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分类号：
UDC：
我国股指期货的套利策略研究
Analysis of the Stock Index Futures Arbitrage Strategy In Our
Country
廖婷
指导教师姓名：
申请学位级别：
论文定稿日期：
学位授予单位：
学位授予日期：
王军教授
武汉科技大学文法与经济学院
答辩委员会主席：
评阅人：
龚益鸣教授
龚益鸣教授
张明丽副教授
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武汉科技大学
研究生学位论文创新性声明
本人郑重声明：所呈交的学位论文是本人在导师指导下，独立进行研
究所取得的成果。除了文中已经注明引用的内容或属合作研究共同完成的
工作外，本论文不包含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品成果。
对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。
申请学位论文与资料若有不实之处，本人承担一切相关责任。
论文作者签名： 2鸢缝日期：垫尘F二乡
研究生学位论文版权使用授权声明
本论文的研究成果归武汉科技大学所有，其研究内容不得以其它单位
的名义发表。本人完全了解武汉科技大学有关保留、使用学位论文的规定，
同意学校保留并向有关部门(按照《武汉科技大学关于研究生学位论文收录
工作的规定》执行)送交论文的复印件和电子版本，允许论文被查阅和借阅，
同意学校将本论文的全部或部分内容编入学校认可的国家相关数据库进行
检索和对外服务。
论文作者签名： 厘鱼
指导教师签名： 垫：兰盘：
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武汉科技大学硕士学位论文第1页
摘要
股指期货是以股票价格指数为交易标的物的标准化期货合约。这种新型衍生金融工具
是一种非常有效的避险工具，具有价值发现、套期保值、套利、风险管理和丰富投资手段
等多种功能。目前它已成为最重要、发展得最成功的金融工具之一。
自中国股票市场建立以来，发展迅速，在国民经济中的地位也越来越高，越来越重要。
但由于是一个单边的，缺乏金融衍生品种的市场，所以我国股票市场离国外成熟市场还有
着一段差距。终于，沪深300股票指数期货合约于2010年4月16号在中国金融期货交易
所正式上市。沪深300股指期货的推出为金融产品的多元化铺明了道路，并有利于完善股
市功能及机制，从而掀开中国金融市场新的篇章。
本文正是基于这种背景下的研究，首先对股指期货的产生与发展予以概述，介绍了股
指期货的特点、功能，同时介绍了我国股指期货的基本情况，然后在理论的基础上，运用
数据模型讨论了股指期货套利的几大类型以及交易策略，接下来在前面分析的基础上结合
我国沪深300股指期货套利的实际情况进行了套利的实证分析，并着重分析了套利交易中
一个关键的环节即现货指数的选择和建立，最后指出了我国套利存在的风险并给出了对策
建议。
关键词：股指期货；套利交易；沪深300
第1I页武汉科技大学硕士学位论文
Abstract
’Ik Stock index futures al e standardized futures contracts which based on the stock
index．As oneofthe most important financial derivatives，Stock index futures own lots ofmain
function such as finding the value and bmng used for hedging,and becoming an effective tool for
preventing risks and SO on．Now it has become a most important financial t001．
Since the stock market in china set up，it developed rapidly．Now it plays more and more
important role in 01．11"national economy．However,because of the existing of the problems like
lack of financial derivatives，our stock market is immature．The introduction of the Shanghai and
Shenzhcn 300 stock index futureson improve the function and mechanism of Chinese stock
market，in the while it promote the maturity of the capital market of China．The most important is
that it will diversify the financial products．
The article is just based on the background．It outlines the production and development of
stock index futures firstly,and introduces its character and function，and generalize the basic
condition of OlaF stock index future．Then on the theoretic foundation,we talks about the main
types and trading strategy by making use of data pattern．On this foundation，then we priority
analyses the demonstration application study of the stock index future arbitrage tactics in our
country market place．At last,point out the risk existing in our country arbitrage and give the
suggestions．
Key words： Stock Index；Futures Arbitrage；Hushen300
武汉科技大学硕士学位论文第1II页
目录
摘要⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．I
Absffact⋯．．．．．⋯⋯⋯．．．．⋯⋯⋯．⋯．⋯．．．⋯．．．．⋯⋯．．．．．．．．⋯⋯⋯．⋯．．⋯⋯⋯⋯．．⋯．．⋯．⋯．⋯．．⋯．．．⋯．．．⋯⋯⋯．．⋯．．．．II
第一章绪论⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．1
1．1研究背景⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯1
1．1．1理论背景⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯一1
1．1．2现实背景⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．1
1．2研究意义⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯2
1．2．1理论意义⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．2
1．2．2现实意义⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．2
1．3本文内容和主要框架⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯2
1．4研究思路和方法⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯3
1．5本文创新点与不足⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯3
第二章股指期货概述⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．4
2．1股指期货盼产生和发展⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯4掣．
2．2股指期货的主要功能⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯4
2．3我国股指期货概况⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯5
2．3．1我国股指期货发展进程⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯一5
2．3．2沪深300股指期货介绍⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．6
2．3．3我国股指期货交易主体、交易目的和交易行为⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．8
2．4国内外相关问题研究状况⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯9
2．4．1国外相关问题研究状况⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯9
2．4．2国内相关问题研究状况⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯一10
第三章股指期货套利类型及交易策略⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯～13
3．1股指期货套利策略基本理论⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．13
3．1．1持有成本定价模型⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯13
3．1．2基于持有成本理论下的不完全资本市场区间定价模型⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯14
3．2股指期货套利交易概述⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．15
3．2．1股指期货套利概念⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯15
3．2．2股指期货套利的类型⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯15
3．2．3股指期货套利与商品期货套利的比较⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯16
3．3股指期货套利交易策略⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯一17
3．3．1股指期货期现套利的交易策略⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯17
3．3．2股指期货跨期套利的交易策略⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯20
第Ⅳ页武汉科技大学硕士学位论文
第四章我国沪深300股指期货套利的实证应用研究⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．23
4．1沪深300股指期货对我国资本市场稳定发展的意义⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．23
4．2沪深300股指期货套利策略的局限性分析⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．23
4．2．1国内金融环境下股指期货交易策略的特殊性⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．23
4．2．2我国股指期货上市之初实行跨市、跨品种套利的局限性⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯25
4．3沪深300指数期货跨期套利实证研究⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯25
4．4沪深300指数期货期现套利实证研究⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯27
4．4．1股票组合复制指数及股票选择⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯27
4．4．2股指期货标的指数基金的选择(不含ETF)⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯28
4．4．3 ETF指数基金构建套利现货指数⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．30
第五章我国股指期货套利风险分析及对策建议⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯33
5．1我国股指期货套利存在的风险⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．33
5．1．1制度缺陷导致技术障碍产生的风险⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．33
5．1．2期货合约定价风险⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯33
5．1．3期现套利中现货组合构建风险⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯。33
5．1．4市场冲击成本等不确定性风险⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．33
5．2推动我国股指期货套利交易发展的对策建议⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯．．34
第六章结论⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯。35
参考文献⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯36
致谢⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯⋯38
武汉科技大学硕士学位论文第1页
第一章绪论
1．1研究背景
1．1．1理论背景
自从1982年2月堪萨斯城期货交易所上市价值线综合指数期货合约以后，股指期货交易
就开始正式发展起来，尤其在发达国家发展迅速，势头猛烈。之后，在全球范围内先后开
始了股票指数的期货交易，随着股票指数期货交易量的不断放大，股指期货交易很快走向
蓬勃发展的道路。目前，股指期货已经发展成为世界上最活跃的期货品种之一，由于股指
期货自身存在的许多其他金融衍生产品无法比拟的优势，其交易规模日趋扩大，交易品种
不断涌现，并被广泛地应用于套期保值和套利。
股指期货套利交易作为股指期货三大交易之一，在股指期货交易中占据的份额也较大，
占有重要的市场地位。与单向操作的投机不同，其优点在于风险小，收益相对较大，同时
还能促进市场价格往合理方向发展，作用无可复制。正是因为如此，股指期货套利交易在
各国被投资者运用的越来越熟练，显示出其战略地位。这种战略地位不仅显示在新兴市场，
同样在美国、英国等成熟的期货市场中也举足轻重。．：
1．1．2现实背景
我国由于相关法律法规不完善，交易行为不规范等原因使我国的金融市场面临很大的
系统性风险。后来，一方面随着我国加入WTO后同国外的贸易加强，国内企业面临的竞争
加剧，另一方面随着政策的放开，以社保资金为代表的各种资金循序渐进地进入证券市场，
这多重方面的原因使股票市场系统风险进一步加大。因此，我国的股票市场很急切地需要
一种有利于避开系统性风险的产品，这种金融产品非股指期货莫属，我们同时还能充分利
用其价格发现功能，平抑市场不正常的波动。
2006年9月8日，经国务院同意，中国金融期货交易所在上海挂牌成立，同年10月30号
推出了沪深300股指期货仿真交易，这标志着中国股指期货的推出进入实质性实施阶段；
2007年6月27号，《中国金融期货交易所交易规则》颁布，为股指期货上市做了铺垫；并且
大部分券商都开始进行股指期货的仿真交易，为其上市做好准备。这样对于股指期货的上
市是万事俱备只欠东风了。在经历了一段仿真交易的试验之后，众望所归，沪深300股票
指数期货合约经证监会同意于2010年4月16号在中国金融期货交易所正式上市。从此，我
国金融证券期货市场步入全新阶段。
沪深300股票指数期货上市以来，套利交易占有很重要的市场地位。由于我国市场具有
自身鲜明的特点，而套利并非纯粹由理论所操纵，不同因素的变化都会对其操作产生影响，
所以股指期货的套利策略也将呈现出中国自有的特色。所以严格分析我国市场的突出特
点，从而整合出一套量身定做的套利策略和方法成为我们当前研究的迫切要求。
第2页武汉科技大学硕士学位论文
1．2研究意义
1．2．1理论意义
中国的股票市场是一个单一的市场，即只能做多，不能做空，这样的失衡的市场机制
会导致交易风险完全裸露，而且投资者不能通过对冲来规避风险，这样会使投资者面临与
国外投资者相比更大的风险，同时市场系统性风险也比国外成熟市场高出很多百分点。股
指期货的做空机制能有效避免市场整体的系统性风险，投资者也可以通过对冲来降低风
险，这不仅有利予完善中国资本市场的交易结构，更有助于构建一个健康全面的多层次金
融市场体系，同时还能促进价格合理化和提高流动性，一举多得。当然对于不成熟的我国
金融市场来说，股指期货推出的作用不会立即显现，只会在后期循序渐进地发挥其优势。
而在股指期货推出的初期，市场上必然存在很多的套利空间，这正是投资者利用套利策略
进行投资交易的契机。但在我国并不成熟的金融市场上，各方面的因素都会对投资者套利
交易带来很大影响，这种情况下，我国的投资者需要有效策略的指导。而本文正是通过深
入分析影响套利的因素和我国市场的特点，然后把两者融合进沪深300股指期货套利实证
分析，从而构建出更高效、更符合我国市场特点的套利模型。
1．2．2现实意义
中国股指期货的推出当之无愧是当今中国期货市场的最大热点。股指期货和指数现货
价格之间通常存在相对稳定的差价关系，一旦出现较大偏差便会出现套利机会，而实际的
交易市场往往不会符合完美市场条件(这里的完美市场条件是指不存在税收和交易成本、
资产可以无限分割、没有卖空限制等，在完美市场中，套利的过程可以通过量化分析预测
到最后的盈亏)，那么在现实市场中套利的利润空间将被交易成本、跟踪误差等因素缩小，
造成套利无效甚至损失的情况。本文正是通过对套利策略的全面分析，同时融合贯彻到我
国特定市场中，从而有助予完善市场沪深300股指期货套利机制，为我国投资者构建有效
的套利组合提供借鉴和参考。
1．3本文内容和主要框架
本文首先从理论角度出发，联系海外市场，概述了股指期货发展的历程和背景，并介
绍了我国股指期货的概况；之后，在理论的基础上，运用数据模型，具体分析了股指期货
套利交易策略和可行性套利的空间；然后从实证角度出发，结合中国的实际情况，具体分
析了套利交易中一个关键的环节即现货指数的选择和建立，通过统计分析和实证研究系统
比较了几种策略各自的特点，并得出最适合中国的可行性套利交易策略；最后指出了我国
套利存在的风险并给出了对策建议。主要框架如下：
第一章：此章为绪论部分，明确了本文的研究主题、研究背景以及研究的意义，并对
全文的结构和研究方法作了概述，为全文地展开打下了基础。‘
第二章：简要概述股指期货产生的背景和基本情况以及我国国内股指期货的具体情况。
武汉科技大学硕士学位论文第3页
第三章：讨论了股指期货套利的几大类型以及主要的交易策略。
第四章：基于我国沪深300股指期货套利的实证状况研究。结合我国实际情况进行了
套利的实证分析，为国内投资者提出可行套利交易的建议。
第五章：分析了我国套利存在的风险并给出了相关建议。
第六章：结论部分。
1．4研究思路和方法
本文的研究思路是在理论分析和数理模型的基础上，对股指期货定价、股指期货套利
区间和套利策略等方面进行系统性分析。再根据我国刚推出的沪深300股指期货的特点，
针对沪深300股指期货套利进行实证研究，并专门分析股指期货套利的现货选择问题，使
分析更有针对性，从而达到能够深入研究股指期货套利交易本质规律的研究目的。
本文的研究方法是理论分析和实证分析相结合，定性分析和定量分析相结合。利用成
熟的股指定价模型对股指期货套利定价和套利策略进行研究。最后对基于沪深300指数的
股指套利行为进行实证分析研究，全文循序渐进，最后达到研究目的。
1．5本文创新点与不足
本文的创新点表现在：
第一，在进行股指期货期现套利交易策略的分析时，通过两种不同的方法来对套利交婪
易策略进行分析，一种是通过理论价格模型，另一种是通过期现基差模型，从而更加系统
的对期现套利交易策略进行了研究。
第二，在研究沪深300指数期货套利的现货选择方面，在分析了通过ETF基金指数构建
现货指数的模拟效果后，继而提出了用ETF基金组合构建现货的猜想，改进了对标的指数
的复制效果。
当然本文也有大的不足之处，由于我国股指期货上市的时间不长，且国内关于套利研
究方面的的文献有限，所以在有关数据的搜集上出现困难，因此本文中所用的数据并非最
新的实时数据。另外在数据的相关性方面，本文仅采用了相关系数和跟踪误差来进行定量
分析，略显不足。
第4页武汉科技大学硕士学位论文
2．1股指期货的产生和发展
第二章股指期货概述
股指期货可以说是20世纪80年代最成功的金融创新产品。股指期货顺应了时代的要求，
它的产生是为了减轻由于股票价格经常性的剧烈波动而给投资者带来的巨大风险。20世纪
70年代，由于受两次石油危机的影响，美国经济一度陷入通货膨胀之中。为了抑制通货膨
胀，美国政府采取措施开始提高利率，致使美国利率一度高攀，最高达至U21％。利率和汇
率的频繁上下波动，使得股票价格受到很大冲击，股票价格狂跌不止，投资者损失惨重。
在这种情况下，为了避险保值，减轻股票价格大幅升跌给投资者带来的交易风险，发展新
的金融衍生工具以稳定和发展美国股票市场势在必行。1982年2月，美国堪萨斯期货交易
所(KCBT)推出第一个股价指数期货——价值线综合平均指数期货，从而标志着股指期货的
产生。1982年4月，CME推出标准普尔500股价指数合约，从此股价指数期货开始迅猛发展。
美国股指期货交易的产生和发展不仅大大促进了美国国内期货市场和交易规模的迅速
扩大，也使世界各地的期货、证券交易所竞相仿效推出各种各样的期货交易合约。先是发
达国家先后陆续推出股指期货，然后推及到新兴市场，股指期货交易在全球如火如荼的展
开。20世纪末，在全球范围内，稍有规模的资本市场所在国家和地区基本上都开出了股指
期货交易，无论是从交易品种，还是从未平仓名义金额和交易金额看，都集中在美国和欧
亚地区。近年来，为适应国际金融自由化发展和资本市场一体化的趋势，完善证券市场结
构从而增强本国证券市场对国外投资者的吸引力，许多新兴证券市场也开始采取各种措施
努力拓展金融衍生产品市场，而股指期货成为首选品种。目前，世界上股指交易最为活跃
的国家当属美国、日本和新加坡，最活跃的品种有：标准普尔500综合指数期货、伦敦金
融时报指数期货、日经指数期货、恒生指数期货等。
2．2股指期货的主要功能
股票指数期货就是买卖双方根据事先约定，同意在未来某一特定时间以约定价格进行
股票指数期货交易的一种标准化协议。作为一种期货，它不仅区别于一般股票交易，也区
别于其他市场上存在的实物期货。一方面股票指数期货是一种期货，存在一般期货的基本
特点，即保证金交易，交易成本低，杠杆性高，同时存在卖空机制，这是它同股票交易的
根本区别。另外一方面股指期货交易的标的物是股票价格指数，股指期货的交割方式采用
现金结算方式，不是股票交割。这是股指期货与其它种类期货合约的最大区别。股指期货
自问世以来就受到投资者广泛欢迎，它主要具备以下几种功能：
风险规避功能。投资者在股票投资中面临的风险可分为两种：一种是股市的系统性风
险，即政策环境、法律环境等社会环境对股市造成的市场风险；另一种是个股风险，又称
为非系统性风险。非系统性风险可以通过股票投资组合来分散和抵消，而系统风险却无法
武汉科技大学硕士学位论文第5页
用投资组合来回避。股指期货规避风险的特殊之处就在于它能规避股市系统性风险。美国
在20世纪80年代推出股指期货交易后，充分发挥了股指期货避险作用，使投资者在1987
年股灾中的损失得到大大缓解。我国股票市场尚处在初步发展起来的阶段，系统性风险占
比很高，一旦政策变化等因素导致股市系统性风险，投资者会由于缺乏卖空机制而导致巨
大亏损，因此迫切需要股指期货这种避险工具与持有的股票进行套期保值交易，以缓解损
失。
价格发现功能。期货市场价格发现的功能是指在期货市场通过公开、公平、公正、高
效、竞争的期货交易机制，形成具有真实性、预期性、连续性和权威性期货价格的过程。
股指期货交易以集中搓合竞价方式产生未来不同到期月份的股指期货合约价格，这种未来
价格能反映对股票市场未来走势的预期，使趋近于真实价格的交易价格得以发现。正是由
于许多套利交易存在于市场中，所以各种价格相互牵制，使偏离理论价格的定价很快向理
论价格靠拢。因此相对于现货市场而言，股指期货市场更有效，同时这种价格因领先于股
票现货价格，从而也预示了现货价格的走势。
股指期货作为一种期货，除了具有期货市场的以上两大基本功能——规避风险和发现
价格之外，还有其自身特有的功能。
增加投资工具，合理配置资产。股指期货和期权是对于金融市场极有创新意义的金融
工具，因为实行的是保证金制度，具有杠杆效应，这样投资者可以用比买进一篮子股票更．
低的成本来完成更有效的交易，因此在预期大势要发生变化时，可以通过买卖期指赚取差+鬈
价，而不必在股市上构造复杂的指数组合。另外股指期货流动性强和交易成本低，有利于
投资者和证券组合管理人及时改变其资产结构，为了获得更大收益及减小风险，很多机构
投资者将会重新考虑其资产配置。
“
增强股市流动性，活跃市场。在其他各国的股指期货市场中，期市的流动性往往高于
股市的流动性，相对活跃，这是因为期市实行保证金制度，交易成本相对较小，另外买卖
期指比运作一篮子股票组合在操作上要简单便捷的多。而指数期货交易和指数现货交易之
间有着紧密的联系，两者能有效的相互推进。在活跃的期货市场上，投资者进行套期保值
和套利的交易时对现货的需要可以增进现货市场的活跃；而当流动性强的股票现货市场价
格和期货市场价格有所背离时，必然能刺激期货市场上套期保值或套利等交易量的提升，
任意一者的高流动性必能推动另一者的流动性。
2．3我国股指期货概况
2．3．1我国股指期货发展进程
我国国内的证券期货行业发展与经济发展同步，远远滞后于西方发达国家步伐。我国
上海和深圳证券交易所在1990年才先后开业，期货交易在经过反复论证后决定从农产品
开始进行试点。1990年10月，郑州粮食批发市场成立，其后，我国各种期货交易所和期
货品种大量涌现。1993年，海南证券交易中心和海南期货交易所先后开展了深圳股指期货
第6页· 武汉科技大学硕士学位论文
交易。海南股指期货交易开创了中国股指交易的先河，虽然交易量有限，历时很短，但为
发展期货市场做出了有益的尝试。最后由于市场不成熟，国家在考虑到这种尝试可能会加
大市场投机性，不利于培养投资者良好的投资意识后，适时停止了海南股指期货交易。
随着我国证券市场规模的不断扩大和股票市场的同益规范、制度同益完善，在国内推
出股指期货以规避系统性风险同时完善市场机制的呼声越来越高。2006年9月8日，中国
金融期货交易所成立，这标志着中国股指期货的推出进入实质性实施阶段。股指期货是否
到了推出时机，关键看市场是否成熟，基本条件能否满足，这些基本条件包括市场达到一
定规模并已经产生避险需求、法律法规体系完善，技术条件合格，从业人员素质达标等。
目前，我国已经基本具备开展股指期货的条件。众望所归，沪深300股票指数期货合约经
证监会同意于2010年4月16号在中国金融期货交易所正式上市。从此，我国金融证券期
货市场步入全新阶段。
2．3．2沪深300股指期货介绍
沪深300指数是由上海证券交易所和深圳证券交易所联合编制的，于2005年4月8日正式
发布。它以2004年12月31日为基日，基日点位1000点。沪深300指数从上海和深圳证券市
场中共选取300只A股作为样本，其中沪市179只，深市121只。样本选择的都是代表性强，
无论在规模还是流动性上都具有优势的股票，能够有效反映出我国A股市场的整体走势，
在帮助投资者了解市场的整体局面的同时具有良好的投资参考价值。图2．1是2008年1月3
日至mJ2010年12月lO日沪深300指数和其它一些基准市场指数日收盘数据的走势图。同时表
2．1分别对沪深300与深证成指、上证综指日收盘价格的相关系数进行了统计。这里我们先
回忆一下相关系数公式：
JⅣ
Σ(形一i)(K一歹)
加=—只≠皇====·F亍===一
√堂∞一i)2、／兰∞一歹)2 Y i=l V l=l
相关系数的取值范围为[一l，1]。I r 1值越大，误差越小，变量之间的线性相关程度越高；
r l值越接近0，误差越大，变量之间的线性相关程度越低。
武汉科技大学硕士学位论文第7页
(2010年12月lO日深证成指一28．72％上证综指一45．86％沪深300—40．58％)
图2．1 2008年到2010年部分市场基准指数走势比较图
资料来源：和讯网http：／／stockdata．stock．hexun．COL
表2．1沪深300指数与深证成指和上证综指的相关性
I 沪深300与深证成指沪深300与上证综指
I 相关系数0．993 0．995
从图2．1和表2．1可看出整体上沪深300指数的运行和其它两个市场基准指数的走势高
度相关。这印证了沪深300指数的市场代表性，这种市场代表性能让投资者信服，并为沪
深300股指期货推出后被市场作为各种投资工具打下了基础。
沪深300指数期货是以沪深300指数作为标的物的标准期货合约。2007年初，中国金融
期货交易所公布了关于沪深300股指期货的相关投资规则，在2010年沪深300股指期货上市
之初又将交易保证金等具体条款进行了细分，其具体细则如表2．2。
硕士学位论文
武汉科技大学硕士学位论文第9页
由于相关法律和制度规范的种种限制，在推出股指期货初期，国内股票市场参与者仅以个
人，私募基金和券商为主。尽管有私人投资者和法人投资者之分，但两者的终极目标都是
逐利。而按风险偏好可以将投资者划分为风险厌恶型，风险中性型，风险偏好型。进行套
期保值交易的套期保值者是利用股指期货规避股票现货市场的系统性风险，从而取得J下常
收益，属于风险厌恶型投资者，他们是以降低在现货市场上所暴露出来的风险为目的；进
行套利交易的套利者是通过控制价格风险，通过价差有利变化而获得稳健收益，属于风险
中性型投资者，他们是以对冲交易风险为目的：投机者是通过放大自身所面临的风险以期
获得超额利润，属于风险偏好型投资者，他们在追求高额收益的同时也承担更大的风险，
他们以追求暴利为目的。
正是交易主体的区别，投资者的交易行为并不是单一的，对于券商而言，其客户资产
管理部门会将股指期货作为避险工具为客户现货头寸进行套期保值，而其自营部可能进行
套利和投机交易以获得更高的利润。而对于个人投资者而言，他们可能会把资产按不同的
比例进行套利或投机交易等。因此，在受到不同交易的分配比例、交易品种差异、交易条
件差异、交易技巧差异、交易规则不同等因素的限制后，不同投资者的交易行为是不会完
全相同的，也最终导致在这三种基本交易行为中衍生出千差万别的交易策略。
2．4国内外相关问题研究状况
2．4．1国外相关问题研究状况
国外对于股指期货的研究很透彻，研究者们分别从不同的层面对股指期货进行了系统
的研究，例如其发展动因、合约的定价和交易行为、其对现货市场的影响等方面。
而首次针对股指期货的发展动因进行研究的是Miller(1986)，他认为股指期货可以说
是自金融交易展开以来所出现的革命力度最强的～次金融创新，而最大的功劳非减税政策
和放松管制这两个因素莫属。Marshal 1(1992)在此基础上进一步对股指期货等金融衍生品
的创新动因进行了一次全面系统的总结，他认为金融创新活动是由来自企业外部的环境因
素(价格波动性的加大、税收的不对称性、金融理论的创新与进步、交易成本的降低等)
和来自企业内部的因素(经营的流动性需要、企业所有者和经营管理人员对风险的厌恶偏
好、投资研究人员的研究技术提升等)一起推动促成的。Charles(1997)等指出“股票指
数期货一方面可以使资本市场运作更加有效率，另一方面还能在经济动荡周期中增强金融
系统抵御总体风险的能力①。即使有这么多优点，但股票期货在很长一段时间以来都受到
经济理论界，股票交易所和证券经纪业等方面的非议和抨击，对股指期货发动着一场又一
场的经济上以及政治上的革命"。
最早对股指期货合约的定价进行研究的是Cornell和French(1983)。他们假定资本市
场是完美的，并在此基础上给出了股指期货合约的一般定价公式。通过实证分析发现，其
实际价格与根据完美市场模型计算出来的价格有明显的出入，经过分析他们认为造成这种
①Charles M．S．sutcli，Stock Index Fumres：Thoories and Intomational Evidence,Thejournal ofFinance,1994．
第lO页武汉科技大学硕士学位论文
结果的是实际操作中各种环境因素综合影响的结果②。Stoll和Whaley(1990)在前者的
基础上进一步完善了股指期货合约的这一公式，把价格用收益率取代，并指出股指期货收
益率实际上就是在股指现货收益率的基础上减掉持有成本③。
在股指期货交易主要的三类交易行为中，套期保值和套利是研究者所最关注的。
Figlewski(1984)研究了股票指数期货套期保值性能和风险，指出S&P500股指期货来对冲
风险的作用不是很明显，个股期权或者行业指数期权、期货等完全可以被用做进行更加有
效对冲的有力工具。Merrick(1988)指出期货合约的错误定价会影响到模型的选择和效果。
对于套利，Brennan和Schwartz(1990)展示了一种不错的套利方法，并通过仿真操作来
进一步指出如何利用这种策略来套利④。
在相关问题的研究中，引进股指期货后对现货市场究竟会造成什么样的以及多大程度
的影响一直是最具有争议的热点问题。Santoni(1987)研究了从1975到1986年的S&P500
股指的日数据和周数据，发现在1982年4月股指期货推出的前后股指变化的方差并没有
发生很大的变化。Freris(1990)研究了恒生股指推出前后其波动性情况，同时通过20世
纪末84年到87年四年的数据研究了日回报率的标准差，得出股指期货的推出实际上对市
场的波动并没有造成决定性程度的影响的结论。尽管大量的研究看好股指的推出，但好事
多磨，87年的股灾使得股指期货这一并不成熟的新兴产品成为众矢之的。美国的布雷迪报
告(The Brandy Report)多处提到股指期货的程序化交易是罪魁祸首。股市下跌，组合
避险者有意识的卖出股指期货来减少损失，这样大量的卖出很快使实际价格低于理论价
格，此时计算机程序认为有套利机会，自动买进股指卖出现货，导致股市一跌再跌，如此
反复循环最终导致股市大跌而出现严重经济危机。对于这种说法，很快有研究者驳斥了这
种观点。Roll(1988)发现在5个有程序交易的国家，股市平均跌幅较其他国家低很多，
得出程序化交易不仅不会助跌，反而有止跌效果的结论。
关于股指期货的推出对现货市场的影响方面的研究，在最近几年因为不同方法的引入
又有新的发展。另外除了把发达国家市场作为研究的主要对象之外，新兴市场如马来西亚、
葡萄牙也开始受到关注。
2．4．2国内相关问题研究状况
国内的理论研究严重滞后于实践的发展，相对国外成熟的研究而言很分散。在早期的
研究中，国内的研究主要集中于海外股指期货基本理论和基本运作。
进入2000年以后，关于股指期货的研究重心有所转移，更加关注可行性和必要性等问
题，比如股指期货具体如何实施、股指期货推出的时机选择、股指期货的风险控制等操作
@Comell B．and K．R．Frencha．The Pricing ofStock Index Futures．The Journal ofFutures Markets，1983，3(1)．
@Stoll H．R．and RE．Whaley．The Dynamics of Stock Index and Stock Index Futures Returns．Journal of Financial and
Quantitative Analysis，1 990．
国Brennan M．J．and E．Schwartz．Arbitrage in Stock Index Futures．Journal of Business 63．1 991．
武汉科技大学硕士学位论文第11页
性强的问题。施红梅和施东辉(2000)对我国开设股指期货的现实意义、市场需求、市场条
件、技术条件和主要障碍进行了详细的研究，认为股指期货交易的设立关系到整个证券市
场的创新和发展，他们认为必须对我国开设股指期货交易所要做的前期准备、交易场所的
选择、合约设计和具体运作加以关注，从而审时度势的加以推进股指期货的上市。杨星
(2001)就“适度保证金的确立"这一合约中的关键问题进行了研究，并提出建议认为我
国亦可借鉴国际通用做法。杨峰(2002)通过研究股指期货合约设计和股指期货市场风险控
制等多个方面对海外股指期货市场与国内股指期货市场进行了比较分析，归纳总结出海外
股指期货市场的运行特点和模式运用，进而提出可供我国股指期货市场借鉴的启示性经验
四。郭凯、谷丰(2002)分析了我国资本市场中不完善的地方，指出我国在推出股指期货
的软件资源方面存在缺陷，不够成熟，进而对如何在股指期货推出之前及时处理软件资源
瓶颈问题提出了相应的建设性意见。
大多数学者还对我国市场推出股指期货的利弊进行了分析，但是大部分还是持有乐观
态度认为股指期货推出利大于弊。徐晓光(2003)认为当前形势下，尽管推出股指期货的
不利因素依然存在，但是从日渐膨胀的市场需求和其带来的有利因素上来看，我们不应该
再对股指期货的推出抱以回避、抗拒的态度。曾鹏(2003)系统全面的分析了我国应及时
推出股指期货的几大原因，主要有以下几点：股票市场初具规模，投资者规模日益扩大，
适用于做股指期货的标的股指也得到大多数投资者的认同，期货市场多年的试点和仿真交
易为股指期货交易提供了有益经验。石慧、周伟(2003)主要研究了股指期货的风险，他
们认为风险的成因源于两个大的方面，一个是外部环境变动导致，另外一个是内部因素变
动导致。
由于国内期货市场发展较晚，所以在套利方面，多是对商品期货套利的研究。邹炎、
刘海龙和吴冲锋(2004)对上海期铜与伦敦期铜的跨市套利交易进行了实证研究分析。程雄
飞(2007)在持有成本模型的基础上，对基于香港恒生指数的套利交易进行了实证分析。雷
泽(2007)研究发现恒生指数期货在扣除各类成本后存在较大的套利空间，但其采用的是完
全复制沪深300指数成份股的方法来进行程序化交易，因此实用性不强，并不具备可操作
性@。崔建军(2007)选取上证50ETF作为现货替代的选择，并通过回归分析法验证了这种现
货选择的可行性，但只分析了其标准差，忽略了流动性等因素成为文章的不足之处⑦。高
辉、郭希明(2007)主要研究了基于沪深300指数期货的跨期套利交易，着重分析了跨期套
利交易中存在的各种风险并提出相关建议。杨小强(2008)在分析股指期货的跨期交易时引
入了较新的研究方法一协整分析方法。
从国内对股指期货研究的有关文献可看出，国内的研究主要集中于股指期货的可行性
研究、合约设计和全国统一指数编制研究上。而如何进行套利：如何预先得知在套利时将
可能面临的风险；在没有沪深300ETF的情形下，如何有效构建现货头寸，这些问题都是我
@杨峰．海外股指期货市场比较研究[J]，金融研究，2002，(7)．
@雷泽，秦吕贵．指数期货：套利空间大利润高[R]，资本市场．2007，(5)．
o崔建军．用I：证50ETF与沪深300期指进行套利可行[N]．期货间报，2007．
第12页武汉科技大学硕士学位论文
国股指期货套利研究亟需完善之处。虽然国外有成熟的研究策略，但考虑到国内的特殊情
况，国外策略并不适合我国。本文将从股指套利的套利方面入手进行实证研究，希望对国
内股指期货市场的健康发展和广大投资者J下确面对这一衍生市场有所帮助。
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第三章股指期货套利类型及交易策略
3．1股指期货套利策略基本理论
正是由于套利交易利用的是市场的价格失衡关系，当这种失衡向正常状态回归时，投
资者通过套利交易买卖对冲部位就能赚取一定的净利润。因此股指期货的理论价格是进行
套利交易的基础，合理的定价在股指期货套利过程起着决定性的作用。在此主要介绍持有
成本定价模型(cost of carry model)和基于持有成本理论下的不完全市场区间定价模型。
3．1．1持有成本定价模型
股指期货持有成本定价模型是一种目前比较流行的套利模型，是Cornell&
French(1983)基于理想市场条件下推导出来的，该模型作为股指期货定价的经典模型，主
要假设条件如下：(1)股票指数现货价格已知；(2)股指期货合约所对应的股票指数现货资
产是可分的；(3)期货市场和现货市场有足够的流动性；(4)现金股息是确定的，没有股息
收入风险；(5)借贷利率相同且保持不变；(6)融券和卖空没有限制；(7)没有交易成本和
佣金。
在这种定价模型中，股指期货理论价格通过分析两种不同的交易策略，复制两者的指
数期货现金流的方式求得。在完全资本市场下，分析两种交易策略，一种是t时点买入股
指期货，第二种是t时点借入资金买入现货指数成分股，如表3．1所示：
表3．1两种交易策略下的指数期货现金流
交易策略t时点现金流量到期日T时点现金流量
策略一买入股指期货合约0 ST—Ft
策略二借入资金S。一S。(1+r)卜‘
买入现货指数-St ST+D
其中S。：t时点的股指现货价格；ST：期货到期日T时点的股指现货价格；Ft：t时点的股
指期货价格；FT：期货到期日T的股指期货价格，应等于当时现货价格；r：市场无风险利
率；D：t时点至到期日T，现货现金股利总和。
在无套利条件下，两种投资方式的未来收益净现金流量应该相等，即
ST—F。=-S。(1+r)7-t+ST+D
通过整理后，可得到
F。=S。(1+r)n-D
即：股指期货理论价格=现货指数价格+融资成本一股息收益
若现金股利的支付属于间断型且不固定，在复利情况下
F。=(St-D。)(1+r)卜‘=(St-D。)e“h’
其中，D。为t到T时刻现货指数发放的税后现金股利现值。
第14页武汉科技大学硕士学位论文
尽管理论上指数套利操作会使得股指期货实际价格回归其理论价格，但该模型假设过
多，跟现实情况不符并且忽略市场环境因素，在现实情况中，实际期货合约价格往往由于
众多因素影响经常偏离理论期货合约价格，在一定范围内变动。
3．1．2基于持有成本理论下的不完全资本市场区间定价模型
早期的持有成本定价模型因为是架设在完美市场条件下，所以不具有实际可操作性，
于是把现实环境因素融合进去是后期研究学者们所考虑的内容。Modest&
Sundaresan(1983)认为对于投资者来说，交易成本是一个必须要考虑的指标，只有当考虑
进交易成本的期货实际价格落在无套利区间外时，投资者进行套利交易才有可能获得无风
险利润。之后，Modest(1984)延伸了Modest&Sundaresan(1983)的分析，将实际间断型股
利支付纳入考虑，在无税且利率已知，但未来股利及交易成本不确定的条件下，探讨对股
指期货定价的影响。Klemkosky&Lee(1991)将交易成本、季节性股利支付及借贷利率不等
等因素纳入定价模型，进一步改进了股指期货定价模型。
一是股指期货定价上限的确定。在无套利情况下，可分别得到投资者在现货头寸和期
货头寸的损益在未来的净现金流，两者之和不应大于零，这样股指期货的合理价格必有一
个上限，当股指期货合约的价格在这个上限之上就存在正向套利机会。操作方法是投资者
买入股指现货同时卖出股指期货，到期分别平仓。正向套利现金流量如表3．2所示：
表3．2正向套利现金流量
交易策略t时点现金流量(t，T)期间现金流量到期日T时点现金流量
借款S。O 一Ste7‘T_‘’
买入股指现货-St D(t，T) ST
卖出股指期货0 0 Ft—ST
现金流加总0 D(t，T) F。一Ster卅‘’
资料米源：《股指期货期限套利研究》，张辉著，2008
按照股指期货定价原则，当股指期货价格处于合理的范围内时，没有套利空间。为了
追求这种无套利风险利润，会出现大量套利交易，最终使期货价格回归于理论价格。在真
实市场中，存在各种交易成本，假设交易成本为C，那么实际的到期套利交易利润为：
F。-S。er(T-O+D(t，T)-C
为了不存在套利空间，该利润应不大于零，所以可推导出股指期货定价的上限为：
F。≤S。er(T-t)-D(t，T)+C
二是股指期货定价下限的确定。在无套利情况下，股指期货的合理价格必有一个下限，
当股指期货合约的价格在这个下限以下就存在反向套利机会。操作方法是卖出股票现货的
同时买入股指期货，到期平仓。反向套利现金流量如表3．3所示：
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表3．3反向套利现金流量
交易策略t时点现金流量到期日T时点现金流量
卖出股指现货S。—S广D(t，T)
贷款出去一S。Ste。仃+‘’
买入股指期货O S广Ft
现金流加总0 一Ft+S。er(T-t)-D(t，T)
资料来源：《股指期货期限套利研究》，张辉著，2008
和正向交易一样，假设交易成本为C，那么实际的到期套利交易利润为：
一Ft+S。e。“叶’一D(t，T)一C
为了不存在套利空间，该利润应不大于零，所以可推导出股指期货定价的下限为：
F。≥S。e。01’一D(t，T)一C
综合正向和反向套利，可得到不完全资本市场条件下股指期货理论价格区间，简称无
套利区间：
Ste。订t’一D(t，T)一C≤F。≤S。e。“叶’一D(t，T)+C
前文中提到交易成本是个关键因素，在其他因素不变的前提下，交易成本越低，投资
者面临的无套利区间就越窄。而在实际市场中，由于不同投资者面临的交易成本不尽相同，
那么面临的无套利区间也必然有差异。另外保证金比率和是否存在卖空限制也是很重要的
因素，在交易成本固定的情况下，保证金比率越低，无套利区间越窄。而在交易成本、保
证金比率相同的情况下，卖空限制越多，无套利区间下限就越靠下。总之，不同的投资者
所面临的无套利区间是不同的，机构投资者可以通过控制交易成本，保证低保证金水平等
方法使自己面临相对较窄的无套利区间，从而获得更多利润。
3．2股指期货套利交易概述
3．2．1股指期货套利概念
股指期货套利是指同时在股票现货市场和股指期货市场上进行数量、价格相近但方向
相反的两笔操作，通过现货市场上和期货市场上的不同价格来获取价差收益。当然，不仅
可以利用现货和期货市场的价格差，也可以利用期货市场上不同时间合约的价格差，或者
用不同但相近种类产品合约来复制套利。复制套利是指：假如在市场上有一组金融产品，
如果能够在市场上另外找到一组金融商品，将这组商品按照一定的规则、方法和适当的比
例进行组合后得到的现金流与第一组金融商品现金流在以后任何场合下都完全一样。那么
这组金融商品就是原来商品的复制品，而原来商品就成为被复制品。
3．2．2股指期货套利的类型
股指期货套利交易根据交易的市场和种类不同，可分为两种t一种是期现套利，也就
是股指期货和现货指数之间的套利交易；另一种是股指期货同期货市场上不同合约之间的
交易，又叫价差交易。价差套利又根据与不同时间、不同但相近种类合约之间的套利交易
第16页武汉科技大学硕士学位论文
分为跨期套利、跨市套利和跨品种套利。
股指期货的期现套利用的是现货市场和期货市场上的价差。根据套利交易的操作方向
不同可以分为正向套利和反向套利。当股指期货实际价格高于理论价格时，投资者可以买
进股票现货同时在股指期货市场上卖出股指期货，到期日以手中现货卖空平仓，这种策略
就是正向套利策略；反之股指期货实际价格低于理论价格时，投资者在期货市场上买进期
货，同时在股指现货市场上卖出现货，到期现货回补空头头寸，这种套利策略称为反向套
利。研究表明，在新的金融产品推出之际，由于投资者不熟悉该产品很容易使得市场价格
出现被低估的现象，所以套利机会很容易发生，而当投资者渐渐熟悉后，市场价格会慢慢
接近于理论价格，从而套利机会减少。
股指期货跨期套利利用的是相同市场上不同时期的股指期货合约之间的价差。一般市
场上不同时期的股指期货合约的价格是由股票现货的价格水平和持有成本决定的，而股指
期货的现货价格水平一般是一样的，所以价格之差主要由持有成本决定，持有成本即合约
的融资成本。由于只是时期不同，标的期货指数是相同的，所以这种价格差并不会相差太
多，会在一个区间内浮动。如果价差与此区间相差甚远就能产生套利行为。根据交易方向
的不同可分为牛市套利、熊市套利和蝶式套利。牛市套利，即买入较近时期合约卖出较远
时期合约，到期分别平仓。反之是熊市套利。蝶式套利有一个中间交割月份分别与较前和
较后月份合约制定牛市和熊市套利组合，也就是说它涉及到三个不同交割月份的同一标的
指数期货合约。无论是哪种套利，在套利机会出现时，还需要判断套利空间是否能带来真
实的利润，如果价差偏差带来的盈利还不足缴纳交易费用的话，这个套利明显是不能获利
的。
股指期货的跨市套利是利用同种合约在不同市场上的价格差异性。当一种合约在不同
地区或不同交易所上市时，由于各种外界环境因素的影响会导致这同种合约会有不同的价
格。例如，日经225指数期货合约分别在大阪、新加坡和芝加哥上市交易。由于各个地方
的交易时间、合约乘数和交易成本都有区别，所以投资者就能在三地进行跨市交易。
股指期货的跨品种套利是指利用两种不同的，但具有相关性的股指期货合约之间的价
差进行套利交易，这种相关性体现在受同一供求因素影响或具有相互替代性。由于不同股
指合约对市场变化的敏感程度不同，套利者可根据对它们发展趋势的预测，选择不同的套
利策略，例如，两个相似的期货合约，一个价格上升幅度高于另一个，那么可以买进前者
卖出后者。反之，则卖出前者，买进后者。然后等预期的差价出现后，同时对两种合约进
行平仓。
3．2．3股指期货套利与商品期货套利的比较
股指期货套利和商品期货套利都是期货的一种套利行为，利用价差关系来获取利润。
但两者是有区别的，主要表现在：首先是期货合约标的不同。股指期货的标的是股票指数。
而股票指数是衡量和反映所选择的一组股票的价格变动指标，只是一个无形的概念，没有
有形商品的一些限制；商品期货合约的标的是实物商品，因而会受到商品的规格、性能、
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等级、耐久性以及仓储、运输和交割等因素的限制，从而对套利产生重要影响。其次，股
指期货是在合约到期日以现金结算差额的方式进行结算，避免了商品货物的实际交付，这
样就便利了交割和套利的过程，节省了交易时间和交易费用，同时避免了商品期货在临近
到期日时，大户通过操纵现货入库数量来进行逼仓的现象；而商品套利以实物交割方式为
主，会在一定程度上造成交割和套利的不便。最后，由于现货市场上成份股分红不规律，
融资成本不一以及现货指数设计等原因，使得股指期货的理论价格相对商品期货来说更难
准确定价。以上是股指期货套利和商品期货套利总体上的一些主要区别，而两者在具体的
套利类型上也存在差别，具体见表3．4：
表3．4股指期货套利和商品期货套利在主要套利类型上的差异
股指期货套利商品期货套利
期现套利由于可融资融券特性提供了双向主要是单向套利，买现货，卖期货
套利的可行性
跨期套利风险较小可双向套利，反向套利风险较大
跨市套利成本较低、风险较小成本较高、风险较大
跨品种套利可行性是基于股指成分股之间的可行性基于商品之间的相关性
相关性
3．3股指期货套利交易策略
套利分为期现套利、跨期套利、跨市套利和跨品种套利，前两种是投资者最常用且最
核心的套利策略，而跨市套利和跨品种套利分别是利用不同市场上的价差和不同但相关品
种合约的价差来套利，相对而言比较简单，所以这里我们只阐述期现套利和跨期套利的交
易策略。
3．3．1股指期货期现套利的交易策略
套利的经济学原理是“一价定律”，即在竞争性的市场上，如果两个资产是等值的，他
们的市场价格应该趋向于一致，在金融证券市场上，表现为现货和期货之间合理的价差。
期现套利正是建立在一价定律的基础之上，就是当某期货合约期货市场与现货市场在价格
上出现不合理的差距时，交易者通过在这两个市场上进行买卖，缩小现货市场与期货市场
之间的价差。
一是通过理论价格模型进行分析。利用股指期货的理论价格模型进行期现套利的决策
比较直观，易于理解。在实际操作的过程中，我们通常利用不完全资本市场条件下的股指
期货定价模型进行套利。
当F。≥S。erff-t)-D(t，T)-C时，存在正向套利机会，套利者可以买入指数现货，同时卖
出股指期货，当两者价差缩小到无套利区间之后，用现货平仓，获取无风险利润。
举例来说：买卖双方签订一份3个月后交割一揽子股票组合的远期合约，该一揽子股票
组合与香港恒生指数完全对应，现在市场价值为75万港元，即恒生指数15000点(恒生期
第18页武汉科技大学硕士学位论文
货合约的乘数为50港元)。假设市场年利率为6％，且预计一个月后可收至,J5000元得现金红
利，则该远期合约的合理价格为750000+750000术6％木3／12—5000*(1+6％*2／12)=756200港
元，即恒指15124点。但是实际恒生期指为15200点，高出理论价格15124点76个点数。这
时交易者可以进行正向套利交易。首先，以6％的年利率贷款75万港元买进对应的一揽子股
票组合以15200点，同时卖出一张恒生指数期货合约。～个月后，将收到的5000港元股息
收入以6％的年利率贷出。再两个月后到交割日，交割日期货、现货价格趋于一致，假定为
15300点。将恒指期货对冲平仓，同时将一揽子股票卖出。那么在期货市场上盈亏为
15200—15300=-100，即亏损5000港元，现货市场上(15300-15000)*50+5000*(1+6％*2／12)
一750000木6％木3／12=8800港元，最终获利8800-5000=3800港元。其实，不论最后的交割价是
比三个月前的恒生期指高还是低，最后获利都是3800港元，这正是实际期价与理论期价之
差(15200-15124)*50=3800港元。
当F。≤S。e“h’-D(t，T)+c时，存在反向套利机会，套利者可以买进股指期货同时卖出
指数现货，当两者价差缩小到无套利区间后，两边分别同时平仓，获取无风险利润。当期
货合约价格在无套利区间内时，可认为是合理的期货价格，不存在套利空间。
假定基本数据同上，实际恒生期指为15040点，比15124点的理论指数低84点。这时交
易者可以进行反向套利交易。首先以15040点的价位买进一张恒指期货合约，同时借入一
揽子对应的股票在股票市场按现价15000点卖出，得款75万港元，按市场年利率6％贷出3个
月。然后在期货市场将恒指期货卖出平仓，同时在现货市场上买进相应的股票组合还给原
出借者，同时必须补偿股票所有者本应得的分红本利和5050港元。设最后交割指数为H，则
净利润=期货盈亏+现货盈亏=(H一15040)牢50+(15000一H)：lc50+750000木6特3／12—5000*
(I+6％*2／12)=4200港元。与上例相同，不论最后的交割价为多少，最后获利都是相同的，
这笔利润正是理论期价与实际期价之差(15124-15040)*50=4200港元。
二是通过期现基差套利模型进行分析。期现套利的模型其实可以不用考虑股指期货的
理论价格，这样的话所涉及的不确定因素就能大大减少，在实际运用中判断和操作就能更
为简便。该模型是通过对比观察基差与交易费用来判断是否存在套利机会的。基差是某一
特定地点某种商品或资产的现货价格与同种的某一特定期货合约价格间的价差，用公式表
示为：基差=现货价格一期货价格。基差可以用来表示市场的状态。当期货价格高于现货价
格时，或远期合约价格大于近期合约价格时，基差为负值，这种市场状态称为正向市场。
当现货价格高于期货价格时，或近期合约价格大于远期合约价格时，基差为正值，这种市
场状态称为反向市场。由于股指期货合约设计的特点，在最后交易时点股指期货和现货价
格趋于一致，即基差近似于零，那么可以得出股指期货合约交易期间基差的变动趋势为：
正向市场上，基差由负值变为零，走势是趋强的；在反向市场上，基差由正值变为零，走
势是趋弱的。
在基差趋强的正向市场上，可在股指期货进行空头交易的同时进行现货指数的多头交
易。当市场行情上涨时，现货指数上涨的幅度会大于指数期货上涨的幅度，这时多头盈利
部分大于空头部分的损失，并最终产生净盈利；在市场行情下跌时，指数期货下降的幅度
武汉科技大学硕士学位论文第19页
会大于现货指数下降的幅度，这时空头盈利的部分会大于多头损失的部分，同样在最终产
生净盈利。在不计交易手续费和复制现货指数的冲击成本的情况下，这两种不同的市场行
情下进行的交易最后的净盈利都是期初基差的绝对值。
在基差趋弱的反向市场上，可在股指期货进行多头交易的同时进行现货指数的空头交
易。当市场行情上涨时，指数期货上涨的幅度会大于现货指数上涨的幅度，并最终产生净
盈利；在市场行情下跌时，现货指数下降的幅度会大于指数期货下降的幅度，同样在最终
产生净盈利。在不计交易手续费和复制现货指数的冲击成本的情况下，这两种不同的市场
行情下进行的交易最后的净盈利也都是期初基差的绝对值。
而在现实操作中，除了要计算期货和现货指数的基差外，还要计算市场交易的手续费
对交易结果的影响，只有基差变化带来的套利收益多于手续费时，套利交易才会真正获得
净利润。那么建立套利模型的一个很好的方法是比较套利期初和期末的净现金流变化，再
进行是否套利交易的决策。如果期末产生的净现金流大于期初，那么值得进行套利交易，
否则，不应该进行套利交易。下面分别判断正向和反向市场上的现金流状况。
在正向市场中，基差趋强，应在股指期货进行空头交易的同时进行现货指数的多头交
易，在实际决策时，还要考虑交易手续费的影响。在该种套利交易中，现金流状况如表3．5
所示。
表3．5正向市场现金流状况表
期初期末
卖空指数期货一Cl 期货平仓(Fo—S．)一C。’
买入现货一So-C2 卖出现货ST-C2’
借入资金So—C3 还贷-So(1+r，lcT)一C3’
净现金流一(Cl+C2+C3) 净现金流Fo-So(1+r4，T)一(Cl’+C2’+C3’)
其中，C。、C。、C。分别表示期初的股指期货交易手续费、资金借贷交易手续费、买入现
货指数手续费。C。’、C。’、C。’分别表示期末的三种手续费。S。和Fo分别表示期初现货指数
价格和指数期货价格，S，为期末交割价，r为年利率。设基差B。=So-Fo、C=C。+C：+C。、
C’=C。’+C。’+C。’，则在正向市场的套利交易中，当Fo—S。(1+r灯)一(C。’+C。’+C。’)>一(C。+C。+C。)
时，有套利利润，因为正向市场上F0>S。，所以l Bo I=Fo-S。，即I Bo I-S。木r木T—C’>C，那么，
I Bo I>S。木r水T+C’+C为正向市场上股指期货期现套利交易的决策点。
在反向市场中，基差趋弱，应在股指期货进行多头交易的同时进行现货指数的空头交
易，同样在实际决策时，要考虑交易手续费的影响。在该种套利交易中，现金流状况如表
3．6所示。
武汉科技大学硕士学位论文
表3．6反向市场现金流状况表
期初期末
买入指数期货-CI 期货平仓(ST—Fo)-C1’
卖空现货指数So—C2 买入现货指数一ST—C2’
贷出资金一So—C3 同收资金So(1+r木T)—C3’
净现金流一(CI+C2+C3) 净现金流一Fo+So(1+r4．T)一(Cl’+C，+C3’)
在反向市场的套利交易中，当一Fo+S。(1+r钉)一(C。’+c。’+C。’)>一(C。+C：+C。)时，有套利利润，
因为反向市场上S。>Fo，所以l B。I_S。一Fo，即I B。I+S。*r*T-C’>C，那么，I Bo I>C’+c—S。，l：r木T
为反向市场上股指期货期现套利交易的决策点。
3．3．2股指期货跨期套利的交易策略
跨期套利在套利交易中也比较普遍，是指买入或卖出较近月份合约的股指期货时卖出
或买入较远月份的股指期货，通过不同交割月份合约的价差变化来获取利润。在正向市场
中，当市场行情上涨时，近期合约价格的上升幅度将大于远期合约价格的上升幅度，当市
场行情下跌时，远期月份合约的跌幅大于近期月份合约，所以套利者可以买入近期月份合
约，同时卖出远期月份合约；在反向市场中，当市场行情上涨时，远期月份合约价格的上
升幅度将大于近期合约价格的上升幅度，当市场行情下跌时，近期月份合约的跌幅大于远
期月份合约，所以套利者可以卖出近期月份合约，同时买入远期月份合约。下面分别就正
向市场和反向市场中的牛市和熊市跨期套利进行分析。
表3．7正向市场上的股指期货牛市套利
近期合约远期合约价差
9月1日以900．00买入一以901．50卖出一1．5
张3月S&P500股指期张6月S&P500股指期
货合约货合约
12月1日以901．00卖出一以902．oo买入一1．0
张3月S＆P500股指期张6月S＆P500股指期
货合约货合约
盈亏情况+1．00 一O．5 价差缩小0．5
在正向市场上，当市场行情上涨时，
进行牛市跨期套利产生利润，在此例中，
乘数为250)。
由于近期合约比远期合约上升更快，投资者通过
利润为(+1．00-0．5)．250=125美元(S&P500的
武汉科技大学硕士学位论文第21页
表3．8正向市场上的股指期货熊市套利
近期合约远期合约价差
9月1日以920．00买入一以921．50卖出一1．5
张3月S&P500股指期张6月S&P500股指期
货合约货合约
12月1日以919．50卖出一以920．00买入一O．5
张3月S&P500股指期张6月S&P500股指期
货合约货合约
盈亏情况一0．50 +1．5 价差缩小1．0
在正向市场上，当市场行情下跌时，
进行熊市跨期套利产生利润，在此例中，
由于远期合约比近期合约下跌更快，投资者通过
利润为(-0．50+1．50)*250=250美元。
表3．9反向市场上的股指期货牛市套利
近期合约远期合约价差
9月1日以901．00卖出一以900．00买入一1．00
张3月S&P500股指期张6月S&P500股指期
货合约货合约
12月1日以902．00买入一以901．50卖出一0．50
张3月S&P500股指期张6月S&P500股指期
货合约货合约
盈亏情况一1．00 +1．50 价差缩小0．50
在反向市场上，当市场行情上涨时，由于远期合约比近期合约上涨更快，投资者通过
进行牛市跨期套利产生利润，在此例中，利润为(一1．00+1．50)．250=125美元。
表3．10反向市场上的股指期货熊市套利
近期合约远期合约价差
9月1日以920．00卖出一以918．50买入一1．5
张3月S&P500股指期张6月S&P500股指期
货合约货合约
12月1日以919．00买入一以918．00卖出一1．O
张3月S&P500股指期张6月S&P500股指期
货合约货合约
盈亏情况+1．00 一O．5 价差缩小0．5
在反向市场上，当市场行情下跌时，由于近期合约比远期合约下跌更快，投资者通过
进行熊市跨期套利产生利润，在此例中，利润为(+1．00—0．5)．250=125美元。
另外还有一种跨期套利方式是组合跨期套利，也叫蝶式套利。它和单个跨期套利的区
第22页武汉科技大学硕士学位论文
别是：单个的跨期套利缺乏制度保障，风险较大；组合跨期套利能够显著降低套利失败的
风险。任意一个蝶式套利都可以分解为一个牛市套利和一个熊市套利的组合蝶式套利：它
需要交易3个不同月份的4张合约，在分别买入(卖出)l张近月和远月合约的同时，卖
出(买入)2张中间月份的合约。
武汉科技大学硕士学位论文第23页
第四章我国沪深300股指期货套利的实证应用研究
4．1沪深300股指期货对我国资本市场稳定发展的意义
我国自股权分置改革以来，股票市场已经发生了翻天覆地的变化。作为我国金融期货
市场上首个股指期货产品的沪深300指数期货合约的推出，将给我国资本市场的发展带来
新的全方位的积极影响。我国资本市场的发展滞后于发达资本主义国家很长一段时间，同
时法律、制度等环境与别国亦有差别，那么历史原因和环境背景决定了我国的资本市场具
有许多与一般资本市场不同的特征。基于这种情况，我国沪深300股指期货的上市除了能
发挥风险规避和价格发现两大基本功能之外，还能发挥其特有的功效。
促进市场深化，拓展机构投资者的投资方式。我国开放资本市场以来，由于结构不完
善、法律不健全等原因导致股票市场没有完全开放，品种单一，随着市场规模的日渐庞大
和理性机构投资者数量的增加，单一的投资品种显然已经不能满足投资者的需要，金融品
种单一，投资工具有限的局面成为大型机构投资者，尤其是券商进行业务创新和进一步发
展的强力约束。股指期货的上市打破了这一局面，有效的拓展了大型机构投资者的投资方
式和发展空间。
使政府的调控功能得到充分发挥。政府调控功能是否能得到充分发挥取决于股市本身
是否规范和完善。我国的单一股市一直不能提供相应的风险规避机制，而潜在的股市上的
机构投资者大部分是风险厌恶者，所以在2008年下半年政府不断出台股市利好政策的情况
下，这些机构投资者也并没有太大的入市动机，这就说明政府调控功能对于我国单一股市
没有起到相应的作用，股市没有做出预料中的反应。而股指期货的推出，不仅丰富了投资
品种，也提供了风险规避的手段，能在相当大程度上缓解这种制度缺失，从而增强政策对
市场的刺激作用。
提高国有企业的融资能力。要加大国有企业在资本市场上的融资力度就必须要有一个
有效的资本市场，也就是说需要市场上要有足够的资金来承接国企的股票发行。国家放开
三类企业(国有、国有控股、上市公司)和保险资金入市是对市场长期利好的政策，但在
缺乏避险工具的情况下，其入市动力大大削弱，这样市场上依旧缺乏强有力的资金来源来
承接国企股票发行。在这一层面上，股指期货的推出便缓解了这一局面，有利于国企的股
票发行。
4．2沪深300股指期货套利策略的局限性分析
4．2．1国内金融环境下股指期货交易策略的特殊性
国外股指期货市场已经有很长的一段历史了，在交易经验和交易策略方面都较为成熟。
而国内股指期货才刚刚上市，虽然在上市前，对股指期货也经历了一段时间的研究，但毕
竟属于成长初期阶段，需要借鉴国外成熟的交易策略。而由于我国金融市场改革的滞后导
第24页武汉科技大学硕士学位论文
致我国金融市场结构呈现出与国外成熟金融市场不同的特性，这就注定我国的股指期货交
易不能照搬国外的成熟经验。在我国国内，交易制度滞后、投资者结构不合理、金融产品
结构单一等限制了我国股指交易策略的综合性和层次性发展@。
首先，在交易制度方面，主要是在国内资本市场管制、金融行业的分业经营、期货市
场竞价交易方式和交易指令形式三方面与国外的差异致使我国期货交易策略有特殊性。资
本市场管制使国内投资者的期货交易策略缺乏全球交易眼光，由于资本市场没有开放，境
内投资参与者不能利用境外价格中心的期货市场来实施套期保值、风险对冲、跨市场套利
等策略，致使国内期货投资者的交易策略禁锢在本国内；国外混业经营的金融机构能够参
与到期货行业的程度很高，这使得期货市场中介服务机构多样化，能更好的为投资者提供
建议并直接推动期货交易及相关策略的创新，而本国金融行业的分业经营使得期货交易的
主体服务机构仅限于规模小，底子薄的期货公司，而又由于目前只能从事期货经纪业务，
自营、资产管理等业务没有放开等原因使期货公司缺乏深入交易策略研究的积极性；我国
的交易规则欠完善和交易指令形式单一都压缩了交易策略实施的空间，我国现行的规则体
系架构存在兼容性差和重复率高的问题，交易规则稍有改动，那么按这一规则制定的交易
策略就要进行改动甚至无法再用，另外在国际期货市场上的期货交易指令的种类很多，从
这些交易指令中可以衍生更多交易策略，而我国期货市场目前只允许限价指令和取消指
令，这使得国外一些成熟的交易策略难以在国内运用。
其次，本国在市场投资者结构方面与国外的差异使我国交易策略有自身特殊性。成熟
的期货市场中60％的投资者是生产者，企业等，在期货交易中主要使用套期保值交易，另
外40％通常是投机者，不直接和商品产生关系。正是这种比例分配，价格风险在高效率的
市场中能快速化解分散，良好的流动性使市场有能力承担并化解市场风险。欧美成熟期货
市场的投资者结构均以机构投资者为主，目前，机构投资者占美国股指期货市场的交易量
大致为80％，而他们持有的美国股票市值也在80％左右，这与美国是以直接融资为主的金
融制度和以养老基金、共同基金等机构投资者为投资主体的资本市场是完全吻合的。而中
国期货市场历史短，是个纯粹的散户市场。在国内金融期货逐渐推出的过程中，会有一部
分股票投资者包括机构投资者进入到股指期货市场，但是由于证券市场本身投资者结构不
合理，以中小投资者为主，那么短期内，我国股指期货市场将依然是散户主导的局面。相
对机构投资者而言，个人投资者自身对交易策略的创新能力低下，交易目的单一，多为投
机交易，这就会导致整个市场的交易策略失衡。以散户为主的市场，势必造成投机、套利
横行且投机、套利与套期保值交易互相隔离并且形式单一，交易策略将处于单一独立、缺
乏创新能力的水平上。
再次，本国在金融产品的结构方面与国外的差异也使我国交易策略具有自身特殊性。
在一个成熟的金融证券市场里，既要有基础性产品，如股票，债券，基金等，又要有结构
性产品，如LOFs，ETFs等，还要有衍生产品，如期货，期权等。由于金融产品的不断创
@徐凌．股指期货投资策略．中国金融出版社，2009．
武汉科技大学硕士学位论文第25页
新，这样交易所市场交易品种有了更多的风险对冲工具，一来刺激交易量，二来刺激了各
种交易策略和投资策略的创新。股指期货市场上，在股指期货交易中所产生的期货风险是
无法规避的，而股指期权交易能够利用交易双方风险机制的不对称和权责的不平等来锁定
损失从而来规避股指期货风险。从风险控制的角度看，股指期权结合股指期货能设计出更
多更复杂的投资组合策略，来满足不同投资者的投资需求。而对于我国的金融产品结构而
言，主要是以股票、债券、基金、外汇等基础金融产品为主，HS300股指期货才刚刚推出，
其他像利率期货期权，股票期权等金融衍生产品的推出还远远未提上日程，另外可以和股
指期货进行风险对冲的金融工具，如ETFs也还发展的不成熟。那么，国内金融产品结构
的层次低、衍生产品不发达，将严重阻碍与股指期货相关的交易策略的研究和应用。
4．2．2我国股指期货上市之初实行跨市、跨品种套利的局限性
沪深300指数期货上市已有多月，投机者将T+0和双向交易的特性运用得淋漓尽致，
但套利交易却在多重因素影响下运用得不够理想。在国外成熟市场下，投资者可以随意采
取期现套利、跨期套利、跨市或跨品种套利，但是在我国由于各种条件的限制，国外成熟
的套利策略也不能完全发挥作用。沪深300指数期货上市之初，由于我国在对于开放金融
市场上的谨慎态度，将使得在一段时间里国内股指期货只会存在沪深300一个品种，并且
国内几家期交所之间的上市品种都不相同，这样跨市套利和跨品种套利就都要涉及到境外
期货市场。因此，对于国内套利者来说，就要考虑到与境外交易的诸多限制和不便，主要
表现在：
第一，汇率的波动性很大。应我国经济发展的要求，我国外汇政策的市场化趋势日益
明显，人民币与世界各主要货币的汇率波动性逐渐增大。这种汇率风险使将造成套利交易
利润区间的不确定性，直接导致套利交易的失败。
第二，资金流动没有自由化。因为这两种套利都要涉及到境外期货市场，则必然关系
到两个市场间资金是否能自由流动。而我国资本项目下的资金流动尚未自由化，所以在进
行套利的过程中，套利者还必须在两个市场都准备足够的资金以防止短期价格风险等突然
状况。这一方面大大降低了资金的使用效率；另一方面，在遇到紧急需要调整的状况时，
却因资金流动不便而延误时机。
第三，不同股指期货产品所在市场的内部经济政策不同。每个国家都有自己的经济政
策，如果实行套利的两种股指期货产品所在市场的内部经济政策存在差异或者有所改变，
将在短时间内给股指期货套利某一单边头寸带来巨大的风险，影响套利的实施。
因此，在我国实施起跨市套利和跨品种套利会存在很多困难的情况下，在一段时间内
国内股指期货套利将主要以期现套利和跨期套利为主。
4．3沪深300指数期货跨期套利实证研究
沪深300股指期货的合约为当月、下月和随后两个季月。跨期套利就是利用4个合约
之间的价差或比值进行的套利交易。在股指期货推出初期，由于市场的不完整性、投资者
第26页武汉科技大学硕士学位论文
的不理性和对股指期货缺少成熟的认识，合约间的价差必然会处于非正常区间，这就为跨
期套利提供了难得的机遇。
在进行跨期套利时，中长期套利以相对较远的两个季月合约为宜，季月合约相对而言
有着较长的生命周期，期间由于合约对于市场信息的反映程度不同，常常会出现偏差，从
而为投资者提供了更多的套利机会，也提供了更大成功实现跨期套利的概率。以下我们讨
论一例正向市场上熊市跨期套利。这是当股票市场趋势向上，交割月份较近的期货合约比
远期合约的价格上升快的情景下，投资者买进近期月份期货合约同时卖出远期月份的期货
合约，到未来价格上涨时，再卖出近期合约买入远期合约。
例如，在2010年8月18日，2010年12月到期的股指期货IFl012的价格为311l点。
近月2010年9月到期的股指期货IFl009合约的价格为3008点，因此，可以尝试跨期套
利。操作如下：做多近月IFl009合约10手，做空IFl012合约lO手。假定股指期货保证
金为10％，每年利息6％，那么1个月保证金183．5万元的利息成本是183．5万元×6％／12
=O．91万元。到2010年9月15日，IFI009合约将要到期，当日现货沪深300指数大幅
上涨， IFl009合约的价格为3098点，IFl012的价格为3156点，此时平仓，即卖出近月
IFl009合约，买入IFl012合约，则投资者在IFl012合约平仓lO手损失为(31 1l--3156)
X300×10=一13．5万元，投资者在平仓10手IFl009合约获利为(3098--3008)X300
×10=27万元，这样套利者扣除保证金利息成本后还可以获利12．6万元。
短期套利空间相对是一种难以把握的套利机会，需要高超的套利技术和合理的模型分
析，短期套利中，合约由季月合约变为次近月合约、近月合约，由于期货交易的特点，近
月合约比远月合约交易活跃，季月合约常常处于非正常波动状态，为投资者提供了短暂的
套利机会。另外，市场上突发事件的发生，也在一定程度上为短期跨期套利提供了机会。
表4．1为沪深300股指期货跨期套利跟踪结果(7月6日)。
表4．1沪深300股指期货跨期套利跟踪结果(7月6日)
时间IFl007 IFl008 价差
9：36 2526．8 2540 13．2
9：36 2525．4 2540．6 15．2
10：04 2557．2 2566 8．8
13：45 2552 2567．6 15．6
以IFl007合约与IFl008合约为例，在2010年7月6同期间，价差=IFl008一IFl007，
可以看出价差在8．8至15．6之间波动，则为套利者提供了可行的套利空间，我们可以在
10：04——13：45的时间段进行卖出07月份合约买入08月份合约(多空头寸各1手合约)，
然后平仓的操作，在不考虑其他费用的情况下，一个合约的套利交易存在8．8点的收益。
跨期套利只有当市场出现套利机会时才可实施，以上例子均没有考虑交易成本等因素。
实际操作中，投资者应根据盘面的条件来决定能否实施套利交易策略。
武汉科技大学硕士学位论文第27页
4．4沪深300指数期货期现套利实证研究
跨期套利仅仅只是涉及到不同交割月份的合约，风险较小且套利时机存在的期限不会
很长，操作起来往往不会起到投资者期望的效果。所以相比之下，期现套利是股指期货和
现货之间的套利，这里的现货也可理解成模拟现货指数的投资组合，目前而言是国内操作
性最强的套利种类。那么模拟现货头寸就成为期现套利最为关键的因素，接下来将介绍几
种可行的现货头寸模拟方法并进行比对。在比较前，我们先简单回顾一下下面必须用到的
收益率和跟踪误差的表述和计算公式。
收益率公式为R。=(Pt-pH)／P。小IOPV代表跟踪指数的净值，则其在t时刻的收益率公式
分别为：
R=(IOPV。-IOPV。一。)／IOPV。一。
跟踪误差，指的是跟踪指数的组合收益率与目标指数收益率之间的偏差，这里我们将
采用跟踪偏离度标准差来计算。
先计算两者的跟踪偏离度，P代表沪深300指数收盘价，计算公式为：
TD。=(IOPV。-IOPV。一。)／IOPV。一。一(P。一P。一。)／P卜。=IOPV。／IOPV。一。-p。／P。一。
然后再采用跟踪偏离度的波动率即单位标准差来计算跟踪误差：
厂■—i■————二
胁√击善陋锄，)
其中，
一TDt：三争m
以智
t=l，2，3，⋯，n(n为期间样本数量)，
4．4．1股票组合复制指数及股票选择
指数跟踪组合的构造主要通过两类复制方法来完成，一类是完全复制法，另一类是非
完全复制法。完全复制是百分百复制标的指数中所有的成分股，并同时根据标的指数中各
成分股的比例来构建现货组合。而不完全复制是指根据一定的标准从标的指数的成份股中
选择部分股票而非全部股票，再重新按一定比例组建成现货组合，新构建的投资组合对标
的指数的模拟效果会根据所选的标准和比例的不同而有所不同。
在股指期货的期现套利中，现货股票的选择是至关重要的，由于套利时机、成交数量
等因素的限制，要完成多种股票按既定比例同时操作是存在巨大难度的，所以对于拥有300
只成分股的沪深300指数来说，套利者很难百分百地拟合出指数。那么，非完全复制法在
股指期货套利中的意义就显得更为重要。根据具体的操作方法的不同，可以把非完全复制
法分为优化抽样复制法和分层抽样复制法两种⑨。前者是直接抽样并按一定优化方法确立
@张辉．股指期货期限套利研究．同济大学，2008．
第28页武汉科技大学硕士学位论文
跟踪组合内各成分股的投资权重，而后者考虑了市场的结构，先将所有股票按行业特征分
类，以不同行业占整个市场的权重来决定投资权重，再从每个行业类别中按不同指标综合
选取子样本作为组合对象，最后采取一定优化方法确定各股的组合权重。
显然，在以上几种方法中，分层抽样复制法相比而言更具代表性，是一种比较简单和
较强操作性的方法。根据分层抽样复制法，先挑选各行业的代表样本共25只。
表4．2所选的权重股样本
代码简称权重代码简称权重
600019 宝钢股份3．83％ 601919 中国远洋3．14％
600005 武钢股份2．76％ 601006 火秦铁路2．77％
601600 中国铝业2．4996 600018 上港集团1．96％
000792 盐湖钾肥2．26％ 600739 辽毫1成大1．72％
000898 鞍钢股份2．19％ 601111 中国国航1．54％
600309 烟台万华1．24％ 600009 上海机场1．51％
000709 唐钢股份1-14％ 600320 振华港机1．42％
000629 攀钢钢钒1．12％ 600026 中海发展1．36％
000825 太钢不锈0．92％ 600900 长江电力3．26％
600050 中国联通2．38％ 600795 国电电力1．69％
600030 中信证券5．20％ 601628 中国人寿1．43％
600036 招商银行4．59％ 000001 深发展A 1．42％
000002 万科A 3．99％
根据表4．2的情况，针对2009年l至5月测试期的沪深300指数日数据进行跟踪测试，最
后得到跟踪误差TE为0．365％，相关系数为0．9851。很明显抽取的样本股折现成指数与沪深
300的跟踪误差偏高。这种方法需注意：一、选择较有代表性的样本股；二、对行业和具
体上市公司的重大事件进行分析，随时调整样本股的组合比重和投资策略。
4．4．2股指期货标的指数基金的选择(不含ETF)
对国内投资者而言，进行沪深300股指期货期现套利的交易时，股票现货投资组合既可
以用包含标的指数的所有成分股，也可以用部分成分股来复制指数。前者的交易成本非常
高，几乎吞噬所有套利空间，可行度极小；而后者交易成本、冲击成本会大大降低，但是
跟踪误差可能增大。为了避免这些不利因素，我们可以利用股指期货标的指数基金来替代
现货指数，从而避免直接进行指数成分股组合的交易，而将现货指数的模拟环节交由基金
管理公司来执行，以降低成本，提高拟合度。
目前，两市22只指数基金中共有8只是被动跟踪沪深300指数的基金，占据将近1／3的数
量，分别是国泰沪深300、大成沪深300、嘉实沪深300LOF、博时裕富、南方沪深300、广
发沪深300、工银瑞信沪深300、鹏华沪深300LOF。其中后4只均是2009年的新发基金。这
些指数基金中有的属于传统的开放式基金，一是申购赎回制度使交易时周期太长影响套利
效果，二是收盘后才进行价格结算的制度让投资者在套利前不知道确定价格，使得这部分
风险难以控制；有的属于LOF基金，也存在弊端，一是LOF基金可以在二级市场交易，而
武汉科技大学硕士学位论文． 第29页
二级市场上的交易价格由竞价产生存在一定升贴水，会影响套利效果，二是LOF基金实行
T+2交易方式，市场流动性亦比较差。另外，这22只指数基金对于标的指数都并不是完全
复制的，除了国泰沪深300的业绩基准是以90％X沪深300指数收益率+1096X银行同业存款
收益率外，其余的业绩比较基准都是95％X沪深300指数收益率+5％X银行同业存款收益率，
这样门槛过大，相对于标的指数沪深300的模拟误差也会很大，这样会使套利效果不尽如
人意。
作为股指期货现货的指数基金，需要能够很好的模拟指数的走势，并且跟踪误差比较
小。嘉实300早在2005年募集成立，该基金目标是准确跟踪沪深300指数的走势，与其
他基金相比，多年来一直表现优秀，从跟踪指数误差和投资收益两个角度分析，嘉实300
相比其他开放式基金而言更具投资优势，可认为是目前市场上最接近的沪深300现货品种。
由于本文只是研究指数基金对沪深300指数的跟踪情况，故我们选择嘉实300来构建沪深
300股指期货的现货仍有其研究的价值。图4．1是2007年8月20日到2010年12月10日
沪深300与嘉实300日收盘价格的走势对比图。
(2010年12月10日沪深300—36．41％嘉实300—52．94％)
图4．1沪深300指数与嘉实300指数走势对比图
资料来源：和讯网http：／／stockdata．stock．hexun．COin．
下面我们将通过比较两者相关系数、收益率相关系数和跟踪误差来分析嘉实300的拟
合情况。
表4．3嘉实300与沪深300的拟合情况
价格相关系数收益率相关系数跟踪误差TE
嘉实300与沪深300 0．958159 O．5124986 O．0160923
从图4．1可看出嘉实300指数的走势与沪深300指数的走势有很大出入，这说明跟踪的效
果并不理想。表4．3是计算得出的两者间的相关关系和跟踪误差情况，从数字可得知嘉实
300指数与沪深300指数之间收益率的相关性过低，而且跟踪误差较大。
第30页武汉科技大学硕士学位论文
4．4．3 ETF指数基金构建套利现货指数
ETF相对而言具有更好的操作性，一方面ETF实行“T+I’’交易制度，从而具有较好的流
动性。另一方面，ETF不仅可以在场外进行申购赎回，也可以在二级市场上通过竞价进行
买卖，而由于ETF较高的流动性会让其竞价得出的市场价格相对基金净值而言差异较小，
所以可以避免的升贴水程度过大对套利效果造成影响，从而更具操作性。除此之外，ETF
对标的指数是完全复制的，所以相对于其他现货模拟方法而言，跟踪误差小。总体上看，
ETF模拟法很具操作性，且拟合效果好，那么接下来的研究就是要考虑如何分配权重比例
来构建的ETF组合，以期实现对沪深300指数的最优模拟效果。
由于沪深两地交易所分割的原因，国内尚没有推出沪深300ETF，主要有华夏基金，易
方达基金，华安基金，友邦华泰基金分别先后推出的上证50ETF、深证IOOETF、上证180ETF
和上证红利ETF。
表4．4内地ETF流动性指标
ETF类型流通市值(亿) 日均成交(手) 日均成交额(亿) 日均换手率(％)
上证50ETF 68．9 4385863 11． 28 12．99
上证180ETF 8． 78 44050 0． 33 2． 83
深证IOOETF 33．06 367511 1．3l 2． 79
上证红利ETF 36．08 610098 1．69 3．43
表4．4是4只ETF在2008年4月17日——2008年8月8号的流动性情况。由表可看出ETF流动
性较好。这里我们便以这4只ETF产品作为研究对象，选取的时间段为2007年1月18日至U2009
年5月8日，共562个有效样本。表4．5和4．6分别显示了4只ETF和沪深300指数的价格和收益
率的相关系数。
表4．5价格相关系数统计
指数基金上证50ETF 上证180ETF 深证IOOETF 上证红利ETF 沪深300
上证50ETF 1
上证180ETF 0．9971 1
深证100ETF 0．9798 0．9909 1
上证红利ETF 0．9924 0．9964 0．9843 1
沪深300 0．9944 0．9995 0．9940 0．9964 1
表4．6日收益率相关系数统计
指数基金上证50ETF 上证180ETF 深证IOOETF 上证红NETF 沪深300
上证50ETF 1
上证180ETF 0．9882 1
深证IOOETF 0．9250 0．9639 1
上证红利ETF 0．9321 0．9598 0．9500 l
沪深300 0．9756 0．9965 0．9250 0．9654 1
武汉科技大学硕士学位论文第31页
从相关性分析可以看出，ETF的价格和收益率均与沪深300指数高度相关，相关系数都
达到了9096以上，由此可以判断出用ETF作为沪深300指数期货期现套利的现货产品具有可
行性。
接下来我们可以考虑通过组合ETF来构建现货的方法。早期，ROLL在均值——方差模型
的基础上研究了指数复制中的组合跟踪误差最小化的问题，通过最小化追踪误差波动率也
就是组合收益率与标的指数收益率之差的平方和，来改进组合对标的指数的复制效果。这
里我们也采用这种方法来对沪深300指数进行模拟，下面是跟踪指数的最优化目标函数：
目标函数：
约束条件：
mtn{孝[吃，J一喜形宰R，，]2)
E形=1
其中，Rh¨为沪深300指数t时刻对数收益率；Ri,t为组合中第i只ETF，t时刻的对数收益
率；w。为组合中第i只ETF的权重。
在分析中，我们分别考虑以下几种ETF组合，即第一种：上证50ETF和深证IOOETF；第．
二种：上证180ETF和深证IOOETF：第三种：上证红利ETF和深证IOOETF；第四种：上证50ETF、
上证红币UETF和深证IOOETF；第五种：上证180ETF、上证红利ETF和深证IOOETF。结果如表⋯
4．7所示。．．
表4．7五种组合的权重估计结果
第一种第二种第三种第四种第五种
上证50ETF 0．4676 0．4342
上证180ETF 0．7060 0．6913
深证100ETF 0．5324 0．2940 0．7042 0．2864 0．4776
上证红利ETF 0．2958 0．0223 0．0882
利用ETF组合的权重可以得出跟踪指数的日收益率，进而求出与沪深300指数的跟踪误
差，见表4．8。
表4．8 ETF组合与沪深300跟踪误差估计结果
I 第一种第二种第三种第四种第五种
l跟踪误差0．001383 0．000506 0．003314 0．000496 O．001273
从表中可看出利用ETF组合跟踪沪深300指数具有很好的拟合效果，完全可以利用其进
行沪深300股指期货现货模拟分析，此跟踪误差指标同时表明，第五种即上证180ETF、上
证红利ETF和深证100ETF组合最优。
通过以上分析可得出结论，ETF相对于国内其他指数基金和自选股票组合更适合投资者
用做进行沪深300股指期货的现货模拟分析，尤其是ETF组合模拟效果最好。之所以嘉实300
的跟踪效果差强人意，主要是因为他的资金并没有全部运用于购建更好比例的股票组合，
第32页武汉科技大学硕士学位论文
这样就不能很好的模拟沪深300股票指数。另外自选股票的构建效果就更有差距，并且由
于数量较小就会导致跟踪误差比较大。而ETF不仅拟合度高，而且选股数量也比较多，因
此其和标的指数的相关性高，跟踪误差非常小。事实上，股指期货的现货构建是多种多样
的，就算是同一种现货构建组合，由于每R的宏观或微观因素的变动致使拟合度优劣变动，
套利机会也并不会一直存在。因此，在对于股指期货套利的运用上面，我们还要不断研究
和创新，同时借鉴国外先进的套利理念使我们能更好的把握国内市场上出现的各种套利机
会。
武汉科技大学硕士学位论文第33页
第五章我国股指期货套利风险分析及对策建议
5．1我国股指期货套利存在的风险
在我国现有的市场环境下，诸多不确定因素会影响套利行为的效果，甚至威胁到套利
行为的成败。我国股指期货套利交易的风险点主要有：
5．1．1制度缺陷导致技术障碍产生的风险
首先，我国的股指期货市场实行T+O制度，而股票现货市场实行的是T+I交易制度。
这种交易制度的差异，会使投资者不能适时灵活地进行对冲操作，还会产生更大的套利成
本从而缩小套利空间，在一定程度上扭曲市场价格和影响市场效率。
其次，现货市场缺乏卖空机制导致反向套利无效。股指期货既可以买入也可以卖空，
而股票现货基本上只可以买入，不可以卖空(融券)。现在我国的融资融券业务只处于试点
阶段，要发展到实务可操作的程度尚需一段时间，因此投资者只能进行正向套利，很难进
行反向套利，致使定价效率偏低，影响了投资及保值效果。
再次，股指期货市场采取保证金交易形式，带来了杠杆效应，放大了本来就存在的价
格波动风险。另外套利投资需要持有双向头寸，在中国没有实行套利头寸单向保证金制度
的情况下，增加了套利投资者的资金压力。
5．1．2期货合约定价风险
持有成本定价模型中，股利收益率的高低影响股指期货的定价。国外的上市公司行为较
为规范，分红派现的日期和红利数量与公司营业预测相差不大，准确程度也较高。而我国
股市长期以来股利发放不确定，这给股指期货的准确定价带来困难，从而影响无套利区间
的确定，进而影响期现套利的效果。
5．1．3期现套利中现货组合构建风险
由于我国缺少代表股指期货的标的资产，投资者进行期现套利时现货组合构建问题将
是一个难点。理论上，沪深300ETF将是一个很好的替代工具。可问题是沪深两市已发行
的ETF产品，均是以单个市场成份指数为投资标的，尽管上交所表示将适时开发推出沪深
300指数ETF，但是跨市场的ETF仍存在结算等有待解决的技术问题。另外指数基金的跟
踪误差完全取决于基金经理的操作。如遇特殊事件或申购赎回压力等因素，都有可能加大
基金经理的操作误差，导致跟踪误差扩大。
5．1．4市场冲击成本等不确定性风险
由于市场价格瞬息万变，下单后的成交价格未必就是察觉套利机会时的价格，这样所
得的套利利润就会偏离套利前预测的利润。这主要体现在流动性不足的市场，交易不活跃
第34页武汉科技大学硕士学位论文
的状况下，大量买卖不可能在同一时点、同一价格下成交的。很可能当大额资金涌入时，
价格就大幅波动，使套利机会在开始进行交易时就消失。
5．2推动我国股指期货套利交易发展的对策建议
从我国目前的情况来看，我们必须重视我国资本市场各种制度不是很完善的情况下所
存在的问题，从而为我国股指期货的长足发展铺平道路。
首先，管理层需要通过不断改进，解决制度上的缺陷和技术上的障碍，完善股指期货
期现套利发挥作用的环境。我国期货现货市场上交易制度、交易规则的不配套，构建现货
组合的困难，做空机制的不健全等问题会极大的困扰股指期货的期现套利的效果，应给予
足够重视。
其次，加强风险控制机制建设。一方面，建立风险监管制度。包括保证金、持仓限制、
头寸报告、逐日盯市、风险基金等制度，并建立证监会、交易所、结算所、经纪公司间严
密的风险监管体系。另一方面，加强期货市场与股票市场的合作。目前中国期货市场与证
券市场相隔离，不利于机构投资者开展股指期货交易，也不利于股指期货的风险监管与运
作效率的提高，破坏两市的联动性。因此，应加强两个市场的统一管理，建立联合监管机
制。
再次，壮大与培育股指期货套利机构投资者。成熟股指期货市场中套利交易的主体是
机构投资者，我国推出股指期货之初，应培育和壮大一批资金实力雄厚的机构投资者。我
国保险类机构持有充足的资金并持有大量的股票现货，在目前卖空机制缺失的制度下，应
当成为股指期货市场主要的套利力量。因此，应该放宽保险类资金进入股市和股指期货市
场的要求，以满足股指期货套利交易所需要的资金规模。此外，还要创造条件鼓励其他机
构投资者进入市场套利，增强套利机制的灵活性。
最后，加强宣传和投资者教育力度，加快套利专业人才的培养。股指期货在国内还是
新生事物，参与者对股指期货及其交易规则了解不足、风险控制能力差、投机呈非理性状
态，应加强对股指期货知识的宣传与普及，提高投资者的风险意识与操作技巧。另外套利
专业人才是套利投资发展的根本，目前国内极其缺乏套利投资专业人才和管理人才，应当
采取开放式的人才发展策略，人才的引进和发展同步进行，并且保持人才队伍的新陈代谢
和知识的新陈代谢。
武汉科技大学硕士学位论文
第六章结论
本文是在我国首个股指期货上市的背景下展开的，在股指期货已迅猛发展成国内外投
资者规避股市风险场所的大环境下，我国沪深300股指期货的上市无疑将开拓国内金融市
场的另一个局面。而本文的研究希望能对于探索股指期货运行规律，为广大投资者挖掘可
行的套利机会有一定的促进作用。
在股指期货交易中，套期保值、套利和投机由于功能不同，风险不同，各自占据一定
的地位。而套利因收益较稳定风险较小被广大投资者运用。本文首先从理论角度出发，联
系海外市场，概述了股指期货发展的历程、背景以及功能，并介绍了我国股指期货的概况；
之后，在理论的基础上，运用经典数据模型，具体分析了股指期货套利交易策略和可行性
套利的空间；然后从实证角度出发，结合中国的实际情况，分析了我国股指期货的套利情
况，并具体分析了套利交易中一个关键的环节即现货指数的选择和建立，通过统计分析和
实证研究系统比较了构建自选股组合、指数基金构建现货组合和ETF构建现货组合三种策
略各自的特点，并得出最适合中国的可行性套利交易策略，即内地ETF组合模拟构建法是
最具有效、模拟效果也最优的方法。沪深300股指期货上市至如今，发展较稳定，随着投
资者交易技术越来越成熟，有效的模拟现货指数亦越来越被投资者所需要。那么沪深一
300ETF的推出正是大家所期待的。当然，沪深300的推出必然会遇到许多障碍，这就需要’”
各方面的准备能提前做好。
第36页武汉科技大学硕士学位论文
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第38页武汉科技大学硕士学位论文
致谢
时光荏苒，硕士生涯即将结束，我也将离开美丽的武汉科技大学，离丌我最亲爱的老
师和同学们。这短短的读研三年也是我求学生涯中最有启发、让我经历蜕变的阶段，借此
机会，我要对那些曾悉心关怀我和教诲我的各位老师，道一声：谢谢!
在这短短几万字的论文背后，包含了许多可敬师长和朋友对我的关爱，这赋予了这篇
论文在研究背后更深层的含义。首先要特别感谢我的导师王军教授，在读研期间，王老师
严谨求实的治学态度和崇高的师德对我影响至深。在王老师的指引下，耳濡目染，潜移默
化，我不仅实现了思想局限的突破，树立了明确的学术目标，而且还学到了严谨的思考方
法，将直接对我未来的学习和工作产生影响。在进行本文的创作过程中，王老师亦给予了
我悉心的指导。老师在论文的选题、修改到最后的定稿中，倾注了大量心血，这里谨表达
对王老师由衷的感谢。
其次，我要真心的感谢在我研究生阶段对我给予关心帮助的老师们，感谢他们在学习
过程中给予我的鼓励和帮助。另外这篇论文从前期的选题、思路的指引到后期的修改以及
期间资料的收集都得到了文法学院多位老师热心的帮助。还要感谢相关领域的研究学者们
和文章所引用的参考文献作者们，正是以他们研究成果为基础，参考学习了许多前辈的研
究方法和研究思路，最后才得以完成这篇论文。
最后，我要感谢恩赐于我生命的父母，二十多年来一直给予我最无私的爱，你们的关
怀与支持是我排除万难，学有所成的源动力。感谢曾经帮助过我的亲人、同学、朋友!
感谢百忙之中抽出时间审阅我的论文并提出中肯意见的专家和教授们!
我国股指期货的套利策略研究
作者： 廖婷
学位授予单位： 武汉科技大学
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1. 郑国防 国内股指期现套利及现货组合构建方法的应用和启示[学位论文]2011
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4. 李金花 沪深300股指期货与ETF组合套利的实证分析[学位论文]2011
5. 商鸿钧 我国股指期货期现套利及现货选择[学位论文]2011
6. 马燕安 中国股指期货定价及期现套利实证研究[学位论文]2011
7. 李明辉 沪深300股指期货跨期套利研究[学位论文]2011
8. 车金芳 中国城市化的特殊路径研究[学位论文]2011
9. 谢静雯 成份股调整事件套利策略实证研究[期刊论文]-苏州教育学院学报2011,28(3)
10. 李铁 利用ETF对我国股指期货套利进行实证研究[学位论文]2011