西北大学
硕士学位论文
我国有限合伙制股权投资基金法律问题研究
姓名：刘该亚
申请学位级别：硕士
专业：经济法学
指导教师：刘丹冰
20100609
中文摘要
股权投资基金(Pfivate Equip)发源于美国。现阶段美国股权投资基金主要组织形
式是有限合伙制。虽然我国2006年修订《合伙企业法》时增加了有限合伙企业的相关
规定，为我国股权投资基金采用有限合伙企业形式提供了明确的法律依据，但由于《合
伙企业法》只是一般地规定了有限合伙企业这种组织形式，并不是针对有限合伙制股权
投资基金的专门规定，因此，实践中我国有限合伙制股权投资基金的发展还存在一些问
题。
笔者在本文中研究了我国有限合伙制股权投资基金设立、投资、退出中的法律问题。
笔者认为：第一，我国《合伙企业法》的相关规定不完全适用于有限合伙制股权投资基
金，我国应尽快出台《股权投资基金管理办法》，在该《管理办法》中明确适用于有限
合伙制股权投资基金的特殊规定。第二，由于有限合伙制股权投资基金在我国的发展时
间不长，我国有限合伙制股权投资基金应借鉴美国有限合伙制股权投资基金的投资条
款，以保护我国有限合伙制股权投资基金自身的利益。第三，在我国现行法律框架下，
有限合伙制股权投资基金从被投资企业中退出的方式主要是上市退出、股权转让退出以
及清算退出，但我国相关法律规定不利于有限合伙制股权投资基金从被投资企业中退
出，应修订《公司法》等相关法律，完善有限合伙制股权投资基金的退出渠道。
关键词
股权投资基金，有限合伙制，设立，投资，退出
英文摘要
Pfivate Equity originated in America．At present stage，the main organization form of
American Private Equity is limited partnership．In 2006，the new Partnership Enterprise Law
of China added regulations relative to limited partnership enterprises，providing the law basis
of our state’S Private Equity．But the new Partnership Enterprise Law specify the limited
partnership enterprise normally,not the special regulations for limited partnership Pfivate
Equity．Therefore，certain issues concerning development of limited partnership Private
Equity of China still need to be settled by laws andregulations．
The author discussed law problems about establishment，investment，exit of limited
partnership Private Equity in China．The author’S opinion is as followed．First，the relative
provisions of China’S new Partnership Enterprise Law is not suitable for limited partnership
Private Equity．Therefore our state should formulate relevant administrations of Pfivate Equity
defining special regulations about limited partnership Private Equity．Second，because the
limited partnership Private Equity of China develops short time in China,our state’S limited
partnership Private Equity needs to draw lessons from American，SO that carl protect our’s
interest．Third，in China’S legal framework，limited partnership Private Equity Can be realize
exit through company listing，equity transfer or liquidation．But Our state’S relative rules and
regulations ale not good for limited partnership Private Equity exit from investee enterprises．
So we should amended relative laws and make a better environment for limited partnership
Private Equity．
Key words
Private Equity,limited partnership，establishment，investment，exit
1l
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学位论文作者签名： 二丝j逛指导教师签名：
年月日渺年∽日
西北大学学位论文独创性声明
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作及取得的研究成果。据我所知，除了文中特别加以标注和致谢的地
方外，本论文不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含
为获得西北大学或其它教育机构的学位或证书而使用过的材料。与我
一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的
说明并表示谢意。
学位论文作者始剑≯亥易
年月日
西北大学硕+学位论文
1．1选题背景
第一章引言
股权投资基金是近年来的热门话题，现任全国社会保障基金理事会理事长的戴相龙
以及中国人民银行原副行长、国家外管局原局长吴晓灵等在不同场合提出应大力发展我
国的股权投资基金。
1．1．1我国应大力发展股权投资基金
股权投资基金在最近几年引起我国政府和个人的高度关注。股权投资基金之所以引
起我国政府高度关注的原因主要在于：第一，股权投资基金对中小企业发展的重要作用。
美国是股权投资基金的发源地，美国1946年成立的美国研究与发展公司(ARD公司)
是世界现代意义上最早的股权投资基金，美国研究与发展公司设立的初衷就是利用市场
机制解决新创企业资金不足的问题。世界500强企业中的很多企业能够迅速发展壮大无
不得益于股权投资基金在企业设立初期对企业的投资。股权投资基金不仅为被投资企业
提供企业发展所急需的资本金，更为被投资企业提供其他增值服务，改善被投资企业经
营管理，提高公司治理水平，使被投资企业在股权投资基金的帮助下迅速发展壮大。第
二，股权投资基金在一定程度上缓解银行信贷压力。世界各国中小企业发展面临的最大
问题都是资金短缺，但中小企业很难从银行获得贷款，缺少银行贷款所需的担保。股权
投资基金对有发展前景的中小企业进行投资缓解了这些中小企业的资金困难，同时减轻
了银行的信贷压力。而我国个人关注股权投资基金是由于美国股权投资基金给投资者带
来的巨额投资回报。
正是基于上述原因，我国相关领导提出应大力发展我国的股权投资基金。而发展我
国的股权投资基金的首要问题是明确股权投资基金的概念。我国学者对股权投资基金的
概念主要有两种不同的理解。【l】笔者对股权投资基金的含义有如下几点理解：
【11陈道富认为股权投资基金是指投资于非上市股权，或者上市公司非公开交易股权(a0私募股权)的一种投资方式。
股权投资基金的资金来源，既可以采取公募形式，即向社会不特定公众募集，也可以采取私募形式，即采取非公开
发行方式。关景欣认为股权投资基金是指通过非公开方式，向特定对象募集资金而设立投资基金，形成基金财产，
交由基金托管人托管和基金管理人管理，基金管理人以“专家理财’’方式对非上市企业进行的权益性投资．
第一章引言
1．股权投资基金的投资对象主要为未上市企业，因为如果是上市公司其可以通过
股票市场进行融资。由于现阶段我国企业的主要组织形式是公司，而在我国公司又包括
股份有限公司和有限责任公司两种类型，笔者以为股权投资基金在我国现行法律框架下
主要是对有限责任公司和未上市的股份有限公司进行投资，除此之外一部分股权投资基
金也对上市公司非公开交易的股份进行投资。股权投资基金为上述公司提供其发展所急
需的资本金，股权投资基金对被投资公司的投资方式是以购买并持有被投资公司股权的
方式对被投资公司进行投资，股权投资基金投资后作为被投资公司的股东不仅提供资本
金支持，还为被投资公司提供各种增值服务，使被投资公司迅速发展壮大，股权投资基
金所持有的被投资公司的股权的价值也随着被投资公司经营业绩的提高而升值，股权投
资基金也会在其认为适当的时机通过被投资公司上市、卖出其所持有的被投资公司股权
等方式从被投资公司中退出。
2．由于股权投资基金是以购买并持有被投资公司股权的方式投资于被投资公司，
因此股权投资基金的投资方式与传统的债务融资方式最大的不同就在于股权投资基金
投资方式的高风险性。也就是说传统债务融资方式债权人能够获得稳定的回报，因为一
般情况下被投资公司向银行等金融机构借款需提供相应担保，所以债权人的债权实现是
有一定保证的。而股权投资基金投资方式的特点在于其高风险性，因为当股权投资基金
对被投资公司进行投资时其无法确定的预测被投资公司的未来发展前景，一旦被投资公
司经营失败，股权投资基金对被投资企业的投资有可能面临全部或部分损失的可能，所
以一般来说股权投资基金对被投资公司进行投资对股权投资基金来说具有很大的风险。
3．基于股权投资基金投资方式的高风险性特征，笔者认为股权投资基金的投资者
应为具有一定风险承受能力的人，即股权投资基金的投资者应为符合一定条件的合格投
资者。同时，对上述合格投资者还必须有一定的人数限制，否则股权投资基金的投资者
如超过一定的人数限制则无异于将股权投资基金的高风险性扩散到社会大众群体。如果
不对股权投资基金的投资者人数做相应的限制，一旦股权投资基金投资的公司经营失败
将危及包括公众投资者在内的所有投资者的利益而造成巨大的社会影响，这必将危及我
国金融体系的安全和稳定。笔者同时认为股权投资基金的管理者也必须符合一定的资格
条件，美国股权投资基金之所以能够获得高收益的很大一部分原因在于美国股权投资基
2
西北大学硕士学位论文
金通过专业管理者对被投资公司的管理使被投资公司的价值提高，因此股权投资基金的
管理者也应符合一定的条件。
根据上述笔者对股权投资基金含义的几点理解，笔者认为我国股权投资基金的概念
宜界定为：向一定数量内的合格投资者募集资金并由专业管理者将募集的资金以投资入
股的方式投资于有限责任公司或未上市的股份有限公司或上市公司非公开发行股份的
企业。
1．1．2有限合伙制是最适合股权投资基金的组织形式
在明确股权投资基金的概念后，我国发展股权投资基金面临的关键问题是选择适合
股权投资基金特点的组织形式。但对何种组织形式是适合股权投资基金特点的组织形式
问题，我国学者有不同的观点。我国著名股权投资基金专家、国家发改委金融司的刘健
钧先生认为公司制是未来人民币股权投资基金发展的方向。【2】而中国人民大学信托与基
金研究所邢成教授认为信托制股权投资基金是我国现阶段最适合的组织形式。我国著名
投资银行家王冉先生则认为有限合伙制是适合股权投资基金特点的组织形式。【3l
美国是股权投资基金的发源地，美国股权投资基金经过多年发展其现阶段主要组织
形式是有限合伙制，笔者也认为有限合伙制是最适合股权投资基金特点的组织形式。有
限合伙制具有其他组织形式所不可比拟的优点。例如：第一，股权投资基金如采取有限
合伙企业形式设立可以避免公司制的双重征税问题。有限合伙制股权投资基金不需缴纳
企业所得税。当有限合伙制股权投资基金分配投资收益时，投资者只需根据其自身的性
质承担相应的纳税义务。如果是个人投资者则需缴纳个人所得税；如果是企业投资者则
需缴纳企业所得税。第二，有限合伙企业是人力资本、知识资本、货币资本的完美结合，
这一结合完全符合股权投资基金的需要。有限合伙制股权投资基金是由普通合伙人将其
人力资本、知识资本以及很少的货币资本投入有限合伙制股权投资基金，而有限合伙人
【2】刘健钧先生的观点是：第一，公司制本身是法入主体，建立公司制股权基金能建立一个完善的法人治理结构。第
二，公司制股权皋金能建立非常好的有效的激励机制，特别是按照现行的税收管理办法，有一个间接的优惠，公司
制基金本身可以抵扣基金的所有收益，包括20％的业绩报酬都可以用作抵扣。第三，国内目前鼓励政策都是按公司
制设立的，对于信托制、合伙制来说这些优惠政策很雉操作。第四，设立公司制股权基金能够获得充分的法律保
护。第五，公司制股权基金的股权转让不会影响另外的股东，公司制股东要退出很容易。
【3】手冉先生认为有限合伙形式之所以在全球成为主流，有三个最为根本的原阗。第一，公司制的基础是同股同权，
而媾金行业的基础是同股不同权。第二，公司制的出发点是保护主要股东在重大事项．卜的决定权，而基金管理行业
的出发点足要尽町能避免有限合伙人的过度干预。第三，公司制要假设公司可以永续经营，但每一个基金都有自己
5．10年的生命周期。
3
第一章引言
将其货币资本投入有限合伙制股权投资基金。普通合伙人和有限合伙人按上述方式出资
设立有限合伙制股权投资基金后，由普通合伙人管理有限合伙制股权投资基金，通过普
通合伙人的管理实现有限合伙制股权投资基金的投资收益。第三，有限合伙制的激励约
束机制较为完善。通常，普通合伙人的货币出资比例仅占有限合伙制股权投资基金注册
资本的1％，但普通合伙人却可以获得20％的利润分成，这充分体现了有限合伙制股权
投资基金对普通合伙人的激励。相反，虽然普通合伙人的货币出资比例仅占有限合伙制
股权投资基金注册资本的1％，但普通合伙人最终却需对有限合伙制股权投资基金的债
务承担无限连带责任，这又体现出对普通合伙人的约束，促使普通合伙人在管理有限合
伙制股权投资基金时勤勉尽职。
我国第十届全国人大常委会第二十三次会议于2006年8月27日通过了现行的《合
伙企业法》，现行《合伙企业法》增加了有限合伙企业的相关规定，使我国可以采用有
限合伙企业的形式设立股权投资基金。但由于现行《合伙企业法》关于有限合伙企业的
相关规定并不完全适用于有限合伙制股权投资基金，加之我国亦未出台专门针对股权投
资基金的管理办法，导致我国现行《合伙企业法》实施后设立的有限合伙制股权投资基
金运作中存在一些问题，无法发挥我国有限合伙制股权投资基金的巨大作用。本文的写
作目的即在于研究我国有限合伙制股权投资基金运作中的法律问题，使我国有限合伙制
股权投资基金能更好的发挥对我国经济发展的巨大作用。
1．2选题意义
1．2．1理论意义
现阶段美国股权投资基金的主要组织形式是有限合伙制。我国也已修订了《合伙企
业法》。现行《合伙企业法》增加了有限合伙企业的相关规定，为我国设立有限合伙制
的股权投资基金提供了明确的法律依据。但由于现行《合伙企业法》的相关规定并不完
全适用于有限合伙制股权投资基金，笔者通过在本文中分析我国现行《合伙企业法》的
相关规定并介绍美国有限合伙制股权投资基金的相关运作实践来研究我国有限合伙制
股权投资基金运作中存在的问题，试图针对存在的问题提出相应的解决办法或完善建
议。笔者希望本文能对我国有限合伙制股权投资基金的发展有所裨益。
1．2．2现实意义
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两北大学硕士学位论文
研究我国有限合伙制股权投资基金的重要现实意义主要体现在：
1．对我国中小企业发展的重要作用。在我国，中小企业从银行贷款的难度很大，
缺少银行贷款所需要的担保，中小企业发展面临的最大问题就是资金短缺。与此同时中
小企业的规模很难符合我国公司上市的要求，因此我国中小企业很难从公开的股票市场
获得融资。而有限合伙制股权投资基金对企业进行投资不仅能改善中小企业融资难的局
面，还能为中小企业提供先进的管理理念、技术，促进公司治理结构的完善并提供其他
增值服务，提高中小企业的核心竞争力，培育优秀上市公司资源。
2．有限合伙制股权投资基金在一定程度上还可拓宽我国居民的投资渠道，使我国
符合一定条件的机构和个人可以投资于有限合伙制股权投资基金作为基金的有限合伙
人，使储蓄向投资转化，一定程度上解决我国当前经济发展中的流动性过剩问题。
1．3论文研究思路及论文结构
1．3．1论文研究思路
本文笔者拟从有限合伙制股权投资基金的运作环节来分析我国有限合伙制股权投
资基金运作中存在的问题。有限合伙制股权投资基金的运作涉及如下环节：有限合伙制
股权投资基金的设立、有限合伙制股权投资基金投资、有限合伙制股权投资基金从被投
资公司中退出。有限合伙制股权投资基金的运作涉及投资、管理、法律、财务等诸多领
域，笔者在本论文中拟从法律角度研究我国有限合伙制股权投资基金运作中存在的问
题。笔者拟根据上述有限合伙制股权投资基金运作的环节来研究我国有限合伙制股权投
资基金设立中的法律问题、我国有限合伙制股权投资基金投资中的法律问题和我国有限
合伙制股权投资基金退出中的法律问题。
1．3．2论文结构
本文由引言、正文、结论三部分组成。引言部分为本文第一章，结论部分为本文最
后一部分。正文部分为本文的第二、三、四章，正文部分笔者主要分析以下问题：
第二章我国有限合伙制股权投资基金设立中的法律问题研究。有限合伙制股权投资
基金的设立是有限合伙制股权投资基金运作的初始环节。我国现行《合伙企业法》规定
了合伙企业的另一种组织形式——有限合伙企业，使我国股权投资基金可以有限合伙企
5
第一章引言
业的形式设立——组成有限合伙制股权投资基金。在本章笔者拟研究以下三个我国有限
合伙制股权投资基金设立中的法律问题：第一，我国有限合伙制股权投资基金的法律地
位问题研究；第二，我国有限合伙制股权投资基金的合伙人资格问题研究；第三，我国
有限合伙制股权投资基金的合伙协议内容问题研究。
第三章我国有限合伙制股权投资基金投资中的法律问题研究。有限合伙制股权投资
基金投资是有限合伙制股权投资基金实现投资收益的前提。有限合伙制股权投资基金投
资中的关键环节是有限合伙制股权投资基金与被投资公司签订的投资协议，而投资协议
是由一系列投资条款组成的。由于美国是股权投资基金的发源地，本章将首先介绍美国
有限合伙制股权投资基金投资条款的内容及作用，其次分析我国借鉴美国有限合伙制股
权投资基金投资条款的情况。
第四章我国有限合伙制股权投资基金退出中的法律问题研究。有限合伙制股权投资
基金从被投资公司中顺利退出是实现其投资收益的关键环节。在本章笔者将分析在我国
现行法律框架下我国有限合伙制股权投资基金在我国境内的退出方式及各种退出方式
中存在的法律问题。
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西北大学硕士学位论文
第二章我国有限合伙制股权投资基金设立中的法律问题研究
在本章笔者将研究以下三个我国有限合伙制股权投资基金设立中的重要问题：第
一，我国有限合伙制股权投资基金的法律地位问题研究；第二，我国有限合伙制股权投
资基金的合伙人资格问题研究；第三，我国有限合伙制股权投资基金的合伙协议内容问
题研究。本章笔者将首先说明我国现行《合伙企业法》的一般规定，其次分析其中存在
的问题，最后提出相应的解决办法。
2．1我国有限合伙制股权投资基金的法律地位问题研究
2．1．1我国法律对有限合伙制股权投资基金法律地位的规定与存在问题
1．我国现行法律对有限合伙制股权投资基金法律地位的规定
有限合伙制股权投资基金作为特殊类型的有限合伙企业，其法律地位应与有限合伙
企业相同，而我国现行《合伙企业法》第二条对有限合伙企业的定义是：有限合伙企业
由普通合伙人和有限合伙人组成，普通合伙人对合伙企业债务承担无限连带责任，有限
合伙人以其认缴的出资额为限对合伙企业债务承担责任。根据上述规定，我国有限合伙
企业的债务最终是由普通合伙人承担无限连带责任的，而承担无限连带责任则意味着我
国现行《合伙企业法》对有限合伙企业的法律定位是非法人。然而我国《民法通则》规
定的民事主体只有法人和自然人两类，既然我国有限合伙企业的法律地位是非法人，是
否就意味着其法律地位等同于自然人呢?笔者以为不尽如此，笔者认为我国法律对有限
合伙企业法律地位的规定是不同于自然人的，笔者因以下两方面的原因得出上述结论：
第一，根据现行《合伙企业法》第十一条，有限合伙企业是经工商行政管理机构颁发营
业执照后以有限合伙企业的名义从事合伙业务，有限合伙企业是可以自己的名义成为交
易的主体，而不是使用合伙企业合伙人的名义从事交易活动，另外根据现行《合伙企业
法》第三十八条和第三十九条合伙债务承担方式的规定来分析，有限合伙企业债务承担
的原则首先是由合伙企业以其财产对合伙债务承担责任，在有限合伙企业的财产不足清
偿对外债务时，由普通合伙人承担无限连带责任。上述规定与自然人对其自身债务的承担
方式不同，但有限合伙企业的债务最终是普通合伙人的债务，所以笔者认为我国现行法
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第二章我国有限合伙制股权投资基金设立中的法律问题研究
律对有限合伙企业法律地位的规定是不同于自然人的。第二，现行《合伙企业法》第九
十二条规定对合伙企业可以适用破产程序，而众所周知在我国现行法律框架下是不承认
自然人破产的，现行《合伙企业法》的上述规定也在～定程度上说明我国对合伙企业的
定位为不同于自然人的非法人。
2．存在问题
由于有限合伙企业上述特殊的法律地位，使得有限合伙制股权投资基金作为特殊类
型的有限合伙企业同样也适用我国法律对有限合伙企业法律地位的规定。也就是说在我
国现行法律框架下有限合伙制股权投资基金的法律地位既不同于我国法律对自然人法
律地位的规定，也不同于我国法律对法人法律地位的规定。这就导致如果有限合伙制股
权投资基金投资的未上市公司最终上市而有限合伙制股权投资基金通过被投资公司上
市的方式实现退出时就会遇到《证券法》开户方面的限制。因为我国《证券法》第一百
六十六条规定能开立证券账户的只能是中国公民和中国法人，我国的有限合伙制股权投
资基金由于既非中国公民又非中国法人因此不能开立证券账户。也就是说由于我国对有
限合伙企业的特殊法律定位导致有限合伙制股权投资基金无法直接持有即将上市的被
投资公司的股份。
2．1．2解决办法
美国是股权投资基金最为发达的国家之一，美国法律虽不承认合伙企业的法人资
格，但却赋予合伙企业以法律实体地位，也就是民事主体地位。反观我国《民法通则》
规定的民事主体只有自然人和法人两类。鉴于合伙企业的人合性特点，合伙企业的重大
决定需要合伙人的一致同意，而合伙人一致同意才能做出决策也就说明合伙企业本身是
没有自己独立的意思的，而法人是可以通过法人机关作出法人自己独立的意思表示的，
因此我国也不宜赋予合伙企业以法人资格，但笔者认为我国可以承认合伙企业的民事主
体地位，规定合伙企业是我国法律体系下除自然人、法人外的独立的第三种民事主体，
并相应修改《证券法》的相关规定，使合伙企业作为法律承认的民事主体享有开立证券
账户的资格。
2．2我国有限合伙制股权投资基金的合伙人资格问题研究
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2．2．1《合伙企业法》关于合伙人资格的一般规定与存在问题
1．现行《合伙企业法》关于合伙人资格的一般规定
(1)现行《合伙企业法》规定的合伙人范围及合伙企业类型
现行《合伙企业法》f4】第二条规定： “本法所称合伙企业，是指自然人、法人和其
他组织依照本法在中国境内设立的普通合伙企业和有限合伙企业’’。上述规定同旧《合
伙企业法》[51相比，有两个明显的变化：其一是增加了合伙企业合伙人的种类，使法人
和其他组织可以成为合伙企业的合伙人，为法人、其他组织利用合伙企业形式从事经营
活动提供方便。其二是规定了新的合伙企业类型，为设立有限合伙制股权投资基金提供
了明确的法律依据。
(2)现行《合伙企业法》对有限合伙企业的合伙人类型及人数的规定
现行《合伙企业法》第二条第三款规定：“有限合伙企业由普通合伙人和有限合伙
人组成"。该规定明确了有限合伙企业的合伙人类型，有限合伙企业允许有限合伙人以
承担有限责任的方式投资于有限合伙企业，有利于刺激投资者的积极性。有限合伙企业
实现了有限合伙人出资与普通合伙人管理的有效结合，使有专业知识的人作为普通合伙
人与承担有限责任的有限合伙人共同组成有限合伙企业。现行《合伙企业法》第六十一
条同时对有限合伙企业的合伙人人数进行了规定，有限合伙企业由两个以上五十个以下
合伙人设立，同时有限合伙企业至少应当有一个普通合伙人。
(3)现行《合伙企业法》对不得担任普通合伙人的特定主体的规定
现行《合伙企业法》第三条规定： “国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益
性的事业单位、社会团体不得成为普通合伙人"。上述规定是我国现行《合伙企业法》
对不得担任合伙企业普通合伙人的资格限制。
2．存在的问题
笔者认为，现行《合伙企业法》的上述规定只是明确了有限合伙企业合伙人的基本
条件，例如有限合伙企业是由自然人、法人、其他组织充当普通合伙人和有限合伙人组
【4】本文所指现行《合伙企业法》是指我国第十届全国人大常委会第二十三次会议于2006年8月27日通过并于200
7年6月1 F{开始施行的《合伙企业法》。
【5】本文所指lu《合伙企业法》是指我国第八届全国人民代表大会常务委员会第二十四次会议于1997年2月23日通
过，自1997年8月l口起施行的《合伙企业法》。
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第二章我国有限合伙制股权投资基金设立中的法律问题研究
成。现行《合伙企业法》也对普通合伙人的资格条件进行了一定限定，例如现行《合伙
企业法》第三条对担任普通合伙人的限制。笔者认为，上述规定无疑适用于有限合伙制
股权投资基金，但上述规定无法满足有限合伙制股权投资基金根据其设立的特定目的而
对有限合伙制股权投资基金普通合伙人和有限合伙人的特定资格要求，笔者认为现行
《合伙企业法》的上述规定存在以下两个问题：
(1)现行《合伙企业法》无法明确规定成为有限合伙制股权投资基金有限合伙人
和普通合伙人的特定资格条件
现行《合伙企业法》只规定有限合伙企业由有限合伙人和普通合伙人组成，但无法
针对特定类型的有限合伙企业规定具体的有限合伙人和普通合伙人的资格条件。如某种
有限合伙企业对有限合伙人和普通合伙人的资格有特殊要求，那么在《合伙企业法》的
框架下是无法进行规定的。也就是说现行《合伙企业法》只是笼统地规定了有限合伙企
业两类合伙人的类型和责任承担方式，但无法规定有限合伙制股权投资基金对普通合伙
人和有限合伙人的特定资格要求，因为有限合伙企业并非全部都是有限合伙制的股权投
资基金，有限合伙企业的设立还可以基于其它的目的。现行《合伙企业法》的上述规定
无法满足有限合伙制股权投资基金对有限合伙人和普通合伙人的特定资格要求。
(2)现行《合伙企业法》第三条的规定与现行《公司法》第十五条相矛盾，根据
现行《公司法》第十五条的规定，公司不得成为合伙企业的普通合伙人，而实践中公司
充当有限合伙制股权投资基金的普通合伙人的情况非常普遍
现行《公司法》【6】第十五条规定： “公司可以向其他企业投资；但是，除法律另有
规定外，不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人。”根据上述规定，除法
律另有规定外，公司是不得成为合伙企业的普通合伙人的，这就与现行《合伙企业法》
第三条的规定产生了矛盾，根据现行《合伙企业法》第三条的规定，特定公司外的其他
公司可以担任普通合伙人。
2．2．2解决办法
【6】本文所指现行《公司法》是指2005年lO月27日第十届全国人民代表大会常务委员会第十八次会议修订并于20
06年1月l Lj起施行的《公司法》。
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西北大学硕士学位论文
1．在我国未来出台的《股权投资基金管理办法》中规定股权投资基金合格投资者
和管理者的基本条件
根据本文引言部分笔者对股权投资基金含义的几点理解，笔者认为我国有限合伙制
股权投资基金的合伙人不论是普通合伙人抑或有限合伙人都必须符合一定的条件方能
担任。以下是笔者对有限合伙制股权投资基金普通合伙人和有限合伙人资格条件的一点
建议：
(1)关于普通合伙人【71资格条件问题
作为有限合伙制股权投资基金的普通合伙人必须是具有丰富经验的专业人员或专
业组织，我国《外商投资创业投资企业管理规定》第二十三条【8】规定了受托管理创投企
业的创业投资管理企业应具备的条件，这一规定就是对外商投资创业投资管理企业资格
条件的规定。《天津股权投资基金和股权投资基金管理公司(企业)登记备案管理试行
办法》第二条第二款、第十一条第(四)款也对股权投资基金管理公司(企业)的资格
条件做了相应要求。笔者认为作为有限合伙制股权投资基金的普通合伙人也应符合的一
定的条件方能担任，否则无法满足为自己和有限合伙人创造价值的需要。我国应在未来
出台《股权投资基金管理办法》中结合上述《外商投资创业投资企业管理规定》和《天
津股权投资基金和股权投资基金管理公司(企业)登记备案管理试行办法》，明确规定
适用于股权投资基金管理人的相应资格条件，该资格条件至少应包括对基金管理者专业
人员的资格要求及基金管理人注册资本的规定，因有限合伙制股权投资基金的普通合伙
人是要对有限合伙制股权投资基金的债务承担无限连带责任的，如果对基金管理人的注
册资本条件不做相应限定，普通合伙人很可能以很少的注册资本实力来承担对若干债务
人的巨额债务，不利于与基金交易的债权人的利益。笔者认为在《管理办法》中应限定
有限合伙制股权投资基金的普通合伙人最低的注册资本限额。
(2)关于有限合伙人191资格条件问题
【刀说明：由于本文仅探讨有限合伙制股权投资基金的法律问题，关于普通合伙人的资格条件其实就是股权投资基金
管理者的资格条件。
【8】《外商投资创业投资企业管理规定》第二十三条规定：“受托管理创投企业的创业投资管理企业应具备下列条件：
(一)以受托管理创投企业的投资业务为主营业务： (二)拥有三名以上具有三年以上创业投资从业经验的专业管理
人员； (三)注册资本或出资总额不低于100万元人民币或等值外汇： (四)有完善的内部控制制度。”
【9】说明：由于本文仅探讨有限合伙制股权投资基金的法律问题，对有限合伙人资格的要求其实就足股权投资基金
合格投资者的资格条件。
第二章我国有限合伙制股权投资基金设立中的法律问题研究
我国相关规定已经对合格投资者问题进行了一些规定，例如：《证券公司债券管理
暂行办法》第九条规定合格投资者是指自行判断具备投资债券的独立分析能力和风险承
担能力且符合下列条件：第一，依法设立的法人或投资组织：第二，按照规定和章程可
以从事债券投资；第三，注册资本在1000万元以上或者经审计的净资产在2000万元以
上。但笔者以为上述合格投资者的规定存在以下不足：首先，上述规定中的合格投资者
的范围仅限于法人或投资组织，合格投资者中不包括自然人，而现行《合伙企业法》规
定的合伙企业的合伙人中明确包括自然人，该规定未明确自然人合格投资者的投资资格
条件问题。其次，上述办法适用范围过窄，仅限于证券公司发行债券。再次，该规定要
求法人或投资组织注册资本在1000万以上，注册资本与投资能力和承担风险的能力不
是同一概念，且现行《公司法》已允许注册资本分期缴纳，对注册资本进行规定没有实
质的意义，该规定同时未明确什么是投资组织。《信托公司集合资金信托计划管理办法》
第六条【10】对合格投资者也进行了规定，笔者认为上述规定也存在如下问题：第一，适用
范围过窄，仅适用于信托公司发行集合资金信托计划；第二，该规定第(一)项投资信
托计划的最低金额不少于100万元，未明确是否可将各个投资者的资金累计总额达到
100万后而以一个投资者的名义进行投资进而符合该规定的最低要求?如果允许各个投
资者的资金累计达到100万元而以一个投资者的名义进行投资，无疑将扩大投资者的范
围，使不符合一定资力条件的人通过该种形式进行投资。该规定同时无法避免投资者将
借贷款项进行投资而本身没有承担投资风险的能力的情形发生；第三，该规定对自然人、
法人或其他组织均适用同一标准，即投资一个信托计划的最低金额不少于100万元人民
币的自然人、法人或者依法成立的其他组织。上述规定笔者以为不妥，毕竟自然人、法
人、其他组织的条件各异，承担风险的能力也不相同，不能对三者采用统一标准进行界
定。第四，对金融资产的概念未进行明确，无法计算金融资产总计超过100万元人民币；
第五，该规定第(三)项以个人收入或夫妻双方合计收入为判断依据，笔者也以为不妥，
【lo】‘信托公司集合资金信托计划管理办法》第六条规定： “合格投资者，是指符合下列条件之一，能够识别、判
断和承担信托计划相应风险的人： (一)投资一个信托计划的最低金额不少于100万元人民币的自然人、法人或者
依法成立的其他组织： (二)个人或家庭金融资产总计在其认购时超过100万元人民币，且能提供相关财产证明的
自然人； (三)个人收入在最近三年内每年收入超过20万元人民币或者夫妻双方合计收入在最近三年内每年收入超
过30万元人民币，且能提供相关收入证明的自然人。”
12
西北大学硕士学位论文
因为现阶段我国社会信用体系不完善，个人或夫妻无法出具其年收入的相关证明，即使
可以出具相关证明其真实性也值得怀疑，致使本条规定不具有可操作性。
根据上述分析，笔者认为我国现有法律法规对合格投资者的规定因种种缺陷无法适
用于股权投资基金从而也就无法适用于有限合伙制股权投资基金的有限合伙人，也就是
说我国现在没有对股权投资基金合格投资者资格条件的规定，笔者认为应在我国未来出
台《股权投资基金管理办法》中统一界定适用于股权投资基金合格投资者的标准。合格
投资者根据美国的分类方法分为合格自然人投资者和合格机构投资者，鉴于我国已在相
关规定中对机构投资者的问题有了一些规定，例如《合格境内机构投资者境外证券投资
管理试行办法》等，以下笔者简要分析我国股权投资基金合格自然人投资者的界定问题。
基于前面的分析，因股权投资基金的投资方式具有高风险，这必然要求投资股权投资基
金的自然人投资者有一定的风险承受能力。如何判断自然人有承担风险的能力，笔者以
为应以自然人的资力为标准。关于自然人投资者是否具有一定的资力，各国的判断标准
不一，有的以投资资产的多少为依据，有的以自然人净资产为标准作为判断依据，还有
以最低投资金额作为判断标准。笔者以为在我国现阶段判断自然人是否有一定的资力应
以自然人的净资产为基础作为判断标准。以最低投资金额作为判断标准无法避免将多个
自然人的资金混合投入后以一个投资者的名义出现的问题，而以投资资产的多少作为判
断标准时首先面对的问题就是如何界定投资资产的问题。而以净资产为标准则具有一定
的合理性，净资产是会计学的基础概念，是总资产减去总负债后的余额，是对自然人投
资者资力情况的真实反映，净资产数额大则意味着投资者承担投资风险的能力也就相对
强。关于合格自然人投资者净资产的具体数额标准应由我国相关机关根据我国经济发展
水平等情况进行规定，在我国现阶段股权投资基金发展时间不长的背景下，笔者以为应
规定一个较高的数额标准，防止标准过低而导致没有风险承受能力的自然人投资者投资
股权投资基金。笔者建议在对合格自然人投资者进行规定时明确单个自然人的净资产最
低标准，同时规定单个自然人的最低投资数额，只有同时符合上述两项标准的自然人才
有资格投资股权投资基金。
2．现行《合伙企业法》第三条的规定优先于现行《公司法》第十五条的规定适用
13
第二章我国有限合伙制股权投资基金设立中的法律问题研究
笔者认为，现行《合伙企业法》第三条的规定应优先适用。也就是说，除了现行《合
伙企业法》第三条所明确排除的主体不得成为普通合伙人外，其他的公司、企业及单位、
社会团体是可以成为普通合伙人的。原因有二，其一，从上述法律的颁布时间及效力等
级分析，现行《合伙企业法》的颁布实施时间是在现行《公司法》之后。其二，两者的
效力等级是相同的，均是由全国人大常委会颁布的，根据后法优于前法的一般法理原则，
现行《合伙企业法》的规定应优先适用。笔者认为现行《合伙企业法》的上述规定就是
现行《公司法》所说的法律有特别规定的情形。公司成为普通合伙人对合伙企业债务承
担无限连带责任与公司的性质并不矛盾，有人认为有限责任公司或股份有限公司是不能
担任普通合伙人的，【11】上述观点的错误之处在于混淆了公司的责任和股东的有限责任。
根据现行《公司法》的规定，公司是以其全部财产对公司债务承担责任，有限责任公司
的股东是以其出资额或股份有限公司的股东以其认购的股份为限对公司债务承担责任。
也就是说公司的股东是承担有限责任的，而公司是以其自身全部财产对公司债务承担责
任。如果公司作为有限合伙企业的普通合伙人，对合伙企业债务承担无限连带责任时同
样也是以公司的全部财产为限来承担，这与公司自身的性质并不矛盾。笔者认为公司可
以作为有限合伙企业的普通合伙入，有限合伙制股权投资基金作为特殊类型的有限合伙
企业，其普通合伙人同样可以由公司来担任。我国现行《合伙企业法》颁布后成立的首
家有限合伙制股权投资基金——深圳市南海成长创业投资合伙企业(有限合伙)的普通
合伙人是三个，其中之一是深圳市同创伟业创业投资有限责任公司，深圳市同创伟业创
业投资有限责任公司就是一家有限责任公司。上述事实说明我国实践中允许公司担任有
限合伙制股权投资基金的普通合伙人。同时，公司成为普通合伙人并不直接导致该公司
的出资人的个人责任。【12】
2．3我国有限合伙制股权投资基金的合伙协议内容问题研究
【ll】参见厦门大学2008年硕士学位论文：朱建峰《关于人民币私募股权基金的制度设计探讨》第28页。
【12】具体原因分析参见王保树： ‘认识合伙企业法解读合伙人责任》，笔者最后访问于2010年3月18日，M址htt
p：Htjlx．chinalawinfo．com／newlaw2002／SLC／SLC．asp?Db=art&Gid=335578935。
14
西北大学硕士学位论文
笔者认为，合伙企业成立的必要条件是由符合法律规定的合伙人根据合伙协议的约
定设立合伙企业。上文笔者已对有限合伙制股权投资基金的合伙人资格问题进行了分析
研究，下面笔者将研究我国有限合伙制股权投资基金合伙协议内容问题。
2．3．1《合伙企业法》关于合伙协议内容的一般规定与存在问题
我国现行《合伙企业法》第十八条规定了合伙协议应当载明的事项，而第六十三条
规定了有限合伙企业的合伙协议应特别规定的内容。笔者认为现行《合伙企业法》的上
述规定只是明确了有限合伙企业的合伙协议应具备的内容，但上述规定无法体现出有限
合伙制股权投资基金合伙协议的特殊性，没有反映出有限合伙制股权投资基金的合伙协
议与一般的有限合伙企业合伙协议的差别，同时现行《合伙企业法》关于有限合伙企业
的相关规定也不完全适用于有限合伙制股权投资基金。
2．3．2解决办法
为解决上述问题，笔者认为我国应尽快出台《股权投资基金管理办法》，在该《管
理办法》中明确对有限合伙制股权投资基金的特殊规定，并由有限合伙制股权投资基金
的有限合伙人和普通合伙人在制定合伙协议时根据《管理办法》对有限合伙制股权投资
基金的特殊要求制定有限合伙制股权投资基金的合伙协议。笔者认为，我国未来出台的
《股权投资基金管理办法》对有限合伙制股权投资基金应有如下特殊规定：
1．合伙人出资方式、出资时间和货币出资比例
(1)出资方式
有限合伙制股权投资基金由普通合伙人和有限合伙人组成。现行《合伙企业法》第
十六条第一款㈣规定普通合伙人的出资方式可以是货币、实物、知识产权、土地使用权
或者其他财产权利以及劳务出资。而现行《合伙企业法》第六十四条【141规定有限合伙人
的出资方式可以是货币、实物、知识产权、土地使用权或者其他财产权利，同时明确规
定有限合伙人的出资方式不得为劳务形式。
【13】现行《合伙企业法》第十六条第一款规定：“合伙人可以用货币、实物、知识产权、土地使用权或者其他财产
权利出资，也町以用劳务出资。”
【14】现行《含伙企业法》第六十四条规定： “有限合伙人可以用货币、实物、知识产权、土地使用权或者其他财产
权利作价出资。有限合伙人不得以劳务出资。”
15
第二章我国有限合伙制股权投资基金设立中的法律问题研究
上述规定是我国现行《合伙企业法》对组成有限合伙企业的普通合伙人和有限合伙
人出资方式的规定。然而，笔者认为上述规定并不适用于有限合伙制股权投资基金。有
限合伙制股权投资基金设立的目的是对未上市企业进行投资、管理被投资企业并获得投
资收益，现行《合伙企业法》规定的普通合伙人出资方式与有限合伙人出资方式并不适
合于有限合伙制股权投资基金投资并对被投资企业进行管理的需要。有限合伙制股权投
资基金对外对公司进行投资，应提供被投资公司发展所急需的东西，而现实中大部分的
被投资公司由于缺乏资金而无法开展生产经营，因此笔者认为有限合伙制股权投资基金
的两类合伙人应根据自身在合伙企业中的性质决定其出资的形式。笔者认为我国未来出
台的《股权投资基金管理办法》应明确规定有限合伙制股权投资基金普通合伙人的出资
方式为劳务出资和货币出资，而有限合伙人的出资方式只能是货币出资。
(2)出资时间
根据现行《合伙企业法》第十八条，合伙协议应载明合伙人出资的期限。也就是说
合伙协议可以约定合伙出资的缴付时间，可以约定一次性缴付或分期缴付。根据有限合
伙制股权投资基金的运作特点，美国有限合伙制股权投资基金的合伙协议通常约定由有
限合伙人先缴纳其认缴出资的一部分，然后根据投资项目的需要，在普通合伙人通知后
按通知规定的期限缴纳剩余出资。上述约定的原因笔者认为可能有二。其一，如果有限
合伙制股权投资基金有限合伙人的所有出资一次性全部缴清，可能会产生对资金的闲
置，有限合伙制股权投资基金刚开始运作时可能没有足够多的项目供有限合伙制股权投
资基金进行投资，而有限合伙人出资一次性缴清可能产生对闲置资金的使用无效率问
题。其二，美国有限合伙制股权投资基金规定分期缴纳出资的原因还在于避免可能产生
的投资风险。如有限合伙人的出资一次性全部缴清，普通合伙人可能为了避免对一次性
缴足的有限合伙人的出资的闲置或出于对有限合伙人足额缴纳的出资获得高额回报的
巨大压力，而在投资项目时不尽职进行调查就急于把有限合伙人所缴足的资金投到被投
资公司，而当被投资公司经营出现严重问题时就可能使有限合伙制股权投资基金的投资
遭受严重损失进而严重损害有限合伙人的利益。基于上述原因，笔者认为我国未来出台
的《股权投资基金管理办法》应明确规定有限合伙制股权投资基金的有限合伙人分期缴
纳其认缴的出资，分期缴纳的时间应由合伙协议约定。
16
两北人学硕士学位论文
(3)货币出资比例
根据美国有限合伙制股权投资基金运作的实践，一般情况下，普通合伙人的货币出
资比例为1％，有限合伙人的货币出资比例为99％。我国现行《合伙企业法》未明确规
定有限合伙企业各合伙人的出资比例，由合伙人在合伙协议中进行约定。笔者以为，鉴
于有限合伙制股权投资基金在我国的发展时间不长、我国的信用体系未完全建立、我国
有丰富投资运作经验的普通合伙人数量很少且我国的有限合伙人对普通合伙人不够信
任的背景下，我国未来出台的《股权投资基金管理办法》应明确有限合伙制股权投资基
金普通合伙人最低的货币出资比例，并规定有限合伙制股权投资基金的有限合伙人和普
通合伙人约定普通合伙人的货币出资比例高于本办法规定的不受限制。
2．经营范围、投资方向和对单一公司的投资比例限制
(1)经营范围
有限合伙制股权投资基金设立的目的是用合伙人的出资进行投资并获得投资收益。
因此笔者认为我国未来出台的《股权投资基金管理办法》应明确规定有限合伙制股权投
资基金的经营范围是对未上市公司的股权(包括上市公司非公开发行的股份)进行投资、
提供咨询服务等。《天津股权投资基金和股权投资基金管理公司(企业)登记备案管理
试行办法》第七条规定股权投资基金的经营范围核准为：从事对未上市企业的投资，对
上市公司非公开发行股票的投资以及相关咨询服务。笔者认为我国未来出台《股权投资
基金管理办法》时也可参照上述天津的规定明确股权投资基金的经营范围。
(2)投资方向
我国发展有限合伙制股权投资基金的首要目的在于帮助中小企业发展壮大，缓解银
行信贷压力。笔者认为我国未来出台的《股权投资基金管理办法》应明确限定有限合伙
制股权投资基金的投资方向为对未上市企业的股权(包括上市公司非公开发行的股份)
进行投资，不得将资金投资于不动产、其他固定资产，不得对外提供担保等。
(3)对单一公司投资比例的限制
鉴于股权投资基金的高风险性，笔者认为我国未来出台的《股权投资基金管理办法》
应明确有限合伙制股权投资基金对单一公司的最高投资比例，例如不超过基金注册资本
的10％，之所以做这个限定是为了防止普通合伙人在投资失败后为了掩盖之前的损失而
17
第二章我国有限合伙制股权投资基金设立中的法律问题研究
继续扩大对被投资公司的投资而使有限合伙人的利益遭受损失。限制对单一公司的投资
比例还有助于分散投资风险。
3．合伙事务的决策和执行
(1)合伙事务的决策
鉴于我国现行《合伙企业法》未规定合伙事务的决策问题，实践中我国部分有限合
伙制股权投资基金即约定由有限合伙人和普通合伙人共同组成联席会议或决策委员会
等机构来决定是否投资等重大问题，下面结合东海创投案例‘151对这一问题进行分析。
东海创业投资有限合伙企业(以下简称“东海创投”)是由8家乐清市民营企业、一
名自然人和北京杰思汉能资产管理有限公司担任合伙人组成的有限合伙企业，由北京杰
思汉能担当该有限合伙制股权投资基金的普通合伙人。在东海创投的合伙协议中约定：
由上述10个合伙人组成合伙人联席会议，合伙人联席会议是该有限合伙企业的最高决
策机构，所有的投资都由联席会议来决定，且每一个投资决策的通过须获得联席会议成
员三分之二的赞成票。这种模式运行的不良效果很快便显现出来，致使东海创投无法进
行正常决策，运营陷入僵局。在投出1．3亿元后，剩余4亿元资金一直处于闲置状态，
东海创投于7个月后“封盘’’，有限合伙企业的所有股权关系及剩余资本都转入温州环
亚创投。而温州环亚创投的合伙协议约定普通合伙人只是提交决策参考，是否投资的决
策彻底掌握在有限合伙人手中。
而美国有限合伙制股权投资基金的通常做法是：由作为普通合伙人的专业人员对基
金是否投资等重大问题进行决策，原因在于普通合伙人作为专业人员是在对被投资公司
作充分的尽职调查后根据其多年的从业经验作出是否投资的决策，而有限合伙人对普通
合伙人的决策是完全信任的，因为美国有限合伙制股权投资基金的普通合伙人多为有着
丰富经验的管理公司，例如KKR和黑石集团等。美国有限合伙制股权投资基金的有限
合伙人之所以选择以作为有限合伙人的方式与有着丰富经验的普通合伙人共同投资于
有限合伙制股权投资基金，其目的是想借助于普通合伙人的丰富经验获得高于其个人单
独进行投资时的投资收益并承担有限责任。
【15】该案例详细情况参见邹箐： ‘私募股权基金的募集与运作》，法律出版社2009年4月第l版第79．80页。
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西北大学硕士学位论文
根据上述分析，笔者认为因我国现行《合伙企业法》未规定有限合伙企业合伙事务
的决策问题导致东海创投的合伙协议约定由包括有限合伙人在内的合伙人对合伙事务
进行决策而造成合伙企业“封盘”。我国的有限合伙制股权投资基金不了解美国有限合
伙制股权投资基金的运作原理而造成上述情况。美国有限合伙制股权投资基金获得高收
益的原因在于依靠有丰富经验的普通合伙人的判断并由普通合伙人作出投资决策。而上
述东海创投的有限合伙协议却约定投资决策由全体合伙人多数决定作出，明显违背了美
国有限合伙制股权投资基金的运作原理，致使基金“封盘"。但如果我国有限合伙制股
权投资基金完全照搬美国有限合伙制股权投资基金的决策规则也不是完全可行的，因为
使有限合伙制股权投资基金获得高收益的关键即普通合伙人在我国还没有建立良好的
声誉，有限合伙人对普通合伙人还不完全信任的现实情况也使我国有限合伙制股权投资
基金的投资决策不能完全照搬美国有限合伙制股权投资基金的决策规则。实践中我国有
的有限合伙制股权投资基金对投资决策问题做如下约定：由普通合伙人、有限合伙人代
表和外聘专家组成投资决策委员会就合伙企业重大事务提供咨询或进行最终决策。笔者
认为这是现阶段我国有限合伙制股权投资基金投资决策中的妥协办法，既体现了对有限
合伙人的尊重，又发挥了专家和普通合伙人的作用。笔者建议在有限合伙制股权投资基
金在我国有一定程度发展和普及后，在未来出台《股权投资基金管理办法》中明确规定
有限合伙制股权投资基金由普通合伙人(基金管理人)作出投资决策。
4．激励约束问题
有限合伙制股权投资基金是人力资本、货币资本、知识资本的高度结合。在有限合
伙制股权投资基金中，普通合伙人作为专业管理人员投入有限合伙制股权投资基金中的
是其人力资本、知识资本和很少一部分的货币资本，有限合伙人则承担有限合伙制股权
投资基金的大部分货币资本，两者结合共同组成了有限合伙制的股权投资基金。有限合
伙人投资有限合伙制股权投资基金的目的是要获得高于其个人进行投资时的投资收益，
而有限合伙制股权投资基金之所以能获得高收益的关键在于普通合伙人以其专业知识
对有限合伙制股权投资基金进行管理。
有限合伙制股权投资基金的上述特点决定其激励约束机制必然不同于一般的有限
合伙企业。美国有限合伙制股权投资基金对普通合伙人的激励机制体现在：普通合伙人
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第二章我国有限合伙制股权投资基金设立中的法律问题研究
的货币出资额一般仅占合伙企业注册资本的1％，但普通合伙人除可以获得所管理资本
的一定比例的管理费外，还可以获得有限合伙制股权投资基金投资收益一定比例的收益
分成，一般为有限合伙制股权投资基金投资收益的20％。上述激励措施使得普通合伙人
可以获得远远高于其货币出资比例的投资收益比例，这就促使普通合伙人尽心尽力经营
有限合伙制股权投资基金，为有限合伙制股权投资基金创造更多投资收益的同时也就使
普通合伙人自己获得更多的投资收益。而美国有限合伙制股权投资基金的约束机制则体
现在对有限合伙人的约束和对普通合伙人的约束两方面，对有限合伙人的约束体现在：
有限合伙人以不决策及执行合伙事务为条件换取以其出资额为限对合伙债务承担有限
责任的约束，这种约束构成对有限合伙人的一种强制性约束，使普通合伙人在对合伙事
务的管理上有更大的自主权，同时这种约束也容易划分有限合伙人与普通合伙人之间的
责任。对普通合伙人的约束机制体现在有限合伙制股权投资基金普通合伙人的货币出资
额一般仅占有限合伙企业注册资本的1％，但其却对有限合伙制股权投资基金的债务承
担无限连带责任，这就要求普通合伙人要尽自己的全部努力负责有限合伙制股权投资基
金的经营管理，否则一旦普通合伙人出现道德风斛161或普通合伙人工作失误给有限合伙
制股权投资基金造成损失，普通合伙人要承担无限连带责任。
我国有限合伙制股权投资基金也应借鉴上述美国有限合伙制股权投资基金对普通
合伙人和有限合伙人的激励约束机制，在合伙协议中利用普通合伙人和有限合伙人的货
币出资比例等约定实现上述美国有限合伙制股权投资基金对普通合伙人和有限合伙人
的激励约束。
此外，为了避免普通合伙人的道德风险，笔者认为我国还应在未来出台的《股权投
资基金管理办法》中明确规定，除合伙协议另有约定外，有限合伙制股权投资基金的普
通合伙人不得同本合伙企业进行交易及普通合伙人不得与有限合伙制股权投资基金同
时投资同一项目。
5．入伙、权益对外转让
【16】道德风险足指代理人签订合约后采用隐藏行为，由于代理人和委托人信息不对称，给委托人带来损失的可能
性。
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西北大学硕士学位论文
根据本文的分析，笔者认为有限合伙制股权投资基金中无论是普通合伙人抑或有限
合伙人都需满足一定条件。因此无论是普通合伙人加入有限合伙制股权投资基金还是有
限合伙人加入有限合伙制股权投资基金，都必须满足对普通合伙人和有限合伙人的特定
资格条件。而有限合伙制股权投资基金的权益如果对外转让，因有限合伙制股权投资基
金对普通合伙人和有限合伙人的资格都有特定的要求，所以如要通过权益外部转让的方
式使第三人成为有限合伙制股权投资基金的普通合伙人或有限合伙人也必须要使受让
主体满足法律规定的有限合伙制股权投资基金有限合伙人或普通合伙人的资格条件。因
此，笔者认为在我国未来出台《股权投资基金管理办法》中应明确规定有限合伙制股权
投资基金的入伙、权益对外转让，新加入的合伙人也必须符合本办法规定的资格条件。
6．注册资本
我国现行《合伙企业法》未规定合伙企业的最低注册资本数额，由合伙协议进行约
定。笔者认为，作为有限合伙制股权投资基金，由于其设立的目的是对外投资并获得收
益，所以笔者认为针对这种特殊类型的有限合伙企业应在未来我国出台《股权投资基金
管理办法》时规定设立有限合伙制股权投资基金的最低限额，以保证有限合伙制股权投
资基金有足够的能力对外投资并承担有限合伙企业的对外债务。
7．存续期限
根据现行《合伙企业法》，合伙人可以在合伙协议中约定合伙企业的存续期限，也
可以不约定合伙企业的存续期限。但笔者认为我国未来出台的《股权投资基金管理办法》
中应明确规定有限合伙制股权投资基金的存续期限。这是因为有限合伙制股权投资基金
是依靠普通合伙人的管理来为基金获得利润，而如果基金可以无限期的存续下去必然使
普通合伙人没有危机感，普通合伙人可以毫无期限限制的使用有限合伙人的资金。而一
旦约定了基金的存续期限，在一定程度上可迫使普通合伙人考虑到以后募集资金的方便
而在基金存续期内努力工作并建立良好的声誉，以利于普通合伙人再次募集资金设立新
的有限合伙制股权投资基金。美国的有限合伙制股权投资基金通常都规定一定的存续
期，但允许合伙人根据合伙协议的约定将约定的期限延长，但对延长的次数有一定的限
制。我国可借鉴美国的做法，在规定有限合伙制股权投资基金的存续期限的基础上，可
以规定由合伙协议对存续期限进行延长。
2l
第三章我国有限合伙制股权投资摹金投资中的法律问题研究
第三章我国有限合伙制股权投资基金投资中的法律问题研究
有限合伙制股权投资基金获得投资收益的关键环节是挑选有发展前景的目标公司
进行投资并与目标公司签署投资协议并对目标公司进行管理。可见投资协议的好坏直接
决定了投资收益的获得，而投资协议是由一系列投资条款组成的。在本章笔者探讨我国
有限合伙制股权投资基金投资中的法律问题主要是就投资协议条款内容进行分析。鉴于
美国是世界上股权投资基金最为发达的国家之一，其有限合伙制股权投资基金投资条款
也是国际主流的股权投资条款。本章将首先介绍美国有限合伙制股权投资基金主要投资
条款，其次对我国借鉴美国有限合伙制股权投资基金投资条款情况进行分析。
鉴于公司是现代企业的主要组织形式，而我国现行《公司法》只规定了两种类型的
公司，即有限责任公司和股份有限公司。以下本文在探讨我国有限合伙制股权投资基金
投资和退出中的法律问题时也分别是以这两类公司为投资对象进行分析的。
3．1美国有限合伙制股权投资基金投资条款的内容及作用
3．1．1美国有限合伙制股权投资基金投资条款的内容
美国有限合伙制股权投资基金的投资条款主要包括优先权条款、特殊权利要求、特
殊制度安排和自动执行措施四大类。优先权条款中包括以下条款：优先分红权、清算优
先权、优先认购权和优先购买权。特殊权利要求中包括如下条款：回赎权、共同出售权、
强制随售权、反稀释保护、保护性条款、信息权、购股权。特殊机制安排中包括如下条
款：对赌协议条款、股权激励、创始人股锁定和可转换债。自动执行措施中包括：股权
质押、托管和投票权代理。
3．1．2美国有限合伙制股权投资基金投资条款的作用
上述条款相互配合，组成了美国有限合伙制股权投资基金进行投资的一套核心武
器，不仅可以有效地控制美国有限合伙制股权投资基金的投资风险，而且可以比较好地
保障美国有限合伙制股权投资基金通常作为被投资公司小股东的股东权益。同时，美国
有限合伙制股权投资基金还通过条款的绑定，保证被投资公司在预设的轨道上发展而基
本不偏离其最初作出的投资判断。美国有限合伙制股权投资基金能够获得高收益的重要
原因也在于对上述投资条款的充分有效运用。
22
西北大学硕上学位论文
3．2我国借鉴美国有限合伙制股权投资基金投资条款的分析
3．2．1对赌协议条款的内容及适用分析
鼎晖投资基金(以下简称“鼎晖")为我国有限合伙制股权投资基金。2005年3月，
高盛、鼎晖和新加坡政府投资基金(GIC)联合向雨润食品投资了约7000万美元，其中
高盛向雨润食品投资了3000万美元，鼎晖投资了2200万美元，GIC投资了1800万美
元。雨润食品公告资料显示，鼎晖持有雨润食品上市后总股本的3．5％，共51128370股
股份。按雨润食品2006年7月13日的收市价5．85港元计算，鼎晖持股市值约3亿港元，
与其投资额相比约有74％的溢价。上市前，雨润食品与三家战略投资者签署了“对赌协
议"，如果雨润食品2005年盈利未能达到2．592亿元，战略投资者有权要求大股东以溢
价20％的价格赎回所持股份。而年报资料显示，雨润食品2005年利润总额远超这一数
额，达3．59亿元，因此根据“对赌协议"，上述三家战略投资者在上市满1年后才可套
现退出。而雨润食品的业绩稳定增长，2005年每股盈利为0．344元，较上年的0．185元
增长了约86％。2006年6月又以6741万元收购大股东祝义才及其配偶吴学琴持有的安
徽福润100％股权。安徽福润为农业产业化国家重点龙头企业，可获豁免所得税。据花
旗估计，若雨润食品整体有效税率由15％降至10％，2007及2008年度其盈利可分别达
到5．16亿元及5．85亿元【17J。
根据上述我国有限合伙制股权投资基金投资案例结合美国有限合伙制股权投资基
金投资条款，实践中我国有限合伙制股权投资基金最常用的美国有限合伙制股权投资基
金投资条款就是其特殊制度安排中的对赌协议条款，而对赌协议条款又被称为基于业绩
的调整条款(adjustment based on performance)，是一种基于被投资公司的未来业绩表现
而在有限合伙制股权投资基金与被投资公司创始股东之间进行股权调整的协议。一般情
况下，这种对赌通常表现为双向的约束，即如果被投资公司的经营业绩达到了有限合伙
制股权投资基金与创始股东之间约定的标准，那么将由有限合伙制股权投资基金向创始
股东无偿转让一定比例的股权。反之，如果被投资公司的经营业绩未达到有限合伙制股
权投资基金与创始股东之间约定的标准，那么将由创始股东向有限合伙制股权投资基金
无偿转让相同比例的股权。有限合伙制股权投资基金之所以与创始股东进行业绩对赌，
【l 7】该案例引[刍http：／／courseware．ecnudec．com／zsb／zgs／zgsl3／zgsl309／zgsl309ai．htm，笔者最后访问于2010
年3月14日。
23
第三章我国有限合伙制股权投资基金投资中的法律问题研究
是想通过该种措施达到对被投资公司的激励与约束，刺激创始股东与被投资公司管理层
为公司创造更好的经营业绩，使有限合伙制股权投资基金的权益得到保障。
笔者认为我国有限合伙制股权投资基金在投资实践中只是适用了美国有限合伙制
股权投资基金投资条款中的对赌协议条款，不利于保护我国有限合伙制股权投资基金的
利益。笔者认为在我国现行法律框架下还可以适用的美国有限合伙制股权投资基金投资
条款包括：优先权条款中的优先分红权、优先认购权、优先购买权；特殊权利要求中的
回赎权、共同出售权、强制随售权、反稀释保护、保护性条款、信息权、购股权；特殊
制度安排中的股权激励、创始人股锁定；自动执行措施中的托管和投票权代理。以下分
别介绍各条款的内容及有限合伙制股权投资基金作为有限责任公司或股份有限公司股
东时对各条款的适用分析。
3．2．2优先分红权条款的内容及适用分析
1．优先分红权的含义及分类
优先分红权是指有限合伙制股权投资基金与被投资公司签订投资协议约定有限合
伙制股权投资基金享有在被投资公司宣告并分派利润时优先于被投资公司其他股东获
得其投资额的一定比例的投资收益的权利。
根据不同标准，可以对优先分红权做如下分类：
第一，参与性优先权与非参与性优先权
根据在优先取得固定数额股息后，是否仍可继续参加剩余股息分配，优先分红权可
分为参与性优先权和非参与性优先权。参与性优先权是指在优先获得一定数额的股息
后，仍可按照持股比例参加剩余股息的分配。非参与性优先权是指在优先获得一定数额
的股息后，不得再根据持股比例参加剩余股息的分配。
第二，根据股息分配是否具有累积性，分为累积性优先分红权和非累积性优先分红
权。前者指被投资公司在某个营业年度内，如所获营利不足分派规定的股利，或未宣告
分派，享有优先分红权的股东在其后营业年度内对公司往年应付未付的股息，有权要求
如数给付。后者指被投资公司该年获得的营利不足以按规定分派时，享有优先分红权的
股东不能要求公司在以后年度内进行补发。
2．优先分红权的目的
24
西北大学硕士学位论文
美国有限合伙制股权投资基金投资条款中规定优先分红权的目的在于限制被投资
公司进行分红。如果被投资公司除有限合伙制股权投资基金之外的其他股东要求分红，
在规定参与性优先权的情况下，有限合伙制股权投资基金不仅可以获得优先的股息收
入，还可以在剩余股息的分配中继续获得股息收入。这就迫使公司其他股东需衡量分红
的必要性，如其决定不进行分红，则可保留更多的资金用于公司的后续发展。如果公司
其他股东决定进行分红，在规定参与性优先权的情况下有限合伙制股权投资基金就可获
得双份的股利支付，从而更好的保障了有限合伙制股权投资基金的利益。
3．我国有限合伙制股权投资基金作为有限责任公司股东或股份有限公司股东时对
优先分红权条款的适用分析
(1)有限合伙制股权投资基金投资有限责任公司时如何适用优先分红权
如果有限合伙制股权投资基金对一有限责任公司进行投资，根据我国现行《公司法》
第一百六十七条的规定，公司弥补亏损和提取公积金后所余税后利润，有限责任公司依
照本法第三十五条的规定分配。也就是说，有限责任公司进行税后利润的分配时，一般
情况下，按照各个股东实际缴纳的出资比例进行分配，但如果被投资的有限责任公司的
全体股东对有限合伙制股权投资基金的优先分红权在双方的投资协议中进行了特别约
定并载明于修改后的公司章程，那么该约定在我国现行《公司法》下是受到保护的。
(2)有限合伙制股权投资基金投资股份有限公司时如何适用优先分红权
对于被投资公司为股份有限公司的情况下，有限合伙制股权投资基金是否可以实现
优先分红权呢?根据我国现行《公司法》第一百六十七条的规定，股份有限公司按照股
东持有的股份比例分配，但股份有限公司章程规定不按持股比例分配的除外。根据上述
规定，在被投资公司为股份有限公司的情况下，如果没有在股份有限公司章程中对不按
出资比例分配进行约定，那么股份有限公司将按照股东持有的股份比例进行分配：如果
在公司章程及投资协议中对不按股东持有的股份比例进行分配作出了特殊的约定，那么
该约定在我国现行《公司法》下也是受到保护的。也就是说，有限合伙制股权投资基金
可以通过在投资协议及公司章程中约定其有权优先于其他股东获得分红及具体的分红
比例来实现自己的优先分红权。
总的来看，无论我国有限合伙制股权投资基金投资的被投资公司是有限责任公司抑
或股份有限公司，优先分红权条款都存在适用的空间，只要我国有限合伙制股权投资基
25
第三章我国有限合伙制股权投资基金投资中的法律问题研究
金与被投资公司其他股东在被投资公司章程及投资协议中对该问题进行特别约定即可。
同时，有限合伙制股权投资基金在与被投资公司进行谈判时，也可根据双方协商的情况，
在公司章程及投资协议中明确采取上述哪种优先分红权。
3．2．3优先认购权条款的内容及适用分析
1．优先认购权的含义及作用
优先认购权是指被投资公司发行新股时有限合伙制股权投资基金可以优先于他人
认购的权利。优先认购权的作用在于：其一，有限合伙制股权投资基金防止被投资公司
增资扩股或增发股票而使自己的股权被稀释。其二，有限合伙制股权投资基金通过行使
该项权利禁止其不愿意合作的潜在股东通过认购股权而进入公司。其三，有限合伙制股
权投资基金为自己保留的一项再次出价权利。因为是权利故有限合伙制股权投资基金可
以行使也可以放弃，有限合伙制股权投资基金是否行使该项权利取决于对当时情况的权
衡决定。
2．我国有限合伙制股权投资基金作为有限责任公司股东或股份有限公司股东时对
优先认购权条款的适用分析
(1)我国有限合伙制股权投资基金作为有限责任公司股东时对优先认购权条款的
适用分析
我国现行《公司法》第三十五条规定：“公司新增资本时，股东有权优先按照实缴
的出资比例认缴出资。但是，全体股东约定不按照出资比例分取红利或者不按照出资比
例优先认缴出资的除外"。根据上述规定，笔者认为，在股东之间没有特别约定的情况
下，有限合伙制股权投资基金可优先按照实缴的出资比例认缴出资。在股东之间有特别
约定的情况下则按特别约定办理。但股东之间的特别约定可能会有如下两种情形：其一，
股东之间约定有限合伙制股权投资基金可多于其出资比例认缴出资，在这种情况下，有
限合伙制股权投资基金在被投资公司前景看好时可能会要求按约定比例购买增资扩股
的股权。其二，股东之间约定有限合伙制股权投资基金少于其出资比例认缴出资。在此
种情况下，公司增资后有限合伙制股权投资基金实际持股的比例一定会下降。在公司章
程没有特殊约定的情况下，除非有限合伙制股权投资基金在被投资公司每次新增资本时
都优先按照实际的出资比例购买被投资公司新增资本才能保证有限合伙制股权投资基
金持有的被投资公司股权比例不发生改变。但如果被投资公司经营业绩等方面不如预期
26
西北大学硕士学位论文
时有限合伙制股权投资基金可以放弃行使该项权利而由其他人购买被投资公司新增资
本，这时有限合伙制股权投资基金的持股比例会下降。
(2)我国有限合伙制股权投资基金作为股份有限公司股东时对优先认购权条款的
适用分析
在被投资公司为股份有限公司的情况下，有限合伙制股权投资基金的优先认购权是
否能够得到保障?根据我国现行《公司法》的规定，有限合伙制股权投资基金不具有对
股份有限公司增发股票的优先认购权，有限合伙制股权投资基金对股份有限公司增发股
票的控制仅体现在其对股东大会决议的表决上。根据《公司法》第一百三十四条规定，
公司发行新股时，股东大会可以对向包括有限合伙制股权投资基金在内的公司原有股东
发行新股的种类及数额作出决议，有限合伙制股权投资基金只能通过上述股东大会决议
的方式实现部分优先认购权。为了避免上述对投资未上市股份有限公司的有限合伙制股
权投资基金不利的情形，有限合伙制股权投资基金可以与被投资公司在投资协议中约
定，在被投资公司上市前被投资公司不得向有限合伙制股权投资基金外的其他人增发股
票及变更股权结构以保证有限合伙制股权投资基金持有的被投资公司股份比例不发生
不利于有限合伙制股权投资基金的变化。但在投资协议中的上述约定有可能在被投资公
司违约时而无法实现，这时有限合伙制股权投资基金只能要求被投资公司承担违约责
任。
3．2．4优先购买权条款的内容及适用分析
1．优先购买权的含义及作用
优先购买权是指被投资公司除有限合伙制股权投资基金外的其他股东对外转让股
权时，在同等条件下，有限合伙制股权投资基金有优先购买的权利。优先购买权的作用
同上述优先认购权第二项和第三项作用，在此不再赘述。
2．我国有限合伙制股权投资基金作为有限责任公司股东或股份有限公司股东时对
优先购买权条款的适用分析
27
第三章我国有限合伙制股权投资基金投资中的法律问题研究
我国现行《公司法》第七十二条第二款【18l、第三款【191的规定即是有限责任公司股东
的优先购买权。结合上述规定，笔者认为，当我国有限合伙制股权投资基金投资有限责
任公司时，在公司章程中没有特别约定的情况下有限合伙制股权投资基金是可以享有优
先购买权的。同时，根据现行《公司法》第七十二条第四款【201，如果股东之间特别对股
权转让问题进行了特别约定，那么特别约定将被优先适用。而特别约定的事项范围就不
仅仅局限于优先购买权的事项范围内了，只要是关于股权转让的特别约定都优先于《公
司法》的相关规定。而根据我国现行《公司法》第一百三十八条【2l】的规定，有限合伙制
股权投资基金如作为股份有限公司的股东是不具有优先购买权的。但笔者认为鉴于有限
合伙制股权投资基金投资的股份有限公司多为未上市的股份有限公司，而未上市股份有
限公司的股东股份转让的途径相对较少，如果有限合伙制股权投资基金与第三方的出价
相同，转让股份的其他股东也可以考虑将其股份转让给有限合伙制股权投资基金，因为
这样对其自身利益并无损害，但这取决于转让股东的意思表示。
3．2．5回赎权条款的内容及适用分析
I．回赎权条款的含义
回赎权是指有限合伙制股权投资基金作为被投资公司股东在一定条件下有权要求
被投资公司按照发行价格加溢价赎回有限合伙制股权投资基金所持有的被投资公司股
权。有限合伙制股权投资基金要求回赎权的目的主要是为自己保留一个退出的权利。
2．有限合伙制股权投资基金作为股份有限公司股东或有限责任公司股东时对回赎
权条款的适用分析
笔者认为，根据我国现行《公司法》第一百四十三条第一款圈规定，股份有限公司
可以在符合法律规定的特定情形下收购本公司的股份。如果有限合伙制股权投资基金作
为未上市股份有限公司的股东就可以在发生《公司法》规定的特定事由时要求公司回购
【18】现行《公司法》第七十二条第二款规定：“股东向股东以外的人转让股权，应当经其他股东过半数同意。股东
应就其股权转让事项书面通知其他股东征求同意，其他股东自接到书面通知之日起满三十日未答复的，视为同意转
让。其他股东半数以上小同意转让的，不同意的股东应当购买该转让的股权；不购买的，视为同意转让。”
【19】我国现行《公司法》第七十二条第三款规定： “经股东同意转让的股权，在同等条件下，其他股东有优先购买
权。两个以I：股东主张行使优先购买权的，协商确定各自的购买比例；协商不成的，按照转让时各自的出资比例行
使优先购买权。”
【20】现行《公司法》第七十二条第四款规定：“股东之间可以对股权转让另行约定。”
[2l】现行<公司法》第一百三十八条规定： “股东持有的股份．臼，以依法转让。”
f22】现行《公司法》第一百四十三条第一款规定：“公司彳i得收购本公司股份。但是，有下列情形之一的除外：(一)
减少公司注册资本； (二)与持有本公司股份的其他公司合并； (三)将股份奖励给本公司职I； (四)股东凶对
股东大会作出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份的。”
28
西北大学硕士学位论文
其持有的股份，但同时必须遵守其他程序性条件。笔者认为我国《公司法》规定的股份
有限公司股东请求公司回购股份的事由过窄，不利于有限合伙制股权投资基金通过被投
资公司回购股份实现从被投资公司中退出。而对于被投资公司为有限责任公司的情形，
根据我国现行《公司法》第七十五条的规定，在符合法定情形下，有限合伙制股权投资
基金也可以要求公司回购其持有的股权，但笔者同样认为上述法定的范围过窄，只适用
于有限责任公司异议股东对特定事项表示异议时方可请求公司收购其持有的公司股权，
且我国现行《公司法》规定的异议股东请求公司回购其股权的特定条件在现实中基本不
能实现，例如要求公司连续5年盈利并符合《公司法》规定的利润分配条件而未分配利
润时对股东会决议投反对票的股东才能请求公司收购其股权。实践中上述情形一般很难
发生，连续5年赢利并不分配的情形极少，被投资公司为规避上述规定可以在第四年进
行分配从而导致上述《公司法》规定的情形无法满足。《公司法》的上述规定不利于有
限合伙制股权投资基金作为有限责任公司的股东或股份有限公司的股东的利益保护，但
毕竟上述规定为有限合伙制股权投资基金投资有限责任公司或股份有限公司时多设置
了一条退出的渠道。
3．2．6共同出售权条款的内容及适用分析
1．共同出售权条款的含义
共同出售权是指在被投资公司其他股东出售其股权给第三方时，有限合伙制股权投
资基金享有的按其出资比例和其他股东与第三方确定的相同价格向第三方出售股权的
权利。笔者试举一例对共同出售权进行说明：假如被投资公司的其他股东与第三方达成
协议向第三方出售20万股，有限合伙制股权投资基金与出让股权的股东在被投资公司
目前的持股比例是25％：75％，那么，有限合伙制股权投资基金有权以相同价格向第三
方出售5万股，而其他股东有权向第三方出售15万股。有限合伙制股权投资基金要求
共同出售权的目的在于在被投资公司其他股东想离开公司时，有限合伙制股权投资基金
也有权随之离开。
2．我国有限合伙制股权投资基金作为有限责任公司股东或股份有限公司股东时对
共同出售权条款的适用分析
根据现行《公司法》第七十二条第四款的规定：“有限责任公司的股东之间可以相
互转让其全部或者部分股权。公司章程对股权转让另有规定的，从其规定"。笔者认为，
29
第三章我国有限合伙制股权投资基金投资中的法律问题研究
有限合伙制股权投资基金如作为有限责任公司的股东则可以在与被投资公司的投资协
议及公司章程中对有限合伙制股权投资基金的共同出售权作出约定，对购买股权的第三
方来说也没有任何损害，其购买的股权仍是其与被投资公司出让股权股东约定数量及价
款的股权，只是出卖人增加了有限合伙制股权投资基金。在有限合伙制股权投资基金作
为股份有限公司股东的情况下，由于共同出售权的主体双方是有限合伙制股权投资基金
和出让股份的其他股东，是股东之间对股权转让的相互安排，并不涉及对我国《公司法》
规定同股同权原则的违反，有限合伙制股权投资基金可以在与被投资公司的投资协议及
公司章程中对共同出售权进行约定。
3．2．7强制随售权条款的内容及适用分析
强制随售权是指强制被投资公司其他股东卖出股权的权利。如果被投资公司没有按
照约定的期限上市或有限合伙制股权投资基金与被投资公司约定的出售股权的条件成
就，有限合伙制股权投资基金有权要求被投资公司其他股东和自己一道向第三方转让股
权。被投资公司其他股东必须按照有限合伙制股权投资基金和第三方确定的价格和条件
向第三方转让自己的股权。通常情形下，有限合伙制股权投资基金对被投资公司的投资
不会占被投资公司很大比例的股权，且每个基金对单一投资对象也通常有投资总额占基
金总资产的比例要求，也就是说有限合伙制股权投资基金的投资一般不能形成对被投资
公司的控股，在有限合伙制股权投资基金想要退出被投资公司而自己的持股比例很少的
情况下，与买方谈判购买事宜时在价格上与转让控股权有很大差别，为了保证自己的利
益不受损失，有限合伙制股权投资基金通常要求享有强制随售权。由于强制随售权也是
在股东之间达成的协议，同样也不违反同股同权原则，因此无论有限合伙制股权投资基
金是作为股份有限公司的股东或有限责任公司的股东均可在投资协议及公司章程中对
强制随售权进行约定。
3．2．8反稀释保护条款的内容及适用分析
在被投资公司发展过程中，往往根据需要会进行多次融资。有限合伙制股权投资基
金因担心被投资公司下次融资价格低于其本次购买价格而使自己持有的股权贬值，因此
需要反稀释条款的保护。制订反稀释保护条款的目的是保护有限合伙制股权投资基金的
前期投资不因后期降价融资而使有限合伙制股权投资基金的投资贬值。
两北大学硕士学位论文
有限合伙制股权投资基金为了达到其投资不被后续融资所稀释的目的，往往会与被
投资公司的原有股东达成协议以保证其投资权益。有限合伙制股权投资基金通常在被投
资公司再次融资而使其持股比例下降时，要求被投资公司原有股东无偿赠与有限合伙制
股权投资基金特定比例的股权以保证有限合伙制股权投资基金的持股比例不下降。因
此，有限合伙制股权投资基金与原有股东之间达成的有关持股比例调整的协议根据现行
《公司法》的规定是可行的，现行《公司法》没有明确禁止股东之间根据双方协商对持
股比例进行调整。
3．2．9保护性条款的内容及适用分析
保护性条款是有限合伙制股权投资基金出于对自身通常作为小股东利益的保护，而
要求在股东会层面和董事会层面对被投资公司重大事项的决定权。
1．有限合伙制股权投资基金作为有限责任公司的股东时如何适用保护性条款
首先，在股东会层面，根据现行《公司法》第三十八裂231和第四十四条㈣规定，有
限合伙制股权投资基金作为被投资公司股东有权在公司章程及投资协议中约定其认为
的重大事项属于股东会职权范围并约定对重要事项需要有有限合伙制股权投资基金在
内的股东的同意方能通过：其次，在董事会层面，根据我国现行《公司法》第四十七条
【251、第四十九条‘261的规定，有限合伙制股权投资基金作为被投资公司股东同样可以委派
其信任的人担任董事并出席董事会，并约定对重要事项由包括有限合伙制股权投资基金
[23】现行《公司法》第三十八条规定：。股东会行使下列职权： (一)决定公司的经营方针和投资计划； (二)选
举和更换非由职工代表担任的董事、监事，决定有关董事、监事的报酬事项； (三)审议批准董事会的报告； (四)
审议批准监事会或者监事的报告； (五)审议批准公司的年度财务预算方案、决算方案； (六)审议批准公司的利
润分配方案和弥补亏损方案；(七)对公司增加或者减少注册资本作ilj决议；(八)对发行公司债券作出决议；(九)
对公司合并、分立、解散、清算或者变更公司形式作出决议； (十)修改公司章程； (十一)公司章程规定的其他
职权。”
1241现行<公司法》第四十四条规定： “股东会的议事方式和表决程序，除本法有规定的外，由公司章程规定。股
东会会议作出修改公司章程、增加或者减少注册资本的决议，以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决
议，必须经代表三分之二以．}：表决权的股东通过。”
[251现行《公司法》第1『q十七条规定： “董事会对股东会负责，行使下列职权： (一)召集股东会会议，并向股东
会报告工作； (二)执行股东会的决议： (三)决定公司的经营计划和投资方案： (四)制订公司的年度财务预算
方案、决算方案； (五)制订公司的利润分配方案和弥补亏损方案； (六)制订公司增加或者减少注册资本以及发
行公司债券的方案； (七)制订公司合并、分立、解散或者变更公司形式的方案； (八)决定公司内部管理机构的
设置； (九)决定聘任或者解聘公司经理及其报酬事项，并根据经理的提名决定聘任或者解聘公司副经理、财务负
责人及其报酬事项； (十)制定公司的基本管理制度： (十～)公司章程规定的其他职权。”
【261现行《公司法》第四十九条规定：“董事会的议事方式和表决程序，除本法有规定的外，由公司章程规定。董
事会应当对所议事项的决定作成会议记录，出席会议的董事应当在会议记录上签名。董事会决议的表决，实行一人
一票。”
31
第三章我国有限合伙制股权投资基金投资中的法律问题研究
委派的董事在内的董事同意方能通过实现在董事会层面上对其关心的重大事项的决定
权。
2．有限合伙制股权投资基金作为股份有限公司的股东如何适用保护性条款
首先，在被投资公司为股份有限公司的情况下，在股东大会层面，根据现行《公司
法》第一百条【271、第一百零四刹281的规定，有限合伙制股权投资基金作为股份有限公司
股东仍可在公司章程及投资协议中约定其认为的重要事项属于股东大会的职权范围，并
约定对重要事项需有包括有限合伙制股权投资基金在内的股东同意方能通过，从而保证
自身的权益。其次，在被投资公司董事会层面，根据现行《公司法》第一百零九条第四
款【291、第一百一十二条【30】的规定，有限合伙制股权投资基金在董事会层面仍然可以约定
其认为的重大事项属于董事会的职权范围并约定该重大事项必须有包括有限合伙制股
权投资基金委派的董事同意方能通过来实现在董事会层面对重大事项的决定权。
3．2．10信息权条款的内容及适用分析
信息权也称知情权，是指有限合伙制股权投资基金对被投资公司的重要情况和信息
了解和获取的权利。
有限合伙制股权投资基金要求知情权的目的在于对被投资公司重要情况的了解和
掌握，有限合伙制股权投资基金通过此项措施还可以控制其投资风险。
我国现行《公司法》第三十四条规定，对于有限责任公司，股东有权查阅、复制公
司章程、股东会会议记录、董事会会议决议、监事会会议决议和财务会计报告以及要求
查阅公司会计账簿；对于股份有限公司，现行《公司法》第九十八条规定股东有权查阅
公司章程、股东名册、公司债券存根、股东大会会议记录、董事会会议决议、监事会会
议决议、财务会计报告。上述规定分别指明了股东可以要求查阅的文件范围，对于有限
责任公司的股东还可以要求复制除公司会计账簿之外的相关文件。但对于上述范围外的
【27]现行《公司法》第一百条规定：“本法第三十八条第一款关于有限责任公司股东会职权的规定，适用于股份有
限公司股东大会。”
【28】现行《公司法》第一百零四条规定：“股东出席股东大会会议，所持每一股份有一表决权。但是，公司持有的
本公司股份没有表决权。股东大会作出决议，必须经出席会议的股东所持表决权过半数通过。但是，股东大会作出
修改公司章程、增加或者减少注册资本的决议，以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议，必须经出席
会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。”
【29]现行《公司法》第一百零九条第四款规定： “本法第四十七条关于有限责任公司董事会职权的规定，适用于股
份有限公司董事会。”
[30】现行《公司法》第一百一十二条规定：“董事会会议应有过半数的董事出席方可举行．董事会作出决议，必须
经全体董事的过半数通过。董事会决议的表决，实行一人一票。”
西北大学硕士学位论文
文件，有限合伙制股权投资基金可否要求查阅?笔者认为，如有限合伙制股权投资基金
要求查阅法定范围外的文件可以在与被投资公司的投资协议中体现出来，同时将投资协
议的相关约定体现到修改后的公司章程中。此外还可以在投资协议及公司章程中约定被
投资公司定期向有限合伙制股权投资基金提供被投资公司的相关重要材料，真实反映被
投资公司的经营情况等，这样就可以实现有限合伙制股权投资基金的信息权。
3．2．1 1购股权条款的内容及适用分析
1．购股权条款的含义
购股权是指有限合伙制股权投资基金作为被投资公司的股东享有的在未来某一时
间按照约定的价格购买一定数量被投资公司股权的权利。购股权的主要目的就是使有限
合伙制股权投资基金锁定一部分未来利益，在被投资公司经营情况良好时，有限合伙制
股权投资基金可以较低价格购买一定数量的被投资公司股权，这样可以保证有限合伙制
股权投资基金获得更多的投资收益。
2．有限合伙制股权投资基金作为有限责任公司或股份有限公司股东时适用购股权
条款的分析
如果有限合伙制股权投资基金作为有限责任公司的股东，根据现行《公司法》第四
十四射241，在程序要求上，增资事项需要经过代表三分之二以上表决权的股东通过；在
实体要求上，根据现行《公司法》第三十五条，对于该新增资本其他股东必须放弃优先
认购权；只有同时满足上述条件，有限合伙制股权投资基金的购股权才能实现。对于股
份有限公司，根据现行《公司法》第一百零四条【281规定，在程序上要求增资必须经出席
会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。在实体要求上，根据现行《公司法》第一
百三十四条，需召开股东大会对公司向有限合伙制股权投资基金按约定价格发行新股进
行表决并对发行数额做出决议。因此，笔者认为，有限合伙制股权投资基金无论是作为
有限责任公司的股东还是作为股份有限公司的股东都可以通过在投资协议及公司章程
中的特殊安排实现有限合伙制股权投资基金的购股权要求。
【24]现行《公司法》第吗十阴条规定：“股东会的议事方式和表决程序，除本法有规定的外，由公司章程规定。股东
会会议作in修改公司章程、增加或者减少注册资本的决议，以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议，
必须经代表三分之二以上表决权的股东通过。”
f28]现行《公司法》第一百零四条规定：“股东出席股东大会会议，所持每一股份有一表决权。但是，公司持有的本
公司股份没有表决权。股东大会作出决议，必须经出席会议的股东所持表决权过半数通过。但是，股东大会作出修
改公司章程、增加或者减少注册资本的决议，以及公司合并、分立、解散或者变更公司形式的决议，必须经出席会
议的股东所持表决权的三分之二以上通过。”
33
第三章我国有限合伙制股权投资基金投资中的法律问题研究
3．2．12股权激励条款的内容及适用分析
由于有限合伙制股权投资基金一般只是在被投资公司股东(大)会、董事会层面参
与被投资公司的重大事项决策，对被投资公司的日常经营管理等依然依靠被投资公司的
经理层、关键员工等高级管理人员。因此，如何保证经理层、关键员工等高级管理人员
与被投资公司及有限合伙制股权投资基金的利益一致，保证经理层、关键员工等高级管
理人员尽心尽力的为被投资公司创造业绩就成为一个重要问题。股权激励措施是美国有
限合伙制股权投资基金经常使用的保护性措施之一，其含义是：有限合伙制股权投资基
金要求被投资公司拿出一部分股权，预留给经理层、关键员工等高级管理人员，通过股
权激励经理层、关键员工等高级管理人员为被投资公司创造更多价值，使有限合伙制股
权投资基金获得预期投资收益有更大的保障。
为了对经理层、高级管理人员进行股权激励，需要解决股权的来源问题。在被投资
公司是有限责任公司的情况下，现行《公司法》并没有给库藏股【3l】的适用留下空间，但
这并不意味着在有限合伙制股权投资基金投资有限责任公司时就不能实现对经理层、高
级管理人员的股权激励。根据现行《公司法》第七十二条第三款的规定，有限合伙制股
权投资基金可以在与被投资公司的章程及投资协议中约定由公司创始股东在一定条件
下给经理层、关键员工等高级管理人员以一定的股权，从而实现对经理层、关键员工等
高级管理人员的股权激励。而在被投资公司为股份有限公司的情况下，根据现行《公司
法》第一百四十三条第(三)项的规定，公司可以收购不超过本公司已发行股份总额5％
的股票用于奖励给本公司职工，公司可以依据上述规定收购本公司的股票用于奖励给职
工。但在股份有限公司框架下，上述股权激励可能达不到有限合伙制股权投资基金的要
求，一是因为现行《公司法》规定的收购比例过低，二是现行《公司法》规定收购股份
的资金从税后利润中支出，这样会稀释有限合伙制股权投资基金的利益，三是现行《公
司法》要求收购的股份应当在一年内转让给职工，该规定过于僵化。鉴于存在上述问题，
股份有限公司同样也可采取由公司的创始股东将部分股份预留给高级管理人员等关键
员工的方法实现对高级管理人员、关键员工的激励。根据现行《公司法》，有限合伙制
【3l】库藏股是指公司将自己已经发行的股票重新买回，存放于公司，而尚未注销或重新售出。这样做可以减少市场
上所有已发行股票的总数。在公司的资产负债表上，库藏股不能列为公司资产，而是以负数形式列为一项股东权
益。
34
西北大学硕士学位论文
股权投资基金在有限责任公司和股份有限公司框架下都还是可以实现对高级管理人员、
关键员工等的股权激励的。
3．2．13创始人股锁定条款的内容及适用分析
有限合伙制股权投资基金之所以对被投资公司进行投资，是因为有限合伙制股权投
资基金看好被投资公司的发展前景，同时也是对被投资公司创始人股东的充分信任。如
果被投资公司的创始人股东随意转让其持有的被投资公司股权，那么将无法保证有限合
伙制股权投资基金的利益，因此必须对创始人股东的股权转让进行相应的限制。美国有
限合伙制股权投资基金投资条款中的创始人股锁定是指有限合伙制股权投资基金要求
被投资公司创始人股东所持的公司股权必须在一定时间之内锁定，不得转让。
在被投资公司为有限责任公司的情况下，根据现行《公司法》第七十二条第三款规
定，有限合伙制股权投资基金作为被投资公司股东与创始人股东可以在公司章程及投资
协议中对股权转让作出特别约定，笔者认为有限合伙制股权投资基金可以与被投资公司
创始股东在公司章程及投资协议中约定：在一定期限内未经有限合伙制股权投资基金书
面同意，创始人股东不得以任何直接或间接的方式转让其所持有的公司股权。通过上述
特别约定，即可实现对创始人股东的锁定。
在被投资公司为股份有限公司的情况下，现行《公司法》第一百四十二裂321分别对
于发起人持有的股份、公司董事、监事、高级管理人员转让股份的行为进行了相应的限
制，另外该规定明确公司章程可以对公司发起人、董事、监事、高级管理人员转让其所
持有的本公司股份作出其他限制性规定，有限合伙制股权投资基金可借助上述规定实现
对创始人股东的锁定，由有限合伙制股权投资基金在与被投资公司的公司章程及投资协
议中对创始人股东的持股锁定时间进行约定。
3．2．14托管的内容及适用分析
托管(escrow)是指被投资公司创始人股东将部分股权托管给第三人，在特定条件
下，由第三人自动处置托管的股份。在对赌协议中就会有对托管的适用情况。通常，美
【32】现行《公司法》第一百四十二条规定：。发起人持有的本公司股份，自公司成屯之曰起一年内不得转让。公司
公开发行股份前已发行的股份，自公司股票在ilE券交易所上市交易之同起一年内不得转让。公司黄事、监事、高级
管理人员应当向公司申报所持有的本公司的股份及其变动情况，在任职期间每年转让的股份不得超过其所持有本公
司股份总数的百分之二十五；所持本公司股份自公司股票上市交易之口起一年内不得转让。上述人员离职后半年
内，不得转让其所持有的本公司股份。公司章程可以对公司董事、监事、高级管理人员转让其所持有的本公司股份
作出其他限制性规定。”
35
第三章我国有限合伙制股权投资基金投资中的法律问题研究
国有限合伙制股权投资基金和创始人股东往往约定将一定比例的股份在第三人处托管，
如果被投资公司未达到对赌的目标，则由第三人把相应股份划转至有限合伙制股权投资
基金，反之，则自动解除托管。在我国现行的法律规定中，并未有类似上述执行托管的
机构及机制。但笔者认为，托管措施在我国现行法律框架下仍然有适用的余地。根据《合
同法》原理，当事人可以根据自身的需要签订托管合同对当事人的权利义务进行约定。
当事人可以以签订《托管合同》的方式来达到托管措施的效果，约定托管人持股的条件
和托管解除的条件，在满足相应条件时按约定进行处理就能达到托管措施所要达到的效
果。
3．2．15投票权代理的内容及适用分析
投票权代理又称表决权代理或委托投票，是指有限合伙制股权投资基金作为被投资
公司股东要求被投资公司创始人股东把对特定事项的表决权委托给有限合伙制股权投
资基金行使，使有限合伙制股权投资基金对特定问题可以按照自己的意志决定。我国现
行《公司法》第一百零七条规定：“股东可以委托代理人出席股东大会会议，代理人应
当向公司提交股东授权委托书，并在授权范围内行使表决权”。根据上述规定，笔者认
为，在被投资公司章程及投资协议中，有限合伙制股权投资基金可以与创始人股东特别
约定：创始人股东委托有限合伙制股权投资基金出席股东(大)会，对特定事项行使表
决权。
综上，笔者分析了在我国现行法律框架下我国有限合伙制股权投资基金可以适用的
美国有限合伙制股权投资基金投资条款。笔者认为绝大部分的美国有限合伙制股权投资
基金投资条款在我国现行法律框架下都是可以适用的，笔者希望我国有限合伙制股权投
资基金根据被投资公司的实际情况能充分运用这些条款以最大限度地保护自身的利益。
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第四章我国有限合伙制股权投资基金退出中的法律问题研究
有限合伙制股权投资基金从被投资公司中退出是有限合伙制股权投资基金运作的
关键环节，只有不断从被投资公司中退出才能实现投资收益并再次开始新的投资运作过
程。退出环节中涉及一系列重要问题，例如退出时间，退出方式及退出地点的选择。笔
者认为退出环节中最重要的就是退出方式的选择。在本章笔者将分析在我国现行法律框
架下我国有限合伙制股权投资基金在我国境内的退出方式及其中存在的法律问题。
如果我国有限合伙制股权投资基金没有很好的使用本文第三章所述的在我国现行
法律框架下其可以利用的美国有限合伙制股权投资基金投资条款，一定程度上将导致我
国有限合伙制股权投资基金从被投资公司退出时缺乏相应的协议保障。因此笔者认为我
国有限合伙制股权投资基金应尽量在与被投资公司的投资协议中约定对自己有利的退
出方式，在无约定的情况下可根据被投资公司情况适用本章所述的退出方式。
笔者认为，在我国现行法律框架下，我国有限合伙制股权投资基金从被投资公司中
退出的方式主要有上市退出、股权转让退出和清算退出。有限合伙制股权投资基金选择
何种退出方式主要是依据被投资公司的经营业绩。如果被投资公司的经营业绩等重要指
标达到公司上市的标准，有限合伙制股权投资基金可能以被投资公司上市的方式退出被
投资公司。对有限合伙制股权投资基金来说被投资公司上市其不仅可以获得很高的投资
回报另外还可以通过被投资公司上市提高基金自身的知名度。如果被投资公司的经营业
绩达不到上市的要求，有限合伙制股权投资基金可能会选择以股权转让的方式退出被投
资公司。如果被投资公司的经营业绩很差，不但没有盈利反而出现亏损，有限合伙制股
权投资基金可能会选择以清算被投资公司的方式从被投资公司中退出。以下分别介绍上
述各种退出方式中的法律问题。
4．1上市退出中的法律问题研究
4．1．1我国法律关于公司上市的相关规定
1．我国各资本市场上市条件
我国有限合伙制股权投资基金从被投资公司上市中退出时，首先必须保证被投资公
司符合我国特定资本市场的上市条件。根据我国现有资本市场层次，有限合伙制股权投
37
第四章我国有限合伙制股权投资基金退出中的法律问题研究
资基金投资的未上市股份有限公司根据公司情况可以选择在我国主板市场、中小企业板
市场、创业板市场上市。下面分别说明各市场的上市条件：
(1)主板市场上市条件
主板市场也就是我国的上海和深圳的证券交易所。根据我国相关法律、法规规定，
股份有限公司申请在主板市场上市，须符合如下条件：
第一，发行人应当是依法设立且合法存续一定期限的股份有限公司。这是对股份有
限公司的成立时间要求。股份有限公司应自依法成立后持续经营三年以上；有限责任公
司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司，其持续经营时间可以从有限责任公
司成立之日起计算。
第二，发行人已合法并真实取得注册资本项下载明的资产。这是对发行人资本的要
求，也就是说，发行人的注册资本已足额缴纳，发起人或股东用作出资的财产的财产权
转移手续己办理完毕，发行人的主要资产不存在重大权属纠纷。
第三，发行人的生产经营符合法律、行政法规和公司章程的规定，符合国家产业政
策。这是对发行人公司的产业政策要求。
第四，发行人最近三年内主营业务和董事、高级管理人员没有发生重大变化，实际
控制人没有发生变更。这是对公司主营业务、董事、高管和实际控制人变动的约束。
第五，发行人的股权清晰，控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的
发行人股份不存在重大权属纠纷。这是对公司股权方面的要求。
第六，发行人的资产完整，人员、财务、机构和业务独立。所谓人员独立是指发行
人的总经理、副总经理、财务负责人和董事会秘书等高级管理人员不得在控股股东、实
际控制人及其控制的其他企业领薪；发行人的财务人员不得在控股股东、实际控制人及
其控制的其他企业中兼职；财务独立要求发行人应当建立独立的财务核算体系，能够独
立作出财务决策，具有规范的财务会计制度和对分公司、子公司的财务管理制度；发行
人不得与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业共用银行账户；机构独立是指发行
人应当建立健全内部经营管理机构，独立行使经营管理职权，与控股股东、实际控制人
及其控制的其他企业间不得有机构混同的情形；业务独立指发行人的业务应当独立于控
股股东、实际控制人及其控制的其他企业，与控股股东、实际控制人及其控制的其他企
业间不得有同业竞争或者显失公平的关联交易。
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第七，发行人具备健全且运行良好的组织机构，这是对发行人公司的组织机构要求。
第八，发行人具有持续盈利能力且不存在《首次公开发行股票并上市管理办法》第
三十七条规定的影响持续盈利能力的情形。
第九，发行人的财务状况良好，包括发行人的财务管理规范、财务指标良好、依法
纳税、发行人不存在重大偿债风险、不存在影响持续经营的担保、诉讼或仲裁等重大或
有事项。其中发行人发行股票并上市的财务指标应当达到以下要求：第一，最近三个会
计年度净利润均为正数且累计超过人民币3000万元，净利润以扣除非经常性损益前后
较低者为计算依据；第二，最近三个会计年度经营活动产生的现金流量累计超过人民币
5000万元或者最近三个会计年度营业收入累计超过人民币3亿元；第三，发行前股本总
额不少于人民币3000万元；第四，最近一期期末无形资产(扣除土地使用权、水面养
殖权和采矿权等后)占净资产的比例不高于20％；第五，最近一期期末不存在未弥补亏
损。
第十，发行人募集资金用途符合规定，发行人募集资金必须符合《首次公开发行股
票并上市管理办法》第三十八条至第四十三条规定的条件。
第十一，发行人不存在法定的违法行为。也就是说发行人不得有《首次公开发行股
票并上市管理办法》第二十五条规定的情形。
(2)中小企业板上市条件
中小企业板上市条件与主板市场的上市条件完全一致，中小企业板是深交所主板市
场的一个组成部分。中小企业板块主要安排主板市场拟发行上市公司中具有较好成长性
和较高科技含量的、流通股本规模相对较小的公司。天津渤海金石投资基金(有限合伙)
投资的河南恒星科技股份有限公司就于2007年4月27日在深圳中小企业板上市。
(3)创业板上市条件
鉴于我国中小企业板的上市条件与主板的上市条件相同，使得有限合伙制股权投资
基金投资的被投资公司有可能仍然无法满足中小企业板上市要求而无法以被投资公司
上市的方式从被投资公司中退出。我国证监会于2009年3月31日发布了《首次公开发
行股票并在创业板上市管理办法》，该《办法》于2009年5月1日起施行。《办法》第
39
第四章我国有限合伙制股权投资基金退出中的法律问题研究
十条【33】规定了到创业板上市的基本条件，相比主板上市条件。创业板的上市条件有所下
降，但仍然要求上市公司必须以盈利为条件。
2．我国法律对合伙企业持有上市公司股份的规定
根据我国现行(iiE券法》【341第一百六十六条规定，投资者委托证券公司进行证券交
易，应当申请开立证券账户。证券登记结算机构应当按照规定以投资者本人的名义为投
资者开立证券账户。投资者申请开立账户，必须持有证明中国公民身份或者中国法人资
格的合法证件，国家另有规定的除外。根据上述规定，只有中国公民或中国法人才能申
请开立证券账户并从事交易活动，也就是说有限合伙制股权投资基金没有资格开立证券
账户，在被投资公司上市前其必须退出上市公司或者不以自己名义持有拟上市公司的股
份。
3．我国法律对持股锁定期的限制
以下这些规定将影响我国有限合伙制股权投资基金从被投资公司上市中退出：第
一，现行《公司法》第一百四十二条规定：“公开发行股份前已发行的股份，自公司股
票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让。’’第二，2008年9月修订的《上海证
券交易所股票上市规则》第5．1．4条规定：“发行人首次公开发行股票前已发行的股份，
自发行人股票上市之日起一年内不得转让。"第三，《上海证券交易所股票上市规则》
第5．1．5条规定：“发行人向本所申请其首次公开发行股票上市时，控股股东和实际控制
人应当承诺：自发行人股票上市之日起三十六个月内，不转让或者委托他人管理其直接
和间接持有的发行人首次公开发行股票前已发行股份，也不由发行人回购该部分股份。
第四，《上市公司证券发行管理办法》第三十八条规定：“上市公司非公开发行股票，应
当符合下列规定：(一)发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票均价的百分
之九十；(二)本次发行的股份自发行结束之日起，十二个月内不得转让：控股股东、实
际控制人及其控制的企业认购的股份，三十六个月内不得转让；(三)募集资金使用符合
【33】‘首次公开发行股票并在创业板上市管理办法》第十条规定： “发行人申请首次公开发行股票应当符合下列条
件： (一)发行人是依法设立且持续经营三年以上的股份有限公司。有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更
为股份有限公司的，持续经营时间可以从有限责任公司成立之日起计算。(二)最近两年连续盈利，最近两年净利
润累计不少于一千万元，且持续增长；或者最近一年盈利，且净利润不少于五百万元，最近～年营业收入不少于五
千万元，最近两年营业收入增长率均不低于百分之三十。净利润以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据．(三)
最近一期末净资产不少于两下-万元，且不存在未弥补亏损。(四)发行后股本总额不少于三千万元。”
【341本文中所指现行《证券法》是指2005年lO月27日我国第十届全国人民代表大会常务委员会第十八次会议修订
并于2006年1月1日起施行的《证券法》。
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本办法第十条的规定；(四)本次发行将导致上市公司控制权发生变化的，还应当符合中
国证监会的其他规定。"
4．我国法律对有限合伙制股权投资基金转让其持有的上市公司股份的场所限制
《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》第三条规定：“持有解除限售存量股
份的股东预计未来一个月内公开出售解除限售存量股份的数量超过该公司股份总数1％
的，应当通过证券交易所大宗交易系统转让所持股份。’’上述规定也对有限合伙制股权
投资基金退出造成一定影响，将影响我国有限合伙制股权投资基金的退出价格。
4．1．2存在的问题
1．我国各资本市场对公司上市要求高且主板市场和中小企业板市场上市条件相同
根据我国现行法律规定，我国中小企业板的上市条件与主板上市条件相同，这不利
于我国多层次资本市场体系的建立。根据美国等资本市场发达国家的经验，资本市场各
个层次的上市要求应体现出差异性，以满足不同规模企业的融资需求。而我国中小企业
板同主板的上市条件相同，无法体现出主板和中小企业板的差异性，相当于我国只有两
个层次的资本市场，即主板市场和创业板市场，从而也减少了企业融资的渠道。另外我
国各资本市场的上市条件与美国等发达国家相比，上市要求较高，不论哪级资本市场均
要求企业盈利方具备上市融资的资格。
2．根据我国现行《证券法》有限合伙制股权投资基金不得直接持有上市公司股份
根据本文对我国有限合伙制股权投资基金的法律地位问题研究，有限合伙制股权投
资基金的法律地位既非自然人也非法人。根据我国现行《证券法》的开户规定，有限合
伙制股权投资基金无法直接以自身名义开立证券账户。
3．我国法律对持股锁定期规定的时间过长，不利于有限合伙制股权投资基金通过
被投资公司上市方式实现退出
由于有限合伙制股权投资基金是在被投资公司上市前购买被投资公司发行的股份，
因此有限合伙制股权投资基金将其持有的被投资公司股份转让时将受到一定的时间限
制。根据上述我国法律对持股锁定期的相关规定，有限合伙制股权投资基金作为在上市
前持有被投资公司发行股份的人必须遵守我国相关法律对持股锁定期的规定。
4．《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》的相关规定影响有限合伙制股权投
资基金的退出价格
41
第四章我国有限合伙制股权投资基金退出中的法律问题研究
一般情况下，有限合伙制股权投资基金在被投资公司股票上市一年后即可以在二级
市场转让其持有的股份实现退出。但我国证监会于2008年4月20日发布了《上市公司
解除限售存量股份转让指导意见》，使有限合伙制股权投资基金从被投资公司上市中退
出又多了一层障碍。根据上述指导意见第三条，有限合伙制股权投资基金预计未来一个
月内公开出售的股份比例超过被投资公司股份总数的1％的，应通过证券交易所的大宗
交易系统转让所持股份。也就是说，虽然通常情况下有限合伙制股权投资基金是以被投
资公司小股东的身份进行投资，但有限合伙制股权投资基金持有的被投资公司的股份比
例一般一定会高于被投资公司股份总数的1％，一旦有限合伙制股权投资基金想一次性
转让其持有的被投资公司股份或虽非一次性转让但一个月内转让股份数额超过被投资
公司股份总数的1％，其交易的完成就要通过大宗交易系统进行。而通过大宗交易系统
转让股份很有可能导致股份转让的价格低于二级市场的价格。这就为有限合伙制股权投
资基金从被投资公司上市中退出又增加了一道障碍。
4．1．3解决办法
1．明确我国各资本市场的融资主体，区别各资本市场的上市条件，适当降低上市
门槛．
根据我国现行法律规定，中小企业板的上市条件与主板市场的上市条件是一致的，
这样无法区别这两个市场的层次，也相应减少了企业融资的可能。另外我国各资本市场
的上市条件均以上市公司盈利为必要条件，这种规定也不利于小企业的融资。笔者建议，
我国应区别各资本市场的上市条件，对各层次的资本市场适用不同的上市条件，以明确
各资本市场的层次。另外还可考虑适当降低资本市场对企业盈利的要求，扩大上市企业
的范围，这同时也有利于我国股权投资基金以被投资公司上市的方式实现退出。
2．相应缩短法律规定的锁定期
由于有限合伙制股权投资基金大部分情况下是在被投资公司上市前对被投资企业
进行投资，如被投资公司通过上市实现有限合伙制股权投资基金从被投资公司中退出，
那么有限合伙制股投资基金必须遵守我国法律对持有被投资公司上市前发行的股份转
让的期限限制，这一规定本无可厚非，之所以作出这一规定是由于像有限合伙制股权投
资基金这类的机构购买公司上市前发行的股份的价格与公司股票上市后的市场价格之
间有很大差别。如果允许上市前持有公司股份的人在公司上市后马上就可以出售其持有
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的股份，那么对公司上市流通的股份的市场价格将产生一定的不利影响。但我国法律对
持股锁定期的时间限制相比其他国家要长许多，不利于有限合伙制股权投资基金的退
出。建议我国未来修改《公司法》、《证券法》等法规时适当考虑缩短持股锁定期，使有
限合伙制股权投资基金等机构更快的从被投资公司中退出，实现投资收益。
3．修改我国现行《证券法》关于证券开户的相关规定，使有限合伙制股权投资基
金顺利开立证券账户，实现从被投资公司上市中退出。我国现行《证券法》第一百六十
六条规定能开立证券账户的只能是中国公民或中国法人，而有限合伙制股权投资基金既
非中国公民也非中国法人，因此有限合伙制股权投资基金不能以自身名义开立证券账
户。但鉴于2007年6月1日我国现行《合伙企业法》开始施行，以有限合伙企业形式
设立的股权投资基金数量日益增多，为了便于有限合伙制股权投资基金从被投资公司上
市中退出，我国证监会于2009年11月20日修订了《证券登记结算管理办法》，新修订
的管理办法第十九条f35】规定中国合伙企业也可以开立证券账户，这就意味着我国有限合
伙制股权投资基金作为特殊类型的合伙企业也可以直接开立证券账户并直接以有限合
伙制股权投资基金的名义持有上市公司的股份，并通过卖出持有的上市公司股份实现从
被投资公司中退出。上述规定使我国有限合伙制股权投资基金的退出更为便利。但笔者
以为上述《证券登记结算管理办法》的发布机关为中国证监会，而现行《证券法》的发
布机关是全国人大常委会，根据法律的效力等级分析，现行《证券法》规定的效力高于
《证券登记结算管理办法》，笔者认为应同时对现行《证券法》第一百六十六条作出修
订。
如有限合伙制股权投资基金遇到开立证券账户不顺利的情况，还可以采用以下变通
的办法。实践中我国有的有限合伙制股权投资基金以间接的方式实现从被投资公司上市
中退出。下面以联想投资三期基金从佛山星期六鞋业股份有限公司中退出的案例进行说
明。该案例的情况是：联想投资三期基金为有限合伙制股权投资基金，其决定对佛山星
期六鞋业股份有限公司投资4000万元占佛山星期六鞋业股份有限公司7％的股份。佛山
星期六鞋业股份有限公司的董事会在2007年1月27日通过了上述投资决议。但由于联
想投资三期基金为有限合伙制股权投资基金无法开立证券账户，联想投资三期基金遂决
【35】《证券登记结算管理办法》第十九条规定： 。投资者开立证券账户应当向证券登记结算机构提出申请。前款所
称投资者包括中国公民、中国法人、中国合伙企业及法律、行政法规、中国证监会规章规定的其他投资者。投资者
申请开立证券账户应当保证其提交的开户资料真实、准确、完整。”
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第四章我国有限合伙制股权投资基金退出中的法律问题研究
定通过其下属公司对佛山星期六鞋业股份有限公司投资4000万元。2009年9月3日佛
山星期六鞋业股份有限公司在深交所上市，间接持有该公司7％股份的联想投资三期基
金在经过一年的持股锁定期后将借佛山星期六鞋业股份有限公司的上市而功成身退，其
4000万的原始投资有望升值至2亿元。联想投资三期基金的做法就是以下属公司的名义
对被投资公司进行投资并通过被投资公司上市的方式实现退出以规避有限合伙制股权
投资基金不能开立证券账户的规定。
4．停止适用《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》，使我国有限合伙制股投
资基金在符合我国法律规定的持股锁定期的期限后通过二级市场实现退出
上文已述，我国法律对持股锁定期的规定已比其他国家延长了许多，这本身在退出
时间上已不利于有限合伙制股权投资基金从被投资公司中退出。然而证监会后又发布
《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》，规定预计在一个月内转让上市公司发行
股份1％以上的，要通过大宗交易系统进行，而通过大宗交易系统进行交易无疑会对转
让的价格造成不良的影响，这又对有限合伙制股权投资基金的退出价格产生了不利的影
响。笔者以为上述指导意见的发布机关为证监会，且上述规定是在《证券法》等基本法
律之外额外进行的限定，且其名称表明是证监会对上市公司解除限售存量股份转让的指
导意见，其是否具有法律效力尚有疑问。笔者认为，基于上述这些问题，应停止适用《上
市公司解除限售存量股份转让指导意见》。只要我国有限合伙制股权投资基金持股时间
达到我国法律规定的持股锁定期，就可以在二级市场上出售其持有的上市公司股份以实
现退出。如上述《指导意见》不能停止适用，笔者认为解决这个问题的办法只能是有限
合伙制股权投资基金以小股东的身份对被投资公司进行投资，待被投资公司股票上市一
年后通过一个月内转让少于1％的股份分多次从被投资公司中退出，但有限合伙制股权
投资基金从被投资公司中退出仍要遵守持股锁定期的强制性要求，只是如采取上述办法
转让股份的价格不会低于市场价格。
4．2股权转让退出中的法律问题研究
当我国有限合伙制股权投资基金投资的被投资公司无法满足我国各资本市场的上
市条件时，我国有限合伙制股权投资基金可以选择以股权转让的方式从被投资公司中退
出。适用这一方式的前提条件是有股权的受让方愿意受让有限合伙制股权投资基金所持
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有的被投资公司股权。根据有限合伙制股权投资基金的投资对象不同，以股权转让方式
退出又可区分为以股权转让的方式从有限责任公司中退出和以股份转让的方式从达不
到上市要求的股份有限公司中退出。
4．2．1我国法律关于股权转让的相关规定
1．我国《公司法》对有限责任公司股权转让的规定
(1)我国《公司法》第七十二条的规定就是对有限责任公司股权转让的一般规定，
有限合伙制股权投资基金作为被投资的有限责任公司的股东从被投资公司中以股权转
让的方式退出时也应适用我国《公司法》第七十二条的规定。根据该条规定，有限责任
公司的股权转让分为内部转让和外部转让两种方式。对内部转让，在公司章程没有另行
约定的情况下，股东之间可以相互转让其全部或部分出资。外部转让的情况下，根据我
国《公司法》第七十二条规定，在公司章程没有另行约定的情形下，股东对外转让股权
须经其他股东过半数同意，在其他股东过半数同意的情况下同时赋予其他股东优先购买
权。
(2)我国现行《公司法》第七十五条吲同时规定了有限责任公司异议股东的股权
回购请求权。根据该规定，有限责任公司的特定股东在符合法律规定的情况下可请求公
司回购股权实现退出。
2．我国《公司法》对股份有限公司股份转让的规定
在被投资股份有限公司不符合上市条件而有限合伙制股权投资基金以股份转让方
式实现从被投资股份有限公司中退出时就应适用我国现行《公司法》对股份有限公司股
份转让的规定。我国《公司法》对股份有限公司股份转让的规定主要体现在：
(1)对股份有限公司股份转让场所的规定
现行《公司法》第一百三十七条规定：“股东转让其股份，应当在依法设立的证券
交易场所进行或者按照国务院规定的其他方式进行。”也就是说，上市的股份有限公司
的股份应当在证券交易所进行交易，而对未上市股份有限公司的股份应在国务院规定的
其他场所进行。
【36]现行《公司法》第七十五条规定： “有下列情形之一的，对股东会该项决议投反对票的股东可以请求公司按照
合理的价格收购其股权： (一)公司连续五年不向股东分配利润，而公司该五年连续盈利，并且符合本法规定的分
配利润条件的； (二)公司合并、分立、转让主要财产的： (三)公司章程规定的营业期限届满或者章程规定的其
他解散事由}l{现，股东会会议通过决议修改章程使公司存续的。自股东会会议决议通过之U起六十}=j内，股东与公
司小能达成股权收购协议的，股东可以自股东会会议决议通过之曰起九十日内向人民法院提起诉讼。”
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第四章我国有限合伙制股权投资基金退出中的法律问题研究
(2)特定情形下股份有限公司的股东可请求公司回购其持有的股份实现退出
根据现行《公司法》第一百四十三条的规定，股份有限公司的股东因对股东大会作
出的公司合并、分立决议持异议可以请求公司回购其持有的本公司股份。
4．2．2存在的问题
1．有限责任公司股东的股权外部转让和股权回购条件苛刻，不利于有限合伙制股
权投资基金作为被投资公司股东以股权转让方式实现退出
在有限合伙制股权投资基金作为有限责任公司股东想要以股权转让给第三人的方
式实现从被投资公司中退出时要受到现行《公司法》对有限责任公司股东外部转让股权
的限制。我国现行《公司法》对有限责任公司股东外部股权转让既规定了其他股东的同
意权同时规定其他股东的优先购买权，同时未明确其他股东优先购买权的行使期限，对
行使优先购买权的同等条件也未作具体规定，也未明确其他股东是否可主张行使部分优
先购买权的问题，十分不利于投资有限责任公司的有限合伙制股权投资基金从被投资有
限责任公司中退出。
而对有限责任公司股东的异议回购请求权规定也不利于有限合伙制股权投资基金
从被投资公司中以该方式实现退出。根据现行《公司法》第七十五条的规定，有限责任
公司股东的异议回购请求权适用的情形过窄，不利于有限责任公司股东利用该制度实现
从被投资公司中退出。而该条规定的异议股东回购请求权适用条件苛刻，例如要求被投
资公司连续5年盈利且不向股东支付股利方可适用，笔者认为该规定在实践中很难满足，
因为公司可以利用该规定在公司连续盈利4年时向股东支付很少的股利使股东不符合适
用《公司法》规定的异议股东回购请求权的情形。现行《公司法》第七十五条同样没有
明确其规定中合理价格是如何确定的问题。
2．现行《公司法》未明确未上市股份有限公司股份转让的场所，同时股份有限公
司股东的股份回购条件极为苛刻，不利于我国有限合伙制股权投资基金作为股份有限公
司股东以股份转让方式实现退出。
4．2．3完善建议
1．放宽有限责任公司股东股权外部转让的条件，明确其他股东享有优先购买权的
时间、同等条件的内涵。我国现行《公司法》关于有限责任公司股东股权外部转让的规
定，既规定了股东向股东外的第三人转让股权须经其他股东过半数同意，又规定经其他
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西北大学硕上学位论文
股东同意转让的股权，其他股东有优先购买权，但未明确其他股东享有优先购买权的时
间，这就造成即使有限合伙制股权投资基金作为被投资有限责任公司的股东欲对外转让
其持有的股权以实现从被投资公司中退出并获得了其他股东过半数的同意，但由于其他
股东同时要求享有优先购买权而现行《公司法》又对其他股东的优先购买权没有作出时
间上的限制，导致有限合伙制股权投资基金无法从被投资有限责任公司中退出。笔者认
为为了保护有限合伙制股权投资基金作为被投资有限责任公司股东的利益，建议将其他
股东同时享有的同意权和优先购买权选择其一进行规定，要么规定其他股东的同意权，
在其他股东半数以上同意的情况下，就可以由有限合伙制股权投资基金向第三方出让股
权实现退出。在其他股东不同意有限合伙制股权投资基金对外转让股权的情况下，则需
规定其他股东行使优先购买权的时间和同等条件的内涵，由有限合伙制股权投资基金将
持有的有限责任公司股权转让给其他股东实现退出。同时，我国在修订《公司法》或出
台《公司法》的司法解释时也应明确其他股东如行使优先购买权必须是对转让股东欲转
让股权的全部行使优先购买权，而不能要求部分行使。该观点在我国《关于审理公司纠
纷案件若干问题的规定(征求意见稿)》第二十七条已有所体现。笔者认为我国未来修
订或出台《公司法》司法解释时应明确上述问题，以保证有限合伙制股权投资基金作为
有限责任公司股东的合法权益。
2．对有限责任公司股东的异议回购请求权规定，放宽适用的事项，放松适用的条
件，明确合理价格如何确定，以利于有限合伙制股权投资基金作为被投资公司小股东在
无特别约定时适用该条的规定实现从被投资公司中退出。我国现行《公司法》对有限责
任公司股东的异议回购请求权规定的适用情形过窄，而适用的条件规定得极为苛刻，不
利于有限责任公司股东利用该制度实现从被投资公司中退出。笔者建议在我国未来修改
《公司法》时放宽对有限责任公司股东异议回购制度的适用范围，同时放松适用的条件，
使有限合伙制股权投资基金作为被投资公司小股东也能利用该制度实现从被投资公司
中退出的目的。
3．扩大股份有限公司股份回购请求权的适用范围，建立多层次资本市场，提供未
上市股份有限公司股份交易的市场
我国现行《公司法》规定的股份有限公司股东请求公司回购股份的事项仅限于对公
司合并、分立的决议持异议而要求公司回购股份的情形。在我国多层次资本市场尚未建
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第四章我国有限合伙制股权投资基金退出中的法律问题研究
立、有限合伙制股权投资基金作为被投资公司股东在与被投资公司的投资协议中未约定
其他退出方式的情况下，笔者认为我国未来修改《公司法》时应适度放宽股份有限公司
回购股份制度的适用情形，使有限合伙制股权投资基金在没有其他退出途径时也能根据
《公司法》的规定实现退出。
我国还应完善多层次的资本市场体系，建立未上市股份有限公司股份转让的交易市
场，使我国未上市股份有限公司的股份也有交易的市场，同时也使投资于未上市股份有
限公司的有限合伙制股权投资基金在被投资公司达不到上市要求时通过该市场实现退
出。2008年我国已批准在天津滨海新区设立全国性非上市公众公司股权交易市场(也就
是未上市股份有限公司股份交易的市场)，但该市场至今尚未建立，笔者建议尽快设立
非上市公众公司股权交易的市场，拓宽我国有限合伙制股权投资基金的退出渠道。
4．3清算退出中的法律问题研究
我国有限合伙制股权投资基金在被投资公司发展前景不如预期时可以根据被投资
公司情况而适用我国法律规定的破产清算和非破产清算从而从被投资公司中退出，避免
对自身造成更大的损失。在非破产清算的情况下，有限合伙制股权投资基金通过被投资
公司的清算实现从被投资公司中退出可以挽回其部分的投资损失。在破产清算的情况下
有限合伙制股权投资基金也应通过被投资公司的破产清算实现从被投资公司中退出从
而避免给自己造成更大的损失。
4．3．1我国法律关于公司清算的相关规定
在我国，清算根据公司资产是否能够清偿公司债务为标准，分为破产清算和非破产
清算两种情形。破产清算是在公司不能清偿到期债务且公司资产不足以清偿全部债务时
适用《企业破产法》的相关规定对企业进行破产清算。如果有限合伙制股权投资基金投
资的被投资公司进入破产清算则意味着有限合伙制股权投资基金已损失其投入到被投
资公司的所有投资，有限合伙制股权投资基金不可能通过对被投资企业的破产清算挽回
任何损失，但通过破产清算有限合伙制股权投资基金可以实现从被投资公司中退出的目
的。
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在非破产清算的情况下，公司的资产可以清偿公司所有的债务，我国有限合伙制股
权投资基金可以按照现行《公司法》第十章公司解散和清算的规定实现从被投资公司中
退出并可收回对被投资公司的部分投资。
4．3．2存在的问题
我国于2006年修订了《企业破产法》，使处理企业破产问题有了更加明确的法律依
据。笔者在本文中仅探讨我国有限合伙制股权投资基金从被投资公司非破产清算中退出
存在的问题。笔者认为我国非破产清算程序存在以下问题：
1．根据我国现行《公司法》第一百八十一条(一)【37】的规定，公司股东可以在发
生公司章程规定的解散事由时要求解散公司并对公司进行清算实现从公司中退出的目
的。我国有限合伙制股权投资基金作为被投资公司的股东可以根据该条规定与被投资公
司其他股东在公司章程中规定公司的解散事由，并在发生该事由时要求解散并清算被投
资公司以实现从被投资公司中退出。但根据我国现行《公司法》第一百八十二条【38】的规
定，上述情形可以通过修改公司章程使公司存续。在有限合伙制股权投资基金在被投资
公司中是小股东时，虽然在公司章程中约定特定情形发生可以解散并清算公司，但如果
被投资公司的其他大股东在发生上述情形后通过修改章程使公司存续，有限合伙制股权
投资基金将无法通过公司章程约定的解散事由出现而达到要求解散公司的目的。
2．现行《公司法》规定了特别清算程序但规定特别清算的启动主体只包括债权入，
不利于保护有限合伙制股权投资基金作为公司股东的利益
我国现行《公司法》第一百八十四条【39】的规定就是对特别清算程序的规定。根据该
规定，在公司符合解散的情形而公司逾期不成立清算组进行清算的，债权人可以申请人
民法院指定有关人员组成清算组进行清算。根据上述规定，即使被投资公司符合解散的
情形，而公司清算组逾期不能成立，只有公司的债权人有权申请法院要求对公司进行清
『37]我国现行《公司法》第一百八十一条规定：“公司因下列原因解散： (一)公司章程规定的营业期限届满或者公
司章程规定的其他解散事由出现；(二)股东会或者股东大会决议解散；(三)因公司合并或者分立需要解散；(四)
依法被吊销营业执照、责令关闭或者被撤销； (五)人民法院依照本法第一百八十三条的规定予以解散。”
【38]我国现行《公司法》第一百八十二条规定： “公司有本法第一百八十一条第(一)项情形的，可以通过修改公
司章程而存续。依照前款规定修改公司章程，有限责任公司须经持有三分之二以上表决权的股东通过，股份有限公
司须经出席股东大会会议的股东所持表决权的三分之二以上通过。”
【391我国现行《公司法》第～百八十叫条规定：“公司因本法第一百八十一条第(一)项、第(二)项、第(四)项、
第(五)项规定而解散的，应当在解散事由比现之日起十五日内成立清算组，开始清算。有限责任公司的清算组由
股东组成，股份有限公司的清算组由簟事或者股东人会确定的人员组成。逾期不成立清算组进行清算的，债权人可
以申请人民法院指定有关人员组成清算组进行清算。人民法院应当受理该申请，并及时组织清算组进行清算．”
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第四章我国有限合伙制股权投资基金退出中的法律问题研究
算。上述规定没有赋予被投资公司股东在公司符合解散的情形下请求法院对公司进行清
算的权利。也就是说假如有限合伙制股权投资基金投资的被投资公司符合公司解散的情
形，但清算组逾期不能成立，有限合伙制股权投资基金作为被投资公司股东无法申请法
院对公司进行清算以实现从被投资公司中退出。
4．3．3完善建议
1．限定通过修改公司章程使公司存续的期限
在有限合伙制股权投资基金与被投资公司的公司章程中约定了公司因特定原因的
发生而解散的情形，当被投资公司发生章程规定的情形本可通过章程的约定而要求解散
并清算公司，但因公司代表三分之二以上表决权的大股东通过修改章程而使被投资公司
不再满足解散的情形，因而使作为被投资公司小股东的有限合伙制股权投资基金无法实
现退出。为了避免上述公司大股东滥用这一权利使公司存续，笔者认为应在现行《公司
法》第一百八十二条中限定大股东通过修改章程使公司存续的最晚时限。也就是说大股
东通过修改公司章程规定的解散事由使公司存续的时间最晚应限定在发生章程规定的
解散事由之前，大股东不得在发生公司章程规定的解散事由后通过修改公司章程规定的
解散事由而使公司存续。
2．在现行《公司法》规定的特别清算程序中规定小股东也可以请求法院清算公司
我国《公司法》第一百八十四条规定了在公司符合解散情形但逾期未成立清算组的
情况下，只能由债权人申请法院对公司进行清算。笔者建议在本条规定的基础上增加规
定持有达到一定比例股权的股东也可以请求法院对公司进行清算，以满足有限合伙制股
权投资基金作为公司股东在公司符合解散原因而逾期未成立清算组时要求法院对被投
资公司进行清算以实现退出。
有限合伙制股权投资基金设立的目的是投资并获得收益，有限合伙制股权投资基金
必须不断地从被投资公司中退出才能实现其投资收益或避免投资失败时的更大损失，退
出环节关系到有限合伙制股权投资基金运作的成败。我国现行法律框架下的相关法律规
定是不利于有限合伙制股权投资基金顺利从被投资公司中退出的，笔者认为我国应修改
相关法律以进一步完善我国有限合伙制股权投资基金的退出渠道。
西北大学硕士学位论文
结论
本文探讨了我国有限合伙制股权投资基金运作中的法律问题。
笔者认为，虽然我国现行《合伙企业法》已规定了有限合伙企业这一适用于股权投
资基金的组织形式，但有限合伙制股权投资基金在我国的发展还存在一些问题。笔者在
本文中研究了我国有限合伙制股权投资基金运作中存在的问题并提出相应解决办法或
完善建议。笔者得出以下结论：第一，《合伙企业法》关于有限合伙企业合伙人资格的
规定不能满足有限合伙制股权投资基金的需要，我国应在未来出台的《股权投资基金管
理办法》中明确规定股权投资基金管理人(普通合伙人)和投资者(有限合伙人)的资
格条件。第二，《合伙企业法》关于合伙协议内容的规定不完全适用于有限合伙制股权
投资基金，我国也应在未来出台的《股权投资基金管理办法》中针对有限合伙制股权投
资基金的特殊要求制定相应条款，以供有限合伙制股权投资基金在制定合伙协议时参照
适用。第三，我国现行法律对有限合伙制股权投资基金的法律地位的规定既不同于自然
人也不同于法人，笔者认为我国应赋予合伙企业以独立的民事主体地位，从而使有限合
伙制股权投资基金以民事主体的身份进行证券开户。第四，鉴于我国有限合伙制股权投
资基金发展时间不长，我国应借鉴美国有限合伙制股权投资基金投资条款以保护自身利
益。笔者在文中分析了在我国现行法律框架下我国有限合伙制股权投资基金可以适用的
美国有限合伙制股权投资基金投资条款包括：对赌协议条款、优先分红权、优先认购权、
优先购买权、回赎权、共同出售权、强制随售权、反稀释保护、保护性条款、信息权、
购股权、股权激励、创始人股锁定、托管和投票权代理。第五，在我国现行法律框架下
有限合伙制股权投资基金在我国境内的退出方式主要是上市退出、股权转让退出和清算
退出，但我国法律的相关规定不利于有限合伙制股权投资基金从被投资企业中退出，我
国应修订《公司法》等相关法律，完善有限合伙制股权投资基金的退出渠道。
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攻读硕士学位期间取得的学术成果
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西北大学硕士学位论文
致谢
岁月如梭，光阴似箭，三年的研究生学习生活即将结束。这段时光是我人生中最为
宝贵的一段时光，也是一段最值得永远珍藏的美好记忆。通过学习增长了我的理论知识，
使我意识到学习是没有止境的，只有通过不断学习才能不被激烈竞争的社会所淘汰。
在这里，首先要感谢我的导师——西北大学法学院的刘丹冰院长。恩师谦逊的品格、
严谨的治学态度、丰富的学识都让我铭感不已，并成为我个人努力修身治业的精神力量。
在论文的准备和写作的过程中，刘老师无论在论文的选题、资料搜集、开题、研究和撰
写的每一个环节，都给予了我悉心指导和孜孜不倦的教诲。借此机会向恩师表示衷心的
感谢。同时也感谢西北大学法学院的杨丽珍教授、段秋关教授、曾加教授、何宁生教授
尉琳副教授等给予我的极大帮助。他们不仅教授我法学知识，还教我如何做好一名法律
人，我从他们身上学到了如何求知治学、如何为人处事。
感谢那些与我朝夕相处了三年的同窗挚友，尤其是侯明晖、刘聪、程娟、吴仟等同
学在学习和生活中对我的无私帮助。在共同学习生活的时间里，我们相互鼓励相互扶持，
结下了深厚的友谊。感谢他们陪我一同学习成长，感谢他们给予我的关怀与包容。
感谢我的家入，感谢他们对我的养育和栽培，正是他们的支持和鼓励，给我以勇气，
催我奋进，使我能够在学校安心读书，诚实做人，顺利完成学业。
最后，衷心感谢在百忙之中评阅论文的毕业论文评审委员会和答辩委员会的各位专
家和老师们，谢谢您们为我的论文付出的辛勤劳动!
刘该亚
2010年3月31日
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