东南大学
硕士学位论文
基于行为生命周期理论的个人理财服务研究
姓名：刘丹
申请学位级别：硕士
专业：金融学
指导教师：朱涛
20090605
摘要
摘要
随着个人财富的快速增长，个人理财业务已成为商业银行收益的重要来源之一，研究商业银行
个人理财服务具有重要的理论与现实意义。纵观中国理财市场整体状况我们发现，产品结构的相对
单一，理财产品功能相互混杂，如何为消费者提供个性化的理财服务成为众多商业银行业务竞争的
焦点。
本文从家庭属性入手，分析了导致当前理财服务缺乏个性的深层次理论问题。传统的生命周期
理财理论从家庭生命周期这一自然属性出发，假设组成家庭财富的不同资产是完全替代的，并认为
边际消费倾向只取决于消费者的生命周期状态，与财富水平无关，家庭理财的关键在于，运用储蓄
和借款来平滑一生的消费。尽管该理论成功地刻画并解决了消费储蓄最优化问题，但过于简化的假
设使得基于该理论设计的实际理财方案缺乏个性，无法体现不同家庭的消费行为特征。
基于此，本文试图通过放宽“家庭资产完全替代”，以及“边际消费倾向只取决于个人的生命
周期状态，与财富水平无关”的假设，引入行为生命周期理论的一系列行为因素，以“不同心理账
户的资产存在不同边际消费倾向”，以及“财富水平决定了家庭金融需求层次”为依据，构建了一
套可行的个性化家庭理财方法，旨在为商业银行个人理财服务提供理论参考。
文章最后通过案例分析，对比基于传统生命周期理论和行为生命周期理论分别设计的理财规划
书，以实例说明基于行为生命周期理论设计的理财规划提升了商业银行理财服务的个性化程度。
关键词：行为生命周期金融需求层次心理账户个人理财服务
东南大学硕上学位论文
Abstract
With the increase of personal wealth，personal financing turns into the important∞urce of
the commercial bank’income，it is very significant to study 011 personal financing of commercial
bank．According to the whole status of Chin鼯e financing market,it is found that the financing
production is relatively singleness，the function of financing production is promiscuous．How to
offer individual financing servi∞for consumer bt冀?,omcs the focus of the commercial bank．
Beginning with the attribute of the family,this paper analyses the currently financing SeI'vicc
to find the academic n簧Ison of lacking individuation．Traditional life-eyelc financing theory
ignores the sociality of the family,viewing the life-cycle character勰the basic index to subdivide
the COllSUlllCI'．ne key assumption of the traditional life-cycle theory(IX2)is that households treat
components of their wealth雒fungible．In the traditional theory,marginal propensity to COll鸠mC
lies on the lifeeyele phase having nothing tO do with the wealth．Aec,ording to LC。the co他of
financing is to smooth out income flow between stages of the life eyelc．LC characterizes a
well-defined optimization problem,which is then solved．But for all its elegance and rationality,
the life-cycle model has not tested out very well．nc simpli鸟ing assUlllptiolls mal【e the financing
plan common，and the behavioral character of family consumption is hard tO represent
Upon the analysis，this paper adds a series of behavioral features suggested in the Behavioral
Life-Cycle(BI—C)to family by removing the assumptions in LC such as‘'households仃eaI
components of their wealth嬲fungible’’and“marginal propensity to consume lies Oil the lifeeyele
phase having nothing to do、析Ⅱl the wealth”．Based On the studies that a他‘'marginal propensity to
COllSl．1mc varies among different mental accountings”and‘'household financial nc。ds a砖
hierarchical which ale related to the wealth”．WC design a set of feasible lllcans of individual
financing．We hope this paper Call provide the academic reference for the financing service of
eommercial banks．
Finally we compare the two financing plans．which ale devised respectively according to Lc
and BLC．，nle purpose of the cases is to illustrate that the individuality of financing plan based 011
BLC has been improved．
Key words：behavioral life-cycle；hierarchical financial needs；mental accounting；personal
financing service
Ⅱ
图表目录
图表目录
图I-I论文结构图⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯10
图2-I储蓄和支票账户持有比例变化趋势⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．15
图2-2 CD账户和准流动退休账户持有比例变化趋势⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．16
图2-3债券、股票账户持有比例变化趋势⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．16
图4-I心理账户的平衡状态⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯27
表5一l城乡居民家庭人均收入及恩格尔系数⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯3l
表5—2城乡居民人民币储蓄存款(单位：亿元)⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯32
表5-3 1999-2005年我国居民金融投资及其构成(单位：亿元)⋯⋯⋯⋯⋯⋯．33
表5—4中庸型投资者的组合⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．37
表5—5理财规划表l⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．38
表5—6理财规划表2⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．39
表5—7理财规划表3⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．41
V
东南大学学位论文独创性声明
本人声明所呈交的学位论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得
的研究成果。尽我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地方外，论文中不包含
其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得东南大学或其它教育机构
的学位或证书而使用过的材料。与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均
已在论文中作了明确的说明并表示了谢意。
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括刊登)授权东南大学研究生院办理。
研究生签名：婢导师签名： 研究生签名： 童：殴导师签名： 日期：
第一章引言
1．1研究背景及目的
1．1．1研究背景
第一章引言
个人理财服务最早出现在20世纪70年代，国内外许多专家学者对个人理财服务给出了
定义，虽然形式略有不同但核心内容基本一致。个人理财服务是指：评估客户各方面财务需
求的综合过程，包括消费、收入与财产分析、保险保障、投资目标、退休计划、员工福利、
税务策划和房地产策划等⋯。客观上讲，个人与家庭并不完全等同，但在经济学研究中，这
种差异往往被忽略。正如美国经济学家加尔布雷斯指出的：虽然一个家庭中所包含的个人不
止一个一丈夫、妻子、儿女，有时还有父母和亲戚，各自具有不同的需要和爱好，但是一
切新古典学派理论认为他们都是同样的个人：在一切实际目的上，个人选择和家庭选择是不
分彼此的。可见，若从经济学角度出发，作为消费主体的家庭可以等同于个人，本文也将沿
用了这一范式。
近年来，随着国内外经济金融形势日趋复杂，中国的家庭希望通过理财活动，实现储蓄
与投资的有效组合，为未来生活提供保障的需求不断提高。据上海新秦综合研究所最新调查
显示【2】：我国六成以上家庭参与了理财活动，并且随年龄增长对家庭理财的需求呈不断上升趋势。其中．年龄在删9岁的调杏样本中，已经参与理财活动的比例高达79％，近19％
的家庭也表示以后会考虑接受理财服务，只有1％的被访者表达了不会参与理财活动的意愿。
由此不难看出，随着收入的不断增长和金融资产的多样化，以及金融消费意识的逐步增强，
中国家庭理财市场规模必将呈现日益扩大之势。
不过，从上述调查样本数据的结构上观察，结果却不容乐观。虽然目前家庭理财的渠道
和方式越来越多，而储蓄依然是中国家庭最主要的投资理财方式，比例高达67％。这其中
不排除当前全球经济危机导致的金融市场大幅波动，对家庭理财预期带来的影响，但纵观中
国家庭理财市场整体状况我们发现，产品结构的相对单一，理财产品功能相互混杂，金融机
构之间的同质竞争，客观上造成了当前家庭理财市场的供需矛盾。
纵观全球银行业，个人理财业务已经成为主要发达国家商业银行收益的重要来源之一，
该项业务收入占银行总收入的30％以上【引。据统计，截止2008年10月底，中国家庭储蓄余
额已突破21万亿元H1，从上述调查结果便可推知，家庭储蓄余额的大部分并没有得到有效
的理财服务。随着外资银行对中国境内个人理财市场的逐步介入，如何为家庭提供个性化的
理财服务已经成为中国境内各国商业银行业务竞争的焦点。正如人大财经委副主任吴晓灵强
调的那样：“商业银行把理财产品卖给不合适的客户，不仅极端不负责任，长期来看对银行
自身也会造成损失。”在此背景下，深入研究个人理财服务对于1990年代中期才开展此项业
务的中国商业银行业来说，无疑将具有重要的理论与现实意义。
1．1．2研究目的
家庭是社会结构演化的产物，它不仅具有生命周期的自然规律，而且还带有强烈的社会
Itl陈工孟．郑子云．个人财务策划[M]．北京：北京大学出版社，2003
【2l数据来源：‘中国消费者的生活实况2008．---2009)，新秦研究咨询，www．Searehina．com．Cltl
pl数据来源：‘富晨理财行业研究报告2008)．中国金融理财网，www．51cfp．n“rujournais／fct印ort
[41数据来源l中国人民银行网站，w啊眦pbc．gov．cn／diaochatongji
东南大学硕士学位论文
行为变迁的烙印，换句话说，即使处于相同生命周期的家庭，由于所处社会环境的差异，必
然形成不同的行为特征，其中消费行为的特征在家庭理财中显得尤其重要。
个人理财的传统生命周期理论延续了古典经济学的理论逻辑，其基本假设是：人或家庭
是完全理性的，并进一步认为，组成家庭财富的不同财产是完全替代的，边际消费倾向只取
决于个人或家庭的生命周期状态，与财富水平无关。依此推论出的家庭理财的关键便是：运
用储蓄和借款来平滑个人或家庭一生的消费。将此理论运用到理财服务上，即可理解为：只
要处于相同生命周期的家庭，无论其家庭财富状况如何，都应给出几乎相似的人生财务规划。
尽管该理论成功地刻画并解决了家庭消费与储蓄的最优化问题，但过于简化的假设忽略了家
庭的社会行为差异，很难体现众多家庭不同消费行为特征，使得基于该理论设计的实际理财
方案往往缺乏个性，不仅无法得到较好的理财规划效果，甚至将银行该业务的竞争推向了同
质化的尴尬境地。事实上，处于不同财富水平的家庭，加之社会环境的影响，各家庭的消费
行为偏好、行为方式等方面迥异，必然产生不同的金融需求。换句话说，家庭的金融需求是
分层次的，不同的金融资产可以用来满足人们的不同金融需求(Jing J．Xiao，1997)。
本文认为，家庭金融需求分布的层次是由年龄、职业、收入、消费方式、家庭生命周期、
风险偏好等要素决定的，区分这些要素，合理规划，平滑一生消费才是家庭理财的核心所在。
具体说，就是通过在家庭理财服务中融入一些被传统生命周期理论忽视的行为特征，赋予理
财产品更多的个性化，来解决理财市场产品供给同质化的困境。
综上，本文旨在分析传统理财服务的生命周期理论基础上，试图通过放宽家庭资产完全
替代，以及边际消费倾向只取决于个人的生命周期状态，与财富水平无关的假设，引入行为
生命周期理论的一系列行为因素，以“不同心理账户(mental account)的资产存在不同边际
消费倾向(Shefrin and Thaler，1988)”，以及“财富水平决定了家庭金融需求层次(Xiao，
1997)”为依据，构建一套可行的个性化家庭理财方法，为商业银行家庭理财服务提供理论
参考。
1．2文献综述
1．2．1生命周期理财理论的渊源及形成
一、理论渊源及形成
家庭理财的生命周期理论最早可追溯到1927年著名经济学家侯百纳(Hans U．Gerber)
的著作《人寿保险经济学》中提出的生命价值概念。他将个人的生命价值定义为个人净收入
的资本化价值，并给出了定量评估这一资本价值的三个基本步骤：第一，确定家庭已赚的收
入量，它包括基本收入、奖励收入和其它收入；第二，确定个人服务期或在职期；第三，计
算个人的生命价值。为阐述人寿保险的基本功能，他还进一步指出：人类生命价值的概念比
仅仅承认上述生命经济价值的含义广泛得多，因为“如同人们在储蓄上天生有弱点一样，在
投资领域人们也有弱点”，所以，人寿保险就是以保障人的生命价值所遭受损失为己任，并
能够帮助人们更好地约束自己的储蓄和投资行为。后来的学者在阐述商业保险的强制储蓄功
能时，也表达了同样的观点：即期缴保费寿险产品会迫使保单所有人定期执行预定的储蓄计
划，如果没有这个约束，消费者就可能增加即期消费，无法完成预定的储蓄计划(Black and
Skipper，1994)。若以现代经济学范式重新审视侯百纳(Hans U．Gerber)的理论会发现，
这其中正蕴含着当今人们耳熟能详的人力资本、生命周期理财和行为金融等基本概念。尽管
侯百纳没有为此建立相关数学模型，并且他的生命价值概念的影响长期局限在寿险行业中，
但有关他的“人性弱点和投资的关系”的学术思想则为1985年以后理查德·萨勒(Richard
H．Thaler)等人，以实证研究方法发展起来的行为金融学奠定了重要理论基础。
如果仅将侯百纳(Hans U．Gerber)的“生命价值”概念称之为“思想之源”的话，那
2
第一章引言
么家庭理财生命周期完整理论体系的形成，则要归于现代宏观经济学储蓄消费理论的渐臻完
善。
1930年代以前，虽然大多数经济学家对储蓄、储蓄与经济以及储蓄与消费的关系等问
题进行了相应的研究和讨论，但并未形成较为系统、完整的理论。直到1936年，凯恩斯在
其<通论》中提出了消费函数和“绝对收入假定”的概念，才标志着储蓄消费理论体系的正
式诞生。其基本思想是：消费者的实际支出与实际收入之间有稳定的函数关系，随着实际收
入的增加，消费支出在绝对量上也增加，但增长的幅度却是递减的。根据绝对收入的假定，
在一般情况下，边际消费倾向小于平均消费倾向，其值是小于l的正数，并且随收入的增加
而递减。随着西方国民收入统计的日渐完善，为长、短期消费函数的经验分析提供了条件。
最初，学者们运用横截面数据或时间序列数据分析的结果表明：在短期消费函数中，消费随
收入水平的提高而增加，边际消费倾向呈递减的趋势，这基本与凯恩斯的消费函数理论相吻
合。但是，1946年美国经济学家西蒙·库兹涅茨(Simon Ku2mets)利用美国1869．1933年的
国民收入与个人消费数据资料分析研究美国长期消费函数时，却发现美国国民收入从1869
年的93亿美元上升到1933年720亿美元，增长约7倍，而平均消费倾向却相当稳定，一直
在0．86-0．88之间徘徊。此实证结果表明：在长期消费函数中，消费为收入的固定比率，即
常数；边际消费倾向大致等于平均消费倾向，边际消费倾向并不呈现出递减的趋势。这一与
凯恩斯相矛盾的观点。引发了人们对消费与收入关系问题长期而深入的讨论。后来根据历史
资料实际验证的结果还发现，长期消费曲线和短期消费曲线存在两个主要区别：一是短期消
费曲线与纵坐标相交，而长期消费曲线则是一条从原点向右上方延伸的一条曲线；二是由于
长期边际消费倾向比短期边际消费倾向高，所以长期消费曲线的斜率比短期消费曲线的斜率
大。
1949年，美国哈佛大学教授杜森贝里(James Duesenberry)在《收入储蓄和消费行为
理论》中提出了与绝对收入理论相对立的相对收入理论。他将社会、心理因素引入消费函数
中，并进一步假定消费者的消费行为具有示范效应和不可逆性。其主要论点是：其一，消费
者的消费支出不仅受其自身收入的影响，而且受别人消费支出的影响，这被称为消费的“示
范作用”；其二，消费者的现期消费支出水平不仅受其现期实际收入的影响，而且还受到过
去收入和消费的影响，特别是受到过去“高峰期”收入水平的影响，即为消费的“棘轮作用”。
该理论对前述经验研究得出的长短期消费曲线差异提供了一个解释：消费者长期消费倾向之
所以较高，是因为消费者的消费支出受他人较高消费支出的影响较大，不仅如此，由于人们
的消费习惯改变缓慢，消费支出具有不可逆性，人们的消费水平不大可能从过去收入高时期
的消费水平上降下来，前期消费将影响现期消费和未来消费，并且消费者的消费变动依赖于
其相对收入水平。
1957年，美国芝加哥学派的米尔顿·弗里德曼(Milton Friedman)又提出了“持久收入
假定”(PIH)。他把消费者的收入分为“暂时收入”与“持久收入”，并将消费者的消费分
为“暂时消费”与“持久消费”。其中，暂时收入是指临时性的、偶然性的收入；持久收入
是指消费者可以预料到的长期性收入；暂时消费是指非经常性的、不在计划中的消费支出：
持久消费是指正常的、计划中的消费支出。消费者在某一时期的收入等于暂时收入加上持久
收入，消费者在某一时期的消费等于暂时消费加上持久消费。它们之间的关系是，暂时收入
与暂时消费之间不存在固定的比率，但持久收入和持久消费之间存在着固定的比率。暂时收
入时高时低，从平均水平看可以相互抵消，从而对消费不产生多大影响。该假说对长短期消
费曲线的差别做出的解释是：在短期情况下，当消费者可支配收入增加时，他们会认为这种
收入的增加是暂时的，他们并不能肯定长期中仍会获得这种收入的增加，因此不会对这种增
加的收入支出过多。如果消费者预料到这种收入的增加是长期性的，他们便会消费得更多。
因此，短期消费曲线的边际消费倾向必低，而长期消费曲线的边际消费倾向必高，人们的消
3
东南大学硕士学位论文
费行为主要取决于持久性收入，而不是偶然所得的暂时性收入，消费者总是向前看的，他们
将会根据一生的收入和支出，相对平均地安排在各个生命周期阶段的即期消费和储蓄。尽管
现实中人们很难估计一生的收入和支出，对持久收入和持久消费的测定也非常复杂，但该理
论假说无疑更加“逼近”了个人或家庭真实生活中储蓄与消费行为的轨迹一生命周期。
随后，布伦伯格(Richard Brumberg)和莫迪利安尼(Franeo Modigliani)提出的储蓄
消费的生命周期理论(LCH)是对经济学跨期最优化理论平行发展所作出的“回应”，其核
心是：在个人或家庭一生中有限的经济资源约束下，求解基于终生消费(包括闲暇和遗赠)
效用最大化的消费与投资的策略问题。代表性的理论即是弗朗科·莫迪利安尼(Franco
Modigliani，1952)提出的“退休前的财富积累阶段，退休后支出大于收入的阶段”的两阶
段模型。他认为，人们总是在一生消费不超过收入的约束下，试图使自己一生的效用最大化。
消费者是在相当长的时间内计划消费和储蓄行为，以在整个生命周期内实现消费的最佳配
置。也就是说，一个人将综合考虑其过去积蓄的财富、现在的收入、将来的收入以及可预期
的支出、工作时间、退休时间等诸多因素，决定其一生中的消费和储蓄，以使消费水平在一
生内保持在一个相当平稳的水平而不出现大幅波动。他把消费函数表述为：
形
C=a二+cE (1)
P 。
其中，：YT代表财富，a为对财富的边际消费倾向，C为对可支配收的边际消费倾向，匕为
P
。
可支配收入。
假设消费者生命周期为L年(从开始工作时算起)，其中工作有工资收入为N年．他自参
加工作起就计划终生消费，则其退休年限为L-N年。若不考虑储蓄利息，忽略消费者财富状
况，如果他工作年限的平均工资水平为Z，则整个生命周期的消费等于工作期的总收入，即
CL=ZN，两边同除以L，每年的计划消费函数如下：
c：掣z (2)
￡
(2)式表明，消费者每年消费支出函数等于其平均工资收入水平的某一个比率，该比率
为工作年限与生命周期之比，这意味着消费者边际消费倾向只取决于消费者生命周期状态。
如果消费者有初始财富且在生命周期中接受一笔财产，则消费者接受财产那一年开始，
其生命周期剩余年限的消费函数为： C=二二+二二—二Z (N≥T) (3)
L一1i?P L—T
其中T代表接受财产的那一年，从(1)、(2)、(3)式得出的结论是：
● 一生中的消费水平保持平稳；
· 消费支出的来源等于一生中的收入加上最初财富；
· 每年的消费支出等于财富的(L—T)分之一加上预期平均工资收入，其中L代表消费者死
亡年龄，T代表消费者获得财富的年龄；
· 现期消费支出水平取决于现期财富状况和生命期收入状况；
· 边际消费倾向取决于生命周期状态，越接近生命周期终点，对财富的边际消费倾向越高。
二、小结
如上所述，生命周期假说(LCH)和持久收入假说(Pm)并无明显差异，其本质都是
运用跨期决策理论综合考察家庭或个人收入、储蓄与消费的关系．因而二者经常被统称为生
命周期——持久收入假说(LC-PIH)，并成为凯恩斯以后消费函数理论最重要的发展。
个人或家庭理财行为的基本假设是：家庭之所以储蓄。主要是为了老年消费的需要，而
影响储蓄率的一些不确定性中．人口年龄结构是决定消费和储蓄行为的主要因素。鉴于
4
第一章引言
LC．Pitt理论刻画并解决了消费储蓄最优化的问题，家庭理财的生命周期理论便建立在
LC．PIH基础上，形成了一个松散而又宽泛的知识体系，它为消费者行为研究和金融服务业
产品设计奠定了基本框架。主要理论包括：莫迪利安尼(Franco Modigliani)和弗里德曼
(Milton Friedman)的生命周期——持久收入储蓄假说、以霍尔(Hall)的随机游走消费理
论为代表的收入不确定下的储蓄理论、萨缪尔森(Paul A．Samuelson)和莫顿(Robert C．
Merton)等人建立与发展起来的跨期投资与消费选择模型，以及考虑收入因素的消费与投资
选择模型等。
1．2．2国外生命周期理财理论的发展及应用
生命周期LC--PIH理论早期的发展与应用得益于理性预期理论和时间序列计量经济学
中单位根过程研究的进展。霍尔(Hall，1978)首先在ID-PIH框架下考虑消费者的理性预期
(RE)，提出了以欧拉方程为核心的现代生命周期储蓄模型，即，理性预期一持久收入假说(RE
—PIH)。其结论是：在RE下，按照PIH寻求效用晟大化的消费者的消费轨迹是一个随机游
走过程，并非传统生命周期理论的线性过程。在随后的经验研究中，弗莱文(Flavin，1981)
与坎贝尔和迪顿(Campbel 1 and Deaton，1989)相继发现了消费的两个重要特性：过度敏感
性与过度平滑性。其中，过度敏感性是指消费对于可预期收入变化的敏感性，而过度平滑性
则是消费对未预期收入变化的不敏感性。显然，二者是同一问题的两个方面，换句话说，如
果消费者的跨期预算约束成立，那么消费者如果对其中之一敏感，就必须对另外一个平滑。
消费的“过度敏感性和过度平滑性”这一实证结果对理性预期一持久收入假说(RE-_PIH)带
来了新的挑战，人们随之提出了一系列改进或修正假说，主要包括预防性储蓄假说
(Cabal lero，1990)、流动性约束假说(Zeldes，1989)、损失厌恶假说(Shea，1995)、近似
理性假说(Akerlof and Yel len，1985：1987)等。目前，通过放宽Lc-PIH中的消费者风险
中性和无借贷约束的假设形成的、更符合现实的预防性储蓄假说和流动性约束假说，已成为
储蓄(消费)研究领域的主流理论，并为现代生命周期理财理论奠定了基础。
理论上讲，现代生命周期理财理论是I．(’_PIH假说与现代投资学理论相结合的产物，
主要探讨个人或家庭在不同生命周期持有的投资组合等问题。由于现代投资学假设个人愿意
将财富投资于风险资产的数量取决于风险厌恶程度，所以早期的家庭资产组合理论大都只关
注家庭金融资产配置的问题，而忽略了家庭财富的其他组成部分，比如人力资本和房产等。
博迪、莫顿和萨缪尔森(Robert c．Merton，1971；Zvi Bodie、Robert c．Merton and Paul A．
Samuelson，1992)较早的考虑到了工资收入以及劳动供给的数量可以是家庭自主选择的问
题，他们假设个人开始具有的禀赋不仅包括一定数量的金融资产，还有相应的人力资本，该
类模型认为在每个时间点上，个人决定其消费的数量、金融资产投资在风险性资产上的比例，
以及将可能获得的劳动收入“消费”在闲暇上的比例，是以达到终生预期效用贴现值最大化
为目标的。博迪等(Zvi Bodie et a1．，1997)总结了个人投资的一些基本规律包括：人们总会持
有一些流动性强的安全资产；投资于股票的比例随年龄增加而下降，随资产增加而增加。以
此为基础他们提出了生命周期的资产配置理论，最后通过实证分析为这些规律提供了有力证
据。科柯、戈麦斯和麦恩哈特(Cocco，Gomes and Mamahout，2001)采用投资者离散时间幂效
用函数提出了一个关于生命周期资产组合选择问题的标准模型。坎贝尔和万斯勒(Campbell
andVicefia，1999)运用对数线性近似方法分析动态资产组合选择问题求得了近似解，并进行
了大量的数值模拟和实证研究，此外万斯勒(Vic喇a，1999)还分析了个人收入特性对生命周
期消费般资决策的影响。
博迪(2003)回顾了生命周期理财理论的发展过程．并结合个人财务规划提出了生命周期
理财的新范式，即个人通过多期的动态消费／投资决策，以实现在财富和闲暇终身消费基础
上的效用最大化。莫顿(2003)提出：应考虑采用人力资本、再投资利率对冲、死亡率、传统
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东南大学硕-L．学位论文
的保险和收入及财产税等因素，来弥补现有的收益一风险分析中存在的不足，并在介绍了家
庭、年金、募捐基金投资管理的基础上，进一步提出应使用更多的金融工具，比如理财计划
和个性化产品代替现有工具。
除了上述主流理论以外，有学者还对理财交易成本、代理成本以及投资者认知局限进行
了研究．认为金融中介机构必须提供贴近用户的保障性零售投资产品，为此，博迪(1999)
在对退休储蓄产品设计和生产的研究中，通过模拟股价和通胀波动来比较买权组合投资策略
和普通资产组合投资的收益和风险，认为前者可以在同等风险条件下取得较高的平均收益。
Deft等(2002)还研究了入寿年金在生命周期个人理财中的作用。
1．2．3国内相关研究现状
近年来，国内学者对生命周期理财理论的关注也日趋增多，主要集中在：其一，对国外
生命周期理财理论发展的介绍和评述，比如，赵建兴(2003)较早的介绍了国外生命周期理财
理论与实践的新发展；黄向阳(2004)对西方生命周期理财概念也进行了有益的评析，但对生
命周期理财理论本身并没有作出深入分析：邹亚生，张颖(2006)的‘生命周期理论和现代
理财理论的分析》一文对理财理论进行了较为系统的评述；其二，借鉴国外生命周期理财规
划，指导中国银行与保险等行业的理财实践，比如易世明(2006)的‘基于生命周期理论的
个人理财技术研究》一文，对我国个人理财现状和发展趋势做了定量的评价和预测，在生命
周期模型中加入了个人的风险偏好，在对个人财务状况进行认真分析基础上给出了理财组合
构建和动态调整的一般步骤，蔡逢敏(2006)在‘生命周期理财理论在个人理财业务中的应
用》一文中，采用平安保险公司的一份理财规划书对生命周期理财理论的应用做了详细的分
析。
综合所述，目前对生命周期理财理论的应用主要是将个人或家庭的一生分为单身期、形
成期、成长期、成熟期和退休期等几个阶段，依据生命周期的观点，结合个人的资产状况和
风险偏好，对不同时期给出不同的理财建议。但这些研究的共同缺陷是：拥有相同生命周期
阶段、不同资产水平的客户理财规划书中，各项金融产品的比例非常相近，没有明显的差异，
很难体现出个性化理财理念。
1．2．4简要评述
从国内外理论发展中我们不难发现，早期的生命周期假说(LCH)和持久收入假说(Pm)
并无明显差异，其本质都是运用跨期决策理论综合考察家庭或个人收入、储蓄与消费的关系，
因而二者经常被统称为生命周期——持久收入假说(I．C—Pm)，并成为凯恩斯以后消费函
数理论最重要的发展。
个人或家庭理财行为基本假设是：家庭之所以储蓄，主要是为了老年消费需要，而影响储蓄率的一些不确定性中，人口年龄结构是决定消费和储蓄行为的主要因素。鉴于I肿珊
理论刻画并解决了消费储蓄最优化的问题，家庭理财的生命周期理论便建立在I御m基
础上，形成了一个松散而又宽泛的知识体系，它为消费者行为研究和金融服务业产品设计奠
定了基本框架。主要理论包括：莫迪利安尼(Franco Modigliani)和弗里德曼(Milton Friedman)
的生命周期——持久收入储蓄假说、以霍尔(Hall)的随机游走消费理论为代表的收入不确
定下的储蓄理论、萨缪尔森(Paul A．Samuelson)和莫顿(Robert c．Merton)等人建立与发
展起来的跨期投资与消费选择模型，以及考虑收入因素的消费与投资选择模型等。
总之，通过近一个世纪的发展，西方Ic．．PIH及其建立在此基础上的生命周期理财理论
得到了极大的发展。其显著的特点就是结合现代金融投资理论，利用随机动态规划等现代数
学方法，通过发达的金融市场运作达到指导个人理财的目的。生命周期理财理论依从了主流
微观经济理论的传统，建立在完全理性人的假设之上，并认为组成家庭财富的各项财产是完
6
第一章引言
全替代的。这些假设在理论上无疑是逻辑完善的，但在实际运用中客观上也降低了该理论的
解释效果。例如：生命周期假说认为．人总是能够深谋远虑，在任何时候都会考虑几十年以
后的长远利益，并站在这种高度．根据一生的总财富来合理安排一生中每个阶段的消费，使
一生的总效用达到最大。这显然和人们实际的消费行为不符，这种过于抽象化的理论也无法
解释现实中的许多经济现象。一些试图验证生命周期模型的检验也并没有取得较为可靠的证
据，正如C姆urant et a1．(1986)总结的那样：。尽管生命周期模型非常的优雅和理性，但在
实证检验中并没有很成功⋯⋯．在用宏观数据进行横截面数据检验时也未能很好的奏效”。
虽然人们不断调整生命周期理财理论的假设，以期具体运用中与实践相吻合，但这些调整看
起来只是针对个别情况的，专案化的，每一个调整只是解释一个异常的实证结果。实践期待
着完整理论体系的创新。
1．2．5行为经济理论在理财中的运用
2002年诺贝尔经济学奖授予了在行为经济学和实验经济学领域作出开创性贡献的美国
经济学家卡尼曼和史密斯，标志着非主流经济学研究已经得到了主流经济学的正式认可，并
成为经济学理论发展的一个令人瞩目的新方向。个人或家庭的消费与储蓄问题历来是经济学
研究的热点，自然也成为了行为经济学研究的重点问题。
行为经济学的主要代表人物美国芝加哥大学教授萨勒(Richard H．Thaler)和圣·克拉
拉大学教授谢弗润(Hersh M．Shefrin)等人将卡尼曼的预期理论(prospect theory)应用
于人们的消费行为分析。提出了行为生命周期理论。该理论把考察重点放在一些被传统经济
理论忽视，但在实际中却又对人们的消费产生重要影响的行为因素上，将自控、心理账户以
及框架效应等三个行为因素融入到生命周期理论中，对传统理论进行了完善。这种对生命周
期理论的修正，与在传统生命周期理论框架下的改进有着本质的不同，行为生命周期理论是
生命周期理论的更一般化的表述，该修正使生命周期理论更符合现实中的行为特点，因而也
具有比生命周期理论更强的解释力(ThMer，1988)。
行为生命周期理论考虑到了人性的局限性，不再认为人是完全理性的，没有沿用主流经
济学的思路一在严格假设基础上去求解最大化的模型，而是将社会心理学引入传统的生命
周期理论，着力描述了人们的实际行为，而非仅仅刻画理性行为，并认为客户在进行消费储
蓄选择时使用的是简单的大拇指原则一一从本质上是次优原则。总之与主流方法相比有三点
不同：
● 包含了一些行为因素，且这些行为因素不能通过单个的效用函数来协调；
· 允许一些“不相关”的要素(除年龄和财富以外的)影响消费，甚至支付的方式都
会产生影响；
· 实际的选择都可以严格的包含在预算集里。
行为生命周期理论的关键在于：放松了对资本市场有效性的假设，认为组成家庭财富的
各项财产是不可替代的，并且把家庭资产分解为一系列的“心理账户”，在一个简单且模式
化的心理账户系统中又把财富分为三类账户：
． ● 现期可消费的收入账户(I)；
● 现期的资产账户(A)；
· 未来的收入账户(F)。
在传统生命周期理财理论中，基于有效市场假说，家庭中不同财富之间是可以相互替代
的，换句话说，在不变性框架的假设下，各个财富账户之间也是可以相互替代的，因此也就
无需划分不同的财富账户。而在行为生命周期理论看来，现实中资本市场并不是完全有效的，
假设框架是会改变的，各个财富账户的边际消费倾向会因账户而异，不同心理账户的消费者
受到的消费诱惑是不同的，现期收入账户的消费诱惑最大，现期资产账户其次，未来收入账
7
东南大学硕士学位论文
户最小。心理账户的这种性质，决定了消费者对不同账户的财富具有不同消费行为。经验研
究表明，这种理论可以解释许多传统消费函数理论所不能解释的现象(Courant，Gramlich
and Laitner．1986)。
自行为生命周期理论问世以来，国外研究主要集中在对理论的检验，以及运用该理论解
释传统生命周期理论无法说明的现象。LaurenceLevin(1998)提出了四个实验，用来检验
行为生命周期和传统的生命周期的有效性，其中，两个实验直接比较不同种类资产的边际消
费倾向；一个实验检验是否存在流动性约束，从而区分边际消费倾向的不同是由于流动性约
束还是心理成本的原因；还有一个实验检验了由于融资原因还是心理原因造成的交易成本问
题。按照行为生命周期理论，财富的取得形式也会对消费产生影响，而不单是产品本身。
Laurence Lcvin(1998)采用美国的退休调查数据进行了检验，得出的结论支持了行为生命
周期理论的假设，即通过对财富和消费的关系展示了个人对待各种资产的不可替代性，并认
为，在某种特定的商品上的消费不仅仅取决于个人的总资源，同时也和这些资源是如何在资
产间划分的有关。
国内学者尹清非(2003)较早的从行为经济学在消费领域应用的角度对相关理论进了简
单评述，并认为如果进一步发展和运用这一理论，深入到人们决策的心理层面，制定符合人
们行为动机的消费和储蓄政策，则是一个十分重要又很有发展前途的研究方向。吴博文
(2005)从行为生命周期理论的视角分析了转型期中国消费现状，针对内需不足和社会保障
制度两方面问题提出了相关的政策建议。其它与行为生命周期理论研究直接相关的文献基本
上都是一些综述性文章(董志勇，2006：汪平，王春慧，2006)。
此外，国内对家庭理财的个性化问题也进行了相关研究，主要集中在关于理财服务缺乏
个性的原因及相关解决办法等方面，包括： (1)市场细分指标不完善，需要健全指标体系
进一步细分市场(魏敏，田蕾，2006)； (2)理财专业人才缺少，需加快培养理财师的步
伐(俞菲菲，2007)； (2)理财产品品种少，理财产品的设计应以满足客户的需求为准则
(孙艳荣，2005)．
综上所述，生命周期理论最初主要用于研究人们的消费问题，而储蓄即被看作是延期消
费，行为生命周期理论主要关注与储蓄相关的问题。正基于此，本文借鉴行为生命周期理论
引入了三个行为特征变量——自控、心理账户以及框架效应，试图将行为生命期理论作为研
究商业银行理财服务的理论框架，突出个人或家庭的社会差异性所带来的行为差异，从理论
上为商业银行提供个性化理财服务寻求一个新的突破方向，并借此初步提出一套构建个性理
财规划方案的建议，以期为正处起步阶段的我国银行理财服务提供有意义的参考。
1．3创新、重点及进一步研究问题
1．3．1创新
本文以行为生命周期理论为基础，吸收生命周期理财理论致力于最大化一生效用的观
点，将心理因素加入到个人或家庭的消费决策中，并提出：个人或家庭不仅是一个深谋远虑
的“计划者”，同时也是个即时行乐的。行动者”，延期消费进行储蓄是有“心理成本”的，
理财的目标是权衡心理成本的基础上使人的一生总效用次优。这一理论逻辑在国内理财研究
方面尚不多见，更重要的是，本文还结合“金融需求层次”理论，具体分析了心理账户的划
分问题，并将理论方法初步运用到实际案例中，给出了相应的解决方法。
1．3．2重点
(1)研究个人心理账户的划分问题。
为了解决计划者和行动者之间的矛盾，行为生命周期理论引进了。心理账户一的概念，
8
第一章引言
并根据各种不同财富的来源和形式，将之划分为不同的心理账户，不同的心理账户对消费者
的诱惑又不同，储蓄的心理成本也随之产生差异。鉴于心理账户的这种特性，行为生命周期
理论认为，可以帮助消费者以较低的心理成本实现储蓄，解决计划者和行动者目标不一致的
矛盾。心理账户的划分是理解行为生命周期理论的关键，而心理账户有很多种划分方法，因
此本文的重点首先研究个人或家庭的心理账户的划分问题。
(2)根据客户需求所处的层次来设计金融消费选择集。
不同心理账户的划分对于金融消费者而言，相当于面对不同的“消费选择集”。根据
行为生命周期理论消费选择集的大小影响消费诱惑，而诱惑的大小又直接决定了延期消费需
要施加的意志力，意志力表示人们在抵御诱惑时精神上的消耗，即我们这里所说的“心理成
本”。如果可供选择的消费机会刚好满足消费者的需求时，就不需用额外的意志力来抵制多
余的诱惑，可以说，在考虑了心理成本的前提下，消费者效用此时达到次优状态。从金融消
费需求的角度来看，行为生命周期理论中关于现期收入账户、现期资产账户、未来收入账户
之间从前向后存在进入成本的观点，实际可以依次满足消费者的生存需求、安全需求、成长
需求。因此本文的另一重点在于：根据客户需求所处的层次来约束金融消费选择集，据此制
定理财规划，实现从客户需求出发，重视个性化设计，突出人性化的理财理念。
1．3．3进一步研究问题
由于目前反映我国家庭各项金融资产持有状况的微观数据严重缺乏，本文结论中针对
不同需求家庭设计的理财方案中，关于各代表性金融资产的配比份额仅是一个序数的估计，
有待今后我国家庭金融状况的调查数据日臻完善，再进一步对本文理财规划中各资产的具体
比例进行精确量化。
1．4研究思路及论文框架
本文将从我国理财服务的现状入手，描述我国商业银行理财服务的供给缺乏个性的困境
和原因，及其相应的理论依据。基本结论是：经典的生命周期理财理论，在分析家庭理财时
只考虑了家庭的自然属性——生命周期性，这是导致处于相同生命周期阶段的理财规划趋同
的根本原因。而事实上，家庭是社会结构演化的产物，它不仅具有生命周期的自然规律，而
且还带有强烈的社会行为变迁的烙印，换句话说，即使处于相同生命周期的家庭，由于所处
社会环境的差异，必然形成不同的行为特征，其中最为体现个性的消费行为特征在家庭理财
中显得尤其重要。
基于此，本文通过放宽生命周期理财理论中——边际消费倾向只取决于消费者的生命周
期状态，与财富水平无关，以及假定不同的家庭资产是可以完全替代——的两个假设，基于
需求层次理论(Abraham H Maslow，1954)、前景理论(Kahneman，1979)和金融需求层
次论(Jing J．Xiao，1997)，具体阐述并提出了理论观点：财富水平决定了人们所处的金融
需求层次，人们持有不同类型的金融资产并维持一定的数量是用来满足不同的金融需求，不
同的金融需求又会诱导不同的金融消费行为。’
为提升家庭理财服务的个性化程度，本文进一步以家庭财富的各项资产的不可替代性的
为假设，采用行为生命周期理论的分析框架，逐步将自控、心理账户以及框架效应等三个重
要行为特征因素融入到传统的生命周期理论中，并依据不同心理账户之间的边际消费倾向的
差异，结合金融需求层次理论中对人们金融需求的三个层次的划分，将财富划分为若干心理
账户，同时将不同财富水平下人们三个层次金融需求的变化规律共同应用于实践，旨在为指
导商业银行理财服务奠定相应的理论基础。
为初步检验上述理论分析的可靠性，文章最后通过案例对比分析了“基于传统生命周期
理论和行为生命周期理论分别设计的理财规划书”，以实例展示个性化程度提升的效果．具
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东南大学硕上学位论文
体思路如图所示：
图I-I论文结构图
lO
第二章金融需求层次与家庭金融资产结构
第二章金融需求层次与家庭金融资产结构
2．1传统生命周期理财理论缺陷及其解决方案
2．1．1个人或家庭的属性
人的属性表现为许多方面，如：有生命、有欲望、有理性、会思考、会劳动、有心理活
动等，这些属性大体可以分为两大类：自然属性和社会属性。人作为自然界的产物，是自然
界的一部分，人的自然肌体要服从生物发展规律，所以人具有自然属性。人的自然属性是人
类得以生存和延续的前提条件。同时，人又是社会的产物，人的活动具有社会性。生活于现
实生活中的人不可避免地要与周围所有的人发生各种各样的关系，如生产关系、亲属关系、
同事关系等等。即可以理解为生活在现实社会中的人．必然是生活在一定社会关系中的人，
这种复杂的社会关系就决定了人的本质，形成了人的社会属性。正如马克思所说：“人的本
质不是单个人所固有的抽象物，在其现实性上，它是一切社会关系的总和。”璐1需要进一步
说明的是，尽管人的心理属于精神属性，但精神属性在形成和存在上又依赖于人的社会性，
依此同样可以推出人的心理属于社会属性范畴。
个人与家庭并不完全等同，但在经济学研究中，这种差异往往被忽略。正如引言中第一
节所作的说明，若从经济学角度出发，作为消费主体的家庭等同于个人，本文沿用了这一概
念。事实上家庭也是社会关系的总和，它不仅具有生命周期的自然规律，而且还带有强烈的
社会行为变迁的烙印，换句话说，即使处于相同生命周期的家庭，由于所处社会环境的差异，
必然形成不同的行为特征，其中消费行为的特征在家庭理财中显得尤其重要。家庭的社会属
性表现在很多方面，本文主要从家庭在消费活动中所表现出的心理行为特征这一方面进行分
析。
2．1．2传统生命周期理财理论缺陷
生命周期理财理论长期以来是指导个人理财活动的核心理论之一，它根据人生各个周期
阶段的特点设计理财方案、选择适当产品，通过在整个生命过程中合理分配财富，来实现人
生效用的最大化。基于生命周期理财理论，个人或家庭要综合考虑过去积蓄的财富、现在的
收入、将来预期收入以及可预期的支出、工作时间、退休时间等诸多冈素，确定一生中的消
费和储蓄水平。尽管生命周期理财理论使人们对理财规划有了一个全新的认识，但是完全理
性人和有效资本市场这两个严格的假设条件影响了该理论的实际解释力。例如，生命周期理
财理论认为，人总是能够深谋远虑，在任何时候都会考虑几十年以后的长远利益，并站在这
种高度，根据一生的总财富、无成本地平滑一生消费，使一生的总效用达到最大，这显然和
人们实际的消费行为并不一致。
从个人或家庭的属性角度考察生命周期理财理论可以发现：～方面，该理论以人的生命
周期性这一自然属性对理财市场进行的细分，在很大程度上提高了理财规划的差异化水平；
另一方面，从该理论仅考虑家庭的生命周期性、而忽视个人社会属性的家庭理财分析架构出
发，又将不可避免的导致对处于相同生命周期阶段的理财规划趋于同质的现象。根据消费行
为学相关理论可知，消费者之间的行为存在着明显差异，面对同～消费刺激，即使处于同一
社会环境，属于同一生命周期阶段，拥有不同财富水平的消费者经常会表现出相异的反应方
【，】‘马克思恩格斯选集'第2版第l卷第60页
东南大学硕士学位论文
式和行为表现。这说明消费者个体对外部因素的作用具有选择性，这种选择性来自于包含了
个体心理等诸多社会因素。当然，本文所融入的社会属性仅是能反映消费者行为特征的一个
方面，即，心理因素，研究心理因素、区分消费者的不同类型，对于深入研究消费者的需求
差异，引导消费行为具有重要意义。
2．1．3解决方案：融入社会属性
生命周期理财理论认为：边际消费倾向只取决于消费者的生命周期状态，与财富水平无
关，同时假定不同的家庭资产是完全可以替代的。在此假设下的推论则是：无论人们的财富
水平如何，只要生命周期阶段相同，消费者对消费的需求也是相同的，并且人们可以无成本
地平滑一生的现金流。事实上，依据美国心理学家马斯洛(Abraham H Maslow，1954)提
出的需要层次理论，人的需求是分层次的，人首先追求低层次的需求，当低层次的需求得到
满足后才去追求高层次的需求，再结合行为经济学家卡尼曼提出的前景理论(Kahrlclnall，
1979)和框架效应(Kahneman，1981)关于“消费者行为会随环境改变而改变”的理论
观点，我们认为：处于相同生命周期阶段的消费者可能处于不同的需求层次，就金融需求而
言，每种金融产品都具备了特有属性，而不同资产水平的个人对金融产品属性的偏好存有差
异，并随资产的变化而改变，对金融产品的需求表现出一种从低到高的层次性。简言之，个
人对资产的消费态度不但与该项资产的来源有关，而且还与该项资产的存储形式有关，不同
资产账户的边际消费倾向存在着差异。具体解决方案是：
● 以“不同财富水平的个人处于不同的需求层次”为条件放松“财富无差异”假设．
这样，不同财富水平即可对应不同需求层次，结合生命周期理财理论的生命周期阶段，按财
富水平再次细分需求，以提高个性化程度：
· 以“不同资产满足个人不同需求，将不同资产划分到不同心理账户”来放松“资产
可替代性”假设，换句话说，因为个人的社会属性，尤其是心理因素将导致形成有差异的消
费选择行为，具体表现在金融消费方面，即个人的不同资产对应不同层次的金融需求，具有
不同边际消费倾向的需求层次又对应了不同的心理账户，最终找到不同资产与不同心理账户
的对应关系，以实现将社会属性融入生命周期理财模型中，提高理财服务个性化程度的同时，
也增加了理论在实践中的可操作性。
基于上述解决方案，我们将从探讨金融需求入手，分析财富水平与金融需求层次之间的
关系，试图阐明个人持有不同资产并维持在一定水平的原因，以及如何根据个人的财富水平
确定他的需求层次，并进一步分析应如何配置资产品种以满足他的不同需求。
2．2金融需求层次分析
2．2．1理论基础
美国心理学家马斯洛(AbrahamH Maslow，1954)提出了需求层次理论。该理论认为：
人是有需求的动物，其需求取决于它已经得NT什么和还缺少什么，只有尚未满足的需求才
能够影响其行为。马斯洛把人的需求分成五个层次，由低到高依次是生理需求、安全需求、
社交需求、尊重需求和自我实现需求。马斯洛认为只有当人们满足了低层次的需求之后才会
去追求高层次的需求。
消费者的层次需求行为引起了经济学家的关注，Lancaster(1966)就此提出了新消费
者需求理论。该理论认为当消费者的财富水平变化时，消费者对某种产品的属性的偏好是不
断变化的，这一论断改变了传统消费者需求理论有关“人的偏好不变”的假设。例如，假设
食品有两个属性，一个是热量，另一个是口味。对于一个低收入消费者来说当他购买食品时
可能更关心食品的热量。当收入增加时，消费者可能既关注热量又关注El味。当收入继续增
12
第二章金融需求层次与家庭金融资产结构
加时，可能就只关注口味，而不关注热量甚至将热量视为负的效用了。针对消费者金融资产
分配行为，消费者新需求理论认为：消费者在选择金融产品时更关心的是金融产品的属性，
而非金融产品本身。金融产品包括流动性、便利性、收益性和风险性等属性。以风险属性为
例，消费者的金融需求可以刻画为低、中、高三个风险承受等级。低风险资产通常是高流动
性、低收益性的，而高风险资产通常是高同报的。结合马斯洛的需求层次论，当消费者的资
产有限时，他只会购买低风险、高流动性的资产，随着他资产的增加他才开始对高风险高回
报的资产产生兴趣。
新消费者需求理论提出了个人对风险的偏好会随着财富水平的变化而变化，行为经济学
家卡尼曼(Kahneman)在研究消费者的金融资产选择行为时也提出了相似的论断。卡尼曼
(Kahllffman，1979)把心理学研究和经济学研究有效地结合在一起提出了前景理论，该理
论认为随着所处环境的改变，消费者的行为也会随之改变，且消费者的价值函数是S型，
即人们在处于损失状态时是风险偏好的，在处于收益状态时是风险规避的，这也表明现实中
凹的和凸的效用函数都是存在的。
2．2．2金融需求层次
在上述理论基础上，肖经建(Jing J．Xiao，1997)采用美国家庭金融资产持有比例的数
据，研究了消费者对金融产品的需求，并提出了金融需求层次的观点。他首先引用了美联储
对金融资产的定义，包括支票和储蓄账户、货币市场账户型支票账户、储蓄公债、养老保险、
雇主发起的储蓄计划、自由职业者退休保险(Keogh)、CD存单、货币市场账户、债券、股
票和信托等。其次，将个人或家庭的金融资产划分为三组：第一组(Account 1)包括支票
和储蓄账户、货币市场支票账户；第二组(Account2)包括CD存单、个人退休账户、自由
职业者退休保险(Keogh)、各种储蓄计划；第三组(Account 3)包括共同基金、股票、债
券和其他Ac,c．otmtI、2账户里面所不包括的项目。最后通过比较研究发现：第一组账户的边
际消费倾向最高，第三组的最小，第二组的边际消费倾向介于中间。
肖经建对不同账户边际消费倾向差异给出的解释是：金融需求是分层次的。具体讲，不
同类型的金融产品对于消费者来说具有不同的意义，消费者消费不同类型的金融产品用来满
足不同的需求，第一组账户是用来满足生存需求(Ⅳ删)；第二组账户是用来满足安全
需求(Ⅳ绺哪)；第三组账户是用来满足成长需求(‰)·三种金融需求分别描述如下：
‰=厂G)
比哪妄篆美
^r =0，缸<x2 ‰：IIl(：：；：狐≥而
(1)
(2)
其中，石代表资产，0<五<而·
具体而言，支票账户和储蓄账户用于满足低层次的生存需求；养老金账户、人寿保险账
户用于满足中等层次的安全性需求；债券和股票账户用于满足高层次的增长性需求，人们只
有在低层次的需求得到满足后才会有高层次的需求。
参照马斯洛的需求层次理论，生存性需求是人们消费金融产品最低层次的需求，当消费
13
东南大学硕士学位论文
者的金融资产增加时，对生存性的需求将下降；成长性需求作为高层次的需求，会随着消费
者所拥有的资产的增加而增加：安全性需求作为中间层次的需求，当金融资产刚开始增加时，
这种需求随之增加，当增加到一定数量后，消费者的金融资产再继续增加时，对安全性的需
求表现为下降趋势。实际上，在人们日常生活中的一些现象也佐证了类似的理论观点：通常
情况下，收入低的消费者倾向于为了日常消费而储蓄：中等收入人群的储蓄更多的是为满足
不时之需；高收入人群则为资产的保值增值而储蓄。根据金融需求层次理论，随着家庭资产
的增加，上述三种金融需求函数将会表现出不同的曲线形状。如果一种金融产品代表生存性
需求，家庭对此金融产品的需求曲线呈现J形曲线，是一个由高到低的走势；如果金融产品
代表安全性需求，那么，相应的需求曲线会随着金融资产的上升先上升到一个峰值，然后趋
于下降：如果代表的是增长性需求，则当金融资产到达一个最基本的值之后，才产生对增长
性金融产品的需求，且曲线会一直呈上升趋势。
基于家庭持有不同种类的金融资产是用来满足不同需求的假设，金融需求层次理论进一
步揭示了家庭金融需求同各项金融资产份额之间的关系，并认为，家庭用于满足不同需求的
资产账户的边际消费倾向的差异，可能与资产的不同来源有关，而这种需求可以通过对应的
不同资产结构来表示。
2．3金融需求层次与家庭资产结构分析
鉴于金融需求和金融消费是一个问题的两个方面，即，家庭实际持有资产比例越高，说
明对该项资产的需求越高，一般可以采用家庭持有的所有金融资产总价值来反映财富水平，
同时运用各金融资产持有的比例来描述对该项金融产品的需求。根据金融需求层次分析：有
资金限制的家庭只能消费低风险、高流动性的金融产品，而随着家庭金融资产的增加，便开
始对能产生比较高回报的中等风险金融产品感兴趣，当金融资产进一步增加时，可能转向关
注高风险、高收益的金融产品。通过家庭持有的资产份额来分析金融需求，就可以揭示金融
需求层次与金融资产结构之间的关系。具体分析是，满足某种金融需求的金融产品所占份额
同金融资产之间的关系可用如下模型表达：
4椭甜=ao+alx+a2，+Σblzl，aq<O，口2≥o，l口l|>>蚓(1)
缸呻=口o+口lx+a2茗2+Σ岛zI，口1>o，口2≤0
彳删=口o+口lx+a2x2+Σ％ ，q>o，口2≥o
(2)
(3)
其中，x代表家庭拥有的金融资产，A，是用来满足需求j的金融资产的持有份额，J代
表不同的需求(survival、secll：rity和growth)，乙代表人口统计特点，af、4都是待估参数。
由(1)、(2)、(3)式可知：家庭金融资产水平是决定金融需求层次从低级向高级转变
的最重要的因素，同时我们也不能忽略，家庭生命周期特征应是家庭资产水平的一个很好的
指示器，一般把户主的年龄、教育程度、家庭规模、种族、住房情况、婚姻状况、孩子拥用
情况等人口统计特点考虑到模型中，可以更好的说明问题。
如前所述，如果特定的金融资产用以满足特定的金融需求，那么用于满足该需求的金融
资产所占份额与金融资产总价值之间的函数曲线形状应与上一节所说的金融需求与金融资
产之间的曲线形状相一致。以下将采用实际数据验证它们的关系。
I、数据说明
鉴于我国有关微观金融消费的数据尚不健全，本文将采用美国联邦消费者金融调查数据
14
第二章金融需求层次与家庭金融资产结构
(SCF Survey ofConsume"Finances)。这里需要说明是：SCF的数据采集每三年一次，虽
然2007的数据已统计结束，但统计结果2009年第一季度才对外公布，所以本文采用了2004
年的数据样本。2004年的调查包含了4522个家庭，得到有效样本4519个，所有的有效数
据都是经过了5次多重处理，最后相当于22595个有效数据。【6l
2、变量选择
本文研究的对象是商业银行消费者，其金融消费～般应包括负债与资产两种基本形式，
但从家庭理财的资产选择配置角度出发，我们将金融消费选择范围限定在家庭的资产项。根
据美联储对家庭金融资产的定义，包括支票账户、储蓄账户、货币市场(MMA-type)支票
账户、储蓄公债、养老保险、雇主发起的养老计划、CD存单、货币市场账户、债券、股票
和信托。
自变量是金融资产总价值，因变量是各项金融资产占资产总额的份额，单个金融资产账
户．。的。持。有+。份。额单2{个基金赢融葛资产荸价萧值。立lEE口工， 面UI让i
人口统计变量中户主年龄、教育程度、家庭规模是连续型变量：种族、住房情况、婚姻
状况、孩子拥用情况是虚拟变量，白种人、有房、已婚、有孩子被赋值为l，其它为O。
3、统计分析
依据肖经建(1997)分层方法，我们将家庭金融资产也划分为三组：第一组(Account 1)
包括支票和储蓄账户、货币市场支票账户；第二组(Account 2)包括CD存单、个人退休账
户、自由职业者退休保险(1湎gh)、各种储蓄计划；第三组(Account 3)包括共同基金、
股票、债券和其他Accountl、2账户里面所不包括的项目。
结合中国目前金融市场现状，美联储定义的金融资产中有的产品在中国市场没有或找不
到类似的产品，有的产品虽然存在但在市场上使用情况并不普遍。本文在每组账户中选取了
两种在中国金融市场上都能找到相似的对应产品，做出金融产品的持有份额同总资产水平之
间的统计图表，分析其所代表的金融需求的层次性。其中，Account l中选取支票账户和储
蓄账户，Account 2中选取准流动退休账户和CD存单账户，Account 3中选取股票账户和债
券账户。
首先将家庭的金融资产总价值按从低到高的顺序排列，再将它们按资产水平分成十组。
将金融资产的百分比水平作为X轴，将各项金融产品持有份额作为Y轴。因为金融产品持
有份额代表了家庭的需求，采用统计图表的方法便可以透过金融产品持有份额变化情况来研
究金融消费行为。随着资产水平的提高各账户持有比例的变化趋势如下图：
墨50
众
妞40
钆
警30
掣20
篓10
皿
畿O
喁l喁2哦3暇4喁5嘿6嘣7嘿8慨90％ 1009‘
资产水平
图2-1储蓄和支票账户持有比例变化趋势
嗍数据来源：The Federal Rcsccve Board，www．fcdcralreservc．gov／PUBSloss／oss2／scfmde扎htral
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东南人学硕士学位论文
由图2．1可以看出，储蓄账户的持有比例随着资产的增加而减少。在资产等级较低的家
庭中，如资产水平在前20*6，其储蓄账户持有比例较高，但相对于支票账户，储蓄账户的
持有比例的变化要平稳的多，在较低的200家庭里面，持有的比例为15．3％，而资产水平最
高的10％家庭里，储蓄账户的持有比例很少，只有0．8％。支票账户的持有比例也是随着家
庭资产的增加而呈下降趋势，特别是在高资产家庭，支票账户占总的金融资产账户的比例几
乎为零。日常生活中我们主要是用储蓄账户和支票账户来满足生存需求(Account 1)，如生
活用品的购买支付等，这是最基本的需求。图形显示与金融需求层次理论的假设相～致，随
着资产水平的提高，用于满足生存需求的金融资产的持有比例呈不断下降趋势。
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资产水平
图2-2 CD账户和准流动退休账户持有比例变化趋势
图2．2描述了CD账户和准流动性退休账户随资产水平提高的变化趋势。CD即大额可
转让定期存单是银行发行给存款人，按一定期限和约定利率计息，到期前可以转让流通的证
券化存款凭证，它的主要特点是：不记名、自由转让、金额固定，面额大，期限固定(一般
不超过1年)，它集中了活期存款和定期存款的优点。CD账户的收益性和流动性基本上满足
了客户安全性的需求(Aceount 2)，由于其有一定的门槛，所以低资产水平客户持有水平偏
低，同时，因其收益有限，高资产水平的客户持有比例也不高，整体呈现先上升后下降的趋
势，波动区间在1％至7％之间。准流动性退休账户是典型的用于满足安全性需求的账户
(Account 2)，对于还处于生存需求阶段的低资产水平的家庭而言，他们更关注的是生存问
题，随着资产水平的提高安全性需求日益被关注，该账户曲线显示资产水平在20％后对该
账户的需求呈不断的上升趋势；当人们的资产水平升高到一定水平时，图中显示资产水平处
于后10％的客户已不再关注安全性，表现在曲线上便是该账户的持有比例达到最高值26．90
后开始下降。
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图2-3债券，股票账户持有比例变化趋势
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一
第二章金融需求层次与家庭金融资产结构
图2．3描述的是用于满足人们成长性需求的账户(Account 3)，随资产水平提高的变化
趋势。从图形可以看出：对于低资产水平的家庭来说，成长性不构成他们当前的需求，特别
是债券账户资产水平较低的客户持有比例基本上为零，当资产水平达到一定程度后，比如这
里显示当资产水平处于最高lO％的水平时，人们开始对股票和债券产生需求，图形表现为
随着资产水平的提高不断上升的趋势，股票账户和债券账户的最高持有比例分别分36．2％和
17．8％，显示富裕人群对高风险高收益的产品非常喜好。
如前所述，在分析用于支付交易的账户、大额CD存单、退休储蓄账户和股票债券账户
等与商业银行相关的各项家庭金融资产中。可以发现：
· 如果某种资产是用于满足生存性需求的，则对该资产的需求呈逐渐下降的趋势；
● 如果某种资产是用于满足安全性需求的，则对该资产的需求会先随着金融资源的增
多而达到一个峰值，然后趋于下降；
· 如果某种资产是用于满足成长性需求的，则对该资产的需求将呈逐渐上升的趋势。
总之，通过对家庭金融资产的持有情况的分析，我们认为，家庭持有不同种类的金融资
产是用来满足不同需求的，这种需求可以通过对应的资产份额表示。处于不同财富水平的家
庭有不同层次的金融需求，金融需求层次从低到高依次是为满足生存的金融需求、为满足安
全性的金融需求和为实现增长的金融需求。这不仅揭示了金融资产结构和金融需求层次之间
的联系，而且验证了“家庭金融需求分层次，并且这种需求被反映在家庭资产结构中”的理
论观点。
本文将在第三章探讨行为生命周期理财理论的基础上，在第四章将金融需求层次分析运
用到心理账户的划分中，试图利用不同的心理账户来满足家庭对商业银行金融产品不同层次
的需求，为基于行为生命周期理论设计理财规划实践提供理论基础。
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东南大学硕士学位论文
第三章基于行为生命周期理论的理财技术
3．1行为生命周期理论的发展
从本文第一章文献综述可以知道，生命周期假说和持久收入假说是凯恩斯以后消费函数
理论的重要发展，但该理论在很多实证中并没有得到验证。比如，有实证发现消费的生命曲
线和财富曲线有相同的趋势，也是呈现出驼峰形状；消费者在退休后往往不能维持退休前的
消费水平等等。另外，该理论是建立在完全理性人和有效资本市场的假设之上的，这种过于
理性化的假设也与实践不相符。例如，生命周期假说认为，人总是能够深谋远虑，在任何时
候都会考虑几十年以后的长远利益，并站在这种高度，根据一生的总财富、无成本地平滑一
生中每个阶段的消费，使一生的总效用达到最大。事实上，这与人们实际的消费行为存有相
当大的距离。尽管随后的研究采用了诸如加入遗产动机、假设资本市场的非有效性、假设消
费的效用函数是随时间变化的，或者规定一个未来收入的预期形式等方法，调整生命周期理
论的假设，以期与实际生活更加吻合，但所有这些调整基本都是针对个别情况进行的个案研
究，每一种调整只能用来解释一个异常的实证结果。
卡尼曼和特维斯基(Kalmeman and Tversky，1979)注意到了传统消费者决策模型“偏
好不取决于当前拥有的资产水平”假设的缺陷，他们认为：这一假设过于简化了个体选择和
交易预测的分析，因为这时的无差异曲线是在无参照的情况下得出的。而实际情况要复杂得
多，初始的财产状态将影响消费者的决策，在参照“获得”或是参照“放弃”时，商品之间
的替代率可能会有较大差异。基于此，卡尼曼和特维斯提出了前景理论(prospect theory)，他
们认为，如果说期望效用理论描绘了理性行为的特征，那么前景理论则描述了实际行为，即
在不确定条件下，风险前景是由一个价值函数评估的，而这个函数包含了参照依赖、损失厌
恶和敏感度递减三个重要的特性。不仅如此，卡尼曼和特维斯(1981)在随后的研究中还发
现：面对不确定状态，行为人的选择不仅与不同行动方案的预期效用有关，更与这些行动方
案对基准点的偏离方向有关，这种现象被他们称作“框架效应”(flaming)。
芝加哥大学教授萨勒(Richard H．Thaler，1985)则沿着打破传统经济理论“理性人”
的假设展开了进一步的研究，他认为：理性人有时也会做出不理性的选择，并且这种不理性
可能影响到他们的决策。于是，他提出了可以采用“心理账户”(mental accounting)概念解
释理性人的这种非理性行为。从此以后，“心理账户”的分析方法被广泛地运用到行为经济
学各领域研究中。
消费和储蓄问题历来是经济学研究的热点，萨勒和谢弗润(RichardH．ThalerandHersh
M．Shefrin，1988)将卡尼曼的前景理论和框架效应应用到消费行为分析中，结合自己提出
的“心理账户”概念，对传统生命周期理论进行了完善，在经济学和心理学的基础上提出了
行为生命周期理论。该理论将自控、心理账户、框架效应三个重要的行为特征融入到传统的
生命周期理论里，完善了传统理论忽略个人社会属性的缺陷，使得生命周期理论更符合现实
中人们的行为特征，为实践提供了一个全新的解释思路。
因此，本文试图以行为生命周期理论为依据，探寻一种趋于个性化的理财方法，使得生
命周期理论更好地描述现实中人们的消费储蓄行为。
应当承认，本文的修正可能还是。边际化”的解决方法，。体系化”的改进还有待于行
为经济学的进一步完善，不过我们相信“个性化”改良方案是符合家庭理财理论发展方向的。
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第三章基于行为生命周期理论的理财技术
3．2行为生命周期理论的行为因素
与传统理论忽略个人的社会属性所不同的是，行为生命周期理论认为：个人具有两个共
存且互相矛盾的偏好，好比一个人的内心同时存在着两个相互冲突的角色：一个只关心短期
利益，贪图眼前享受，倾向于尽可能多地消费，表现出一种凭感情用事的行为，这叫做“行
动者”；另一个则关心长期利益，追求一生效用最大化，倾向于为以后特别是退休后的消费
进行一定的储蓄，表现为一种理性的行为，这叫做“计划者”。通过引入这一双重偏好框架，
行为生命周期理论成功地将自我控制、心理账户和框架效应等三个行为特征因素，融入了传
统生命周期理论中，较好地把握了个人理性和情感间的冲突。
下面我们将从分别三个行为特征角度，梳理行为生命周期理论引入行为因素的分析逻
辑，为把该理论应用到个人理论服务中奠定理论基础。
一、自我控制
行为生命周期理论认为，人们在进行消费决策时，总是面临着是现在消费还是通过储蓄
推迟到未来消费的两难选择。这种选择不同于商场购物咿是买一件白衬衣还是一件蓝衬衣”
那样轻松，而是一种“痛苦的抉择”。因为人都有即时行乐、希望尽可能享受眼前消费而不
愿意推迟到以后消费的倾向，此为现期消费产生的。诱惑”。要为未来消费而进行储蓄，就
不得不牺牲眼前消费，放弃即时享受，这是一种“内在冲突”，需要“自我控制”，用“意志
力”来抵抗眼前消费的诱惑，这当然是痛苦的。因此，行使意志力抵抗消费的诱惑可看成是
人们进行自我控制的“心理成本”。
上述双重偏好中的“计划者”通过施加意志力可以平滑消费，然而，施加意志力是有代
价的，并且这与“行动者”的即期享乐是冲突的，因此需要寻求一种解决方案。“心理账户”
即是解决“计划者”和“行动者”这一偏好冲突的方案。
二、心理账户
萨勒引入了一个简单、相对动态稳定的规则——心理账户，来解决计划者与行动者之间
的矛盾。这一方法旨通过对计划者施加规则—一心理账户，以各种不同财富的来源和形式为
标准，将财富划分为不同的心理账户，改变消费选择集来解决计划者与行动者间的偏好冲突。
比如，把资金放到一个细分的心理账户——养老金账户中，不允许随便提取，即可降低可支
配收入，使个人的可选集缩小。
心理账户有很多划分方法，一个简单的方法是划分为三个心理账户：现期收入账户(I)，
现期资产账户(A)和未来收入账户(F)。这是一种简化的描述，在实际中，可能不同的收
入来源或用途，在消费者的心目中会归入不同的心理账户。例如，固定的常规性收入可归入
现期收入账户，小额意外之财可以看成现期收入，而大笔的意外之财则属于现期资产账户，
养老基金通常有被归入未来收入账户。三账户形式是现实中心理账户的一个很大的简化，一
个更现实的模型应该把账户分解成一系列次级心理账户。例如，家庭教育基金账户，这一账
户可近似的看作将来的收入账户，因为只有子女到了读大学的年龄时这一账户才会启用。本
文将在第四章详细讨论采用金融需求层次与金融资产结构对应关系，对心理账户进行细分的
方法。
之所以划分心理账户，是因为针对不同账户中的财富，消费者的行为是不同的。比如，
现期收入账户消费的诱惑力最大，因此，将这个账户的收入不消费而储蓄起来的心理成本也
最大；现期资产账户的诱惑力和储蓄的心理成本居中：未来收入账户的诱惑力和储蓄的心理
成本最小。由于不同账户抵御消费的“心理成本”不同，所以，消费者倾向于较多地通过现
期收入账户消费，而较少通过现期资产账户消费，几乎不通过将来收入账户消费。不仅如此，
同一心理账户中的财富余额不同，对消费者的诱惑也不同，一般情况下，财富余额越多，诱
惑越大，从而储蓄。心理成本”也就越大．
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东南大学硕上学位论文
利用心理账户中心理成本的差异，就可以帮助个人实现以较低的心理成本实现储蓄，解
决计划者和行动者目标不一致的矛盾。例如，计划者可以通过某种形式的规则产生一种外部
的强制性机制，约束行动者的选择，使他的选择更多地符合一生的长远利益。养老金制度就
是达到这个目标的一种外部工具。家庭通过养老金制度，每月从现期收入中提取一定的比例
作为养老基金，不到退休不许支取，从而将现期收入账户的财富转移一部分到来来收入账户
上。这样做的心理成本是较低的，因为如果计划者选择了一种规则。它可以完全按照计划者
的意图确定行动者一生的消费路径。这时，行动者无所选择，当然也就无需“支出”意志力
这样的“心理成本”来自我控制。在此情况下，计划者会选择在预算约束下使行动者一生效
用最大化的消费路径。
若将行为生命周期的消费路径，与传统生命周期理论的“由完全理性的个人将一生的资
源，在生命的各个阶段作比较均匀的配置所形成的最佳消费路径”比较，可以发现，传统生
命周期理论只不过是行为生命周期理论中行使意志力的心理成本为零的状况，或计划者可根
据第一优规则选择一生消费路径时的一个特例。探究两种理论分歧的缘由，我们认为，两种
理论下的消费路径分别属于消费的两个极端状况，即，可以不付代价而施加意志力的个人几
乎没有，而最优规则往往又不可能获得，那么，实践中就需要运用划分“心理账户”的逻辑
去寻求消费路径的次优解。这也是本文试图探寻的方向。
三、框架效应
上述心理账户划分隐含了一个假设是：个人消费一元钱的诱惑程度和这一元钱所处的心
理账户是相关的，换句话说，不同心理账户的诱惑是不同的，比如，现期收入的诱惑最大，
其次是现期资产，最小的是远期收入．行为生命周期理论称之为。框架效应”，即，不同心
理账户之间的框架是独立的。框架效应定义是：在不确定状态下，行为人的选择不仅与不同
行动方案的预期效用有关，更与这些行动方案对基准点的偏离方向有关。比如，对于一笔可
预期的新增财富——奖金，要根据它是如何被框定(即，年终一次性发放与平均到每月支付)，
来决定它被分配到哪个心理账户。
框架效应实际上反映了同样的选择，采用不同方式呈现出来时，个人的行为会发生改变。
也就是说，框架的改变使得人们的参照点发生变化，进而得出不同的结论。当财富被分到各
个心理账户中时，个人对不同心理账户中财富的消费态度是截然不同的，每个心理账户中的
资产是在相对独立的框架中被安排一生消费的。
四、小结
实际生活中，即期消费对人们来说是有诱惑力的，而如果想延期消费就必须靠“自我控
制”来抵制诱惑，尽管这很痛苦，但可以提高一生的效用。行为生命周期理论通过分析诱惑
力与消费选择集的相关性，引入有“框架效用”的“心理账户”这一稳定规则，来约束个人
的消费选择集，实现用较小的“自我控制”平滑个人一生消费的目标。
总之，与传统生命周期理论相比，行为生命周期理论更侧重人的实际行为。正如萨勒所
说，可将生命周期理论视为行为生命周期理论的一个特殊情况，只不过在生命周期理论中个
人抵制消费所付出的自我控制的代价为零，而行为生命周期理论研究的是心理成本不为零的
更一般的情形。
3．3行为生命周期理论的理财技术
上一节中我们分析了行为生命周期理论的引入行为因素的逻辑，本节将就该理论如何应用
于实际理财服务展开讨论。
3．3．1行为生命周期理论中心理特征变量的量化
人们可能都有过这样的经历：每月工资存在活期存折账户中用于日常生活开支，如果月
20
第三章基于行为生命周期理论的理财技术
工资涨100元也还是很容易消费掉，如果每月多扣100元养老保险金，虽然觉得资金略显紧
张，但也决不会因此动用定期存款来消费。另一个例子就是：季度奖金和年终奖金人们都倾
向于将它存为定期或用于投资，除非紧急需要，一般不会用于日常消费。由此可见，个人储
蓄行为不是偶然的、随机的，正如Irving Fisher(1933)的早期发现：个人储蓄行为是建立
在远见、自控、习惯、生命的预期和对后代的关爱基础上的。远见是必需的，因为退休储蓄
需要长久的计划：自控是重要的，因为相对退休储蓄，即时消费是一个更吸引人的选择，成
功的解决自控问题需要养成很好的习惯，行为生命周期理论的心理特征变量的量化即从“自
我控制”开始。
有关自我控制问题涉及三个要素：内部冲突、诱惑和意志力。自我控制暗示了印期满足
的。诱惑”与实现长远利益的“意志力”之间的权衡并由此产生的个人的“内心冲突”。冲
突是由于时间观念造成的，一方面个人关注当前消费，另一方面他又希望使整个生命周期中
的效用最大化。因为诱惑取决于当期消费机会，即可定义为一个消费机会集合五，它代表t
时可选的消费。如果可以从这一机会集合置中自由选择的话，短视的行动者会选择最大的
可选的q，这样就可以使当期效用最大，而有远见的计划者则关心行动者一生的效用最大
化，他会通过意志力使行动者在适当的时候进行自我控制，通常会选择一个小的c，。为了
考察行使意志力对消费决策的影响，行为生命周期假说引入了一个描述行使意志力程度的变
量q，它表示在时期t所施加的意志力的量。函数彰(cf，置)即成为在面对选择机会集为
置时，消费者选择cf所需要的意志力。
3．3．2行为生命周期理论对传统生命周期模型的修正
传统的生命周期理论认为：人们可以按照最优路径来平滑一生的消费，使得一生的效用
最大。而行为生命周期理论则认为：即期消费对于人们来说是有诱惑的，如果想延期消费就
必需施加意志力来减小即期消费，而施加意志力是有代价的，人们在考虑一生效用时应该把
这个精神代价引入到模型中。
一、传统生命周期模型
在传统的生命周期模型中，如果一个人的寿命为T期，则他的一生效用为：
三
U=Σ“(C，) 材’(‘)>0 ”。(．)<0
其中，“(‘)即期效用函数，q是t期的消费。假设他的初始财富为鸽，各期的劳动收
入分别为】；；、K一一弓。在任何未偿债务必须在他生命终点偿还的唯一约束下，他能以一
个外生利率来储蓄或借款。为了简单，利率被设为零。因此他的预算约束为：
r r
Σq≤鸣+ΣZ
lIl ，=l
由于消费的边际效用总为正，故他满足预算约束的等号形式。因此，最大化问题的拉格
2l
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朗日函数为：
7． r r
z=Σ“(e)+五(4+ΣZ-Zc,)
ftI t=l f=l
其中，G的一阶条件为：“’(e)=力。由于这个一阶条件在每一期都成立．所以消费
的边际效用是不变的。并且由于消费水平唯一地决定了消费的边际效用，所以这意味着消费
一定是不变的，因此，G=G=⋯⋯=G。将这一等式代入预算约束中可得：
1 三
C=言(4+Σr)
1 t=l
其中，括号里的项是他一生的总资源，上式表明：他将自己一生的资源均等地在他生命
中的每一期分配。
基于上述模型的推导，生命周期理论认为：个人的消费不是由哪一期的收入决定的，
而是由其一生收入决定的。个人可以运用储蓄和借款来平滑一生的消费路径，这样会使一生
的效用最大化。
二、行为生命周期模型
如前所述，行为生命周期理论认为：个人在进行消费决策时，总是面临着现在消费还是
通过储蓄推迟到未来消费的两难选择．因为个人都有即时行乐、希望尽可能多地享受眼前消
费而不愿意推迟到以后消费的倾向，这就是现期消费产生的“诱惑”。要为未来消费而进行
储蓄，就不得不牺牲眼前消费，放弃即时享受，这就是一种“内在的冲突”，需要用人的“意
志力”来抵抗眼前消费的“诱惑”。如果施加意志力确实能减少消费，则必定会产生一定的
精神代价，在研究个人消费的一生效用模型中不考虑这个精神代价是不妥的。因此，为将这
些行为特征融入到标准的生命周期模型中，行为生命周期理论引用了一个双重偏好框架。
行为生命周期理论假设：个人行为好像有两套共存的但又相互不一致的偏好，一个注重
长远，一个注重短期，前者为计划者(planner)，后者称为行动者(doer)，把前面的几个概
念纳入到一个规范的框架里面。
假设一个个体生命周期跨度为T，最后的阶段为退休期，生命的收入流表示为y=(Y．，
y 2，⋯‘，yr)，为了简化，假设资本市场是有效的，实际利率为o，退休后收入J，，为0，
r
所以，整个生命周期的财富定义为：LW(1ifewealth)=ΣY，，消费流表示为c 2(Cl，c2，
t=l
⋯‘，c r)，则生命周期预算为>。Cl=LW(1ifewealth)。‘●_’ ’
一
如上所述，自我控制中的冲突是由于行动者和计划者相反的时间观念所造成的。其中，
行动者被认为几乎病态的短视，只关注当前阶段的消费，在时期t，用Ct表示行动者在时
期t的消费，Ut(Ct)则表示他在时期t的效用函数，这个效用方程是边际效用递减的，
并且是不饱和的(即，效用随着消费的增加而严格的增加)。
而计划者却关注行动者的整个生命周期中的效用最大化，他通过施加意志力来降低当前
消费。假设施加意志力所产生的精神代价用形来表示，形是包的函数，并且是一种消极的
第三章基于行为生命周期理论的理财技术
感觉，这种感觉会降低当期效用积极的感觉，所以，行动者总的效用互就是因消费得到的
快乐和因行使意志力而产生的痛苦之和，即：
z|=U(q)+彬(q) (1)
与生命周期模型相比，行为生命周期理论在效用函数中引入了施加意志力的“心理成本”
形，表示延期消费给人们带来的消极感觉，正是由于这种消极的感觉降低了人们当期效用，
使个人意识到平滑一生消费是有成本的、各项资产之间是不能完全替代的。为了研究形，
可以采用上文中的“意志力”变量。
如上所述，意志力可以分为不同的程度，并且可以用变量岔用来刻画个人在时期t所施
加的意志力的量。同时，用函数矿(cr，五)来表达一个个体在可选集置里面选择消费水平q
所需要的意志力的量的多少。下面假设刻画了意志力的主要特征：
· 意志力程度增加会减少消费，即，幺‘是c，的减函数，a秒‘／acf<o。
· 由于施加意志力使消费减少，进而导致互的减少，所以增加意志力是件痛苦的事
情，亦即彪，／a幺是负的，和之前的假设合并起来就是：
8zt fa9t々8矿f＆t如(2、)
● 当在已经施加意志力的情况下再施加意志力时，会变得更痛苦，即
af8ct(88‘}act·8zt{a8t、)如(3、)
· 当退休期l临近时，施加意志力的代价会减小，即只本身是t的单调减函数。
既然彪，／ae,是负的，那么意志力作为成本就已经融入到计划者的选择问题中。如果
计划者用意志力作用于行动者，则在计划者的参与下，行动者的决策就是选择Ct，使现期
消费乙最大化。而计划者考虑一生的总效用，他的效用函数为V(zl，Z 2⋯，zr)，他
的目标就是使一生的效用函数V最大化，而每期的乙是次优的，这显然和行动者的目标不
一致。这种不一致就在于计划者和行动者偏好不同：计划考要考虑长远利益，行动者只考虑
眼前利益。为了协调二者的不一致，行为生命周期理论进一步引入。心理账户”，来解决个
人偏好的冲突，实现自我控制，在平滑消费的同时，又使得意志力成本最小。
3．3．3偏好冲突的解决方案——心理账户
如上所述，解决计划者和行动者之间偏好冲突的方法是通过规则来改变可选集置，从
而限制未来的选择。比如，把资金放到一个养老金账户里面，这一账户不允许随便提取，从
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而降低了可支配收入，也使行为者的可选集缩小了。可选集置缩小意味着诱惑减小，进而
抵制诱惑所需付出的意志力只变小，因此施加意志力而给人们带来的消极感觉，即彬减少，
进而计划者的总效用增加。这就是行为生命周期理论在考虑了延期消费心理成本的前提下分
析消费者行为的思路。具体分析如下：
1、寻找一种规则，通过这个规则来改变X，．
规则可以分为外部规则和内部规则两种。前面提到的养老金计划主要是由外界来完成
的，可称之为外部规则；相反，通过自我控制来实现消费储蓄行为，例如自己禁止自己通过
借贷为现在的消费融资，则可以看作是一种内部规则，显然，内部规则需要施加意志力。
理想状态是找到最优的外部规则，在这种情况下，行动者没有任何选择，也就不需要意
志力，这时计划者会选择C使V最大，c则取决于预算约束，同时谚：0。用c，代表最优的
消费c，对于计划者C，是最优的选择，并且完全符合生命周期理论的消费途径。由此可见，
传统生命周期理论的假设，可以视为行为生命周期理论假设的一个特殊情况，在传统生命周
期理论里面施加意志力的代价为零，或者计划者可以达到最优规则。然而，最优规则往往是
不可获得的，当养老金计划和其他储蓄方式进行推销时，可提供的选择总是有限的，并且这
些选择并不能完全决定一个消费计划，收入流的不确定性以及消费需要的变化可能会导致这
样的计划是不现实的。
实际中只有通过内部规则机制来实现次优结果，因为内部规则需要意志力来驱动。借助
内部规则的前提是：这种规则必须反映出现实储蓄者所应用的次优解决方法。
内部规则需要意志力来驱动，而施加意志力又是有成本的。行为生命周期理论假设：由
于单纯消费减少而造成的边际效用的减少量，要比相应的施加意志力之后的效用减少量要
小。aPD=
忽．／ap·ap’／庑．．忽／ac．>0 (4)
(4)式表示：通过行使意志力减少消费会引起效用损失，这种损失是由两方面原因造
成的，一方面是消费本身下降带来的效用减少，另一方面是由于克服诱惑产生的痛苦所带来
的效用损失，即纯心理成本。彪／昆．表示意志力为零时(o=0)，每单位消费减少引起的
效用下降，差值D可以看作施加意志力的净边际成本。行为生命周期理论认为，消费水平越
低，这种净边际成本越高，消费水平越高，狰边际成本越低，也就是说D随着Ct的增加而下
降，当c，足够大时趋丁-零。
2、发现普遍存在的内部规则—心理账户．
对于那些可以以较小的成本施加意志力的内部规则是有限制的，它必须具备以下特点：
(1)一个规则必须是简单的，因为复杂的反应看起来需要有意识的思考，然而习惯的反应
应该是潜意识的；(2)同样是为了避免有意识的反应，这种规则的例外情况应该是很好定义
且是很少的：C3)规则必须是动态稳定的。尽管各个家庭的内部规则是因家庭而异的，但是
我们能从这些形式多样的内部规则中找到彼此相似的基本要素，心理账户就是最重要的基本
要素之一．大多数家庭表现出好像有一系列的心理账户。而人们的消费行为事实上正受到这
第三章基于行为生命周期理论的理财技术
一系列账户的影响。
一个简化且模式化的心理账户系统把财富分为三个组成部分：现期的可消费的收入(I)，
现期的资产账户(A)和未来的收入账户(F)。这三个心理账户是实际心理账户划分的一个
简单形式，每个账户里面可能还有更具体的子账户，甚至还有其他的划分心理账户的原则。
每个心理账户对个人的消费诱惑是不同的，比如，当个人收到工资的时候，会有消费的冲动，
但储蓄账户一般不会动，诱惑不同，也就导致了不同的边际消费倾向，在行为生命周期理论
的假设中，I账户的边际消费倾向最大，约等于l，其次是A账户，然后是F账户，F账户
的边际消费倾向几乎为零。
根据心理账户，家庭把不同来源增加的财富划归为不同的账户，比如一个小的意外所得，
可能被划到I账户，然后消费掉，如果是一笔大的意外所得，比如中了很大的彩票，这笔钱
很可能被划到A账户，从而进行财富的积累。我们可以看到，消费者的行为和财富所属的
账户，以及其中的财富数量有着密切的关系，这表明，如果不考虑其他因素，则行为生命周
Ar ar ar
期理论的消费函数可表示为：C=f(x，A，，)，且有：1≈iL／K=。>等>熹≈0。
俄c!丑01"
通过和生命周期持久收入假说的消费函数比较不难看出，行为生命周期理论在分析消费
者行为时强调的是心理方面的因素，而这些心理因素恰恰是被传统的经济分析所忽视了的。
这些心理因素主要是通过心理账户加以描述，所以，心理账户的划分及其性质是理解行为生
命周期理论的关键。以下我们将着重探讨基于金融需求层次理论的心理账户划分方法，为具
体运用行为生命周期理论，使理财服务更加个性化提供可实践的依据。
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第四章金融需求层次与心理账户划分
4．1心理账户及框架效用
“心理账户”(MentalAccount)是指理性人有时会做出不理性的选择，这种不理性的心
理又会影响到了个人的决策，而心理账户可以很好地解释这种非理性行为。心理账户是客观
存在的，它让个人的行为有了更好的理由，同时也给行为人很好的心理宽慰，心情舒畅地进
行经济活动。具体到个人理财活动，心理账户是理性人用一种非理性的态度看待财富，这种
态度让相同的财富在不同的环境下变得不一样了。
行为生命周期理论认为：资金是不能完全替代的，原因在于，个人对被放入不同心理账
户中同样数量财富的消费态度不一样，也就是说，个人的消费行为受财富所处的心理账户这
个框架的影响。为了便于理解行为生命周期理论中三个心理账户框架是如何运行的，这里假
设一个参加了养老金计划的家庭，该家庭在每一期要提取出收入的一部分，用s表示，这部
分资金积累起来不准在退休之前使用。在t<T时期，心理账户的平衡如下：
l、当期收入账户I，p(I．S))，．；
2、当前财富账户A(t-I期之前的自愿储蓄累积量)为：
，-I
A-Σ[(i-s)y，--C，】；
t=l
3、远期账户F，表示将来收入和养老金账户之和，养老金为SLW
当然，三个账户是现实中心理账户的一个简化形式，总体来说，一个更现实的模型应该
把A账户分解成一系列的次级心理账户，并且做好标识。有些家庭可能有教育基金账户，
这一账户可能近似的看作将来的收入账户，因为只有孩子到达读大学的年龄时，这一账户才
能用。另外，家庭在对待不同来源的财富增长时可能不能进行很明确的区分，比如，资产收
入，通常被归为A账户，但股利收入却可能被归为当期收入账户。小的意外收入更可能被
归为当期收入账户，然而大的意外收入可能归为当期资产账户，不同家庭对待不同账户的方
式会有所不同，以下的模型可以看作是对代表性家庭的描述。
假设平衡状态下的养老金抵扣率是消费者所能承受的最大值，如果个人想要储蓄更多，
或者叫自愿储蓄，那么为了更多的储蓄，就必须施加一定的意志力，以防止在退休前消耗掉
多余的储蓄。所施加意志力的大小取决于消费的诱惑。在以下模型中假设：不同心理账户的
诱惑是不同的，现期收入的诱惑最大，其次是现期资产，最小的是远期收入，即，不同心理
账户之间的框架是独立的。
现在用心理账户框架来衡量行动者的效用函数Zf，如前所述，行动者的边际效用如下：
OZ,／ao,*00‘／Oct (1)
意志力的边际成本为D，D=aZ，／a只*00‘／Oc,．OZ／Oct。
第四章金融需求层次与心理账户划分
当期收入账户的平衡资产账户的平衡l J
远期账户的平衡
图4—1心理账户的平衡状态
图4-I描述了在既定的心理账户框架下和账户平衡时，q Zt(c，，幺’，置)之间
的关系。下面分析c，的增加对互所造成的影响。
因为各账户之间是边际消费倾向递减的，所以最初消费的资金来源于I账户。由于消费
增加本身带来效用的增加，同时相应意志力程度的减少又会导致更高的效用，但效用是以递
减的速度增加的。当整个平衡账户I都被消费掉的时候，对于I账户而言，就不需要再施加
任何意志力。随后下一边际消费单元的资金来源于A账户，假设只要A账户的消费为零，
就不需要任何意志力施加在A账户上面，这表明A账户的诱惑要比I账户小，但是任何数
量的A账户的消费，都会产生一个固定的次效用的惩罚(即，进入A账户是要有一个进入
成本的)，所以，A账户第一单元的消费代价特别高，只有通过A账户更多的消费以及意志
力程度的降低来获得更高的效用，同样效用的增加也是逐渐递减的。进入F账户开始消费
的情况也是相同的。
上述分析过程解释了心理账户的框架效用，即，同样一笔钱，来自不同心理账户，个
人对它的消费态度是完全不同的。现期收入账户由于没有进入成本，分配在该账户的资金很
容易被消费掉，如果不消费，个人就要施加很大的意志力；而现期资产账户有较高的进入成
本，分配到该账户的资金更容易被积累而不是被消费掉：未来收入账户的进入成本更高，分
配到该账户的资金才有可能被延期到退休后再消费。与此同时，这也从另外一个角度验证了
本文第二章所探讨的个人金融消费需求的层次性。
下面以I账户为例，说明不同心理账户中意志力的努力程度是如何融入到模型中的。假
设I账户在t期开始时平衡资金量用研，表示，从现期收入账户中提取资金进行消费时，用研。
衡量所面对的诱惑大小．当q<小，时，假设诱惑越大，需要的意志力的努力程度也越大．
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更规范的讲，在任何给定的消费水平c，，增加的诱惑会使行动者的境况变坏，如下式：
0Z，／锄，=钆／Om，+饥／ao,"80’／am，>o(2)
(2)式表明，当所，增加时，个人的选择集变大了，个人需要更大的意志力来抵制新增
加的诱惑。比如，一个人正常月收入为1500元，他的计划是花费1200元，但如果他的收入
是2000元的话，在1200元的时候停Jf=消费就会需要更大的意志力。
现在摆在我们面前的问题是如何划分心理账户，既能保证各账户是边际消费倾向递减
的，又能使得各账户中的资金量刚好满足个人需求，不至于花费更多的意志力而影响效用，
这就是我们下面将要解决的问题。
4．2金融需求层次与心理账户划分
心理账户有很多种划分方法，萨勒将心理账户划为最简单的三个账户，分别是：现期收
入账户(I)、现期资产账户(A)和未来收入账户(F)，且有l≈韶／甜>OC／0,4>记／卵≈0。
我们认为，这一划分方法的依据是“资金来源”，同时还假定家庭初始状态是已将各账户都
分配有资金，只是家庭在使用过程中按层次逐一进入现期收入、现期资产、未来收入账户进
行消费。
1、基于金融需求层次的划分
承接第二章有关金融需求层次分析我们知道，家庭金融需求是分层次的，家庭持有不同
种类的金融资产是用来满足不同需求的，这种需求可以通过对应的资产份额来表示。处于不
同财富水平的家庭有不同层次的金融需求，金融需求层次从低到高依次是为满足生存的金融
需求、为满足安全性的金融需求和为实现增长的金融需求。
基于此，本文将按资金的用途来划分心理账户，即从满足家庭需求的角度划分为三个账
户，分别是：生存需求账户(AccountI)、安全需求账户(Acc,ount2)、成长需求账户(Account3)。
同样各账户是按边际消费倾向递减的顺序排列，这如同国民收入统计一样，只是相同问题不
同角度而已。我们假定：这三个账户在每个人的心中都存在，但每个账户并不都处于开启状
态。当家庭所拥有的资金量很少，按照金融需求层次理论，对于他来说当前情况下他只有生
存需求，llO,t),理账户中只有生存需求账户开启，而其他两个账户处于关闭状态。由于这三个
账户遵循边际消费倾向递减的规律，因此它们具有行为生命周期理论中分析的心理账户所有
性质。
2、心理账户的项目
本文的三个心理账户的具体项目包括：
(1) 生存需求账户(Account 1)：支票和储蓄账户、货币市场支票账户。
(2) 安全需求账户(Account 2)：CD存单、个人退休账户、自由职业者退休保险、
各种储蓄计划。。
(3) 成长需求账户(Account 3)：开放基金、股票、债券以及Accountl、2账户里面
所不包括的项目。
与萨勒把养老金账户放到未来收入账户中所不同的是，本文将类似养老金的个人退休账
户及自由职业者退休保险归入了安全需求账户，并且认为其边际消费倾向介于生存需求账户
(Account 1)和成长需求账户(Account 3)之间。理由是：萨勒之所以把养老金账户看成
是未来收入账户，源于他是从资金来源的角度进行的划分，并认为养老金账户中的资金只有
在退休时才能返还给家庭用于消费，在当前时期该账户的边际消费倾向几乎为零。而本文的
心理账户划分方法是从资金去向的角度出发的，一方面当家庭从当前收入中提取一部分资金
28
第四章金融需求层次与心理账户划分
存入到养老账户中，已经看成是对资金的一次金融消费，当人们现期的生存需求得到满足后，
在有资金剩余的情况下，他会优先考虑安全需求，为自己老时的生活做打算，其次才是成长
需求；另一方面，本文安全需求账户(AI咖珊t 2)中退休账户包含的范围更广，它涵盖了
社会养老金的功能，同时也兼具储蓄功能，因此边际消费倾向介于其它两个账户之间。
3、小结
本文基于边际消费倾向与金融需求层次的结合，将财富不可替代性和自我控制问题融入
了消费效用模型中。各个心理账户之间的边际消费倾向递减意味着家庭资产不能完全替代，
家庭在分配资产时应优先考虑边际消费倾向高的，这样才不至于因为花费了更多的意志力而
削减了效用：金融需求层次理论为家庭合理地在每个心理账户中分配资产提供了一个可行的
依据，当某个心理账户中的资产超过需求，家庭就将面对一个放大了的金融消费选择集，这
意味着同样的金融消费计划将承担更大的意志力成本，按需设计应持有的资产种类，并按需
持有适当的数量。从实践意义上来讲，本文的心理账户框架下金融消费模型，实现了行为生
命周期理论的次优选择。
4．3心理账户与理财服务
依据生命周期理论进行家庭理财意味着：家庭会根据一生的收入和支出，来安排在各个
生命阶段的即期消费和储蓄，而安排的目的是获得整个生命周期内的效用最大化。该理论致
力于实现整个生命周期内的最优化配置，平滑各期的消费，使得消费在各期是平稳的。但在
实证中却发现，消费的生命曲线和财富曲线有相同的趋势，也是呈现出驼峰形状，家庭在退
休后往往不能维持退休前的消费水平。我们认为出现这种情况的原因有是：
● 消费在生命期内不可能如生命周期理论所述那样平滑，那是由于个人都有即时行
乐、希望尽可能多地享受眼前消费，而不愿意推迟到以后消费的倾向。也就是说，
现期消费对人产生非常大的“诱惑”。现期收入账户的边际消费倾向最大，而未来
收入账户的边际消费倾向很小，从而使得不同收入来源的资产不能完全替代。
● 消费的生命曲线呈现出驼峰形状则说明，即期财富状况影响消费行为，换言之，不
同财富水平的家庭具有不同的金融需求层次，进而影响家庭的资产结构也呈现出层
次需求的现象。
l、基于心理账户的理财服务分析思路
尽管消费曲线不能如生命周期理论期望的那样平滑，但这并不表明对此人们将永远束手
无策，我们在分析原因的同时努力地寻求改进方法。
客观上讲，家庭无限制的扩大即期消费是不理性的，应该综合考虑一生的效用，适时的
接受理财服务。但家庭理财则意味着延期消费，依据行为生命周期理论，这需要用意志力去
抵制现期的诱惑，而这对于人们来说又是痛苦的，因此应该将这一消极因素考虑到效用模型
中。我们将效用函数U=“(q)改进为：互=∽(c)4-形(p)。
．．从上述函数中可以看出：降低意志精神代价形，总效用zf就能实现家庭一生财富决策
的次优。
我们知道，形是幺的函数，同时函数彰(q，Z)表达了一个个体在可选集五里面选择
消费水平q所需要的意志力的量的多少·由此推得·只要可选择集置缩小，就意味着诱惑
减小，进而抵制诱惑所需付出的意志力q也就变小。依此类推，旋加意志力而给人们带来
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的消极感觉，即形就会减少，最终计划者的总效用增加。
由此可见，只要能合理的划分置，就可能找到了解决计划者和行动者偏好冲突的解决
途径。消费集X．基等同于心理账户，运用上述划分心理账户的方法即是解决理财服务中偏
好冲突的方法。
2、基于心理账户的理财服务方法
就理财服务而言，X．代表可供选择的金融资产集。家庭持有金融资产是为了满足其不
同的需求，这种金融需求是分层次的，按从低到高的顺序依次是生存需求、安全需求、成长
需求。家庭持有不同的金融产品并维持一定的数量，恰恰说明了家庭的需求及所处的层次，
不同的金融产品是用来满足人们某种特定的需求。与之相应，将心理账户划分为用于满足生
存需求的账户、用于满足安全需求的账户、用于满足成长需求的账户，这三个心理账户的划
分遵循了边际消费倾向递减的规律。从金融层次需求角度考虑，家庭金融资产首先用于满足
生存需求，从行为生命周期角度看，用于满足生存需求的账户的边际消费倾向最大，这种金
融消费层次所付出的意志力成本最低。
但是每个心理账户里的资产量维持在什么水平合适?金融资产选择集过大，家庭势必要
抵制更多的诱惑从而损失效用，而金融资产选择集过小，又不能满足当前的需求。我们认为，
处于不同财富水平的金融消费者对各层次的金融需求是有规律可循的，在本文第二章的统计
分析中，我们已经探讨了金融需求层次与家庭金融资产结构的关系，金融产品随着家庭财富
水平不同，其占总资产的比例依其代表的需求层次而呈现不同的变化趋势，参照回归统计出
的经验数据，结合各心理账户所满足的需求，以及当前财富水平设计出的各个心理账户资产
选择集X．的大小是适宜的。
3、小结
本文通过引入心理账户完善传统生命周期模型的意义在于：在承认施加意志力存在心理
成本的前提下，研究如何使得这种消极感觉最小．本文也遵循了平滑消费有助于提高一生效
用的原则，但这并不是简单的一生平均。
当前商业银行为家庭提供理财服务主要依据的是生命周期理财理论，根据家庭所处的生
命周期特征来设计理财规划，虽然在一定程度上体现了家庭之间的差异性，但对于相同生命
周期阶段的家庭来说，所设计的理财规划很难体现从家庭自身需求角度出发的个性化要求。
心理账户对理财服务的现实意义在于：它为商业银行个性化理财服务提供了理论参考依据。
在生命周期理财理论基础上，对于相同生命阶段的家庭，根据他们的财富水平来分析其所处
的金融需求层次，再根据其需求状况划分理账户，同时各账户中分配适当数量的对应金融资
产，从而实现以客户需求为中心致力于个性化理财服务的理念。
第五章行为生命周期理论在我国银行理财服务中的运用
第五章行为生命周期理论在我国银行理财服务中的运用
5．1我国个人理财服务的需求状况
个人理财的核心是根据客户的资产状况与风险偏好来实现客户的需求，根本目的是实现
人生目标中的经济目标，同时降低人们对于未来财务状况的焦虑。个人理财服务并不是一项
全新业务，国外商业银行早已将其作为零售银行业务的重要组成部分，产品、服务、操作和
管理也相对成熟。从发达国家银行个人理财业务的发展趋势看，个人理财业务具有批量大、
风险低、业务范围广、经营收益稳定等优势，在商业银行业务发展中占据着重要位置。在西
方发达国家，个人理财业务几乎深入到每一个家庭，其业务收入已占到银行总收入的30％
以上。
从国内需求市场看，个人财富积累己经达到相当高的水平。据调查，金融资产出现了向
高收入家庭集中的趋势，20％家庭拥有城市金融资产总值的比例约为66．4％[71。在个人投资、
融资工具日渐丰富，股票、债券、基金、保险等投资方式己进入人们生活的条件下，广大消
费者更注重个人金融产品的增值功能，不再把储蓄作为唯一的投资理财方式。个人理财将是
未来中国市场上最具成长性银行业务。家庭已经有了强烈的投资需求，但目前中国个人理财
市场发育还不成熟，各金融机构只提供相对标准化的理财服务，以各家银行推出的人民币理
财产品和货币市场基金产品为主。
个人理财发展的内部动力来自于个人理财需求本身，它是居民个人理财需求和金融机构
个人理财供给相互作用的结果。改革开放后，我国经济快速增长，国民收入逐年提高，家庭
资产也大幅增加，为个人理财带来了直接的需求；同时，我国正处于经济体制转型过程中，
新的社会保障和福利制度还没有完全建立起来，个人预期的不确定性很强，这是个人理财需
求的根本动因。可以说，目前我国个人理财服务需求旺盛，主要反映在以下几个方面：
1、家庭收入增加
改革开放30年来，我国居民收入水平不断提高，居民收入的增加是整个国民财富增长
和收入分配关系变化引起的，人均收入是衡量一国居民收入最重要的指标。下表5．1反映了
我国城镇和农村2001．2007年的人均收入情况。
表5-1城乡居民家庭人均收入及恩格尔系数
城镇居民家庭人均可支配收入农村居民家庭人均纯收入城镇居民家庭农村居民家庭
年份绝对数指数绝对数指数恩格尔系数恩格尔系数
(元) (2001=100) (元) (2001--100) (％) (％)
2001 6859．6 100 2366．4 100 38．2 47．7
2002 7702．8 112．3 2475．6 104．6 37．7 46．2
2003 8472．2 123．5 2622．2 110．8 37．1 45．6
2004 9421．6 137．3 2936．4 124．1 37．7 47．2
2005 10493．0 153．0 3254．9 137．5 36．7 45．5
2006 11759．5 171．4 3587．0 151．6 35．8 43．0
20∞ 13785．8 201．0 4140．4 175．0 36．3 43．1
数据来源：中国统计年鉴(2002--2008)
‘71数据来源：‘富晨理财行业研究报告2008}，中国金融理财网啊州w．5lc币．net／fujournals／fcreport
3l
东南人学硕士学位论文
从上表中可以看出，我国居民人均收入在分析期有较大增长，其中城镇居民人均收入增
幅较大，2007年城镇居民人均收入比2001年增长一倍多。从国家统计局的统计数据来看，
自2005年以后，我国城镇居民可支配收入均突破了l万元，2007年达到13785元。从上述
分析来看，快速增长的城镇居民收入使城镇居民个人理财需求不断增大。
2、恩格尔系数逐年变小
当人们较好地解决衣食住行问题时，他们会加大对教育、健康、娱乐和投资理财等的需
求。也就是说，当基本的生活消费需求被满足后，有效的个人理财需求就会逐步形成。恩格
尔系数集中反映了居民消费结构和消费水平的变动，恩格尔系数的含义是居民消费中用于食
物消费占总消费的比重，系数越小，说明其他消费支出越高，居民生活水平越高。如表5一l
所示，在分析期内，我国居民恩格尔系数持续下降，说明居民生活水平是逐年提高的，特别
是城镇居民2005年以后的恩格尔系数均低于37，已经达到国际公认的富裕线。从需求的层
次角度来看，我国城镇居民的基本的生活消费需求已满足，城镇居民对资金安全和资金增值
的要求不断提高，由此可见，人们的理财需求日益扩大。
3、居民储蓄存款持续攀高
虽然居民的收入和生活水平都有极大程度的提高，但是由于我国正处于经济体制转型过
程中，医疗保障体系和养老制度还没有完全建立起来，个人对未来的预期存在非常大的不确
定性。也正是因此，一方面中国经济内需拉动不足，另一方面储蓄存款节节攀高。表5-2
反映了自2001年以来城乡居民的储蓄存款的增长情况。截止2007年底，城乡居民人民币储
蓄存款已突破17万亿，其中定活期的比例近似2：l，并且活期的年增加额呈现出不断上升
的趋势，如此巨额资金没有得到合理规划利用，没有得到增值的服务，这是推动金融机构理
财服务的直接动因。
表5-2城乡居民人民币储蓄存款(单位：亿元)
年底余额年增加额
年份
总计定期活期总计定期活期
200l 73762．4 51434．9 22327．6 9457．6 4144．5 5313．2
2002 86910．6 58788．9 Z8121．7 13233．2 7432．0 5801．2
2003 103617．3 68498．6 35118．7 16631．6 9674．5 6957．1
2004 1 19555．4 78138．9 41416．5 15929．4 96．40．6 6288．9
2005 141051．0 92263．5 48787．5 21496．8 14127．2 7369．6
2006 161587．3 10301 1．4 58575．9 20544．0 10777．3 9766．7
2007 1 72534．2 l 04934．5 67599．7 10967．1 1937．8 9029．2
数据来源：中国统计年鉴(2002_-2008)
4、客户分化、财富多元化
中国家庭财富不断地积累，发展至今呈现出鲜明的“高增长、高积累、高分化”的特征。
房产净值和金融资产、特别是上市或非上市股权成为中国家庭财务积累的主要渠道和推动力
量。研究表明：只有在一个有客户分化，财富日益多元化的市场环境下才会有理财的需求。
中国的家庭财产分布已经表现出越来越强烈的高分化的特征，提出了更高水平的理财服务的
需求。据波士顿咨询公司(BCG)预计：中国富有人士的年均资产在未来几年将以13％左
右的比例增长，到2009年中国(大陆)的管理资产将增长到2．63万亿美金，而整个大中国市
场的管理资产将在2009年超过5万亿美金。在中国，财富高度集中在少数人手中。波士顿
咨询公司(BCG)的调研显示：不到0．5％的中国家庭拥有全国个人财富的60％以上。即使
在富有客户群内部，也有大约70％的财富掌握在管理资产超过50万美金的家庭手中．
32
第五章行为生命周期理论在我国银行理财服务中的运用
财产在家庭中的分布的不均匀，高分化的特征．对金融机构提出了定位目标客户群和差
异化服务的要求。随着财富的增加，家庭开始着眼于长远的规划，对财富的保值和增值更为
关注，证券、保险、基金、信托等理财方式逐渐发展起来。尽管自本世纪以来这些理财产品
的市场份额有所同落，但是其加速增长的趋势并没有改变。从中国城镇居民金融资产的构成
来看，银行存款是主体，定期存款和活期存款两项之和在金融资产中的比重高达近65％，而
股票和其他资产所占比重相对比较低。由于中国文化、理财传统的关系，社会大众对现代理
财概念的了解不够，过分依赖银行储蓄，不懂理财。并且这些年来财富积累已经相当可观，
所以看似理财需求很大，但是理财市场的发展并没有分流太多的储蓄。2006年，被国务院
发展研究中心金融研究所副所长巴曙松定义为国内理财市场黄金十年的开端，理财业务将是
未来中国市场上最具成长性的业务。
5．2我国商业银行开展个人理财服务的现状
改革开放30年来，随着国民经济的快速增长和家庭收入的持续提高，我国家庭金融资
产的持有总量也快速增长，金融资产包括银行储蓄、股票、国库券等。家庭金融资产的持有
结构或者说资产组合是家庭理财现状的集中反映。在不同的金融体系中，家庭持有的资产组
合中各类金融工具的构成是不同的。例如．在美国家庭持有的资产中，仅有190,／o是以现金
及其等价物(包括银行存款)的形式存在，31％是以比较安全的固定收益证券(主要指各类债券)
形式存在，46％是普通股、不动产等风险资产。英国的情形也类似，三类资产的比例分别为
24％、13％和52％。这些都反映了英美两国具有发达的资本市场和较高的个人理财发展水平。
与此相反，日本家庭大部分资产(52％)集中在最安全的现金及其等价物，19％是比较安全的
固定收益证券，仅有13％是风险资产，当然，这不能完全说明日本的个人理财水平低，这
与它银行主导的金融体制有重要关系。我国居民金融投资及其构成情况如下表：
表5-3 1999-2005年我国居民金融投资及其构成(单位：亿元)
年份资金运现金储蓄存款债券股票保险准备金
用资金流占资金流占资金流占资金流占资金流占
量比量比量比量比量比
％ ％ ％ ％ ％
1999 12214．4l 1868．61 15．3 7280．53 59．6 1616．24 13．2 875．37 7．2 573．66 4．7
2000 10869．60 993．65 9．1 6609．86 60．8 695．86 6．4 1527．49 14．1 1042．74 9．6
2001 141 17．90 873．87 6．2 9973．25 70．6 763．77 5．4 1143．89 8．1 1363．1l 9．7
2002 1 9720．85 1319．06 6．7 1425 1．70 72．3 879．13 4．5 635．67 3．2 25635．29 13．3
2003 23110 2048 8．9 16560 71．7 626 2．7 68l 2．9 3195 13．8
2004 21252．85 1434．20 6．7 l 5678．24 73．8 ．205．9 ．1 717．04 3．4 3629．26 17．1
2005 29550．8 2127．5 7．2 21023．3 71．1 98．8 0．4 655．5 2．2 5645．8 19．1
数据来源：中国金融年鉴(2001．2007)
表5．3反映J‘近几年我国家庭金融投资及其构成变化情况。从资金运用总量来看，2005
年我国家庭用于金融投资的资金比2000年增加近2万亿元，家庭金融投资额呈快速增长态
势。从投资结构上来看，流动性强、安全性高的现金和储蓄存款占了金融资产的大部分，大
约占到了当年金融总投资的80％左右，这反映了我国居民持有的金融资产仍然以现金和储
蓄存款占主导；其次，我国居民债券、股票的投资比例随市场状况波动明显，股市行情好时，
股票持有比例高些，相反如遇熊市时持有比例则低些。上述分析表明，随着我国金融市场的
逐步建立完善，家庭金融投资和持有量迅速增加．家庭理财方式逐渐从储蓄型向投资型和保
险型过渡，他们比以前更关心资产的投资收益和长期保值增值问题。但是，通过与发达国家
33
东南大学硕士学位论文
的比较看出，我国家庭理财方式仍然比较单一(以储蓄为主)，理财手段比较落后。就连理财
风格比较保守的日本家庭，其金融资产中现金和储蓄的比例也才占到一半左右，而在我国这
两种资产的投资比例却占到了80％左右，可见我国商业银行目前理财服务存在理财产品品
种少，理财服务单一缺乏个性化的问题。
理财产品应该是一种个性化鲜明的产品，而当前中国金融机构过于注重产品的营销．忽
视了产品本身的创新，产品同质化趋势明显。从现己问世的各类理财产品看，几乎都是证券、
外汇、保险、基金等投资产品的组合，在目标群上都偏重于城市中产阶层。但是，理财业务
与传统业务最为不同的就是其“个性突出”，不同理财机构针对不同的客户群，利用自己在
某一投资领域的比较优势，安排最适宜的投资期限，才能最大限度地满足消费者的差异化需
要。显然，中国金融机构方兴未艾的理财业务在追求个性上做得还远远不够。
我国个人理财的供给主体是以商业银行为代表的金融机构。实现个人理财有效供给的前
提之一就是供给主体具有有效的供给能力，但是我国金融机构个人理财有效供给的能力还很
弱，它们在开展个人理财业务中存在诸多观念上和技术上的偏差，带来了一定的金融风险，
且使业务缺乏持续发展能力。国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松认为，中国现阶
段的财富管理还仅处于资产管理这一狭义范畴，针对人的生命周期不同阶段的理财需求特点
而推出的理财服务，在中国现阶段理财市场上还处于空白。现阶段个人理财供需的失衡构成
了我国个人理财现状分析的主调，尤其是缺乏个性化设计的理财服务将深刻地影响着个人理
财业的未来发展。应当说，目前国内个人理财市场处于“供不应求”的状况。下面从国内部
分商业银行开展个人理财服务情况及其推出主要理财产品这两个角度来介绍一下目前理财
市场的供给现状。
一、部分商业银行开展个人理财服务的情况
如今，各家银行都认识到了个人理财业务极具潜力的市场空间，提供的个人理财服务逐
渐转化为以客户为核心，并从原先。一站式”朝多元化的金融服务转变，同时相对丰富了理
财产品。有些商业银行个人理财中心为客户提供的咨询服务涉及到银行、保险、证券、经济
形式、房产、法律等诸多领域。以下是各大商业银行发展个人理财业务的情况．
I、中国银行．
中行一直都是我国开展外汇业务规模最大的银行，其利用在外汇方面的服务优势，服务
于专业交易人士(如专业外汇、证券投资人士)，并带动其他个人理财服务的发展。目前，在
中国银行的个人理财业务中，外汇理财产品是做得最广的，也是较好的。例如，中国银行是
首家开办外汇期权业务的银行，为专业的外汇人士和证券投资人士服务。另外，中行对不同
层次的客户提供不同的理财服务，并推出了自己的中银理财品牌。针对VIP客户，服务的
核心是“服务创造客户价值”，即通过客户经理专业化的、有价值的理财咨询，使客户达到
资产保值、增值的目的：针对优质客户，服务的主要内容是通过提供各种优质金融产品帮助
客户合理安排理财计划；针对专业投资人士，中行提供宽松的现场交易环境，多渠道的信息
服务，顾问型的专业客户经理，提供及时、有效的理财服务。
2、中国工商银行。
工商银行是公认的我国最有实力的银行，其优势体现在网点、人才、客户尤其企业客户
等方面。工行的“理财金账户”突出优质、专业、个性化的3P服务以及优先、优惠的理财
业务，专家、专业的投资服务，私人、个性化的银行秘书。。理财金账户”突出服务与产品
相结合的特点，依靠数据大集中的优势，通过产品创新、科技创新和渠道整合，借助全国2
万多个网点、2200个理财中心、万余名个人客户经理，为贵宾客户提供全方位个性化服务。
3、中国建设银行．
作为一个在我国大型项目建设领域和城市基础设施建设领域投入最大的银行，建行发展
个人理财业务是将个人住房贷款作为自己的标志性产品。建行在推出“乐得家”个人住房贷
第五章行为生命周期理论在我国银行理财服务中的运用
款品牌后．用住房贷款作为其个人理财服务的拳头产品．与客户保持一种长期(一般为20年
．30年)联系。自从2005年6月17日．美洲银行以30亿美元购入建设银行9％的股份以来，
建设银行注入了外资银行的服务理念。建设银行各省分行先后成立了财富管理中心，这是专
门为建行顶端个人客户提供高品质专业理财服务的机构，是集私密性、专业化、个性化于一
身的金融会所。财富中心提供包括综合理财、金融资讯、延伸服务、优先优惠、超值服务等
项目，不断满足顶端个人客户的全面需求，努力打造“建行财富管理中心”的品牌。建行提
出的口号是“建行财富，智足者富”，建行希望通过追求全球化的财富视野，引鉴精致而深
厚文化气息的财富人生，为顶端客户布局财富管理，专业创造更大价值。
4、招商银行．
作为公认的我国股份制商业银行的代表，以及我国最有发展潜力的银行，招商银行“金
葵花”个人理财强调的是强大的服务功能和完善的客户管理系统，这使得招行的VIP客户
无论走到哪里都能享受贵宾式的服务。同时，招商银行强调凸显其VIP客户的价值，其某
些服务如委托理财是“金葵花理财”客户专享的，充分挖掘“金葵花”这个中国最有价值的
个人客户群体的潜力。
二、近年来国内商业银行推出的主要人民币理财产品
l、新股申购类产品．
它是2007年最耀眼的银行理财产品，从中信银行首推之后，工商、民生、兴业等银行
都纷纷推出了收益较高的同类产品，己经到期的产品的确达到了lO％以上年收益的好成绩。
该产品募集的资金主要投向首次公开发行股票的网上网下申购、货币市场基金、国债、金融
债、AA级以上企业债、央行票据和中国证监会允许投资的其它金融工具等。2007年随着中
小板扩容，诸多大盘股即将上市的良好预期，新股申购类产品成为了市场最炙手可热的银行
理财品种。但随着股市从2007年10月开始至今一路走熊，股指从最高点6124跌落最低曾
探底到1668点，2008年的股市和2007年相比可以说得上是冰火两重天，投资者对新股申
购类产品的热情也一落千丈。
2、挂钩境外股票的银行理财产品．
这类产品集中在中国成长概念股，全球低市盈率市场或者有良好前景的行业，一般来说，
这类产品的期限较长，产品收益设计复杂，但基本上都有保本承诺，存在的是行业周期变化
和政策调整风险。
3、银信连接产品。
这是一个有着同定客户群的主流品种。用募集资金为一个信托项目作贷款投资，年收益
率在5％左右，依其资金投向可分为基础设施类、房地产类和资金类。这类产品最大的亮点
是，可以低门槛(投资起点为5万元)地享受信托投资的收益。
4、Qlm产品。
QDII产品是2006年最有希望给国内理财市场带来巨大冲击的事件，但是，由于人民币
每年高达3％的升值，QDII在最重要的环节一人民币兑换成外币的过程中首先损失了3％，造
成了最终的收益率不尽如人意，虽然各方对QDII抱以厚望，而且监管层在政策上力挺QDII，
但依然无法摆脱认购惨淡的局面。但从业内分析看，2008年的QDII将会得到更大的政策支
持，如果投资对象放宽，收益水平提升，人民币升值放缓，则QDII产品会得到很好的市场
反馈，QDII产品主要包括债券组合类、货币市场类、结构票据类和基金类。
5、基金．
基金有开放式基金和封闭式基金两种，而开放式基金依其资金投向又可分为股票型、混
合型、债券型和货币型四种。2006年，321只开放式和封闭式基金都给投资人带来惊人收益，
最牛的股票型基金更是创造了182％的全球最高年收益率，巨大的赚钱神话催生了成千上万
的基民，但随着股市大跌，股票型基金和混合型基金投资热锐减，不过随着2008年11月新
35
东南大学硕士学位论文
一轮降息周期的开始，债券型基金成为了新的宠儿。
6、黄金产品
随着人们对通货膨胀的预期不断升高，资金的保值渐渐成为富裕人群关注问题，由于房
地产近年前景不明朗，黄金产品成为人们保值的首选产品。黄金产品按其交易形态分为实物
金和账户金。顾名思义实物金是实物交割，由于其涉及鉴定费用，成本相对偏高，因此人们
更看重它的收藏功能而非保值功能。相比之下账户金在操作和储存方面都非常方便，因其免
去了鉴定环节而倍受青睐。
从上述理财产品我们可以看出，大部分产品都是由2006、2007两年暴涨的股市行情催
生出来的。随着股市一落千丈，这些产品也渐渐的失去了往日的光彩，同时巨额资金从股市
回流重新注入银行，这是银行大力发展理财服务的好契机。
5．3行为生命周期理财理论在我国个人理财服务中的运用
通过对中国理财市场需求和供给的分析，可见中国理财需求市场具备的潜在性和成长
性，作为理财服务供给的主体——商业银行，也意识到个人理财业务极具潜力，提供个性化
的理财服务对银行自身发展相当重要，并从原先“一站式”朝多元化的金融服务转变。尽管
各商业银行不断创新理财产品，同时在国内金融界开始倡导“人生设计”理财理念，尽量突
出个性化的设计，力求满足不同客户的不同需求。但在实际操作中，各家银行虽然都推出自
己的个人理财品牌、建立理财中心，可它们的业务范围更多的是把现有的业务进行重新整合，
真正利用各种市场信息、结合客户的投资偏好和资金实力、为个人客户提供个性化理财服务
实际上却无从谈起。
目前各商业银行的理财功能大致如下t一是代理业务．为客户代缴各项费用，代理保险，
代为兑换债券，每月向客户提供银行交易清单。二是信息服务，定期提供国内外经济形势及
金融政策、股市行情、普通的金融产品信息资料和商业银行行情等方面的简单免费咨询业务，
针对各种类型客户的不同需求提供专门为个人设计的理财建议书，包括储蓄、国债、证券、
外汇买卖、基金、保险等投资品种。三是个人信贷业务，大多数银行的理财中心主要经营消
费信贷和按揭贷款等个人信贷业务．由此可见我国的理财服务市场还有待进一步完善与发
展。
当然，造成这种局面有很多种原因，一方面我国理财业务还处于起步阶段，主要还停留
在咨询、建议或者方案设计上，不能为客户提供增值服务，具体操作仅是储蓄功能的扩展，
将存贷款产品进行简单组合，或是只提供较初级的咨询服务；另一方面我国个人理财专人才
短缺，同时熟知房地产、债券、股票、基金等投资品种的理财顾问匮乏，理财经理提供的咨
询只是传统储蓄业务的介绍。现阶段国内银行个人理财金融业务创新显然受到分业经营法规
的制约，银行的个人理财业务同发达国家相比差距很大。在国外，由于混业经营的市场环境，
个人理财服务可以利用基金、股票、保险、债券等各种金融手段为客户提供多种增值服务，
只需一个电话，就可以获得各种投资咨询，银行还可以担任操盘手。相比较而言，国内的银
行、保险、证券三个市场处于割裂状态，客户资金只能分别在三个市场体系中循环，而无法
享受到混业经营的便利，资金不能在三个市场间自由流动，这样，在一个市场的客户资金就
不能利用其他两个市场实现理财增值，受此限制理财经理无法合理配置家庭的资产结构。
真正的理财是一项高智力的中介服务业务，涉及到市场、资本、金融、投资、贸易等各
个领域，需要的是具备广泛而又系统专业的金融知识、通晓各种金融商品和投资工具、了解
国际国内金融形势、精通市场分析的理财专业人才，而理财专业人才的储备是个慢慢积累的
过程。同时金融行业经营模式的转换还有待市场的进一步健全与完善。尤其在现有条件下，
我们认为可以通过完善理财服务的理论与实践探索的基础，提升理财服务的个性化程度。
目前大多数金融机构采用生命周期理财理论作为理财服务的基础理论，虽然该理论对于
第五章行为生命周期理论在我国银行理财服务中的运用
人们不同生命阶段已做了差异化分析。但对相同生命周期阶段不同资产水平却没有区别对
待。事实上如前文所述，不同资产水平的人群，既便是处于相同的生命周期也存在着不同的
金融需求。因此，仅仅依据生命周期的特征来设计理财规划，无法实现满足客户个性化需求
的理财服务。表5_4显示了中国平安保险公司依据生命周期理财理论，为中庸型投资者设计
的一生资产组合情况。
表5-4中庸型投资者的组合
股票存款基金寿险债券
单身期30％ 30％ 15％ 6％ 19％
家庭形成期28％ 30％ 24％ 6％ 12％
家庭成长期25％ 32％ 20％ 8％ 15％
子女人学期22％ 33％ 19％ 10％ 16％
家庭成熟期25％ 30％ 15％ lO％ 20％
退休期22％ 35％ 18％ lO％ 15％
数据来源：http：／／www．pingan．com
平安保险公司在分析投资者的资产组合时先按投资者的风险偏好进行分类，事实上，依
前景理论分析，个人的风险偏好会随资产水平的变化而变化的。按表5-4所列资产组合结构，
处于同一生命周期阶段的客户无论其资产水平如何，他对各项金融资产的需求是无差异的，
换言之，不同资产水平客户的金融需求是无差异的，这显然与实际不符。根据上表设计的理
财方案无法满足客户的不同需求，也无法体现个性化的理财理念．
运用行为生命周期理论指导理财服务可以弥补上述不足，从而提升理财的个性化程度。
行为生命周期理论吸取了生命周期理论中对人生阶段划分的观点，但对于消费完全平滑的观
点进行了补充与完善。行为生命周期理论认为，由于即期消费对人们有更大的诱惑，延期消
费对人们来说是痛苦的，而并非如生命周期所述那样可以无成本的平滑一生的消费，显然简
单的平均一生消费是不可行的。行为生命周期理论创始人萨勒发现，延期消费对于即期的效
用损失取决于消费者所面临的消费选择集，合理的划分消费选择集可以减少这种效用损失，
因此，他提出了用心理账户来划分消费选择集的观点。心理账户有很多种划分方法，如果划
分后的消费选择集过大，人们抵制诱惑的成本仍然很大；如果划分后的消费选择集过小，则
人们的当前需求无法满足。
鉴于此，本文采用了按家庭金融需求层次作为划分心理账户的方法，用以研究家庭金融
消费选择行为，消费选择集的大小以人们的实际需求为标准，从理论上来讲，基于此得出的
一生金融消费方案在满足了家庭需求的同时，给人们带来的效用也是相对优化的。具体操作
如下：
· 首先，将家庭按生命周期特征进行第一次市场细分；
· 其次，对于相同生命周期阶段的家庭按其资产水平进行第二次市场细分；
· 再次，根据经验统计结果，结合家庭所处的资产水平，分析其当前的金融需求层次，
按照金融需求层次分析他的心理账户结构：
· 最后，给各个心理账户中配以满足该层次需求的相应份额的金融产品。
按此程序设计出的理财方案可以说能够更好的满足客户当前需求，同时市场二次细分也
提高了理财方案的个性化程度。下一节我们将以实际案例进行分析说明。
5．4案例分析
征得相关部门同意，从某行理财中心筛选三份有代表性的真实理财案例，本案例仅用于
理论研究不得他用，考虑私密问题，理财案例中客户的真实姓名隐去。
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东南大学磺士学位论文
案例lt甲先生-今年35岁．已婚．有一个上小学一年级的女儿。甲先生是部门销售
主管．爱人从事卫生方面的工作．甲先生年收入在10万左右．爱人月收入3000多元．有稳
定的社保。自有住房一套。风险承受能力爰偏好：{t健型。日前银行活期存款30万元。
该行给出的建议及理财方案如下t
1、甲先生一家目前处于家庭成长期，有一定的积蓄，建议甲太太3—5个月的开支作为
家庭备用盘，可以放在货币基盘中．保证藏动性．收益比活期高。
2、寡庭每月有稳定的理盘漉入，夫妻j皿方都参加国家养老和医疗保障，基本保障比较
完善．从保障和收益双重角度考虑．建设配置一些理财型寿险．
3、目前的30万元现金资产。做合理配置，蔓充分考虑子女的教育金和退体后的养老金。
以穗健为主，保证资产的保值增值。该夫妻每月应有比较稳定的资金结余，可以配置到资产
组合中．
表5—5理财规剥表
货币基金华夏现金等
货币市场方向
定期存款一年期
教育基垒3 教育储蓄
中田平安富贵人生
商业养老保险5％ 理财型保险雕
两全险
。利得盈“、。财富
系列”人民币理财产江阴项目等
品
债券市场方向15
国债储蓄式电子国债
债券型基金建信稳定等
股票型基金、混合型
基金、指数型基金
资奉市场方向“财富三号”股权l帏
“建行财系列”富理
财产品
投资类^民币信托
理财产品优先级
另类投资(包括股权质押类集合资
黄金、信托等产IO％ 3
建行信托产品
金信托计划溉
品)
台计30 6*
案悄2：乙先生，38岁，个体工商户，无稳定社保及医保，已婚。有一个9岁儿子，妻
子为幼儿园老师，自有住房一套和私人商务车一辆．乙先生年收入约50万左右，爱人月收
入2060多元。风险承受能力及偏好：稳健型。现有银行活期存敦300万元。
该行给出的建议及理财方案如下：
1、乙先生一家目前处于家庭成长期，收入较高。车、房等生活工具都已具备。建议3
个月的开支作为家庭备用金．可以放在货币基金中，保证流动性．收益比活期高。
第五章行为生命月期理论在我国锟{亍理财服务中的运用
2、妻子已参加基本社会保险，丈夫的养老金应作为理财规划的重点，同时为了防止意
外变故影响家庭生活和子女教育．建议购买一些意外险和寿险。此外，再购买一些医疗保险．
减少未来医疗费用支出．购买保险以家庭主要收入来源者为主，家庭保障应比较充足。
3、现有现金资产300万元，充分考虑子女教育(可能留学等费用)、以反退休后保持现
有生活品质．目前家庭已有一定的财富积景．风险承受能力相对较强，可在稳健的基础上采
取较为积极的投资策略。
表5—6理财规划裹2
一黼⋯⋯⋯一．
货币基金华夏现金等
货币市场方向45
通知存款一户通
教育基垒39 少儿险附加大学教育年金41L
意外险保障型
平安钟爱一生养老
商业保险寿险
年金睑
医疗保险平安无忧枭保险
。利得盈”、“财富
系列”人民币理财产江阴项目等
债券市场方向品
债券型基金建信稳定等
股票型基金、捏合型
基金、指数型基金
资本市场方向15％ 45 “财富三号”股权10I
4建行财系列”富理
财产品
投资类人民币信托
理财产品优先级
股权质押类集合资
另类投资(包括
建行信托产品
金信托计划
黄金、信托等产l帆30 平安、中信等信托
品)
第三方信托产品
公司
黄金实物黄金
合计10096 300 6．17％
以上两个案倒有相近之处，从生命周期角度讲，他们均处于家庭成长期。但他们也存在
明显的差异，就是资产水平不同。
按中国现在家庭财富状况，这里仅咀持有的货币资产水平来划分。拥有30万的金融资
产相当处于中产水平，而拥有300万的金融盘产则属于高层次的富裕人群．本文之所以选取
这两个案例，意在说明当生命周期处于相同阶段而资产水平不同时，由于人们所处的金融需
求层次不同．其资产配置应该有明显的差异．
将案例中的金融资产配比比纠与表54对比，我们发现．除存藏类和债券类有较大差异
东南大学硕士学位论文
外，其它项目的比例基本上与表5_4中家庭成长期的结构相吻合。这主要由于近期股市行情
惨淡，进而催生强势的债券行情，各股票型基金的业绩也是今非昔比，对降息的预期持续升
高，从而国债和债券型基金大受欢迎，所以在当前经济背景下的资产配置出现了债券类偏高
的现象。
再观察理财方案后我们发现：两个案例的各项资产的投资金额虽有明显差异，但是配
置产品种类和比例趋同，没有体现出明显的按需设计的个性化特点。相比较而言，我们认为，
案例2更好地满足了乙先生金融需求。按乙先生的资产水平，他应处于金融需求层次的最高
层——成长性需求层次，对于该层次的家庭来说，生存和安全性需求已不再构成他们当前的
主要需求，他们的风险偏好也向喜好型靠近，他们更关注金融产品的成长性，案例2中信托、
股票和债券的配比合计达70％足以体现这点。而案例l的理财方案设计没能体现甲先生的
金融需求，按甲先生的资产水平他处于金融需求层次的中间层——童全性需求层次，信托、
股票、债券(国债除外)不在他的当前主要需求之列，案例中这三项资产的配比比例偏高，
另外应增加风险相对低些的货币型基金产品、理财型保险产品、教育型保险产品等体现安全
性的金融产品。
若基于行为生命周期理论重新设计甲先生的理财方案，可以按如下步骤进行：
● 第一步，根据甲先生的年龄和家庭成员状况可以判断，他处于家庭成长期。依据
生命周期理财理论家庭成长期的特点是：这一阶段是指青年夫妇生育到子女上大
学前的这段时间，在家庭成长阶段，家庭成员不再增加，家庭成员的年龄都在增
长，随着子女的自理能力增强，父母精力充沛，又积累了一定的工作经验和投资
经验，投资能力大大增强。相对应的商业银行提供给他们的理财方案或者产品应
该考虑如下方面：子女教育规划、养老医疗保险、资产保值增值管理、应急基金、
特殊目标规划(如预防意外伤害等)。
● 第二步，根据其资产水平，再结合我国家庭财富总体状况判断，他当前金融需求
处于安全性需求层次。处于该层次的人们的需求特点是：不再单一地关注满足生
存性需求的金融产品，开始关注一生保障问题，对满足安全性需求的金融产品产
生兴趣，该层次家庭对金融产品的需求按产品持有份额排序是：用于满足安全性
需求的产品、用于满足生存性需求的产品、用于满足成长性需求的产品。
· 第三步，依据前文的理论分析，大多数家庭表现出有一系列根据自己的金融需求
划分的心理账户，商业银行应结合客户的实际需求层次以及该层次需求的特点，
根据不同金融产品所能满足金融需求的类型，针对不同的心理账户建议配以相应
比例的能满足该项需求的金融产品。真正的实现从客户需求出发的个性化理财服
务。
由于中国目前关于家庭金融消费方面的数据统计还在不断的完善中，为了说明问题，
我们利用了第二章关于2004年美国联邦消费者金融调查数据统计结果。假设甲先生的资产
水平处于横轴30％的位置，根据第二章的统计分析我们发现，该资产水平的金融消费群体
债券和股票的持有比例很低，两项合计不到5％；同时用于满足安全性需求的准流动性退休
账户持有比例明显上升超过20％：用于日常支付的支票账户明显下降，持有比例从40％多
降至15％左右。假设上述数据是基于完善的中国金融消费数据库统计出的结果，本文可以
参照这一统计规律来设计甲先生的理财规划。
(1)将合计30％左右的资金分配到满足生存性需求的心理账户中：
(2)将合计40％左右的资金分配到满足安全性需求的心理账户中；
(3)将合计30％资金分配到满足成长性需求的心理账户，这里的15％国债其实相当于
储蓄存款，几乎没有风险，而10％的债券型基金的流动性也很强，更体现了资金的安全性．
调整后的具体理财方案详见理财规划表5—7．我们可以看到，新的理财规划更好地满
第五章行为生龠周期理论在我目银行理财服务中的运用
足了甲先生所赴层次的垒融需求，同时该规划极大地提高了理财疆务因人而异的个性化程
度．
表5—7理财规划表3
m
鬣目●■目■■■ⅧI“驸■岫lq删；
货币基金l器华夏现金等
货币市场方向30％ 9 疆
储蓄存款15％ ～年期
教育储蓄5％
教育基盒15' 中信红利，广发聚捧
基金定投1096
丰等
甲先生终生寿硷信诚慧进投资连
15％(家庭主要收结保险(投资保障
商业保险(理财
入者) 两不误)
型)
25％ 甲先生长期疾病
由寿险附加即可
藏
险5％
儿童健康疾病保信诚终身健康保
险确险
田债15％ 储蓄式电子国债
债券市场方向25％
债券型基金1雌建信稳定等
股票型基金、捏合
赉奉市塌方向5％ 型基金、指教型基作为长期投资
金
黄叠信托等产品O％ 0
合计
东南大学硕：上学位论文
第六章结束语
6．1总结
从2006年开始，中国理财市场进入了黄金十年，理财业务将是未来中国金融市场上晟
具成长性的业务。个人理财业务具有批量大、风险低、业务范围广、经营收益稳定等优势，
在商业银行业务发展中占据着重要位置，个人理财业务将成为我国商业银行利润的重要来源
之一。近年来随着外资银行开始介入我国境内个人理财市场，该业务越来越成为各家商业银
行业务竞争的焦点。各商业银行使出浑身解数来抢夺优秀客户资源，一时间客户摇身成为上
帝，但仅仅依靠微笑服务来提高竞争力是远远不够的，对于商业银行而言，要想在理财市场
上占据优势，核心竞争力是能提供满足客户实际需求的个性化理财服务。
本文在前人研究的基础上提出了自己创新性的见解：目前有关我国个人理财服务的研
究都只是停留在市场发展状况的分析上，或者只是提出宏观的和微观的制约因素，呼吁要求
改善以提升理财服务的个性化程度，却没有指出理论层次的原因。而本文认为，理念先于行
动，商业银行首先要在理念上真正理解个人理财服务，清晰个人理财服务的理论基础，这样
才能在实践中获得成功。本文将行为生命周期理论应用到商业银行理财服务领域，据此设计
有竞争力的理财产品和服务，提升了商业银行理财服务的个性化程度。行为生命周期理财理
论的提出并不是对传统生命周期理财理论的否定，而是将人的行为因素与生命周期特征进行
了有机的结合。
6．2文章不足和未来展望
由于国内对行为生命周期理论研究仅停留在理论观点的介绍，至于该理论的应用方面
还没有系统的研究。本文较早地把行为生命周期理论应用到商业银行的个人理财服务研究
中，虽然有“边际化”的改进，但由于作者自身能力的限制，对这个问题的研究还有很多不
足之处：
首先，文章在分析商业银行如何提供个性化理财服务时，只是阐述了制定个性化理财
方案的基本思想和大致步骤，框架性比较强，对于细节方面的研究没有深入下去。
其次，缺乏与实际的结合。研究问题的最终目的是应用于实际，鉴于中国家庭微观金
融数据的匮乏，本文的研究更多的侧重于理论的探讨，尽管采用案例分析弥补了一些缺陷，
但跟真正的实际操作还存有一定距离。
未来研究将力求制定出详细的可供商业银行理财经理遵循的理财规划设计细则。此外，
我国家庭金融消费方面的数据统计还不健全，完善的金融消费者信息库是非常重要的，第一
手的数据资料会给我们研究金融消费者行为带来更多的启发，基于我国的数据分析统计出的
结果对实践更具指导意义。希望我们的研究最终能建立起一套可指导商业银行理财服务实践
的理论基础。
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致谢
致谢
本论文的研究工作是在我导师悉心指导和关怀下完成的。在我的学业和毕业论文工作
中，无不倾注着导师辛勤的汗水和心血。在此，特向我的导师朱涛副教授表示衷心的感谢!
在二年半的研究生学习中，无论在理论学习、课题实践，还是在做人处事方面，朱老师都给
予我无微不至的关怀、指导和帮助。朱老师严谨的治学态度、为人师表的育人风范和对事业
孜孜不倦的追求一直感染和激励着我，使我在人生道路上克服困难、迈向成功。真诚地感谢
朱老师对我的教导，对导师的感恩之情，我将铭记终身!
其次，还要感谢经济管理学院的全体老师，他们在我的课程学习、论文工作中都给予了
宝贵的指导和帮助，感谢他,ifj--年来在学习和生活中对我的关怀与帮助!
感谢我的同门师姐、师妹和师弟以及同窗好友们，特别感谢周娜和杨均两位师妹帮我收
集数据及资料，感谢他们在学习以及论文写作中给予我的帮助和支持，感谢他们给我带来的
集体温馨和纯洁友谊!
感谢我的老公和儿子在学习、生活以及精神上给予我的理解、鼓励和支持!
感谢我的父母在我学业上的支持和无私奉献!
感谢所有关心和支持过我的人1
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东南大学硕上学位论文
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东南大学硕士学位论文
作者简介
刘丹(1977一)，女，辽宁鞍山人。1995年至1999年就读于上海海运学院经济管理学院
国际经济与贸易专业，于1999年6月获得经济学学士学位。1999年至2003年就职于工行
江苏省分行营业部浦口支行，曾先后担任综合柜员和业务主管，2004年至2005年就职于工
行江苏省分行营业部高新支行，担任营业部业务主任。2006年9月开始在东南大学经济管
理学院金融学专业攻读硕士学位．导师朱涛副教授。
硕士期间发表论文：《中国IPO高抑价原因探究》，合作经济与科技，2008年2月(上)，
第一作者。