复旦大学
硕士学位论文
人民币可兑换研究
姓名：王海龙
申请学位级别：硕士
专业：政治经济学
指导教师：严法善
2002.3.20
中文捕里
摘要P 46
7602
：伴随着世晃经济全球化、金融体系全球化进程，越来越多的国家，包括许
多发展中国家，实现了货币可兑换。货币可兑换在提高资本配置效益和消除因
汇兑管制而发生的巨额行政开支等方面发挥着越来越明显的作用。随着中国改
革开放的深入和社会主义市场经济体制的建立，客观上要求我国的金融体系与
国际相融合。人民币可兑换势在必行。
货币可兑换与汇率制度是外汇制度的二个重要方面，也是外汇制度改革的
重要内容，货币可兑换与汇率制度具有内在的一致性。因此我们把人民币可兑
换与汇率制度问题放在一起讨论。这也是本文的主要特点。
我国外汇管理体制改革的长期目标是实现包括资本项目在内的人民币完全
可兑换。目前已朝这一目标走出了坚定的一步一一成为IMF协定第8条款
国，顺利实现了人民币经常项目可兑换。下一步何时走、怎样走?东南亚金融
危机后，理论界看法更加不一。有人认为中国免于这次东南亚金融危机冲
击，得益于人民币资本项目的管制。中国市场经济尚未成熟，开放资本项目风
险很大，弊大于利。有人认为资本项目的不可兑换对国际资本流动形成了一定
程度的阻碍，与我国改革开放大格局不相协调，不利于充分利用国际资源，因
此应加快对资本项目可兑换的实施。I MF总裁米歇尔·康德苏曾指出：“通过
采取汇兑管制，降低市场的开放程度来防止金融危机的出现是十分错误的：这
样做无异于时针倒转，而且还将牺牲全球化所带来的各项好处。”我赞同这一观
点。中国的国情决定了人民币可兑换进程是长远的，既不可操之过急，又不可
停滞不前，应循序渐进，分步实施。现实的选择是逐步实行人民币资本项目有
条件的可兑换。这是本文的一个重要观点。J。、
本文分四章，第l章对货币可兑换与汇率制度有关理论，特别是对二者的
关系进行了探索。第2章对经济全球化与货币可兑换和汇率制度的国际趋势进
行了分析，并对国外货币可兑换与汇率制度改革的经验教训进行了归纳．第3
章在回顾与评价人民币汇率制度改革的基础上，对人民币经常项目可兑换的成
绩与问题进行了深入讨论。本文第4章初步设计了人民币完全可兑换进程的步
骤、方法以及政策措施。
【关键词】冀更卫蕴换
【分类号】F 830．7
英文摘要
Abstract
With the process ofintegration ofworld economy and globalization offinancial
system，more and more countries，including many developing ones，have realized
currency convertibility，which plays a more and more obvious role in increasing profit
of capital configuration and in eliminating huge executive expenses arising from
exchange contr01．The deepening of China’S reform and opening to the outside world，
together with the establishment of the framework of socialist market economy，
requires domestic fmancial system to merge witll the world．Therefore．RMB should
and will be convertible inevitably．
Currency convertibility and exchange rate system are the two important aspects
of foreign exchange system，and they are also the important content of foreign
exchange system reform．Currency convertibility and exchange rate system are
consistent witll each other intemally．That is why we discuss the issue of RMB
convertibility together witll exchange rate system．which is in fact the main
characteristic of this thesis．The long·term objective of Chinese foreign exchange
administration system is to realize the full convertibility of RMB，which includes
capital account convertibility．Now，a fLrm step has been taken toward this objective—
China has accepted the obligation ofArticle 8 oflMF Agreement，and has realized the
current account convertibility of RMB successfully．As to when and how to take the
next step，views further differ in the theoretical circle after the financial crisis of
South-East Asia．Some think that China stands the impact of this financial crisis
because of capital account control of RMB and that the market economy in china has
not yet grown mature，and there are great risks to open capital account，which will
bring more harm than benefit；While some others hold that capital account
inconvertibility hinders international capita／flow considerably，which does not
coordinate witll China’S reform and opening to the outside world．nor is it favorable to
make full USe of intemational resources．Therefore，they think that we should quicken
Our pace to implement capital account convertibility． Mr．Michel Camdessus，
President of IMF，once said”It is absolutely wrong to prevent financial crisis by
means of exchange control and reduction of opening，which is just like reversing the
motion of a clock，and will sacrifice various benefits globalization Can bring．”I agree
2
英文摘要
to this opinion．The conditions in China determine that RMB convertibility will be a
long process．We cannot run too fast，nor should we be bogged down．Instead，we
should walk step by step．The realistic choice is to transit to conditional capital
account convertibility ofRMB in proper order，This is a main opinion of this article．
This thesis consists of four chapters．The first one discusses the relative
theories of currency convertibility and exchange rate system，and it probes into the
relationship between them as well；The second chapter analyses economic
globalization and the trend ofcurrency convertibility and exchange rate system．It also
sums up the experience and Iessons of the currency convertibility and exchange rate
system reforms of foreign countries．Chapter Three carries out a deeper discussion of
the achievements and problems of RMB current account convertibility on the basis of
retrospect Oil and evaluation of RMB exchange rate system reform．The last chapter
tries to make a preliminary design of the steps，measures and policies for RMB to
become fully convertible．
Keywords：Currency Convertibility
Classification Number：F830．7
3
导言
伴随着世界经济全球化进程的加快，包括发展中国家在内的越来越多的国
家实行了对外开放政策。随着中国对外开放政策的深入发展，我国已经接受国
际货币基金组织(IMF)协定的第8条款义务，实现了人民币经常项目的可兑
换，但目前仍对资本项目外汇实行一定的管制，人民币还不是完全可兑换货
币。我国现在已经成功加入WTO，国内经济与世界经济体系逐渐接轨，金融是
一国经济的核心，这就客观上要求我国的金融体系要与世界金融体系相结
合，因此，人民币的可自由兑换也就成了急需研究的课题。
货币可兑换是指任何一个货币持有者都可以按照市场汇率自由地把该货币
兑换成另一国货币的权利。货币可兑换对于深化一国的经济改革与发展，促进
该国进一步对外开放有着重要作用。实现经常帐户的可兑换是作为以市场价格
为基础的多边贸易体系不可缺少的，它对世界贸易的增长同样是不可缺少的：而
实现资本账户可兑换可以有利于吸引国外长期投资资本的流入，有利于提高流
入资本的配置效率。
当然，实行货币自由兑换也意味着金融风险的增加，这在1997年的亚洲金
融风暴中已经充分显现。因此，要使货币可兑换取得成功，发挥其有利作
用，降低其风险，这对于发展中国家来说，则显得格外重要。
本文试图从货币可兑换与汇率制度的关系入手，分析在金融全球一体化趋
势下的货币自由兑换的条件及其利弊，并对墨西哥及亚洲金融危机的深层原因
进行梳理和分析，找出其中的经验教训，以作为我国实行人民币自由兑换的前
车之鉴。
本文的重点是分析人民币自由兑换的条件及其进程，并从中找出人民币实
行自由兑换的最佳途径。结合我国国情和经济发展水平，应确立人民币自由兑
换的三个目标，即近期目标——实现从人民币经常项目有条件可兑换到经常项
目可兑换；中期目标——实现人民币资本项目有条件可兑换；远期目标——实
现人民币完全可兑换。应如何实现这三个目标则是本文分析的重点。
6
第一章货币可兑换与汇率制度
第一章货币可兑换与汇率制度
货币可兑换与汇率制度是外汇制度的二个重要方面，也是外汇制度改革的
重要内容。货币可兑换与汇率制度两个问题是紧密相联系的，二者具有内在的
一致性。
第一节货币可兑换
货币可兑换(currency convertibility)，又称货币的自由兑换，是国际货币
体系的关健性问题。国际上对货币可兑换的定义有较大差异。早在1960年
代，美国经济学家罗伯特·特里芬就在《黄金与美元的危机：自由兑换的未
来》中对“自由兑换”给予了新的定义，“自由兑换”是指一项制度模型，这一制
度可将国家干预的害处降低到最低程度，使主权国家能维持相互有利的关系。具
体地说，是指在国际贸易与支付体系中保持高度的多边主义、稳定性与自由这
三种理想的标准，且应通过这三种标准之间的协调达到自由兑换性的目的。
美国经济学者D·格林沃尔德在他主编的《现代经济词典》中，把货币自
由兑换定义为：“一国通货的持有者可以为任何目的而将所持有的通货按汇率兑
换成另一国通货的权利。在通货完全自由兑换的情况下，即使在国际收支出现
逆差的时候，也保证持有任何国家通货的任何人享有无限制的通货兑换权。”格
林沃尔德强调的是“无限制的通货兑换权”2，这种权利包括(1)兑换币种的无限
制，持有任何国家通货均享有兑换权；(2)兑换数量无限制；(3)享有通货兑换权
的人的对象无限制，任何人都享有这种权利；(4)兑换目的无限制，为任何目的
进行的兑换都是允许的、自由的；(5)兑换价格由兑换权人决定，也是无限制
的；(6)自由兑换的时间无限制，即使在国际收支出现逆差的时候也保证通货兑
换权。可见，这是一种完全的充分的货币自由兑换(迄今为止世界上尚无一个
国家达到这样高的货币兑换自由程度，这个问题以后还将讨论)。
随着国际货币体系的演变，“可兑换”的含义也发生了变化。现在“可兑换”
是指取消对外汇交易的限制。从更广泛的角度看，货币可兑换是指任何一个货
币持有者都可以按照市场汇率自由地把该货币兑换成另一国货币的权利。这里
强调了货币可兑换的市场基础，即货币兑换价格是由市场供求决定的汇率。按
照可兑换的程度不同，可以有多种形式或层次的货币可兑换。根据国际货币基
一——』苎业堕堕鳖堕堡坚
金组织(IMF)使用的概念有三种形式：
l、经常帐户的可兑换。根jij IMF协定第8条的规定，未经基金组织批班，成
员例(1)不可对经常性国际交易的支付和转移进行限制(第2节A款)或(2)实行
歧视性汇兑安排或多重货币做法(第3节)。只要成员国向IMF和l|=!界表明接
受了第8条义务，经IMF工f{：人员检查成员固的汇兑制度，并得到IMF执董会
的通过，就属于货币可兑换的国家。上述对”经常性交易的支付”IMF叭定第
3 0条款定义如下：(1)所有同对外贸易、jb他经常性业务(其t|l包括服务在
内)以及¨“’的短期银行信贷业务有关的}．项支付；(2)应付的贷款利息和其
它各项投入净收入的支付；(3)数额不大的偿还贷款本金或抑；提直接投资折IFJ
的支付；(4)数额不大的家庭生活费用汇款。第8条第2节A款仅指的是为经
：’引：f：而不足。“关资本的国际交易所进行的支俐或转移，成员国可无需得到IMF
虬批准对资本运动j业行限制。
2、资本帐户的可兑换。即取消对资本流动的外汇限制。IMF基金协定第6
条第3节指出：、、成员国可以采用必要的控制手段对国际资本运动进行管理，
但成员固实施管理的方法不可限制对经常性交易所进行的各项支付，也不可过
分地延期进行资金的转移或承诺的交割，除非在其他条款中多j外有所规定“。
l 9 77年IMF有关监督决定的政策强调了审查资术运动和资本控制的原则：“基
金组织将在。j成员国的训论中审议下列有关事态进展情况⋯⋯(III)出于国际
收支的考虑，实行大规模修改有关对资水流入和流出所施加的各种限制或提供
的各项鼓励措施； (fv)出于国际收支办而的考虑，实行各种货币及其它国内
的会融政策以对资本流量进行非正常的鼓励或非鼓励； (V)看来与潜在经济
金融状况其中包括有效竞争能力和睦期资水运动彼此脱钩的汇率行为。”
3、全面的货币可兑换。全面的货币可兑换是指同时实现经常帐户和资本
帐，、的可兑换。这就是要取消在基金组织香来最为直接影响外汇市场效益的各
种限制。货币可兑换除了上述四种形式外，ZHF协定还使用了以下四种可兑换
的，}f}(念：
d、可自由兑换的货币。协定第30条F款指出，这～概念不同于货币可兑
换的概念，而是指”基金组织决定该成员囡的货币(1)事实上被r“泛用来国际交
易进行支付，(2)在主要外汇市场普遍进彳r交易。”这里的可兑换实际上仅仪包
括美元、Fi／i、德国马克、法国法郎、英镑5种主要货币。
5、国内的可兑换。是指”居民在法律上有权利在国内获得并保留J以外币汁
一．——j生鲤堕型堕堡塑
价的某类资产(即货币和银行存款)”。在国内不对外汇的持有和中介行为进行
限制不等于允许对国外进行支付或在国外持有资产。
6、商品的可兑换。是指在没有贸易限制的条件下有能力对货物进行交易，
这是世界贸易组织集中注意的问题；在有些情况下，贸易限制可以通过成员国
的外汇制度下的一些措施表现出来，在这类情况下商品的兑换就相当于货币的
可兑换。然而，在大多数情况下，工业化国家和发展中国家的贸易限制都是通
过海关程序来实行的，并没有采用汇兑管制：因此商品可兑换的水平则远远低
于货币可兑换的要求。
7、地区性的可兑换。是支付联盟构成了多边可兑换下的一项例外，因为仅
是在某一地区内可兑换得到了保证。在这类安排下的资金余额不可以进行多边
的转换，因此这类安排对区域以外的国家形成了歧视。
货币可兑换对于深化一国的经济改革与发展，促进该国进一步对外丌放具
有重要作用。实现经常帐户的可兑换是作为以市场价格为基础的多边贸易体系
不可缺少的条件，它对世界贸易的增长同样也是不可缺少的；而实现资本帐户
可兑换可以有助于吸引国外长期投资资本的流入，提高流入资本的配置效益。
首先，货币可兑换有助于金融市场的发展。在存在严格的汇兑限制的情况
下，会对金融市场的结构产生严重影响，外汇的远期和期货市场就不会存在，
因为，管制影响了完成远期的期货交易的能力，使进口和出口远期保值的效益
不是完全消失了就是难以实现。同时，汇兑管制也使市场价格发生扭曲，难以
有效发挥合理配置资源的作用。而汇兑管制往往伴随通过官方机构来安排外汇
流向，也影响外汇市场的深化。
其次，货币可兑换有利于宏观经济环境的改善。随着世界经济一体化的发
展．国际支付和转移的自由化速度逐步加快，越来越多的国家与国际市场接
轨。更多的国家从总体上采用了稳健的宏观经济政策。汇率政策使得各国能够
恢复其国际收支的可生存性(亦有证掘表明取消汇兑限制在短期内也会对国际
收支起到支持作用，前提是这类措施是作为综合的经济稳定方案的组成部
分)，而无需采用从资源分配以及大量行政开支角度来讲缺乏效益的汇兑限制
措施。
再次，货币可兑换有助于增强公众对本国经济和货币的信一扒提高国家对
外信誉度。一国一旦接受了第8条款的各项义务，不再继续保持对经常性国际
交易的支付和转移的各项限制，这一行动并不是简单地在程序上作出的承诺，
一—』_唑塑些塑
如果该国需要再次实行汇兑限制时，它需要获得基金组织的批准a由于接受了
第8条款的地位，一个国家就表明它已经相信该国的外部和内部状况已经可以
允许它在不对汇兑进行限制的情况下便有能力调节其国际收支；同时它也向国
际社会发出信息，它正在作出承诺实行在可预见的未来实现经常帐户可兑换的
各项政策。因此，接受第8条款的各项义务不仅仅是走一个程序，它表明该图
iF式宣布在经常性国际交易方面为多边支付体系作出其贡献。同时，国际社会
对该国的信心也将进一步提高。而政府的承诺、公众的信心、国际社会的好感
或认可，对一国货币与汇率的稳定、；'t-tE政策和货币政策等宏观经济政策有效
实施都是至关重要的。
上面我们论述了货币可兑换的诸多好处，但实行货币兑换却又意味着风
险。要使货币可兑换取得成功，发挥其作用，就必须有一定的先决条件。对
此，国际经济学界有过不少论述。ZMF的研究报告结合当前实际归结为以下四
项基本条件：
l、合适的汇率。所谓合适的汇率应是有助于保持经济收支大致均衡的汇
率，也是反映市场供求的现实汇率。高估的汇率不利于对外竞争，会造成国际
收支的困难。贬值过低的汇率又会使国民经济需要的进口商品过于昂贵，造成
生产、投资的困难。一般情况，实行外汇限制的国家往往货币高估，在取消外
汇限制建立货币自出兑换时，必须伴随货币贬值，大幅度调低汇率以符合市场
规律。有的存在平行外汇市场的国家，在取消多重汇率时，需要在汇率较低的
市场汇价基础上建立单一的汇率制。
2、充足的国际清偿手段。主要包括外汇储备和筹措外资的能力。这是任何
实行货币可兑换的国家保持宏观经济稳定应必备的重要条件。没有充足的国际
清偿手段，就难以应付国际收支周期性的短缺，特别是外部突发性事件对贸易
和支付上的冲击。充足的国际清偿手段体现一国的经济实力，在遇到意外的国
际事变时，可以防止因信心动摇而发生的货币投机风潮。何谓“充足”?应该说
不同国家因时而异，不宜机械划一。近年来许多发展中国家在国际资本市场筹
资不易的情况下，一般至少保留三个月以上进[I所需的5'lffE储备，这样才较安
全。如果实行货币自由兑换，那么必需要有比这更大的储备才能应付对外支付
的需要。
3、健全的宏观经济政策。这是保持一个可持续维持的国际收支的重要保
i【E。其中最重要的是强有力的财政政策和货币政策。如果财政、货币政策不当
一一』竺里坚堂巡
或失误，导致国际收支严重失衡，会给宏观经济的稳定特别是汇率稳定带来严
重的不利影响，造成信心动摇，投机泛滥，通货膨胀和国际收支恶化相互作用
的恶性循环。在改革进程中，需要特别强调控制和削减预算赤字、加强财政纪
律的重要性，需要特别强调中央银行宏观调控能力的重要性。没有健全的财
政、货币政策来促进宏观经济的稳定，货币自出兑换就不易获得成功，相反
地，会容易助长经济混乱。有的经济学家因此特别强调，对内的财政收支平衡
和刺外的国际收支平衡是货币自由兑换获得成功的『j{f提条件。
4、企业对市场价格能灵敏反应的机制。货币自由兑换将使国内价格体系与
国外价格体系更紧密地联系起来，世界市场价格的波动将反映得更直接、更频
繁，国内价格体系的差异及世界价格体系的波动将对国内经济产生更大的冲
击。因此，必须建立一种机制，使企业具备对市场价格作出灵敏反应的动力或
z力机。否则，市场价格机制的经济改革，特别是企业改革就不能起到应有的作
用；取消外汇管制、实行货币自由兑换对提高生产和投资的效益的那些有利作
用也不能实现。所以，企业改革成为实现货币自由兑换道路上～个重要步骤。
综上所述，前三条是实行货币可兑换而不影响宏观经济稳定所必需的先决
条件。第四条则是为了使可兑换的利益得到实现所需要的条件，这一条对于以
私有制为基础的发达的市场经济国家不成问题，而对市场机制还不发达的国
家，尤其是对改革中的原计划经济国家却是一项艰巨复杂的改造工程，是必须
具备的前提条件。因为如果货币可兑换在理论上的那些有利作用在实践中不能
兑现，那么，追求货币可兑换的目标就失去了意义。
第二节汇率制度
汇率制度是各国关于汇率的定值基础、变动方法及管理规则的公开安排。
汇率制度通常也被称为汇率政策，它是一国经济政策、货币金融政策的重要组
成部分。一国货币汇率制度的合理与否，不仅影响该国对外贸易收支的平衡，
而且会影响国际资本流动和国际收支差额，甚至对一国的货币流通、物价水平
及资源配置都有一定的制约作用。
根据IMF对布雷顿森林体系崩溃之后的各国汇率制度的分类，大致有三大
类型：第一类是固定型，即可调整的钉住汇率制度。从本质上讲，钉住汇率制
度是固定汇率制度的一种形式，布雷顿森林体系的钉住美元的汇率制就是可调
第一掌赁币可兑换与}[翠$q厦
整的钉住汇率制。根据被钉住的对象，钉住汇率制度又可分为钉住单一货币和
trlj：一篮子货币两种形式。第二类是浮动型。这种类型的汇率制度有相当大的
灵活性，具体又可分为根据一套指标调整的浮动汇率制、管理浮动汇率制和独
立浮动汇率制三种形式。介于第一和第二种类型之间的是第三种类型，即有限
灵活型的汇率制。它又可分为*EimJ+于一种货币的有限灵活和合作安排两种形
式。总之，布雷顿森林体系崩溃后，全球进入了浮动汇率制时代。但是，这并
不意味着所有的国家都采用清洁的浮动汇率制度(完全浮动汇率制度)，只是
说明IMF的成员国有了选择汇率制度的自由，而不必像在布雷顿森林体系下，
各国必须实行固定汇率制度。
在上述各种汇率制度类型中，就两极来说，一极是完全浮动的汇率，另一
极是完全固定的汇率。在现实世界中，采用完全浮动或完全固定的汇率制度是
没有的。关于汇率制度的争论主要集中在浮动汇率与固定汇率孰优孰劣这一焦
点上。
赞成浮动汇率的主要理由有： (1)汇率出供求关系决定，能真实地反映国
际经济交往的实际情况，可以自行调节国际收支，其效率远比行政干预高得
多，从而有利国际贸易的发展。(2)在浮动汇率下，内部平衡与外部平衡不会
发生矛盾，各国有推行本国政策的较大自由，因为在浮动汇率下，国际收支的
E]标可由汇率自行调节，各国不必采取紧缩性的或膨胀性的财政货币政策去应
付外部平衡这一目标。(3)浮动汇率能减少通货膨胀和经济周期的国际传递。
在固定汇率下，两国的货币和商品市场通过固定汇率紧紧地联结在一起。一国
的物价上涨必引起另～国物价上涨。而在浮动汇率下，汇率的变动则可抵消这
种传递影响，浮动汇率因而犹如一堵堤墙，对通货膨胀和经济周期的传播起到
一种隔绝作用。(4)浮动汇率因由供求关系决定，还能预防外汇市场上因贬值
预期而导致的大规模投机冲击，自动调节短期资金的移动，消除因汇率长期固
定而引起的国际收支巨额逆差和长期不平衡的严重后果。
赞成固定汇率的主要理由有：(1)汇率的波动导致价格的波动，并进而导
致国际贸易的不确定性。外贸风险的增加不利国际贸易的发展。(2)浮动汇率
容易使各国滥用汇率政策，通过干预外汇市场，形成货币竞争下浮，或者听任
货币汇率朝有利于本国的方向变动，形成以邻为壑的汇率政策。浮动汇率放松
了一国的国际收支纪律，从而最终不利于国内经济的稳定和发展，也不利国际
经济的合作。(3)浮动汇率制度具有通货膨胀倾向，这种倾向来源于两个面。
————立兰塑型塑坚塑
一是国际收支和汇率纪律。二是浮动汇率下通货膨胀的传递具有不对称性。(4)
浮动汇率还容易造成短期资金的频繁移动和投机。资金的频繁移动使货币政策
的操纵变得复杂化，使财政货币政策的国内目标受到干扰，使金融市场的稳定
受到影响。
可见浮动汇率与固定汇率孰优孰劣是一个很难从抽象上加以判断的问题。
最适当的汇率取决于决策者的经济目标、对经济的冲击来源以及经济的结构特
点。一般讲，那种完全的一成不变的稳定汇率和完全的放任自流的浮动汇率即
持久固定汇率或完全弹性汇率这两利，极端情况在达到宏观经济稳定方面都不是
最适当的方案。而某种中等程度的弹性汇率有可能在面l临随机冲击的情况下会
成功地稳定住经济。
一国货币汇率制度和政策应当根据国际、国内经济环境的改变而及时作出
反映，否则将遭到国际短期资本的投机冲击。就浮动汇率运作的具体形式来
看，(1)稳定不是固定。浮动汇率并非不需要稳定，IMF的宗旨之一就是“促进
汇率的稳定，保持成员国之剧有秩序的汇率安排，避免竞争性通货贬值”。但稳
定不是将汇率长时期地固定在一个水平上，稳定是十II,I-的。基本不变也好，区
川内起伏也好，都应是基本影响因素综合作用的结果。IMF以及世界上多数国
家的货币管理当局之所以把汇率稳定作为政策目标和协调的方向，就是因为在
一一个相对稳定的汇率体制和汇率环境中，正常的投资、贸易和其它国际f驯的交
往才能顺利进行。(2)浮动不宣过度。如果从有无区间限制来划分，浮动汇率
又可分为有区间限制和无区间限制两种形式。多数实行浮动汇率的国家则设定
一个汇率浮动区间，区I司的大小没有定式，各国差异很大。确定汇率浮动区fHJ
一般离不丌三个因素，IIIE率政策目标、基准汇率和预计经济剥0L=率波动的承
受程度。汇率政策目标根据一国外汇资源供求情况、汇率与利率及其它经济指
标的关系来确定，对汇率浮动区例起着重要的制约作用；基准汇率～般表现为
每FI外汇市场交易的加权平均价或收盘价，次日交易的基础汇价，同时又是汇
率浮动的中线：经济对汇率的承受程度主要是考虑贸易进出口、外资流出入、
通货膨胀趋势等。汇率政策目标可以落在浮动区间内，也可以越出区间，区间
的宽窄视一国外汇市场成熟程度、外汇储备充裕程度、中央银行干预方式和力
度而定。对于市场机制不够健全和经济应变能力不强的国家，若不限定汇率浮
动区间或区间过宽，可能产生过度投机和汇率失控问题。当然，浮动区间过窄
也会增加中央银行市场干预压力，一定程度上限制了汇率的自发调节作用。(3)
管理不能操纵。有人把没有管理的自由浮动汇率比作”随波逐流的马车乐队
(Band Wagon)”，这种完全由市场力量决定的汇率往往与实际价格不符，因
此1980年代后期开始，管理浮动汇率便被越来越多的国家所采用。管理浮动汇
率为货币管理当局提供了矫正市场扭曲行为的条件，使其可以在汇率非真实性
反映外汇供求关系时主动进行一定的调整。但管理浮动的前提是维护市场对汇
率的基础性调节作用，货币管理当局只是在必要时适时进行市场干预，以保持
汇率的相对稳定。
第三节货币可兑换与汇率制度的关系
一、货币可兑换要求形成市场汇率机制
从国际经验看，汇率机制的市场化和合理的汇率水平是货币可兑换的一个
前提条件，合理的汇率水平能客观真实地反映外汇市场的供求关系，并能起到
调节国际收支的作用，从而正确地引导外汇资源的合理配置。市场汇率形成机
制的发育和成熟有利于扩大和深化货币可兑换的进程。一国货币可兑换的程度
将直接影响到汇率水平的合理化以及汇率机制市场化的进程。实行货币全面可
兑换的国家，通常都具有比较发达的外汇市场和市场汇率形成机制。
1、市场汇率机制是货币可兑换的前提与基础。一个地理和经济位置重要或
经济实力较强的国家，不仅应形成一般的外汇市场和区域性的金融中心，而且
应在推进货币可兑换的进程中形成全国性的外汇市场和国际性的金融中心。在
市场经济发展较成熟的时期，货币可兑换与外汇市场和金融中心的发展是相互
联系、合二为一的。也就是说，实现货币可兑换将以外汇市场和金融中心作为
运行载体，以市场汇率机制为前提。货币可兑换的市场基础，不仅要求与之直
接相关的金融市场化的发展，在汇率市场化过程中要求利率和商品价格市场
化，使汇率、利率和价格具有最大的可替换性，从而使资源配置得到有效的调
整。
2、自发的市场汇率是货币可兑换的基本内容。货币可兑换的本质是一国货
币当局保证任何人的通货兑换权，即保证通货持有者按市场汇率用～国货币兑
换成另一国货币的权利。通货兑换权本身就包含着决定交易汇率(外汇价格)
的以下权利：(1)自由选择外汇价格的权利，即货币持有者可以选择最有利于
自己、可获取最大或尽可能大的盈利的外汇价格的权利，从而保证任何人都有
14
一—j笠坠型苎苎旦型墨
同等的选择成交汇价的机会。(2)货币持有者有按照自己意愿接受外汇价格，
出售或买进一国货币的决定权。货币交易是在交易有关当事人”合意”，首先是
价格合意的基础上成交的，各方都是独立的货币持有者或交易者的身份出现
的。(3)任何通货持确’者，都享有交易价格的否决权。(4)货币持有者作为独立
的货币交易者既拥有#t-17E价格的决定权，同时也承担外汇汇率变动等风险。因
此，货币可兑换本身就容纳了各个通货持有主体自主自由地决定交易的汇价的
权利这一基本内容，容纳了市场汇率本身。这就决定了货币可兑换对市场汇率
形成机制的客观要求。
3、市场汇率形成机制有利于货币可兑换的进程。既然货币可兑换的前提、
基础是市场汇率机制，市场汇率又是货币可兑换的基本内容，那么，从这一角
度来看，货币可兑换的进程也是受市场汇率形成机制影响的。汇率形成机制市
场化程度高，一方酾有利于货币可兑换范围的扩大，另一方面有利于货币可兑
换性程度的深化。货币的不可兑换往往伴随着通过官方机构来安排外汇的流向
并决定汇率，显然这种汇率不能反映真实的市场供求状况。很难想象当货币可
兑换性与汇率形成机制市场化程度不对称时，对宏观经济会产生怎样的影响，．
二、货币可兑换受到汇率安排的重要影响
可兑换与汇率制度的选择这两个问题是紧密相I陕系的，其基本目标是乱合
理汇率下实现可自由兑换。从历史上看，汇率制度的改变使货币可兑换具仃不
同的概念。在布雷顿森林体系下的金汇兑本位制度下，货币可兑换的概念和现
在的概念存在较大的差异。当时的汇率采用固定汇率制，是以黄金一美元为基
础的。在这个制度下，规定按3 5美元兑】盎司黄金，美元与黄金保持固ji：比
价，各国政府可随时用美元阳美国政府按这一比价兑换黄金。因此，在这{=|j1阎
定汇率制度下，大多数工业化国家的货币是可以兑换的，但汇率并不随时i，动
趋向于均衡点，布雷顿森林体系崩溃后，再现了有管理的浮动汇率制度和解除
外汇管制并由外汇市场来决定汇率的机制，这样，汇率在更大程度上可以随市
场变化而波动。因此，可以这样认为，有关货币可兑换的理论就是有关汇率制
度合理化的理论。
货币可兑换受汇率安排的重要影响，而汇率安排对汇率的合理形成具有直
接的作用。因此，合理的汇率是实现货币可兑换的一个重要条件，相反，货币
可兑换有利于合理汇率的生成，货币可兑换的程度决定汇率是否趋向均衡。
从性质上讲，汇率是两利，不同货币之间的折算比价。既然汇率是一种价
一一—』堕墅塑堂皇塑塑
格，一种重要而又有综合意义的价格，那么它具有价格的～般特征a对于一种
商品来说，均衡价格能实现市场出清，即供求达到平撕：价格低于均铜价格，
就必然形成配给或排队现象，交易就是不自由的或不充分自由的；价格高于均
衡价格，又会造成积压，从而有可能运用二推经济的办法去限产压库或限制进入
和限制竞争，这样就限制了经济实体的自由。汇率与商品价格的舰律是一样
的，没有汇率的合理化，就不会有汇兑的自由性。山刁：外汇对一国经济的高度
重要性，政府必然重视外汇平衡，如果汇率不能保证外_；L的洪求平衡，政府则
要采用别的手段来进行管理，从而往往会限制经济活动的自d{程度。
一国政府的汇率安排首先必须确定以何种方式使本国货币与其它货币保持
比价关系，这也就是货币定值。所谓定值(Standard of Value)就是一国官方确
定本国货币对其它固家货币价格的方法和技术。定值是汇率安排的基本内容。
采用何种汪率定值机制，有人主张采用购买力平价的办法来确定汇率，有人主
张按国际收支平衡表来确定均衡汇率，也有人主张根据可贸易货物与不可贸易
货物的比价确定汇率。我赞同采用促进和保证幽际收支平衡的均衡汇率这个概
念，因为这种汇率是由市场供求关系所确定的，它将维持国际收支的平衡，能
够保证货币的兑换。当然，这种所渭由供求关系确定汇率，其基础是市场，但
也刁j能完全否认政府可以根据市场信号、近似地将汇率确定在供求平衡点附
近、并随时根据市场实际情况的变化进行浮动性管理。显然，如果不是供求平
衡的汇率，货币可兑换就会出现问题，有一部分货币将会在另一个供求平衡点
上寻求交易，形成实际操作中的平行市场。在这种情况下，货币可兑换必然受
到怀疑。通过上述论述我们可以看到，均衡汇率能够反映供求关系，因此符合
市场经济规律。本币与外币自由交易的现实可能性，即意味着货币可兑换的可
能性。
三、货币可兑换与汇率稳定的联系与矛盾
货币自出兑换与汇率的稳定存在着内在的一致性。首先，国内、国际经济
的发展都需要相对稳定的又有活力的汇率环境。经济发展和汇率稳定对于正常
的自由的国际货币流通都是有益的，可以产生相互联动的积极效应。其次，货
币可兑换是国际货币流通体制存在和发展的基础。～国范围以及全球范围内的
汇率稳定为各国推进货币可兑换提供良好的环境，也为货币可兑换深化和发展
创造更为宽松的条件。但是，货币可兑换与汇率稳定既有联系又有矛盾。
1、货币可兑换是以完备发达的外汇市场和市场扩率为基础的。市场机制及
16
一垡兰塑耍垡鳖堕型堡
由此形成的市场汇率既为国际问的货币流通提供了活力和契机，Iq目,t，市场及
其汇率的运行又具有自发和盲目的倾向。推进货币可兑换的国家在失去外汇管
制这张保护网以后，如果政府没有及时地建立起恻接的宏观调控系统，面对波
涛汹涌的市场和暴涨暴跌的汇率会感到束手无策和无能为力a
2、剥于一国而言。，稳定的汇率需要政府在干预和管理外汇市场上发挥作
f目。稳定以市场为基础的汇率机i剐，汇率的波动或大幅震动是难以避免的。行：
实行货币可兑换的过程中，国家实行完全浮动的5'tffl：安排可能性是很小的，通
：哲实行有管理的浮动汇率制。但足，上述汇率安排都不能排除政府在外汇市场
上对汇率的作用影响，包括法律的约束，宏观经济政策希I货币政策，政府在外
汇交易运行中的作用，官方汇率对市场汇率的影响和引导等等。政府在稳定汇
率方面的作用和官方汇率的实施呵能达到稳定汇率的近期目标，但却可能产生
阻碍货币可兑换，妨碍外汇市场发育的消极后果。一国政府采取稳定汇率的措
施是否有利于推进货币可兑换，一要看是否采取或恢复外汇管制办法，即由政
府直接的：亍政措施，限制正常的9'l-tO流通和交易活动；二要看经济和货币政策
是否以问接地调节经济活动和货币流通运动为主，即使在汇价波动或货币运动
发生障碍的情况下，宏观的问接调控措施也不会导致已有的民间通货兑换权利
的损害；三要看汇率由过度波动转化为相对稳定，是表现为行政的强制命令，
还是用宏观间接调控手段促使外汇供求发生自然的变化；四是看官方汇价与市
场汇价是否处于一种平等的状态，同时在市场上发生作用，而不是依靠管制手
段迫使市场汇价向官方汇价靠拢。
3、稳定汇率与国际公平竞争的矛盾关系。一些国家在稳定汇价的名义下实
施变相的汇率管制，而有的国家则在指责其它国家在实施操纵汇率的幌子F干
涉他国的外汇政策。如荧国往往指责在双边贸易有顺差的国家操纵汇率或低估
本币价值，。迫使对方改变贸易政策和外汇政策。解决这类矛盾，要求IMF会员
国都有义务遵守协定中关于”避免操纵汇率或国际货币制度来妨碍国际收支有效
的调整或取得对其它会员围不利的竞争优势”的约定。
四、货币可兑换与汇率制度改革具有内在一致性
由于货币可兑换与汇率制度是外汇制度的二个重要方面，因此也是外汇制
度改革的重要内容。货币可兑换与汇率制度改革是相辅相成的，实行货币可兑
换，离不丌对汇率制度的改革，丽汇率制度改革又是同货币可兑换进程密切相
关的，凶此，二者具有内在的一致性。考察世界货币发展史，向货币可兑换过
蔓三兰丝篓全翌里生塑生墅!苎!!堕茎
渡必然要对原有的汇率制度进行改革。可以归纳为三种类型：第一种是发达国
家向货币可兑换过渡期间的汇率制度改革。例如，在欧美国家经历了3 0年代
大危机及n二战，，时期的严厉的外汇管制。大战结束后，如何恢复欧美各国货币
可兑换成为保障国际货币流通和国际贸易正常发展的中心议题。因为欧美国家
有较长时间的货币可兑换的历史和经验，寻找一套适应于向纸币制度过渡的国
际汇率制度即各国共同遵守的汇率规则是至关重要的。这套规则就是布雷顿森
林体系。第二种是大多数实行有限货币可兑换国家推进货币可兑换过程中的汇
率改革。这类国家较之欧美国家在汇率制度改革方面有更多的困难和更复杂的
问题。它们既难承担外部冲击，也承受内部经济脆弱等压力。第三种是原中央
计划经济转轨国家既面临对外货币开放、又承担着由计划经济体制向市场经济
体制过渡时对汇率制度的改革。这也反映了货币可兑换与汇率制度改革的内在
一致性。在这些国家，汇兑制度改革与汇率制度改革必须并驾齐驱，不能孤立
进行，同时，必须注意改革的协调性和相关性。对任何一方面改革的政策、措
施都要考虑到对另一方面的影响。总之，各国在向货币可兑换过渡期间的汇率
制度改革既各有特点，又有许多共同的问题需要解决。
第二章经济全球化与货币可兑换趋势
世界经济全球化，金融体系全球化是当今经济发展的一大特征。经济全球
化客观上要求金融高度自由化，国际资本流动的新特点以及货币可兑换的趋势
体现了这一要求。然而包括货币可兑换在内的金融自由化与汇率制度安排僵硬
化之间的不对称也给一些国家经济产生严重的影响。近年来，国际上频频出现
的金融危机证明了这一点，其中的经验教训是深刻的。
第一节国际贸易和资本国际流动规模空前
一、跨国公司和国际贸易的巨大发展
1990年代以来，跨国公司发展迅猛，跨国公司迅速发展的意义，主要有两
个方面，一方面在它自身的发展，不但以发达国家为总部所在地的大跨国公司
风起云涌，而且设在发展中国家的子公司更是遍及全球每个角落。另一方面是
跨国公司的多功能化，对促进世界经济发展的作用越来越重要，几乎主宰着世
第二章经济全球化与货币可兑换趋势
界经济命脉。
l、跨国公司总数呈几何级数增加。1983年全球跨国公司总数为1．1万
家，在国外分设的子公司共计11．2万家，到1995年，据联合国贸发会议跨国
公司与投资司的统计，世界跨国公司的总数增加到3．9万家，拥有海外子公司
2 7万家。与此同时，跨国公司的销售额增达6．1万亿美元，比同年世界出口
总额4．9万亿美元多1．2万亿美元2。
2、跨国公司向多领域、多功能的方向发展。跨国公司最大的特点在于：它
可以灵活地在全球范围内配置资源，取得最佳效益。而今，跨国公司的跨国经
营，不仅重视劳动密集型的产业，而且也将高新技术工业的设备，迁往生产成
本低廉的地方，设厂生产高新技术产品，甚至产品设计、加工工程以及软件开
发等领域属于技术密集型的工作，也迁往国外经营，由此取得高额利润。由此
可知，跨国公司对世界经济的发展产生了不可估量的推动作用。因此有人把资
本、技术和管理三者合成一体，称为跨国公司的“合成资源”(又称～揽子资
源”)。
3、国际贸易急剧增长。1990年代初，国际贸易曾一度发展缓慢，但到
1994年转变为高速发展，以后一直保持强劲的增长势头。据统计，1994年国际
贸易量增长由1993年的2．5％上升到9．5％，几乎增长了3倍，贸易额则高达
4．24万亿美元，比上年猛升14．4％。1995年又在1994年快速发展的基础上持
续发展。国际贸易额增达4．875万亿美元，比上年猛增l 9％，高出1994年5
个百分点。如加上服务贸易额1．230万亿美元，则突破了6万亿美元大关3，创
下历史纪录。促进贸易快速发展的动因，其中的主要原因是国际资本迅猛增加
和流速加快。
二、国际资本流动出现新特点
伴随着世界上许多国家相继承诺实现经常帐户和资本帐户的可兑换，国际
资本流量迅猛增长，派生金融工具不断涌现，这同时也给发展中国家实行货币
可兑换，特别是资本项目可兑换带来了巨大的风险。因此研究目前国际资本流
动的新特点十分必要。
1、市场规模急剧扩大，资金供给日趋丰富。进入1990年代以来，国际资
本流动表现出了异常强劲的扩张势头。从l 9 9 O—l 9 9 5年，国际股票、债
券和银行贷款等的市场发行(放)总值及年度增长率均出现了连续增长、连创
历史最好水平的现象。1 9 9 5年来，世界各国在国际资本市场上的融资量已
19
第二章经济全球化与赞币可兑换趋势
达l 2 5 8 0亿美元，1 9 9 6年，这一水平再次被大幅度刷新，仅前三个季
度就达到l 6 9 9 9亿美元4。受国际资本流动规模急剧扩大、资金供给异常丰
富、巨额游资频繁在国际间游动等方面的影响，最近几年来，国际股市、债
市、汇市及金融期货期权市场等都再现了持续火爆与走强的特点。目前，在全
球金融市场上流通的金融商品中，仅掉期、期权及其它金融衍生产品的市值就
有2 0万亿美元；在国际货币市场上，资金的流动更是惊人的增长，在过去的
2 5年之间，外汇的日交易额已由1 0 0亿美元猛增到2万亿美元以上；特别
是在欧洲货币市场上，仅其每年实现的资本交易额就在8 0万亿美元以上，其
规模相当于世界贸易总额的2 0倍。国际资本流动速度己远远超过了世界贸易
和生产的增长速度，成为当今最为活跃、最为重要的经济要素之一。
2、国际资本流动的市场结构正在发生重大变化：(1)资本的流向日益表现
出双向性与多向性。今天的资本流动也不再是单纯由发达国家向发展中国家流
动。许多发展中国家在经常利用国际资本市场大量筹集其建设中所需的庞大数
量的资金的同时，也日益更加注重其经济发展中暂时闲置的资金投放到国际市
场上去，以谋更大的利益。广大发展中国家积极广泛的参与，为国际资本流动
的进一步发展注入了日益强大的动力与活力。(2)直接投资已成为现代国际资本
流动的最重要的方式。直接投资迅速崛起，不但瓦解了传统资本输出方式在国
际资本流动中的地位，而且对曾经十分流行的国际信贷发出了严竣的挑战。直
接投资已是现代国际投资者首选的资本运用方式。造成直接投资迅速增长的原
因很多，其中最近几年来表现十分突出的一个方面是西方发达国家企业收购与
兼并浪潮的加快。(3)以证券投资为主要内容的间接投资是国际资本流动中
另一个引人注目的现象。l 9 9 6年1—9月份，国际资本市场上的外债发行
额达3 4 9 0亿美元，比上年同期净增5 0％。国际清算银行在l 9 9 6年末
发表的季度报告也表明，在当前的国际资本流动中，债券的投资余额已明显超
过了银行贷款的余额。在债券的发行中，其发行主体的2 0％是金融机构；而
在其发行的债券中，又有4 0％的部分是将其贷款等债权资产证券化而形成的
资产抵押债券5。这一资料表明，非银行金融机构，如投资基金、合作互助基
金、股票基金等，在国际投资方面正发挥着越来越重要的作用。
3、新兴市场正在崛起。从世界范围来看，资本的国际流动是随着资本主义
经济的发展而首先在一些发达的资本主义国家产生的。但是，二战以后，尤其
是1960年代以后，随着越来越多的发展中国家走上了政治独立与经济快速发展
第二章经济全球化与货币可兑换趋势
的道路，国际资本流动的陈旧格局被迅速打破。发展中国家的积极参与，新兴
市场的迅速崛起，已成为当代国家资本流动的重要特色之一。虽然与西方发达
的资本市场相比，新兴市场还存在着结构畸形、动荡频繁、风险高企等明显不
足，但其巨大的发展潜力及优厚的投资回报等独特的魅力，却吸引着越来越多
的投资者参与其中。目前，全球较有影响的新兴市场有3 0多个。这些市场的
存在与不断发展，一方面，极大地改善了资本流动的环境，协调和平衡了资本
流动的市场结构，促进了发展中国家利用外资和对外投资的发展；而另一方
面，它也打破了西方国家在国际资本流动中的垄断地位，加剧了市场争夺，使
整个国家资本流动的竞争更加激烈。
4、国际资本流动的风险日益严重。最近几年，国际资本流动在规模迅速膨
胀、速度日益加快的同时，也出现了风险不断加重的趋势。这主要表现在国际
资本流动的环境日益复杂、竞争更加激烈、市场动荡频繁、资本流动的安全保
障弱化等许多方面。导致这一状况的原因是多方面的，其中最主要的有：(1)资
本流动的趋利性动机及其对收益的过分追求，使得许多投资者在进行投资选择
时，过于看重其投资回报，而放松了风险的防范与回避。这本身就已为风险的
发生埋下了隐患。(2)经济发展的过程，同时也是经济行为、经济关系等更加复
杂的过程，而这种复杂化必然会使经济运作中各种不确定因素大大增加。(3)科
学技术的不断进步及其成果在现代金融交易中的广泛应用，使得金融交易的方
式、手段、技术、技巧等不断地更新和提高，再加上金融创新的目趋活跃，这
都对资本的国际流动提出了越来越高的要求。(4)一些新兴市场发育上的缺陷、
调控上的不足及运作上的脆弱性；特别是其对外资进出过为宽松或过为严励的
市场管制，更为国际资本的流动设置了许多有形或无形的陷阱。(5)过度的市场
投机，则对风险的加剧与泛滥起到了推波助澜的作用。国际资本流动风险加重
的结果，使发展中国家货币可兑换进程受到很大的影响。
第二节经济全球化成为当代世界经济一大特征
一、经济全球化
经济全球化是当代世界经济发展根本特征之一。随着当代科技革命的不断
深入，世界各国的经济生产越来越国际化，不同社会制度、不同发展水平的国
家都被纳入到统一的世界经济系列之中。
21
第二章经济全球化与货币可兑换趋势
随着世界经济迅猛发展，世界经济全球化出现新的特点：(1)发达国家劳动
成本持续上升，越来越多的劳动和资源密集型制造业向发展中国家转移，造成
西方国家失业增加贸易出现赤字，而发展中国家劳动密集型制造业得到较大的
发展。但是，西方发达国家工业份额的下降和失业增加，具有生产率提高和产
业转移的性质，与跨国公司到发展中国家直接投资的迅猛增加关系极大。(2)发
达国家经济向科技和资本密集型产业升级。与劳动生产率快速提高相联系，发
达国家的产业越来越集中在领导世界新潮流的高科技领域，特别是对2 l世纪
具有关健意义的信息技术产业和密集应用信息技术成果的服务性产业，如电
讯、媒体、商业、金融等。随劳动密集型产业向发展中国家转移，发达国家的
制造业投资越来越集中在资本和技术密集型产业。国内投资表现更明显。1970—
1995年，美国生产耐用设备投资翻了两番，信息处理设备投资增长了20倍6。
(3)无论是产业转移还是产业升级，随世界经济全球化展开的，是少数发达国家
大企业的全球扩张。今天，跨国公司已经成为大企业生存的一般形式，其扩张
主要通过跨国合并、收购和合资进行。跨国公司向发展中国家劳动密集型项目
的投资，往往是跨国公司内部国际分工的结果，带有明显的海外扩张性质。
二、欧盟与欧元
随着2002年的来临，欧洲单一货币——欧元的流通已成事实，欧元是世界
上第一个没有经过战争而统一的货币，对此有人表示担忧，有人表示欢迎，但
无论怎样，这一事件的出现有力地证明了世界经济集团化、全球化已不可逆
转。欧洲货币联盟的建设是20世纪最重大的事件之一，必将对欧洲的发展和世
界政治、经济新格局的形成产生重大影响。首先，欧盟拥有1 5个国家，3．7
亿人口，其国内生产总值和进出口贸易总额均居世界首位，实现单一货币后，
欧元必将成为国际储备货币和国际结算货币之一，以欧洲为核心的欧元区随之
出现。其次，欧洲联盟的建成，由于大大减少交易成本、简化交易手续，使欧
盟内部统一大市场更加完善和发挥规模经济的效益，从而进一步推动欧盟一体
化的“深化”和欧盟继续“扩大”。最后，欧盟是当今世界区域一体化最高级的形
式，欧洲经济货币联盟的建成，使一体化的进程大大加强，以而进一步推动世
界经济集团化和一体化的发展。
欧元作为欧盟的单一货币，有强大的经济实力作后盾，国际货币体系面临
重大调整：(1)国际货币格局将出现两极趋势，一极是美元，美元在今后相当长
的一段时期内仍将作为主要的国际储备货币：一极是欧元，欧元发行以后，如
一一一—』皇垡鳖型堕塑型燮
果币值保持稳定而又坚挺，将会成为重要的国际硬通货之一，这样世界其它国
家包括美国在内．都会调整国际储备货币的结构，减少美元或其它货币，增加
欧元储备，山此瓦见，国际储备货币格局的调整是不可避免的。(2)国际汇率制
度改革将受到欧元的影I响；(3)欧元在商业金融领域逐渐成为主导货币；(4)欧
元的问世可能有利f国际货币汇率的稳定。
第三节货币可兑换的国际趋势
随着国际金融市场的一体化以及国内金融体系的平行发展，IMF成员国汇
兑体系自由化进一步深入，经常帐户和资本帐户的可兑换不断扩大。在1975年
只有大约三分之一的IMF成员国接受了第8条的各项义务，实现了经常帐户的
可兑换，然而，截止1994年6月，一半以上的成员国已经做到了这一点，尽管
在此期间IMF的成员国数目从128个增加到178个，在实现资本帐户可兑换方
面新取得的进展虽然十分有限，大多数成员国在战后的期间内仍就对资本帐户
交易实行某种形式的限制，然而，近期柬Ll：：,lk化国家和一些发展中国家都丌始
实行资本帐户自由化．这～点表现在1975年有23个成员国取消了对资本帐户
的各种限制，然而在1993年这一数目上升到38个7。这一情况在一定程度上表
明了许多国家实行资本管制的有效性受到了侵蚀。
由于我国已于1996年12月接受I盯协定第8条第2、3、4项的义务，实
现了人民币经常帐广·的可兑换，本文则主要考察全球放松对资本转移限制的趋
势。
纵观国际货币可兑换的历程，国际资本转移的重要性已经众所周知。首
先，国际资本转移对多边贸易体系起到至关重要的作用。这种支持作用不仅以
提供短期贸易融资的形式体现出来，而且还使金融资源从经常帐户顺差的国家
向逆差国家转移。其次，资本转移对经济发展起到极其重要的作用。当资本以
外圈直接投资的形式进行转移，以提高收益率时，它对扩大国内储蓄的影响就
最为明显。证券投资电会对经济增长具有十分潜在的好处。资本转移对货币和
汇率政策也有很大的影响。
尽管对外国投资于某些行业和某种投资工具还存在着管制，但是，所有工
业国家几乎全都结束了对国际资本转移实行的汇兑管制。到1994年底，由于冰
第二章经济全球化与货币可兑换趋势
岛取消了剩余的管制，所有工业国家的货币在进行资本转移时都是可自由兑换
的。一般认为，实行资本自由流动要求有一个十分强健的对外收支状况。近几
十年来，许多国家收支状况从结构上显得十分强健的发展中国家己取消了对资
本转移实行的汇兑管制。近来，国际收支状况较弱的国家也在综合的稳定和自
由化调整规划框架内完全取消了各种管制。尽管如此，大多数发展中国家仍保
持着对资本外流的限制，其基本目的在于通过防止资本外逃来保持稀缺的国内
储蓄。
l、工业化国家——可兑换接近尾声。1970年代末期标志着工业化国家通
过汇兑管制对资本转移实行控制的一个转折点。1979年，英国取消了全部汇兑
管制。从1980年，日本消除了对资本转移的限制。随后，澳大利亚和新西兰分
别在1983年和1985年取消了大多数资本管制。1986年，荷兰取消了剩余的管
制措施，到1989年，通过取消为居民到海外购买证券所设计的市场，法国和丹
麦基本上实现了全面的自由化。意大利取消了强制性存款的规定，这种规定不
鼓励居民以各种形式到海外进行投资。1989年和1990年，奥地利和爱尔兰取
消了绝大多数的管制，瑞典和挪威对资本管制实行了自由化。1990年3月，比
利时和卢森堡废除了自1951年以来在它们两国共同运作的汇率双轨制。1991—
1994年间，继续对资本转移实行管制的工业化国家开始取消这些汇兑管制。奥
地利在1991年，芬兰在1991-1992年，以及希腊、冰岛、爱尔兰、挪威、葡萄
牙、西班牙和瑞典分别在1992年和1993年采取了广泛的自由化措施8。
2、发展中国家正在逐步加快可兑换进程。由于工业化国家自由化的结
果，目前，资本帐户可兑换问题几乎完全集中到发展中国家。然而，大多数发
展中国家还一直严格限制着资本外流。发展中国家向货币可兑换方向迈进的步
伐一般说来要慢得多。其中的主要原因是，国内储蓄的缺乏和资本外逃可能带
来更大的风险。这种情况在市场利率低以及一般实行不健全的宏观经济政策的
国家尤其表现得突出。实行资本帐户可兑换与汇率的关系是十分密切的，因为
实行汇兑管制基本上是为了维持在市场看来是高估的汇率。
1990年代初，在经过债务危机和为了躲避资本管制而发生大规模的资本外
逃之后，发展中国家的政策发生了一个重大的变化，即开始转向实行资本帐户
自由化。许多国家已经放开了对资本转移的限制，并且取消了直接影响重要的
资本项目交易的管制措施；而且，发展中国家还相对较少地实行强化管制的措
施。1991—1993年期间(1)阿根廷等11个国家采取了广泛深入的措施，对已经
第二章经济全球化与货币可兑换趋势
实行的资本转移管制进行自由化。大都数措施都属于旨在加强软弱的对外收支
状况而采取的措旋范围。由于采取了这些措施，加上早些时候在相同情况下采
取的其他措施，这些国家目前已实现了完全的货币可兑换。(2)12个发展中国
家放松了对长期证券投资流入的限制。大多数国家允许外国人自由投资于本国
证券，或者进～步允许本国居民自由地根据汇兑管制条例向国外借款。除了上
述已经大规模对资本管制实行自由化的11个国家以外，另有5个国家对到国外
购买长期或短期证券所实行的汇兑管制进行了放松或取消了管制。(3)没有一个
发展中国家进～步加强对到国外进行证券投资或直接投资的限制。只有4个国
家加强了对资本流入的限制。(4)10个发展中国家对商业银行的外汇业务实行
了自由化。措施包括对远期外汇交易实行自由化，放松对外汇上缴的规定。
(5)25个发展中国家对居民外币业务的管制实行了自由化。
对发展中国家在其资本帐户实行自由化方面所取得的经验进行初步分析
后，我们发现以下一些特征：
(1)上述所有国家对资本帐户实施了广泛而又深刻的自由化措施，并且将其
作为宏观经济稳定或结构调整规划的一个有机组成部分。在其中的5个国家
中，这些规划均是由基金组织提供贷款支持的。在基金组织提供贷款的情况
下，这些规划就包括债务重新安排。在一些规划中，资本帐户可兑换还是更广
泛地实现对外金融正常化的一个组成部分。
(2)除了一个国家以外，所有国家都是在浮动或管理浮动汇率制度下实行广
泛而深刻的资本帐户自由化。
(3)实行资本帐户自由化不是与利率自由化和发展间接的货币控制工具同时
进行，就是紧随更加广泛的国内金融体系自由化之后而进行的。国内金融自由
化包括利率自由化，取消信贷管理以及引进间接控制工具。但是，所有国家实
行货币可兑换都是同时甚至早就将利率调整到了市场利率水平。
(4)经常帐户交易自由化不是先于就是与资本帐户同步进行。
(5)所有国家实行的自由化都伴随着整个国际收支状况的改善。许多国家在
实行自由措施之前，国际收支已经开始有所改善，究其原因是在资本帐户自由
化之前已经采取了措旌，并且调整了汇率，由此产生了好的影响。取消资本管
制不但没有削弱宏观经济调整，相反，似乎会有助于宏观经济的调整。从有数
据的国家的情况来看，外国直接投资和证券投资的流入都有所改善。大约半数
以上国家同时出现汇率升值，原因是私人资本帐户净额有所改善。但这也给国
第二章经济全球化与货币可兑换趋势
内行业的竞争带来了许多问题。
第四节汇率制度的变革潮流
在当今的国际货币体系下，随着可兑换进程的加快，世界各国在选择汇率
安排上享有相当大的自由度，与此同时，巨大的全球资本市场迸一步趋于一体
化，主要工业化国家采取了有管理的浮动汇率体系。
自从1970年代中期以来，许多发展中国家改变了自己的汇率制度，主要是
以钉住单一货币转向钉住货币篮子，或采取经常调整本国货币的更具弹性的汇
率安排。下面对1997—1992年间发展中国家汇率安排分类作～分析。
下表中说明了发展中国家汇率安排的这种变化：1976—1992年间钉住单一
货币的比例由1976年的62．6％逐渐降到36．6％，但其中钉住货币篮子的比例却
由13．1％上升到16．7％。同样，通过分析也会发现，越来越多的国家实行了灵活
安排。同一时期，选择灵活安排或弹性安排的比例则由14％上升到44．8％。越来
越多的国家决定把自己的货币从钉住单一货币转向钉住篮子，主要因为它们期
望减少自1973年以来(特别是在1980年代)主要货币的汇率波动对自己国家
经济的不利影响。主要货币的波动给发展中国家带来了各种各样的问题，从贸
易部门的投资盈利不确定性，到外债和外汇储备管理、公共财政等方面都会带
来许多问题。更多的发展中国家采用更具弹性的灵活的汇率安排，则主要是由
于两方面原因，～是许多发展中国家的国内通货膨胀率在1980年代急剧上升，
这些国家不得不将其货币迅速贬值，以避免削弱对外竞争力。实际上，在许多
国家，名义上汇率与通货膨胀显示出有规则的联系。二是与主要货币的汇率波
动有关联的不确定性促使这些国家采取弹性的安排，以抵消这种汇率波动对其
经济的不良影响。同时，采取弹性安排即根据不公开的货币篮子的调整汇率，
可以使货币当局得以利用主要货币的波动来掩盖其汇率的有效贬值，从而避免
公开宣布贬值带来的政治影响。
苎翌型鳖些皇堕塑燮盟
钉住单一货币
美元
法国法郎
英镑
其他货币
钌住一组货币
特别提款权
其他(货币篮子)
表2．4．1发展中国家：汇率安排的分类
(占所有国家的百分比)
1976 1979 1983 1989
62．6 52．1 43．5 38．2
43．0 35．0 29．0 23．7
12．1 12．O 10．5 10．7
2．8 2．6 0．8 —
4．7 2．5 3．2 3．8
23．4
10．3
13．1
灵活的安排14．0
根据一些指数做调整5．6
其他8．4
总额100．0
23．1
11．1
12．0
24．8
3．4
21．4
28．2
11．3
16．9
28．3
4．0
24．3
28．2
5．3
22．9
33．6
3．8
29．8
1992
36．6
16．7
9．0
一
lO．9
18．6
1．9
16．7
44．8
1．9
42．9
100．O lOO．O
资料来源：Aghevli，Khan，Montiel(1991)；基金组织(1993)。
包括下面几种类型：“灵活性仅限制在某一特定的单～货币”，
“有管理的浮动”以及“自由浮动”。
选择汇率制度的自fh反映出各国之间对固定汇率或灵活汇率所存在的各项
好处及成本的评价。可调整的固定汇率制度的各项好处包括在这项安排之内，
山于降低了不确定因素从而提高了各国之间的贸易和投资机会，另外钥住_}|_率
的名义支点还可能为货币政策和通货膨胀预期创造出稳定性。这一安排的主要
成本表现为各项政策失去了其灵活性，使汇率目标优先于国内经济目标。
另据IMF货币汇兑事务部的一项研究报告表明，近年来，基金组织成员国
将本国货币钉住一种或一篮子的数目，以及这些国家在世界贸易中所占的比重
都仃所下降。在199l～1993年期间，汇率制度的变化儿乎全部是向较灵活的扩
率安排转移。34个成员国将汇兑制度从钥’住制重新转变为较灵活的汇兑制度。
一—羔兰堑塑丝亚堂
而只有2个成员国从较灵活的汇兑制度重新转变为钉住制度n这34个汇兑制度
重新变化的情况相当复杂。其中，工业国家包括英国、意大利、挪威和瑞典，
它们的汇兑制度重新变化的主要原因是出于1992年欧洲货币机制发生危机所引
起的。发展中国家改变其汇率制度是作为整个经济政策的一个组成部分来实施
的，其中儿个国家在统一多重或双重汇率安排后采用了浮动汇率安排；8个国
家实行了外汇同业拆借市场、外汇拍卖或者将大多数交易通过自由的外汇市场
中进行；4个基金组织新成员采用了自由浮动汇率：5个国家在不同程度上实
行了浮动汇率。
～些国家实行管理性较强的汇兑安排，这使当局在不必采用钉住汇率制度
的情况下，仍有变动其汇率的自Eb。在这些国家中，马来西亚元和土库曼新发
行的货币被划为有管理的浮动货币：尼加拉瓜、以色列、波兰和圣多美实行了
蠕动钉住制度；阿根廷将其货币钉住美元，尼加拉瓜也曾一度将其货币钌住美
元。葡萄牙在此期问加入了ERM。另外，有4个国家在此期间从钉住一种货币
转变为另一种形式的钉住。在1991—1994年期间，由于前苏联各共和固和波罗
的海国家相继加入基金组织，使基金组织的成员国发生了显著变化。这些国家
刚加入基会组织时，大多数还使用卢布。但是到了1993年底，这13个国家中
有l 1个困家通知基金组织，将汇兑安排改变为更为灵活的汇率制度9。
第五节国外货币可兑换与汇率制度改革的经验教iJ
货币可兑换所带来的好处是无可置疑的，但货币可兑换却是一把双刃剑，
在它好处背面隐藏着巨大的风险。同样，一国汇率制度安排得当与否不仅会对
货币可兑换问题，而且会对一国经济产生巨大的影响，近年来，国际上连续出
现金融危机，我们从我们所研究的问题——货币可兑换与汇率制度的视角去分
析，教训是深刻的。
一、墨西哥金融危机
j994年来，墨西哥发生了严重的金融危机。这场危机不仅对墨西哥国内经
济构成威胁，而且波及到发展中国家的新兴市场，引起各国的关注。危机发生
时，墨西哥政府先是宣布将比索贬值1．5％，后又作出中央银行不再干预外汇市
场，比索实行浮动汇率制的决定，比索兑美元的比价由过去的3．47比索兑换1
美元降到6比索兑l美元。
第二章经济全球化与货币可兑换趋势
墨西哥金融危机表面上看是政府为制止外汇大量外流突然宣布比索大幅度
贬值而引起的，然而，冰冻三尺非一日之寒。过早开放资本帐户，推进金融自
由化，汇率安排不当无疑是一大因素。
1、国民市场开放过度，经济严重依赖进口，贸易连年逆差，经常项目逆差
规模过大。出口主要依靠外资企业，国内企业主要为劳动密集型企业。那时墨
进口大于出口，贸易连年巨额逆差。1991年贸易逆差突破I 10亿美元，1992—
1994年成倍扩大，分别为250亿美元230亿美元和280亿美元。1994年经常项
目逆差达300亿美元，占GNP比例高达8％。连年巨额贸易逆差主要靠外国投
资弥补，但是当外资停止流入甚至大量外流，迫使中央银行动用外汇储备弥
补，使外汇储备从1994年初的170亿美元降到12月的65亿美元，减少100多
亿美元”。
2、政府财政、经济发展过分依赖外资，且外资流入过于集中。在拉美国家
中，墨吸收利用外资最多，达730亿美元。但是流入资金中证券投资1990年占
10％，1993年则上升到76．8％，短期投资性资金约占一半。在政府发行的290亿
美元国库券中有170亿美元为外国人持有“。比索贬值引起的汇率证券价格下
降的双重损失及国际利率的提高使这部分外资流失严重。虽然外资的流入对墨
经济发展起到～定的推动作用，但是由于墨政府忽视增加本国资本在产业部门
的投入，经济结构不合理，在经济发展中过分依赖外资和对外贸易，外资的减
少将影响其经济的稳定发展。
3、比索高估，汇率体制改革贻误时机。1987年以来，墨西哥比索与美元
直接挂钩，比索与美元汇率在狭小区域内浮动，最高上限不能超过3．46比索，
每天贬值限定在0，004比索以内。墨政府一直未采取措施下调比索汇率，结果
造成大量外资充斥墨西哥的股票与债券市场。与此同时，墨外资状况不断恶
化，经常项目贸易逆差。这表明比索价值被高估，严重削弱了墨商品的竞争
力，比索需要通过贬值来恢复竞争力。决策失误使其向浮动汇率转轨的时机选
择不对，引起汇率大幅度贬值。外资的流出，加上墨本国资金的不断外逃，使
墨外汇储备锐减，实际上使墨无力维持对荚元的挂钩汇率。
4、实行进口开放政策(降低关税，取消许可证)，取消外汇管制，实行货
币自由兑换政策，加入北美自由贸易协定等一系列经济自由化政策，使墨对进
口商品的需要激增。墨在国内储蓄率低，外汇储备不充足，本国工业的出口竞
争能力不强的情况下，外汇资源日趋紧张，主要依靠外资来弥补巨额国际收
第-it经济全球化与货币可兑换趋势
支、经常项目逆差，在外资流入停止甚至出现大量流出的情况下，整个经济陷
入瘫痪。
5、对游资影响最大的股票市场收益率一再下降更是灾难性的。墨西哥的股
市达到高峰后，急转直下，跌到了股市设立之初时的水平，并继续呈向下趋
势。这极大地打击了游资，加速了外资的撤离。为克服这些不利因素，国内银
行的稳定是很重要的，但不幸的是由于前几年房地产过热造成了大量房屋闲
置，导致银行坏帐累累，可谓雪上加霜。这些经济结构方面的问题，诸如外资
比例不合理，以及本国经济不断出现泡沫化迹象，终于导致了大批外资撒出，
投机者认为该货币被高估而大肆卖空。
二、东南亚金融危机
东南亚金融危机是1997年国际金融领域的一件大事。对东南亚金融危机成
因的分析是多方面的，经济基本面存在的问题是关健所在，但其汇率制度的失
误和缺陷无疑成为危机的导火索。
这次危机东南距国家汇率制度变动具有共同的特点。其危机前后汇率制度
的共性可描述为：危机前相对固定、危机面临时央行干预力图守住汇率不致贬
值、干预失效爆发危机后改行自由浮动或管理浮动汇率。
泰国过去长期实行“钉住”汇率制度，1984年l 1月以前钉住美元，之后钉
一揽子货币，其中美元权数约占80％左右。1997年以来美元的强势使得泰铢在
钉住汇率制度下被迫升高，处于高估状态。这一汇率制度与国际竞争力减弱、
经常项目赤字、资本自由流动及内部经济基本面存在严重问题并存，不可避免
地为投机力量的冲击留下了漏洞。1997年5月份泰国中央银行以外汇储备进行
干预，收效甚微，被迫于7月2日将钉住(固定)汇率制改为浮动汇率制，泰
铢当即j[!乏值了16％，累计已贬值50％左右。
菲律宾过去实行相对固定的汇率机制，浮动范围限定在1％-l。5％以内，泰
圈被迫实行浮动汇率制后，也被迫于7月1l闩宣日i将汇率制度改为“根据市场
因素在!巨大范围内浮动”(实际上是自由浮动)的机制。菲律宾比索当门贬值
ll 6％。
其它国家在泰铢和比索受到冲击后，印尼盾从长期钉住一揽子货币、实行
管理浮动改为视市场情况而定，央行必要时可以对汇率进行干预，政府将通过
财政和金融政策州接地对外汇市场施加影响。8月18日印尼盾跌破3000兑1
荚元的关卡。马来西亚马币仍然未摆脱贬值命运，不得不通过放松对汇率的控
蔓三兰丝堕全壁些兰塑里旦苎墨!!竺
制和限制大宗进口等措施来稳定林吉特汇价的稳定。
此次金融危机中东南亚国家汇率制度表现出来的共性，一方面说明，僵硬
的汇率制度实际上是自行剥夺了金融政策及其它政策调整的灵活性，也就是
说，众多宏观政策不是在相互协调中寻求结合的最佳点，而是服务于一个应该
改变但又执意不变的汇率目标，因此当投机力量发起攻击时，汇率的基础便显
示出脆弱性，以致发生了急剧的汇率贬值；另一方面，僵硬的汇率制度还表现
在这些年东南亚国家与日本的贸易投资往来比重加大，在制定汇率政策时本应
更多地考虑与日元的对比关系，但事实上却将本币与美元挂钩或主要钉住美
元，由于近几年美元升值，因此也就削弱了这些国家经济对日本的竞争能力，
普遍出现了较大规模的经常性项目赤字，而大量资本特别是短期资本的流入掩
盖了经常项目赤字的不可维持性，当投机、撤资和偿债并发时，就出现了无力
固守而任汇率贬值的局面，损失了相当数量的国民财富。
三、应当吸取的经验教训
从墨西哥金融危机与东南亚金融危机中可以看到，以下经验教训是有益
的。
l、资本帐户可兑换进程必须坚持循序渐进的原则。诺贝尔经济学奖得主詹
姆士·托宾认为，发展中国家不要急于使自己的金融市场同国际金融市场一体
化。的确，资本帐户的开放，尤其是离岸金融市场的设立，为国际货币投机商
的炒作提供了极大的方便，从而构成泰国等金融危机的直接原因。资本帐户的
开放不仅便利了短期国际游资的流动，而且可能导致长期国际资本的大量流
入，当一国存在着明显的经济结构失调、宏观经济政策失误以及金融监管不力
等不健康因素时，长期资本的大量流入同样可能是灾难性的。因为这意味着迅
速增加的资源不能得到有效配置和利用。而且银行体系流动性大量增加很可能
刺激金融资产价格的过度上涨，进而促进经济泡沫化，最终导致整个金融体系
的脆弱化，这类深层次问题的严重性显然远远超过短期游资。
资本管制可能会在一定程度上抵御外部世界的不利冲击。因此，国内经济
存在严重问题的国家审慎地对待资本帐户的开放，或许不失为一种良策，但在
另一方面，必须清醒地认识到，在全球经济贸易发展高度一体化的今天，资本
管制的有效性正在不断下降，国际游资绕过或躲避资本管制的渠道是很多的。
2、在金融自由化过程中必须加强有效监管。东南亚各国始于1980年代初
的金融自由化改革，对于改善金融资源的配置促进经济增长起了积极的作用。
3
一——里苎型邕型型堕壁堕丝
但由于在金融业竞争曰趋激烈的同时，有效的金融监管并没有相应跟上，各种
违舰操作行为越来越多，金融体系的脆弱化明显加大。
在金融管制时代．全面的金融压制使银行等金融机构相互间缺乏竞争，经
营没有活力但同时其风险资产也相对较少：在金融自由化过程中，随着利率J：：
限、贷款投向和业务经营范围等方面限制；’门解除，银行等金融机构问的竞争|j
趋激烈。为了对付经营成本的上升(利率娜艮的解除使存款利率大幅度上升)
和行业平均利润的下降，银行丌始大量涉足能够提供高回报率的房地产和股市
等高风险行业，在经济高速增跃和泡沫，I：成的时期，银行的确取得了高额回
报，但当经济增长放慢和泡沫破裂叫．银行便不得不承认大量的问题贷款。而
这些贷款的利息资本化则使不良资产进一步膨胀，并最终导致金融体系的严重
脆弱化。
不良资产的膨胀和金融体系的脆弱化可能有多方面原因，但缺乏有效的金
融监管无疑是一个重要的因素，在金融自由化的过程中，许多国家的金融当局
并没有列金融机构的准入加以严洛管理，从而导致大量中小金融机构的出现。
这些机构大多缺乏足够的资金实力，f勺部管理和决策程序混乱，而且风险评价
和控制能力严重不足，当它们冒险进行风险业务时，往往还怀着侥幸心理，指
望政府会在它们遇到困难时提供帮助，此其～。其二，许多国家对银行的信贷
资产不加任何制约，以至一些银行的贷款过分集中于某个行业或借款者。在这
次会融危机中，不少破产倒闭的银行投向房地产部门的贷款大多高于其贷款总
额的2 0％，个别毖至高达5 0％(泰国某破产银行)。其三，一些国家对银
行等金融机构的则务状况缺乏必要的监督，不能及时发现其违规行为和亏损状
况，从而导致亏损无限扩大，并最终不得不宣布破产。总之，如何在金融自山
化的过程中提高有效监管水平，避免在金融管制解除后出现监管真空，将是货
币可兑换问题面临的重大课题。
3、汇率制度选择应从国情出发。自布雷顿森林体系崩溃后，国际经济金融
界关于固定汇率和浮动汇率的争论～直没有停止过，孰优孰劣难以评判。但是
从东南亚危机和各国的实践经验可以得出的结论是应根据国情选择汇率制度。
东南亚国家多实行钉住美元或以荚元为主的一揽子货币的汇率制度，实际上仍
是布雷顿森林体系确立的可调整f7勺钉住汇率制度，在严格的约束之下，汇率基
本没有波动而保持稳定。如果这种汇率是健康发展的国内经济的反映，这自然
不为坏枣。但如果当变不变，特别是面对国际资本的频繁流动拖延汇率的凋
堑三兰丛型型鉴堕里塑旦墨盟
整，则必然在突如其来的资本抽逃中丧失调整汇率的有利时机a二是应限据本
国经济与世界经济的关系以及政策体系的特征选择汇率制度。从固定汇率来
看，山于固定汇率或钥‘庄汇率将汇率波动限制在某个很小的范围内或者没有浮
动范旧，这实际L是将本国经济与外部经济比较紧密地联系在一起，相当于接
收外部力量刈本国经济及经济政策的制约和强制性影响，国内政策体系的设训
也要服务这洋的汇率制，这对一个完全开放的经济体系是适用的，因为该国经
济与国际经济体系之间是干口互影』l向、相互作用，没有隔离的。从浮动，L2率来
看，则没有必要让国内政策追逐国际经济的变化。无论政策效果如何，通过汇
率的波动可以将其5Ilfl；IJ在本国可控范围I～，首J以使本国政策与刚际社会的外在
压力相互独立，r柬，这刘个十H刺‘独立的，与国际经济的联系并不那么密切的
经济来说是必要的。可见，一国或一地区经济是更多的着Ⅱ艮予国际经济还是幽
内经济，围I～经济政策是彳li可以有相剥独立￡f：，在汇率制度的选择中是很重要
的。
第三章人民币汇率制度改革与经常项目可兑换
我国的外汇管理体制改革走过了漫长曲折的道路，终于确立了顺应世界潮
流的目标～人民币可兑换，并走出了坚定的一步⋯成为IMF协定第8条款国，
顺利实现了人民币经常项E1的可兑换。这是我国外汇管理体制改革的一个重要
的戤程碑，对建立以市场汇率为基础的人民币汇率制度，发挥外汇资源的合理
配置起着十分重要的作用。但是，人民币实现经常项目可兑换尚存在许多问
题，离最终目标一实现人民币完全可兑换还有很长的距离。
第一节人民币汇率制度改革的历史回顾与评价
新中国成立以来，人民币汇率制度发展的道路十分曲折，从解放初期至
[994年外汇管理体制改革之前近44年中，归结起来可分为五个发展阶段。
1、人民币汇率产生在1952年初期。当时国内物价尚与国际物价挂钩，人
民币随国际上的做法实行固定汇率制。制定人民币汇率的方针是：“奖励出口，
照顾侨汇。”这是因为，当时我国的进出口贸易主要由私营进出口商经营，要奖
励出口，就要将汇价定在使其对经营出口有利可图的水平上，当时侨汇是我国
第三蕈人民币汇率制度馥革与经伟项目可兑换
重要的汇源，要想沟通侨汇，安定侨眷生活，人民币汇价也需要对此适当照
顾。人民币汇价要做到有利出1：3，照顾侨汇，必须经常保持在合理的水平上，
由于当时国内物价不稳，波动较大，人民币汇价要合理，就必须随国内tel-$)a
价，特别是主要出i-I商品国内外价格的变动而调整。这一阶段制定的人民币汇
价，以物价对比法为基础，用出口物资理论比价，进口物资理论比价，侨汇购
买力比价三个指标进行加权平均计算。这种方法算出的汇价基本符合当时人民
币在国际市场的购买力水平，即符合其国际价值。由于这一时期幽内外物价的
变动很大，人民币汇率的波幅c乜很大，人民币汇率从最开始的l美元合当时人
屺币80元下调至42000元。1950年3月以后我国财政状况有所好转，国内物
价有所下降，而世界市场由于朝鲜战争等原因逐步提高，人民币汇价呈反向变
动，到1952年12月，人民币汇价从I美元合当时人民币42000元上调至
261 70元。
2、自1953年至1973年12月。是人民币汇价相对稳定，但其经济杠杆作
用逐步丧失的时期。在这一阶段，我国外贸进口盈利，出E1亏本，贸易系统内
部实行进出口统算，以进口盈利弥补出口亏损，整个进出I：Zl贸易的盈亏平衡问
题出国家财政统一解决，在这样的条件下，进出口贸易已不再需要，而且也不
再可能动用汇率杠卡下来调节，人民币汇率的作用在一定意义上退化为国营外贸
公司编制计2,J*u核算时使用的计价折算系数。人民币汇价在这一阶段所起的作
用主要是照顾侨汇和其它非贸易外汇。在20年时间里，人民币汇价基本上保持
稳定，只是在国外个别主要货币贬值或升值时才做相应调整。人民币汇价基本
上在l美元兑2．卜2．5人民币之间徘徊。人民币汇价的相对稳定并不等于合
理，实际上人民币汇价在这期间已基本上脱离了物价，给以后人民币汇价的长
期高估种下了苦果。
3、1973年3月至1980年底。这一时期，以美元为中心的固定汇率制崩溃
后，资本主义国家基本上实行浮动汇率，汇率变动频繁且幅度较大，所以人民
币汇价也必须根据其它货币变动的方向和幅度，相应地上调或下调。另外，从
968年起对外使用人民币计价结算，人民币汇价的高低，对外贸盈亏至关重
要。为了搞好人民币对外计价结算，也要求人民币汇价根据固际行情变化随时
谰整，保持相对合理，做到既不使我国吃亏，又能使外商接受。这一阶段制定
人民币汇价的依据和方法有所改变，我们参照国际货币市场的浮动汇率，采用
一簸子货币”的计算方法，即选取我国对外结算经常使用的若干种货币，按其
—一一墨三兰叁墅塑型型型塑生盟墼
重要程度和政策上的需要，根据篮子货币在国际市场上变化的情况，加权计算
出人民币汇价。这种“钉住汇率制的人民币汇价的确定显然脱离丁自．接以物质基
础和货币购买力原则，反映的只是人民币与篮子货币的相对变动情况，而不是
人民币本身的价值含量。总的看，人民币汇价在这几年经常调整，且幅度很大，对
美元的汇价由1美元合2．2673元人民币凋到[980年底的l美元合1．50元人民币
(最高曾升至l美元合1．4480元)，这种由于人为原因逐步调高人民l亿I一价的做法
扩大了人民币汇率的不合理性，进一步高估了人民币的剥外价值。
4、从198 L年至1991年4月。自70年代末开始，我国的外贸管理体制逐
步进行改革，对外贸易由国家垄断，外贸部所属专业公司统一经营逐步改为多
家分散经营，一部分商品的进出口经营权下放给地方、部门自营的进出口公司
经营，并批准了一批工贸、技贸等联合企业直接经营进出口业务，这些公司和
企业实行独立的经济核算，自负盈亏。在核算成本、利润时不能不考虑汇价因
素。这就要求人民币汇价必须适应外贸体制改革的需要，从1981年1月1日起
采墩国家公布的外汇牌价与以出口市场换汇成本为基础制订的贸易外汇内部结
算价并存的方法，实际上实行的是一种双重汇率制，公布的l美元兑换1．5元
人民币的牌价只适用于非贸易外汇收支的结算，1美元兑换2．8人民币的内部
结算价用于进出口贸易#I-’7E收支的结算，目的是在鼓励出臼的同时，避免非贸
易外汇收入的损失。
随着经济体制改革的不断深化，双重汇率愈加显现出不利于促进进出口贸
易发展与凋动企业创汇积极性的局限性。从1984年下半年开始，人民币牌价丌
始逐步调整，使其向内部结算价靠拢。1985年初正式取消贸易内部结算价，恢
复原来单一的钉住汇率制度。t985年1月到10月，参照出口换汇成本的变
化，人民币汇价由1美元合2．80元人民币下调至3．20元人民币，下调幅度为
12．5％。1986年7月5日，人民币对各国货币的汇价下调15．8％，也就是山I美
元合3．20元人民币调整为3．7063元人民币。1989年12月】6日人民币对美元
下跌21．2％，从l美元合3．7221元人民币下调至4．722l元人民币。1990年11
月人民币对美元的汇价下调9．57％，平均达l美元合5．20元人民币。
5、从1991年4月9日至1993年来。由于过去人民币汇价大幅度跳跃式的
调整对国内经济震动较大，不适应保持稳定发展的要求，因此对汇率调整进行
改革，采取浮动微调的方法，即汇率水平有升有降，在小幅度微调的波动r|】逐
——墨三型幽塑塑堕苎竺塑旦丛
步达到预期的水平。从1991年4月9日人民币汇价实行小幅度多频率的微调以
后，初期阶段还是比较平稳和『F常的。到1991年底，人民币对美元的牌价与同
年4月8 H相比，在9个月的时间内只下跌了0．23，跌幅为4．3％，到1992年
术人民币汇率已从年初的l美元兑换5．3元人民币降到5．7元人民币的水平
上"。
直到1993年底，人民币挂牌汇率为1美元兑5．8元人民币，外汇调剂市场
I二汇率为l美元兑8．7元人民币。总的况，这一阶段是人民币不断完善的阶
段，既有适应经济改革与对外开放要求的汇率水平要相对合理、杠市下作用要相
对灵活的有利一面，也有钉住汇率制较为被动、刻板以及变动频繁的不利一
面。特别是在#l-’?E官方汇率与调剂市场汇率并存的1993年春夏之际，调剂市场
供求失衡，有行无市，外汇供不应求，汇率急刷下跌，在不到三个月的州问卫!
调剂价就出1美元兑换6．8元人民币迅速跌破兑换10元大关，外汇黑市猖獗，
黑市汇率曾～度高达l美元兑换l【．3元人民币以上。问题严重，令人担忧，不
的已，中央银行于秋季入市干预，成功地使价位回升到l美元兑换8．7人民币
的水平上。
这一时期人民币汇率的变化有几个特点：(1)人民币汇价呈全面下降趋势，
不仅对美元下跌，对其它货币也呈跌势。(2)人民币汇价下跌不仅表现在外汇调
荆市场，官方牌价也频频下调。(3)人民币汇率变动出现了极为反常的情况。譬
如美元下跌是由于美国经济不景气、利率下调导致与其它国家利差扩大或贸易
逆差等原因造成的。而人民币汇价的下跌却是在这样一种背景下发生的，即经
济出现明显的高增长1992年国民生产总值增长率达12％，这是在全世界经济比
较萧条的情况下取得的)，对外贸易继续出现顺差。据海关统计1992年贸易顺
羞达44亿美元，外汇储备增加，在这种情况下人民币汇价下跌使人感到有些不
可思议。(4)在1992年下半年特别是人民币汇价跌势加快之际，也恰恰是美元
对西方主要货币的汇价水平处于低潮之时。
在传统计划体制下，人民币汇率制度在发展进程中也存在着不容忽视的历
史局限性：
(1)人民币对内价值与对外价值往往发生严重背离。人民币汇价作为与外国
货币的比价，客观上使本国货币等于～定量的其它货币，从而使人民币的价值
通过另一种货币表现出来。虽然，人民币与外币的兑换基础，是国内经济发展
水iF与人民币在国内的现实购买力水平。这就是说，人民币的对外价值——人
笙型卿婴型型型鲨型
民币汇率水平应与人民币的对内价值一一在本国购买力或国内的物价水平相一
致．即人民币的对外价值与对内价值应该是一致的。然而事实上，通过前述的
有关发展阶段我们已经知道，人民币的s,tJ'b价值与对内价值往往发生了严重的
脱节现象。当然，形成人民币内外价值脱节的原因是多方面的，而在理论上
讲，人民币内外价值的一致才能更有效地发挥人民币汇率杠杆作用和更有利于
促进经济发展。
(2)人民币汇率并不是由市场供求关系决定。虽然我国的人民币汇率是以马
克思的货币理论即以货币实际所代表的购买力水平对比为制定的理论根据，但
实践上，由于我国经济与外汇市场还不发达与完善，外汇交易范围不广且规模
不犬等原因，人民币汇率未能体现出外汇市场的供求关系变化。这就是说，．作
为买卖外汇的价格标准，往往还处于较大的失真或扭曲状态。
(3)人民币汇率的经济杠杆作用未能较好地发挥。由于上述两种局限性的存
在，人民币汇率作为我国调节经济的重要杠杆之一，自然难以充分发挥其应有
的作用。除人民币汇率在较长时间内存在着“僵硬不变”的弊端外，在较长时间
内还存在着估值过高的问题。人民币汇率估值过高即官方汇率大大高于市场均
衡汇率，势必使g,JfE企业不愿创汇、出口减少：出口亏损增多、国家财政负担
过重：刺激进口、人为增加外汇需求：影响侨汇和旅游业#lqE收入；影响外商
企业来华投资等。所有这些，必然影响汇率调节经济杠杆作用的有效发挥。此
外，在80年代末到90年代初期，人民币汇率一经调整，都是一步到位的较大
幅度的贬值，给整个国民经济带来较大的震动和影响，特别是此问后期的人民
币调整间隔期愈来愈短，调整的绝对差幅，不是l元就是5角的整数，更给人
们以人民币汇率调整不实之感，也影响了人民币汇率调整效果的发挥与考证。
第二节人民币经常项目可兑换
一、人民币可兑换的重大决策
我国对人民币可兑换El标的确立是从1993年开始酝酿的，进行这项外汇体
制改革的主要背景是：(1)国内经济体制改革在各个方面，诸如企业制度改革、
财政金融改革、价格改革等，全面展开并已达到了一定的深度，外汇体制改革
的时机逐渐成熟。(2)中国坚定地推行对外开放政策，进一步深化对外开放．中
国经济要走向开放型经济，必须对汇率制度进行改革，使人民币逐步走向可兑
蔓三兰查堕至坚堂塑塑塑塑旦里堡
换，否则与开放型经济的基本特征不相符合，并影响我国对外开放和走向开放
型经济的进程。开放型经济的基本特征是把国内经济融合在国际经济中去，更
多地参与国际分工，使国内市场越来越多地融合到国际市场之中，使国内经济
资源配置更多地和固际市场上的资源配置联系在一起，实现一体化。这样一种
经济类型就是开放型经济。开放型经济的发展必然要求本国货币逐步成为可兑
换货币。(3)通过外汇体制改革，增强国内企业和居民对本国货币的信心，防止
资本外逃和外汇流失。自1979年实行对外开放以来，随着出口的发展，出口所
得剑的夕l-fE有相当一部分通过各种渠道和途径被截流在境外。此外还存在着通
过进口多付汇方式或其他形式的资本外逃。通过外汇体制改革，希望能消除不
正常的资本外流的动机，使资本流出趋于jE常化。
鉴于上述背景以及管理体制在改革前及改革中存在着诸多弊端特别是存在
着管汇主体过多、管理分散：管理方式单～、以行政管理为主；夕I．tE收支依靠
指令性计划，留成制度不尽合理；汇率牌价与调剂价双轨并存、杠杆作用难以
有效发挥；没有形成统一的外汇市场，中央银行宏观调控乏力等问题。国务院
于t993年12月作出了《关于金融体制改革的决定》和《关于进一步改革外汇
倚理体制的通知》。国务院的通知提出了我国现阶段外汇管理体制改革的总休
要求：实现汇率并轨即实现以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率
制：实行银行结售汇制，取消外汇留成和上缴；建立银行间外汇交易市场，改
进汇率形成机制；禁止外币在境内计价、结算和流通；改进和完善收、付核销
管理，实现经常项目下人民币可兑换；取消外汇收支指令性计‘划，国家主要运
fH经济、法律手段实现对外汇和国际收支的宏观控制。通知强调指出，我国外
汇管理体制改革的长期目标是实现人民币可兑换，要达到这一目标，必须依掘
国情和国力循序渐进。
同时，中国人民银行发稚了《中国人民银行关于进～步改革外汇管理体制
的公告》，确立了这项改革的近期目标：(1)从1994年1月1日起，人民币官
方汇率与市场汇率(外汇调剂)并轨，统～使用一个单一汇率，即l美元兑
8．7元人民币的单一汇率，停止发行外汇券，逐步回收，禁止在境内以外币计
价和结算，中资企业开始向银行结汇，从而实现了将过去的双重汇率或多重汇
率的并轨，我国汇率体制转向单一的、浮动的、由市场供求决定的、有管理的
汇率体制。(2)199,t年4月1日起，银行问外汇市场正式成立运转，各外汇指
定银行可在这个市场上买卖外汇，并列客户办理外汇业务：同时，银彳亍结售汇
第三章^民币汇率制度改蕈与经常项目可兑换●——————————————————————————————————一
制正式开始实施，备外汇指定银行根据自己的外汇挂牌汇率(基于央行规定的
)蕾准汇率自行确定)，对中资企业实行银行结售汇，取代过去的外汇调剂市
场，但考虑到外商投资对过去外汇调剂市场的运作较为熟悉，因此让其继续到
外汇调剂中心买卖夕l-rE，而中资企业从4月l目起则不再进入外汇调剂市场。
二、经常项目可兑换的成绩
上述改革措施实施以来，我囤外汇改革获得巨大成功，人民币可兑换进程
i改舒重大突破。1996年11月27同，中国人民银,1"7,17 I乏戴棚龙『F式致函囤际货
币基金组织，宣柏。I；国不再适用IMP'协定第14条第2款的过渡性安排，自
1996年12月1日起，接受IMF协定第8条第2、3、4款的义务，实现人民币
经常项目下的可兑换。
1、并轨后的人民币汇率，具有鲜明的改革和市场经济特点：(i)是以市场
供求为基础的汇率。决定并轨后人民币汇率水平的主要因素是外汇市场供求状
况及汇率水平，这充分体现了汇率作为价格的一种本质特征。具体是由人民银
行根据前一日银行问外汇交易市场形成的价格，并参照国际外汇市场的变化，
公柑人民币对美元交易的中间价及其它主要货币的汇价。(2)是单一的汇率。各
个外汇指定银行对外挂牌的汇率，适用于所有的外汇与人民币的结算及兑换业
务，适用于所有的国内企业和三资企业，适用于中国人和外国人。(3)是有管理
的汇率。这主要体现在中央银行通过国家外汇管理局对人民币实施宏观凋挖oj
监管，即当市场汇率出现较大I隔度的波动时，中央银行要通过吞吐外汇的行动
干预外汇市场，保持人民币汇率稳定在合理的水平上。(4)是浮动的汇率。这主
要体现在两方面：一是中央银行每日公布的市场汇率是浮动的；二是各外汇指
定银行对外挂牌买卖外汇的汇率可以在中央银行公布的市场汇率及规定的幅度
内浮动。
2、保持人民币汇率的稳定，成功地避免了汇率的剧烈波动。货币在经常项
目下的自由化引起．自gtE率剧烈波动在世界上很多国家已有过充分的表现，从拉
r‘美洲的发展中国家到前苏联东欧等“转轨经济”，莫不如此。因此人们往往把
货币可兑换与汇率波动之问的联系视为必然。但是，汇率并轨的结果超过了所
有乐观的预期。1994年初实现汇率并轨后人民币汇率为1美元兑8．72元人民
币，1994年底为8．44元人民币，比年初上升3．316，1997年底为8．3l元人民
币，比1994年底只上升1．5％。1994年以来国内外人士对人民币汇率信心的建
丑．，与货币可兑换的推进同步到位。显然，经常项目可兑换改革与汇率波动的
第三章人民币汇率制度改革与经常项目可兑换
预期在中国已经没有必然的联系。
3、外汇储备迅速增长，有效地消化了国际收支压力。人们在经常项目可兑
换改革开始之后对于维持货币可兑换的信心，关键在于一国经济实行对外平衡
的能力，即能否化解来自国际收支的压力或拥有维持国际收支平衡的国际清算
手段尤其是外汇储备。人民币可兑换改革同样面临上述压力。但是，近年来，
中国国际收支的实绩表明，我们己成功地消除并继续化解这些压力，贸易与资
本帐户均保持顺差，国家外汇储备持续缯长。1994年我国经常项目和资本项目
顺差403亿美元，1995年顺差385亿美元，1993年我国的外汇储备是212亿美
元，1997年底达到1400亿美元，为1993年的6．6倍，截止2001年已达2400
亿美元，外汇储备在世界上处于第二。
4、促进对外贸易较快发展。汇兑体制的改革在很大程度上便利了进出口厂
商。新的银行结售汇体制比过去的外汇留成制度和双重汇率制度要简化得多，
透明度大大增加，加快了商品的流通，减少了交易成本，有效地促进了对外经
济交往。进出口额均有较大幅度增长，1993年进出口额为1620亿美元，1996
年达到2899亿美元，不仅总量上大幅增长，提高了我国对外开放的程度，而且
扭转了贸易逆差的状况，改善了经常项目收支。
三、经常项目可兑换的问题
尽管1994年以来我国外汇改革取得了巨大的成功，但离我国外汇改革的总
体目标，特别离实现人民币完全可兑换的要求还有很大的距离。这些距离集中
反映在以下三个问题上。
1、改革协调问题。在1994年外汇体制重大改革之前，由于外汇调剂市场
上的供不应求，非计划外汇需求全部进入市场，外汇供给只有留成部分进入市
场，导致调剂价格剧烈波动，市场信号失真。所以改革之初，许多措施直接针
对可能产生的超额外汇需求，如规定外汇指定银行结售汇周转头寸的上限，中
资企业强制结售汇、外资企业外汇供求自求平衡等。实际运行的结果是外汇供
给持续大于需求，人民币汇率稳中有升，中央银行被迫买入大量外汇，导致外
汇储备资产迅速上升，外汇占款成为中央银行最主要的基础货币投放渠道之
一。货币当局对此显然准备不足。
人民币汇率从并轨之初以8．7元人民币兑换1美元逐步上升到8．3元人民
币兑换1美元的水平，同期国内物价上涨水平远高于国外水平，导致部分外贸
企业出口换汇成本上升，出现了亏损，从而需要调低汇率以刺激出口。由于外
40
第三章人民币汇率制度改革与经常项目可兑换
贸体制改革相对滞后，一些外贸企业的亏损带有政策性，听任人民币汇率上
升，这些企业将更加不堪负重；但如果征外汇供给持续大于外汇需求的情况下
人为地使人民币汇率贬值，就背离了市场化改革的大方向，外汇管理当局左右
为难。
由于外汇供给持续大于需求，1994—1997年我国的5'lffE储备翻了二番多。
1994年底，我国外汇储备仅212亿美元，1994年迅速增加到516亿美元，1995
年底为736亿美元，1996年底终于突破了1000亿美元大关，达1050亿美元，
1997年底达到1400亿美元，外汇储备总额仅次于日本跃居世界第二位“1。中央
银行在买入外汇的同时，被迫投放大量基础货币，由于缺少充分的冲销手段，
给货币调控带来很大冲击。外汇占款己成为基础货币投放的主要渠道，例如
1996年前三季度基础货币投放仅为1449亿元，低于同期外汇占款197l亿元的
投放量，也就是说有522亿元的外汇占款被r}，央银行通过回收再贷款，发行金
融债券等措施冲销了“。但是这些冲销手段离规范化的市场运作尚有一段
距离，带有很大程度上的行政命令色彩。并且，随着中央银行再贷款的减少，
以收回再贷款来冲销的余地也日益减少。国际上通行之做法是通过中央银行盔
公丌市场上的操作来实现冲销的目的，而我国目前尚缺少一个具有相当广度和
深度的便于进行公丌市场操作的国债市场。
2、结售汇问题。目前，对中资企业强制结汇政策，即除少部分有规定外，
外汇全部收入必须调回境内，全部结售给外汇指定银行。实行强制结汇的初衷
是为了防止企业囤积外汇，冲击市场秩序，将外汇收入全部集中到国家手中，
便于统一管理。强制结汇制度对于稳定人民币汇率，增加国家外汇储备，起到
了积极的作用，但随着外汇市场的不断发展，其弊端也逐渐暴露出来。以强制
结汇制度为背景的外汇供求关系并不是完全意义上的供求关系，这会造成汇率
水平一定程度上的扭曲，从而影响外汇资源的合理配置。
实行强制结汇，使中央银行面对成千上万的企业，外汇市场成为直通车，
央行处于被动地位，汇率杠杆不能发挥其应有的调节市场的作用。实行强制性
结汇，中资企业由于没有外汇帐户，无法利用保留现汇手段回避汇率风险。当
前Lh于外资大量流入，国内外汇供给增加，力【l剧了人民币升值的压力，中资企
业即使觉得汇率高估了，也只能向银行结汇，对于被一些暂时因素所掩饰的市
场真实的供求关系，企业没有发言权，影响了企业出口积极性。实行强制结
礼：，银行外汇存款束源减少，限制了银行放贷能力。在国内实行适度从紧的货
一!三曼坐里篓塑型型塑盟坐
币政策背景下，人民币资金紧张，国内企业缺少自有资金，又难以从银行获得
木外币贷款，只好求助于借用外债，扩大了我国的外债规模，结果造成了外债
规模与外汇储备双增氏的局面，造成外汇资源的浪费。
3、外汇市场发展问题。如前所述，我国的外汇市场实际上由紧密联系的两
个不同层次的市场组成，银行阃外汇市场服务于银行结售汇，是外汇指定银行
相互州进行结售汇头寸平补的场所。当外汇指定银行的结汇收入大于售汇支
出，金额超过人民银行规定周转额上限时，必须在银行间外汇市场抛出；反
之，当外汇指定银行的售汇支出大于结汇收入，使得金额低于人民银行规定的
周转额下限时，必须在银行间外汇市场买入。因此从木质上说，这样的市场并
不是真正意义上的、规范化的市场，其后果势必造成，一方面中央银行实际L
处于交易第～线，另一方面外汇指定银行作用被削弱。
中央银行处于交易的第一线，每天被动地吞吐外汇以平衡市场，直接面对
国际市场的冲击，使自己在履行稳定国内通货和维持内外平衡的职责方面存在
l夏大的压力和风险。银行M外汇市场的作用被削弱，银行经营外汇存贷款业务
和外汇资金管理业务的积极性及风险意识都下降了，而中央银行却面临着运作
li额外汇储备资产的任务，就国家总体来讲，外汇风险是集中了而不是分散
了。同时，企业对外汇资金的中长期需求，又难以从国内银行间外汇市场上得
到满足，便竟相去海外借债，这是造成外汇储备和外债双增长局面的另一个体
制性因素。只要将“企业⋯外汇指定银行⋯中央银行”，直通型市场链条中的任
何一个环节打破，这种矛盾就会得到缓解或解决。也就是说，只要实行银行意
愿结售汇和放宽或取消外汇指定银行结售汇周转头寸的限额，就会缓解外债和
储备双增长型的资源浪费。
从银行间外汇市场本身来看，尚存在两个重大的缺陷。(I)市场主体存在事
实上的不平等。买卖双方都存在垄断性力量，中国银行由于历史原因是市场上
的主要卖家，而中央银行是主要的买家，虽然都以普通会员的身份入市交易，
但实际上它们的报价对当日市场价的形成具有决定性的影响。作为市场主体的
专业银行和商业银行不仅在数量上有待于丰富，它们的行为更需要一个较长时
期的舰范过程。80年代中后期以来，银行管理体制实行了重大转变，各专业银
行和商业银行在商业化经营管理上取得了显著的成绩，但它们经营自主性还不
够，业务管理水平有待于进一步提高，各银行经营外汇业务的起点不同，人民
币不完全自由兑换也限制了外汇业务的范围，它们尚不能达到追求利润最大化
第四章人民币走向完全可兑换
的需求。(2)银行间外汇市场的第二个缺陷是交易品种单一。目前仅开办了人民
币对美元、港元和日元的即期交易。随着我国经济融入世界经济范围的扩大和
程度的深入，银行与企业要求开办人民币远期业务以加强汇率风险管理的呼声
．一浪高过--fp。；国内货币市场的进一步发展也需要远期业务的推动；中央银行
在外汇市场上被动托盘局面的改变、汇率形成机制的完善更需要远期外汇业务
的引进。在强烈的需求推动下，香港和新加坡的一些大银行与客户中的大跨国
公司进行非实际交剖的人民币交易(Non del[retable Forward，简称NDV)，
以满足一些客户进行风险管理的需要，这以另一个侧面说明了尽快研究远期业
务丌办的方案并制定相应的管理政策的紧迫性。
第四章人民币走向完全可兑换
我国外汇管理体制改革的最终目标是实现包括资本项目在内的人民币完全
可兑换。随着改革丌放的深入，人民币可兑换的趋势已不可逆转。人民币完全
iJ‘兑换进程是一个巨大的系统工程，不可能一蹴而就，我国的国情决定其进程
必然是渐进的、长远的，必须有计划、分步骤地实施。现实的选择是逐步实行
人民币资本项目有条件的可兑换。
第一节外汇管理体制改革的长期目标
我国接受IMF协定第8条款义务，实现了人民币经常项目的可兑换，但仍
对资本项目外汇收支实行一定的管制，人民币还不是完全可兑换货币。根据
《中共中央关于建立社会主义市场经济体制若干问题的决定》提出的要“逐步使
人民币成为可兑换货币”的构想，下一步我国外汇体制改革的重点将是在完善以
前外汇体制改革成果的基础上，逐步放松资本项目#l-rE管制，最终实现包括资
本项El可兑换在内的人民币完全可兑换，这是我国外汇体制改革的最终目标。
这一目标的实现要充分体现有利于社会主义市场经济体系的建立和市场经济的
发展，有利于国家对外汇的宏观调控和国际收支的平衡，有利于外汇管理方式
从直接管理为主向问接管理为主的转变，有利于中国经济与世界经济的接轨。
如果违背了这些原则，人民币可兑换就毫无意义。那么，如何实现人民币完全
可兑换这一最终目标?我认为首先要确定外汇体制改革的目标模式，按照明确
! ．一．．塑旦坚堕!堕竺燮
的目标为实现人民币完全可兑换创造条件，有计划、分步的实施。
结合我国的国情、国力和经济发展状况，实现人民币完全可兑换可分三个
阶段，即近期目标一一实现从人民币经常项目有条件可兑换到经常项目可兑
换：中期目标—～实现人民币资本项目有条件可兑换到资本项目可兑换；远期
目标一一实现人民币完全可兑换，人民币走向国际化。每一目标的实现所需时
问长短，要视我国经济发展速度和需要而定。目前，我们已实现了近期目标，
但需要进一步总结、完善．为实现中远期目标打实基础，创造条件。
何时实施人民币资本项目可兑换，对于这个问题目前国内看法不一，有人
认为中国免于这次东南亚金融危机冲击，得益于人民币资本项目的严厉管制，
中国市场经济尚未成熟，开放资本项目风险很大，弊大于利。有人认为，中国
目前的外汇管理制度，在防止外部冲击方面确实起到了极为重要的积极作用，
但是也并非完美无缺，资本项目的不可兑换对国际资本流动形成了一定程度的
阻碍，与我国改革丌放的大格局不完全协调，不利于充分利用国际资源，因
此，应加快对资本项目可兑换的实施。1995年5月22日，IMF总裁米歇尔·康
德苏在美洲国家理事会在华盛顿举行的第2 5届会议《把握方向：在美洲国家
之间建立自由贸易区》的讲话中指出：“目前需要解决的各I页挑战都是经济进步
所带来的一项后果。通过采取汇兑管制，降低市场的开放程度来防止余融危机
的出现则是十分错误的：这样子做无异于时针倒转，而且还将牺牲全球化所带
来的各I页好处”。我赞同这一观点。笔者认为，目前对实施人民币资本项目的可
兑换既不可操之过急，又不可停滞不前，应循序渐进，分步实旋。不可操之过
急是因为放开资本项目完全不同于放开经常项目。放开资本项目不仅仅需要较
低的通货膨胀率、较平衡的对外贸易、相对充裕的外汇储备条件，更重要的是
需要具备十分强大的经济实力，较高的外贸增长、较深的经济与金融参与国际
市场的程度，而这些，目前我国是有差距的，更重要的是国内目前缺乏完善的
金融市场与外汇市场、较为公平的价格与信息信号(这些条件将在以后详
述)，这些条件是放丌资本项目必不可少的。但无论如何，中国政府已一再表
示，将继续人民币可兑换进程，并指出这一进程不会因东南亚金融危机而堪
迟。
第二节人民币完全可兑换的条件
各国在实现货币全面可兑换进程中采取不同的战略，都各有成败。国际经
验向政策设计者提出的问题是：一国在放松资本管制并随后取消管制时，可能
会遇到什么困难；一国可采取什么政策来促进向开放的资本项目过渡，并维持
资本项目的可兑换?这些问题要求人民币在向完全可兑换的进程中，至少必须
具备若干宏观经济和国内金融体制的重要条件：
l、有一个健全的财政体制，逐渐减少财政赤字和用非通胀的方式弥补已有
的财政赤字，是实现人民币完全可兑换一个重要条件。财政赤字和没有挤出效
应的弥补财政赤字的方法是导致通货膨胀的重要原因。在高通账之下为逃避通
货膨胀及本币贬值带来的汇兑损失会出现资本的外逃。为了抑制通货膨胀，货
币当局会通过提高利率来抑制货币需求，这时国内市场与国际市场的利差会吸
引一些短期资本的流入。资本大量的流出、流入会引起外汇供求的剧烈波动，
从而引起汇率的波动。近年来国有企业的经营困难和分税制的不完善给财政摆
脱困境、减少赤字带来了许多障碍，因而在相当一段时间内还会面临通货膨胀
的压力，在这种情况下进一步放松人民币汇兑管制是危险的。
2、培育和规范金融市场，完善金融政策工具。由于实行资本项目可兑换的
国家较少，因此在放开资本项目后，一般都会经历资本净流入和实际汇率升值
的问题。一般认为，在汇率不完全浮动的情况下，抵消资本流入对国内基础货
币影响的方法是，中央银行在公开市场上卖出政府债券或财政当局发行新债
券，从而增加私人资产中的政府债券存量。这种操作需要以公开市场业务发育
为基础。此外，发育金融市场并使用有关金融政策工具也是使国内利率与国际
利率靠拢，避免国外利差太大弊端的必要条件。
3、合理的金融组织体系和强有力的金融监管。必须对持有大量呆帐不生息
贷款的金融体系进行改组，最终使国内金融机构，尤其是银行的资本状况符合
一定的资本充足率标准，如巴塞尔银行监管委员会为国际银行制定的资本充足
率标准。从而使国内金融体系能有效地与国外金融机构竞争并承受资产价格频
繁变化的影响。在与国际金融市场接轨中，使可交易的金融工具的国内利率逐
步与国际金融市场利率一致，从而减少短期资本流动的影响。此外，实现人民
币完全可兑换，放开资本项目的管制必然导致居民金融资产的多样化。为了保
持国外资产的价值，人们必然要用衍生工具进行金融风险保值交易，这自然会
加大货币当局监管的责任和难度。如果金融机构不能有效地进行风险管理，没
有健全的经营机制则很难应付资本流动、资本价格和汇率变动给金融体系带来
．． 一一』婴坠墅堂堂型丝
的冲击。而处于经济转轨期例的我国金融无论在经营机制和风险防范上都要经
历一个不短的完善过程。在此过程没有完成之前放松资本项目管理，实行人民
币完全可兑换是危险而不慎重的。
4、其它配套政策。如取消或减少阻碍工资、商品及资产价格灵活变动的种
种限制，使微观活动主体能对资本流动产生的后果做出灵敏丽有效的反应。国
际经验表明不同的税9I武是刺激大规模资本流动的重要原因之～。限制对金融收
入、财富和交易课税，实行内外资金融机构的同等税赋以便最大限度地减少资
本流动发生突然变化的可能性。而我国的税收体系和税赋的轻重在～段时间内
还难以进行以与国际金融市场接轨为目标的调整。在这种体制下放松资本流动
难免会引起资本的大量流动。
第三节人民币完全可兑换进程
人民币实现经常项目可兑换后，在完善我国价格体系和建立浮动汇率机制
方面迈出了重要一步，对推动我国经济国际化有重要意义。由于取消企业商品
进口和劳务支付、归还外债利息和外商投资收益汇出等经常性国际交易支付和
转移的所有限制，从而为中国企业走向国际市场，为外商来华投资和对华贸易
提供了宽松的环境和便利条件。实现人民币经常项目可兑换标志着中国进一步
丌放市场，将促使外资企业进入外贸、商业以及其它服务领域等重要产业，促
使我国经济加快与国际经济接轨的步伐。
但是，在我国经济进一步开放，国内外经济联系日益增强的形势下，由于
我国经济体制还尚未完成向市场化的转变过程，宏观调控体系还不健全，因而
一方面在人民币实现经常项目可兑换后，金融监管部门如何加强金融监督及加
强对资本项目的管理，为今后保持稳定、合理的汇率实现人民币资本项目可兑
换创造良好条件，成为十分突出的问题。另一方面我国的国情决定了人民币完
全可兑换的进程必然是渐进的、氏远的，因此，现实的选择是逐步实行人民币
资本项目有条件的可兑换。
一、我国目前资本项目管理的现状
根据国际收支平衡表，资本项目包括两大类，一类是资本交易及收益，一
类是与土地和土地使用权有关的交易。这里主要分析与资本交易及收益有关的
资本项目管理状况。
第四章人民币走向完全可兑换
l、直接投资。(1)外国及港澳台在大陆的直接投资。对于非居民的资本金
投资即直接投资于企业或购买当地不动产项El，只要符合中外合资的有关规
定，并经计划管理部门和外经贸部门批准即可。对外商投资国家计委、经贸委
和外经贸部联合发布了《指导外商投资暂行规定》和《外商投资企业产业指导
目录》。对于投资的资本金和在投资协议中列明的借入投资款，凭立项合同、
项目采购合同和《外商投资企业外汇登记证》经外汇局审批同意后予以结汇。
直接投资的利润凭完税证明和董事会分红决议可以兑换汇出。如果利润要进行
再投资要经过审批。中方不得为合资、合营企业的外方投资外汇贷款提供担
保，中方不得为合营外方提供固定的投资回报率。(2)大陆在境外的直接投资。
境内机构向境外投资，在向审批主管部门申请前，由外汇管理机关审查其投资
外汇风险和外汇资金来源，经主管部门批准后，境内机构要向外汇管理部门办
理登记后，再办理投资款汇出手续。境内机构在境外的投资收益除经外汇管理
部门批准在当地参加运营以外，必须调回境内，境外投资企业变更资本，其境
内投资者应事先报原审批部门批准并报外汇管理部门备案。
2、证券投资。(1)股票。经国家批准对境外法人和自然人发行股票所取得
的外汇，除经批准均要调回境内。发行股票所得的外汇如果要结汇，要凭批准
文件、招股说明书和采购合同到外管局申请结汇，经批准后即可结汇。(2)债
券。在境外发行的债券(包括境内建设项目以发债方式在境外从事的项目融
资)必须列入国家利用外资计划，经批准后，由中国人民银行批准的金融机构
代为办理。发行债券的资金要调入境内，非经许可不得存放境外。发行债券所
得外汇结汇要外管部门审批。当偿还债务时要凭《外债登记证》或《外汇
(转)贷款登记证》申请，经批准后方可兑换。
3、对其它资本项目我们目前主要是对借入债务进行管理，其次是存放境外
存款和境外的贷款管理。(1)外国政府贷款和国际金融组织贷款。外国政府的贷
款由对外经济贸易部主管。使用外国政府的贷款要由各省、自治区、直辖市
经贸委或中央部委的计划司(或外事司)，向外经贸部申请，并由其批准。
由外经贸部代表政府签署贷款协议，并由其授权金融机构办理对国内的转贷
款支付、还本付息、财务结算等管理事务。国际金融组织贷款、世界银行贷
款由财政部负责办理，国际货币基金组织、亚洲开发银行和非洲开发银行等贷
款由中国人民银行办理。外国政府贷款和国际金融组织贷款凭贷款合同经外管
局批准后可以结汇。(2)国外银行及其它金融机构贷款。居民(外商投资企业除
第四章人民币走向完全司兑抉
外)接受非居民提供的商业贷款，要经过外汇管理部门的审批。目前只有经过
批准的金融机构和一些大企业有直接向外筹资的权力，其它企业和金融机构向
境外借款需要通过这些单位代理。境内机构借用中长期(一年以上)国际商业
贷款必须列入国家利用外资计划，由国家计委下达各部门、各地区的对外借款
指标，中国人民银行负责审批中长期国际商业贷款的借款条件，下达金融机构
借款指标：国家外汇管理局负责借、用、还的具体工作。其外汇收入不得结
汇。剥短期国际商业贷款实行余额管理，外管局每年下达短期外债余额控制指
标。短期商贷不逐笔审批，但要按规定办理外债登记。国际商业贷款在我国还
包括境内外资银行雨l-：II!银行金融机构对中资企业的短期、中长期外汇贷款。外
商投资企业可以不经批准向国外或港澳地区的金融机构借入外汇资金，但需报
外管局备案。外商投资企业的国外商业贷款只能在一定数额内经批准结汇。(3)
偿还上述债务本金时要凭外债登记证经国家外管局审批后方可汇兑。(4)存放国
外存款。境内居民中的家庭和个人，目前还不得在境外丌立私人帐户。境内机
构在境外丌立外汇帐户需事先经外管局的审批。(5)对国外贷款和投资。境内中
资银行净存放、拆放境外一家金融机构或境内一家外资、中外合资金融机构的
外汇资金不得超过该银行自有外汇资金的20％，非银行金融机构不得超过30％。
境内中资余融机构列境外贷款或投资要经外管局审批。
二、当前完善资本项目管理面临的问题
1996年实现人民币经常项目可兑换之后，为了保持人民币汇率的稳定，除
改善其它宏观经济政策，不断深化各项改革外，从国际收支的管理讲要更加注
重资本项目的管理。从总体上看，我国对资本项目管理是比较严密的，这【!三是
我国兔于这次东南Ⅱ金融危机冲击的主要原因，但是对目前资本项目管理上面
临的问题不容忽视。
l、经常项目和资本项目的外汇收支的区分。在实现一国货币经常项目可兑
换之后要恕加强资本的管制是比较困难的，人们常常可以通过贸易方式进行资
本转移，比如高报或低报进出口金额；跨国公司通过价格政策转移资本；交易
结算时间的提前或滞后：改变短期贸易信贷条件等。要区分这些情况需一整套
繁琐的审核，难度很大。为了防止资本项目混入经常项目结售汇，外汇管理部
门制定了事前审核其交易真实性的办法。但如果要企业完全拿到正本报关单或
『F本商业单证再进行汇兑，有时会延误交易时机，给企业带来经济损失。为此
外汇管理部门处于管理与效率的两难之中。
—————_———，———，————————————————————J————_—_————————————一一。
第四常人民币走向完全可兑换
2、外债的总量控制。外债是资本流动的重要组成部分。从国际收支平衡的
角度看，外债主要应该用于有进口替代效应的项目，或有出口能力的项目，这
样归还外债才有保征。当然在经常项目盈余的情况下，在上述两种情况之外借
用外债也是可以的。这些都必须有个总量控制。然而目前对三资企业没有外债
舰模控制，刑资本的直接投资也没有总量限制。我国的地方政府和一些企业急
于快速发展，在国内贷款难以获得的情况下便利用三资企业对外举债，或以变
相外债的形式引入固外资金，比如允诺固定投资回报，然后将这些夕}汇收入结
汇转成人民币使用。通过这些方法举借外债的项目上绝大多数是今后没有外汇
收入的项目。这种做法加大了通货膨胀的压力，电增加了今后人民币贬值的风
险。
3、直接投资的产业引导和外汇不平衡的总量调节。直接投资是资本流动的
另一种主要形式，资本的流入是以今后的更大的价值流出为目的的。如果投资
的项目都是不能带来外汇收入或者是没有进口替代效应的项目，那么到资本利
涧汇出时就需要用经常项目上的顺差来加以弥补或以新的资本流入来递补。为
避免因此而引起国际收支出现大的1：平衡，有必要对外商的直接投资进行产业
引导。对一般的外商投资应有外汇平衡的要求，只有那些能带来新技术的产业
或有进口替代效应的项目才能允许其外汇不平衡。前述的外债和外资直接投入
都会面临外汇不平衡问题，怎样把握这种不平衡的总量，就成为国际收支管理
的一大难题。
4、金融业金融风险管理。金融机构在资本流动中起着非常重要的作用，应
该说金额较大的资本流动都会在金融机构中留下踪迹。在金融机构业务活动的
基础上统计资本流动的数量既有利于国际收支的统计也有利于对金融机构的风
险监管。但我国在近几年才将金融的审慎监督提上议事日程，完整的风险j监管
指标体系尚末建立，这也加大了资本流动统计的困难。
三、人民币资本项目有条件的可兑换
在人民币实现经常项目可兑换之前，我国曾对经常项目实施有条件的可兑
换，即对经常项目的可兑换限定了一些当时看来必要的条件，这种做法取得了
成功。人民币可兑换最终的目标是实现人民币完全可兑换，在达到这一目标以
f】U．对人民币资本项目实行有条件的可兑换是人民币可兑换进程中客观的选
择。
人民币在可兑换的道路上已经迈开了重要的一步，实行人民币资本项目可
一———型堡丛娃盟塑丛
兑换只是时间问题。根据国内、国际经验，人民币资本项目可兑换也应当以“有
条件，，开始，以保证人民币的自由兑换不至成为国内经济波动的因素，进而保证
人民币完全可兑换的实现。
那么，究竟怎样来进行人民币资本项目有条件的可兑换呢?(1)我国正处在
Lh计划经济体制向社会主义市场经济体制转换的过程中，适应高速经济增氏的
需要，在一个相当睦的时期内资会短缺将是我国经济的一个突出的特征。因
此，实现人民币资本项目有条件的可兑换，首先需要管理的，就是资本流入的
相对宽松，而资本流出的严格管理。理论上讲，出于我国的资本短缺，资金的
利率水平较国际利率水平高，资本的流入常常是强动力的，而资本的流出是不
可能的。这就是告听我们，在对人民币资本项目可兑换进行管理时，更多地要
列。流入的资本进行相应的控制性管理，这是第一个结论。(2)按照IMP关于国际
收支标准的划分，资本项目包括两个方面，一是资本I怅户部分，它包括：资本
转移和非生产、非盒融资产的收买或者放弃；二是金融帐户部分，它包括：直
接投资、证券投资、其它投资和储备资产。如果按照运动的时间因素来考虑，
它们可以分为短期和l受期的资本项目。在国际收支中的资本流入或者流出中，
，&删资本和证券投资具有很大的不确定性，它们的流动性大，对一国经济影J帕
力强烈。因此，管理好短期的资本流动(主要是管理好短期资本的流入)和证
券投资，是我国国际收支中资本项目管理的重要方面。而从人民币资本项目可
兑换来看，对其进行管理时，要对短期流入的资本和证券类投资在自由兑换方
丽作出相应的有条件的限制，以防止这种性质的资本流入流出对我国经济的冲
击，这是第二个结论。
在我国人民币完全可兑换条件成熟时，也就是我国的宏观管理部1’1已经有
足够的能力与手段稠控和管理利率、汇率、物价水平、货币供求时，人民币资
本项目可兑换应当说可以放开了。但这只是意味着那种直接限制自由兑换的做
法取消，而并不意I味着“有条件”的完全放弃。一方面，在人民币实现完全可兑
换后，我国的宏观管理部门将从间接管理入手，通过对一些相关市场的干预，
实现对资本项目可兑换施加间接影I啊，由此设立一道：“看不见的防线”，调控
资本的流入流出；另一方面，在特殊的情况下，如国内外短期资本流动导致了
经济剧烈波动时，我们也可以动用直接的限制自由兑换的办法，强制性地调控
年Il管理资本的流入流出。无疑后者是有严格条件限定的，需要极为小心从事。
要高度注意的是．资本项目有条件的可兑换，可以变化其形式或内容，但根本
50
————●磐坠盟堕燮
不可能也不应该完全取消。
第四节人民币完全可兑换的政策措施
一、创造一个良好的宏观环境和微观基础
1、不断健全和完善宏观调控机制。本着保持总供给与总需求基本平衡的原
则，根据现有条件和经济发展趋势，今后相当一个时期，都要把抑制通货膨胀
放在宏观调控的重要位置。在财政方面，主要是建立、健全国家的财政投资和
融资体系，严格财政预算约束；继续完善税收征管制度，努力提高财政收入在
固民生产总值中的比重，增收节支，尽量缩小预算赤字。币值不稳，通货膨胀
率较高，不可避免要影响到进出口商品的价格和居民的心理，并对人民币可兑
换造成不利影响。从一些国家的经验来看，货币可兑换后，通货膨胀率控制在
7％以下较为有利。在金融方面，继续实行适度从紧的货币政策，以保持人民
币币值的基本稳定。中央银行要充分运用多种货币政策工具，严格控制货币供
应总量以及外债增长规模，坚持国家对外债的统一管理、监控。要灵活运用中
央银行再贷款和再贴现等调控工具，建立、健全监控货币供应量的政策操作手
段。从紧的财政金融政策将在一定程度上抑制国内需求的扩张，将相应减少或
延缓对投资品、消费品的进口，从而使人民币可兑换在整个进程中具有比较宽
松的余地，避免取消汇况限制后而对国内外汇市场、外汇储备和国际收支的冲
ili。
2、加速建立适合于市场经济机制的现代企业制度，理顺反映价值规律要求
和市场供求关系的国内价格体系，为人民币完全可兑换创造一个良好的微观经
济基础。人民币完全可兑换进程将使国内价格体系与国外价格体系更紧密联
系，国际市场价格波动将直接影响到我国国内。为了减少国内外价格体系差异
和价格波动的冲击，一方面要加快国内价格体系的改革，按照价值规律和市场
供求规律的要求，理顺国内的比价关系，使国内价格体系尽可能地与世界市场
相接近；另一方面要加大企业尤其是国有企业经营机制转变的力度，形成符合
我国技术和l资源实际，有利于参与国际竞争的经济格局。按市场机制要求，重
塑现代企业制度，使企业真正做到自主经营、自负盈亏、自我约束和自我发
展，实现企业的法人化、技术现代化和管理科学化，根本上提高企业经济效
益，以适应人民币完全可兑换进程中全方位丌放带来的国际市场竞争和价格波
动压力。
3、继续推进和深化外贸体制改革，按照世界贸易组织的要求和世界性贸易
和投资自由化、便利化的总趋势，进一步削减进出口关税和其它非关税贸易限
制，使取消贸易限制与取消汇兑限制相辅相成，促进我国在更广泛的范围和更
深的层次上全面开展对外经济技术交流与合作。此外，要采取措旎努力扩大出
口贸易，增加外汇收入，避免因进出口贸易不平衡影响国际收支，影响人民币
完全可兑换的顺利实旅。
二、继续大力推进汇率制度改革
实行汇率制度改革是保障货币可兑换的重要步骤。人民币实现经常项目可
兑换后，扩大了人民币外汇市场的市场基础，一部分国内企业和外资企业在经
常项目下的外汇供求量进入外汇市场，对人民币汇率的确定发挥了～定的影响
力，但是，目前人民币汇率机制还是不完全的，因此有必要继续推进汇率形成
机制的改革。首先，扩大结售汇的参与者范围。如外赘投资企业、个人投资均
可纳入，有助予银行间外汇市场的覆盖面，并放宽到银行购汇的条件限制，消
除结售汇条件的不对称性，使市场汇率能反映整个外汇收支的价格变动状况。
其次，扩大外汇指定银行持有外汇余额，并根据外汇市场供求状况及时调整，
最终通过市场自行调节。再次，建立有形外汇市场与无形外汇市场相结合，即
期与远期相协调的外汇市场体系。最后，建立二级外汇市场体系，提高外汇的
流动性和使用效益，使央行成为外汇公开市场的主动操作者，使人民币汇率向
市场化、自由化方向发展，从而使人民币汇率机制更加灵活，使汇率能够正真
反映国内外商品的真实价值和市场对资金的供求情况，对经济起到到调节作
用，为人民币最终实现完全可兑换创造条件。
三、完善资本项目管理
在实行人民币经常项目可兑换后，完善资本项目的管理，既是为了稳固人
民币经常项目可兑换改革的成果，又是为了在恰当时机推行资本项目可兑换。
完善资本项目管理，还便于人们熟悉了解国际资本流动的特点、各种金融工具
的风险、流动和收益性的特点，为人民币实现资本项目可兑换积极准备条件，
因此对推进人民币完全可兑换具有十分重要的意义。
1、确定管理的目标。完善资本项目的管理目的是增强资本项目的可控性、
稳定性和可预测性，避免在利用国际资本交往补充国内经济发展所需生产要素
时给经济生活带来不必要的风险和冲击。
—————————————，————十——H_——————————————————P—_———_——+———————’————————一一一
第匹I章人民币走向完全可兑换
2、明确管理的对象。首先，在管理对象上要与国际通行做法一致，即以居
民和非居民为限，而我国把外商投资企业包括长期驻我国的外资金融机构视作
：fE居民，而将我国对外投资在国外长期设立的企业包括银行的海外分支机构视
作居民，由此产生了统计、国民待遇以及金融机构国际监管上的不协调。其
次，在管理涵盖范m l二，由于以上管理对象的问题，在资本项目的管理上没有
涵盖外商投资企业的外债管理及其与国外母公司之间的资金往来管理，也没涵
盖我国剥‘外投资在国外所设立的实体与国内母公司之问的资金往来管理，即包
括了该实体与国外其它实体资本交易方面的管理。而且，尽管我国目前资本项
目的管理基本涵盖了国际收支平衡表中资本项目的所有帐户，但是主要集中在
对资本流入如对外资、外债规模和结构的管理和控制，而对资本流出的管理尚
有不足，体现在对资本流出的管理仅限于对投资风险、外汇资金来源的审查和
对投资主体资格的事前审查，缺乏债权管理，导致对资金运用的监管不力。另
外，我国目前通行的有关资本项目管理的法规中，有许多概念与国际通行概念
不同，若干交易的类别划分也与国际标准不统一。如我国资本项目管理没有依
照信用工具的特性区分金融衍生工具、商业信用和金融类信贷等交易的不同，
有关国际商业贷款的概念在我国法规中不仅包括境外外资银行对中资企业的商
业贷款，还包括境外企业发行的除股票之外的所有证券等信用工具。所有这
些，要求我国必须与国际接轨。
3、在管理的内容上，一要甄别资本项目交易，避免资本项目和经常项目交
易的混同，防止逃避管制；二是对资本项目交易所涉及的货币兑换、支付和转
移加以管理，即在目前银行结售汇制度下，对资本项目结售汇和资本项目外汇
帐户加以限制和管理，对外资和外债进行事前审批、事中控制和事后处理。其
中的难点是如何区分经常性交易和资本性交易，根据国际经验，建立外管部
门、外汇经营者和海关的信息交换系统是有效制约资本项目混同于经常项目的
有效手段。
四、发展、培育我国的金融外汇市场
央行的夕t'tE管理政策要逐步从名义汇率转向实际汇率管理，扩大外汇交易
币种，品种和交易方式，通过建立外汇平准基金，提商外汇市场业务的操作水
平，适当放宽市场汇价浮动幅度，并最终由商业银行根据市场行情，参照国家
指导政策自行决定汇率。实现人民币完全可兑换，还离不开建立我国发达的与
国际金融市场密切联系的金融市场，包括外汇市场、短期货币市场。在我围，
第四章人民币走向完全可兑换
短期货币市场(包括资金拆借市场和短期国库券市场)的培育和发展，一方
面，将为外汇投机者创造条件：当外汇市场外汇供大于求，人民币汇价上升
时，交易者可以从短期货币市场获取人民币资金，购入外汇；当外汇供不应
求，人民币汇价下跌时，交易者又可在外汇市场抛出外汇，并将所兑换的人民
币再投回短期货币市场。由此，使各个时点上的外汇供求趋于一致，从而客观
上起到一种使人民币汇率相对稳定的平衡作用。另一方面，增强央行的公开市
场操作业务，央行可通过短期市场上买卖短期国库券和变化短期利率等操作，
来影响货币流通量和汇率。当通货膨胀压力较大，人民币汇价下跌时，在短期
货币市场上出售高利率的短期国库券，把资金从外汇市场吸引到短期货币市场
上来；当银根紧张、人民币汇价上扬时，则作反向操作，达到稳定货币供应量
和汇价的目的。
五、转变外管职能，加强审慎管理和监督
为适应人民币完全可兑换的要求，外管部门必须转换职能，特别对审慎监
管必须加强。因为自由化将增大金融机构的风险，外管部门不能不进一步增加
控制这类风险的努力，并处置那些因风险变为现实而发生亏损的金融机构。逐
步减少对外汇项目的审批和限制，完善人民币汇率的形成机制，建立起汇率预
测、监督和干预的一整套运作体系。
l、实施有效的外汇金融监管。要研究如何督促金融机构加强自律管理，建
立健全内部风险控制机制，同时改善中央银行对金融机构外汇业务监管的手
段，完善金融监管制度，增强金融监管力度，促进金融机构稳健经营，业务健
康发展。二要研究随着人民币可兑换进程，如何实现和完善本外币业务的统一
监管，增强中央银行金融监管功能。
2、完善国际收支统计监测，加强国际收支宏观调控。在实行人民币可兑
换，并不断放松外汇管制的同时，建立健全高水平的国际收支统计监测申报体
系，加强国际收支宏观调控显得尤为重要。要结合中国国情，维护国际收支的
平衡结构，促进国民经济平稳运行。
3、保持国际储备适度规模，优化国际储备结构。截止2001年末，我国的
外汇储备已达2400亿美元，但储备货币在数量上、结构上的比例不尽合理，储
备管理的效益性差。今后要进一步优化国际储备结构，加强国际储备的管理，
既要保持储备资产的安全性，又要用足用活外汇储备，增强其流动性和效益
性。
注释
1<美>格林沃尔德， 《现代经济词典》第143页，麦格劳一希尔公司1973年
第2版。
2联合国贸发会议《l 9 9 6年世界投资报告》。
3张幼文《“入世”与中国全球化发展战略》， 《世界经济研究》2000年第5
期。
4杨元华《国际资本市场正经历深刻变革》： 《中国证券报》，1 9 9 7年
1月1 6臼。
5同注释4
6李转良著： 《全球经济一体化》第86页，天津人民出版社。
7国际货币基金组织编写《各国汇兑制度与汇兑限制》第929页，中国金融
出版社2000年10月第一版。
8《资本转移和金融的自由化》，经合组织出版，1990年版。
9 IMF货币及汇兑事务部编写《国际货币基金组织边际汇兑与支付体系的问
题与发展情况》，1994年7月版。
m孙青《墨西哥加入GATT(WTO)后宏观经济状况变化分析》， 《世界
经济》2000年第ll期。
“同注释10
他李扬、殷剑锋《开放经济的稳定性和经济自由化的次序》， 《经济研
究》2000年笫11期。
13国家统计局《中国统计年鉴》1998年，中国统计出版社。
14管涛《我国外汇储备算不算多》。《证券时报》，1996年12月2日
—————————————————————-——————_———————_—_———’—————r—_——————一一一。
参考文献
参考文献
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[8]<美>格林沃尔德， 《现代经济词典》，麦格劳——希尔公司1973年第2
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[9]联合国贸发会议《l 9 9 6年世界投资报告》。
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出版社2000年10月第一舨。
Cl 1]《资本转移和金融的自由化》，经合组织出版，1990年版。
[12]IMF货币及汇兑事务部编写《国际货币基金组织边际汇兑与支付体系的问
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[13]国家统计局《中国统计年鉴》各期，中国统计出版社。
二、期刊
[14]张幼文《“入世”与中国全球化发展战略》， 《世界经济研究》2000年第5
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[i5]杨元华《国际资本市场萨经历深刻变革》； 《中国证券报》，1 9 9 7年
1月l 6日。
[16]孙青《墨西哥加入GATT(WTO)后宏观经济状况变化分析》， 《世界经
济》2000年第11期。
[17]李扬、殷剑锋《开放经济的稳定性和经济自由化的次序》， 《经济研究》
2000年第1I期。
fl 8]管涛《我国外汇储备算不算多》， 《证券时报》，1996年12月2目
后记
人民币可兑换研究一直是金融界所关注的问题，做为一位银行工作者，本
人刺此问题在实际工作中也有所感想，虽然感觉选题有点大，但我想对这一课
题探讨的过程也是先实、丰富自已知识的过程，所幸的是在论文写作过程中得
到了我的导师严法善教授的大力的支持、指导，导师渊博的知识，严谨的治
学，使我受益非浅，同时还得到了复旦大学其他任课老师的真诚帮助，在此请
允许我表达我深深的谢意，他们的教诲与帮助将使我终生受益。
由于本人水平所限，文中弊漏之处在所难免，恳请各位老师不吝指正。
论文独创性声明
本论文是我个人在导师指导下进行的研究工作及取得的研究成果。论文中除
了特别加以标注和致谢的地方外，不包含其他人或其它机构已经发表或撰写过的
研究成果。其他同志对本研究的启发和所做的贡献均已在论文中作了明确的声明
并表示了谢意。
作者签名：
论文使用授权声明
日期：
本人完全了解复旦大学有关保留、使用学位论文的规定，即：学校有权保留
送交论文的复印件，允许论文被查阅和借阅：学校可以公布论文的全部或部分内
容，可以采用影印、缩印或其它复制手段保存论文。保密的论文在解密后遵守此
规定。
作者签名： 导师签名： 日期