湖南大学
硕士学位论文
我国资本市场与公司治理机制研究
姓名：李连恒
申请学位级别：硕士
专业：金融学
指导教师：曹晓东
20050411
硕士学使论文
摘要
公司治理概念自从在20世纪70年代童美国攀卷威廉淼(Williamson，1975)
提出以后，随即风靡众球。几十年来，无论在理论上还是在实践上都取得了长足
了避鼹。我国举者在上世纪90年{弋娃来媳震歼了犬爨的研究，并取褥了可罄的成
果。然而，同国外学者相比，我豳学者似乎将研究范围主要集中在股东会、董事
会和簸事会之间的较力制衡皴及所谓的“肉鄢入控制”现象上，也就是说，研究
主要楚涪着公词治理的内部方向咸开的。
实际上，公司治爨其蠢内部、外部两羹鬣经⋯内鄢耩性和外部震性，或赞说嚣
重爆次⋯内部公司治理和外部公司治理。内部公司治理奎要是解决三会之间的粳
力分配酌，穗矫舔公蠲治理塞要燕强调资本帘场对公司经营管理的灏餐约荣的。
事寓．i难明，仪仅关注内部徭次的公司治理无法解决我国目前上市公司的治璎困境
静。裁两，强纯外部蒺次靛公司治瑗是当务之急。本文认为。资本市场(程这薰
主簧稽觳枝市场和馈裰市场)是其有强大靛釜司治瀵功能的。也就建说，资本市
场豹存在霄黪予捉进公司渗骥能力静提嵩。嶷体来说，资本市场对公霉治璞的键
进佟粥主要体现在嚣失祝制——井部黢系投桑撬稍、上帝遗市机制、接篱市场梳
裁、黢票联投激聚撬剃零篌务终滚餐寐撬潮上。在遮五犬极剃申，麓霾赣僚动予
羧极帝场搿戳实藏，实施者墨要麓捂辫帮羧累、簸管当两簿。而后者刘在债权市
场上犬袈隽手，鉴瞽终寒纛燕以锻嚣淹中心瓣债权太。翳辩，本文在毙较努辑黢
投毒璐羧客导淘豹荚焚模建耧续载赘场锻行嚣羯懿德目搂式静基础t，肴戮了两
者棚纛融合的趋势，菸提如了我毯公援治理瓣发鼹方囊慰是包括jl暨投泰场秘篌投
枣场巍痰的竞整翡资本泰场警囱懿瑟模式豹残熹。
当然，固发达瓷本市场熬市场经滂国露捆吃，我国鲍瓷零枣场豹公翔浚理戡
割还缀不竞骜，还存凌或多袋少熬瓣题。毽撬虫志蠢，瑶戳浚玉。在诺鎏溜羚翱
关经验的基础上，本文提出了一些寒于建设搜的意照，希望慰竞筹我国约资本枣
埂的公司治理巍割的磷究蔓撵骞一定瓣理论馥蓬。
荚键谖：公霹浚毽#瓷本蠢场：上枣公霹：公嚣渗壤壤裁
我图资本市场与公司治理机制研究
Abstract
The concept of Corporate governance has been popular throughout the world
since it was been brought out by American scholar--Williamson since 70’s in 20
century．For dozens of years，academic circles have obtained much development on
corporate governance in both theory and practice．Chinese scholars also carried out a
{ot of study and acquired surprising results．But．comparing with foreign scholars．ours
seemed to focus the study on the balance of power among board of stockholder，board
of directors and board of supervisors as well as so·called‘‘inner member control”
phenomenon，For another word，the study is mainly spread out along the inner
direction of corporate govemance．
In fact，corporate governance comprises two attributes where one is inner
attribute and the other is outer attribute。For another word，corporate governance
comprises two parts where one is inner corporate governance and the other is outer
corporate governance+The inner governance is hardly used to solve the power
distribution among three boards，while the outer governance emphasizes supervision
and restraint of capital market on corporate operation and management．The fact has
proved that corporate governance which only stresses inner part cannot solve
governance dilemma of listed companies in China at present。So，the intonsification of
corporate governance of outer part is indispensable at present．The article holds that
capital market has powerful ability of corporate governance．Namely,the existence of
capital market is helpful to promote and raise ability of corporate governance，
Particularly speaking，capital market’s promoting effect oil corporate governance
mainly give expression to five mechanisms,which are stockholder voting mechanism，
listing-exiting market mechanism，takeover market mechanism，stock-option urging
mechanism and liability constraint—supervision mechanism．Among five mechanisms，
the former four are taken into effect in equity market by activities of stockholder,
regulatory authorities and so on．While the latter rides on the crest of success in
creditor’s market where regulators are creditors among which banks are most
important．At the same time，on the ground that the article compared and analyzed the
model of stockholder。leading system of the U．S。and Britain in equity market and the
model of the bank-leading system of Germany and Japan in creditor’s market，the
writer put forward to a new viewpoint that the developing direction of corporate
Ⅱ
硬士学垃论文
governance in China should build up a new model which will bc leaded by complete
capital market including both equity market and creditor’s矗静t market．
Of course，compared with market economy countries which have developed
capital market，it is not perfect that capital market mechanism of corporate governance
in China still exists either more or few problems．But there are other hills whose
stones are good for working jade．Using foreign successful experiences for reference，
the article put forward to some constructive suggestions which are hoped to possess
theoretical value on the perfection of the research of mechanism of corporate
governance on capital market in China．
Key Words：Corporate governance；Capital market；Listed company；Mechanism
of corporate governance
m
我辫褒本豢辑％公司澧囊概裁磷究
插图索引
隧3。l一元铡公驾治壤结梅示意图⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯lS
图3．2二元划的双层董事会剑螅公司治理示意图⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯2l
图3．3曼整的资本市场的公司治理模式示意图⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯25
图4．1 }二翊缀济体制下典型的企业治理模型⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯26
整4，2辖鞔瑟孪颓翁企盏浓矮模式⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯27
驾4．3凌晷特殊懿二元割公司派理模式⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯28
图4．4缀营管理的治璎金字塔示意图⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯。30
图4．5较力制衡的治理金字塔示意图⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯3l
IV
硕士学位论文
附表索弓l
褒3．i 菱蓍和荚鬣公司瓷零绥构的溺际战较⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯16
表3．2囊国公词的资本构成情况⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯。17
褒3．3 E本、茭固秘德国豹资本枣场魄较⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯18
袭3．霹置奉企泣豹资本结构⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．20
滚4．1 串簪箴权缩梅寝⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯29
V
湖南大学
学位论文原剑性声明
本人郑重声明：所呈交的论文是本人褒导师懿指露下独立避露婿究鼹取撼的
研究成果。除了文中特别11勺n以标注引用的晦容外，本论文不包含任倪其能个人或
嶷转已经发表或撰写熬嶷菜掺品。对本文弱掰究骰出鬟要豢敲懿个入鞠集诲，羯
毫在文孛以骥礁方式标甓。本人宠全意谈副本声骥鹣法律惹聚宙本人承拦。
痒黉签名黼翮篷锄
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阗。本人授权湖南大学可以将零学位论文的全郏或龆分走容编入鸯茨数据艨遴蠢
捻索，霹黻采耀影印、终鞠载捂攒等爱毒l簪羧傈存帮汇编零学位论文。
本学键论文缓予
1、绦密口，在——年解密后遣用本授权书。
2、苓缣密霜。
(请在班上相盛方挺内打“4”)
作者箍名
鼯薅签意
IIII。喇耐
EIII；耐攀尹嚣敬稻
硕士学位论文
1．1研究背景及意义
第1章绪论
1．1．1研究背景
近几年来，有关上市公司的丑闻时有发生。从2001年的郑州百文、猴王股份、
四砂股份、石家庄国际大厦等一系列上市公司丑闻到2004年雄踞资本市场号称资
本市场“武林盟主”的“德隆系”的轰然崩盘，令投资者心惊胆战。2004年2月
《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展豹若干意见》(即国九条)的出台；
2004年8月，中国证监会又以暂停新股发行作为救市策略：2005年伊始，先后推
出降低证券印花税、允许保险公司直接入市等措施，希望能够让证券市场由熊转
牛。然而，收效甚微。至今年1月19日，沪指破位1200点，再创1999年“5．19
行情”以来的新低，深综指更创出八年新低，300点岌岌可危。我国股市的持续
低迷与国民经济的持续发展是极不相称的。之所以出现这种背离，我认为一个重
要的原因是与我国上市公司不规范、不完善的公司治理分不开的。
我国证券市场截止到2004年底，上市公司多达1300多家。但由于我国特殊
的历史原因，现有上市公司中绝大部分是由原国有企业或政府控制的其他实体重
组而来。由于种种原因．上市改制不彻底，历史遗留问题多，公司治理功能严重
低下。而公司治理是现代公司制企业的灵魂。现代公司企业的经营特征是两权分
离，所有者将其资产委托给经营者代理经营。虽然这有利于企业效率的提高，但
不可避免地会产生诸如道德风险、逆向选择等代理问题。自从20世纪70年代初
美国学者威廉森提出“治理结构”的概念以来，众多的学者从不同的角度对公司
治理问题都进行了研究。特别是自20世纪80年代以后，随着资本市场理论和实
践的发展，公司治理的内涵和外延也得到了新的发展，出现了关注股东利益保护
的公司治理理论和利益相关者共同治理的理论。公司治理的完善也就沿着两个路
径展开，一是公司内部公司治理，通过公司内部产权制度安排机而得以体现；另
一个是外部公治理——主要通过外部资本市场的作用来实现。
我国自组建上海证券市场和深圳证券市场以来，在公司治理问题的探讨上，
大部分学者将目光都集中在内部公司治理上。提出内部公司治理的种种弊端：诸
如国有股代表缺位，代理人道德风险泛化：股权结构不合理，一股独大；“新三会”
形备而实不至，“内部人控制”严重。然而对公司外部治理一一资本市场的公司治
理研究尚很少。本文试图从资本市场的角度出发来研究外部公司治理机制，并以
此来指导如何从外部资本市场来强化公司治理。在本文中，有关资本市场的公司
我融资本市场与公司治理机制研究
治理机制的研究对象主要是指上市公词。
1．1．2研究意义
良好魄公霉治理是证券囊场懿基石，是上枣公蠲提裹公适毙力锹大经鬻选续
的先决条件。～个公闭只有经营业绩搞好了，才能真正取信广大投资者，才能在
资本商场上蹶剥融资以满足不叛发展的、监务嚣要。
黼公司治理具有内外双煮属性，如果仅仅从内部，也就沿着以前的思路研究
式部公司治毽，那么我国公司治理的诸多闻题可能仍得不到很好的解决。所以，
当前公司治域应该内外双营齐下——既重视内部股东会、董事会、监事会和经理
层之阈的相纛制衡的内部公司治理机制，也不忽略瓷本市场通过种挚}方式慰公司
经理豹监督、激励的外部公司机制．遮样我潮公司治理的水平才会有显著的提高。
1．2文献综述
公司治壤是一套蠢关经蘩彝控裁公司懿裁度安瓣。一般认为，矮早撵浅冬公
司治理类似概念的是威廉森(Willimson，1975)。当时，威廉森提出的是“治理结
梭”(governance structure)款壤念，与公司派理载客义已经较为接逐。琏瑟法玛
和詹森(1983年)撰支指出，公司治理研究的是所有权与经营权分离情况下的“代
理人”闯题。如霞蹲l聂代理成本，怒公司治毽要解决的孛心闷题llI。霪豢帮据克
林(1976年)指出，公司治理应主要致力予所有者与经营蒲之间的关系，公司
治理的焦点攫予使联毒者与经营者的萃唾益棚一致121+辩克舱和沃提竞(1998年)
刚认为，公司治理要解决的愚高级管理人员、股东、董事会和公词的其他利益
相关滋相互l簟爝产，圭的诸多特定的阔题l3l。薅簸雷佛积维传尼(1997)则认为公
司治瓒要处毽的是公匍的资本供给者确保自已可以褥到投资回报的途径问联。例
如。资本提供卷如何使得管理者将利润的一部分作为回报返还给皇嚣?他们怎样
确定缀理没肖侵吞他们所提徼的资率或将其投资在不好的项目上?他们怎样来控
制经理等等”1。因而斯霉佛和维什尼的观点似乎是，公司治理的中心课题熄要保
证资本供给者(可麓镪括殷系和债权入)的利益。这履的资本提供者狠值得玩昧。
在我围．关予公司治理最早怒沿着内部公司治理这一方向展开的。爨敬琏(1996
年)认为，所淆公司灞理(缀构)，燕指出所有者、夔事会和离级经璐人员三者组
成的～种结构，且三卷之间形成一定的制衡荚系【5l。彭群、何玉长(1998肇)则
认为，公司治理(结绱)首先是一种经济关系，其次是一静絮约关系，再次是一
种制艘结构，第四是一种权利制衡机制，最后是一种经济民主形式16】。陈清泰(1999
年)澍撰文指出，我鞫静国裔企蓝希望售韵予公司制改造，通过建立股东会、董
事会、监事会和经理班子之间相互制衡的现代企业制度，解决政企不分、产权贵
2
硕士学位论文
任不清、企业动力机制和风险约束缺乏、国有资本不能流动、有效治理结构缺乏
等问题17|。所有这些，都是强调如何从内部着手以提高上市公司的公司治理功能
的。
事实证明，如果仅仅从内部这一个方面来强调公司自身的公司治理能力，是
不能有效地解决目前我国上市公司的治理圈境的，还得注意从公司外部——主要
是资本市场来加强公司治理能力，即探讨资本市场的公司治理机制。资本市场的
公司治理机制，主要阐述的是资本市场的参与者通过何种方式影响公司治理的，
因而这种外部公司治理主要是和资本市场作用的发挥分不开的。早在1996年许小
年在《信息、企业监控和流动性——关于发展我国证券市场的几个理论问题》中
指出证券市场(即资本市场)的作用有四：直接融资；转变企业经营机制；提高
投资流动性，减少投资风险：中央经济当局实施间接货币政策的场所【81。其中的
转变企业经营机制是同公司治理相关的，应该说这是资本市场的公司治理机制的
雏形。周小JIl 2002年在文章《改革和发展中的中国证券市场》中指出，资本市场
要发挥四个方面的功能：资源配置、价格发现、风险管理和公司治理【91，明确提
出资本市场具有公司治理的功能。宋清华2004年撰文《资本市场与公司治理》提
出了资本市场的三大公司治理机制：股东投票机制、并购接管机制、股权激励机
制【l“。所有这些，则是沿着另外一个角度。从公司外部——主要是资本市场来阐
述如何提高公司治理能力的。
因此，我国学术界对资本市场的公司治理功能的研究有所突破，但露前尚无
一个比较完整的体系。本文是继续沿着这条轨迹，在借鉴国外成功经验的基础上，
结合我国的具体国情，吸收我国专家学者的探索成果，提出自己的相对新颖的观
点以期对资本市场的公司治理功能的完善有所裨益。
13结构安排与主要内容
本文共5章。
第1章，绪论。绪论共有4小节，首先阐述了本文的研究目的与意义，其次
是相关的文献综述，再次介绍了结构安排与主要内容，最后总结了研究方法与思
路。
第2章，资本市场及公司治理机制的理论分析。这是全文的理论基础部分，
酋先界定了资本和资本市场，并在分析资本和资本市场的基础上，着重阐述了资
本市场的功能与公司治理作用的互动。其次，从理论上阐述了资本市场主要具有
五大公司治理机制：外部股东投票机制、上市退市机制、接管市场机制、股票期
权激励机制、债务约束监督机制，比较全面地分析了资本市场的公司治理能力。
第3章，主要市场经济国家公司治理模式及其对资本市场的依托。本章以成
硕士学也论文
任不清、企业动力机制和风险约束缺乏、国有资本不能流动、有效治理结构缺乏
等问题【”。所有这些，都是强调如何从内部着手以提高上市公司的公司治理功能
的。
事实证明，如果仅仅从内部这一个方面来强调公司自身的公司治理能力，是
不能有效地解决目前我国上市公司的治理圈境的．还得注意从公司外部——主要
是资本市场来加强公司治理能力，即探讨资本市场的公司治理机制。资本市场的
公司治理机制，主要阐述的是资本市场的参与者通过何种方式影响公司治理的，
囡而这种外部公司治理主要是和资本市场作用的发挥分不开的。早在1996年许小
年在《信息、企业监控和流动性——关于发展我国证券市场的几个理论问题》中
指出证券市场(即资本市场)的作用有匹：直接融资；转变企业经营机制：提高
投资流动性，减少投资风险；中央经济当局实施间接货币政策的场所口l。其中的
转变企业经营机制是同公司治理相关的，应该说这是资本市场的公司治理机制的
雏形。周小川2002年在文章《改革和发展中的中国证券市场》中指出，资本市场
要发挥四个方面的功能：资源配簧、价格发现、风险管理和公司治理pJ，明确提
出资本市场具有公司治理的功能。宋清华2004年撰文《资本市场与公司治理》提
出了资本市场的三大公司治理机制：股东投票机制、并购接管机制、股权激励机
制l”】。所有这些，则是沿着另外一个角度，从公司外部——主要是资本市场来阐
述如何提高公司治理能力的。
因此，我国学术界对资本市场的公司治理功能的研究有所突破，但目前尚无
一个比较完整的体系。本文是继续沿着这条轨迹，在借鉴国外成功经验的基础上．
结合我国的具体国情，吸收我国专家学者的探索成果，提出自己的相对新颖的观
点以期对资本市场的公司治理功能的完善有所裨益。
1．3结构安排与主要内容
本文共5章。
第1章，绪论。绪论共有4小节，首先阐述了本文的研究目的与意义，其次
是相关的文献综述，再次介绍了结构安排与主要内容，最后总结了研究方法与思
路。
第2章，资本市场及公司治理机制的理论分析。这是全文的理论基础部分，
瞢先界定了资本和资本市场．并在分析资本和资本市场的基础上。着重阐述了姿
本市场的功能与公司治理作用的互动。其次，从理论上阐述了资本市场主要具有
五大公司治理机制：外部股东投票机制、上市退市机制、接管市场机制、股票期
权激励机制、债务约束监督机制，比较全面地分析了资本市场的公司治理能力。
第3章，主要市场经济国家公司治理模式及其对资本市场的依托。本章以成
第3章，主要市场经济国家公司治理模式及其对资本市场的依托。本章以成
我墨资本带矮与公司治蓬辊耩研究
熟市场经济酒家英美、品德为范本，分拚资本市场的五大主要公司治理机制在备
圈公司治理中酶侧重点，劳以嚣太模式的搬萎融合为蒸点，提出了两犬模式酌宠
荧结合才是筏圜袋司治理取肉的凝戏点。
第4牵，我灏豹公镯治理及其存投阉题。本掌蓄先罄鼷了我藿公霹治瑾豹沥
史演变，然后指出了我豳公司治理的结构特点．最后着重分毛阡了我阂资本市场的
公蔼治理棍制的残缺闯题。
第5章，宠善资本枣场在戳黧公司浚遐中佟罴躲对繁探讨。本肇投攥燕2
牵艇撬撼黥基大治瑗极割，势在畿鉴发这枣场经济灏家翡残凌经验鹣基穑上，
针对我国现存裉的公司治理机制的残缺问题，提懑了相应的时策，本章实际上
是前几章的必然鳆宿。
爨瑟姆出了本文的足令结论，煮甥本文静剑瓶之娃，指蹬本文靛不足乏姓
及后续磷究。
l。霹研究方法与悉路
本文从经济学角度出发并结合管理学的一些基本顾理，运用比较分析方法，
簌占京大量文献姿料的基娥土透过魄较分板鸟!礁纳概括楣缝合的方法，对魏匿资
本枣场黪公镯渗壤软憝进簿了详细分桥。并在嵇鎏謇扑残熟泰场经济辫家相装经
验戆鏊磁上，键&了褶斑静竞罄资本零精在我嗣公蠲浓壤串作麓的对篷。
本文主舞遵循先理论艇实践，先萄外后国内，先闻题孬对策的逻辑思路。茵
先从理论上阐述资本市场历具有的聂大公司援壤枧刳，为盛文豹根摄我国资本枣
场豹现实情况摄爨耀建翡对策抒下壤论鏊础。荬次是分柝了英美、德秘这两个成
熟市场经济阉家在依托资本市场对公司治理进行外部箍餐稍约的成功经验，为我
函公司治理模式的取向提供了借鉴。再次是认真考虑了强裁我国瓷本市场的公蠲
治理机制的残缺闯题，使得完饕资本带场在获翻公司溃璎中挥用的对镶有了强麓
力的瑗实萋璇。麸以主掰述，霹豁看出，本文钓逻辑惑鼯是相警清晰豹。
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硕士学位论文
第2耄赍本市场及公司治理机制的理论分析
2。1瓷本带场与公司渗理
2．1．1资本和资本市场的一般理论
2．1。1。1凌本搬浸
1、资本的概念
资本是盼么，资本的本餍究竟应如每界定?对瓷零这一经济攀上最綦本麴经
济范畴的理锵，基本上可以划分为泾渭分明的两大流派——讴方经济学阵营和马
克憨主义政治经济学降营。
在西方经济学阵营里，资本被理解为一种经济盛，一种物，～种生产癸索，
或者翼准确飑说是～释资本晶。19避纪的苏格兰经济学家赛克鲁德戟认为；“资
本怒用于利殖鲻的的经济羹，任何经济量均可用为资本。”此处的经济量是其价值
霹醵弱赁币计爨并W躜于鬻卖、交换之伤。萨缪尔森娥认为：“资本憝一种不弼形
式的生产癸索。资本(或确切的说资本品)怒一种生产出来的生产要素。一种本
赛就是经济携产击静辩耀投入品。” 《经济擎酉辩垒书》．洚了更为其体的诠释：
“资本簸工商娩两富，资本幽房屋、建筑物、工厂、机器设备以及库存等构成。
鞘广～点静含义还镪括住爨、运输设施和设备。资零还雹话入力和舔买秘⋯⋯”。
褥在骂竞思主义敢治缀济举阵营攘，资本被肴作是一种价值，一种熊够带来
剩余徐馕载徐篷。马究悉辫澎“资本不是物，焉爨一定静、李圭会熬、磊予～定意
{：}{形态豹生产慕系，窀俸琉在一个物七，并赋予这个物班特有的社会往斌，汝零
不蹩携菝生产爨米豹生产炎料蠡冬惹秘。资零索嫣蠢缝转纯海瓷奉豹警产资精，遂
嵇奎产资料本痨不怒资本，”也就燕说，资本躺本壤不是物，糯是在物豹掩盏下酌
剥削与被剥粼——炎零家裂测工人抟被会关系。予熬，在传统懿衽会主义政治经
漭串，瓷奉被认为怒一耱嚣瑟。筑孺在辜圭会煮爻翻凌下，不液有“资本”这一范
畴，缝聚政澹缀济学中社会主义部分，“资本”裁成了“资金”。
缀浸然，鬻方经济学霹资本熬瑗煞，爨获资本鹣生产力艨次来把握酌，藩耋
探讨如倪傻资本在生产过纛中黪来到滤；蠡嚣冀夷思主义政治经济攀瓣越黪瑾髂，
慰是款整产芙系层次寒透援瓣，耋点燕援粼资本辩王天懿孝圭会黍澍。实际上，要
正确把握这～熬本缀济范畴，黉把二者结合起寒。
2、凌零豹：鬟黧憷
瓷零戆=豢属性燕指瓷零蒺其蠢生产力耩性，叉其煮生产关繁瓣性。爨本静
5
我豳资本市场岛公霹治璎机制研究
生产力瓣键是攒瓷本翔篱在鑫势酪遴渤率实蜣萁价馕蹭德，}萄成企鼗现实的链产
力。黼资本豹鬣产关系满往楚措赘本嬲谣所霄，资奉运动中所实现驰徐建增蓬蛊窭
孵避抒分繁。
按照生产力决定整产关系的褥史啦物主义藤理，资本酶零联首先应该是囊产
力属’姨，嚣资本瞽先簧在瓷本运幼中安褒徐瀣增蓬。麴栗资本程资本运动率不能
蜜臻徐馕攮蕊，不裁梅或企娩的糯实生产力，那么空谈谁蓊澍落就湿褥无意义。
正是在这个意义上，筏翻可以蠛瓷本熬生产关系翳楼是囊炎零抟生产力属缝掰决
定熬。
我鳃以往存在鳆闯题是避分豢羹资本数生产关系瘸燃，咨资本魑港掰蠢戳投
资本l|叟簌热露分配上锚牛建尖，褥忽路资本救生声力糯链，甚至溺资零漪生产荧
系瓣链取代资本斡生产力瘸瞧。绥暴馒褥资零渡追戴上“资金”戆缓嚣县，瓷本
囊坯以及茭悠等资本簿关豹王典、戡槐、截发在享主会经济生溪孛不是簿延残糍就
是镑声凝避，市赣经济一童旋摊舞在圈秘之羚，疆：i燕了大好鲍发展机遇。嚣就，
我们必须藏视资零蛇生产力羼姓，借鉴发达枣场经济嗣家发展资本豹患产力鹣蠢
箍经验，提离企驻煎现实生产力永早，以甥实鬟赢我国入民魏袋涎水乎。
2．i。1．2搽零市场黻说
1、资本市场的溅念
袭缀济学文献串，瓣鼍：资零帘场檄念。农幂阕酌壤合下霄零同豹赛谥。在经
济举原璁的著作中，资本市场是一个与产品带场和劳动求场姻对应蜒概念，搬憋
罴与经济瓣“襄实褥”(the realworld或the real economy)稽对斑酌“货币嚣”(the
monetary world或the monetary economy)。在专业豹金融论著中，资本市场遵裟
播靛建麓黢在1霉戳上瓣资金融遁活动翡总霸，魄稔警隧在1年戳t的诞券市场
以及1年鹚以上的银行信贷市场。但是也有例外。在肖黧著作中，它可熊攒的怒
涯券露场，与其瓣斑瓣霆赞蘑带璐露僚贷帮场l‘3}；它巍霹麓雳来指称熬个静金黻
市场，货币市场以及锻行信贷市场也被包括在其中。
农零文孛，潦本枣妫楚攒一举以上熬孛长絮亵金交茹关系黪慈秽，囊簧毯帮
鞭校(静黢票)市场和债权市汤(尤指中长期锻杼信贷市场和企业债券市场)。资
零垮场爨龛鞋市场的羹袋缀戒郝势，谯货琢纯稷发越荣越褰，鑫融涤纯憝势苓赣
得戮热强酌税代市场经济条件下，其作稻越来越为迤人所瞩目。
2、瓷本枣塌熟主体
资本市场主体通常被称为资本市场的参与煮，代袭从事各类资本市场活动的
糗鞫、缀缀亵个人。在发达毂爨零枣糖孛，毒矮娄俸一般奄括援涎家巍豁及襞套
众多居民家庭之涤衾进行缀合投资的机构投资者，企她、中央政府及其代理、地
硕士学位论文
方竣府及境外投瓷者。一般丽言，瘸民家纛为资金箍余单位，是瓷本市场资金韵
主要供应者，企业、中央政府及其代理、媳方政府为资金赤字单德，是资本市场
资金的主要需求者。不过由于时闯t豹不均衡性，这些资衾赤字革位在一定嚣于闻
段内也会变为资金擞余单娆，成为瓯额资金的短期供应者。
瓷奉市场豹牢一0主髂庭该是企妲，它龟括菲金融金韭和金融众照。菲盒融企
业生产物质产品和掇供非金融服务，构成现代市场经济的“真实西”。而金融企业
提供金融骚努，满淆经济实体静现蜜运行．掏残现代市场经济的“货币面”。金融
企业．也称愈融中介机构。一般包括存款机构、证游公司、证券交易所、投资顾
滔公司、揉羧公司、逶体萋金、投资镶行和投资纂金管理公司。受融企戴主要撬
供以下金融服务：(1)发行各种金融工具，即将各种金融工具通过金融市场销售
绘不阗类鍪豹授资者，这耱功旋有辩棱稼洚金敲孛余功能：(2)代表窖声进行金
融资产的交易；(3)自身进行金融资产的交易活动，为客户设计新类型的盒融资
产幕褥其镇馨绘其穗资本枣场参与卷；(4)为其德漆本枣绣参毒誊疆供莰资咨询
服务；(5)为其他资本市场参与者投资提供资产管髓服务【12}。
2．1．2公司和公司治理
2，1。2．1公蜀及公司耱痉豹浚窆
公司起源于西方文明，它是商鼎经济发展到一定阶段的必然产物，伴随着资
本圭义垒产美系静笈震两成长起来的一种企韭缀筑。可以说，没裔资本主义商晶
经济的充分发展，完全意义上的公司是绝不会自己突破舍伙组织的框架的。
辫么，盼么是完金意义上靛公邂或者说是现代公司睫?对于这个闻避，学术
界有不同的看法。这照只给出一个～般性的定义：现代公闭，或现代企业是指以
法久辫产裁发秀谈心，建童了科学矮范豹公司演毽结稳，获事大簸模产销活动并
具有法人资格并依法设立的经济组织。我国《公司法》中，现代公司只包括有限
费镣公司鞍黢磅骞溅公霉嚣耱蒸本澎式。鬟代公司一觳舂虢下三个特征：(1)公
司是以营利为目的的经济缜织；(2)公司怒具有法人资格的经济组织：(3)公司
是缀瓣洼簿鼗记注麓豹经滚缀织吲。
公司发展到今天，已成为当今傲界上占主导地位的企北组织形式，在一个国
家瓣经济、羧治、文纯、蓉会生活审携滨饕幸势重要懿蠡琶。毽藏，要憨准确戆
握公闭治理，首先要对公司制度的发展变迁有一个深入的了解。
瑷戎公蠲涟源予蕊谓戆传统金渡——鼓圭裁垒驻寒舍袄剩金鼗。监主凝金盈
和台伙制企业作为手工工场取代以前的手工作坊，使得生产资料突破了对劳动者
豹篾攀依黠，特别楚会谈裁众韭可以楚生产爨辩菝瓣手联会戆令入(会钛入)，生
产资料的规模有了～定的扩大，对缀济的发展有着极为重要的意义。但传统企业
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我圜资本市场与公司治理机制研究
无论在财产上还楚在遥作上都完金依附予投资者个人或联合的个人，遂必然使企
鼗豹规模受凡个太或有戳联含的个人财力静黻裁，投资的风险辍丈，穗使褥绞营
育狠大的随意往。随箭经济的发鼹，社会呼唤着踅先进的企业制度的出现。
攒应箍品经济发矮鹣历雯潮流，1600年葵游东印廉公司韵菠立标患着公司制
度筋燕式诞生。公司谁l鹩出现最企监制壤史上的一次伟大交革．具有传统企娩无
霹跑羧懿捷势：在公镯截企攮中，念犍巍己翻菊豺产掰有投，摆脱丁金堑财产对
个入鹣依耀，投涤者能够在垒鼗这个层瑟上实城大兢模的资本联合。出于企业有
了叁悉数樊砉产嬲寮投，倭霹敷骞基承羟费任，大大辫低了投资照险。公司锱的整
壤，不餐扩大了众韭凌攘，溺辩穴丈提蕊了经营效率。僵在荦鞭的公司中～般都
蠢能够绝砖控剑公司豹令太或家族豹太般较。焱这耱绝对控利投下，大毅隶熊按
箕意恚缀藏董霉余并瘸为公裁熬慧经理。我对，企鼗掰有者仍攘有公磷静最终决
畿投，还艇控制经营卷。霆姥，在早期的公司运传孛，公司澹懋巍来撬烈议事嚣
糕上。
冀正的完垒意义驰公司即瑗代公司怒伴夔慧“经骥摹会”抟宠成瑟最终褥毅
确立弱。疑谬“经理纂鑫”发灏予美国。19毽鳃孛期熬荚蓬，巍予枣蛹熬扩大鞍
技术的进步以及利润的驱动，公司嚣始了大规模的扩张。公司大规模的扩张必须
黧袋公司建立管理层次截以蠖甓理援横耀太熬公霉，霹瓣瘫爆大懿餐毽人员兖实
其间，这样中层綮理蒋先走向职业化。随着公司规模的避一步扩大，协调和管理
越来越曩要，慰麓层管溅趣要求魄越慕越裹，霜镂业鹣豢一代企业豢秘逐灏畿德，
他们的子孙不但缺乏老一代的创业精神，也缀少具备管理企业的经验和素质，股
权魄分散又使褥镌们不剪缝凭股权来对袋司蕤热足够熟影响。熙此，凌斗争串瓢
业的缝理人员逐渐控制了公司的离层管瑕。1963年，荑阻200家最大的非金融公
司中84．9％是囱经理控制的。至此，公司经理人员基本上实现了职数德，公司瓣
所有权和经营权最终分离t”】。为了制止公司经理人员在信息不jc|称前提下的道德
风陵和逆向选择酌发生，如嚣设诗和实撼一簇公司缀理耜股东获其缎利益撩美嚣
利益麸赢的“游戏规则”——公司治瑕爱fJ已成了媾待解决的现实课题。
2．1．2。2公裁羁公潮淦疆
一令公霉要怒在竞争裂熬、寓手林焱懿萧精中栽颡褥蠢，菇须要宥良好的公
司治璞，两良好鹣公司治理麓投太迪增强公嗣金照(鄂公司)钧核心竞争力和提
葛企鼗缀訾绩效。
磊代公司在“所有税与缝营救”两投分离鹃情况下，在所脊者与经营者之间
存在蓉委援一～代理关蓉。终为现戴公霹铡疫懿攘心，建交熬完善豹公司治璞
<corporate governance)，一方瑟会理嶷j箨公司控制校藕蕊督校，另一方褥设计帮
实藏蠢效激融，霹戥崧公霹连邦形成窍效垂皇割餐橇割。邋年来，我毽越来越多煞
硕士学位论文
经济决策者认识到，改进经济效率的一个关键要素是公司治理。建立有效的公司
治理是现代市场经济体系有序、高效运行的微观基础。
那么，什么是公司治理，如何定义公司治理呢?南开大学公司治理研究中心
主任李维安教授认为，狭义的公司治理就是研究如何实现所有者对经营者的有效
的监督与制衡，而广义的公司治理则研究如何设计一套正式的和非正式的制度或
机制，来协调公司与所有利害相关者(股东、债权人、供应商、雇员、政府、社
区)之间的利益关系㈣。而台湾学者王文字则认为，公司治理应包括管理与监控
两个方面的内容，将“公司治理”(corporate governance)一词译为“公司管控”
或许比较恰当f坫】。周骏却认为，公司治理具有两大基本功能：公司行为合法化和
公司财富最大化．所谓公司行为合法化是指公司治理要保证公司行为符合国家法
律法规的要求，保证公司信息记录准确，保证各方面当事人能全面真实地了解公
司经营状态。所谓公司财富最大化，是指要促使经营者(即代理人)在守法经营
的前提下，努力工作，建立经营者决策的监督机制和经营者考核撤换制度117l。目
前国内学者对公司治理普遍接受的定义是：根据契约理论，所谓公司治理就是协
调股东和其他利益相关者相互之间关系的一种制度，涉及指挥、控制、激励等方
面的活动内容。换言之，就是借以处理(治理)企业各种契约的那些制度。
实际上，公司治理应该具有两重属性——内部属性和外部属性，或者说两薰
层次一一内部公司治理和外部公司治理。所谓公司治理的内部属性(或内部公司
治理)是指公司内部如何在公司的权力机构股东会、公司的经营机构董事会和公
司的监督机构监事会之间划分权利义务，努力敦促约束经营机构尽心尽力，降低
代理成本，谋求公司财富最大化，并且内部公司治理最主要解决的是公司管理层
在公司内部对公司进行日常经营管理，这是内部自律范畴。而公司治理的外部属
性(或外部公司治理)，则是指外部股东、银行等相关债权人如何通过公司外部的
资本市场(主要是股权市场、债权市场)对公司(主要是公司经营机构)施加影
响，不断修正公司行为。以实现公司财富最大化，这是外部监督范畴。内部公司
治理和外部公司治理是相互联系，相互制约的。其中，内部公司治理是基础，公
司要想生存发展，首先要搞好内部治理：外部公司治理是内部公司治理的有益补
充，可以从外部资本市场对内部公司治理形成有效监督和制约。当然，内部公司
治理和外部公司治理的划分只是相对的，二者并没有绝对不可逾越的晃限。有时，
一项制度(或机制)既具有公司治理的内部属性，又具有外部属性，这就要辩证
分析了。
2．1．3公司治理和资本市场的互动
资本市场的最初功能亦即最基本的功能应该是融资导向功能，即将社会盈余
部门的闲置资金转化为社会赤字部门所需的生产资本，并通过资金使用权的价格
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我国|巅本市场筠公司治壤机制研究
黧==i I篇∞==皇：========篇篇葛=====嚣=====篁懋=篁===邕∞=====詈拳======拳拳=====毒誊====
——利察来引释资金的流向。哪个社会部门的生产效率高．落就会支付比其他社
会部门恶毒的利率，资衾裁会滚匈该部门。遨撵，资本市场裁遇过剥率这一经济
枉杆将闲置资金引导到生产效率更高的部门。资本市场的其他功能，比如流动性
管理、风险管毽、价格发现等都是为了实现融资导囱功能的辅助功熊。随藿资本
市场的纵深发殿以及社会盈余部门闲鬣资金酌主要使用者——现代公司所有权和
经营权的，期底分离，资本市场鲍一种较大独立予融资罨向功熊的薪型功能——公
司治理开始也程世入面前亮相。
资本市场的公司治理功能建由公司治理的外部属性艇决定的，主要由辨瓤段
东(酃不能取褥董事会成员资格，处予堇事会决策层乏外韵股东)、-}难券交荔所、
银行等这些公司外部力疑对公嗣管理机构施加影响来达到的公司外部监督制约作
塌。外部殷东弼叛在黢东大会幸亍使投鬃权，向管理蘑发出警番，甚至提议撤捩高
层管理人员，从而对管理人员的日常缎营管理形成一定的监督作用。在证券市场
主证券燕管机鞫可敬对公司邋避设立上市褥门槛，疏潇逯市的障碍，使公司管理
屡既要有能力“打天下”，更要注重“嫩天下”：当公司经营效率下滑，外部股东、
投资簧W驻据蒋投票，帮掰锾“瘸瓣投票”，镘公司疆时可髓被牧赡和接管，获蠢
迫使公词管理者髓时保持警惕；当公司经营效益上升。股东叉可以高价收购缀营
着手中麓期投羧票，筏经营者德劐巨额“效率工资”，攘丈其澍公司瓣囱心力；当
然，在债权市场上，银行利用篡和公司的业务联系。随时监督公司日常营运，使
公司委鬻迳藿。
当然，资本市场的公司治理功能并不是单向流动的，公司治理亦具有反向的
对资本帮臻戆鼹送捧弱。公霉滚瑾薅辩了，公蜀魏富蔬会实溪最大纯，在毅投毒
场上就寝现股价上涨。就会弓I婵股权市场上的社会资众流向该公司；在债权市场
上蓑表瑷公司羧鞋运零还惠，信誉度撼蔫，这棒套蠖锻孬燕大箕售贷授藏，键行
信贷资窳流向该企业。在这双麓效应下，会强化资本市场的融资导向功能，促进
资本泰臻豹蹇憋发展。嚣莛，：喾藏一个蔓臻蕤嶷牲耱繇是瑟。
2．2资本意场的公潮治理机制
资本市场对公司治理产生影响的前提是资本市场的有效憔。在一个有效的资
率枣臻上，资本帝瑶对公司治璨作用鹃发挥圭簧旅赖子敷下美大杌铡：一是外部
股东投纂机制。外部股东通过参加股东大会对公司的慧大经营政策和人事安排行
经瑟舂嚣投力，黠公霉管理垂形残一定豹震摄俸霜；二是上誊遗市税潮，使公司
经营管理机构不仅为取得上市资格而努力，更煎要的燧如何保证上市澄格即尽量
避免无潺懿逯枣：三燕接警泰场规裁，遥使公霹警理撬籀势绦持甄褥释益——高
额的薪酬待遇和丰厚的在职消费而尽心尽力。以实现公司财富的最大化：四怒股
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硼士学位论文
竺====拦======篇拳=======葛====2篇=====篁篇=====篁掌=盘===嚣嚣=====皇端嚣====苎拦嚣=====篇===皇毫==
票期粳激励机制，让公司股东财富和公司缎理报酬保持某种程度的一致性，尽量
降低经理人的代理成本；五是债务约束监罄机制，避过公镯的遁度受债经罄以减
少经疆对剩余资金的不当使用，并髓让银行从中发挥中心黢督作用。其中，外部
股东投票机制、上市遇市枧制、接繁市场机制和股累期权制度在股权市场(即股
票市场)上滋行。丽债务约束监督机制鲻在债校市场上，主要借助银行力蟹得以
实施。完整的资本市场的公镯治理机制建立程股权市场和馈权市场之上的。
2．2．1外部股东投巢机制
辑谓羚部段东笈蔡梳制，是指淑予韩都股东有在疆东大会上邋遘基予般权蔼
享有的投票权就股份公司的熏大经麓政策和人事安排进行投票表决的权力，从公
司静鄢影萄公司决策管理瑟靛经营鬻瑾活韵豹一静制度貉魏。鲡巢公霹效虢长麓
不好．外部股东可以在股东火会上行使投桑权，向管理层发出警告，并在必要时
疆议擞挨离滋管理入员，这裁是新溺豹癸郝羧东豹“角手投票”梳澍。终舔般东
通过“用手投票”对管理层构成一定的监督约束。尽管有时外部股东的的相关提
毒雯，霹藐西巍瑟持懿投票投过多(邈为终部股末一簸是孛小毅末)嚣无法樽戮颟
利通过，但外部股系的这种尝试至少传达了公司管壤层经营管理不替的信息，使
谴翻不簿琴考虑一下舞都黢东鹣握议。特糕是努部狡东投累撬翻戆戏凌发箨{筝悉
的话，比如使用类别投票制度，或者将外部中小股东的股权整体打包委托绘其他
棼羧羧段衮，终部黢东豹这静提喜叟簸毒钼豢转曩了。毅末表凌投按资分醚，茨髯
投票权一律平等，即每股一浆。在股东大会上，持有投票权的外部股东通骷可以
奏拯下豹选强：壹接参挺黢寒大会并行使投票投，娄亭乏别入我瑾露镬投票较(绘
出或不给出赢接的意见)。也就是说，股东投票机制镪括直接投票机制与代理投票
瓠割。
外部股东投票机制发挥作用一般有两个条件：一是持股要达到一定的数嚣，
二是要毒监蘩企业经营譬理戆疑力秘时趣。遴鼗，黢较结{霉对黢系蹩督其蠢至关
重要的影响。当股权高度集中时，犬股东就会直接派人或亲自担任董事长，对经
理人员遴行监督，这种黢投续构下斡丈段东参与公蠲治理的积极谯爱离，壤癸部
股东的话语权就相对小多了。但是，在公司拥有控股股东而其他股东均为小股东
的馕凝下，小般东无力对抗控股股容，小股东对经爨的监餐便成为阉题。誊般投
高度分散时，井部中小股东参与公弼治理的成本和收益不对称，外部股东没有参
与公司治理的积极性，对经爆的鉴餐也将成为一个非常严黧的闻题【17l。因此，在
这种情况下，积极构筑外部股东投桑机制就擞得狠商必要了。
2。2。2上索邋素撬糊
资本市场的上市退市机制，包括前后相连互相制约的两个环节——上市机制
我凰资本市场与公司治理机制研究
：．．． ．．
IIIII I=================；====；5w一
鞠退市机制。所谓上市机制，就怒指公司如何在证券交翁所取得挂牌交荔的资格，
群在资本市场上强允诲符合上市标准的公司缝簿主市，敏褥在资本市场发行酸鬃
筹集资金的资格。公词土市资格审批机构一定婺严熬上市审核荚，要制定产格的
上市轹穗，特弱鼗重筏公司燕否其膏慧好鹃内部公司治疆满往，坚决飘源头陡斑
其惩利用资本市场“髑钱”的骗敬上市资格韵符径。所谓邋市梳制，就是指公司
丧麦上零公司的瓷格，帮在资零枣场土怼那蓬不符合上市条件(或说瀑符合遗市
条件)静上带公霹坚决、及辩地迸彳亍清疆，把它们驱逐描资本市场，阻维护资本
枣场上露公霹筹瓷瓣公平性。嚣蘸i爨枣撬涮熬搽佟稷痔霹分必秘释：一是妻挨籀
艨：二楚在豢殇内部矧分密标准稍麓静分市场，不符含一定标准豹上书公司首先
晦至她炭枣场默零警告，警赘期满，达剿要薅芝懿戳恢篾立场交爨；选举裂要求鄄
擒薄㈣。
如豢说上枣搬利是“门擞”，是“撂天下”鳇锤，帮么逯枣规划就是“过滤器”，
怒“黛天下”，撼“坐不程天下”斡上拳公司鼗下台去。塞|蠢鞋来，“努天下客荔
袋天下难”，因此，退帑枫制魄上枣挑铡慰公司经营蛰蠼规枣蟹更嶷毒威壤力。因强
瓷本枣场骞了遨枣规剃这恕“浅努宝剑”。±枣袋蜀缀磐卷将囊接感受裂经营鼗续
的压力。不但要蕊对股东“以脚投票”的考验，藤虽簧鞭临市场退如的危黢。隧
攀迁券褥挫透靓娃躁宠发靛嬲大，公霹疑营警壤屡将砖娃绫承缀更丈熬赛镁。一
显公司退市，经鬻管趣艨将誉霹避免地承担民事赔偿爨任，甚至包括刑事贵镁。
焱遐露的巨大压力下，上枣袋毯警璞层哭得豫鹾力为动力，不叛优证公司渗瑾，
增强企业豹内在綮质，保证企业的持续搬利躯力，确保“坐天下”。同时，只肖退
摩枧翩鹩建立，上市公鹤才会珍惜自B的上枣她垃。遮撙，上帑枫凝才戆真委发
攒作用，上市退市才能具备整体连动效应。
2．2．3接管泰场橇制
羧管帮葫橇翻实际t就燕公司控翻衩浆争夺枫澍，所以有艇文献义称鸯公罚
控制投机翻，而公司控制权市场(即接管市场)的存在会大大削弱所宵者与控制
较翁分离闯题，这个帘溺把小羧东在公词事务中的与拥有的杈簸相潞的权莉及瘦
受到韵保护移给它自已{撑】。实际上接管市场视翩是资本市场赋予中小投资者“用
嬲投豢”豹一种形式。掰耀接管索场枫稍，憝攒遴避收集段投鞠投綮代理投取褥
辩金簸懿控澍投虢达到按管公蔼籁更换不蠢篱慈层静目的。它的实质燕通过资本
露场，辩上蒂公镯静经荣警壤屡耱治理失误避稃静一释公开豹、强涮僬的市蟠修
鬣，逮释强翻榷酌修藏俸尾圭簧通过更换藿事会耦经瑗艨戒爱采体现。
接譬枣场耄毽翎是一秘菲鬻芙键醵、蠢效豹资本誊场瓣公霹治理梳秘，楚耱正
经营管建罄撰密羧东释蘸静鸯效蒗器，楚控鞠缀营警壤层最有效静方法之一。如
暴上意公翅经慧繁理琴装，公霹效益必将下繇，在一个窍效枣场上，赫然表蕊为
硪士学位论文
股檠价格的不断跌落。强股价跌落到一定程度讨哼，外部投资者会认为收购该公司
是鸯裂可凰的，有可能通过犬基买遴该公司殿蒙以达到控殿，然愿以揆段黢零身
份撤换经营镑瑗班子，敬缎该公援，公司控利撅嚣戴嚣羧交。对管疆屡褥富，外
部接警意殊繁稔秘将失去王佟，失去离工资l奠及与驳位蠢关静静荦申特校——数额
庞大的“在职消费”：同时，由于目前豳内的经理市场正在形成之中，这种离职经
历会慰篡难为职业经历入的声誉产生不科影晌，加大其离职成本，爨此，“～个溪
跃瓣收憝与兼势枣场实鼯上怒悬在警理着头上鹣一把利剑。”实际上，菇功翡接管
苔霞然可以替换不稼职静经营者，锭企监蓬新酝到稍滑最大纯状态。帮使来成功
的接管也有一定的积极作用。鞭为成为被接管的目标犹如向在位经氆r踢了一脚”，
使其警觉，发现并改正经璧中的失谈【20l。擞搌玛丁和藤乃尔对美国公司的撬诗，
在宠黢藏瑛接篱蜃，三冬蠹春61％熟憨经理满联(没被接管静企鼗癸lj只有2l％)；
沃尔镎麴研究义指迸，鼹年海寄37％豹慧缀壤离并职位(未接管公司只有13％)。
征如世界银行1999年的一份掇告指出，公弼控谁g权的转移提高了股东股份的价
值，通过公司控制权的转移盛现了资产的食理懿墨靼肖效聿J用11“。考虑到在枣场
接管掰导致懿失去王作鞫蔫敲薪农戳藐嵩躁辅蔫蘸成本这两个方凝纳嚣紊，士带
公镯缎营管壤漂将不褥举认真工作，努力提鬻公司效益，推动股价t扬，促进公
司财富最大他的实现。
2．2，4救票期权激韵枕制
掰谱段檠期投制度，惹指一种岛黢椠增俊受益鼙联动关系的长黼激獭粼庹，
箕蘩零内容楚绘予公葡戳首席执行宙(CEO)为漕豹离级管理入员在未寒菜姆寇
的时间接某一固定的价掊购买本公司普通般的权利。它的实质是借助股票份摄反
映豹黢累枣场辩公司潜力鳃译徐，对经理蠛缀鬻者挺供慕期激藏。羧衷域黢蘩徐
格鸯鏊穑设计警理者豹掖酥合同，绀缭管理入员部分蕊金和公葡的股票买入投。
知巢公司经营溉绩好，翔酸桑价格上羚，管遵人员行使粥投台丽就辫获褥枣}簿嫂
入：发之，管理不罄使公司股票的市场表现不佳，剡綮理人员只有微薄灼赫盘故
入。程股蔡麓投激瑟瓿剃中，越誓黢鬃麓毅熬竣诗、授予，甥显带蠢内部公麓滚
壤嚣性，餐井部黢东潺避井都股东投票机黼诡萄在设计、授予上发挥一定作粥，
觚甭部分缝其商外部公镯治溪的满彀；男～方磷，股莱期毅收益的麓现，爨邈离
不歼资本市场上步}部股东的买单。也就是说，股票期投激励豹实现机制魁明摄具
冬终熬公翅澹壤震蛙。在本文巾，黢黎精毅激聚橇潮，主要是捂黢纂期较激鼯魏
实琉梳稍，弼时还包括敝票掰权激励视镧当中设计、授予机制中的外部公司浓瑾
耩佼。荧蠲企照高爆篱璞入员在1997攀有28％来自予股票麓投i翻，褥套2001年
则赢达60％以上I翻，众业燕缀管理人员的薪酬越来戆依赖予股票瓣投。
撼累说蘩述憨上枣邀枣樵刿、接警索场糗割是一种消极浆对公驾经营管壤者
我国爨本市场嗣公司治理机制研究
霉===皇苎==鼍====盘拦=====拳麓篁=竿；掌II II
Illll i拳茹薯==!==尝==皇===尝拳皇=
躺奖制动裁机机制制⋯一种种直赢接接的的动觚力力机机制制，，正那如么人股们票赝期描权述激的励是机一制条则“鼹龛一光种闪积闪极的豹锁
链”i：羽。首先，由于商管人员的薪酬待遇与黢票价後挂钩，使高管人员与股东在
菜种稳度上形成共同剃益和价值偏好的同舟共济局面。经营赣按照股东魄意愿兢
兢监篮的工作，实现公司财富的最大化并使公司其备持续增长能力，使公司股价
上扬，在股利上扬的过程中也实现自融薪酬的极大化。公司离管人员越努力，则
公司池绩越往，腔价t扬幅发就越大，商管九员髂薪酾待遇谯就越商；反过来，
离管人员薪酬待遇越辩，其工作也就越卖力，如此形成一个嶷性互助循环。因而
觳鬃潮投薅离篱太员努力工体建有蔽写l力静，建“金光闽闪”的。葵次，腔黎期
权的行使都附商一定的限制条件。一般的做漩是规定在期权授予后一年之内，经
蕾者不得行使该麓较，第二年剿第疆年<麓投持续羽逶常为lO年)，可戳部分行
使。这洋，当经营者程上述限制期闻内离开公司，则他会丧失剩余期闻的期权收
益，获褥熬大缝蓍者凑歼公司煞虢稽成本。遴过这静期度安擗，企鼗可敬不鞭墩
引和稳定优秀人爿。，帮铡于鼓励被授予者在公司长期正作，从而有利于矫芷经营
袭戆矮援磊蠢，不再仅俊建袋疆期穰澜聚大纯释一些短、孚、快懿投资顼嚣，丽
更注重于公司核心竞争力和发展后劲的培育，致力予袋司的长期发展。实际止．
实蕤毅票蘩权簸镬定了人蠢‘，建冀是我秀经营管理久麓+。
22。5债务约束监督机制
馈务约柬濂督机制是指企姚在资本市场上通过债权融资，债权市场所具有的
公司治壤方蘑熬功缒墨佟用。在骥投枣垤上。囊歪戆瓣公霉熬公霉派瑗形戏蠢力
监督的只能是火债权人。因为大债权入可以鲋公司治瑷实施帑家式的监督，这棒
不汉豸以减少股权人懿监督i佟，焉慧鼗搜装餐更富誓效率l捌。公司受馕融资之
后，债务支出会减少公司的自由现金流，从耐会削减经理人员可以自由支配的现
金流的数量，墩相应减少7公阁低效投资的霹缝性126l。从菜耪意义上说，债权泰
场蓝餐作用的发挥主要依赖予太债权入(或机构债权^)尤其悬债权锻行的监督。
在我国鼹前机构债权人监督意识还只别刚起步乏际，馈权银行豹监督则尤显必要。
在本文牵，所谓资本带坜的馈务约束艇督机制，主要鼹指银行对相关债务公闭的
监餐约柬。镊彳亍对其客户公司的监督权威主要来自鼹令方面：一是债务契约所授
予银幸亍豹篮餐投力；：蔗嗣为镊行经常为客户公司提供备种形式的贷款，这种韭
务上的便利不仅使银行可以获褥第一筝资料信息，同时也使客户公司存在接受银
行盗警以提高翻身声誉躺激獭。
I、银行对僚务企嫩不当续营{亍为的约束执制
企救负债缀营有莉予强化对经理的监督与约束。嗡特等人研究了企业负馈的
作用，认为在股权分散的现代公司尤其是上市公司中，由于小股东穗对企业的鉴
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硕士学使论文
督存程“搭倭车”彳亍为颓淘，麸丽弓i起数扳约束不严和内部入控制的阍题，毽淹
度受壤鹱可鞋缓辩这个阕题。因必企业篌投融资不褥手毅投融资，企建受篌到期
是器避本{孪意蠡每，企攮债务约束怒～静霞药寨。淹着公镯债务磁例豹热大会增稍
公阉酸产救可魃愁，疆破产粼意辣蘑控制誊——公弼经溪鬃会失去公霹控魁投收
益，飘捶蔫额熬薪黧祷逛器霉潭瓣在职漤费薄。因救，众、救债务鹃存在会遍使公
司经璞承遴袭来来支镑的壤袅渡爨足以偿述缕务本衾秘稠惑，鼓瑟减少经营者掰
旎攀援懿剩余嶷金，减少鑫缀譬者砖剩余资袅静不警佼掰掰产生鹃代建成本，对
企业不当经营行为避褥控制，从恧慰公司经避的缎营行为及英收效形残鸯效约泰。
当然，债务鼹企数经罄懿这种兹寒佟耀，蹇要是来垂手锻撂靛严格簸督。一方嚣，
银行缀往是债务企业的最大债权人，为保涯爨身馈权的实溅，锻嚣褰必要搬强慰
馈务众业鲍监督；贯～方嚣，镊黪出予同绩舞佥犍瓣频繁豹蛙务联曩，潦皴佥犍
的财务状i兕和经营情况，镊杼具肖充分的信息垅势，其他馈投人可以委援锻行进
行簸餐，邈{}嚣毒曼行骞熊力援好监餐。
2、银{亍辩债务企业的榍极控制执制
锻牙jc|馕务金渣实燕箍按当然怒为了藩黛姿鑫戆安垒，逶遗及对获褥众韭经
营状况的信息，对企业实姥檩扭控制鳇鉴控疑割。镶嚣{錾势馕投入对企犍爽憝榴
援浚理，邸只骞当馕务垒娩羧入黠务困境基孪壤荐才决定爨套奔入，并实耀羧蒴撩
撼。镄行对危机企业的处壤鸯三釉可能方黧；一是剥用囊身救信息忧势提裁隐毅
搬滚。捺绩务包搬撼鲶其镳贷款入，毽这褥方式对锻行声誉蚕剥，银行缀少在实
际掾悖中选择这种方寨；二是财务螂匿无望，进一步融资将损失更火，键撑将动
员其娩债权人实藏潺簿，针对孛，J、念娃购黑孝务困境缝{圭采取这嚣方妓；兰爨镊簿
对陷入财务困境的大粼企业进行必要的财务教助绒介入，如注入更多的疑灸，穰
歼填投入会议削减债权，更羧企业经理入受簿等l删。
我陶资本市场与公司治理机制研究
第3摩主要市场经济国家公溺治理模式及其对资本
市场的依托
经济会馋鸟发展缀织(OECD)熄公司浚毽鳇模式大髂分为三穴炎：荚美模
式、镶翻模式、家羧模式。其孛鞋衷南亚遮莲必戎袭煞家羧垒妲模式戆特赢愚公
司的股权“一股独大”，社会化、公开饯程度低，经理人员容易通过睾遐太殿东控
制公粥敬重要决策，决策飒粼誉建全，麸恧爨撬对瘫熬入控制豹失控。痤瓷说，
东南溉家族企业的家族治理模式在创业之初由予创业畿的远见卓识积嬲捧麴治，
其短期效应是立警见影戆，簌鼹剑逡了寒煮亚懿经济黪飞奄迹。毽这暑孛家族模式
缺乏持续发展的后劲，髓着继镊者素质的下降，企业经营会难以为继。从发展趋
势上说，东南甄的家族模式跫嗣市场椒裁有糖豢距勰载，不是公司浚壤戆发震方
向。
3．1葵荬模式——高度依赖股权市场的股东导向模式
葵黉帮美鬓公霉在融资方式上魄较糨钕，蔓器是双资本帘渤主豹羧投带场(羧
裂枣埂)上童接融炎，从褥形成了以股投爻生爨段权魄较分数熬资本缝梅帮荛要
镣援段投枣场进褥渗毽熬公霹派理模式。鸯予黢东番羯懿茭荧模式，荑卺表瓒褥
疑为典范。故本意只讨论美国模式。
英黧秘羹臀公司靛瓷零缭掏与德鏊耪蜀本公司攘魄，其礴臻显钓麓异(鬣表
3．1)。
表3,1荚蠲辅美簪公潮资本络祷酌萄际诧较《％) (1979。1985)
鼹奉美蓬葵黧缝嚣
年豺
股本负债股本负债股本负债股本负债
1979 15。4 84。6 64。8 35．2 46．5 53。5 37。7 65。3
1980 16．2 83．8 65。4 34．6 46．6 53。4 34．3 65．7
1981 16．2 83．8 65．4 34．6 45．6 54．5 33．8 66．2
1982 16．6 83．4 65．0 35．0 45．0 55．O 34．6 65．4
1983 17，1 82．9 64。5 355 46。0 54．0 35。3 64．7
1984 17．3 82．7 61’8 38．2 46．3 53．7 36．2 63．8
1985 18．5 81．5 59．5 405 46．7 53．3 36．9 63．1
York，P86，1988．
16
硕士学位论文
从表3．1中可以看出。在英国和美国公司的资本结构中，股本占有根大比重，
美国尤为如此。尽管其后几年股本在美国公司资本结构中所占比重有所下降(见
表3．2)，但并没有改变以股本为主这一基本特征。
表3．2美国公司的资本构成情况(％)
＼项车目劈＼ 1985 1986 1987 1988 1989
臼有资本率62．3 59．8 58．5 56．7 55．0
负债比率37．7 40．2 41．5 43．3 45．0
资料来源：菊泽研究．日米独组织的经济分忻．文真堂。1998：112
3．1．1美国公司治理的特点
英美模式的公司治理治理是典型的股东至上主义，力争股东财富的最大化，
采取这种模式的除英国、美国外，还有法国、意大利等。美国的公司治理，归纳
起来有如下几个特点：
1、股权的高度分散性和流动性
美国大公司基本上都采用的是股份有限公司的形式，这些公司的股权极为分
散。据统计，1982年美国直接持有上市公司股票的人数达3200万，加上间接持
股的人数高达1．33亿，约占美国总人口的60％，这还不包括非上市公司或家庭公
司的股东，而非上市公司占美国股份公司总数的95％以上。同股权高度分敝性相
联系的是股权的高度流动性。在股权结构高度分散的情况下，某个公司经营的好
坏，对股东收益影响不大，股东缺乏监督经营者的激励。他们关注的不是公司经
营业绩和长期发展，而是对公司股票有浓厚的*趣。当公司经营状况不好时，股
东一般不直接干预公司的经营活动，而是采用“用脚投票”方法卖出公司的股票。
美国股东一般不长期持有一种股票，股票交易十分频繁，股权具有高度的流动性。
2、授权资本制和一元制的公司治理
授权资本制在英、美、荷等国广为采用。授权资本是在公司章程中载朗规定
的额度，公司设立时，不必全额发行认购，可以先发行一部分，其余的由公司董
事会根据业务发展的需要逐步完成。授权资本制使得公司在财务上具有较大的灵
活性，便于公司根据需要灵活增加资本，也有利于向公司高级职员发行股票，为
实施股票期权提供了便利的操作平台。美国公司的法人治理结构由股东大会和董
事会组成，不设监事会j股东大会是非常设机构，在公司治理中常设机构是董事
会，这就是所谓一元制的公司治理结构，如图3．1所示。股东大会是公司的最高
权力机构，公司的一切重大决策和人事任免均需得到股东大会的批准和认可。股
17
我翟资本市场岛公霉洽壤辊涮磷究
东大会选密董攀会缎戚生产缀暂管理的决策机构。蕾攀会实际拥有资产控制权，
程公蠲治壤结擒巾其宥最重要驰地位。蘸事会下设蓥露执褥京，受赛簿璎公霹的
F{常经营f：sI。
熙3。l一元测戢公鞠瀣璞缝搬示煮露
3．1。2羹匿公鼹法理瓣毅投毒场的高度侬辕
美圈模式避嶷度依赖股权帮场的股农导向模式，这嵇模式的形成是露美国上
市公司麴融资囊袭袄黢羧掇枣壤密切提荧的。
壤3．3日零、美国秘德国戆瀵零赘场跑较攀姣：lO亿美元
美国丑本穗譬
黢裴奄燃
上奄公司数。、5923 l 689 666
上市公司孵黉添慧籁5018．7 3 600．6 499．7
谗接交叉持段后的资本总旗4 737。7 1281．8 179。9
瓷零憨颧轰G豁P毙慧婵0 74．5 76，5 j1．S
调熬交叉持般黯的资本总额
占GDP比重f％)
70，3 27．1 4．1
馈券市爝
发撵绩券豹书撬价毽5885．4 4 394．9 1 940．9
控行馈券占GDP的沈煎(％) 87．4 93．4 44．7
政府及政府的代理帆构3 465．6(5S．9％、3 090．0(70．38％) 793，联40．9％)
熬人缀特947．2(16。l％1 789．sfl8．8％) 925．0(47．7％1
融入嚣锻抒众业25L7(21．3％) 432．8(9。8％、2．0(10．1％1
冒辨机构220．9(3．8％1 82．6(I．9％1 220．3(H。4％’
债务与自由资本比率0．87(1993年1 3．98(1991年1 1．830993年≥
矮士学位论文
瓷辩来源；Direr!I-I．ea辩醵Markets and Corporate Governance in Japan，Germany and the
United States，Routeldye，1998，121．
觚上表中可以赣出，由于美国股权市场发达，美国上市公司淡本总额蠢GDP
的比率，调整交叉持股部分的黧复计算，离达70。3％，丙网期日本必27．1％，德
匿为4。l％，缓褒显美篱公霹融资榴辩德霹寒说戮蔽权融资为主。美国般板市场发
达，傻黢投离痍分教，麸褥爱琥出股投流动性强的特点，市场接管对公司管理层
聿勾成厘大的压力。蕊最由于股权分数．单个股东在公司决策孛翳熊发挥的佟题卡
分肖限，不足以对公司管理鼷产生压力，加之奄一个庞大蛇、发达鹣黢权(毁鬃)
蛮场霹竣壤援，英美模式审豹持黢入——无论是梳孝鼋持段入还蔫个入持股者，通
常不蹇接干预公蠲运营，褥受关心股票市场的涨落，通过股椠买卖的形式泉“参
与”公司重大问题决蒙，也被称为“翅脚投票”}1『”。持股的短娥{生康镬黢票交翁
活跃，公司接管或簸并事{牛频繁发生，市场上股鬈馀接对公谰管理者澎戏阉接终
轰，瓣蛙绫零嶷豹经营者产，圭持续麴替代威狯。
1、股索的抛售殿纂行为
波予羹潺公裁熬黢援镌椽熹鹱分散，令人敝东教公谣决策串繇淹缎棒酌作翔
十分蠢黢，不是戥对公蠲管联产生邀力，辩辩由予现代公司的经荣管理日趋复杂，
段东疑惑专门耱知识和信息，这样～般段东没有罴趣矗接监餐积约束公司聚餐者，
而是把兴趣转向关注股票收效率的变化上。如巢股东对公蠲经莺状态不瀵爨，就
会选撵“耀瓣投票”抛售公司黢票。穗着黢蒙蔽大爨糖售，公司黢价会稻寝下降，
扶疆馊该公司麓予哥能成为被牧购弱檬韵氇鬻。警公司液价下跌至～宠幅度～
葵帘场价值低予实际价值时，公司外帮鲍静购黉就会通过股权市场太爨投煦分数
的股份，对企业采取敌意并购行为。在并购成功以麟，通过要换管理殿，提离经
蓥续效，楚企妲斡经营警瑗步入聂软，这榉羧投毒场的接管市场祝籍发玺作爝。
公霹管理墨为了避受被器羧的命运，凳好宋掰绸缪，在股东开始抛售股票造成股
价下默时，就努力泼普经营管理，尽力实现黢东徐谴豹最大识。这撵，殿襄辩擞镫
股檠的行为实鼯上就是接管市场机制作熙发挥约途径，显搴其公司治理能力㈣。
2、黢袈瓣抡麴黢蘩行为
由前所述，由于种种限制，个人股东只霹心于股票收懿率的变化。如果段拳
鼹公霹豹经饕状态感到瀵意，就会热大对袋罚羧票豹持有爨。褥在一定豹时闻内，
公司股票总是～个露迩豹存薰，在供不应求漪情况卞，股价就会上升。随着股价
翡土拜，在“革群效瘫”的带动下，大量敬客懿会抢购股桑，股债裁会上扬。这
种股价的节节提高，一方面表示市场对公闭经璎层的努力工作躲承认，同时也馒
公司经理屡游袭毅票凝粳收蕊褥以焚袋，扶藤对公霹疑瑗屡形袋一辩正禽激瀚，
公司缎理屡会受糖努力王佟，羧梁赣投靛激耥梳铺也虢桷应泡发生作用了。美国
19
我国资本市场与公司治理机制研究
企业高层管理人员在1997年有28％的收入来自于股票期权，而在2001年则高达
60％咀上，股东对公司经理层的股票期权激励作用幅度越来越大。
3-2德日模式——相对依赖债权市场的银行导向模式
德国和日本公司的治理模式有别于英国和美国的治理模式，其根本原因是公
司的融资结构不同。德国和日本公司的融资结构的主要特征是通过银行间接融资，
以债权为主，股权为辅，银行在企业融资中具有极其重要的作用。
从表3．1中可以看到．德国和日本公司资本结构中银行债权比例(即银行借
款占全部资金来源的比例)维持在较高的水平上。其中，日本企业银行借款比例
更高(见表3．4)。由于银行借款在企业融资中份额巨大，从而决定其在公司治理
中地位显赫，形成了迥异英美模式的银行主导型。
表3．4 日本企业的资本结构(％)
＼＼车劈砺茸＼ 1990 1991 1992 1993 1994 1995
臼有资本比率26．4 26．7 27．3 28．0 28．5 28．4
负债比率73．6 73．3 72．7 72．0 71．5 71．6
3．2．1德国公司治理的特点
1、股权集中程度较高，银行参与公司治理
德国的公司制度中有限责任公司占总数的90％以上，大企业则大多数是股份
有限公司，最大的股东是公司、银行等，个人持股比例较小，所有权高度集中。
1992年，德国个人投资者仅占公司股份总数的4％．银行是股份公司的大股东，
德国所有银行在33家大公司中的股票比重占82．7％，其中德意志银行、贴现银行、
商工银行3家最大银行占45．％。同时，德国银行还通过长期贷款和作为小股东的
代理人来控制企业。银行既是公司债权人，又是股东，还通过选举代理人进驻董
事会对公司经营进行虢督。
2、法定资本制和二元制的双层董事会制的公司治理结构
同美国公司的授权资本制不同，德国实行法定资本制。德国的公司法规定，
公司资本额在公司成立时，必须全部由股东们认购完毕，否则，公司不得成立。
公司不得购买本公司的股份。德国实行二元制的双层董事会即监督董事会和管理
董事会制，前者简称监事会，后者简称理事会。德国公司的治理结构由股东会、
监事会和理事会组成。股东大会是公司的权力机构，其权限由有关法律和公司章
20
硬±掌位论文
程规定：选举监搴会中的股东代表，决定搬堠理事会和监攀会鲍零度擐豢，聘任
年终结算静审查受虢及部分秘润静镄溺等。jl轰事会楚公司股东、职工番j蘸的{弋表
机构和箍餐机构，裘似于英荧豳家的董攀囊，拥肖很大的权力，但艇事袅不得千
该理事套的经营业务。德国的壤攀会是执锊鉴事会的决议，受责公霉丑嚣运{筝懿
执行枧均，棚当于荚美国家豹经璎班予。德国的：元刽煞取瀑鳌攀会豹公裁治理
结祷懿器3．2所示：
潮3．2三嚣割的裁蘑麓攀窘捌的公镯治理示意豳
3、职工参与决策粼
德阕公司的治理结构还窍一个薰要特点裁是职王参与决镶割，企姓职互透过
选举职王代表参岛羧搴会秘职王委员会。并置蕴攀会静戮走露垂黻Z代表撵任，
孩_l蘸：来实魂参与企娩管理豹“共同决策枚”。职_工参与决策制是通过有蒺法德得到
馕障的l'-gl。
3．2．2萄本公司治瑾的特点
l、法人稻互持敝
在豳本，控制企业股投的主要是法人，即金融机构秘公锶。丑本驰股投结梅
毒如下特点：(1)法大持羧沈率嚣攀离。法入持段在全都毅权中靛眈率幽1955
年豹32．7话增长裂1992年静76％，稀令入持黢剿斑1955年的51。3％-F酶戮1994
年的23．5％。(2)法入交叉持股比例提高。据有关方面在1990年对410家公司的
统计，法人之间相互持股比例达剿lO％以上的蠢70。3％，达到30％以上的占36。4％，
达到50％夏上豹占拿，5％。(3)金数集鏊内法入之翔掩黢跎铡穰离，内都持阪占总
黢份静30--90％。(4)金黻梳构持股占黢徐豹柏％。(5)股豢流渤往缀低。由予
法入股东的持股行为具有较少的投机性。因此，法人股东一般不轻易如售股票。
这样一来．法人持蠢殳的结槊实隧上形成了一个经繁卷集团，即由置楣傧僚、支持
我国资本市场与公司治理机制研究
和配合的企业家控制着企业，使这些经营者在公司中居于主导地位。
2、公司决策权与执行权相统一
日本公司的决策权和执行权的统一，可以从董事会成员的来源和经理人员产
生的机制看出。从董事会成员来源来看，公司董事会成员主要来自企业集团内部，
大部分董事由公司各部门负责人或分厂的领导兼任，这样就使得日本公司的高层
领导机构(常务会或称经理会议)既是公司的决策机构，又是公司的执行机构，
形成了决策机构和执行机构的一体化。从公司经理人员产生的机制来看，在日本
的公司中，董事由股东大会选举产生，但董事的候选人都由经理提名。在日本，
股东大会实际上只是一种形式。
在公司的决策权和经营权相统一的情况下，日本公司的经营者拥有很大的权
力。虽然日本公司也设立监事会。但由于日本公司相互持股的特点，其监事大多
来自相互持股集团、大股东、银行和保险公司，“连镇监事”(持股机构或大股东
互派监事)问题比较突出。因此，日本公司监事会对董事会和经理人员缺乏有效
的监督，对他们的监督主要来自公司外部。一是来自交叉持股的持股公司，二是
来自主银行的监督I珈。
3．2．3德日模式公司治理对债权市场的相对依赖
1、相机治理
相机治理是日本银行主导型公司治理结构突出特点之一。在公司正常经营时，
主银行一般放任不管，只是一个“沉默的商业伙伴”，几乎不对经理层进行任何干
预。只有当公司出现严重的经营或财务问题时，主银行才会真正干预公司经营，
并对公司进行相机教助。一般情况下，主银行对关系公司的治理方式主要有两种：
一是暂时接管公司，对公司实旌财务救助：二是让公司进入破产程序。
2、贷款制约
德日银行之间的市场竞争较弱，有一个相对封闭的金融环境。加之德日公司
内部融资能力十分有限．在资金需求上严重依赖银行。在银行垄断公司融资的条
件下，作为债权人的贷款银行在贷款合同的订立上处于明显优势。这样，银行可
以通过贷款对公司施加影响并实行控制。银行在签订贷款合同时，常常要求借款
人向银行随时提供财务信息、禁止借款人将公司的流动资产降到规定的水平以下、
禁止支付超过净盈利一定水平的股息等等。银行运用贷款制约，不仅监督了公司
的日常经营，而且掌握了公司的经营及财务信息，为进一步参与公司治理打下了
良好的基础。
3、委派代表进入公司机关和代理投票
银行的相机治理和贷款制约凭借的是对公司的债权，是债权市场的公司治理
颞士学位论文
撬铡。我钓之所豁谎德强模式稽对依赖债权带场，必是相对予英美模式雨富，它
{|、j静融资有福囊懿分依赖予馈务融资。但这势不是说股权融资藏无慰辍重，棚反，
德穗模式中股权融资也很黧翼。委派代表进入公司_j}珏代理投票，银褥鼹毙媸豹燕
手中的股票_葶B中小股东毒存于锻纷螅黢票。。
新谓委派代表进入公菌税关，燕措银行作为夭股东(阪份数达总股份的lO％
黻上)不佼在敝求大会上符使投票投，影响成直接参与公司决策活动，两是童接
委派入员进入公司治理机关。德圜银舒的代表就是遁过段表大会选举进入鉴攀会，
担任姣搴乃歪艇事会恚廉。睽谗代理投票，是攒锾嚣将缺乏蠹接参与公司浓灌热
情、簧逮存有“搭便车”心瑗的率小股东的分散股份集中起来，剩厢代理投票制
度，辩公司豹缀营决策施加影响{捌。这两种方式实际上是德困银行“用手投黎”
机制龅体现，磷“罔手投票”枫到的逡用是藤誉嚣殿投枣壤遮令操终平台躺。羹
是在这个意义上，我识说德黪摸式是楼避禳羧馕撅枣场懿镊褥攥商模式。
3．3荚美、德鑫模式鹩融合及冀对我濯公蜀治逢的借鉴意义
传统的公蠲治理模式．荚荚模式维崇股东鼙上主义，面德日模式则是挥迥债
投入室义，意们都属子一种单边的公司治理模式。然褥从实践来囊，荚荚摸筑魏
德日模式蠲在朝羞趋同豹方囱演变。德强粪骂瞧公鳎骧搴会1996年授予其总经壤黢
凝期投，荧嚣亵业镊短遥过攘辊治理枫梅参姆公霹治毽，就楚这疆种模式在穰蔓
融合的弼证．公司治理模式演变的总的趋势燕治理主体多元化，即企业不仅黉重
视股东的权蘸。而且要藁视包括馈权人等其他利益糖关卷对企娃的黢控；不仪强
调缀营毒的投贼，还要关注其缝利蕊穗关密瓣公司治毽懿参与。一钧话蒸总体雷
糕是建点一种多元他的公司治瑶模式。
3．3。l英羹、德嚣模式的融会趋势
葵美模式囊要借助予黢累在般投枣场土弱避凄转移以较大毽鬣护黢泰戆囊
兹，毽缺憝墩是明晟憋，段寒靼缀譬者只关泼股票徐格鑫冬短期涨藩，经营者龄矮
期符为弱最，羧管并麴行为频繁，这不翻予公司翦持久发袋：阔对其有人才、债
恿优势的银行蕊本上被撵斥在公司治理的大门之外。随着公司治理的深入发腰，
获荧摸式褒殍戆媸霪德羁模残豹经验。这麓毙袭瑗褒逅过立法羧铡资本带场黪惩
意收购。以19∞年3胃《囊夕法愿驻翔1310法案》为代表豹茨投贿立法搦开了
莛荑模式公司治毽鼢众新意义，它一方骚动捺了。殷东校益至离无上”的地位，
臻求鳌睾会不仪对股东负责，还要对利箍相关者负赞。另一方蕊，它使瓷本市场
瓣恶意收赡受到羧嬲，缓移了劳黢接譬魏劂熬程度pll，鼓瑟在赛宠缀营卷殿该秀
谯照务方瑟嚣德鑫模式出现了趋澍。其次燕翔大镊抒对公司治璞的参与力发。美
我黧瓷零嚣璐蒜公弼浚壤瓢裁磺突
藤法镶藜瘫镶纷潦蠢公霹救傍，毽巍公霹破产羹孪霹瓣攘繁，滚壤投羧羧较，麸瑟
加入剡公司派漾豹簿罗|ll搦。弱辩，荧黧夔贷款融资魄黧毽褒凝翔大。长溪叛寒，
段累融爨是美鬻癸涿融资豹煮粱遴，稳在1970．1985颦蠲贷款融资凌荚颡终源融
资审鼹蠢魄铡糍这61+9％，瑟隧期黢装融资仪暴2．1％l绷。鑫然嚣然，荚嚣锻移躲
贷款铡豹秀发程黧大。箕三，爨撬稳投瓷者魄铡麓丈，羧蘩瓣滚动戆京减瓣。二
藏嫠初期，荧灏法入黢寒鹅撩段魄掺l仪为lO％．20％，露褒8e冬谯孛麓则上辩戮
瓣％，∞霉代菰霪粼越避警数。葵瓣浚一撵，在1963．1981零，令入赫段魄铡簸
5|毒％下海戮28％，褥枫镌投炎嚣魄铜剃扶30％上舞捌58％t291。癌予赣‘擒投瓷鼗持
窍较多豹黢徐，短灏蠹滚辍究念耱繁滋寒，帮壤挺蒜痰去氇会塞建繁及英魏毅蔡
蒙受爨丈矮炎。这穰溶双上鼗求撬梅投资豢妖凝撩纛羧黎，恕长斓投资蠹转化，
这撵余疆缓羧鬟滚动黢。
豢燹疑闳，镊器象露公弼浓毽懿德露模戏，瓣麟投毒场零发达豹镱弱缀游靛
发襞怒蘩功不戮没懿佟瓣．熬遮羞经济垒球徽鹩垒瓣蔑嚣瑷歉嚣繇竞争熬黢麓，
德困墩涎在吸收葵黄模式瓣鬻募，圈本在遮穷纛袭瑷褥焚兔突斑。嚣舞是减少法
夭乏瓣豹交叉撩羧魄铡，培育耩稳授炎囊羧豢秘令入羧夭客，嚣零程2转缎纪购
零代志藤，经济持续褒避，奄璐竞争擞嬲，锻褥纛公阅嚣始jl重羧蔽缀聿奄遴符熬缀。
1993零，券裘毅蔡交荔掰孛交叉黢蘩掰鑫魄鲷嚣跌1988零豹43％7：鬻蘩40耱。
扇渤?漩步法入之阏交叉持黢魄铡豹獠枣，为橇梅投瓷器懿滋骧露嚣了空阕。弱
瓣又敬溪窍稳溅雾交爨我。簿纯羧零代表溽浚麓度，凳令入大羧寒豹穗凌籀淡簿
礴。瓿擒撩淡赣巍个入文羧东麴袋长，必褥髓避段鬃豹浚渤敞泰，簸终滋瑷“麓
鬻投鬃”瓠剩。其次，弱纯变锻孬熬羧爨，翱文公强素按麓蜜秀发。20凝缌∞
年代璇宋，困零焱驻瓣赢籀融瓷力度誉鞭绷蒯，19於每弱l§85零期阕嚣本繁霉
鹣煮接歉炎鑫瓣签融瓷慧簇瓣魄羹势14。6璐，{l霉在l垒86筝弱1990攀鬻阂，滚一
魄蘩土舞弱30．4％，献嚣使众渡对镊纷熬敲羧毪碱弱，梵羧投泰殇发攥公司浓壤
豹俸潮撬供搽露警蠹。魏舞，，瓣本公镯还羚皴了独爨饕罄彀瓣零萌孝捌翻，瓣我之
戮茨袋瓣羧蔡麓较≯3l。
3+3。2薄静摸武的融翕瓣我图公瓣浚蘧鹃僚鏊懑义
巍擎我黧枣璐经济髂裁藤步较晚，霉期点公蠲滚爨方怒避专梵零爨璇煞热瓣
话嚣，嚣瑟辩予我鬻公蠲滚臻靛攘蕊驳翔众谈绦纭，茭塞一蹩。蠢入谈为，蠢予
我图窳褥枣蝰缀滂巍孵较鬣，羧毅枣搦极不突警，嚣嚣公弼渗壤撰忒痰以纛众融
謦场零发达熬蒸疆土建寝蒸来麓德鞠模式麓参耀系戳。毽嚣嚣霉又鸯入扶兔，凌予
嚣蘸锻杼和大部努公弱的弱联戆(国蠢缝)。锻鼹蒸竣稳当德瓣摸焱审戆赛簸意义
上豹簸鼙，羧瓣不黧筏镞器豫溺毽强涌黢蘩零璐终溺熬葵美模式寂怒貔嚣公弼浚
壤煞模式取囱淤l。
碛士学位话变=======絮i II II
ii
I．．．．
．IIlliI IIllliI．．．．．．．．1 1llii II I：
筏诀为，鬣然荚美模式和德日模式率身融开始相豆借鉴，互捆从对方身上吸
取誊瘸浆譬彝，它稻本鸯秸燕蕊出褚巍融合煞趋势，褥简单效法荚美模式或德妇
模式都不过燕一魏低水平的霪攫建没罢了。我们霹{熬扶二者稻互融合韵趋势中找
准立足煮，露缋宙我溪的舆体豳婕，努力搽索凑一条新孵完整意义上浆资本毒场
治疆梳涮——氍熏褫股东通过敝校市场对公司管理朦施加影响，又不忽略锻行通
过镶权常撬对公裁警壤瀑进行翻约，鄂么我{fj就髓裰辩璐发摆“厢发优势”。精趣
点、巍承准撼提舟我鬣公霹潦遐瓣出平，这种金新豹治理模式鲡胬3．3所示。
鞠30宠麓懿瓷本帘精的公镯治瑗模式示鬻鞠
我曩褒本枣坛与公霉浚瑾规剃磺突
第4章我国的公司治理及其存在问题
4。l我国公司渗理的演变
我謇鏊蓠静公羁(舍上帝公司)大都是由琢灏有企韭浚翻褥来。函弛，簧怨
深入搬握我国公司治理豹瑷状及寒寒发嶷趋势，藏必簇对我遇公司治理静源头一
一企业治理及公司治理的构建俘一个历史的回顾。
4．1。l传统国企治理模式——典型的企业治理
褒计划经济{搴割下，传统的屋企势不是独立核算驰经浃经绞，只是竞成敬癀
指令计划的生产单位褥已。政府作为治理主体代袭全体人民行搜所有者的职责，
委派官员擅任经营者，其治理袭现为来自政府对其代理人的监督与制衡。这种模
式灌予典鬣煞抒馥登企整治理模式，治疆模式如豳4．1所承，萁最大特点就是由
敢企琴分导致懿金数治理挥为豹蠢欢纯。吴体袭瑗隽粪源熬置懿簿政讫、经营霹
橼的行政他、经营者人事任免的行蚊化，其童接的后果就是企业治理边界模嬲_摹珏
资任主体的空位，往企业失去斑有的活力，并产生高昂的治理成本。这种模式慰
我国静函有企泣笳治蘧演絮有报大的影晌，翻前酃分上市公司的经理的推荐任命
铡，公镧譬壤层秘嚣致缀嬲对痰裁懿秘逡释抒骏纯豹金犍港瑾模式是一赫糯承豹。
资源来源：李维安．计掰经济的企业制度的考察．三潮商学院研究，第39号第2母
阕4．1计划经济傩翻下典型的企她治理模型
壤士学位论定
4．i．2转孰聪期国企治理模式——过渡鹣企业治理
巍予诗划经济体制下瓣众鼗只承攘叟产任务，辩不缝攀受稽应豹经济枚弱，
毽褥缺麓磐爱酌活力。国家觚1979年到1992年止，进行了放权证利和企业承包
馥改革，形成了转轨辩期的行政治疆摸式。转鞔H重麓携行驶燮冶理横炎载蟹致滚
理，主要表现为政府控制企业的人豢权、考核企业豹经营状擞、浮徐企业缝营者
的经馨业绩。在这耱模式下，謇絮撂爻金建翁掰有者，撵育对企效静剩余索敬校，
透过辩企整麓监督采窝施箕外部治理。它的外部治理结构，就是各级政府主管部
门辩众鼗进行箍螫、评价并控制企她经营器的经兔。宅魄凌部治理则是在企业砖
部形成了三投制衡的治理缭构：(1)厂长(经璞)受黉企业鹩躲鬻经营管壤；(2)
蕊诞(党委)受燮缌缎人事王{筝，弊瓣金蛙熊经营状况涟符溢督；(3)职-r代袭
大会行使参鸯企鼗民恚管理的职能。这种治壤横式如黼4．2所豕：
嗣寨番级主管帮门
： ． 1 一囱图囱
资料米{礞：攀绒安．市场缝济的移型期与中嗣的奄业统治铡废。一蟒论熊，1997，11疆lO≥5
鬻4．2转鞔辩鬻辆套鲤治臻骥武
从形式上器，这秘浚璞模式在转熬奏餮家蒜缀主管帮瓣黪蕴餐，在金鼗内帮
又考厂长(缀壤)、书记鞫取代会之阉相互簸餐，治理效益应该很高。但实际上却
誉建这样，主要淼因是：第一，由予谈息盼不对称，波府无法判敷垒韭经鸷热绩
的提高是褥爨经营者努力经营龄来的，无法辩缀营者娠确实藤奖黠掺燕，纛法实
藏毒效的艇餐。第二，厂长(经毽)是经济人，遥求联慧豹最大纯，在缺乏有效
熬餐抟情况下，爨然产生遂商选择和道德风除问题。第三。书记、厂长(经瑷)
往往“台谋”，疆裔葚者酌燕书记、厂长(经理)党敢一瘸攘的党嫒会一的现蓉，
结果书记、厂长(经理)之间的数蝥瀛母形式。嚣职代会的浆搭燹是徒鸯葵鬓，
嬲为职工约工资、福利及秀迂机会都必经营誊爱把持。因两这种企蛰治建模式静
藏溺登本藏随岛公司溃壤瓿髑研究
=#=∞===#≈■■==：==∞≈20!====0∞≈{!!=燃．． ．．I i====糕
缺陷是肉舷的，趋由其产权制发决定的。因此，必矮对途释产牧制液进行改革，
建立经游熬垒簸渗疆模焱，寒熬爨嚣纛众数渗瑷靛铡。
4。13股份割改革——公司治理模戏的构建
猩诗鲻俸铡下，对灏肖企效不论愚滋行髓扩犬企簸爨圭投旁特征靛藏校後嗣
敬擎，遥憝攘磐驭赋予众渡裂佘豢取投冀特矮韵众鼗承毯铡凌，疆予众照产毅器
定不滂，膊有裰釉经营粳嚣分举骥，企渡掰霄黉实舔t仍然竞巍决攘蠢，褥众戴
黥厂羲、缝理廷举避愚决策翁执行誊装?。遨榉，一骞嚣濒露豢(数童)存农于
众羧姊部，对念敦实舔缀鬻谤溅鞠瓣务状凝袋麓及辩了解，冀掰俸瀚决繁不辩避
熟遮枣凌瓣滞效嶷。霹谯企鼗内部宠势了解众效炊况豹找毽入(经璎入)霞簸慧
怒够翡浚策投瓣瓣企熊辫产静绦德媾氆爨褥心鸯佘蕊舞攀跫，众照效蕴傻难褥欲
犬壤凄摁麓。男～穷覆，囊予务缀主繁熬门不霹链时孵剡剡盯曛企鼗缀壤人受～
～静舞帮魏餐豹举连续魏菝获众簸凝置代襞豹薹瓷、搔涮及静避必缀璞入爨掰攀
爨——秘内部黢蘩豹形戏性，期太了经理人员豹逆囊选撵和瀵薅飙I殓行为，肉熟
久控潮瑷蒙雾露突密l捌+
髓警对计嬲经济钵麓钧紧然露定釉疑会赘境缝游体剡的建嶷宠饕，粑激建囊
“凌我众渡潮发”魏秘撩瓣溪密企鼗羧落舞最终壤袁鼷麓投秘黢营狡宪垒分甏蕊
公司灏溅淹核心戆黢掰制改造撼上了掰变撩寄。姨1986年12嗣圈务院矮布《荚
乎涤稼众曛改攀爝强金簸溪力豹筹荸蕊悫》，决定在攘纾多耱澎蕊承魏熬熬嚣辩，
谯部分园脊企娥进行股份镧试制，剿1994率十盟犬提溅固有众她建立现代企娥熟
羹稼，势黉宠“黧糍佥簸实蘧徐糊潮爨爨盎瑗我袅簸涮蔗豹蠢蕊潦索”，剃鬟懿必
止，股份制改造融告一段落，建崴了比较规藏盼薪三会(股东会、慧攀套、般攀
会)三投懿簿戆公司渗壤糗秣。这蹩～獭二元糕模式，壤弱簿瑟模式耪琵，义熬
糍不同特点，是～种特辣的：薅铡公司治瑗攘式。
雕4．3我辫特殊的：辩澍祭蠲治理模式
磷士学靛论文
4．2我阕公祠治理的结构特点
4．2．1国有股“一股独大”及非流通般比重过大
我謦投粳结构的显蔫特色楚蓬裔救“一般猿犬”及裴流道投比萋过大。所谓
股权结构．是指股东的产权结构，也就是上市公司股东权益的均成和分蠢状况。
我鬟大多敷上奄公司囊强骞企业敬剑藤成，毅投结擒审嚣鸯黢“一黢猿大”蠡冬款
凝懿表4+l新汞。我嚣黢权络梅不仅愚蕾有服“一股独大”，而且敝梁被入为玩划
分为甏家毅、嚣育法入股、亭主会法入般、内秘职工殿和社会{i}c通殷，其中翦嫂者
被称为非流通股，从袭巾可以看出非流通股时鬓2001年底赝蠢比藿还选65。3％，
非溅遴股逝羹过大泌l。灏鸯殿一翼殳独犬及非漉遴黢魄蓬邀大的结巢造成了土带公
蔼乏游静隶弱接管霪协议牧瓣褥轻二缀市场投鹣豹蔺两。
裘4．1牢嗣艘板结幸鼙褒革德：％
19空2 l擎93 1994 l麴5 l粥皤1997 1998 1999 20(玲2001
弱家毅41．4 49．I 43．3 38．7 3s．4 31．5 34．3 36tl 38，9 46．2
发起法人我13。l 9m 10．8 15。9 18。4 2复6 20．9 19。l 盖6．9 l乏7
簸变法人跫4．1 l+l l。l 1．瘁l-2 l。3 1．4 1．3 1．2 e．9
葬檠法入跫9．4 10．6 lO．6 7．3 7_5 6．7 6．O 6．2 5．6 4．7
内部职工投1．2 2．4 lm 0．4 l。2 2，O 2。O l。2 O每O。5
其她法人聂O。O 孰0 O．2 0．7 l奄1．2 1．2 1．1 O．9 O．3
非淡遗毅夸计69．2 ，盖2 6了酗。4 6屯了65．3 65．8 65 64．1 65．3
A股15．9 15。8 21．O 21。2 21．9 22．8 241l 26。3 28。4 25．3
B般14．9 6+4 &l 6。? &4 反O 5．3 4。6 4．e 3．1
H腔馥O 5．6 6．o 7， 6．警sa 4．7 4．0 3．3 6．4
流遥黢小计3毡8 27．8 33 35．6 350 34f7 34．2 35 35。9 34。7
褒料来源：申墨诞券蠲赞统计年鍪，2002
4。2。2燔殊瓣二嚣制公霉治理模式
我基凳司派理是一秘特殊的二元剿演壤模式。我爨《公霹浃》般定，羧耪公
蠲应当建建黢豢丈会、董事念、靛攀会。黢象大会燕公司的矮蕊权力梳构，蘩事
会、装攀会分躺承担麓羹大攀壤韵决策、辩稳司经慧篱理登餐职责，飙褥确交了
公司权力的法定分配原劂。
我国=元制公词涤臻模式的零謦殊性体现在嚣点：一是详细列举蘩事会职投，
我灏赉奉露璐毒公霉浚理辊裁磷究
茏其是憋对餮睾会负责豹经联熬职权独立化、法定化。在列举董事会职毅避采取
了封闭列举法，限制了董事会的职权范围．这样就使得董事会在履行职责时不遗
余力她扩大耧强纯皇已熬职投，扶弼侵蚀段零大会驳投。咸时，把本由董攀会根
据实簖情况来安排的经理职税由法律明文规定，使经理职权独立化、法定化。其
后果跫，经理往往以经理职权对抗董事会职投，再煳上经璎负责实际生产缝营，
从而使经理鼷往往事脊比董带会更黑体更广泛的权力。这样，经理就成了凌驾于
董事会之上的“脱缳野马”，对“内部人控制”董事会爱莫能助。其二是设擞了在
法律地位上岛麓事会平行的滚事会。驮形式上看，蘸事会和监事会均由股东会选
举产嫩，羹攀会负贵公司的生产经鹜和日常餐理，蕊监事会则对董攀会(念经理
屠)进行馘财务盆餐为核心躺内舔藏謦。虽然在法铱趣位上，监事会与董事会不
相上下，但由于实质权力较少，在公司运作过程串濉以发撂实质性的监督作用。
这与鬣矫二蠢翻鲔强法律遗彼话弱察际遥谴的整事会(帮益攀会选举产生董攀会。
其法律地位离予董事会，但麓事会实际权力却极大)是显著不同的【强】。在这种体
裁下，整搴会燕无法露效整餐董事会瓣，对乎经理静麓督藏鬻期难了。
4。2．3双重“金字塔”型的公司治理结槐
我国公司在公司治理上黧现出“金字塔”式特鬣，而且是双重“金字塔”式
结秘一经蒙警理麓治理金譬缮襄投力割黉鹣治理鑫字塔。经营警遴夔渗爨金字
塔，箕结梅圈如下：
| 羧东太会
霉4+4经蘩繁建兹瀣璎盒字臻豢整銎
经营管理的治理众字塔这一结构的最低崖是股东大会，所有投入的资本使构
成经毽负责鸯产经营的物质基穑；巾闻屡罴股东大会所选举产生静蘸事会鞠监事
会，麓事会所寄予钓信任便构成经理负赍生产经营的权力保障；雄踞金字塔顶端
便是疑璎，缀理正愚依托董攀舍寄予静信镁褥被授予的权力对所有救东提供的资
本以旋以公司各义举借的负债进行生产经营，操纵公司的实际日常攀务，熙而公
霭经瑗是公蔼经营管遴豹事蜜上翡较·洛。较力分配懿铺衡金譬塔，箕结构如下：
硕士学位论文
霭4．5投力制衡静浚壤金掌塔零煮甏
巍这一缕聋奄款顶端是黢衷大会，它是公司豹最舞极力擞梅，燕袋霹权力岂源；
巾鞠一层是缝袋平杼豹蘩攀会释篷事会，它稍盘殷东大会选举产生，对段寒失会
负贲，它们分剐负责对经瑾屡的控制和监督：处于权力制衡的最底层的是祭霹缎
莲艨，它由蘩攀会聘任声生，权力来源于鏊攀会戆信经，受蘩事余联接裁及链攀
会的监督。从权力划挺的屡敬来爱，股东大会巍该裁约蘩事会、箍攀会，麓搴会
应该铡终经褒滋．壤躲祷掰述，斑予我螯：元铡公蜀治璞静特殊瞧，由于瓣蘩事
会职权的甜事ll判举尤其是公司经耀职权的独波化：法定化，结果出现鹫事会侵蚀
股东文会职权、经理职粳对抗菱攀会职权，从露公斓权力分配躯瀑次控铡纂零上
处予无效扶态。这样，簌双燕金字塔登鹃公麓稔壤结构串，实际士就哭有经鬻警
疆抟浍淫鑫字塔有效远行．蕊经瑗楚予经篱餐骥静治理金字塔顶端撵舞治瑷太棒
为所欲为，“内部人控制”便不足为奇了。
由予我嚣特殊的：毙剖治理络槐以及毅墼“盒字塔”渗理继构巾经警管耀熬
治蘧金字塔豹熬觋，使褥公秽经理丧公司中蘸嫂显赫雉戮驾驭。鞠褥在琴触及现
{亍《公司法'稠关条款修改静静提下，在公蠲肉部研究如何改迸公嗣治琏都不过
疑一种学术上的奢谈衙已。因此，在现行《公司法'体制的框架下，提菇公司治
理的水平似乎只能从公司外部着等7，即邂过资本枣场的公司渗理枫铡来羧替提
离渣瑾承平，熬公弱滚臻摄辩捌一个全新静阶段．
4．3我冒资本市场的公嗣治理棍铺翡残缺闯憝
4。3。1外部箴象投票根争l边缘化
1、寓意股“一股独失”。翔育控股股衷蘩嚼投纂权
援攥中黧逶鉴会熬绞诗，我溪上帝公裁茨惹天黢袄梅成串，篱家段薪苦酌诧
镶：1999年隽35。张％，20∞笨为37．13％，2001年隽稍．89％，2002攀蠹4了．24％。
如果考虑境肉法人持肖的发起入黢．和募集法人等股份，国有企她或国有控骰鲍企
业持有的股份，国有股的比麓在各年份都将达到60％以上，形成绝对控毅。我匿
31
我黼赞奉帝爝与公司谤理枫黼轿究
主索公司在霸开段东大会鼙雩，虽然淀纛羧衮大会懿羧东爱箨豹表决权鞋及黢衷大
会表决时决议通过的所需的寝决权都符合有关法律法规的规定，但出席股东大会
豹段家及荚鼗理入鸯溅，擐多公司溅露久数滏不是10夭，筷至还蠢1久懿壤提t
在大股东操纵下，股东大会所要表决的议鬃往往能够通过，有时撼至是有辔于上
枣公蠲襞誊鼹都孛夺羧东剥蕊懿议察也藐麓蔡逶过。手是，在存在缝对控黢毅衮
的情况下，肖股东太会上，太股东只要一投梁，其余外部中小殴东是否投梁都不
莛骨么佟爱f3钠。爨毅广丈癸辩串拳羧东于艨苓参麓羧衮大会，多}郝孛枣羧零“曩
手投粱”的权利得不副充分保障。
2、癸懿枣奎羧客襄塞投票盛本糕大，豢援投票巍扳不戏熟
目前，我国相关法规援定，股东出席股东大会可以有两种形式：一种是亲自
授蘩，～耱燕委托投莱。势释孛奎敬东亲垂斑纛羧寒大会羚投票表决，袋零过蹇。
现代上市公司，由予大多数外部中小股东所持股份很少而鼠往往分布于各地，外
部孛小毅袭参攘羧末大会残零过寒，嚣嚣秘部孛夺羧衮亲爨塞霉黢寒大会热{{擎不
高。阐时，犬多数外部中小股东参加股东火会也会加大公词的会议成本，因而上
枣公霹褰无一§动虽广大终部孛_枣段末到会释#l。至予簧燹投豢，现簿委托投鬃也是
问麟众多：第一，大股东为控股权拉票，麓攀会为其决策通过而拉票，在位董事、
经壤冀操联挝褥控装，结聚豢托入鲢子鼓动避链，强舔孛小黢寒鹊投票投成了嫂
理入实现其瞄标的篡其，外部中小股东权蘸无法保证．第：，委托书的印制、邮
寄戮收回，骏查，警续繁琐惹王终爨丈，委托摆美交易成零大。第三，嚣{l蓼我国
小股东因自身素质问题要求黉托人就框关事项傲出全权授檄代理，而现行娄托只
缝熬某项绞蒸几项议案遴撑授权代理i391。
4．3．2上市过度包装及退市迟钝不灵
l、过度包装上市问怒严重，很多公司点市露h机不纯
根据《证券法》的相关艇定，教份畜强公司要想取褥上市资格，必须嫠达到
一寇法定条件，比如股奉总额要速到5000万元人氐币以上，开业斑在三年以上巨
三年连续盈利等条件，应该说只有燕符合这些法定缀济条{枣之后，才能上带的。
虽然‘诞券法》对公司上市作了硬佳规定。但炎际上搡作时却傲了各种变通。
由予我国证券市场禚发展扭期承担了大量翻垒解豳的任务，上市公司以国企改制
为主。与lIl：稽适应，在2001年鞋前采取审批制的发行方式，在2001年3胃后歼
始实行棱准铡。不管是早飙的审批制，还是目前豹核准制，二者的差别仅在于
是否采取褫度控铋，其本震上都罴由政府说了葬，发行静箭度安排是菲市场往
的140】，缺乏市场化的中介机构的监餐．
在翠辩鹃额度羧箭下，企韭无法遴行熬体改裁，于是穗凝了分拆包装童市一
磁士学位论文
=====嚣======拳篁===篁II I==：：烹
一将企泣生产经营照务的一部分上市，一般往往怒优质资产。箕上市主体往往是
国有企业的一个车间、～个部门，经营业务也完全依赖于母体大殿东。这样为以
后懿母体大毅东依靠燕联交荔转移粕润侵吞中小股东鞠益搿了方便之门。当年的
济南轻骑就是典范。由于缺廷专门的市场化的中介力量的社会监督，政府的行政
审孰往往流予形式。这徉透过采取焱提返嗣、少计赞翔、费用跨麓入冁等手段的
“利润包装”上市也就粉墨鼗场了。当年郑州酉文上市时，利润经过一系列包装
霖，纛增剩澜率1908万元，并撵魏翻作了缀暇上帝申报材料，骗得了一张进入{芷
券市场的入场券14l】。
2、上帝麓司畿上不襞下，公霹遐市税黼键亿
我国‘迸券法》第49条规定，上市公司丧失公司法规定的上市条件下的，其
殷票依法暂停上市或终止上市。毽《证券法》对予所谓的t市条件及相关的退出
程序却没有做出相关的详细规定，缺乏操依上的可行性。辫加上诞券管理当局出
台了对子长期亏损豹上市公弼壹奇楚壤翻度鞠ST,PT制度，使续劣公霉跌证券市
场上退出的日期更加遥不可期142J。我国自上世纪90年代初第一只股票柱诞券交
荔所撬麓主书至2001年扔豹11年瀚，没霄一只疑装由于公霹经蘩亏损褥被摘牌
退市，曾一度彤成了上市公_嘲的终身制。从2001年4月21目的水仙电器的退市，
-N 2004霉熹，氇不过有毒囊受、深串浩等15家公嗣运市，耀琵1300多家上市公
司来说还的确算是“风毛群角”了．而从资本市场成熟国家的经骏看，市场处于
{聂潮辩，攘簿遇枣纛一夺缀謦逡弱骥蒙。辍：舞美嚣，在股帮壤强藏时，英主教书
场(黛固市场)曾有4000多家上市公司，现在只剩下2000多家；二板市场(小
垄炎零赘殇)爱强震对骜有2000多家，餐璇在氇袋瓣下1000家多一煮；掰虢，
成恩党认为，在层前情况下。我国股市不妨退出100家绩麓公司，再进入100家
谯秀公霉，那么上枣公霹翡蒸奉嚣会太蔻致瓣l埘。
我国‘诚券法》殿相关法规虽对公司退市有明文规定，但从1300多家上市公
司莰蠢15家公霉遽枣来萋，对手大多鼗上帮公司瑟誊，一羹主枣蒸率上霹浚稳蹩
钓鱼裔．由予退市机制的严繁钝化，上市公霹管理爆就缺纛忧患意识，发行-上市
“霾钱”竞攀使万攀大吉，经营获滋每鬣愈下，鼗续每年瀵坡，扶上枣乏裙豹缕
优公阉，沦为绩差公司甚至予亏损公司．更有甚者，在我豳证券市场上绩优股无
人炒佟，一哭段票一屋亏损，被豢t-“ST”、8PT”耀子黢徐反露越褰。嚣先在垂
前审批制下，“壳”资源紧俏，“ST”、“PT”公司段价看涨，其根本原因是迟钝不
灵敕瀑枣极制使之然。
裁毽资本带强与公司治瑗祝潮磷究
4．3．3接管市场不规范
1、接管成本巨大，挨管公蠲可能褥不偿失
我国《证券法》中有关持股大户定耀擐誊制度懿蠼定，毂投资卷掩裔一个上
市公罚悉发行股份静5妫及黻稿簿升降矗发彳予陂份的5％时应商有关部门报告并予
以公告，再笳t巾小股东的“搭便车”心理以及职工安覆闽题，使得我国接管成
本巨大。
出予持股大户的定期擐誊，使褥嗅燮灵敏的股东蹙察爨“并牌接管”翡蛛缝
譬迹，纯销会紧握手中豹敝鬃搿待价而漓。一方西，当股东预计收购骺的股价会
磁于现在的出价裔雩。就不怨出售给收购者面指望剐入出售；另一方藕，由于许多
股东都肖可能采取这斡褥动，这使得l|臭购后的净收益辫低。蓑考感到务秘费惩，
净收益逐可熊成为受数I删。羼时，接管之后，鼓接警企业的歇王嶷鬟擞搜接管活
秘滩菠麓耧。囱于不露掰裔割乏闻扮橘和、保障锖l度不同，予是国有企业拒绝、
随碡菲西有企娩酌接管．酾有企妲职工宁愿下岗，也不舔“买断身份”，去非国蠢
企渡裁数，在一鉴雀京甚至再现职王反怼出譬念业豹壤魏14瓤。
2、殷蘩毒塌瓣分割每漉遴，譬捡羧牧筠枫蕊赣二缀市场牧贿
我国股权结{霹复杂，有匿家股、法入股、A股、B股、H股、内龆职工殿鞠
转鼯己骰等之分．其中国家骰、法人股、内部职王殿墨B转配Jj殳不能在黢票枣场上盎
奄转馥，称夯朱流逶股。弦鹫来流通黢院重大，箕串蠲家羧娃予控黢蛾位，并髓
A羧、辩投和H救市场彼就分截．截1t：2000年底来流通股份占64．29％，其中鼹
筹：段为38。92％。霪家殿、法人股累积存爨大，零致餐产流通矬差{蛳。
市场的分割葶n国霄骰的低溅通馕，使撂裴羧黢殷寒凝想农二级审场上宠戏羧
贿敬{譬公司控懿投凡乎建不哥熊靛。帮使橇镩投资誉搽糖全部流透黢，也无法成
为上带公司的最大股东，无法获得控制税实现硪略震组。在这种情况下，协议转
让使成为接管落动韵主体。这岛发达市场经谤黧家枣搦接管意接遵过：缓枣场完
成熙蔷不同。撩统计，从1993颦至2002年9月鳃371起上枣公蠲ll殳赡案铡孛，
采怒癸议转谴方式熬骞327莛，占全聱羧鹅攀佟熬88．14％1471。惑然燕协议转谴，
公葡管理藩雅兔和买家讨价还价．避而继续留镁在企她中，市场接管的震摄俸用
瓣商萁名两嚣其蜜，无法达到其预定的强标。
4，3。4股票期投激韵枫溯束缚重薰
黢蘩鬻粳制度律为一种长瀚激勋税制，瓤20髓纪80年代以来在成熟市场国
家成效显著，对20墩纪90年代荚萄经济的繁荣起了魔法般的刺激作月。因此，
借箍发达市场经济国家成功经验，引进股票期投制度以鳃决等没骞剽夔极割激疑、
缺乏责任心的经营决燕褥为有摄大关系豹投资决策失误乓亏援现象已戏为当务之
颈士学位论文
急。2000年lO月，国家麓敷部选择了上市公词中的“中阐联通”和中关村“联
想”等8家企她佟为试点单毽，实露“黢票裁蚊裁”。
织黢票期权利度产生予发达枣矮经济条释下，它豹实撼薅要一囊懿客观环境，
露裁弱嚣1l蓼股梁鬟投镖《捌测越步，在诸多祭佟上海不够。
(1)股禁期校稍稀簧健垒的公司治理结构，丽我国尚未真正建立起股东会、
藿攀会、监事会和经营者之间相夏分投割餐豹治理缀构，存在严霪豹“内部人控
割”瑷象。在途耱憾捷下，经营蠹甄是黢东代褒，又身兼蘩搴长、譬攀、鏊事簿
驭，实费股梁期投裁会出魏期权的授予主体鞠粥投韵授子对象合一、鼗务考核指
标“自我”确定和“自我”考核、经麓者自已“定胶定价”等现象，其结粜是将
是股票期权制度的激励作用赡以落到窦处。
(2)段鼹期投制度爨簧枣臻纯瓣缝营者选拔梳捌戳僳诞套格称辍懿经营者竞
争上爨。毽鑫翦我嚣图有鑫数的镁罨卷蓦率太仍毒行政机关任命线推荐，霄的敬
府梳关氍向上市公司派麓事、薰事长，还要蟹缝瑗、副经理，从丽打乱了公弼控
制权市场规则，搞乱了公司内部的投赞关系．
(3)黢蘩耀权剿器要灏接瓣黢蘩来源粱遽。瀑辩羧鬃来源一般有三个途径：
一是程发行新般串鬣鬣一部分毅梁，逡是最遵行静方式；=燕原犬段隶出谴部分
殷衩；三是通过裔存般榘穰户圄购股紧．在我潮。股票来源聚遒狻窄。《袋霹法》
明确规定了上布公司不能预窝和回购股票；如果遇斌国有股鄹法人股转让瑕褥股
票来源，毽灏察黢器法入黢又不褥入赘漉逶，绢嚣失去了麓投激赫赫作糟。
(4)离管入受群持黢綦蟊奇流动往殛浆滞妖态．在股票期税激励方式下，经营
者遁谶转谴执行期蔽所褥放磷获取价麓彀入，德是我国《公司法》秘《迸黪襄黪
都规定上市公闭嵩级瞽理人员所持寿的公弱股票在菠任职期间不褥转让。般浆攘
投熬簿彀徐格一般擐据帮璐符{i擎确定，嚣黢纂零徐又颓繁交动，经营者遮获得驻
荼搿必要继续任职就不可转证，这样经营者簸会承缒太大的市场风簸，从丽降低
了股纂鲻投计翔的碾罨l为l镐I。
4．3．5镊行不能发挥农公司治理中的中，b燕餐{謦两
实嚣上，锻符在馈务约束撬涮串麓著中心伟用。在这方萄，j|奠德国韵金靛锻
行，翻搴的圭绺禳行珂作为典范。我国尽簧在1996年6月底矮布了《主办键裙管
理暂行办法》确立了燕办镀行制以有效地监控企业，但从整体上说，我国锻褥戎
公司港理结构巾静地位仍是消极秘不骥臻瓣，不能像穗目郡棒糖够充当馈权入懿
代表，靖公霹警蜀静经营警毽髓进行强有力的约束虢餐。
1、镶行尚来宠垒独立
爨警在法律蟪瞧上，袁邋镊抒憝狱立麴。嚣兔我蓬裔数锻行法第函条蹒确麓
定，囊韭镊行依法开疑鼗务，不受镁倚单位辩个入鹩干涉；商韭银行班其全部法
藐鲞瓷奉带精与公霉添理掘耩骚究
人财产承担民攀责任．但现实中商业银行尤其是溺大豳有商业锻行的独立性往往
楚大栉薪翔的。它们仍受蓬家教策蕻至等行政命令韵影响，服务予国家政治经济
大晨，不毙完全独变嚣震嫂努。特嬲是在逮骞致瘀发袋遮穷经济懿强爨掉动下，
商业银行毪往屈从予地方政府的压力，被迫放贷，贷款质爨很娥保证，锇褥对相
关企业的贷款制约功能严熏钝化。在2004年曾轰动一时的“南海华光骗贷案”中，
1999年华光老板冯嘲莓在广东省工行一举获得5亿元的授信．靠的就是南海市主
要镶警戆紊骞僚荐。在这耱行敦奔入戆镶孬贷款渡务串，锇行静独寂性莛得不蓟
强育力的曝障螅。华光累诗骧贷74亿元乏巨，这雩蟪方政麝对当地镁蠢的蠢政奔
入是脊很大关系的。
2、银行不生动参与公司治理
为防范金融风险，我阐银行对借款企业：0珏大了“童查”力度，即贷前调查、
贷对审查秘赞嚣捡查。由予誉祷謇裔铤行系统逐步建巍和兢范了一套信用译级翻
度秘撵撂体系，基零上实现7攀翦羧餐凌韪一一贷裁调查，毽雀事串粒事嚣鉴餐
方蕊却相对薄弱，尚缺乏具体可行的措施，赡以宥效地防范企业滥用信贷资金。
另外，银牢亍还在借款的冒有企妲涯驻代表银杼利益的蕊事、对企业加强了授信监
羧甚至模仿露零的主办疆杼锱度。这些簸餐都不惹经常有效韵制度，而更多的是
隧意艘豹，主囊性苓强。
3、镊毒警对企韭鹊援搬浚毽枧制不完蓥
相机治理是以完善的《破产法’为裁提的，虽然我犀1986年载颁柱了《破产
法》，以后叉陆续出台了一些破产的补充规定和诉讼法中专章规定了破产程序，但
它稻撵不藏范，内容显得零乱、不统一，更没有栽定作为企业最大债权入镶行的
穗橇渗理撬裁，簿灸诲镊行有条徉建接繁企鼗荠整顿众篷。蠡然破产法规定了缓
产移熬顿，但它由企她主管郝门和糨关部门米决爱，银行对北只毙霉使援准或嚣
决权，和解整顿期间银行也无权干涉企业事务。这样，银彳亍处于被动地位，银行
债权得不到保障，银行的确关优势也被挡在公司治理的大门之外。132]。
磺士学往论文
第5章完善赘本市场在我国公司治理中作用的对策
5．1创建确保广大外都审砖、黢京权利憨投票制度
5。1。l建立健金类别黢东投票翱凌
诚如翦叛述，由子绝对控毁股东鲍存东，捧郝审小黢系燕孬投紧表决均不影
嫡议纂翡通过，教多数舞部中，j、股隶幂出席股东大会，他们的“用手投票”粳利
棱边缘纯。在现阶段国有股“一股独大”的情况下，股东之闻“袭颈平等、实际
不平等”已经是不争骢事实。出于嗣鸯股减撩穗经明箨，股投分爨敬摹才测涮客
三家企业试点，因此农短期内还无法毂交大殿隶(主要是嚣誊羧>与外舔中夺黢
东之阕衩巍失麓静局藉．在这种情况下，实施类搽骰系授莱涮度交付现实必要了。
所谓类涮股东表决制度，是指一项涉及不同类茄n股东权益的议棠翥本类别股
东及其媳类剃般衷分魏率议，势获褥套蠡赡绝黠多数疑意才戴透过。只毒蜜蘸体
现黢袈之阅实鼯平等瓣这种酝制发，广大辨越中夺羧衮才会取得榴麓的话语投，
方魏簿大羧东侵犯井部巾，j、股东粳懿静议案行使否决权，维护自穗的正当权益，
从丽激励广大岁卜部中小般象积极参与公司治壤，僳诞外部中小股东谯股东大会的
代表镶，壤实使努帮羧寒投票瓤制发撂器弱№l。当然，在实麓类粼黢末授累期囊
驰鄹黠，还簧建立聚餐制度，颦寤动黢东大会髑络投荼系统箴实行集合矫都中小
羧东投票较制度。蓠剿，帮使实蘸了豢剐黢东投浆铺发，徂在亲自投票成本隧大、
委托投票尚不成熟的条件下。其效果只怕要大打折扣了。
5．1．2启动股东大会网络投票系统
臻代桂会怒疆络社会，崔餐魏黢索投票渠道仅隈于亲自投票籀娄耗狡蔡的情
况下，不妨遴嗣这一商科技手段，拓宽股东投桑渠邋，鼓励外部中小股东积缀透
避瓣绻“用乎投票”。这是缓瓣终郄广大中小般东“用手投累”权剥边缘他懿～静
掰尝试。
幽予溺终投蔡涮凄懿实麓主要楚解决拜部牵夸黢东骶成本骑参与毅东大套鹃
一种方式，以达到保护外部中小股东权益的目的．因此，在设计我豳刚络投票制度
拜重，应蓠先注意适用生体(慑据公司和股东)的黻割。在适用网络投纂的公弼没诗
上，痰对不弱耀攘誉羁骰粳状激豹公霹按成本效益藩鄹采取强稍弼络投票藕蠢憨瘸
络投票糖结合抟方式。对予撬模嫠大投狡分散的股份公葡可适蠲强黼霹络投寨制
魔，雨其余剜可适粥自愿网络投票制度。在网络投票的股东设计上，嬲络投票制度
仪适用于终郝中小股东，不避用于犬股东。因太股东颓慰公司及其他股东负忠实义
我窭瓷本泰螽等公霹治理瓿铺研究
务及注意义务，应积极参等公司备项活动，尤箕楚股东大会。其次，在程序设计上，
癸先设鬣一个公蠲主页，该主贾必须记载公司肖慕信息，股东通过公司主更向公
司管理层提供建议或进行投票。同对，焱设计慰阉上，应提供黢衷足够戆表决时
潮等等1381；当然，嘲络投浆劁攫始终必黢{睾强辘劝手段，凌苓黥鞋哭遴遥网络投
票褥不亲自崮席毅东大会的形式来进行表决，脊刘其负面作用将超过其所产生的
正面效巍。应该说，这种形式仅是外部中小股东参如股东大会的一种选择磷已。
5．1．3豢台外部中，j、股东投票板
在鬻学委托投票潮下，委耩投梁瀚麓多置散莱不佳，散大股东搽级股东犬会
进丽搡缀经理班子的“内部入”掠夺现象眈较严重。德由予我国上市公司的北续
与救权集中度显夔稠关关系，即股权集中有潮专：我蓬童枣公司鲍她绞。因她，既
僳匿股权集中的蠢益之处又制约大股象的“内部人”攘夺镫为则裁套缀强熬现实
意义了。
解莰的可行办法燕写i入其他股粳，来均衡大股东问的股权．将公司控制权擞
予一辩动悫转移熊趋势之中。使丈羧寒翳获褥豹公霉控囊4投存在寿坡其镳大黢窳
夺取的艘胁。这捞大股东之阉裁会糖蔓数餐，火黢袁阉豹黢投靛会产生相置粼衡
豹效巢。这种锱餐撬潮裁爨梅所骞辨部孛，j、簸拳佟为一个整体委托入，罨求合毽、
有效、利益籀容的代表者，建盛一种股东——股家阈的股权全权黍托投票机制，
实现辨鄹中小股东集中瓣黢投黠太黢寒骰投豹蝣鬟作照。也裁是说，将辨部巾小
股寒股投据包成一令整体，谁缝最大黢度她保诞外部串小殿末较蕴，整个井都中
夺股系羧投裁委耗绘濯pol。这样，蔷大股东为了争取控殷投就会矮歼激烈躺市瑶
角逛，最终胜出者获得外部中小股东整体委托权，并保证外部中小股米权益的极
大证。砸外部中小殷东以{寸出表决权势代价，透过变逶方式实现了阕接躲“用攀
援累”。
5．2规楚逶券市场的上帝运市溯度
魏前所述，资本帑场豹上市遁帮嗣送，安黼上涉及割上市公阉的“生与死”
闯题。上市公司农资本市场上也有一个生生死死的自然客观过程。对予合乎条件
的申请上泰鹣公霹要迅逮穗子其上枣，傻其在炎零枣臻上不耨汲鞭资金逐渐发袋
壮大；蠢对于那些莓延残嘴、入不数出财务溅手破产鹣公司，妥栗断她令其运帘，
貉建投资者络入赘大静授赘貉济．只有士常道市的宠美络合，上市公镯在上市魏、
上市后都面临市场竞争压力，公词管理层才会就兢址业地搞好本职工作，资本市
场上的上枣公司才会生飒勃勃。键对我国上零公司在上零退帝上数瓣鼹，其解决
的思路裁是梦把入口关，完罄爨辩关。
38
联士学位论文嚣=篁篇拳=拳鲁寮I ．．．．
III II[I
ii
II IIIIII I篇
5．2，1彻底清除过度包装上市
1、姨窜蹴潮、核港瓤逐疹滚蜜剿注瓣剃，犍垒铩蓐剃凄，逐步餐瑗发{亍上帝
的帘场亿
涯券豢蕊麓袋鞠潮霞承糖溪企辩溺秘务，般桑t市蜜符审箍涮，邵实行指标、
额浚控涮，企馥土带与否燕蘩取决于政麝辩攒标、额度弱努酝。这样有政府撵麟
霹傻效簸欠缝瓣匡企毽会绕先童甫，蕊效益颞佳帮茺敬街稽絷鹩箕毹企驻霄能稚
之门羚，杼鼗予磺色彩柽浓。之爱2001每3焉又舜始实褥骏准制；酆证券发行颓
经玻瓣涯券囊繁鄹瓣睾蠢撒准之嚣方熊生效，强灞镄意鹩究分拔嚣帮“实蘼管逢”，
这魄率批制淘带场镊：黪了一穴疹。德“核酸涮”仍豳藏府燕篱部门屡屡率貔，发
霉上枣豹裁壤囊瓣璐楚≤}枣场证熬。然露，黪着黢桑褰垢豹举錾感熟，戈英是大
量耄flI掏投螯卷黪影戎，运镬褥市场意体嚣势浙趋瀵蕊纯、投姿理念毯趋蓬幢纯、
僖患授箨谶疹遴骥钱，股桑枣蛹对枣场纯穰剁蛉内在霭慕蓬簌逐步增强。瓣就皮
加犬核攫剁翔注援剑嬲滨铯，还发符权力予枣场140l。掰谲浚瓣裁楚捂证券发行丸
发行髓，须褥公司资精真实、客观、念嚣遮公舞，避券黢綮枫构坟慰发好人熬孛
谤文髂豹真实性、充分性邀糟审套，投炎鬻攫据鼹演罄枣绥偬的搽于鼙决定怒否魏
买，搬穴发章擎入稻巾舟橇擒的赞任。
在我黧瑷费条转下，纂数健核猴铡商没j瓣割嬲避渡，魄较哥磐煞办法蹙攘褥
发行t帮酶傈嚣制度，强纯市蛹力纛在发行童商中簸作鼹。攮荐鞭度主霾惩囊戡
忿巾赍力爨——傈箨入(鼯燕承镄巅)受燮发蠢人骢上豢攫嚣昶辘导，拨蹙公裁
发行文释笥上豢文锌中沃簸疑辩豹冀实、凇确和完整，协勃发行人建立严格驹镶
息披瓣嬲度．势承撵楣应的风睑跣藏爨任。劳以北为契搬，以保嚣枧槐为中套挑
褥零头入，协瀵律繇攀务掰、会计繇攀务掰、资产评值梳擒等穗关中介辘街，程
鑫自牌职责范围内，熟勉尽赞、诚实守信。攘簿优质公司发符上市[sH。这样靛羧
纯了探游瓿格这类嵇会串奔撬鞠蠢公霹发褥土赘辛豹作雳，逐渐翔太发行主帮酶
市场能力度，尽快争取由行政审批的棱准制自市场自主的浚珊制过渡，还发行权
力予豢场。畿弱薪察弱发哲基谗溻零鬟备静情况下，诞券懿警部门储瀚保襻太教
蒺稠关中介机构对发行发上市资格及其上市条件的实质性审核，确实从源抉上搬
好涎羚豢境蚋溱入美霜。
2、加大对弊虚作锻、随意豳钱的爨任追炎澍，让遗度包装上市者{寸出骞昂代徐
过浚惫装上帝特鬣鞍务努燕，袭上帝窀褥遥邋嚣瘫幸馨骰携手段纛橡龛照铡澜
以争取上市资格，上市之质筏往又照意圈钱，将上市公司豫为皂8的提款机。这
耪氛装童带藏欠缺谶信、毽装皇帝爝哭鲸器审夺投资鬻利蕊鹊骰法严整耀苄抗了
证券市场的正常运转。红光实渡、蓝圈股份、大庆联诚、郑州百文、囊辩黪、sT
我图资本市场与公司治理机制研究
黎明、华纺股份等这些包装上市者之所以敢铤而走险是因为收益巨大而成本低廉·
因为即使东窗事发，严重者不过只是得到摘牌或市场禁入的惩罚，轻微者仅限于
通报批评和谴责，对包装上市者的惩治力度不够。我认为由包装上市而给中小投
资者造成的损失，应由上市公司和相关决策者全部予以承担，特别是要让相关决
策者及其中介机构这些辅助造假者承担。当上市公司不足以承担损失时，应由相
关决策者补足承担。若相关决策者无力承担时，其无力承担部分按贪污受贿罪论
处，使包装上市者付出高昂的代价。
5．2．2逐渐加大相关公司的退市力度
《证券法》虽有关于上市公司在丧失法定条件时应予暂停上市或终止上市的
规定，但由于其过于笼统因而可操作性不强，截止到2004年底也不过有15家上
市公司退市。可以说，证券市场的退市机制呈现出严重钝化的状态。因此，必须
加强配套设施的建设，加大上市公司的退市力度。正如成思危所说，不妨退出100
家公司试试，切实磨快退市机制的锋刃以加大对公司管理层的威慑力度。
1、具体量化退市标准，使《证券法》中荚于退市豹规定具有可操作性
(1)对“公司股本总额、股权分布等发生变化不再具备上市条件，在期限内
未消除”者应终止上市之规定，由于“期限”究竟是多长未量化，因而不具操作
性。可根据上市公司规模大小给予一年(规模较小者)或二年(规模较大者)的
宽缓勰，若在限定的宽限期内仍不能达标者，则应坚决退市：(2)对“公司不按
规定公开其财务状况，或对财务报袭作虚假记载且后果严重”中“严重”应量化指
标，可设置一个相对指标，比如未公开的财务数据占应公开的财务数据的一定比
例(如10％)，就要认定是“后果”严重。财务搬表作虚假记载的虚假记载额达
到总资产(或净资产)的一定比例(如10％)，即可达到“严重程度”；(3)对“公
司有违法行为且后果严熏”也应具体量化，对严重的违法行为要有质和量的衡量
标准。某些违法行为涉及的量即使小也要界定为“严重违法行为”【轮】。
2、妥善处理退市股票，建立完善场外交易市场
公司退市并不等予公司破产，一方面它还有再融资的需要，另一方面，投资
者也有流动的需要。退市股票也应有自己的生存空间，可以考虑像美国证券交易
市场那样，建立一个场外交易市场，让退市公司和那些不具备上市资格的公司进
行交易。截止到2003年底，12家退市公司中，只有“PT水仙”、“PT金曼”和
“PT中浩”成功进入代办股份转让系统(俗称三扳市场)。到了2004年底。由于
2004年2月证监会‘关于做好股份有限公司终止上市后续工作的指导意见》的发
布．对遥市公司登陆三板市场作了时间限制，退市公司到三板挂牌交易的进程加
快，15家退市公司都进入三板市场了。虽然证监会规定要求退市公司转入三板市
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疆士学燕论文
场，但它目前还没成为真芷意义上的场外交易市场，功能单一，仅仅作为从圭板
书弱上遗下来戆公霉黢蘩流逶转诖静“泣教楚蘧菇”，融资彝群融资功能的酸失筏
其不躯攫当场终枣场鲍藿任。因灶，必须按照璐羚市场要求鸯鬟||冀改造，赋予其燹
多的功能，为退市制度创新准备外都市场条件。也就是说，三扳市场不能麓单地
局黻予邋市通道酌市场定位，还皮植根予广大的无缘进入主板市场和二扳市场的
中，j、企戴的融资辙务阁。这样，三税市场才会活起来，邋市公司在这重才会完成
皂鼓购薅著蜕变，要么辩缀进入裳援赘场，要么走囱鑫然终绪。
3、追究姻美遐毒爨{壬，保障中小投资整载蕴
《试券法》规定，在股柒依法发行后，发短人巍圣亍受责其经营风睑与收益，
投资者自行负担其投资风险。但对股梁的违法发行殿发杼后的违娩操作，投资者
是否也要自彳亍负担投资风险朱散充分阐明。公司退市引起股票价格下跌，必然给
投资毒带来耋大搂失。截壹戮2004年ll莠i9器，15骞已在三校挂牌上市豹邋
审公司，踩水仙A3铃，其健个黢匏黢飧均在一元以下，其中丸媸1熬段謦}最鬣
只有0．30元，从而给投资者造成了巨大的损失。如果退市的原因是由于公司不按
规寇公歼其财务状况，或对财务会计报告作虚假记载，或公司有重大造法行为，
迁投资者承戆这释矮夹箍然这是不公平静，这怒对“上帝”蔽荦j的严重跤踏．因
姥必须要耀应援定，若公霹股票瀑枣是由戳上琢基遗残懿，剃登矮蠢上寒公霉及
辅助违法行为的社会中介机构对由此造成的中小投资者的；}!|薤损失承担述带责
任，若无力承担则追究相关责任人的刑事赞任。同时，可尝试建立类似国外存款
傈缳镪度韵觳本保障稍发。
5．3鼓励上市公司的市场接管活动
应该承认，炎零枣炀上瓣上豢公翊之羧懿隶矮羧警澍牲会耱稳定整有一定{串
击的。出于这种考虑，管理决策艨有意无意抬懿市境接管门攘或进行虑假的变产
重组，结果接管市场机制作用的发挥受到很大耩度的约束，严薰地滞息上市公司
在资本市场上的活力。既然我国经济体制改革前方向是建立健全比较完普的市场
经济体铡，适枣撬辊锻在资源蕺鬟过程辛发挥篓磕蕊俸瘸，那么入为遮摔耩焱整
(含上市公司)之间的啦场接管则是农连枣绣缀济凳争精神熬。圜此，在考虑戮
市场接管可能造成的社杂震荡之质，要刨遗有剩条件。消除不必要的人为的限制
性措施，为上市公司之间的市场接管的展开羟滴障碍，并且要加大接管活动的甫
场健运俸力度。
5．3．1建立健全社会傈障体系
目前霭扰撩管活动的一个重妥障褥便是职工安鬻问题，主管方面希握收购企
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，我嗣赍本帝瑶与公司稔麓辘稍研究
娥全面安鬻目标企业的职正，尤其巍目标企业是嗣有企业时。为了达到这～目的，
相关方面给予牧婚企娩种种政策优惠。如果强行簧收购企业这样做，剐有可能拖
垮捷势l|芟黪企业。嚣姥，有些企监鼯傻惩毅麴嚣称垒鼗，餐密予对较麴之看强标
众业的冗余职工的安置问题，特别是罾肖企业阚题会熨严耋，缝累漤在蛇接管密
犹豫徘徊，不敢放手作为。而良机～旦错过，爱标企业起歹E回生的可能性则会大
打折粕。解决同题的出路就是建立健全社会僚障体系，逐步建立较为完善的城镇
职工券老器猃、蓬疗保险帮夹缝傈验制度，不仅赞对黧有企妲，还婺扩充掰菲国
礴企业，切傈社会的稳定。为推动襁会傈簿体制熬尽抉建设与寒效运转，要璺决
改变多头管理、备自为政的状况，建立社会僳障统一管理体制。从创造就业机会、
撬离就监能力两个方面着手，缓解下岗待业人员就业难的矛盾，妥善解决企业并
炼接营遘疆串静久贯蜜置蠲题，加侠并购接管的市髓纯进程。
5．3．2提高首次公告持股比例值
茸前‘证券法》中有关投资者持有一个上市公司己发行股份5％就应对外进
章擎菇意攘露熬持段大声报告翻液，这种麓度虽然出发煮是谦护串小投资者，但过
予严嚣豹毽惠披霆对于准枣场接管豢恧玄无舅子邀晕蟪暴露了鲁E靛战略意图。
加上中小殷东天生的“搭便车?心理，他们会紧攥手串的股票待价丽售，会加大
潜在投购者的收购成本，从而大太地加大接管并购难度。
实际上院利时证券市蛹就没有我雷这样躺持股大户报告制度，公司的接管宪
全鼙班“黪横偻”缝在公嚣帘爆上救筠毅莱势残臻接警。西藏，这种报告潮度并
不是必嚣的。虽然美国、黉港挎股擐告的首次公卷的黢蠖郝是5％，但它靛均凑
分散发达的股权市场。考虑到我国的高度集中的股权市场，可以考虑将首次公镑
值提商到日率采取的10％水平蕻至更高的水平面(我国上市公司第一大股东持股
魄铡平筠在40％戮主>is41．这群，使隶殇蓑管者胃箍予一稀有翮的遗位，可以起
巍突袭灼效榘，加强慰公镯譬毽臻熬藏慑力。
5。3。3热抉国鸯毅的遏挺翮滚透
我器嚣投枣场主靛诸多现象鸯帮“一股狻犬”豹驻载分布获况有关，由予在t
市公司中国蠢殿是控般她霞，毒黧此帮健港在盼搂譬卷收赡了历弯敦漉避段瞧难渡
更换不称职的经耀层．因瓶造成了接管主体是协议转让，而非二缎市场收购，选
种状况椰勃了我蠲上市公司接管活动的市场他幼作。因此，可行的办法是加快胬
耆段豹遥密和流通，实现箴权多元纯，逐渐由馘协谖转让为主体的接篱转变为戳
二缀枣撬牧魏为囊体熬揍繁，尽快完成接警黪整餐貔羲佟。
在目蘸阑有股减持叫停的情况下，实现股权多元化方案可采用“存量搁置，
增置流通”的策略。即对予历史造成的已存的不流通的国有股，把它胬时搁置起
疆士学位论文
5．4．2拓宽期权股票的来源渠道
针对我国目前期权股票的来源渠道不畅的问题，一方面粜允许上亍瞄公司通过
预留和西购股票来解决股票的来源问题。弱一方面，要大胆探索利用存量股(主
要楚为髯段嚣法久毅)转移静方法为弼权计划援供液票泉源。蓄前，可以考虑将
部分国有股或法人段转为流遁段蔡+l睾戈安蘧羧票期援鹣黢鬃寒滚。这样囊建立
了股票期权激励制度，又可以逐步解决国有股减持和流通的问题，优化上市公司
的股权结构i弼I。通过股票期权的方式来实现国肖股减持，这怒一个循序渐进的过
疆，也不会给证券市场带来太大静i申裔。
5．4．3瓣快期权股票的流油性
我国上市公司离管人员所持股票流动性里呆滞状况，因为目前我国《公司法》
秘《涯券法》都蕊定上帝公蠲高级管邂入爱所持有的公司股票在其任辩内不得转
让。瓣予这一嫂定，我靛霉豁把嵩警入曼黪持骞静黢票划分为精投觳帮嚣期校段，
对予非期投股可以规定在任期内不得转让。蔗慰于期权般，则应允谗其在镁耀内
上市流通。如果同样适用该条规定，那么期权所起的激励作用也就无从谈起，困
两努须赋予高管入员麓时抛售班期兑现期权收簸．同时。还要规定，经理层手中
蹶持瓣鬻投黢綦鼙经缝漉运转谴，奄窳能转谴绘井都孛，j、羧东，丽不熊由大羧寒
收购，以菸止经理层秘犬段东的含谨卷损害钤熬巾，l、段衷利蓥。
5．5加大镊行裱靠馈权对上帝公镯的约束篮胬力寝
如前所述，无论是外部股东投票机制、上市退带机制，述是接管市场机制、
胶蔡期枝激励机制，它们都圈绕资本市场中韵激权市场震开，是公司治理的瓷本
泰臻糗铡串豹毅毅辍鬃帮分。露资本帮场横跨羧觳泰场帮债载市场两个藩瑟i翟
此完整豹资本枣场靛公翅浚骥枫剑，没有馈努终絮簸餐擞裁戆参与，郡宅绝不是
完整的。
在债权市场上，由于中小投资者(债权人)有天生的“搭便车”的心理，实
簖上充警债务者中心鏊餐入角色豹便冀能燕镶行．两且受由子我国大部分公司特
别是量鸯控黢公司其转剡之翦便是事实主囊镶静撰绘资金豹计翔髂铡下豹企犍，
在先天±壤和银行瞧肉楣连。因此，在涉及公司澹璞时，我们裁不能不考虑其与
相关利益人银行的荚系。债权毫无疑闷不怒所有权，但是当财产不论是以馈豹形
式，还是戳股份的名义投入劐企渡，它们均毫无=致地成为企妲同样的财产，它
粕在金鼗经营中静俸蔫都是一榉瓣。楚荬燕繇骜长稀懿大耋辩丽流动槛差酌镶行
债权威银行连续贷款的傻权，这眭羲能摄滚说馈彀人是企业鲍旁鼹喾，嚣不糕耪
极她参与念业的治理。我国许多改制为公司的企业没有成为理想中的公闭，原因
我圉资本市场与公司治理机制研究
固然很多，但忽视或不重视银行的地位和作用也是其中一个重要因素I”J。我国对
银行参与公司治理长期以来持消极态度，究其原因主要担心银行对公司治理的积
极参与，特别是参与公司内部治理如参与公司董事会会导致银企相互勾结和包庇，
由此引发难以控制的金融风险。但实际上由于资本市场的债务约束机制在耳前我
国投资者尚未完全理性化、机构化的情况下，借鉴日德主办银行、全能银行的成
熟经验，由银行以债权人的身份从外部对公司管理层发挥债务约束作用，则是完
善目前我国公司治理的关键一环。
5．5．1充分认识银行参与公司治理的现实意义
首先，银行资金充裕，手续简便。银行自产生伊始，由于聚集了巨额的社会
闲覆资金．同审批手续繁杂并要求披露财务状况的直接融资相比，手续简便且保
密性好，是公司筹措资金的一个良好渠道。同时，使用银行资金(即向银行贷款)
可有效地阻止上市公司的“圈钱”活动。目前我国上市公司的股票融资因暂不考
虑还本付息问题，结果一些公司根本不考虑对股东的投资回报。他们大都偏好在
股票市场上增发或配股，“圈钱”氛围浓烈，令投资者投资信心不断下挫。因此，
加大使用银行资金比重，有助于上市公司洗刷“圈钱”之嫌。
其次，银行相对于其他利益相关者甚至包括职工，更关注企业经营活动，更
能有效地监督企业。银行是企业资金的主要供应者。可以说，企业经营状况直接
影响着银行本息的偿付。尽管银行可以通过抵押等担保方式较好地保证自己债权
的实现，但担保方式一般只适宜于小规模的短期债务．而且，对于建立长期信贷
关系的银行和企业来说，它们之间事实上已形成了一个利益共同体，已经不是单
纯的债权债务关系。从这个意义上说，银行甚至魄股东还要关注企业的经营状况。
因为股东毕竟只以投入为限承担财产责任，他们完全可以在企业经营不好时卖出
手中股票而一走了之，而银行想随时从经营不善的企业脱身就不那么容易了。
再次，银行更有能力和动力参与公司治理。在现代企业发展中，银行相对其
他行业更完善和强大。银行从它产生那一天起就一直具有无论在人员、资金、设
施等方面的强大优势。可以说，现代银行集中了各国顶尖人才和世界上最先进的
技术设备和信息网络。在动力方面，除了我们上边所说的维护其作为最大债权人
利益舱动机外，还有一个更重要的、全新的动机，即通过参与公司治理，获取更
大、更长远的利润回报。如果说，传统意义上的镊企合作仅仅是一种信用关系的
话，那么当代高科技发展和竞争日益激烈的今天，银行和企业则是一种平等互利
的利益共同体和战略伙伴关系。
最后，银行参与公司治理，有利于公司的全面发展。银行一旦主动介入公司
治理事务就会充分利用其人力、资金、信息优势为企业提供全方位的服务：如银
行通过参与公司治理，能更好地了解、掌握企业经营状况，从而当企业出现问题
硬士学证论文
薅塞麓提供帮动襄壤取雯邂毪豹捺连，纛琴是麓攀遮请求金鼗嫠偾；髯翔当垒渡
要歼发新技术且该技术有锻大市场前景时，银行象很快提供贷款支持【4叭。
5．5．2建立健全镶行参蔫公司治理的璇实途径
黄先，加快我国镊纷妻奄产权改革，冀正实现银行经济上豹独立。银行戆独立
不成仅仅停留在法律条款上，而殿走向真正的在经济利髓上的独立。为此必须加
抉我尽银抒的产权改革。在骧磺黧家赝奔权豹翦提下，蘸点突如银行享有法入财
产权的人格地位，在依法向国家上缴税费的基础上，应赋予银行业务的商业化避
营杈，育权拒绝有政府背景分入的金融业务。爨嚣四大嗣煮巍业银行正在进行舱
改制上市威该说程这方蔼已经展歼实质性的步伐了。在真正取得经济独盘的基础
上，银行要能自主地对企业进行贷款的投放、伸缩。银行自主地网企业进行贷款
方耐的安摔，比如要求借款人随时提供财务信息、禁止借款入将公司的流动资产
降剡援定的水平以下、禁嫩支村超过净熬剥一定水平的股息等等。当企妲达不刿
这麓约定条件，镶行有校停止继续供应贷款、掇箭收回贷款，以充分发挥银行赞
款对公司治理的作用。
其次，簸藏银行参藤公司治理，建立究善银行辩企韭的穗梳治理梳铡。由于镶
行岛企业长期进行业务往来因而舆有信息优势，同时由于银行业人才济济具备人
才优势，僚助予锻行静信愚优势韬入方谯努，国家应为键行参与企监公嗣治理翻
造条件，比如说赋予银杼股票代避权(即银行通过保管广大中小股东的股票并肖
投代理谴稍在黢衮大会上行使授隳权)、避行耧度创新蕊犬对僵款企翌煞贷后硷盔
力度，鼓励银行参加公司治理。同时建囊和完善银行相机治理机制，即在必要时
攘蓊垒盈落至遥傻其酸产。在其钵实掩辩，霹臻麓《破产法》审有关垒曛接管众
业和整顿众业的可操作性。当企业出现经营亏损两陷入财务危机达到一定界限时，
为便于酸黟操作，疫对蔑攘、露熊不蘑静企鼗设宠裙痘的接管穰，一基众盈黠务
超避这个搂管值，锻行就肖权考虑是否真接接管该企业，行使基乎债权的接管投，
发箨摇辍滚毽枫铡豹俸霜，被接警企堑苓褥辍挠铤霉懿接警。
其三，赋予锻行债权一定的廉拟股权，并在一定条件下虚拟股权可真实化。
壤簿是金鼗爨丈熬篌毂入，霆爱戴资金豹长鬃爨震赣，镶行对众照蕤长期繁粳鞠
连续债权，这和股东的投入资本基本上没有什么驻别，仪是名义上债权和股权之
势，银器安舔上懿乎壤黢零貔逮镰滞l，稍莠豹壤投实瑟纛藏是一种准羧投——竣
者说是一种虚拟股权。当企业处予良好状态时，念业还本付息有保障，银行债权
豹这聿争“纛羧羧投”裁处子傣眠状态，霹企韭运蘩不菱擞终莛l；当金鼗运蘩窭袋
问题但尚束逼近接管值时，银行愤权的述本付息可能出现一定的千扰，这时宜将
锻锤爨虚羧段权巍然眠状态转换荧激嚣状态，摄摆壤行缓毅豹霹}|殳霾镶及葵揍务
资本、股权资本中的比囊设定”25％的实质投榘权，萁他的股权按剩余的部分
我霉资本市湎与公蜀治瑗视稍研究
I．． ．．．．II I#===g=燃
述行熏新分配。这样，银行借助予活动状态的虚拟股权在公司决策中形成一支肖
散的麓备割餐力爨，在确保镊符鑫隽剃藏蛇阕对，对公司缀理黔决策形残畜效斡
监督，提裹公司鲍治理毙力。
48
磷士学位论文
结论
奉交蓄舞疑资零秘资本布场豹疆论分橱密发，在阕发瓷奉赘场麓功戆鞠公司
治理作用的艇动的基础上。着重阐述了资本市场具有五大主要公司治理机制。其
次，戳霓五太公司溜瑾辍潮为薹熹，魄较了荚美、德嚣嚣大主要帮场经济灏家公
司治理模式谯这五大机制上运用的侧重点，它们实际上为我国公司治理模式的构
建撬袋了霹浚整鉴懿模板。挥次，簌揍密我霄公霹治理戆络掏特蠡豹基稳上，簧
重分析了我国资本市场的公词治理机制的残缺问题。最后。依据资本市场的五大
公司渗毽撬翎，并缝合鼗冒资本枣场豹瑗状，撬窭了褪应懿怼策分拆，为宠警我
国资本市场的公司治理机制提供了一定的理论借鉴。本文的主要研究结论如下：
l、公霹渗理具骞蠹罄公霹澹瑾髑癸罄公霉治璨双重瘸健。其巾，内熬公司治
理是蒸础，公司要想在剧烈的市场竞争中生存和发展，首先器搞好内部公司治理，
要设诗好黢窳会、蒙事会、簸事会露经理艨之阂提曩裁餐豹爨铡；癸邦公司滚理
是内部公司治理的有益补充，可以从资本市场对公司管理朦的经营管理进行有力
豹鉴餐窝剃终。当然，蠹鬈袋司治壤羁强煞公霹浚理豹划分只是摆慰豹，二者存
在交叉之处．可能某项制度(机制)既具有内部公司治理属性，叉具有外部公司
治理嫒性。
2、资本市场的生要功能是融资导向功能及其檑应的流动性管理、风险管理、
价格发现等辅助功熊，徨照羞资本常场的纵涤发鼹，资本枣场豹又一重要功缝一
一公司治理功能开始凸现出来。资率市场的公司治理功能是由公司治理的外部属
性所决定的，主要幽外郯黢东、证券交易瓒、银行等这些公司辨部力量对公司管
理机构施加影响来达剽的公词外部虢督制约作用的。
3、资本市场具肖强大的公司治理功能，B口资本市场可以通过从夕}部慰公司管
理层谵加影响达到箍高公司治理麓力的丑的。资本市场具有五大生器公司治理机
制——外部股东投裂机制、上市退甫机制、接管市场机制、骰票期权激励枧铡、
债务约束箍餐祝稍。其中，外部股东投票税稍、上市逯市机制、接管市场机制和
股票期权激励机制谯股权市场(即股票市场)上进行，而馈务约束监督机制则是
在馈校市弱点主要髂耢于锻行力萋樗以实施。完整的资本市场的公司治理机制是
建立在股权市场和债权市场之上的。
4、葵美模式燕依赣段税市场酌箴东导囱模式，荚美模式箍崇股东至上主义。
而德日模式烂依赖愤权市场的银行譬向模式，德日模式捍擞债权人主义。英美模
式静德鑫模斌都嚣予一种擎边懿公蠲治理模式，二蠹静形藏都受备鲁不问豹融资
影响结构的强烈影响。但=者近年来呈现出相互融食的趋势，故我国公司治理的
藏霉餐零市场岛公司滩理援织磺究=#==懋t II t—i—II i=I=o=!=!#：=====￡=i===!==#==：：：∞
敷向应建股权市场、债权市场都商不珂偏废资本市场粤向模式的完整驰资本枣场
簿淘模斌。
5、我国特殊抟二嚣制治理模式以及黢譬“金字塔”黧治溪构絮中经营管毽的
渡溪金字塔的曩鼗强化，嫂{；馨公霹经理农公司中嫩链黢赫难豁驾鬏。经理戬缀毽
职权的法定化和独立化为依托，不断地对抗慧够会职权。医嚣在不触及现褥《公
镯法》关于经毽职权法庭纯、独藏化的楣关条款修改的前提下，淀羹资本审场对
内部公镯治邂麴辩都监餐约索霞毯渐蘩簧。
6、借鉴发达灏家在资零蠢拯上累积熬公霹治壤黪穗关经验，并结合畿国基体
的灏情(主凝怒国有股“一股独大”，圃家殿、浚人骰欠溅邋搜)，采取誉同磺熬，
锚新褶笑制度，完善我嚣资本市场对公镯治理钓箍督约寒。遮篓嫠旗旋翻度跫：
到建臻保广大辨都串，j、黢衮投聚投黼髓投梁锅发，凝范诞游市场的上市遇市力发，
簸袋上枣公寓的枣场接警添动，竞羲对经邂麴黢桑期救激磁制黢，掬失镶行依嚣
债权对上市公弼髓豹柬蓝蝥力度。
本文的铡新之疑：
l、我翟公司洛瑾螽裔双鬟“受字塔”治壤构架——缎营管鬻的治遴盒亭塔鞠
投宠截餐酌派壤佥字塔。由予公弼经璎职投鹣独囊诧嬲法定钱，公司经壤不凝蟪
潋疑纛职粳对抗蘸攀会职敬。予燕，经鬻繁理的浚理金掌塔使一棱独秀，造簸了
严黧垂冬”内部入控制”骥鬟。戳褥在嚣虢不触及《公司法》裰关条款修改的藏撬
下，戳乎必能献岁}都液奉蒂砺入筝来褥鬻公司治壤髓力7。
2、赋予锻锊馈投一定瓣患投般投，并在～定条肄下掰炱实他。当众妲处于懿
静状态辩，银行韵“盛拟醺狡”就簸予休蠛状态；童锻移债敬出戏较犬超熬瓣，
钵戴状态下静嶷拟毅投辘转受激漭状态，癌银行采誊接参与公霹的经蓠餐疆，辩
公司譬理鼷的决攘形成骞效弱嚣备割餐匆爨，辩公司熬决策形残寮效靛篷餐，提
嵩公司的浓理戆力。
本文魏不髭乏娃岛螽缕。
出挚本人学识水平有黢戳及牧集的资料还不缀充分，本人束麓对上市公司靛
财努状摁逛籽实谨考察，毽弱美警锻露程盼么情没下霹对金数撑经程梳治理投豁
及虑拟殷袄的真实纯问题缺乏具体量他的指标，因丽可操作性不强。但是，我煳
倍程各链专家褥指每下，经过我爨己豹刻蓬努力，我黻嚣缀可戆农建焱镊行楱撬
渗壤摸型||2王及虚拟股投冀实诧者裔韵实诞研究作避一步豹醑究，这恣怒零入今蓐
器要继续努力秘深入麴獗究方舄。
硕士学位论文
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我国资本市场与公弼治理机制研究
致谢
盛麓山下，湘江瘩滨。予年学府，于髓为盛。三裴求学，今骥鲶戒。凰萤蘸
尘，忧蒋难禁。“寻寻觅觅，冷冷清满”，当举业论文从歼始选题到最终定稿莘Ⅱ付
印，不知不觉已是一年半载了。回想起这～举半鲍渗淡经营，特别楚近三个月鳇
“独上高楼，鬻断天濮路”的绞尽脑汁、挖空心思，终于迎来了“柳暗花明又一
树”的三胃謇光。蠲年悬粱裥段的考婿历程，三载震钟暮鼓静求学生涯，七年融
光弹指一撵间。箕间“衣带渐宽终不悔，为伊消樽入憔悴”的艰辛苦涩，却叉夹
杂罄足多“众爨寻她千吾发，蓦然圈茵。鄂入帮奁灯火阑珊楚”豹成功喜悦，使
我镬谱了“文帮本天成，够葶髑褥之”的治学粪谛!此裁．我心情既洪奋叉繁张，
兴套款是我餐予麴凝竞成掌鼗霹；美矮戮毕妊了，紧张翡是论文弱凳藏坟铰是治学
万翌长薤才走宠了第一步。器甏靛蹿遥很长，“路漫浸箕咎遂兮，吾将上下雨求索。”
本文的选题、掬熙、研究方法、器本撰絮，楚在缀指导老爆焚小芯老燃鹣指
导下宠戏黪，劳虽在羚题黠瑗撂导老瓣营浇臻老爨、安氅辍畿嚣、餮学会老；}}|l都
提出了嶷贵的意见。论文撼架摄几经波折，但最终褥以确立。在我论文的修泼秘
定鞴的过程申，现撂譬老烬馨晓末老燧鲮攒导更是靛靛业救镁劳绦怨，麸恧论文
得以墩终完成。曹老师和黄老师他们严谨的治学态成、渊博的知识、丰富的实践
经骏粕宽厚的待入态度对时感染着我，引罨羲我，使我腰铡解决攀习上、，皇活上
的一个又一个的难蹶。在此。袭示我深深的敬仰和由衷的感谢!
感谢杨胜黼老耀、彭建剐老师、簸窥风老师、曾令华老螂、龙海明老筛、孬
海诺老师、昌敬文老师、潘新玲等老师，怒他们把我带入了盘融学的殿堂，指导
我霞j}乏学习餮探索。稳稍懿教诲稻帮韵终隽恣忘i感谢答辩老师受稳阳教授、粱
菜款教授、陈鬻飞副教授、羿海曙翻教授耨受恚确戮教授，麓绝们的睿智练达和
溺蠹烛微，蠖我豹谂文在签辫掺改之黪更是镱上添施掰臻予宠英。
襄，§逢感谢我鼹麓塞擎友稍，特掰是黄泽先文翳、蔷逮掇太爵、柳铁由简学、
赵党同学、陈嬲民圊学、李红嶷冠学、夏蓬衷恳学、躅意瓣攀、张燕麓露攀、王
戈同学、张姻餐网学l濯为蠢了德(媳)粕，我单调豹学霹燮活才变褥蟊j逝率富
多彩，丽彼此之间恩想碰撞的火花也常常不期褥来。
最后，感谢我蛉父母，感谢我麴妻子扬瑟华女±，感淤我敢女』L李熬瑶，l、姑
娘，感谢我的娥夫(姑)王堂薄、牵家莲夫妇，他(她)们是我学业上的蠼终支
持者，谗是我心理上的最蓐一道防线。是短们的无私攀皴、最大支持帮再三鼓励，
使我安心地学习，度过了这风雨阳光与共的不平凡的硕士研究生生涯!
牵连恒
2005年5弼子嵇麓出下
硕士学位论文
附录A攻读学位期闫所发表的学术论文目录
【1】李连恒，周意．乡镇企业融资豳难成豳探源及对策。孝感学院学报，2004，(4)：
85—88
【2】李连恒，张熬莉．美疆公司治理对资本市场的依托及其借鉴意义．财经理论
与实践，2004，(6)增刊：36—38