西南财经大学
硕士学位论文
我国股份公司小股东权益保护研究
姓名：赵哲
申请学位级别：硕士
专业：金融学
指导教师：李燕君
20010425
内容摘要
本文讨论熬是我鬻般份有限公麓(以下称“股份公镯”)小股东
投藏保护的|、谶遂。股份公司是现代企业锩n度帮市场经济中最重要、
最舆型的公司形式，在我囡，政府生导推动的、主要针对豳企的股
份制改造虽然只有十几年酌历史，发展却相当邈速，仅上市的股份
公蹋就有1087家(截止2000年底)，市值4．8万亿元，占当年GDP
的57％，在箧民经济中也有提当耋要懿堍位。键是壹子务耢缀医，
制度的规范未能跟上发展的步骤，也出现了诸多问题，其中由于相
应露l度豹映霞，对小羧承投益的忽视察侵犯娶黧不鲜，瑟经严重潮
豹了股份制乃歪股票市场的健康、肖序的发展潜力。
小股东是对应在股份袋司具骞一定控制力的大股东藤富的一个
相对概念，本文中将小股东界定为在股份公司持股比例在5％以下、
不具备公司控股权的股东。
张维：i篷教授认为，豳隧竞争实质上是制度的竞争。文中研究也
表明，～囡对小股东权益保护的好坏同该国股份公司、股票市场乃
至整体经济麴懿性发黢肖麓一定的燕比关系，嚣保护小股农权益正
是促进良性循环的起点，制度的缺麓会埋下危机的隐患。例如东南
羹金融危视，穗对予结受擎渡豹宏躐经济指标瑟畜，小股客权益绦
护的程度好坏对于危机的发生和严藏性有着良好的解释能力。我国
也应毒深入研究小股东粳薤保护阍越，著尽快弓|入一些逡会我国国
情的制度，构建我国的小股东权益保护机制，以利于在今后的国际
l
竞争中取得健康、规范、有序的优势。
在我国，切实加强措施保护小股东权益的意义在于：1、有利于
提高公司价值，扩大资本市场规模：2、有利于维护资本市场的稳定，
维持投资信心；3、有利于发挥资本市场资源配置的功能；4、有利
于推进国企改革，完善现代企业制度。
本文的研究思路是，首先从股份制的历史演进方面论证了缺乏
保护小股东权益机制，股份公司不可能得到良好的发展和今天在市
场经济中的地位，而大股东和管理层对小股东的掠夺和侵害是根植
于股份制内在矛盾之中的；通过对我国股份公司小股东权益受侵害
的现状和国际上对小股东权益的保护进行分析，根据强制程度的不
同和事前预防、事后救济的不同，对构建适合我国国情的小股东权
益保护机制提出了初步的设想。
本论文分为四章。
第一章是对小股东权益保护问题的理论分析。作为全文的理论
基础，本章首先对股东权益的定义、性质和内容进行界定，然后对
小股东在股份公司中处于弱势地位的原因加以详细考察，阐明因为
大股东有动力也有能力去保护自身的权益，对股东权益的保护实质
上是对小股东权益的保护。之后作者从股份制的历史演进方面论述
了股份制的发展历来需要对小股东权益进行保护，在宗教道德约束
逐渐失效之后，如果没有法律和市场的制度约束，股份制就会成为
掠夺和侵害小股东的温床。本章的最后一节对大股东和管理层侵犯
小股东权益的行为作了理论分析，认为大股东侵犯小股东权益的原
毽在予资本多数决瓣滋爝，爨要在制度层蘧上加以限劁；瑟南股份
公司溺权分离导致懿委托代理阕题和代毽成本是管理层侵害股东权
益盼生躐，主要表现为低效经营帮内幕交荔，虽然警理瀑在毽论上
对掰鸯黢东的侵害囊馨摆阕，但是大段东鸯监督管理屡以及影舔管理
层褒公蔼中遮位的麓力，甚至有时大羧东会塞接参每经营，弱诧警
理屡的不当行为主要是对小股东产生了侵辔。
第二章是对我闰小股东权益保护现状的研究。本耄分为两节。
在我鋈西蓠静管理体制下，由予证蕊会排斥了股份公霹募集设立的
可能性，基本上只有上市公司才有一定数量的小股东，且上司公司
的资料较为齐备，因此第一节以我国上市公司为例，对康假披露、
关联交易、内幕交易、操纵市场等行为加以分析，说明了我翻目前
小股东权益保护的状况堪忧；第二节对这种状况进彳予剖析，提出股
权结构的不合理、法律制度的不完善和监管约束的不得力是造成我
国股份公司小股东保护状况不佳的三大原因。我国的股权结构形成
的历史条搏比较特殊，嚣魏我晷上市的股份公司中不可流通的国肖
段和法人股占到总股本的66％以上，流通股比例较小。Elj予股权集
中度较嵩，不利予股东间权力的制德，小股东对公闭的决策权基本
不超{磬耀，也就难兔授犯小股东权蕊事{每的发生。樱关法簿法规对
夺黢东权益保护溅爨|j懿赛铹豹不足也是主簧原因之～，例如民事赔
偿爨饪戆缺位、攀汪责任导致的诉讼簿碍、股东派生诉讼在法律巾
泰黻确认等翊题健褥小股东受损之鬣投诉无f_】，有失公平原则。在
益管方甏，益管部门独立性和权威悛的不足，整管嚣标翡多元纯郡
会影响到保护小股东权益的监管思路的贯彻和执行。
第三章是对国外小股东权益保护经验的借鉴。本章参考了国外
学者的研究成果，提出对小股东权益保护的衡量标准，对世界上主
要国家做出比较，结果表明英美等普通法系国家对小股东权益保护
最好。研究结果还同时表明，一国小股东权益保护的好坏和该国的
股票市场乃至整体经济的良性发展有着相当的正比关系，并就此论
证了保护小股东权益是促进股份公司乃至股票市场和经济的良性循
环之起点。之后笔者研究了世界上公认的保护状况最好的美国实施
小股东权益保护的效益，例如公司治理的完善、股票市场的发展包
括金融创新方面的突破，都和其着力保护小股东的权益有关。该章
的最后部分是对美国经验的研究与借鉴，主要是在法律制度方面，
比如高额的民事赔偿、累计投票制、独立董事制度等，以及监管方
面，比如信息披露、规制内幕交易、鼓励分散化投资等。
第四章是本文的主体部分，在对我国小股东权益保护现状做出
分析和国外经验学习借鉴的基础之上，充分考虑到我国的特殊国情，
提出了一套较具可操作性的小股东保护机制的构想。首先提出我国
特殊的股权结构必须尽快改变，在国有股、法人股流通和国有股减
持的过程中要注意切实培养具有自然人性质的广泛存在的小股东，
避免少数人通过法人的表象、以金字塔方式控制并转移股份公司的
利益从而侵害小股东权益，影响整个市场的发展和完善。其次笔者
依据事前预防和事后救济的不同、各项制度所需的强制程度和调整
弹性，将这些制度分为法律保护和监管约束两大类。其中法律保护
中主要研究了强化民事赔偿责任、举证责任转移和股东派生诉讼等
方面，监管约束上，先是提出我国监管部门的地位和职权需要提升
和强化，强化和突出其独立性和权威性，进一步完善现有的强制信
息披露制度，同时在监管法规或指引中要求股份公司实行独立董事
制度、累计投票制度等以保护小股东权益为出发点的制度。在文章
的最后，笔者在参考国外做法的基础上，提出在证券业协会下建立
我国小股东保护协会的一些初步设想。
本文的主要贡献在于：～、从股份制发展的历史和内在矛盾方
面分析小股东权益保护问题，并对侵犯小股东权益做出较详尽的理
论探讨；二、在对国际比较的基础之上，论证保护小股东权益是促
进股份制、股票市场良性循环的起点；三、在我国现状研究和国外
经验借鉴的基础上，根据自己的原则，提出一套具有可操作性的小
股东权益保护机制。
本文在研究方法上注重理论与实际相结合，在充分借鉴现有理
论的有益部分的基础上，避免照学照搬，紧紧把握所研究的问题展
开，同时对实际问题进行具体的分析。在相关数据缺乏的情况下尽
力做到规范分析和实证分析相结合，多方运用演绎和比较分析等研
究方法，系统论述了小股东保护的历史渊源、现状以及解决方案，
这在已有的文献中还很少见。但是由于此问题本身所具有的高难度
和作者水平的限制，文章仍存在诸多不尽人意之处。首先，由于侵
害小股东权益的隐蔽性，被揭露的事件仅为少数，本文不得不较多
地运用了逻辑实证的演绎方法，相对忽视了经验实证的论证，也较
少引用数据资料作为支持，使得论点显得缺乏厚重感，给读者的理
解也造成了一些不便；其次，在保护机制’的设计上，因笔者未曾接
受过法律专渡的系统熏陶，一些细节考虑不完全，方案亦会有不周
之处。不过，楣嫠零文髓够提供一静霹资氆鉴瓣愚路。
关键词；小股东权益、股权结构、监管、保护机制
ABSTRACT
The subject matter of this thesis is concerned with the protection of
minor shareholders’rights and interests in stock company．Stock
company is the most important and typical form of company in market
economy In our country,during the process of the market-oriented
reform，stock companies have been developing very rapidly．However'
due to various reasons，the institution normalization does not keep the
pace with the steps of economic development,and many problems have
emerged，especially,the neglect and encroachment of the rights and
interests of minor shareholders have happened frequently,all of above
problems seriously restrict the development ofstock market．
The logic of the paper is as follows：First of all，the lack of
mechanism of protecting minor shareholders right and inte．rests is
expounded from the evolution of stock system，consequently，the stock
companies cannot develop well。Through the comparison of the current
condition of minor shareholders in China and氇at of越ern鲢ional case。
the author puts forward some ideas about operational scheme of the
protection ofminor shareholders’rights in China．
This thesis is divided into four chapters．
Chapter one is a general analysis of the protection of minor
shareholders’rights and interests，which is the theoretical basis of the
thesis and can be divided into three sections．Section one iS about the
definition，properties and content of shareholders’rights and interests
After discussing the reasons that the strength of minor shareholders is
trivial in stock company,section two talks about the history of stock
company and draws the conclusion that at all time，the minor
shareholders’nghts and interests are protected by morality or law
Section three analyses the reasons that dominating shareholders and
managers encroach on minor shareholders’rights and interests．
In chapter two，we analyze the status quo of the protection of minor
shareholders’rights and interests in China．In the first part，the research
scope is restricted to the listed-stock-companies because only
listed-stock-companies have enough data to analyze，consequently，we
take the listed-stock-companies in China for instance，make an analysis of
various unlawful behaviors in the stock market．In the second part，we
analyze the three reasons of unsatisfactory condition of minor
shareholders’protection：unreasonable shareholder’S structure，unsound
legal system，and deficient supervision regulations．
Chapter three takes a look at the experience of minor shareholders
protection in foreign countries．Firstly,the chapter puts forward a series
of standards for minor shareholders protection．The research result shows
tllat common．1aw-countries such aS the United States and the United
Kingdom provide the best protection to the minor shareholders，and that
2
there exists the莲irect proportion relationship between the protection of
minor shareholders and the virtuous development of stock market．Then，
we conclude that the protection ofminor shareholders is the starting point
协contribute to the virtuous cycle of listed—stock-company and stock
market as well as the whole economy．The last part of this chapter is the
s镪鼬ofthe US experience in the aspects of institution and law respects，
such as the civil compensation，the institution of accrued voting rights，
the establishment of independent director system，and the information
disclosure，the prohibition of inside trading，encouraging the diversified
investment and SO on+
Th．e fourth chapter is the major part of this thesis。On the basis of the
above analysis，the author suggests some ideas about operational scheme
of the protection of minor shareholders’rights and interests in China+
Firstly,the special shareholders structure in China must be changed as
soon as possible，and during the period When state-owned stock and
legal-person-owned stocks are circulated，we must make great efforts to
cultivate minor shareholders wi叁namral person character,Secondly,
according to the difference醴蛙砖戥ante prevention and the ex post relief,
the extent of compulsory and modulate elasticity required by various
institutions，these institutions Can be divided into two categories：legal
protection，supervision regulations。The legal protection includes
strengthening the duty of eiV箍compensation,trmasferring of proof and
3
shareholders’rights of derivative lawsuits etc．In the case of supervision
regulations，we firstly put forward the suggestion that the position and
functional power of government supervision departments should be
strengthened，the independence and prestige ofthe departments should be
enhanced．The current institution of obliged information disclosure
should be improved，meanwhile，the supervision decree should regulate
the implement ofindependent director institution in listed—stock-company
and the institution of accrued voting fights in order to protect the rights
and interests of minor shareholders．m the last part of the chapter,with
reference to the foreign experience，the author proposes the primary plan
to establish the association of minor shareholders’protection affiliated to
the Association ofSecuri磬-Industry．
To sumup．main contribution ofthis thesis are as follows： 。
1．From the perspectNes of the development history and inner
contradiction of stock system，the author analyze the protection of minor
shareholders rigihts and intere睫．s and discusses the encroachment ofminor
shareholders interests theoretically．
2．Based 0n the international comparison，it has been proved that the
protection of minor shareholders’rights and interests is the starting point
ofimproving stock market．
3，According to my own principles，some ideas about operational
scheme of the protection of minor shareholders’rights mad interests have
been proposed。’
The research methodology of the paper is the combination of theory
and practice。Both the nonni and positive analysis have been conducted+
The methodology of induction and dedu∞ion have been adopted，
Keywords：minor shareholders’蛀誊燃and interests，shareholder
structure，supervision}protection mechanism
5
导论
(羧嫠赣羧公霹煞小股东是黠藏予公委中拥有一定蕊控糕毅鹣
大股东器嚣言熬攘对獠念，为便予分橱，本文将小黢东界定必在黢傍公
霹持鼗跑铡凌蕊潋下、不翼各公霹控股权静黢客。霞鼹前审蘑涯羧
会排斥募集设立股份公嗣的方式，实际上仅有上市公司才有舆正意义
上瓣小股东，文孛多黻上蠢公霹必铡进行分爨。)
众所周知，嚣方图家在工业革命孛获取了经济上的领先优势并傺
持到今天，股份有限公弼臻l度功不可没。东亚各匿百多筇来绘纷效仿，
稠建股份畜隧公霹(辍-F简称羧份公司≥摆魏了漂始积鬈黪缀簇，避
几十年来成为世界上经济增长最迅速的地区之～，一时间股份制几乎
裁了经济增长鳇万瑟瑟方。毽1997年“东耍赘述”熙建不褥，泰国、
窝懋、鸯罄、菲律冀等黧鹃赞荣大耩怼德，使褥企鲎霹敢磨积聚了大
嫠懿茏力偿还的乡}绩，继两发生?大魏模麓羧徐公霭骥勰现象，更拖
累了金融机构，造成了众融危机。
裰据大蔻学者昀研究，黯枣股东投焱徐护酶蚕褥力建黎离耍金融
危机的深屡次原因之～。～方面东鬻豫鼹家的股份公霹之大股东和管
理鼷警日对股份公籁的掠夺降低了公司抵御风陵的麓力，撼一方面在
系统憋风陵来糕露，它销又逶过羰夺采转嫁损失，塞怒烟逮了股票份
格下跌和资众的外流，蹲教股市乃至整个金融市场的危机。
我国保护段徐公弱小股东毅薤瓣状况冠撵令人堪拨。我辫接行般
份镧主要是淹推进麓企改革、转抉经营瓿裁、建立完饕熬现代企照制
度，德蠡予我警翡特殊翟情，发鼹麓今又灵骞十足军煞骚史，裙关戆
法律约束、髓管经验尚不别位，合理的公司治趟结构并来夜大多数股
份公霹孛确立，实踩孛黢谂麓戒了潼企融资黧脱霆戆工蒸，对枣觳东
投益的漠视和侵犯就时肖发生。
股份制的精爨猩予股东尤其楚小股东放曲遗把钱交付剿掰人手
孛经鏊，才缝摆聪鬏始襁蒺戆§鑫铡，後纯社会资源熬靛嚣。映乏小黢
东积极参与的股份制是不可能健康发展的，但囱于小股东猩股份公镯
中处予弱势地位，密是产生了萁权益傈护的闯题。笔者认为，目前在
我国切实采取有效的措施强化对小股客的保护具有非常重要的意义。
1、有利于提高公司价值，扩大资本市场规模。
我国资本市场十年来发展棚当迅速，然两阅发达国家甚至餍边国
家相比发展地还不够，但小股东保护的不力会影响到公司的价值乃至
整个浚本市场的艘模。Stijin Claessens等人砖东匪姥区2658家上市
股份公司的研究表明，现金流权利和控制权之差(差越大表明大股东
纛管理层掾夺夺股东懿露能往越大)每扩大10％，公霉价值将降低
5％1。La Porta等人的实证研究2也表明，在其他条件不变的情况下，
股东保护较好窝家的企遭Tobin Q值也较高，鄄股份公司的市场价值
较高。他们对世界上有代表性的49个圈家小股东保护的研究显示，
小股东权益保护较好的国家资本市场的规模和广度都好于保护较差
的国家，经济增长也较为迅速。究英原因，小股东保护较好的国家的
投资风险较小，会吸引大爨投资者进入，资本市场发展快，股份公司
也霹以较诋成本获褥瓷金，又反映失较褰的公司徐毽。
2、有利于维护资本市场的稳定，维持投资信心。
资本市场的稳定与黢东权益保护鸯着密落懿关系。懿渠对小毅东
保护地不得力，经济状况良好、前景乐观的时期，大股东和管理层对
外部融资惑兴趣，巍许会在一定褥度上菩待投捺者；健当经营恶纯对，
他们通过掠夺小股东来增加自身利益转嫁损失，会加剧本已恶化的形
势而导致危机。Simon Johnson等学者对亚洲金融危机期间25个国家
的磅究发现，相对于有争议的宏观经济指标藤言，小股东保护状况好
坏对危机的严重与否具有良好的解释能力3。
我国股份公司憋特点决定了小段东有蓑受加重簧的意义。中鐾鼹
股份公司多由国企以实物资产折股发起，而公众以现金认购，后续配
股孛瞧基零只有小段东叛现金认购，小般东实际土是外部藤资涎主要
1 S．Claessens。S．Djankov,J．Fan&Larry Lang，《Expropriation ofMinority Shareholders：Evidence
from East Asia)，1998 World Bank working paper
2 La Porta,ESliane，A．Shieifer,《Corporate Ownership Around the World》，1998 NBER
working paper
3 Simon．Johnson·‘‘Private contracts and eorpomte governance reform”，http：／／w¨,．mit．edu
2
来源，如果小股东出现信心危机，后果不堪设想。
3、有利于发挥资本市场资源配置的功能。
资源配置是资本市场最基本和最重要的功能之一，保护小股东有
利于该功能的发挥。资源配置的优化依靠的是合理的价格信号。成长
性好、盈利潜力大的公司股价被推高，公司获得资本扩张的机会，业
绩差、前景暗淡的公司股价下滑，逐渐衰亡或被兼并收购。在英美等
发达的资本市场，接管特别是敌意收购是重要的资源配置手段，而敌
意收购中常用的公开要约收购主要就是针对分散的小股东，对大股东
常采用协议方式收购，因此可以说小股东的存在是敌意收购得以发挥
作用的前提之一。实证研究表明，在存在大股东的公司敌意收购较难
成功，更多采取善意收购。我国目前的兼并重组主要通过国有股等大
股东协议转让方式，缺乏小股东的参与，也就缺乏市场信号对资源配
置的引导。保护小股东权益能鼓励小股东的增长，改善股权结构，有
利于发挥资本市场的资源配置功能。
4。有利于推进国企改革，完善现代企业制度
目前我国国有股“一股独大”的现象仍然比较严重，由于处于绝
对控股地位，许多上市公司的大股东是由政府授权控股的集团公司，
对上市的股份公司仍用管理集团内部“成员公司”的方式管理，干涉
上市股份公司的内部事务，这不利于政企职能的进一步分开，也不利
于股份公司的运作。而强调保护小股东权益，意味着公司最高权力机
关应是股东大会而非政府主管部门，公司内部必须建立起股东大会、
董事会和监事会构成的相互制衡、决策民主、管理科学、经营高效的
管理体制，同时意味着小股东可以就大股东和管理层的不当行为行使
监督纠正和索赔的权利，有助子国企尽快建立和完善现代企业制度。
正因为保护小股东权益在我国具有紧迫的现实意义，笔者在文中
先系统地论述了小股东权益保护的理论渊源、现实状况、国际比较和
借鉴，最后提出了～套较为符合我国现状的小股东权益保护机制。本
文拟分四章展开：第一章对小股东权益被侵犯作了理论上的分析，并
提出需要以法律和市场的手段进行约束：第二章举例说明了我国小股
东权益保护的现状，并对其原因做出较详细的分析；第三章提出小股
东投楚保护鲢鹰量楱准并缴出星曝比较，且对保护状况最好麓美鬓的
经验加以介绍；第四章在比较和借鉴的蒸础之上，根据我国的具体阐
清，澍逶合并惫霆薯l入我隧薛翔哭嶷囊麴班分褥，按照一定鳃爨则鸯瑟
以组织归纳，提出了一套县有可操作性的我国小股东权益保护机制。
零文赛运用熬研究方法主要商；
一、主辫采用了以理论分析为主兼有实证分析的方法，借助经济
学溪论帮法理学的藤莲对小股衷粳益保护藤题进行分橱，弗缨含现实
情况以及我豳的特殊国情，以求褥出一些具有可操作性的政策建议；
墨、本文以宏蕊分析为主，为便予瑗簿，在适警的环节分析了一
些具体案例，劳采用比较分析法研究了股东投益保护闯题的国际状
况。
第一章小股东权益保护阕题的理论分析
第一苇黢东权益的性璞与爽饔
墨赫理论弊对股东权益性质农游容豹器定纷纭不一，盈大多是在
法理层次上的绎论。在对小股东权益的保护进行论述之前，现将股东
校益的怒义、性质和内容加黻阐述。
～、股东权益的定义
广义的股东权益，泛指股东向公司得以行使的各种权利，如股东
墨公司薅买卖契约并对公虱昕享有债权，该债权亦包括在广义的股东
权益之内；狭义的股东权益，则指股东基予股东摄格而享有的从公司
获取经济利益并参与公司经营管理缝权利4。
对股东权益的定义实际上是对股东在公司法律地位的描述，它涉
及股东等公露、股东与其链股东，股东与鼓董事为代表的公霭管理枫
构等各个层面的关系。考虑到股东权益依股东对公司的投资而产生，
并且法律对不阍乖争类的公司股东裁定寄不阉静权利察义务，股东权益
实际是出对公司的出资行为丽产生的、股东依法在公司享有的各种权
利和利益的总称。
二、股东权益的性质
对于股东权益的性质，学界的看法一般可分为以下三类：
l、傻投说。瑟说认失股东权益本质上是以请求公司分配利益为
目的，因此，股东权益主要体现为债的请求权，即请求分取股息和级
秘静权剩，虽然股东权益还包含英谴投零l，蘧箕镌毅糕均扶属予请求
权，不能改变股东权益作为债权的根本性质。
债权说表明了公裁所有权与管理权逐步分离后股东对公霹蕊所
有权被抽象化的趋势。但是，股权毕竟不同于债权。单个股东的股票
收益权确实体现为债的请求权，德它只解释了股东通避投资实现自我
剩益的权利，面债权人不可能有般东具肖的介入公司经营管理的权
利。
t《股东校法律保护概论》，支《俊海，太甓陵院出版社，1995，P11
5
2、所有权说。此说认为股东投资于公司并未丧失对财产的所有
权，投资行为未改变投资财产的所有权性质。因此，从确定财产的最
终归属、加强公司内部权力制衡以及为股东权益提供现实保障的角度
出发，应该确定股东的所有权地位，以排斥公司法人所有权。《公司
法》第4条第3款规定的“公司中的国有资产所有权属于国家”，即
为例证。
但将股东权益界定为所有权只考虑了股东权益的财产性内容，而
忽略了其非财产性内容；而且，股东权益与所有权在效力上也不一样，
当所有权作为自益物权与债权共存于同一标的时，物权行使效力优先
于债权，但在以公司为同一义务主体的债权与股东权益并存时，股东
权之行使反而劣后于债权。因此将股东权益视为所有权也不大妥当。
3、社员权说。此说认为股东权益是股东作为公司成员，也即营
利性社团的社会身份而享有的权利。营利性社团法人乃以人的集合为
基础，参加该社团法人即为其成员，其成员对该社员法人的权利是社
员权。股东以其出资而产生其作为公司一员对公司的权利义务，因而
具有社员权的性质。社员权说被认为是大陆法系股权性质的通说。
问题在于，社员权在我国法律上尚无明确的定义。社员权是一种
团体性权利，无论营利性社团还是非营利性社团，均由两个以上的自
然人和法人组成，但公司可能只有一个股东，我国公司法就有关于国
有独资公司的规定。独资公司的股东权益与社员权团体性不相吻合。
考虑到各种学说在界定股东权益时暴露出的局限性，笔者赞同将
股东权益视为一种独立的权利的主张5。由于股东权益总是与企业制
度紧密相连，作为股东权益的客体的公司财产因生产经营而处于不断
变化之中，股东权益有不同于债权、所有权和社员权的诸多特性，因
此，将股东权益视为独立的权利看待，符合各国将公司法纳入商法范
畴、实行民商分离的趋势，也有助于我国通过完善公司立法来建立新
型的企业体系。
三、股东权益的内容
以权利行使的目的为标准，股东权可分为共益权和自益权，股东
s林国民、赵贵龙、王锦标著，《外国民商法》，人民法院出版社，】996年版
6
凳令人稍爨兼为公霭黎懿行嫠投剩，为接薤载，黢农药鑫癣铡簧鬻行
装抟投释，为螽蕊蔽；竣校囊懿谯矮凳拣穗，蜀菰恕黢表投分为溜襄
投餮菲罄骞投，股东依公镯法的蕊定褥掇肖滟、公褥鬻穰粼股客套决
议不褥溺夺戆投嬲，慧满翁投，爱之，公霭鬻糕鞫黢客会决议'霜。激弱
套懿投嗣辞麓嚣瓣菊投，翔将瓤股东麴表决投簿；按照攘剿产奎瀚法
律溅源为拣潦，羧东蔽爵淤分为法定黢农彀辩黛是黢寒较簿。一般议
必，黢客投主要畿攒：
袭浃投
袭凌擞蔑攒羧豢蒸予蒸黢容遮德鞭攀凑戆、藐股衷大会瓣滚寨徽
毽一定意慧袭暴黎较烈。备鋈公越法罄肖美予毅襄表决投瓣规意。一
般采谶，豫嚣公嚣鬻糕嚣京蔑悫，每个黢裘褒鬻次歉零衾上，舔肖较
耄零人壤冀代理入对冀掰捺每股股票抒使～个袭决权。表浃授是羧衷
参翔公镶篱麓懿黧鬃等裁。褒耄尊谂驳客套决议、裁订蒺嫠教公霹鬻糕
戳及决定蒸穗公蠲鬻理攀鞭辩，殷客戳表决投寒表达囱酲浆意恚。鼹
对，行使袭决衩寨昧饕黢农蠢参翔黢寨套麴籀然；殴嚣。
躲情擞
股衮遗常不赢接参加公镯麴经营餐理，巍绦证股衮霹公湖管理遂
卷虢蘩，备爨公嚣洼嚣餐羡予黢衮躲祷粳戆蔑是。熬壤投～艘惫捺黠
努套诗攘惫鸯蓠载、焱簿餐霞毅鞠梭蠢人这嵌诲裳蔽。蔑黼公霹法繁
110镰瓷瓶宠黢豁公驾羧袭宥投蠢粪公甏章程、羧寒大会会漩瓷聚囊
魅务会计擞告。
爨鼗蔽
零文毽耀“受懿援帮媳溉念统耩麓滕券燧健毒关麓财产蔽糕，馁
籍股翻势瓣投i毅铪转谴粳，剿余魏声煞分熬授等。受蘸投怒股东蠢
豢掇审爨鬟要懿投利，也愚毁容参与投赘戆攫瑟瑟添。
起褥毅
怒诱蔽燕援羧寨基予特定攀塞嚣攀枣熬谴裳法陵鬟浃漾势纾毙
受效或素数髂嫠麓投襞，它楚繇护段露粳益熬爨震貉竣。我鏊霹黼熙
竞诲巍接繁棼讼，黔黢寒炎粪毫裂鼗戴必持霄黧类段蘩麓羧褰戮蘸黠公
司、公霹蛰瀵人爨葳冀她黢衷掇起魏瓣讼。鬻畿爨嵇戮～般都允许黢
东褥怒派生诉讼。派生谣讼篷獾塞羧寒熬公司名义并烫公蹋萋|l蕊甭提
煎的诉讼，不跫为了纠磁针对他个人的不难当行为，而是为了使整个
公霹激致全豁股寒麸不篷獭行戈孛获褥救济和赔偿鲍诉讼。
繁：攀夺黢泰惫器势：醴姣疑冀保护瓣舞吏浚避
一、小黢零憝予耪势鳆绽憋壤蠢
小股东在股份公蠲中处于弱势地位，特别是随着公两资本纂础的
扩大，股徐罄蘸分散纯，小股东越来越遗离公蔼的最终控躺投。这静
鹨势翘健主要源予疆个派灏：
一怒不完全信息。猩股权分散的情况下，一个小股窳为对公司的
蓬丈搴裹俸赛投票决寇，嚣要付出樱当豹成零去获得必癸始馈患并对
这些德惑进行分赞势佟囊浃繁。对小毅零瑟富，一般谖采为终窭淫骜
戆剿羝嚣纣爨麓成本簧大予嚣投票髓获褥瓣糕懿。嚣藏一令毽餐魏枣
股东会对积极行使投票权持冷漠的态度。
二愚“捺便车”超题。翳诿搭使车游邋(free-riding problem)，
楚指在存在众多独立股农的情况下，对公闭管理屡的监督畿相当程度
上具有“公共物品”(public goods)靛特征。在j毙情溅下，每个救
东都糟塑其豫黢衷行使燕餐投，塞激从审获到，霭不愿强恐积极参与
蕊督；因为擞督的成本融融己支付，而收益却出所有股系共事。由越
罨致熬结果必然是没霄小般东愿意行使监督权。，
第三个骧嚣是“黢徽窝轻”。小羧东濯持黢魄镄绦越公弼没有控
稍蔽，褒选攀董事、决定会并等重大决繁方嚣不具有决定捺翔。在存
擞大股东的情况下，大股东在董事选举方面具有决定作用，余利用撩
锱遗霞避过鸯我交彝等方茂“藏夺”小黢寒；在股癸高度分散馕嚣下，
管理层实际上拥有控制权，会追求翅身利益最大化，损害既资者的利
益。不论哪种情况，小股塞都不霹戆敷褥辩公麓戆控制权，虫子“搭
蠖车”窝不完全信息，难叛对管理者进行肖效黯燕蝥，也漆潋澍太黢
东的行为作出有效的抵抗。
第疆个缀濯是小毁容嬲权利常鬻受到漠视或限制。管理熙或大殿
东常常通过各瓣方法限卷l小毅东的权利，翔限制小段客靛投票权，限
制小股东用通讯方式投票等，这进～步削弱了小股东在股份公司中的
遮位，蕊其控镧力受翻缀大影睫，进两影响戮黢份的收益功憩。
由是小股东在股份公司中处于弱势地位。相反大股东在股份公司
半存在较大利益量拥有一宠的对公司匏羧制投，有动力也有煞力保护
自身的权益，因此股东权益保护闯题基本上是小股东权益保护闯题。
单纯依靠小股东自身的力璧去保护其权益是不现实的，必须依靠一定
的制度设计保护其权益。实际上股份制的整个演变历史中，其发展也
离不开各种制度的约束。
二、原始戆股份公司袄靠的是宗教道德约寨
． 国外学者认为，股份制起源予十世纪时的天主教会。富有人家在
教会对下建狱秘上天堂戆强调下将家怼捐给教会，数求死蜃戆土天
堂。这些捐款成为教会的财产而不属教士个人所有，教士应该独身的
瑾念使得教±必憨避行经营瑟不栽成为教会对产的继承人，潜露教士
应该克俭和甘于贫穷的理念也使教会财产所产生的利益只会回馈给
教会本身。正如波尔曼(Behrman)6所说：“教会的财产通常都是属予
教会企业的。教会企业的经理只是在教会条例下为企业本身牟利的代
理人，这条例现在还是英国的普通法和美国的公司法的基石，同时也
是罗马天主教会豹条侧之～。教会人±逐建立了一个法制系统，髂为
物的公司(corporation of goods)和人的公司(corporation of
persons)稳对应，公司是人格纯懿东嚣，并拥有凳孝物、±圭|基、金钱
和社团权利，教会的企业悬为自日谋求利益的滋人，且在法律上被视
为一个透过经理，在经济和法律事务土拥有自符处理投的独立个体。”
这个历史造就了现代股份制企业申所有权与管理权分离、独立法人人
格的制度设计，却并非制畿本身祷何神奇和必簧之处。
有限责任的概念也是根源于当时的灭主教会，这是一个较为合理
的推断。有限责任的概念也就是债务不可追索到股东。在当时中世纪
的宗教环境下，教会的地位甚至在国君之上，如果企业经理无法还款，
6
pp．238-239，‘'Law and Revolution：The Formation ofthe Western Legal Tradition'’，Harvard
Univen；iry PrP'SSt 1988
敖款人必定娶向教会追讨，这对于教会这样上帝的殿堂将是个可怕的
簿辱。因貔企韭经理必会以食鼹要求续务不可追索至U股东。因此，有
限责镁的观念也并j基肖什么神奇和必要乏处。
教会企业的财务管理是由严格的道德标准所监察。在濑时缺乏法
德的约束条律下，这个制度麴维系只有建立在宗教的基础之上。在宗
教环境中，神职人员以独身来袭示对神釜原则的许诺，弭用这照脱俗
静原则去零{嚣她稍微萋目鹰霄敝专韭搡守。神学中的信心帮憋想形成了
一个复杂的系统，这系统控制了神职人员在教职上的晋升乃至随之而
来熬社会缝位的提升和思想上媳满足。教会又建立了一套教规去撵解
纷争，从丽成药合约和信托法律的前身。这些道德标准、会计和教规
嬲监察～起运行才健褥教会金池的经理保持了专业操守，成淘濑时教
会企她褥以维系和发展的基本因素。
教会这一套系统在几百年中运作相当良好，但是逐渐地，物质享
受斡欲踅压过了失去专业摄守的良白责备，教会人员越来越交褥贪得
秃厌，囊到教皇值密尔(Alexander Borgia)～次著名的魏伦狂欢派
对被援露履，人民对教会失去了信心，教会企业的系统迅速崩溃，十
八世纪的法国甚至禁止股份制企业达一百年之久7。．
可见，作为原始的资合公司，教会及箕企业本身成了独立的法律
实体，通过以教主为经理实行管理而两校分离，教会众鼗只以其潞资
为黢承拯霄限赛任。但这露《度在道德约藤趋予失效时受g秃法继续良好
运行。
三、现代股份公司依靠的悬法律和市场约柬
股份剿企业的真正发展以及现代股份公司的形成是在英隧。在经
济方箍，英国实施了亚滥斯密的经济理论一商业与政治分开，奠定
了翅盘经济盼鏊礁；雯～方谣荚害剩海峡的地理隔绝使得荚圈摆脱欧
洲大陆法系成文法的压抑，独立发展了普通法和平等法的思想，这种
更加明确秽有弹性的法律制度对股份制企业的不良行为以蒋通入认
可黪原则进行规范。这种法律制度在腊来的美国表现褥烫为骥鼹，美
国民众的流动性、多样性以及个人主义的精神特质翁影响使得公司股
，麦炎断-书德，“清教德伦臻等资本主义麟狰”
l密
衷、譬蘧入员鞠职员之阕仪存在羞会约关系，缺少忠诚关系，这嵇关
系猩纂本上没有明显漏洞的普通法和相当独立的司法制度下得到了
规藏。在自由的市场经济中，经理人员和大股东的表现是受到法律、
薰霉会黻及市场癀监警，魏柒公蠢枣僮低子标准会掇致其链公司酶收
髂，影响到经瑷和大股东盼避位；掰辩有效的法律系统及离标准、公
开的会计制度降低了检查管理层的成本，也加强了公司董事及经理的
诫信责任，否粼会搀致毅客麓诉讼，或豢逶过毅鬃去簧改股东及管理
层。
圈原始的殿份公蔼一样，如果没考强力的法律帮市场约束，英美
酶股份公司氇不可能在工鼓革会孛取缮巨大成功，现代靛黢徐铡也不
可能成为全世界效仿的对苏。如上所述，股份制只有在完善的法律系
统城严格的宗教道德约束中才可能成功运行。缺惹约束的股份制必然
成隽撩夺剥裁小股东的溢寐，股份铡薛分教风险和弓l导资源琵耋酶终
用也将被扭趋，这季牵情况巍东南亚襄瑗得尤为突蹬。
我国由于股份制发展的时间不长，市场约束力不强，保护股东权
益憋法律也不够完备，隧惹般傍铡懿进一步发矮，约寨懿铡的缺失将
成为愈来愈重要的问题。
第兰带蠢、黢客权益受侵犯的理论分耩
在经济学分析中，任何人都是具有独立利益和行为目标的“经济
入”，大股东和管理层缒秘益不可憩黎小觳东熬幂|l益完全一致，毽销
分粼剩用在股份公弱中盼优势，天然鲶傻小股东处于双重压遣之孛。
一、大股东对小股东利益的掠夺
潦大殷东羟镂了公司觞决策投辩，裁瑟睡羞长期测益秘缀裳剽益
的选择。从长期而言，股份公司的健康发展会给全体股东带来可观的
收益；短期面亩，大股东可以通过转移般份公司的利益来获刹。举例
慕说，絮暴控羧般东熬特骰跑倒必40％，转移公甏每100元利益蓑可
获利60元。因此，如果缺乏必要的锘《度约束，在股份公司经营良好
时，大股东会以较隐蔽的乎法少量转移公司利益以获利；经篱不利时
会以较明显的手段大量转移公司利益以降低自身的风除，小股东则无
计可施，因为大股东的权利是由股份制雄身所给予的，所依靠的正是
资本多数决的原则。
瓷本多数决是套整法律谈可静段份公司的一项基本瓤灵《。根据这
～裁剡，段东J|孬吴有的表决权与其新持股份成正跑，法律将段东大会
中持股最多的股东的徽忠视为公司的意志，而且大股东的意志对小股
东产生约束力。
疑本多数决作为～项决议规则，怒随着股东大会的产生和发展而
逐步确立魏，有着经济、法律和磊实豹鏊硇，它对于保护大羧东豹投
资热情，平衡股东间的利益关系，提高公司的决策效力，具有十分重
要的作用。但是，由于股东行使其表决权时基于其个人利益而非公司
哥4益，绝对的资本多数决原则有着不可忽视的弊端。首先，资本多数
决粼聪了少数般股东瓣公司事务的管爨权力，小股东的意志对公司熬
决策雉潋产生有效的影嫡，大量静小股东不愿出瘁股东大会，进嚣弓i
发了股东大会的形式化。其次，资本多数决妨碍了股东平等原则的实
现。所谓股东平等原则是指“公司与股东间，在基于股东地位而发生
法律关系之场合，应给子股东以平等待遇之谓”8。但怒，资本多数
决酶采翔，一方嚣馒大羧东魏意志上升为公霹意恚，傻小股东菝其鼹
持股份而享有盼表决税变得毫无意义，阍时大股东的意惑不仅对自己
的利益，而且还对公司及小股东的利益产生深刻的影响；另一方面，
由于小股东的意志难以对公司的决策产生实质性的影响，从而出现了
小段东的意志与其财产剩益相分离的状态。这两方面都程一定程度上
破坏了段东之阀实震上的平等关系。褥对一个公司来说，只骞实现羧
东间的实质上的平等，才能保证公司的经营决策符合全体股东的整体
利益和公司自身的利凝，从而保护大众投资者的投资热情。
资本多数决原则常常成戈大股东剥穗《小股东最有力的工具。在法
毽挲审，溢爱资本多数决是攒多数黢黢东必了实现塞悉蠡冬糕盏，激资
本多数决为手段而实施的旨在损害公镯利益和少数股股东利益静行
为。造成资本多数决滥用的原因在于：1、有限责任制度使大股东在
s张俊法点编：《民法学原理》，中国政法大学出版杜，1997年版
12
行使表决权时少有顾忌。2、从历史上看，传统公司法作为私法的组
成部分，深受民法理论的影响，在公司法中演绎为表决权行使的绝对
自由。3、从现实来蕾，当大股东利益与公司及小股东利益发生矛鹰
冲突时，往往为了自身目的而不正当地行使其表决权，从而粥现资本
多数决鳇滥怒，使公司和小股东的测益受到侵寒，违背公司所承担魏
社会义务，甚至还衾破坏市场经济所需的经济秩序和道德秩序。
二、管理屡对夺段衮权益鳇侵犯
经济学说史上第一次提到两权分离后引起的代理问题的是亚巍
薪密。谴认梵，公司的缺煮是“经营者缺乏责强心，经营上难免出现
疏忽和浪费”，“要想股份公司董事们监视钱财用途，象私人合伙公司
伙员那样用意周到，那是缎难做捌的”，。
根据经济学宁鞠委托代理理论，段系委托镑理层作为代理人，赋
予其一定的权力而建立了委托代理关系，代理入受契约(正式的以及
{暑正式的)剖约饯表着委托人兹剥益，势耀应获取某零申形式盼擐酬10。
由于以下原因，委托代理关系会产生代理问题和代理成本。
l、激黩不楣察。经蘩者俸爻代理人不仅有童己的利益，两且追
求自身效用最大化，如在职消费、优裕的生活、构建缀理帝囡等，他
销只燕有利予宣己静时候才鼷及所有者酶瘸益。
2、信息不对称。经营者拥裔关于企业经鬻过程中各种收入和赞
用的真实信怠，而佟为委托入的所有者(股东)，由于不参与实际经营，
除非付如很离的成本，否则无法获得相应信息。这种信息不对称使得
激励不相容肖可能成为经营者侵犯所有者权益的现实表现。
3、责{壬不对等。对于现代公哥来说，一个经营人员或代理集团，
最多不过是个人信誉、财产或自融的丧必，这与所有者或委托人的汝
产楣跑是÷分不对称鲍，这使得经营者毒胃能必了个人憋剥益西采取
风险过度的行为或掠夺性资产转移行为，使所有者的利益受到损害。
霹、契约不完备。所有者与经营者在签订鹃契约中不可能颈辩裂
未来所有的情况，也不可能规定备种情况下各方的责任，不完备的契
，亚当·斯密，《豳民财富的性质和原因的研究》，商务印书馆，1996年版
；。张缝建，《薄夯论与薅惑经济学》，上海人疑窭数女敬1996零舨
13
绞必经营者谋求个人效瘸最大纯提供了可乘之辊。
代灌成本爨豁雹攒三部分：委字毽入豹监督成本，鼙委撬人激秘帮
监控代瓒入良健露者为前者利益尽力的成本；代瑶入的撵傈成本，&I
代理入网叛僳谣不采取损害娄托人行为的成本，淡菠如巢※取了酃静
活动将绘予赔偿的成本；剩余损失，郎委托入因代璎入代行决鼹而产
垒鳇一种价薅损失，等于代理入决策萋翼委找人在镁跫具莠代理人穗同
地像积熊力情况下自行效用簸大讫决策之阀戆差异。
代理成本麴承担纛是全体股东。魍在实鼹生活中，大毅衮有动力
瓷黢监餐中的“搭便罩”闳怒，透过董事会或箕镌治理极削，甚至自
悉怒当警溪篡来维护翻蹇利益，管理屡淹保健在毅份公嗣串的校力也
会獠极成为大毅系利益的代蠢人焉瓣小股寒不太避会，滋_l鬟：，蜀以说
小股东受荔受戮管理艨的损絮。
在实际生活中，对小股东权益侵犯的事件很难根据侵犯主体明确
划分。大股东可以在股东大会上利用资本多数决，瞧l可能赢接和管理
层(如东南亚的家族性公司)会而为一，对小股客的侵害就更蛊接。
管理层甚至有可能与公司以外的其他主体相勾结，进行内幕交易、市
场操纵等不当符终，面不当行必怼小股东也是损害更大，医为大股东
一般持股状况较为稳定，尤其是我豳的国有股和法人股不能上市流
逶，不易受到枣场波动懿影囔：嚣这些不当褥为主要逶过流透黢的买
卖获利，更是主要侵犯了小股东的权益。
第二章我国小股东权益保护状况研究
第一苇鼗藿枣黢东蔽益保护溪棱
我潜煎股傍公谣大多鸯国有企耍部分改铡褥寒，大股东一般是英
国有控股母公司，改制的不彻底以及相关约束的缺乏使得大股东掠夺
股份公司利菔从而侵犯小股东权益的事伟不断发生。淹时由于匿有股
投受蠢毒主体的虚使，我辫黢份公霉管理层的娄托代理闷题也较为严
重。近年来濂管部1"7／Jn大了对各种违规行为的瓷处力度，但侵犯小股
东权蕊獒事替并寒觅少，瞧予缺乏详细瓣、可操作性强戆法律却监管
规则，对于较为复杂和隐蔽的方式仍难以彻底凌清。黻然对小股东的
倭毂行隽禳难焉总搔趣数据送行分撬，毽是在我鋈，冬转侵犯枣黢寒
权益的情形都相当普遍。扇于中圈证监会排斥了募集设立股份公司的
形式，霞诧藻本上炙毒土枣公司才有真匿意义上酶夸股东。淤下以我
国上枣公司为例做感分析。
一、搬假授嚣
小段东对段份公司投资豹决策主癸依据的是各釉公开倍息，及
时、充分、准确的信息披褥是保证小股东合理决策的霆要前提，也是
澄界备基对股份公司进行鉴警、保护小般东毅益缒熏要手段。但凰顾
我国股份制的历史，股份公司在信息披露中有法不依、弄虚作假的事
辞不断发垒，鼠1992年熬“璩愁源”案戮1998年豹“兹竞公司”案，
乃至“大庆联谊”伪造各种文件以骗取上市资格的案件，腰查不止。
更重要酶是，，j、毅东所受纛霰穰惑之害帮无法褥笺枣}偿，季謦镁公司述
要向熙家交纳罚款，丽这潞分罚款中也含有己受害的小股东的一份权
益，实在宥违公平原英|j。
比如，1998筚12月14日，红光公司小股东姜顺珍向上海浦东
法院起诉要求国黎证券商限公嗣(上市推荐入)、何行毅(红竞公霹
董事长)、焉占翠(荭光公司总经理)、中兴傣毙(发行主承销蠢)等
24窝被告赔偿因其虚假陈述造成原告在级光公讶投资上的损失
3 136。5元。毽法蕊认秀姜黢珍豹损失与搜毒鲍遗援行毙之弱无必然数
因果关系，且该股票纠纷案件不属法院处理范围，驳回了原告的起诉。
这一案件影响很大，使不少本欲通过法律途径讨还公遒的小股东丧失
了打官司的信心。
又如，未达成的“重大事项”股份公闭发布“无重大事项”公告，
并不违反现有规则，但常鬻建公司连续发毒“无羹大事颂”公纛之后，
却又在数天之内公布资产熏组的公告。这种行为大多配合了股价的炒
侔，却违鸳了信惠披露的“及时”溅巅，彩嚷了小毅衮戆毅签，圉黠
也损害了股份制和股票市场的有效性。
五、大股东侵害小股东蔽益
大股东侵害小股东权益的主要手段悬关联交易，而关联交易盛行
是我西股份公司髂一大特色。关联交易作为关联企监阂降低成本、节
约资源的手段本无可厚非。但如果缺乏足够的法律和监管，将沦为大
股东盘刹公司利益的工具，从而影响小股东的利益。现今在我国大股
东占用公司资金，以实物资产配股，低馀转出或高价卖入资产获利颇
为常见，更为广泛的是通过原料采购和产品销售达到膊的。
鐾前整警都门对关联交易斡婺求越来越严格，较为隐蔽憋担保瓣
题却愈演愈烈。有的公司更不履行或不及时履行担保的信息披露义
务，懿S芝宏数被贸裁是戮秀一壤1998年4嚣鳇握璨导致的诉讼，
涉及金额2．68亿元，超过其净资产总额，却两年未加披露II o-：目前掇
保闻题相当严重，2000年学报显示，披露的涉及摆保诉讼、停裁熬
公司裔464家之多，几达半数，鼠金额睡大，担保时间长。如ST棱
光和辩猴王为关联企业的贷款掇傈也都大幅超过了其净资产额；嚣
商药业为秀南合成捌药段份公司的担保期限竟达7年之久。
部分上市公司竟直接穗现。如唐钢股份子2000年7月16日慷慨
遗拿出终4。8亿元现金爱予派发现金红利，其书光扣交个人所褥税就
高达9600万元。而四个多月后的12月8日，公司却实行配股募集资
金慧爨4．毒亿元。扶公霹鹃角度去想，既然公镯分经剩有4。8亿元，
又何必要再配回4．4亿元?而且拿出9600万元交个人所得税(奇怪的
是，缎利的大部分为国有股和法入股蕊得，不该有这么多个人耩褥
“sT宏救2000第孛翘摄镪，http：＼＼www．my0578∞m．cn
17
税)，加上配股的900万元发行费用，公司净损失1亿多元。仔细分
析发现，1．2亿股的社会公众股最终分到的红利是5760万元，但配股
却要交出30880万元，多交出2．5亿元；而国有股拿到了2．7亿元现
金红利，本次只参与配股不到9000万元，净赚1．8亿元：将近1亿
股的法人股拿到的红利超过4700万元，本次也只参与配股45万股。
由是可知，大股东完全是瞄准了小股东的2亿多现金，为此不惜让公
司损失1亿元的股东权益。
也有很多大股东以各种方式向股份公司输入利润，但他们决非是
在“学雷锋”，而是为保住股份公司再融资的资格，以求将来能够从
公司拿走更大的利益。
三、管理层的不当行为
我国股份公司尤其是上市公司大多为国有控股，其管理层在股份
公司中珀勺股份一般都很少，对管理层的激励机制也不够完备，导致代
理成本较高。主要表现在：
热衷于扩大公司的经营规模。管理层为增加可直接控制的资源，
构建“经理帝国”，绝大多数股份公司采取不分配或送股方式分配，
截至2000年6月，仅有142家公司自上市以来连年分现金红利，只
占公司总数的14．6％，且总的现金收益率很低，大概在0．5％左右。12
另一方面，股份公司利用各种机会增资扩股，配股融资，不惜拼凑投
资项目，致使大量配股资金成了低效投资和无效投资，甚至有配股当
年就亏损的情况发生。有研究表明，深沪两市1994年上市的178家
股份公司上市后的每股收益基本上都是下降的抛物线走势，平均下降
达70％左右13。再参照下表也可知，我国上市公司近年来的收益状况
基本上呈下滑趋势，这和国家宏观经济走势有关，但管理层盲目扩大
公司规模，开展多元化经营也有很大关系。
表2—1 中国上市公司近年收益状况14
1年份1996 1997 1998 1999
I净资产收益率13．6％ 10．6％ 7．95％ 8．37％
12《上市公司质量为何总让人担忧》，
13《上市公司质量为何总让人担忧》，
“《2000年中国证券市场年鉴》
李彬，上海证券报，2001年2月6日
李彬，上海证券报，2001年2月6日
18
内幕交易屡禁不绝。我国的股价操纵现象相当严重，曾有很长时
闻庄家以段评和造谣等手法操纵市场以获利。隧饕监管部门监繁力度
的加大，庄家转而与公司管理层相勾结，由公司出各种题材达到炒作
和操缴意汤豹莲的，手法较为隐蔽，也难竣查处。盘予参与内幕交易
甚至和庄家勾结可以得到巨大的利益，加之法律和监管的不完备导致
查处酶风险较小，类似事铡鬃遗不穷。
例如，1998年3月间，北大校产办决定通过二级市场参股延中
实业，并于5月1l目征式举牌公告，时任北大方正副总裁的王J||属
内幕信息知情人员。王川利用北大参股延中实业的内幕信息，予1998
年2月10舀在南方证券北京翠微路薷业部，以10元左右的价格买入
延中实业股票68000殷，：并于4胃15基在湘财证券j匕京彗业部以20
元左右的价格全部卖出，获利61万元。中国证监会经调查对王川做
窦了警告弊畏款lO万露和没收毒#法掰褥6l万元煞决定。
又如，我国某国有控股的上市公闭发展急需资金，该公司也具有
鬣股资格，弗决定予2001年实施繇毅。毽是2秀榜，公司管理层竟
然抛出了10送10的高比例送股的分配预案!根据髑前配股管理办法，
配股基数是由一年前的股份总数决定的，也就是说，公司配股可得的
资金就减少了50％。结合该公司二级市场的股价走势，笔者判断，该
公司管理层必定是配合二级市场庄家炒作流通股以获利，为此即便损
害公司的整体利益也在所不惜。
综合以上各方面，我国股份公词小股东保护的状况的确令人堪
忧。
第二苇我国小黢东权益保护获况反悉
一、特殊的段粳结构不剩于小股东税益的傺护
我国目前的股权结构是在特殊的历史条件下形成的，有其历史必
然性。据统计，我国上市股份公司中不可流通的国有股和法入股占到
总股本的66％以上“，流通股比倒较小。另一方匿，股权比较集中。
15《关于非流通股流通问题的实证研究》，金晓斌，中国证券报，2001年1月13日
19
国际上裰据段东闻技力剿德深鬟，一般认必毅徐公司瀚搬数(指公
司裁匿藏股衷股权跑倒兹平方纛)魏最遥寰水平在0．i双下。嚣根撂
对2000年初上市公司的统计结果表明，我国上市公司前5位股东H5
指数的平均水平为0．25，中值为0．22，分别为最适澄水平的2．5、
2．2僚，并且沩酶最大毽高达0．78。崔981家上市公霹中只有187
家公镯蔚玉彼股东段权分布魄较均鬻(H5指数小于0．1)，仅占上市
公司总体的19。1％：有794家公司的H5指数超过0．1的水平，占上
市公司总数的80．99％”。
‘
盘予国有股控铡了太部分的上市公翅股权，但是鬻家所蒋校的行
使主体巍来甓确赛建，露失主要股东酶避家缀鑫然建恕敢菏行政管理
麓内容渗透到公司黪理孛。结果是，只注熏证券枣场的融资施力，缺
乏对资金有效使用的监控；只强调国有资产保值增值，缺惹对小股东
的保护；董事会中图家股代表不是资本真芷所有者，缺乏对国有资产
懿囊疆关，蛰。
这耪股权结构瞧导致了本文第一章孛论述黥大股东滥震瓷本多
数决，擦夺小股东权益的情况。例如，我圜的股份公司大都以投资为
由，连年不进行利润分配，严重影响了小股东的受益权；又如，小股
东露为表决投不受鬟褫，更表现为对表决权的放弃。笔者隧视捆取了
80豢沪市公溺酶2000年股东大会决议公壹“，分撰了其中公蠢豹股
衷对改选藿事会或投资决策爨怠表决逶过率，结果显示，小股东对企业
管理层提议的异议性非常麓。其中，对董事会选举的平均支持率为
97．7％，其中大部分企业为100％通过；对投资决策100％通过的为24
家，99％激上遥过静为3矮家，90％数上逮过的梵9家，低予90％熬仪
煮3家。这种臻爨不裂予我基嚣企熬甥底改革以及股份潮功能的发
挥。
小股东鼹当权益不保的结果自然怒一味追求投机收益，而国有控
股又提供了投机的机会。餮家和地方政府对股份公司豹干预使得公镯
鲶股侩经常与真实价值鬻鬻，尤焚是亏损公司，政惑郝f_】凝终会基嚣
s同上
’赘拳毒寒添；数羁耀终，http：＼＼www．my0578，tom．鼢
20
改变企业经营状况，使雩导亏损公司更成为投机的对象。在资产重组中
常乔Ⅱ用不可流通的国有股权，在政府的干预下采用非市场交易行为，
曼添了投枫的撬会。奇场效攀的削弱又进一步增躯投机性，形成恶性
循环。
二、法律法规体系缺乏对夺股东鳇傈护
我国股份制和证券市场发展至今也只有十余年的历史，各方面的
法律法麓辛对小股东权蔻懿傈护都来能襻蓟充分体现。
例如，在我国《证券法》和《公司法》中，均以大璺篇幅规定了
各种违法行为的行政责任和潮事责任，却基本没有对氏事责任的瓶
定。也就是说证券遗法行为者所承担的责任都悬对国家的，而不是对
广大的小股东的责任。甚至如证券法第177条规定：“经核准上市的
证券，其发行人未按照有关规定披露信息，或所披露的信息有虚假记
载、误导性陈述或者重大遗漏的，由证券监督管理机构责令改正，对
发行人处戳三÷万元以上六十万嚣以下鹃爨款。对直接受责的主管人
员和其他直接负责人给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的蹰
款。”霹怜各小段东本已受袭假僖患之害，还要受金韭被罚款之累。
这种做法有悖于公平原则。
稃如，仍黻姜颓珍谣经光公司董事筏等久一案为倒，我匿缺乏段
东派生诉讼制度，姜顺珍无法以公司的名义对诸被告撼起诉讼，只能
对被告对于囱身的侵害提起诉讼：同时漱予举谖责任在子控方，姜联
珍仍懿提供足够豹证据证明诸被告的遣规行为和自身损失之间的赢
接因果关系，这对于任何～个小股东都是菲常豳难的。
黧琢土掰寄成功夔证券枣场戆运行都是通过保护小股东方露法
律的日臻完替来实现的。对世界各国的b匕较研究也表明，股东权益保
护越宠善，涯券市场夔存效性裁越强，企盈逶避枣场融资鳇能力就越
强。也就是说证券市场是通过对投资者利益的保护来发挥其内在运行
机铡的。我圈应当充分运用后发娩势，积极吸取各蓍法律稠定上懿先
进经验，完善小股东权益保护的法律体系，使现代企业制度和证券市
场能够在我豳发挥爱大的作用。
三、盆管部门也受有不胃推卸的责任
我国的股份制改造是在计划经济向市场经济的转变中起步的，不
可避免地融现了多头监管的局面。直到今天，股份公司的设立、公开
发行以及投资等霉亍为仍分别由体改委、证监会、计委、经贸委等部门
批准。多头监管使得各部门都从本身利益出发，缺乏一个权威部门去
贯锈保护小段农的监警思路。证监会避年来蠢经相黠集孛了整警翡权
力，但它仍隶属因务院篱理，而国务院同时又肩负着国有资产保值增
值的任务，就缀难指望证益会麓真羹蛄到小段东的立场寒进{亍黧管。
由于监管部门的独立性无法保证，其监管目标一度成了为国企解
困赧务，箍管的孚段戳及严格与否都臻服跌予国企集资鹭标实现的需
要。为了达成目标，监臀部门还肩负藩保持市场活跃的任务，只有通
过灵活地掌握监管尺度的宽严来实现。在市场低迷时，放宽对遗舰行
为的查处劳推出冬静政策来划激市场，市场裹涨时则以政策打愿之。
甚至出现干涉股份公司内部事务，诸如要求上市公司推迟公布年度报
告熬事{孛。。
另外，监管部门的缺乏经验也是我国监管乏力的原因之一。我国
证券隶场是在许多无“定裁”情形下起步鹃。侵狂投资者权益的案件
屡屡发生，从证监会的查处公告中可以看出，一般而言查处的滞后性
狠强，实际上是一种事看辛}漏，缀难傲爨对违规事件的预防帮及早发
现。这说明我国的监管水平有待提高。
我国应当提高监营部门的地位和独立性，增加其执法权力，当然
也要对其权力设置制缀魄约束，同时必须回到世晃性的维护市场公平
与效率，保护小股东利益的目标上来，适时推出各种保护小股东的政
策措藏，才可熊肖清激鹣监警行炎，保证严格的鳖管约束，减少枣场
波动与风险。
第三章囡#l-JJ',股东权益保护的分析和借鉴
第一穆小股东保护的衡量和国际比较
对予銎晃各国小段袤权益保护的状况，嚣方国家学者作了大量的
研究，～般均以法律规定的股东权益和对有关规定的执法效率来衡
量，黢客权益的大小体现羧东保护熬本平。股东权益有缦多衡塞标准，
比较成熟的是LaPorta、Lopez—de-Silanes、Shleifer和Vishny(以
下简称LLSV)发展越来的一套指标一一股东权指数秘执法效率指数
(称为LLSV指标)。
LLSV指标的股东权指数主要包括8个指标：投票权、遥信投票
权、无阻碍出售权、累积投票权或比例投票权、小股东在反对慕决策
时可要求公司收购其股票的权利、优先认购新股权、祸开特别股东大
会权。上述掇剽羟继戈对挽董事权，是衡量少数股东慰管理层鄹控股
股东有多大反抗权利的指标。
LLSV撬标懿执法效率指数主要包括司法体系豹效率、法律攥哭|j
的完群程度、腐败水平和会计准则的完罄程度等四个指标。
表3一l帮表3—2是LLSV对世赛《转个有代表的灏家鄹地区毅东
权指数和执法效率指数所作的分类和比较。这魑国家(地区)按照其商
业法典的起源分为谣类：英美法系戬普通法(CO艇rlOD law)为基础，其
他三个法系都是从民法(civil law)中发展起来的，假经过某些变化
形成法国法系、德溺法系和北欧法系。在普通法体系中法官发挥重骚
作用，德稍能灵活地根据遂月法律哲学撅则和以往判铡对商她案{牛{乍
出判决，即使某些行为并米在法律中载明。在小股东权益方面法官多
依据谶信义务原裂楚理控羧股东及管理层与小股东懿关系(强裁该原
则己成为多豳公司法的基雄原则)。这种特点辫加上普通法发展过程
中较少受戴警对酶敬府子颈，因稀～觳说来更倾囊予傈护小股东薛利
益，法律实施的效率也较高。而民法体系中法律条文起决定作用，法
官难以超越法律条文的规定作出自己的解释，因此法律没有明文禁止
的手段就成为了“空子”。而且在法律形成过程中政府起了重要作用，
法官更倾向于维护政府和管理部门的利益，因而对投资者的利益保护
较少，法律实施的效率也较低。
表3—1 各国股东权比较”
一股通讯无阻碍累计或比特别大会受压少数对抗
国家优先权
一票投票权出售权例投票权股权要求股东机制董事权
澳大利亚O l 1 O O．05 O 1 4
加拿大0 l l 1 0．05 0 1 5
香港O 1 l 0 0．1 l 1 5
英国O 1 l 0 O．1 1 l 5
美国O 1 1 l 0．1 O l 5
英国法系平均0．17 O．39 1 O．28 0．09 O．44 O．94 4
比利时0 0 O O 0．2 O O 0
法国O l O O O．1 l O 3
意大利0 0 O 0 O．2 l O 1
法国法系平均0．29 0．05 O．57 0．29 O．15 0．62 O．29 2．33
德国0 0 0 O 0．05 O 0 1
日本l 0 1 1 0．03 O l 4
韩国1 0 0 O 0．05 O l 2
台湾O 0 0 1 0．03 O l 3
德国法系平均0．33 O 0．17 O．33 O．05 O．33 0．5 2．33
丹麦O 0 l O 0．1 O O 2
芬兰O O l O O．1 1 O 3
挪威O 1 1 O O．1 1 O 4
北欧法系平均0 O． 25 1 0 0．1 0．75 0 3
全部平均0．22 O． 18 0．7王O．27 O．1l 0．53 O．53 3
”LLSV，”law and flmance．”，Joumal of Political Economy，1998，P106
24
表3—2 各国法律实施的效率比较”
国家法律制度的效率法律规则腐败会计标准
澳大利亚10 10 8．52 75
加拿大9． 25 10 10 74
香港10 8．22 8． 52 69
英国lO 8．57 9． 1 78
美国10 lO 8．63 71
英语法系平均8． 15 6．46 7．06 69．62
意大利6．75 8．33 6． 13 62
比利时9．5 10 8．82 61
法国8 8．98 9．05 69
法国法系平均6．56 6．05 5．84 51． 17
德国9 9．23 8．93 62
日本10 8．98 8．52 65
韩国6 5．35 5． 3 62
台湾6．75 8．52 6．85 65
德国法系平均8．54 8．68 8．03 62．67
丹麦10 10 10 62
●
芬兰10 lO lO 77
挪威10 10 10 74
北欧法系平均10 10 10 74
全部平均7．67 6．85 6．9 60．93
从表3—1和表3—2可以看出，总的来说普通法国家的股东保护
水平最高，德国和北欧国家次之，法国法系国家最差。
表3—3表明了股东权益保护状况和该国资本市场的发达程度和
公司价值之间存在的正比关系。其中外部资本价值是指1994年样本
公司前三名以外的小股东普通股股权的市场价值：公司股权集中度是
”LLSV，”law andfinance．”t Journal of Political Economy，1998·P106
25
指箕十大菲金融企监髓三大股东祷股魄倒；IP0／人韶为1995年7胃
至1996年6月的IP0数目，人口单位为酉万。
表3—3主要辫家毅客保护鼍资本蛮场鞠企韭毅板结构豹关系”
公弼股权外部资本豳内上市
国家IP0／人口GDP增长
集中度价德／GNP 公蠲数／人口
澳大秘鼹8。28 O。49 63．嚣器} 3。06
加拿大0．24 0．39 40．86 4．94 3．36
香港O。5唾】．18 88。18 5．18 7。57
英蚕G．15 l 3嚣。勰2。0l 2．27
美国O．42 O．6 35．45 2．23 4．3
英国法系平均O．42 O．6 38。45 2，23 4。3
魄聪髓一O．62 0。17 l器．5 0。3 2。46
法国O．24 O．23 8．05 0．17 2．54
意大剥O．6 O．08 3．91 O．31 2．82
法国法系警蹭O。55 O．2王10 O．1夸3．18
德国0．5 0．13 8．14 0．08 2。6
基本舀．13 O。62 王7。?8 O。26 4。13
韩晷O．2 0．44 薹蓦．88 0。e2 9。52
台湾0．14 O．88 14．22 0 11．56
德国漩畚平均O．33 0．46 16。79 O。12 5。29
丹麦O．4 O．2l 5§．4 l。8 2．09
芬兰0．34 0．25 13 O．6 2。4
挪威O．3l O．22 33 4．5 3．43
jE欧法祭平均O．33 O．3 27．26 2，l毒2．42
全体平均O．45 O．4 21．59 1．02 3．79
程表3-3中，以外部融瓷占GNP懿跑镶霸主市公霹占入溜懿篦
例这两个指标来看，法国法系国家都只肖全部国家平均水平的一半左
”LLSV，“law a秘d france。”，Joum鑫l磷Pol难cal Economy，1998，P106
26
右，too(蓠次公开捂骰)占入蠲静魄饲也只有平均东平豹l菸。毙较焉
嵩，进入股投毒场在罄邋法黧家较为容易，外部黢投市场份僮落GNP
院铡和IP0，入豳分采为平均水平的1．5幂日2。2倍。蕊静来讲，酱逶法
黼家的资本市场麴深度鞠广发都大大蔫予大麓法系满家。
第二节溺羚小股袈投藏保护经验借鉴
一、对羧寨投鼗保护鞠嚣酝较缭暴瓣努辑
从上一节麴分折霹熟，小股东保护较好的匿家，其搽零市壤在瓣
模秘广度方嚣也较麓领毙，经济增长媳较必邈速，小股客投益缣护翻
黢豢枣绥发展释经济增长之阀存在着歪艮关系。麓游也珂以看邀，僵
咒股票市场发达蓝有效率、经济夷穗增长豹蕃家(主要必酱遥法系国
家)，都霄两个共阕鹃特点：一是存在大量瓣夺羧东，羧投集中囊低；
二是小股衷权益保护的状况较好。实际上这两者楚互耜联系的，股票
甫场豹发达和肖效率要求存在大量分散魏小股东，大量股东分散化的
竞争性交易行必怒市场有效性的基础之一。两只有对小股东进行切实
瞧爨护，方能鼗戆投资者分数持段，促进分数纯的羧毅结构的形成。
反之，在缺芝有效的小段东保护或保护较差的枣场上，股权结构
倾淘亏：穰瓣集孛。一方露，翔暴小股东对大羧东麴“掠夺”褥必毒一
定麴预期，就会瓣毅发静般鬃支纣较低斡侩掇，小股东保护较好的金
逝不愿接受低价魏条卡譬，会退熬殴票帘场，小黢东傈护较莲静企韭剐
会接受，从{蠢造戏劣攫企监驱逐优璇金篷麴缩暴，羧终导致枣场懿萎
维；而市场的萎缩会弓l致较高的股权集中度。勇～方面，代理成本阉
题可能使褥一些羧东簧求股权集中淤大般东豹身份来鳖督管理瀑，蔼
股权集中又增加了掠夺小段寐的梳会。实际上在这种情况下，舔使股
权墨经分数讫，瞧会通过各种方式羹新集中，从丙小股东会逶出，遂
～步影响市场的效率。
龟上分撬，小段农探护嚣小股客数量之阙会爨小段袭保护鼹磐坏
鬻分别形成赵性鞫恶控蓬邵，避磷对黢溪审场乃至整体经济造残影
晌。在这个过程中，辩夺段东麓豫护是良髓搴菱餮懿起京。及思我强现
状，笔者认为，瘫当尽快翔强对小段东瞧保护，培育小股东璜长的环
凌，傻我鏊熬毅份制器股票市场透入莛淫浆毓道。
以下对公认的小股东权益保护较好的美国的做法和效果加以研
究，以资我国借鉴。
二、荚溪傈护股衮权益魏生簧措施
美国也并非从一开始髋重视对股东权益的保护，主要转变是在大
萧条之后开始的证券法规的制定和证券监督组织的建立。在法律方
面，1933年帮1934年的《证券法》秘《证券交翳法》戳及籍来的法
律实践，由民事赔偿和究誊的派生诉讼制度作为事后的救济乎段，由
累积授票铡和大量懿独立夔事作失小股东权益保护熬事裁预防手段。’
在监警组织方露，成立了谖券交易委员会(SEC)，以保护小毅东裁蓥
为融任。基于“广大小股系是投资资本的最重要和最本质的来源，不
保护他们，美豳经济发展就会受到削弱”的理念，SEC推出了保护小
般客豹三静主要方式。
1．信息充分披露
在20年代，人们依靠承销银行的推荐投资，小股东对未来收益
静颥期也袋赣缝纪入弱发符鬻。毽是30年代戆鏊会舜证会表鹱，缺
乏真实信息导致的决策失误以及市场上投机猖獗，是导致美国股市
20年代中暴涨琴羹20年代寒以及30年代据的暴跌鹣重要覆嚣。《证券
交荔法》对证券发霉亵纛代理人癀藏攘嚣酶金融僖患绘纛了统一标
准，并就违反者应承担的法律后果作了明确规定。例如发行商发行股
票要提供企业财务状况、大股东、企业经理、发行商的有关信息；企
业镣年稳每季度逸要囊股东提供毒关摄餐，自1992年署始，企监提
交报告的内容避一步增加，增加的内弹包括经理人员额外滓秧、海外
报酬、重置成本会计帐霞等。；另外对小股东在选择经理和表决有关
事蜜融掰需信惠子浚充分披嚣，激保簿羧东享有公平兹企豫选举权，
$EC甚至要对代理人进行考察。
2，限制内幕交易，禁止市场操纵
《证券交翳法》褰1968年Williams法案对不公平刹耀傣惠进行
交易予以严格5良制，这爨所指的内幕不仅是企业的内部人员，还包括
从企业内部人员、发彳予者致其它来源获取暑釜公开僚患的所有人。
WillJams法案要求只要收购方开始了重组的实质性步骤，光论以何
张方式赢按或阊接从内部人那里获取了非公开信息，其进行的交易都
属欺诈行为。SEC对制止肉褡交易负主要餐理责任，对予递发规定者，
SEc常会对其摅撼氐攀落讼，有嚣寸选提起刑事指控；翔暴遗骥者是市
场专垃入员如经纪人、投澄颁1"．-J，SEC可以暂停或收嬲其执照。SEC
还针对起幕交荔增翔戆收益魏避免黪攘失避行诿蓥，缀攥《诞券交易
法》16节(匐麓簧求：经溪莓曩持有l溉股份鳇毅客都螯定期瓣英持股
情况进行说明，所实瑷任弼短期收益都要交还公弼。弼辩，1934年
《证券交易法》禁止价格操纵或使价格产生突发嬲、毒每念遴性波动静
各种行为。法律对诸如康买、虚卖，制造交易活跋的假蒙，进行误导
性声明，为达到操纵市场的目的散布谣畜等等都予以严加禁波。
3、鼓麟分散纯投澄，防范市场风险
信息披露义务在限铡或幕交赛客观上增加了大救东鹣掩股成本，
蟹致分散化投资。为避～掺鼓融分散化投资，《诞券交器法》躔确裁
定逐过持有大爨股累嚣褥健主要职权熬股东对企建移必受赛，其与蠹
部人受酶实囊羧交镶也须披露，这就使镊纷、爨麓黼骰液整帮产品滚
赞企业不愿特霄大豢股豢并参加董事会。控股股农的荧联交爨更是严
格限制，必须警以炭潢骸披露，显常有被诱讼的最除。
1940年《投资公司法案》强调以防范风险为本，对分散化投资
的最低比例作了觌定，爱求持有某公司的股票不褥超过10％。1974年
的《雇员退体牧入缣障法》对退休基金做&要求：一是强调分散化投
资，禁止退体基金持肖发越人公司超过10％的段鬃秽其它公霹超过骗
的股票。二是要求遐体基衾管理负责入必须在“谨慎人原则”指导下
判獗睇鍪投赘烧会瑗瓣。将谨滨人投资嚣了概念傀、标准纯。
兰、美毽夺羧客投益缣护翡效益
SEC在完替的法律絮擒下建立一个诚实的市溺，僚艨披辫义务增
翻了大羧东搽缴公弱煞成本，丽可靠、全鬣莲器适时的公镯掇镑测减少
了分散投资的风险。SEC所拥有的立法权和半司法权使得SEC能在侵
萝避小股东权益的事件发生爝较迅速地查处迷规攀件，通过鼹搴赔偿责
馁，一方嚣傈护了小股东的合法权鼗，冀～方灏翔大了逑规鹃成本。
程法律要求基金管理入遵循谨慎人原则的阉时，专业诧蕊鑫经邋
也开始寻求要复杂魄方式以增加投资组合静收藏，减少市场交幻对收
益的影目两，遮就为创新金融产品歼辟了市场。SEC取漓对固定佣金的
警测以健使经毙公鼹避行重缀，要求投炎银行降低发符成本，遗使象
融枧孝霹去寻求掰憋领域。柱这样的鼷力下，金融褥业鼬年代大量增
翔了霹金融经济学教育霹研究熬资韵，这耪投资不仅导致金融理论磷
究本巍靛深入，强露也带来影嚷全球经济发展戆刨耨浪激纛赣金融体
销酶形成，进一步完蛰了分散纯投资对增加金照价毽的寄效治疆。
美匿麴涯券市绥上鹃黢份公霹一般都鑫廷够遵循如下嚣个簸刘：公
平性，确保股东权利受翻保护并保证每资金供殿者签订盼合阏怒可黻
飘李亍静；透明蛙，要求及髓攘露关予公霹财务状况褰公司治理的充分
傣惠；职责1睫，确保公弼遵守体现孝土会价值观的法律规定；可解释憔，
董事会懿职责藏是独立篮餐篱理状况，健管理人员麓够对股东说嬲媾
况。从宏双上来看，完善的小般东傺护机制豹佟飕表联强“流愈”燕
黧熬翁豁证券窝债券越寒越多，股徐公镒戳较燕懿资金成本朔楚好懿
公霉漶爨糗铡取褥了啦界蒎黧懿竞争优势，枣场又以监管戆蠢乏黩键傻
藏府采取曼眷效懿播旒，弓|发帘场结构黉失会瑷，形成了庭性循环。
菠怒壹予美强缣护夺股东法媲的裁定、改避帮有效爽施，使美隧
证券市场的发展令墩人称羡，被投瓷者公谈力最开放、最活跃、最公
平的证券市场。稳对世界其稳发达辫家翔德国、豳本、臻士，美国迸
券市场的交翳费用凝低，流动性矮强，几匿万股的大宗交易可以在瞬
息之阙完成两不会影响股票价格，投资卷畿交爨过程争逛不必摄心市
场操纵行为耧内幕交易行魏。
第四章建立和完善我国小股东权益保护机制
本章试图在借鉴蓊方戈其是荧重等小羧东权益保护较籽戆量家
的先进经验的基础上，针对我国对股份公司小股东权蘸保护的现状以
及特点，提出对建立和完善我国小股东权益保护机制的一点意见。
我函在社会制度、历史传统、法律体系以及发展阶段上同国外榴
眈裔着徽大静差异，这决定了我黧不爵能慧掇西方国家酶整套保护枫
铡，只能选择适会我国慰情的一些做法嬲理念，有机媲化入我圆的小
股东权益保护机制中去。
在我国，要想真芷媳傺护小股东静合法权益，培育大爨的小股东，
改交现有的霞有股一股独大、雷有股和法入股不能流通的股衩结构应
当愚鹭务之急和先决条捧。蠢在股权络梅改变过程孛应鲞真正培弯囊
然人性质的小股东，坚决预防少数人遁过法人以金字塔结构获取股份
公司的控制权。鉴于学界对有关国有股减持和流通的论述已相当详
尽，本文不蒜赘述。
对小殷东袄盏静保护主要在予法律保护帮勰强鍪管。戳下各节辩
我黧急爨弓{入的剖度进行了详细的分析，根据划分事前预防和事后救
济、研究强制程度的适宜水平的原则做出选择，有些适宜上升为法律
雨应当尽快纳入法律体系，丽有些剥皮瓤入篮管体系之枣去灵活把握
和调整。最震提缀了对建曳我国小股东保护协会鲍一些设想。
第一节究簧我国股东权益保护的法律体系
一、合理设定爵事赔偿赞锓
法律费经是立法宗鹭帮立法謦标祷黻实魏麓重蒙保试。法律责任
主要有民事责任、行政责馒和刑事责任三葶申形式，其性质、功能和效
果各不相同。刑事和行政责任重在打赘和遏制造法犯罪行为，剥夺其
进一步实施违法行为的条件，使英不致荐疆；丽民事责任重在清除违
法犯罪行为躲后聚，傻受害入得弼救济，英主要手段建赔偿受害者熬
经济损失。掰以，蹇鼯了鼹事法律责经，《证券法》磐一条中“保护
投瓷者合法权益”麴立法謇麓是不够现实的。
使违法行为主体承掇民旃法律费任妻基够从微观上直接保护小股
东麴合法投薤，健箕褥劐捆应翡於楼。然瑟在我鬓《{正券法》第专一
章“法簿费任”中，3晷个法簿责任条文孛33条涉及遥究行致法搏奏
锓，18条涉及追究臻事法簿赛强；蕊涉及遣究琵事法律责任懿仅骞
“纛假陈述”帮遣臂客户意慧表示造成损必的嚣类行必。《公司法》
“法律责任”中两样终大部分条款是关予行致处弱糯鬻攀责经的斌
寇。缀鞠显，氏攀法律费任在我器糨美法律率过少。妥蓠对于势类违
法行淹，～般“没收遗法所得”，并处霾磊，或追究掰事责任，那么，
所没牧的“违法魇得”嚣《好就跫从小股东身上非法侵掠采的，实震上
是小股衷的合法权益。这样的法律责任规寇导致的法律爝聚违背《证
券法》“僚妒投瓷囊合法投盏”熬露鳇。
男～方强，黠巴靓是的飘事法律费《薹没骞提嫩典体的操作方案。
搡俸萑不器也藏是法簿赛经煞安魂靛苓强。美手内幕交荔、操缴枣场
等学装中的受寒入躲侮确定，赔偿额翔何计算，遗法行必主体依掇{霉
种原羹|j承掇民事法律赛任等技术往溜纛没霄翳确，淡致畿事法箨责饪
就燹法准确遮执符，难蔽消除违法行为豹嚣巢。
为j魄，在我国的公司法和证券法等褶关法律审，应巍滋一步强蠢二
和宠善僳护投资卷剩益豹民攀簧任截庭。笔嚣建议：
l、孽l入“撂开公司面纱”理论，追究大股东的民枣责任
正懿露一豢孛的分橇，毁容有黢赛任骧测和公霹法入资格独立滠
剐的剖度安疼褒键进现代股份制发鼹豹同时，也绘大股东滋月该原则
侵害段徐公司乃至，l、羧衷裂懿蘩下了天然戆塑豫。大黢衮裂震凌公司
串翡控铡邀健侵占黢徐公霭测益，公蠲一显亏接线破产，鹱班“有限
责谨”为密逮避赉往，缆小黢哀蒙受犊失。鸯鉴予魏，两方国家黪司
法粼铡湃贻抛辨公司懿法久入格，遴避法入鳃表象赢按遥究大黢客麴
责任，逮就是所谓“搦开公溺面纱”。
在我嚣强前懿法簿环境下，对予大股东的各釉苓当杼为，躐行法
襻的规定燹髓藤力，因为民法通慰翱公霹法确立了法入鄹出资人的有
隈赛{壬，将出燮人与段徐公鞠熬责经严格予阻分离，从褥这到绦护出
资人的目的。我国应当在相关法律修订时允许在特定情况下引入揭开
公司面纱瑾论，强化大股系的氏搴责任。
2、建立舆有可操作性的民事索赔机制
我国《公司法》和《证券法》现有的民事责任规定的问愁在于搽
终性不强。因此诸法实施以寒，尽管大股东及管理层侵犯公司乃至小
股东权益的现象很普遍，相关的民事案例却非常少见。虽然主管部门
对违法违规憋公司弱个人均处以寒额罚款，甚至被司法规关追究刑事
责任，却并无民事赔偿。事实上，一般小股东不清楚如何采取民事救
济措熬，甚至法院也透从有关法条孛我不戮鞠确依据露不予受理。
在相关法律修改时i应当细化民事赔偿责任，‘使之舆有可操作性。
首先应增加赋予段东损害赔偿请求权的肉容；冀次唆确违法符失主然
承担民事法律责任所依据的法律原则；再次，要明确权利主张人的范
围和主张权利的顺序，并给予权利主张入戳适当的利益补偿：同时对
子赔偿额的计算标准做出一定的、原则性的规定。
3、对管理层违背义务的行为设定民事责任
《公司法》熬多处条款就董事、篮誊、经理等高级管理人员对公
司应负义务作了规态，主要是忠实义务、注意义务、善管义务。对篱
瑾屡设定义务条款怒必要懿，毽公霹法翮涯券法滁少数条款辨，大多
数条款忽略了对违背义务民事责任的规定，这就容易形成“义务落
空”，竣违背义务磊得不到追究。
笔者认为在修订相关法律时，至少殿补充如下内容的民事责任：
1、返还所得。凡是公司高管人员违背忠实义务，占有、挪震、
未经批准转让、抵押或出租公司资产恧获得的个人收入及相关利益，
应返还给公司。
2、确认无效。凡是公司高管人员超越公司章程的经营范围和授
权范围对外从事的活动，公司及股东有权请求法院确认无效，其后果
嘉个人承撂两不童公司器掇。
3、赔偿损失。公司高管人员违背忠实义务、注意义务、善良管
蓬义务丽致傻公嚣、股东利益遭受损失懿，连续持有～定絮限潋上达
到公司股本总额一怒比例的股东有权要求监事会代表公司提起诉讼，
也可以直接以股东身份提起诉讼，要求离管人员赔偿公司或股东的直
接损失和可得利益损失。
二、将举证责僚翔予辩方
在我国的霹法实践中，举证责任一般都在控方，控告菜人肖罪要
有真凭实据。假股份公司的纠纷和诉讼～般属于民事诉讼范畴，作为
控方麓小段表缀难骞权力去调查取涯，瓣茂难以掇起诉讼。鞠蠖证监
会也因权限和人力有限，只能有选择地对典型事件进行调查以期收杀
鸡傲猴之效，如亿安科技和中科创业，其实在我国存在市场操纵行为
的又健止这嚣家。麴条举诞赍经能够转移到辩方，违趣事件套簸靛工
作基就会大大减轻，小股东也可较爨擒越诉讼，保护鸯身权懿。
仍以姜顺珍诉红光董事长等24名被告一案为例，上海浦东人民
法貌驳圆姜顺珍麓起诉之溪瞧茭：姜颁珍静损失与被告静遗褒簿失之
间嚣必然静因暴关系，显荽蹶珍所称箕股黎载纷索侄不属法院麓处理
范阑。法院对因果关系的判断是建立在我国通用的“谁主张谯举证”
的溅剡，姜颞珍盛须证明箕揆失完全憝豳为被告的痘假陈述掰致，对
于原告而言，举证过子艰难。在西方豳家甚至是大陆法国家，在处理
股份公司的类似纠纷时，一般都采用“推定信赖原则”，即在公司发
布纛骰披露后，买卖该公驾股票戆簸告有权饕假宠，在其徽激投资决
定时，绝已信赖市场价格的公正性，除嚣被告麓够证明福反鹣情形。
也就是说，举证责任就归于辩方。
又翔商场土盛行麴座家搡缀审场勰题，有对鼹褒是涯照会也缀难
搜集足够证据，作必小股东，更难麓够察劐足够瓣涯据黠其提穗诉讼，
这也是目前操纵市场行为盛行的原因之～。如果能够采用“雅定信赖
愿剡”，辩方爨举蠹怒够迓措来推翻搬控，相信枣场不当行为必能极
大收敛。
举证责任烟子辩方同样也需要对相关法律进行修改，要经历一定
的时阗秘程序，难以在短期秀生效，馋怒～里接行，对股份制髑毅票
市场的规范将有很大助益。
曼、引入股东派生诉讼
羧东派生谣讼是指姿公邂熬委当权益受到_《夔入侵害，特烈是受戮
有控制权的股东、母公司、董枣和管理人员等的侵害，而公司怠于行
使诉权时，符合法定条件的股东戬自己名义为公司的利益对侵害入提
起诉讼，追究其法律责任的诉讼制度。
从理论上说，现代的股份公司具有独立的法律主体资格，～旦其
权刹遭受侵害，鞠有权以臭己名义寻求法律救济。僵实霞上，大股东
和管理层出于自身利益损害公司利益时，期勰公司对他们提起诉讼很
不现实。救瑟，19世纪耪英美率先剁设‘了股东派生诉讼毒l度，壶股
东代替公司行使诉权，以消除不合理的诉讼障碍。
我鏊公霉法没有蕊定股东辜有撬起派生诉讼静权利。当公司管理
层违反法律规定，或者朱尽忠实和善良管理义务，而致公司和股东的
利益受到损害时，股东帮无法对其提起诉讼。现实中，公司和股东以
及其他债权人的权利遭受侵害丽诉说无门的事件，已引起了全社会的
关注。因此，我豳应赋予股东派生诉讼提起权，抑制公司内部权利滥
用，确保小股东投益不受侵害。
派生诉讼和通常的直接诉讼在后果归属方面有相当的差异。派生
蒜讼中，港段东胜诉，剡艘诿之剩懿痰当；j警予公裁，西毒#覆告黢东，
原镑股东只能与其他股东平等地分享公司由此带来的利益。倘若原告
股东败诉，燕不饺由嚣告股东受担该寨熬诉讼费黑，蠢盈该案羲决对
于公司和其他股东产生既判力，他们均不能再以同一理由提起诉讼。
而在直接诉讼中，函为嚣存在羧东单一的诉权，不论原告股东照诉或
败诉，都由其自行承担此种利益或者不利益。
在国外的法律实践中，派生诉讼通过对原告股东资格的重重限制
保证了其代表性，其他股东与愿告股东不具骞共同诉讼性。为防止个
别股东滥用此种权利，影响公司正常运营，各国公阋法在赋予股东派
生谣权的同时，笼不黠其主体瓷格鄹诉讼对象作窦耱静酸制。
我国在进行派生诉讼制度设计时应宽严适度，既要保护股东提起
诉讼懿积极性，又妥尽攫减少乃至避免股东滋诉现象兹发生。其俸夏
言，我国可对原告股东的主体资格和被告的范围作如下设计：
l、美于持股时闻要求。
为防止恶意竞争者如于干扰公司正常运营之目的，在侵害行为发
生蜃受让公霹股份、专营诱讼，我溅可导入英美立法中熬“当糖段份
拥有原则”，将原告限定为在其所诉过错行为发擞时即持有公司股份
翡股东。在诉讼过程巾，原惫盛须始终持有公司股份，不得出现孛瑟，
磷则即谯失原铬资格，因为此时诉讼结果岛原告利益无甚关联，无法
保证原海殷东会为了公司和其他股东的幂|j益雨殚精竭力。
2、关于持股数量的限定
我匿《公弼法》第104条第3项规定，持有公司股份10％以上的
股东有临时段东大会的召集请求权，这通常被认为是对小股东权益的
～项保护性规定，但实际上Elj于我国股份公司流通股比例小，持股状
况又摆囊分数，摁有10％的股份其实可称灸大黢东；反之，真泛戆小
股东要达到10％需成酉上千人联合起来，这实际上困难很大。建议在
设诗派生诉讼嚣雩，允许提趋派生诉讼懿股东持股毖铡裁定热l％或受
低。
3、派生诉讼被告静确变
股东派生诉讼的对象既包括公司大股东和董事、监枣、经理等内
郝人员，又包拯公司外的第三入，其范围廒包括任何人对公司构成静
民事馒权和行政机关对公司的行政侵权行为。
国外百年来的立法和司法实践表明，设计得溺的派生诉讼能够成
必素|l止造法行为、确保企业健康经营夔重要工具。诉讼决宴#万戆，然
而却是最后的制御手段。作为事后的补充学段，可以对股份公司的董
事帮管理层起戮一寇豹藏摄力。‘
第二蔫提毒监警部门圭l彗僚耱鳖繁永平
一、提商监管部门地位
基翦我国股份公司的主要监管机构是中国证监会。近几年尤其是
证券法实施以来，证监会对股份公闭的监管力度和监管水平不断加强
秘提高，证监会的监管地搜宥所提升。但是秽监管更为成熟的国家捆
比，还是存在～定的差距。
1、蓝管体制定位不甓确影嚷了监管力度
世界上有三大类型的监管体制，以美因为代袭的集中统一鉴管体
制，以焚慰为典型麴鑫律监管体潮，以及奔子两畿之闻的中阕型监管
体制。+商律监篱体制～般以没有专门的证游立法、缺乏政府专门监管
机构、自律组织权限很大为特征，我图证券市场发展时间不长，自律
整鬻的熬确尚盛薄弱，譬蘸寨着，我辫实稽豹廉怒集中统一监管模式。
德怒，典燕麓集中统一监管体制黢三个特点是蕊管枫构的难一
性、盗管枫梅酌投藏健帮独立注、煎管校剿黪法宠缝霸疆隶《栏，嚣我
国这些特患都不够睽漫，说暌我藿整管傣裁定像漆不甓确。罐一性方
蔼，表西上涯簸会是唯一监管枫构，德涯券法审弗来臻确证监会是唯
～的{疆券蕊管部门。独立性和权威性方面，巾豳证滥会与美运诞管会
相比也宥很大的差距。美国证管会独立于行敢当两，奎接淘国会负责；
而我国证监会怒国务院蛊属事业单位，并不赢接向立法机构即全国人
大负责。阍时出于独立性较差，中国证监会也不可能像美国证管会那
样懿番广泛媳行政权、睾霹法权乃至立法权，结祭是其蕊管的权威性
也大打了拼芋霹。鉴鹭投力鼹法定性方疆，溅券法只是笼统逸趣定“莺
努院证券益餐管理祝擒依法对证券常场警黪溢餐警瑗”，并来对证签
会酶法律撬袋氍职投侔暴薅规定；露穰攮我黧蹇法精聿枣，裁定规章躲
专存权属溺务院各部委，证监会终为攀激摹饿露8定证券枣场篮管规章
的权力蒜寨法宥些抵触。
笔者认为，我国应当切实定位子集巾统一的濂管体躺，副势从我
国政治和行政体制的惯性看，我国有离度纂权管理经济事务的传统与
经验；我豳辽阔的幅员国土也决定了集中统一监管才能避免条块分
割、各逸必致帮避方舔护主义的子抗。两燕，十多年来我国也积累了
襁步熬黛啦统一的篱理经验。僵要徽劐这一患，就器要切实提蹇监管
部fl赫妻l鏊像，强调鳖管部门懿独立性、权威性释法定鳇，方缝徽到“有
法霹绞，窍法必依”。
2、寒麓充分发挥多层次蓝篱体豢麓{乍刚
郎便熄美溺这样实行集中统一麓管体制静潮家，SEC拥有极大鹩
簸蛰投力，也充分运爆自律组织帮小股东谯监管中的作用。倒如美国
的SEC就规定，如果有人举报证券市场上的违法违瓶行为，SEC将
对举弦入给以该察最终所翔麓金孛豹10％为奖励，这一招裰大堍调动
了广大小股东参与规范诋券市场的积极性。我国虽然拥有世界上第二
大鳖管体系，但是仅凭这一予多人是不霹鼹完全鉴管整个市场的。因
此，程摄高我黧谨监会的法律缝位稻黧繁投力的疑对，也应暴联积极
的措施，使证券业协会的自律作用尽爨发挥；提高对违法违规行为的
惩罚力度的同时采取奖励制度，鼓励广大小股东积极参与；将攀证责
任j穗子辩方，减少证监会在调釜取证方鬣的工作蠢，以提高工幸誊效率，
查处爨多的违法违规行为。
二、强他信患搜辫
诞券隶场青镯格富：“藤光是最鸯效懿满毒裁，毫灯是最好熬警
察。”强化信息披露，及时、充分、准确地公开公司信息，悬世±界各
国燕篱帮门的统一髫标，是般份公司觏诞券毒场觌范运行的保汪。
辩子夺股东蠢言，翔馕粳是最重要鳇投力，是稼使箕他权利的毒蓼
提。两小股东在获取和分析储息的条佟上，处于弱势的地位，嚣此应
当强铡性地要求信息披露，褥则，公司就会不披嚣藏者少披露，以便
于“照箱操作”，最终必然援伤小股东豹积极性。
我国自从发展股份制伊始就较为淀煎信息披露问题，目前我营股
份公霹形成了较完整的绩患披露镕系，主要怠括善次披露(掇黢说明
书耧上商公告书)、定期攘嚣(年度摄告鞫中期掇告)釉瞧露披露三
类，今年实行核准制后，对于招股说明书的格式和内容有了更严格的
要求，充分说鳃了一个照好的监管趋势。键从嚣茛来看，尚存农以下
不足之处t
l、定期披嚣的间隔较长。目前按规定，上市公司～般了、8月份
披嚣巾期报告，到翌年4月份(最迟)披嚣年度搬告，间隔可达9个
胃戳上，信息滞詹弱显，不翻子小股农对公霹经蕾状况鲍分橱。今后
应缩媛信息披嚣的时间间隔，提高有关报表披露的频率。这样～方面
可加大上枣公霹经营状况披嚣的透明魔，筠一方掰胃减少箍惠滞君导
数靛风险，客溪上有零l予簸藏殷傍公霹的经营露梵，保护夺段容利益。
2、临时披褥的监管的效力不够充分。例如按规定，上市公司“发
生熏大攀项”必须在兰个交易璺蠹公农。但是大都分上市公司“重大
枣顼”熬公爨魁该事颁墨经宠戏并且叠；经拨萄关主管部f飞批准膳才公
惫。逮麟零致译多上帝公驾静“蘩太事矮廿蠢避霉亍了缀久帮述装发豪
没骞“嚣大攀颈”麴澄瀵公镣，然鼷见天之幽，“市场的传骞”就被
“誊大攀壤”公告簸诞实，黠京滔逡或缀大影姨。对懿，莲嚣建谈，
饕毙，主枣公霹发袭浚煮慕矮“燕大霉骥”瓣澄瀵公锫，农一是嚣漓
(如两个用)内，不樗发表有相应款项“煎大豢颂”的公裔。其次，进
一梦璃礁主寮公委“爨大攀瑗”公裔翁瓮义，液浚要袋公镯凌每“鬃
大事蹶社豹荧联方遮藏“愁淘性”文箨辩，必须骂上公§，在藿事套
运裁决议壤瓷寒蠡煮装变餐部蠢撤难蕊遵麝蘩公蠹。巍簸愚擦4重大
攀顼封麴公辫爨确分辫娥几个输段性公告，以增强信息撤麟的及时憾。
．3、簸藏燕联交嚣黪倦意获瓣。霞懿诞蕊鑫廷簧求援鬻获袋交爨
方，美黻变鹦麴要剃、标的、输捺、定价政羧以及该碳爨翳对公司的
彩螭。缀披鼯不蟹谨懿，瞧缺少独立第三人辩鼗壤交嚣怒誉公平台壤
黪螯撼。参考溪蛰擞滋，液篷跨蔑蓬激浮瀑黧宠。笔翥建浚簧求渡嚣t
孰、上市公镯及交易对方的概述；b、此颁交翁酌代价总值、变付方法
菠及簸餐蘸遮支嚣裳撼瓣译蟪；巷、交餐定捺煞蓥懿；d、交器涉及骢
骞彩瓷产狰德，及其誉簸溅：年公司净糊澜躺阮镶；e、预计上枣公
篱霹拭定荔孛获褥媳掰蠡；文狐立蓁夏天美予礴蠹越疆交赫公平龠
理，辨祷禽公司整体剃益的声明；g、独立财静颞闯魏予此琰交易魁
番公平台蘧擞及簦会公黉赣俸裂藏翁赛蒸瓣灏髂等。
三、瓣襄《捺稽独立熬攀铡髅
灞际上对独立蒸事滟概念器惑舞：不在上零公露悫部程骏翌鸯公
黉瀑；嚣强翘黢毂美系熬太±。盔殛方鏊豢；惫建聘请独裳鏊攀基藏淹
一种趋势，墩界经合组缫程“1999年馓羿主骚企业统计指标的霞际
耗较”攘爨审专蠢粼壤魏较了务鏊董攀衾审淤鼗董事蕊爨艇占熬燃
铡，冀中荑潮62％，英黉34％，法国29％蕊。
穰撬潆交翳嚣～袋寨涯磅嚣，我嚣主枣凳遴孛熬“癌辩A茬粼”
淘题严重翥占瓤样本麴78．2％22，蔼完罄独立慧事制膦商勘予提商公
。a《独盥麓察粼嶷磅究》，林凌、储诚，《{瑗券市场鼯孝馥》，2000年第9期
嚣《簧蕊羧羚蕊霉嚣蠹舔喾爨孰滚嫠}囊嚣突要囊蕊羚变鹣，P30
39
霹懿决策懿水平耪公允瘦，从面保护小段东利益。一般认为独立董事
的优点在于：l、独立董事能依其知识、信息及专业经验为公司的发
簇提合理建议，傍j如来自公益帮门人员对挺高公镯社会形象等方面提
出与经营人员不同的看法；2、较大比例的独立蘸事有助于保证董事
衾褶对猿立于大股东和管理层，加强对内部董事和管理朦的监督和制
约，使公司的运营和决策的公允度大大提高，保护公司不受大股东和
篱理层的侵犯，从而保护小股东的权益；3、独立董事豳其超然地位
两能对公司经麓续效做出公茏蛇评粼，镬披霪鲶信息受加突善。
独立董事在我国并非新生事物，1997年发布的上市公司章程指
弓l中就允许聘请独立董事，S王叁云瀣、墨一文、美菱电器等公零就
聘有独立董事，值得～提的是小天鹅公司，12名董事中有6名独立
董事，对提请董事会讨论的公霉重大决策，3名蘸事爱游便可黉决，
对大股东和管理层形成了较强的制约。但网前我圜股份公司中真正聘
请独立董事的公司比重过{氐，笔者建议证监会和交易所以法规藏指引
的形式要求股份公司进一步提高独立董事的E匕例，并对独立董豢的资
格加以严格的限定。
如美国证券交易蚕员会(SEC)裁将独立董攀爨定为与公霹没有
“重要关系”的董事。他们认为一个董事如果被认定为与公司商“重
要关系”，那么至1年度骰东大会露羚战那一天玎：
1、·他是公司雇员，或在此前两年内曾是公闾的雇员；
2、缝是蛇蓠两年肉营东公司拯任逶赢缀管瀵久员乏直系祭属i
3、他在此前的两个财务年度内，曾因商业关系而向公司支付过
或收裂避超过20万美元的金额，或者，他在菜一个商业机构中拥有
股权或代表某股权丽肖投票权，而该公司曾在此前两个财务年度内向
公司支付过或收到过一定的金额，并且该金额乘以他所拥有的股权比
例后之傻大予20万美元；
4、他是篥一商业机构的重要管理人员，而该商业机构曾闭商业
关系露怒公司支付或从公司收到过超过该枫擒年度总收入5％衾额熬
款项，或者超过20万美元金额的款项；
23《论独立董事制度》，罗培新、王玲玲，《证券市场导报》，2001年第2期
40
5、他与过去两年内曾担任公司法律顾问的公司具有职业关系。
同时，根据权利义务对等的原则，扩大独立董事的权利，同时加
重其责任，主要在信息披露方面，要在制度上给予保障。比如规定独
立董事在公司董事会中一定范围内享有否决权，在上市公司发布公告
的同时，独立董事可以单独出报告，并在公开报纸上披露。相适应地
应当给予独立董事一定利益，因为很难保证没有利益关系的外来者也
真正关心公司的经营管理。
在建立独立董事的奖惩制度之前，利用舆论进行监督也是个办
法，可以将那些失职的董事包括独立董事的黑名单公布出去。实际上
国外对失职的董事最大的惩罚也是信用上的，一旦他失去了信用，就
没有人敢再聘请他当董事，担任高职，这就能形成强有力的约束机制。
四、推行累积投票制度
累积投票权是指在股东大会选举两名或以上董事和监事时股东
所享有的一种表决权，股东所持的每一股份都拥有与当选董事和监事
总人数相等的投票权，股东既可以把所有的投票权集中选举一人，亦
可分散选举数人，最后按得票数之多寡决定当选董事和监事。推行累
积投票制度，可以有效地保障少数股东将代表其利益和意志的代言人
选入董事会和监事会，从而在一定程度上平衡小股东和大股东之间的
利益关系。
我国《公司法》在股东表决制度上完全采取资本多数决定原则，
并没有对股东的累积投票权作任何规定。但是在实践中，由于我国股
权相对集中，一股一票制的结果必然是控股股东可以操纵董事成员的
选举，而小股东所提出的董事人选几乎没有当选的可能性。长此以往
不利于现代企业制度的完善和股票市场的发展。
由于法律的修改是一件很严肃的事情，同时又需要相当的时问和
程序，在此笔者建议由监管部门在《章程指引》之类的法规文件中对
累积投票制度加以确认和要求。主要内容应当有以下几个方面：
1、采取强制主义，要求上市公司必须采用累积投票制。鉴于我
国股份公司制度运作的时间不长，小股东自我保护意识弱，应对累积
投票制应采取强制主义态度，以对其合法权益作最大限度的保护。由
予公霹章程麓海容出多数股东决定，鲡暴寇许公霹扶公司牵缓中舞}斥
累积投票粳盼适用，贸f』无异予将累积授票寝酶命运置予多数股东静手
中，有背设立累积投票铡翡襁襄。
2、规定行使累积投票权的前誊程序。应要求股系在投票前向公
嗣通知其蒺积投票的意囊并将其候选人列入提名名单，煲|j～量蒹股东
强此通知，魇考股东即可就被提惑的候遮人进行累积投票。
3、般东大会不缮蠢赦置换毒累积投票产生熬董事、蕴事。如果
允谗多数般零遗过黢东大会将累积投票选举产生憋董事、监事更换，
爨|l毅东累糕投票极也是徒爨形式。建议参考美黧公司法孛斡董攀“身
份保障涮发”，在《章稷指零；》孛蕊定：(A)翔栗一个董事燕被菜一
个股容投票蕊体选滋静，劐只有该投票露体褥股东才憝参鸯鋈免除该董
事职务熟投累；<B)累积授票产垒豹藿事哭有奁簧求凫除其职务靛檠
数超过反对兔除他的票羧，其职务才驻蔽免除；(C>薏事式能在为免
除链的职务丽罄开熬股东会议土才戆被兔除，农会议避翔上必须写鹈
这一霞蛉。
4、痘规定蒸事、艇事台势选举。隧港投份铡公霹运作昀成熟度
罄益发震，监事会将起到越来越大故作黑，监事入选也会成为股东瞩
霪麓焦焦，嚣|琏：瞧痘警给予水股东在选举董事、鉴搴对麓累积投票权。
繁三蹬适时筹建小黢衷权益保护协会
群嫠是在枣股东毂益傺护较势究善戆溪家，螫少数股东魏粳益受
蘩侵害嚣誊，也缝往黧其持骰陇铡小、损寒不大两盛鱼巍力量弱小、分
散静特点{嚣怠予寻求救济耪保护。必我，一些邂家(地区霹l德黧、荷
兰、窝凌等纷纷建交了羧衷协会制度。段衮协会悬盔黢东鸯愿缝残麓
酴在对股东权避行蠢我保护的舞治秣社会霹体，箕主要活动魏察是：
援得著予小股东的丽意，代表结合在一起莛有法定持羧要件的股东行
使少数股东投，代表股东簧求董事会停止或纠既其侵害股东权益的行
为；对公司财产和业务情况进行调查等。
我国目前的股份公司发展至今只有十几年的历史，，l、股系对鸯巍
权益不够了解，权益被侵害时也常因损失小以及国人不愿生攀的传统
观念而没能去充分剐用各种保护机制去争取该得的利益，因_l琏：建立小
段袤绦护按会寒对广大小股东进行教育，协助小股东争取应得权益已
经成为当务之急，而这样的组织对于完善小股东权益保护机制和规范
汪券带场懿发展都是一个崧不可少静环麓。
一、我国港台地区及国外类似机构的实践及借浆
l、台湾设立的“投资人服务与保护孛心”
1998年3月9臼，台湾在证券期货市场发展基金会下设巍了“投
资人服务与保护中心”，蒸主要渡务有；①提供证券与絮货糯关法令
的咨诲业务；②受理证券及期货不法案件申诉，协调调处集体民事诉
讼；③协助监督市场及行使公司内部入缀线交茹归入请求衩；④证券
投资及期货交易之教育宣传；⑤投资人保护法规之研究与促进立法。
2、台湾基金会
螽湾基金会受赍癸韵小段东对公司董事的渎职行必提起诉讼。这
个基袅会属于非政府组织，基金会启动基金来自政府、交易所及业界
赠款，后续资金来鑫市场交易费豹一叠郝癸。基金会霹；装在所有上帝
公司都买一股，这样就可以对违法的董事或控股股东提出诉讼。协会
在监涣l市场和提密诉讼方面与麓管视构保持密诱合幸箬。
3、香港的赔偿基金
香港联合交易所于1985年设立和维持一个称为联合交易所赔偿
基金的赔媸基金，该基金可以对侵害小股东权益的控股股东葳董事提
起诉讼。赔偿基金的来源包括：(1)财墩司的储备金中拨出～笔适合
麓款顼，纣入赔偿基金。(2)交易疑公司按照有关条文向监察委员会
缴付或缴存的所有款项。(3)藕行使诉讼权而讨回的所有款项；(4)
蓝察委员会可不时势藉偿基金熬嚣懿，囊饪谗贷款人偿入款项，该矮
借款总和，在同一时间不得超过$i000000。(5)合法付入基金的所
有其他款项。
4、美嗣的证券投资学保护公司
美国的股东权益保护机制以及诉讼制度相当发达，以至没有象德
国等国的股东保护协会。而60年代美国根据联邦法律成立的证券投
资者保护公司也有对于股东协会制度的可借鉴之处。该公司的会员由
所有证券经纪商组成，每年上交会费(投保)，每个投资者可以从该
公司获得最高50万美元的保险赔偿。该公司在证券公司陷入困境时
有权力接管公司，负责清理券商的财产、债权债务，并对责任人进行
追诉，保证投资者的资产得到保护。由此使所有受到券商破产影响的
投资者，可及时从该公司得到赔偿。韩国和日本都采用了美国模式。
二、在我国建立小股东保护协会的思路
按境外经验，我们可把小股东保护协会设在主管部门或证券业协
会下面，聘请相关专家管理，同时应邀请证监会、交易所和证券业协
会及专业人员若干人组成一个监督委员会以监督协会的运作。协会的
管理人员要按规定向监督委员会、证监会主管部门和证券业协会有关
部门定期提交收支平衡表及资产负债表，并派专门审计机构定期审计
保护协会。协会的使命、任务、经费来源设想如下：
目的：
建立一个多功能的小股东保护组织，使小股东避免和减少侵害损
失；以维护小股东权益为出发点，帮助小股东树立投资信心和正确的
投资理念，增强小股东在诉讼中的实力；维护股票市场的公平、公开、
公正原则，促进我国股票市场的发展和完善。
主要任务：
1、宣传和培训。通过各种形式的宣传推广活动，对小股东进行
教育，提高小股东自身的素质，提供小股东关心的各种咨询服务，提
高小股东防范风险的能力；
2、代理诉讼。在小股东的利益受到侵害时，代理小股东进行诉
讼或者提供诉讼所必要的技术和财力支持，帮助处于劣势地位的小股
东增强实力：
3、集体诉讼。在众多小股东的利益受到侵害时，通过一定形式
组织集体诉讼，代表多数小股东对上市公司或者证券公司提起诉讼；
4、调解纠纷、检举重大违法事件。对涉及到小股东利益的小股
东与大股东之阉、小羧客与公司管理鼷之闻酶各静纠纷(凌不霞要法
律诉讼昭情况下)进行调解处理，并对杰小股东提供线索的重大违法
事件向检察机关检举，以维护更广泛的不确定身份的小股东的利益；
5、研究发展。设立专门的机构和人员研究我国小股东利益保护
的发展状凝，并敦促证券监督管理部门秘立法机关完善小股东保护的
法翘铡度俸系。
经费来源：
其经费可从几个方筒筹集：
1、启动资金可以部分由财政直接拨款，部分由证券业协会提供：
2、对予资劲诉讼毖支窭，通过矬诉戆宫司中不断获褥毒}偿；
3、根据裰关法禧法援对市场上遗规者的罚款金孛的～定院例；
4、根据需要可从金融机构借入款项；
5、接受社会捐款等。
保护协会的设立秘逡作将是一项复杂的系统工程，在舆体建立过
覆审，逐嚣要对下瑟这照潺蔻进行仔缨分辑_jl蠹论证：
l、法律的蕊范。小股东服务与保护协会活动的开展必须以法律
为基础，如同美国的证券小股东保护法察(The Securities Investor
Protection Act of 1970)。为此，应就有关小股东保护法的立法问
题进行充分鳇研究。‘，
2、蠢前我国股徐公霹运作过程中还存在着许多不舰藏躲避方，
许多上市公司都可能被小股东列为诉讼对象，保护协会代理小股东起
诉上市公司可能会引发～些混乱，这就要求严格代理诉讼的条件，但
是，如果#畏捌得太死，保护协会可能会成为事实上的一个摆设，因此，
这个“发”蕊窝蘧毽褥逡一步研究。
3、保护协会与政府部门关系的协调瓣题。保护协会为了保护小
股东的利益，可能经常会遇到协调与上市公司、证券公司、证监会以
及其它致府部门关系的问题，也可能因各种政府阻力而无法工作，需
要一定瓣瓷调。
4、护协会在鑫常逡作中安螽俺真_芷发撵效率帮俸鼷，两不会鼷予
各方面利益而怠于行使保护之责，是在保护协会设立之前就应该充分
研讨的。
结束语
东南亚引入了股份制，却不接受两权分离的设计。1997年金融
危撬暴露了“东盈模式”的缺陷，黢份公霹大多由家族直接控镧并不
断掠夺公司和小股东的权益，公司日益脆弱而难以抵御风险。可见股
份公露制度是一套系统工程，饭何缺漏都会等致意料之外的结果。
前车之覆，屠车之鉴。相比国外发达的股票市场，我豳小股东权
益保护的现状不尽如人意，长此以往，势必会影响到我国股份制改革
的效果，乃至埋下金融危机的隐患。
本文虽提出了建立和完善我国小股东权益机制的构想，但对予这
个溜题的思考远泰结束。小黢客权益缣护对予任舞匿家瑟誉都是一个
永恒的话题，因为小股东保护问题是根植予股份制的内在矛盾之中
静。希望本文能够给愚鸯越闻题静读鬈戳借鉴。
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蜃记
冬文舄俘死经簿辑，发复修致，终得以楚穗。然烈对于孛·j、羧裘
权强保护这种牵涉面甚广的问题，定稿仅意味着对论题的蒜考达到了
初涉惑狳茨，文审|簿分髓烹娄欠竞善，分静瓣蠢嶷草薅，悬望读者
能够加以原谅和指点。
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与各位烬咒嬲弟期间的交流不断助我开阈思路，多方启迪，艘此
一蒂感谢。最后褥要提藏前是平里之外的贤薄，一人赢起持家敢予的
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=零零一年嘴月于光华园