政新、陆军荣，《金融控股公司论一兼析在我国的发展》[M]，上海：复
旦大学出版社，2003，149—154
[17]王文宇，《金融控股公司法与金融控股公司》[M]，北京：中国政法大学，2003，
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[18]见我国台湾地区《金融控股公司法》，王文字，《金融控股公司法与金融控股公
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改革分析》[Jl，《世界经济研究》，2004(6)，65--69
[19]Alan Greenspan，Remarks at the Annual Convention of the Independent
Bankers Association of America(Mar．22，1997)
[20]《美国1933年证券交易法》，第2，(a)·I 1条，见卞耀武，《美国证券交易
法律》[M]，北京：法律出版社，1999，5
[21]财政部，《关联方关系及其交易的披露》[M]，北京：中国财政经济出版社
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[22]王文宇，《金融控股公司法与金融控股公司》[M]，北京：中国政法大学，
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[25]沈世君，《金融控股公司：我国分业经营向混业经营的中间环节》[J]，《上
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[26]沈世君，《金融控股公司：我国分业经营向混业经营的中间环节》[J]，《上
海金融》[J]，2001(6)，20
[27]谢平等，《金融控股公司的发展与监管》[M]，北京：中信出版社，2004，
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[28]Louis D brandies，Other People’S Money and How the Banders Use
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[38]陆立华译，{OECD公司治理结构原则》，载顾功耘主编《公司法评论》2001
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[47]吴敬琏：《控股股东行为与公司治理》，载于中国证券网wWw．cnstock．com
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后记
数年寒窗，一早成文。尽管有一种如释重负的感觉，却难以喜形于色。所选
的题目应该是一个值得研究的领域，然由于笔者才疏学浅，仍觉有不少遗憾。本
论文从选题、撰写到定稿的过程中，得到了导师罗秀妹付教授的悉心指导和不倦
教诲。文章在选题、结构及诸多其它不足上因得到恩师的一一指正才得以不断完
善。仰之弥高，钻之弥坚，在今后的工作和学习中，我将继续关注、跟踪这一领
域并不断充实此方面的研究。
值此，对导师三年的关心和引导表示衷心的感谢。同时，三年的学习研究中，
经济学院诸位老师以及家人也都给了我很大的关心和支持，在此一并致以深深的
谢意。
作者
二oo五年五月
论文独创性声明
本论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成果。论文中除
了特别加以标注和致谢的地方外，不包含其他人或其它机构已经发表或撰写过的
研究成果。其他同恚对本研究的启发和所做的贡献均已在论文中作了明确的声明
并表示了谢意。作者签名：纽
论文使用授权声明
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本人完全了解复旦大学有关保留、使用学位论文的规定。即，学校有权保奢
送交论文的复印件，允许论文被查阅和借阅；学校可以公布论文的全部或部分内
容，可以采用影印、缩印或其它复制手段保存论文．保密的论文在解密后遵守此
规定。作者签名；擞导师签名， 日期：2丝!!!!一